媒體行業(yè)：從心動(dòng)公司上市看TapTap的潛力

目錄優(yōu)質(zhì)游戲研運(yùn)商，具備中國最大游戲社區(qū)4業(yè)務(wù)分析：游戲研運(yùn)和游戲社區(qū)雙輪驅(qū)動(dòng) 6游戲業(yè)務(wù)占據(jù)大部分，社區(qū)服務(wù)收入快速增長 6游戲研發(fā)能力強(qiáng)大，海外快速增長，儲(chǔ)備產(chǎn)品豐富 7游戲社區(qū)高速發(fā)展，未來潛力巨大 10游戲社區(qū)未價(jià)值的思考 12游戲發(fā)行正向游戲社區(qū)傾斜占據(jù)先發(fā)優(yōu)勢(shì) 12兼具社交和內(nèi)容分發(fā)屬性，具備高估值基礎(chǔ) 14本周觀點(diǎn) 15本周傳媒板塊行情回顧 15圖表目錄圖1：心動(dòng)公司發(fā)展歷史 4圖2：心動(dòng)公司股權(quán)結(jié)構(gòu) 5圖3：心動(dòng)公司境內(nèi)境外股權(quán)結(jié)構(gòu) 5圖4：心動(dòng)公司收入分類及增長 6圖5：心動(dòng)公司信息服務(wù)收入增速較高（百萬元） 7圖截圖界面 圖的主要功能介紹 圖的MAU和游戲下載量高速增長 12圖上游戲評(píng)測(cè)數(shù)和論壇帖子數(shù)（百萬） 12圖10：手游行業(yè)發(fā)行渠道演變 12圖的注冊(cè)用戶變化（百萬） 13圖12：Steam銷售額和付費(fèi)游戲銷量變化 13圖13：中國的前5大游戲社區(qū)平臺(tái) 13圖14：本周傳媒指數(shù)跑輸滬深300指數(shù)1.42pct，跑輸創(chuàng)業(yè)板指1.09pct 16圖15：本周傳媒子板塊中影視動(dòng)漫板塊漲幅最小 16表1：心動(dòng)公司主要高管及介紹 4表2：公司收入分類及占比情況 6表3：手游收入占網(wǎng)絡(luò)游戲收入比例高達(dá)94.9% 7表4：公司在運(yùn)營的重點(diǎn)游戲產(chǎn)品信息 7表5：公司游戲產(chǎn)品的集中度較高 8表6：公司核心游戲產(chǎn)品運(yùn)營數(shù)據(jù) 9表7：公司2019和2020年計(jì)劃上線的游戲 9表8：公司在運(yùn)營的付費(fèi)游戲 10表9：公司儲(chǔ)備的付費(fèi)游戲 10表10：目前主要的游戲社區(qū)平臺(tái) 13表主要平臺(tái)型互聯(lián)網(wǎng)公司比較 15表12：本周傳媒板塊漲幅前五和跌幅前五個(gè)股一覽 16優(yōu)質(zhì)游戲研運(yùn)商，具備中國最大游戲社區(qū)TapTap心動(dòng)公司成立于年，易玩推出201612月增資易玩，成為易玩控股股東。2015年月，心動(dòng)公司在新三板掛牌上市，2018年12圖1：心動(dòng)公司發(fā)展歷史資料來源：招股說明書，CTO，同時(shí)也是射手網(wǎng)站長，射手影音創(chuàng)始人，射手科技和CEO。表1：心動(dòng)公司主要高管及介紹人員人員 職位 介紹

心動(dòng)公司董事長，心動(dòng)公司CEO心動(dòng)公司副董事長，心動(dòng)公司總裁

VeryCD2003VeryCD2009VeryCDFlash射手網(wǎng)長，手影音創(chuàng)始，手科技品志化CEO。個(gè)根的沈晟 心動(dòng)司CTO技術(shù)愛者和續(xù)創(chuàng)者。發(fā)歷從網(wǎng)到Windows多體播器，從Mac應(yīng)用到手機(jī)游戲，從WebAPI服務(wù)再到游戲后端。資料來源：招股說明書，47.14%13.4%576%0.6%；上海界心持有66.50%28.50%5.00%的（65%公司的核心業(yè)務(wù)包括3部分，心動(dòng)公司負(fù)責(zé)游戲開發(fā)及運(yùn)營，龍成負(fù)責(zé)海外網(wǎng)絡(luò)游戲運(yùn)營及發(fā)行，易玩負(fù)責(zé)運(yùn)營。47.14%13.44%5.76%0.76%10.68%趙宇堯47.14%13.44%5.76%0.76%10.68%趙宇堯戴云杰境內(nèi)股東上海界心黃一孟心動(dòng)控股22.22%10.85%6.20%10.85%6.20%4.99%湖州易心投資管理合伙企業(yè)（有限合伙）張乾黃希威資料來源：招股說明書，65%55.77%易玩龍成心動(dòng)網(wǎng)絡(luò)為在香港VIE協(xié)議等步驟。目前IGG持有心動(dòng)公司6.84%2.38%65%55.77%易玩龍成心動(dòng)網(wǎng)絡(luò)圖3：心動(dòng)公司境內(nèi)境外股權(quán)結(jié)構(gòu)資料來源：招股說明書，業(yè)務(wù)分析：游戲研運(yùn)和游戲社區(qū)雙輪驅(qū)動(dòng)游戲業(yè)務(wù)占據(jù)大部分，社區(qū)服務(wù)收入快速增長2戲，網(wǎng)絡(luò)游戲占據(jù)公司大部分收入，其中以移動(dòng)游戲?yàn)橹?。圖4：心動(dòng)公司收入分類及增長付費(fèi)游戲游戲運(yùn)營網(wǎng)絡(luò)游戲網(wǎng)頁游戲付費(fèi)游戲游戲運(yùn)營網(wǎng)絡(luò)游戲網(wǎng)頁游戲移動(dòng)游戲其他游戲業(yè)務(wù)以移動(dòng)游戲?yàn)橹鳌Ｊ杖胍约霸S可費(fèi)收入。信息服務(wù)主要包括廣告收入。信息服務(wù)資料來源：招股說明書，2016年，2017年，201820195月，公司游戲收入分別為7.612.315.928.6100%9.0%，84.4%，82.9%2017年，2018年，20195月，公司信息服務(wù)收入分別為0.812.951776.0%5.6%，17.1%。表2：公司收入分類及占比情況收入分類2016201720182018年前五個(gè)月2019年前五個(gè)月金百萬占收入分金額（萬占收入分金額（萬占收入分金額（萬占收入分金額（萬占收入分元） 比 元） 比 元） 比 元） 比 元） 比游戲765.52100.0%1263.4194.0%1592.3584.4%646.7385.3%856.3482.9%游戲運(yùn)營754.4598.5%1253.6293.3%1588.1284.1%643.9984.9%853.8582.7%網(wǎng)絡(luò)游戲748.9397.8%1216.0990.5%1544.4981.8%635.783.8%840.1881.3%付費(fèi)游戲5.520.7%37.522.8%43.632.3%8.291.1%13.671.4%其他11.071.5%9.790.7%4.230.3%2.740.4%2.490.2%信息服務(wù)--80.996.0%294.7615.6%111.8814.7%176.6917.1%總收入765.52100.0%1344.4100.0%1887.11100.0%758.6100.0%1033.03100.0%資料來源：招股說明書，從增速上看，信息服務(wù)收入增長高于游戲業(yè)務(wù)收入，2019年前5個(gè)月，公司游戲收入8.5682.9%32.4%1.7717.1%，同比增長57.9%。圖5：心動(dòng)公司信息服務(wù)收入增速較高（百萬元）1600140012001000

1592.4

1263.4263.9%1263.4263.9%856.3765.565.0%294.8176757.9%81.0%%32.426.0250%200%150%0

2016

2017

2018

2019前5個(gè)月

100%50%0%游戲 信息服務(wù) 游戲yoy 信息服務(wù)yoy資料來源：招股說明書，游戲研發(fā)能力強(qiáng)大，海外快速增長，儲(chǔ)備產(chǎn)品豐富公司頁游起家，目前已經(jīng)將游戲業(yè)務(wù)重心轉(zhuǎn)移至移動(dòng)游戲，2019前5月手游收入占網(wǎng)絡(luò)游戲收入高達(dá)94.9%201993054421294.9%。表3：手游收入占網(wǎng)絡(luò)游戲收入比例高達(dá)94.9%分類2016 2017 2018 2018年前五個(gè)月 2019年前五個(gè)月金額（萬 金額（萬 金額（萬 金額（萬 金額（萬% % % % %元） 元） 元） 元） 元）手機(jī)游戲580.4177.5%1120.5392.1%1446.3793.6%585.7592.1%797.4294.9%網(wǎng)頁游戲168.5322.5%95.577.9%98.126.4%49.957.9%42.765.1%總計(jì)748.93100.0%1216.09100.0%1544.49100.0%635.7100.0%840.18100.0%資料來源：招股說明書，公司產(chǎn)品組合豐富，目前公司運(yùn)營42款網(wǎng)絡(luò)游戲，重點(diǎn)產(chǎn)品主要包括《仙境傳說M》、Gravity、駿夢(mèng)MMORPG戲一般按照總額法確認(rèn)收入，在海外運(yùn)營的游戲一般按照凈額法確認(rèn)收入。收入確認(rèn)方法命周期階段9月收入確認(rèn)方法命周期階段9月30日的生生命周期授權(quán)協(xié)議到期日我們的角色截至2019年預(yù)期剩余主要運(yùn)營市場(chǎng)游戲名稱來源推出日期 類別仙境傳說M

自研2017年1月MMORPG

成熟期 3-5年 -

作為中國負(fù)責(zé)人及作為游戲發(fā)行商的海外市場(chǎng)

就中國而言按總額基準(zhǔn)，就海外市場(chǎng)而言按凈額不休的烏

游戲放置類游

代理人基準(zhǔn)代理人基準(zhǔn)香腸派對(duì)授權(quán)2018年4月戰(zhàn)術(shù)競(jìng)技中國成長期3-5年2021年4月負(fù)責(zé)人總額拉拉 授權(quán)2019年5月戲

國臺(tái)韓日美成長期 3-5年 2022年5月負(fù)責(zé)人 總國、及南亞少女前線授權(quán)2017年1月CCG 中國香國澳中成熟期 2-4年 2020年1月負(fù)責(zé)人 總額橫掃千軍橫掃千軍自研2015年10SLG中國成熟期2-4年- 負(fù)責(zé)人總額神仙道高自研2016年3月RPG中國成熟期3-5年- 負(fù)責(zé)人總額非對(duì)稱性 游戲開商第五人格授權(quán)2018年9月戰(zhàn)術(shù)競(jìng)技游戲韓國成熟期2-4年2021年9月的代理人凈額明日之后授權(quán)2019年4月MMORPG韓國成熟期2-4年2022年4月游戲開發(fā)商凈額碧藍(lán)航線授權(quán)2018年3月CCG韓國成熟期2-4年2021年3月負(fù)責(zé)人總額蒼藍(lán)境界授權(quán)2018年8月RPG日本成熟期2-4年2021年12月負(fù)責(zé)人總額神仙道頁授權(quán)2011年5月RPG中國成熟期2-3年2022年5月負(fù)責(zé)人總額月清重制版的代理人游資料來源：招股說明書，73.2%59.，8.8%，53%，合計(jì)為73.%》目前在表5：公司游戲產(chǎn)品的集中度較高游戲運(yùn)營收入（百萬元）2016201720182019前五個(gè)月金額占游戲收入比例金額占游戲收入比例金額占游戲收入比例金額 占游戲收入比例仙境傳說M--468.0637.3%627.1939.5%504.2359.1%——中國--419.1833.4%229.9114.5%112.2813.2%——海外--48.883.9%397.2725.0%391.9445.9%少女前線--256.4420.5%299.8618.9%74.978.8%——中國香港、澳門及臺(tái)灣--35.872.9%62.163.9%23.472.8%——韓國--220.5717.6%237.715.0%51.56.0%橫掃千軍342.2545.4%175.4314.0%129.628.2%44.945.3%神仙道頁游110.7714.7%70.525.6%76.394.8%34.164.0%神仙道高清重制版102.8513.6%70.955.7%68.274.2%37.644.4%天天打波利107.2914.2%------大話神仙22.723.0%------總計(jì)685.8890.9%1041.4183.1%1201.3475.6%695.9381.6%資料來源：招股說明書，從公司核心運(yùn)營數(shù)據(jù)上看M20195MAU180363.7ARPPU264》MAU海外MAU有403》在海外用戶和收入逐步上升的原因在于該游戲陸表6：公司核心游戲產(chǎn)品運(yùn)營數(shù)據(jù)游戲名稱2016 2017 2018 2019前五個(gè)月平均月 平均月 平均月 平均月MAU（萬付費(fèi)用月ARPPUMAU（萬付費(fèi)用月ARPPUMAU（萬付費(fèi)用月ARPPU 付費(fèi)用月ARPPUMAU（萬人）戶數(shù)人） 戶（萬值（元） 人） 戶（萬值（元） 人） 戶（萬值（元） （萬 值（元）人） 人） 人） 人）——中國 ——中國 ---136.475.7261153.173.33576156.233.28686——海外 ---136.2513.78118219.7119.23172402.6234.1230少女前線——中國香港、澳及 -臺(tái)灣--5.311.744134.451.343883.111.06444——韓國 ---21.348.385279.563.655435.862.39431橫掃千軍 89.77.0540527.32.5956414.871859911.111.51596神仙道高清11.251.8546210.851.045677.719.26217.931.03730天天打波利 97.539.29128---------大話神仙 ------------總體 187.2116.95368365.0724.42415876.0841.223121802.9763.7264重制版資料來源：招股說明書，公司儲(chǔ)備產(chǎn)品豐富，未來增長有保證。按照公司的計(jì)劃，2019-2020年公司計(jì)劃推出1120192920205表7：公司2019和2020年計(jì)劃上線的游戲游戲名稱來源預(yù)計(jì)推出日期類別預(yù)計(jì)推出市場(chǎng)大王不高興授權(quán)2019年下半年RPG韓國戰(zhàn)斗天賦解析系統(tǒng)授權(quán)2019年下半年MOBA中國牧羊人之心授權(quán)2020年上半年RPG日本明日方舟授權(quán)2020年上半年CCG中國香港、澳門及臺(tái)灣另一個(gè)伊甸：超越時(shí)空的貓授權(quán)2020年下半年RPG中國旅行物語授權(quán)2020年下半年RPG中國及韓國創(chuàng)想世界自研2020年下半年模擬游戲中國元?dú)馀枷窦?自研2020年下半年模擬游戲中國A項(xiàng)目自研2020年下半年CCG中國B項(xiàng)目自研2020年下半年MMORPG中國C項(xiàng)目自研2020年下半年放置類游戲中國資料來源：招股說明書，公司付費(fèi)游戲收入較低，目前正處于探索階段。2018年、2019年前5月付費(fèi)游戲收入占總收入比例分別為2.3%，1.4%。公司目前在運(yùn)營付費(fèi)游戲主要有5款，包括2款自研產(chǎn)品和3款授權(quán)產(chǎn)品，計(jì)劃2020年上線的付費(fèi)游戲有7款。表8：公司在運(yùn)營的付費(fèi)游戲游戲名稱來源推出日期類別運(yùn)營市場(chǎng)授權(quán)協(xié)議的到期日我們的角色應(yīng)用的收入確認(rèn)方法艾希授權(quán)2016年11月ARPG中國及海外2024年至2027年負(fù)責(zé)人總額喵斯快跑授權(quán)2018年6月音樂游戲中國及海外2021年6月負(fù)責(zé)人總額去月球自研2017年5月RPG中國及海外-負(fù)責(zé)人總額海姆達(dá)爾自研2018年7月RPG中國及海外-負(fù)責(zé)人總額說劍授權(quán)2016年2月休閑游戲中國2021年11月負(fù)責(zé)人總額資料來源：招股說明書，表9：公司儲(chǔ)備的付費(fèi)游戲游戲名稱預(yù)計(jì)推出日期類別預(yù)計(jì)推出市場(chǎng)鋼琴師2020年上半年音樂游戲中國萌物X魔物2020年上半年SLG中國不當(dāng)英雄2020年上半年ARPG中國風(fēng)來之國2020年下半年RPG中國人類：一敗涂地2020年下半年休閑游戲中國雷頓教授與不可思議小鎮(zhèn)2020年下半年休閑游戲中國逆向坍塌：面包房行動(dòng)2020年下半年RPG中國資料來源：招股說明書，游戲社區(qū)TapTap高速發(fā)展，未來潛力巨大2016年12月成為公司控股子公司。是中國領(lǐng)先的游戲社區(qū)及平臺(tái)，包括iOS版、Android版、網(wǎng)頁等，其中安卓端為主要用戶入口，2019年前三季度，90%的月Android端訪問。圖6：TapTap截圖界面資料來源：招股說明書，借助自動(dòng)化的大數(shù)據(jù)算法為游戲玩家每天推薦一些編輯獨(dú)立評(píng)測(cè)的好游戲，玩家在這里下載、購買、評(píng)價(jià)、討論游戲，通過與其他玩家的交流發(fā)現(xiàn)更多好游戲。圖7：TapTap的主要功能介紹游戲內(nèi)容策劃與推薦基于搜集的玩家的數(shù)據(jù)，TapTap可以向不同的游戲玩家推送個(gè)性化的策劃內(nèi)容。游戲內(nèi)容策劃與推薦游戲評(píng)測(cè)和評(píng)分游戲玩家可以使用游戲評(píng)測(cè)功能與其他游戲玩家及游戲公司分享其觀點(diǎn)，也可以在TapTap上對(duì)游戲評(píng)分。游戲評(píng)測(cè)和評(píng)分論壇TapTap作為以游戲玩家和游戲公司為中心的社區(qū)，提供可實(shí)現(xiàn)游戲玩家論壇之間以及游戲玩家和開發(fā)商之間的社交互動(dòng)的論壇功能。游戲預(yù)約游戲玩家可以使用預(yù)約功能以跟進(jìn)將于TapTap上測(cè)試或可下載的游戲，游戲預(yù)約通過TapTap的消息功能接收定期的更新，鼓勵(lì)玩家深入?yún)⑴c。游戲下載游戲玩家可以在TapTap安卓端直接下載手機(jī)游戲。游戲下載資料來源：招股說明書，只收錄官方包（部分游戲因官方地區(qū)發(fā)行代理限制，會(huì)限制下載地區(qū)，不與開發(fā)者分成，是國內(nèi)率先支持付費(fèi)購評(píng)價(jià)及榜單均為玩社區(qū)由玩家、開發(fā)者、媒體人共同組成，產(chǎn)出新鮮游戲資訊及高品質(zhì)UGC能，第一時(shí)間體驗(yàn)新游、發(fā)表評(píng)價(jià)、推動(dòng)游戲改進(jìn)。2016-2019APPMAU90下載的游戲量分別為百萬次，157.8百萬次，257.4百萬次，144.6百萬次，用戶數(shù)和游2016年-2019圖8：TapTap的MAU和游戲載量高增長 圖9：TapTap上游戲評(píng)數(shù)和壇帖子（百）0

8.97.34.13.531.22016 2017 20188.97.34.13.531.2

1400% 10257.4267.1257.4267.1157.8911.51021501701200% 81000% 7800% 65600% 4400% 32200%10% 0

2017 2018 2019前5月十萬人） 游戲下載量（百萬次） 游戲下載量yoy

游戲測(cè)評(píng)數(shù)論壇帖子數(shù)資料來源：招股說明書， 資料來源：招股說明書，游戲社區(qū)TapTap未來價(jià)值的思考游戲發(fā)行正向游戲社區(qū)傾斜，TapTap占據(jù)先發(fā)優(yōu)勢(shì)APPStoreAPPAPP上進(jìn)行買量成APP游戲社區(qū)的發(fā)行渠道地位愈發(fā)重要。圖10：手游行業(yè)發(fā)行渠道演變應(yīng)用商店APP游戲社應(yīng)用商店APP游戲社區(qū)各類手機(jī)應(yīng)用商店等

頭條、抖音等手游買量

依靠口碑和玩家推薦資料來源：招股說明書，游戲社區(qū)模式在Steam類似于手游行業(yè)的Steam，1.426002015-2018的銷售額分別為35億美元，35億美元，43億美元，52170051.77還處于非常早期的發(fā)展階段。圖11：Steam的冊(cè)用變化百萬） 圖12：Steam銷額和費(fèi)游銷量變化

140%126.8%59126.8%595118455389613630436.6%16.8%100%

60005000400030002000

3500 3500

4300

22.9%

5200

20.9%

1000

2015

2016

2017

2018

20%0%

10000

3502015

3660.0%2016

5252017

638 5%0%2018非中國區(qū) 中國區(qū) 全球增速 銷售額（百萬美元） 付費(fèi)游戲銷量（百萬款） 銷售增速資料來源：Wind, 資料來源：Wind,目前占據(jù)先發(fā)優(yōu)勢(shì)，平均MAU最高。根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，在2018在中國的游戲社區(qū)平臺(tái)中排名第一，其他參與者包括的追隨者。圖135資料來源：招股說明書，簡介公司功能游戲社區(qū)平臺(tái)簡介公司功能游戲社區(qū)平臺(tái)類型綜合 NGA玩家論壇、評(píng)、聞、播 北京智網(wǎng)絡(luò)魔獸世、爐傳說風(fēng)暴雄英雄聯(lián)、DotA2等門游社區(qū)社區(qū)綜合 網(wǎng)易愛玩論壇、評(píng)、聞、頻

技術(shù)有限公司以及玩家生活?yuàn)蕵肪C合論壇。廣州網(wǎng)易互動(dòng)附屬奇虎360綜合 360游戲論壇、評(píng)、聞、頻、載 公司

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息技術(shù)有限公上，開放游戲俱樂部，通過玩家自主UGC視頻內(nèi)容，聚集不同游戲圈層玩，全升級(jí)年游文社區(qū)。游整了阿系資，司 過聯(lián)動(dòng)游大、專測(cè)評(píng)，建分享內(nèi)容區(qū)，助用多道、多角度發(fā)現(xiàn)好游戲。端游 小黑盒 論壇、載 清楓（京）為Steam游戲家定制集新訊游戲料庫家社區(qū)戰(zhàn)績科技有限公司查詢?yōu)橐惑w的手機(jī)App。游戲狂熱者世界，由一群熱愛游戲文化，不喜歡國內(nèi)游戲網(wǎng)站烏煙瘴端游 奶牛關(guān) 論壇、聞、頻、載 -資料來源：招股說明書，主要游戲公司官網(wǎng)，

（PCSteam我們認(rèn)為，游戲社區(qū)的模式在Steam上得到驗(yàn)證，相比Steam，TapTap目前正處于發(fā)展初期階段，手游行業(yè)的發(fā)行模式逐步變化，游戲社區(qū)的發(fā)行渠道地位愈加重要，TapTap目前占據(jù)先發(fā)優(yōu)勢(shì)，未來增長潛力巨大。TapTap兼具社交和內(nèi)容分發(fā)屬性，具備高估值基礎(chǔ)按照發(fā)行價(jià)中值計(jì)算，心動(dòng)公司市值51億人民幣，按照2018年的凈利潤計(jì)算PE為1811.1~15.813.4563604.2457512.852018年的凈利潤估算，公司PE為18倍。20186B22的B2億元，45463.76公司、廈門游力信息科技有限公司、杭州播播科技有限公司合計(jì)出資約1.55億認(rèn)購新增注冊(cè)資本12.78萬元，按照數(shù)據(jù)推算，TapTap的估值達(dá)到22億人民幣。B較高，而其他以內(nèi)容分發(fā)為主的互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)則單用戶價(jià)值較低。作為國內(nèi)最大的手游社區(qū)平臺(tái)，同時(shí)具備社交和內(nèi)容分發(fā)屬性，具備高估值的基礎(chǔ)。表11：主要平臺(tái)型互聯(lián)網(wǎng)公司比較公司愛奇藝B站虎牙斗魚YY微博陌陌平均TapTapMAU（百萬人）567.4127.9146.1163.6470.1497.0114.117.0月收入（百萬元）2465.7619.7755.0619.32294.01102.71484.035.34貨幣化能力（元）4.34.85.23.84.92.213.05.52.1市值（億美元）139.055.946.224.251