2011年消費(fèi)品專題研討會(huì)之輕工篇依內(nèi)需盡享市場廣闊借轉(zhuǎn)型力促盈利躍升

1、依內(nèi)需盡享市場廣闊，借力促躍升2011年申萬消費(fèi)品專題研討會(huì)之輕工篇A02305110400362011.9 !#$%&()*+,()-.$%&f(F?2)*+,-f(F,./01 2345f(F6789K?AAGTBCDFdeHK%IJ3)K)NOPjYZklmnGTde|o%bcdeQRp0q|h2HCN)/0r-h2zj;2?wh2| #-/0h2zjqr:; ! HIh2VqrQR STQVjGUVWX|YZ_vQsC_kl) KL8aPj)NOPjYZ_|bcdefg%&hisqrjGtuO K%IJWX|vwLx deyzuX|/0&%& !| #-ghijGQHIkl_ Phim

2、nop+f YVqristuvw xyz|uNOP!O+,B to BQRPSNGTU) OEMVW)XYZ_P B to CQRPa?A) bcGTde_ +f+,KLMHIFJ?GBCDEF?G?A1. 家用輕工行業(yè)：內(nèi)銷市場前景廣闊，擁品牌者為王2. 包裝行業(yè)：借力下游量增長，結(jié)構(gòu)升級利3. 投資邏輯和個(gè)股申萬研究3主要內(nèi)容1.1 345!67&89:;&?-6ABCR0123456789:;36? ABCDEFGH123IJKLMNOPQRS34T UVWX3YZN_abcd e10!IJfQRSgh3ij“RSIJ34-.sSP|R3 !l#$% P6&/()*lS+,-.6&4/0

3、 lS1234356#7|8.9:;6?A?BC?DEF)G6Hp-If6G6!lJKLMNO3#$%6OPQklmno”p“RSqr vPwxyyzGwS/012o”tjuRS_# TULM VW8# XYIJZY+,-3,5003,0002,5002,0001,5001,0005000-5006sSOEMODMOBMOEBMDE(V):Lx*+,xstVS-+t./&60ODM5040()+&3020OEM10 !#$%&0048121620 !#$%(%)!l5TFSB678;4&()*$%(%)1985198719891991199319951997199920012003200520

4、0720091.2 國內(nèi)龐大消費(fèi)市場開啟居民消費(fèi)能力增強(qiáng)國內(nèi)人均收入水平：1990-2010年城鎮(zhèn)居民人均收入CAGR達(dá)14.1%，上升至21033.4元；農(nóng)村居民人均收入CAGR達(dá)11.1%，上升至8119.5元。房價(jià)調(diào)控：系列措施出臺(tái)，意在調(diào)控過高的房價(jià)水平，降低居民購房負(fù)擔(dān)。個(gè)稅施行：起個(gè)稅起征點(diǎn)從2000元提高至3500元，超額累進(jìn)第1級稅率由5%降到3%，工薪階層可支配收入得到提高，約6000萬人不繳個(gè)稅。居民消費(fèi)意識80后漸成消費(fèi)主力，消費(fèi)意識轉(zhuǎn)變，消費(fèi)、分期付款等方式逐漸流行。2005-2010年我國消費(fèi)占GDP18%，仍遠(yuǎn)低于余額以CAGR29%的速度增長，10年已達(dá)7萬億元、

5、地區(qū)40%-50%的水平。；然而09年消費(fèi)信貸僅余額2005-其中，一般性消費(fèi)金融（對耐用消費(fèi)品或教育和醫(yī)療等服務(wù)的個(gè)人消費(fèi)短期）和2010年CAGR分別高達(dá)141%和97% ；但占消費(fèi)余額僅為4%和7%，遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國家比例。城鎮(zhèn)居民人均收入CAGR 14.1%、農(nóng)村居民人均收入CAGR 11.1%國分類別消費(fèi)余額2500020000元千億元6543210GAGR97%1500010000GAGR141%GAGR17%50000汽車一般性消費(fèi)金融城鎮(zhèn)居民人均總收入農(nóng)村居民人均總收入20052010、BCG資料來源：國家申萬研究5199019911992199319941995199619971

6、9981999200020012002200320042005200620072008200920101.3.1 三大動(dòng)力驅(qū)動(dòng)國內(nèi)輕工消費(fèi)騰飛：收入結(jié)構(gòu)變遷中產(chǎn)數(shù)量增長將驅(qū)動(dòng)珠寶首飾、高檔手表、2008年全球中產(chǎn)中國2%其他21%分布中高端家具家居用品消費(fèi)快速增長。預(yù)計(jì)至2015年中國將新增大約9千萬中產(chǎn)階12%級（年收入高于3萬足動(dòng)力。歷史數(shù)據(jù)表明：），為消費(fèi)帶來充29%居民收入水平和家具消費(fèi)占個(gè)人消費(fèi)總額呈正相關(guān)關(guān)系，家具行業(yè)受益于收入水平；歐洲36%70年代中產(chǎn)占比大幅，珠寶消費(fèi)發(fā)展達(dá)到。70年代是藍(lán)領(lǐng)迅速減少、中產(chǎn)階：居民收入水平和家具消費(fèi)占比呈正相關(guān)關(guān)系級崛起的時(shí)期，也是珠寶消費(fèi)的黃

7、金十年1.2%1.1%1.0%0.9%0.8%0.7%0.6%0.5%$bn600005000040000300002000010000030%25%20%15%10%5%0%-5%-10%2000200320062009珠寶消費(fèi)額增速（右）、BCG、CEIC資料來源：國家申萬研究6$2萬以下$2-3萬$3-4萬$4-5萬$5萬以上1959196219651968197119741977198019831986198919921995199820012004200720101.3.2 三大動(dòng)力驅(qū)動(dòng)國內(nèi)輕工業(yè)騰飛：結(jié)構(gòu)變遷“80后”結(jié)婚潮延續(xù)，將驅(qū)動(dòng)國內(nèi)家具家居消費(fèi)、珠寶首飾消費(fèi)和未來的玩具消費(fèi)

8、快速增長。正在經(jīng)歷第三次結(jié)婚2009年分布自成立以來，經(jīng)歷過兩次：第一次是120100806040200百萬人1962-1973年，第二次是1980-1991年，隨著第二次峰的“80后”逐漸步入適婚，第三次結(jié)婚高未來結(jié)婚人群目前結(jié)婚人群正在來臨。我國結(jié)婚集中在23-33歲，2009年我國25-34歲人口為1.52億，為目前主要適婚人群；15-24歲為1.71億，是未來5-10年的主要適婚人群，2009年新增1150萬對新人，預(yù)計(jì)目前的結(jié)婚潮仍將延續(xù)，2015年將新增約1200萬對新人。據(jù)統(tǒng)計(jì)，右（不包括平均每對新人結(jié)婚的預(yù)計(jì)花費(fèi)在14萬左新居和家用轎車），其中家具消費(fèi)約17263元，結(jié)婚珠寶首

9、飾消費(fèi)約5659元，地區(qū)差異顯著。國內(nèi)平均新人結(jié)婚消費(fèi)支出中國年新增夫妻歷史數(shù)據(jù)及元5628970000600005000040000300002000010000百萬對131211109876165339304 7464 5659 3526 2013資料來源：國家、公開資料整理、申萬研究申萬研究7新居裝修喜宴家具家用電器蜜月旅游婚慶禮儀結(jié)婚珠寶首飾影樓婚紗照婚紗禮服198519911993199519971999200120032005200720092011201320150-45-910-1415-1920-2425-2930-3435-3940-4445-4950-541.3.3 三大

10、動(dòng)力驅(qū)動(dòng)國內(nèi)輕工業(yè)騰飛：居住結(jié)構(gòu)變遷預(yù)計(jì)城鎮(zhèn)化率未來仍將逐步城鎮(zhèn)化率：用市和鎮(zhèn)占全部的百分比來表示，用于反映向城市的過程和程度參照“十二五”規(guī)劃綱要在城鎮(zhèn)化速度方面目標(biāo)：”城鎮(zhèn)化率從2010 年的47.5%提高到2015 年的51.5%，每年提高0.8 個(gè)百分點(diǎn)”（當(dāng)時(shí)第六次普查數(shù)據(jù)尚未統(tǒng)計(jì)出來，根據(jù)之后統(tǒng)計(jì)結(jié)果，2010年末我國城鎮(zhèn)化率為49.7%），保守預(yù)計(jì)2015年率將至53.2%（假設(shè)每年提高0.7個(gè)百分點(diǎn)）。中西部城鎮(zhèn)化率加速，空間較大2009年中、西部地區(qū)城鎮(zhèn)化率分別為42.3%和39.4%，相比東部、東北地區(qū)，城鎮(zhèn)化進(jìn)程仍處于初級階段，仍有較大空間。未來城鎮(zhèn)化質(zhì)量進(jìn)一步改善除了“

11、數(shù)”的，仍可期待城鎮(zhèn)化“質(zhì)”的改善，在目前6.66億城鎮(zhèn)中，包含1.67億在城鎮(zhèn)居住6個(gè)月以上的農(nóng)民工及其家屬（占城鎮(zhèn)四分之一），因其未能享受與城鎮(zhèn)居民同等的就業(yè)、工資、社會(huì)保障、教育、住房等基本公共服務(wù)，實(shí)際消費(fèi)能力有限。隨著各項(xiàng)保障措施的出臺(tái)，期待未來城鎮(zhèn)化“質(zhì)”的改善，消費(fèi)動(dòng)能。預(yù)計(jì)城鎮(zhèn)化率的，將會(huì)主要帶動(dòng)家具家居市場的消費(fèi)我國城鎮(zhèn)化率自90年代中期起快速中西部地區(qū)城鎮(zhèn)化率仍偏低60%50%40%56.9605550454035302556.755.252.852.145.342.330%20%10%0%39.436.534.629.728.7東部東北2000中部西部20052009資料

12、來源：國家、FOST申萬研究81949195219551958196119641967197019731976197919821985198819911994199720002003200620091.4.1 _abc$C?deafgRS|55V|DE?Lx? P& &c5JdeO1w$%Yab&%03PGGOl& M#deOGl+Pm3):LOn_;PQRS=opqrsRS_PTPjOl&PtfS3#dOORSBPEDG8uij5JdeO1w$%YGl+mGv8w= OFmEmPZS38Lfx+uv ySv8w$%zL3ab|25%PT 43!2010-2015!PCAGR728.6%32|

13、T 32010-2015!CAGR721.0%G#+$PrOl#+P$%35JdeOGl+Pm3Ol#+%7&(P)3ON!=. 5*Pr+Y%8G, %7Qzw5JdeO1wP$%3OQp-.= e/031&2)=o34_3VpS 516_P, #7dOEDGEFFoGVALxHI|JKLM)C?LxyCbc4Nd):H!l5TFSB678DbS!l12 D;9vwDE?Lx:2345:=201067/89:;=./2015-012345,2015-CAGR !#$%&()*+?ABCDEFGHISTUV);M;R2010F704.592010F53)WA8Z2010ZS:264Z28761

14、9.1%*NOPQ2010F11762010F88)WA13Z2010ZSF173Z413321.0%QyBC !D_)28.6%QBC !D_*JK2009F6472009F48)WA7Z2010ZSF26Z235324.0%*LM2009F852009: 6)WA0.9Z2010ZSF71Z21116.4%*1.4.2 _abc$hijkldeafg?wVeh2fGTg.F?AQRq|hi8h.I9O3w:;Y9vP39J&m&6_939J&Dr.PLMYl3&FjKLlkdf)FWO|YZhijGlopTO;H&0MAONOPRS364&!l$%#AUGjo& RS3IJ#.KLMNP!

15、SgzOP3E,RS_#Pfi;H&64!l=&/pq_O5BEFFoGVALxHI|JKLM)C?LxyCbc4Nd):H!l5TFSB678DbS!l12 D;10DEvw?LxRSTz?w h2?wh2#S!?wSN?w2015VS!?w?AQR - GT:;:;PiNxO? F !jGUx F#!V!0-riF#!0-Tq F !cd8FBNB22008F C10=13.8%2009ZSF C2=5.1%C5=40%*6bhXraGH2009F C5=13.2%2009FZSC1=28.7% Q_S C5=20.8%Z C6=11.0%C5 50%*uXLM2008F C10= 22.

16、4%2009ZSF C3=46%C5=45%QWXYGT_*uXN2008F C10=6.1%2008ZSF C5=32%C5=10%*uO1.5 mn14opqr+, DHdeGTAF-1QPRS3abT7UOVW&$%P-.sSX#YI&Yl!7VWZ$%-5?w:+,jFROEh2zjTO&PNde6WXX%&+,+, 1.0+, 2.0UxL7+,_+, 3.0GT89+,+,j)ROEh2zjde:;f)?M Zdev88A2$%BEfg!l5TF;1142r-h2ROEh2NO!O56E8PjDde/)D0m1 2,bc3Or-jGG,V)EOjG*+:Pj)(z%PjW&) V

17、PjF (g)Pj7zXBCDH?aF H!(8Pje,A)Pj7#$GTFTOEMVWU:dGTdeeAxVyzZ|;)jN/,x SNlOUzeArs W#tuS!lOU)l vm:wde%&pqJmY“B to B”=Du O)azPrf:QRSoPFPQ3Chpg+M“RSED”Y“zGMNPQ”b1G4azPrdhP“iaj”3G4sVWY&?knli$%Pdh3UO$TPmnTl3sopPRqrG3UOuvPli$%Gwcxycv.eR S Estuz34-?8|DYz G M N P Q#_xz$%&SO(x+, ,-8)*&8/0 xgx1 .M !VWY&Lm!l5TF;12

18、1.7.1 sC?$|O VS & !qrsefF;o23nqlLP|Pr7eqT 3ABCwPcY 3K& R4zpcY PxySOGtucd_ABN3DEYcDwF& Pno+fGabG!)2015!36& H#72876Hh3PG47.5%7DF =5J(1wYab&YN?oP_352.5%7EcF G!5Igh23& H#YYJR4KtjQpxyS3K10!R4KEDLu3ar& H#KMWNO(3-P(WOBNtXi PVS3uOYRv P50%40%30%20%10%0%-10%-20%LuP5JrTS 3KCwPcY Lu0MN;i cDEw:& Pnofi 64&5fsSR4k

19、nf3K2sB!PQP#.KLY&R%SP;& sSknLuGjk !KLM#$%&LMBNy3L7HZMKNL7|tu)O|L7)yC)PA|QiRS|F1T481TGb2P4-5(?(k,dhP(zol&3EF3m!S$ 3&Lm3dhTR4X5P nq_N3i6 78T8zNk3ikDM89GEI4k8O:=l&33mik*$S$ ;DfjdhP64?i6 TR4X5Pnq_NQG!l5TFbcbwDCEICD;13200220032004200520062007200820092010bcbnop qklm58efbcg hijZk%htG Jy3cd11H1)jd55BZkZBW)5

20、3BlmnBopW79-FZMVW|!OZG T*bB%h!(aVWZMV W)_y3T711V800BUWSZMWF X*6%VWO|,Y!(BNGJ*ghixtG Jy3+ ZM, Acd11H1)3By3-Ve)zf200BZMW10V! T U P16B-VwH500BZMW*1.7.2 珠寶首飾：是金子總會(huì)發(fā)光的國內(nèi)珠寶行業(yè)集中度較低我國珠寶首飾制造業(yè)集中度較低，C5僅13.2%。國外市場已進(jìn)入成熟期，品牌集中度較高。即使是全球奢侈品牌必爭之地的法國，僅卡地亞一個(gè)品牌即能占住28.7%的市場份額。現(xiàn)狀：金價(jià)上漲支撐小企業(yè)造業(yè)魚龍混雜，國內(nèi)珠寶制近幾年金價(jià)持續(xù)快速上漲，而大型企業(yè)擴(kuò)張尚

21、未完成，“無品牌”“無氣享盡繁華?！钡牡胤叫孕∑髽I(yè)隨行業(yè)景未來大企業(yè)逐漸通過整合和下沉，彰顯品牌優(yōu)勢，行業(yè)將現(xiàn)大浪淘沙，集中度。中國珠寶首飾市場集中度從化鉆石金葉展望：黃金珠寶消費(fèi)屬性有望提高，促進(jìn)品牌珠寶發(fā)展目前國內(nèi)黃金珠寶投資屬性較強(qiáng)，未來人均可支配收入提高，黃金珠寶的消費(fèi)屬性將逐漸增強(qiáng)，周明牌珠寶老鳳祥品牌和重要性彰顯。其他國內(nèi)珠寶首飾制造業(yè)虧損企業(yè)比例和金價(jià)走勢負(fù)相關(guān)，近幾年受金價(jià)上漲支撐，小企業(yè)仍能英國珠寶首飾市場集中度Goldsmith法國珠寶首飾市場集中度$/oz%180015001200900600300035302520151050Mappin& WebbH.SamuelsC

22、artierTinyErnest Jones其他其他虧損企業(yè)數(shù)量比例(右)金價(jià)資料來源：國家、公開資料整理申萬研究1405-Jan 05-Jul 06-Jan 06-Jul 07-Jan 07-Jul 08-Jan 08-Jul 09-Jan 09-Jul 10-Jan 10-Jul11-Jan1.7.2 #$%$,-.|/aD10?1pqrS!GTeAN!GTNddeq:2008VwS;?BP$sg6%FNT AB 31%kl10!839.?jMmYnops6L: O33?12Y12&qrG67Qs&5OlZ&n)tuvw36xS_yzsysSGVW;35%T6*&|36sS&YI!_A23

23、aTOsysa$%_NYjkab&?oPD 36&OVWLfPxT$%Gd5-10,=C18%VWD E=C 16%S!zXa=#WFsk*6%VW100%80%60%40%20%0%BulgariTinyFolli FolCartierVW;T?!l5TFSB678DbcbwDbS!l12D;15 mXpq10-Xp|bxyza7w9600B)15$45QLE lO)OY:4 1000B-.a7D= UaDHWlO WDUWD58h23de102.41QGHIJ_lrDaD$D+oX gJQ|5 5|*G6 HXgJ)wcPQUayy3W3U34j7323BU3+lO40.28qrD$rD1

24、2JGGrs389BU3W+?UpF%&deVW)UWH? UpV(8.30KrD$rDrJGtuNv2BGHU&D2B/0W(OXYDZM-.15.70)*DqrD+,1. 家用輕工行業(yè)：內(nèi)銷市場前景廣闊，擁品牌者為王2. 包裝行業(yè)：借力下游量增長，結(jié)構(gòu)升級利3. 投資邏輯和個(gè)股申萬研究16主要內(nèi)容2.1.1 23de$456723895:;?C?hi0H_a PD0QXYgZHIfVIIqrj G-R2-8)h 2YZ”SKL“MN OP0QbcuD8WI&VqrN OYZRextra+STUV9um8Wm35%;17FvGQRD8HINO3klaYZ NOPj+J_=OQ- 42r- K

25、FSTG9KNDh2EFMGsCklHi&yM.7=Or-.ABK 42r- v4COPrsr-2.1.2 AB#(C?CDE3devwHI?Lx|5Y!L!TED3Q?omOjOL!PED3#Q?omOTP$l&PtfPQizGMNPQ3TON7:%PRS38dh-&m5I V*$wP?3!l5TF;18;D*,x15% - 18%*klcR()v56u)?wK7h2zru|U/b%&%j&20% - 25%*qr8D8$GLx?wh2)k 4v8fqrO|-.%&|%h20% - 25%*qr8jG?wh2!#$%&Z/wDAxHI5% - 10%*ULxcRXwtuDv,xCk4v4|O

26、7fqrPOF%&!#Y23% - 28%QHt |wph_*bcKLZ)S!)?w K7h2u|,%o4D1%h3% - 5%Q,wXK Pb.XYwOK_*qryzLxKL8O|)?wh22.2.1能力：轉(zhuǎn)嫁力和進(jìn)入壁壘決定長期水平?jīng)Q定細(xì)分包裝子行業(yè)長期水平的：轉(zhuǎn)嫁力：原材料價(jià)格上漲能否順利傳導(dǎo)？上游原材料價(jià)格隨全球大宗商品價(jià)格波動(dòng)，包裝企業(yè)只能接受；在原材料價(jià)格大幅上漲時(shí)，包裝企業(yè)能否向下游順利傳導(dǎo)？主要取決于下游服務(wù)對象，當(dāng)包裝產(chǎn)品占下游比重越小，則潛在的提價(jià)空間越大（化妝品、電子產(chǎn)品 vs 飲料、日化產(chǎn)品）。行業(yè)壁壘：行業(yè)自身的產(chǎn)能投放能否得到約束？消費(fèi)量隨下游穩(wěn)定增長；能否約束行業(yè)

27、自身的產(chǎn)能投放？關(guān)鍵在于是否有較高的進(jìn)入壁壘，壁壘體現(xiàn)為設(shè)備、技術(shù)或者下游的供應(yīng)鏈認(rèn)證等。是否有較高的進(jìn)入壁壘？影響接受能否及時(shí)傳遞原材料上漲壓力？資料來源：申萬研究申萬研究19需求：隨下游消費(fèi)穩(wěn)定增長下游消費(fèi)品包裝企業(yè)價(jià)大宗商品價(jià)格世界經(jīng)濟(jì)政治格局供給：行業(yè)自身產(chǎn)能投放量2.2.2 AB#(C?FGQRvwHI?Lx/0&l&LMkL!l&nc3pYZABxxyiRS%_;ABYL!=?Ty?oABRSP%_;iTO%_;NOPRS3NCnqlijDE3WNRS!l5TF;20vwHI?LxhMbcjGA.sqr jGt*,x* * *8$GHI%j&* *lHI|%h*:;HIZ/wAxH

28、I*POFHI!#Y*zHo4azPrf:QRSoPFPQ3Ch“L!TED”Y“zGMNPQ”b1i4azPrdhP“iaj“ABGvOONO%_;PQRS3WNNOPYZfJKDdlmzgYIR S E D Yz G M N P QFGHLDx6+WEMGsS #?xiJGN%_;YFL_!l5TF;211. 家用輕工行業(yè)：內(nèi)銷市場前景廣闊，擁品牌者為王2. 包裝行業(yè)：借力下游量增長，結(jié)構(gòu)升級利3. 投資邏輯和個(gè)股申萬研究22主要內(nèi)容3.1上半年回顧：內(nèi)銷型公司高速成長，出口型公司處境艱難，包裝公司穩(wěn)定增長11H1子行業(yè)運(yùn)行情況回顧：金銀珠寶奢侈品：金價(jià)上漲驅(qū)動(dòng)黃金銷售量價(jià)齊升，11H1增

29、速較高。家具：內(nèi)銷型企業(yè)品牌逐漸進(jìn)入收獲期，增速其次；外銷型企業(yè)經(jīng)營壓力較大。包裝印刷：具備防御類特質(zhì)，增長呈現(xiàn)穩(wěn)定特點(diǎn)。玩具：品牌價(jià)值相對較弱，11H1受宏觀經(jīng)濟(jì)形勢影響，整體增長疲軟。出口型企業(yè)：受原材料價(jià)格上漲、升值、勞動(dòng)力成本上升等影響，經(jīng)營壓力較大。個(gè)股表現(xiàn)：5月以來高成長的消費(fèi)類個(gè)股獲得認(rèn)可，、美克等表現(xiàn)突出，個(gè)股估值回升至2011年30-35倍PE；而包裝類個(gè)股也體現(xiàn)了一定的防御性特征。均符合前期的邏輯。22001111年年中中報(bào)報(bào)凈凈利利潤潤增同速比增速200%150%100%50%0%-50%-100%金銀珠寶奢侈品家具包裝印刷玩具外銷資料來源：Wind申萬研究23老鳳祥東方

30、飛亞達(dá)潮宏基明牌珠寶美克中福實(shí)業(yè)浙江永強(qiáng)大亞科技宜華木業(yè)浙江眾成綠新永新鴻博通產(chǎn)合興包裝美盈森中富星輝車模文具高樂驊威群興玩具青島金王海鷗衛(wèi)浴3.2投資策略：短期偏好穩(wěn)定增長的包裝公司，長期看好品牌優(yōu)勢明顯的輕工公司短期：市場目前對于經(jīng)濟(jì)增長前景擔(dān)憂，而通過歷史比較研究，發(fā)現(xiàn)包裝行業(yè)有較強(qiáng)的抗周期性：依托下游量穩(wěn)定增長，短期受益于原材料價(jià)格回落，而消費(fèi)升級過程中包裝升級使龍頭公司的份額大幅，這體現(xiàn)為防御性。而潛在的外延式擴(kuò)張又使部具備進(jìn)攻性。：綠新、永新、通產(chǎn)、紫江企業(yè)、浙江眾成。長期：國內(nèi)消費(fèi)市場前景廣闊，各細(xì)分子行業(yè)社零額快速增長，目前已擁有及品牌的輕工公司將在競爭中獲得先發(fā)優(yōu)勢，憑借品牌

31、效應(yīng)已可享受高毛利的溢價(jià)，而其較強(qiáng)的議價(jià)力也有助于抵抗通脹壓力，保持較高的成長性，看好公司的長期價(jià)值，后續(xù)的進(jìn)一步表現(xiàn)將依賴于估值切換至2012年。而對于出口類的輕工公司，因慎觀點(diǎn)。升值及出口退稅等不確定較多，仍維持謹(jǐn)：、美克、飛亞達(dá)，金價(jià)上漲潮宏基、明牌珠寶，并關(guān)注改善中的、德力、宜華木業(yè)。申萬研究243.3 fghi$#jjSklmo4Q002565_Fxj !DN0TjbkDlRmA(0123456789:;?ABCDEFGHIJKLIJMNO12r!YSL!abRSceEFPcJ)=TR4_PdeORzEF?oPde_idh5Jl&CPfgh6iFj%35J8OGO5l&3deL!12

32、3k8hEFGl*mwWE?&5&YP$6&wl& PQno3|8knAv3oFPQm0;SG(P1QKRSTUVWXYZ;_abcdeABfghEijklmOdhph|kIqCPfghl(3#rg7#r3EF133%Gsph|l,3dh5Jdt1_s*k8i2_wjOVtl3uFI=iO-125v0PT#w%4b3&pT83fj*$gG(2|*$g3 !11-12!EPS:71.12hY1.42h3926xL=28.28h_T11-12!PE:725.2Y19.93yzEN|GbcW=zLnhbcW=ozLnhyzV$%H*Az0m$%Xef1940018200170001580014600

33、134001220011000-/&-74006800620056005000440038003200bc_odk!Y |$amf()&DEAB*+,DE(O),-2)ifsV9#Lx !|=#-100%80%60%40%20%0%2008H12009H12010H1-./$:01!l5TFbcbw;2506Q106Q307Q107Q308Q108Q309Q109Q310Q1MN07ffC:10F0GFDU*+?G)iI Om56ldPl&(*2AB1NOGe6a?0fg?fJhi?.jk3?4-l;k&fdhxd31xv;h|NGmG( !11-12!EPS:70.46hY0.56h3926

34、xL=5.30h_T11-12!PE:711.5Y9.53yzEN|Gbc)xp-YVW16%PETUOU V 30%=;)?bcRdHIxpjrPETWyW3L-1%LCOEM 7%GHIofJK14%QRFO ST 14%MNIO IP 3%BCDE F6%A9%bc)xpp0qf8()y*, 40%20%0%-20%PETUOUV MNIOIP BCDEF LCOEMQRFOSTA GHIofJK;28!l5TFbcbw2H061H072H071H082H081H092H091H102H101H10jGjrPETW70.W375.7.2lhZE11.5W01219.lN/87.2.lL-

35、6.02V()y*1.5OV, 5.35+3.3 個(gè)股：輕工（002572）定制衣柜行業(yè)龍頭企業(yè)，近幾年業(yè)績高速增長；輕資產(chǎn)，低投入撬動(dòng)更高增長。公司主要產(chǎn)品為“索菲亞”品牌的定制衣柜，市占率第一（09年5.9%），近幾年借助品牌和優(yōu)勢，業(yè)績實(shí)現(xiàn)高速成長：11H1收入增長44.2%，凈利潤增長53.3%。公司以銷定產(chǎn)、生產(chǎn)的輕資產(chǎn)方式，享受更高的存貨周轉(zhuǎn)率和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率，以低投入撬動(dòng)更高增長。預(yù)計(jì)在公司新增產(chǎn)能的支撐下，下半年收入將延續(xù)環(huán)比增長。國內(nèi)定制衣柜行業(yè)尚處于導(dǎo)入發(fā)展期，規(guī)模生產(chǎn)與個(gè)性定制的完美結(jié)合，開啟未來高增長。進(jìn)程加之住房剛性需求替代投資需求，預(yù)計(jì)未來十年衣柜市場CAGR不低于

36、10%。定制衣柜滿足消費(fèi)者個(gè)性化的需求；輕資產(chǎn)的方式使廠商得以實(shí)現(xiàn)規(guī)模的快速擴(kuò)張；未來有望逐步取代成品衣柜和手工衣柜的市場份額；在中性假設(shè)下，定制衣柜行業(yè)預(yù)計(jì)未來十年CAGR為22.7%。群雄逐鹿，擁品牌者終將勝出。索菲亞品牌擁有強(qiáng)大的市場號召力，公司較強(qiáng)的設(shè)計(jì)開發(fā)能力、“標(biāo)件批量生產(chǎn)，非標(biāo)件柔性生產(chǎn)”的生產(chǎn)技術(shù)、以及外延內(nèi)生并舉的銷售網(wǎng)絡(luò)擴(kuò)張（10年末門店數(shù)582家，預(yù)計(jì)11年達(dá)到800家），奠定綜合競爭實(shí)力。消費(fèi)者品牌效應(yīng)和經(jīng)銷商賺錢效應(yīng)的共同驅(qū)動(dòng)下，行業(yè)集中度有望，龍頭企業(yè)將充分受益。預(yù)計(jì)11-12年EPS分別為1.37元和2.02元，9月2日收盤價(jià)（45.07元）對應(yīng)PE分別為32.8

37、倍和22.3倍，給予“買入”。申萬研究293.3 個(gè)股：輕工美克（600337）美克內(nèi)銷：在國內(nèi)消費(fèi)升級拉動(dòng)高端家居需求的背景下，公司多年來在內(nèi)銷市場的使其在外銷轉(zhuǎn)內(nèi)銷的競爭中具備明顯的先發(fā)優(yōu)勢：未來多品牌（美克美家、，培育的和品牌價(jià)值將、馨賞家、Caracole、A.R.T.等）的運(yùn)營將區(qū)分定位，滿內(nèi)不同層次消費(fèi)者的差異化需求。外銷：借收購可期，海外業(yè)務(wù)Schnadig的整合效應(yīng)逐漸發(fā)揮，借助自有品牌溢價(jià)，提高出口中高毛利率的自有品牌占比（11H1，批發(fā)業(yè)務(wù)毛利率為33.8%，vs 出口毛利率19.5%），公司外銷業(yè)務(wù)正積極。股權(quán)激勵(lì)有望實(shí)現(xiàn)多贏，此前推出的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃使管理層利益（特別是美

38、克美家經(jīng)營主體）和投資者利益協(xié)同一致，減輕委托問題，預(yù)計(jì)將有效降低公司期間費(fèi)用率，進(jìn)而驅(qū)動(dòng)凈利率的（公司11H1毛利率為42.4%，凈利率僅為7.7%），實(shí)現(xiàn)多贏。預(yù)計(jì)11-12年EPS分別為0.38元和0.57元，9月2日收盤價(jià)（13.79元）對應(yīng)PE分別為36.5倍和24.2倍，給予“買入”。美克美家 家具產(chǎn)品系列列舉馨賞家 家居產(chǎn)品列舉申萬研究303.3 個(gè)股：輕工飛亞達(dá)飛亞達(dá)（000026）消費(fèi)升級下奢侈品需求長期向好，進(jìn)口關(guān)稅降低促發(fā)短期利好。行業(yè)層面，均收入水平帶來的自用型消費(fèi)升級，和國人的送禮需求，使國內(nèi)奢侈品行業(yè)呈現(xiàn)爆發(fā)式增長機(jī)會(huì)。目前據(jù)世界奢侈品統(tǒng)計(jì)，10年2月初至11年3月

39、底，國內(nèi)奢侈品市場消費(fèi)總額達(dá)到107億，而同期在歐洲市場奢侈品消費(fèi)累計(jì)達(dá)500億，接近國內(nèi)市場的4倍。品市場想象空間巨大。在多個(gè)場合傳達(dá)奢侈品進(jìn)口稅將略有降低的預(yù)期，一旦實(shí)現(xiàn)，國內(nèi)包括名表在內(nèi)的奢侈鋪建+品牌打造，勤練內(nèi)功。而公司名表連鎖網(wǎng)絡(luò)的鋪建和定增募投項(xiàng)目（包括在21個(gè)城市新建24家亨吉利名表銷售名店，在8個(gè)城市對10家老店進(jìn)行升級改造）的實(shí)施，使之能把握行業(yè)機(jī)遇，實(shí)現(xiàn)收入和水平的躍升。公司08-10年進(jìn)行快速擴(kuò)張，陸續(xù)進(jìn)入收獲期。預(yù)計(jì)未來亨吉利老門店內(nèi)生增長率達(dá)到30%以上，而新開門店的外延式擴(kuò)張也為公司未來增長提供有力支持。而由于系列推廣，飛亞達(dá)自有品牌三色堇（飛亞達(dá)表、高端品牌“E

40、Chouriet”和時(shí)尚品牌COSMO、JEEP和MINI）合計(jì)收入增速有望達(dá)到25%。預(yù)計(jì)11-12年EPS分別為0.48元和0.65元，9月2日收盤價(jià)（18.05元）對應(yīng)PE分別為37.5倍和27.8倍，給予“增持”評級。申萬研究313.3 個(gè)股：輕工（600439）國內(nèi)發(fā)制品行業(yè)龍頭，目前產(chǎn)品結(jié)構(gòu)以出口為主。認(rèn)為在升值、原材料和人工成本上升的壓力下，公附加值的轉(zhuǎn)變勢在必行。但由于目前內(nèi)司出口成本比較優(yōu)勢逐漸淡化，因此實(shí)行由外銷走量向依托品牌銷占比尚小，且前期費(fèi)用投入較大，業(yè)績較為緩慢?？春霉酒放频匚缓蛢?nèi)銷長遠(yuǎn)發(fā)展前景。國外市場：增加高附加值產(chǎn)品占比，提高水平。為公司最大銷售市場，占收入

41、半壁，目前力推具有高附加值的工藝發(fā)升級產(chǎn)品（如A+和A+級發(fā)條）。市增速平穩(wěn)，歐洲市場借助，以高順產(chǎn)品為切入點(diǎn)，帶動(dòng)卡子發(fā)、高溫絲、化纖產(chǎn)品銷量的，收入穩(wěn)定增長。國內(nèi)市場：品牌支撐，延續(xù)高速增長。11年上半年公司新增門店55家，銷售網(wǎng)絡(luò)建設(shè)進(jìn)一步完善，預(yù)計(jì)全年完成120-150家的開店計(jì)劃難度不大；Rebecca和Sleek雙品牌，差異化定位，細(xì)分消費(fèi)人群。在建工程快速增加，產(chǎn)能擴(kuò)張為后續(xù)成長提供保證。公司10年增發(fā)募投項(xiàng)目加納和尼日利亞兩條年產(chǎn)1000萬條化纖大辮生產(chǎn)線截止年中已分別投入70.9%和72.9%，預(yù)計(jì)將于年底投產(chǎn)，產(chǎn)品主要針對非洲本土市場，產(chǎn)能擴(kuò)張為公司的后續(xù)增長提供保障。預(yù)計(jì)

42、11-12年EPS分別為0.41元和0.56元，9月2日收盤價(jià)（9.75元）對應(yīng)PE分別為23.7倍和17.5倍，給予“增持”。申萬研究323.3 個(gè)股：輕工潮宏基、明牌珠寶潮宏基（002345）長期看好公司的差異化定位和品牌價(jià)值積淀。公司以K金珠寶首飾生產(chǎn)及連鎖經(jīng)營為特色，尋求差異化定位，近幾年不斷加強(qiáng)推廣力度，“ CHJ潮宏基”和“Venti梵迪”品牌價(jià)值日益凸顯，知名度進(jìn)一步。銷售日益完善，截止11年6月底，公司專營店總數(shù)達(dá)到389家。公司即將正式實(shí)施的股權(quán)激勵(lì)（36.97元的行權(quán)價(jià)格），將進(jìn)一步理順管理機(jī)制，調(diào)動(dòng)管理的能動(dòng)性。金價(jià)大幅上漲驅(qū)動(dòng)足黃金銷售大放異彩，11H1收入同比增長11

43、4.2%，主要因：1）行業(yè)層面，足黃金類飾品因兼具消費(fèi)與投資的雙重屬性，成為消費(fèi)升級和避險(xiǎn)投資的雙受益品種；2）公司層面，足黃金銷售基數(shù)較低，外加獨(dú)家發(fā)增長。哆啦A夢系列產(chǎn)品等，驅(qū)動(dòng)銷售爆預(yù)計(jì)11-12年EPS分別為0.80元和1.14元，9月2日收盤價(jià)（28.94元）對應(yīng)PE分別為36.3倍和25.3倍，給予“增持”。明牌珠寶（002574）因黃金珠寶類企業(yè)具備重資產(chǎn)特性，擴(kuò)張依賴支持；而公司借此次上市之機(jī)，有望1）加強(qiáng)開拓，擬新增5家直營店，180家專柜；2）產(chǎn)品設(shè)計(jì)研發(fā)能力，生產(chǎn)產(chǎn)品種類從12萬種將升至32萬種；3）擴(kuò)張產(chǎn)能，黃金、鉑金、鑲嵌飾品產(chǎn)能將分別增長85%、73%、167%；全

44、面自身競爭實(shí)力，國內(nèi)黃金珠寶行業(yè)成長盛宴。金價(jià)大幅上漲驅(qū)動(dòng)黃金飾品零售市場量價(jià)齊升，市場避險(xiǎn)情緒升溫支撐金價(jià)屢創(chuàng)新高。黃金類飾品兼具消費(fèi)與投資的雙重屬性，其消費(fèi)屬性受益于國內(nèi)人均收入水平益于居民尋求保值增值產(chǎn)品，抵御通脹的需求。帶來的消費(fèi)升級，其投資屬性受預(yù)計(jì)11-12年EPS分別為1.10元和1.64元，9月2日收盤價(jià)（28.13元）對應(yīng)PE分別為25.6倍和17.2倍，給予“增持”。申萬研究333.4申萬研究34行業(yè)代碼名稱股價(jià)總股本總市值EPSPEBVPSPB2011-9-2百萬股億元10A11E12E10A11E12E000026飛亞達(dá)A18.0539371珠寶002574明牌珠寶28

45、.1324068首飾002345潮宏基28.94180526004399.75786770.240.480.650.901.101.640.570.801.140.230.410.5675.437.527.831.125.617.250.636.325.343.123.717.53.375.3增持11.152.5增持7.443.9增持2.593.8增持00257245.0710748600337美克13.7963387家具600978宜華木業(yè)5.56115364002489浙江永強(qiáng)26.8324064000910大亞科技6.58528350.791.372.020.140.380.570.210.280.331.041.301.500.360.450.5557.432.822.395.336.524.226.120.016.625.820.717.818.414.711.911.913.8買入3.763.7買入3.481.6增持12.562.1中性4.271.5增持0025