滬深300股指期貨對股票市場的波動性影響研究 金融學專業(yè)

1、題目：滬深300股指期貨對股票市場的波動性影響研究摘要滬深300股指期貨是以滬深300指數(shù)為合約目標物的金融期貨合約，并且在交割日期以滬深300指數(shù)的現(xiàn)貨價格作為基準結算價格。作為一種具有高杠桿性的金融衍生工具，文章通過對比滬深300股指期貨推出前后對股票市場波動性的影響來研究其運行機制，并為投資者選擇提供相關的建議。本文選用2008年12月1日到2018年12月6日滬深300指數(shù)日收盤價作為研究對象共2438個樣本數(shù)據(jù)。2010年4月16日滬深300股指期貨推出。通過ADF檢驗，ARCH效應檢驗，GARCH族模型分析股指波動性對股票市場影響，實證結果得出以下主要結論：滬深300指數(shù)的時間序列

2、將會表現(xiàn)出聚集的現(xiàn)象，在前面時段間波動一直偏大，然而在之后的時期，就會一直處于偏小的狀態(tài)，證實了滬深300股指期貨推出后存在一定杠桿性，放大了新信息對股市的沖擊，但總體上降低了股市波動性。關鍵詞：股指期貨、滬深300指數(shù)、股指波動性、GARCH族模型I滬深300股指期貨對股票市場的波動性影響研究摘要AbstractCSI 300 stock index futures are financial futures contracts with the CSI 300 index as the subject matter of the contract, and the spot price o

3、f the CSI 300 index as the benchmark settlement price on the delivery date. As a highly leveraged financial derivative tool, this paper studies its operating mechanism by comparing the impact of CSI 300 stock index futures on stock market volatility before and after their launch, and provides releva

4、nt suggestions for investors to choose. This paper chooses the closing price of CSI 300 index from December 1, 2008 to December 6, 2018 as the research object, and has 2438 sample data. On April 16, 2010, CSI 300 stock index futures were launched. Through the analysis of GARCH family models, Through

5、 ADF test, ARCH effect test, GARCH family model is used to analyze the impact of stock index volatility on stock market. The empirical results show the following main conclusions:The time series of the CSI 300 Index will continue to fluctuate in a certain period of time, while the fluctuate in the f

6、ollowing period will continue to be small and cluster effect appears, which confirms that there is certain leverage after the launch of the CSI 300 Index Futures, and enlarges the impact of new information on the stock market, but generally reduces the volatility of the stock spot market. Key words:

7、 stock index futures, CSI 300 index, stock index volatility, GARCH family modelII滬深300股指期貨對股票市場的波動性影響研究目目錄摘要IABSTRACTII第一章 緒 論11.1 研究目的11.2 研究方法11.2 創(chuàng)新與不足21.3 研究結構3第二章 國內(nèi)外文獻綜述31.1 國內(nèi)文獻綜述21.2 國外文獻綜述4第三章 研究假設73.1 股指期貨的理論基礎7 3.1.1 滬深300股指期貨簡介7 3.1.2 股指期貨的特點8 3.1.3 股指期貨的功能93.2 股指期貨與股票市場波動關系103.3 波動性產(chǎn)生的原

8、因11第四章 實證分析124.1 樣本選取124.2 描述性統(tǒng)計分析134.3 平穩(wěn)性檢驗154.3 ARCH效應檢驗154.4 GARCH模型的建立164.5 EGARCH模型的建立18第五章 結論與建議215.1 結論215.2 建議22參考文獻24致謝27個人簡歷28III滬深300股指期貨對股票市場的波動性影響研究第一章 緒第一章 緒 論1.1 研究目的股指期貨是一種金融期貨。它的目標是股價指數(shù)，并具有多種功能，例如：套期保值、價格發(fā)現(xiàn)、風險對沖等，中國于2010年4月16日正式啟動滬深300股指期貨，從而改變了中國股市只能做多而不能做空的市場形勢。研究滬深300股指期貨與股市之間的關

9、系和滬深300股指期貨對股市波動的影響，這有利于國內(nèi)投資者的套期保值操作，為投資者提供進一步的套期保值工具，十分具有研究意義，此外還對降低市場的不穩(wěn)定性和促進市場流動都有很大的幫助。它的推出對股指的波動性有三種不同的看法：波動性增加，波動性降低，對股市的波動性沒有影響。第一種觀點認為，股指期貨的推出會增加股價的波動，而期貨交易由于其高杠桿率會引起股票市場的波動。另外一些觀點認為不會對股票市場造成影響,因為期貨市場對股票市場有價格發(fā)現(xiàn)和套期保值的作用，提高股市的有效性，促進信息的傳遞，從而降低股市的波動。近來，伴隨著我國股指期貨在市場中的出現(xiàn)，相關市場的發(fā)展也步入了新的臺階。當然，這也會帶來許多

10、問題，例如：股票市場的價格和股指期貨兩者有什么樣的關系，它們兩者的關系特征是什么，中國的資本市場尚且不成熟，中國的股票市場對外開放的程度并不高等等都有帶我們考慮研究。 1.2 解決問題的方法 該文選取的方法有以下幾種：（1）定量定性研究的方法。本文選用了國泰安數(shù)據(jù)庫的數(shù)據(jù)，收集并整理之后，首先使用 Eviews 軟件將數(shù)據(jù)進行描述統(tǒng)計并分析、其次建立GARCH數(shù)學模型，最后綜合分析結果，研究分析股市波動與滬深300股指期貨之間的關系。該方法就是在國內(nèi)外一切成熟的理論基礎上，使用該文所需要的數(shù)據(jù)建立模型，用所建立模型的結果來闡述各變量間存在的關系。（2）對比加分析的研究方法。本文在分析股市波動和

11、滬深300股指期貨兩者間的關系時，把股指期貨引入之前和引入之后的股市波動進行了對比，得到兩者間的差別，給我們國家在該方面的發(fā)展提出一些可行的建議。（3）文獻分析研究的方法。文獻研究法是國內(nèi)和國外各類專家學者在研究問題之前通常都會使用的方法，通過對相關文獻專研，就可以獲得文章分析的順序步驟：首先是確定文章研究的課題；其次是收集整理并分析國內(nèi)外相關課題的研究文獻；最后是在有關文獻里找解決該問題的方式方法。我們需要更深入地認識我們國家股價波動與股指期貨間的關系，就要通過萬方和知網(wǎng)等數(shù)據(jù)庫進行文獻檢索，以此獲得大量的相關資料，再對此進行整理，總結相關經(jīng)驗，從而深入對論文的理解。1.2 創(chuàng)新與不足 本文

12、在以下幾個方面有所創(chuàng)新：（1）本文的研究對象為滬深300股票價格指數(shù)，較國外的研究相比，研究對象更符合我國的實際情況；本文選取的是滬深300股指期貨推出前后的每日收盤數(shù)據(jù)，較一些國內(nèi)研究更為全面。 （2）本文通過實證分析，回答股指期貨是否對股票市場的波 動性產(chǎn)生影響，為今后的研究提供一些可靠的依據(jù)。 （3）本文對研究對象進行定性分析，并通過實證研究進行定量分析。（4）本文通過數(shù)據(jù)選取、ADF檢驗、GARCH模型及EGARCH模型分析等，比較了滬深300股指期貨推出前后的滬深300股價指數(shù)日收益率波動，并分析二者存在何種關系。 （5）本文所有研究數(shù)據(jù)均來自于國泰安數(shù)據(jù)庫，數(shù)據(jù)真實可信。本文也存在

13、許多不足之處。比如，本文未能選取5分鐘和10分鐘這些高頻交易數(shù)據(jù)進行實證分析，因此本文的實證結果不能與其他時間間隔的實證研究出來的結果進行對比等。1.3 研究的框架本文由五個章節(jié)構成，內(nèi)容如下： 第一章為緒論，概括性介紹了本文的解決問題的方法和研究目的等。 第二章為國內(nèi)外文獻綜述，介紹了國內(nèi)外相關研究情況及股指 期貨與股票市場的相關理論概述。 第三章為研究假設。內(nèi)容包括滬深300股指期貨的相關理論及滬深300股指期貨對股市波動性影響等。 第四章為實證分析。首先選取了相關數(shù)據(jù)，通過平穩(wěn)性檢驗得出模型，然后由于異方差的存在建立了GARCH模型，運用EGARCH模型研究非對稱消息對股市的影響。 第五

14、章為結論及建議，根據(jù)實證分析的結果，分析相關原因并為投資者提供一些有價值的建議。第二章 文獻綜述2.1 國內(nèi)文獻綜述王鵬娜（2018）選取滬深300指數(shù)每日收盤價數(shù)據(jù)來建立EGARCH模型，并將其與加入虛擬變量的EGARCH模型進行比較。結果表明，滬深300股指期貨的引入降低了股市波動。何楓等（2017）對在不同時期的股指期貨對股票價格的作用研究，檢驗并證實了波動溢出效應和他的價格發(fā)現(xiàn)能力。研究結果表明，期貨市場與股票市場存在影響關系，股市的波動沖擊對期貨的影響更顯著。孫林科（2016）建立了GARCH模型，并用它對上證指數(shù)每日收益的效率進行了實證分析。由此分析得到其波動的趨勢特征為尖峰厚尾和

15、集聚效應。由于GARCH模型的局限性，建立EGARCH模型更為適合，研究表明上證指數(shù)的杠桿效應使得我國股市存在較大的風險。藏亞軍等（2018）基于股指收益率序列的GARCH模型，具有波動集聚效應，對于不同的交易市場，運用GARCH模型得到的樣本數(shù)據(jù)建立多元VAR模型，研究存在這種差異化的合理性。研究表明，滬深股市股指波動的相關性較大，而深港或滬港市場股指波動的相關性不太明顯。武鑫（2012）通過論證分析后，驗證了滬深300股指期貨的推出對我國股票市場指數(shù)波動性有何影響，并以它為樣本建立了GARCH數(shù)學模型。從實證結果來看虛擬變量的系數(shù)為負，表明滬深300股指期貨對股指波動性影響是平穩(wěn)波動，但是

16、虛擬變量的系數(shù)不顯著，表明影響并不明顯。李錦成（2013）采用估計波動率的主要方法GARCH模型及 擴展模型，以估計滬深300股指期貨引入前后的波動性影響。通過對滬深300指數(shù)日收益率進行實證研究，發(fā)現(xiàn)其時序序列呈現(xiàn)尖峰厚尾的特征。在股指期貨引入前，股價指數(shù)波動性顯著大于股指期貨引入后，表明了股指期貨的引入對穩(wěn)定股票市場有一定的作用。談儒勇（2011）通過選取滬深300股票指數(shù)的每日收盤價作為數(shù)據(jù)，建立了GARCH數(shù)學模型方法。論證表示出，它的引入對股市波動性并沒有什么作用。綜合來看，短時間內(nèi)，它的引入并未對股市的波動性產(chǎn)生影響。從長期看，股指期貨可能會降低股市的波動性。王卓群（2012）研究

17、了股指期貨引入前后股市價格的高頻數(shù)據(jù)。使用GARCH族模型，分析研究了滬深300股指期貨引入前后我國股市的高頻數(shù)據(jù)。研究發(fā)現(xiàn)股指期貨引入后，股市的波動性出現(xiàn)了顯著增加。龔承剛等（2012）以滬深300指數(shù)作為樣本，通過建立EGARCH模型，對樣本進行股指波動率影響的實證研究。結果表明，引入滬深300股指期貨并未對股指波動產(chǎn)生影響。同時，表明我國股市的杠桿效應顯著，壞消息可以產(chǎn)生比好消息更大的波動。向赟等（2010）通過對新華富時A50指數(shù)研究來分析股指期貨的引入對股指的影響。運用GARCH模型說明波動率的變化。通過檢驗認為新華富時A50股指期貨的引入增加了股指的波動性，從EGARCH模型中得出

18、信息對指數(shù)收益率的沖擊具有非對稱性，表明外部沖擊對指數(shù)波動性有一定的影響。陳守東等（2015）選取滬深300股指期貨、深證和上證指數(shù)三者的樣本數(shù)據(jù)，并經(jīng)過處理后，通過建立GARCH數(shù)學模型，分析了滬深股指期貨收益率波動對深證和上證指數(shù)收益率的波動影響，得出股指期貨收益率的波動將加劇深證和上證指數(shù)收益率的波動。研究表明，我國股指期貨市場的波動對促進股市的波動具有重要作用。楊欣（2018）選取上證指數(shù)、道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)、滬金指數(shù)和紐約黃金指數(shù)為研究樣本,通過ADF檢驗、ARCH效應檢驗等方法，擬合股票市場與黃金期貨市場的GARCH模型，運用 Granger因果關系檢驗法分析中美兩國股票和期貨市場

19、之間的溢出效應。結果表明，黑天鵝事件對中美兩國金融市場均造成一定沖擊，對中國市場的溢出效應不顯著。李雨欣（2017）以滬深300股指期貨日收益率為樣本，構建加入虛擬變量的GARCH 模型進行研究。研究表明，從波動水平來看，QFII參加股指期貨交易對股指期貨的波動性具有影響，在一定程度上抑制股指期貨的波動性。QFII對我國股指期貨收益率的波動性具有積極的影響，但是影響不明顯。盧波（2017）使用面板GARCH 模型分析了滬深300、中證500和中證1000股指期貨引入對股票市場波動率的影響。使用滬深300、中證500和中證1000股票指數(shù)的日收益率數(shù)據(jù)。研究表明，股指期貨的引入對股票市場穩(wěn)定性有

20、積極的影響。蔡敬梅（2013）等他們對滬深300股指期貨進行分析研究，采用的方法是理論與實證結合，他們還把時間段分為了短中長期，并且構建了GARCH數(shù)學 模型和利用VAR估計參數(shù)。結果表明，在短期和中期內(nèi)，股票市場波動性對股指期貨引入后的信息反映比較慢，影響效果不明顯，從長遠看，滬深300股指期貨引入后使得股票市場的波動性減弱，同時市場上信息傳遞加快。2.2 國外文獻綜述Martin T. BOHL（2014）證實了中國股指期貨的引入是否對股票市場的波動性產(chǎn)生了影響。估計了幾種GARCH模型，并將在中國的研究結果與在新加坡和香港交易的中國股指期貨進行了比較。研究表明，中國股指期貨在三個股票市場

21、中都降低了股市的波動性。相比之下，在香港和新加坡的同類股指期貨市場沒有得到同樣的結果。Pericle 和 Koutmos（1997）以標普 500指數(shù)作為研究對象，運用EGARCH及EGARCH-M模型來實證研究股指期貨引入后股票市場的波動性變化。對日收益進行EGARCH建模，得出結論，股指期貨的引入對股市沒有顯著影響。Lee 和 Ohk（1992）研究了香港恒生指數(shù)期貨交易對股市波動性的影響，分析股指期貨對恒生指數(shù)的影響，運用股指期貨引入前后的每日收盤價作為樣本，運用帶虛擬變量的GARCH模型擬合日收益率，得出結果表明：由于股指期貨推出，恒生指數(shù)的波動并未增加，但在一定程度上降低了股市的波動

22、。Robbani 和 Bhuyan（2005）研究了股指期貨引入之后股價波動性和交易量的變化。使用了F-檢驗用于比較推出股指期貨前后道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)日收益率的變化，得出的結論是股指期貨推出之后道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)顯著增加。Darren Butterworth（2000）使用了EGARCH以及GARCH的模型方法分析了富時250指數(shù)期貨對股票市場的相關影響。最后得出，伴隨著期貨交易的進行，投資者們可以獲的更多的相關信息，所以金融股票市場受到的沖擊將會從最開始的劇烈波動逐漸變緩。Ruchika Gahlo（2010）采用了EGARCH模型，最后知道波動率并不是對稱的。通過實踐論證可知，信息的好壞和

23、波動劇烈情況之間有著非常明顯的聯(lián)系，相對于好消息來說，壞消息對于波動的作用更大。Gulen 和 Mayhew （2000）采用了GJR-GARCH、EGARCH 等改進GARCH模型對標準普爾500指數(shù)的波動性進行了檢驗，在采用了比較大的樣本影響后，發(fā)現(xiàn)股指期貨的推出導致股市的波動變大。YangHou和 StevenLi（2015）通過建立雙變量GARCH模型，實證表明，滬深300股指期貨的價格高于股票市場價格，滬深300股指期貨對股票價格波動率具有單向傳遞作用，兩者對于壞消息的波動是不對稱的。Antoniou 和 Holmes （1995）使用了 GARCH 模型研究了金融時報 100 股指

24、期貨，得出由于股指期貨引入股市波動性顯著增大的結論。表明了信息流通速度加快，是有利于增加波動性。Edwards（1988）把標準的普爾 500股價指數(shù)作為樣本，研究了股指期貨引入前和引入后市場的浮動，最后得知，雖然股票的價格日收益率波動提高，并非由股指期貨引起的，而是股指期貨的引入使得股市更為穩(wěn)定。第三章 研究假設3.1股指期貨的理論基礎3.1.1 滬深300股指期貨簡介（1）滬深300指數(shù) 在2005年4月8日，上海和深圳證券交易所發(fā)布了滬深300指數(shù)，它是金融指針，能夠反映股價指數(shù)目前運行情況。中國的金融期貨交易所在上市的股票當中挑選出300只股票作為它的成分股。挑選的依據(jù)是發(fā)行股票的股份

25、公司的股票在市場上的流動性以及該公司的規(guī)模。此外，他的成分股涵蓋了市場上13個行業(yè)類別的具有流動性高的且有代表性的300只主流股票作為權重股。也正是這個原因，滬深 300 股指期貨能夠較好的抗干擾，并且股指期貨選擇了滬深300指數(shù)作為目標，可以更好的反映我國股市的大盤運行的整體情況。（2）滬深股300的指期貨合約 滬深300股指期貨在2010年4月16日由中國金融期貨交易所推出，9:15到11:30和13:00到15:15是它的交易時間，交易方法是一直連續(xù)競價和集中競價兩種。股指期貨交易先于股票市場15分鐘提前交易,這樣就有利于發(fā)揮股指期貨價格發(fā)現(xiàn)的功能,有利于發(fā)揮股指期貨價格對與股票價格的向

26、導作用，使得可以調(diào)整自己的交易策略。期貨相關的從業(yè)人員要判斷一份股指期貨合約是否為標準化的股指期貨合約，有許多種方法，例如：調(diào)查股指期貨合約中的合約乘數(shù)是否固定、合約月份、目標指數(shù)是否明確、價格波動范圍的最高和最低限制、買賣合約的最低保證金是否說明、交易時間是否明晰等。（3）股指期貨風險管理制度 由于股指期貨必須繳納一定的保證金，這是因為它是實行當日無負債結算制度，此外，它又作為場內(nèi)集中交易的金融衍生品，所以投資風險較高，從而使得交易所以及代理交易的中介機構也面臨著較大的風險。因此為了讓股票市場的不出現(xiàn)大的波動，就要對它的交易進行風險控制。其風險管理制度主要有：交易時提交持倉報告、控制投資者的

27、持倉量、提高交易的最低保證金、強制不符合規(guī)矩的投資者平倉或減倉、實行漲跌停板制度。 3.1.2 股指期貨的特點股指期貨是標準化的期貨合約，其目標資產(chǎn)為股價指數(shù)。根據(jù)協(xié)議，交易雙方按照事先確定的股價指數(shù)大小在未來的某個特定日期，進行相關指數(shù)的交易，并在到期時交付現(xiàn)金。 1982年，首支股指期貨合約于美國堪薩斯城期貨交易所出現(xiàn)后，它的品種就逐漸增加，交易規(guī)模不斷上升。股指期貨能夠在短時間內(nèi)快速發(fā)展，與自身的特點和功能是密不可分的?？偟膩碚f，其特點主要有以下幾個方面：（1）采用保證金制度。是指在交易時，不用根據(jù)合約價格全款支付，只需支付合約價格的一定比例作為保證金，就可以完成多次保證金的交易。這是期

28、貨市場上普遍采用的制度。（2）當日無負債結算制度。是指每日交易結束后，交易所根據(jù)當日每份合約的結算價格確定所有合約的盈虧、保證金及手續(xù)費等費用，相應增減會員的保證金。 （3）對沖交易機制。是指兩個市場相關、方向相反、數(shù)量相同、盈虧相抵的交易同時進行。（4）目標資產(chǎn)是虛擬資產(chǎn)，是指股指期貨合約的目標資產(chǎn)是股價指數(shù)虛擬資產(chǎn)。虛擬資產(chǎn)具有統(tǒng)一規(guī)范和交易成本低等特點，促進了股指期貨的流通和交易。（5）現(xiàn)金交割，是指投資者在交割期當日不需要買入或者拋出股票，而只需要根據(jù)公式計算出盈虧額，用現(xiàn)金交割即可。 3.1.3 股指期貨的功能 （1）價格發(fā)現(xiàn)功能。我國股指期貨市場采用了公開競價交易，通過不斷的競價使

29、股指期貨達到一個合理價格，該價格反映的是市場的供求關系。 （2）套期保值功能。股指期貨作為一種對沖產(chǎn)品，通過做空能分散股票價格下跌帶來系統(tǒng)性風險，投資者通過在市場上做出與股市方向相反的交易以實現(xiàn)降低風險的目的，甚至可以獲取一定收益。 （3）資產(chǎn)配置功能。由于股指期貨的交易成本只限于保證金，因此成本會減少，使得雙方投資者能夠快速完成交易，這將有利于提高市場的流動性。此外，股指期貨能夠做空，投資模式也從單向變成雙向，投資者可以選擇不同的投資模式，當股票市場處于下跌趨勢時，投資者能通過做空實現(xiàn)收益的增加。 （4）風險投資功能。風險投資是套期保值功能不可缺少的條件。由于股票市場上大部分投資者都是在單向

30、做多，投資者在股指期貨市場上需要相反地做空來規(guī)避風險。由于股指期貨市場使用杠桿交易，投資者可獲得收益，因此股指期貨市場吸引了大量投資者的參與。3.2 股指期貨與股票市場波動關系股票市場波動是指股價的變化趨勢。波動性是證券市場重要特征之一，反映了證券市場風險程度。一般來說，波動性越大意味著風險越大，投資者會要求更高的收益率。對于股票市場而言，波動程度越低越好，但如果股票市場更有效率且波動性增加，則對有效信息的影響更快。股指期貨的引入對股市波動性的影響主要有三種，即股指期貨引入后市場的波動性不變、減少或者增加。大部分研究分析后得出的結論表明，股指期貨的引入不會增加市場的波動性。通過引入股指期貨能夠

31、增加投資者的數(shù)量，從而增加股票市場的活躍程度，提高了投資者的交易熱情，從而減小了股票市場的波動。也有一些研究得出股指期貨引入之后股市的波動性增加了。實證證明，這種情況不是股指期貨的引入而導致的，事實上我國資本市場起步較晚，存在著系統(tǒng)性風險大、金融衍生產(chǎn)品太少、機構投資者過少、市場功能不完善等問題，限制著我國資本市場的進一步發(fā)展，市場迫切需要股指期貨等金融衍生工具，通過發(fā)揮它的市場功能來完善資本市場。因此，我國推出股指期貨，有利于進一步完善證券市場功能，對促進我國資本市場穩(wěn)定健康發(fā)展有重要的推動作用。股票市場的波動性可以通過方差、非對稱性和信息傳遞效率來表示。方差作為描述風險的指標，市場波動性越

32、大表明風險越大。金融資產(chǎn)的非對稱性可以表示為資產(chǎn)波動性對市場下跌的響應更加迅速，導致市場的波動性增加。因此，如果股市非對稱性減弱，表明了股市的波動性減弱。信息傳遞效率表明市場對新市場信息的響應越快，舊市場信息的影響就越弱，則股票市場遇到新市場信息的沖擊之后，波動會增加；相反，市場對新市場信息的響應越慢，受舊市場信息影響越大，則股票市場在受到新市場信息的沖擊后，波動會下降。 3.3 波動性產(chǎn)生的原因 為了簡化對復雜經(jīng)濟和金融問題的分析，現(xiàn)代西方經(jīng)濟學和金融理論經(jīng)常對市場和行為者做出一些假設。 包括投資者是理性的，市場是完全競爭的等。投資組合理論以及有效市場假說等模型都有類似的假定。在市場完整且投

33、資者理性的市場中，我們可以更容易地從經(jīng)濟基本面分析市場的波動性。但是，隨著金融經(jīng)濟的發(fā)展，一些不合理的行為和偶然的突發(fā)因素往往對市場產(chǎn)生重大影響，導致資本市場出現(xiàn)較大的波動。因此，在分析股市波動性時，我們應該盡可能地考慮這些因素。一般而言，股指波動的主要原因如下：（1）外部環(huán)境的沖擊 外部環(huán)境的影響可能會引起股市的巨大波動。外部環(huán)境的影響包括傳統(tǒng)的經(jīng)濟基本面和突發(fā)的非理性因素。常規(guī)性的經(jīng)濟基本面的因素也是經(jīng)濟學和金融學重點考慮的對象，目前已經(jīng)形成了比較完備的知識體系。例如，政府的擴張性財政和貨幣政策可能會導致股市上升。此外，外部沖擊也可能來自經(jīng)濟體系以外的突發(fā)因素，如自然災害或戰(zhàn)爭。這些都會加

34、劇股票市場的波動性。 （2）市場的內(nèi)部沖擊 經(jīng)濟學總是假設投資者在分析問題時是理性的。然而事實上，投資者有許多非理性行為。這些非理性行為可能是由于知識儲備不足，認知偏差或情緒化行為。在任何一種情況下，股票價格將在一段時間內(nèi)偏離其自身價值。因此，市場參與者的非理性行為的內(nèi)部沖擊也可能導致股市波動。（3）股市的內(nèi)在傳導 許多投資者在投資之前經(jīng)常會參考過去的歷史信息。如果由于某些因素，股票市場在前一個時期出現(xiàn)大幅波動，那么這種波動可能會在未來的某個時間傳遞。許多學者的實證結果表明，由于投資者參考歷史信息的影響，過去股市的波動將影響市場的未來波動。換句話說，由于股市內(nèi)部傳導機制的存在，其波動具有一定的

35、連續(xù)性。第四章 實證分析4.1 樣本選取本文選取國泰安數(shù)據(jù)庫2008年12月1日-2018年12月6 日滬深300指數(shù)的每日收盤價作為研究對象共2438個樣本數(shù)據(jù)，滬深300股指期貨在2010年4月16日引入。在分析過程中，樣本分為兩個時間序列，且分別加以檢驗。兩個子樣本的時間段為：股指期貨引入前和股指期貨引入后，具體時間分別是2008年12月1日至2010年4月16日和2010年4月17日至2011年4月16日。本篇文章的指數(shù)收益率使用當日收盤價自然對數(shù)的一階差分處理，其表達式為：Rt=lnPt-lnPt-1。4.2 描述統(tǒng)計圖 4-1是滬深300指數(shù)日收益率序列的統(tǒng)計情況和直方圖，首先，分

36、析滬深300股指日收益率序列的分布特征，并利用Eviews計量軟件進行計算出。從而，由得到的結果可以看出，2438個數(shù)據(jù)的標準偏差是1.566623，平均值是 0.022688，顯然比標準偏差小。所以得到，近年來滬深300指數(shù)的市場指數(shù)有所上升，平時的波動劇烈。又因為偏度為-0.642982，且小于0，所以它具有左偏的特征。衡量樣本數(shù)據(jù)分布的尾部厚度的統(tǒng)計指標峰度為7.024100，顯著大于3。符合尖峰厚尾分布特性。Jarque-Bera統(tǒng)計量為1812.966，非常顯著。P值為0，遠小于1%?？梢跃芙^原假設，不服從正態(tài)分布。 圖4-1 滬深300指數(shù)直方圖以及描述性統(tǒng)計量其次，從其他的樣本統(tǒng)

37、計數(shù)據(jù)上也可分析出相同的結果。推出后收益效率的標準偏差由1.950022減小到 1.495441，波動性有一定程度的減小。由Jarque - Bera統(tǒng)計量可得到這樣的結論：引入前后的收益效率均不服從正態(tài)分布，并都具有尖峰厚尾的特征。圖4-2 滬深300股指期貨引入前描述性統(tǒng)計和直方圖 圖4-3 滬深300股指期貨引入后描述性統(tǒng)計和直方圖圖4-4為滬深300指數(shù)日收盤價走勢圖，得到滬深300指數(shù)的每日收盤價在其期貨出現(xiàn)后變得穩(wěn)定了，但是，它的每日收盤價的浮動在2008年到2010年是比較劇烈的。從2010年股指期貨推出后到2014年，滬深300指數(shù)日收盤價的穩(wěn)定性增大，然而從2015年起，它的

38、波動性卻在增加，直至達到峰值，可以看出滬深300指數(shù)日收盤價出現(xiàn)波動聚集現(xiàn)象。圖4-4 滬深300指數(shù)日收盤價走勢圖圖4-5為滬深300指數(shù)日收益率走勢圖，可以看出金融時間序列呈現(xiàn)出波浪形，穩(wěn)定性較差的階段持續(xù)比較久，穩(wěn)定性較好的階段持續(xù)比較短，這種現(xiàn)象被稱為“集聚效應”。此外，收益率還出現(xiàn)異方差性。圖4-5 滬深300指數(shù)日收益率走勢圖由表4-1可以看出，滬深300股指期貨的全樣本和子樣本均值都不為0，不服從標準正態(tài)分布，偏度均為負值，都具有左偏特征，峰度均大于3，都具有明顯的尖峰厚尾特征。推出后收益率的標準偏差由 1.950022減小到1.495022，波動性有所降低。因此，基于標準正態(tài)分

39、布的統(tǒng)計方法不能用于檢驗股指期貨引入前后指數(shù)的波動性。需要采取其他的計量實證深入研究股指期貨的推出對股票市場的波動性影響。表 4-1 滬深 300指數(shù)收益效率描述統(tǒng)計表樣本平均值樣本數(shù)峰度標準偏差偏度JB統(tǒng)計量全樣本0.0226824387.0241001.566623-0.6429821812.966推出前0.1755263354.2316461.950022-0.49910035.08224推出后-0.00254221027.8773731.495441-0.7151032262.6504.3 平穩(wěn)性檢驗在建立模型之前，首先對滬深300指數(shù)日收益率進行平穩(wěn)性檢驗，只有出現(xiàn)平穩(wěn)特征，才能建立

40、GARCH模型。一般采用單位根檢驗。我們選用ADF檢驗進行平穩(wěn)性檢驗。由圖4-5可知，滬深300指數(shù)日收益率全樣本的ADF統(tǒng)計量t值是-47.58166，小于0.01顯著性水平下的邊界值。所以拒絕原假設，由此可知該指數(shù)是平穩(wěn)序列，每日收益率序列并沒有單位根。 圖4-5 滬深300指數(shù)日收益率ADF檢驗股指期貨推出前的樣本ADF統(tǒng)計量t值是-17.19652，推出后的ADF統(tǒng)計量t值是-44.70096，均小于1%顯著水平下的臨界值。由結果可知，各個子樣本以及全樣本的滬深300指數(shù)收益率序列都是穩(wěn)定的，由此可以進行建模。圖4-6 滬深300股指期貨推出前日收益效率的ADF檢驗圖4-7 滬深300

41、股指期貨推出后日收益率ADF檢驗4.3 ARCH效應的檢驗 殘差平方相關圖檢驗是檢驗一個模型的殘差項是否具有ARCH效應的方法。殘差平方相關圖顯示的是殘差平方的自相關系數(shù)(AC)和偏自相關系數(shù)（PAC）。如果殘差序列存在ARCH效應，則自相關系數(shù)和偏自相關系數(shù)應該顯著不為0，且對應的Q統(tǒng)計量顯著。圖4-8 自回歸AR模型的殘差平方相關圖由圖4-8可以看出,殘差平方項的自相關系數(shù)和偏自相關系數(shù)顯著不為0，且Q統(tǒng)計量顯著，因此存在ARCH效應。并且從圖上看，自相關函數(shù)和偏自相關函數(shù)都是拖尾的,可以建立ARMA模型, 也為我們后面建立GARCH模型提供了依據(jù)。4.5 建立GARCH 模型GARCH模

42、型有著ARCH模型能夠表示金融時間序列的條件異方差特征的優(yōu)點，并且它的發(fā)展基礎是ARCH模型。此外，加入了前期預測方差的滯后項，并且可以描述出金融時間序列波動聚集性，是對ARCH模型的改進。在建立GARCH模型前，為了使模型具有經(jīng)濟意義，我們需要比較多個模型，并且需要確定滯后分布的長度，一般使用AIC和SC準則，以檢驗結果最小為標準。通過比較，GARCH（1，1）模型AIC和SC是最小的，可以更好地擬合時間序列數(shù)據(jù)，估計的參數(shù)更加明顯，因此，選擇GARCH（1，1）模型實證分析股指期貨的引入對滬深300指數(shù)的波動性影響。 利用GARCH模型分析股指期貨引入后對滬深300指數(shù)的波動影響研究。其標

43、準化 GARCH（1，1）模型為：均值方程： 方差方程：為了更好的描述波動性的變化，則在對滬深300指數(shù)收益率進行擬合時，需要加入虛擬變量D，其模型為： 均值方程： 方差方程：當D=0時，表示引入股指期貨之前，股指期貨對滬深300股指收益率沒有什么明顯作用。當D=1時，表示引入股指期貨后，股指期貨對滬深 300 股指收益效率有影響。用其系數(shù)Dummy的值我們可以確定股指期貨對滬深300股指收益率的影響程度。如果Dummy=0，就說明它的引入對波動不存在影響；如果Dummy0，就說明加大了波動；相反如果Dummy0，就說明減小了波動。然后，使用用帶虛擬變量的 GARCH（1，1）模型對滬深300

44、股指收益全樣本來進行分析研究，各個系數(shù)的擬合結果如圖4-9所示。 圖4-9 全樣本引入虛擬變量 GARCH 模型結果由圖4-9可知，GARCH（1，1）模型的GARCH項大于0，系數(shù)之和+=0.053631+0.943801=0.9974321，符合模型的限制條件。在模型中，虛擬變量Dummy的系數(shù)為-0.019498，且值為負數(shù)，說明股指期貨的引入雖然影響的程度較低，但仍然在一定程度上減少了股票市場的波動性。4.5 建立EGARCH 數(shù)學模型我們用EGARCH（1，1）數(shù)學模型來檢驗壞消息和好消息對它的收益率波動的非對稱影響。從而能更好的描述滬深300股指期貨引入后對其指數(shù)的波動性影響。EG

45、ARCH（1，1）模型條件方差為：全樣本下引入虛擬變量后EGARCH（1，1）模型，如圖4-10所示虛擬變量系數(shù)和GARCH（1，1）模型得出的結果相同，都為=-0.000928且小于0,均證明了股指期貨的推出，在一定程度上增加了滬深300指數(shù)的穩(wěn)定性。然而因為系數(shù)=-0.005329，且不等于零，所以存在顯著的杠桿效應。說明好消息和壞消息對股市的影響是非對稱的。 圖4-10 全樣本引入虛擬變量EGARCH（1，1）模型結果從圖4-11可以看出，=-0.0288270 ,說明好消息和壞消息對股市的影響是非對稱的，并且存在杠桿效應。壞消息產(chǎn)生的影響-=0.166616+0.028827=0.19

46、5443，好消息產(chǎn)生的影響+=0.166616-0.028827=0.137789，說明股指期貨引入后，壞消息對股市波動的影響減弱。圖4-11 滬深300股指期貨引入前EGARCH（1，1）模型結果從圖4-12可以看出，=-0.0010480,說明我國股指期貨推出后好消息和壞消息對股價的波動，并且存在杠桿效應。壞消息產(chǎn)生的影響-=0.121833+0.001048=0.12281，好消息產(chǎn)生的影響+=0.121833-0.001048=0.120785，我們把滬深300股指期貨引入前和這個數(shù)據(jù)進行對比，得知其引入后，好消息和壞消息對股市波動的影響都降低了。圖4-12 滬深300股指期貨引入后E

47、GARCH（1，1）模型結果最終我們得到這樣的結論：滬深300股指期貨引入后對它的指數(shù)收益效率的穩(wěn)定性有所增加。在加入了虛擬變量的GARCH 及 EGARCH的模型中，其系數(shù)都小于0，所以這兩個模型都能更好的說明了該結果。第二，在它引入之后，市場信息傳遞的效率有一定的降低。該結果由GARCH模型分析得到。第三，我們還觀察到在它引入后，舊信息對市場的影響變大，表明市場中信息傳遞效率降低。此外，壞消息對股價的影響大于好消息對股價波動的影響。此外，在引入該期貨后，壞消息和好消息對股價波動的作用都有減弱。該結果由EGARCH 模型得到。第五章結論與建議5.1 結論（1）標準的GARCH模型和EGARC

48、H模型均表明滬深300 指期貨的引入后股市的波動性降低。帶虛擬變量的GARCH模型和EGARCH模型相比，帶虛擬變量EGARCH模型更準確地描述了股市波動程度。 （2）在股指期貨引入后，股市受新信息沖擊時，舊的信息對市場波動性的影響變得顯著，吸收新信息的效率提高，而市場的反應減弱，并且舊信息對股市產(chǎn)生的影響大于來自新信息的影響。說明市場在遇到新信息的沖擊時，市場的波動性減弱。股市波動減弱的原因可能是股指期貨的引入后，股市受信息沖擊產(chǎn)生的反應減弱，市場傳遞信息的效率提高了。（3）我國滬深300指數(shù)收益率存在非對稱性，在滬深300股指期貨引入之后，非對稱性效應減弱，即杠桿效應減弱。非對稱效應的減弱

49、說明市場在受到好消息和壞消息沖擊后，上下波動的差距減小，導致股指期貨引入之后股市波動性減弱。說明了我國股指期貨在穩(wěn)定股市方面發(fā)揮了重要作用。（4）股票價格指數(shù)的基本走勢并沒因為引入滬深股價指數(shù)而發(fā)生變化。它的引入前后股價指數(shù)短期走勢不同，從長期的來看，股指期貨的引入能夠促進股票價格合理波動，不會改變股價指數(shù)的長期走勢。股市最終決定于上市公司基本面和國家宏觀經(jīng)濟狀況。實證表明，它引入后股市的穩(wěn)定性增加，這就表明充分利用了股市的市場功能。股指期貨的價格能對股市未來走勢做出反應。要使得風險管控能被監(jiān)管者有效進行與股市的劇烈波動能夠被有效預防，并且投資者能提前預測未來股市波動的情況，以降低投資風險。無

50、論是股指期貨市場的監(jiān)管者還是投資者，都必須了解股指期貨與股票市場波動的關系。5.2 可行性建議（1）推出合適的股指期貨產(chǎn)品由國內(nèi)市場現(xiàn)狀可知，個人投資者的資金十分缺乏。為了滿足更多投資者的需求，營造一個公平的投資環(huán)境，這就要上推適合股指期貨產(chǎn)品。就例如針對個人投資者，我們要推出小型的合約產(chǎn)品，這樣就適應了市場需求的變化，還解決了高門坎的問題，營造一個良好的投資環(huán)境這種方法借鑒了國外的做法。這是因為在國際上，通常都是在不斷總結經(jīng)驗的過程中，完善股指期貨的交易制度，并且在股指期貨推出的基礎上去增加很多創(chuàng)新的金融衍生產(chǎn)品，著就會使股指期貨的目標物更加豐富，從而可以適應不同的需求。（2）加強法規(guī)建設和

51、市場監(jiān)管力度現(xiàn)有的市場水平上，市場的服務、行業(yè)內(nèi)部協(xié)調(diào)、管理水平以及制定標準的操作準則都還沒有處于發(fā)展水平，期貨市場的法律層次較低，中國期貨業(yè)協(xié)會成立的時間也不長，加之股指期貨交易在中國推出的時間也還較短，以上種種問題，期貨業(yè)協(xié)會需要繼續(xù)完善行業(yè)的建設，讓期貨市場的良好發(fā)展，發(fā)揮好引導的作用。在不斷推進市場化建設時，還應該讓我國證券市場變得更公平、公開、公正，減少利用證券市場的內(nèi)幕信息而非法獲利事件的發(fā)生。最后，對于那些違反法律法規(guī)、惡意操縱的市場等的違法分子，要用嚴厲的法律來進行嚴懲，這就要求我們的管理部門轉變以往的監(jiān)管觀念，由機構監(jiān)管向功能監(jiān)管過渡。（3）完善我們市場的監(jiān)管機制 為了能讓我

52、們國家金融市場的改革成效發(fā)揮到最大，所以各監(jiān)管部門就應該同心協(xié)力，嚴厲監(jiān)控金融期貨市場風險，確保期貨市場的安全，保證廣大投資者的利益?，F(xiàn)階段我國的金融衍生品市場包括股指期貨市場都還沒有足夠的成熟，與國外相比差的很遠，所以，除了以上措施意外，期貨市場的各監(jiān)管機構還應建立有效的信息共享和溝通平臺，加強信息共享，讓信息能夠有效、及時、順暢的溝通，這樣相關部門就能夠及時把握市場情況，從而使得股指期貨發(fā)揮其基本作用。最后，各監(jiān)管部門不但需要提高監(jiān)管效率，還要監(jiān)控市場風險，當市場突然出現(xiàn)極其不穩(wěn)定的情況時，能夠及時的采取有效的措施。（4）完善股票市場交易的系統(tǒng)設計我國期貨和股票市場之間的交易系統(tǒng)不匹配。股

53、票市場的T+1交易系統(tǒng)應該逐步過渡到和期貨市場一樣的T+0交易系統(tǒng)。T+0交易系統(tǒng)的證券可以在購買當天出售，實行起來更靈活，也使得市場更活躍。期貨和股票市場長期不匹配的系統(tǒng)設計使得我國股市的買方投資者風險更大。因此，期貨與股票市場交易系統(tǒng)的統(tǒng)一，對完善兩個市場對沖機制起著重要作用。（5）完善股指期貨投資者框架結構股指期貨本身具有高杠桿性等高風險特性，為了不盲目入市操作，造成經(jīng)濟損失，需要我們投資者了解與股指期貨相關專業(yè)知識。所以應加強投資者投資教育力度，培養(yǎng)理性投資、加強風險意識。這是因為目前我國的證券既不是公平也不是高效的市場，目前在期指市場上占主要位置的還是散戶，對普通的投資者來說風險更大

54、，因此也應鼓勵機構投資者的參與。滬深300股指期貨對股票市場的波動性影響研究參考文獻參考文獻一、 中文部分王鵬娜;滬深300股指期貨對我國股票市場的波動性影響研究J;市場研究;2018年08期.何楓,張維,熊熊,張晶,孟祥桐;滬深300股指期貨與標的指數(shù)聯(lián)動關系研究J;系統(tǒng)工程學報;2017年5期.孫林科;上證指數(shù)波動性的實證研究-基于EGARCH模型J;當代經(jīng)濟;2016年32期.藏亞軍,張寧;滬港深股指波動相關性研究J;中國林業(yè)經(jīng)濟;2018年1期.孫堅棟,武鑫，曹丹，徐晶晶;我國股指期貨對股指波動性的影響 研究J;中國證券期貨;2012年2期.李錦成;基于GARCH模型的股指期貨波動性研

55、究J;理財視點;2013年7期.龔承剛,付英俊,陳佩儀;股指期貨推出對股指波動率影響的實證研究J;財經(jīng)縱橫;2012年15期.24滬深300股指期貨對股票市場的波動性影響研究參考文獻李慧,向赟,梁琳;基于GARCH模型分析股指期貨推出對股指波動率的影響J;財經(jīng)論壇;2010年4期.談儒勇,盛美娜;股指期貨會影響現(xiàn)貨市場的波動性嗎-基于滬深300期貨合約的研究J;當代財經(jīng);2011年10期.王卓群;股指期貨對現(xiàn)貨市場日內(nèi)波動影響的研究J;科學技術與工程;2012年6期.蔡敬梅，強林飛，周海鵬；中國股指期貨與股票市場波動性關系的實證分析J；統(tǒng)計與信息論壇，2013年1期陳守東，白雪；滬深300股指期貨對我國股市波動溢出效應的分析J;內(nèi)蒙古民族大學學報;2015年3期楊欣;中美股票市場和期貨市場的溢出效應比較研究J;金融論衡;2018年6期.李雨欣;QFII對股指期貨波動性的影響-以滬深300股指期貨為例J;環(huán)球市場信息導報;2017年2期.鹿波;股指期貨對成分股和股指波動率的影響-使用面板GARCH模型分析J;上海立信會計金融學院學報;2017年1期.25二、英文部分Ya