燃料油終端企業(yè)的套保誤區(qū)及操作管理

1、燃料油終端企業(yè)的套保誤區(qū)及操作管理在國際商品市場上，原油是罕有的沒有“回過頭”的品種。即使如銅等幾度大紅大紫的品種都經(jīng)歷過較為明顯的牛熊轉(zhuǎn)換，而原油價格趨勢卻幾乎始終是在單邊上揚。1945年原油的價格只在1 美元 / 桶左右，如今國際原油已經(jīng)盤桓在130 美元的高位之上。本輪油價上漲始于2006 年末2007 年初，國際原油從55 美元附近開始發(fā)力，其間幾乎沒有出現(xiàn)過像樣的調(diào)整。到今年年初，原油價格沖破100 美元。近期，原油期貨又在盤中越過140 美元。作為原油的下游產(chǎn)品，燃料油的價格走勢與原油價格存在著很強的相關(guān)性。此外，它還受經(jīng)濟走勢、產(chǎn)業(yè)政策、煉油裝置開停工、匯率變動、地緣政治、投機等

2、諸多因素的影響。目前，我國燃料油市場已經(jīng)與國際市場基本接軌，國內(nèi)燃料油市場自然無法避免國際油價的攀升局面。以華南180CST 燃料油為例，2008年 1 月 2 日的過駁價為4040 元 / 噸，僅僅在近6 個月以后的6 月 30 日，價格就上漲1020 元至上漲幅度超過25。創(chuàng)出新高后的燃料油，其未來價格波動絕對空間將會更大。圖 1 2008 年上半年國內(nèi)燃料油現(xiàn)貨價格與期貨價格變化趨勢圖注：現(xiàn)貨價格采用華南180CST的過駁價，數(shù)據(jù)來源于天琪期貨網(wǎng)站；期貨價格采用滬燃油連5060 元 / 噸，1收盤價和滬燃油連2 收盤價，數(shù)據(jù)來源于文華財經(jīng)。油價快速上漲給國內(nèi)燃料油用油產(chǎn)業(yè)如發(fā)電、交通運輸

3、、冶金、化工、輕工等行業(yè)的發(fā)展帶來了較大的經(jīng)營風(fēng)險，用油企業(yè)是不是只能被動接受不利的價格變動呢？參與燃料油期貨交易是化解成本風(fēng)險的最有力的措施之一。我們可以運用期貨交易的套期保值功能，化被動為主動，達到趨利避險的作用。對于終端用戶來講，一般選擇買入“保值”來鎖定未來經(jīng)營成本，舒緩高油價帶來的成本壓力。相信大家早已對套期保值功能耳熟能詳，所以在正文中本文不再對燃料油的套期保值功能及具體操作進行舉例說明，而將重點放在對燃料油套期保值誤區(qū)以及操作管理對策的分析上。一、套期保值的必要性及好處用油企業(yè)利用期貨從事燃料油套期保值的目的主要有二：一是有效規(guī)避燃料油價格變動帶來的成本變動風(fēng)險。例如買入套期保值

4、能回避價格上漲所帶來的風(fēng)險。通過買入套期保值，用期貨市場的贏利彌補現(xiàn)貨市場上因價格上漲而多支付的成本，回避價格上漲的風(fēng)險。二是降低企業(yè)經(jīng)營業(yè)績水平的波動，實現(xiàn)長期穩(wěn)定的現(xiàn)金流和穩(wěn)定的業(yè)績增長，以利于企業(yè)的融資與投資。對于用油企業(yè)來講，以小于總合約金額 10%的資金就可以控制未來企業(yè)所需的原材料，事先鎖定了采購價格、保證貨源，從而平滑了未來企業(yè)利潤，避免現(xiàn)金流與業(yè)績的大幅度上下波動對公司造成的不利影響。由此可以看出，套期保值可以穩(wěn)定企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績，提高企業(yè)的信用程度，有利于企業(yè)開展投融資活動。圖 2 套期保值前后企業(yè)利潤對比圖當(dāng)然，套期保值的優(yōu)勢決不僅限于以上兩項，還包括提高企業(yè)資金使用效率，節(jié)

5、省倉儲費用、保險費用和損耗費，增加企業(yè)經(jīng)營機會等。二、關(guān)于套期保值的誤區(qū)做套期保值要遵守市場交易的一般性原則，即：交易方向相反原則，商品種類相同原則，商品數(shù)量相等原則，月份相同或相近原則。這四項原則直接影響到套期保值交易的成功與否。以下是參與燃料油期貨套期保值交易容易陷入的幾個誤區(qū)。誤區(qū)一：認為在現(xiàn)貨市場中不存在投機。企業(yè)一般都能認識到參與期貨投機交易是一種不適當(dāng)?shù)男袨?，這一點是非常正確的。但相當(dāng)多的企業(yè)沒有意識到的是：不參與套期保值也是一種投機，是一種危險性很高的投機。將企業(yè)暴露在現(xiàn)貨市場價格波動的風(fēng)險之中，“賭”的是未來時間現(xiàn)貨價格對企業(yè)有利。由于現(xiàn)貨市場價格出現(xiàn)極端性波動可能性的存在，將

6、有可能給企業(yè)帶來災(zāi)難性后果。實際上，在其他行業(yè)，例如金屬行業(yè)的企業(yè)參與期貨套期保值交易已經(jīng)成為一種慣例。美國的銀行在審查對金屬企業(yè)的貸款條件時實質(zhì)有一個必要條件就是看企業(yè)是否通過期貨市場做了套期保值交易。只有參與了套期保值交易的企業(yè)才有希望獲得貸款。因為銀行認為不參與套期保值的企業(yè)將面臨不可估量的價格風(fēng)險，貸款給這樣的企業(yè)是很危險的。目前，國內(nèi)許多有色金屬企業(yè)常年在期貨市場進行套期保值交易。許多嘗到套保好處的企業(yè)已樹立這樣一種理念：不參與套期保值就是投機，并且是最大的投機。誤區(qū)二：認為可以相機選擇的進行套期保值。有投資者說，“我們有時根本不做套保，而有時卻通過套保對沖我們所有頭寸的風(fēng)險，我們相

7、機而動進行套期保值?！边@一觀點將投機與風(fēng)險控制方法混為一談，并不是一個有效的風(fēng)險管理策略縱然是最優(yōu)秀的交易員也可能看錯市場方向。在這里，缺乏清晰的策略將把現(xiàn)金流管理置于風(fēng)險之地。誤區(qū)三：認為可以在套期保值的基礎(chǔ)上進行投機。這是參與期貨市場目的不明確的表現(xiàn)。套期保值就是要以規(guī)避風(fēng)險為目的，絕對不能只看到市場的巨大投機利潤，而做大量非套期保值頭寸?，F(xiàn)實生活中充滿了這樣的真實例子，企業(yè)做期貨套保，開始十分成功，大大規(guī)避了企業(yè)在經(jīng)營中的風(fēng)險，但后來開了大量投機頭寸，結(jié)果行情做反，企業(yè)蒙受巨大虧損。套期保值的目的就是要鎖定成本和利潤，為企業(yè)提供穩(wěn)定的現(xiàn)金流；而投機交易本質(zhì)是通過承擔(dān)風(fēng)險來獲取收益，故投機

8、交易是增加公司的風(fēng)險而不是降低風(fēng)險?；煜灼诒Ｖ到灰着c投機交易，則可能給企業(yè)帶來巨大的風(fēng)險和虧損，例如 2004 年的中航油期權(quán)投機造成的約 5.54 億美元的巨額虧損。所以，企業(yè)在入市之前一定要明確交易目的。誤區(qū)四：將套保收益簡單化為期貨市場上的收益。經(jīng)常有投資者說，“我們今年不做套保了，因為去年我們在這上面虧了一大筆錢！”也有投資者說，“套保對我們來說真是個好東西，我們一向能在套保上直接賺到大筆的錢！”以上兩種截然不同的說法犯了一個共性錯誤，都將套保的收益簡單化，沒有深刻認識到套保的最終目的。必須明白，套保并不是一個簡單的“賺錢”和“輸錢”的問題，其目的在于鎖定成本或利潤，減少經(jīng)營中的不確

9、定因素。而且，一般情況下（基差穩(wěn)定或期貨市場與現(xiàn)貨市場變化趨勢相同），對于一個完整的套保來說，如果在期貨市場上獲得了收益，就意味著現(xiàn)貨市場有所虧損。所以，應(yīng)該認識到，套保的主要目的在于規(guī)避價格風(fēng)險，鎖定成本利潤，而不是簡單地在期貨市場或現(xiàn)貨市場上盈利。誤區(qū)五：擔(dān)心套期保值的成本加大企業(yè)負擔(dān)?；蛟S有投資者說，“套保的成本太高了，人工成本和系統(tǒng)成本都是一筆不小的開支。我們還是把所有的精力都集中在我們的主業(yè)上吧。”不錯，企業(yè)在進入期貨市場進行套期保值時，會有一些固定的費用，主要是交易手續(xù)費和交割費，但這與企業(yè)的套保量及收益相比是很少的費用，應(yīng)該正確對待，不要因小失大。有一些終端用戶，例如燃料油發(fā)電企

10、業(yè)、船運企業(yè)等，一直承受著燃油波動的巨大風(fēng)險，油價對于其邊際利潤或損失的影響是巨大的。套保在規(guī)避風(fēng)險的同時還提高了企業(yè)資金的使用效率。由于期貨市場采用保證金交易，只用少量的資金就可以控制大批的貨物價格，加快了企業(yè)的資金周轉(zhuǎn)速度。而且，期貨市場的流動性大大高于現(xiàn)貨市場，當(dāng)發(fā)現(xiàn)原先的決策存在明顯錯誤的前提下，僅需要在期貨市場上進行一筆同等數(shù)目的對沖交易，即可以了結(jié)原先的買入合約。誤區(qū)六：認為只有涉及180CST燃料油的企業(yè)才可以進行燃料油套期保值。這種觀點沒有正確理解商品種類相同原則。由于期貨商品的特殊性，并不是所有的商品都能成為期貨商品，這時我們可以采用“交叉套期保值交易”做法。所謂交叉套期保值

11、，是指當(dāng)套期保值者為其在現(xiàn)貨市場上將要買進或賣出的現(xiàn)貨商品進行套期保值，卻沒有相應(yīng)的該種商品期貨合約可用時，可以選擇與該種現(xiàn)貨商品價格走勢趨同的相關(guān)商品的期貨合約進行套期保值交易。180CST 高硫燃料油只是燃料油的一個品種，此外，還有低硫燃料油、中硫燃料油等。各種燃料油在價格上相互影響且走勢大致相同，價格關(guān)聯(lián)性非常大。因此，雖然中、低硫燃料油與交易所交割標(biāo)準(zhǔn)不符，但此類燃料油終端用戶同樣可以參與套期保值來規(guī)避風(fēng)險。誤區(qū)七：認為套期保值可以對沖全部風(fēng)險。實際上，套期保值具有不對等性，期貨和現(xiàn)貨的對沖機制在大部分市場環(huán)境中是不完全的，有時只能對沖一部分風(fēng)險，有時也有額外利潤產(chǎn)生。由于期貨合約是標(biāo)

12、準(zhǔn)化的，在做套期保值交易時，有時很難使所買賣的期貨商品數(shù)量等于現(xiàn)貨市場上買賣的現(xiàn)貨商品數(shù)量，這在一定程度上影響套期保值交易效果；另外，一般情況下，現(xiàn)貨市場和期貨市場的變動趨勢相同，但變動幅度卻多不相同，兩個市場的盈虧不會完全相抵，從而出現(xiàn)凈盈利或凈虧損的情況，這同樣影響到套期保值的效果。所以，套期保值交易并不能對沖全部風(fēng)險，但企業(yè)應(yīng)該正確對待這種情況，要相信通過套期保值一定能夠減小風(fēng)險。通過制定完備的套期保值方案，選擇比較理想的時機，在期貨市場上有套保運作經(jīng)驗的企業(yè)往往會嘗到很大的甜頭。三、燃料油套期保值管理對策的改進國內(nèi)用油企業(yè)要有效地管理燃料油價格風(fēng)險，必須解決以下幾個問題。首先，樹立正確

13、的價格風(fēng)險管理理念；其次，明確燃料油期貨套期保值的目的；再次，制訂和實施有效的套期保值計劃與具體的操作方案；最后，建立有效地套期保值監(jiān)管機制。樹立正確的價格風(fēng)險管理理念企業(yè)應(yīng)積極的進行燃料油價格風(fēng)險管理，應(yīng)樹立這樣一種理念：不進行價格風(fēng)險管理就是投機，并且是最大的投機。國內(nèi)燃料油用油企業(yè)可以根據(jù)自身的特點和成本與風(fēng)險偏好選擇不同市場和衍生金融工具來進行套期保值交易，期貨套保就是其中一種，它基本上能夠鎖定燃料油價格，從而固定采購成本。另外，套期保值操作不能朝三暮四，它應(yīng)該貫穿于企業(yè)管理過程的一朝一夕。除非我們有十足的把握認為價格將會向有利的方向發(fā)展，否則就不要輕易的對套期保值進行“相機選擇”，因

14、為再優(yōu)秀的交易員也可能看錯市場方向的時候。還是那句話，不進行套期保值，不進行價格風(fēng)險管理，也是一種投機。明確燃料油期貨套期保值的目的明確交易目的，規(guī)范操作是企業(yè)成功進行套期保值的關(guān)鍵因素。企業(yè)參與期貨交易的目的是規(guī)避價格風(fēng)險，降低燃料油價格波動給公司經(jīng)營帶來的不利影響。絕不應(yīng)該因看到市場的投機利潤，而做大量非套期保值頭寸。投機交易使企業(yè)在承擔(dān)經(jīng)營風(fēng)險的同時還要承擔(dān)投機風(fēng)險，這會給企業(yè)的正常經(jīng)營帶來巨大的風(fēng)險隱患。同時，不能僅僅依據(jù)期貨市場上的收益來定義套保的成敗，這是將套保收益簡單化，要時刻記住套保的主要目的在于規(guī)避價格風(fēng)險，鎖定成本利潤，這才是問題的關(guān)鍵。制訂和實施有效的套期保值計劃與具體的

15、操作方案一般可按圖 3 的套期保值決策程序來制訂企業(yè)的套期保值計劃和具體的操作方案。終端用戶一般選擇買入“保值”，其決策程序如下： 制定企業(yè)燃料油年度需求計劃； 制定燃料油成本預(yù)算； 對燃料油價格變化趨勢研究與預(yù)測； 根據(jù)預(yù)測結(jié)果，選擇是否進行買入套期保值； 如果確定要進行買入套期保值交易，則開始制定套期保值方案，進行具體的套期保值操作環(huán)節(jié)，包括確定套期保值數(shù)量、選擇套期保值時機等等。實際上，在第步，在選擇是否進行買入“保值”操作這一環(huán)節(jié)上，如果沒有充足把握，我們并不建議企業(yè)放棄套保操作，充其量是減少對預(yù)期燃料油消費量進行套期保值的比例。如前所述，相機選擇地進行套期保值往往會將企業(yè)置于風(fēng)險之地

16、，再優(yōu)秀的交易員也有看錯市場方向的時候。圖 3 企業(yè)套期保值決策圖建立完善的套期保值控制與監(jiān)管制度為確保企業(yè)套期保值交易的基本理念與具體操作計劃得到準(zhǔn)確的貫徹與實施，企業(yè)必須建立一套完善的套期保值控制與監(jiān)管制度。因其巨大的財務(wù)杠桿效應(yīng)和快速的高額盈虧，期貨交易很容易誘導(dǎo)套期保值交易者把套期保值交易轉(zhuǎn)變成投機交易，為避免類似破壞套保計劃的行為發(fā)生，必須建立嚴(yán)格的監(jiān)管機制，為套期保值護航。四、結(jié)論與建議由于原油需求與供給方面的特殊原因，以及目前國際上普遍實行的現(xiàn)貨市場與期貨市場相結(jié)合的原油定價方式使得原油價格處于經(jīng)常的波動之中，特別是金融投機力量的炒作，加上一些政治和軍事上的原因使石油價格有時在短

17、期內(nèi)發(fā)生劇烈的波動。對用油企業(yè)而言，隨著原油價格的持續(xù)上漲和未來原油價格變化不確定性程度的提高，燃料油價格風(fēng)險管理能力成為用油企業(yè)核心競爭能力的主要表現(xiàn)形式之一。燃料油用油企業(yè)應(yīng)積極學(xué)習(xí)和利用期貨套期保值工具來增強燃料油價格風(fēng)險管理能力，以應(yīng)對高油價與競爭日趨激烈的市場新形勢。附一：燃料油買入套期保值案例就燃料油期貨交易來說，燃料油的用油企業(yè)，對于航運、陶瓷、發(fā)電廠等消費型的下游用戶來說，可以在燃油期貨價格低于經(jīng)營預(yù)期成本的時候，作買入套期保值，從而鎖定經(jīng)營成本。某燃油電廠計劃在9 月中旬購進 10000噸燃料油。為防止燃料油價格上漲增加經(jīng)營成本，于7月 1日在上海期貨交易所開倉買入1000

18、手燃料油期貨（每手 10噸），成交均價為5250 元 / 噸，其時現(xiàn)貨市場價格為5100 元 / 噸。至 9 月 15 日，其買入套期保值的情況如下表：項目情況一情況二價格變化情況期貨價升為 5700元/ 噸；期貨價跌為 4800 元 / 噸；現(xiàn)貨價升為 5550元 / 噸現(xiàn)貨價跌為 4650元 / 噸期貨交易盈虧平倉賣出 1000 手期貨，盈利450 萬元平倉賣出 4000手期貨，虧損450 萬元現(xiàn)貨交易盈虧買入現(xiàn)貨，支出5550 萬元買入現(xiàn)貨，支出4650萬元總支出5100 萬元5100 萬元套期保值分析： 在價格發(fā)生變動如情況一時，發(fā)電廠雖然在現(xiàn)貨市場上采購的支出由于現(xiàn)貨價格上漲而增加，

19、但由于進行了套期保值交易，與期貨市場上的盈利相抵減，最終采購成本5100 元/ 噸。如果沒有參與套期保值交易，將為此多支出450 元 / 噸的采購成本。 在價格發(fā)生變動如情況二時，由于現(xiàn)貨價格下跌，電廠失去了以4800 元 / 噸采購燃油的機會，綜合套期保值的損失，采購成本仍然為5100 元 / 噸。 參與買入套期保值的目的，就是為了防止產(chǎn)品價格上漲所帶來的風(fēng)險，放棄產(chǎn)品價格下跌的獲利機會。由于對市場價格走勢的不確定性，才使套期保值顯得重要。對于電廠來說，鎖定了燃油的價格，也就鎖定了主要的生產(chǎn)成本變動因素，為盈利提供了基礎(chǔ)保證。 在期貨市場商價格波動風(fēng)險的轉(zhuǎn)嫁對象是所有參加交易的投機者。在情況一，投機者承擔(dān)了風(fēng)險；在情況二，投機者分享了投機的收益。 發(fā)電廠參與套期保值后價格鎖定在7 月 1 日的現(xiàn)貨價：5100 元 / 噸。 發(fā)電廠并不一定需要在交易所參與實物交割。2.適用領(lǐng)域： 煉廠、電廠、玻璃廠、鋼鐵廠、陶瓷廠、航運企業(yè)等燃料油消費企業(yè)計劃在未來使用，為防止日后購進燃料油時價格上漲的情況； 燃料油消費企業(yè)認為目前現(xiàn)貨市場價格合適，但由于資金不足或者倉庫已滿，不能立即購進，擔(dān)心日后購進價格上漲； 燃料油供貨商已經(jīng)跟需求方簽訂好現(xiàn)貨供貨合同，但供貨商尚未購進貨源，擔(dān)心日后購進時價格上漲。附