新能源車行業(yè)投資策略結(jié)構(gòu)性行情開啟圍繞三大方向布局

結(jié)構(gòu)性行情開啟，圍繞三大方向布局——22H2新能源車行業(yè)投資策略新能源車行業(yè)首席分析師陳傳紅執(zhí)業(yè)編號：S1130522030001June13,2022目錄一、終端：23年龍頭公司增長更加確定二、電池：低成本優(yōu)勢龍頭有望一枝獨秀三、零部件：前低后高，關(guān)注新技術(shù)滲透四、投資建議全球終端：23年看龍頭公司增長更加確定12322H2展望：供給制約邊際改善，H2需求堅挺有望持續(xù)23年展望：龍頭公司增長更加確定全球電動化：仍在跑馬圈地階段，供給驅(qū)動的高增長將持續(xù)322H1總結(jié)：3/4月全球車市波動較大圖表：全球主要地區(qū)汽車銷量（單位：輛）??今年初以來，全球車市面臨壓力，3/4月，全球汽車銷量出現(xiàn)較大幅度同比下滑。時間20210120210220210320210420210520210620210720210820210920211020211120211220220120220220220320220421全年22年1-4月非中美歐地區(qū)美國歐洲中國總計18537521846917234675418873281607507188170118480021726057163982017189781825311187528817182151758295216830816255611145292114222525347666676035122920012040961470427575064016454571901666254889284427691567579146780322724437195153162542214890702146244686824313419891754690203058470089641328152132786218819936386009113214010387901812212570919910505361322904208709061003501106351115008823527876328204107024612168972541851665430512685491327462280377872750771035339107684325565166386913109092711064501750843570651512949841419245225586071383971291801104868611989125164960結(jié)構(gòu)上看：因俄烏沖突和國內(nèi)疫情影響，歐洲和中國市場同比跌幅較大。美國和非中美歐地區(qū)銷量也從YOY-10%進(jìn)一步下滑至YOY-15%附近。圖表：1-4月全球主要地區(qū)汽車銷量同比增速30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%中國歐洲美國非中美歐總計2205741515510913163435532648306780394948727037947130514651224776213124396785M1M2M3M4資料來源：MARKLINES，國金證券研究所22H1總結(jié)：中歐電車5月已逐步回暖圖表：全球主要地區(qū)新能源汽車銷量（單位：輛）??制約電車板塊主要是終端。供給——疫情、缺芯、供應(yīng)鏈阻斷等；需求——高鋰傷車擔(dān)憂。時間20210120210220210320210420210520210620210720210820210920211020211120211220220120220220220320220421全年22年1-4月非中美歐地區(qū)7064美國歐洲中國總計356733913849937413715776348918581504866555553678777240476952624876957682987863211103141140372199071546741733982343921590501481662190601777762174242694041463071562102460711515261715661059522100071918712036492406592549143059533401513650364257504964124189083208754598522793433246172707264972903997554496575458894893485229366358056311007348948617776431225745498254465425334月是電車銷量最底部。4月中國30+W歐洲14+W美國8.6W，中歐環(huán)比下滑最大，歐洲俄烏沖突3月停產(chǎn)導(dǎo)致4月交付受到影響，中國疫情封城導(dǎo)致4月銷量觸底。115991743911839148472192017234201522104120411193161900915420278883653625343201871105187?5月中歐回暖，美國繼續(xù)強(qiáng)勢。中國5月上險35萬，恢復(fù)到3月80%水平，歐洲16萬，預(yù)計美國10-12萬，全球有望達(dá)到60萬+。250%200%150%100%50%0%中國歐洲美國非中美歐總計-50%652401219760233119206363794M1M2M3M4301371700114147897825856505資料來源：MARKLINES，國金證券研究所22H1總結(jié)：中美歐均有供給制約層面因素圖表：德國二手車交易均價（單位：歐元）?中美歐二手車交易價格高企，月度看中國開始邊際回落，歐美漲幅和環(huán)比趨勢仍然強(qiáng)勁。400003500030000250002000015000100005000（1）中國：YOY+10%，但是逐月在回落。（2）德國：4月仍然在環(huán)比上漲。（3）美國：3月交易均價YOY+25%以上。00-1年1-3年3-5年5-10年10-20年20年以上1月均價2月均價3月均價4月均價圖表：國內(nèi)二手車交易均價（單位：人民幣，萬元）圖表：美國3月同比二手車交易均價86.926.8376.565.55123456789101112202120226資料來源：公司公告，國金證券研究所22H1總結(jié)：中美歐均有供給制約層面因素圖表：美國新車庫存（單位：臺）?中美歐庫存數(shù)據(jù)：中國穩(wěn)定，歐美下滑嚴(yán)重。（1）中國：經(jīng)銷商庫存較為穩(wěn)定。（2）美國：21年下半年開始出現(xiàn)下滑。（3）歐洲：Stellantis經(jīng)銷商庫存YOY-40%。圖表：國內(nèi)新車庫存（單位：萬臺）圖表：歐洲Stellantis工廠和經(jīng)銷商庫存(單位：1000臺)期末庫存量同比環(huán)比3503002502001501005060%40%20%0%-20%-40%-60%07資料來源：公司公告，國金證券研究所22H2展望：預(yù)計全球車市前低后高??中國：購置稅減半政策6.1執(zhí)行，預(yù)計終端6月可能會反轉(zhuǎn)。海外：俄烏沖突干擾下降，Q3芯片供給好轉(zhuǎn)，Q3將環(huán)比改善。以大眾為例，大眾預(yù)期2022年全球乘用車交付量略增，西歐略高，德國略超與21年水平。我們假設(shè)大眾2022年全球、西歐、德國交付分別同比+0.5%、+1.5%、+2%，則Q2-Q4交付分別需達(dá)到682萬輛、220萬輛、75萬輛，同比+9%、+7%、+5%。圖表：大眾集團(tuán)4月財報的預(yù)期指引圖表：大眾集團(tuán)銷量測算全年最終銷量（萬輛）861.1276.196.0911.5284.8106.61073.3362.8132.51010.1313.8112.122年交付（萬輛）Q1（萬輛）Q2-Q4E（萬輛）地區(qū)財報對全年乘用車銷量指引描述同比假設(shè)1全球西歐德國假設(shè)2全球西歐德國同比0.5%1.5%2.0%同比-1.0%0.0%0.5%同比-22.8%-14.8%-5.3%同比同比9%全球西歐德國全球西歐德國全球西歐德國全球西歐德國全球西歐德國"slightlyup""moderatelyabove""moderatelyexceed""noticeablyup""significantlyabove""moderateyoyincrease""between15and20%lower""afallofupto20%"-"probablybeattheyoylevel""inlinewith""fallslightlyyoy""probablybeslower""fallslightlyshort""onalevelwith"-5.5%-3.1%-10.0%-15.1%-21.5%-19.6%1.2%4.4%6.1%0.6%-0.6%-0.9%865.4183.160.523.46822207522Q1280.297.97%21Q120Q119Q118Q15%22年交付量（萬輛）Q1（萬輛）Q2-Q4E（萬輛）同比7%852.5276.196.5183.160.523.4-22.8%-14.8%-5.3%669216735%3%8資料來源：公司公告，國金證券研究所預(yù)測22H2展望：預(yù)計全年電車銷量970萬臺n分季度看，我們預(yù)測Q1/Q2/Q3/Q4全球電車銷量分別為196萬、184萬、260萬、330萬。n分地區(qū)看，我們預(yù)測中/美/歐/其他地區(qū)銷量分別為550萬/120萬/260萬/40萬。跟年初相比，我們主要下修了歐洲電車銷量，國內(nèi)和美國基本維持原預(yù)測不變。圖表：22年全球分季度銷量預(yù)測（萬臺）圖表：22年全球分地區(qū)銷量預(yù)測（萬臺）330其他,40,4%350美國,120,30012%26025019618420015010050中國,550,57%歐洲,260,27%0Q1Q220Q3Q42122E資料來源：Marklines，國金證券研究所預(yù)測922H2展望：如何看歐洲？——PHEV占比趨勢性下降?我們認(rèn)為，歐洲未來幾年，PHEV占比將趨勢性下降。主要推斷論據(jù)如下：（1）供給端：車企研發(fā)投入在下降，歐洲車企研發(fā)周期較長，資源基本傾斜到EV，對于過渡性的PHEV重視度不夠。（2）政策端：22-24年歐洲車企碳排放壓力邊際弱化；BIK稅率對PHEV要求越來越高；歐盟今年2月表示，由于PHEV實際排放水平遠(yuǎn)高于WLTP測試結(jié)果，25年開始將對PHEV的碳排放測試要求進(jìn)一步提升。（3）需求端：歐洲國家地域面積小，PHEV的消費需求沒有中國強(qiáng)勁。綜上，我們認(rèn)為歐洲今年市場結(jié)構(gòu)會逐步消化前期政策刺激，類似于中國19年，進(jìn)入結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)換階段（PHEV占比下降，EV保持強(qiáng)勁增長），預(yù)計22年全年歐洲260萬（PHEV100萬，EV160萬）。10資料來源：Marklines，國金證券研究所22H2展望：如何看歐洲？——BIK稅率與PHEV?公司車（Fleetcar)：由公司或機(jī)構(gòu)購買供員工商務(wù)或私人使用。所有權(quán)歸公司，員工僅享有使用權(quán)。–––公司批量采購汽車時，相對于私人，購車成本更低。公司以汽車給予員工獎勵，相較于貨幣獎勵，有利于節(jié)省員工個人所得稅。員工沒有所有權(quán)，無需支付保險費、保養(yǎng)費、道路稅等。?公司車作為實物福利（BIK，benefit-in-kind）給予公司與個人稅收優(yōu)惠。員工在收到公司車時需按車價值的一定比例（BIK稅率）計入個人收入，節(jié)省個人所得稅。因此員工僅需承擔(dān)個稅便可享有汽車使用權(quán)，公司承擔(dān)汽車購置成本、燃油費、各種稅費等。圖表：英國汽車銷量結(jié)構(gòu)中，公司占50%左右份額Private私人35858111.4%54%Fleet公司287200-26.0%43%Business商用1534013.5%2%（輛）合計22.1-5銷量同比占比661121-5.4%2021銷量同比占比8025047.4%49%812029-4.4%49%32648-4.7%2%16471811.0%2020銷量同比占比747507-26.6%46%849309-31.1%52%34248-43.3%2%1631064-29.4%2019銷量同比占比1018258-3.2%44%12324470.8%53%60435-34.4%3%2311140-2.4%11資料來源：SMMT，國金證券研究所22H2展望：如何看歐洲？——BIK稅率與PHEV?以德國為例，公司車作為BIK，可使公司+員工總成本減少1819歐。公司成本增加14795歐，員工成本減少16615歐。–公司給予員工汽車：總成本為40945歐。其中，公司成本為37534歐；員工成本為3411歐。–公司給予員工現(xiàn)金：總成本為42764歐。其中，公司成本22739歐；員工成本20025歐。圖表：公司給予員工車的方式總成本測算圖表：德國個人所得稅圖表：公司給予員工現(xiàn)金的方式總成本測算項目大眾Golf2273919%項目大眾Golf22739227392273942%收入稅率0%購買價（歐）給予員工現(xiàn)金（歐）公司成本（歐）計入當(dāng)年個人收入金額（歐）個人所得稅率≤€9,984公司承擔(dān)增值稅€9,985-€58,596€58,596-€277,825≥€277,82614%-42%42%保有稅（歐/年）油價（歐/升）行駛里程（公里/年）燃油成本（歐/年）使用時間（年）公司成本（5年）BIK稅率（年）計入個人收入金額（歐）942.3公司承擔(dān)150002001545%個人所得稅955094保有稅（歐/年）3753410%員工承擔(dān)油價（歐/升）2.3行駛里程（公里/年）1500020015227430%燃油成本（歐/年）使用時間（年）員工承擔(dān)個人所得稅稅率個人所得稅（歐/年）682員工成本（5年）2002542764員工成本（5年）341140945公司+員工總成本（5年）公司+員工總成本（5年）12資料來源：公司官網(wǎng)，germantaxes.de，，國金證券研究所（備注：假設(shè)員工年收入5萬歐）22H2展望：如何看歐洲？——BIK稅率與PHEV?電動車市場中公司占比同樣較高。–2020年英國67%、德國49%、法國41%電動車為公司購買。13資料來源：ICCT，國金證券研究所22H2展望：如何看歐洲？——BIK稅率與PHEV?公司車中PHEV占比較高。–2020年公司購買電動車選擇PHEV的比例為英國39%、德國64%、法國59%14資料來源：ICCT，國金證券研究所22H2展望：如何看歐洲？——BIK稅率與PHEV?歐洲多國均有BIK福利稅，各國在稅率上有一定差異。德國和法國在10%左右。公司車的稅收優(yōu)惠在于平攤了收入，德法平攤到10年。–德國：BIK月度稅率為1%，汽車總價作為計稅依據(jù)。電動車稅率減至0.5%。?21年底前，續(xù)航≥40km車型享受優(yōu)惠。?22年1月1日起，續(xù)航≥60km車型繼續(xù)享受優(yōu)惠。25年1月1日起，續(xù)航≥80km車型繼續(xù)享受優(yōu)惠。–法國：BIK稅率與汽車使用年限和是否需雇主支付燃油費有關(guān)。使用5年內(nèi)和5年以上的汽車BIK稅率分別為9%和6%，燃油費BIK稅率分別為12%和9%。圖表：德國BIK年度稅率圖表：法國BIK年度稅率購買已使用5年以內(nèi)的車購買已使用超過5年的車車型稅率1%原期限新期限無需雇主支付燃油購買成本的9％購買成本的6％燃油車BEV，PHEV（碳排＜50g/km）購買成本的9％+用于個人購買成本的6％+用于個人用雇主支付用途的燃料的實際成本用途的燃料的實際成本（發(fā)票）或者購買成本的（發(fā)票）或者購買成本的0.5%0.25%2019-2021年至2030年的燃油低于4萬歐元的BEV12%9％15資料來源：ACEA，國金證券研究所22H2展望：如何看歐洲？——BIK稅率與PHEV?英國除了22年起取消PHEV補(bǔ)貼，電動車BIK年稅率較21年增加1%。–沃爾沃XC40、福特Kuga、寶馬3系等熱門PHEV車型續(xù)航普遍在30-50km，對應(yīng)稅率范圍6%-12%。–大眾ID3、特斯拉ModelY等純電動車對應(yīng)稅率僅為2%。圖表：英國BIK年度稅率調(diào)整CO2(g/km)Electricrange(miles)2020-212021-221%1%4%7%11%13%14%15%16%17%18%19%20%21%22%23%2022-232023-24E2024-25E01-501-501-501-501-50>13070-12940-6930-39<300%0%3%6%2%2%2%2%2%2%5%5%5%8%8%8%10%12%13%14%15%16%17%18%19%20%21%22%12%14%15%16%17%18%19%20%21%22%23%24%12%14%15%16%17%18%19%20%21%22%23%24%12%14%15%16%17%18%19%20%21%22%23%24%51-5455-5960-6465-6970-7475-7980-8485-8990-9495-9916資料來源：FLEETNEWS，ACEA，國金證券研究所22H2展望：如何看美國？——供給驅(qū)動?22年1-5月電動車銷量38.6萬輛，同比+73%，滲透率6.6%。剔除特斯拉后銷量為10.9萬輛，同比+46%。美國電動車市場的增長更多來自于特斯拉的貢獻(xiàn)。圖表：美國電動車月度銷量（輛）圖表：美國各車企電動車銷量（輛）車企Tesla22.1-52269983559223682206322056016140156099047同比98%占比59%9%占比變化5%2021年35247131648332293114929573521904365124877142392488314491652401占比54%5%7000060000500004000030000200001000007.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%現(xiàn)代起亞福特集團(tuán)沃爾沃289%89%4%6%1%5%164%794%-18%-16%16%5%1%5%Stellantis豐田集團(tuán)大眾集團(tuán)寶馬集團(tuán)雷諾日產(chǎn)通用集團(tuán)其他5%1%5%4%-4%-3%-1%0%8%4%7%2%4%69156%2%2%3824-78%-2%1%-3%0%4%72772%2%BEVPHEV滲透率總計38627673%100%100%備注：占比變化為1-5月銷量占比與2021年銷量占比的變化17資料來源：Marklines，國金證券研究所22H2展望：如何看美國？——供給驅(qū)動?從車型銷量來看，ModelY、3依舊遙遙領(lǐng)先，其他暢銷車型包括福特Mach-E（$4.4萬，370km）、現(xiàn)代Ioniq5（$4.5萬，350km）、起亞EV6（$5.2萬，528km），JeepWrangler（$3.0萬，34km）等。圖表：美國電動車銷量TOP10車型（輛）排名122.1-5ModelYModel3Mach-E銷量1147988700015718155001299610839101851000197002021年ModelYModel3Mach-E銷量19039512187727140264562571624000225462207317653167422020年Model3ModelYBolt2019年Model3Prius2018年Model3Prius23ModelXBoltModelSModelXClarityPHEVVolt4ModelSJeepWranglerIONIQ5RAV4PriusPrius5RAV4ModelSLeafModelSLeaf6JeepWranglerModelXBolt7ModelXAudie-tronPacificaIoniqClarityPHEVFusionBolt8EV6Leaf9ModelXXC60ModelSID.4NIROBMW5SeriesFusion108158BMW5Series18資料來源：Marklines，國金證券研究所22H2展望：如何看美國？——供給驅(qū)動主要車企訂單飽滿：????通用表示HUMMEREV在手訂單超7萬輛，SilveradoEV約14萬輛。福特F-150Lightning在手訂單約20萬輛。Lucid披露在手訂單3萬輛以上。Rivian披露R1與EDV車型合計在手訂單19萬輛以上圖表：各車企22Q1財報中披露的電動車在手訂單車企福特車型Mach-E21年銷量2714022Q1銷量6734在手訂單情況4月起停止接收訂單20萬輛F-150Lightning悍馬EV22年4月26日開始交付1997萬輛+通用LucidRivianSilveradoEVAir2023年上市14萬輛125920-3603萬輛+R11227309萬輛+EDV10萬輛19資料來源：公司公告，國金證券研究所22H2展望：如何看美國？——供給驅(qū)動預(yù)計22年美國電動車銷量115萬輛，同比+77%，供給側(cè)產(chǎn)能加速帶動銷量提升。（1）特斯拉得州工廠4月初投產(chǎn)，規(guī)劃產(chǎn)能50萬輛/年。（2）福特F-150Lightning2023年年中產(chǎn)能達(dá)到15萬輛/年。圖表：美國電動車銷量預(yù)測（輛）特斯拉福特2020A20560055682083514308182241872658616197832995642021A3523913322924878320785481943651299513114924877142395902022E60000086300311009571052000637505630064940297901950025000130001100022002023E11600002220001132001188006660084150903008904037260234005500030000130001800通用現(xiàn)代起亞豐田大眾FCA沃爾沃寶馬日產(chǎn)RivianLucid奔馳577801242153254393528本田2597合計648554115059077%210455083%YoY20資料來源：Marklines，國金證券研究所預(yù)測22H2展望：國內(nèi)市場，補(bǔ)貼刺激對沖車企提價圖表：1-5月國內(nèi)車型提價統(tǒng)計類別品牌車型秦PLUSDM-i宋ProDM-i宋PLUSDM-i唐DM-i級別A最新漲價時間2022/3/162022/3/162022/3/162022/3/16新款預(yù)售2022/3/162022/3/162022/3/162022/3/162022/3/162022/3/16新款即將上市-漲幅1(萬)最新價格11.88-15.1813.88-16.3815.28-20.5819.58-22.2821.68-29.2810.28-13.089.58-12.189.28-11.2813.78-16.5813.88-17.5818.08-19.7821.48-28.456.98-8.487.18-8.88-上次漲價時間2022/2/12022/2/12022/2/12022/2/12022/2/12022/2/12022/2/12022/2/12022/2/12022/2/12022/2/12022/2/12022/2/232022/2/232022/3/1-漲幅2(萬)價格10.88-14.8813.58-16.0814.98-20.2819.28-21.9822.28-24.289.68-12.488.98-11.588.68-10.6813.18-15.9813.28-16.9817.48-19.1821.48-28.456.98-8.487.18-8.8812.19-15.19-2021年價格10.58-14.5813.48-15.9814.68-19.9818.98-21.6821.78-23.789.38-12.188.98-11.587.98-9.987.98-9.9812.98-16.6816.98-18.6820.98-27.956.98-8.487.18-8.8810.39-14.3915.38-17.9811.96-15.7617.26-23.9627.84權(quán)益金等車周期(預(yù)計)16-20周4周內(nèi)0.30.3無A0.30.1無A0.30.3無20-24周8-12周8-12周12周B0.30.3無漢DMB-0.5無海豚A0A0A0A0.60.3無比亞迪e20.6-無12周元Pro0.60.7無8-12周8-12周16-20周8-12周4周元Plus0.6-無秦PLUSEV宋PLUSEV漢EVA0.60.3無A0.60.5無B-0.5-歐拉黑貓A00A00A-停止收單無12周左右12周左右8周自主--0.6-0.70.4停止收單長城歐拉廣汽埃安歐拉白貓無歐拉好貓2022/3/232022/3/42022/3/42022/3/42022/5/12022/5/10.8-1.8無廣汽埃安AionS廣汽埃安AionY廣汽埃安AionV極氪001長續(xù)雙電WE極氪001長續(xù)單電WEA15.78-18.3812.96-16.7617.76-23.9628.64--無4-8周A1.0--無4-8周A0.5---無4-8周B取消0.5權(quán)益取消0.5權(quán)益2022/1/10.80.828.640.5+0.75選裝包0.5+0.75選裝包8-12周8-12周B28.6428.6427.84吉利汽車極氪001長續(xù)雙電YOUB2022/5/1取消1.25權(quán)益38.60.836.836.000.5+0.75選裝包8-12周上汽榮威五菱汽車長安榮威Ei5五菱宏光MINIEVKiMiEVA2022/3/12022/3/242022/3/24-0.20.4-0.80.4-0.8-14.18-15.583.48-5.06--14.18-15.583.48-5.0613.98-15.382.88-4.86--6-9周4-8周A00A00A00A002022/3/110.2-0.3NanoEV5.28-6.284.98-7.482022/2/70.35.28-6.284.98-7.484.98-5.984.98-7.48--4-9周奔奔E-Star2022/4/25停售2021/12/72.98-4.38停產(chǎn)8-12周21資料來源：公司公告，國金證券研究所22H2展望：國內(nèi)市場，補(bǔ)貼刺激對沖車企提價圖表：1-5月國內(nèi)車型提價統(tǒng)計類別品牌車型Model3標(biāo)續(xù)航版Model3高性能版ModelY標(biāo)續(xù)航版ModelY四驅(qū)長續(xù)航ModelY高性能版ES6級別B最新漲價時間2022/3/162022/3/102022/3/172022/3/162022/3/162022/5/102022/5/102022/5/102022/3/212022/3/212022/3/212022/4/1漲幅1(萬)1.42最新價格27.99上次漲價時間2021/12/312021/12/312021/12/312022/3/10漲幅2(萬)1.0價格26.572021年價格25.57權(quán)益金等車周期(預(yù)計)16-20周16-20周10-14周16-20周12-16周8周內(nèi)無B1.836.791.034.9933.99無特斯拉B1.5131.692.130.1828.08無B1.837.591.035.7934.79無B2.041.792022/3/101.039.7938.79無B1.035.67-52.3436.67-52.3446.67-62.1416.99-20.3917.79-24.2923.99-42.9934.982021/12/312021/12/312021/12/312022/1/110.8734.67-51.3435.67-51.3445.67-61.1415.46-19.3216.27-22.9322.42-40.9933.833.80-53.3035.0-50.8043.65-60.6014.98-18.7815.79-22.3923.29-36.6933.8無蔚來EC6B1.00.54-0.670.54-2.020.43-0.590.48-0.540.48-0.54無8周內(nèi)ES8B1.0無8周內(nèi)G3iA1.07-1.431.32-1.561.01-2.01.18-0.520-21周8-9周小鵬汽車P5B2022/1/11新勢力P7B2022/1/110.5-1.8,主力1.512-13周5-7周理想汽車哪吒汽車?yán)硐隣NE哪吒VProBA02022/3/180.3-0.58.19-8.592022/1/12022/1/10.27.89-8.397.69-8.19高配送充電權(quán)益6-8周13.28萬送充電權(quán)益哪吒UProA2022/3/180.3-0.510.58-16.280.3-0.510.28-16.289.98-15.986-9周零跑T03零跑C11A00A--2.0-3.00.7-1.02.0-2021/12/28-0.8-0.96.89-8.4915.98-19.98-5.98-7.6815.98-19.9815.18-15.9815.18-15.9815.18-15.9819.99-27.9923.98-33.4815.99-17.3919.99-27.2923.99-33.5933.99無無2-52-52-5-12周內(nèi)零跑汽車威馬汽車一汽大眾2022/3/192022/3/282022/3/282022/3/282022/4/72022/4/72022/4/72022/4/72022/4/7-17.98-22.98--12周內(nèi)威馬E.5A---威馬EX5A-2022/3/1-0.3-0.415.48-16.38--威馬W6A1.4-2.60.54----ID.4CROZZID.6CROZZID.3A20.53-28.5324.52-33.4816.53-17.9320.53-27.8324.53-33.5934.74未漲價未漲價未漲價未漲價未漲價2022/2/1619.99-27.9923.98-33.4815.99-17.3919.99-27.2923.99-33.5934.74-B0.54---A0.54---合資上汽大眾ID.4XA0.54---ID.6XB0.54---福特野馬MachE長續(xù)航四驅(qū)版B-0.8-6周左右22資料來源：公司公告，國金證券研究所22H2展望：國內(nèi)市場，補(bǔ)貼刺激對沖車企提價圖表：地方政府刺激政策統(tǒng)計No.省份實施時間政策內(nèi)容1、以舊換新：報廢舊車，購買新能源汽車補(bǔ)貼10000元/輛、購買燃油汽車的補(bǔ)貼5000元/輛；轉(zhuǎn)出舊車，購買新能源汽車的補(bǔ)貼8000元/輛、購買燃油汽車的補(bǔ)貼3000元/輛。1廣東5.1-6.302、購置新能源汽車，給予8000元/輛補(bǔ)貼。3、增加購車指標(biāo)：廣州新增3萬個購車指標(biāo)、深圳新增1萬個購車指標(biāo)。1、購車補(bǔ)貼：購置新能源車價位10萬元以下/10-20萬/20萬元以上分別補(bǔ)貼3K/4K/6K元，對應(yīng)價位段燃油車補(bǔ)貼2k/3K/5K元，4月-12月底省政府承擔(dān)50%的補(bǔ)貼資金，并且單獨安排5000萬做獎勵。23山東海南2、以報廢舊車購置新車的，每輛車發(fā)放的消費券金額增加1000元。1、購車補(bǔ)貼：新能源貨車，按重/中/輕型及以下每輛車分別可申領(lǐng)3/2/1萬元的運營服務(wù)補(bǔ)貼；環(huán)衛(wèi)車，每輛車可申領(lǐng)2萬元的運營服務(wù)補(bǔ)貼；旅游客車、班線客車，按大/中/小型及以下申領(lǐng)2/1.5/0.8萬元運營服務(wù)補(bǔ)貼。2、用電補(bǔ)貼：個人一年內(nèi)充電量大于2000度每輛可申領(lǐng)2000元充電費用補(bǔ)貼，小于2000度每輛可申領(lǐng)1500元充電費用補(bǔ)貼。3月-12月底3、淘汰老舊汽車，可申領(lǐng)8000元報廢舊車節(jié)能減排綜合獎勵。4、完善基礎(chǔ)配套措施，22年新建充電樁2萬個以上，確保純電汽車與充電樁比例在2.5:1以下。5、開展新能源汽車下鄉(xiāng)活動，支持農(nóng)村地區(qū)消費升級。1、以舊換新：報廢舊車，新能源購車補(bǔ)貼8000元/輛、燃油車購車補(bǔ)貼3000元/輛；二手車交易增值稅由2%下調(diào)至0.5%。2、22年6-12月，組織實施新一輪新能源汽車下鄉(xiāng)活動。4湖北6月-12月3、汽車好推廣：省內(nèi)城市運營公交車購置補(bǔ)貼，按車價補(bǔ)貼3%；各黨政機(jī)關(guān)、事業(yè)單位新購置新能源汽車占比原則上不低于30%。1、購車抽獎：燃油新車獎池3600萬元；新能源新車獎池1000萬元，共抽取2000名中獎?wù)摺?6江西上海5.1-7.312、專項資金，支持舉辦汽車展覽展銷和汽車下鄉(xiāng)活動。1、新增非營業(yè)性客車牌照額度4萬個，階段性減征部分乘用車購置稅。5.29至12月2、報廢或轉(zhuǎn)讓名下小客車，并購買純電汽車，給予10000元/輛財政補(bǔ)貼。底3、嘉定區(qū)購買15萬以下汽車，補(bǔ)貼1萬；15萬以上，補(bǔ)貼2萬。23資料來源：公司公告，國金證券研究所22H2展望：國內(nèi)市場，補(bǔ)貼刺激對沖車企提價圖表：地方政府刺激政策統(tǒng)計No1城市南京實施時間6月起政策內(nèi)容1、對市內(nèi)購買新能源車的，分檔最高給予12,000元/輛補(bǔ)貼；1、購車補(bǔ)貼：開票價為10-20w/20-30w/30-50w，燃油車補(bǔ)貼分別為8000/15000/20000元，新能源車補(bǔ)貼10000/18000/22000元；2深圳5.20-12月底2、新投放2萬個普通小汽車增量指標(biāo)，中簽者給予不超過2萬元/臺補(bǔ)貼。汽車消費補(bǔ)貼最高13000元/輛。34中山江門汕頭義烏沈陽天津南昌青島晉江晉中長春太原?？卩嵵?.20-12月底2.15-6.305.8-6.305.15-6.155.1起購買新能源汽車，車價15萬以下補(bǔ)助1500，15萬以上補(bǔ)助3000。5銷售10萬元及以上“國六”標(biāo)準(zhǔn)輕型汽車和新能源輕型汽車，每臺給予5000元補(bǔ)助，補(bǔ)助總額限定為500元。個人購置新能源汽車，車價3-10萬補(bǔ)貼3000元；10-20萬補(bǔ)貼5000元；20-30萬補(bǔ)貼8000元；30萬以上補(bǔ)貼10000元。汽車消費補(bǔ)貼總額1億元，發(fā)票金額5-10/10-20/20萬以上，每輛補(bǔ)貼2000/3000/5000元。發(fā)放汽車消費券，最高5000元/輛。6794.27-9.3010111213141516175.1-7.31/10.1-10.31消費補(bǔ)貼總額300萬元，最高3000元/輛。5.21-10.315.1-7.315.1-12.315.21起按照不同車型不同價位，可以享受3000-10000元的一次性補(bǔ)貼。購車補(bǔ)貼資金共計3000萬元，最高6000元/輛。個人購車者給予補(bǔ)貼，上限1萬輛，最高補(bǔ)貼5000元/輛。發(fā)放總額5000萬元汽車消費補(bǔ)貼，燃油車3000-6000元消費券，新能源車同檔次額外增加1000元消費券。投入1億元汽車消費補(bǔ)貼，燃油車補(bǔ)貼2000-5000元/輛，新能源同檔次多補(bǔ)貼1000元。購車補(bǔ)貼最高5000元/輛。5.1-7.15.3-6.306.1-8.31購買小型非營運車輛，均可申領(lǐng)汽車消費券，發(fā)放數(shù)量近2萬份，最高額度8000元。24資料來源：公司公告，國金證券研究所22H2展望：國內(nèi)市場，補(bǔ)貼刺激對沖車企提價圖表：南京市月度電車銷量（單位：臺）n補(bǔ)貼力度較大的廣東、山東、南京，21年汽車銷量分8000別為238萬、157萬、24萬，電車銷量分別為41.6萬、19萬、4.1萬。600040002000012345678910111220212022圖表：廣東省月度電車銷量（單位：臺）圖表：山東省月度電車銷量（單位：臺）70000600005000040000300002000010000035000300002500020000150001000050000123456789101112123456789101112202120222021202225資料來源：公司公告，國金證券研究所23年展望：預(yù)計銷量1320萬臺，T+B貢獻(xiàn)增量占50%n預(yù)計23年全球銷量1320萬臺，其中T/B銷量均將達(dá)到250萬臺左右，增量占全球增量一半。n由于存在碳酸鋰價格干擾，我們?nèi)蝿?wù)T&B無論是增速還是確定性都將顯著高于行業(yè)平均。即23年看，T/B供應(yīng)鏈彈性和確定性有望強(qiáng)于行業(yè)貝塔。圖表：23年全球分季度銷量預(yù)測（萬臺）圖表：22年全球分地區(qū)銷量預(yù)測（萬臺）45040035030025020015010050YOY+43.5%1400120010008006004002000YOY+71%YOY+63%0比亞迪特斯拉行業(yè)Q1Q2Q323Q422年23年202122資料來源：Marklines，國金證券研究所預(yù)測2623年展望：供給驅(qū)動的高增長停不下來經(jīng)濟(jì)型市場的電動化主升浪正在到來：n1-3線城市滲透率快速提升。2022年4月，Tire1/Tire2/Tire3/Tire4/Tire5滲透率分別為32.02%、27.98%、26.97%、20.67%、18.66%。因特斯拉等純電車企4月受疫情影響較大，4月滲透率較3月有所下滑。圖表：國內(nèi)1-5線城市新能車滲透率情況圖表：北上廣深新能車滲透率情況Tier1Tier4Tier2Tier5Tier3總體北京市廣州市上海市深圳市總體滲透率45%40%35%30%25%20%15%10%5%60%50%40%30%48.6%39.8%30.6%26.5%31.6%29.7%27.7%29.6%25.4%28.3%21.1%21.7%19.7%21.6%24.3%21.3%22.9%17.8%20.6%19.6%17.6%13.3%14.6%14.1%20%10.2%13.9%10.3%13.1%11.0%7.5%10.7%6.4%10%0%0%27來源：交強(qiáng)險，國金證券研究所10-20萬A級車電動化主升浪到來n從價格帶看：兩端電動化到中間電動化，10-20萬A級車市場正處于爆發(fā)階段。2021年1-10月燃油車型(ICE+HEV)不同城市各車型的銷量占比6.3%9.6%1.7%0.0%11.0%0.3%0.0%二線來源：上險數(shù)，國金證券研究所2021年1-10月新能源車型(BEV+PHEV)不同城市各車型的銷量占比A00級A0級A級B級1.1%3.8%9.3%0.6%0.0%4.7%C級D級一線二線三線來源：上險數(shù)，國金證券研究所23年展望：強(qiáng)混將會強(qiáng)化自主崛起速度國內(nèi)車企在動力系統(tǒng)性能上逐步領(lǐng)先：n目前從成本、純電續(xù)航、饋電油耗等指標(biāo)看，國內(nèi)車企已經(jīng)開始逐步達(dá)到甚至超越日系車。我們預(yù)計，自主品牌份額未來幾年將會達(dá)到60%以上水平。圖表：車企混動技術(shù)性能對比純電續(xù)航(km)綜合續(xù)航（km）饋電油耗（L/100km）零百加速（s）動力連接形式混動系統(tǒng)發(fā)動機(jī)發(fā)動機(jī)效率變速箱架構(gòu)電子無級變速箱(E-CVT)比亞迪DM-i1101000+3.67.3秒1.5L110馬力L4等43.04%P1+P3混聯(lián)式手自一體變速箱(AT)長安藍(lán)鯨iDD長城檸檬DHT130110110056秒級2.0T233馬力L41.5L97馬力L440%39%P2串聯(lián)式混聯(lián)式1000+4.4最快5.2秒一級輛檔DHTP1+P3(+p4)濕式雙離合變速箱（DCT）等奇瑞鯤鵬DHT吉利雷神智擎豐田THS>100200（目標(biāo)）/1000+1300<53.64.1最快4.9秒未知1.5T156馬力L41.5T150馬力L3等2.0T252馬力L439-42%43.32%41.00%P2+P2.5P1+P2混聯(lián)式混聯(lián)式混聯(lián)式DHT\DHTpro電子無級變速箱(E-CVT)1000+6秒級PGSTHS電子無級變速箱(E-CVT)本田i-MMD/900-10004.78秒1.5T193馬力L440.60%iMMD混聯(lián)式29來源：交強(qiáng)險，國金證券研究所電池：礦化一體化電池廠和成本優(yōu)勢龍頭機(jī)會明確12電池：“家里有礦”的機(jī)會更加確定材料：供需格局邊際向下，成本優(yōu)勢龍頭有望一枝獨秀30電池：中報毛利率、出貨量分歧較大圖表：LG&CATL營業(yè)利潤率和凈利率對比??Q2電池廠邊際修復(fù)是一致預(yù)期，分歧在毛利率修復(fù)高度。Q1CATL和LG南轅北轍，最核心是因為客戶結(jié)構(gòu)差異（外資主機(jī)廠是金屬計價合同，內(nèi)資主機(jī)廠是固定價格合同），預(yù)計Q2開始將收斂。20%15.29%12.47%15%10%5.90%4.06%C毛利率修復(fù)高度分歧的來源：（1）成本環(huán)比增長幅度假設(shè)不一樣（是否加權(quán)）；（2）計價補(bǔ)償和調(diào)價范圍以及幅度。市場平均預(yù)期18%不到。4.30%1.70%5%0%214Q211Q21??CATL上下游議價能力和競爭力并未發(fā)生變化：從BOM成本和產(chǎn)品端看，C與其他電池廠仍然差距較大。LG新能源CATL出貨量：因為定價因素，6月加庫存概率大。圖表：CATL月度排產(chǎn)（單位：GWH）2520151050鐵鋰三元31資料來源：公司公告，國金證券研究所電池：礦+電池一體化階段性業(yè)績兌現(xiàn)增強(qiáng)n寧德時代：23年碳酸鋰實際產(chǎn)量有望達(dá)到3萬噸以上，24年有望達(dá)10萬噸；n國軒高科：22Q4，碳酸鋰月度產(chǎn)能可達(dá)1000噸；23Q2，碳酸鋰月度產(chǎn)能有望達(dá)2000噸，全年有望達(dá)到3萬噸。圖表：寧德時代鋰礦產(chǎn)能布局圖表：國軒高科碳酸鋰產(chǎn)能布局參股企業(yè)持股投資金額時間公司產(chǎn)能產(chǎn)能2022E2.02023E2.02024E2.0北美鋰業(yè)43.59%8.50%2.55億元2018年3月國軒科豐產(chǎn)量0.82.02.0澳洲phibara2.58億元2019年9月2020年9月權(quán)益比例產(chǎn)能79%0.079%5.079%8.0加拿大NeoLiquitium8%4380萬元宜春國軒鋰業(yè)產(chǎn)量0.01.05.0非洲Manono項目加拿大Millennial24%（間接）/2021年9月2021年9月權(quán)益比例55%2.155%4.3100%19.2億元/權(quán)益產(chǎn)量0.6志存鋰業(yè)天華超凈//2021年9月2021年4月1.2億元康德新能源40%/2022年4月2022年4月江西省含鋰探礦權(quán)/8.65億元來源：公司公告，國金證券研究所成本優(yōu)勢1：鐵鋰液相法n液相法的核心優(yōu)勢在于：工藝，而工藝可以給與賦能的是：原材料：1.液相法元素配置精確，不需要過量配置鋰源（固相法過量配置2%-5%）、2.工藝特性導(dǎo)致原材料品味需求低，如可以使用固相法磷酸鐵前驅(qū)體，固相法需要晶燦結(jié)構(gòu)比較完整的磷酸鐵，液相不需要燒結(jié)的磷酸鐵；能耗：前驅(qū)體合成無需加熱和球磨。鋰價高企時液相對成本優(yōu)勢顯著。圖表：不同工藝磷酸鐵鋰成本（元/噸）液相法原材料外購固相法原材料外購銨法固相法磷酸鐵自產(chǎn)（外購磷源、鐵源）銨法固相法磷酸鐵自產(chǎn)（自產(chǎn)磷源、鐵源）納法磷酸鐵自產(chǎn)（自產(chǎn)磷源、外購鐵源）銨法固相法磷酸鐵自產(chǎn)（自產(chǎn)磷源、外購鐵源）納法磷酸鐵自產(chǎn)（外購磷源、鐵源）納法磷酸鐵自產(chǎn)（自產(chǎn)磷源、自產(chǎn)鐵源）銨法固相法磷酸鐵自產(chǎn)（外購磷源、自產(chǎn)鐵源）納法磷酸鐵自產(chǎn)（外購磷源、自產(chǎn)鐵源）草酸法160,000140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,000-2021/2/122021/3/122021/4/122021/5/122021/6/122021/7/122021/8/122021/9/122021/10/122021/11/122021/12/122022/1/122022/2/122022/3/122022/4/122022/5/12來源：各公司環(huán)評報告，wind,百川，國金證券研究所成本優(yōu)勢2：基膜+涂覆一體化n基膜：同質(zhì)化程度高，產(chǎn)品差異化程度低，成本為核心要素。相比于涂覆環(huán)節(jié)，基膜產(chǎn)品同質(zhì)化屬性較強(qiáng)，大規(guī)模穩(wěn)定生產(chǎn)以及快速降本能力是該環(huán)節(jié)企業(yè)競爭的核心要素。n涂覆膜：多為定制化產(chǎn)品，產(chǎn)品差異化程度高，工藝要求高。涂覆多為定制和聯(lián)合研發(fā)，核心在于配方及工藝。涂覆專利多被LG化學(xué)、帝人、東麗把控。國內(nèi)企業(yè)可通過專利授予形成專利護(hù)城河，從而掌握高端涂覆技術(shù)，提高競爭力。n基膜的核心是成本，涂覆核心是工藝及專利。我們預(yù)測未來隔膜行業(yè)在產(chǎn)品差異化的競爭主要聚焦于涂覆膜的差異。圖表：恩捷股份現(xiàn)有濕法隔膜涂覆工藝整理（2022年）涂覆材料種類分類PE陶瓷涂覆CCS聚合物涂覆PCS混合涂覆MFS水性油性水性油性水性油性水性油性陶瓷+耐高溫聚合物PVDF、AFL、HTP陶瓷、AFL、PVDF材料無陶瓷+PMMAPVDF、AFL陶瓷、PVDF陶瓷/PVDF混涂陶瓷/PVDF混圖2層涂布結(jié)構(gòu)無涂布1層涂布2層涂布3層涂布高容量高倍率高安全電池用途低容量電池一般用途量產(chǎn)高容量高倍率電池耐熱、高安全性量產(chǎn)聚合物電池、高安全電池賦予極片與隔膜間粘接力高容量聚合物電池耐熱、水分含量低、高安全性賦予極片與隔膜間粘接力、安全性、賦予極片與隔膜間粘接力、高安全性性價比特征現(xiàn)狀量產(chǎn)量產(chǎn)量產(chǎn)量產(chǎn)量產(chǎn)量產(chǎn)量產(chǎn)來源：公司公告，公司官網(wǎng)，國金證券研究所成本優(yōu)勢2：基膜+涂覆一體化n原材料：單平成本0.3-0.5元/平，成本占比均在30%以上；其中，龍頭公司原材料單平成本高于二三線，主要系原材料進(jìn)口比例高，且高端涂覆材料占比高（如PVDF、芳綸）；n折舊與攤銷：單平成本0.2-0.4元/平，成本占比20%-30%；成本差異主要體現(xiàn)在折舊準(zhǔn)則不同、設(shè)備單平投資額不同（如JSW、布魯克納投資高）、涂覆工藝不同；n人工費用：單平成本0.07-0.17元/平，成本占比6%-12%；n研發(fā)費用：單平成本0.03-0.16元/平，成本占比2%-12%；龍頭公司單平研發(fā)投入顯著高于二三線。圖表：左/濕法涂覆膜單平營業(yè)成本拆分；右/濕法涂覆膜單平成本結(jié)構(gòu)（2020年；恩捷股份；單位：元/平）項目單平營業(yè)成本拆分（元/平）項目單平營業(yè)成本拆分（%）公司恩捷股份星源材質(zhì)滄州明珠中材科技璞泰來公司產(chǎn)品恩捷股份濕法+涂覆2021年100%75%星源材質(zhì)濕法+涂覆2021年100%74%滄州明珠濕法+涂覆2020年100%90%中材科技濕法+涂覆2021年100%83%璞泰來涂覆2020年100%79%48%10%10%12%0%產(chǎn)品年份濕法+涂覆2021年1.24濕法+涂覆2021年1.80濕法+涂覆2021年1.50濕法+涂覆2021年1.27涂覆2020年0.660.520.310.060.070.080.000.010.020.050.06年份營業(yè)總成本營業(yè)成本原材料營業(yè)總成本營業(yè)成本原材料0.931.341.351.060.440.480.380.3735%26%26%29%人工費用折舊與攤銷動力燃料其他0.01人工費用折舊與攤銷動力燃料其他6%6%12%8%0.220.430.430.3418%24%29%26%50.1614%11%10%12%0.092%7%14%7%稅金及附加銷售費用管理費用研發(fā)費用0.050.010.010.02稅金及附加銷售費用管理費用研發(fā)費用4%1%0%2%1%0.030.060.060.022%3%4%2%4%0.090.240.050.087%13%3%6%7%30.0812%9%2%7%9%來源：公司報告，國金證券研究所注1：部分公司未披露21年報，或者成本各項無拆分，圖表數(shù)值為研究員估計值，請注意區(qū)分，謹(jǐn)慎參考注2:璞泰來產(chǎn)品成本拆分中不包含濕法基膜制造費用，故成本顯著低于其他公司成本優(yōu)勢2：基膜+涂覆一體化n涂膜設(shè)備為涂覆膜主要成本來源，國產(chǎn)設(shè)備折舊攤銷具備優(yōu)勢。通過拆分璞泰來2019年涂覆膜項目成本，涂膜機(jī)占比約36%，顯著高于其他項目，為涂覆膜投資主要成本來源。n單涂覆膜折舊成本占比低于濕法基膜+涂覆。根據(jù)璞泰來2020年報測算可得，公司涂覆膜單平成本預(yù)計為0.66元/平（不含基膜成本），可得單平折舊成本預(yù)計為0.07元/平，其中折舊占比僅13%，低于濕法隔膜涂覆線（含基膜投資成本），平均在20%-30%以上。圖表：璞泰來鋰電池用功能涂層隔膜生產(chǎn)基地建設(shè)項目總投資成本拆分（2019年）項目投資成本分拆項目基本情況（2019年）項目營業(yè)成本拆分（2020年）公司總投資（億元）5.401.272.36分項投資（億元）1.920.270.12占比（%）100%24%44%占比（%）36%5%產(chǎn)能（億平）單平投資隔膜類型（元/平）0.680.160.30項目公告日期營業(yè)總成本（億元）5.294.192.52單平成本（元/平）0.660.520.31占比（%）100%79%項目項目鋰電池用功能涂層隔膜生產(chǎn)基地建設(shè)項目其中：建筑工程費用其中：設(shè)備購置費用營業(yè)總成本營業(yè)成本原材料60%數(shù)量（臺/套）60單價（億元）0.0320.0090.0025設(shè)備分類設(shè)備名稱-人工費用0.520.0612%涂膜機(jī)分切機(jī)攪拌機(jī)其他生產(chǎn)設(shè)備0.240.030.01折舊與攤銷動力燃料其他0.540.620.000.070.080.0013%15%0%3047生產(chǎn)加工設(shè)備2%----0.040.011%0%80.010.00涂覆2019年稅金及附加銷售費用0.070.200.010.021%4%璞泰來（江蘇卓高）輔助生產(chǎn)設(shè)備-其中：室外工程其中：配套工程其中：工程建設(shè)其他費用0.100.610.232%11%4%0.010.080.03管理費用研發(fā)費用0.370.46折舊與攤銷費用拆分0.050.067%9%年折舊率（%）單平折舊（元/平）占比（%）其中：預(yù)備費0.230.604%0.030.08項目其中：流動資金11%房屋及建筑物4.7%0.0117%62%機(jī)器設(shè)備運輸設(shè)備電子設(shè)備及其他14.2%23.4%25.2%0.040.0121%來源：璞泰來公告，國金證券研究所成本優(yōu)勢2：基膜+涂覆一體化n國產(chǎn)化+工藝升級有望改善涂覆項目投資成本。進(jìn)口設(shè)備定制化高，產(chǎn)出隔膜的一致性、良品率更高，目前恩捷股份、星源材質(zhì)涂布線設(shè)備均進(jìn)口海外，單平折舊高于璞泰來。隨著設(shè)備國產(chǎn)化的推進(jìn)，以及頭部公司涂覆工藝的升級優(yōu)化（如恩捷股份核心技術(shù)“在線涂覆”），涂覆項目投資成本有望持續(xù)改善。圖表：主要涂覆膜公司涂覆隔膜線采購情況價格（億元/套）單平投資（元/平）公司項目涂覆膜設(shè)備設(shè)備來源在線涂覆設(shè)備投資更低，投入產(chǎn)出比高，同時可以提升整體的良品率產(chǎn)線速度不損失，凸顯成本端優(yōu)勢恩捷股份星源材質(zhì)星源材質(zhì)璞泰來江西瑞通新能源隔膜一期擴(kuò)建項目高性能鋰離子電池濕法隔膜及涂覆（一期、二期）項目年產(chǎn)3.6億平濕法隔膜及涂覆膜項目涂布機(jī)設(shè)備涂布線-0.320.900.260.24進(jìn)口日本-0.210.040.032涂覆隔膜線涂膜機(jī)進(jìn)口定制寧德嘉拓鋰電池用功能涂層隔膜生產(chǎn)基地建設(shè)項目圖表：主要隔膜企業(yè)濕法涂覆膜項目公告中預(yù)測毛利率（%）公司恩捷股份恩捷股份湖南中鋰璞泰來年份項目產(chǎn)品類型毛利率（%）2020年2020年2018年2020年2019年2022年主板非公開募投項目之“江西項目”主板非公開募投項目之“無錫項目”可轉(zhuǎn)債募投項目之“鋰電池隔膜項目”濕法+涂覆濕法+涂覆濕法+涂覆濕法+涂覆濕法+涂覆濕法+涂覆49.71%50.78%50.86%37.76%42.43%41.11%45.44%主板非公開募投項目之“年產(chǎn)24900萬平方米離子電池隔膜項目“可轉(zhuǎn)債募投項目之“多功能涂層隔膜生產(chǎn)基地建設(shè)項目”主板非公開募投項目之“南通項目“-璞泰來星源材質(zhì)平均毛利率來源：各公司公告，國金證券研究所成本優(yōu)勢3：負(fù)極一體化n石墨化代工成本&原材料價格占比較高。在人造石墨整個工序的成本中，焦類原料和石墨化工序占據(jù)較大比例，分別約為42%、50%。人造石墨根據(jù)其性能分為高、中、低端三類。高端人造石墨負(fù)極原材料采用針狀焦，低端人造石墨負(fù)極材料采用石油焦，兩類人造石墨成本差異主要產(chǎn)生在于原材料焦類原料和石墨化工序復(fù)雜度。n能耗雙控石墨化產(chǎn)能受限，代工價格持續(xù)上漲。石墨化由于高能耗，產(chǎn)能主要聚焦于內(nèi)蒙等低電費地區(qū)，2021年由于能耗雙控政策，石墨化代工價格從歷史地位1.2萬/噸迅速爬升，目前高端價達(dá)2.8萬/噸。圖表：人造石墨成本構(gòu)成圖表：石墨化代工價格石墨化制造和人工費用焦類材料瀝青3000025000200001500010000500008%40%2%0.4250%高端價(元/噸)低端價(元/噸)資料來源：GGII，國金證券研究所38成本優(yōu)勢3：負(fù)極一體化n高石墨化自供率為成本差異來源1圖表：石墨化自供率對比202032021E32022E72023E15石墨化產(chǎn)能(萬噸)負(fù)極產(chǎn)能(萬噸)自供比例貝特瑞翔豐華13.522.22%0.315.519.35%0.325.527.45%1.538.538.96%7.5石墨化產(chǎn)能(萬噸)負(fù)極產(chǎn)能(萬噸)自供比例234915.00%510.00%537.50%11.516.370.55%9.583.33%22.5石墨化產(chǎn)能(萬噸)負(fù)極產(chǎn)能(萬噸)自供比例璞泰來7.316.330.67%3.526.368.49%3.585.55%22.5石墨化產(chǎn)能(萬噸)負(fù)極產(chǎn)能(萬噸)自供比例中科電氣尚太科技杉杉股份58.64%8.827.7109.38%3.838.04%8.881.23%8.8石墨化產(chǎn)能(萬噸)負(fù)極產(chǎn)能(萬噸)自供比例361010126.67%4.2146.67%4.288.00%9.488.00%19.4石墨化產(chǎn)能(萬噸)負(fù)極產(chǎn)能(萬噸)自供比例1212182835.00%35.00%52.22%69.29%資料來源：《石墨化方式對鋰離子電池人造石墨負(fù)極材料性能的影響》，國金證券研究所39成本優(yōu)勢3：負(fù)極一體化n一體化之后，石墨化工藝&規(guī)?；a(chǎn)生成本差異圖表：人造石墨成本拆分（一體化）單耗（萬元/噸）1、單位電費20180.570.491.1620190.5320200.450.441.02-4.97%0.340.610.140.071.610.170.070.050.050.020.120.080.022021H10.352021H1成本結(jié)構(gòu)21.0%降本來源其中：電費均價（元/Kwh）其中：單位電耗（Kwh/噸）電耗降本幅度（%）2、單位材料3、單位制造費用4、單位人工5、單位其他單位營業(yè)成本合計單位管理費用0.490.341.03-5.99%0.571.670.080.04區(qū)域化布局石墨化工藝改進(jìn)1.08-2.16%0.420.770.130.430.810.1330.5%一體化、原材料研發(fā)35.9%規(guī)?；?、產(chǎn)線改進(jìn)8.4%自動化產(chǎn)線4.2%1.940.360.170.040.150.030.500.410.061.820.070.03其中：單位員工薪酬其中：單位折舊與攤銷其中：其他單位銷售費用單位研發(fā)費用0.010.030.010.090.08規(guī)?；少?、工藝積累其中：物料消耗其中：職工薪酬0.01資料來源：公司公告，國金證券研究所40成本優(yōu)勢3：負(fù)極一體化n石墨化工藝差異為成本差異來源2圖表：石墨化工藝對比坩堝爐箱體爐連續(xù)石墨化爐物料單耗電量（kw*h）18000120008000石墨化度比表面積96.38%95.82%較高93.73%較低\中一致性較低高加工速率（折算）容量（mAh/g）41.7kg/h35350kg/h35360kg/h345資料來源：《石墨化方式對鋰離子電池人造石墨負(fù)極材料性能的影響》，國金證券研究所資料來源：公司公告，國金證券研究所41成本優(yōu)勢4：CNT&炭黑多元化?粉體產(chǎn)品存在代際差，高端產(chǎn)品享受溢價。碳管的產(chǎn)品持續(xù)升級推動其漿料價格持續(xù)提升，以天奈科技為例，其第一代2021Q1-Q3均價僅為2.82萬/噸，而第三代均價達(dá)到6/噸，產(chǎn)品價格差距明顯，單壁管價格可達(dá)1000萬/噸。圖表：不同代產(chǎn)品對應(yīng)漿料的價格產(chǎn)品第三代及以上第二代2021年1-9月5.992020年度4.882019年度5.342018年度5.83主要應(yīng)用領(lǐng)域高鎳三元普通三元鐵鋰制備工藝尖晶石復(fù)合催化劑流化床+CVD4.623.534.224.75定向生長流化床+CVD納米聚團(tuán)流化床+CVD第一代2.822.292.472.71新一代寡壁和單壁碳納米管連續(xù)制備技術(shù)+CVD新一代高鎳、硅負(fù)極來源：公司公告，國金證券研究所42成本優(yōu)勢4：CNT&炭黑多元化?粉體成本曲線陡峭，提純環(huán)節(jié)為降本關(guān)鍵。碳管產(chǎn)品成本下降空間較大，其中提純?yōu)殛P(guān)鍵，頭部公司可通過一體化&工藝改進(jìn)&區(qū)域化布局顯著降低成本，構(gòu)筑成本優(yōu)勢。圖表：碳管粉體成本測算圖表：碳管粉體成本曲線成本全成本2410%5一體化布局區(qū)域化布局產(chǎn)業(yè)協(xié)同工藝改進(jìn)規(guī)?；?50200150100500%1871571078071-10%-20%-30%-40%-50%-60%-70%下降幅度催化劑丙烯-31.20%-38.30%-48.90%-60.30%-64.50%52065206520651065106206氮氣電費844433人工6666420折舊666643全成本一體化布局區(qū)域化布局產(chǎn)業(yè)協(xié)同工藝改進(jìn)規(guī)?；嵯?0140401004070105087成本下降幅度石墨化4035來源：公司公告，國金證券研究所測算43成本優(yōu)勢4：CNT&炭黑多元化?導(dǎo)電炭黑：對比表面積和吸油值要求高，如何平衡比表面積和吸油值為重點。1）比表面積：一顆炭黑展開后的表面積大小，和炭黑粒徑相關(guān)。炭黑粒徑越小，比表面積越大，分散越難，加工要求越高。2）吸油值：100克炭黑能夠吸收油類的克數(shù)。吸油值與導(dǎo)電性成正向相關(guān)。導(dǎo)電炭黑吸油值在150以上。核心技術(shù)在于爐法的設(shè)計。具體分類來看，乙炔黑為偏低端炭黑，SP為目前主流譚海，科琴黑為高端炭黑，綜合性能更佳。圖表：導(dǎo)電炭黑分類優(yōu)點缺點價格（萬元/噸）比表面積EIS阻抗導(dǎo)電性能相對較差，添加量大，降低正極活性物質(zhì)占比，全依賴進(jìn)口SP價格便宜，經(jīng)濟(jì)性高1060100.00添加量較小，適用于高倍率、高容量型鋰電池科琴黑乙炔黑價格貴，分散難、全依賴進(jìn)口5080087.50-吸液性較好，有助提升循環(huán)壽命價格較貴，影響極片壓實性能，主要依賴進(jìn)口4.555-70來源：公司公告，國金證券研究所測算44成本優(yōu)勢4：CNT&炭黑多元化?粉體成本曲線陡峭，提純環(huán)節(jié)為降本關(guān)鍵。碳管產(chǎn)品成本下降空間較大，其中提純?yōu)殛P(guān)鍵，頭部公司可通過一體化&工藝改進(jìn)&區(qū)域化布局顯著降低成本，構(gòu)筑成本優(yōu)勢。圖表：炭黑成本下降測算圖表：炭黑成本曲線0.400.350.3050.100.050.000%全成本0.35一體化布局0.30區(qū)域化布局0.28產(chǎn)業(yè)協(xié)同0.28工藝改進(jìn)0.27規(guī)?；?.27成本-5%下降幅度直接材料燃料動力制造費用0%-14.2%0.20-20.7%0.20-20.7%0.200.040.03-22.2%0.200.040.03-22.2%0.200.040.03-10%-15%-20%-25%0.250.060.030.060.040.030.03直接人工0.010.010.010.010.010.01全成本一體化布局區(qū)域化布局產(chǎn)業(yè)協(xié)同工藝改進(jìn)規(guī)?；杀鞠陆捣葋碓矗汗竟?，國金證券研究所測算45成本優(yōu)勢4：CNT&炭黑多元化?能耗來源：炭黑利用尾氣等發(fā)電具有天然優(yōu)勢。以炭黑為例，炭黑尾氣是從炭黑煙氣中將炭黑分離出去后的氣體，每生產(chǎn)一噸炭黑可以產(chǎn)生尾氣8000m3-13000m3，而每立方煙氣的熱值為700kcal，根據(jù)環(huán)評報告測算，一萬噸炭黑約可以配套生產(chǎn)0.16萬Kwh電。?酸洗具有化工屬性。酸洗是白炭黑、天然石墨、碳納米管、硬碳、石墨烯等多個碳材料需要的必備步驟，但酸洗其本身原材料成本不高，但由于其污染性較強(qiáng)，環(huán)保處理費用較高，因此如天然石墨、碳管等產(chǎn)品目前均由外協(xié)生產(chǎn)，具有化工園區(qū)產(chǎn)業(yè)布局優(yōu)勢的企業(yè)可以進(jìn)一步降本。圖表：尾氣發(fā)電流程來源：專利局，國金證券研究所46成本優(yōu)勢5：三元一體化&材料自供是核心n原料技術(shù)是競爭關(guān)鍵：正極材料成本占比較高，原材料控制和技術(shù)水平是競爭重點。正極材料行業(yè)中企業(yè)往往采取“原材料+加工費”的定價方式。n原材料：其中，三元正極生產(chǎn)過程中涉及到的鈷、鎳、碳酸鋰等原料成本較高，直接材料成本在總成本中的占比往往高達(dá)80%-90%左右，且關(guān)鍵原料鈷、鎳、鋰嚴(yán)重依賴進(jìn)口，因此保證原材料的穩(wěn)定供應(yīng)及庫存管理對企業(yè)盈利有著關(guān)鍵影響。n加工費：由技術(shù)水平?jīng)Q定，企業(yè)所提供的技術(shù)門檻越高，能夠獲取的單位產(chǎn)品利潤越厚。圖表：正極企業(yè)21年成本結(jié)構(gòu)占比圖表：正極企業(yè)20年成本結(jié)構(gòu)拆分20212020萬元/噸公司金額9.1410.778.129.810.791.180.341.310.090.170.090.44占比85.32%88.79%90.89%81.48%10.29%9.76%3.82%10.82%1.14%1.45%0.96%3.70%金額（萬元）608,501.17752,556.90416,113.3350,884.7263,679.7727,159.174,600.68占比當(dāng)升科技容百科技長遠(yuǎn)鋰科振華新材當(dāng)升科技容百科技長遠(yuǎn)鋰科振華新材當(dāng)升科技容百科技長遠(yuǎn)鋰科振華新材當(dāng)升科技90.12%91.34%直接材料制造費用直接人工直接材料制造費用直接人工容百科技振華新材當(dāng)升科技容百科技振華新材當(dāng)升科技容百科技振華新材88.91%7.54%7.73%5.80%0.68%0.93%2.04%7,645.749,550.09資料來源：各公司年報，國金證券研究所注：長遠(yuǎn)鋰21年年報未對營業(yè)成本進(jìn)行拆分；當(dāng)升科技的拆分額外i鋰電材料及其他業(yè)務(wù)；振華新材包括燃料動力（占比５.８％）和運輸費用（占比０.５２％）資料來源：公開資料，國金證券研究所47成本優(yōu)勢5：三元一體化&材料自供是核心n容百科技：公司前驅(qū)體布局持續(xù)完善，一體化增強(qiáng)盈利能力。積極圍繞三元正極、前驅(qū)體、電池回收、工程裝備等方面進(jìn)行產(chǎn)業(yè)鏈布局，打造“新一體化”戰(zhàn)略方案n三元前驅(qū)體是生產(chǎn)三元正極材料的主要原材料之一，其價值可占到三元正極材料價值的50%-70%（隨碳酸鋰價格波動而波動）。假設(shè)前驅(qū)體-正極一體化廠商前驅(qū)體毛利率為13%，正極廠商100%自制前驅(qū)體的情況下將降低6.5%-9.1%的生產(chǎn)成本。n2021年開始容百科技前驅(qū)體自供率提升，助于降低成本并提高毛利率。公司IPO項目“2025動力型鋰電材料綜合基地（一期）”用于擴(kuò)大前驅(qū)體產(chǎn)能，預(yù)計2022年底公司前驅(qū)體產(chǎn)能將達(dá)到9萬噸，產(chǎn)能匹配程度達(dá)到53%，2025年前驅(qū)體產(chǎn)能匹配程度將達(dá)到67%，將進(jìn)一步優(yōu)化公司盈利空間。圖表：容百科技“新一體化”戰(zhàn)略方案圖表：21年后公司前驅(qū)體產(chǎn)能匹配程度逐步提升領(lǐng)域情況353025201510570%60%50%40%30%20%10%0%2021年11月，公司與華友鈷業(yè)達(dá)成協(xié)議在2022-2025年間向其采購18萬噸低價鎳和其他有競爭力價格的鎳鈷錳等原料。2022年2月，公司與格林美達(dá)成戰(zhàn)略合作，參股其旗下電池回收企業(yè)武漢動力再生公司18%的股權(quán)，動力再生公司生產(chǎn)的26%的材料將以公允價格供應(yīng)給容百。鎳鈷錳等原料公司與華友鈷業(yè)簽訂戰(zhàn)略協(xié)議，擬在2022-2025年間向其采購41.5萬噸前驅(qū)體。同時，公司與格林美達(dá)成戰(zhàn)略協(xié)議，2022-2026年間向其采購30萬噸以上前驅(qū)體。前驅(qū)體2021年12月，公司收購陶瓷回轉(zhuǎn)窯生產(chǎn)廠家鳳谷節(jié)能70%的股權(quán)。2022年3月，公司公告擬在仙桃設(shè)立工程裝備公司，并募投鋰電材料裝備制造生產(chǎn)線。0工程裝備三元正極產(chǎn)能（萬噸）前驅(qū)體產(chǎn)能（萬噸）前驅(qū)體產(chǎn)能/三元正極產(chǎn)能2021E2022E2025E48資料來源：Wind，國金證券研究所成本優(yōu)勢5：三元一體化&材料自供是核心n容百科技：在廢舊鋰電池材料回收再利用業(yè)務(wù)領(lǐng)域進(jìn)行積極布局，形成了動力電池循環(huán)利用的完整閉環(huán)與競爭優(yōu)勢。n公司所投資的合營子公司TMR株式會社已實現(xiàn)了鋰電池廢料回收利用業(yè)務(wù)的成熟應(yīng)用，是公司向動力電池循環(huán)利用領(lǐng)域擴(kuò)展的重要戰(zhàn)略布局。根據(jù)公司公告，公司預(yù)計2021年向TMR采購鎳鈷錳混合液的金額達(dá)到6200萬元。此外，公司在三元材料前驅(qū)體的生產(chǎn)過程中，采取了多項回收循環(huán)再利用技術(shù)，在避免環(huán)境影響