國債的價值之投資分析

1、國債投資分析國債的價值評價國債收收益水平平的重要要指標是是國債的的價值（公公平價格格）。投投資者將將國債的的市場價價格與實實際價值值進行比比較后，可可以得出出相應(yīng)的的投資決決策。有有如下三三種情形形：（11）當(dāng)某某一國債債的市場場價格小小于實際際價值，投投資者應(yīng)應(yīng)買入此此國債并并持有至至有利潤潤時再考考慮賣出出；（22）當(dāng)某某一國債債的市場場價格大大于實際際價值，投投資者應(yīng)應(yīng)在此國國債價格格下跌前前將其賣賣出；（33）當(dāng)某某一國債債的市場場價格等等于實際際價值，此此時市場場價格即即為公平平價格，投投資者應(yīng)應(yīng)在場外外靜觀其其變，等等到市場場價格與與實際價價值不等等時才入入場交易易。不同類型的的國

2、債其其價值的的計算方方法不同同。1附息國國債的價價值附息國債的的價值計計算公式式是：式中：V國債債的價值值；I每年年的利息息；M到期的的本金；i 市市場利率率，又稱稱貼現(xiàn)率率，通常常以年為為單位，也也可以是是投資者者要求的的最低報報酬率（到到期收益益率）； n國債債到期年年數(shù)取整整；h從現(xiàn)現(xiàn)在到后后一次付付息不足足一年的的年數(shù)， 0hh110%，投投資者用用現(xiàn)券買買入持有有策略，每每1口就就可以賺賺到4779.55元的純純套利利利潤。掌掌握了上上述公式式，我們們就可以以從枯燥燥的價格格數(shù)字中中發(fā)現(xiàn)機機會，賺賺取無風(fēng)風(fēng)險、不不要本錢錢的利潤潤。一般般地，被被稱為合合成借出出利率，又又叫隱含含的逆

3、回回購利率率，相當(dāng)當(dāng)于投資資者以的的年利率率借出了了一筆款款子，而而這筆款款子是以以的年利利率借到到的，一一進一出出賺到了了利差?，F(xiàn)現(xiàn)券買入入持有策策略實際際上是創(chuàng)創(chuàng)造了一一種合成成貸款。既然現(xiàn)券買買入持有有策略可可以這樣樣“輕松”地賺到到錢，市市場就會會有很多多人不斷斷參與到到者項交交易中去去。他們們的套利利活動對對市場價價格馬上上產(chǎn)生影影響，具具體表現(xiàn)現(xiàn)在：11。套利利者大量量地從市市場上借借入資金金，使上上升；22。套利利者大量量地買入入現(xiàn)券，現(xiàn)現(xiàn)券價格格上升；3。然然后套利利者又大大量做期期貨的空空頭，期期貨價格格下跌。三三種價格格同時運運動，最最后當(dāng)市場上將不不存在現(xiàn)現(xiàn)券買入入持有機

4、機會了。所所以套利利者的存存在，把把拆借信信貸市場場、現(xiàn)券券市場、期期貨市場場三者緊緊密地結(jié)結(jié)合起來來，資金金在各個個市場之之間暢通通無阻地地流動，使使國債現(xiàn)現(xiàn)券價格格、期貨貨價格更更恰如其其分地反反映市場場利率，這這也是西西方成熟熟市場經(jīng)經(jīng)濟國家家通常把把國債利利率定義義基準利利率，而而且國債債市場又又特別發(fā)發(fā)達的一一個重要要原因。（2）逆現(xiàn)現(xiàn)券買入入持有套套利既然投資者者可以借借入錢買買國債現(xiàn)現(xiàn)券，同同時做期期貨空頭頭，那么么他完全全可以在在某些情情況下借借入國債債現(xiàn)券賣賣掉它，得得到的錢錢借出去去，同時時做國債債期貨的的多頭。例：19995年11月3日日，上海海證券交交易所992（五五年

5、）券券的收盤盤價是1128.45元元，當(dāng)天天92（五五年）券券6月份份交收期期貨品種種（3117）的的收盤價價是1337.227元，1182天天回購利利率是117。假假設(shè)投資資者可以以借到國國債現(xiàn)券券。試為為該投資資著設(shè)計計一套套套利方案案并計算算其收益益（期貨貨保證金金、所有有的交易易費用均均不計，假假設(shè)回購購可以以以元為單單位交易易）。解： 步驟驟1：借借入一筆筆20手手的922（五）現(xiàn)現(xiàn)券并賣賣掉，得得到1228.4452010256690元元。 步驟22：把賣賣空國債債所得的的256690元元借出RR1822。 步驟33：在期期貨市場場上買入入1口3317合合約。 步驟44： 收收回R

6、1182，參參加3117交收收，得到到了200手國債債還給借借券者。 步步驟4中中投資者者收回的的R1882本息息是：2256990（117/2）278873.65元元，用于于多頭交交收的資資金是：1377.2772010274454元元，兩者者相差4419.65元元就是投投資者采采用逆現(xiàn)現(xiàn)券買入入持有策策略所獲獲的收益益。套利方案整整個的現(xiàn)現(xiàn)金流量量見下表表： 交 易 活活 動 現(xiàn) 金 流流 量1995133 19995774借入20手手92（五五）券賣賣掉 256990元以年利177借出出R1882256990元在期貨市場場做1口口3177品種多多頭，到到期交收收137.272010277

7、4544元收回R1882本息息256900(1+17%/2)=2778733.655元凈現(xiàn)金流量量 0 419.65元元投資者的這這筆交易易能夠獲獲利，也也取決于于以下幾幾個變量量的值：市場回回購利率率、國債債現(xiàn)券價價格、國國債期貨貨價格、國國債期貨貨交收時時間。凈收益回回購借出出本息期貨價價格數(shù)量 現(xiàn)券價價格數(shù)量（1借出利利率期貨交交收時間間/3660）期貨價價格數(shù)量等式大于零零，說明明逆現(xiàn)券券買入持持有策略略可行。我我們用字字母代入入，得式中：現(xiàn)在（tt時）TT時交收收的期貨貨品種價價格 現(xiàn)在（tt時）現(xiàn)現(xiàn)券價格格 t到TT之間的的時間間間隔，以以年表示示 投資者者在市場場上可借借出的期期

8、限為nn年的借借出年利利率只要變量之之間存在在上述公公式的關(guān)關(guān)系，逆逆現(xiàn)券買買入持有有策略就就可以盈盈利。逆逆現(xiàn)券買買入持有有策略實實際上相相當(dāng)于創(chuàng)創(chuàng)造了一一筆合成成借款，然然后再在在市場上上借出去去。我們們把被稱稱為合成成借入利利率，又又叫隱含含的回購購利率，只只要它高高于借出出利率，逆逆現(xiàn)券買買入持有有策略便便可以盈盈利。同同樣地，當(dāng)當(dāng)市場上上存在這這樣的機機會，大大量投資資者又會會不斷地地加入到到逆現(xiàn)券券買入持持有策略略中去，他他們的交交易活動動使得市市場價格格馬上出出現(xiàn)如下下變化：1。套套利者大大量地賣賣空國債債現(xiàn)券，使使現(xiàn)券價價格下跌跌；2。套套利者大大量借出出R1882，使使R18

9、82利率率下跌；3。許許多套利利者做期期貨多頭頭，使期期貨價格格上升。直直到最后后當(dāng)，逆逆現(xiàn)券買買入持有有機會消消失，套套利者再再尋找另另一次機機會。（3）基本本無套利利公式變變形我們已經(jīng)知知道，在在任何時時間，只只要市場場價格水水平偏離離無套利利關(guān)系時時，由于于套利者者的交易易，現(xiàn)券券價格、期期貨價格格和市場場借入、借借出利率率會被拉拉回到均均衡位置置，使合合成借入入（借出出）利率率等于投投資者借借入（借借出）利利率。從從另一角角度而言言，期貨貨和現(xiàn)貨貨之間價價格平衡衡關(guān)系，等等于在沒沒有賺到到套利利利潤時的的現(xiàn)券價價格加上上現(xiàn)券與與期貨交交收日之之間的資資金利息息，即和和，用文文字表示示就

10、是期貨價格現(xiàn)貨價價格利利息所以我們也也可以用用現(xiàn)實期期貨價格格與平衡衡點期貨貨價格的的比較來來判斷是是采用現(xiàn)現(xiàn)券買入入持有還還是逆現(xiàn)現(xiàn)券買入入持有策策略。當(dāng)當(dāng)現(xiàn)實期期貨價格格過高，可可采用現(xiàn)現(xiàn)貨買入入持有套套利；當(dāng)當(dāng)現(xiàn)實期期貨價格格過低，可可采用逆逆現(xiàn)券買買入持有有套利；當(dāng)現(xiàn)實實期貨價價格在現(xiàn)現(xiàn)貨價格格與借入入、借出出利息分分別之和和的范圍圍內(nèi)，就就沒有套套利機會會。2跨期套套利它是指利用用同一國國債的不不同交割割月份期期貨品種種的差價價變化來來賺取利利潤的一一種套利利方法。為為了方便便起見，我我們只討討論沒有有費用的的零息（貼貼現(xiàn)）國國債期貨貨合同。例：19995年11月3日日上海證證券交易

11、易所922（五）券券的幾個個期貨品品種的收收盤價分分別如下下：3月交收品品種（3316）1131.58元元，6月月交收品品種（3317）1137.27元元，9月月交收品品種（3318）1142.25元元，122月交收收品種（3319）1148.15元元。當(dāng)天天91天天回購（RR91）收收盤價是是15，1882天回回購（RR1822）收盤盤價上117。請設(shè)計一套套跨期套套利策略略。解：這4個個期貨品品種之間間可以產(chǎn)產(chǎn)生6對對關(guān)系，我我們選擇擇近期的的3166與3117、3316與與3188之間的的兩對。316與3317之之間的年年收益率率(1137.271311.588)/1131.5812/3

12、117.330%15%316與3318之之間的年年收益率率(1142.251311.588)/1131.5812/6116.222%17%假設(shè)投資者者預(yù)期33個月后后3166品種到到期交收收時，市市場上回回購利率率同現(xiàn)在在一樣，那那么，他他對3116、3317、3318這這三個品品種就可可以有如如下兩種種套利策策略：（11）做3316多多頭，3317空空頭；（22）做3316空空頭，3318多多頭。（1）跨期期現(xiàn)券買買入持有有套利先說第一種種策略。投投資者應(yīng)應(yīng)采取的的步驟是是：做316多多頭，3317空空頭；在316到到期時借借錢參加加多頭交交收；在317到到期時，用用3166交收到到的現(xiàn)券券

13、參與空空頭交收收，得到到的錢歸歸還借款款本息。整個套利方方案的現(xiàn)現(xiàn)金流量量是： 交交 易 活 動動 現(xiàn) 金 流 量（每每 口口）1995.1.33 19995466 19995744做316多多頭 0做317空空頭 0在316交交收時借借款263166元263116元(1+15%3/112)=2773022.855元用借款參加加3166多頭繳繳款131.5820002263116元317到期期時參加加交收并并還款137.227元20002774544元凈現(xiàn)金流量量 0 00 1551.115元每做1口套套利的方方案（11），就就可獲得得1511.155元純套套利利潤潤。這種種做近期期期貨品品種

14、多頭頭，遠期期品種空空頭的方方法稱為為跨期現(xiàn)現(xiàn)券買入入持有套套利。該該投資者者在（119955.1.3）和和（19995.4.66）時的的凈現(xiàn)金金流量均均為零，只只有在時時（19995.7.44，3117品種種交收時時）才產(chǎn)產(chǎn)生了凈凈現(xiàn)金流流入，此此時的凈凈現(xiàn)金流流入就是是他的凈凈收益。（2）跨期期逆現(xiàn)券券買入持持有套利利再來看第二二種策略略。投資資者應(yīng)采采取的步步驟是：做316空空頭，3318多多頭；在316到到期時借借券參加加空頭交交收，得得到的錢錢借出去去；在318到到期時，收收回借款款本息，參參與多頭頭交收，得得到的券券歸還給給借券人人。整個套利方方案的現(xiàn)現(xiàn)金流量量是： 交交 易 活

15、動動 現(xiàn) 金 流 量（每每 口口）1995.1.33 19995466 19995744做316空空頭 0做318多多頭 0借入20手手92（五五）券，3316空空頭交收收131.558元20002663166元 得到的錢借借出去263116元263166元(1+17%6/112)=285552.86元元參加3188多頭交交收并還還券142.25元元20002284550元凈現(xiàn)金流量量 0 00 1002.886元我們把這種種做近期期期貨品品種空頭頭，遠期期品種多多頭的方方法稱為為跨期逆逆現(xiàn)券買買入持有有套利。投投資者每每做1口口套利的的方案（22），就就可獲得得1022.866元純套套利利潤

16、潤，而他他在（119955.1.3）和和（19995.4.66）時都都沒有凈凈投資，在在時（119955.7.4）的的凈收益益卻有1102.86元元。應(yīng)當(dāng)注意的的是，我我們在設(shè)設(shè)計跨期期套利時時，假設(shè)設(shè)時的市市場利率率等于時時的市場場利率。所所以一般般市場利利率比較較平穩(wěn)時時，跨期期套利風(fēng)風(fēng)險較小小。當(dāng)預(yù)預(yù)期市場場利率將將下降，那那么跨期期逆現(xiàn)券券買入持持有套利利的風(fēng)險險更大些些；當(dāng)預(yù)預(yù)期市場場利率將將上升，那那么跨期期現(xiàn)券買買入持有有套利的的風(fēng)險相相對較大大。還有有，我們們所做的的方案都都是理論論上可行行的，假假如市場場發(fā)生大大變故，如如19995年55月188日起暫暫停國債債期貨試試點，整

17、整個市場場都不存存在了，一一切期貨貨投資行行為都得得停止，也也無所謂謂套利了了。3跨市套套利跨市套利又又稱“跨交易易所套利利”，類似似于跨期期套利，不不同的是是前者是是在不同同的市場場對同種種國債同同期交收收品種套套利，而而跨期套套利是在在同一交交易所、同同一國債債的不同同期交收收期貨品品種套利利。一個個跨地點點，一個個跨時間間。例如，某時時某國債債期貨品品種在兩兩個市場場的價格格分別為為：甲地地1422元，乙乙地1441元。投投資者可可以在甲甲地以1142元元賣出做做空頭，在在乙地以以1411元買入入做多頭頭。由于于大量的的套利在在甲地做做空，使使甲地價價格相對對下降；套利者者在乙地地做多，

18、使使乙地價價格相對對上升。具具體表現(xiàn)現(xiàn)為兩地地市場價價格趨于于接近：在牛市市里表現(xiàn)現(xiàn)為甲地地上漲少少，乙地地上漲多多；在熊熊市里表表現(xiàn)為甲甲地下跌跌多，乙乙地下跌跌少。牛市中：甲甲地價格格升為1143元元，乙地地價格升升為1442.55元。此此時平倉倉，每百百元甲地地虧損11元，乙乙地盈利利1.55元，軋軋差后套套利利潤潤0.55元。熊市中：甲甲地價格格跌為1140.2元，乙乙地價格格跌為1140元元。此時時平倉，每每百元甲甲地盈利利1.88元，乙乙地虧損損1元，軋軋差后套套利利潤潤0.88元。這是一種很很好的套套利方式式?？墒鞘怯袝r某某地市場場操縱力力量很強強，逼倉倉行為使使得兩地地價格差差異不減減反增，這這時候就就需要投投資者參參加實物物交收。如如上例中中甲地價價格上升升2元到到1444元，而而乙地價價格只上上升1.5元