汽車之家專題分析報告：從賣水者變身為挖礦人

1、汽車之家專題分析報告：從賣水者變身為挖礦人1、概覽：汽車之家正在進入4.0時代汽車之家（02518.HK，AHHM.N）是中國領先的汽車消費者在線服務平臺公司，致 力于打造以數(shù)字化為基礎的汽車生態(tài)王國，為汽車消費者提供全面、獨立及交互式的內容 和工具，并為汽車價值鏈的汽車制造商和經銷商提供全套服務。汽車之家由李想于 2005 年創(chuàng)辦；2013 年在紐交所掛牌上市；2016 年創(chuàng)始人李想將 47.4%股份出售至平安集團， 并退出汽車之家的經營；2018 年投資中國最大的二手車拍賣平臺“天天拍車”；2019 年將 業(yè)務拓展至歐洲。2021 年 3 月 15 日，汽車之家回歸港股市場，實現(xiàn)二次上市。

2、公司進入 4.0 時代，數(shù)據(jù)驅動增長。發(fā)展過程中，公司的定位經過幾次轉變。公司最 初定位于內容型垂直媒體公司，專注于媒體服務，在 2016 年被平安控股后從媒體業(yè)務拓 展為包含車交易、車金融、車生活等多方面的平臺型公司。2021 年起，公司進入又一個 新的轉型階段，保持內容為核心，由數(shù)據(jù)和智能驅動業(yè)務成長。公司希望利用 AI、大數(shù)據(jù) 等技術，賦能汽車產業(yè)，打造選車、買車、用車、置換等整個汽車生命周期角度的消費鏈 條，構成完整產品閉環(huán)，并且開始通過數(shù)據(jù)產品，涉足“咨詢服務”，為車企提供新增的 服務內容。汽車之家主要業(yè)務主要由三個板塊構成，分為媒體業(yè)務、線索業(yè)務及新興的在線營銷 業(yè)務。（1）媒體業(yè)

3、務：主要面向主機廠，就品牌推廣、新車型發(fā)布及銷售推廣為汽車制造 商提供有針對性的營銷解決方案，對應的收入本質為主機廠的銷售費用中的廣告宣傳費用。（2）線索業(yè)務：為經銷商與消費者信息互換提供牽線服務。通過使經銷商用戶創(chuàng)建 自己的在線商店、羅列價格及推廣信息、提供經銷商聯(lián)系方式、刊登廣告及管理客戶關系 等，幫助經銷商接觸到廣泛的潛在客戶及向網上消費者有效推廣其汽車并最終獲得銷售線 索，對應的收入本質為 4S 店（經銷商）的獲客成本。（3）在線營銷及其他業(yè)務：主要分為三部分：數(shù)據(jù)產品（咨詢業(yè)務等）、交易平臺（二 手車業(yè)務和線上新車購車業(yè)務）及汽車金融（導流模式賺取渠道傭金）。數(shù)據(jù)產品：利用大數(shù)據(jù)分析

4、功能及累積的海量用戶數(shù)據(jù)庫，為價值鏈各個階段的汽車 制造商及經銷商提供端到端數(shù)據(jù)驅動產品及解決方案。其中車置庫主要面向 OEM，賦能 車型研發(fā)及營銷運營。面向經銷商的有智慧展廳、智慧網銷、智慧銷售、智慧售后等多種 數(shù)據(jù)工具，全方位提高線索轉化效率及成功率，縮短轉化鏈條。交易平臺：包括新車及二手車交易。公司收購了全國最大的二手車交易平臺“天天拍 車”，天天拍車 2020 年成交總額突破 200 億元，2021 年開始并入公司合并報表。汽車金融：發(fā)揮與平安集團的協(xié)同效應，主要為向消費者及獨立汽車賣家銷售貸款及 保險產品。股權結構：融入平安生態(tài)，充分發(fā)揮與平安集團的協(xié)同優(yōu)勢。公司被平安集團子公司 控

5、股，管理層以平安系為主，多數(shù)管理層都有著豐富的互聯(lián)網公司任職及復合管理經驗。 2021 年 1 月，龍泉接任汽車之家董事長兼 CEO，全面負責公司的經營管理工作。汽車之 家通過平安集團引入更多的車金融及售后服務機會，完善對汽車生命周期的覆蓋范圍。2、盈利能力穩(wěn)定，新業(yè)務始發(fā)力2017-2020 年公司收入逆市增長，2021 年業(yè)務開始承壓。2017-2020 年，中國車市 整體銷量呈下行趨勢，汽車之家的收入卻在這三年中逆勢而上，一直保持收入的穩(wěn)定增長。 2020 疫情期間，新車的線下宣傳推廣受限，公司把握住機遇，通過產品提價維持了收入 端的增長，并且通過線上車型庫選車、AR/VR 線上車展等購

6、車新體驗提升了在年輕消費者 端的黏性，保證了業(yè)務增長不受疫情沖擊。但進入 2021 年后，公司整體的收入出現(xiàn)一定 承壓：2021H1 公司實現(xiàn)營業(yè)收入 37.8 億元（同比-2.1%），歸母凈利潤 13.7 億元（同比 -2.8%）。其中 Q1/Q2 公司實現(xiàn)營業(yè)收入 18.4/19.4 億元，Q1/Q2 歸母凈利潤 7.04 億元（同 比+19.9%）/7.55 億元（同比-8.4%）。2021 年業(yè)務承壓主要來源于主機廠的銷售費用中 用于媒體投放的預算整體下調，媒體業(yè)務收入略有下滑。實際上，媒體投放預算有一定滯 后性，去年在疫情后 OEM 普遍收入承壓，直接導致次年的各項預算同比有較大幅度

7、調整。公司盈利能力強，五年凈利潤 CAGR 為 29%，毛利率高達 90%，凈利率接近 40%， 穩(wěn)中有升。汽車之家是輕資產模式的運營公司，公司的邊際毛成本幾乎為 0（邊際成本僅 包括附加稅和 IDC 的運行成本），因此公司的毛利率和凈利率水平均非常高。良好的凈利 潤率水平同時得益于公司的精細化管理，對于公司運營所必須的銷售推廣費用以及研發(fā)費 用之外，公司一直嚴格控制成本。保證高研發(fā)投入，建立數(shù)據(jù)護城河。公司擁有積累多年的車主和用戶數(shù)據(jù)，這是其他 競品網站不具備的優(yōu)勢。同時，公司利用平安集團提供的云計算、大數(shù)據(jù)等技術資源支持， 在產品端的持續(xù)高研發(fā)投入，近三年研發(fā)費用占比均在 15%以上，踐行

8、了“以內容為底座， 以數(shù)據(jù)為驅動”的商業(yè)理念。傳統(tǒng)的媒體及線索服務保持穩(wěn)態(tài)，新興業(yè)務發(fā)力迅猛，占比逐漸提升。汽車之家為市 場上多數(shù) OEM 的汽車垂直媒體投放首選，市場份額占比最高。但公司的傳統(tǒng)業(yè)務自去年 以來受市場的波動影響變大，在下行周期為控制成本主機廠的營銷預算削減會導致公司營 收承受一定壓力。公司自今年起開始業(yè)務轉型，在不斷開拓新興業(yè)務，為業(yè)務增長賦予新 的驅動力。新興業(yè)務中數(shù)據(jù)產品占比最高，公司將多年累積的消費需求數(shù)據(jù)導入行業(yè)端， 通過對行業(yè)的深刻洞察賦能 OEM 及經銷商，助力其完善策略與決策。（獲取優(yōu)質報告請登錄：未來智庫）3、汽車垂媒王者地位，不懼后來者挑戰(zhàn)媒體及線索業(yè)務龍頭地

9、位不倒，但增長已接近天花板媒體及線索業(yè)務提供穩(wěn)定的利潤基盤。汽車之家是中國最大的在線汽車廣告及線索服 務供貨商。就媒體服務及線索服務而言，汽車之家 2019 年在中國在線汽車垂直媒體廣告 及線索市場中占據(jù)的市場份額為 29.9%。汽車垂直媒體在各 OEM 線上宣傳中占比最大， 汽車之家在垂媒中拔得頭籌。根據(jù)艾瑞咨詢數(shù)據(jù)，中國汽車媒體及線索市場仍有 15.4%的 年復合增速。汽車之家憑借深度的用戶內容、數(shù)據(jù)化驅動的專業(yè)服務水平以及和各 OEM、 經銷商合作多年積累的信任，龍頭位置短期難以被撼動。汽車營銷由線下向線上滲透，拓展空間可期。受 2020 年疫情影響，汽車營銷被迫轉 向線上化，但線上 A

10、R/VR 車展等新奇體驗恰好符合了 Z 世代用戶的消費體驗和好奇觀感， 這一批 Z 世代用戶正是未來 5-10 年購車人群中的主力軍。由于汽車購買本身屬性的特殊， 線下是主要的成交場景，但線上營銷的占比仍將持續(xù)提升，當前該比例已穩(wěn)步提升至 60%。 而汽車垂直媒體由于受眾精確、推廣效率高，在線上市場中的占比可高達 80%。市場空間 的不斷拓展可以助力公司實現(xiàn)傳統(tǒng)業(yè)務的增速穩(wěn)定。經銷商線索轉化率高，多手段保證線索數(shù)量和質量同步提升。2018 年、2019 年及 2020 年，汽車之家分別向 2.86 萬家、2.71 萬家及 2.45 萬家經銷商提供線索服務，合作經銷商 數(shù)略有下滑，但線索質量仍然

11、較同類競爭對手處于領先位置。我們認為，汽車之家在 C 端 仍擁有廣泛的品牌影響力和成熟的營銷系統(tǒng)，通過多重身份認證等手段保證線索質量，防 止線索的無效增長。傳統(tǒng)給業(yè)務增長有天花板，受制于 OEM、經銷商的預算開支。2018 年、2019 年及 2020 年，直接或通過第三方廣告代理商向汽車之家購買媒體服務的汽車制造商分別有 103 家、92 家及 92 家。根據(jù)近 5 年數(shù)據(jù)可以看出，受車市整體下滑影響，OEM 的廣告宣傳 費用在 2018-2020 年均有不同程度下滑。汽車行業(yè)整體遇冷讓汽車廠商縮減了營銷預算，對于下游的汽車之家來說自然獲得的推廣項目規(guī)模與數(shù)量均有影響。隨著整車廠的自建渠 道

12、和自己主動開發(fā) APP，我們認為公司的媒體及線索業(yè)務的增長空間未來會有可見的天花 板，但隨著中國汽車銷量的恢復，該業(yè)務仍有一定恢復的空間，有望給公司帶來穩(wěn)定的盈 利基盤。沉淀用戶是核心壁壘，汽車垂類媒體的競爭格局可能出現(xiàn)“雙雄稱霸”汽車垂直平臺屬性獨特，巨頭入局、各出奇招。汽車垂直平臺的特性是：汽車資訊變 現(xiàn)方式多，有著豐富多元的產品和業(yè)務矩陣。因而互聯(lián)網巨頭紛紛入局，懂車帝是字節(jié)系 的產品，易車在私有化后成了騰訊的子公司。汽車之家、懂車帝和易車都主打汽車資訊服 務，并橫向進行生態(tài)場景擴張形成平臺化運營，遠遠領先于行業(yè)其他競品。汽車之家活躍用戶數(shù)倍于競品，用戶流量是最核心資產。汽車之家為典型的

13、全景生態(tài) 流量玩家，主要表現(xiàn)為大量活躍用戶不僅來自于 APP，而且來自于移動網頁等多流量入口。 據(jù) Quset Mobile 2021 年 6 月數(shù)據(jù)顯示，汽車之家全景生態(tài)流量月活用戶量近 3 億，名列 汽車服務行業(yè)第一。其中移動網頁端月活用戶數(shù) 1.87 億，APP 月活用戶數(shù)量在 6000 萬級別，而懂車帝和易車 APP 月活用戶數(shù)在 2000 萬級別，存在量級差距。汽車之家依托論壇 起家，憑借多年的用戶積累仍保持著優(yōu)勢。激烈競爭下公司用戶增速放緩，在內容端開啟年輕化戰(zhàn)略。在行業(yè)激烈競爭下，汽車 之家新增用戶數(shù)被懂車帝反超。但公司著眼長期發(fā)展，在品牌內核、產品風格、互動方式 和內容呈現(xiàn)等全

14、面年輕化。汽車之家已經在 App、網站推出入更多視頻作品，包括長視頻、 中視頻、系列爆款 IP 等，打造全新產品和品牌矩陣，迎合年輕一代直觀接收信息、及時反 饋的特點。（獲取優(yōu)質報告請登錄：未來智庫）我們預計，汽車之家和懂車帝將在未來汽車垂媒中出現(xiàn)“雙雄爭霸”局面。懂車帝的 成長邏輯和汽車之家有所不同：懂車帝背靠今日頭條的大樹，在流量池上有天然優(yōu)勢，且 內容以視頻為主，更符合年輕人的瀏覽習慣，實現(xiàn)迅速占領潛在消費者心智，將非 UGC 效用最大化。但我們認為，汽車之家用戶沉淀出的 UGC 短期仍然無可取代。對于汽車垂 直媒體而言，優(yōu)質的內容是底座，優(yōu)秀的數(shù)據(jù)工具是驅動力。懂車帝和字節(jié)系的產品一脈

15、 相承，推薦算法內容去中心化。這種算法的要義就是只有真正優(yōu)質的內容才會被放到最大 的流量池。因此算法是實現(xiàn)高效分發(fā)的手段，核心關鍵還是優(yōu)質的內容。汽車之家的論壇 分為 UGC（用戶生產內容、論壇等）、PGC（平臺邀請知名 KOL 等入駐生產內容）、OGC （平臺內編輯自己生產內容）及 AGC（AI 生產內容）。本質上可以將內容分為 UGC 和非 UGC：UGC 體現(xiàn)的是社區(qū)黏性和用戶討論的深度，是最難構筑的一種護城河，也是我們 看好汽車之家保存龍頭地位的核心原因。而 PGC 主要反映平臺吸引及維護運營高質量專 業(yè)內容的能力，在短期可能成為汽車垂媒在成長過程中重點的投入方向。4、實現(xiàn)“二次創(chuàng)業(yè)”

16、，布下“天羅地網”面對新進入者的挑戰(zhàn)，汽車之家開始做戰(zhàn)略調整、二次創(chuàng)業(yè)，不斷加寬自己的護城河。 面向未來的 4.0 時代，目前公司戰(zhàn)略重心發(fā)生變化：用技術賦能汽車全生命周期服務，啟 動“天羅地網”戰(zhàn)略升級。“天羅”即發(fā)揮線上 C 端流量優(yōu)勢，汽車之家用 AR/VR 等新技術，打造沉浸式線上 車展，刷新 Z 世代買車新體驗。2019 年開始，汽車之家首創(chuàng)了汽車行業(yè)第一個節(jié)日 IP“8.18 全球汽車節(jié)”，率先搶占了汽車領域消費者心智，并引來競爭對手效仿?！暗鼐W”，是指 AR、云計算等相關的數(shù)據(jù)方面技術賦能給 B 端，幫助經銷商集團、 4S 店、整車廠等進行數(shù)據(jù)化的轉型，助力其研發(fā)及運營，推進數(shù)字

17、化進階，形成跨企業(yè) 的云服務平臺。組合拳玩法，深度挖掘消費者價值“8.18 汽車節(jié)”開創(chuàng)全新產業(yè)業(yè)態(tài)。汽車之家從 2019 年首創(chuàng)“8.18 全球汽車節(jié)”， 通過晚會場景將汽車與娛樂兩種業(yè)態(tài)融合，打造了汽車營銷的新方式，開創(chuàng)了一個新的汽 車產業(yè)業(yè)態(tài)?！?.18 汽車節(jié)”熱度年年攀升，2021 年參與汽車之家全球汽車節(jié)活動的整車 廠、經銷商、二手車商數(shù)量遠高于 2020 年，其中付費參加的整車廠已經超過了整車廠數(shù) 量的 50%。汽車節(jié)是實現(xiàn)年輕化轉型的重用戰(zhàn)略布局。95 后 Z 世代年輕人已成為汽車服務新核 心人群，也是各大互聯(lián)網平臺爭相搶奪的對象。汽車之家采用將汽車與娛樂融合的策略， 從泛娛樂

18、角度吸引年輕人，實現(xiàn)用戶年齡圈層的向下擴展，避免陷入流量瓶頸。汽車節(jié)組合拳實現(xiàn)更多更長的品牌曝光、更多線索與成交機會，商業(yè)的轉化率平均提 升超過 38%。目前中國購車主力人群是 80 后、90 后，通常購車之前都會網上瀏覽平均 2.5 個月，線下再花一個月購車，在中國購物消費體系里鏈條是最長的。為縮短交易變現(xiàn) 的鏈路，“8.18”期間汽車之家聯(lián)合主機廠、經銷商及平安集團推出各種優(yōu)惠活動和玩法， 包括晚會當晚 1 元秒殺車、每天一輛半價車、天天有大獎抽取 iphone、2 折優(yōu)惠買車險等總價值超 20 億福利。還有線上車展和線下的百城車展，汽車之家及為經銷商在當?shù)卮钴?展賣車提供一系列幫助和便利

19、?！?.18”通過精準的數(shù)據(jù)工具與觸動人感官的媒體形式相結 合，將更多晚會觀眾引流到網上車展，打通汽車產業(yè)全鏈路，使“車晚”能夠快速聚攏全 網潛在用戶。挖掘數(shù)據(jù)金礦，從洞察行業(yè)轉為賦能產業(yè)打造以技術驅動的汽車生態(tài)圈，涵蓋汽車生命周期的各個方面。公司數(shù)據(jù)產品為價值 鏈各個階段的汽車制造商及經銷商提供端到端數(shù)據(jù)驅動產品及解決方案。公司擁有累積的 海量用戶數(shù)據(jù)庫是支撐未來公司發(fā)展的數(shù)據(jù)金礦上，一旦加以挖掘能持續(xù)創(chuàng)造出新增的價 值。公司的數(shù)據(jù)產品服務始于 2017 年，截至 2019 年數(shù)據(jù)產品已有 36 名汽車制造商客戶 及超過 17,000 名經銷商客戶。智能工具助力實現(xiàn)從洞察行業(yè)到賦能產業(yè)的升級

20、。公司數(shù)據(jù)產品 2021Q2 營收約 3.5 億元，占公司總收入的 18.1%，其中 OEM 的貢獻收入高于經銷商貢獻的收入。數(shù)據(jù)產品 客戶包含一汽、廣汽等 20 家多家主機廠，21Q2 實現(xiàn)智能上市、智能轉化項目超過 30 個。數(shù)據(jù)產品服務主要包括兩方面，一是使汽車制造商能夠在開始研發(fā)、制造及營銷汽車 之前，更深入地了解消費者需求；二是改善從客戶流量生成及店內拜訪至車輛交易及售后 服務的銷售周期內各步驟間的轉化效率。比如，汽車之家對于汽車制造商的賦能就可以通 過 UVN 模型解決方案來實現(xiàn)。對于平臺上積累的海量數(shù)據(jù)，汽車之家會利用 UVN 模型來 分析用戶數(shù)據(jù)，并在此基礎上推出了一系列的大數(shù)

21、據(jù)產品車智云和車智庫，深度切入 主機廠的核心價值鏈。其中研發(fā)方面，利用車智庫推動研發(fā)改革，助力其縮短研發(fā)周期； 營銷方面，通過 UVN 模型幫助主機廠對用戶進行戰(zhàn)略分群，利用車智云、智能上市、智 能營銷和智能年框計劃等大數(shù)據(jù)產品帶動主機廠、經銷商線上線下聯(lián)動，確保營銷效果最 大化，全面賦能客戶的品牌、研發(fā)、營銷和渠道。數(shù)據(jù)金礦開始貢獻價值，2019 年 OEM 單客收入提升 16.6%。數(shù)據(jù)工具是實現(xiàn)產品閉 環(huán)的最重要環(huán)節(jié)。公司已建立了市場領先的大數(shù)據(jù)平臺，擁有 110PB+平臺數(shù)據(jù)量、350TB+ 日增數(shù)據(jù)量及 350k+日任務量，并開發(fā)出一系列先知先覺先行模塊，如星云圖及熱力 學圖，其可使

22、汽車制造商能夠實時見證不斷演變的市場格局。數(shù)據(jù)產品使公司得以進一步 擴大了對汽車制造商和經銷商客戶的服務范圍，將以往的銷售及營銷預算擴大至了研發(fā)預 算，僅 2018 年到 2019 年，就使得汽車制造商的客均收入貢獻由 3410 萬元增至 3970 萬元，2019 年的增幅達 16.6%。我們預計，數(shù)據(jù)產品業(yè)務將是未來汽車之家主要的成長驅 動力，也是公司 4.0 時代的核心盈利抓手。5、風險因素1）媒體業(yè)務恢復不及預期；2）新業(yè)務增長不及預期；3）芯片恢復不及預期，影響乘用車銷量；4）中概股政策風險影響。6、盈利預測（1）收入端傳統(tǒng)業(yè)務：媒體服務及線索服務。2021 年上半年公司的傳統(tǒng)業(yè)務開始承壓，部分受疫情之后 OEM 媒體投