2022年千味央廚競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)分析

1、2022年千味央廚競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)分析一、 千味央廚簡(jiǎn)介1.1 具備思念專業(yè)基因，深耕餐飲速凍面米市場(chǎng)專注餐飲渠道，定位餐飲專攻速凍面米領(lǐng)導(dǎo)品牌。鄭州千味央廚食品股份有限公司成立于 2012年 4月，主營(yíng)業(yè)務(wù)為面向餐 飲企業(yè)的速凍面米制品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。作為國(guó)內(nèi)知名的餐飲渠道速凍面米制品提供商，千味央廚始終秉承“只為餐飲、 廚師之選”的戰(zhàn)略定位，致力于為餐飲企業(yè)提供定制化、標(biāo)準(zhǔn)化的速凍食品及相關(guān)餐飲后廚解決方案。公司的主要終端客戶 為連鎖餐飲企業(yè)、酒店和團(tuán)體食堂等，自設(shè)立以來，已成為肯德基、必勝客、華萊士、海底撈、真功夫等知名餐飲品牌速凍 面米制品供應(yīng)商，其中在百勝中國(guó)供應(yīng)商體系為最高級(jí) T1 級(jí)

2、，領(lǐng)先于行業(yè)其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。起步思念，定位準(zhǔn)確，發(fā)展迅速。2002 年千味央廚還是思念內(nèi)部部門時(shí)就與肯德基合作，將中式傳統(tǒng)食品推廣進(jìn)入西式食 品市場(chǎng)，并于 2006年推出安心油條，該單品作為最早開發(fā)的核心單品，始終占據(jù)十分重要的地位。2012年鄭州思念全資設(shè) 立千味央廚，開創(chuàng)速凍餐飲 B2B 道路，同年芝麻球單品銷量過億。2013 年公司成立上海研發(fā)中心，投入新車間與辦公樓， 公司進(jìn)入快速發(fā)展階段。2016 年，公司從鄭州思念獨(dú)立出來，完成股份制改革，正式變更為股份有限公司。同年，公司成 為百勝 T1級(jí)別供應(yīng)商，領(lǐng)先于行業(yè)其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。2017年，千味央廚設(shè)立子公司新鄉(xiāng)千味，投資 3.22億建設(shè)

3、“千味央廚 食品加工建設(shè)項(xiàng)目”。2018 年公司獲得京東領(lǐng)投、絕味食品跟投的 1 億元投資，同年，新鄉(xiāng)一期正式投產(chǎn)，二期開始建設(shè)， 2019 年新鄉(xiāng)工廠二期也正式投產(chǎn)。2021 年 9 月 6日，公司于深交所上市，被稱為“速凍供應(yīng)鏈第一股”，首日股價(jià)漲幅便 高達(dá) 43.98%。公司股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰，獲得京東和絕味投資。公司實(shí)控人李偉通過共青城城之集控股 46.86%，第二大股東為前海新希望，持 股比例為 6.70%。京東子公司宿遷涵邦、絕味食品子公司深圳網(wǎng)聚各持股 3.85%。其余大股東分別為上德合味（4.13%）、 共青城凱立（4.08%），其中，共青城凱立為員工持股平臺(tái)。另外，公司于 2021

4、 年 11 月發(fā)布股權(quán)激勵(lì)公告，激勵(lì)對(duì)象包括 董事、高管、核心研發(fā)和業(yè)務(wù)骨干等共計(jì) 80 人，深度綁定員工利益。核心成員多來自思念，擁有豐富的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)。公司實(shí)際控制人為鄭州思念創(chuàng)始人李偉，于 1997年創(chuàng)立鄭州思念速凍食品有 限公司。公司董事長(zhǎng)、董事、總經(jīng)理等核心管理層均在鄭州思念有較長(zhǎng)時(shí)間的任職，管理團(tuán)隊(duì)在速凍食品行業(yè)擁有豐富的工 作經(jīng)驗(yàn)，具備優(yōu)質(zhì)專業(yè)的基因。1.2 營(yíng)收利潤(rùn)穩(wěn)健增長(zhǎng)，ROE 水平領(lǐng)先行業(yè)公司受疫情影響后恢復(fù)迅速，收入業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)。2017-2020 年公司營(yíng)收及凈利潤(rùn)穩(wěn)步增長(zhǎng)，營(yíng)收 CAGR 為 16.8%，凈利 潤(rùn) CAGR為 17.8%。2020全年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 9.4

5、4億元，同比增長(zhǎng) 6.20%，歸母凈利潤(rùn) 0.77億元，同比增長(zhǎng) 3.33%，2020 年業(yè)績(jī)?cè)鏊俜啪徶饕鞘苄鹿谝咔閷?duì)下游餐飲的影響。2021 年前三季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 8.88 億元，同比增長(zhǎng) 45.92%，歸母 凈利潤(rùn) 0.57 億元，同比增長(zhǎng) 16.01%，隨著疫情得到控制，公司業(yè)績(jī)?cè)鏊僦鸩交貧w正常。毛利率水平穩(wěn)步上升，但低于行業(yè)平均水平。2017至 2019年，公司毛利率分別為 22.69%，23.83%，24.50%，毛利率水 平穩(wěn)步上升。2020年與 2021年 Q1-Q3毛利率分別為 21.71%、21.84%，近兩年毛利率下降的主要原因?yàn)楣拘率杖霑?huì)計(jì) 準(zhǔn)則執(zhí)行后將原本計(jì)入銷售

6、費(fèi)用的運(yùn)輸費(fèi)用計(jì)入主營(yíng)業(yè)務(wù)成本，及新鄉(xiāng)廠區(qū)冷庫、車間等投產(chǎn)使用使得折舊費(fèi)用上升。 同行業(yè)對(duì)比來看，千味央廚毛利率相對(duì)較低，這主要是公司有直營(yíng)銷售模式以及面米制品占比較高造成的。低銷售費(fèi)用率帶來較高的凈利率。受銷售模式、客戶結(jié)構(gòu)差異的影響，千味央廚的銷售費(fèi)用率顯著低于同行業(yè)內(nèi)其他公司， 2017 至 2019年，公司的銷售費(fèi)用率穩(wěn)定維持在 5%左右的水平，2020年降低至 3.28%，2021年 Q1-Q3為 3.44%。受益 于較低的期間費(fèi)用率，公司凈利率始終維持在行業(yè)較高水平，2020、2012Q1-Q3 凈利率分別為 8.1%、6.2%，總體保持穩(wěn) 定。高凈利率高周轉(zhuǎn)率，造就 ROE水平領(lǐng)

7、先同行。2017至 2020年，千味央廚的 ROE分別為27.59%、19.33%、20.10%、15.00%， 雖 2020年受疫情影響有所下滑，但整體仍處于行業(yè)較高水平。2020年公司總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為 1.05次，領(lǐng)先行業(yè)，主要受益 于 toB 的商業(yè)模式帶來更高的效率。高凈利率和高周轉(zhuǎn)率共同造就了公司領(lǐng)先于行業(yè)的高 ROE。二、千味央廚競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)2.1 以場(chǎng)景為導(dǎo)向挖掘大單品空間，擴(kuò)品類邏輯持續(xù)驗(yàn)證聚焦四大產(chǎn)品品類，油炸類表現(xiàn)突出。千味央廚產(chǎn)品主要分為油炸類、蒸煮類、烘焙類、菜肴類及其他，其中油炸類產(chǎn)品是 公司優(yōu)勢(shì)品類。公司前十大產(chǎn)品中的四大名明星油條單品都屬于油炸類，在近年?duì)I收中占據(jù)半壁江

8、山，2020 年油炸類產(chǎn)品 銷售額約 5.21億元，營(yíng)收占比雖有所下滑，但仍占 55%。烘焙類產(chǎn)品和蒸煮類產(chǎn)品營(yíng)收占比分別約為 20%，菜肴類及其他 占比較小，約為 5%左右。毛利率角度看，油炸類毛利率相對(duì)較低，較其他品類低約 3-4pct，油炸類占比近年來逐步下降， 有利于綜合毛利率的提升。蒸煮類毛利率相對(duì)較高，2020年約為 25%。2020年各品類毛利率均出現(xiàn)了不同程度的下滑，主 要是受成本端的影響。產(chǎn)品矩陣豐富，新品不斷推出。餐飲行業(yè)因需要滿足不同消費(fèi)場(chǎng)景下多種多樣的食材需求，對(duì)產(chǎn)品和菜單的更新要求較高， 這也倒逼千味央廚作為供應(yīng)企業(yè)需要不斷強(qiáng)化研發(fā)和技術(shù)，提升產(chǎn)品力。公司的產(chǎn)品品類豐

9、富，數(shù)量多，推新速度也較快。 2017 年就擁有 SKU 數(shù)量 193 種，三年內(nèi)將SKU 數(shù)量提升到了 368 種，其中僅油炸類就擁有 SKU95 種。大單品領(lǐng)先市場(chǎng)，帶來規(guī)模效應(yīng)。公司前十大單品對(duì)營(yíng)收貢獻(xiàn)突出，2020年銷售額達(dá) 4.3億元，約占總收入的 46%。其中， 蛋撻皮和芝麻球?yàn)殇N售額排名前二的大單品，2020 年銷售額均約為 9000 萬元，占比公司的銷售收入均約為 10%。芝麻球 的銷售額在過去持續(xù)增長(zhǎng)，2020 年超過蛋撻皮成為銷售額最高的產(chǎn)品。油條類產(chǎn)品是公司的明星產(chǎn)品，前十大單品中有四 個(gè)是油條類產(chǎn)品，合計(jì)營(yíng)收過億。其中，安心大油條是 2020年前十大單品中增速最快的產(chǎn)品

10、，增速約 33%。除以上油炸類 單品外，烘焙類例如冷凍華夫面團(tuán)也有不錯(cuò)的表現(xiàn)，2018 年推出后次年增速就達(dá)到了 134%。通過場(chǎng)景化布局，不斷打開產(chǎn)品天花板。根據(jù)英敏特預(yù)測(cè)，2021 年中國(guó)消費(fèi)者早餐食品總消費(fèi)已接近兩萬億元，其中僅油 條一項(xiàng)預(yù)計(jì)市場(chǎng)容量超百億。根據(jù)冷凍在線數(shù)據(jù)，我國(guó)工業(yè)油條市場(chǎng)規(guī)模約 10億元，其中千味央廚市占率約 30%。公司圍 繞不同場(chǎng)景持續(xù)產(chǎn)品創(chuàng)新，培育油條市場(chǎng)，不斷鞏固龍頭地位。公司自 2012 年起開始研究油條可能存在的不同細(xì)分場(chǎng)景，并根據(jù)場(chǎng)景進(jìn)行新油條產(chǎn)品研發(fā)。目前，公司已經(jīng)細(xì)分出火鍋、快餐、自助餐、宴席、早餐和外賣六大場(chǎng)景，并且圍繞場(chǎng)景 推出了火鍋小油條、麻辣

11、燙小油條、外賣專用油條、茴香小油條等多款產(chǎn)品。豐富的產(chǎn)品儲(chǔ)備和規(guī)劃，擴(kuò)品類有望帶來新的增長(zhǎng)極。公司當(dāng)前有許多產(chǎn)品儲(chǔ)備處于準(zhǔn)備、試驗(yàn)階段，如餡餅、春卷、油條 等。同時(shí)公司也儲(chǔ)備了新領(lǐng)域產(chǎn)品，例如開袋即食的瑞幸的華夫餅干。在未來三年內(nèi)，公司將聚焦五大產(chǎn)品線：首先是通過 場(chǎng)景化布局持續(xù)打開油條天花板；第二是在傳統(tǒng)的芝麻球、地瓜丸基礎(chǔ)上加強(qiáng)油炸點(diǎn)心類產(chǎn)品；第三是能夠匹配到早晚餐場(chǎng) 景的蒸煎餃，公司在差異化競(jìng)爭(zhēng)定位中低端市場(chǎng)，同時(shí)解決食堂、團(tuán)餐產(chǎn)品堆蒸不破并快速出餐的需求，目前增速較高，有 望成為新的大單品；第四是之前產(chǎn)品系列沒有涉及到的米糕類；第五是超出傳統(tǒng)意義概念更廣的春卷，目前新口味春卷已進(jìn) 入中

12、試階段。2.2 大 B 驅(qū)動(dòng)新品研發(fā)，強(qiáng)研發(fā)能力構(gòu)筑護(hù)城河公司研發(fā)能力強(qiáng)，擁有眾多專利。大 B 端用戶十分注重研發(fā)能力，千味央廚在這方面擁有較大的優(yōu)勢(shì)，這也是公司的護(hù)城 河之一。根據(jù)千味央廚招股說明書，公司擁有 49 項(xiàng)專利，其中有 1 項(xiàng)發(fā)明專利，9 項(xiàng)實(shí)用新型專利，39 項(xiàng)外觀設(shè)計(jì)專利， 還有 9個(gè)在研項(xiàng)目。以明星產(chǎn)品油條為例，千味央廚已經(jīng)更新到了第三代加工方式，而市場(chǎng)上大部分油條廠家仍停留于第一 代加工方。且僅油條品類公司就擁有 7項(xiàng)核心技術(shù)，側(cè)面說明公司深度研發(fā)細(xì)分品類的能力較強(qiáng)。先進(jìn)的生產(chǎn)工藝和設(shè)備都 是推出新產(chǎn)品必不可少的因素。在生產(chǎn)工藝上，公司獲得了油條和芝麻球的工業(yè)生產(chǎn)等具有知

13、識(shí)產(chǎn)權(quán)的核心科研成果。在生 產(chǎn)設(shè)備上，公司加大機(jī)械化和自動(dòng)化水平，不斷規(guī)范操作流程，引進(jìn)并學(xué)習(xí)國(guó)外先進(jìn)設(shè)備技術(shù)，自主創(chuàng)新研發(fā)針對(duì)自身需求 的生產(chǎn)設(shè)備。研發(fā)部門分工明確，研究人員經(jīng)驗(yàn)豐富。公司研發(fā)部門分工明確，大大提高新品研發(fā)的效率和質(zhì)量。公司技術(shù)研發(fā)部門下分 設(shè)產(chǎn)品、工藝、設(shè)備、包裝研發(fā)四個(gè)專業(yè)研究室和上海研發(fā)室。產(chǎn)品研發(fā)部門又根據(jù)不同品類產(chǎn)品分為球類、酥類、油條、 面點(diǎn)、烘焙類、創(chuàng)新類小組。同一個(gè)小組里有技術(shù)、原料、產(chǎn)品和對(duì)應(yīng)的客戶，項(xiàng)目經(jīng)理按照消費(fèi)場(chǎng)景來分配工作，負(fù)責(zé)對(duì) 接某一類產(chǎn)品的客戶。上海研發(fā)室利用地理位置和資源優(yōu)勢(shì)，負(fù)責(zé)項(xiàng)目溝通、技術(shù)服務(wù)等，及時(shí)反饋消費(fèi)者需求和國(guó)內(nèi)產(chǎn)品 動(dòng)態(tài)。公司

14、核心技術(shù)人員都是經(jīng)驗(yàn)豐富、有較長(zhǎng)的從業(yè)經(jīng)歷的人才。技術(shù)研發(fā)部工程師如程燕、朱國(guó)新、李歡、姬真真均來 自思念，并于 2012 年加入千味央廚。公司技術(shù)研發(fā)部總監(jiān)是有“速凍油條之父”之稱的賈學(xué)明，研發(fā)了公司第一代油條、 蛋撻和其他爆款產(chǎn)品。除此以外，研發(fā)人員一部分是食品專業(yè)學(xué)校的研發(fā)方向畢業(yè)生，懂得如何將理論與實(shí)踐相結(jié)合，通過 不斷地研發(fā)創(chuàng)新將眾多中華傳統(tǒng)面米美食進(jìn)行工業(yè)化改造，并以半成品的形式引入餐飲后廚?？蛻舳ㄖ苹邪l(fā)和自主研發(fā)雙線進(jìn)行，高效滿足客戶需求。一方面，千味央廚為大客戶提供定制化研發(fā)服務(wù)以更好地滿足客 戶需求。公司從接受定制要求、進(jìn)行定制研發(fā)、工藝優(yōu)化、中試放大最終到生產(chǎn)交付的時(shí)間只

15、需 3-6個(gè)月，其中真正的研發(fā) 時(shí)間則必然小于 3-6個(gè)月。據(jù)千味央廚招股書，公司 2018年為肯德基研發(fā)并上市了 7個(gè)新品，以高效的推新速度贏得客戶 的肯定。另一方面，千味央廚基于市場(chǎng)流行概念和消費(fèi)者喜好，針對(duì)西式快餐、中式快餐以及鄉(xiāng)廚等多種場(chǎng)景，主動(dòng)研發(fā)新 品供大客戶進(jìn)行選擇，開發(fā)出了如注芯油條、墨魚汁油條等創(chuàng)新速凍面米單品。高效率的產(chǎn)品研發(fā)模式有助于給大客戶提供更優(yōu)的選擇，及時(shí)搶占市場(chǎng)份額。模擬餐廳后廚提供解決方案，大 B 驅(qū)動(dòng)新品研發(fā)。2014 年，千味央廚便率先在行業(yè)內(nèi)建立“模擬餐廳后廚”研發(fā)實(shí)驗(yàn)室， 另外還組建了專業(yè)餐飲研發(fā)團(tuán)隊(duì)?！澳M餐廳后廚”研發(fā)實(shí)驗(yàn)室目的是模擬餐廳后廚工藝的產(chǎn)

16、品研發(fā)和制作，較大程度地還 原后廚工藝，最大化菜品制作效率。這樣做的目的是找到餐飲企業(yè)烹飪過程中的痛點(diǎn)，并更加精準(zhǔn)地提供解決方案。而特色 產(chǎn)品研發(fā)主要靠大 B 客戶驅(qū)動(dòng)，但定制品的增長(zhǎng)受限于單個(gè)客戶的需求天花板，因此在保護(hù)期過后，公司會(huì)進(jìn)行市場(chǎng)調(diào)研， 決定是否將其改造為面向小 B 餐飲的通用品。這能大大節(jié)省公司研發(fā)成本，通過規(guī)?；a(chǎn)通用品提高新品推出效率。2.3 直營(yíng)客戶為基石，經(jīng)銷渠道帶來增量大 B渠道壁壘穩(wěn)固，小 B渠道增速較快。公司自注資成立起便帶有顯著的 B 端基因，在 2B 的戰(zhàn)略定位下，公司主要通過 直營(yíng)定制化和經(jīng)銷標(biāo)準(zhǔn)化兩種模式為 B 端客戶提供差異化服務(wù)。直營(yíng)模式主要為品牌知

17、名度較高的大型連鎖餐飲客戶提供定 制化產(chǎn)品，經(jīng)銷模式主要通過經(jīng)銷商向中小餐飲門店銷售標(biāo)準(zhǔn)化的通用品。由于餐飲企業(yè)需要較長(zhǎng)的驗(yàn)證時(shí)間，因此轉(zhuǎn)換供 應(yīng)商的成本和風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高，這也造成了大 B 端有較高的進(jìn)入壁壘。得益于早期與百勝中國(guó)及肯德基成為了重要合作伙伴， 公司在大 B 端先發(fā)優(yōu)勢(shì)顯著，渠道營(yíng)收增速穩(wěn)定。小 B 渠道建設(shè)雖起步晚，但增速較快，有望成為未來幾年公司的主要增 長(zhǎng)動(dòng)力。經(jīng)銷貢獻(xiàn)更多營(yíng)收，直營(yíng)帶來更優(yōu)毛利。近年來，公司直營(yíng)和經(jīng)銷的營(yíng)收占比一直較為穩(wěn)定，直營(yíng)渠道營(yíng)收大致占 4成，其 余 6成左右來自經(jīng)銷渠道，渠道上的營(yíng)收增量主要來自于現(xiàn)有客戶的上新和深挖。2020年受疫情影響，線下餐飲大

18、量關(guān)閉， 直營(yíng)渠道營(yíng)收占比有所收縮，而居家場(chǎng)景和外賣需求的激增使經(jīng)銷渠道的營(yíng)收占比有所擴(kuò)大。由于直營(yíng)渠道銷售的定制產(chǎn)品 溢價(jià)更高，直營(yíng)模式長(zhǎng)期以來毛利率顯著高于經(jīng)銷模式，2020年直營(yíng)/經(jīng)銷模式毛利率分別為 23.19%/20.62%。因 2020年 起直營(yíng)客戶運(yùn)輸費(fèi)用調(diào)整計(jì)入當(dāng)期主營(yíng)業(yè)務(wù)成本，毛利率差距有所縮小。華東地區(qū)遙遙領(lǐng)先，主要來自于頭部客戶的貢獻(xiàn)。2017 年至 2020 年，華東地區(qū)營(yíng)收占比均超過了 50%。一方面是由于中 國(guó)優(yōu)質(zhì)的連鎖餐飲企業(yè)總部都在上海，因此華東地區(qū)在餐飲連鎖銷售方面具有天然優(yōu)勢(shì)；另一方面則是因?yàn)楣厩皟纱笾睜I(yíng)客戶（百勝中國(guó)控股有限公司、福建省華萊士食品股份有限

19、公司）均歸屬華東地區(qū)，而這兩大客戶共同貢獻(xiàn)了總營(yíng)收中大約 三成的份額。銷售團(tuán)隊(duì)分工合理、組織架構(gòu)穩(wěn)定完善。公司有專門的營(yíng)銷中心負(fù)責(zé)市場(chǎng)開拓、銷售業(yè)務(wù)、品牌推廣及產(chǎn)品管理等工作，由 銷售副總經(jīng)理統(tǒng)籌營(yíng)銷銷售的相關(guān)工作，營(yíng)銷中心下設(shè)多個(gè)細(xì)分部門分管各類業(yè)務(wù)。公司重客部主要負(fù)責(zé)為百勝中國(guó)、華萊 士、九毛九、真功夫、海底撈等直營(yíng)客戶提供服務(wù)；經(jīng)銷商客戶部主要服務(wù)于區(qū)域型餐飲客戶，依托經(jīng)銷商進(jìn)行銷售；渠道 拓展部主要負(fù)責(zé)拓展新零售等新業(yè)務(wù)；行銷部主要負(fù)責(zé)營(yíng)銷中心在渠道和客戶開發(fā)、服務(wù)提升方面的工作要求，并結(jié)合各區(qū) 域的實(shí)際情況跟進(jìn)落地；產(chǎn)品管理部負(fù)責(zé)產(chǎn)品管理和品牌推廣等工作。經(jīng)過多年的實(shí)踐、調(diào)整和改進(jìn)，

20、公司已經(jīng)形成了一套 機(jī)構(gòu)設(shè)置合理、人員配置得當(dāng)、區(qū)域布局合理的銷售管理體系。2.3.1 深耕直營(yíng)領(lǐng)域，綁定頭部客戶直營(yíng)領(lǐng)域先發(fā)優(yōu)勢(shì)顯著，燈塔效應(yīng)助力客戶拓展。直營(yíng)渠道主要面向門店千家以上，年?duì)I收億元以上的大 B 客戶。公司由 于較早深耕餐飲供應(yīng)領(lǐng)域，率先積累了一批優(yōu)質(zhì)客戶。目前，公司的餐飲供應(yīng)服務(wù)已經(jīng)覆蓋了肯德基、必勝客、華萊士、海 底撈、真功夫、九毛九、呷哺呷哺等多家知名連鎖餐飲品牌。與優(yōu)質(zhì)的大 B 客戶的合作有助于公司行穩(wěn)致遠(yuǎn)：1）業(yè)務(wù)穩(wěn)定 性得到保障。為保證經(jīng)營(yíng)的穩(wěn)定性和產(chǎn)品口味的一致性，知名餐飲品牌一般不會(huì)輕易更換食材供應(yīng)商，因此直營(yíng)客戶通常具有更高的粘性，合作時(shí)間越長(zhǎng)，業(yè)務(wù)穩(wěn)定性越高

21、。2）業(yè)務(wù)發(fā)展性得到拓展。在與優(yōu)質(zhì)大 B 的合作中，一方面，公司的產(chǎn)品 創(chuàng)新性和生產(chǎn)規(guī)范性都得以提升，逐漸有能力對(duì)接更廣泛的需求；另一方面，大 B 客戶能夠依托其廣泛的市場(chǎng)影響力為公司 培育更多的消費(fèi)群體，從而帶動(dòng)更多的 B 端需求。以肯德基為例，千味央廚最早是為其提供蛋撻皮，現(xiàn)在供應(yīng)的產(chǎn)品已經(jīng)延 伸到了安心油條、華夫餅、冷凍面團(tuán)、烙餅、牛角包、酥餅等多個(gè)品類，而蛋撻皮這個(gè)單品目前也已向更多的小 B 客戶進(jìn)行 供應(yīng)。3）渠道擴(kuò)張更具有優(yōu)勢(shì)。在渠道擴(kuò)張方面，公司一直將各大龍頭品牌擺在重要的戰(zhàn)略位置，每拿下一個(gè)龍頭客戶意 味著公司能夠順勢(shì)在同一餐飲領(lǐng)域向下布局。同時(shí)，大品牌的背書也能為公司的渠道擴(kuò)

22、張?zhí)峁┰S多便利。深度綁定頭部客戶，前五大直營(yíng)客戶貢獻(xiàn) 30%以上的營(yíng)收。公司依托先發(fā)優(yōu)勢(shì)與頭部餐飲連鎖企業(yè)深度綁定，高客戶粘性 帶來較高的業(yè)務(wù)穩(wěn)定性。2017年至 2019年，公司前五大直營(yíng)客戶的營(yíng)收占比逐年提升，2020 年受疫情線下門店關(guān)閉影響， 對(duì)前五大直營(yíng)客戶的銷售額有所下滑，但前五大直營(yíng)客戶對(duì)公司直營(yíng)收入的貢獻(xiàn)一直維持在 80%以上，對(duì)公司總營(yíng)收的貢 獻(xiàn)也超過了 30%。百勝中國(guó)一直是公司的第一大直營(yíng)客戶，2017 年至 2019 年，來自百勝中國(guó)的營(yíng)業(yè)收入在總營(yíng)收中的占 比均超過 30%，2020年占比下降至 23.4%，其主要原因是受“新冠疫情”影響，百勝中國(guó)旗下肯德基、必勝客門

23、店餐廳暫 時(shí)停業(yè)、營(yíng)業(yè)時(shí)間縮短及客流減少，因而對(duì)公司產(chǎn)品的采購(gòu)量有所減少。海底撈、華萊士保持高速成長(zhǎng)，持續(xù)開拓新客戶帶來增量。由于新冠疫情對(duì)餐飲業(yè)造成較大沖擊，公司第一大客戶百勝中國(guó) 營(yíng)收同比下滑 5.85%，伴隨肯德基在國(guó)內(nèi)同店增速的放緩，我們預(yù)計(jì)公司向百勝的銷售額增速將維持在 8%左右。而公司第 二/第三大客戶華萊士/海底撈銷售額分別占比 4%/2%，公司目前已在華萊士和海底撈建立了服務(wù)體系，并于 2021年加強(qiáng)對(duì) 兩家公司的服務(wù)與產(chǎn)品創(chuàng)新。公司作為華萊士派類產(chǎn)品（如豌豆紫薯派）獨(dú)家供應(yīng)商有望獲得更多新增份額，而海底撈方面， 公司加強(qiáng)菜肴類制品的開拓，不斷加強(qiáng)圍繞火鍋場(chǎng)景的開發(fā)。伴隨單品的

24、持續(xù)放量以及新品的推出，我們預(yù)計(jì) 2021年兩家 公司銷售額或?qū)?shí)現(xiàn)翻倍增長(zhǎng)。此外，公司持續(xù)拓展大 B 客戶，新增瑞幸等連鎖飲品企業(yè)的烘焙類合作，未來或?qū)⑴c頭部新式茶飲企業(yè)不斷加強(qiáng)合作，在烘焙賽道持續(xù)開發(fā)頭部直營(yíng)客戶。與西貝等中式連鎖餐飲企業(yè)的合作也值得關(guān)注，公司爭(zhēng)取在 未來 3-5年內(nèi)，發(fā)展一批合作緊密、業(yè)務(wù)量大的餐飲連鎖新秀客戶，為公司未來業(yè)務(wù)發(fā)展帶來源源不斷的增量。我們預(yù)計(jì)除 百勝外，其他大 B 客戶有望整體保持 50%以上增速。2.3.2 加強(qiáng)經(jīng)銷渠道管理，擴(kuò)大增長(zhǎng)空間經(jīng)銷模式面向小 B，帶來規(guī)模效應(yīng)。在生產(chǎn)方面，經(jīng)銷模式能夠通過規(guī)模化標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品生產(chǎn)進(jìn)一步利用大 B 品類定制化生 產(chǎn)

25、時(shí)的研發(fā)和產(chǎn)線資源。在銷售方面，經(jīng)銷模式也有如下優(yōu)勢(shì)：1）借助經(jīng)銷商在當(dāng)?shù)氐匿N售渠道，公司能夠更好地對(duì)三四 線城市的目標(biāo)市場(chǎng)進(jìn)行開發(fā)和滲透，進(jìn)而提高產(chǎn)品銷量；2）國(guó)內(nèi)中小餐飲企業(yè)數(shù)量較多且較為分散，管理難度較大，管理 成本高，采用經(jīng)銷模式能夠有效降低管理成本；3）中小餐飲門店對(duì)食材配送的及時(shí)性和穩(wěn)定性要求較高，經(jīng)銷模式可以提 升配送效率和終端餐飲客戶滿意度；4）公司對(duì)經(jīng)銷商主要采用先款后貨模式，同時(shí)經(jīng)銷商的倉(cāng)庫可以作為公司到各個(gè)區(qū)域 市場(chǎng)的中轉(zhuǎn)倉(cāng)，有利于優(yōu)化公司的成品倉(cāng)儲(chǔ)成本和現(xiàn)金流。此外，公司的經(jīng)銷模式跳過了二批三批商，能夠直接洞悉產(chǎn)品的 最終流向。隨著餐飲、團(tuán)餐職業(yè)化和標(biāo)準(zhǔn)化程度逐步提升，

26、扁平化的渠道使公司在提案設(shè)計(jì)上更加及時(shí)，能夠在經(jīng)銷商與采 購(gòu)對(duì)接后，快速對(duì)需求進(jìn)行反饋。高效扁平的渠道運(yùn)作方式也為經(jīng)銷商提高了利潤(rùn)率。培育優(yōu)質(zhì)經(jīng)銷商，提高百萬以上大商占比。從經(jīng)銷商數(shù)量上來看，2017 年公司為加強(qiáng)經(jīng)銷商管理、規(guī)范第三方回款，清退 了一些個(gè)人經(jīng)銷商和無資質(zhì)經(jīng)銷商，經(jīng)銷商數(shù)量大幅減少至 521家；此后經(jīng)銷商數(shù)量繼續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，2020 年全國(guó)經(jīng)銷商數(shù) 量達(dá)到 907家。目前，公司的經(jīng)銷商量級(jí)已成規(guī)模，但優(yōu)質(zhì)經(jīng)銷商數(shù)量與安井等頭部品牌相比仍有差距。經(jīng)銷模式 CR5 銷 售額占經(jīng)銷收入的比重不到 20%，占營(yíng)業(yè)收入的比重也僅僅在 10%左右。根據(jù)公司發(fā)展規(guī)劃，未來經(jīng)銷商數(shù)量不會(huì)大幅增

27、長(zhǎng)，公司將有計(jì)劃地進(jìn)行經(jīng)銷商培育，提升單個(gè)經(jīng)銷商銷售額，打造更多銷售額百萬以上的經(jīng)銷商，預(yù)計(jì)先用 2年時(shí)間培養(yǎng) 頭部 20%的大商，在5 年內(nèi)完成腰部以上的經(jīng)銷商培育工作，由此來打開營(yíng)收向上增長(zhǎng)的空間。多種方式賦能經(jīng)銷商，返利政策提升積極性。在小 B 渠道建設(shè)方面，公司的經(jīng)銷體系尚未成熟，目前仍以產(chǎn)品為主要驅(qū)動(dòng)。 公司通過多種方式賦能經(jīng)銷商，明顯可以看到公司銷售人員數(shù)量從 2017 年的 67 人擴(kuò)充到 2020 年的 156 人，力求全方位 助力經(jīng)銷商深耕下沉渠道。為激勵(lì)經(jīng)銷商提高采購(gòu)額，公司自 2018 年起對(duì)經(jīng)銷商實(shí)施銷售返利政策，經(jīng)銷商達(dá)到事先約定 的銷售額（100萬元，含稅）和增長(zhǎng)率（20%）后，即可享受公司回款額 1%的返利。公司 2020 年銷售返利占經(jīng)銷收入的 比重較 2019 年大幅下降的主要原因是受“新冠疫情”影響 2020 年上半年經(jīng)銷商銷售返利的金額為負(fù)數(shù)（-47.03 萬元） 所致。我們認(rèn)為，隨著公司加大經(jīng)銷商開發(fā)力度，經(jīng)銷商數(shù)量和質(zhì)量都將得到大幅提升，公司經(jīng)銷渠道收入或?qū)⒕S持較高增 速。2