房地產(chǎn)行業(yè)：投資承壓下探銷售持續(xù)回暖

1、請參閱最后一頁的重要聲明標題目錄開發(fā)投資數(shù)據(jù)詳解 HYPERLINK l _bookmark0 1土地端：單月土地購置下降明顯，土拍放量、溢價率提升1開工、施工端：繼續(xù)回落趨勢，單月新開工增速波動大3投資端：投資回落趨勢不變，中部地區(qū)增幅擴大4市場供需及資金端數(shù)據(jù)詳解6銷售端：銷售增速持續(xù)回暖，仍存在彈性6資金端：整體延續(xù)放緩態(tài)勢，房貸利率進入反彈階段8 HYPERLINK l _bookmark0 政策端解讀11政治局會議：“調(diào)控”轉(zhuǎn)向“管理”，不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟手段 11流動性層面：融資政策邊際收緊，約束土地市場升溫12地方層面：因城施策：蘇州升級調(diào)控降溫，上海臨港放寬限購12開發(fā)

2、投資端數(shù)據(jù)詳解土地端：單月土地購置下降明顯，土拍放量、溢價率提升1-7 月房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)累計土地購置面積同比下降 29.4%，跌幅增加 1.9pct，其中 7 月單月購置面積同比下降 36.9%，跌幅較 6 月擴大 22.6pct。1-7 月土地累計成交價款同比下滑 27.6%，跌幅保持不變，其中 7 月土地成交價款同比下滑 27.3%，跌幅較 6 月擴大 15.8pct。圖表1： 單月土地購置面積（萬平）圖表2： 土地購置面積累計同比資料來源：統(tǒng)計局， 資料來源：統(tǒng)計局， 圖表3： 土地成交價款單月同比及累計同比圖表4： 土地購置費用單月同比及累計同比本年土地購置費:累計增速土地購置費單月同

3、比100%80%60%40%20%0%-20%-40%15/02 15/08 16/02 16/08 17/02 17/08 18/02 18/08 19/02資料來源：統(tǒng)計局， 資料來源：統(tǒng)計局， 全國土地成交轉(zhuǎn)為正增長，從 7 月百城成交土地的建筑面積來看，重點城市的土地成交數(shù)據(jù)依舊好于全國。其中，一線城市成交土地建筑面積由上月同比上漲 26.6%擴大為上漲 76.1%，二線城市成交建面由上月的上漲 41.4%下降為 24.9%。百城土地供需結(jié)構(gòu)方面，7 月百城土地供需比為 0.98，其中，規(guī)劃土地建筑面積供應(yīng) 9739.81 萬平方米，同比減少 15.74%，土地成交建面 9940.38

4、 萬方，同比上升 3.03%。結(jié)合我們對重點城市的調(diào)研，其土拍放量、溢價率提升的主要原因在于：1、核心城市尤其是部分二線城市，在歷經(jīng)去年下半年流拍潮后，在適度控制起拍價的同時推出的主城區(qū)優(yōu)質(zhì)地塊的量顯著增加；2、主流房企紛紛聚焦核心城市疊加上半年銀行較為寬松的授信政策為重點城市土拍市場的升溫創(chuàng)造了良好 條件。圖表5： 百城住宅用地成交面積及同比圖表6： 百城土地成交結(jié)構(gòu)成交建筑面積（萬平方米）成交面積同比20000 80%18000 1600060%1400040%120001000020%800060000%4000-20%20000-40%17/01 17/05 17/09 18/01 1

5、8/05 18/09 19/01 19/05一線城市二線城市三線城市100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%15/1216/0616/1217/0617/1218/0618/1219/06資料來源：wind， 資料來源：wind， 圖表7： 百城規(guī)劃土地供應(yīng)建筑面積及同比圖表8： 百城土地供需比規(guī)劃土地供應(yīng)建筑面積（萬平方米）同比25,000100%80%20,00060%15,00040%10,00020%0%5,000-20%0-40%16/0416/1017/0417/1018/0418/1019/04資料來源：wind， 資料來源：wind， 從百城土地成交樓

6、面價來看，7 月份一線城市土地成交樓面均價較上月下降 46.7%，二、三線城市分別環(huán)比上升 7.4%和 22.1%，一線城市有所回落。宅地成交溢價率方面，百城土地溢價率在繼上月首次迎來回落后本月繼續(xù)有所下降，環(huán)比下降 0.89%。分能級城市來看，一線城市土地溢價率由高點回落，整體溢價率較 6 月的 25.0%反彈至 6 月的 5.0%；二線城市中部分城市土地市場過熱，政策調(diào)控邊際收緊，整體溢價率繼續(xù)下降至 13.7%，降幅為 5.1pct；三線城市溢價率則下降 7.5pct，但仍保持在 13.4%的相對高位。圖表9： 百城土地成交樓面均價（元/平方米）圖表10： 百城土地成交溢價率（%）百城土

7、地成交樓面均價：一線城市 一線城市二線城市三線城市180001600014000120001000080006000400020000百城土地成交樓面均價：二線城市百城土地成交樓面均價：三線城市16014012010080604020015/01 15/07 16/01 16/07 17/01 17/07 18/01 18/07 19/0115/01 15/07 16/01 16/07 17/01 17/07 18/01 18/07 19/01 19/07資料來源：統(tǒng)計局， 資料來源：wind， 開工、施工端：繼續(xù)回落趨勢，單月新開工增速波動大1-7 月房屋新開工面積 12.57 億平方米，同

8、比增長 9.50%，增速較上月降低 0.6pct，其中，住宅新開工面積9.28 億平方米，增長 9.60%，增速降低 0.9pct。7 月單月住宅新開工面積增速為 5.36%，較上月下降了 2.4pct， 辦公樓新開工面積同比增加 21.6%，而商業(yè)營業(yè)用房依舊同比下降，降幅為 3.5pct。單月份新開工面積增速波動較大，從趨勢來看與銷售保持一致，原因在于在資金收緊情況下，目前房企往往采用以銷定產(chǎn)的策略，我們預(yù)計下半年銷售仍將保持平穩(wěn)回落，疊加 1-7 月份土地購置增速負增長，新開工累計增速預(yù)計將會持續(xù)收斂。1-7 月房屋施工面積達 79.42 億平方米，同比增長 9.0%，與上月增速持平，其

9、中住宅施工面積 55.41 億平方米，同比增長 10.4%，與上月相比略減 0.1pct。我們預(yù)計施工面積仍將保持平穩(wěn)增長，預(yù)售房屋交付竣工的硬性約束，將有效抵消新開工增速下降帶來的負向拖動作用。圖表11： 住宅單月新開工面積（萬平）圖表12： 辦公樓、商業(yè)營業(yè)用房新開工面積累計同比（%）資料來源：統(tǒng)計局， 資料來源：統(tǒng)計局， 圖表13： 單月銷售面積增速和單月新開工增速房屋新開工面積:累計同比商品房銷售面積:累計同比80新開銷售領(lǐng)先新開工4-5月新開工與銷售基本同步工與60銷售背離40200-20-4008/609/610/611/612/613/614/615/616/617/618/61

10、9/6資料來源：統(tǒng)計局， 投資端：投資回落趨勢不變，中部地區(qū)增幅擴大1-7 月全國房地產(chǎn)開發(fā)投資 7.28 萬億元，同比增長 10.6%，增幅較 1-6 月縮小 0.3pct。其中，住宅投資 5.34 萬億元，增長 15.1%，增速較上月降低 0.7pct，住宅投資占房地產(chǎn)開發(fā)投資的比重為 73.4%。7 月單月投資增速同比 8.5%，較上月下升 1.6pct。分區(qū)域來看，東部、中部、西部以及東北區(qū)域 1-7 月投資增速分別為 9.2%、9.5%、15.1%以及 11%，其中中部增幅擴大，上漲 0.6pct，東部、西部、西北部增幅則分別下滑 0.7、0.4 和 1.7pct，其中，中部地區(qū)投資

11、增速幅度最大。7 月單月投資增速較 6 月有所回落，我們認為仍然是由于土地購置費同比下降所致。年內(nèi)施工體量和施工強度的提升支撐了投資仍在高位徘徊，展望下半年，我們認為隨著房地產(chǎn)融資政策的進一步收緊和棚改力度的逐步趨弱，房企在資金端和土地投資端將進一步承壓，投資增速將平穩(wěn)滑落。但從全年來看，施工支撐投資， 投資不會太差且更具質(zhì)量，因此我們預(yù)計 2019 年全年投資增速在 6-8%左右。圖表14： 房地產(chǎn)單月投資額與累計同比圖表15： 房地產(chǎn)開發(fā)投資累計同比（%）資料來源：統(tǒng)計局， 資料來源：統(tǒng)計局， 圖表16： 施工面積累計同比圖表17： PSL 余額及增速40,000.0035,000.003

12、0,000.0025,000.0020,000.0015,000.0010,000.005,000.000.00抵押補充貸款（PSL）：期末余額同比80.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%2017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-070.0%資料來源：統(tǒng)計局， 資料來源：wind， 市場供需及資金端數(shù)據(jù)詳解銷售端：銷售增速持續(xù)回暖，仍存在彈性1-7 月商品房銷售面積為 88783

13、 萬平方米，同比下降 1.3%，較 1-6 月減少 0.5pct；1-7 月商品房銷售金額為83162 億元，同比增長 6.2%，增速較 1-6 月增加 0.6pct。單月來看，7 月銷售面積為 12997 萬平方米，同比上升1.1%，增速較 6 月增加 3.4pct；6 月銷售金額為 12464 億元，同比增加 9.8%，增速較 6 月增加 5.6pct。7 月住宅銷售均價 9,578 元/平，同比增加 10.25%，增速較 6 月增加 1.32pct。7 月單月市場銷售金額和面積增速同比持續(xù)回暖，符合我們此前對于銷售存在彈性的預(yù)期。同時與我們跟蹤的重點 47 城數(shù)據(jù)成交金額走勢相吻合，該數(shù)

14、據(jù)在 7 月同比+16.1%，分城市而言，二、三線城市同比增速 35.86%和 17.47%，而一線城市同比則由正轉(zhuǎn)，同比增加-12.55%，反映了在因城施策的情況下，三四線韌性猶在。展望全年的銷售增速，我們認為三季度的銷售或具備一定的彈性，原因在于：1、全年基數(shù)壓力有所降低。全國商品房銷售面積的單月增速在 18 年 8 月開始由上月的 9.9%收窄至 2.4%，9 月后單月銷售增速轉(zhuǎn)負，帶動18 年全年累計增速由 7 月的 4.2%降低至 1.3%；2、過去兩年一二線城市成交量的收縮與人口流入的增長形成反差，整體需求存在潛在空間。3、供給發(fā)力放量。上半年供給同比有所提升，但仍處在低位，下半年

15、政府出于穩(wěn)定房價上漲預(yù)期的需要，將會進一步加大供給端的放量。圖表18： 住宅單月銷售面積（萬平）圖表19： 住宅單月銷售金額（億元）20,00018,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0002013201420152016201720182019 18,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0001-2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月1-2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月資料來源：統(tǒng)計局， 資料來源：統(tǒng)計局， 圖表20： 住宅累計銷售面積及

16、同比增速圖表21： 住宅單月成交均價及同比增速160,000 30%140,00025%120,00020%100,00015%80,00010%60,00040,0005%20,0000%0-5%17-02 17-06 17-10 18-02 18-06 18-10 19-02 19-06單月住宅成交均價同比增速12000 20%1000015%800010%60005%400020000%0-5%17-02 17-05 17-08 17-11 18-03 18-06 18-09 18-12 19-04 19-07資料來源：統(tǒng)計局，中信建投證券研究發(fā)展部資料來源：統(tǒng)計局，中信建投證券研究發(fā)展

17、部住宅累計銷售面積（萬平米）同比增速圖表22： 重點城市一手房成交同比增速圖表23： 重點城市一手房成交結(jié)構(gòu)一線城市二線城市三線城市80%60%40%20%0%-20%-40%-60%17/01 17/04 17/07 17/10 18/01 18/04 18/07 18/10 19/01 19/04一線城市 二線城市 三線城市100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%17/01 17/04 17/07 17/10 18/01 18/04 18/07 18/10 19/01 19/04 19/07資料來源：wind， 資料來源：wind， 從商品房類型來看，住宅成交量和

18、成交金額增速有所提升之外，辦公樓和商業(yè)營業(yè)用房的成交量和成交金額增速均有不同程度下滑。1-7 月住宅、辦公樓、商業(yè)營業(yè)用房分別同比-0.37%，3.41%、-10.84%，增速較 1-6月分別+0.63pct、-0.82pct、-0.85pct；銷售金額分別同比+9.2%、-13.3%、-10.2%，增速較 1-6 月分別+0.83pct、-0.77pct、-0.97pct。單月來看，7 月住宅、辦公樓、商業(yè)營業(yè)用房銷售面積分別同比 3.4%，-15.98%、-18.38%，增速較 6月分別+5.17pct、-11.83pct、-7.66pct；銷售金額分別同比+14.0%、-18.4%、-1

19、6.9%，增速較 6 月分別+7.0pct、-5.33ct、-6.39pct。區(qū)域結(jié)構(gòu)層面，1-7 月東部地區(qū)、中部地區(qū)、西部地區(qū)、東北地區(qū)銷售面積同比-4.2%、-0.1%、+2.8%、-7.8%， 增速較 1-6 月+0.4pct、+0.4pct、+0.5pct、+0.5pct；銷售金額同比+5.2%、+6.7%、+9.3%、+0.5%，增速較 1-6 月+0.5pct、+0.5pct、+0.9pct、-0.4pct。西部地區(qū)無論是成交量還是成交金額保持正增長，東部、中部和東北部地區(qū)成交面積延續(xù)負增長，且除東部地區(qū)銷售面積和銷售金額增速略有下降外，其他各區(qū)域銷售面積和銷售金額增速均有不同程

20、度的上升，其中西部地區(qū)上升幅度最大。圖表24： 分區(qū)域商品房銷售面積累計同比（%）圖表25： 分區(qū)域商品房銷售金額累計同比（%）東部地區(qū)中部地區(qū)西部地區(qū)東北地區(qū)6050403020100-10-2016/02 16/06 16/10 17/02 17/06 17/10 18/02 18/06 18/10 19/02 19/06 東部地區(qū)中部地區(qū)西部地區(qū)東北地區(qū)80706050403020100-1016/02 16/06 16/10 17/02 17/06 17/10 18/02 18/06 18/10 19/02 19/06資料來源：統(tǒng)計局， 資料來源：統(tǒng)計局， 資金端：整體延續(xù)放緩態(tài)勢，房

21、貸利率進入反彈階段1-7 月房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)到位資金為 99800 億元，同比+7.0%，較 1-6 月-0.2pct，資金面小幅趨緊。單月來看，7 月到位資金為 18277 億元，同比+5.7%，單月增速與 6 月基本持平。從各資金來源來看，1-7 月國內(nèi)貸款、利用外資、自籌資金、定金及預(yù)收款、個人按揭貸款分別同比+9.5%、+83.6%、+2.8%、+9.6%、+11.3%，增速較 1-6 月分別+1.1pct、+31.8pct、-1.9pct、+0.6pct、+0.2pct。7 月國內(nèi)貸款、利用外資、自籌資金、定金及預(yù)收款、個人按揭貸款分別同比+16.8%、245.8%、-7.42%、+1

22、2.8%、+12.2%， 增速較 6 月分別-6.0pct、-13.8pct、+11.6pct、-0.1pct，銷售回款支撐房地產(chǎn)開發(fā)到位資金提升。從資金來源結(jié)構(gòu)上看，1-7 月國內(nèi)貸款累計占比不斷下滑，由 1-2 月的 20.3%降至 15.4%，定金及預(yù)收款和個人按揭貸款累計占比穩(wěn)步提升，分別由 1-2 月的 30.1%和 14.1%升至 34.0%和 15.2%，合計占比 49.3%，1-7 月自籌資金占比 31.1%，較上半年-0.4pct。7 月房企資金端整體延續(xù)放緩態(tài)勢，一方面融資渠道全面收緊，監(jiān)管升級，自籌資金端同比下滑明顯，但銷售增速反彈超預(yù)期，定金及預(yù)收款增速大幅上升，仍存在

23、一定支撐。圖表26： 國內(nèi)貸款和個人按揭貸款累計同比（%）圖表27： 資金來源同比與投資增速比較（%）個人按揭貸款同比(左軸)國內(nèi)貸款同比(右軸)25252020151510105500-5-5-10-1017/0217/0617/1018/0218/0618/1019/0219/06 投資增速同比(左軸)資金來源同比(右軸)141412121010886644220017/0317/0717/1118/0318/0718/1119/03資料來源：統(tǒng)計局， 資料來源：統(tǒng)計局， 房貸利率層面，融 360 大數(shù)據(jù)研究院監(jiān)測數(shù)據(jù)顯示：2019 年 7 月，全國首套房貸款平均利率為 5.44%，相當于

24、基準利率 1.110 倍，環(huán)比上漲了 2BP；二套房貸款平均利率為 5.76%，環(huán)比上漲 1BP。從數(shù)據(jù)上看，全國房貸利率水平在下半年進入反彈階段。一線城市和二線城市的房貸利率變化趨勢差異較大。一線城市中，北京和廣州地區(qū)的房貸利率與上月持平，上海和深圳地區(qū)的平均水平則有所下降，其中，上海地區(qū)多家銀行下調(diào)房貸利率，導(dǎo)致整個城市首套房貸利率水平環(huán)比下降 7BP，僅次于?？?，為全國降幅第二大的城市。二線城市中， 多個熱門地區(qū)房貸利率上漲，其中，蘇州、杭州、寧波、大連、長沙調(diào)整頻率加快，近期已不止一次上調(diào)房貸利率，且部分銀行額度緊張，甚至?xí)和Ｊ芾矸抠J業(yè)務(wù)。圖表28： 全國首套房平均貸款利率圖表29：

25、全國二套房貸平均利率5.80%5.60%5.40%5.20%5.00%4.80%4.60%4.40%4.20%4.00%17/0417/0918/0218/0718/1219/056.20%6.00%5.80%5.60%5.40%5.20%5.00%17/0417/0817/1218/0418/0818/1219/04資料來源：融 360， 資料來源：融 360， 圖表30： 2018 年以來流動性持續(xù)寬松時間政策方向內(nèi)容目標2018 年 1 月 25 日普惠金融凡前一年符合條件的貸款余額或增量占比達到 1.5%的商業(yè)銀行， 存款準備金率可在人民銀行公布的基準檔基礎(chǔ)上下調(diào) 0.5pct；前一年

26、符合條件的貸款余額或增量占比達到 10%的商業(yè)銀行，存款準備金率可按累進原則在第一檔基礎(chǔ)上再下調(diào) 1pct。支持金融機構(gòu)發(fā)展普惠金融業(yè)務(wù)，提高金融服務(wù)的覆蓋率和可得性；2018 年 4 月 25 日定向降準下調(diào)大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、城市商業(yè)銀行、非縣域農(nóng)村商業(yè)銀行、外資銀行人民幣存款準備金率 1pct。釋放資金給銀行償還央行的中期借貸便利（MLF）以及對沖 4 月中下旬企業(yè)繳稅， 增加銀行體系資金的穩(wěn)定性，優(yōu)化流動性結(jié)構(gòu)。2018 年 7 月 5 日全面降準下調(diào)國有大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、郵政儲蓄銀行、城市商業(yè)銀行、非縣域農(nóng)村商業(yè)銀行、外資銀行人民幣存款準備金率0.5pct，支持

27、市場化法治化“債轉(zhuǎn)股”和小微企業(yè)融資。進一步推進市場化法治化“債轉(zhuǎn)股”，加大對小微企業(yè)的支持力度。2018 年 10 月 7 日定向降準下調(diào)大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、城市商業(yè)銀行、非縣域農(nóng)村商業(yè)銀行、外資銀行人民幣存款準備金率 1pct。降準所釋放的部分資金用于償還 10 月 15 日到期的約 4500 億元中期借貸便利（MLF），這部分 MLF 當日不再續(xù)做。優(yōu)化商業(yè)銀行和金融機構(gòu)的流動性結(jié)構(gòu)， 通過降低中小企業(yè)的融資成本來支持實體經(jīng)濟發(fā)展2018 年 12 月 19 日定向降息支持實體經(jīng)濟力度大、符合宏觀審慎要求的大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行和大型城市商業(yè)銀行，可向中國人民銀行提出申請

28、。定向中期借貸便利資金可使用三年，操作利率比中期借貸便利加大對小微企業(yè)、民營企業(yè)的金融支持力度時間政策方向內(nèi)容目標（MLF）利率優(yōu)惠 15 個基點，目前為 3.15%。2019 年 1 月 4 日全面降準下調(diào)金融機構(gòu)存款準備金率 1pct。同時，2019 年一季度到期的中期借貸便利（MLF）不再續(xù)做。為進一步支持實體經(jīng)濟發(fā)展，優(yōu)化流動性結(jié)構(gòu)，降低融資成本2019 年 5 月 15 日定向降準對聚焦當?shù)?、服?wù)縣域的中小銀行，實行較低的優(yōu)惠存款準備金率。對僅在本縣級行政區(qū)域內(nèi)經(jīng)營，或在其他縣級行政區(qū)域設(shè)有分支機構(gòu)但資產(chǎn)規(guī)模小于 100 億元的農(nóng)村商業(yè)銀行，執(zhí)行與農(nóng)村信用社相同檔次的存款準備金率，該

29、檔次目前為 8%。旨在貫徹落實國務(wù)院常務(wù)會議要求，建立對中小銀行實行較低存款準備金率的政策框架，加大中小型銀行對當?shù)刂行∶駹I經(jīng)濟的支持力度，促進降低小微企業(yè)融資成本資料來源： 政策端解讀政治局會議：“調(diào)控”轉(zhuǎn)向“管理”，不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟手段7 月 30 日，中共中央政治局會議召開。除了重申“房主不炒”之外，與歷次政治局會議表述不同的是，此次對房地產(chǎn)的表述將此前的“落實長效調(diào)控機制”改為“落實長效管理機制”，在調(diào)控收效明顯之下，由“調(diào)控” 思路轉(zhuǎn)向“管理”思路，并首次提及“不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟的手段”。圖表31： 最近三次中共中央政治局會議對比梳理2019 年 7 月政治局會議2

30、019 年 4 月政治局會議2018 年 12 月政治局會議經(jīng)濟回顧上半年經(jīng)濟運行延續(xù)了總體平穩(wěn)、穩(wěn)中有進的發(fā)展態(tài)勢，主要宏觀經(jīng)濟指標保持在合理區(qū)間，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革持續(xù)推進，改革開放繼續(xù)深化，就業(yè)比較充分，精準脫貧有序推進，人民生活水平和質(zhì)量繼續(xù)提高，推動高質(zhì)量發(fā)展的積極因素增多主要宏觀經(jīng)濟指標保持在合理區(qū)間，市場信心明顯提升，新舊動能轉(zhuǎn)換加快實施，改革開放繼續(xù)有力推進，一季度經(jīng)濟運行總體平穩(wěn)、好于預(yù)期，開局良好各項宏觀調(diào)控目標可以較好完成， 三大攻堅戰(zhàn)開局良好，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革深入推進，人民群眾得到更多實惠，保持了經(jīng)濟持續(xù)健康發(fā)展和社會大局穩(wěn)定，朝著實現(xiàn)第一個百年奮斗目標邁出新的步伐形勢判

31、斷當前我國經(jīng)濟發(fā)展面臨新的風(fēng)險挑戰(zhàn)，國內(nèi)經(jīng)濟下行壓力加大經(jīng)濟運行仍然存在不少困難和問題，外部經(jīng)濟環(huán)境總體趨緊，國內(nèi)經(jīng)濟存在下行壓力，這其中既有周期性因素，但更多是結(jié)構(gòu)性、體制性的要辯證看待國際環(huán)境和國內(nèi)條件的變化，增強憂患意識，繼續(xù)抓住并用好我國發(fā)展的重要戰(zhàn)略機遇期貨幣政策要實施好穩(wěn)健的貨幣政策。貨幣政策要松緊適度，保持流動性合理充裕穩(wěn)健的貨幣政策要松緊適度未提及房地產(chǎn)堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位，落實房地產(chǎn)長效管理機制，不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟的手段要堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位，落實好一城一策、因城施策、城市政府主體責(zé)任的長效調(diào)控機制。未提及資料來源：中共中央政治局會議紀

32、要， 整理“房住不炒”主基調(diào)未變，房價上漲壓力依然是短期政府調(diào)控政策博弈的焦點。此次政治局會議重申“房住不炒”，與此前的政策基調(diào)是一貫的、連續(xù)的。但也應(yīng)看到，一方面，過去兩年土地成本中樞明顯提升，對應(yīng)到目前房價上漲壓力較大；另一方面，隨著房企拿地重返核心城市，今后核心城市拿地競爭將變得更為激烈， 易再度推升土地成本，在土地供給未見放量之下，未來一段時間房價上漲壓力將持續(xù)存在。房價壓力依然是短期政府調(diào)控政策博弈的焦點。落實房地產(chǎn)長效管理機制，緩解供需矛盾才是穩(wěn)定市場最主要任務(wù)。此次要求落實房地產(chǎn)長效“管理”機制，而非此前所提長效“調(diào)控”機制，長效機制或由“調(diào)控”轉(zhuǎn)向“管理”。行業(yè)在經(jīng)歷了近三年的

33、政策調(diào)控后，調(diào)控收效明顯，單方面的政策調(diào)控難以邊際再緊，有保有壓、有松有緊的“管理”政策基調(diào)或?qū)⒔ⅰＮ覀冋J為，長效機制落實離不開住房供給體系、保障體系和金融體系的完善，當前核心城市供地少和需求旺盛的供需矛盾仍是市場面臨的核心問題，緩解供需矛盾才是穩(wěn)定市場最主要任務(wù)。首提不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟的手段仍是穩(wěn)預(yù)期表態(tài)。此次政治局會議還首次提出“不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟的手段”。其一，截至二季度 GDP 累計增速 6.3%，仍處在年初制定的 6.0%-6.5%目標區(qū)間，因此短期內(nèi)無刺激房地產(chǎn)必要。其二，行業(yè)層面銷售和投資雖出現(xiàn)拐點但仍具韌性，政策放松的動力不強。其三，本次政治局會議提及未來經(jīng)濟

34、下行壓力加大，因此不排除未來將會有寬松措施出臺，而本次不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟手段的表態(tài)在一定程度上是為未來國內(nèi)放松政策做準備，穩(wěn)定房地產(chǎn)市場，以防寬松政策出臺后帶動房地產(chǎn)市場重回過熱表現(xiàn)。流動性層面：融資政策邊際收緊，約束土地市場升溫年初以來的 3-4 月，地產(chǎn)行業(yè)無論是在銷售端還是土地端，都呈現(xiàn)出小陽春行情，尤其在部分二線城市， 土地溢價率快速上升甚至重新出現(xiàn)地王，從而對房價上漲預(yù)期產(chǎn)生強化作用。但是在調(diào)控遵循“房住不炒”的大框架下，我們觀察到進入 5 月之后，房企融資政策有一定程度的邊際收緊。7 月 6 日銀保監(jiān)會約談部分信托公司，提出嚴格落實“房住不炒”等五大要求；以及 7 月 12

35、 日發(fā)改委 778 號文要求房企發(fā)行外債只能用于置換未來一年內(nèi)到期的中長期境外債務(wù)，不能調(diào)回境內(nèi)用于開發(fā)或借新還舊拿地能力，都在一定程度上約束土地市場進一步火熱。結(jié)合中央的表述和監(jiān)管思路，我們認為在“穩(wěn)房價、穩(wěn)地價、穩(wěn)預(yù)期”指導(dǎo)下，政策將在一個箱體中維持調(diào)控，有保有壓。政策落腳點在投資端，工具端在于銷售端，在前期銷售和新開工創(chuàng)新高的背景下，施工將成為剛性約束從而成為房地產(chǎn)投資支撐的主要力量，土地市場過熱反而會影響整體房地產(chǎn)投資質(zhì)量，而在低庫存的背景下，作為風(fēng)向標的一二線城市銷售熱度仍將維持，預(yù)期維穩(wěn)，因此我們判斷在需求端的調(diào)控政策定力較強， 未來金融端調(diào)節(jié)仍將發(fā)揮重要作用。圖表32： 2019 年 6 月以來全國性房地產(chǎn)政策時間政策方向內(nèi)容7 月 30 日“房住不炒”中共中央政治局重申房子是用來住的、不是用來炒的定位，要求落實房地產(chǎn)長效管理機制，首提不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟的手段，明確了下半年房地產(chǎn)行業(yè)“房住不炒”的主基調(diào)。7 月 29 日地產(chǎn)金融政策央行在 2019 年下半年工作電視會議上強調(diào)房住不炒，合理控制房地產(chǎn)貸款投放，加強對流入房地產(chǎn)的資金管理和對高杠桿經(jīng)營的大型房企融資行為的監(jiān)管。7 月 12 日地產(chǎn)金融政策發(fā)改委 778 號文要求房企發(fā)行外債只能用于置換未來一年內(nèi)到期的中長期境外債務(wù)，不能調(diào)回境內(nèi)用于開發(fā)或借新還舊拿地能力7 月