無形資產(chǎn)評估實(shí)務(wù)：主要參數(shù)及估算方法課件

1、無形資產(chǎn)評估實(shí)務(wù)：主要參數(shù)及估算方法無形資產(chǎn)評估實(shí)務(wù)：主要參數(shù)及估算方法無形資產(chǎn)評估評估主要采用收益途徑方法收益途徑方法中提成法用途最廣因此我們主要討論提成法的主要參數(shù)估算： 1、無形資產(chǎn)貢獻(xiàn)率-提成率/分成率 2、無形資產(chǎn)評估的折現(xiàn)率 3、無形資產(chǎn)評估的稅務(wù)攤銷價值（TAB）的探討2022/9/92無形資產(chǎn)評估評估主要采用收益途徑方法2022/9/541、無形資產(chǎn)貢獻(xiàn)率-提成率/分成率的估算2022/9/932022/9/55無形資產(chǎn)的貢獻(xiàn)率提成率/分成率無形資產(chǎn)評估的許可費(fèi)節(jié)約法（Royalty Saving Method)無形資產(chǎn)評估的一個重要的常用方法采用該方法需要估算一個重要參數(shù)無形

2、資產(chǎn)貢獻(xiàn)率提成率/分成率2022/9/94無形資產(chǎn)的貢獻(xiàn)率提成率/分成率2022/9/56無形資產(chǎn)收益的方式分類：直接收益方式：直接銷售無形資產(chǎn)產(chǎn)品獲取收益著作權(quán)/計算機(jī)軟件等多是直接收益方式間接收益方式：不是直接銷售無形資產(chǎn)，而是利用無形資產(chǎn)設(shè)計、制造生產(chǎn)出來的產(chǎn)品，通過銷售產(chǎn)品或提供服務(wù)獲取收益專利/專有技術(shù)、商標(biāo)等多是間接收益方式混合收益方式：兩種收益方式混合使用2022/9/95無形資產(chǎn)收益的方式分類：2022/9/57直接收益型無形資產(chǎn)的貢獻(xiàn)（率）估算 直接收益型無形資產(chǎn)包括：直接銷售型：直接銷售無形資產(chǎn)產(chǎn)品以獲得收益舉例：Microsoft Win 7/Office 2007 用友

3、財務(wù)軟件間接銷售型：銷售其他產(chǎn)品的同時也銷售了無形資產(chǎn)產(chǎn)品舉例：IT系統(tǒng)集成服務(wù)商提供的產(chǎn)品/服務(wù)2022/9/96直接收益型無形資產(chǎn)的貢獻(xiàn)（率）估算2022/9/58直接收益型無形資產(chǎn)貢獻(xiàn)（率）的估算銷售收入-生產(chǎn)、銷售成本（1+機(jī)會成本）+ 折舊/攤銷分?jǐn)備N售成本/費(fèi)用：材料費(fèi)+人工費(fèi)+外協(xié)加工費(fèi)+其他銷售費(fèi)用分?jǐn)偣芾碣M(fèi)用分?jǐn)倷C(jī)會成本選則行業(yè)（或?qū)Ρ裙荆└黝愘Y產(chǎn)貢獻(xiàn)率占年銷售成本的比例2022/9/97直接收益型無形資產(chǎn)貢獻(xiàn)（率）的估算2022/9/59直接收益型無形資產(chǎn)貢獻(xiàn)（率）估算舉例：2022/9/98項目名稱 未來預(yù)測數(shù)據(jù) 200920102011201220132014軟件著作

4、權(quán)著作權(quán)軟件銷售收入4,807.43 5,768.92 6,345.81 6,057.37 5,794.00 5,125.46 著作權(quán)軟件對應(yīng)員工人工費(fèi)1,925.28 2,193.86 2,413.49 2,501.37 2,589.25 2,589.25 著作權(quán)軟件對應(yīng)銷售費(fèi)用分?jǐn)?22.89 479.56 524.07 538.55 538.55 538.55 著作權(quán)軟件對應(yīng)管理費(fèi)用分?jǐn)?,364.38 1,480.31 1,530.93 1,552.74 1,560.26 1,344.52 著作權(quán)軟件對應(yīng)各項成本、費(fèi)用機(jī)會成本（機(jī)會成本率按13%考慮）482.63 539.98 580

5、.90 597.05 609.45 581.40 軟件著作權(quán)貢獻(xiàn)合計612.25 1,075.21 1,296.41 867.66 496.50 71.75 直接收益型無形資產(chǎn)貢獻(xiàn)（率）估算舉例：2022/9/510項間接收益型無形資產(chǎn)貢獻(xiàn)（率）的估算間接收益型無形資產(chǎn)的貢獻(xiàn)需要利用貢獻(xiàn)原則將無形資產(chǎn)的貢獻(xiàn)從全部收益中分割出來從全部利潤中分割得到以利潤為衡量口徑的無形資產(chǎn)貢獻(xiàn)從全部現(xiàn)金流中分割得到以現(xiàn)金流為衡量口徑的無形資產(chǎn)貢獻(xiàn)2022/9/99間接收益型無形資產(chǎn)貢獻(xiàn)（率）的估算2022/9/511間接收益型無形資產(chǎn)貢獻(xiàn)（率）估算常用的方法技術(shù)“三分”分成法技術(shù)產(chǎn)品的收益是資金、勞動力和技術(shù)三

6、項因素共同創(chuàng)造的，技術(shù)占33%技術(shù)“四分”分成法技術(shù)產(chǎn)品的收益是資金、勞動力、技術(shù)和管理四項因素共同創(chuàng)造的，技術(shù)占25%上述分成法是傳統(tǒng)的估算方法，一般僅適用傳統(tǒng)行業(yè)的技術(shù)評估2022/9/910間接收益型無形資產(chǎn)貢獻(xiàn)（率）估算常用的方法2022/9/51市場對比分析法根據(jù)以往的市場成交案例確定分成率或提成率市場交易通常采用入門費(fèi)+提成費(fèi)的方式妥善處理入門費(fèi)和提成費(fèi)的關(guān)系對比公司法利用對比公司確定分成率或提成率對比公司都是上市公司，可以計算出各類資產(chǎn)的比例結(jié)構(gòu)根據(jù)各類資產(chǎn)的比例結(jié)構(gòu)計算出無形資產(chǎn)的貢獻(xiàn)，并進(jìn)而估算出對比公司的分成率或提成率2022/9/911市場對比分析法2022/9/513上

7、述兩種方法適用任何行業(yè)的所有無形資產(chǎn)評估，不僅適用技術(shù)的評估對比公司法可以認(rèn)為是“間接市場法”，是市場法的一種替代方法具有實(shí)際操作性和實(shí)用性實(shí)例驗(yàn)證其效果滿意該種方法是我們重點(diǎn)介紹的無形資產(chǎn)貢獻(xiàn)（率）的估算方法2022/9/912上述兩種方法適用任何行業(yè)的所有無形資產(chǎn)評估，不僅適用技術(shù)的評對比公司法的理論基礎(chǔ)無形資產(chǎn)評估的原則貢獻(xiàn)原則利益主體變動原則委估無形資產(chǎn)假設(shè)的受讓方與處于同行業(yè)的對比公司相比，在以下方面存在相同或相似的地方：擁有、使用的無形資產(chǎn)種類無形資產(chǎn)在生產(chǎn)過程中所發(fā)揮的作用2022/9/913對比公司法的理論基礎(chǔ)2022/9/515對比公司無形資產(chǎn)分成率/提成率的定義2022/9

8、/914對比公司無形資產(chǎn)分成率/提成率的定義2022/9/516無形資產(chǎn)對收益流的貢獻(xiàn)：如果我們假定同等資產(chǎn)價值的資產(chǎn)創(chuàng)造同等價值的收益2022/9/915無形資產(chǎn)對收益流的貢獻(xiàn)：2022/9/517對比公司的選擇：對比公司的選擇一般條件國內(nèi)A股上市公司僅發(fā)行A股股票一種股票交易活躍并且有至少24個月的公開交易歷史對比公司股票價格波動與股市滬深300指數(shù)（或其他成分指數(shù)）波動率之間滿足相關(guān)性的t檢驗(yàn)2022/9/916對比公司的選擇：2022/9/518經(jīng)營范圍與被評估無形資產(chǎn)實(shí)施或擬實(shí)施的企業(yè)相同或相似對比公司選擇特別條件公司規(guī)模、盈利狀況相似公司經(jīng)營地域范圍相同或相似2022/9/917經(jīng)

9、營范圍與被評估無形資產(chǎn)實(shí)施或擬實(shí)施的企業(yè)相同或相似2022對比公司選擇舉例：利用Wind資訊數(shù)據(jù)終端系統(tǒng)選擇利用證監(jiān)會行業(yè)分類選擇其他方法對比公司選擇中注意事項：關(guān)注主營業(yè)務(wù)收入占全部收入的比重母公司口徑報表/合并口徑報表問題2022/9/918對比公司選擇舉例：2022/9/520對比公司經(jīng)營收益流口徑選擇：現(xiàn)金流口徑銷售收入-銷售成本-銷售費(fèi)用-管理費(fèi)用+折舊/攤銷(股權(quán)投資口徑，稅前）EBIT +折舊/攤銷（EBITDA）（全投資口徑、稅前）利潤口徑銷售收入-銷售成本-銷售費(fèi)用-管理費(fèi)用（股權(quán)投資口徑，稅前）EBIT（全投資口徑、稅前）2022/9/919對比公司經(jīng)營收益流口徑選擇：20

10、22/9/521對比公司企業(yè)整體價值/無形資產(chǎn)價值全部經(jīng)營性資產(chǎn)的市場價值=股權(quán)市場價值（1-缺少流通性折扣）+債權(quán)的市場價值合理處理非經(jīng)營性資產(chǎn)的價值非經(jīng)營性資產(chǎn)確認(rèn)：交易性金融資產(chǎn)可供出售金融資產(chǎn)持有至到期投資長期應(yīng)收款投資性房地產(chǎn)長期股權(quán)投資非經(jīng)營性負(fù)債確認(rèn)交易性金融負(fù)債2022/9/920對比公司企業(yè)整體價值/無形資產(chǎn)價值2022/9/522上市公司全部無形資產(chǎn)的市場價值=全部經(jīng)營性資產(chǎn)的市場價值 經(jīng)營性流動資產(chǎn)（營運(yùn)資金）的市場價值 經(jīng)營性固定資產(chǎn)的市場價值經(jīng)營性流動資產(chǎn)的市場價值以賬面價值替代經(jīng)營性固定資產(chǎn)的市場價值以賬面價值替代2022/9/921上市公司全部無形資產(chǎn)的市場價值=

11、全部經(jīng)營性資產(chǎn)的市場價值 利用上式中計算得到的無形資產(chǎn)應(yīng)該是包括對比公司的全部無形資產(chǎn)的組合對于單類/單項的資產(chǎn)，則可以通過分析該類/該項資產(chǎn)占全部無形資產(chǎn)組合的比重，進(jìn)行進(jìn)一步分割可以參照賬面價值行業(yè)因素分析綜合分析方法確定所評估的單類/單項資產(chǎn)占全部無形資產(chǎn)的比重一個需要注意的問題：土地、房屋使用權(quán)等無形資產(chǎn)的處理2022/9/922利用上式中計算得到的無形資產(chǎn)應(yīng)該是包括對比公司的全部無形資產(chǎn)E 股權(quán)市場價值E = 流通股數(shù)收盤價（全流通企業(yè)）（1-缺少流通折扣率）E = 流通股收盤價流通股數(shù)+近期每股凈資產(chǎn)非流通股數(shù)（非全流通）D 債權(quán)市場價值D = 流動負(fù)息負(fù)債賬面值+長期負(fù)息負(fù)債賬面

12、值2022/9/923E 股權(quán)市場價值2022/9/525缺少流通折扣(Discount for Lack of Marketability)股權(quán)流通性為什么會影響價值流通性減少投資風(fēng)險流通性增加投資收益機(jī)會股權(quán)流通性是上市公司與非上市公司股權(quán)價值的最主要差異，因此需要對此差異進(jìn)行修正2022/9/924缺少流通折扣(Discount for Lack of Ma缺少流通性折扣的美國研究SEC Institutional StudyGelman StudyTrout StudyMoroney StudyMaher Study上述研究認(rèn)為折扣率在 30%左右缺少流通性折扣的中國研究法人股交易價格

13、研究股權(quán)分置改革研究2022/9/925缺少流通性折扣的美國研究2022/9/527法人股交易價格研究法人股與流通股具有同樣的權(quán)力和收益，但流通股的交易價格與法人股相比存在一個差異根據(jù)上述差異的大小來估算缺少流通折扣率2022/9/926法人股交易價格研究2022/9/528缺少流通折扣率問題的中國研究-法人股交易價格研究序號法人股交易年度案例數(shù)量法人股價格/流通股價格(%)11998年度7019.321999年度7424.2732000年度18918.542001年度1,10023.652002年度25221.7562003年度25926.5472004年度36336.582005年度107

14、36.29合 計/平均2,41425.832022/9/927缺少流通折扣率問題的中國研究-法人股交易價格研究序號法人股股權(quán)分置改革研究股權(quán)分置改革的實(shí)質(zhì)就是上市公司的非流通股股東需要支付給流通股股東“對價”，以換取流通股股東同意非流通股股東的股票在“一定限制期”后可以流通的權(quán)力可以通過非流通股股東支付的“對價”以及“一定限制期”對股票價值的影響來研究缺少流通折扣率2022/9/928股權(quán)分置改革研究2022/9/530股權(quán)分置改革方式研究缺少流通折扣率步驟：第一步：通過估算非流通股東向流通股東支付對價的數(shù)量來估算由完全不可流通到具有一定期限限制的流通性的缺少流通折扣率1第二步：通過期權(quán)定價模

15、型估算由具有一定時間限制流通到完全可以流通的折扣率2，第三步：最終從完全不可以流通到完全自由流通的缺少流通折扣率3=1-（1-1）（1-2）2022/9/929股權(quán)分置改革方式研究缺少流通折扣率步驟：2022/9/531缺少流通折扣率1的估算查該公司公告的股權(quán)分置改革實(shí)施方案查閱非流通股支付給流通股的對價2022/9/930缺少流通折扣率1的估算2022/9/532利用B-S模型估算缺少折扣率2具有一定期限流通限制的股票與完全自由流通的股票相比，實(shí)際上是放棄了一個與限制期時間長度相當(dāng)，行權(quán)價格的現(xiàn)值與現(xiàn)行股票價格相當(dāng)?shù)囊粋€賣期權(quán)或看跌期權(quán)（Put Option）。2022/9/931利用B-S

16、模型估算缺少折扣率22022/9/533估算缺少流通折扣率1演示案例估算缺少流通折扣率2的演示案例估算2的表格2022/9/932估算缺少流通折扣率1演示案例2022/9/534缺少流通折扣率采用股權(quán)分置改革方式估算的結(jié)論股權(quán)不可流通折扣率為22%32%左右中國缺少流通折扣估算結(jié)論表2022/9/933缺少流通折扣率采用股權(quán)分置改革方式估算的結(jié)論2022/9/5序號樣本點(diǎn)分類行業(yè)樣本數(shù)量缺少流通折扣率1平均值缺少流通折扣率2平均值缺少流通折扣率3平均值1采掘業(yè)1814.00%14.19%26.39%2傳播與文化產(chǎn)業(yè)716.89%14.07%28.62%3電力、煤氣及水的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)5214.8

17、4%14.01%26.79%4房地產(chǎn)業(yè)4617.89%15.15%30.22%5建筑業(yè)2316.30%14.65%28.61%6交通運(yùn)輸、倉儲業(yè)5013.58%14.04%25.78%7金融、保險業(yè)1110.65%16.62%25.56%8農(nóng)、林、牧、漁業(yè)2415.27%15.53%28.47%9批發(fā)和零售貿(mào)易6318.28%13.32%29.16%10社會服務(wù)業(yè)3014.94%14.49%27.29%11信息技術(shù)業(yè)6017.47%13.37%28.41%12制造業(yè)-電子3916.71%14.54%28.78%13制造業(yè)-紡織、服裝、皮毛4516.38%16.10%29.77%14制造業(yè)-機(jī)械

18、、設(shè)備、儀表16317.52%5.05%13.77%15制造業(yè)-金屬、非金屬9216.35%14.84%28.78%16制造業(yè)-木材、家具315.63%11.66%25.46%17制造業(yè)-其他制造業(yè)1318.01%12.40%28.10%18制造業(yè)-石油、化學(xué)、塑膠、塑料11619.68%14.98%31.65%19制造業(yè)-食品、飲料4615.05%14.53%27.41%20制造業(yè)-醫(yī)藥、生物制品6516.60%13.46%27.83%21制造業(yè)-造紙、印刷1921.93%14.15%32.92%22綜合類5118.42%13.51%29.46%23全部整體1,03616.94%14.42%

19、28.92%2022/9/934序號樣本點(diǎn)分類行業(yè)樣本數(shù)量缺少流通折扣率1平均值缺少流通折我們介紹了估算對比公司提成率/分成率計算所需要的所有參數(shù)的估算因此我們可以利用對比公司基準(zhǔn)日前3-5年的歷史數(shù)據(jù)估算出對比公司的基準(zhǔn)日前3-5年的提成率/分成率2022/9/935我們介紹了估算對比公司提成率/分成率計算所需要的所有參數(shù)的估利用對比公司3-5年的無形分成率或提成率綜合分析對比公司3-5年的數(shù)據(jù)分析確定委估無形資產(chǎn)未來實(shí)施時，可能的分成率或提成率無形資產(chǎn)的貢獻(xiàn)應(yīng)該在無形資產(chǎn)壽命周期內(nèi)隨時間的推移存在下降的趨勢并趨于零無形資產(chǎn)的提成率或分成率也應(yīng)該呈現(xiàn)下降趨勢2022/9/936利用對比公司3

20、-5年的無形分成率或提成率綜合分析對比公司3-被評估無形資產(chǎn)提成率的毛利率調(diào)整無形資產(chǎn)在經(jīng)濟(jì)壽命期內(nèi)的不同時期貢獻(xiàn)率不一樣可以采用毛利率來衡量無形資產(chǎn)在經(jīng)濟(jì)壽命期內(nèi)的不同階段的差異2022/9/937被評估無形資產(chǎn)提成率的毛利率調(diào)整2022/9/539實(shí)際估算提成率時，我們可以借用Wind數(shù)據(jù)終端提供的內(nèi)部函數(shù)和EXCEL構(gòu)造一個對比公司提成率估算模型技術(shù)提成率計算Wind模型2022/9/938實(shí)際估算提成率時，我們可以借用Wind數(shù)據(jù)終端提供的內(nèi)部函數(shù)無形資產(chǎn)提成率估算實(shí)例分析2022/9/9392022/9/5412、無形資產(chǎn)評估的折現(xiàn)率估算2022/9/9402022/9/542無形資

21、產(chǎn)折現(xiàn)率估算折現(xiàn)率估算的口徑一致性問題利潤口徑折現(xiàn)率現(xiàn)金流口徑折現(xiàn)率2022/9/941無形資產(chǎn)折現(xiàn)率估算2022/9/543股權(quán)投資/全投資口徑折現(xiàn)率2022/9/942股權(quán)投資/全投資口徑折現(xiàn)率2022/9/544幾種常見的折現(xiàn)率計算模型的“口徑”資本定價模型 CAPM =Rf + Beta ERP + Rs股權(quán)投資、現(xiàn)金流、稅后口徑資本定價模型股權(quán)投資、現(xiàn)金流、稅前口徑 2022/9/943幾種常見的折現(xiàn)率計算模型的“口徑”2022/9/545加權(quán)資金成本全投資、現(xiàn)金流、稅后口徑加權(quán)資金成本全投資、現(xiàn)金流、稅前口徑目前尚沒有一個被廣為接受的利潤口徑折現(xiàn)率估算模型或方法2022/9/944

22、加權(quán)資金成本2022/9/546無形資產(chǎn)評估準(zhǔn)則要求：無形資產(chǎn)折現(xiàn)率的口徑需要與預(yù)測收益口徑一致無形資產(chǎn)評估需要采用無形資產(chǎn)折現(xiàn)率評估實(shí)務(wù)中經(jīng)常產(chǎn)生誤用由于利潤口徑的折現(xiàn)率目前尚沒有一個廣為接受的估算方法，因此建議進(jìn)行無形資產(chǎn)評估時盡量采用現(xiàn)金流收益2022/9/945無形資產(chǎn)評估準(zhǔn)則要求：2022/9/547以稅前WACC為例說明折現(xiàn)率的確定方式加權(quán)資產(chǎn)成本回報率Re = Rf +BetaERP +Rs (擴(kuò)展的CAPM)Rf： 無風(fēng)險回報率ERP：市場風(fēng)險超額回報率(Rm-Rf)Beta：風(fēng)險系數(shù)Rs：公司特有風(fēng)險超額回報率2022/9/946以稅前WACC為例說明折現(xiàn)率的確定方式2022

23、/9/548我們需要分別估算的參數(shù)：Re：股權(quán)期望收益率，為了估算Re，則需要估算：Rf：無風(fēng)險收益率ERP：市場風(fēng)險超額回報率(Rm-Rf)Beta：風(fēng)險系數(shù)Rs：公司特有風(fēng)險超額回報率Rd：債權(quán)期望回報率對比公司資本結(jié)構(gòu)D/E2022/9/947我們需要分別估算的參數(shù)：2022/9/549估算Rf:應(yīng)該取長期國債到期收益率(Yield To Mature Rate, 或YTM)截止評估基準(zhǔn)日剩余期限超過5-10年回避再投資風(fēng)險復(fù)利收益率2022/9/948估算Rf:2022/9/550Y： 到期收益率；n:M：到期一次還本付息額； Pb：市場買入價 2022/9/9492022/9/551

24、Rf 的估算方法：利用Wind數(shù)據(jù)終端估算的案例采用手工方式估算Rf的案例2022/9/950Rf 的估算方法：2022/9/552Beta：股票風(fēng)險系數(shù)反映單個股票與市場整體變化的差異反映市場變化的指數(shù)指標(biāo)的選擇一般選擇成分指數(shù)，根據(jù)目前國內(nèi)的股市實(shí)際情況，可以選擇的指數(shù)包括：滬深300上證180/深證1002022/9/951Beta：股票風(fēng)險系數(shù)2022/9/553市場整體變化與單個股票波動的相關(guān)性t檢驗(yàn)檢驗(yàn)假設(shè)0=02022/9/952市場整體變化與單個股票波動的相關(guān)性t檢驗(yàn)2022/9/554t統(tǒng)計量服從t(n-2)的分布,我們可以查表或者利用Excel內(nèi)部函數(shù)計算得到95%置信度，

25、自由度為n-2的雙尾檢驗(yàn)臨界值t當(dāng)統(tǒng)計量 95%置信度，自由度為n-2的雙尾檢驗(yàn)臨界值，t檢驗(yàn)通過t檢驗(yàn)經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)：當(dāng)自由度超過20，即樣本數(shù)量超過22個，則只要t當(dāng)統(tǒng)計量大于2即通過t檢驗(yàn)。采用Wind資訊數(shù)據(jù)終端估算2022/9/953t統(tǒng)計量服從t(n-2)的分布,我們可以查表或者利用Exce采用其他方式估算Beta上網(wǎng)上查詢相關(guān)股票數(shù)據(jù)計算指數(shù)收益率計算股票收益率2022/9/954采用其他方式估算Beta2022/9/556Y: 特定股票收益率率X: 衡量股票市場波動的指數(shù)收益率變化周期-月采用60120個月歷史數(shù)據(jù)估算Beta2022/9/9552022/9/557估算ERP（Rm-

26、Rf）收集滬深300（上證180和深證100指數(shù)）成分股2000年2009年的每年平均收益計算20002009年每年年末無風(fēng)險收益率計算2000200年的每年ERP計算20002009年每年ERP的平均值2022/9/956估算ERP（Rm-Rf）2022/9/5582022/9/9572009年市場超額收益率ERP估算表(滬深300）序號年分Rm算術(shù)平均值Rm幾何平均值無風(fēng)險收益率Rf(距到期剩余年限超過10年）ERP=Rm算術(shù)平均值-RfERP=Rm幾何平均值-Rf無風(fēng)險收益率Rf(距到期剩余年限超過5年）ERP=Rm算術(shù)平均值-RfERP=Rm幾何平均值-Rf1200032.47%26.

27、92%3.46%29.01%23.47%3.46%29.01%23.47%2200115.06%11.15%3.83%11.23%7.32%2.92%12.14%8.23%320027.49%1.93%3.00%4.49%-1.07%2.79%4.70%-0.86%420039.80%3.89%3.77%6.03%0.12%3.27%6.53%0.63%520047.69%1.93%4.98%2.71%-3.05%4.71%2.98%-2.78%620054.49%-0.78%3.56%0.93%-4.34%3.14%1.36%-3.91%7200623.86%13.23%3.55%20.31

28、%9.68%3.18%20.68%10.05%8200752.60%30.32%4.30%48.30%26.02%4.03%48.57%26.30%9200844.28%9.68%3.80%40.48%5.88%3.42%40.86%6.26%10200945.94%16.51%4.09%41.85%12.42%3.77%42.17%12.74%11平均值24.37%11.48%3.83%20.53%7.65%3.47%20.90%8.01%2022/9/5592009年市場超額收益率ERP估算表(滬公司特有風(fēng)險Rs企業(yè)特有風(fēng)險的組成公司規(guī)模風(fēng)險-小公司風(fēng)險高于大公司其他特有風(fēng)險特定市場風(fēng)險特

29、定供應(yīng)風(fēng)險2022/9/958公司特有風(fēng)險Rs2022/9/560企業(yè)的規(guī)模大小影響投資者的期望投資回報率美國企業(yè)規(guī)模大小對其投資回報率影響的研究Ibbotson Associate / SBBI Grabowski-King Study2022/9/959企業(yè)的規(guī)模大小影響投資者的期望投資回報率2022/9/561SBBI 研究分組號 Beta 實(shí)際計算風(fēng)險超額收益CAPM估算的風(fēng)險超額收益規(guī)模超額收益 1 0.91 6.21% 6.54% -0.33% 2 1.04 7.94% 7.44% 0.50% 3 1.10 8.55% 7.88% 0.67% 4 1.13 9.20% 8.09%

30、1.11% 5 1.16 9.68% 8.32% 1.36% 6 1.18 10.09% 8.50% 1.59% 7 1.23 10.42% 8.85% 1.57% 8 1.28 11.42% 9.16% 2.26% 9 1.34 12.53% 9.63% 2.90% 10 1.41 16.50% 10.16% 6.34% 10a 1.42 14.70% 10.20% 4.50% 10b 1.40 19.85% 10.03% 9.82%2022/9/960SBBI 研究分組號 Beta 實(shí)際計算風(fēng)險超額收益CAPGrabowski-King 研究組別凈資產(chǎn)賬面價值（百萬美元）規(guī)模超額收益率算術(shù)

31、平均值規(guī)模超額收益率平滑處理后算術(shù)平均值 1 16,884 5.7% 4.2% 2 6,691 4.9% 5.4% 3 4,578 7.1% 5.8% - - - - - - - - - 20 205 10.3% 9.8% 21 176 10.9% 10.0% 22 149 10.7% 10.2% 23 119 10.4% 10.5% 24 84 10.5% 11.0% 25 37 13.2% 12.0% 2022/9/961Grabowski-King 研究組別凈資產(chǎn)賬面價值（百萬美公司特有超額收益中國研究組別樣本點(diǎn)數(shù)量規(guī)模指標(biāo)范圍（億元）規(guī)模超額收益率調(diào)整后凈資產(chǎn)賬面值（億元）凈資產(chǎn)賬面值

32、（億元）1110-0.56.15%0.371.952300.50-1.05.22%0.751.833421.0-1.55.11%1.282.614861.5-2.05.03%1.753.065722.0-2.54.91%2.253.526662.5-3.04.66%2.744.3171213.0-4.04.52%3.485.428974.0-5.04.40%4.456.279705.0-6.04.01%5.508.169566.0-7.03.20%6.529.8910417.0-8.02.53%7.4110.2011498.0-10.02.31%8.8811.11129110.0-15.07.

33、65%12.0116.33133915.0-20.07.63%17.3324.03144420.0-10.59%51.4760.652022/9/962公司特有超額收益中國研究組別樣本點(diǎn)數(shù)量規(guī)模指標(biāo)范圍（億元）規(guī)2022/9/9632022/9/565按規(guī)模超額收益率與凈資產(chǎn)賬面價值之間建立如下回歸分析模型Rs = 3.139%0. 2485%A (R2 = 90.89%) 其中： Rs: 公司特有風(fēng)險超額回報率； A :為公司凈資產(chǎn)賬面值；上述回歸公式在凈資產(chǎn)賬面值低于10億元時成立將相關(guān)公司的有效凈資產(chǎn)賬面規(guī)模代入Rs計算公式中計算Rs2022/9/964按規(guī)模超額收益率與凈資產(chǎn)賬面價值之

34、間建立如下回歸分析模型20Rd: 企業(yè)債權(quán)投資的期望收益率估算國際估算方法找與被評估企業(yè)處于同級或近似的債券作為對比對象計算對比對象的到期收益率2022/9/965Rd: 企業(yè)債權(quán)投資的期望收益率估算2022/9/567國內(nèi)估算法國內(nèi)企業(yè)債券市場到期回報率目前經(jīng)常采用的是加權(quán)平均貸款利率 Rd也可以取一年期的貸款利率2022/9/966國內(nèi)估算法2022/9/568對比公司資本結(jié)構(gòu)D/EE 股權(quán)市場價值E = 流通股數(shù)收盤價（全流通企業(yè)）（1-缺少流通折扣率）D 債權(quán)市場價值D = 流動負(fù)息負(fù)債賬面值+長期負(fù)息負(fù)債賬面值2022/9/967對比公司資本結(jié)構(gòu)D/E2022/9/569無形資產(chǎn)折現(xiàn)

35、率企業(yè)資產(chǎn)由流動資產(chǎn)、固定資產(chǎn)和無形資產(chǎn)組成投資不同種類的資產(chǎn)所承擔(dān)的風(fēng)險不完全一樣，因此期望投資回報率也不一樣WACC應(yīng)該理解為投資整個企業(yè)各類資產(chǎn)的平均投資回報率2022/9/968無形資產(chǎn)折現(xiàn)率2022/9/5702022/9/9692022/9/571全部經(jīng)營性資產(chǎn)=股權(quán)價值+負(fù)息債權(quán)價值-非經(jīng)營性資產(chǎn)、負(fù)債凈值營運(yùn)資金=流動資產(chǎn)-流動非負(fù)息負(fù)債固定資產(chǎn) = 固定資產(chǎn)賬面價值無形資產(chǎn)=全部資產(chǎn)-營運(yùn)資金-固定資產(chǎn)= 股權(quán)價值+負(fù)息負(fù)債-營運(yùn)資金-固定資產(chǎn)2022/9/970全部經(jīng)營性資產(chǎn)=股權(quán)價值+負(fù)息債權(quán)價值-非經(jīng)營性資產(chǎn)、負(fù)債凈在WACC的計算式B中，我們已經(jīng)知道了：WACC；全部

36、資產(chǎn)價值；營運(yùn)資金價值；固定資產(chǎn)價值；無形資產(chǎn)價值；要想估算Ri，則還需要估算Rc和Rf2022/9/971在WACC的計算式B中，我們已經(jīng)知道了：2022/9/573營運(yùn)資金和固定資產(chǎn)的特點(diǎn)：營運(yùn)資金（流動資產(chǎn)）：在與被評估無形資產(chǎn)共同創(chuàng)造收益的過程中自身價值一般不發(fā)生損耗固定資產(chǎn)：在與被評估無形資產(chǎn)共同創(chuàng)造收益的過程中自身價值會發(fā)生損耗2022/9/972營運(yùn)資金和固定資產(chǎn)的特點(diǎn)：2022/9/574營運(yùn)資金（流動資產(chǎn)）的期望回報率的估算營運(yùn)資金期望回報率的定義：營運(yùn)資金回報的組成：由于營運(yùn)資金在經(jīng)營業(yè)務(wù)過程中價值一般不發(fā)生變化，其投資者可以在經(jīng)營結(jié)束后如數(shù)回收，因此營運(yùn)資金的投資者僅需要

37、投資回報（Return On)即可2022/9/973營運(yùn)資金（流動資產(chǎn)）的期望回報率的估算2022/9/575營運(yùn)資金（流動資產(chǎn)）期望回報率估算可以采用一年以內(nèi)銀行貸款利率的平均值作為營運(yùn)資金的期望回報率采用上述估算方法的理由：一年及一年以內(nèi)的短期貸款一般都是作為企業(yè)營運(yùn)資金貸款貸款利率被認(rèn)為是稅前回報率2022/9/974營運(yùn)資金（流動資產(chǎn)）期望回報率估算2022/9/576固定資產(chǎn)期望回報率的估算固定資產(chǎn)回報率的定義：固定資產(chǎn)回報的組成：由于固定資產(chǎn)在經(jīng)營過程中自身價值發(fā)生損耗，因此投資者期望回報中應(yīng)包括回收固定資產(chǎn)自身價值和投資回報兩部分2022/9/975固定資產(chǎn)期望回報率的估算20

38、22/9/577固定資產(chǎn)的回報包括兩部分：固定資產(chǎn)損耗的補(bǔ)償回報（Return Of)固定資產(chǎn)投資投資回報（Return On）固定資產(chǎn)貢獻(xiàn)率估算的兩種基本方法：年度平均余額法（Average Annual Balance Method)租金支付法（Level Payment Method)固定資產(chǎn)回報率估算演示2022/9/976固定資產(chǎn)的回報包括兩部分：2022/9/578無形資產(chǎn)折現(xiàn)率估算的其他方法、思路介紹企業(yè)各類資產(chǎn)折現(xiàn)率大小的邏輯關(guān)系各類資產(chǎn)折現(xiàn)率一般符合以下規(guī)律股權(quán)投資回報率、債權(quán)投資回報率一般符合以下規(guī)律2022/9/977無形資產(chǎn)折現(xiàn)率估算的其他方法、思路介紹2022/9/5

39、79 資產(chǎn)折現(xiàn)率與WACC之間的關(guān)系2022/9/978 資產(chǎn)折現(xiàn)率與WACC之間的關(guān)系2022/9/580一般認(rèn)為：企業(yè)的無形資產(chǎn)都是股權(quán)投資形成的，債權(quán)人一般認(rèn)為無形資產(chǎn)投資風(fēng)險較高，因此都不愿投資無形資產(chǎn)采用股權(quán)投資回報率Re作為無形資產(chǎn)投資回報率具有一定合理性2022/9/979一般認(rèn)為：2022/9/581無形資產(chǎn)折現(xiàn)率估算實(shí)例分析2022/9/9802022/9/5823、無形資產(chǎn)評估稅務(wù)攤銷價值探討2022/9/9812022/9/583無形資產(chǎn)稅務(wù)攤銷價值的概念在無形資產(chǎn)進(jìn)行轉(zhuǎn)讓時，由于受讓方通常都可以將受讓的無形資產(chǎn)按購買價值入賬按照會計準(zhǔn)則的要求，無形資產(chǎn)賬面價值應(yīng)該在其經(jīng)

40、濟(jì)壽命內(nèi)逐年攤銷，并且每年的攤銷額可以稅前列入成本、費(fèi)用抵減所得稅由于資產(chǎn)假設(shè)受讓者減少所得稅支出，因此可以為受讓方產(chǎn)生收益，因而具有價值屬性由于攤銷抵稅 產(chǎn)生的價值就稱為稅務(wù)攤銷價值（Tax Amortization Benefit or TAB)2022/9/982無形資產(chǎn)稅務(wù)攤銷價值的概念2022/9/584稅務(wù)攤銷價值（TAB）最早是美國評估師提出的國際評估準(zhǔn)則第4號無形資產(chǎn)20082009年征求意見稿中明確說明了進(jìn)行無形資產(chǎn)評估時需要恰當(dāng)?shù)乜紤]稅務(wù)攤銷價值根據(jù)目前了解的情況，國際評估準(zhǔn)則很可能會認(rèn)可稅務(wù)攤銷價值目前國內(nèi)評估界對稅務(wù)攤銷價值還有一些不同意見2022/9/983稅務(wù)攤銷價值（TAB）最早是美國評估師提出的2022/9/5稅務(wù)攤銷價值的估算公式：設(shè)：無形資產(chǎn)計算評估價值為A； 采用直線攤銷，攤銷期為n年； 所得稅率為T； 折現(xiàn)率為r； 無形資