2022年聯(lián)影醫(yī)療研究報告

1、2022年聯(lián)影醫(yī)療研究報告1.開辟聯(lián)影速度，10年發(fā)展迅速成就國產(chǎn)高端影像設(shè)備龍頭1.1.高舉高打，10年成就國產(chǎn)高端影像設(shè)備龍頭上海聯(lián)影醫(yī)療科技股份有限公司成立于 2011 年，總部位于上海 ，在美國、 馬來西亞、阿聯(lián)酋、波蘭等地設(shè)立區(qū)域總部及研發(fā)中心，通過與全球高校、醫(yī)院、 研究機構(gòu)及產(chǎn)業(yè)合作伙伴協(xié)同，為全球客戶提供高性能醫(yī)學(xué)影像設(shè)備、放射治療 產(chǎn)品、生命科學(xué)儀器及醫(yī)療數(shù)字化、智能化解決方案。高舉高打，迅速覆蓋全品類影像設(shè)備，累計推出產(chǎn)品超過 80 款。公司的發(fā)展 是一部集產(chǎn)品、客戶及市場份額多維度快速進化的歷程，成立之初即定位中高端， 一起步便是高舉高打，持續(xù)進行高強度研發(fā)投入，攻克醫(yī)學(xué)

2、影像設(shè)備、放射治療 產(chǎn)品等大型醫(yī)療裝備領(lǐng)域的核心技術(shù)，自 2013 年重磅推出首款 MR、CT、PET/CT、 XR 產(chǎn)品后每年加速推出新品類及新型號，已實現(xiàn)多個“行業(yè)首款”、國產(chǎn)首款研發(fā) 成果落地，包括 Total-body PET/CT、一體化 PET/MR、320 排超高端 CT、一體 化 CT-linac 直線加速器、超大孔徑 3.0T 磁共振等，迅速構(gòu)建起包括醫(yī)學(xué)影像設(shè) 備、放射治療產(chǎn)品、生命科學(xué)儀器在內(nèi)的完整產(chǎn)品線布局，累計向市場推出 80 余 款產(chǎn)品，包括磁共振成像系統(tǒng)（MR）、X 射線計算機斷層掃描系統(tǒng)（CT）、X 射線 成像系統(tǒng)（XR）、分子影像系統(tǒng)（PET/CT、PET/M

3、R）、醫(yī)用直線加速器系統(tǒng)（RT） 以及生命科學(xué)儀器。在數(shù)字化診療領(lǐng)域，公司基于聯(lián)影云系統(tǒng)架構(gòu)，提供聯(lián)影醫(yī) 療云服務(wù)，實現(xiàn)設(shè)備與應(yīng)用云端協(xié)同及醫(yī)療資源共享，為終端客戶提供綜合解決 方案。1.2.強大股東支持，專業(yè)管理層奠定技術(shù)創(chuàng)新基因公司第一大股東為聯(lián)影集團，持股 23.14%，實控人為薛敏，股權(quán)穿透后薛敏 持股 27.62%，第二大股東為上海聯(lián)和，股權(quán)穿透后為上海國資委完全控股。強大 的股東背景是公司高舉高打及持續(xù)發(fā)展的重要支持。 同時公司設(shè)寧波影聚、寧波影力、寧波影健、寧波影康及上海影董為公司員 工持股平臺，其執(zhí)行事務(wù)合伙人均為張強，合計持有公司8.56%的股權(quán)，截至 2021 年，員工持股

4、計劃的持有人共有 830 名，主要為管理層、核心技術(shù)人員及業(yè)務(wù)骨 干。員工持股平臺是鎖定核心管理層、激勵員工的機制保證。 公司共擁有 24 家控股子公司（其中 10 家為境內(nèi)公司，14 家為境外公司）、 4 家參股公司、4 家分支機構(gòu)（其中 3 家為境內(nèi)分支機構(gòu)，1 家為境外分支機構(gòu)）， 舉辦了 2 家民辦非企業(yè)單位。管理層具備豐富的影像鏈產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗，核心管理團隊大多技術(shù)出身彰顯創(chuàng)新基因。公司吸引了很多海內(nèi)外頂尖人才，核心管理團隊大部分都是技術(shù)出身，同時 擁有豐富的跨國企業(yè)管理經(jīng)驗。此外，聯(lián)影的中堅技術(shù)力量也擁有豐富的行業(yè)經(jīng) 驗，構(gòu)成公司創(chuàng)新的基石。公司擁有高級管理人員共 12 名，9 人出身影

5、像相關(guān)專 業(yè)，部分出身自 GE、西門子、飛利浦等全球影像龍頭，從管理到技術(shù)，公司雖然 年輕，但管理層及技術(shù)團隊豐富的經(jīng)驗奠定了公司創(chuàng)新基因及快速發(fā)展的重要基 礎(chǔ)。1.3.公司營收業(yè)績快速增長，盈利能力大幅提升公司營業(yè)收入 2018-2021 年 CAGR 約 53%，2020 年公司大幅轉(zhuǎn)虧為盈。 2018-2021 年，公司營業(yè)收入從 20.35 億元增長至72.54 億元，CAGR 達到 52.8%； 歸母凈利潤從 2018 年的-1.26 億元大幅增長至 2021 年的 14.17 億元。2020 年疫 情下裝機量需求猛增，業(yè)績迅速轉(zhuǎn)虧為盈，2021 年在 2020 年收入及業(yè)績高基數(shù)

6、下保持快速增長，隨著公司品牌知名度、銷售網(wǎng)絡(luò)擴大持續(xù)鞏固市場份額，且推 出 MR 等新產(chǎn)品持續(xù)激發(fā)新的增長點，2022H1 收入實現(xiàn) 35.2%的增長，由于人 員薪酬及銷售推廣費用的投入及帶來生產(chǎn)經(jīng)營成本的上升，2022H1 歸 母凈利潤增速低于收入，實現(xiàn) 19.5%增長。設(shè)備營收占比高，CT、MR 收入占比近 7 成，MI、RT 高速增長占比迅速提 升。2018-2021 年，公司主營收入以醫(yī)學(xué)影像診斷設(shè)備及放射治療設(shè)備銷售為主， 2021 年醫(yī)療設(shè)備占總營收比重 91.3%，為公司營業(yè)收入中的支柱性業(yè)務(wù)。單品類 來看，CT 業(yè)務(wù)自 2020 年起顯著受到裝機及發(fā)熱門診裝機的需求拉動，占比

7、相比 2019 年顯著提升，2021 年 CT 占比達到 47.2%，未來隨著 CT 需求常態(tài)化， 預(yù)計占比將逐漸回落；2021 年 MR 業(yè)務(wù)占比 21.1%，CT、MR 合計近 7 成，MI 業(yè)務(wù)相比 2018 年的 6.8%迅速攀升至 14.3%，RT2019 年實現(xiàn)首臺裝機后占比提 高至 2021 年 1.9%，由于其他產(chǎn)品裝機量逐漸提升，XR 業(yè)務(wù)占比逐漸下降至 6.8%。 此外，公司的維修及服務(wù)收入也迅速提升，2021 年占營收比重達到 6.1%。高端產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶動毛利率上行，存量業(yè)務(wù)價值貢獻率提升。2019 年， CT/MR/MI/XR 的營收增速分別為 31.5%/39%/1

8、25.2%/24.3%，各品類前已進 入快速放量階段，同時可以看到 MI、MR 等高階品類增速表現(xiàn)更快，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)逐 步優(yōu)化。2018-2021，公司綜合毛利率由 39.1%持續(xù)提升至 49.4%，主要系對收 入貢獻較大的 CT、MR 與 MI 產(chǎn)品的毛利率上升所致；細分業(yè)務(wù)看，MR 高端產(chǎn) 品結(jié)構(gòu)優(yōu)化+新技術(shù)應(yīng)用+部分部件自產(chǎn)降本帶動毛利率提高。CT 毛利率呈先上 升后趨穩(wěn)態(tài)勢，銷售均價提升+生產(chǎn)部件自產(chǎn)率提高+毛利較低的經(jīng)濟型 CT 較快 增長綜合所致；MI/RT 等中高端品類毛利率顯著高于 CT、MR，其中 MI 因更高的 技術(shù)壁壘，毛利率 2021 達到 64%，彰顯高議價能力；XR 呈

9、上升趨勢，工藝提升 +規(guī)模效應(yīng)為成本下降主要動因。設(shè)備之外，軟件等非硬件銷售附加值逐步提升， 維保服務(wù)業(yè)務(wù)隨著裝機量的累加以及性能穩(wěn)定、故障率的降低，2020 年與 2021 年毛利率相比 2019 年增加較多，且總體呈上升后趨穩(wěn)態(tài)勢。費用管控得力，盈利能力提升迅速。規(guī)模效應(yīng)下銷售費用率持續(xù)下降，2022H1 相比 2018 年下降 10.6pct，管理費用率相比 2018 年下降 4.7pct，財務(wù)費用率下 降 2.2pct，毛利率上行疊加綜合費用率的下降，帶動凈利率由 2018 年的-6.5%迅 速提升至 2022H1 的 18.2%，盈利能力提升迅速。1.4.研發(fā)投入力度大，全鏈條打造創(chuàng)

10、新高地研發(fā)支出占營收比重處于高位，2018-2021 平均為 21.3%。2021 年公司研發(fā) 投入 10.5 億元，前后公司研發(fā)投入力度均處于較高水平，2018-2021 研發(fā)投 入占營收比重平均 21.3%，領(lǐng)先于國內(nèi)醫(yī)療設(shè)備同行，研發(fā)投入力度超過大部分 同行。公司研發(fā)人員占比高達 39%，研發(fā)傾斜力度超國內(nèi)同行。公司通過自主培養(yǎng) 與外部引進，搭建了一支由多位頂尖科學(xué)家及深具行業(yè)管理與研發(fā)經(jīng)驗的人員領(lǐng) 銜的、具有全球化視野的研發(fā)團隊。21 年公司共有員工 5479 名，其中研發(fā)人員 2147 名，占公司員工總數(shù)的 39.2%，2019 年以來研發(fā)人員占比持續(xù)提升。超過 1900 人擁有碩士

11、或博士學(xué)歷，超過 500 人具備海外教育背景或工作經(jīng)歷，研發(fā)人 員比重高于多數(shù)同業(yè)公司，足見公司對創(chuàng)新的投入力度之大，持續(xù)搶占創(chuàng)新高地。公司專利廣泛覆蓋全線產(chǎn)品，創(chuàng)新持續(xù)轉(zhuǎn)化不斷夯實公司競爭力。公司力求 打造全方位的知識產(chǎn)權(quán)布局體系，專利挖掘機制貫穿技術(shù)研發(fā)的全生命周期，專 利申請廣泛覆蓋全線產(chǎn)品，21 年公司已獲得授權(quán)發(fā)明專利超過 1,769 項，其中境 內(nèi)發(fā)明專利 1,299 項，海外發(fā)明專利 470 項；同時，并針對未來有可能實施的技 術(shù)提前規(guī)劃并加以專利保護以搶占先機，不斷構(gòu)建核心技術(shù)競爭力。在研管線儲備豐富，打造龍頭全鏈條領(lǐng)先優(yōu)勢，持續(xù)夯實龍頭領(lǐng)先地位。公 司持續(xù)技術(shù)及產(chǎn)品深耕，全鏈

12、條創(chuàng)新升級，1）進一步加大在探測器、球管、高壓 發(fā)生器、加速管等核心部件方面的研發(fā)投入和工藝改進，不斷提升核心部件的自 研自產(chǎn)比例，進一步優(yōu)化工藝和成本結(jié)構(gòu)，應(yīng)對潛在的降價壓力；2）持續(xù)豐富產(chǎn) 品線，積極布局各產(chǎn)品線的高端產(chǎn)品，包括 5.0TMR、DSA、能譜 CT、高能 RT 等。通過持續(xù)研發(fā)加速進行產(chǎn)品迭代，以持續(xù)推出臨床所需的新產(chǎn)品，在研管線 儲備豐富，持續(xù)打造龍頭全鏈條領(lǐng)先優(yōu)勢。2.千億市場托起影像設(shè)備廣闊發(fā)展空間，國產(chǎn)龍頭加速重塑市場格局2.1.整體市場：2030年全球影像設(shè)備市場超600億美元，中國醫(yī)學(xué)影像設(shè)備市場規(guī)模高達千億醫(yī)療器械可按照不同的功能和作用劃分為醫(yī)學(xué)影像設(shè)備、手術(shù)相

13、關(guān)設(shè)備及體 外診斷設(shè)備等。也可以按照不同目的，劃分為診斷影像設(shè)備及治療影像設(shè)備，其 中前者又可以按照不同信號細分為磁共振成像（MR）設(shè)備、X 射線計算機斷層掃 描成像（CT）設(shè)備、X 射線成像（XR）設(shè)備、分子影像（MI）設(shè)備、超聲（US） 設(shè)備等；后者可以細分為數(shù)字減影血管造影設(shè)備（DSA）及定向放射設(shè)備（骨科 C 臂）等。醫(yī)學(xué)影像設(shè)備為全球第三大醫(yī)療器械細分領(lǐng)域，2030 年全球影像設(shè)備市場高 達 627 億美元。當(dāng)前世界范圍內(nèi)老齡化問題日益凸顯，慢性病人群數(shù)量急速上升 以及醫(yī)療投入推動全球醫(yī)療器械市場規(guī)模持續(xù)擴大。據(jù)灼識咨詢數(shù)據(jù)，2020 年全 球醫(yī)療器械市場規(guī)模已超 4400 億美元，

14、中國作為全球第二大市場，占據(jù) 23%的 份額，市場空間廣闊。預(yù)計未來 10 年全球醫(yī)療器械市場或?qū)⒁?6.3%的 CAGR 增 長至 2030 年 8000 億以上美元。2020 年全球影像設(shè)備領(lǐng)域市場規(guī)模為 430 億美 元，占比約為 10%，為醫(yī)療器械第三大細分領(lǐng)域。灼識咨詢預(yù)計到 2030 年，全 球醫(yī)療影像市場規(guī)模有望達到 627 億美元，10 年 CAGR 為 3.8%。進口壟斷逐步被打破，中國醫(yī)學(xué)影像設(shè)備市場持續(xù)增長，預(yù)計 2030 年高達千億市場。醫(yī)學(xué)影像設(shè)備在醫(yī)療器械行業(yè)的諸多細分領(lǐng)域中技術(shù)壁壘最高，國產(chǎn) 品牌普遍起步較晚，規(guī)模較小，在中高端市場難以擁有話語權(quán)。但近年來隨著國

15、產(chǎn)醫(yī)療設(shè)備在研發(fā)、技術(shù)的積累，涌現(xiàn)出一批擁有自主核心技術(shù)的優(yōu)質(zhì)國產(chǎn)品牌， 在部分產(chǎn)品及技術(shù)甚至超越同類國際品牌，國內(nèi)醫(yī)學(xué)影像設(shè)備行業(yè)正逐步打破進 口壟斷的局面。伴隨著市場需求的不斷增長和政策的積極扶持，據(jù)灼識咨詢以出 廠價口徑計算，中國醫(yī)學(xué)影像設(shè)備市場規(guī)模 2020 年已達到 537 億元，未來十年 預(yù)計以年均 7.3%CAGR 快速增長至 2030 年的 1084.7 億元。2.2.細分市場：細分品類增長驅(qū)動因素各異，向中高端結(jié)構(gòu)升級醫(yī)學(xué)影像市場高個位數(shù)增長，細分品類增長驅(qū)動因素各異。大類口徑看，技 術(shù)差異導(dǎo)致細分設(shè)備增長節(jié)奏分化，結(jié)構(gòu)升級+更新?lián)Q代+人均保有率提升為未來 主要驅(qū)動因素。各細

16、分設(shè)備發(fā)展階段差異顯著，我們復(fù)盤后續(xù)細分設(shè)備驅(qū)動因素， CT、MR、XR、超聲占比超 90%，技術(shù)發(fā)展及應(yīng)用較早，在人均保有率提升基礎(chǔ) 上，更新?lián)Q代+結(jié)構(gòu)向高端升級為主要驅(qū)動力，此類設(shè)備預(yù)計 20-30 年 CAGR 在 10%左右；分子影像 PET/CT、PET/MR 技術(shù)融合，應(yīng)用后發(fā)，PET/CT 增量市場 +較美國同期約 10 倍人均保有率差距，或?qū)⒇暙I未來 10 年增長動能，預(yù)計 20-30 年 CAGR 高達 15%。PET/MR 超高端設(shè)備，全球 20-30 年 CAGR 預(yù)計高達 17%。磁共振成像系統(tǒng)（MR）：超導(dǎo) MR 逐漸成為主流產(chǎn)品，未來 10 年 3.0T 中 高端

17、MR 對 1.5T 低端的替代成為主要增長點。 放眼全球，磁共振成像（MR）正處于快速更新?lián)Q代階段，高性能產(chǎn)品正對低 性能進行替代。就目前全球發(fā)展方向來看，超導(dǎo) MR 正逐漸成為主流產(chǎn)品，但市 場保有量最多的為低端的 1.5T MR 系統(tǒng)，未來高性能的 3.0T MR 對低端品類的 替代將成為重要的結(jié)構(gòu)性增長來源。2020 年全球 MR 市場規(guī)模達到 93 億美元， 隨著新系統(tǒng)的性能提升和應(yīng)用領(lǐng)域擴展，灼識咨詢預(yù)計未來 10 年以 4.5%CAGR 持續(xù)擴大規(guī)模，至 2030 年有望突破 145.1 億美元。國內(nèi) MR 市場中，人均保有量仍有提升空間，3.0T MR 將成為中國 MR 市場 主

18、要增長點。中國人均 MR 保有量相較美國、日本還處于較低水平，2018 年，中 國每百萬人 MR 人均保有量約為 9.7 臺，與日本（55.2 臺）、美國（40.4 臺）差距 較大。在市場及政策雙驅(qū)下，中國 MR 增速全球最快。據(jù)灼識咨詢，2020 年中國 MR 市場規(guī)模達 89.2 億元，未來 10 年或?qū)⒁?10.6%CAGR 增長至 2030 年 244.2 億元。未來 MR 的結(jié)構(gòu)升維趨勢加速，2020 年中國 MR 市場仍以 1.5T 及以下產(chǎn) 品為主，占比約為 75%，未來 3.0T MR 有望快速增長，至 2030 年其占比有望達 到 35.7%。X 射線計算機斷層掃描系統(tǒng)（CT

19、）：亞太等新興市場引領(lǐng) CT 快速發(fā)展， 國內(nèi)高端 CT 及下沉市場為主要增長點。 CT 領(lǐng)域中，歐美發(fā)達國家已經(jīng)進入了相對成熟期，市場主要增長動力來自亞 太地區(qū)。CT 因掃描速度和成像清晰被廣泛運用于眾多疾病的檢查篩查。2020 年 全球 CT 系統(tǒng)市場規(guī)模約 135.3 億美元，灼識咨詢預(yù)計 2030 年或?qū)⑦_到約 215.4 億美元，10 年 CAGR 為 4.8%；全球維度來看，亞太地區(qū) CT 配置提升仍有較大 的空間，預(yù)計未來 10 年 CAGR 為 6.5%，增速居全球各地區(qū)首位，2030 年市場 規(guī)模有望達到約 98.7 億美元。國內(nèi) CT 市場尚未飽和，高端 CT 及下沉市場為

20、主要增長點。2019 年，中國 每百萬人 CT 保有量約為 18.2 臺，僅為同期美國該項指標的約三分之一，仍然還 有較大的成長空間。2019 年中國 CT 市場規(guī)模達到約 117.6 億元。2020 年由于 導(dǎo)致的診斷和治療需求的快速增長，CT 市場規(guī)模實現(xiàn)大幅度攀升，達到 172.7 億元，灼識咨詢預(yù)計 2030 年有望達到 290.5 億元，10 年 CAGR 為 5.3%。 國產(chǎn) CT 在 2010 年前后才正式實現(xiàn)主流 CT 機型的國產(chǎn)化，2020 年 64 排以下 CT 國產(chǎn)化率超 50%，但較為高端的 64 排以上 CT 仍被外資壟斷，國產(chǎn)化率不足 10%。結(jié)構(gòu)上來看，預(yù)計未來

21、64 排以上高端 CT（技術(shù)升級替代）和針對下沉市 場的經(jīng)濟型 CT（人均保有量提升）將會是中國市場的主要增長點。X 射線成像系統(tǒng)（XR）：國產(chǎn)化率高，向高端智能化、移動化、動態(tài)多功 能化方向發(fā)展。 亞太為全球最大 X 射線成像系統(tǒng)市場，應(yīng)用廣泛市場規(guī)模持續(xù)增大。2020 年 全球 XR 設(shè)備市場規(guī)模約 120.8 億美元，亞太作為全球人口數(shù)量最多的地區(qū)，擁 有著全球最大的 XR 市場并將繼續(xù)維持。未來在人口老齡化、骨科疾病和癌癥發(fā) 病率變化、設(shè)備更新替代等因素驅(qū)動下，灼識咨詢預(yù)計全球 XR 市場規(guī)模有望在 2030 年達到 202.7 億美元。近十年來 XR 市場的國產(chǎn)占有率不斷提高，已基本

22、實現(xiàn)進口替代，DSA 為 XR 新黑馬品類，2030 年市場規(guī)模迅速提升至百億級。2020 年對 DR 需求高增， 中國 XR 市場規(guī)模達到 123.8 億元，目前我國 XR 市場尚未飽和，隨著分級診斷 不斷深入及基層市場擴容，灼識咨詢預(yù)計 2030 年市場規(guī)模或?qū)⑦_到 206 億元， 10 年 CAGR 達 5.2%。臨床醫(yī)學(xué)對于 XR 設(shè)備的準確性、便攜性、高效性的要求 愈發(fā)提高，未來 XR 設(shè)備將邁入高端智能化、移動化、動態(tài)多功能化的新時代。同 時國內(nèi) XR 廠商將在中低端高國產(chǎn)化率的基礎(chǔ)上進一步加速對高端 XR 產(chǎn)品的進 口替代。其中 DSA 成為 XR 黑馬品類，當(dāng)前國內(nèi) DSA 滲

23、透率低，國產(chǎn)化率不足10%，灼識咨詢預(yù)計 2030 年 DSA 市場規(guī)模達到 107 億元，20-30 年 CAGR 達到 10.4%，占 XR 市場規(guī)模將達到 51.8%。分子影像系統(tǒng)（MI）：PET/CT 保有量水平極低，審批權(quán)逐步下放，國內(nèi)裝 機量有望快速增加。 高端分子影像系統(tǒng) PET/CT 仍處于快速發(fā)展階段。MI 設(shè)備的典型代表為 PET/CT、PET/MR 兩類。PET/CT 全球市場從 2015 年的約 24 億美元增長至 2020 年 31 億美元，CAGR 約為 5.2%，2020 年對常規(guī)診療的影響導(dǎo)致 MI 行業(yè)規(guī) 模和增速略有下降。高端分子影像仍處于快速發(fā)展階段，灼識

24、咨詢預(yù)計 2030 年全 球 PET/CT 市場規(guī)模有望達到 58 億美元，未來 10 年 CAGR 為 6.5%。歐美等發(fā) 達國家高端分子影像由于起步較早，PET/CT 領(lǐng)域發(fā)展進入相對成熟期。亞太地區(qū) 近年來人均可支配收入不斷提升，高端醫(yī)療需求也日益旺盛，未來亞太 PET/CT10 年 CAGR 或?qū)⒏哌_ 13.4%，成為全球 PET/CT 主要增長發(fā)力地區(qū)。中國 PET/CT 保有量水平極低，對標歐美至少 5-10 倍提升空間。2020 年中 國每百萬人 PET/CT 保有量僅為 0.61 臺，相較于同期美國 5.73 臺，澳大利亞 3.70 臺，比利時 2.86 臺，仍有較大的差距。伴

25、隨著中國高端醫(yī)療領(lǐng)域的不斷發(fā)展和國 產(chǎn)技術(shù)的持續(xù)突破，灼識咨詢預(yù)計到 2024/2030 年中國每百萬人 PET/CT 保有量 分別接近 0.78/2.41 臺，提升潛力巨大。國內(nèi) PET/CT 審批權(quán)下放，全國裝機量有望快速增加。中國 PET/CT 市場發(fā) 展較晚，仍處于起步階段，整體市場規(guī)模較小，但增長迅速。2020 年中國 PET/CT 市場規(guī)模約 13.2 億元，2015-2020 年 CAGR 高達 17.9%，灼識咨詢預(yù)計未來將 以約 15%CAGR 快速增長至 2030 年 53.4 億規(guī)模。同時審批權(quán)的下放將促進高端 設(shè)備的進一步放量，2018 年以前，PET/CT 為國家衛(wèi)健

26、委統(tǒng)一管理的甲類設(shè)備， 由于政策管制標準較高，其市場規(guī)模較為受限。2018 年 4 月，衛(wèi)健委將 PET/CT 降級為乙類設(shè)備，審批權(quán)限由衛(wèi)健委下放至省級衛(wèi)生部門，給予了醫(yī)療機構(gòu)更多 的自主選擇空間，將推動 PET/CT 在國內(nèi)的快速增長。PET/MR 技術(shù)壁壘較高，超高端設(shè)備，17%的復(fù)合高增長。PET/MR 作為醫(yī) 學(xué)影像領(lǐng)域的超高端設(shè)備，融合了 PET 與 MR 二者的優(yōu)勢，能夠?qū)盒阅[瘤患者 的診斷、分析和治療起到極大的幫助。同時 PET/MR 的出現(xiàn)也大力推動科學(xué)研發(fā)、 臨床醫(yī)療、轉(zhuǎn)化醫(yī)學(xué)等多領(lǐng)域的快速發(fā)展。2020 年全球 PET/MR 市場規(guī)模約為 2.5 億美元，預(yù)計 2030

27、 年有望增長至 12.3 億美元，CAGR 為 17%。中國 PET/MR 市場在全球范圍內(nèi)占有一席之地，截至 2020 年全球總裝機量約為 200 臺，中國 擁有 40 臺，其他大部分分布于北美和歐洲。超聲診斷設(shè)備（US）：超聲診斷設(shè)備發(fā)達國家以存量更新為主，國內(nèi)及新興 市場尚處增長市場階段。 超聲診斷設(shè)備可以利用超聲波對于人體不同器官組織的不同響應(yīng)，收集反映 成波形、曲線或者圖像等形式來起到確定病變器官、輔助疾病診斷的作用。發(fā)達 國家的超聲設(shè)備企業(yè)起步較早，市場已經(jīng)趨于飽和，主要是對存量市場的更新?lián)Q 代。對于中國在內(nèi)的新興市場來說，超聲診斷設(shè)備仍處于加速普及以及與其他醫(yī) 學(xué)影像融合創(chuàng)新的階

28、段，仍有大量新增需求。2020 年國內(nèi)超聲診斷設(shè)備市場規(guī)模近 100 億元，至 2030 年增長或?qū)⒊揭槐?，達 216.2 億元。放射治療設(shè)備（RT）：一體化直線加速器降準放療，國產(chǎn)化剛開始滲透。 放射治療設(shè)備目前主要應(yīng)用于腫瘤的治療過程中，國內(nèi)外采用較多的是醫(yī)用 直線加速器。一體化的直線加速器可以與 CT 結(jié)合，用于實現(xiàn)精準放療，大幅度提 升療效，減輕副作用。目前中國放療設(shè)備市場中，國外企業(yè)仍占據(jù)著大部分市場 份額。2020 年受的影響市場規(guī)模下降至 29 億元，但放療行業(yè)不斷擴張 仍是大勢所趨，預(yù)計 2030 年中國放療設(shè)備市場規(guī)模有望達到 63.3 億元。2.3.生命科學(xué)市場：壁壘極高

29、，外資高度壟斷，影像設(shè)備助力生命科學(xué)綜合解決方案生命科學(xué)綜合解決方案能為客戶提供生物醫(yī)學(xué)理論及臨床科研、疾病檢測及 治療、藥物從研發(fā)到產(chǎn)業(yè)化流程、人體檢測及免疫等一系列相關(guān)領(lǐng)域的設(shè)備、耗 材及軟件系統(tǒng)。目前該領(lǐng)域已經(jīng)形成了相對成熟的體系，外資品牌占據(jù)壟斷地位。生命科學(xué) 綜合解決方案作為高壁壘型行業(yè)，國際龍頭企業(yè) Danaher，Thermo Fisher， Becton，Dickinson 等企業(yè)經(jīng)過數(shù)十年的積淀，通過大舉收并購，已經(jīng)完成了產(chǎn)業(yè) 布局，其擁有的大量資本支持、眾多技術(shù)專利、成熟產(chǎn)品體系和穩(wěn)定客群，為該行 業(yè)鑄造了極高的準入門檻。生命科學(xué)領(lǐng)域市場規(guī)模超常規(guī)診療設(shè)備整體市場，影像設(shè)備

30、大有可為。根據(jù) 灼識咨詢統(tǒng)計，2019 年生命科學(xué)解決方案市場總規(guī)模約為 659 億美元，預(yù)計 2030 年規(guī)模將擴大到 1114 億美元，10 年 CAGR 為 4.9%。生命科學(xué)領(lǐng)域的應(yīng)用 也開辟出影像設(shè)備的新市場，各種動物成像的專業(yè)設(shè)備將成為生命科學(xué)領(lǐng)域科研 發(fā)展的有力工具。聯(lián)影醫(yī)療已于 2019 年推出國產(chǎn)首款臨床前大動物全身 PET/CT 成像系統(tǒng) uBioEXPLORER ，2020 年推出國產(chǎn)首款臨床前超高場磁共振成像系統(tǒng) uMR9.4T 兩款產(chǎn)品。2.4.玩家格局：國產(chǎn)龍頭聯(lián)影強勢打破GPS壟斷，高端加速份額提升醫(yī)學(xué)影像設(shè)備市場玩家分兩大陣營，一是先發(fā)進口梯隊，代表選手 GE、

31、西門 子、飛利浦、佳能、東芝等；另一后起之秀國產(chǎn)梯隊，代表選手為聯(lián)影、東軟、安 科、明峰、萬東、安健、奧泰、康達、開影、賽諾威盛、普愛、邁瑞、藍韻等?？?體來看，隨著國內(nèi)技術(shù)提升、研發(fā)投入加大以及產(chǎn)品性能及穩(wěn)定性的提升，醫(yī)學(xué) 影像中低端產(chǎn)品市場已經(jīng)逐步實現(xiàn)，高端產(chǎn)品市場仍以進口品牌為主。 但以聯(lián)影醫(yī)療為代表的國產(chǎn)影像廠商不斷發(fā)力高端，持續(xù)打破核心技術(shù)壁壘，成 為打破 GPS 高端壟斷、重塑市場格局的最有競爭力的選手。國內(nèi)影像格局迅速變遷，國產(chǎn)龍頭聯(lián)影強勢打破 GPS 壟斷，國產(chǎn)化率加速提 升。進口廠商 GE、西門子、飛利浦、佳能（簡稱 GPSC）等多年壟斷國內(nèi)影像設(shè) 備，銷量口徑看，在整體放射

32、設(shè)備、CT、MR、DSA 等細分子領(lǐng)域普遍呈現(xiàn) GPSC 份額超 80%的格局。 國內(nèi)涌現(xiàn)較多影像國產(chǎn)廠商，國內(nèi)影像設(shè)備格局近三年發(fā)生顯著變化，國產(chǎn) 廠商對進口廠商的替代不斷加速。2018 年 GPS 三家持續(xù)壟斷前三，但對比 20 年 數(shù)據(jù)看，整體以聯(lián)影為代表的國產(chǎn)廠商份額加速提升。國產(chǎn)后起之秀聯(lián)影黑馬式姿態(tài)份額進入前三，打破了 GPS 維持多年的三強 天下，細分結(jié)構(gòu)看，中低端強勢進口替代，看好中高端份額進一步提升潛力。聯(lián) 影醫(yī)療 MR、CT、PET/CT、PET/MR、移動 DR 新增銷量均為市場第一，后推出 乳腺機及 RT 等設(shè)備份額也強勢崛起。 分層次看，的主力產(chǎn)品為相對中低端的產(chǎn)品，

33、以 CT 為例，64 排以 下 CT，國產(chǎn)化率超 50%；以 MR 為例，國產(chǎn)主要是在永磁體及 1.5T 及以下 MR 實現(xiàn)更大的替代。中高端 CT、MR 的市場格局依然是 GPS 位列三甲，國產(chǎn)聯(lián)影、 東軟等緊隨其后，但橫向?qū)Ρ鹊投祟I(lǐng)域，我們預(yù)計國產(chǎn)在中高端、高端（如 64、 128 排及以上 CT、3.0T 及以上 MR）市占率至少有一倍以上提升空間。1）截至 2020 年，聯(lián)影醫(yī)療成為中國市場最大的 MR 設(shè)備廠商。按照新增銷 售臺數(shù)計，總體來看，2020 年國產(chǎn)聯(lián)影醫(yī)療是中國市場最大的 MR 設(shè)備廠商， 領(lǐng)先國際及國內(nèi)其他廠商。分維度來看，在 1.5T MR 低端領(lǐng)域及超導(dǎo) MR 領(lǐng)域

34、， 聯(lián)影醫(yī)療市占率達 25.4%（按新增銷售臺數(shù)，下同），排名第一；在 3.0T MR 的 高端領(lǐng)域中，聯(lián)影醫(yī)療作為前五強中唯一的國產(chǎn)品牌，以 17.1%的市占率排名第 四，后來居上勢頭迅猛。2）聯(lián)影醫(yī)療是中國市場最大 CT 設(shè)備廠商。按照新增銷售臺數(shù)計，2020 年 聯(lián)影醫(yī)療是中國市場最大的 CT 設(shè)備廠商。灼識咨詢數(shù)據(jù)顯示，中國 64 排以下 CT 國產(chǎn)化率已經(jīng)達到 65%，聯(lián)影醫(yī)療作為國產(chǎn) CT 品牌的龍頭，以 23.7%的市 占率獨占鰲頭。在 64 排及以上國產(chǎn)化率較低，僅為 35%，其中聯(lián)影醫(yī)療市場占 有率排名第四，在相對較短的時間內(nèi)超越發(fā)展更早的東軟醫(yī)療及其他國產(chǎn)醫(yī)療設(shè) 備同行。3

35、）DR 基本實現(xiàn)進口替代，乳腺機和 DSA 國產(chǎn)化率較低。在 XR 的各個細 分領(lǐng)域中，DR 以及移動 DR 市場已基本實現(xiàn)進口替代。而乳腺機和 DSA 仍在起 步階段，DSA 的國產(chǎn)化率仍不足 10%，其中聯(lián)影醫(yī)療乳腺機排名第五，排在國產(chǎn) 首位，隨著國產(chǎn)廠商在乳腺機、DSA 技術(shù)突破及圖像質(zhì)量的提升，我們認為未來 其國產(chǎn)化率的提升有望追尋 DR 發(fā)展趨勢，逐步改寫進口占主要品牌的現(xiàn)狀，國 產(chǎn)化程度持續(xù)提升。4）聯(lián)影醫(yī)療連續(xù)四年位居 PET/CT 銷量首位，且為國內(nèi)唯一 PET/MR 設(shè)備 生產(chǎn)商，市場份額占比超越國外企業(yè)之和。MI 作為醫(yī)學(xué)影像設(shè)備行業(yè)的高端產(chǎn)品， 國產(chǎn)企業(yè)該領(lǐng)域取得可喜的成

36、績，其中聯(lián)影醫(yī)療自 PET/CT 產(chǎn)品上市以來，連續(xù) 4 年中國市場占有率排名第一，在 PET/MR 領(lǐng)域內(nèi)聯(lián)影醫(yī)療作為唯一國產(chǎn)設(shè)備生 產(chǎn)商，市占率高達 50%，超越所有外資市占之和。5）在低能放療設(shè)備市場，聯(lián)影醫(yī)療產(chǎn)品市場占有率排名前五。國內(nèi)高能放療 設(shè)備領(lǐng)域主要被瓦里安（已并入西門子醫(yī)療）和醫(yī)科達兩家公司占據(jù)，國產(chǎn)新華 醫(yī)療也逐漸實現(xiàn)技術(shù)突破占有一席之地。在低能放療市場中國，新華醫(yī)療銷量排 名首位，市占率高達 36.8%，聯(lián)影醫(yī)療排名第五，2018 年 uRT-linac 506c（世界 范圍內(nèi)首款一體化 CT 直線加速器）獲 NMPA 認證，標志著聯(lián)影在放療設(shè)備領(lǐng)域 實現(xiàn)高水平突破，未來

37、仍將不斷沖擊國際品牌的壟斷格局，提升企業(yè)品牌影響力。3.“三化”共振，看聯(lián)影醫(yī)療全球確定性成長之路3.1.高端化趨勢顯著，產(chǎn)品+客戶+市場+售后全產(chǎn)業(yè)鏈條打造核心競爭優(yōu)勢3.1.1.高舉高打，產(chǎn)品全面覆蓋，管線豐富對標GPS產(chǎn)品全面覆蓋，管線豐富對標 GPS。公司圍繞高端醫(yī)學(xué)影像設(shè)備形成了豐富 的產(chǎn)品線，產(chǎn)品涵蓋 MR、CT、XR、 PET/CT、PET/MR 等診斷產(chǎn)品，常規(guī) RT、 CT 引導(dǎo)的 RT 等放射治療產(chǎn)品和動物 MR、動物 PET/CT 等生命科學(xué)儀器，可 滿足從臨床前科研到診斷再到治療的需求。公司也正在對 XR 產(chǎn)品線中的 DSA 產(chǎn)品和超聲產(chǎn)品線積極布局，預(yù)計后續(xù)將逐步獲批

38、上市。對標國內(nèi)外同行，公司 產(chǎn)品線布局兼具廣度與深度，除配置 MR、CT、XR、PET/CT、 PET/MR 等各產(chǎn) 品線，同時各產(chǎn)品線又垂直布局了從臨床運用至科研需求等多種產(chǎn)品型號，能夠 有效滿足不同類型客戶需求。豐富的產(chǎn)品管線形成了對國內(nèi)外對手的強勢競爭力， 隨著更多產(chǎn)品的上市和放量，公司市場份額迅速提升。3.1.2.核心技術(shù)壁壘突破，產(chǎn)品性能比肩進口持續(xù)突破核心技術(shù)壁壘。公司構(gòu)建了貫穿技術(shù)、產(chǎn)品與軟件的垂直創(chuàng)新體系， 圍繞各產(chǎn)品線核心部件開展核心技術(shù)研發(fā)，為實現(xiàn)核心技術(shù)自主可控、鑄造產(chǎn)品 競爭力壁壘奠定了堅實基礎(chǔ)。公司自研比例位居行業(yè)前列，各產(chǎn)品線主要核心部 件均實現(xiàn)自研自產(chǎn)。1）MR

39、領(lǐng)域，公司已掌握超導(dǎo)磁體、梯度、射頻、譜儀等 MR 核心部件的研 制技術(shù)，技術(shù)指標處于行業(yè)領(lǐng)先水平。此外，公司將 MR 相關(guān)核心技術(shù)拓展至生命科學(xué)儀器領(lǐng)域（超高場強動物 MR）。 2）CT 領(lǐng)域，公司已實現(xiàn) CT 主要核心部件的自研自產(chǎn)。公司自研的時空探 測器已應(yīng)用于公司全線 CT 產(chǎn)品，支持最薄層厚 0.5mm 的多款時空探測器配置。 自研雙極性 CT 球管技術(shù)及雙極性 CT 高壓發(fā)生器。3）XR 領(lǐng)域，公司通過自研掌握了高壓發(fā)生器技術(shù)，目前該零部件已經(jīng)實現(xiàn) 量產(chǎn)并運用于部分產(chǎn)品中。 4）MI 領(lǐng)域，公司已掌握高清數(shù)字探測器技術(shù)，包括閃爍晶體研發(fā)和生產(chǎn)技 術(shù)、探測器系統(tǒng)架構(gòu)設(shè)計、讀出電子學(xué)設(shè)

40、計、信號采集及后處理技術(shù)等；硅酸釔镥 （LYSO）閃爍晶體是探測并接收伽瑪射線產(chǎn)生的信號的關(guān)鍵部件，公司掌握 PET 探測器的核心部件。 5）RT 領(lǐng)域，公司已掌握一體化 CT 引導(dǎo)直線加速器系統(tǒng)核心技術(shù)并實現(xiàn)主 要核心部件的自研自產(chǎn)。公司產(chǎn)品性能比肩進口高端品類。公司研發(fā)的多款產(chǎn)品創(chuàng)造了行業(yè)或國產(chǎn)“首 款”，包括行業(yè)首款具有 4D 全身動態(tài)掃描功能的 PET/CT 產(chǎn)品 uEXPLORER （Totalbody PET/CT），2018 年獲英國物理世界雜志評選的“全球十大技術(shù)突破” 稱號；行業(yè)首款 75cm 孔徑的 3.0T MR 產(chǎn)品 uMR Omega，擁有零液氦揮發(fā)技 術(shù)、主動/被動

41、勻場技術(shù)、失超保護技術(shù)等多項專利技術(shù)；行業(yè)首款診斷級 CT 引 導(dǎo)的一體化放療加速器 uRT-linac 一體化 CT 直線加速器等產(chǎn)品。從主要產(chǎn)品參 數(shù)來看，公司在高端 MR、CT 設(shè)備等逐步追平甚至超越競爭對手，代表產(chǎn)品如：1）uMR Omega、uMR 880 相較于市場可比產(chǎn)品擁有更大的檢查孔徑、更高 的梯度場強和切換率，以及可覆蓋身體多部位的射頻接受線圈，全面提升患者檢 查體驗及檢查效能； 2）uCT 960+等代表性 CT 產(chǎn)品在臨床具備明顯優(yōu)勢：（1）通過優(yōu)化球管和 高壓發(fā)生器性能，實現(xiàn)提高小病灶檢出能力、降低運動偽影、提升心血管圖像分 辨能力；（2）結(jié)合重建算法的更新迭代，可實

42、現(xiàn)低劑量掃描。該等產(chǎn)品通過灌注 功能為臨床診斷提供更多定量分析工具，拓寬 CT 臨床應(yīng)用的場景。從底層部件到頂層算法，橫跨多研發(fā)環(huán)節(jié)打造產(chǎn)品核心優(yōu)勢。一款產(chǎn)品的性 能，并非由單一部件決定，底層部件突破、硬件系統(tǒng)的協(xié)同、基于臨床使用的軟件 算法都是提升性能的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，公司產(chǎn)品核心優(yōu)勢貫穿多研發(fā)環(huán)節(jié)，我們以 CT 為 例：1）精準數(shù)據(jù)采集。公司自研的時空探測器已應(yīng)用于公司 CT 系列產(chǎn)品，支持 最薄層厚 0.5mm 的多款時空探測器配置，實現(xiàn)超高空間分辨率，大幅提升圖像 質(zhì)量；2）精準系統(tǒng)合作。除探測器外，公司同樣自研掌握了雙極性 CT 球管技術(shù) 和高壓發(fā)生器技術(shù)，球管和探測器采集微秒級的協(xié)同以及

43、探測器模塊間的納米級 同步是發(fā)揮硬件優(yōu)勢及提高精準性的保證；3）圖像重建算法。公司開發(fā)出基于 CT 產(chǎn)品的重建優(yōu)化算法，可有效降低臨床檢查時輻射劑量，提升系統(tǒng)動態(tài)掃描能力； 4）精準劑量控制。公司還研發(fā)了基于人工智能的全模型迭代重建算法，在圖像滿 足臨床診斷要求的前提下最大程度降低劑量。3.1.3.量價齊升，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級+規(guī)模效應(yīng)帶動盈利能力迅速提升量價齊升下，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級+規(guī)模效應(yīng)，公司毛利率及凈利率（費用率整體顯 著下降）迅速提升。 1）公司產(chǎn)品整體呈現(xiàn)量價齊升。公司各產(chǎn)品銷量及價格 2018-2020 年快速 提升，部分產(chǎn)品 2021 年銷售均價略有下降，如 CT 主要系 2020 年影

44、響銷售 更多配置較高的 CT，如客戶增加選配“天眼”平臺及方艙，21 年此類需求減弱， 同時經(jīng)濟型 CT 增長較快所致；2021 年 MI 價格有所下降，主要系 uEXPLORER 高價位 MI 銷量與 2020 年持平，但其他 MI 品類銷售增速較快，帶動平均價格下 滑。2）高端品類占比提升，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級趨勢顯著。橫向品類看，高壁壘 MI/RT產(chǎn)品收入增速領(lǐng)先，MI 品類彰顯高議價能力，毛利率絕對領(lǐng)先其他品類。細分單 品類結(jié)構(gòu)看，高端 MR 銷售占比提升，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶動 MR 毛利率提高。經(jīng)濟 型 CT 更符合及后續(xù)發(fā)熱門診等需求，占比有所提升，后續(xù)常態(tài)化下預(yù)計中 高端 CT 受益行業(yè)技術(shù)

45、結(jié)構(gòu)升級提速，也將進一步提升占比。3）規(guī)模優(yōu)勢驅(qū)動主要物料采購價格逐步下降。公司對高純度液氦的采購價格 波動較大，主要原因系我國氦氣資源儲量相對緊缺、主要依賴進口，全球液氦價 格處于增長趨勢，導(dǎo)致公司 2019 年和 2020 年液氦采購價格同步上漲，2021 年 公司拓展新的液氦采購渠道，議價能力得以提升帶來采購價格下降；其他主要物 料的采購價格相對比較穩(wěn)定，2021 年由于公司產(chǎn)品產(chǎn)量增長，對主要物料的采購 量增加，規(guī)模優(yōu)勢導(dǎo)致采購價格相對下降。3.1.4.客戶高端化，自上而下布局市場打開品牌力，奠定長期放量邏輯三級及以上高端客戶貢獻主要營收，彰顯品牌力迅速提升。公司產(chǎn)品已入駐 近 900

46、 家三甲醫(yī)院，根據(jù)復(fù)旦大學(xué)醫(yī)院管理研究所發(fā)布的“2020 中國醫(yī)院排行 榜-全國綜合排行榜”，其中全國排名前 10 的醫(yī)療機構(gòu)均為公司用戶，排名前 50的醫(yī)療機構(gòu)中，公司用戶達 49 家。2021 年公司 43%收入來自直銷和經(jīng)銷的三 級及以上醫(yī)院，公司高舉高打，產(chǎn)品導(dǎo)入高端機構(gòu)，攻克大三甲機構(gòu)獲得專家認 可，自上而下市場布局，公司品牌加速轉(zhuǎn)化。中國大陸地區(qū)營收主要來自華東地 區(qū)，其次為華南地區(qū)和西南地區(qū)，2021 年占比分別達到 32%、16.4%、15.4%。 除華東大本營外，西北、華北、華南等區(qū)域快速發(fā)展，公司產(chǎn)品影響力擴展至全 國，彰顯品牌力提升。經(jīng)銷優(yōu)勢不斷擴大。公司建立了高效的銷售

47、網(wǎng)絡(luò)和經(jīng)銷體系，通過與優(yōu)質(zhì)經(jīng) 銷商合作，利用經(jīng)銷商下沉式的區(qū)域推廣及快速響應(yīng)速度，提高公司產(chǎn)品所覆蓋 區(qū)域的廣度及深度，帶動銷售增長，公司銷售職能人員從 2018 年的 1002 人增加 至 2021 年 1820 人，2018-2021 年公司經(jīng)銷商數(shù)量從 300 多家增加至 948 家以 上，經(jīng)銷收入占比提升到 2021 年的 66%，經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)不斷擴大，持續(xù)帶動全國各 大區(qū)域設(shè)備放量。3.1.5.打通產(chǎn)學(xué)研醫(yī)全鏈條，創(chuàng)新引領(lǐng)綁定核心客戶創(chuàng)新能力與產(chǎn)學(xué)研深度合作互為加強，持續(xù)引領(lǐng)技術(shù)前沿，深度綁定核心客 戶。公司依托持續(xù)的技術(shù)積累，不斷打通“基礎(chǔ)研究-臨床應(yīng)用-轉(zhuǎn)化醫(yī)學(xué)-產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)化” 全鏈條，

48、通過與知名醫(yī)療機構(gòu)、高校、科研院所等開展產(chǎn)學(xué)研醫(yī)合作共同研究前沿技術(shù)，逐步從以產(chǎn)品和技術(shù)賦能臨床的單一維度，向構(gòu)建全方位科技支撐的產(chǎn) 學(xué)研醫(yī)深度融合創(chuàng)新體系轉(zhuǎn)變，以臨床需求和重大醫(yī)學(xué)難題帶動產(chǎn)品定義、性能 優(yōu)化、應(yīng)用拓展、臨床示范，并將技術(shù)創(chuàng)新成果轉(zhuǎn)化為成熟產(chǎn)品推向市場，形成從 創(chuàng)新到商業(yè)轉(zhuǎn)化的閉環(huán)管理，與頭部大客戶形成科研與產(chǎn)業(yè)的正向循環(huán)。同時公 司依托高端技術(shù)能力以及發(fā)揮國產(chǎn)企業(yè)優(yōu)勢，多次榮獲科技部“數(shù)字診療裝備研 發(fā)”專項項目，是國家高端影像設(shè)備產(chǎn)學(xué)研合作排頭兵。售后服務(wù)完善，打造產(chǎn)品端到服務(wù)端的閉環(huán)差異化競爭優(yōu)勢。公司以客戶體 驗為中心，圍繞常規(guī)售后需求、應(yīng)急反應(yīng)需求和意見反饋需求，打

49、造了完善的客 戶服務(wù)體系。公司建立了一支注重細節(jié)、精益求精的售后團隊，為客戶提供涵蓋 培訓(xùn)、安裝、維修、升級、保養(yǎng)等方面的綜合服務(wù)，持續(xù)打造產(chǎn)品端到服務(wù)端的閉 環(huán)差異化競爭優(yōu)勢，借助服務(wù)提升綜合口碑。此外，公司高度重視與客戶持續(xù)溝 通并獲得反饋意見，促進研發(fā)團隊的產(chǎn)品優(yōu)化升級。3.2.核心部件自主化，盈利能力迅速躍遷3.2.1.核心部件高壁壘構(gòu)筑高集中格局，上游國產(chǎn)化加速突破全球醫(yī)學(xué)影像集中度超高，GPS 三家多年壟斷全球市場。根據(jù)西門子 2018 年公布數(shù)據(jù)，GPS 醫(yī)療（GE、Philips、Siemens）三家份額全球占比 68%以上， 在高端的 Advanced Therapies（包

50、含介入影像及定制化軟件方案）CR3 更是高達 80%，橫觀對比醫(yī)療器械各領(lǐng)域，醫(yī)學(xué)影像屬于為數(shù)不多的高壟斷高集中度細分 子行業(yè)，其中西門子影像設(shè)備全球單家超過 30%。對比全球及國產(chǎn)龍頭醫(yī)學(xué)影像 收入規(guī)模，GPS 醫(yī)療 21 年在全球影像市場依然霸主前三，其收入體量遠超國內(nèi) 龍頭聯(lián)影醫(yī)療，國內(nèi)龍頭收入不足 GE、西門子醫(yī)療的 1/10。高技術(shù)壁壘構(gòu)筑護城河，關(guān)鍵部件外資壟斷。醫(yī)學(xué)影像技術(shù)壁壘極高，供應(yīng) 鏈復(fù)雜，軟硬件集成、整機各部件整合和組裝需要較高的工藝水平、經(jīng)驗積累、醫(yī) 工合作等。核心元器件的技術(shù)水平直接決定出廠整機的技術(shù)水平，整機產(chǎn)品能否 做到全部部件自研自產(chǎn)是構(gòu)筑核心競爭力的關(guān)鍵。 全

51、球關(guān)鍵核心部件大多集中在 GPS 及少數(shù)第三方廠商手中，目前僅少數(shù)國 產(chǎn)整機廠商及第三方上游部件商實現(xiàn)自研自產(chǎn)，高端產(chǎn)品核心零部件絕大部分依 賴進口。其中 GPS 三家基本實現(xiàn)大多數(shù)影像設(shè)備的上游核心部件的自研自產(chǎn)，上 游的壟斷進一步造就全球影像設(shè)備高度集中的格局。產(chǎn)業(yè)鏈對比看，中游先行，上游核心部件國產(chǎn)廠商技術(shù)替代滯后。 國產(chǎn)整機廠商涌現(xiàn)出聯(lián)影醫(yī)療、東軟醫(yī)療、萬東醫(yī)療等一批代表性企業(yè)，在發(fā)展 較早的超聲、CT 等細分品類國產(chǎn)化率已相對較高，但在核心部件僅少數(shù)廠商突破， 且多數(shù)處于低端替代。核心部件成本占比高，核心零部件創(chuàng)新自主是醫(yī)學(xué)影像彎道超車關(guān)鍵路徑。 國產(chǎn)企業(yè)打破 GPS 壟斷及提高盈利

52、的關(guān)鍵一環(huán)就是核心部件的突破甚至創(chuàng)新。以 相對壁壘低的 DR 設(shè)備為例，X 線球管、平板探測器、高壓發(fā)生器是其核心三大 器件，根據(jù)火石創(chuàng)造數(shù)據(jù)，三大部件約占生產(chǎn)成本的 40%至 60%。以高端技術(shù) PET/CT 設(shè)備為例，據(jù)器械匯，其中 LYSO 晶體關(guān)鍵材料成本占 PET/CT 成本的 40-50%，LYSO 晶體材料成本自主掌握則是整機廠商獲取成本競爭優(yōu)勢的關(guān)鍵因 素。隨著國內(nèi)廠商規(guī)模提高，新技術(shù)規(guī)模效應(yīng)逐步提升，國產(chǎn)廠商正加速推進核 心部件自研。國產(chǎn)影像龍頭聯(lián)影醫(yī)療依靠全產(chǎn)業(yè)鏈的核心部件自研+部分自產(chǎn)，實 現(xiàn)差異化競爭力以及盈利能力的顯著提升，其毛利率邊際顯著提升，加速超越其 他國產(chǎn)競爭

53、對手。3.2.2.聯(lián)影醫(yī)療：核心部件自主破壁，盈利能力提升空間大公司核心部件自主破壁，提升盈利能力空間。公司已實現(xiàn)大多數(shù)核心部件的 自主研發(fā)，部分已量產(chǎn)自用。 MR 產(chǎn)品的核心零部件磁體、射頻、梯度和譜儀， CT 產(chǎn)品的核心零部件探測器，MI 產(chǎn)品 PET 部分的核心零部件探測器，以及 RT 產(chǎn)品的核心零部件加速管、多葉光柵，公司已具備自主研發(fā)和量產(chǎn)的能力。同時 CT 產(chǎn)品的核心零部件球管、高壓發(fā)生器，XR 產(chǎn)品的核心零部件 X 射線管、高 壓發(fā)生器和平板探測器，以及 RT 產(chǎn)品的核心零部件磁控管，主要通過外購取得。規(guī)模優(yōu)勢+核心部件自主化，顯著提升盈利空間，毛利率快速躍遷。核心部件 占成本的比重較高，公司在核心部件自主化率提升中，疊加規(guī)模優(yōu)勢及高端結(jié)構(gòu) 升級，成本顯著下降，相比業(yè)務(wù)類似的同行公司，公司毛利率實現(xiàn)快速提升。未來 隨著公司核心部件的自主化逐步提升，有望帶動成本進一步下行，持