張裕有限公司投資分析

1、煙臺張裕葡萄釀釀酒股份有限限公司投資價價值分析 公司簡介1997年9月月，張裕集團(tuán)公公司將其下屬屬的白蘭地、葡葡萄酒、香檳檳酒、保健酒酒四個酒業(yè)公公司及進(jìn)出口口、紙箱包裝裝、機(jī)械包裝裝、汽車運輸輸、果品食雜雜五個輔助配配套公司的凈凈資產(chǎn)以及在在煙臺中法神神馬白蘭地公公司（與法國國合資）的440%權(quán)益折折價作為發(fā)起起人股，向境外投資資者發(fā)行88800 萬股股境內(nèi)上市外外資股（股股）（代碼22008699），募集成成立了煙臺臺張裕葡萄釀釀酒股份有限限公司，并并在深圳證券券交易所上市市，成為中國國葡萄酒行業(yè)業(yè)第一家上市市公司。20000年100月股份公司司又成功發(fā)行行3200 萬萬A股（代碼碼000

2、8669），并于于26日在深深交所上市。公司位于中國最最優(yōu)質(zhì)的葡萄萄及葡萄酒產(chǎn)產(chǎn)區(qū)-山山東省煙臺市市，其前身是是始建于一八八92 年的的煙臺張裕葡葡萄釀酒公司司，至今已有有110 年的的歷史，是中國乃至亞亞洲最大的葡葡萄酒生產(chǎn)經(jīng)經(jīng)營企業(yè)。 公司的主要要業(yè)務(wù)是以煙煙臺地區(qū)的優(yōu)優(yōu)質(zhì)葡萄和蘋蘋果為原料釀釀造及銷售葡葡萄酒、白蘭地、保健酒及香檳檳酒四大系列列產(chǎn)品。其中中，各類產(chǎn)品品在銷售收入入中所占的比比率（近三年年半的平均值值）分別為：64%、223%、100%、3%。產(chǎn)品暢銷全國并遠(yuǎn)銷馬來西亞、美國、荷蘭、比利時、韓國、泰國、新加坡、香港等世界二十多個國家和地區(qū)。據(jù)中華全國商業(yè)信息中心的調(diào)查顯示，

3、2001年張裕葡萄酒在產(chǎn)量、市場占有率、利潤率三個方面都位居我國葡萄酒行業(yè)首位。行業(yè)背景分析市場增長潛力初創(chuàng)期快速成長期初創(chuàng)期快速成長期行業(yè)規(guī)范期穩(wěn)定成長期我國葡萄酒始產(chǎn)產(chǎn)于漢代，從從1949年年建國以后，我我國葡萄酒業(yè)業(yè)在國家政策策的支持下走走上了真正的的發(fā)展道路，并并且經(jīng)歷了七七、八十年代代的快速成長長期。尤其是是79年改革革開放之后，我我國葡萄酒產(chǎn)產(chǎn)量迅猛提高高，在19888年達(dá)到了了年產(chǎn)30萬萬噸。在這一一期間，由于于沒有統(tǒng)一的的標(biāo)準(zhǔn)，各種種大小企業(yè)蜂蜂擁而上，導(dǎo)導(dǎo)致整個行業(yè)業(yè)混亂不堪。進(jìn)進(jìn)入90年代代，整個行業(yè)業(yè)進(jìn)入了規(guī)范范期，從年產(chǎn)產(chǎn)量、銷售量量和市場占有有量來看，初初步形成了以以

4、張裕、王朝朝、長城為第第一梯隊，以以威龍、通化化為代表的第第二梯隊以及及以皇軒、豐豐收為代表的的第三梯隊的的產(chǎn)業(yè)格局。中中國輕工總會會預(yù)測從20002年開始始，中國葡萄萄酒業(yè)將進(jìn)入入穩(wěn)定成長期期，預(yù)計到22005年產(chǎn)產(chǎn)量達(dá)到555萬噸，到22010年達(dá)達(dá)到80萬噸噸。在這期間間，市場需求求量將以每年年一五%的增增長率遞增。表1中國世界歐洲 平均年產(chǎn)量（萬萬噸）302720500人均年消費量（升升）0.57.560從表1可以看出出，我國人均均葡萄酒年消消費量只有世世界的1/一一五，歐洲的的1/1200。市場發(fā)展展?jié)摿薮?。從酒類產(chǎn)品消費費結(jié)構(gòu)變化來來看：我國白酒消費量量占酒類消費費總量的比例例從

5、97年的的28%下降降到20011年的19%；在這一期期間，啤酒比比例從67%上升到733%；黃酒比比例穩(wěn)定在55%到6%之之間；葡萄酒酒只占到1%左右。“中國市場與與媒體研究（CCMMS）”調(diào)查顯示，雖雖然居民總體體中過去一年年消費過啤酒酒和白酒的人人數(shù)比例都高高于葡萄酒，但但是從19999年到20001，只有有葡萄酒的市市場在擴(kuò)大，而而啤酒和白酒酒的市場都已已趨于萎縮。并且葡萄酒消費者以中青年、高學(xué)歷、高收入者為主體，隨著受教育程度的提高和個人月收入的增加，消費者飲用葡萄酒的傾向性也在提高。行業(yè)核心競爭力力分析葡萄酒的質(zhì)量直直接決定了一一個國家葡萄萄酒行業(yè)的發(fā)發(fā)展。世界上上最為有名的的幾個

6、不同類類型的產(chǎn)區(qū)影影響葡萄酒質(zhì)質(zhì)量的因素比比較如下(見見表2)：表2 不同類類型產(chǎn)區(qū)影響響葡萄酒質(zhì)量量的因素分類類 因素分類產(chǎn)區(qū)類型1產(chǎn)區(qū)類型2產(chǎn)區(qū)類型3產(chǎn)區(qū)類型4地區(qū)地中海地區(qū)盎格魯-撒克克遜地區(qū)以市場產(chǎn)品為主主的國家代表國家法國A類（德國）B類（美國）中國、日本1生態(tài)品種品種消費者口味2氣候氣候釀造工藝包裝運輸3品種土壤消費者口味釀造工藝4釀造工藝釀造工藝氣候品種5包裝運輸包裝運輸土壤氣候6消費者口味消費者口味包裝運輸土壤從上表可以看出出，影響我國國葡萄酒質(zhì)量量的因素與世世界上最重要要的產(chǎn)區(qū)(地地中海地區(qū))完全相反，這這也表明了我我國葡萄酒行行業(yè)還處于起起步階段。同同時也反映了了我國葡萄酒

7、酒行業(yè)未來的的發(fā)展方向。對對于我國而言言，驅(qū)動整個個葡萄酒行業(yè)業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵鍵因素，也就就是說行業(yè)核核心競爭力的的主要來源主主要有：明確確清晰的業(yè)態(tài)態(tài)定位、品牌牌、銷售渠道道控制、原材材料控制以及及規(guī)模經(jīng)濟(jì)。此此處只給出行行業(yè)核心競爭爭能力的解析析結(jié)構(gòu)圖（圖圖4），具體體討論放到后后面各部分中中進(jìn)行。明明確清晰的業(yè)態(tài)定位銷售渠道控制品牌原材料控制規(guī)模經(jīng)濟(jì)行業(yè)發(fā)展趨勢 終端競爭將越發(fā)趨于重要、激烈。 高檔酒市場快速增長；中、低檔市場呈下降趨勢。 酒莊酒、體驗經(jīng)濟(jì) 產(chǎn)業(yè)集中度成上升趨勢目的 保證市場滲透率和渠道覆蓋率；提高區(qū)域市場的進(jìn)入壁壘。 建立消費者忠實度；提高轉(zhuǎn)換成本、進(jìn)入壁壘。 保證原料來源

8、，產(chǎn)品質(zhì)量；建立進(jìn)入壁壘。 降低成本互相 促進(jìn)關(guān)鍵決定因素 促進(jìn)保 障圖4 行業(yè)核心競爭能力來源解析政策因素中國釀酒工業(yè)協(xié)協(xié)會作為我國國酒行業(yè)發(fā)展展的指導(dǎo)性部部門，在今后后10年酒行行業(yè)的發(fā)展綱綱要中提出：“ 重點點發(fā)展葡萄酒酒、水果酒，積積極發(fā)展黃酒酒，穩(wěn)步發(fā)展展啤酒，控制制白酒總量。葡葡萄酒向干型型發(fā)展，但必必須加快優(yōu)質(zhì)質(zhì)釀酒葡萄種種植基地的建建設(shè)，限制干干紅葡萄酒廠廠的盲目建設(shè)設(shè)，重點支持持張裕、長城城、王朝3大大名牌葡萄酒酒的發(fā)展”。近幾年來，我國國葡萄酒進(jìn)口口增長速度迅迅速下降（見見圖5）。加加入WTO以以后，我國將將取消葡萄酒酒5萬噸的年年進(jìn)口配額。以以前進(jìn)口關(guān)稅稅為65%，從從2

9、002年年開始降為444.6%，到到2005年年為10%。關(guān)關(guān)稅的降低將將加大洋葡萄萄酒對我國葡葡萄酒業(yè)的沖沖擊，屆時整整個行業(yè)的競競爭將更加激激烈。公司經(jīng)營策略分分析公司競爭優(yōu)勢分分析在長期發(fā)展過程程中，我國葡萄酒酒業(yè)形成了幾幾個表現(xiàn)突出出的品牌，如如張裕、長城城、王朝、威威龍、通化五五大品牌，它它們占據(jù)了過過半的市場，成成為我國葡萄萄酒業(yè)的支柱柱。并且各有一一兩種特色產(chǎn)產(chǎn)品被市場稱稱道，如張裕的白蘭蘭地和起泡酒酒、解百納干干紅，沙城長城的干白，華夏夏長城的干紅紅，王朝的干干紅，威龍的的甜酒，通化化的野山葡萄萄酒。張裕主要有葡萄萄酒、白蘭地地、香檳和保保健酒四大系系列，60余個品種。在在產(chǎn)品

10、方面，干型、半干型、甜型品種齊全，價位從幾塊塊錢到上百元元不等，度數(shù)數(shù)從45度度到8度的一應(yīng)俱全，極極大的滿足了了消費者差異異化的需求。連續(xù)幾年來，張裕的的市場占有率率一直排名第第一。下面我們將從整整個行業(yè)核心心競爭能力的的驅(qū)動因素方方面，分析張張裕的競爭優(yōu)優(yōu)勢來源：a).品牌張裕葡萄酒已經(jīng)經(jīng)有110年年的歷史，素素有“百年陳陳釀”之稱，“傳奇品質(zhì)質(zhì)，百年張裕裕”也早已經(jīng)經(jīng)成了民族葡葡萄酒業(yè)的代代名詞，是目目前中國葡萄萄酒的第一品品牌（見表33）。其解百百納干紅葡萄萄酒被業(yè)界及及消費者認(rèn)為為是國內(nèi)品質(zhì)質(zhì)最好的葡萄萄酒之一，被被1999年年舉辦的法國國文化交流周周、上海世界界500強(qiáng)年年會指定為

11、唯唯一使用葡萄萄酒。表3 20001年12月底中國國各葡萄酒品品牌市場占有有率統(tǒng)計排名地區(qū)全國華北東北華東中南西南西北1張裕王朝通化張裕王朝長城西夏王2王朝張裕張裕長城威龍張裕長白山3長城長城華龍王朝長城通化威龍4威龍農(nóng)大王朝池之王張裕云南紅樓蘭5通化圣愛長城威龍池之王王朝張裕b).銷售渠道道控制張裕營銷網(wǎng)絡(luò)遍遍布全國，并并且建立形成成了以分銷公司、經(jīng)銷商和代理理商為主的三三級分銷體系系。公司目前在北北京、上海、天天津、呼和浩浩特、沈陽、哈哈爾濱等255個城市設(shè)立立了本公司產(chǎn)產(chǎn)品專營分公公司。經(jīng)銷商商、代理商超超過1,0000家。公司司目前在國內(nèi)內(nèi)的主要市場場為廣東、上上海、福建、江江蘇、浙江

12、、山山東6個沿海海省份。19997年到22002年66月份，上述述主要市場銷銷售額平均占公司銷銷售收入的770%左右。 其競爭對手手王朝一半以以上的銷售額額集中于長江江三角洲地區(qū)區(qū)；長城的三三大品牌：沙沙城長城、華華夏長城、煙煙臺長城互相相競爭，彼此此爭奪市場份份額，沒有完完善的銷售體體系。c).原材料控控制葡萄酒行業(yè)的特特點是“三分釀造，七七分原料”，原材料在在整個產(chǎn)業(yè)鏈鏈中起到?jīng)Q定定性的作用。通通常，葡萄占占到成品酒成成本的50%左右；葡萄萄的質(zhì)量直接接影響到酒的的質(zhì)量，因此此世界各地著著名的葡萄酒酒廠均有自己己的葡萄園，以以確保有數(shù)量量充足和高質(zhì)質(zhì)量的原料供供應(yīng)。公司所在地?zé)熍_臺地區(qū)瀕臨

13、海海洋、氣候適適宜、土壤肥肥沃，與世界界著名的法國國葡萄酒產(chǎn)區(qū)區(qū)波爾多（Bordeeaux）自自然條件極為為相似，被國國際葡萄葡葡萄酒局命名名為亞洲唯一一的“國際葡萄萄葡萄酒城城”，是中國國最優(yōu)良的釀釀酒葡萄產(chǎn)區(qū)區(qū)。目前，公公司在煙臺地地區(qū)擁有7.1萬畝葡萄萄生產(chǎn)基地。公司80%的原料由葡萄基地提供，20%叢基地外購買，使原料供應(yīng)既能得到保障又能降低成本和風(fēng)險。優(yōu)越的自然條件和頗具規(guī)模的葡萄基地，使張裕公司的多數(shù)產(chǎn)品能夠獲得優(yōu)質(zhì)、穩(wěn)定、價格低廉的原料供應(yīng)。2001年，公司與法國葡萄酒大王卡斯特共建占地2100畝的張?？ㄋ固鼐魄f，建成后公司將占據(jù)國內(nèi)高檔葡萄酒市場的主導(dǎo)利位置。d).規(guī)模優(yōu)勢勢我

14、國葡萄酒企業(yè)業(yè)規(guī)模較小，880%年產(chǎn)量量在萬噸以下下。而張裕22001年年年產(chǎn)5.5萬萬噸，與王朝朝、長城相差差不多，與美美國加州太平平洋葡萄酒集集團(tuán)、卡斯特特集團(tuán)等世界界巨頭的年產(chǎn)產(chǎn)80萬噸左左右相去甚遠(yuǎn)遠(yuǎn)。所以，張裕的競競爭優(yōu)勢主要要來源于：品品牌、銷售渠渠道控制和原原材料控制（產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈）。財務(wù)分析表4 張裕葡萄酒酒（A、B股）財務(wù)指指標(biāo)分析表19981999200020012002(中)盈利能力銷售毛利率（%）47.258.5257.3657.8556.75凈資產(chǎn)收益率（%）一五.416.11一三.98一三.174.96每股收益（元）0.350.4050.490.660.27成長能力主營

15、業(yè)務(wù)收入增增長率（%）4510.8136.541.42-1.95每股收益增長率率（%）46.4217.1421.5634.69-21.16固定資產(chǎn)擴(kuò)張率率（%）7.2925.7414.7629.6920.31現(xiàn)金管理能力經(jīng)營活動產(chǎn)生的的現(xiàn)金流量增長率（%）*489一三1.09-70.4235.46營業(yè)活動收益質(zhì)質(zhì)量0.1460.7一五1.0360.2880.893注：*表示19997年的相相關(guān)數(shù)據(jù)無法法取得；財務(wù)方面，我們們重點考慮公公司的盈利能能力、成長能能力和現(xiàn)金管管理能力。從從表4可以看看出，公司近近4年來，銷銷售毛利平均均達(dá)到56%以上，凈資資產(chǎn)收益率平平均達(dá)到144%左右，每每股收益

16、快速速增長。三個個指標(biāo)充分顯顯示了公司盈盈利能力較強(qiáng)強(qiáng)。從成長能能力來看，公公司主營業(yè)務(wù)務(wù)收入呈上升升趨勢，但最最近一年多來來受整個市場場環(huán)境的影響響，主營業(yè)務(wù)務(wù)收入有所萎萎縮。公司的的固定資產(chǎn)保保持20%左左右的擴(kuò)張率率，為公司以以后的發(fā)展奠奠定了基礎(chǔ)。從從現(xiàn)金管理能能力來看，由由于從20001年開始公公司不再享受受稅率優(yōu)惠政政策，導(dǎo)致該該年度現(xiàn)金減減少。其他階階段，公司經(jīng)經(jīng)營活動產(chǎn)生生的凈現(xiàn)金流流量成倍增長長，并且收益益質(zhì)量（經(jīng)營營活動凈現(xiàn)金金流量/營業(yè)業(yè)利潤）逐年年增強(qiáng)。這表表明公司現(xiàn)金金管理水平在在逐步提高，并并且充足的現(xiàn)現(xiàn)金保證了公公司未來的發(fā)發(fā)展。表5200020012002（中）

17、流動比率3.534.194.71速動比率2.743.193.56從流動比率和速速動比率來看看，近年來公公司的償債能能力逐步增強(qiáng)強(qiáng)。總的來看看，公司的財財務(wù)狀況合理理、經(jīng)營業(yè)績績優(yōu)秀、未來來增長潛力巨巨大。公司價值評估折現(xiàn)現(xiàn)金流量法法由于中國會計制制度與國外有有所不同，所所以在計算現(xiàn)現(xiàn)金流量的時時候，此處將將利潤表進(jìn)行行了調(diào)整。列列出與預(yù)測現(xiàn)現(xiàn)金流相關(guān)的的項目，并且且把其余的作作為相應(yīng)項的的調(diào)整項目（見見表6）。11997年年年報中沒有給給出現(xiàn)金流量量表，所以此此處只給出幾幾個主要項目目。公司999年到20001年的現(xiàn)金金流量為負(fù)，主主要是因為：1）公司在在2000年年發(fā)行了A股股，導(dǎo)致營運運資

18、本增加；2）公司在在99、20001年投資資大幅增加，并并且加大了存存貨量；3）近近三年來，公公司以較高的的增長率成長長（見表4）。2001年，經(jīng)經(jīng)營活動凈現(xiàn)現(xiàn)金流量降低低主要是因為為2001年年稅收政策調(diào)調(diào)整，支付各各項稅費大幅幅增長，并且且公司加大了了存貨量。表6 張裕歷史現(xiàn)現(xiàn)金流量計算算表（19998-22002.66）單位：元元1997 1998 1999 2000 2001 2002（中）主營業(yè)務(wù)收入392,0622,669 568,4944,0一八 629,9266,974 873,6177,952 885,9800,527 482,6911,161 減：主營業(yè)業(yè)務(wù)成本177,78

19、55,775 262,1900,581 261,2622,893 372,4844,726 373,4522,463 208,7522,787 減：固定資資產(chǎn)折舊一三,652,774 19,266,814 24,349,306 27,476,619 12,654,724 減：營業(yè)、管管理費用107,0788,045 一八1,7966,462 217,一五22,969 277,2499,064 280,0一八八,928 142,一八00,378 減：其他調(diào)調(diào)整項120,707,639 22,612,340 27,055,149 27,一八4,169 14,493,524 稅前利潤80,962,2

20、98 90,146,562 109,6311,958 172,4799,707 177,8488,348 104,6099,748 減：稅收19,787,561 10,657,908 17,310,332 44,999,449 6,191,8887* 33,843,711* 凈利潤64,017,737 79,488,654 92,321,626 127,4800,258 171,6566,461 70,766,037 加：固定資資產(chǎn)折舊一三,652,774 19,266,814 24,349,306 27,476,619 12,654,724 加：經(jīng)營現(xiàn)現(xiàn)金流調(diào)整(80,0722,712)(3

21、4,6144,236)26,053,056 (146,5一一八,4255)10,092,063 經(jīng)營性凈現(xiàn)金流流量一三,068,716 76,974,204 177,8822,620 52,614,655 93,512,824 減：資本性性支出6,140,7701 77,875,522 34,505,494 66,962,339 80,036,577 減：營運資資本增加(31,6533,894)3,883,2222 590,一三22,005 64,997,790 6,876,5519 凈現(xiàn)金流量38,581,909 (4,784,540)(446,7554,8799)(79,3455,474)

22、6,599,7728 備注：* 20011年稅收返還還增加；20002年開始始稅率由一五五%上升到333%發(fā)行B股加大投資發(fā)行A股投資、存貨增加中國葡萄酒行業(yè)業(yè)目前只有兩兩家上市公司司，另外一家家通化葡萄酒酒是在20001年上市，但但因缺乏歷史史數(shù)據(jù)而無法法進(jìn)行比較，所所以此處利用用公司歷史數(shù)數(shù)據(jù)進(jìn)行預(yù)測測。預(yù)測過程程中所取相關(guān)關(guān)數(shù)據(jù)見表77。調(diào)整的歷歷史現(xiàn)金流量量計算表中的的經(jīng)營現(xiàn)金流流量調(diào)整項無無法預(yù)測，此此處采用經(jīng)營營凈現(xiàn)金流量量與凈利潤的的比值來預(yù)測測經(jīng)營活動產(chǎn)產(chǎn)生的凈現(xiàn)金金流量。根據(jù)據(jù)公司的遠(yuǎn)景景規(guī)劃、輕工工總會對整個個行業(yè)的預(yù)測測以及wtoo的影響，可可以認(rèn)為公司司在20055年以

23、后進(jìn)入入第一階段穩(wěn)穩(wěn)定的成長期期，以一三%的速度增長長。20100年以后，公公司以穩(wěn)定的的5%比率增增長。20002年第三季季度報告顯示示，銷售收入入較上年同一一時期增長33%，可以預(yù)預(yù)計今年增長長率為5%。張張裕與卡斯特特合資的酒莊莊預(yù)計今年底底投入生產(chǎn)。今今后，張裕酒酒莊酒將占領(lǐng)領(lǐng)葡萄酒高端端市場。相關(guān)關(guān)統(tǒng)計顯示，高高檔葡萄酒，尤尤其是干酒以以年增長500%的速度遞遞增。綜合各各因素，預(yù)計計2003年年到20055年公司主營營業(yè)務(wù)收入增增長率分別為為：25%，220%，一五五%。20002到20005年的現(xiàn)金金流量預(yù)測見見表8。表7年份主營業(yè)務(wù)成本/主營業(yè)務(wù)收入營銷管理費用/主營業(yè)務(wù)收入調(diào)

24、整項1/主營業(yè)務(wù)收入經(jīng)營現(xiàn)金流量/凈利潤19980.460.320.040.16 19990.410.340.040.84 20000.430.320.031.39 20010.420.320.030.31*（去去除）2002.60.430.290.031.32 預(yù)測取值0.430.320.031.30 表8 張裕（22002-2005）現(xiàn)現(xiàn)金流量預(yù)測測表 單位：元2002 2003 2004 2005 主營業(yè)務(wù)收入930,2799,553 1,162,8849,4442 1,395,4419,3330 1,604,7732,2330 減：主營營業(yè)務(wù)成本400,0200,208 500,025

25、5,260 600,0300,312 690,0344,859 減：固定定資產(chǎn)折舊25,309,448 30,371,338 36,445,605 43,734,726 減：營業(yè)業(yè)、管理費用用297,6899,457 372,1111,821 446,5344,一八6 5一三,5144,3一三 減：其他他調(diào)整項127,908,387 34,885,483 41,862,580 48,141,967 稅前利潤179,3522,054 225,4555,540 270,5466,647 309,3066,364 減：稅收收(33%)59,一八6,178 74,400,328 89,280,394

26、102,0711,100 凈利潤120,1655,876 一五1,0555,212 一八1,2666,254 207,2355,264 加：固定定資產(chǎn)折舊25,309,448 30,371,338 36,445,605 43,734,726 加：經(jīng)營營凈現(xiàn)金流量量調(diào)整項10,740,3一五 14,945,226 17,934,271 一八,435,853 經(jīng)營性凈現(xiàn)金流流量一五6,2一五五,639 196,3711,775 235,6466,一三0 269,4055,843 減：資本本性支出120,0000,000 一三8,0000,000 一五1,8000,000 166,9800,000

27、減：營運運資本增加10,000,000 10,000,000 10,000,000 10,000,000 凈現(xiàn)金流量26,2一五,639 48,371,775 73,846,一三0 92,425,843 備注：表9200620072008200920102011現(xiàn)金流量103,5166,945.00 一三4,5722,028.50 174,9433,637.05 227,4266,728.17 295,6544,746.61 310,4377,483.95 附注：其他調(diào)整整項1主要包包括：財務(wù)費費用、利息和和營業(yè)外收入入等；經(jīng)營凈現(xiàn)金流量量調(diào)整項包括括：經(jīng)營活動動應(yīng)收、應(yīng)付付項增減，待待攤費用等；公司資本結(jié)構(gòu)穩(wěn)穩(wěn)定，負(fù)債基基本上都為短短期債務(wù)，所所以把一年期期銀行貸款利利率作為債務(wù)務(wù)資本成本（rd = 5.31%）。下面利用CAPM模型計算股權(quán)資本成本rs。表10A股B股股本數(shù)（萬股）32008800權(quán)重0.27 0.73 i