證券發(fā)行制度探討

1、證券發(fā)行制度研研究動(dòng)和證券發(fā)行管管理的總和“二是廣義的的”證券發(fā)行行是指符合發(fā)發(fā)行條件的商商業(yè)組織或政政府組織的以以籌集資金為為直接目的依依照法律規(guī)定定的程序向社社會(huì)投資人要要約出售代表表一定權(quán)利的的資本證券的的行為“三三是狹義的”指指發(fā)行人以集集資或調(diào)整股股權(quán)結(jié)構(gòu)為目目的做成的證證券并交付相相對(duì)人的單獨(dú)獨(dú)法律行為“本文不討論論證券發(fā)行的的定義本文是是在最廣義的的意義上使用用”證券發(fā)行行“一詞著重重進(jìn)行的是制制度的研究而而不是行為的的研究一、證券發(fā)發(fā)行信息披露露制度證券發(fā)行信信息披露制度是指指發(fā)行人在公公開(kāi)發(fā)行證券券時(shí)根據(jù)法律律、法規(guī)的規(guī)規(guī)定公開(kāi)與證證券發(fā)行有關(guān)關(guān)的重大事實(shí)實(shí)的材料的一一種法律

2、制度度證券發(fā)行中中奉行披露哲哲學(xué)已是當(dāng)今今世界各國(guó)證證券法的主題題之一美國(guó)是是最早建立發(fā)發(fā)行信息披露露法律制度的的國(guó)家美國(guó)證證券專(zhuān)家認(rèn)為為“信息披露露哲學(xué)在于每每個(gè)投資者應(yīng)應(yīng)自己作出決決定這樣市場(chǎng)場(chǎng)才能自由地地發(fā)揮其功能能從而有效地地分配社會(huì)資資金為了使投投資者作出決決定相關(guān)信息息必須提供給給他或她”“從從這個(gè)角度看看管理者的工工作是確定哪哪些信息應(yīng)該該公開(kāi)并確保保提供恰當(dāng)?shù)牡男畔⒓礇](méi)有有錯(cuò)誤、遺漏漏和延誤的信信息”這一一段話道出了了證券發(fā)行制制度披露哲學(xué)學(xué)的精髓美國(guó)國(guó)的證券法律律也是這樣做做的“19933年證券券法規(guī)定發(fā)發(fā)行人發(fā)行證證券（除依法法豁免的政府府債券和抵押押債券外）應(yīng)應(yīng)當(dāng)注冊(cè)注冊(cè)

3、冊(cè)時(shí)應(yīng)向SEEC提交登記記表和招股說(shuō)說(shuō)明書(shū)招股說(shuō)說(shuō)明書(shū)主要內(nèi)內(nèi)容包括發(fā)行行目的、發(fā)行行條件、公司司近五年的資資產(chǎn)、負(fù)債總總額及其變化化產(chǎn)品銷(xiāo)售額額及其變化趨趨勢(shì)盈利和分分紅水平、公公司股份總額額和結(jié)構(gòu)、公公司股東的權(quán)權(quán)益、公司產(chǎn)產(chǎn)品介紹、公公司債務(wù)清償償?shù)惹闆r這些些信息的披露露除了用于注注冊(cè)外還必須須分發(fā)給每個(gè)個(gè)認(rèn)購(gòu)證券的的公司和個(gè)人人19333年證券法還還規(guī)定如果SSEC認(rèn)為注注冊(cè)報(bào)告書(shū)”在在有關(guān)實(shí)質(zhì)性性事實(shí)上有不不真實(shí)的陳述述或漏報(bào)了規(guī)規(guī)定應(yīng)報(bào)的或或報(bào)告書(shū)不致致被誤解所必必要性的任何重要事事實(shí)“SECC可以發(fā)布命命令中斷該注注冊(cè)報(bào)告書(shū)的的有效性待修修改符合要求求后才能解除除終止令注冊(cè)冊(cè)報(bào)告

4、書(shū)經(jīng)注注冊(cè)生效才能能正式出售盡盡管SEC對(duì)對(duì)申請(qǐng)發(fā)行的的公司有很大大的權(quán)利但這這只是對(duì)發(fā)行行證券形式上上的審查SEEC給予注冊(cè)冊(cè)并不意味著著SEC擔(dān)保保該證券的投投資價(jià)值也不不意味著SEEC擔(dān)保注冊(cè)冊(cè)說(shuō)明書(shū)和招招股所載內(nèi)容容的準(zhǔn)確性證證券的優(yōu)劣和和有無(wú)投資價(jià)價(jià)值全憑投資資者根據(jù)發(fā)行行人提供的公公開(kāi)信息進(jìn)行行判斷那么有有些蒙混過(guò)關(guān)關(guān)的公司是否否就萬(wàn)事大吉吉坐看那些倒倒霉的投資人人的笑話了呢呢不能19933年證券券法第111節(jié)規(guī)定”當(dāng)當(dāng)注冊(cè)報(bào)告書(shū)書(shū)的任何部分分在生效時(shí)含含有對(duì)重大事事實(shí)的不真實(shí)實(shí)陳述或漏報(bào)了了規(guī)定應(yīng)報(bào)的的或漏報(bào)了使使該報(bào)告書(shū)不不致被誤解所所必要的重大大事實(shí)時(shí)任何何獲得這種證證券的人

5、（除除非被證明在在獲取證券時(shí)時(shí)他已知道這這種不真實(shí)或或漏報(bào)情況）都都可以根據(jù)法法律或侵權(quán)法法在任何有合合法管轄權(quán)的的法院起訴請(qǐng)請(qǐng)求發(fā)行證券券的公司、公公司中負(fù)有責(zé)責(zé)任的董事和和有關(guān)人員、承承銷(xiāo)商和其他他有關(guān)人員承承擔(dān)賠償責(zé)任任“如果發(fā)行行人在注冊(cè)報(bào)報(bào)告書(shū)中”有有意制造對(duì)任任何重大事實(shí)實(shí)的不真實(shí)陳陳述或漏報(bào)其其中應(yīng)報(bào)的或或?yàn)槭乖搱?bào)告告書(shū)中的陳述述不致被誤解解所必要的重重大事實(shí)的任任何人一經(jīng)確確認(rèn)便被罰不不超過(guò)100000美元的的罰金或不超超過(guò)五年的監(jiān)監(jiān)禁或二者兼兼有“美國(guó)的的發(fā)行信息披披露制度充分分尊重了投資資者的選擇權(quán)權(quán)又沒(méi)忘記給給予投資者以以適當(dāng)?shù)谋Ｗo(hù)護(hù)英國(guó)原本是是披露哲學(xué)的的發(fā)源源地118

6、44年英英國(guó)公司法第第4節(jié)首次提提出公司募股股籌資時(shí)必須須向公司注冊(cè)冊(cè)官提交一份份招股章程可可惜的是沒(méi)有有對(duì)招股章程程的內(nèi)容作出出具體要求直直到19000年英國(guó)公公司法才明明確要求公司司注冊(cè)時(shí)提交交的招股說(shuō)明明書(shū)必須記載載13項(xiàng)基本本內(nèi)容該說(shuō)明明書(shū)還須向社社會(huì)發(fā)布英國(guó)國(guó)關(guān)于證券的的法律規(guī)范素素?zé)o制定成文文法的傳統(tǒng)證證券發(fā)行問(wèn)題題均規(guī)定在公公司法中所以以證券發(fā)行的的披露制度在在立法上英國(guó)國(guó)落在了美國(guó)國(guó)后頭英國(guó)11986年發(fā)發(fā)生了“金融融大爆炸”始始對(duì)金融證券券法律大力制制定成文法對(duì)對(duì)證券發(fā)行進(jìn)進(jìn)行了詳細(xì)規(guī)定11995年又又意猶未盡將將金融服務(wù)務(wù)法中關(guān)于于證券發(fā)行的的內(nèi)容獨(dú)立出出來(lái)制定了一一個(gè)19

7、995年證券公公開(kāi)發(fā)行規(guī)章章對(duì)證券發(fā)發(fā)行作了全面面的規(guī)定規(guī)章章第4條明確確規(guī)定“任何何證券在聯(lián)合合王國(guó)內(nèi)首次次公開(kāi)銷(xiāo)售時(shí)時(shí)銷(xiāo)售人應(yīng)當(dāng)當(dāng)該種證券公公開(kāi)招募說(shuō)明明書(shū)以使公眾眾自銷(xiāo)售人首首次發(fā)出要約約至要約期限限屆滿(mǎn)均能于于聯(lián)合王國(guó)內(nèi)內(nèi)某一地點(diǎn)無(wú)無(wú)償獲得該說(shuō)說(shuō)明書(shū)”為對(duì)對(duì)說(shuō)明書(shū)的內(nèi)內(nèi)容和格式作作更具體明確確的規(guī)定特制制定了一個(gè)招招募說(shuō)明書(shū)的的格式和內(nèi)容容的附件共共分9個(gè)部分分51個(gè)條文文詳細(xì)規(guī)定了了招股說(shuō)明書(shū)書(shū)應(yīng)具備的各各項(xiàng)具體內(nèi)容容特別值得注注意的是規(guī)章章和附件均要要求發(fā)行人公公布發(fā)行人業(yè)業(yè)務(wù)上的近期期發(fā)展及前景景包括“1、自自上一年度未未以來(lái)發(fā)行人人業(yè)務(wù)上的重重大發(fā)展趨勢(shì)勢(shì)2、有關(guān)發(fā)發(fā)行人本年度

8、度的發(fā)展前景景的信息”這類(lèi)信息屬屬于所謂“軟軟信息”對(duì)此此是否應(yīng)當(dāng)公公布在美國(guó)也也是有爭(zhēng)議的的美國(guó)SECC在70年代代以前對(duì)于“軟軟信息”的披披露一直采取取抵制態(tài)度770年代后才才開(kāi)始轉(zhuǎn)變態(tài)態(tài)度逐漸從允允許披露到鼓鼓勵(lì)披露并采采納“安全港港原則”規(guī)定定發(fā)行人披露露的公司盈利利預(yù)測(cè)應(yīng)當(dāng)符符合誠(chéng)實(shí)信用用的原則和具具有合理性如如果實(shí)際情況況與先期預(yù)測(cè)測(cè)不符發(fā)行人人只在被證明明違反誠(chéng)實(shí)信信用原則時(shí)才才承擔(dān)責(zé)任但但由于這種預(yù)預(yù)測(cè)帶有很大大的主觀性并并容易發(fā)生夸夸大盈利對(duì)投投資者造成誤誤導(dǎo)所以在美美國(guó)未將這類(lèi)類(lèi)信息作為法法律強(qiáng)制披露露的信息日本證券券交易法是是以美國(guó)證券券法為蘭本的的吸收了美國(guó)國(guó)信息披露制

9、制度的核心內(nèi)內(nèi)容日本證證券交易法專(zhuān)專(zhuān)設(shè)“企業(yè)內(nèi)內(nèi)容等的披露露”一章其中中就證券發(fā)行行的信息披露露作了詳細(xì)規(guī)規(guī)定日本證證券交易法要要求“有價(jià)證證券的募集或或推銷(xiāo)在發(fā)行行人未向大藏藏大臣就該證證券的募集或或推銷(xiāo)進(jìn)行呈呈報(bào)時(shí)不得進(jìn)進(jìn)行”（第44條）并規(guī)定定應(yīng)包括以下下事項(xiàng)“一、有有關(guān)該募集或或推銷(xiāo)的事項(xiàng)項(xiàng)；二、該公公司的目的、商商號(hào)及有關(guān)資資本和出資的的事項(xiàng)該公司司的營(yíng)業(yè)及其其經(jīng)營(yíng)狀況及及其他有關(guān)事事業(yè)內(nèi)容的重重要事項(xiàng)該公公司的負(fù)責(zé)人人或發(fā)起人的的有關(guān)事項(xiàng)以以及其他依大大藏省令規(guī)定定為公益及保保護(hù)投資者所必要要的事項(xiàng)”“有有價(jià)證券的發(fā)發(fā)行人在募集集或推銷(xiāo)時(shí)必必須制作計(jì)劃劃書(shū)”計(jì)劃書(shū)書(shū)“對(duì)提交的的呈報(bào)

10、書(shū)應(yīng)記記載的事項(xiàng)的的內(nèi)容必須加加以記載”（第第13條）當(dāng)當(dāng)發(fā)行人向投投資者招攬時(shí)時(shí)必須預(yù)先或或同時(shí)向?qū)Ψ椒浇桓稇?yīng)告知知的書(shū)面文件件并將有關(guān)呈呈報(bào)表和披露露的文件備置置于大藏省供供公眾查閱在法國(guó)公司司的注冊(cè)登記記是以商事法法院為管理機(jī)機(jī)關(guān)發(fā)行證券券特別是股票票涉及到公司司的設(shè)立或增增資首先須得得到商事法院院的準(zhǔn)許一經(jīng)經(jīng)法院核準(zhǔn)發(fā)發(fā)行人應(yīng)就發(fā)發(fā)行在法律公公報(bào)上公告證證券的發(fā)行人人被要求進(jìn)行行廣泛的披露露首先要做一一個(gè)關(guān)于發(fā)行行人和發(fā)行的的法定公告在在認(rèn)購(gòu)開(kāi)始前前發(fā)布在官方方刊物上但這這還沒(méi)有完成成發(fā)行程序法法國(guó)的證券交交易所委員會(huì)會(huì)（以下簡(jiǎn)稱(chēng)稱(chēng)“交易所委委員會(huì)”）是是證券主管機(jī)機(jī)關(guān)其相當(dāng)于于美國(guó)的

11、SEEC.19667年9月228日內(nèi)閣頒頒布的關(guān)于證證券交易所委委員會(huì)的法令令確立了該該委員會(huì)廣泛泛的權(quán)利發(fā)行行人要向交易易所委員會(huì)提提交一份發(fā)行行說(shuō)明書(shū)詳細(xì)細(xì)披該公司的的情況交易所所委員會(huì)根據(jù)據(jù)發(fā)行說(shuō)明書(shū)書(shū)決定是否批批準(zhǔn)發(fā)行該法法令還要求“為為發(fā)行有價(jià)證證券向公眾募募集資金的所所有公司事先先公布一份旨旨在向公眾提提供信息及有有關(guān)公司的組組織、財(cái)務(wù)狀狀況和公司活活動(dòng)發(fā)展情況況的文件”“該該文件應(yīng)當(dāng)送送交給所有被被建議認(rèn)購(gòu)的的人并應(yīng)置放放于公司所在在地所有負(fù)責(zé)責(zé)接受認(rèn)購(gòu)的的機(jī)構(gòu)供公眾眾閱取證券上上市的還應(yīng)當(dāng)將此文文件置放于證證券經(jīng)紀(jì)人同同業(yè)公會(huì)（證證券交易所理理事會(huì)）供公公眾閱取”（11968年

12、關(guān)關(guān)于交易所委委員會(huì)法令第第6條）這些國(guó)家不不僅規(guī)定了發(fā)發(fā)行人信息披披露的義務(wù)還還規(guī)定了違反反該義務(wù)的法法律責(zé)任美國(guó)國(guó)對(duì)于在注冊(cè)冊(cè)報(bào)告書(shū)中“有有意制造對(duì)任任何重大事實(shí)實(shí)的不真實(shí)陳陳述或漏報(bào)情情況其中應(yīng)報(bào)報(bào)的或?yàn)槭乖撛搱?bào)告書(shū)中的的陳述不至被被誤解所必要要的重大事實(shí)實(shí)上的任何人人一經(jīng)確認(rèn)便便應(yīng)被罰以不不超過(guò)100000美元的的罰金或不超超過(guò)五年的監(jiān)監(jiān)禁或二者兼兼有”（11933年證證券法第224節(jié)）在英英國(guó)違反發(fā)布布招股說(shuō)明書(shū)書(shū)義務(wù)的被認(rèn)認(rèn)為“構(gòu)成犯犯罪”對(duì)此“經(jīng)經(jīng)公訴程序判判決的應(yīng)當(dāng)單單處或并處二二年以下監(jiān)禁禁經(jīng)過(guò)簡(jiǎn)易程程序判決的應(yīng)應(yīng)當(dāng)單處或并并處三個(gè)月以以下監(jiān)禁或不不超過(guò)第五級(jí)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)的罰金金”

13、（英國(guó)國(guó)1995年年證券公開(kāi)發(fā)發(fā)行規(guī)章第第16條）日日本對(duì)于違反反信息披露義義務(wù)對(duì)有價(jià)證證券報(bào)告書(shū)或或其訂正報(bào)告告書(shū)提交者在在重要事項(xiàng)有有虛假記載者者可處三年以以下徒刑或3300萬(wàn)日元元以下的罰金金（日本證證券交易法第第199條）以以上各國(guó)還不不約而同地規(guī)規(guī)定了因違反反披露義務(wù)造造成認(rèn)購(gòu)人損損失的民事賠賠償責(zé)任我國(guó)證券發(fā)發(fā)行制度奉行行“公開(kāi)、公公平、公正”的的原則三公原原則的重要體體現(xiàn)就是在發(fā)發(fā)行中實(shí)行信信息披露制度度在證券市場(chǎng)場(chǎng)開(kāi)放之初11993年國(guó)國(guó)務(wù)院頒的股股票發(fā)行和交交易管理暫行條例例（以下簡(jiǎn)簡(jiǎn)稱(chēng)暫行條條例）就明明確規(guī)定公開(kāi)開(kāi)發(fā)行股票必必須制作招股股說(shuō)明書(shū)并必必須記載166項(xiàng)重要事項(xiàng)項(xiàng)

14、暫行條例例要求“發(fā)發(fā)行人應(yīng)當(dāng)向向認(rèn)購(gòu)人提供供招股說(shuō)明書(shū)書(shū)證券承銷(xiāo)機(jī)機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)將招招股說(shuō)明書(shū)備備置于營(yíng)業(yè)場(chǎng)場(chǎng)所并有義務(wù)務(wù)認(rèn)購(gòu)人閱讀讀招股說(shuō)明書(shū)書(shū)”如果說(shuō)這這時(shí)對(duì)信息披披露還只是粗粗略的規(guī)定那那么此后中國(guó)國(guó)證監(jiān)會(huì)依據(jù)據(jù)該條例的規(guī)規(guī)定發(fā)布了一一系列關(guān)于信信息披露的規(guī)規(guī)章如公開(kāi)開(kāi)發(fā)行股票公公司信息披露露實(shí)施細(xì)則（試試行）并制制定了信息披披露的內(nèi)容與與格式準(zhǔn)則（第第1至7號(hào)）建建立了較完整整系統(tǒng)的信息息披露制度我我國(guó)證券法法更是以證證券基本法的的形式確立了了我國(guó)的證券券發(fā)行信息披披露制度詳細(xì)規(guī)定了了信息披露的的具體內(nèi)容如如招股說(shuō)明書(shū)書(shū)計(jì)有19大大項(xiàng)外加8個(gè)個(gè)附件；披露露的方式主要要有公告和備備置兩種方式式

15、公告是指必必須在證監(jiān)會(huì)會(huì)指定的報(bào)刊刊上刊登備置置是指將招股股說(shuō)明書(shū)或公公司債券募集集辦法存放在在指定場(chǎng)所供供公眾查閱；違反披露義義務(wù)的法律責(zé)責(zé)任有行政責(zé)責(zé)任、民事責(zé)責(zé)任、刑事責(zé)責(zé)任我國(guó)刑法法具體規(guī)定了了構(gòu)成犯罪的的違法行為的的刑罰證券券法關(guān)于民民事賠償責(zé)任任的規(guī)定填補(bǔ)補(bǔ)了我國(guó)原有有立法的缺陷陷形成了一個(gè)個(gè)完整的信息息披露法律責(zé)責(zé)任制度我國(guó)在較短短的時(shí)間里建建立了較完善善的證券發(fā)行行信息披露制制度達(dá)到了先先進(jìn)水平對(duì)于于我國(guó)證券市市場(chǎng)的健康發(fā)發(fā)展起了重要要的作用與國(guó)國(guó)外相比我國(guó)的證證券發(fā)行披露露制度的許多多規(guī)定上有共共同之處但也也有一些差異異首先證券發(fā)發(fā)行披露制度度的價(jià)值基礎(chǔ)礎(chǔ)不同在英美美國(guó)家對(duì)公

16、司司情況充分、真真實(shí)的披露是是投資者的唯唯一投資價(jià)值值基礎(chǔ)政府只只關(guān)心發(fā)行人人是否將法律律規(guī)定其必須須公開(kāi)的信息息進(jìn)行了完全全的、真實(shí)的的公開(kāi)而不是是去判斷該證證券的“好”與與“壞”只要要該證券發(fā)行行人作到了這這一點(diǎn)政府就就可以批準(zhǔn)其其發(fā)行而在我我國(guó)信息披露露的意義就不不是如此單純純公司進(jìn)行信信息披露產(chǎn)生生兩種價(jià)值基基礎(chǔ)首先它是是政府對(duì)該證證券的“好”與與“壞”作出出判斷的基礎(chǔ)礎(chǔ)以確定這些些證券是否有有投資價(jià)值從從而作出是否否批準(zhǔn)其發(fā)行行的決定；然然后是投資者者根據(jù)這些披披露的信息決定自己己應(yīng)投資于這這些“好”證證券中的哪一一只證券所以以國(guó)外的投資資者是自己選選擇“好”證證券而我國(guó)的的投資者則

17、是是選擇“最好好的”證券而而實(shí)際情況往往往卻不是如如此誰(shuí)能保證證政府的判斷斷一定是對(duì)的的呢但在我國(guó)國(guó)投資者尚不不成熟的情況況下政府也只只好充當(dāng)“先先嚼鏌的人”其其次信息披露露過(guò)于程式化化我國(guó)的一些些學(xué)者指出我我國(guó)證監(jiān)會(huì)制制定的招股股說(shuō)明書(shū)的內(nèi)內(nèi)容和格式對(duì)對(duì)于招股內(nèi)容容的規(guī)定全面面、詳細(xì)包括括了投資者需需要了解的各各方面的信息息其本意是促促使發(fā)行公司司全面真實(shí)地地披露發(fā)行信信息但由于在在實(shí)際上操作作中按格式內(nèi)內(nèi)容打分的辦辦法使得一些些發(fā)行公司不不是在如何真真實(shí)全面準(zhǔn)確確的披露信息息上下功夫而而是將主要精精力放在如何何按照規(guī)定的的格式編制說(shuō)說(shuō)明書(shū)以順利利通過(guò)審查這這恐怕是管理理機(jī)關(guān)始料不不及的二、

18、證券發(fā)發(fā)行審核制度度目前世界上上證券發(fā)行的的審核制度主主要有兩種注注冊(cè)制和核準(zhǔn)準(zhǔn)制采用哪一一種制度與一一國(guó)的證券管管理體制有關(guān)關(guān)注冊(cè)制也稱(chēng)稱(chēng)申報(bào)制或登登記制是指發(fā)發(fā)行人在公開(kāi)開(kāi)發(fā)行前按法法律的規(guī)定向向證券發(fā)行主主管機(jī)關(guān)提交交與發(fā)行有關(guān)關(guān)的文件在一一定的期限內(nèi)內(nèi)主管機(jī)關(guān)未未提出異議的的其證券發(fā)行行注冊(cè)即發(fā)生生效力的一種種證券發(fā)行審審核制度其主主要特點(diǎn)是主主管機(jī)關(guān)的審審核強(qiáng)調(diào)公開(kāi)開(kāi)原則和形式式審查原則主主管機(jī)關(guān)要求求發(fā)行人依照照法律、法規(guī)規(guī)的規(guī)定全面面、真實(shí)、準(zhǔn)準(zhǔn)確地提供一一切與發(fā)行有有關(guān)的資料對(duì)對(duì)其投資價(jià)值值不作判斷在在申報(bào)文件提提交的一定期期間內(nèi)主管機(jī)機(jī)關(guān)未提出補(bǔ)補(bǔ)充或修訂意意見(jiàn)或未以停停止命

19、令阻止止注冊(cè)生效者者視為已依法法注冊(cè)發(fā)行人人即可正式進(jìn)進(jìn)行證券的發(fā)發(fā)行這種審核核制度的優(yōu)點(diǎn)點(diǎn)是1）可以以簡(jiǎn)化審核程程序減輕主管管機(jī)關(guān)的負(fù)擔(dān)擔(dān)；2）有利利于具有發(fā)展展?jié)摿惋L(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)性的企業(yè)通通過(guò)證券市場(chǎng)場(chǎng)募得資金獲獲取發(fā)展機(jī)會(huì)會(huì)；3）提高高投資人的投投資判斷力減減少對(duì)政府的的依賴(lài)性當(dāng)然然這種發(fā)行審審核制度對(duì)那那些不成熟的的投資者來(lái)說(shuō)說(shuō)自然具有較較大的投資風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)但這種制制度會(huì)促使落落后的人跟上上來(lái)而不是讓讓走在前面的的人停下來(lái)等等待實(shí)行注冊(cè)制制最具代表性性的國(guó)家是美美國(guó)和日本美美國(guó)19333年證券法法規(guī)定其證證券發(fā)行注冊(cè)冊(cè)分三個(gè)階段段第一注冊(cè)文文件送達(dá)階段段即證券發(fā)行行人依照法律律規(guī)定提交申申報(bào)文件

20、申報(bào)報(bào)文件分為兩兩部分一部分分是為投資者者準(zhǔn)備的招股股說(shuō)明書(shū)注冊(cè)冊(cè)生效生即向向廣大投資者者公布；另一一部分是存放放于SEC以以供投資者查查詢(xún)的文件前前者為公布文文件后者為備備置文件第二二注冊(cè)生效等等待階段注冊(cè)冊(cè)文件交由SSEC審核如如果SEC未未提異議的審審核自提交申申請(qǐng)20日后后或由SECC決定的更早早的日子自動(dòng)動(dòng)生效；SEEC認(rèn)為注冊(cè)冊(cè)文件有不充充分不確切之之處可以向申申報(bào)人提出補(bǔ)補(bǔ)充、修訂的的要求申報(bào)人人應(yīng)進(jìn)行補(bǔ)充充、修訂；如如果SEC認(rèn)認(rèn)為提交的文文件有重要事事項(xiàng)有虛假記記載等情形時(shí)時(shí)可以發(fā)出生生效終止令當(dāng)當(dāng)然申報(bào)人如如能進(jìn)行按照照要求進(jìn)行了了修訂SECC可以解除終終止令第三正正式發(fā)行

21、階段段注冊(cè)生效后后發(fā)行人需將將印刷好的招招股說(shuō)明書(shū)散散發(fā)給廣大投投資者證券銷(xiāo)銷(xiāo)售正式開(kāi)始始日本證證券交易法的的規(guī)定與美國(guó)國(guó)大同小異日日本證券發(fā)行行的主管機(jī)關(guān)關(guān)是大藏省日日本證券交易易法第4條條規(guī)定“有價(jià)價(jià)證券的募集集或推銷(xiāo)在發(fā)發(fā)行人未向大大藏大臣就有有價(jià)證券的募募集或推銷(xiāo)進(jìn)進(jìn)行呈報(bào)時(shí)不不得進(jìn)行”第第8條規(guī)定“大大藏大臣受理理提交的呈報(bào)報(bào)書(shū)之日155日內(nèi)產(chǎn)生效效力”生效時(shí)時(shí)間比美國(guó)少少5日其效率率更高但是該該條還規(guī)定大大藏大臣認(rèn)為為呈報(bào)書(shū)“在在形式上不完完備或該文件件記載的重要事項(xiàng)記記載不充分”或或“在重要事事項(xiàng)上有虛假假記載以及應(yīng)應(yīng)記載的重要要事項(xiàng)或?yàn)槊饷馍`解所必必要的事實(shí)起起記載有缺陷陷時(shí)

22、”“可以以命令呈報(bào)人人提交訂正報(bào)報(bào)告書(shū)在認(rèn)為為必要時(shí)可以以命令呈報(bào)人人停止提交的的呈報(bào)書(shū)的效效力如果呈報(bào)報(bào)者按照規(guī)定定提交了修正正報(bào)告書(shū)且大大藏大臣認(rèn)為為適當(dāng)時(shí)可解解除該項(xiàng)規(guī)定定的停止生效效命令從以上上規(guī)定看日本本的證券發(fā)行行制度與美國(guó)國(guó)如出一轍日日本19488年4月133日制定的這這部證券交交易法是日日本在二戰(zhàn)后后由典型的歐歐陸法向英美美法轉(zhuǎn)變的又又一例證核準(zhǔn)制的特特點(diǎn)是證券主主管部門(mén)對(duì)證證券發(fā)行既要要進(jìn)行的形式式審查又要進(jìn)進(jìn)行實(shí)質(zhì)審查查除審查發(fā)行行所提交的文文件的完全性性及真實(shí)性外外還要審查該該證券是否符符合法律、法法規(guī)規(guī)定的實(shí)實(shí)質(zhì)條件方可可獲準(zhǔn)發(fā)行實(shí)實(shí)行發(fā)行核準(zhǔn)準(zhǔn)制的國(guó)家主主要是一些歐歐

23、陸國(guó)家如法法國(guó)、瑞士等等還有東南亞亞與菲律賓等等新興證券市市場(chǎng)所在國(guó)核核準(zhǔn)制的優(yōu)點(diǎn)點(diǎn)是1）對(duì)擬擬發(fā)行的證券券進(jìn)行了形式式上和實(shí)質(zhì)上上的雙重審查查獲準(zhǔn)發(fā)行的的證券投資價(jià)價(jià)值有一定的的保障；2）有有利于防止不不良證券進(jìn)入入市場(chǎng)損害投投資者利益但但缺點(diǎn)也是顯顯而易見(jiàn)的一一是主管機(jī)關(guān)關(guān)負(fù)荷過(guò)重在在證券發(fā)行種種類(lèi)和數(shù)量增增多的情況下下也難免“蘿蘿卜快了不洗洗泥”質(zhì)量不不保；二是容容易造成投資資人的依賴(lài)心心理不利于培培育成熟的投投資人群；三三是不利于發(fā)發(fā)展新興事業(yè)業(yè)具有潛力和和風(fēng)險(xiǎn)性的企企業(yè)可能因一一時(shí)不具備較較高的發(fā)行條條件而被排斥斥在外我國(guó)證券券法確立了了證券發(fā)行的的核準(zhǔn)制證證券法第110條規(guī)定“公公

24、開(kāi)發(fā)行股票票必須符合法法律行政法規(guī)規(guī)規(guī)定的條件件并依法報(bào)經(jīng)經(jīng)國(guó)務(wù)院證券券監(jiān)督管理機(jī)機(jī)構(gòu)或者國(guó)務(wù)務(wù)院授權(quán)的部部門(mén)核準(zhǔn)審批批；未經(jīng)依法法核準(zhǔn)或?qū)徟魏螁挝换蚧騻€(gè)人不得向向社會(huì)公開(kāi)發(fā)發(fā)行證券”按按照證券法法的規(guī)定發(fā)發(fā)行股票由中中國(guó)證券會(huì)按按照“公司法法”規(guī)定的條條件進(jìn)行核準(zhǔn)準(zhǔn)；發(fā)行公司司債券由中國(guó)國(guó)人民銀行依依照公司法規(guī)規(guī)定的條件進(jìn)進(jìn)行審批但依依照可轉(zhuǎn)換換公司債券管管理指引辦法法可轉(zhuǎn)換公公司債券的發(fā)發(fā)行由中國(guó)證證監(jiān)會(huì)主管原先我國(guó)證證券發(fā)行的核核準(zhǔn)程序大可可分為三個(gè)階階段一是額度度分配；二是是進(jìn)行預(yù)選；三是核準(zhǔn)發(fā)發(fā)行額度分配配是指由證券券主管部門(mén)根根據(jù)國(guó)家經(jīng)濟(jì)濟(jì)發(fā)展總體布布局和產(chǎn)業(yè)政政策確定每年年總

25、的發(fā)行規(guī)規(guī)模（19994年是人民民幣55億11996年是是150億11997年為為300億）并并將此總額度度分配給各省省市及各部委委再由其將額額度分配給其其所屬的企業(yè)業(yè)獲得發(fā)行額額度的企業(yè)依依照公司法法和證券券法的規(guī)定定向發(fā)行主管管機(jī)關(guān)報(bào)送申申請(qǐng)文件經(jīng)核核準(zhǔn)后方可發(fā)發(fā)行由于這種種分配額度的的辦法使得各各省市、部委委為平衡利益益照顧更多的的企業(yè)發(fā)行證證券導(dǎo)致企業(yè)業(yè)發(fā)行規(guī)模太太小不利于實(shí)實(shí)力強(qiáng)、規(guī)模模大的國(guó)有支支柱產(chǎn)業(yè)的發(fā)發(fā)展于是在11998年改改“額度分配配”為“發(fā)行行家數(shù)”即由由證監(jiān)會(huì)確定定各部門(mén)、各各省市發(fā)行企企業(yè)的數(shù)額再再由各部門(mén)、各各省市上報(bào)確確定的預(yù)選企企業(yè)由證監(jiān)會(huì)會(huì)進(jìn)行預(yù)選審審核公司

26、債的的發(fā)行與此大大體相同不過(guò)過(guò)公司債的發(fā)發(fā)行規(guī)模不是是由中國(guó)人民民銀行確定而而是由國(guó)務(wù)院院確定預(yù)選選程序在發(fā)行行額度或家數(shù)數(shù)確定后由地地方政府或各各部委根據(jù)企企業(yè)的申請(qǐng)綜綜合本地區(qū)本本部門(mén)的情況況初步確定若若干企業(yè)作為為預(yù)選企業(yè)并并排出順序供供“證監(jiān)會(huì)”審審核這一程序序?qū)嵸|(zhì)是地方方政府和各部部委對(duì)發(fā)行人人的初步審查查以篩選出本本地區(qū)本部門(mén)門(mén)適于發(fā)行的的企業(yè)具有推推薦性質(zhì)核核準(zhǔn)程序證監(jiān)監(jiān)會(huì)進(jìn)行核準(zhǔn)準(zhǔn)分為初審和和復(fù)審兩個(gè)階階段初審是由由證監(jiān)會(huì)發(fā)行行部工作人員員對(duì)各地區(qū)各各部門(mén)推薦的的發(fā)行人進(jìn)行行初步審查主主要是對(duì)申請(qǐng)請(qǐng)文件的完整整性、真實(shí)性性和其它方面面進(jìn)行調(diào)查、查查詢(xún)和對(duì)證提提出反饋意見(jiàn)見(jiàn)發(fā)行人

27、根據(jù)據(jù)反饋意見(jiàn)對(duì)對(duì)其申請(qǐng)文件件進(jìn)行補(bǔ)充修修改再報(bào)證監(jiān)監(jiān)會(huì)復(fù)審由證證監(jiān)會(huì)設(shè)立的的證券發(fā)行審審核委員會(huì)進(jìn)進(jìn)行該委員會(huì)會(huì)由證監(jiān)會(huì)的的專(zhuān)業(yè)人員和和所聘請(qǐng)的該該機(jī)構(gòu)外的有有關(guān)專(zhuān)家組成成以投票方式式對(duì)股票發(fā)行行申請(qǐng)進(jìn)行表表決提出審核核意見(jiàn)證券發(fā)發(fā)行申請(qǐng)經(jīng)核核準(zhǔn)或?qū)徟蠛蟀l(fā)行人應(yīng)當(dāng)當(dāng)依照法律行行政法規(guī)的規(guī)規(guī)定在證券公公開(kāi)發(fā)行前公公告公開(kāi)發(fā)行行募集文件并并將該文件置置備于指定場(chǎng)場(chǎng)所供公眾查查閱以上核準(zhǔn)制制度存在以下下問(wèn)題第一具具有強(qiáng)烈的計(jì)計(jì)劃經(jīng)濟(jì)色彩彩從額度（家家數(shù)）的確定定、分配、發(fā)發(fā)行企業(yè)的預(yù)預(yù)選發(fā)行什么么證券發(fā)行多多少證券都由由國(guó)家管理機(jī)機(jī)關(guān)根據(jù)國(guó)家家計(jì)劃決定第第二具有強(qiáng)烈烈的行政色彩彩正因?yàn)樵诎l(fā)發(fā)行制

28、度上具具有強(qiáng)烈的計(jì)計(jì)劃性在操作作上是由各級(jí)級(jí)政府機(jī)關(guān)進(jìn)進(jìn)行加之我國(guó)國(guó)缺乏完備的的商業(yè)銀行體體系資本市場(chǎng)場(chǎng)不發(fā)達(dá)市場(chǎng)場(chǎng)的調(diào)控機(jī)制制和反饋機(jī)制制都很不健全全政府還不善善于運(yùn)用引導(dǎo)導(dǎo)市場(chǎng)的的辦辦法于是在證證券發(fā)行上也也多使用行政政手段硬性控控制常常使證證券發(fā)行與經(jīng)經(jīng)濟(jì)內(nèi)在需求求脫節(jié)不是發(fā)發(fā)行量過(guò)小導(dǎo)導(dǎo)致股標(biāo)票供供不應(yīng)求就是是擴(kuò)充過(guò)速市市場(chǎng)難以承受受第三核準(zhǔn)程程序的公開(kāi)性性不夠證券券法雖然規(guī)規(guī)定“核準(zhǔn)程程序應(yīng)當(dāng)公開(kāi)開(kāi)依法接受監(jiān)監(jiān)督”但這只只是原則性的的規(guī)定并沒(méi)有有具體措施加加以保障證券券發(fā)行的核準(zhǔn)準(zhǔn)過(guò)程都是由由手握審批權(quán)權(quán)的行政機(jī)關(guān)關(guān)單獨(dú)行使并并無(wú)有效監(jiān)督督機(jī)制極易形形成“暗箱操操作”不利于于公眾、公

29、開(kāi)開(kāi)、公正原則則的實(shí)行應(yīng)當(dāng)當(dāng)盡快制定法法規(guī)或規(guī)章使使“核準(zhǔn)程序序應(yīng)當(dāng)公開(kāi)”的的規(guī)定程序化化、具體化真真正能夠?qū)崿F(xiàn)現(xiàn)第四實(shí)行實(shí)實(shí)質(zhì)性管理規(guī)規(guī)定種種發(fā)行行條件對(duì)提高高發(fā)行公司的的質(zhì)量有好處處但也不能高高枕無(wú)憂(yōu)有的的企業(yè)為達(dá)到到發(fā)行目的不不惜采用種種種不法手段制制造符合條件件的假象另外外還有一些具具有發(fā)展?jié)摿αΦ挠仔「呖瓶萍计髽I(yè)卻因因達(dá)不到發(fā)行行條件而不能能獲得發(fā)行機(jī)機(jī)會(huì)針對(duì)以上情情況我國(guó)證證券法公布布后對(duì)證券發(fā)發(fā)行進(jìn)行了改改革主要有一一是取消發(fā)行行額度證監(jiān)會(huì)會(huì)不再對(duì)各省省下達(dá)“額度度”或“家數(shù)數(shù)”實(shí)行“成成熟一個(gè)推薦薦一個(gè)”；二二是堅(jiān)持先改改制后發(fā)行原原來(lái)有的企業(yè)業(yè)被選定為發(fā)發(fā)行企業(yè)后倉(cāng)倉(cāng)促找?guī)讉€(gè)

30、發(fā)發(fā)起人將資產(chǎn)產(chǎn)剝離甚至沒(méi)沒(méi)有來(lái)得及登登記注冊(cè)就進(jìn)進(jìn)行了發(fā)行現(xiàn)現(xiàn)在必須經(jīng)過(guò)過(guò)改制掛牌運(yùn)運(yùn)行一年后才才能申請(qǐng)發(fā)行行股票保證了了證券發(fā)行的的規(guī)范性；三三是改政府審審批為券商推推薦發(fā)行人申申請(qǐng)經(jīng)省級(jí)人人民政府或國(guó)國(guó)務(wù)院有關(guān)部部門(mén)批準(zhǔn)后由由主承銷(xiāo)商推推薦并向中國(guó)國(guó)證監(jiān)會(huì)申報(bào)報(bào)四是對(duì)于高高新科技企業(yè)業(yè)由主承銷(xiāo)商商向證監(jiān)會(huì)報(bào)報(bào)送推薦材料料證監(jiān)會(huì)委托托科技部和中中科院進(jìn)行論論證經(jīng)確認(rèn)的的高新科技企企業(yè)證監(jiān)會(huì)予予以?xún)?yōu)先審核核在以上實(shí)踐踐的上20000年3月116日中國(guó)證證監(jiān)會(huì)發(fā)布了了中國(guó)證監(jiān)監(jiān)會(huì)股票發(fā)行行核準(zhǔn)程序（以以下簡(jiǎn)稱(chēng)核核準(zhǔn)程序）、股股票發(fā)行上市市輔導(dǎo)工作暫暫行辦法（以以下簡(jiǎn)稱(chēng)暫暫行辦法和信信譽(yù)主承銷(xiāo)商

31、商考評(píng)試行辦辦法（以下下簡(jiǎn)稱(chēng)試評(píng)評(píng)辦法對(duì)股股票發(fā)行核準(zhǔn)準(zhǔn)程序作出了了明確具體的的規(guī)定將證證券法規(guī)定定的證券發(fā)行行核準(zhǔn)制具體體化核準(zhǔn)程程序規(guī)定股股票發(fā)行審核核程序包括受受理申請(qǐng)文件件初審發(fā)行審審核委員會(huì)審審核核準(zhǔn)發(fā)行行和復(fù)議幾個(gè)個(gè)步驟發(fā)行人人按照中國(guó)證證監(jiān)會(huì)頒布的的有關(guān)標(biāo)準(zhǔn)格格式制作申請(qǐng)請(qǐng)文件經(jīng)省級(jí)級(jí)人民政府或或國(guó)務(wù)院有關(guān)關(guān)部門(mén)同意后后由主承銷(xiāo)商商推薦并向中中國(guó)證監(jiān)會(huì)申申報(bào)中國(guó)證監(jiān)監(jiān)會(huì)收到申請(qǐng)請(qǐng)文件后五個(gè)個(gè)工作日內(nèi)做做出是否受理理的決定為提高股票票發(fā)行水平主主成承銷(xiāo)商在在報(bào)送申請(qǐng)文文件前因?qū)Πl(fā)發(fā)行人輔導(dǎo)一一年并出具承承諾函如發(fā)行行人申請(qǐng)作為為高新技術(shù)企企業(yè)公開(kāi)發(fā)行行股票由主承承銷(xiāo)商向中國(guó)國(guó)證監(jiān)會(huì)

32、報(bào)送送推薦材料后后在五個(gè)工作作日內(nèi)委托科科學(xué)技術(shù)部和和中國(guó)科學(xué)院院對(duì)企業(yè)進(jìn)行行論證科學(xué)技技術(shù)部和中國(guó)國(guó)科學(xué)院收到到材料后在四四十個(gè)工作日日內(nèi)將論證結(jié)結(jié)果函告中國(guó)國(guó)證監(jiān)會(huì)屬確確認(rèn)的高新技技術(shù)企業(yè)中國(guó)國(guó)證監(jiān)會(huì)可以以?xún)?yōu)先審核中國(guó)證監(jiān)會(huì)會(huì)受理申請(qǐng)文文件后對(duì)發(fā)行行人申請(qǐng)文件件的合規(guī)性進(jìn)進(jìn)行初審并在在三十日內(nèi)將將初審結(jié)果函函告發(fā)行人及及主承銷(xiāo)商這這對(duì)于克服原原有發(fā)行制度度的一些弊端端進(jìn)一步提高高證券發(fā)行的的透明度促進(jìn)進(jìn)企業(yè)轉(zhuǎn)換經(jīng)經(jīng)營(yíng)機(jī)制建立立現(xiàn)代企業(yè)制制度提高上市市公司的質(zhì)量量有重要意義義三、證券發(fā)發(fā)行方式按照發(fā)行對(duì)對(duì)象劃分發(fā)行行方式可以分分為公開(kāi)發(fā)行行和非公開(kāi)發(fā)發(fā)行非公開(kāi)發(fā)發(fā)行又稱(chēng)為內(nèi)內(nèi)部發(fā)行是指指發(fā)行

33、人將其其證券發(fā)售給給少數(shù)特定投投資者的行為為在我國(guó)主要要是指對(duì)公司司職工的內(nèi)部部發(fā)行公開(kāi)發(fā)發(fā)行是指發(fā)行行人以同一條條件向不特定定的社會(huì)公眾眾投資者發(fā)售售其證券的行行為證券法法主要規(guī)范范公開(kāi)發(fā)行股股票發(fā)行的不不同階段公開(kāi)開(kāi)發(fā)行又可以以劃分為設(shè)立立發(fā)行和增資資發(fā)行設(shè)立發(fā)發(fā)行是指公司司在設(shè)立時(shí)為為籌集公司的的注冊(cè)資本進(jìn)進(jìn)行的發(fā)行增增資發(fā)行是指指公司設(shè)立后后為擴(kuò)大公司司的資本而進(jìn)進(jìn)行的發(fā)行由由于各國(guó)公司司法資本形成成的制度不同同有的實(shí)行法法定資本制有有的實(shí)行授權(quán)權(quán)資本制在設(shè)設(shè)立發(fā)行和增增資發(fā)行方式式上有較大差差異法定資本制制是歐陸法系系國(guó)家所采用用的資本確定定原則的實(shí)現(xiàn)現(xiàn)方式在法定定資本制下股股份有限

34、公司司在設(shè)立時(shí)必必須確定公司司資本總額并并將其劃分為為股份該股份份必須由投資資者認(rèn)購(gòu)?fù)戤叜呥@樣公司設(shè)設(shè)立時(shí)股份的的發(fā)行只能采采取一次發(fā)行行的方式而不不能分次發(fā)行行以實(shí)現(xiàn)資本本總額的“一一次到位”股股份有限公司司若要增資或或減資都必須須嚴(yán)格按照法法律程序進(jìn)行行法國(guó)是最具具代表性的國(guó)國(guó)家法國(guó)商商事公司法第第75條規(guī)定定“資本必須須被全部認(rèn)購(gòu)購(gòu)”至于股款款可以分次繳繳完但必須一一次認(rèn)購(gòu)?fù)戤叜吺跈?quán)資本制制是由英美法法系國(guó)家創(chuàng)立立的資本確定定原則的實(shí)現(xiàn)現(xiàn)方式在授權(quán)權(quán)資本制下股股份有限公司司設(shè)立時(shí)應(yīng)在在公司章程中中記載公司股股份總數(shù)以及及公司設(shè)立時(shí)時(shí)發(fā)行的股份份數(shù)量公司發(fā)發(fā)起人和股份份認(rèn)購(gòu)人只要要認(rèn)足首期

35、發(fā)發(fā)行的股份就就可以完成公公司設(shè)立以后后各期股份由由股東授權(quán)公公司董事會(huì)隨隨時(shí)發(fā)行如英英國(guó)公司法規(guī)規(guī)定公司按照照章程規(guī)定授授權(quán)籌集的全全部資本公司司對(duì)核定資本本無(wú)需全部發(fā)發(fā)行股份在在美國(guó)公司注注冊(cè)證書(shū)中注注冊(cè)人必須說(shuō)說(shuō)明公司有權(quán)權(quán)發(fā)行的股票票數(shù)量這是公公司的“認(rèn)可可股份”也就就是所謂“資資本總額”但但公司法對(duì)公公司有權(quán)發(fā)行行的股份數(shù)量量沒(méi)有限制此此外公司法對(duì)對(duì)“認(rèn)可股份份”中實(shí)際發(fā)發(fā)行股的比例例也無(wú)具體規(guī)規(guī)定例如公司司注冊(cè)書(shū)中說(shuō)說(shuō)明公司的認(rèn)認(rèn)可股份為1100股公司司并不一定要要發(fā)行1000股認(rèn)可股票票實(shí)際上僅發(fā)發(fā)行1股即可可開(kāi)始營(yíng)業(yè)“美國(guó)19669年典范范商業(yè)公司法法干脆廢除除了最低資本本額的

36、規(guī)定各各州紛紛效仿仿授權(quán)資本制制被推到了極極端在授權(quán)資資本制下公司司成立時(shí)不必必將股份一次次發(fā)行完畢其其后的多次發(fā)發(fā)行不過(guò)是完完成股本總額額的繼續(xù)發(fā)行行而不是增資資發(fā)行這與法法定資本制下下公司設(shè)立后后的再次發(fā)行行的含義自然然是大不相同同的折衷資本制制是由現(xiàn)代大大陸法系國(guó)家家在結(jié)合法定定資本制和授授權(quán)資本制優(yōu)優(yōu)點(diǎn)的基礎(chǔ)上上而形成的折折衷資本制要要求發(fā)行人在在股份公司章章程中規(guī)定公公司資本總額額和首期發(fā)行行的股份數(shù)額額同時(shí)允許股股東授權(quán)董事事會(huì)根據(jù)公司司業(yè)務(wù)的實(shí)際際情況發(fā)行其其余的股份但但是采取上述述方式必須服服從法律規(guī)定定的限制條件件首先法律限限制首期發(fā)行行的股份在公公司擬發(fā)行股股份總額中的的比例如日日本