中美造紙行業(yè)發(fā)展分析

中美造紙行業(yè)發(fā)展分析

一、美國造紙行業(yè)發(fā)展分析

（一）、美國造紙行業(yè)歷程：發(fā)展步入成熟期后期，頹勢漸顯

造紙行業(yè)是一個(gè)依靠產(chǎn)能驅(qū)動(dòng)的行業(yè)，根據(jù)固定資產(chǎn)投資、行業(yè)規(guī)模等數(shù)據(jù)，將美國造紙行業(yè)分為四個(gè)階段：

第一階段（1947-1970）：固定資產(chǎn)投資增長相對緩慢，行業(yè)所貢獻(xiàn)的GDP較小，行業(yè)規(guī)模較小。

第二階段（1970-2000）：固定資產(chǎn)投資快速增加，行業(yè)產(chǎn)能處于快速增長的區(qū)間，行業(yè)發(fā)展速度也比較快（工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)），行業(yè)景氣度也比較高。

第三階段（2000-2010）：固定資產(chǎn)投資趨于穩(wěn)定，行業(yè)增長速度及景氣程度維持在高位并有逐漸下降的趨勢，市場趨于成熟。

第四階段（2010-至今）：這一時(shí)期，從行業(yè)貢獻(xiàn)的GDP來看，行業(yè)似乎仍處于增長的階段，但是從更為準(zhǔn)確的行業(yè)收入規(guī)模來看，行業(yè)收入從2010年開始逐漸減少，行業(yè)中的企業(yè)、工廠數(shù)量也在逐漸減少，行業(yè)已經(jīng)顯現(xiàn)出了成熟市場一些緩慢衰退的跡象。

1、第一階段（1970年之前）：需求拉動(dòng)行業(yè)發(fā)展

第一階段（1970年之前）的發(fā)展主要是靠需求拉動(dòng)。這一階段的固定資產(chǎn)投資較少，而影響造紙行業(yè)的人均可支配收入增長較快。而且數(shù)據(jù)顯示，美國在1970年之前的紙制品交貨量增速也比較可觀，年增速基本在5%左右。這一階段，美國工業(yè)整體也處于快速擴(kuò)張時(shí)期，造紙行業(yè)的產(chǎn)能利用率達(dá)到90%。美國紙制品交貨量

2、第二階段（1970-2000年）：多因素共同影響行業(yè)增長

第二階段（1970-2000）的發(fā)展同時(shí)受到兩方面因素的影響。需求方面，1970-1990期間，美國人均可支配收入仍然保持在4%以上的增速，平均增長速度達(dá)到8.01%，即便算上1990-2000年期間人均可支配收入增長相對較慢的十年，美國人均可支配收入在1970-2000年間的平均增長速度也達(dá)到了6.81%；紙制品的需求量（紙制品交貨量）從1970年的245.7億美元，增長到2000年的1650億美元，CAGR達(dá)到6.56%。供給方面，造紙行業(yè)的固定資產(chǎn)投資額從1970年的17億美元，增長到2000年的92億美元（在1990年達(dá)到過123億美元），CAGR達(dá)到了5.8%。將固定資產(chǎn)存量并入之后，1970年美國造紙行業(yè)的固定資產(chǎn)為128億美元，2000年時(shí)達(dá)到884億美元，CAGR為6.7%。固定資產(chǎn)的大幅度快速增加，必然會(huì)導(dǎo)致造紙行業(yè)產(chǎn)能的迅速擴(kuò)張。產(chǎn)能和需求兩方面的因素，共同導(dǎo)致了美國造紙行業(yè)在1970-2000年之間的迅猛發(fā)展。

美國從1970開始，相繼出臺(tái)了多部與環(huán)境治理相關(guān)的法律，環(huán)保法令的出臺(tái)導(dǎo)致了行業(yè)的去產(chǎn)能，對行業(yè)的發(fā)展有削弱作用。因此準(zhǔn)確的說，美國造紙行業(yè)第二階段的發(fā)展，實(shí)際上是行業(yè)擴(kuò)產(chǎn)能、需求快速增加、環(huán)保法令去產(chǎn)能三方力量的疊加。

美國工業(yè)在第一階段的迅速發(fā)展，隨之而來的是空氣、水質(zhì)和土壤污染的明顯惡化，美國經(jīng)濟(jì)在繁榮發(fā)展的同時(shí)也付出了沉重的環(huán)境代價(jià)。

從1970年開始，美國開始真正為提高環(huán)境質(zhì)量而積極立法。1970-1980十年間，美國相繼出臺(tái)了多部與環(huán)境治理相關(guān)的法律，也就是美國歷史上著名的“環(huán)境立法十年”。這些法律包括有：《國家環(huán)境政策法》（1970）、《清潔空氣法》（1970）、《清潔水法》（1972）、《綜合環(huán)境反應(yīng)、賠償和責(zé)任法》（1980）（又稱“超級(jí)基金法案”）。在這些法案中，與造紙行業(yè)關(guān)系最為密切的是《清潔空氣法》和《清潔水法》，《清潔空氣法》對造紙廠的廢氣含污標(biāo)準(zhǔn)做了限定，《清潔水法》要求企業(yè)只有在獲得了排污許可之后才能進(jìn)行排污。

除了這些法案之外，20世紀(jì)70年代開始，美國的“環(huán)境公益”訴訟開始增多，在十年立法期間，美國很多頒布的法律都設(shè)有“公民訴訟”條款，允許非政府組織、企業(yè)、個(gè)人參與到部分環(huán)境立法。1972年，美國最高法院決定放寬對訴訟案由的限制，允許對損害公共資源（如大氣、水、森林等）等行為提起訴訟。兩方面因素交織在一起，共同推動(dòng)了美國環(huán)境法的落實(shí)工作。

在環(huán)保趨嚴(yán)的背景下，1972-1997年，美國造紙行業(yè)的CR4，從1972年的24%，提升到1984年的29%，1997年的33.6%。行業(yè)落后產(chǎn)能被清理，行業(yè)集中度提升?！碍h(huán)保立法十年”期間，在政府頒布相關(guān)環(huán)境治理的法律之后，美國造紙行業(yè)的產(chǎn)能利用率受到一定的遏制甚至下跌：1970年頒布《清潔空氣法》之后，紙漿的產(chǎn)能利用率從95%下降至89%，紙及紙制品的產(chǎn)能利用率從90%下降至84%；1972年頒布《清潔水法》之后，由于對排污水的限制與制漿關(guān)聯(lián)更為密切，因此此前紙漿的產(chǎn)能利用率上升勢頭得到明顯遏制，法案頒布一年后，紙漿、紙制品的產(chǎn)能利用率都不再上升，并在之后出現(xiàn)下滑；1980年，超級(jí)基金法頒布之后，紙漿的產(chǎn)能利用率從90%下降至82%，紙及紙制品的產(chǎn)能利用率從85%下降至80%。

第二階段的后半程（1990-2000），美國造紙行業(yè)發(fā)生了一系列并購交易，行業(yè)集中度進(jìn)一步提升，落后產(chǎn)能進(jìn)一步被淘汰。據(jù)統(tǒng)計(jì)，美國造紙行業(yè)在此期間披露的并購交易涉及金額達(dá)到600多億美元。行業(yè)集中度（CR4）從1997年的33.6%提升至2002年的49%。

關(guān)于這一時(shí)期行業(yè)大規(guī)模并購收購的原因，華爾街日報(bào)曾在上世紀(jì)90年代末分析指出，在1976-1996年間，美國制漿造紙行業(yè)所獲得的平均回報(bào)率已經(jīng)低于資本加權(quán)平均成本（WACC）。加上上世紀(jì)90年代電腦的普及，造紙行業(yè)受到電子媒體的沖擊，文化用紙的需求日漸下降，行業(yè)整體低迷，凈利潤率相對較低。在這樣的背景下，行業(yè)駛?cè)氩扇〖娌⑹召彽氖侄螖U(kuò)大對市場價(jià)格的控制力，尋求規(guī)模經(jīng)濟(jì)所帶來的效益。

3、第三階段（2000-2010年）：行業(yè)成熟，集中度高

第三階段（2000-2010年）是美國造紙行業(yè)的成熟期。經(jīng)過上世紀(jì)70年代的環(huán)保立法去產(chǎn)能及上世紀(jì)末本世紀(jì)初的企業(yè)并購去產(chǎn)能，行業(yè)的集中度達(dá)到比較高的程度，CR4穩(wěn)定在50%附近，CR10穩(wěn)定在85%附近。行業(yè)產(chǎn)能在經(jīng)歷了之前的快速擴(kuò)張之后，逐漸趨于穩(wěn)定。造紙行業(yè)的固定資產(chǎn)存量在上世紀(jì)末的平均增長速度在2%左右，而在這一階段，造紙行業(yè)的固定資產(chǎn)存量增速在0%附近波動(dòng)。

4、第四階段（2010年至今）：成熟市場的緩慢衰退

第四階段（2010年至今）為美國造紙行業(yè)的成熟期后期，這一階段，美國造紙行業(yè)開始呈現(xiàn)出一些頹勢。

從宏觀層面的數(shù)據(jù)來看，美國造紙行業(yè)創(chuàng)造的GDP在此期間雖然從1694億美元增長到1842億美元，但是行業(yè)GDP占美國整體GDP的比重，一直處于下跌的趨勢。美國造紙行業(yè)GDP占美國整體GDP的比重曾在第二階段行業(yè)快速發(fā)展時(shí)期達(dá)到過3%左右的峰值，但從2016年跌破1%之后，一直在創(chuàng)歷史新低。造紙行業(yè)GDP增速在這段時(shí)間內(nèi)也低于美國整體GDP的增速。

從行業(yè)自身層面的數(shù)據(jù)來看，2010年-2017年期間，美國造紙行業(yè)規(guī)模正以年平均2.17%的速度縮減，而這個(gè)縮減速度在未來五年間（2019-2023）將會(huì)進(jìn)一步加大到2.54%。伴隨行業(yè)規(guī)?？s減的，是美國造紙行業(yè)的工廠數(shù)量、企業(yè)數(shù)量的減少。過去十年，美國造紙行業(yè)已經(jīng)減少了約50家工廠、近30家企業(yè)。如果從圖11的行業(yè)GDP與美國整體GDP的增速對比上看，美國造紙行業(yè)的GDP大部分年份還保持著正增長，但是如果用造紙行業(yè)過去十年的收入增速與美國整體GDP增速作對比的話，這段時(shí)間內(nèi)美國造紙行業(yè)的收入大部分時(shí)間是在負(fù)增長，且遠(yuǎn)低于國家整體GDP的增速。美國造紙行業(yè)正步入衰退期

美國經(jīng)濟(jì)增速與造紙行業(yè)營收增速比較

從IBISWorld公布的行業(yè)收入數(shù)據(jù)來看，美國造紙行業(yè)目前的收入規(guī)模（只包含造紙部分）約為400億美元，同時(shí)該收入規(guī)模還在逐漸減小當(dāng)中。如果將統(tǒng)計(jì)范圍擴(kuò)大到林木漿紙，則美國目前林木漿紙行業(yè)整體的市場規(guī)模約為3400億美元，且近十年來呈現(xiàn)出逐漸增加的趨勢。結(jié)合兩方面的數(shù)據(jù)分析，在經(jīng)歷了上世紀(jì)末與本世紀(jì)初的行業(yè)兼并后，美國造紙行業(yè)步入成熟期后期，行業(yè)的業(yè)務(wù)重心已經(jīng)開始從造紙本業(yè)向上下游關(guān)聯(lián)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)移。美國造紙行業(yè)造紙業(yè)務(wù)營收（單位：億美元）

美國林木漿紙市場規(guī)模（單位：億美元）

（二）、美國造紙行業(yè)業(yè)務(wù)模式：拓展上下游業(yè)務(wù)，全球布局產(chǎn)能

根據(jù)國民經(jīng)濟(jì)行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)，造紙行業(yè)主要指造紙及紙制品制造業(yè)。按照產(chǎn)業(yè)鏈的上中下游，可以劃分為紙漿制造業(yè)、造紙業(yè)、紙制品制造業(yè)三個(gè)環(huán)節(jié)。因此，造紙行業(yè)的上游主要是包含化學(xué)制漿、廢紙制漿等的制漿行業(yè)，再往上游追溯則是木材、林業(yè)等行業(yè)。下游行業(yè)的細(xì)分從需求端來看，生活用紙直接面向消費(fèi)終端，文化用紙主要聯(lián)系到印刷行業(yè)，包裝用紙主要面向企業(yè)端，連接包裝行業(yè)。因此，造紙行業(yè)的下游主要是印刷行業(yè)與包裝行業(yè)。造紙行業(yè)可以細(xì)分為紙漿制造業(yè)、造紙業(yè)、紙制品制造業(yè)三個(gè)環(huán)節(jié)

美國造紙行業(yè)經(jīng)過多年的發(fā)展，目前在業(yè)務(wù)模式上體現(xiàn)出兩方面的特點(diǎn)：其一是在產(chǎn)業(yè)鏈方面，美國的造紙行業(yè)龍頭已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了制漿、造紙、包裝一體化布局；其二是在生產(chǎn)布局上，美國的龍頭企業(yè)也實(shí)現(xiàn)了全球布局，制紙業(yè)務(wù)遍布全球。

以美國造紙行業(yè)的絕對龍頭國際紙業(yè)為例，國際紙業(yè)主營業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)較為穩(wěn)定，主要分為工業(yè)包裝、全球纖維素纖維、印刷紙、消費(fèi)品包裝，其中，工業(yè)包裝主要從事箱板瓦楞紙生產(chǎn)，其中部分業(yè)務(wù)會(huì)涉及到下游的包裝業(yè)務(wù)；全球纖維素纖維提供用于吸收型、非吸收型的專業(yè)紙漿、纖維，屬于上游的制漿業(yè)務(wù)；消費(fèi)品包裝用于各種包裝和食品服務(wù)終端用途的涂層紙板，也會(huì)涉及到下游的包裝業(yè)務(wù)。

國際紙業(yè)作為全球最大的箱板瓦楞紙生產(chǎn)商，經(jīng)過前期的野蠻擴(kuò)張，業(yè)務(wù)在2006年之后已經(jīng)比較集中在造紙業(yè)務(wù)。但即便如此，其仍積極布局上游的制漿及下游的包裝業(yè)務(wù)，2016年5月，國際紙業(yè)收購惠好公司旗下的紙漿制造業(yè)務(wù)，進(jìn)一步完善產(chǎn)業(yè)鏈布局。截止2018年，國際紙業(yè)擁有箱板瓦楞紙產(chǎn)能1300萬噸，印刷紙產(chǎn)能超過400萬噸，制漿產(chǎn)能超過340萬噸。包裝和制漿合計(jì)占據(jù)了公司20%以上的業(yè)務(wù)。國際紙業(yè)細(xì)分業(yè)務(wù)營收（單位：百萬美元）

國際紙業(yè)各業(yè)務(wù)營收占比

美國的造紙企業(yè)能夠向上下游拓展業(yè)務(wù)很重要的原因在于美國森林資源的豐富。諸如國際紙業(yè)等行業(yè)龍頭能夠在林木資源豐富區(qū)域擴(kuò)張，開設(shè)紙漿工廠，拓展上游業(yè)務(wù)。同時(shí)，美國豐富的森林資源中，73%為個(gè)人或私營企業(yè)經(jīng)營，這部分林地可以進(jìn)行交易開發(fā)，因此造紙企業(yè)可以通過收購等方式持有造紙企業(yè)自己的林地，控制原材料端，從而布局上游業(yè)務(wù)。國際紙業(yè)在出售ArizonaChemical和CaterHoltHarvey這兩家子公司之前，就曾是美國最大的私有土地所有者，擁有大量的林地。

全球業(yè)務(wù)布局方面，美國的造紙企業(yè)也廣泛進(jìn)行全球布局，產(chǎn)能并不局限在美國本土。以國際紙業(yè)為例，國際紙業(yè)最初由美國東北部的17家紙漿造紙工廠合并而成，目前業(yè)務(wù)布局超過20個(gè)國家。公司的包裝紙除在北美有產(chǎn)能外，在歐洲與巴西也廣泛設(shè)廠，擁有將近40家大型生產(chǎn)廠；印刷紙方面，國際紙業(yè)有將近一半的產(chǎn)能分布在國外。得益于這種廣泛的產(chǎn)能布局，近十年來，公司約75%的營業(yè)收入來自于美國本土，其他部分都來自于歐洲、美洲其他國家、亞太地區(qū)。國際紙業(yè)全球產(chǎn)能布局

國際紙業(yè)分地區(qū)營收（單位：百萬美元）

國際紙業(yè)分地區(qū)營收占比

（三）、美國造紙行業(yè)現(xiàn)狀：高集中度利好龍頭，細(xì)分紙業(yè)看包裝

1、競爭格局：美國造紙行業(yè)發(fā)展成熟，龍頭市占率極高

美國造紙行業(yè)經(jīng)過上世紀(jì)的環(huán)保去產(chǎn)能、上世紀(jì)末本世紀(jì)初的行業(yè)并購以及行業(yè)成熟期的發(fā)展，落后中小產(chǎn)能被出清，目前美國造紙行業(yè)的集中度已經(jīng)相當(dāng)高。經(jīng)過1970-2000年間的去產(chǎn)能之后，美國造紙行業(yè)的CR4大幅提升，從1997年的33.6%提升至2012年的51%。而按照2016年各公司產(chǎn)量數(shù)據(jù)，造紙行業(yè)的CR4已經(jīng)達(dá)到57.32%，其中國際紙業(yè)（IP）和WestRock（WRK）就占據(jù)了整個(gè)行業(yè)47.24%的市場份額。行業(yè)CR10近十年來也相對穩(wěn)定，維持在90%上下，并有小幅上漲?？傮w而言，美國造紙行業(yè)經(jīng)過多年的發(fā)展，行業(yè)比較成熟，行業(yè)競爭格局也趨于穩(wěn)定。

分紙種來看，不同紙種的行業(yè)集中度也有所差異。由于造紙行業(yè)巨頭國際紙業(yè)（IP）、WestRock（WRK）和PackagingCrop.ofAmerica（PKG）均有涉及包裝紙業(yè)務(wù)，因此包裝紙市場的行業(yè)集中濃度明顯更高，CR4達(dá)到了73.32%。生活用紙市場集中度較包裝紙略低，但是CR4也達(dá)到了66.1%。生活用紙行業(yè)市場內(nèi)有寶潔、金佰利等絕對龍頭，二者占據(jù)美國生活用紙半數(shù)以上的市場份額。2018年美國包裝紙市場份額

2018年美國生活用紙市場份額

在細(xì)分紙種方面，行業(yè)龍頭的各家公司也有所不同。國際紙業(yè)（IP）是全球最大的造紙及包裝業(yè)公司，廣泛參與到造紙業(yè)務(wù)上中下游的各個(gè)環(huán)節(jié)，產(chǎn)業(yè)鏈非常完善，業(yè)務(wù)涉及印刷紙生產(chǎn)、工業(yè)包裝、消費(fèi)品包裝、制漿等。近幾年來，下游的包裝業(yè)務(wù)穩(wěn)定的為公司貢獻(xiàn)約70%的營業(yè)收入，上游的制漿業(yè)務(wù)也能貢獻(xiàn)約10%的營業(yè)收入；營業(yè)收入僅次于國際紙業(yè)的WestRock（WRK）是由MeadWestvaco和RockTenn合并而成，是全球領(lǐng)先的箱板紙和紙板制造商，業(yè)務(wù)主要集中在造紙行業(yè)的下游包裝領(lǐng)域，同時(shí)，公司在包裝業(yè)務(wù)之余，也提供包裝解決方案的服務(wù)；

PackagingCrop.ofAmerica（PKG）是美國最大的包裝紙板生產(chǎn)商之一。與WestRock略有不同的是，公司業(yè)務(wù)的包裝業(yè)務(wù)除了箱板紙包裝外，還包括生產(chǎn)肉類、食品、飲料及其他工業(yè)消費(fèi)品的大型包裝紙生產(chǎn)；Domtar（UFS）的業(yè)務(wù)則更偏向于上游的制漿，公司主要生產(chǎn)造紙用的紙漿、絨毛漿和特種紙漿，同時(shí)也涵蓋通信紙、特種紙、包裝紙等造紙類業(yè)務(wù)，此外，公司在造紙業(yè)務(wù)之余，還涉足于個(gè)人護(hù)理用品業(yè)務(wù)，如生產(chǎn)成人尿布、分銷一次性毛巾等。美國造紙行業(yè)龍頭業(yè)務(wù)各有側(cè)重

可以看出，美國的龍頭造紙企業(yè)在造紙業(yè)務(wù)之外，都會(huì)往上游制漿業(yè)務(wù)或下游包裝業(yè)務(wù)拓展延伸，甚至是和造紙業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)度不高的其他業(yè)務(wù)。不同公司側(cè)重的業(yè)務(wù)各不相同，從而在行業(yè)內(nèi)形成了各家公司自己的護(hù)城河，在一個(gè)成熟行業(yè)的細(xì)分子行業(yè)中獲取更大的市場份額、尋求突破。而各公司除了自己側(cè)重的業(yè)務(wù)之外，多元化的業(yè)務(wù)布局也有利于提升公司抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

2、結(jié)構(gòu)特征：包裝用紙成為美國造紙行業(yè)主要增長動(dòng)力

根據(jù)下游用途的不同，造紙業(yè)的產(chǎn)品主要分為包裝用紙、文化用紙、生活用紙以及特種紙。包裝紙主要包括白卡紙、白板紙、箱板紙、瓦楞紙，文化用紙主要包括銅版紙、雙膠紙、新聞紙等，生活用紙主要包括面巾紙、手帕紙、衛(wèi)生紙等，特種紙主要包括無碳復(fù)寫紙、熱敏紙等。其中，特種紙相對小眾，占比較小。

包裝用紙的下游主要是食品飲料企業(yè)、家電企業(yè)、數(shù)碼產(chǎn)品、化妝品等需要為產(chǎn)品提供包裝服務(wù)的行業(yè)，文化用紙的下游主要是雜志社、報(bào)社、印刷企業(yè)，生活用紙直接面向消費(fèi)端，特種紙的下游企業(yè)主為對特種紙有特殊需求的客戶。

由于紙種的下游用途不同，因此不同紙種的需求影響因素也不同，分析產(chǎn)品的影響因素時(shí)也就不能一概而論。

（1）包裝用紙需求受經(jīng)濟(jì)增長、電商業(yè)務(wù)驅(qū)動(dòng)

包裝用紙的需求主要受到國家整體經(jīng)濟(jì)和電商、快遞服務(wù)影響。國民經(jīng)濟(jì)向好的時(shí)候，貨物產(chǎn)出也會(huì)相應(yīng)的擴(kuò)大，對包裝紙的需求就會(huì)相應(yīng)的上升。2008年經(jīng)濟(jì)危機(jī)以來，美國經(jīng)濟(jì)的增長速度基本維持在4%左右，經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步增長，因此預(yù)期這將對包裝用紙產(chǎn)生穩(wěn)定增長的需求。與包裝用紙關(guān)系密切的快遞、電商業(yè)務(wù)方面，美國也體現(xiàn)出了強(qiáng)勁的增長。快遞業(yè)的收入規(guī)模近年來保持5%以上的增長速度，并且該增長速度還有進(jìn)一步加大的趨勢。電子商務(wù)方面，除2008-2009年受經(jīng)濟(jì)危機(jī)影響外，美國的電子商務(wù)銷售規(guī)?；颈３衷?0%的高速增長。受快遞業(yè)、電子商務(wù)快速發(fā)展的強(qiáng)勁拉動(dòng)，美國的紙包裝業(yè)務(wù)收入在近十年來持續(xù)增長，而與此同時(shí)，包裝業(yè)務(wù)中的另外兩大類——塑料包裝和金屬包裝的業(yè)務(wù)收入基本保持不變，增長幅度較小。因此預(yù)期美國的包裝紙市場被金屬包裝、塑料包裝替代的可能性較低美國快遞服務(wù)處于加速增長階段

美國各品種包裝業(yè)收入（單位：百萬美元）

（2）文化用紙?jiān)鲩L乏力，可替代性較強(qiáng)

文化用紙主要用于教材書籍或報(bào)刊讀物，因此影響文化用紙需求的因素主要是適齡兒童入學(xué)數(shù)量和電子讀物對報(bào)刊讀物的沖擊。美國學(xué)齡兒童數(shù)量經(jīng)過上世紀(jì)末的快速增長，進(jìn)入21世紀(jì)之后維持基本穩(wěn)定，增長率幾乎為0。此外，根據(jù)美國人口普查局的預(yù)測數(shù)據(jù)，美國未來的人口粗出生率還將不斷下降。新生兒的減少，將會(huì)直接導(dǎo)致學(xué)齡兒童數(shù)量的減少，因此預(yù)期由教學(xué)引致的文化用紙需求將會(huì)有所下降。

對文化用紙需求產(chǎn)生影響的另一因素是電子傳媒產(chǎn)品。據(jù)統(tǒng)計(jì)，電子書在2013年之前經(jīng)過井噴式增長之后，增長速度逐漸轉(zhuǎn)負(fù)，紙質(zhì)書市場略有回暖。究其原因，是因?yàn)樵?014年，美國主要的電子書銷售平臺(tái)與亞馬遜就電子書達(dá)成代理協(xié)議、電子書重新實(shí)行代銷制，售價(jià)抬高，嚇退消費(fèi)者。盡管美國目前電子書銷售出現(xiàn)了下滑，陷入發(fā)展的瓶頸期，但是電子書相較于紙質(zhì)書，具有便捷、環(huán)保的特點(diǎn)，同時(shí)互聯(lián)網(wǎng)的普及使盜版電子書的獲取、流通成本幾乎為零，因此預(yù)期在電子書的發(fā)展趨于規(guī)范之后，電子書有望進(jìn)一步擴(kuò)大其在圖書市場的份額。美國人口粗出生率預(yù)期（‰）

（3）生活用紙需求穩(wěn)定，可替代性極低

生活用紙指的是面巾紙、手帕紙、餐巾紙、廁用衛(wèi)生紙、廚房用紙等，同其他紙種相比，其必選消費(fèi)的屬性更強(qiáng)，而且當(dāng)人們生活水平提高時(shí)，對生活用紙的消費(fèi)往往也會(huì)增加。生活用紙的消費(fèi)量和品質(zhì)要求基本與人均可支配收入正相關(guān)。這種正向的相關(guān)關(guān)系源自于居民在不同時(shí)期內(nèi)消費(fèi)需求和消費(fèi)能力的演進(jìn)：在經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)時(shí)期，居民消費(fèi)能力不足，生活用紙雖然屬于剛性需求，但是大多數(shù)人也只愿以較低的價(jià)格購買最基本的生活需要用紙（例如如廁的需要）；當(dāng)人均可支配收入上升，人們對健康、高質(zhì)量的生活的訴求提高，愿意并能夠負(fù)擔(dān)更高端的生活用紙消費(fèi)（例如面巾紙、餐巾紙等），外出活動(dòng)的增加也會(huì)增加生活用紙的消費(fèi)量，從而導(dǎo)致人均生活用紙消費(fèi)量隨著人均可支配收入的上升而增加。美國生活用紙銷售規(guī)模及人均可支配收入

美國生活用紙銷售規(guī)模增速及人均可支配收入增速

近幾年來，美國生活用紙銷售規(guī)模以1%~2%的速度穩(wěn)步增長，與美國人均可支配收入基本保持同步增長，二者的增長趨勢比較一致?？紤]到生活用紙的必選消費(fèi)屬性，美國生活用紙被替代的可能性極低，但與此同時(shí)，結(jié)合美國經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長的趨勢，生活用紙市場規(guī)模也不太可能出現(xiàn)大幅的擴(kuò)張。

3、產(chǎn)業(yè)鏈：上游原材料供給充足，下游需求平穩(wěn)增長

行業(yè)的議價(jià)能力可以從產(chǎn)業(yè)鏈的角度進(jìn)行分析。造紙行業(yè)的上游行業(yè)是制漿、林木行業(yè)等，而下游則對接包裝、印刷等行業(yè)以及終端消費(fèi)。造紙行業(yè)對上游的議價(jià)能力，可以從上游行業(yè)的企業(yè)數(shù)量、原材料的供給量以及造紙企業(yè)是否有向上游拓展業(yè)務(wù)來衡量。

具體來說，當(dāng)上游呈現(xiàn)出下面的特點(diǎn)時(shí)，則造紙行業(yè)與上游的議價(jià)能力就越強(qiáng)：

①上游企業(yè)數(shù)量越多，造紙行業(yè)與上游的議價(jià)能力就越強(qiáng)；

②原材料供給越多，造紙行業(yè)與上游的議價(jià)能力就越強(qiáng)；

③造紙行業(yè)向上游拓展其業(yè)務(wù)，造紙行業(yè)與上游的議價(jià)能力就越強(qiáng)。

造紙行業(yè)對下游的議價(jià)能力可以從下游行業(yè)的企業(yè)數(shù)量、下游行業(yè)對造紙行業(yè)產(chǎn)品的需求

量以及產(chǎn)品同質(zhì)化程度等指標(biāo)來衡量。

具體來說，當(dāng)下游呈現(xiàn)出下面的特點(diǎn)時(shí)，則造紙行業(yè)與下游的議價(jià)能力就越強(qiáng)：

①下游企業(yè)數(shù)量越多，或需求越分散，造紙行業(yè)與下游的議價(jià)能力就越強(qiáng)；

②下游對紙制品的需求越旺盛，造紙行業(yè)與下游的議價(jià)能力就越強(qiáng)；

③造紙行業(yè)的產(chǎn)品同質(zhì)化程度越低，造紙行業(yè)與下游的議價(jià)能力就越強(qiáng)。

美國造紙行業(yè)經(jīng)過環(huán)保立法的去產(chǎn)能以及行業(yè)自身的兼并，目前僅有140余家造紙企業(yè)，CR10近年來維持在90%以上。造紙行業(yè)企業(yè)數(shù)量少，行業(yè)集中度很高，導(dǎo)致美國造紙行業(yè)在產(chǎn)業(yè)鏈上下游的議價(jià)能力相對較強(qiáng)。除此之外，美國造紙行業(yè)的原材料供給也十分充裕。紙漿方面，2017年，全球紙漿總產(chǎn)量為18576.3萬噸，而其中美國的紙漿產(chǎn)量就達(dá)到了4835.1萬噸，占全球紙漿總產(chǎn)量的26.03%，紙漿出口量達(dá)到715.1萬噸，占全球紙漿總出口量的12.13%。美國在廢紙方面的優(yōu)勢同樣明顯，2017年全球廢紙總出口量達(dá)到5699萬噸，而美國是全球最大的廢紙出口國，出口廢紙達(dá)到1828.9萬噸，占全球廢紙出口量的比重達(dá)到32.09%。美國的廢紙回收率也非常高，近年來，美國廢紙回收率維持在70%上下，廢紙供給較為充足?？梢?，美國造紙行所需的原材料——紙漿及廢紙的供應(yīng)都比較充裕。此外，美國造紙行業(yè)的龍頭公司如國際紙業(yè)等，大多擁有公司自有林地，或通過收購兼并等，拓展自己的上游制漿業(yè)務(wù)，逐步完善產(chǎn)業(yè)鏈布局，對上游的依賴程度較低，因此美國造紙行業(yè)與上游的議價(jià)能力也相對較強(qiáng)。美國是全球最大的紙漿生產(chǎn)國

美國是全球主要的紙漿出口國

美國是全球最大的廢紙出口國

美國造紙行業(yè)下游議價(jià)能力方面，可以分紙種進(jìn)行分析。包裝用紙方面，美國的紙包裝行業(yè)已經(jīng)發(fā)展的十分成熟，紙包裝市場規(guī)模已經(jīng)能達(dá)到包裝市場總規(guī)模的50%以上，下游包裝行業(yè)對包裝用紙的需求較為旺盛。此外，美國造紙行業(yè)的龍頭企業(yè)，如國際紙業(yè)、WestRock、PackagingCropofAmerica等，都在自身的造紙業(yè)務(wù)之外，都有向下游拓展其包裝業(yè)務(wù)，而且紙包裝業(yè)務(wù)甚至已經(jīng)成為個(gè)別公司的主要業(yè)務(wù)。行業(yè)向下游的業(yè)務(wù)拓展，在完善了自己的產(chǎn)業(yè)鏈之余，也解決了行業(yè)下游的產(chǎn)品議價(jià)問題。

生活用紙方面，從下游的需求方來看，生活用紙直接面向消費(fèi)者，因此購買方相對分散，生活用紙制造商相對更有市場勢力，議價(jià)能力相對更強(qiáng)。目前美國人均生活用紙消費(fèi)量已經(jīng)達(dá)到20千克/年以上，在全球范圍內(nèi)屬于領(lǐng)先水平。而且隨著美國經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步發(fā)展，人民生活水平的提升，生活用紙的需求會(huì)被進(jìn)一步情境化，將會(huì)更多異質(zhì)性的生活用紙需求產(chǎn)品涌現(xiàn)出來，以滿足消費(fèi)者不同的細(xì)分生活用紙需求。結(jié)合生活用紙的剛性需求，下游消費(fèi)者對生活用紙的需求會(huì)保持穩(wěn)定增長，生活用紙生產(chǎn)商的下游議價(jià)能力相對強(qiáng)勢。

文化用紙則有所不同，隨著電子傳媒等新興閱讀方式的興起，紙質(zhì)書的需求會(huì)逐步降低。作為一個(gè)需求導(dǎo)向型的行業(yè)，需求的低迷將會(huì)迫使造紙企業(yè)降低產(chǎn)品價(jià)格。換言之，造紙企業(yè)的議價(jià)能力較低。此外，和生活用紙、特種紙相比，文化用紙的產(chǎn)品異質(zhì)性更弱，產(chǎn)品之間的同質(zhì)性特點(diǎn)更為明顯。換言之，不同造紙企業(yè)的產(chǎn)品之間的替代性較強(qiáng)，行業(yè)議價(jià)能力也會(huì)因此而受到削弱。

（四）美國成熟市場議價(jià)能力較強(qiáng)

綜合上述對美國造紙行業(yè)市場競爭格局及上下游的分析，美國造紙行業(yè)經(jīng)過多年的發(fā)展，目前處于行業(yè)集中度極高的階端，同時(shí)受到上游原材料供給較為充足、下游需求穩(wěn)步增長、行業(yè)自身有上下游業(yè)務(wù)布局等因素的共同影響，行業(yè)整體處于產(chǎn)業(yè)鏈中的優(yōu)勢地位，議價(jià)能力較強(qiáng)。

二、中國輕工造紙行業(yè)發(fā)展情況分析

（一）、造紙行業(yè)景氣度、行業(yè)表觀需求與表觀供給分析

從宏觀、供需、上市公司三個(gè)維度出發(fā)，刻畫造紙行業(yè)的景氣程度。宏觀景氣度，反映了行業(yè)所處宏觀環(huán)境的變化；供需景氣度刻畫了行業(yè)的供需關(guān)系，是行業(yè)景氣度的核心；而供求關(guān)系的改變則直接體現(xiàn)在上市公司景氣度上。

承前所述，行業(yè)供需景氣度是分析造紙行業(yè)供需景氣度的核心。造紙行業(yè)作為重要的基礎(chǔ)原料工業(yè)，產(chǎn)業(yè)鏈長且下游行業(yè)多、涉及領(lǐng)域廣。

造紙行業(yè)的上游原材料包括木漿、廢紙漿和非木漿。根據(jù)其用途可分為文化用紙、包裝用紙和生活用紙，同時(shí)市場上也存在一部分特種紙。

造紙行業(yè)的下游為包裝印刷行業(yè)，相較其他周期行業(yè)，其需求更貼近消費(fèi)與出口。文化用紙下游對應(yīng)印刷行業(yè)，其主要用于滿足報(bào)紙、書籍、雜志印刷和文化傳媒、商業(yè)宣傳需求。包裝用紙則用于快遞、家電、食品煙草、醫(yī)藥等的包裝。在構(gòu)建造紙行業(yè)供需景氣度時(shí)，需要同時(shí)考慮上游原材料供給、行業(yè)新增產(chǎn)能、與下游行業(yè)需求等方面。造紙行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈

將造紙行業(yè)需求狀況分為兩部分：直接可測的表觀需求、間接可測的潛在需求增速。同樣，其需求狀況也可分為表觀供給與潛在供給增速兩部分。

首先使用成品紙進(jìn)出口量和產(chǎn)銷量來合成表觀供給需求。在下游需求方面，可分為文化、包裝、生活三類。從紙張下游需求的角度，通過分析指標(biāo)與表觀需求同比的領(lǐng)先滯后關(guān)系，從而選擇對表觀需求更相關(guān)的領(lǐng)先指標(biāo)，并構(gòu)建潛在需求增速。隨后在上游原材料方面找到供給指標(biāo)合成潛在供給增速，最終合成供需景氣度。造紙行業(yè)供需景氣度邏輯圖

分析造紙行業(yè)供需時(shí)，主要研究成品紙，成品紙根據(jù)用途可分為文化用紙、包裝用紙與生活用紙。造紙行業(yè)的表觀需求與表觀供給構(gòu)建需要盡可能多地覆蓋成品紙種類?？紤]到統(tǒng)計(jì)口徑的影響，進(jìn)出口數(shù)據(jù)主要采用了占了九成以上消費(fèi)量的文化用紙和包裝用紙數(shù)據(jù)。進(jìn)出口的成品紙中，文化用紙類選用了新聞紙、雙膠書寫紙和銅版紙，包裝用紙類選用了白紙板、瓦楞紙和箱板紙的月度進(jìn)出口數(shù)量數(shù)據(jù)。

表觀供給表示市場上當(dāng)期新的成品紙供給量，也表示可供消費(fèi)的成品紙量。其包括國內(nèi)的產(chǎn)量與從國外進(jìn)口部分。假如不考慮庫存成品紙的報(bào)廢，則庫存變化可表示為表觀供給量減去表觀需求量。對應(yīng)的表觀需求則為國內(nèi)銷量加出口部分。由此得到表觀需求與表觀供給的計(jì)算公式如下

造紙行業(yè)表觀供給=國內(nèi)產(chǎn)量+進(jìn)口量=機(jī)制紙及紙板產(chǎn)量+成品紙進(jìn)口量當(dāng)月值

造紙行業(yè)表觀需求=國內(nèi)銷量+出口量=機(jī)制紙及紙板銷量+成品紙出口量當(dāng)月值

上式中所涉及成品紙包括新聞紙、雙膠書寫紙、銅版紙、牛皮紙、白板紙、瓦楞紙與箱板紙。下圖為表觀供給與表觀需求，可見兩者量的變化一致性較高，總體來看表觀需求略低于表觀供給。造紙行業(yè)表觀需求與表觀供給(萬噸)

（二）、造紙行業(yè)需求增速

1、造紙行業(yè)需求增速

成品紙需求

根據(jù)成品紙的用途，將它們分為文化用紙、包裝用紙與生活用紙三類。需求端權(quán)重按照成品紙年消費(fèi)量來合成。根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局及中國造紙年鑒的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，文化用紙類選用的指標(biāo)為消費(fèi)量:紙及紙板:新聞紙、消費(fèi)量:紙及紙板:涂布紙和消費(fèi)量:紙及紙板:未涂布印刷書寫紙。包裝用紙類選用的是白紙板、箱紙板、瓦楞原紙和其他類包裝用紙的消費(fèi)量。生活用紙則使用指標(biāo)消費(fèi)量:紙及紙板:生活用紙。

通過對消費(fèi)量加總計(jì)算得到文化用紙權(quán)重為30%，包裝用紙權(quán)重約為63%，生活用紙權(quán)重為7%?？梢娤掠涡袠I(yè)中包裝行業(yè)占了非常大的比重，其次是印刷行業(yè)，再者是生活用紙行業(yè)。從占比變化趨勢上看，包裝用紙占比增大，文化用紙占比減小，生活用紙占比較為穩(wěn)定。

文化用紙需求

文化用紙主要包括新聞紙、雙膠紙、書寫紙和銅版紙等。新聞紙以機(jī)械木漿為主要原料，是書籍、報(bào)刊的主要用紙。雙膠紙用于中低檔彩色印刷或高檔單色印刷,書寫紙則用于制成練習(xí)簿等中低檔紙制品。銅版紙是以原紙涂布白色涂料制成的高級(jí)印刷紙，主要用于雜志內(nèi)頁、商品廣告等。

在文化用紙消費(fèi)量結(jié)構(gòu)中，未涂布印刷書寫紙占了較大比重，其次是涂布紙與新聞紙。涂布紙可關(guān)注銅版紙，其主要用于汽車、房地產(chǎn)等商業(yè)宣傳等，此類用途對紙張材質(zhì)要求較高且與經(jīng)濟(jì)狀況關(guān)聯(lián)程度大。新聞紙占比的下滑主要由于下游傳統(tǒng)報(bào)業(yè)受到電子媒體的沖擊，整體需求萎縮。傳統(tǒng)的未涂布印刷書寫紙可關(guān)注雙膠紙，其下游為教材、圖書、期刊、辦公室用紙等。非涂布紙占了文化用紙的大部分，同時(shí)其消費(fèi)量占比也較為穩(wěn)定。

接下來尋找與文化用紙相關(guān)的需求領(lǐng)先需求指標(biāo)，為了找到表觀需求同比的領(lǐng)先指標(biāo)，將分為報(bào)紙、圖書期刊、教輔書寫紙三個(gè)部分來分析。首先是報(bào)紙，選擇了固定資產(chǎn)投資完成額:新聞出版業(yè):累計(jì)同比、報(bào)紙出版種數(shù):同比和報(bào)紙平均期印數(shù):同比三個(gè)指標(biāo)來分析指標(biāo)是否具有領(lǐng)先效應(yīng)。

統(tǒng)計(jì)了領(lǐng)先k期的指標(biāo)序列與表觀需求同比增速的相關(guān)系數(shù)，以此判斷指標(biāo)與造紙表觀需求的領(lǐng)先滯后關(guān)系。計(jì)算方法如下：

=(,?)

其中，為表觀需求同比增速，?為指標(biāo)x滯后k期的值。以當(dāng)期（k=0）的相關(guān)系數(shù)為基準(zhǔn)，若滯后k期的x的相關(guān)系數(shù)有明顯提升。x對y領(lǐng)先k期。結(jié)果如下：報(bào)紙相關(guān)需求指標(biāo)與表觀需求同比相關(guān)性

從結(jié)果可以看出，具有領(lǐng)先效應(yīng)且與表觀需求同比增速相關(guān)系數(shù)較大的是報(bào)紙平均期印數(shù):同比，領(lǐng)先滯后關(guān)系為領(lǐng)先11期。

對于圖書期刊相關(guān)指標(biāo)，選擇了圖書出版種數(shù):同比、期刊出版種數(shù):同比、出版物年末庫存量:同比和總印數(shù):兒童讀物(同比)四個(gè)指標(biāo)進(jìn)行檢驗(yàn)。圖書期刊相關(guān)需求指標(biāo)與表觀需求同比相關(guān)性

從結(jié)果可以看出，具有領(lǐng)先效應(yīng)且與表觀需求同比增速相關(guān)系數(shù)較大的是出版物年末庫存量:同比，領(lǐng)先滯后關(guān)系為領(lǐng)先11期。

文化用紙需求指標(biāo)的第三部分是教輔書寫紙相關(guān)指標(biāo)，這部分的指標(biāo)主要涉及教育方面。書寫紙還包括辦公書寫用紙，但這部分的需求相對穩(wěn)定，且教育行業(yè)的發(fā)展對就業(yè)與辦公用紙需求有潛在領(lǐng)先效應(yīng)。同時(shí)由于信息技術(shù)設(shè)備的普及，辦公用紙的需求也在承壓，而教育行業(yè)相對傳統(tǒng)，仍保留較大用紙需求。因此這里主要研究教育類需求指標(biāo)。教育行業(yè)的用紙需求集中在教材與書寫紙上，主要關(guān)注基數(shù)較大的小學(xué)與中學(xué)。選擇了總印數(shù):課本(同比)、課本出版總數(shù):中學(xué)(同比)、課本出版總數(shù):小學(xué)(同比)、初等教育:招生數(shù)(同比)、每十萬人口平均在校生數(shù):小學(xué)(同比)來分析其領(lǐng)先效應(yīng)。教輔書寫紙相關(guān)需求指標(biāo)與表觀需求同比相關(guān)性

從上圖五個(gè)指標(biāo)分析結(jié)果中，選擇是每十萬人口平均在校生數(shù):小學(xué)(同比)，領(lǐng)先滯后關(guān)系為領(lǐng)先11期。結(jié)合上述三類文化用紙需求指標(biāo)及其相關(guān)性，可以合成文化用紙潛在需求指標(biāo)，根據(jù)新聞紙消費(fèi)量占比，給予報(bào)紙類指標(biāo)0.15的權(quán)重，余下權(quán)重均分。

文化用紙潛在需求指標(biāo)=?(報(bào)紙平均期印數(shù):同比)?.?(出版物年末庫存量:同比)?.+(每十萬人口平均在校生數(shù):小學(xué)(同比))?.

包裝用紙需求

包裝用紙可關(guān)注牛皮紙、白板紙、瓦楞紙與箱板紙。牛皮紙適用于各種包裝用品，如紙袋、手提袋、牛皮紙盒等。白板紙是一種正面白色光滑、背面大部分是灰色的紙板，在單面彩印后常用于制作紙盒包裝。箱板紙與瓦楞紙則一般配套用作運(yùn)輸外包裝箱。從包裝用紙消費(fèi)占比結(jié)構(gòu)可以看出，箱板紙與瓦楞紙的占比相對較大且其占比有上升趨勢。其中箱板紙與瓦楞紙各占約33%，白板紙約占20%，其他包裝用紙消費(fèi)量占比在呈下降趨勢。其中，白板紙主要用于食品飲料煙酒等消費(fèi)品的內(nèi)包裝，箱板瓦楞紙主要用于家電等的外包裝，同時(shí)隨著網(wǎng)絡(luò)購物的普及，快遞業(yè)務(wù)也有大量包裝用紙需求。

根據(jù)最終產(chǎn)品類別，將包裝用紙表觀需求相關(guān)指標(biāo)分為食品煙酒類、醫(yī)藥類、電子產(chǎn)品類、家電類與快遞物流類。首先是食品飲料類，檢驗(yàn)了固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):食品制造業(yè):累計(jì)同比、固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):酒、飲料和精制茶制造業(yè):累計(jì)同比、固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):煙草制品業(yè):累計(jì)同比三個(gè)指標(biāo)來分析可選食品煙酒類包裝需求與表觀需求同比的相關(guān)性，結(jié)果如下圖：食品煙酒類包裝需求指標(biāo)與表觀需求同比相關(guān)性

從結(jié)果可以看出，三個(gè)指標(biāo)雖然與表觀需求同比存在一定相關(guān)性，但其對當(dāng)期的相關(guān)效應(yīng)并不明顯。由于箱板瓦楞紙?jiān)诎b紙中占較大權(quán)重，下面主要考慮家電與快遞兩類包裝需求，并尋找它們的領(lǐng)先指標(biāo)。

對于家電類包裝需求指標(biāo)，選用了庫存:家用空調(diào):當(dāng)月同比、庫存:冰箱:當(dāng)月同比、庫存:洗衣機(jī):當(dāng)月同比、新增產(chǎn)能:電視機(jī)(同比)、新增產(chǎn)能:家用電冰箱(同比)、新增產(chǎn)能:家用洗衣機(jī)(同比)六個(gè)指標(biāo)。下圖為此六個(gè)指標(biāo)與表觀需求同比的領(lǐng)先滯后關(guān)系。家電相關(guān)包裝需求指標(biāo)與表觀需求同比相關(guān)性

通過上圖結(jié)果，將新增產(chǎn)能:家用電冰箱(同比)選為領(lǐng)先指標(biāo)，領(lǐng)先滯后關(guān)系為領(lǐng)先11期。接下來是快遞類的包裝用紙需求指標(biāo)，選擇了中國快遞發(fā)展指數(shù):發(fā)展規(guī)模指數(shù)、貨物周轉(zhuǎn)量總計(jì):當(dāng)月同比、固定資產(chǎn)投資完成額:道路運(yùn)輸業(yè):累計(jì)同比，下圖為三個(gè)指標(biāo)的檢驗(yàn)結(jié)果。

對于醫(yī)藥類與電子產(chǎn)品類包裝需求指標(biāo)，選用了制造業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額累計(jì)同比相關(guān)指標(biāo)，涉及醫(yī)藥制造業(yè)、電子設(shè)備制造業(yè)儀器儀表制造業(yè)與電氣機(jī)械及器材制造業(yè)。下圖為此四個(gè)指標(biāo)與表觀需求同比的領(lǐng)先滯后關(guān)系。醫(yī)藥類與電子產(chǎn)品類包裝需求指標(biāo)與表觀需求同比相關(guān)性

可以看出，相關(guān)指標(biāo)與表觀需求雖然存在一定的相關(guān)，但對當(dāng)期相關(guān)性不顯著。對于快遞物流類包裝需求指標(biāo)，選取了快遞發(fā)展指數(shù)、貨物周轉(zhuǎn)量與道路運(yùn)輸業(yè)固定資產(chǎn)投資增速。下圖為選取的需求指標(biāo)與表觀需求同比的領(lǐng)先滯后關(guān)系?？爝f物流包裝需求指標(biāo)與表觀需求同比相關(guān)性

可以看出，選取中國快遞發(fā)展指數(shù):發(fā)展規(guī)模指數(shù)為領(lǐng)先指標(biāo)，領(lǐng)先滯后關(guān)系為領(lǐng)先11期。接下來將上述兩類包裝用紙需求指標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)化后再等權(quán)，可以合成包裝用紙潛在需求指標(biāo)。Z代表將指標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)化下同。

包裝用紙潛在需求指標(biāo)=[(新增產(chǎn)能:家用電冰箱(同比))+(中國快遞發(fā)展指數(shù):發(fā)展規(guī)模指數(shù))]/

生活用紙需求

生活用紙包括卷煙紙、衛(wèi)生紙、面巾紙等常見消費(fèi)紙品，生活用紙的消費(fèi)量約占總消費(fèi)量的7%。在生活用紙需求的分析中，一般認(rèn)為其需求受到經(jīng)濟(jì)狀況影響較小。同時(shí)在經(jīng)濟(jì)發(fā)展程度不同的地區(qū)，生活用紙需求也存在顯著差異。

生活用紙產(chǎn)品中有以原生木漿為原料的高質(zhì)量產(chǎn)業(yè)，也存在著以再生木漿和非木漿為原料的中低檔產(chǎn)品。由于原料、產(chǎn)能和地區(qū)發(fā)展等因素的影響，行業(yè)內(nèi)中低檔產(chǎn)品仍占據(jù)了相對較大的市場。在選擇領(lǐng)先指標(biāo)時(shí)，需要考慮地區(qū)消費(fèi)水平、居民可支配收入與消費(fèi)水平，同時(shí)也考慮發(fā)達(dá)地區(qū)外來務(wù)工人口和新增就業(yè)人數(shù)因素，用于檢驗(yàn)所處地區(qū)是否存在生活用紙需求拉動(dòng)效應(yīng)。

在指標(biāo)上選用了GDP:不變價(jià):當(dāng)季同比、城鎮(zhèn)新增就業(yè)人數(shù):累計(jì)同比、農(nóng)村外出務(wù)工勞動(dòng)力人數(shù):同比、城鎮(zhèn)居民人均可支配收入:實(shí)際累計(jì)同比四個(gè)指標(biāo)，分析了與生活用紙需求相關(guān)指標(biāo)與表觀需求同比的相關(guān)性，結(jié)果如下圖：生活用紙需求指標(biāo)與表觀需求同比相關(guān)性

從上圖結(jié)果看出具有領(lǐng)先效應(yīng)的是城鎮(zhèn)居民人均可支配收入:實(shí)際累計(jì)同比。與一般推測不同的是，此指標(biāo)的相關(guān)性為負(fù)，可以理解為消費(fèi)能力的提高將拉動(dòng)替代品需求，并讓生活用紙需求增速承壓。

2、潛在需求增速

根據(jù)文化用紙、包裝用紙、生活用紙的分類與各自尋找的領(lǐng)先指標(biāo)，能夠合成潛在需求增速指標(biāo)。三類紙張需求指標(biāo)的權(quán)重為各自在消費(fèi)總量中所占的權(quán)重。

潛在需求增速=文化用紙潛在需求指標(biāo)?.+包裝用紙潛在需求指標(biāo)?.+生活用紙潛在需求指標(biāo)?.

下圖為潛在需求增速與表觀需求同比的圖示。潛在需求增速與表觀需求同比

（三）、造紙行業(yè)供給增速

1、成品紙供給增速

分析成品紙供給增速從上游原材料入手。成品紙的上游原材料可分為木漿、廢紙漿和非木漿。其中木漿一般可分為針葉漿與闊葉漿。廢紙漿原料可分為國廢與外廢。非木漿一般指葦漿、竹漿、蔗渣漿、稻麥草漿和其他漿，主要用于生產(chǎn)一些對質(zhì)量等級(jí)要求較低的紙制品。

我國造紙?jiān)牧系倪M(jìn)口占比較高，從下圖可以看出，木漿進(jìn)口常年保持在60%以上。這一方面是由于我國林業(yè)資源的緊張稀缺限制了木漿的生產(chǎn)量。另一方面，國內(nèi)廢止處理回收機(jī)制仍在發(fā)展中，進(jìn)口廢紙占了廢紙消耗量近三分之一。造紙行業(yè)原料供給受政策因素沖擊較大，政策對造紙?jiān)瞎?yīng)的影響會(huì)傳導(dǎo)到相關(guān)指標(biāo)上。

供給方面的分析上，分析與造紙產(chǎn)能相關(guān)的領(lǐng)先指標(biāo)。尋找領(lǐng)先指標(biāo)時(shí)，考察的是指標(biāo)與國內(nèi)當(dāng)月成品紙產(chǎn)量同比的領(lǐng)先滯后關(guān)系。首先與原材料供應(yīng)密切相關(guān)的是產(chǎn)量與進(jìn)口量。同時(shí)，一般認(rèn)為原料當(dāng)期供需影響當(dāng)期價(jià)格，但當(dāng)期價(jià)格能影響未來的供給，因此原材料的價(jià)格指標(biāo)也可能是供給的領(lǐng)先指標(biāo)。行業(yè)固定資產(chǎn)投資可能與國內(nèi)成品紙供給有關(guān)聯(lián)。同時(shí)考慮到全球市場的影響，木漿的出運(yùn)量與庫存天數(shù)指標(biāo)能一定程度上反映全球的供需情況。選擇的指標(biāo)包括產(chǎn)量、行業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額增速、進(jìn)口量、價(jià)格指標(biāo)、出運(yùn)量、庫存天數(shù)指標(biāo)。

產(chǎn)量指標(biāo)產(chǎn)量指標(biāo)與當(dāng)期成品紙產(chǎn)量同比相關(guān)性

產(chǎn)量指標(biāo)選擇了木漿、廢紙漿和非木漿產(chǎn)量的同比指標(biāo)進(jìn)行檢驗(yàn)。從上圖中選擇對當(dāng)期有一定領(lǐng)先效應(yīng)的指標(biāo)產(chǎn)量:非木漿:同比，領(lǐng)先約3期。

行業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額增速指標(biāo)行業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額增速指標(biāo)與表觀需求同比相關(guān)性

可以看出指標(biāo)雖然存在一定相關(guān)，但對當(dāng)期的領(lǐng)先效應(yīng)并不明顯。進(jìn)口量指標(biāo)進(jìn)口量指標(biāo)與當(dāng)期成品紙產(chǎn)量同比相關(guān)性

進(jìn)口量指標(biāo)選擇了木漿、紙漿和廢紙的同比指標(biāo)進(jìn)行檢驗(yàn)?？梢钥闯鋈齻€(gè)進(jìn)口量指標(biāo)中具有一定領(lǐng)先效應(yīng)的是進(jìn)口數(shù)量:木漿(同比)，領(lǐng)先滯后關(guān)系為領(lǐng)先5期。

原料價(jià)格指標(biāo)

原料價(jià)格相關(guān)指標(biāo)選擇了中國造紙協(xié)會(huì)紙漿價(jià)格總指數(shù)，同時(shí)存在同一系列的物量指數(shù)指標(biāo)，也進(jìn)行了檢驗(yàn)。原料價(jià)格指標(biāo)與當(dāng)期成品紙產(chǎn)量同比相關(guān)性

價(jià)格一定程度上影響未來的成品紙供需。原料價(jià)格的變動(dòng)會(huì)使造紙廠商調(diào)整自身產(chǎn)能，從而影響供需關(guān)系。紙漿價(jià)格總指數(shù)的領(lǐng)先效應(yīng)達(dá)到12期，且為負(fù)相關(guān)，即紙漿價(jià)格上漲遏制成品紙產(chǎn)量的增加。

出運(yùn)量與庫存天數(shù)指標(biāo)

考慮全球范圍的原料供應(yīng)情況，這里將木漿全球出運(yùn)量與庫存天數(shù)相關(guān)指標(biāo)進(jìn)行了領(lǐng)先滯后檢驗(yàn)。由下圖結(jié)果可見出運(yùn)量指標(biāo)領(lǐng)先滯后關(guān)系不明顯，庫存天數(shù)的領(lǐng)先效應(yīng)不穩(wěn)定且相關(guān)性解釋性較弱，因此不納入指標(biāo)選擇。出運(yùn)量、庫存天數(shù)指標(biāo)與當(dāng)期成品紙產(chǎn)量同比相關(guān)性

2、潛在供給增速

根據(jù)領(lǐng)先指標(biāo)的選擇，能夠合成潛在供給增速指標(biāo)，指標(biāo)為等權(quán)重合成，同時(shí)將相關(guān)性方向考慮在內(nèi)，合成公式如下。

潛在供給增速指標(biāo)=((進(jìn)口數(shù)量:木漿:同比)?(中國造紙協(xié)會(huì)紙漿價(jià)格總指數(shù))+(產(chǎn)量:非木漿(同比)))/

下圖為潛在供給增速與產(chǎn)量同比的圖示。潛在供給增速指標(biāo)與產(chǎn)量同比

（四）、造紙行業(yè)供需景氣度的構(gòu)造

使用合成的潛在需求增速與潛在供給增速指標(biāo)，結(jié)合表觀供給與表觀需求，來合成造紙行業(yè)供需景氣度。

供需景氣度=(表觀需求?(+潛在需求增速)?表觀供給?(