陽(yáng)光保險(xiǎn)招股書梳理

1、2核心觀點(diǎn)一、公司概況：管理層穩(wěn)定，規(guī)模增長(zhǎng)迅速。陽(yáng)光保險(xiǎn)是大型民營(yíng)保險(xiǎn)集團(tuán)，股權(quán)結(jié)構(gòu)分散、管理層穩(wěn)定，保費(fèi)持續(xù)增長(zhǎng)，人身險(xiǎn)、財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)市場(chǎng)份額均處于市場(chǎng)前列。從地域分布來(lái)看，公司在北方具有相對(duì)優(yōu)勢(shì)，但市場(chǎng)份額仍與頭部險(xiǎn)企存在較大差距。二、業(yè)務(wù)布局：產(chǎn)壽康養(yǎng)全面布局。陽(yáng)光保險(xiǎn)的產(chǎn)壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)均衡發(fā)展，但人身險(xiǎn)是主要的利潤(rùn)來(lái)源?？傮w來(lái)看，公司加快數(shù)字 化轉(zhuǎn)型,整體戰(zhàn)略聚焦差異化客戶服務(wù)和高質(zhì)量發(fā)展；醫(yī)養(yǎng)方面，致力于發(fā)展讓醫(yī)養(yǎng)健康升級(jí)保險(xiǎn)主業(yè)的服務(wù)業(yè)態(tài)。三、人身險(xiǎn)業(yè)務(wù)：銀保助增新單，新業(yè)務(wù)價(jià)值逆勢(shì)增長(zhǎng)。2021年，陽(yáng)光人壽原保費(fèi)608.26億元（YoY+10.38 ），總新單335.88 億元（YoY+4

2、.48 ）；NBV約30.15億元（YoY+4.36 ），逆勢(shì)增長(zhǎng)。銀保渠道是保費(fèi)收入和新單保費(fèi)的主要來(lái)源, 網(wǎng)絡(luò)布局穩(wěn)定、 以躉繳業(yè)務(wù)為主；個(gè)險(xiǎn)堅(jiān)持價(jià)值發(fā)展、優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，以期繳業(yè)務(wù)為主。因此，陽(yáng)光人壽個(gè)險(xiǎn)NBVM約43%，基本與主要同業(yè)處 于同一水平；人身險(xiǎn)NBVM約9 ，遠(yuǎn)低于主要同業(yè)但總體穩(wěn)定。行業(yè)性轉(zhuǎn)型壓力之下，代理人隊(duì)伍規(guī)模下滑明顯、個(gè)險(xiǎn)新單承壓， 公司以銀保業(yè)務(wù)為主，盡管新單受影響不大，但銀保新單對(duì)NBV的貢獻(xiàn)有限，整體NBV規(guī)模較小。四、財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)：非車險(xiǎn)拉動(dòng)保費(fèi)增長(zhǎng)，車險(xiǎn)致使盈利承壓。2021年，財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)原保費(fèi)405.31億元（YoY+8.75 ），主要由非車業(yè) 務(wù)拉動(dòng)，車險(xiǎn)保

3、費(fèi)占比下滑。2021年非車險(xiǎn)綜合成本率改善，但車險(xiǎn)賠付率階段性抬升、綜合成本率惡化，拖累產(chǎn)險(xiǎn)盈利能力。 隨著車險(xiǎn)綜改對(duì)車均保費(fèi)基數(shù)影響的減弱，車險(xiǎn)保費(fèi)和綜合成本率有望迎來(lái)改善、推動(dòng)產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)進(jìn)一步發(fā)展。五、投資：以資負(fù)匹配為核心，發(fā)展第三方資管業(yè)務(wù)。陽(yáng)光保險(xiǎn)大類資產(chǎn)配置比例與同業(yè)類似，投資收益率略有下滑；但第三 方資管業(yè)務(wù)規(guī)模和收入貢獻(xiàn)增加。截至2021年末，債券、股票及權(quán)益型基金、非標(biāo)投資分別占比42.0 、11.5 、16.6 ，總投資 收益率5.4 （YoY-1.1pct）。六、風(fēng)險(xiǎn)提示。1) 人身險(xiǎn)賠付承壓；2）外部環(huán)境影響人身險(xiǎn)新業(yè)務(wù)發(fā)展；3）新車銷量和新能源車賠付波動(dòng)；4）保證險(xiǎn)賠付

4、 攀升；5）二級(jí)市場(chǎng)波動(dòng)加劇，影響公司投資收益率和利潤(rùn)水平；6）長(zhǎng)端利率低位震蕩，影響投資回報(bào)。CONTENT目錄一、公司概況：管理層穩(wěn)定，規(guī)模增長(zhǎng)迅速三、人身險(xiǎn)業(yè)務(wù)：銀保助增新單，新業(yè)務(wù)價(jià)值逆勢(shì)增長(zhǎng)二、業(yè)務(wù)布局：產(chǎn)壽康養(yǎng)全面布局四、財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)：非車險(xiǎn)拉動(dòng)保費(fèi)增長(zhǎng)，車險(xiǎn)致使盈利承壓五、投資：以資負(fù)匹配為核心，發(fā)展第三方資管業(yè)務(wù) 六、風(fēng)險(xiǎn)提示1.1 大型民營(yíng)保險(xiǎn)集團(tuán)，網(wǎng)點(diǎn)遍布全國(guó)陽(yáng)光保險(xiǎn)于2004年開始籌建，主要子公司包括陽(yáng)光人壽、陽(yáng)光財(cái)險(xiǎn)、陽(yáng)光資管和陽(yáng)光信保。截至2021年12月31日，陽(yáng)光人壽 和陽(yáng)光財(cái)險(xiǎn)共擁有2895家分支機(jī)構(gòu)，其中分公司68家，中心支公司、支公司及營(yíng)銷服務(wù)網(wǎng)點(diǎn)2827家，

5、覆蓋我國(guó)全部省、直轄 市、自治區(qū)、94.6%的地級(jí)市及63.4%的區(qū)縣。經(jīng)過(guò)十余年的發(fā)展，陽(yáng)光保險(xiǎn)已形成強(qiáng)大的品牌競(jìng)爭(zhēng)力，連續(xù)11年蟬聯(lián)中國(guó)企業(yè)聯(lián)合會(huì)發(fā)布的中國(guó)企業(yè)500強(qiáng)。陽(yáng)光保險(xiǎn)招股書，平安證券研究所2005陽(yáng)光財(cái)險(xiǎn)成立2004公司初創(chuàng)2007陽(yáng)光人壽成立2008更名為“陽(yáng)光保險(xiǎn) 集團(tuán)服份有限公司”2012陽(yáng)光資管成立2015原中國(guó)保監(jiān)會(huì)正式批準(zhǔn)本集團(tuán)發(fā)起設(shè)立 中國(guó)保險(xiǎn)業(yè)首只醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)成長(zhǎng)基金2016陽(yáng)光信保開業(yè)陽(yáng)光融和醫(yī)院正式對(duì)外營(yíng)業(yè)， 成為國(guó)內(nèi)首家由保險(xiǎn)公司投資 的三級(jí)大型綜合醫(yī)院2017第一款人工智能客服機(jī)器人 “機(jī)智陽(yáng)”正式登陸官網(wǎng)并接 受客戶咨詢2019陽(yáng)光融和醫(yī)院 通過(guò)全國(guó)三

6、級(jí) 甲等醫(yī)院認(rèn)證2020自主研發(fā)的智 能培訓(xùn)機(jī)器人 面世2021陽(yáng)光財(cái)險(xiǎn)推出“閃賠寶”服務(wù)全面開啟科技創(chuàng)新引領(lǐng)業(yè)務(wù)高質(zhì)量發(fā)展數(shù)字化轉(zhuǎn)型工作公司發(fā)展重要事件梳理41.2 股權(quán)結(jié)構(gòu)分散，管理層穩(wěn)定陽(yáng)光保險(xiǎn)屬于民營(yíng)保險(xiǎn)集團(tuán)，主要發(fā)起股東實(shí)力雄厚，股權(quán)結(jié)構(gòu)分散。2007年，陽(yáng)光保險(xiǎn)由中石化集團(tuán)、南航集團(tuán)、中國(guó)鋁業(yè)、中外運(yùn)、廣東電力等發(fā)起設(shè)立，2008-2015年間多次進(jìn)行增資擴(kuò)股和股權(quán)變更，國(guó)資股比降至16.9%（H股發(fā)行前）。管理層穩(wěn)定、業(yè)界經(jīng)驗(yàn)豐富，員工持股計(jì)劃形成激勵(lì)。以張維功為核心的高管團(tuán)隊(duì)平均就職時(shí)間超過(guò)10年，在保險(xiǎn)業(yè)、資管業(yè)的業(yè)務(wù)經(jīng)驗(yàn)豐富，且均為2016年員工持股計(jì)劃的參與人員，將持續(xù)為

7、公司高質(zhì)量發(fā)展創(chuàng)造動(dòng)能。陽(yáng)光保險(xiǎn)招股書，平安證券研究所其他股東江蘇天誠(chéng)江蘇永鋼員工持股陽(yáng)光保險(xiǎn)集團(tuán)股份有限公司陽(yáng)光人壽陽(yáng)光資管陽(yáng)光財(cái)險(xiǎn)陽(yáng)光信保其他附屬公司國(guó)有資本（國(guó)資委）中石 化南航 集團(tuán)中國(guó) 鋁業(yè)中外 運(yùn)廣東 電力5公 司關(guān)聯(lián) 人士參 股邦宸 正泰上海 旭昶山南 泓泉銳藤 宜鴻拉薩 豐銘4.55%4.55%3.61%6.76%5.80%5.80%5.06%4.26%3.38%3.38%3.38%3.38%3.38%42.72%99.9999%20.00%96.31%36.00%24.00%3.69%87.33%陽(yáng)光保險(xiǎn)H股發(fā)行前簡(jiǎn)化股權(quán)結(jié)構(gòu)1.3 市場(chǎng)份額：人身險(xiǎn)、財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)份額均居市場(chǎng)前列2

8、021年陽(yáng)光人壽和陽(yáng)光財(cái)險(xiǎn)的市場(chǎng)份額同比小幅提升，但仍與頭部公司規(guī)模存在較大差距：截至2021年末，陽(yáng)光人壽市場(chǎng)份額1.95%（YoY+0.21pct），位列人身險(xiǎn)公司第11名；截至2021年末，陽(yáng)光財(cái)險(xiǎn)市場(chǎng)份額2.96%（YoY+0.22pct），位列財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司第7名。19.33%19.80%16.15%15.70%6.58%6.71%1.74%1.95%0%5%10%15%20%25%中國(guó)人壽平安人壽太保人壽陽(yáng)光人壽陽(yáng)光人壽與頭部公司市場(chǎng)份額對(duì)比陽(yáng)光財(cái)險(xiǎn)與頭部公司市場(chǎng)份額對(duì)比31.80%21.04%19.75%10.88%11.16%2.75%2.96%0%5%10%15%20%25%30

9、%35%人保財(cái)險(xiǎn)平安產(chǎn)險(xiǎn)太保財(cái)險(xiǎn)陽(yáng)光財(cái)險(xiǎn)32.79%各公司年報(bào)，銀保監(jiān)會(huì)，陽(yáng)光保險(xiǎn)招股書，平安證券研究所注：正文數(shù)據(jù)與圖表數(shù)據(jù)偶有差異系四舍五入所致，下同。671.4 地區(qū)分布：北方具有相對(duì)優(yōu)勢(shì)，市場(chǎng)份額與頭部險(xiǎn)企存在較大差距2021年陽(yáng)光人壽保費(fèi)地區(qū)分布37.70%41.03%12.12%13.07%6.16%7.05%20%10%0%50%40%30%人保財(cái)險(xiǎn)太保財(cái)險(xiǎn)陽(yáng)光財(cái)險(xiǎn)山東省主要財(cái)險(xiǎn)公司市場(chǎng)份額河北省主要人身險(xiǎn)公司市場(chǎng)份額8.74%8.72%1.73%2.93%25%20%15%10%5%0%中國(guó)人壽太保壽險(xiǎn)23.06%陽(yáng)光人壽22.63%各公司年報(bào)，銀保監(jiān)會(huì)，陽(yáng)光保險(xiǎn)招股書，平安證

10、券研究所6.99%18.63%48.10%50%40%30%20%10%0%11.62%29.24%2021年陽(yáng)光財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)地區(qū)分布60.70%70%60%50%40%30%20%10%0%產(chǎn)壽險(xiǎn)優(yōu)勢(shì)市場(chǎng)差異大：2021年，產(chǎn)壽險(xiǎn)前十大地區(qū)保費(fèi)占比分別60.7%、48.1%，產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)地域集中度更高；其中，河北省 2021年躍居陽(yáng)光人壽保費(fèi)貢獻(xiàn)第一大省，保費(fèi)收入42.51億元（YoY+63.82%）、保費(fèi)占比6.99%（YoY+2.28pct）；山東省2019- 2021年均陽(yáng)光財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)貢獻(xiàn)第一大省，2021年保費(fèi)收入47.09億元（YoY+11.38%）、保費(fèi)占比11.62% （YoY+0.27

11、pct）。陽(yáng)光保險(xiǎn)在河北壽險(xiǎn)市場(chǎng)、山東財(cái)險(xiǎn)市場(chǎng)等優(yōu)勢(shì)地區(qū)的市場(chǎng)份額遠(yuǎn)低于頭部險(xiǎn)企。CONTENT目錄三、人身險(xiǎn)業(yè)務(wù)：銀保助增新單，新業(yè)務(wù)價(jià)值逆勢(shì)增長(zhǎng)四、財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)：非車險(xiǎn)拉動(dòng)保費(fèi)增長(zhǎng)，車險(xiǎn)致使盈利承壓五、投資：以資負(fù)匹配為核心，發(fā)展第三方資管業(yè)務(wù) 六、風(fēng)險(xiǎn)提示二、業(yè)務(wù)布局：產(chǎn)壽康養(yǎng)全面布局一、公司概況：管理層穩(wěn)定，規(guī)模增長(zhǎng)迅速2.1 保費(fèi)構(gòu)成：產(chǎn)壽險(xiǎn)均衡發(fā)展，人身險(xiǎn)貢獻(xiàn)增加截至2021年末，陽(yáng)光保險(xiǎn)原保險(xiǎn)保費(fèi)收入1013.71億元（YoY+9.72%），其中人身險(xiǎn)保費(fèi)占比60.00%、財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)占比40.00%， 近年來(lái)呈現(xiàn)出人身險(xiǎn)保費(fèi)占比提升、財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)占比下滑的趨勢(shì)。具體來(lái)看：陽(yáng)光人壽產(chǎn)品

12、線齊全，截至2021年12月31日在售約130款人身險(xiǎn)產(chǎn)品，其中傳統(tǒng)型壽險(xiǎn)為主要產(chǎn)品。陽(yáng)光財(cái)險(xiǎn)共計(jì)有超過(guò)4000種財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)產(chǎn)品，其中車險(xiǎn)為主力險(xiǎn)種。54.84%59.64%60.00%45.16%40.36%40.00%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%陽(yáng)光保險(xiǎn)原保費(fèi)收入構(gòu)成財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)占比人身險(xiǎn)占比5.31%9.72%0%2%4%6%8%10%12%02004006008001,0001,200財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)（左）人身險(xiǎn)（左）總保費(fèi)同比增速（右）陽(yáng)光保險(xiǎn)招股書，平安證券研究所9陽(yáng)光保險(xiǎn)原保費(fèi)收入情況（億元）2.2 凈利潤(rùn)構(gòu)成：總體增速放緩，人身險(xiǎn)為主力人身險(xiǎn)業(yè)務(wù)是陽(yáng)光保險(xiǎn)凈利

13、潤(rùn)的主要來(lái)源。2021 年， 陽(yáng)光保險(xiǎn)歸母凈利潤(rùn)58.83 億元（YoY+4.70%） 、凈利潤(rùn)60.20 億元（YoY+5.97%），其中：1）人身險(xiǎn)凈利潤(rùn)45.30億元（YoY+6.61%），在集團(tuán)凈利潤(rùn)中占比75.25%（YoY+0.46pct）；2）財(cái)產(chǎn)險(xiǎn) 凈利潤(rùn)4.52億元（YoY-68.44%），占比7.51% （YoY-17.70pct）；盡管產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)占比達(dá)40.00%，但車險(xiǎn)綜改導(dǎo)致業(yè)務(wù)成本提升、 財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)凈利潤(rùn)下滑明顯。3）信保凈利潤(rùn)-1.72億元，虧損同比收窄，主要系公司在疫情加大回款難度的背景下，主動(dòng)壓縮規(guī) 模、加強(qiáng)追償。4）其他業(yè)務(wù)包括酒店和醫(yī)院經(jīng)營(yíng)及資管服務(wù)，近年來(lái)酒店

14、和醫(yī)院經(jīng)營(yíng)收入增長(zhǎng)、費(fèi)用可控，凈利潤(rùn)放量增 長(zhǎng)達(dá)12.10億元（YoY+52.59%），占比20.10%（YoY+6.14pct）。10.48%4.70%0%2%4%6%8%10%12%010203040506070歸母凈利潤(rùn)（左）同比增速（右）陽(yáng)光保險(xiǎn)歸母凈利潤(rùn)（億元）79.69%74.79%75.25%-20%0%20%40%60%80%100%其他陽(yáng)光保險(xiǎn)凈利潤(rùn)構(gòu)成信保財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)人身險(xiǎn)陽(yáng)光保險(xiǎn)招股書，平安證券研究所102.3 償付能力：總體保持充足，滿足監(jiān)管要求陽(yáng)光保險(xiǎn)綜合償付能力充足率陽(yáng)光保險(xiǎn)核心償付能力充足率173%195% 188%194%175%181%127%149%0%50%10

15、0%150%200%250%20192020202122Q1215%227%206%248%189%267%182%237%0%50%100%150%200%250%300%20192020202122Q1陽(yáng)光保險(xiǎn)招股書，中國(guó)銀保監(jiān)會(huì)，平安證券研究所11償二代二期對(duì)實(shí)際資本的認(rèn)定更加審慎，規(guī)定計(jì)入壽險(xiǎn)核心資本的保單未來(lái)盈余占核心資本的比例上限為35%，對(duì)壽險(xiǎn)企業(yè) 的核心資本影響較大，核心償付能力充足率顯著下降、綜合償付能力充足率保持穩(wěn)定截至22Q1末，陽(yáng)光人壽綜合、核心 償付能力充足率分別182%、127%，較上年末分別下滑7pct、48pct。償二代二期提高產(chǎn)險(xiǎn)基礎(chǔ)風(fēng)險(xiǎn)因子，取消“超額累退”

16、型計(jì)量，產(chǎn)險(xiǎn)公司規(guī)模越大資本要求越高；產(chǎn)險(xiǎn)核心、綜合償付能力 充足率下降截至22Q1末，陽(yáng)光財(cái)險(xiǎn)綜合、核心償付能力充足率分別237%、149%，較上年末分別下滑30pct、32pct2.4 客戶分析：夯實(shí)基礎(chǔ)，創(chuàng)造價(jià)值8701720254014243050010001500200025003000團(tuán)體客戶（萬(wàn)家）個(gè)人客戶(萬(wàn)人）0.1%2.4%1.7%99.9%97.6%98.3%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%陽(yáng)光保險(xiǎn)客戶規(guī)模陽(yáng)光保險(xiǎn)客戶結(jié)構(gòu)團(tuán)體客戶個(gè)人客戶陽(yáng)光保險(xiǎn)招股書，平安證券研究所12陽(yáng)光保險(xiǎn)總體以個(gè)人客戶為主，其中陽(yáng)光財(cái)險(xiǎn)客戶數(shù)更多、團(tuán)體客戶占比更高

17、。截至2021年12月31日，陽(yáng)光保險(xiǎn)個(gè)人客戶約2540萬(wàn)人、團(tuán)體客戶約43萬(wàn)家。陽(yáng)光人壽個(gè)人客戶約870萬(wàn)人，已建立多層級(jí)客戶經(jīng)營(yíng)體系；團(tuán)體客戶約1萬(wàn)家，主要包括企業(yè)法人與社會(huì)機(jī)構(gòu)。陽(yáng)光財(cái)險(xiǎn)個(gè)人客戶約1720萬(wàn)人；團(tuán)體客戶約42萬(wàn)家，主要包括國(guó)有企事業(yè)單位和大/中/小/微型企業(yè)客戶。2.5 發(fā)展戰(zhàn)略：保險(xiǎn)主業(yè)聚焦差異化客戶服務(wù)，堅(jiān)持高質(zhì)量發(fā)展客戶戰(zhàn)略個(gè)人客戶戰(zhàn)略基于不同家庭類型和不同家庭階段需求，提供差異化綜合服務(wù)團(tuán)體客戶戰(zhàn)略提供風(fēng)險(xiǎn)管理服務(wù)分客群建立差異化經(jīng)營(yíng)體系：大型/中 小微企業(yè)、農(nóng)村農(nóng)業(yè)及政保業(yè)務(wù)提升風(fēng)險(xiǎn)管理能力，提升定價(jià)優(yōu)勢(shì)陽(yáng)光保險(xiǎn)以“打造高質(zhì)量發(fā)展、高價(jià)值成長(zhǎng)的保險(xiǎn)服務(wù)集團(tuán)”為戰(zhàn)

18、略目標(biāo)，聚焦差異化客戶服務(wù)，提供家庭保險(xiǎn)保障服務(wù)和 企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理服務(wù)。建設(shè)家庭保險(xiǎn)產(chǎn)品體 系，提供綜合保障提供個(gè)性化保障方案多層級(jí)客戶經(jīng)營(yíng)體系一體化優(yōu)質(zhì)綜合服務(wù) 體系從個(gè)人客戶到家庭客戶從單一保險(xiǎn)產(chǎn)品到綜合保障計(jì)劃基于家庭結(jié)構(gòu)、階段和財(cái)務(wù)水平，結(jié)合家庭目標(biāo)、成員 生命周期高凈值客群“陽(yáng)光臻傳”：專業(yè)團(tuán)隊(duì)+產(chǎn)品+專享增值 服務(wù)大眾客群“陽(yáng)光橙意”：健康保障產(chǎn)品+健康管理服務(wù)高凈值家庭尊享服務(wù)：高端醫(yī)療健康、子女教育、養(yǎng)老 生活大眾家庭品質(zhì)服務(wù)：醫(yī)療健康、教育咨詢、居家養(yǎng)老陽(yáng)光保險(xiǎn)招股書，平安證券研究所132.5 發(fā)展戰(zhàn)略：醫(yī)養(yǎng)健康讓醫(yī)養(yǎng)健康升級(jí)保險(xiǎn)主業(yè)的服務(wù)業(yè)態(tài)打造“融和醫(yī)院+?？漆t(yī)院+終端機(jī)構(gòu)

19、”的完整醫(yī)養(yǎng)服務(wù)模式頭部：陽(yáng)光融和醫(yī) 院，陽(yáng)光保險(xiǎn)與濰 坊市政府合作創(chuàng)辦 的三甲醫(yī)院腰部：連鎖?？漆t(yī)院腿部：終端醫(yī)療機(jī)構(gòu)，社區(qū)醫(yī)療 服務(wù)站、門診部、健康小屋、企 業(yè)醫(yī)務(wù)室等承擔(dān)向外輸出職能：?？颇芰敵觥＜屹Y源 共享及托管等 發(fā)揮市場(chǎng)拓展延伸、線 下服務(wù)全覆蓋以及保險(xiǎn) 協(xié)同等戰(zhàn)略價(jià)值提供院前健康管理、院 后康復(fù)管理和居家護(hù)理 管理等服務(wù)建設(shè)互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)養(yǎng)大健康服務(wù)平臺(tái)打造互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療健康服務(wù)平臺(tái)，數(shù)據(jù)驅(qū)動(dòng)服務(wù)、助保險(xiǎn)主業(yè) 發(fā)展：向保險(xiǎn)客戶、養(yǎng)老小區(qū)住戶等用戶提供核心醫(yī)療資源 和第三方服務(wù)資源，提供在線診療、家庭醫(yī)生、慢病管理等 定制化服務(wù)健康管理：整合國(guó)內(nèi)外優(yōu)質(zhì)醫(yī)療健康服務(wù)資源，打通醫(yī)院、 醫(yī)生、

20、醫(yī)藥、健康等健康管理服務(wù)生態(tài)，并充分利用博鰲先 行區(qū)、橫琴自貿(mào)區(qū)等地的特許醫(yī)療政策，引進(jìn)國(guó)際領(lǐng)先的醫(yī) 療技術(shù)、藥品器械等落地國(guó)內(nèi)養(yǎng)老社區(qū)在一線和新一線部分重點(diǎn)城市布局CCRC社區(qū)業(yè)態(tài)延伸：股權(quán)合作、戰(zhàn)略合作和品牌管理等方式，分階段完成養(yǎng)老全業(yè)態(tài)布局及養(yǎng)老服務(wù)能力的塑造“陽(yáng)光人家”粵港澳全齡康養(yǎng)國(guó)際社區(qū)，將養(yǎng)生+旅居養(yǎng)老+入住式養(yǎng)老+護(hù)理養(yǎng)老相結(jié)合：位于廣州從化，引入CCRC模式， 由高級(jí)溫泉康養(yǎng)酒店、康養(yǎng)公寓、高級(jí)康養(yǎng)公寓/康養(yǎng)公館/養(yǎng)護(hù) 中心等組成93541164865672495440003500300025002000150010005000陽(yáng)光保險(xiǎn)其他業(yè)務(wù)收入：酒店和醫(yī)院經(jīng)營(yíng)收入持續(xù)增

21、長(zhǎng)（百萬(wàn)元）其他資產(chǎn)管理受托管理收入醫(yī)院經(jīng)營(yíng)收入酒店經(jīng)營(yíng)收入投資合同收入陽(yáng)光保險(xiǎn)招股書，平安證券研究所14152.5 發(fā)展戰(zhàn)略：數(shù)據(jù)科技加快數(shù)字化轉(zhuǎn)型陽(yáng)光保險(xiǎn)招股書，平安證券研究所數(shù)字化戰(zhàn)略全面強(qiáng)化數(shù)據(jù)科技能力，加快數(shù)字化經(jīng)營(yíng)轉(zhuǎn)型提高數(shù)字化客 戶洞察能力強(qiáng)化數(shù)字營(yíng)銷加強(qiáng)數(shù)字化產(chǎn) 品創(chuàng)新完善數(shù)字化運(yùn) 營(yíng)、風(fēng)控和組 織變革加強(qiáng)客戶信息系統(tǒng)和數(shù)據(jù)平臺(tái)建設(shè)，提高客戶分 析能力，提高客戶分群賦能渠道，提升銷售轉(zhuǎn)化效率:建立產(chǎn)品服務(wù)匹 配、內(nèi)容運(yùn)營(yíng)、營(yíng)銷活動(dòng)及業(yè)績(jī)管理等數(shù)字化營(yíng) 銷模塊，精準(zhǔn)定位客戶需求，打造多功能營(yíng)銷活 動(dòng)數(shù)字化循環(huán)體系形成個(gè)性化、差異化、定制化的產(chǎn)品服務(wù)：深化人身險(xiǎn)產(chǎn)品創(chuàng)新，加快推進(jìn)車

22、險(xiǎn)產(chǎn)品創(chuàng)新，圍繞 新業(yè)態(tài)、新技術(shù)開展非車產(chǎn)品研發(fā)優(yōu)化業(yè)務(wù)流程：線上/平臺(tái)/智能化提升智能化管理水平：提高大數(shù)據(jù)及AI平臺(tái)應(yīng)用 覆蓋率強(qiáng)化數(shù)據(jù)科技能力，加快數(shù)字化經(jīng)營(yíng)轉(zhuǎn)型；重視科技創(chuàng)新，加大科技投入。2021年公司科技投入10.77億元（YoY+6.42%）、 營(yíng)收占比0.9%，高于行業(yè)平均（0.6%）。1.0%0.8%0.6%0.4%0.2%0.0%121086420科技投入（左）同期收入合計(jì)占比（右）0.9%0.9%0.9%陽(yáng)光保險(xiǎn)科技投入（億元）4692233208007006005004003002001000“我家陽(yáng)光”app“陽(yáng)光車生活”app730陽(yáng)光保險(xiǎn)app注冊(cè)用戶量（萬(wàn)人）1

23、62.5 發(fā)展戰(zhàn)略：數(shù)據(jù)科技加快數(shù)字化轉(zhuǎn)型陽(yáng)光保險(xiǎn)招股書，平安證券研究所多維大數(shù)據(jù)分析解決方案持續(xù)增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)防控水平“壽險(xiǎn)智能核保大腦”：在線智能核 保體系，截至2021年末，累計(jì)識(shí)別高 風(fēng)險(xiǎn)投保單8424件、保額3.07億元風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估：量化風(fēng)險(xiǎn)，識(shí)別健康高風(fēng) 險(xiǎn)客戶輔助核保：自動(dòng)識(shí)別異常檢查結(jié)果、輸出核保結(jié)論在線自助核保：健康異常人群、有理 賠病史的客戶“信保風(fēng)控核保簽約線上一體化平臺(tái)”：用于核保面簽環(huán)節(jié)，嵌入科技風(fēng) 控與反欺詐模塊，降低惡意欺詐損失， 提升簽約時(shí)效（現(xiàn)約10min）洞察客戶需求，設(shè)計(jì)個(gè)性 化產(chǎn)品以客戶為中心的移動(dòng)應(yīng)用程序業(yè)務(wù)辦理與客戶服務(wù)線上化、數(shù)字化：“鳳凰工 程”項(xiàng)目客戶保

24、全、理賠服務(wù) 線上化：“陽(yáng)光車生 活”、“我家陽(yáng)光”營(yíng)銷輔助工具：陽(yáng)光人壽“全能寶”、陽(yáng)光財(cái)險(xiǎn) “全能保”，支持營(yíng)銷人員遠(yuǎn)程展業(yè)和實(shí)時(shí)的團(tuán)隊(duì) 管理與業(yè)績(jī)查詢管理團(tuán)隊(duì)：“掌中寶”、“管理駕駛艙”等，實(shí)時(shí) 掌握員工隊(duì)伍和銷售狀態(tài)一鍵賠：助基層員工 為客戶提供理賠、財(cái) 產(chǎn)保全等在線服務(wù)“陽(yáng)光plus”：移動(dòng)辦公平臺(tái)車險(xiǎn)精準(zhǔn)定價(jià) “陽(yáng)光小智”：為一 線營(yíng)銷人員提供銷售 輔導(dǎo)等服務(wù)，推薦個(gè) 性化產(chǎn)品組合“電銷大腦”：實(shí)現(xiàn)全 閉環(huán)數(shù)字化營(yíng)銷在信息技術(shù)應(yīng)用方面，強(qiáng)化數(shù)據(jù)科技能力，賦能業(yè)務(wù)發(fā)展CONTENT目錄四、財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)：非車險(xiǎn)拉動(dòng)保費(fèi)增長(zhǎng)，車險(xiǎn)致使盈利承壓五、投資：以資負(fù)匹配為核心，發(fā)展第三方資管業(yè)務(wù)

25、六、風(fēng)險(xiǎn)提示一、公司概況：管理層穩(wěn)定，規(guī)模增長(zhǎng)迅速二、業(yè)務(wù)布局：產(chǎn)壽康養(yǎng)全面布局三、人身險(xiǎn)業(yè)務(wù)：銀保助增新單，新業(yè)務(wù)價(jià)值逆勢(shì)增長(zhǎng)3.1 人身險(xiǎn)原保費(fèi)增長(zhǎng)穩(wěn)健，新單結(jié)構(gòu)穩(wěn)定陽(yáng)光人壽原保費(fèi)收入（億元）陽(yáng)光人壽新單結(jié)構(gòu)（億元）0200100400300600500700201920202021壽險(xiǎn)意外險(xiǎn)健康險(xiǎn)400350300250200150100500201920202021長(zhǎng)險(xiǎn)期繳長(zhǎng)險(xiǎn)躉繳短險(xiǎn)陽(yáng)光保險(xiǎn)招股書，平安證券研究所18陽(yáng)光人壽原保費(fèi)增長(zhǎng)穩(wěn)健。2021年，陽(yáng)光人壽原保費(fèi)收入608.26億元（YoY+10.38%），其中壽險(xiǎn)497.44億元（YoY+12.82%）、 意外險(xiǎn)9.32億元（Y

26、oY-24.84%）、健康險(xiǎn)101.50億元（YoY+3.87%），在原保費(fèi)收入中分別占比81.78% （YoY+1.76pct）、1.53%（YoY-0.72pct）、16.69% （YoY-1.05pct） 。陽(yáng)光人壽新單持續(xù)增長(zhǎng)，躉繳業(yè)務(wù)仍為新單主要來(lái)源，但長(zhǎng)險(xiǎn)期繳占比穩(wěn)步提升、預(yù)計(jì)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)有所改善。2021年陽(yáng)光人壽 總新單335.88億元（YoY+4.48%），其中長(zhǎng)險(xiǎn)期繳新單134.85億元（YoY+8.85%）、長(zhǎng)險(xiǎn)躉繳183.19億元（YoY+2.24%），分別 在總新單中占比40.15%（YoY+1.61pct）、54.54%（YoY-1.19pct）。3.2 渠道分析：保費(fèi)

27、結(jié)構(gòu)保費(fèi)和新單主要源于銀保，個(gè)險(xiǎn)貢獻(xiàn)走低陽(yáng)光人壽分渠道原保費(fèi)結(jié)構(gòu)陽(yáng)光人壽分渠道新單結(jié)構(gòu)注：融客渠道的前身為陽(yáng)光人壽的電話銷售渠道。2019年保險(xiǎn)公司電銷業(yè)務(wù)整體下行；2020年，陽(yáng)光人壽將電話銷售和圍繞私域流量發(fā)展的行銷策略整合為融合模式，發(fā)展融客渠道。100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2021代理人（個(gè)險(xiǎn)）銀保融客其他代理人（個(gè)險(xiǎn)）銀保100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%20192020202120192020融客其他陽(yáng)光保險(xiǎn)招股書，平安證券研究所19銀保渠道是陽(yáng)光人壽保費(fèi)收入的主要來(lái)源。從2021年分渠道保費(fèi)收入來(lái)看，個(gè)險(xiǎn)150

28、.89億元（YoY-4.48%）、銀保390.50億元（YoY+20.32%）、融客39.14億元（YoY-6.72%）、其他27.73億元（YoY+4.37%），在整體原保費(fèi)收入中分別占比24.81%（YoY-3.86pct）、64.20%（YoY+5.30pct）、6.43% （YoY-1.18pct）、4.56% （YoY-0.26pct）。個(gè)險(xiǎn)新單連年下滑，銀保新單持續(xù)增長(zhǎng)、且為新業(yè)務(wù)的主要來(lái)源。從2021年分渠道新單保費(fèi)來(lái)看，個(gè)險(xiǎn)33.30億元（YoY- 20.45%）、銀保278.55億元（YoY+10.48%）、融客5.70億元（YoY-23.18%）、其他18.33億元（YoY

29、-8.67%），在總新單中分別 占比9.91% （YoY-3.11pct） 、82.93% （YoY+4.50pct） 、1.70% （YoY-0.61pct） 、5.46% （YoY-0.79pct）。3.2 渠道分析：銀保躉繳業(yè)務(wù)為主，網(wǎng)絡(luò)布局穩(wěn)定2.423.100.360.460.541.51.00.50.03.53.02.52.0網(wǎng)點(diǎn)（萬(wàn)家）銷售人員（萬(wàn)人）3.2579.08%69.41%64.65%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%201920202021以躉繳業(yè)務(wù)為主。盡管公司堅(jiān)持以高價(jià)值期繳業(yè)務(wù)為發(fā)展重心，但銀保新單仍以長(zhǎng)險(xiǎn)躉繳為主（2021年占比

30、64.65%），長(zhǎng)險(xiǎn) 期繳以5年期及以下業(yè)務(wù)為主（2021年占比65.28%）、10年期及以上期繳新單占比較低（2021年占比0.62% ）。持續(xù)擴(kuò)大中高優(yōu)質(zhì)客群、不斷拓展合作渠道。陽(yáng)光人壽已形成國(guó)有行+股份行+城商行等在內(nèi)的多層次、穩(wěn)定的銀保渠道 網(wǎng)絡(luò)布局，一般與機(jī)構(gòu)網(wǎng)點(diǎn)簽訂1年-3年帶有自動(dòng)續(xù)約條款的合作協(xié)議。盡管合作協(xié)議不具有排他性，但公司通過(guò)豐 富產(chǎn)品供給、加大銷售培訓(xùn)和服務(wù)支持、合作開發(fā)IT系統(tǒng)等來(lái)穩(wěn)固合作關(guān)系；通過(guò)深化機(jī)構(gòu)、渠道分類經(jīng)營(yíng)，加強(qiáng)專業(yè) 化能力建設(shè)，提升網(wǎng)點(diǎn)產(chǎn)能、提升渠道競(jìng)爭(zhēng)力。銀保新單長(zhǎng)險(xiǎn)期限結(jié)構(gòu)銀保長(zhǎng)險(xiǎn)期繳新單期限結(jié)構(gòu)銀保渠道網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量與銷售人員數(shù)量70%7%0.62%

31、34.72%65.28%1.06%29.23%70.71.57%25.30%74.0%20%40%60%80%201920202021長(zhǎng)險(xiǎn)期繳長(zhǎng)險(xiǎn)躉繳10年期以上5年期及以上5年期以內(nèi)陽(yáng)光保險(xiǎn)招股書，平安證券研究所注：銀行保險(xiǎn)渠道網(wǎng)點(diǎn)是指具有保險(xiǎn)從業(yè)資格且已與公司簽訂代理協(xié)議的商業(yè)銀行分支機(jī)構(gòu)及網(wǎng)點(diǎn)。203.2 渠道分析：個(gè)險(xiǎn)堅(jiān)持價(jià)值發(fā)展，期繳業(yè)務(wù)為主個(gè)險(xiǎn)新單長(zhǎng)險(xiǎn)期限結(jié)構(gòu)個(gè)險(xiǎn)長(zhǎng)險(xiǎn)期繳新單期限結(jié)構(gòu)93.99%92.76%95.15%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%201920202021長(zhǎng)險(xiǎn)期繳長(zhǎng)險(xiǎn)躉繳32.94%7.43%11.50%67.06%92.57%8

32、8.50%22.07%15.14%12.48%39.03%34.51%28.34%0%20%40%60%80%100%20192020202120年期及以上10年期以上20年期以下5年期及以上5年期以內(nèi)陽(yáng)光保險(xiǎn)招股書，平安證券研究所21個(gè)險(xiǎn)堅(jiān)持價(jià)值發(fā)展，不斷優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)。陽(yáng)光人壽2015年開始個(gè)險(xiǎn)價(jià)值轉(zhuǎn)型，著力提升長(zhǎng)期保障型、長(zhǎng)期儲(chǔ)蓄型產(chǎn)品占比。期繳業(yè)務(wù)為主：長(zhǎng)險(xiǎn)期繳新單穩(wěn)步提升，2021年長(zhǎng)險(xiǎn)期繳新單占比95.15%，較2019年提升1.16pct。行業(yè)性困局之下，長(zhǎng)期業(yè)務(wù)占比下滑：個(gè)險(xiǎn)長(zhǎng)險(xiǎn)期繳新單中，5年期及以上業(yè)務(wù)占比達(dá)88.50%，較2019年提升21.44pct；但10 年期及以上業(yè)

33、務(wù)占比持續(xù)下滑10年期以上20年期以下、20年期以上的新單占比分別12.48%、28.34%，分別較2019年下滑 9.59pct、10.69pct。3.2 渠道分析：個(gè)險(xiǎn)隊(duì)伍建設(shè)以質(zhì)量為核心月均人均產(chǎn)能情況月均人均新單情況代理人隊(duì)伍規(guī)模10.011.28.13.12.31.4024681012月均人力（萬(wàn)人）月活人力（萬(wàn)人）3049219120519912104791223502,0004,0006,0008,00010,00012,00014,000月均人均產(chǎn)能（元）月均活動(dòng)人均產(chǎn)能（元）0.680.460.392.212.222.300.00.51.01.52.02.5月均人均新單件數(shù)（

34、件）月均活動(dòng)人均新單件數(shù)（件）陽(yáng)光保險(xiǎn)招股書，平安證券研究所22隊(duì)伍建設(shè)從數(shù)量向質(zhì)量轉(zhuǎn)型，強(qiáng)化考核、優(yōu)化結(jié)構(gòu)。近年來(lái)，陽(yáng)光人壽加強(qiáng)隊(duì)伍考核力度，淘汰績(jī)效不達(dá)標(biāo)人員，優(yōu)化隊(duì)伍 結(jié)構(gòu)，隊(duì)伍規(guī)模收縮明顯2021年個(gè)險(xiǎn)月均人力8.1萬(wàn)人（YoY-27.7%）、月活人力1.4萬(wàn)人（YoY-42.1%）。整體質(zhì)量未見(jiàn)改善，但活動(dòng)人力質(zhì)量提升明顯。個(gè)險(xiǎn)月均人均產(chǎn)能和新單件數(shù)連續(xù)下滑， 2021年分別2051元（YoY-6.4%）、 0.39件（YoY-15.2%）。盡管月均活動(dòng)人力數(shù)量大幅下滑，但質(zhì)量改善明顯，2021年人均產(chǎn)能12235元（YoY+16.8%）、新單件 數(shù)2.30件（YoY+3.6%）。3

35、.2 渠道分析：個(gè)險(xiǎn)實(shí)施差異化經(jīng)營(yíng)策略，匹配市場(chǎng)需求市場(chǎng)：鞏固發(fā)展隊(duì)伍：穩(wěn)步提升素質(zhì)和產(chǎn)能產(chǎn)品：符合大眾群體需要增值服務(wù)：針對(duì)大眾家庭管理制度差異化：考慮城市間收入差異市場(chǎng)鼓勵(lì) 制度MDRT激勵(lì)設(shè)立陽(yáng)光之星榮譽(yù)制 度，將代理傭金與業(yè) 務(wù)質(zhì)量指標(biāo)掛鉤專項(xiàng)經(jīng)營(yíng)支持方案提供個(gè)人獨(dú)立保險(xiǎn)工 作室政策陽(yáng)光特殊 福利關(guān)愛(ài)父母贍養(yǎng)津貼、子女 專享助學(xué)金、重疾呵 護(hù)金、高階主管年度 體檢等產(chǎn)品創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)業(yè)務(wù)發(fā)展科技創(chuàng)新賦能代理人展業(yè)推出 “陽(yáng)光升”終身壽險(xiǎn)、“陽(yáng)光保少兒版”等創(chuàng)新產(chǎn)品推出“陽(yáng)光保(尊享版)”、“陽(yáng)光護(hù)(尊享版)”滿足加保需求“全能寶APP”：向代理人提供全流程支持，縮短承保理賠時(shí)間應(yīng)用銷售培訓(xùn)機(jī)

36、器人：借助AI技術(shù)改變傳統(tǒng)培訓(xùn)模式市場(chǎng)：實(shí)施“突破項(xiàng)目”2021年5個(gè)中心城市+19個(gè)省會(huì)城市期繳新單2.85億元（YoY+7.4 ）隊(duì)伍：主要招募年輕、高素質(zhì)人群，建設(shè)高素質(zhì)、 高產(chǎn)能隊(duì)伍2021年新人大?；蛞陨蠈W(xué)歷占比46.3 （YoY+9.9pct），月均活動(dòng)人均產(chǎn)能1.3萬(wàn)元（YoY+17.8 ）代理人能力建設(shè)：NBS顧問(wèn)式營(yíng)銷+客戶洞察銷售培訓(xùn)；提升風(fēng)險(xiǎn)保障解決和財(cái)富管理專業(yè)能力增值服務(wù)：針對(duì)中高端客群培訓(xùn)課程體系差異化課程以需求為導(dǎo) 向，家庭保障和 財(cái)富規(guī)劃并重課程以銷售流程 為核心、服務(wù)和 產(chǎn)品推介為基 礎(chǔ)，注重家庭保 障個(gè)險(xiǎn)渠道布局差異化：考慮市場(chǎng)需求差異高凈值客 戶一線、 新

37、一線、 二線城市三線及以 下城市培養(yǎng)財(cái)富管理專 家，提供財(cái)富風(fēng) 險(xiǎn)管理規(guī)劃培訓(xùn)培養(yǎng)高績(jī)優(yōu)隊(duì)伍“臻傳規(guī)劃師”，具備家庭風(fēng)險(xiǎn)管理、 財(cái)富管理、中小企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理、資產(chǎn)保全及資產(chǎn)配置 等服務(wù)能力陽(yáng)光保險(xiǎn)招股書，平安證券研究所233.3 業(yè)務(wù)質(zhì)量：保費(fèi)繼續(xù)率略有下滑陽(yáng)光人壽13個(gè)月保費(fèi)繼續(xù)率普遍高于25個(gè)月，壽險(xiǎn)整體繼續(xù)率與個(gè)險(xiǎn)繼續(xù)率相差不大，反映出銀保渠道業(yè)務(wù)質(zhì)量較好。在疫情沖擊、代理人隊(duì)伍縮減、惡意退保等影響下，保費(fèi)繼續(xù)率出現(xiàn)行業(yè)性下滑之勢(shì)，陽(yáng)光人壽13個(gè)月保費(fèi)繼續(xù)率總體穩(wěn)定 在較高水平。2021 年， 陽(yáng)光人壽13個(gè)月保費(fèi)繼續(xù)率87.0%（ YoY-0.8pct）、高于主要同業(yè)， 25 個(gè)月保費(fèi)繼

38、續(xù)率76.7%（YoY+2.0pct）、低于主要同業(yè)。2021年陽(yáng)光人壽與主要同業(yè)保費(fèi)繼續(xù)率對(duì)比陽(yáng)光人壽保費(fèi)繼續(xù)率一覽80.5%81.1%86.3%80.3%78.1% 78.7%87.0%76.7%88%86%84%82%80%78%76%74%72%70%中國(guó)人壽平安壽險(xiǎn)太保壽險(xiǎn)陽(yáng)光人壽90%88%86%84%82%80%78%76%74%72%70%整體13個(gè)月個(gè)險(xiǎn)13個(gè)月整體25個(gè)月個(gè)險(xiǎn)25個(gè)月陽(yáng)光保險(xiǎn)招股書，平安證券研究所243.4 價(jià)值分析：NBV逆市增長(zhǎng)、NBVM總體穩(wěn)定2021年陽(yáng)光人壽與主要同業(yè)NBVM對(duì)比2021年陽(yáng)光人壽NBV與NBVM情況0.0%2.0%4.0%6.0%

39、8.0%10.0%05101520253035NBV（億元，左）NBVM（右）25.5% 27.8%23.5%41.6% 43.1% 42.6% 43.1%8.98%50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%中國(guó)人壽平安壽險(xiǎn)太保壽險(xiǎn)陽(yáng)光人壽陽(yáng)光保險(xiǎn)招股書，平安證券研究所252021年陽(yáng)光人壽NBV約30.15億元（YoY+4.36%）、NBVM約8.98%（基本同比持平）。陽(yáng)光人壽銀保新單占比較高，銀保新單 規(guī)模大、但價(jià)值率偏低，盡管銀保業(yè)務(wù)對(duì)總體NBV呈正貢獻(xiàn)，但相對(duì)有限，因此人身險(xiǎn)整體NBVM低于主要同業(yè)平安（27.8%）國(guó)壽（25.5%）太保（23.5%）陽(yáng)光（8.9

40、8%）。2021年陽(yáng)光人壽個(gè)險(xiǎn)NBVM達(dá)43.1%，基本與主要同業(yè)處于同一水平陽(yáng)光（43.1%）平安（43.1%）太保（42.6%）國(guó)壽（41.6%）。3.4 價(jià)值分析：EV保持較快增長(zhǎng)，各細(xì)分項(xiàng)均呈正貢獻(xiàn)2021年陽(yáng)光人壽NBV逆勢(shì)增長(zhǎng)、投資回報(bào)和運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)?zāi)鎰?shì)正貢獻(xiàn)，EV增速高于主要同業(yè)。具體來(lái)看：1）2021年陽(yáng)光人壽EV約727.55億元（YoY+18.24%）。2）從EV變動(dòng)分析來(lái)看，2021年NBV為30.15億元（YoY+4.36%）、EV預(yù)期回報(bào)46.01億元（YoY+11.27%）、投資回報(bào)差異31.29億元（YoY+12.19%）、運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)差異4.79億元（由負(fù)轉(zhuǎn)正），分別在

41、期初EV中占比4.90%（YoY-0.64pct）、7.48%（YoY-0.46pct）、5.09%（YoY-0.27pct）、0.78%（YoY+1.09pct）。陽(yáng)光人壽EV一覽2021年陽(yáng)光人壽與主要同業(yè)EV變動(dòng)分析8007006005004003002001000內(nèi)含價(jià)值（億元）12.21%6.30%10.34%18.24%0%4%8%12%16%20%2021年陽(yáng)光人壽與主要 同業(yè)EV增速對(duì)比-4%-2%0%2%4%6%8%10%新業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)差異預(yù)期回報(bào)投資回報(bào)差異方法、模型與假設(shè)變動(dòng)陽(yáng)光保險(xiǎn)招股書，平安證券研究所26CONTENT目錄一、公司概況：管理層穩(wěn)定，規(guī)模增長(zhǎng)迅速二、

42、業(yè)務(wù)布局：產(chǎn)壽康養(yǎng)全面布局三、人身險(xiǎn)業(yè)務(wù)：銀保助增新單，新業(yè)務(wù)價(jià)值逆勢(shì)增長(zhǎng)四、財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)：非車險(xiǎn)拉動(dòng)保費(fèi)增長(zhǎng)，車險(xiǎn)致使盈利承壓五、投資：以資負(fù)匹配為核心，發(fā)展第三方資管業(yè)務(wù) 六、風(fēng)險(xiǎn)提示4.1 車險(xiǎn)為主要保費(fèi)來(lái)源，渠道以代銷為主陽(yáng)光財(cái)險(xiǎn)原保費(fèi)收入構(gòu)成（億元）450400350300250200150100500非車險(xiǎn)車險(xiǎn)財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)直接銷售代理銷售陽(yáng)光保險(xiǎn)招股書，平安證券研究所28陽(yáng)光財(cái)險(xiǎn)分渠道原保費(fèi)構(gòu)成非車業(yè)務(wù)拉動(dòng)產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)恢復(fù)正增長(zhǎng)，車險(xiǎn)保費(fèi)占比下滑。2021年，陽(yáng)光財(cái)險(xiǎn)原保費(fèi)405.31億元（YoY+8.75%），其中車險(xiǎn)

43、保費(fèi) 231.76億元（YoY-3.85%）、非車險(xiǎn)保費(fèi)173.55億元（YoY+31.81%），在產(chǎn)險(xiǎn)原保費(fèi)占比分別57.18%（YoY-7.49pct）、42.82%。以代銷和直銷渠道為主，個(gè)人代理具備一定優(yōu)勢(shì)。2021年，陽(yáng)光財(cái)險(xiǎn)代銷、直銷渠道保費(fèi)分別293.80億元（YoY+8.08%）、 85.88億元（YoY+4.80%），在產(chǎn)險(xiǎn)原保費(fèi)占比分別72.49%（YoY-0.45pct）、21.19%（YoY-0.80pct）。其中，2021年個(gè)人代理渠 道共有保險(xiǎn)營(yíng)銷員4.6萬(wàn)名（YoY-6.12%），個(gè)人代理保費(fèi)占比41.19%。4.2 產(chǎn)險(xiǎn)綜合成本率上升，盈利能力下降財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)綜合成本

44、率拆分非車險(xiǎn)綜合成本率拆分車險(xiǎn)綜合成本率拆分100.0%100.7%105.1%0%20%40%60%80%100%120%201920202021費(fèi)用率賠付率綜合成本率97.1%97.8%112.7%0%20%40%60%80%100%120%201920202021費(fèi)用率賠付率綜合成本率106.2%93.9%0%20%40%60%80%100%120%201920202021費(fèi)用率賠付率綜合成本率106.4%陽(yáng)光保險(xiǎn)招股書，平安證券研究所29持續(xù)承保虧損，產(chǎn)險(xiǎn)盈利壓力大。2021年，陽(yáng)光財(cái)險(xiǎn)綜合成本率105.1%（YoY+4.4pct），其中費(fèi)用率38.5%（YoY-3.8pct）、賠 付

45、率66.6%（YoY+8.2pct），承保虧損走闊。車險(xiǎn)綜改致使賠付率階段性抬升，疊加人身?yè)p害賠償標(biāo)準(zhǔn)全國(guó)統(tǒng)一化導(dǎo)致存量保單賠付水平上升，車險(xiǎn)綜合成本率惡化：2021年車險(xiǎn)綜合成本率112.7%（YoY+14.9pct），其中費(fèi)用率31.5%（YoY-6.8pct）、賠付率81.2%（YoY+21.7pct），出現(xiàn)承保虧損。非車險(xiǎn)費(fèi)用率、賠付率雙降，綜合成本率改善：2021年非車險(xiǎn)綜合成本率93.9%（YoY-12.3pct），費(fèi)用率48.8%（YoY-1.2pct）、賠付率45.1% （YoY-11.1pct），實(shí)現(xiàn)承保盈利。4.3 車險(xiǎn)：綜改后商業(yè)險(xiǎn)保費(fèi)下滑、綜合成本率上升車險(xiǎn)分險(xiǎn)種保費(fèi)結(jié)

46、構(gòu)（億元）車險(xiǎn)分險(xiǎn)種綜合成本率050100150200250交強(qiáng)險(xiǎn)商業(yè)險(xiǎn)車險(xiǎn)35.3%77.7%113.0%24.8%87.3%112.1%0%20%40%60%80%100%120%費(fèi)用率賠付率綜合成本率費(fèi)用率賠付率綜合成本率201920202021商業(yè)險(xiǎn)交強(qiáng)險(xiǎn)陽(yáng)光保險(xiǎn)招股書，平安證券研究所302020年9月車險(xiǎn)綜改實(shí)施以來(lái)，車險(xiǎn)保費(fèi)持續(xù)下降；隨著基數(shù)效應(yīng)減弱，2022年車險(xiǎn)保費(fèi)有望恢復(fù)正增長(zhǎng)。2021年公司車險(xiǎn) 保費(fèi)231.76億元（YoY-3.85%），其中商業(yè)險(xiǎn)保費(fèi)145.98億元（YoY-9.00%）、交強(qiáng)險(xiǎn)保費(fèi)85.78億元（YoY+6.41%），在車險(xiǎn)保 費(fèi)中分別占比62.99%

47、（YoY-3.57pct）、37.01%。車險(xiǎn)綜改后，交強(qiáng)險(xiǎn)責(zé)任限額提高、商業(yè)險(xiǎn)出現(xiàn)階段性車均保費(fèi)下降、賠付率抬升，導(dǎo)致兩大險(xiǎn)種綜合成本率均上升。2021 年公司商業(yè)險(xiǎn)和交強(qiáng)險(xiǎn)綜合成本率分別113.0%（YoY+11.1pct）、112.1%（YoY+22.7pct），費(fèi)用率分別35.3%（YoY-8.4pct）、 24.8%（YoY-2.3pct），賠付率分別77.7%（YoY+19.5pct）、87.3%（YoY+25.0pct） 。314.4 非車險(xiǎn)：保費(fèi)及承保利潤(rùn)主要由保證險(xiǎn)和意健險(xiǎn)驅(qū)動(dòng)2021年，公司非車險(xiǎn)保費(fèi)173.55億元（YoY+31.81%），各細(xì)分險(xiǎn)種保費(fèi)均實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)。其中

48、保證險(xiǎn)和意健險(xiǎn)是主要保費(fèi)增項(xiàng)， 2021年保費(fèi)分別73.97億元（YoY+32.33%）、50.47億元（YoY+45.66%），小額個(gè)人保證類及中小企業(yè)貸款保證類等，從承保盈利能力來(lái)看，保證險(xiǎn)、意健險(xiǎn)實(shí)現(xiàn)承保盈利，一方面，科技賦能前端風(fēng)控、助2021年保證險(xiǎn)賠付率同比-22.5pct、費(fèi) 用率穩(wěn)定，綜合成本率80.3%（YoY-21.6pct）；另一方面，意健險(xiǎn)費(fèi)用率同比-4.6pct 、賠付率穩(wěn)定，助綜合成本率97.4%（YoY-3.3pct）。責(zé)任險(xiǎn)、企財(cái)險(xiǎn)、農(nóng)業(yè)險(xiǎn)及其他險(xiǎn)種持續(xù)承保虧損、但綜合成本率總體有所改善，2021年分別104.1%（YoY- 11.8pct）、140.7%（Yo

49、Y-9.6pct）、122.0%（YoY-22.8pct）、122.3%（YoY+7.2pct） 。非車險(xiǎn)分險(xiǎn)種綜合成本率非車險(xiǎn)分險(xiǎn)種保費(fèi)結(jié)構(gòu)陽(yáng)光保險(xiǎn)招股書，平安證券研究所57.59%42.45%42.62%18.02%26.32%29.08%11.08%13.47%11.84%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%201920202021保證險(xiǎn)意健險(xiǎn)責(zé)任險(xiǎn)企財(cái)險(xiǎn)農(nóng)業(yè)險(xiǎn)其他41.9%61.8%35.6%97.4%0%20%40%60%80%100%120%費(fèi)用率80.3%綜合成本率費(fèi)用率38.4%賠付率 保證險(xiǎn)賠付率綜合成本率意健險(xiǎn)201920202021CONTENT目錄一、公司概況：管理層穩(wěn)定，規(guī)模增長(zhǎng)迅速二、業(yè)務(wù)布局：產(chǎn)壽康養(yǎng)全面布局三、人身險(xiǎn)業(yè)務(wù)：銀保助增新單，新業(yè)務(wù)價(jià)值逆勢(shì)增長(zhǎng)四、財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)：非車險(xiǎn)拉動(dòng)保費(fèi)增長(zhǎng)，車險(xiǎn)致使盈利承壓五、投資：以資負(fù)匹配為核心，發(fā)展第三方資管業(yè)務(wù) 六、風(fēng)險(xiǎn)提示5.1 投資收益率略有下滑，大類資產(chǎn)配置比例與同業(yè)類似陽(yáng)光保險(xiǎn)招股書，平安證券研究所2021年陽(yáng)光保險(xiǎn)與主要同業(yè) 總投資收益率對(duì)比7.0%6.5%6.0%5.5%5.0%4.5%4.0%凈投資收益率總投資收益率6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%總投資收益