教育行業(yè)全市場教育策略報告：最嚴(yán)禁補令下k12公司緣何表現(xiàn)不一

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內(nèi)容目錄

本周行業(yè)要聞盤點：最嚴(yán)禁補令下，緣何k12公司表現(xiàn)不一？ 5

k12教培嚴(yán)監(jiān)管，行業(yè)洗牌加速推進 5

1.2.市場結(jié)構(gòu)分散，2017年CR5僅為4.7% 6

行業(yè)監(jiān)管陣痛作用，營收增速普遍放緩 7

新東方：業(yè)績增長強勁，經(jīng)營利潤率持續(xù)改善 8

好未來：營收增速優(yōu)勢縮小，首次出現(xiàn)虧損 9

精銳教育：合規(guī)監(jiān)管下實現(xiàn)近40%增長，預(yù)計后續(xù)進入穩(wěn)健增長通道 11

行業(yè)共性：受監(jiān)管陣痛影響，營收增速普遍放緩 12

一級市場創(chuàng)投項目進展 14

教育全市場關(guān)鍵數(shù)據(jù)追蹤 15

2.1.板塊數(shù)據(jù)（0729-0802） 15

交易數(shù)據(jù) 15

新掛牌公司&增發(fā)統(tǒng)計一覽 16

最新IPO排隊、輔導(dǎo)情況 16

重要公司公告速覽 17

新三板市場重點公司公告 17

A股市場重點公司公告 17

海外市場公司公告 17

圖表目錄

圖1：2018年8月“禁補令”主要內(nèi)容 5

圖2：2018年k12教培機構(gòu)整治路線圖 6

圖3：前五大機構(gòu)占比達(dá)到4.7%（以2017年收益計算） 6

圖4：前五大機構(gòu)收益情況（億元，2017年收益） 6

圖5：K12教培市場主體一覽 7

圖6：新東方財報公布之后股價上升 7

圖7：好未來財報公布之后股價下降 7

圖8：新東方單季度營收及增速 8

圖9：新東方單季度凈利潤及增速 8

圖10：新東方各季度招生人數(shù)及增速 9

圖11：新東方學(xué)習(xí)中心數(shù)量 9

圖12：新東方單季度費用率 9

圖13：新東方單季度盈利能力 9

圖14：好未來單季度營收及增速 10

圖15：好未來單季度凈利潤及增速 10

圖16：好未來學(xué)習(xí)中心數(shù)量 10

圖17：好未來各季度招生人數(shù)及增速 10

圖18：好未來單季度費用率 11

圖19：好未來單季度盈利能力 11

圖20：精銳教育單季度營收及增速 11

圖21：精銳教育單季度凈利潤及增速 11

圖22：精銳教育學(xué)習(xí)中心數(shù)量 12

圖23：精銳教育教室數(shù)量 12

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圖24：精銳教育單季度盈利能力 12

圖25：三大k12公司單季度營收增速 13

圖26：三大k12公司單季度凈利潤增速 13

圖27：三家公司主要經(jīng)營戰(zhàn)略 13

圖28：主要指數(shù)周漲跌幅 15

圖29：周漲跌幅與成交額環(huán)比情況 15

圖30：教育其他指數(shù) 15

圖31：A股教育本周漲幅前十（0729-0802） 16

圖32：新三板教育做市公司本周漲幅排名（0729-0802） 16

圖33：港股教育本周漲幅前五（0729-0802） 16

圖34：美股教育本周漲幅前五（0729-0802） 16

表1：我國k12教育相關(guān)監(jiān)管文件 5

表2：k12五大龍頭具體經(jīng)營數(shù)據(jù) 8

表3：教育行業(yè)本周一級創(chuàng)投項目（0729-0802） 14

表4：新三板教育公司相關(guān)IPO排隊、上市輔導(dǎo)情況（截止20190802） 16

表5：新三板教育企業(yè)本周重要公告（0729-0802） 17

表6：A股教育企業(yè)本周重要公告（0729-0802） 17

表7：海外教育企業(yè)本周重要公告（0729-0802） 17

本周行業(yè)要聞盤點：最嚴(yán)禁補令下，緣何k12公司表現(xiàn)不一？

k12教培嚴(yán)監(jiān)管，行業(yè)洗牌加速推進

k12課外培訓(xùn)機構(gòu)在2018年迎來“嚴(yán)監(jiān)管”態(tài)勢，其中2018年2月26日，教育部辦公廳等四部門聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于切實減輕中小學(xué)生課外負(fù)擔(dān)開展校外培訓(xùn)機構(gòu)專項治理行動的通知》，正式開啟2018年“校外培訓(xùn)”整治工作；而3月5日人大會議將“著力解決中小學(xué)生課外

負(fù)擔(dān)重問題”寫入了2018年“政府工作報告”，在“減負(fù)”主旋律下的校外培訓(xùn)機構(gòu)整治正在逐步推進。

表1：我國k12教育相關(guān)監(jiān)管文件

分類 時間 文件 內(nèi)容

2018年2月 《教育部2018年工作要點》 推動解決中小學(xué)課外負(fù)擔(dān)重

2018年8月 民促法送審稿 建立預(yù)付管理風(fēng)險防范機制，合理確定收費標(biāo)準(zhǔn)和收費周期

k12課外輔導(dǎo)

2018年8月 《關(guān)于規(guī)范培訓(xùn)機構(gòu)發(fā)展的意見》對校外培訓(xùn)機構(gòu)的設(shè)臵標(biāo)準(zhǔn)、審批登記、培訓(xùn)行為、日常

監(jiān)管等作出具體規(guī)定

2018年12月 《中小學(xué)生減負(fù)措施三十條》 嚴(yán)禁超標(biāo)培訓(xùn)、嚴(yán)禁招生與升學(xué)掛鉤

2019年2月 《教育部2019年工作要點》 深化入學(xué)改革，規(guī)范校外培訓(xùn)機構(gòu)

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2019年7月 《關(guān)于深化教育教學(xué)改革全面提 演進以各類考試、競賽、培訓(xùn)成績作為招生依據(jù)，不得以高義務(wù)教育質(zhì)量的意見》 面試、評測等名義選拔學(xué)生。

資料來源：教育部，整理

國家出臺多項政策，旨在實現(xiàn)學(xué)生減負(fù)、規(guī)范課外培訓(xùn)市場。為切實減輕中小學(xué)過重課外負(fù)擔(dān)，促進校外培訓(xùn)機構(gòu)規(guī)范有序發(fā)展，國務(wù)院辦公廳8月22日發(fā)布《規(guī)范校外培訓(xùn)機構(gòu)發(fā)展的意見》，其中明確：

審批登記：校外培訓(xùn)機構(gòu)必須經(jīng)審批取得辦學(xué)許可證后，登記取得營業(yè)執(zhí)照才能開展培訓(xùn)。已取得辦學(xué)許可證和營業(yè)執(zhí)照的，如不符合設(shè)臵標(biāo)準(zhǔn)，應(yīng)當(dāng)按標(biāo)準(zhǔn)要求整改，整改不到位的要依法吊銷辦學(xué)許可證，終止培訓(xùn)活動，并依法辦理變更或注銷登記；

屬地原則：縣級教育部門負(fù)責(zé)審批頒發(fā)辦學(xué)許可證，未經(jīng)教育部門批準(zhǔn)，任何校外培訓(xùn)機構(gòu)不得以家教、咨詢、文化傳播等名義面向中小學(xué)生開展培訓(xùn)業(yè)務(wù)。校外培訓(xùn)機構(gòu)在同一縣域設(shè)立分支機構(gòu)或培訓(xùn)點的，均須經(jīng)過批準(zhǔn)；跨縣域設(shè)立分支機構(gòu)或培訓(xùn)點的，需到分支機構(gòu)或培訓(xùn)點所在地縣級教育部門審批。中小學(xué)校不得舉辦或參與舉辦校外培訓(xùn)機構(gòu)。

圖1：2018年8月“禁補令”主要內(nèi)容

資料來源：教育部，

圖2：2018年k12教培機構(gòu)整治路線圖

資料來源：教育部，國務(wù)院，整理制圖

2019年教培行業(yè)監(jiān)管依舊趨嚴(yán)。教育部副部長鄭富芝在答記者問時表示，校外培訓(xùn)機構(gòu)的治理已進入第二階段，關(guān)鍵是堅決杜絕超前、超標(biāo)的培訓(xùn)行為，防止層層加碼。隨之而來的則是教培機構(gòu)的合規(guī)成本不斷上升，政府對教培機構(gòu)辦學(xué)要求增多，擴張速度受限。目前教培機構(gòu)監(jiān)管愈漸趨嚴(yán)、整頓力度也在加強，預(yù)計民促法實施條例將會根據(jù)各方意見進行相應(yīng)修改和補充。伴隨著民促法和國家整治條例的陸續(xù)出臺，對于k12教培行業(yè)而言，短期內(nèi)或承壓，然從長期來看，市場更加規(guī)范帶來的是龍頭機構(gòu)的市場份額進一步提升；除此之外，素質(zhì)教育板塊發(fā)展或迎來重要機會。

市場結(jié)構(gòu)分散，2017年CR5僅為4.7%

以2017年收益計，k12課外輔導(dǎo)行業(yè)排名前5大巨頭均已上市（新東方、好未來、學(xué)大教育、精銳教育、卓越教育）。根據(jù)Frost＆Sullivan，截至2017年按收益計算，全國排名前5位的企業(yè)占K12課外教育市場的4.7%，其中卓越教育排名第5位，收益為11.1億元，占全國市場份額0.3%。新東方、好未來兩大巨頭在營收、學(xué)員規(guī)模、行業(yè)影響力等方面均具有很強的優(yōu)勢，兩大龍頭領(lǐng)銜占比可達(dá)到3.1%；學(xué)大教育、精銳教育分別以0.7%、0.6%次之。

圖3：前五大機構(gòu)占比達(dá)到4.7%（以2017年收益計算） 圖4：前五大機構(gòu)收益情況（億元，2017年收益）

其他機構(gòu)新東方好未來學(xué)大教育精銳教育卓越教育 收益情況（億元）

其他機構(gòu),

95.30%

其他,

4.70%

學(xué)大教育,

0.70%

好未來,1.30%

新東方,1.80%

精銳教育,

0.60%

卓越教育,

0.30%

卓越教育精銳教育學(xué)大教育好未來新東方

11.1

21.8

27.8

53

70.3

0

20 40 60 80

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資料來源：Frost＆Sullivan， 資料來源：Frost＆Sullivan，注：不包括語言培訓(xùn)

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K12梯隊分化明顯，合規(guī)的壓力下行業(yè)進入深度調(diào)整期。細(xì)分k12教培市場，全國40萬家培訓(xùn)輔導(dǎo)機構(gòu)中可以劃分為三大類。其中第一類是行業(yè)巨頭，包括全國性龍頭（好未來、新東方，營收水平在30億元以上）和區(qū)域性龍頭（主要是區(qū)域發(fā)展較好，營收水平在5-30億之間，如學(xué)大教育、卓越教育、昂立教育等）；第二類主要是區(qū)域性機構(gòu)，營收水平較低，包括佳一教育、高思教育、龍門教育等。第三類是各地小機構(gòu)、小作坊，面臨著資質(zhì)問題。在禁補令的洗牌關(guān)鍵節(jié)點，在合規(guī)的壓力推動行業(yè)進入深度調(diào)整期。

圖5：K12教培市場主體一覽

資料來源：各公司公告，整理制圖

行業(yè)監(jiān)管陣痛作用，營收增速普遍放緩

好未來(TAL.N)、新東方（EDU.N）、精銳教育（ONE.N）最近分別公布2020財年第一季度

（0301-0531）、2019財年第四季度業(yè)績（0301-0531）以及2019年第三季度業(yè)績

（0301-0531），此前新東方財報后股價漲幅達(dá)9%，創(chuàng)歷史新高；而好未來營收和利潤均不及預(yù)期，盤前股價重挫9%。

圖6：新東方財報公布之后股價上升 圖7：好未來財報公布之后股價下降

資料來源：wind， 資料來源：wind，

在“史上最嚴(yán)禁補令”的強監(jiān)管期，新東方、好未來兩家教育頭部公司都面臨著增速放緩、利潤下滑的情況；而精銳教育增速較為突出。由于學(xué)大教育和卓越教育尚未披露最新財報，

我們將通過對新東方、好未來以及精銳教育這三家公司進行具體分析。

表2：k12五大龍頭具體經(jīng)營數(shù)據(jù)

團

學(xué)科

全學(xué)科

全學(xué)科

全學(xué)科

全學(xué)科

形式

大班課、小班課

小班課

1對1小班課

1對1小班課

小班課

學(xué)生人數(shù)（萬人）

275.6

171.819

52.45

59.33

學(xué)習(xí)中心

1233

725

600+

430

242

地域

全國性

全國性

全國性

全國性

區(qū)域性

會計期間

FY2019Q4

FY2020Q1

2019Q1

FY2019Q3

2018H2

營收（億元）

58.15

48.45

7.59

10.93

7.52

凈利潤（萬元）

29837.66

-5039.18

252.48

10949.7

-515.5

毛利率

55.95%

54.91%

25.45%

50.39%

38.85%

凈利率

4.49%

-1.45%

0.15%

9.26%

-0.69%

市值

164億美元

193億美元

21.62億元

12.86億美元

18.35億元

項目 新東方 好未來 學(xué)大教育 精銳教育 卓越教育集

資料來源：公司公告，整理 財年截止日期：（新東方5-31、好未來02-28、卓越12-31、學(xué)大12-31、精銳8-31）數(shù)據(jù)對應(yīng)是該報告期數(shù)據(jù)

新東方：業(yè)績增長強勁，經(jīng)營利潤率持續(xù)改善

7月23日，新東方發(fā)布2019財年Q4財報。新東方第四財季營收8.429億美元，同比增20.2%；凈利潤4320萬美元，同比下降33.5%；調(diào)整后凈利潤9510萬美元，同比增8.9%。從全年數(shù)據(jù)來看，新東方2019財年全年凈收入為30.96億美元，同比增長26.5%；全年運營利潤為3.06億美元，同比增長16.2%；全年非GAAP運營利潤為3.77億美元，同比增長17.6%。

圖8：新東方單季度營收及增速 圖9：新東方單季度凈利潤及增速

單季度（億美元） yoy

10

9

8

7

6

5

4

3

2

1

19Q4

19Q3

19Q2

19Q1

18Q4

18Q3

18Q2

18Q1

17Q4

17Q3

17Q2

17Q1

0

50.00%

45.00%

40.00%

35.00%

30.00%

25.00%

20.00%

15.00%

10.00%

5.00%

0.00%

2

1.5

1

0.5

0

-0.5

單季度凈利潤（億美元） yoy

200.00%

100.00%

0.00%

-100.00%

-200.00%

-300.00%

-400.00%

-500.00%

19Q4

19Q3

19Q2

19Q1

18Q4

18Q3

18Q2

18Q1

17Q4

17Q3

17Q2

17Q1

-600.00%

-700.00%

-800.00%

本報告版權(quán)屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。

資料來源：Bloomberg， 資料來源：Bloomberg，

校區(qū)持續(xù)拓展，以下沉市場快速擴張。截至2019年5月31日，學(xué)習(xí)中心總數(shù)達(dá)1233家，

與去年同期相比凈增152家(2018年同期學(xué)習(xí)中心總數(shù)為1081家)，與上季度相比凈增69

家。截至2019年5月31日，學(xué)?？倲?shù)為95家。新東方進一步激發(fā)三、四線城市和偏遠(yuǎn)地

區(qū)的用戶需求，從而使新東方在這些地區(qū)的業(yè)務(wù)得到快速拓展。新東方2019財年第四季度學(xué)生報名人數(shù)約為275.6萬人，同比上升33.9%。

除此之外，新東方2019財年第四季度凈收入同比增長20.2%，主要受K12中小學(xué)全科課后教育業(yè)務(wù)推動，該業(yè)務(wù)在第四季度取得約28.5%的顯著增長。其中優(yōu)能中學(xué)教育業(yè)務(wù)取得約27.2%的收入增長，泡泡少兒教育業(yè)務(wù)收入則同比增長達(dá)31.0%。（公司公告）

圖10：新東方各季度招生人數(shù)及增速 圖11：新東方學(xué)習(xí)中心數(shù)量

300

250

200

150

100

50

0

招生人數(shù)（萬人) yoy

160.00%

140.00%

120.00%

100.00%

80.00%

60.00%

40.00%

20.00%

19Q4

19Q3

19Q2

19Q1

18Q4

18Q3

18Q2

18Q1

17Q4

17Q3

17Q2

17Q1

16Q4

16Q3

16Q2

0.00%

1400

1200

1000

800

600

400

200

0

學(xué)習(xí)中心

19Q4

19Q3

19Q2

19Q1

18Q4

18Q3

18Q2

18Q1

17Q4

17Q3

17Q2

17Q1

資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，

規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)，費用率逐步下降。公司規(guī)模效應(yīng)逐步顯現(xiàn)，其中費用率水平逐步降低，2018全財年公司銷售/管理費用率分別為12.4%(-0.9pct)、33.4%(-0.8pct)。新東方在2018財年穩(wěn)步拓展業(yè)務(wù)的同時更專注于提升經(jīng)營效率。第四季度新東方延續(xù)上季度的強勁勢頭，成功在經(jīng)營利潤率方面達(dá)成顯著提升。第四季度新東方的非GAAP經(jīng)營利潤同比增長30.3%至1.03億美元，非GAAP經(jīng)營利潤率由去年的11.2%上升至12.2%，同比增長100個基點。

圖12：新東方單季度費用率 圖13：新東方單季度盈利能力

銷售費用率 管理費用率

毛利率 Non-Gaap經(jīng)營利潤率

45%

40%

35%

30%

25%

20%

15%

10%

5%

19Q4

19Q3

19Q2

19Q1

18Q4

18Q3

18Q2

18Q1

17Q4

17Q3

17Q2

17Q1

16Q4

16Q3

16Q2

16Q1

0%

70%

60%

50%

40%

30%

20%

10%

19Q4

19Q3

19Q2

19Q1

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18Q3

18Q2

18Q1

17Q4

17Q3

17Q2

17Q1

0%

-10%

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資料來源：Bloomberg， 資料來源：Bloomberg，

好未來：營收增速優(yōu)勢縮小，首次出現(xiàn)虧損

7月25日，好未來公布了截至2019年5月31日的2012財年第一季度報告（好未來財年3

月1日-次年2月28日），凈收入7.028億美元，同比增長27.6%。歸屬于好未來的凈虧損為730萬美元，去年同期歸屬于好未來的凈利潤為6680萬美元。公司預(yù)計FY2020Q2營業(yè)收入為8.96到9.17億美元，+28%-31%YoY，以人民幣計，預(yù)計為+32%-35%YoY。

自上市以來首次出現(xiàn)虧損，營收增速放緩、利潤端承壓明顯。2010年上市以來，公司的營收從2011財年（截至當(dāng)年2月底）1.11億美元上升至2019財年25.63億美元，同期的歸母凈利潤從0.24億美元上升至3.67億美元，復(fù)合增速分別達(dá)到48.06%以及40.62%。好未來財報披露，隨著連續(xù)4個季度的營收增速下滑，目前好未來相對新東方的營收增速優(yōu)勢已

經(jīng)迅速縮小。在2020財年第一季度，由于在多個投資標(biāo)的上產(chǎn)生的價值損失，導(dǎo)致好未來

長期投資減值損失5060萬美元，去年同期該項金額僅為970萬美元。

圖14：好未來單季度營收及增速 圖15：好未來單季度凈利潤及增速

單季度（億美元） yoy

8

7

6

5

4

3

2

1

20Q1

19Q4

19Q3

19Q2

19Q1

18Q4

18Q3

18Q2

18Q1

17Q4

17Q3

17Q2

17Q1

0

90.00%

80.00%

70.00%

60.00%

50.00%

40.00%

30.00%

20.00%

10.00%

0.00%

1.4

1.2

1

0.8

0.6

0.4

0.2

0

-0.2

單季度（億美元） yoy

250.00%

200.00%

150.00%

100.00%

50.00%

0.00%

-50.00%

20Q1

19Q4

19Q3

19Q2

19Q1

18Q4

18Q3

18Q2

18Q1

17Q4

17Q3

17Q2

17Q1

-100.00%

-150.00%

資料來源：Bloomberg， 資料來源：Bloomberg，

2020財年1季度擴張有所提速，重點強調(diào)多元化和“網(wǎng)?！?。好未來FY2020Q1單季度網(wǎng)點

增加49個，總數(shù)達(dá)到725個，擴張有所提速。且FY2020Q1正價長期課程學(xué)生人數(shù)達(dá)122.18萬人，+40.6%YoY。2019財年學(xué)而思網(wǎng)校營收以人民幣計算增長超過180%，2020財年一季度學(xué)而思網(wǎng)校以人民幣計算的收入增長速度達(dá)到122%。正價班學(xué)生人次超過50萬，人次同比增長121%。

收入方面，本季度學(xué)而思網(wǎng)校貢獻好未來總收入的15%，占正價班總?cè)舜蔚?1%；而去年同期占總收入的9%，占正價班總?cè)舜?9%。從定價來看，網(wǎng)校課程平均銷售價格按人民幣計算增長7.8%。（公司電話會）

圖16：好未來學(xué)習(xí)中心數(shù)量 圖17：好未來各季度招生人數(shù)及增速

800

700

600

500

400

300

200

100

0

學(xué)習(xí)中心總數(shù) 新增學(xué)習(xí)中心

70

60

50

40

30

20

10

0

20Q1

19Q4

19Q3

19Q2

19Q1

18Q4

18Q3

18Q2

18Q1

17Q4

17Q3

17Q2

17Q1

16Q4

16Q3

16Q2

16Q1

15Q4

-10

600

500

400

300

200

100

0

招生人數(shù)（萬人) yoy

1.4

1.2

1

0.8

0.6

0.4

0.2

0

20Q1

19Q3

19Q1

18Q3

18Q1

17Q3

17Q1

16Q3

16Q1

15Q3

15Q1

-0.2

本報告版權(quán)屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。

資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，注：2020財年1季度人數(shù)僅統(tǒng)計正價長期課程人數(shù)

大力發(fā)展網(wǎng)校業(yè)務(wù)，營銷費用快速增長。在營收同比增長的情況下，利潤大幅下降主要是受到銷售成本、管理成本以及以股份為基礎(chǔ)的補償費用增加等因素的影響。好未來精準(zhǔn)的營銷策路、前幾季的續(xù)報以及用戶對在線教育的需求增長，使得在線教育業(yè)務(wù)快速發(fā)展。然而大力發(fā)展網(wǎng)校業(yè)務(wù)的好未來同樣面臨營銷費用的急速增長。2020財年一季度毛利率54.9%/+2.3pct，銷售費用率22.1%/+4.9pct，管理費用率25.0%/+2.3pct。伴隨好未來線上業(yè)務(wù)的營銷投入增加，利潤端承壓明顯。

圖18：好未來單季度費用率 圖19：好未來單季度盈利能力

35%

30%

25%

20%

15%

10%

5%

0%

銷售費用率 管理費用率

16Q116Q317Q117Q318Q118Q319Q119Q320Q1

70%

60%

50%

40%

30%

20%

10%

0%

毛利率 Non-Gaap經(jīng)營利潤率

20Q1

19Q4

19Q3

19Q2

19Q1

18Q4

18Q3

18Q2

18Q1

17Q4

17Q3

17Q2

17Q1

16Q4

16Q3

16Q2

16Q1

資料來源：Bloomberg， 資料來源：Bloomberg，

精銳教育：實現(xiàn)近40%增長，預(yù)計后續(xù)進入穩(wěn)健增長通道

精銳教育發(fā)布2019財年第三季度(截至2019年5月31日)財務(wù)業(yè)績，其中凈收入總額為10.93

億元人民幣(1.58億美元)，同比增長32.6%。

2019Q3營收增速32.6%，2019財年前九月凈收入同比增長39.1%。自2018年Q4季度以來，精銳收入端均保持在40%以上的增長，2019Q3同比增長32.6%，營收增速有所放緩。此次財報發(fā)布，精銳教育預(yù)期凈營業(yè)收入在人民幣38.6億元(合5.76億美元)至40億元(合

5.98億美元)之間，對比2018財年的同比增長在35%到40%之間（原本預(yù)期40-45%增速）。

圖20：精銳教育單季度營收及增速 圖21：精銳教育單季度凈利潤及增速

1.8

1.6

1.4

1.2

1

0.8

0.6

0.4

0.2

0

單季度（億美元） yoy

60%

50%

40%

30%

20%

10%

19Q3

19Q2

19Q1

18Q4

18Q3

18Q2

18Q1

17Q4

17Q3

17Q2

17Q1

0%

2000

1500

1000

500

0

-500

單季度（萬美元） yoy

7

6

5

4

3

2

1

0

19Q3

19Q2

19Q1

18Q4

18Q3

18Q2

18Q1

17Q4

17Q3

17Q2

17Q1

-1

-2

本報告版權(quán)屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。

資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，

公司收入保持快速增長主要系招生人數(shù)快速增長，精銳VIP、至慧學(xué)堂、小小地球三大業(yè)務(wù)加快全國化布局。公司月均在讀學(xué)生數(shù)為174835，同比增長40%，其中，精銳VIP、精銳至慧學(xué)堂和小小地球少兒英語的月平均在讀人數(shù)分別較2018財年同期同比增長15.5%、37.0%和159.0%。截至2019年5月31日，精銳教育學(xué)習(xí)中心數(shù)量達(dá)430家，教室數(shù)較2018財年同期增加25.1%，其中精銳教育VIP學(xué)習(xí)中心284個，至慧學(xué)堂學(xué)習(xí)中心93個，小小地球少兒英語學(xué)習(xí)中心42個，天津華英學(xué)習(xí)中心11個。

圖22：精銳教育學(xué)習(xí)中心數(shù)量 圖23：精銳教育教室數(shù)量

天津華英 小小地球 至慧學(xué)堂

精銳VIP 合計

教室數(shù)量

500

450

400

300

10000

250

8000

200

6000

150

4000

350

16000

14000

12000

100

50

0

2019Q1 2019Q2 2019Q3

2000

0

2016

2017

2018

2019Q3

本報告版權(quán)屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。

資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，

隨著線下擴張推進，2019Q3毛利率為50.39%、同比下降4.9pct，前三季度毛利率為47.6%，同比下降3.1pct。公司進入線下擴張期，新建大量學(xué)習(xí)中心導(dǎo)致房租成本、人工成本等大幅增加。其中2019Q3人工成本、房租成本、折舊攤銷占收入比分別為30.5%（+2.3pct）、10.9%

（+1.9pct）、3.5%（+0.4pct）。

圖24：精銳教育單季度盈利能力

毛利率（%） 凈利率（%）

17Q1 17Q2 17Q3 17Q4 18Q1 18Q2 18Q3 18Q4 19Q1 19Q2 19Q3

60

50

40

30

20

10

0

-10

資料來源：公司公告，

1.3.4.行業(yè)共性：受監(jiān)管陣痛影響，營收增速普遍放緩

橫向比較，K12教培行業(yè)普遍出現(xiàn)營收增速放緩的趨勢。自2018年禁補令頒布以來，從業(yè)績上看，k12教培公司營收增速出現(xiàn)放緩。其中：

好未來：營收增速從之前60%+下降至目前30%左右的增速，預(yù)計未來將保持在30%左右的穩(wěn)健增長通道；

新東方：從業(yè)績來看營收增速也出現(xiàn)逐漸放緩，由之前的40%+的增速下滑至20%左右增速；

精銳教育集團：公司在2019Q3季度增速放緩、利潤承壓中給出的解釋是“由于快速擴張和2019財年的一次性監(jiān)管影響?！?/p>

圖25：三大k12公司單季度營收增速

80%

70%

60%

50%

40%

30%

20%

10%

0%

新東方 好未來 精銳教育

18Q1 18Q2 18Q3 18Q4 19Q1 19Q2 19Q3

本報告版權(quán)屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。

資料來源：Bloomberg，

圖26：三大k12公司單季度凈利潤增速

新東方 好未來 精銳教育

18Q1

18Q2

18Q3

18Q4

19Q1

19Q2

19Q3

8

6

4

2

0

-2

-4

-6

-8

資料來源：Bloomberg，

縱觀三家公司，新東方主要重心仍在線下網(wǎng)點擴張，特別是進一步激發(fā)三、四線城市和偏遠(yuǎn)

地區(qū)的用戶需求，向下沉市場快速擴張；整體上看校區(qū)利用率提升+規(guī)模效應(yīng)降費，Non-GAAP經(jīng)營利潤率繼續(xù)回升、長期維持17%；好未來重心主要在線上學(xué)而思網(wǎng)校的投入，進行營銷獲客費用。精銳教育處于快速擴張區(qū)間、覆蓋城市由2015財年的14個增加至2019Q3的43個，未來預(yù)計進入穩(wěn)健增長區(qū)間。

圖27：三家公司主要經(jīng)營戰(zhàn)略

資料來源：公司公告，整理

一級市場創(chuàng)投項目進展

表3：教育行業(yè)本周一級創(chuàng)投項目（0729-0802）

時間 內(nèi)容 金額 輪次 投資機構(gòu)

7月29日

母嬰健康教育服務(wù)平臺「三優(yōu)親子」近日獲得新一輪融資，融資金額數(shù)千萬將用于線下托育機構(gòu)市場的拓寬以及教研和教師質(zhì)量的升級，平臺估值超6億。

數(shù)千萬元

7月29日 獲遠(yuǎn)洋資本數(shù)千萬元A輪融資，美行思遠(yuǎn)將發(fā)力藝術(shù)留學(xué)、音樂留學(xué) 數(shù)千萬

元

A輪 遠(yuǎn)洋資本

7月30日 兒童創(chuàng)新教育或成消費入口，「愛得文兒童博物館」獲近千萬元天使輪融資

數(shù)千萬 天使

元 輪

藍(lán)象資本等

7月30日 “家有學(xué)霸”完成過億元C輪融資，投資方為鼎暉投資和新東方 億元 C輪 鼎暉投資

和新東方

7月31日 獲瓜子二手車楊浩涌天使投資，「彩貝學(xué)堂」想用“財商課+重服務(wù)”切入互聯(lián)網(wǎng)天使保險理財 輪

楊浩涌

本報告版權(quán)屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。

7月31日 深耕中學(xué)生涯教育，51選校獲千萬元A輪融資 千萬元 A輪 佳發(fā)教育

資料來源：鯨媒體，芥末堆，投資界，

教育全市場關(guān)鍵數(shù)據(jù)追蹤

2.1.板塊數(shù)據(jù)（0729-0802）

本周上證綜指下跌2.60%，成交額環(huán)比上漲0.58%；深證綜指下跌2.13%，成交額環(huán)比上漲2.00%；滬深300指數(shù)下跌2.88%，成交額環(huán)比上漲2.43%；中小板指數(shù)下跌2.16%，成交額環(huán)比上漲3.17%；創(chuàng)業(yè)板指數(shù)下跌0.33%，成交額環(huán)比上漲1.17%；教育指數(shù)下跌2.30%，成交額環(huán)比下跌3.65%；新三板做市指數(shù)上漲2.30%，成交額環(huán)比上漲134.50%。

圖28：主要指數(shù)周漲跌幅 圖29：周漲跌幅與成交額環(huán)比情況

周漲跌幅

2.30%

-0.33%

-2.13%

-2.16%

-2.60%

-2.30%

-2.88%

3.0%

2.0%

1.0%

0.0%

-1.0%

-2.0%

-3.0%

-4.0%

160%

40%

20%

00%

80%

60%

40%

20%

0%

-20%

134.50%

0.58%2.00%2.43%3.17%1.17%

-3.65%

1

1

1

周漲跌幅 成交額環(huán)比

本報告版權(quán)屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。

資料來源：Wind 資料來源：Wind

在具體指標(biāo)中，教育服務(wù)指數(shù)下跌2.00%，成交額環(huán)比下跌8.69%；在線教育指數(shù)下跌2.84%，成交額環(huán)比下跌16.69%；職業(yè)教育指數(shù)下跌2.82%，成交額環(huán)比下跌12.91%。

圖30：教育其他指數(shù)

周漲跌幅 成交額環(huán)比

-2.84%

-2.82%

-2.00%

-8.69%

-12.91%

-16.69%

0

-0.02

-0.04

-0.06

-0.08

-0.1

-0.12

-0.14

-0.16

-0.18

資料來源：Wind

交易數(shù)據(jù)

圖31：A股教育本周漲幅前十（0729-0802） 圖32：新三板教育做市公司本周漲幅排名（0729-0802）

0.07

0.06

0.05

0.04

0.03

0.02

0.01

0

-0.01

創(chuàng)鳳天

業(yè)凰舟

黑傳文

馬媒化

周漲幅

中松中長南發(fā)公江傳股教傳媒份育媒

三博中

盛通文

教股傳

育份媒

0.03

0.025

0.02

0.015

0.01

0.005

0

周漲跌幅

寰爍股份新道科技 威科姆 北教傳媒遠(yuǎn)大教科

資料來源：Wind 資料來源：Wind

圖33：港股教育本周漲幅前五（0729-0802） 圖34：美股教育本周漲幅前五（0729-0802）

18.0%

16.0%

14.0%

12.0%

10.0%

8.0%

6.0%

4.0%

2.0%

0.0%

周漲幅

9.0%

8.0%

7.0%

6.0%

5.0%

4.0%

3.0%

2.0%

1.0%

0.0%

-1.0%

周漲幅

本報告版權(quán)屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。

資料來源：Wind 資料來源：Wind

新掛牌公司&增發(fā)統(tǒng)計一覽

本周無新掛牌公司、無定增公司。

最新IPO排隊、輔導(dǎo)情況

目前截止2019年8月2日，新三板教育企業(yè)中共計3家企業(yè)申報上市輔導(dǎo)。

表4：新三板教育公司相關(guān)IPO排隊、上市輔導(dǎo)情況（截止2019080