2022年風電行業(yè)研究

1、2022年風電行業(yè)研究1、風電從周期走向成長，核心在于IRR從周期走向成長過去風電發(fā)展具有周期性，主要受到政策及補貼的影響，使得上網(wǎng)電價具有周期性業(yè)主開發(fā)IRR具有周期性： 2014年國家首次下調(diào)風電上網(wǎng)標桿電價后2015年引發(fā)搶裝潮；2016-2021年為補貼退坡期，陸上風電的標桿 上網(wǎng)電價持續(xù)調(diào)整，2019年國家再次下調(diào)風電上網(wǎng)電價，并公布陸風與海風平價上網(wǎng)時間，引發(fā)2020、2021 年搶裝潮。IRR與單瓦電價成正比，與棄風率、單瓦投資成本成反比：隨著21年陸風平價、22年海風平價，收入端-單瓦 電價穩(wěn)定，發(fā)電效率提高；成本端-大型化&輕量化降低CAPEX。綜合發(fā)電收入端和成本端，往后看

2、風電項目 IRR，將呈現(xiàn)上升趨勢，進而帶動裝機提升，不再具有周期性，風電有望從周期走向成長。復盤風電估值21年開始大幅提升原因系風電從周期邁向成長復盤國內(nèi)風電零部件與設(shè)備PE：21年開始大幅提升，尤其是風電零部件，主要受到風電未來裝機量及各環(huán)節(jié)盈利變動的影響。 分環(huán)節(jié)：風機價格降幅超預期，盈利能力被壓縮且尚未見底PE低于零部件。風電從周期走向成長，核心在于IRR從周期走向成長復盤國內(nèi)風電裝機量及增速：過去風電板塊具有明顯的周期屬性，主要受到政策及補貼的影響。 1）2006-2010年：2004年前，風電尚未成為我國主流發(fā)電來源。國家于2005年頒布國家發(fā)展改革委關(guān)于風電建設(shè)管理有關(guān)要求的 通知

3、要求風電設(shè)備國產(chǎn)化率達到70%，自此國內(nèi)風電企業(yè)應(yīng)運而起，我國新增裝機量飛速增長。 2）2011-2015年：隨著風電行業(yè)的快速擴張，電力消納匹配能力不足，棄風率較高。國家為提倡風電行業(yè)理性發(fā)展，加強了對新增 風電項目的審批，行業(yè)進入深度調(diào)整期。2013年棄風率明顯下降，裝機量開始回升。 2014年國家首次下調(diào)風電上網(wǎng)標桿電價后 2015年引發(fā)搶裝潮。 3）2016-2021年：補貼退坡期。陸上風電的標桿上網(wǎng)電價持續(xù)調(diào)整，2019年國家再次下調(diào)風電上網(wǎng)電價，并公布陸風與海風平價上 網(wǎng)時間，引發(fā)了國內(nèi)2020年的陸風搶裝潮和2021年的海風搶裝潮（21年新增裝機量下降主要系陸風退補后新增裝機近僅

4、31GW）。風電從周期走向成長，核心在于IRR從周期走向成長IRR提升途徑1：收入端-單瓦電價穩(wěn)定，發(fā)電效率提高IRR是裝機的直接驅(qū)動因素。IRR即業(yè)主方的收益率，可簡單理解為（發(fā)電收入折現(xiàn)-投入成本折現(xiàn)）/投入成本折現(xiàn)。簡化折現(xiàn)， =發(fā)電小時數(shù)*（1-棄風率）*單瓦電價；=單瓦投資成本。因此IRR與單瓦電價成正比，與棄風率、單瓦投資成本成反比。過去風電發(fā)展具有周期性，主要系IRR具有周期性。隨著21年陸風平價、22年海風平價，大型化&風機降價帶來風電初始投資成本， 往后看風電IRR將呈現(xiàn)上升趨勢，進而裝機。預計風電周期屬性將逐漸弱化， 逐步邁向成長。 單瓦電價：風電平價后，新核準（備案）的風

5、電項目中央政府不再補貼，上網(wǎng)電價穩(wěn)定。 發(fā)電效率：1）發(fā)電量提升，主要源于大葉片、高塔筒，更大的掃風面積及更高的風速，有效增強捕風能力，從而帶動發(fā)電效率的 提升；2）發(fā)改委于2018年底出臺清潔能源消納行動計劃（2018-2020年），要求到2020年棄風率控制在5%左右，此后棄風率明顯下 降，20-21年穩(wěn)定在3%，并無抬頭趨勢。未來隨著電網(wǎng)側(cè)智能化+供電側(cè)增加儲能，棄風率有望進一步下降。IRR途徑2：成本端-大型化&輕量化降低CAPEX單瓦投資成本下降： 風機市場充分競爭帶來價格下降：風機占初始投資成本的五成左右， 而自21年下半年以來風機價格持續(xù)大幅下降，帶動風電初始投資成 本的下降。據(jù)

6、中國招投標公共服務(wù)平臺等的不完全統(tǒng)計，2021年年 初陸風風機（不含塔筒）中標均價為3050元/kw，2022年8月中標均 價1758元/kw（降幅高達42%）。 大型化&輕量化攤薄成本：據(jù)我們推算大型化后風機單GW對應(yīng)塔筒 耗量從73噸/MW降至62噸/MW（降幅15%），葉片從16噸/MW降至 13噸/MW（降幅19%），大型化和輕量化帶來成本下降，為風機價格 的下降留出空間；2）風機大型化后，同等裝機容量下數(shù)量減少，對 應(yīng)單GW的風機基礎(chǔ)安裝及施工費用下降。風電從周期走向成長，核心在于IRR從周期走向成長：往后看風電項目IRR，將呈現(xiàn)上升趨勢陸風：僅考慮陸風造價下降均為由風機價格下降帶來

7、，2021年年初至今陸風風機（不含塔筒）中標均價有約40%的降幅，各類資源區(qū) 陸風平價項目IRR基本已經(jīng)高于此前有補貼降價前的IRR。海風：僅考慮海風造價下降均為由風機價格下降帶來，風機報價已經(jīng)從2020年的7000元/kw降至2022年2月的3500元/kw左右，降幅高 達50%，我們預計海風投資成本仍有下降空間，為即將到來的平價做準備。 因此綜合發(fā)電收入端和成本端，往后看風電項目IRR，將呈現(xiàn)上升趨勢，進而帶動裝機提升，不再具有周期性。新增裝機量：22/23年看海外 國內(nèi)廠商出海占比提升驗證海外裝機需求提升鑄件、主軸、法蘭頭部企業(yè)日月股份、金雷股份、恒潤股份今年以來海外收入占比均出現(xiàn)了明顯

8、的環(huán)比提升：其中，日月股份2022 年H1的海外收入占比相較于2021年提升6個百分點；金雷股份2022年H1的海外收入占比相較于2021年提升7個百分點；而恒潤股份 2022年H1的海外收入占比相較于2021年更是提升了40個百分點。風電企業(yè)出口高增驗證海外風電裝機需求環(huán)比提升的趨勢。2、風電行業(yè)趨勢一：海風需求高增打開海上風機零部件需求空間陸風VS海風：陸風受到土地資源的限制，海風系風電成長性的重要增量：資源儲備空間 大且不受土地資源限制陸上風電發(fā)展受到土地資源方面的限制：我國陸上風電發(fā)展較早、較為成熟，未來發(fā)展空間有限。陸風可開發(fā)量雖然大，但我國現(xiàn) 已在三北等陸風資源豐厚的地區(qū)開發(fā)了大量

9、風電場，后續(xù)發(fā)展可能會受土地資源等因素制約。 海上風電不受土地資源限制，且目前開發(fā)量僅占可開發(fā)資源的1%，發(fā)展可持續(xù)性強：相比陸上風電，海上風電具有風資源更好、風 機利用小時更高、適合大規(guī)模開發(fā)、不占用土地資源、不受地形地貌影響等優(yōu)勢，同時海上風電一般靠近傳統(tǒng)電力負荷中心，便于 電網(wǎng)消納，并且可免去長距離輸電的問題，有望迎來快速增長。 據(jù)GWEC數(shù)據(jù)，全球風機輪轂離地高度已從81米增至103米。較高海拔意味著風速更高、可開發(fā)風力資源更多。在100米高度上我國 海上可開發(fā)風力資源為2254GW，而截至2021年國內(nèi)海風累計裝機量為25GW，約占可開發(fā)資源的1.11%。海風系風電成長性的重要增量：

10、政策中長期規(guī)劃加持，疊加簡化流程規(guī)劃：國內(nèi)沿海各省出臺十四五海上風電相關(guān)規(guī)劃，合 計新增裝機量達65GW+；海外各國更多地針對2030年及 之后的中長期海上風電新增裝機量做出規(guī)劃。 流程：國內(nèi)推動風電項目由核準制調(diào)整為備案制，有望 加快海風建設(shè)進度；海外各國也陸續(xù)出臺相應(yīng)政策加快 海上風電項目的審批進度。行業(yè)趨勢：海風需求高增打開海上風機零部件需求空間1）海纜-抗通縮明顯，離岸距離203050+km，送出海纜ASP 15以下20+億元/GW我們預計22-25年國內(nèi)、海外海風裝機量CAGR分別達44%、56%，海風需求高增有望打開成長空間。各環(huán)節(jié)中海纜受益于海風的彈性最大：對比塔筒、鑄件、風機等

11、其他環(huán)節(jié)既用于陸上風電，又運用于海上風電，海纜僅應(yīng)用于海上 風電項目，最有望受益于海風的高增速。風場、風機大型化及離岸遠?；?qū)動海纜向高壓化、直流化發(fā)展，尤其是遠?；瘞砗＠|長度的絕對增加，送出海纜ASP提升明顯。短期向更高電壓等級發(fā)展：隨著風場及風機大型化，原有輸電能力無法滿足。更高電壓等級的海纜無論從輸電能力還是降低總體項 目的投資成本方面均更有優(yōu)勢，海纜高壓化成為趨勢。 而由此帶來的變化：1）以價補量：根據(jù)我們測算，量上66kV陣列海纜相比35kV長度減少30%40%，價上66kV海纜采購單千米 造價比35kV海纜提升約36%。同時66kV高附加值將對應(yīng)更高的毛利以緩解整個海風產(chǎn)業(yè)鏈降本

12、帶來的壓力；2）競爭格局上，由于高電 壓海纜的絕緣工作場強更為集中，絕緣材料的電氣性能是提升電壓等級的核心挑戰(zhàn)，因此技術(shù)壁壘提升，利好競爭格局優(yōu)化。中長期柔直海纜并網(wǎng)占比提升：風場遠?；厔菹?，柔直海纜相比交流海纜在輸送容量及長度方面的優(yōu)勢凸顯，同時長距離攤薄柔 直輸電系統(tǒng)增加的換流站成本。我們預計中長期柔性直流海纜在遠海項目的占比會大幅提升。2）單樁海力風電：樁基（單樁）擴產(chǎn)較難，預計23年國內(nèi)樁基市場供不應(yīng)求樁基（單樁）的單GW用量大概是塔筒的3倍，擴產(chǎn)較難：通過前文可以發(fā)現(xiàn)，樁基（單樁）的單GW用量（ 20萬噸/GW ）大約是塔 筒的3倍左右，單套樁基的體積、重量較塔筒更大、更重，因此樁

13、基的制造需要更大的廠房。樁基在制造完畢后，在陸上運輸起來較 為難，因此廠房需要靠近海邊或者碼頭，制造完畢后避免進行陸上運輸。需要更大的廠房+海邊（碼頭邊）的土地資源更為稀缺，樁 基（單樁）擴產(chǎn)較難。預計23年國內(nèi)樁基需求約240萬噸：前文我們預測23年國內(nèi)海風裝機需求約12GW，按20萬噸/GW的用量計算，預計23年國內(nèi)單樁需 求在240萬噸。23年國內(nèi)樁基合計有效產(chǎn)能約210萬噸，存在30萬噸的供需缺口：具體看：大金約40萬噸（山東蓬萊和廣東陽江）、海力 約50萬噸（主要在江蘇）、天順近30萬噸（江蘇射陽）；潤邦約20萬噸（主要在江蘇）；天能和泰勝合計約30萬噸； 我們預計其它非上市企業(yè)樁基

14、產(chǎn)能合計在40萬噸。若23年國內(nèi)樁基市場供不應(yīng)求，預計樁基（單樁）單噸盈利有望較22年提升。3）風機：中標到確認收入周期較長（半年到一年的時間），盈利尚未見底風機從中標到確認收入的周期需要半年到一年的時間，2021年下半年招標價格下降的風機基本體現(xiàn)在2022年下半年的企業(yè)收入端。22年風機中標價格： 陸風風機價格基本企穩(wěn)，預計23Q1-23Q2有望看到盈利低點：1-8月含塔筒風機中標平均價為2586/2246/2168/2376/2237/2267/2352/2324元/KW，單風機中標平均價為2030/2061/1754/1934/1794/1734/1759/1758元/KW，8 月陸風風

15、機中標價環(huán)比基本持平。 海風風機：海上風電公開披露數(shù)據(jù)較少，且不同項目差異性較大，不便于統(tǒng)計。對23年價格的判斷：陸風項目已全面平價，預計明年陸上單風機價格有望維持在1700元/KW左右，海風還有部分地區(qū)未平價（預計 明年年初全面平價），海上單風機價格有一定的下行壓力。因此我們預計陸風風機單位盈利有望在23Q1-Q2見底，而海風風機單位 盈利尚未見底。4）鑄件-金雷股份：鍛造主軸在技術(shù)方面全球領(lǐng)先（可生產(chǎn)8MW鍛造軸承），風機大型化下 仍有10%以上的毛利率提升空間鍛造主軸技術(shù)和市場份額領(lǐng)先：鍛造主軸用于聯(lián)結(jié)風葉輪轂和齒輪箱。公司在鍛造主軸領(lǐng)域技術(shù)領(lǐng)先，是少有能夠生產(chǎn)8MW鍛造主 軸產(chǎn)品的公司

16、，同時公司在鍛造主軸領(lǐng)域市占率不斷提升?；阱懺熘鬏S新工藝，預計陸上8MW以下風機仍適用于鍛造主軸： 基于目前尺寸，陸上風機應(yīng)用的仍然是鍛造主軸：目前國內(nèi)陸上招標項目單機容量以5MW為主，基于鍛造工藝所帶來的良好力學 性能和較長使用壽命，5MW風機仍適用于鍛造主軸。 公司應(yīng)用空心鍛工藝，進一步拓展鍛造主軸在大尺寸風機上的應(yīng)用空間：空心鍛工藝可降低鍛造主軸重量，從而使得鍛造主軸更適 合應(yīng)用于大兆瓦風機上。風機大型化趨勢下，鍛造主軸盈利能力有望提升：大尺寸鍛造產(chǎn)品的技術(shù)難度更高，我們預計大尺寸鍛造產(chǎn)品的利潤水平將高于小 尺寸產(chǎn)品，因此公司有望借風機大型化趨勢提升產(chǎn)品毛利率。5）齒輪箱零部件-廣大特

17、材：在風電領(lǐng)域不斷拓展業(yè)務(wù)邊界，海上鑄件、齒輪箱零部件等 貢獻新增量以特鋼材料起家，在風電領(lǐng)域不斷拓展業(yè)務(wù)邊界：公司以特鋼材料起家，已有十余年經(jīng)驗積累；產(chǎn)品以齒輪鋼為主，應(yīng)用于風電、 軌道交通等行業(yè)。近年來，公司重點布局風電零部件產(chǎn)品；向平行領(lǐng)域拓展鑄件、鑄鋼件，向下游拓展風電鍛件、鑄件精加工和齒 輪箱零部件。公司進行業(yè)務(wù)拓展的的競爭力：生產(chǎn)經(jīng)驗積累、一體化優(yōu)勢及客戶資源積累：（1）特鋼業(yè)務(wù)熔煉經(jīng)驗和主軸、法蘭等精加工經(jīng)驗， 為拓展鑄件、齒輪箱零部件打下基礎(chǔ)；（2）一體化優(yōu)勢：原材料自供節(jié)省成本：以齒輪箱零部件為例，其原材料是齒輪鋼，公司自 產(chǎn)齒輪鋼實現(xiàn)原材料自產(chǎn)，從而節(jié)省成本；（3）特鋼業(yè)務(wù)

18、積累豐富的客戶資源，有望在產(chǎn)品導入速度方面占據(jù)優(yōu)勢。3、風電行業(yè)趨勢二：出海增量市場帶來新的量和利的 彈性，但各環(huán)節(jié)由于安裝屬性強弱導致有所差異1）日月股份：鑄件出口難度較低（基于無安裝屬性+成本優(yōu)勢），公司精加工產(chǎn)能提升 （2023年精加工占比預計提升至近50%）可打開公司鑄件產(chǎn)品出口空間出貨彈性：精加工產(chǎn)能提升打開出?？臻g： 過去：鑄件出口難度較低，但公司精加工能力不足限制出口：過去公司產(chǎn)品出口收入中占比較少（2019/2020/2021年分別為 13%/9%/10%。鑄件不存在安裝屬性且尺寸較小，同時國內(nèi)產(chǎn)品具有成本優(yōu)勢，因此出口難度較低。但公司歷史上出口占比卻相對較 低，原因是海外產(chǎn)品

19、基于性能要求和品控要求，對精加工的需求更高，但公司過去精加工能力較為有限，從而可能限制公司的產(chǎn)品 出口。 22年：伴隨新產(chǎn)能投產(chǎn)，預計公司22年精加工產(chǎn)能占比達33%。伴隨精加工能力提升，22年上半年，出口收入占公司總收入比重已 達16%，達到歷史最高水平。 23年：預計公司2023年精加工產(chǎn)能28萬噸，占總產(chǎn)能比例提升到接近50%，可以更好打開公司產(chǎn)品出?？臻g。2）大金重工：歐洲在海外市場的戰(zhàn)略地位重要，大金在歐洲具有獨一檔的關(guān)稅優(yōu)勢歐洲海風已進入平價時代，業(yè)主開發(fā)意愿強，是全球最大的海上風電市場，在海外風電市場中的戰(zhàn)略地位最為重要：歐洲地區(qū)海上 風電市場發(fā)展較早，逐漸成熟，度電成本降至2021年的49歐元/兆瓦時，與其他不可再生能源比成本優(yōu)勢明顯。