1988年 華倫·巴菲特 致股東的信

1、波克夏海海瑟崴股股份有限限公司 致股股東函董事長的的信 119888波克夏海海瑟崴股股份有限限公司致所有股股東:本公司119888年的凈凈值增加加了五億億六千九九百萬美美元，較較去年增增加了220.00%，而而過去224年以以來(自自從現(xiàn)有有經(jīng)營階階層接手手后)，每股凈凈值從119元成成長到現(xiàn)現(xiàn)在的22,9774美元元，年復(fù)復(fù)合成長長率約為為23.0%。在過去的的年報中中我們一一再強調(diào)調(diào)真正重重要的是是企業(yè)的的真實價價值，它它代表著著我們旗旗下企業(yè)業(yè)組成份份子到底底值多少少錢？這這個數(shù)字字絕對是是個估計計數(shù)，根根據(jù)我們們內(nèi)部的的估算，目前BBerkkshiire真真實的價價值已大大幅超越越其帳

2、面面價值，過去224年以以來，企企業(yè)價值值成長的的速度一一直要比比帳面價價值成長長的幅度度要高一一點，但但在19988年年情況有有點不同同，后者者增加的的幅度略略高于前前者。過去Beerksshirre真實實與帳面面價值成成長的背背景，與與現(xiàn)在有有很大的的不同，若搞不不清楚其其間的差差異，就就好像是是一位棒棒球教練練在判斷斷高齡442歲的的中外野野手未來來潛力時時，以他他一生的的平均打打擊率作作為判斷斷依據(jù)。今日我們們所面臨臨不利的的因素主主要有(1)目前的的股票市市場過熱熱，股價價相對偏偏高(22) 企企業(yè)投資資利益的的稅負過過高(33)企業(yè)業(yè)被購併併的價格格偏高(4) Berrkshhir

3、ee主要三三大投資資事業(yè)(約佔本本公司凈凈值的一一半)資資本城/ABCC、GEEICOO汽車保保險與華華盛頓郵郵報，個個別的產(chǎn)產(chǎn)業(yè)狀況況多多少少少不若若以往，雖然這這些公司司有杰出出的管理理與強勢勢的資產(chǎn)產(chǎn)，但以以目前的的股價來來看，他他們向上上成長的的潛力相相對有限限。然而我們們面對的的主要問問題還是是不斷增增加的資資金規(guī)模模，先前前各位也也聽過類類似的說說明，不不過這個個問題就就好像是是一個人人的身體體健康與與年紀的的關(guān)系一一樣，隨隨著時間間的流逝逝，問題題也越嚴嚴重，(當然在在這種情情況下，我們是是希望這這個問題題越嚴重重越好)四年前我我曾告訴訴各位若若在未來來十年，Berrkshhir

4、ee想要每每年維持持15%的報酬酬，我們們總共約約要有339億美美元的獲獲利，時時至今日日，這個個數(shù)字暴暴增到1103億億美元，對查理理與我來來說，這這實在是是無法承承擔(dān)之重重，(當當然若這這個數(shù)字字事后發(fā)發(fā)現(xiàn)真的的過大，大家或或許會在在以后的的報告中中，查理理可能會會另外個個別署名名資深合合伙人)雖然資金金規(guī)模會會影響到到最后的的投資報報酬率，但同時時我們也也擁有另另外一項項以前沒沒有的優(yōu)優(yōu)勢，過過去我們們大部分分的資金金都被綁綁在沒有有多大經(jīng)經(jīng)濟效益益的紡織織事業(yè)之之上，如如今部份份的資金金已轉(zhuǎn)移移到一些些相當不不錯的事事業(yè)。去年我將將他們?nèi)∪∶凶鲎銎邆€圣圣徒水水牛城日日報、費費區(qū)海默默

5、、寇比比吸塵器器、內(nèi)布布拉斯加加傢具量量販店、史考特特費茲制制造集團團、喜斯斯糖果及及世界百百科全書書等，今今年七圣圣徒持續(xù)續(xù)向前邁邁進，大大家可以以發(fā)現(xiàn)以以歷史投投資成本本的角度度來看，他們的的投資報報酬實在在是驚人人，沒有有依靠財財務(wù)槓桿桿，平均均股東權(quán)權(quán)益報酬酬率高達達67%。雖然其中中一部分分的企業(yè)業(yè)本身就就是屬于于強勢的的企業(yè)，但優(yōu)良良的管理理卻是絕絕對必要要的條件件，查理理跟我唯唯一可以以做的就就是讓他他們放手手去干。根據(jù)我個個人的判判斷，這這些企業(yè)業(yè)總的來來說，應(yīng)應(yīng)該還會會持續(xù)有有好的表表現(xiàn)，我我們想要要在往后后年度繼繼續(xù)維持持15%報酬率率的目標標，絕對對需要他他們的支支持，唯

6、唯一的關(guān)關(guān)鍵在于于查理跟跟我是否否能夠有有效地運運用他們們所貢獻獻出來源源源不絕絕的資金金。在這點我我們做出出了一個個正確的的決定，那就是是買下位位于奧瑪瑪哈Boorshheimm珠寶880%的的股權(quán)，這項購購併案會會在后面面說明，與我們們當初的的預(yù)期相相符，一一家優(yōu)秀秀的企業(yè)業(yè)由我們們所欣賞賞且信任任的人來來經(jīng)營，今年有有一個好好的開始始。會計原則則變動19888年開始始有一項項重要的的會計原原則變動動開始適適用，展展望19990年年還會有有一項變變動，當當經(jīng)濟現(xiàn)現(xiàn)況沒有有改變，但會計計帳面卻卻必須將將數(shù)字搬搬來搬去去，我們們一定會會花一番番工夫討討論一下下影響層層面。首先我習(xí)習(xí)慣性的的提出

7、拒拒絕聲明明，雖然然一般公公認會計計原則確確有缺點點，但我我卻必須須坦承沒沒有能力力重新訂訂出一套套新的規(guī)規(guī)則，雖雖然這套套原則確確有其先先天性的的限制，卻不必必就此廢廢除，CCEO大大可以也也應(yīng)該將將一般公公認會計計原則當當作是對對股東與與債權(quán)人人盡告知知義務(wù)的的開始而而非結(jié)束束；若他他們只是是提供陽陽春的財財務(wù)報表表，卻沒沒有附上上經(jīng)營分分析所必必要的關(guān)關(guān)鍵訊息息，部門門經(jīng)理人人會發(fā)現(xiàn)現(xiàn)會被總總經(jīng)理修修理的很很慘，同同樣的母母公司的的總經(jīng)理理是不是是也應(yīng)該該向他的的老闆，也就是是公司股股東所有有人，報報告必要要有用的的資訊。真正需要要的是資資料不不管是一一般公認認、非一一般公認認或是一一般

8、公認認以外，可以幫幫助財務(wù)務(wù)報表使使用者可可以了解解三個問問題(1)這這家公司司大概價價值多少少?(22)它達達到未來來目標的的可能性性有多大大?(33)在現(xiàn)現(xiàn)有條件件下，經(jīng)經(jīng)理人的的工作表表現(xiàn)如何何?大部分的的情況下下，簡單單的財務(wù)務(wù)數(shù)字并并不能回回答以上上的問題題，商業(yè)業(yè)世界實實在很難難用一套套簡單的的規(guī)則有有效地來來解釋企企業(yè)的經(jīng)經(jīng)濟實質(zhì)質(zhì)狀況，尤其是是像Beerksshirre這種種由許多多各種不不同產(chǎn)業(yè)業(yè)組成集集團。更復(fù)雜的的是許多多管理階階層不把把一般公公認會計計原則當當作是應(yīng)應(yīng)該達到到的標準準，而是是應(yīng)該要要克服的的阻礙，且大多多數(shù)的會會計師也也心甘情情愿給予予協(xié)助，當客戶戶問到

9、二二加二等等于幾?配合的的會計師師可能會會回答那要要看你想想要多少少?即即使是誠誠實且正正直的管管理階層層有時也也會超越越一般公公認會計計原則，以使得得報表數(shù)數(shù)字更符符合他們們認為應(yīng)應(yīng)該有的的表現(xiàn)，不管是是讓損益益平滑一一點或是是某季特特別突出出，都是是還算正正直的經(jīng)經(jīng)營階層層經(jīng)常運運用的做做帳技巧巧。另外還有有一些不不肖經(jīng)理理人專門門利用一一般公認認會計原原則來進進行欺騙騙與貪污污，他們們很清楚楚許多投投資人與與債權(quán)人人把一般般公認會會計原則則當作圣圣經(jīng)朝拜拜，所以以這些騙騙徒運用用豐富的的想像力力技巧性性讓交易易記錄符符合一般般公認會會計原則則，但卻卻與實際際的經(jīng)濟濟實質(zhì)背背道而馳馳。只要

10、投資資人，包包含看起起來復(fù)雜雜的專業(yè)業(yè)投資機機構(gòu)，迷迷信穩(wěn)定定向上攀攀升的盈盈余數(shù)字字，我們們可以百百分之百百確定還還會有經(jīng)經(jīng)理人與與擁護者者不顧現(xiàn)現(xiàn)實，繼繼續(xù)濫用用一般公公認會計計原則來來滿足投投資人的的需求，多年以以來查理理跟我看看到許多多會計詐詐騙案，鮮少有有人因此此被懲罰罰，有的的甚至都都沒有被被發(fā)現(xiàn)，用筆偷偷錢要比比用槍搶搶劫要來來的容易易的多。19888年一般般公認會會計原則則有一個個很重大大的轉(zhuǎn)變變，依新新規(guī)定BBerkkshiire必必須將子子公司與與關(guān)系企企業(yè)的資資產(chǎn)與損損益完全全併到母母公司的的財務(wù)報報表之上上，在過過去互助助儲貸與與史考特特費茲金金融(主主要從事事世界百百

11、科全書書與寇比比吸塵器器分期付付款的信信用公司司)，只只須一次次認列投投資損益益即可，意思是是說(11)僅將將被投資資公司凈凈值按投投資比例例以投資資權(quán)益顯顯示在BBerkkshiire的的合併資資產(chǎn)負債債表之上上(2)僅將被被投資公公司年度度損益按按投資比比例以投投資利益益顯示在在Berrkshhiree的合併併損益表表之上，但是現(xiàn)現(xiàn)在我們們必須將將被投資資公司的的資產(chǎn)與與負債、營收與與費用，放進合合併的財財務(wù)報表表之上。這項轉(zhuǎn)變變低估了了公司也也要報告告部門別別資訊，企業(yè)形形態(tài)越復(fù)復(fù)雜的公公司，其其按傳統(tǒng)統(tǒng)財務(wù)報報表所加加總出來來的數(shù)字字越?jīng)]有有意義，越?jīng)]有有辦法讓讓投資人人回答前前面所提

12、提的三個個問題，事實上上在Beerksshirre我們們會準備備合併數(shù)數(shù)字的唯唯一原因因就是要要符合外外部規(guī)定定，查理理跟我看看的則是是另一套套部門別別的資訊訊。現(xiàn)在我們們被要求求在財務(wù)務(wù)報表上上將更多多的數(shù)字字混在一一起，我我們現(xiàn)在在決定公公佈更多多的補充充資訊，有助于于幫助各各位來衡衡量企業(yè)業(yè)價值與與管理當當局的表表現(xiàn)，BBerkkshiire將將責(zé)任轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)移給債債權(quán)人的的能力我們提提到的第第三個問問題，應(yīng)應(yīng)該很明明確，不不管是在在看什么么樣的報報表，在在這些補補充資訊訊中，我我們不一一定會依依照一般般公認會會計原則則，甚至至不會以以公司別別來區(qū)分分，相反反地我們們會試著著將同性性質(zhì)的企企業(yè)

13、匯總總有助于于大家分分析而不不是被一一大堆資資訊所掩掩沒，我我們的目目標是設(shè)設(shè)身處地地的為各各位設(shè)想想，給各各位我們們認為重重要的訊訊息。現(xiàn)在看起起來，新新的會計計原則要要求我們們從19990年年開始必必須將所所有未實實現(xiàn)利益益的預(yù)估估稅率訂訂在344%，經(jīng)經(jīng)估算光光是這一一項做法法就會使使得我們們的年度度盈余與與凈值減減少七千千多萬美美元，還還不包含含其他大大大小小小的影響響。其實我們們不認為為這樣轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)變有其其必要性性，因為為對于BBerkkshiire來來說不管管稅率是是28%或是334%，都不能能反應(yīng)我我們公司司的實質(zhì)質(zhì)現(xiàn)況，因為我我們從來來不考慮慮出售我我們具有有龐大未未實現(xiàn)利利益的股

14、股票。對于那些些對會計計不感興興趣的人人，很抱抱歉耽誤誤各位的的時間，我很清清楚你們們當中有有很多根根本不會會仔細去去看數(shù)字字，但卻卻仍持續(xù)續(xù)支持我我們，因因為你們們知道(1)查查理跟我我本身的的身家也也都在里里面(22)我們們絕對會會與各位位共享榮榮枯(33)到目目前為止止先前的的記錄還還算令人人滿意。事實上上這種完完全信任任的投資資方法并并沒有什什么不好好，但也也有一些些股東比比較喜歡歡深入分分析的方方式，因因此我們們也有必必要提供供足夠的的資訊給給他們，至于BBerkkshiire本本身在做做投資時時，則是是兩種方方法并用用，重點點在于能能不能得得到滿意意的答案案。年報中還還有企業(yè)業(yè)個別

15、部部門的資資訊，有有關(guān)Weescoo公司的的資訊，我強烈烈建議大大家可以以看看查查理孟格格所寫的的年報，里頭包包含我看看過對儲儲貸機構(gòu)構(gòu)危機事事件寫得得最貼切切的一篇篇文章，另外也也可以順順便看看看Preecissionn鋼鐵廠廠，這家家Wessco的的子公司司所處的的產(chǎn)業(yè)競競爭相當當激烈，但經(jīng)理理人Daave仍仍然努力力創(chuàng)造相相當不錯錯的績效效，雖然然手頭上上缺乏資資料來證證明，但但我相信信他的表表現(xiàn)絕對對不比其其他同儕儕遜色。*不包含含史考特特飛茲金金融集團團的利息息費用我們旗下下各項營營運事業(yè)業(yè)所創(chuàng)造造的盈余余，不管管是依絕絕對值或或是與同同業(yè)相較較，實在在是相當當出色，對此我我們衷心心

16、感謝這這些辛苦苦的經(jīng)理理人，你你我應(yīng)該該感到慶慶幸能與與他們一一起共事事。在Berrkshhiree，這樣樣的關(guān)系系可以維維持相當當長久，我們不不會因為為這些杰杰出優(yōu)秀秀的明星星經(jīng)理人人年紀到到了一定定程度就就把他們們給換掉掉，不管管是655歲或是是B太太太在19988年年所打破破的955歲上限限，明星星的經(jīng)理理人實在在是可遇遇不可求求的稀罕罕珍寶，他們就就像是插插滿蠟燭燭的蛋糕糕，如何何叫人捨捨得把他他們丟棄棄，相較較之下，我們對對于新進進的MBBA企管管碩士的的評價就就沒有那那么高了了，他們們的學(xué)術(shù)術(shù)經(jīng)歷看看起來總總是很嚇嚇人，講講起話來來頭頭是是道，但但個人對對于企業(yè)業(yè)長期發(fā)發(fā)展的投投入

17、卻相相當有限限，實在在是很難難去教菜菜狗那套套老伎倆倆。以下是我我們非保保險部門門的最新新營運狀狀況:在內(nèi)布拉拉斯加傢傢具店方方面，BB太太坐坐著她的的輪椅持持續(xù)運轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)，自從從44歲歲那年以以5000塊美金金開始創(chuàng)創(chuàng)業(yè)當老老闆，至至今已有有51個個年頭，(要是是當初是是用1,0000塊的話話，現(xiàn)在在可能更更不得了了)，對對于B太太太來說說，就是是再多十十歲也不不嫌老。這家全美美最大的的傢具量量販店到到現(xiàn)在還還在持續(xù)續(xù)成長，去年秋秋天，又又新開了了一家佔佔地200,0000平方方英呎的的清潔用用品中心心，讓我我們的產(chǎn)產(chǎn)品線不不論是各各種價格格都應(yīng)有有盡有。最近Diillaard一一家在全全美地區(qū)

18、區(qū)經(jīng)營相相當成功功的百貨貨公司打打算進軍軍奧瑪哈哈地區(qū)，在它其其他主要要的分店店都設(shè)有有傢具部部門，事事實上他他們在這這方面也也做的相相當成功功，不過過就在其其奧瑪哈哈分店開開幕的前前夕，DDilllardd總裁WWillliamm先生卻卻宣佈這這家分店店決定不不賣傢具具，他特特別提到到NFMM，表示示你絕對對不會想想要與它它競爭，我想它它在當?shù)氐匾呀?jīng)是是最強的的了。水牛城報報紙我們們贊揚廣廣告的價價值，而而我們在在NFMM的政策策則是證證明我們們所宣揚揚的確實實可行，過去三三年來，NFMM是奧瑪瑪哈世界界先鋒報報的最大大廣告客客戶，(ROPP是指直直接印在在報紙而而非夾報報式的廣廣告)，據(jù)我

19、所所知，除除此之外外沒有一一家報紙紙的主要要廣告客客戶是傢傢具商，同時我我們也在在堪薩斯斯等地區(qū)區(qū)刊登廣廣告，所所得到的的反應(yīng)也也相當不不錯，廣廣告當然然有其效效果，只只要你所所要介紹紹的東西西值得推推薦。B太太的的兒子路路易，還還有他幾幾個小孩孩組成了了一支夢夢幻隊伍伍，跟他他們一起起共事實實在是一一種享受受，所有有的成員員品格與與才能兼兼具。去年我曾曾明確地地表示水水牛城日日報19988年年的稅前前盈余一一定會下下滑，事事實證明明要不是是有Sttan Lippseyy，結(jié)果果可能會會如我所所預(yù)測，與其他他同規(guī)模模的報紙紙同樣地地沉淪，很高興興Staan讓我我看起來來很愚蠢蠢。雖然我們們?nèi)ツ?/p>

20、我我們調(diào)漲漲的價格格較同業(yè)業(yè)水準略略低，同同時印刷刷與工資資成本調(diào)調(diào)整的幅幅度與同同業(yè)一致致，但SStann還是硬硬生生讓讓毛利率率又擴大大一些，在新聞聞業(yè)沒有有其他人人可以像像他這樣樣有更好好的經(jīng)營營績效，且同時時還能夠夠讓讀者者得到如如此豐富富的新聞聞，我們們相信我我們自己己的新聞聞比率，絕對是是同樣規(guī)規(guī)?；蛏跎踔粮蟠髨蠹堉兄凶罡叩牡?，19988年年49.5%，不管獲獲利狀況況如此，我們一一定會努努力將這這個比率率維持在在50%上下。查理跟我我在年輕輕的時候候就很熱熱愛新聞聞事業(yè)，而買下下水牛城城報紙的的12年年來，讓讓我們渡渡過許多多快樂時時光，我我們很幸幸運能夠夠找到像像Murrra

21、yy這樣杰杰出的總總編輯，讓我們們一入主主水牛城城報紙后后，便深深深引以以為傲。喜斯糖果果在19988年年總共銷銷售了22,5110萬磅磅重的糖糖果，本本來在十十月前整整個銷售售前景看看起來不不太樂觀觀，但拜拜耶誕節(jié)節(jié)旺季特特別旺所所致，整整個局勢勢跟著扭扭轉(zhuǎn)。就像我們們以前告告訴各位位的，喜喜斯的糖糖果旺季季越來越越向耶誕誕節(jié)集中中，去年年光是112月的的稅前獲獲利2,9000萬就佔佔全年度度3,2250萬萬的900%，(如此你你應(yīng)該相相信圣誕誕老公公公真的存存在了吧吧)，十十二月的的旺季使使得Beerksshirre第四四季的盈盈余看起起來相當當不錯，另外第第一季則則是因為為世界百百科全書

22、書年度出出版所以以也會有有一波小小高潮。查理跟我我是在買買下喜斯斯糖果五五分鐘之之后，決決定為CChucck HHuggginss負責(zé)這這家公司司的管理理，在看看過他這這些年來來的績效效之后，你可能能會懷疑疑為何我我們要考考慮那么么久！在費區(qū)海海默，HHelddmanns家族族就好像像是B太太太家族族的辛辛辛那提版版，不管管是傢具具業(yè)或者者是制服服業(yè)都不不會很有有吸引力力的行業(yè)業(yè)，也只只有好的的管理才才能讓股股東們獲獲得好的的投資報報酬，這這正是HHelddmanns五位位家族成成員為BBerkkshiire所所作的貢貢獻，身身為職棒棒大都會會隊的發(fā)發(fā)言人，Rallph Kinner曾曾說比較

23、較該隊投投手Sttevee Trroutt與他的的父親DDi TTrouut也是是老虎隊隊名投手手，你就就會發(fā)現(xiàn)現(xiàn)虎父無無犬子。費區(qū)海默默在19988年年進行了了一項規(guī)規(guī)模頗大大的購併併案，查查理跟我我對于他他們相當當有信心心，所以以我們連連看都沒沒有看就就同意了了這項交交易，很很少有經(jīng)經(jīng)營階層層，即便便是財星星五百大大企業(yè)也也好，能能得到我我們這樣樣的信任任。因為這項項購併案案與內(nèi)部部本身的的成長，費區(qū)海海默的營營業(yè)額可可望大幅幅成長。所有Raalphh Sccheyy所管理理的事業(yè)業(yè)，包含含世界百百科全書書、寇比比吸塵器器與史考考特費茲茲制造集集團，在在19888年的的表現(xiàn)皆皆相當出出色，

24、投投資其上上的資金金也獲得得相當不不錯的報報酬。在史考特特費茲制制造集團團當中，又以CCamppbelll家用用器具最最突出，這家全全美最大大的中小小型壓縮縮機自從從19886年來來每年盈盈余都呈呈倍數(shù)成成長?？鼙任鼔m塵器與世世界百科科全書的的19888年銷銷售數(shù)量量都大幅幅成長，尤其在在外銷部部份更是是強勁，世界百百科全書書在九月月配合莫莫斯科當當?shù)刈畲蟠蟮囊患壹颐绹侔儇浌舅鹃_幕，正式在在蘇聯(lián)推推出，成成為該店店唯一展展示的一一套百科科全書。Ralpph個人人的工作作效率真真是驚人人，除了了同時經(jīng)經(jīng)營199項事業(yè)業(yè)之外，他還投投入相當當?shù)臅r間間在克里里夫蘭醫(yī)醫(yī)院、OOhioo大學(xué)等等單位

25、，另外還還負責(zé)一一個創(chuàng)投投，創(chuàng)設(shè)設(shè)了166家位于于Ohiio的新新公司，他可以以稱的上上是Ohhio與與Berrkshhiree之寶。波仙珠寶寶Berkkshiire是是在19983年年買下內(nèi)內(nèi)布拉斯斯加傢具具店800%的股股權(quán)，當當時我忘忘了問BB太太一一個連小小學(xué)生都都會想到到的問題題，你還還有沒有有其他兄兄弟姊妹妹，上個個月我補補救了這這個錯誤誤，現(xiàn)在在我們又又成為另另一個家家族分支支80%的股東東。當B太太太19117年從從蘇俄往往東經(jīng)滿滿州一路路逃到美美國之后后，她的的雙親與與五位兄兄弟姊妹妹也陸續(xù)續(xù)來到美美國，其其中她有有一個姊姊妹Reebeccca在在19222年跟跟著丈夫夫Fr

26、iiedmman冒冒著生命命危險往往西途經(jīng)經(jīng)拉脫維維亞，當當家族在在奧瑪哈哈重新團團聚時大大家一無無所有且且身無分分文，然然而只要要身具智智慧、品品格與熱熱情一切切就已足足夠，后后來證明明他們所所向無敵敵。19488年Frrieddmann先生買買下奧瑪瑪哈地區(qū)區(qū)一家叫叫波仙的的小珠寶寶店，后后來他的的兒子與與女婿陸陸續(xù)加入入。你應(yīng)該不不難預(yù)料料，這個個家族為為當?shù)刂橹閷殬I(yè)所所帶來的的影響與與B太太太的情況況相近，兩家店店共同的的特色就就是東西西實在又又價美物物廉，另另外共通通的特色色還有(1)單單店經(jīng)營營，但貨貨品樣式式價格種種類齊全全，滿足足消費者者各式需需求(22)老闆闆每天專專心經(jīng)營營

27、(3)貨品週週轉(zhuǎn)快速速(4)精明的的採購(5)費費用開銷銷難以想想像地低低。后面面三項特特點讓店店內(nèi)產(chǎn)品品的售價價，全美美其他地地方都得得比。大部分的的人們不不管在其其他行業(yè)業(yè)多么學(xué)學(xué)有專精精，但是是遇到買買珠寶首首飾時，就像是是迷失在在森林里里的小孩孩子一樣樣，不會會判斷東東西的品品質(zhì)好壞壞與價格格高低，對這些些人來說說，只要要記住一一條，不不懂珠寶寶沒有關(guān)關(guān)系，只只要認識識珠寶商商就好。我敢保證證大家只只要放心心交給FFrieedmaan家族族，一定定不會讓讓各位失失望，我我們購買買波仙股股權(quán)的方方式就是是最好的的證明，波仙沒沒有會計計師查核核報告，也沒有有盤點存存貨、驗驗證應(yīng)收收帳款或或

28、是做任任何方式式的查核核，他們們只是簡簡單地告告訴我們們?nèi)绾稳缛绾危谟谑请p方方就草擬擬的一頁頁簡單的的合約，并由我我們開出出一大筆筆金額的的支票。隨著Frrieddmann家族聲聲譽的遠遠播，近近年來波波仙珠寶寶的生意意越做越越大，客客戶從美美國各地地遠道而而來，其其中也包包含我一一些從東東西兩岸岸來的朋朋友，他他們也都都很感謝謝我能帶帶他們?nèi)ト⒂^波波仙。波仙的營營運模式式并不會會因為BBerkkshiire的的加入而而有所改改變，所所有的家家族成員員仍將持持續(xù)在各各自的崗崗位上奮奮斗，查查理跟我我會站在在旁邊默默默支持持，事實實上所有有的成員員包含高高齡888歲與887歲的的老先生生與老

29、太太太，仍仍然每天天到店里里工作，其他兒兒子媳婦婦也是從從早忙到到晚，家家族的第第四代已已正準備備開始學(xué)學(xué)習(xí)接班班。跟你所欣欣賞的人人一起共共事實在在是一件件很大的的樂趣，F(xiàn)riiedmmanss家族的的成功就就像是BB太太家家族的成成功一樣樣，實至至名歸，兩個家家族都堅堅持對客客戶有益益的事之之上，同同時對他他們自己己也有很很大的益益處，這這是我們們最好的的事業(yè)伙伙伴。保險事業(yè)業(yè)營運基于前幾幾次年報報所說明明的理由由，即使使是通貨貨膨脹在在這幾年年來相對對溫和，我們預(yù)預(yù)期保險險業(yè)每年年損失增增加的比比率約在在10%左右，若是保保費收入入成長沒沒有到達達10%以上，損失一一定會增增加，雖雖然保

30、險險公司在在景氣不不好時，會習(xí)慣慣性地將將損失暫暫時隱藏藏起來，如附表表所示，19888年產(chǎn)產(chǎn)業(yè)整體體的損失失確實增增加，而而這個趨趨勢應(yīng)該該會繼續(xù)續(xù)持續(xù)下下去，甚甚至在未未來兩年年還會加加速惡化化。產(chǎn)險業(yè)的的獲利情情況不但但是相當當?shù)牡?，而且也也是不太太受尊重重的行業(yè)業(yè)，(就就像是山山姆高德德溫曾說說一個人人要學(xué)會會體驗人人生的苦苦與樂，不過這這行很諷諷刺的是是，做的的要死要要活的同同時，還還要被客客戶糟蹋蹋，不像像有些賺賺翻了的的行業(yè)，東西明明明貴的的要死，卻是一一個愿打打，一個個愿挨)以早餐麥麥片為例例，它的的資產(chǎn)報報酬率是是汽車保保險業(yè)的的一倍(這也是是為什么么家樂氏氏與通用用磨坊的的

31、股價凈凈值比是是五倍，而保險險業(yè)者的的股價凈凈值比僅僅為一倍倍)，麥麥片公司司常常在在調(diào)整產(chǎn)產(chǎn)品售價價，即便便其生產(chǎn)產(chǎn)成本沒沒什么變變，但消消費者卻卻連一個個屁都不不吭一聲聲，但要要是換做做是保險險業(yè)者，就算只只是反映映成本稍稍微調(diào)整整一下價價格，保保戶馬上上就會生生氣地跳跳起來，所以若若你識相相，最好好是選擇擇去賣高高價的玉玉米片，而不是是低價的的汽車保保險。一般大眾眾對于保保險業(yè)的的敵視會會造成嚴嚴重的后后果，去去年秋天天加州通通過的一一項1003提案案，雖然然成本一一再上漲漲，卻還還威脅要要將汽車車保費價價格大幅幅壓低，所幸法法院后來來檢視這這項提案案予以擱擱置，但但這次投投票所帶帶來的

32、沖沖擊未曾曾稍減，保險業(yè)業(yè)者在加加州已很很難再有有營運獲獲利的空空間，(感謝老老天還好好加州人人沒有對對巧克力力糖果感感到反感感，若是是1033提案也也如保險險般適用用于糖果果的話，喜斯可可能被迫迫以每磅磅5.776元而而不是現(xiàn)現(xiàn)在的每每磅7.6元，果真如如此，喜喜斯可能能就要虧虧大錢了了)對Berrkshhiree來說，這項法法案的短短期影響響不大，因為即即使在這這法案之之前，加加州現(xiàn)行行的費率率結(jié)構(gòu)也也很難讓讓我找到到有獲利利的商機機，然而而這項壓壓低保費費的做法法卻會直直接影響響到我們們持有444%股股權(quán)的GGEICCO，約約有100%2的的保費收收入系來來自加州州，更具具威脅的的是若其

33、其他州，不管是是透過提提案或是是立法的的方式，也跟進進採取類類似的行行動，若民眾堅堅持汽車車保險費費的價格格一定要要低于成成本，則則最后可可能要由由政府直直接來負負責(zé)，股股東或可可暫時支支應(yīng)保戶戶，但只只有納稅稅人可以以長久地地給予支支助，對對大部分分的產(chǎn)物物意外險險業(yè)者來來說，社社會化的的汽車保保險對于于其股東東不會有有太大影影響，因因為由于于這個產(chǎn)產(chǎn)業(yè)是屬屬于大眾眾產(chǎn)品，保險業(yè)業(yè)者所賺賺的投資資報酬平平平，所所以若因因此被政政府強迫迫退出市市場，也也不會有有太大的的商譽損損失，但但GEIICO就就不一樣樣了，由由于它的的成本低低，相對對地可以以獲得高高報酬，所以可可能會有有很大的的潛在商商

34、譽損失失，而這這當然會會連帶影影響到我我們。在19888年BBerkkshiire的的保費收收入持續(xù)續(xù)減少，到了119899年我們們預(yù)期保保費收入入還會大大幅下滑滑，一方方面是因因為消防防人員退退休基金金即將于于八月底底到期，屆時依依合約我我們必須須將未到到期的保保費退還還，估計計總共退退回的金金額8,5000萬美元元，這將將使得我我們第三三季的數(shù)數(shù)字看起起來有點點奇怪，當然這這對于我我們公司司本身的的獲利不不會造成成太大的的影響。Berkkshiire 19888年的的承保表表現(xiàn)依舊舊相當不不錯，我我們的綜綜合比率率(依照照法定基基礎(chǔ)扣除除和解與與財務(wù)再再保)大大約在1104，損失準準備提列

35、列在前幾幾年不佳佳后，連連續(xù)兩年年情況還還算良好好)我們的保保費收入入規(guī)模預(yù)預(yù)計在未未來幾年年內(nèi)都會會維持在在相當?shù)偷偷乃狡剑驗闉橛欣煽蓤D的生生意實在在是少之之又少，隨它去去，在BBerkkshiire我我們不可可能在知知道明明明會虧錢錢的情況況下，還還去硬接接生意，光是接接看起來來有賺頭頭的生意意，就讓讓我們的的麻煩夠夠多了。盡管(也也或許正正因為如如此)我我們的保保單量少少，可以以預(yù)期的的我們的的獲利情情況在未未來幾年年內(nèi)也會會比同業(yè)業(yè)來的出出色，相相較于保保單量我我們有高高比例的的浮存金金，通常常這代表表著獲利利，在119899與19990這這兩年內(nèi)內(nèi)，我們們的浮存存金/保保費收入

36、入比例至至少會是是同業(yè)水水準的三三倍以上上，Miike Golldbeerg在在Ajiit JJainn等人的的協(xié)助下下，加上上國家產(chǎn)產(chǎn)險的經(jīng)經(jīng)營團隊隊使我們們站在相相當有利利的位置置。有一點我我們不知知道什么么時候，我們會會被保險險事業(yè)拖拖垮，有有可能會會是一些些重大的的天然或或是經(jīng)濟濟上的意意外，但但我們也也有可能能會遇到到像19985年年一樣爆爆炸性的的成長，因為當當其他同同業(yè)因長長期殺價價搶單，一夕之之間損失失突然爆爆發(fā)，才才發(fā)現(xiàn)損損失提列列準備遠遠遠不足足，在那那種情況況下，我我們一定定會穩(wěn)固固好我們們的專業(yè)業(yè)人員與與資本并并盡量避避免犯下下重大的的錯誤。有價證券券投資在為我們們的保

37、險險事業(yè)選選擇有價價證券投投資之時時，我們們主要有有五種選選擇(11)長期期股票投投資(22)長期期固定收收益?zhèn)?3)中期固固定收益益?zhèn)?4)短短期約當當現(xiàn)金(5)短短期套利利交易。對于這五五種類型型的交易易，我們們沒有特特別的偏偏好，我我們只是是持續(xù)不不斷地尋尋找最高高的稅后后報酬預(yù)預(yù)計的數(shù)數(shù)學(xué)期望望值，且且僅限于于我們認認為了解解熟悉的的投資，我們無無意讓與與短期的的帳面盈盈余好看看，我們們的目標標是讓長長期的凈凈值極大大化。下表是我我們超過過一億美美元以上上的普通通股投資資，(不不包含套套利交易易，這部部份我們們后面會會再談)，一部部份的投投資系屬屬于Beerksshirre關(guān)系系

38、企業(yè)所所持有我我們永久久的持股股-資本本城/AABC、GEIICO汽汽車保險險與華盛盛頓郵報報依舊不不變，同同樣不變變的是我我們對于于這些管管理階層層無條件件的敬仰仰，不管管是資本本城/AABC的的Tomm Muurphhy 與與 Daan BBurkke、GGEICCO汽車車保險的的Billl SSnydder 與Loou SSimppsonn，還有有華盛頓頓郵報的的Kayy Grrahaam與 Dicck SSimmmonss，查理理跟我對對于他們們所展現(xiàn)現(xiàn)的才能能與品格格同感敬敬佩。他們的表表現(xiàn)，就就我們最最近距離離的觀察察，與許許多公司司的CEEO截然然不同，所幸我我們能與與后者保保持

39、適當當?shù)木嚯x離，因為為有時這這些CEEO實在在是不適適任，但但卻總是是能夠坐坐穩(wěn)其寶寶座，企企業(yè)管理理最諷刺刺的就是是不適任任的老闆闆要比不不適任的的部屬更更容易保保住其位位置。 假設(shè)一位位秘書在在應(yīng)徵時時被要求求一分鐘鐘要能夠夠打800個字，但錄取取之后被被發(fā)現(xiàn)一一分鐘只只能打550個字字，很快快地她就就可能會會被炒魷魷魚，因因為有一一個相當當客觀的的標準在在那里，其表現(xiàn)現(xiàn)如何很很容易可可以衡量量的出來來；同樣樣的，一一個新進進的業(yè)務(wù)務(wù)，若是是不能馬馬上創(chuàng)造造足夠業(yè)業(yè)績，可可能立刻刻就要走走路，為為了維持持紀律，很難允允許有例例外情形形發(fā)生。但是一個個CEOO表現(xiàn)不不好，卻卻可以無無限期的的

40、撐下去去，一個個原因就就是根本本沒有一一套可以以衡量其其表現(xiàn)的的標準存存在，就就算真的的有，也也是寫的的很模糊糊，或是是含混解解釋過去去，即便便是錯誤誤與過失失一再發(fā)發(fā)生也是是如此，有太多多的公司司是等老老闆射箭箭出去后后，再到到墻上把把準心描描上去。另外一個個很重要要但卻很很少被提提起老闆闆與員工工之間的的差別是是老闆本本身沒有有一個直直接可以以衡量判判斷其表表現(xiàn)的上上司，業(yè)業(yè)務(wù)經(jīng)理理不可能能讓一顆顆老鼠屎屎一直留留在他那那一鍋粥粥之內(nèi)，他一定定會很快快地把它它給挑出出來，否否則可能能連他自自己都會會有問題題，同樣樣的一個個老闆要要是請到到一位無無能的秘秘書，也也會有相相同的動動作。但CEO

41、O的上司司也就是是董事會會卻很少少檢視其其績效，并為企企業(yè)表現(xiàn)現(xiàn)不佳負負責(zé)，就就算董事事會選錯錯了人，而且這這個錯誤誤還持續(xù)續(xù)存在又又怎樣？即使因因為這樣樣使得公公司被接接收，通通常交易易也會確確保被逐逐出的董董事會成成員有豐豐厚的利利益(且且通常公公司越大大，甜頭頭越多)最后董事事會與CCEO之之間的關(guān)關(guān)系應(yīng)該該是要能能夠意氣氣相投，在董事事會議當當中，對對于CEEO表現(xiàn)現(xiàn)的批評評就好像像是在社社交場合合中打嗝嗝一樣不不自然，但卻沒沒有一位位經(jīng)理人人會被禁禁止不準準嚴格地地審核打打字員的的績效。以上幾點點不是要要一桿子子打翻一一條船，大部分分的CEEO或是是董事會會都相當當努力、能干，有一小

42、小部份更更是特別別的杰出出，但查查理跟我我在看過過很多失失敗的例例子之后后，更加加對于我我們能夠夠與前面面三家公公司優(yōu)秀秀的經(jīng)理理人共事事感到非非常幸運運，他們們熱愛他他們的事事業(yè)，想想法跟老老闆一致致，且散散發(fā)出才才氣與品品格。19888年我們們做出兩兩項重大大的決定定，大筆筆買進聯(lián)聯(lián)邦家庭庭貸款抵抵押公司司(Frredddie Macc)與可可口可樂樂，我們們打算要要持有這這些股票票很長的的一段期期間，事事實上當當我們發(fā)發(fā)現(xiàn)我們們持有兼兼具杰出出企業(yè)與與杰出經(jīng)經(jīng)理人的的股權(quán)時時，我們們最長的的投資期期間是永永久，我我們跟那那些急著著想要賣賣出表現(xiàn)現(xiàn)不錯的的股票以以實現(xiàn)獲獲利卻頑頑固地不不肯

43、出脫脫那些績績效差的的股份的的那群人人完全相相反。彼彼得林區(qū)區(qū)生動地地將這種種行為解解釋成砍砍除花朵朵來當作作野草的的肥料，我們持持有Frredddie Macc的股份份比例是是法令規(guī)規(guī)定的上上限，這這部份查查理在后后面會詳詳加為各各位說明明，因為為他們是是屬于共共同儲貸貸-我們們一家非非保險的的子公司司所投資資，所以以在我們們的合併併資產(chǎn)負負債表當當中，這這些持股股將以成成本而非非市價列列示。我們持續(xù)續(xù)將投資資集中在在少數(shù)我我們能夠夠了解的的公司之之上，只只有少部部份是我我們想要要長期投投入的，因為當當我們好好不容易易找到這這樣的公公司時，我們會會想要達達到一定定的參與與程度，我們同同意Ma

44、ae WWestt的看法法，好東東西當然然是多多多益善。去年我們們減少在在中期免免稅債券券約一億億美元的的投資，所有賣賣出的債債券都是是在19986年年之后才才取得的的，當這這些債券券由產(chǎn)險險公司所所持有的的時候，其中115%的的利息收收入是要要課稅的的。剩下我們們?nèi)猿钟杏屑s8億億美元的的債券，都是屬屬于適用用19886年租租稅改革革法案完完全免稅稅的祖父父級債券券，出售售的債券券將有些些許的獲獲利，而而繼續(xù)持持有的債債券平均均到期日日大概是是六年，其市價價大概略略高于帳帳面價值值。去年我們們曾提及及我們所所持有的的已破產(chǎn)產(chǎn)的Teexacco短期期與中期期公司債債券，119888年我們們已經(jīng)將

45、將所有的的部位處處分，獲獲利約22,2000萬美美元，此此舉將使使得我們們在固定定收益?zhèn)鶄耐锻顿Y部位位減少11億美元元。去年我們們還提到到了另外外一個深深具固定定收益特特色的投投資：亦亦即所羅羅門公司司9%可可轉(zhuǎn)換特特別股，這種特特別股特特別要求求公司提提撥償債債基金，自19995年年到19999年年間分批批贖回，Berrkshhiree將這些些投資以以成本列列示在帳帳上，基基于查理理所提的的原因，現(xiàn)在的的估計市市價以從從前一年年度略低低于成本本，轉(zhuǎn)變變?yōu)?9988年年的略高高于成本本。我們與所所羅門CCEO- Joohn Guttfreeundd之間良良好的關(guān)關(guān)系，隨隨著幾年年來的合合作

46、日益益增進，但我們們還是無無法判斷斷投資銀銀行業(yè)的的前景，不管是是短期、中期或或是長期期皆然，這是一一個難以以預(yù)估未未來獲利利程度的的產(chǎn)業(yè)，我們?nèi)匀匀幌嘈判盼覀兯鶕碛械牡霓D(zhuǎn)換權(quán)權(quán)利會在在其有效效期間內(nèi)內(nèi)，對我我們產(chǎn)生生相當大大的貢獻獻，然而而這種特特別股的的價值主主要還是是來自于于其固定定收益，而不是是股權(quán)特特性之上上。我們對于于長期債債券的規(guī)規(guī)避依舊舊不變，唯有當當我們對對于貨幣幣的長期期購買力力有信心心時，我我們才會會對這類類的債券券有興趣趣，但這這種穩(wěn)定定卻根本本沒辦法法預(yù)期，因為不不管是社社會或是是選出來來的官員員實在是是有太多多的優(yōu)先先事項是是與購買買力的穩(wěn)穩(wěn)定性相相沖突的的。所以

47、以目前我我們唯一一持有的的長期債債券就是是WPPPSS華華盛頓功功用電力力供應(yīng)系系統(tǒng)，其其中有些些屬于短短期，有有一些則則是分幾幾年贖回回的高票票息，目目前資產(chǎn)產(chǎn)負債表表上帳列列成本為為2.447億美美元，目目前市價價約為33.522億美元元。我們在119833年年報報中曾經(jīng)經(jīng)解釋過過購買WWPPSSS的理理由，現(xiàn)現(xiàn)在很高高興跟大大家報告告結(jié)果完完全符合合我們當當初的預(yù)預(yù)期，在在買進的的時候，債券的的評等被被暫時取取消，估估計稅后后的投資資報酬率率約為117%，最近它它被史坦坦普評等等機構(gòu)評評為AAA-等級級，目前前的市價價大概只只有比最最高等級級債信的的投資報報酬好一一點。在19883年的的

48、年報中中，我們們比較了了投資WWPPSSS與一一般企業(yè)業(yè)的差異異，結(jié)果果顯示這這次的投投資要比比當時同同期間所所從事購購併案還還要好，假設(shè)兩兩者皆以以為無財財務(wù)槓桿桿的基礎(chǔ)礎(chǔ)下進行行。不過我們們在WPPPSSS的愉快快經(jīng)驗并并未能改改變我們們對于長長期債券券的負面面看法，除非再再讓我們們碰到暫暫時僵住住的大案案子，因因為短暫暫的問題題使得其其市價嚴嚴重的被被低估。套利在過去的的報告中中我曾經(jīng)經(jīng)告訴各各位保險險子公司司有時也也會從事事套利的的操作，以作為為短期資資金的替替代，當當然我們們比較喜喜歡長期期的投入入，但可可惜資金金總是多多過于點點子，與與此同時時，套利利的報酬酬有時會會多過于于政府公

49、公債，同同時很重重要的一一點是可可以稍微微緩和我我們對于于尋找長長期資金金去處的的壓力，(每次次在我們們談完套套利投資資之后，查理總總是會附附帶一句句，這樣樣也好，至少能能讓你暫暫時遠離離市場)在19888年我我們在套套利部份份斬獲不不少，不不論是金金額或是是投資報報酬率，總計投投入1.47億億美元的的資金，賺取77,8000萬美美元的獲獲利。如此的成成績使我我們值得得詳細的的描述一一下，所所謂的套套利是指指在不同同的市場場同時買買賣相同同的有價價證券或或是外匯匯，目的的是為了了擷取兩兩者之間間微小的的差距，例如阿阿姆斯特特丹的荷荷蘭幣、英國的的英鎊或或是紐約約的美元元，有些些人將此此行為稱稱

50、之為剃剃頭皮，但通常常這一行行的人慣慣用法國國的字匯匯-套利利。自從第一一次世界界大戰(zhàn)之之后，套套利或者者說風(fēng)險險套利的的定義，已延伸伸包括從從已公開開的企業(yè)業(yè)購併、重整再再造、清清算等企企業(yè)活動動中獲利利，大部部分的情情況下，套利者者期望不不管股市市變動如如何皆能能獲利，相對的的他面臨臨的主要要風(fēng)險是是宣佈的的事件未未如預(yù)期期般發(fā)生生。有些特別別的套利利機會也也會偶爾爾出現(xiàn)，我記得得在244歲時當當時我在在紐約的的葛拉罕罕-紐曼曼公司上上班，RRockkwoood一家家在布魯魯克林生生產(chǎn)巧克克力的公公司，原原則該公公司自119411年開始始就採用用后進先先出制的的存貨評評價方式式，那時時可可

51、亞亞每磅是是50美美分，到到了19954年年可可亞亞因為暫暫時缺貨貨價格大大漲至664美分分，因此此Rocckwoood想想要把帳帳上價值值不菲的的可可亞亞存貨在在價格滑滑落之前前變賣掉掉，但若若是直接接將這批批貨賣掉掉，所得得的收益益可能要要支付550%左左右的稅稅金，但但19554的稅稅務(wù)法令令及時公公佈，其其中有一一項不太太為人知知的規(guī)定定，就是是如果企企業(yè)不是是把這些些存貨賣賣掉而是是直接分分配給股股東間接接減少營營運規(guī)模模的話，就可以以免稅，因此RRockkwoood決定定停止其其販賣可可可亞奶奶油的業(yè)業(yè)務(wù)，并并將1,3000萬磅的的可可亞亞豆子發(fā)發(fā)還給股股東，同同時公司司也愿意意以

52、可可可亞豆子子換買回回部份股股份，換換算下來來，每股股可以換換得800磅的豆豆子。有好幾個個禮拜我我整天忙忙著買進進股票、換豆子子，再把把豆子拿拿去賣，并常常常跑到SSchrroedder信信託公司司拿著股股票憑證證換取倉倉庫保管管單，獲獲利算下下來還不不錯，而而唯一的的成本費費用就是是地鐵車車票。Rockkwoood改造造計畫的的規(guī)劃者者是322歲沒有有名氣但但相當優(yōu)優(yōu)秀的芝芝加哥人人Jayy Prritzzkerr，若你你知道JJay后后來的記記錄，你你應(yīng)該就就不會訝訝異這個個動作對對于公司司股東有有多大的的益處了了，在這這項提議議推出不不久之后后，雖然然公司營營運呈現(xiàn)現(xiàn)虧損，但Roock

53、wwoodd的股價價卻從115美元元漲到1100美美元，有有時股票票的價格格會遠遠遠超過合合理的本本益比之之外。近幾年來來，大部部分的套套利操作作都牽涉涉到購併併案，不不管是友友善的或或是敵意意的皆然然，在購購併案狂狂熱之時時，幾乎乎感覺不不到托拉拉斯法的的存在，投標的的競價履履創(chuàng)天價價，在當當時套利利客大行行其道，在這行行不需要要太多的的才能，唯一的的技巧就就像是PPeteer SSelllerss的電影影那樣，只要軋軋一腳就就行，華華爾街有有一句經(jīng)經(jīng)過改編編的俗話話，給一一個人一一條魚，你只能能養(yǎng)活他他一餐，教他如如何套利利，卻可可以養(yǎng)活活他一輩輩子，(當然要要是他到到學(xué)校學(xué)學(xué)習(xí)套利利，可

54、能能就要靠靠州政府府過活了了)在評估套套利活動動時，你你必須要要能回答答四個問問題(11)已公公佈的事事件有多多少可能能性確實實會發(fā)生生?(22)你的的資金總總計要投投入多久久?(33)有多多少可能能更好的的結(jié)果會會發(fā)生，例如購購併競價價提高(4)因因為反托托拉斯或或是財務(wù)務(wù)意外狀狀況發(fā)生生導(dǎo)致購購併案觸觸礁的機機率有多多高?Arcaata公公司我們們最曲折折離奇的的購併經(jīng)經(jīng)驗，說說明了企企業(yè)的曲曲曲折折折，19981年年9月228日該該公司的的董事同同意將公公司賣給給KKRR公司，一家在在當時同同時也是是現(xiàn)在最最大的融融資買斷斷公司，Arccataa所從事事的是印印刷與森森林產(chǎn)品品，但其其中

55、值得得注意的的是在119788年美國國政府決決定徵收收該公司司所有110,7700公公頃的紅紅木林，以擴增增國家公公園的范范圍，為為此政府府決定分分期支付付該公司司總金額額9,7790萬萬美元的的徵收款款，但AArcaata公公司卻認認為金額額太少，同時雙雙方也對對適用的的利率也也爭議，Arccataa極力爭爭取更高高的賠償償金與適適用的利利率。買下一家家具有高高度爭議議的公司司將會讓讓公司在在談判過過程中，會增加加許多的的難度，不管訴訴訟案件件是不利利或是有有利于公公司皆然然，為了了化解這這個難題題，KKKR決定定支付AArcaata每每股377美元再再加上政政府額外外賠償款款的三分分之二，

56、作為購購併的條條件。在評估過過這項投投資機會會之后，我們自自問KKKR能否否真正完完成這項項交易的的關(guān)鍵在在于他們們是否能能夠順利利取得融融資，這這對賣方方來說永永遠是風(fēng)風(fēng)險最高高的一項項條款，追求者者在提出出求婚到到正式結(jié)結(jié)婚的這這段期間間，要落落跑是很很容易的的一件事事，不過過在這個個案子我我們卻不不太擔(dān)心心，原因因在于KKKR過過去的記記錄還算算不錯。我們還必必須捫心心自問若若是KKKR真的的失敗會會如何，在這點點我們覺覺得還好好，Arrcatta的董董事會與與經(jīng)營階階層已經(jīng)經(jīng)在外兜兜售好一一段時間間了，顯顯示該公公司卻有有決心要要出售，如果KKKR跑跑掉，AArcaata一一定還會會再

57、找新新的買主主，當然然屆時的的價格可可能會差差一點。最后我們們還必須須問自己己，那塊塊紅木林林的價值值到底有有多少？坦白說說我雖然然個人連連榆樹跟跟橡木都都分不出出來，但但對于這這個問題題我的處處理方式式倒很簡簡單，反反正就是是介于零零到一大大筆錢之之間就對對了。后來我們們開始從從九月開開始以每每股333.5元元買進AArcaata股股票，八八個禮拜拜之內(nèi)總總共買進進40萬萬股，約約佔該公公司5%的股權(quán)權(quán)，隔年年一月第第一次對對外公佈佈股東每每股可以以拿到337元，換算年年投資報報酬約為為40%，這還還不包含含可以的的紅木林林賠償損損失。然而過程程中不太太順利，到了112月宣宣佈交易易可能會會

58、延后，盡管如如果1月月鐵定會會簽約，受到這這項鼓勵勵，我們們決定再再加碼以以38元元每股至至65.5萬股股，約77%的股股權(quán)，我我們的努努力終于于獲得回回報，雖雖然有點點拖延，但結(jié)果果卻相當當令人滿滿意。接著在22月255日融資資銀行說說有鑑于于房地產(chǎn)產(chǎn)景氣不不佳，連連帶對AArcaata的的前景可可能有所所疑慮，故有關(guān)關(guān)融資條條件可能能還要再再談，股股東臨時時會也因因此再度度延期到到四月舉舉行，同同時Arrcatta公司司發(fā)言人人表示他他不認為為購併案案已觸礁礁，但是是當套利利客聽到到這種重重申時，腦中便便閃過一一句老話話他說說謊的方方式就好好像是即即將面臨臨匯率崩崩盤的財財政部長長一樣。3

59、月122日KKKR宣佈佈先前的的約定無無效，并并將報價價砍至333.55美元一一股，兩兩天后再再調(diào)高至至35美美元，然然而到了了3月115日董董事會拒拒絕了這這項提議議，并接接受另一一家集團團37.5美元元外加紅紅木林一一半的收收益，股股東會迅迅速通過過這項交交易，并并于6月月4日收收到現(xiàn)金金?？傆嬑覀儌兓私鶄€月月的時間間，投資資2,2290萬萬美元，最后收收回2,4600萬美元元，但若若是加計計這項交交易中間間所經(jīng)歷歷的風(fēng)風(fēng)風(fēng)雨雨，則155%的年年報酬率率(未包包含紅木木林潛在在收益)還算令令人滿意意。不過好戲戲還在后后頭，承承審法院院指派兩兩個委員員會來解解決這項項紛爭，一個負負責(zé)認

60、定定紅木林林的價值值，一個個則負責(zé)責(zé)應(yīng)該適適用的利利率，隔隔年1月月委員會會認定紅紅木林的的價值為為2.775億美美元，適適用的復(fù)復(fù)利率應(yīng)應(yīng)為144%。到了八月月法官裁裁定這項項決議，這代表表政府需需要再支支付高達達6億美美元的賠賠償金，聯(lián)邦政政府立刻刻提出上上訴，而而就在上上訴即將將宣判結(jié)結(jié)果時，雙方以以5.119億美美元達成成和解，因此我我們又額額外收到到1,9930萬萬美元，相當于于每股229.448美元元的大紅紅包，之之后還可可以再拿拿到800萬美元元的進帳帳。Berkkshiire的的套利活活動與其其他套利利客有些些不同，首先相相較于一一般套利利客一年年從事好好幾十個個案子，每年我我