錫焊機(jī)器人行業(yè)發(fā)展分析

錫焊機(jī)器人行業(yè)發(fā)展分析錫焊機(jī)器人龍頭，向電子裝聯(lián)解決方案商邁進(jìn)

公司基本情況(人民幣)項(xiàng)目201620172018E2019E2020E攤薄每股收益(元)1.1221.0810.9891.1561.474每股凈資產(chǎn)(元)6.845.937.228.7210.64每股經(jīng)營性現(xiàn)金流(元)1.231.021.291.331.68市盈率(倍)56.0837.5420.5817.6013.81凈利潤增長率(%)26.43%27.57%18.93%16.92%27.46%凈資產(chǎn)收益率(%)16.39%18.23%17.81%17.24%18.01%總股本(百萬股)92.00121.79158.32158.32158.32來源：公司年報(bào)、國金證券研究所投資邏輯20年深耕，從錫焊工具到電子裝聯(lián)解決方案提供商緊跟產(chǎn)業(yè)趨勢，產(chǎn)品升級(jí)帶來持續(xù)增長。電子裝聯(lián)是電子信息產(chǎn)業(yè)重要環(huán)節(jié)，公司堅(jiān)持自主研發(fā)，緊跟電子產(chǎn)業(yè)國內(nèi)轉(zhuǎn)移浪潮，從錫焊工具到錫焊機(jī)（業(yè)績多年維20%以上增長。拓展系統(tǒng)集成，進(jìn)一步打開成長空間。公司上市募投增加182%機(jī)器人產(chǎn)能，深耕比亞迪、富士康、博世等頭部客戶拓展電子裝聯(lián)等領(lǐng)域系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)（20186700萬團(tuán)隊(duì)、技術(shù)、資金優(yōu)勢，為拓展系統(tǒng)集成提供堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)定位中高端，不斷向上突破，帶來高性價(jià)比、優(yōu)質(zhì)服務(wù)的核心優(yōu)勢，在金字塔的產(chǎn)業(yè)格局中位于中上層，是國內(nèi)錫焊機(jī)器人龍頭；基于核心技術(shù)和優(yōu)良內(nèi)控，持續(xù)高盈利水平（55%35%）下游長期向好，短期波動(dòng)不改電子裝聯(lián)需求持續(xù)景氣全球電子產(chǎn)業(yè)向大陸轉(zhuǎn)移、下游技術(shù)需求升級(jí)、制造業(yè)人力成本上升，驅(qū)動(dòng)電子裝聯(lián)行業(yè)持續(xù)成長。核心下游（3C及汽車電子）長期向好，短期波動(dòng)不改電子裝聯(lián)需求持續(xù)景氣。3C工藝革新、新品涌現(xiàn)，汽車電子智能化、電動(dòng)化驅(qū)動(dòng)，對(duì)應(yīng)固定資產(chǎn)投入穩(wěn)健增長，預(yù)計(jì)2020年對(duì)應(yīng)電子裝聯(lián)市場規(guī)模分別為137億元和122億元，合計(jì)達(dá)259億元。投資建議2018-2020年歸母凈利潤分別1.55/1.77/2.220.99/1.16/1.47元，對(duì)應(yīng)市盈率分別為、、2019年30倍PE，目標(biāo)價(jià)29.4元，給予“買入”評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示3C電子、汽車電子行業(yè)資本開支不達(dá)預(yù)期；公司新產(chǎn)品滲透不達(dá)預(yù)期；系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)拓展不達(dá)預(yù)期；盈利水平下降較大；股份解禁風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)容目錄20年深耕，從錫焊工具到電子裝聯(lián)解決方案商 5專注于以錫焊為核心的電子裝聯(lián)自動(dòng)化設(shè)備 5電子裝聯(lián)是基礎(chǔ)設(shè)施，錫焊技術(shù)是核心技術(shù) 6緊跟產(chǎn)業(yè)趨勢，產(chǎn)品升級(jí)帶來持續(xù)增長 7拓展系統(tǒng)集成，進(jìn)一步打開成長空間 10團(tuán)隊(duì)、技術(shù)、資金優(yōu)勢，為拓展系統(tǒng)集成提供堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ) 13豐厚薪酬股權(quán)激勵(lì)，團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定、凝聚力強(qiáng) 13堅(jiān)持自主研發(fā)，高性價(jià)比和優(yōu)質(zhì)服務(wù)是核心優(yōu)勢 14高盈利及充沛資金，支撐系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)拓展 16下游長期向好，短期波動(dòng)不改電子裝聯(lián)需求持續(xù)景氣 18產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移等因素驅(qū)動(dòng)電子裝聯(lián)行業(yè)持續(xù)成長 183C電子：工藝革新、新品涌現(xiàn)，2020年電子裝聯(lián)需求億元 19汽車電子：智能化和電動(dòng)化驅(qū)動(dòng)，2020年電子裝聯(lián)需求億元 21盈利預(yù)測、投資建議及風(fēng)險(xiǎn)提示 23盈利預(yù)測 23投資建議 25風(fēng)險(xiǎn)提示 25圖表目錄圖表1：公司核心員工情況 5圖表2：快克股份兩大類核心產(chǎn)品 5圖表3：3C電子和汽車電子是占比最大的兩大下游行業(yè) 6圖表4：電子裝聯(lián)是電子產(chǎn)業(yè)下游關(guān)鍵環(huán)節(jié) 7圖表和裝聯(lián)技術(shù)對(duì)比 7圖表6：電子裝聯(lián)設(shè)備分類及快克產(chǎn)品 7圖表7：各種焊接方式應(yīng)用對(duì)比 7圖表8：公司發(fā)展緊隨產(chǎn)業(yè)升級(jí)大趨勢 8圖表9：2014-3Q2018公司營收穩(wěn)健增長 8圖表10：2014-3Q2018公司歸母凈利潤穩(wěn)健增長 8圖表專用工業(yè)機(jī)器人及自動(dòng)化智能裝備成為收入重心 9圖表12：快克股份的hotbar熱壓焊設(shè)備 9圖表13：hotbar熱壓焊工藝原理 9圖表14：智能手機(jī)FPC需求量超過10片 10圖表15：2012-2019年全球FPC市場規(guī)模 10圖表16：公司全球銷售網(wǎng)絡(luò) 10圖表17：2015年公司客戶數(shù)量近6000家 10圖表18：2015年公司銷售及客戶數(shù)據(jù)分析 圖表19：電子裝聯(lián)主要工藝流程及設(shè)備 圖表20：公司系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)試點(diǎn)良好，大客戶持續(xù)挖掘可期 圖表21：公司歷史產(chǎn)能利用率、產(chǎn)銷率均接近100% 12圖表22：公司募投項(xiàng)目產(chǎn)能新增184.21% 12圖表23：公司募投項(xiàng)目進(jìn)展順利 12圖表24：公司“彈藥充足，拓展系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)優(yōu)勢明顯 13圖表25：公司產(chǎn)品智能化升級(jí)和系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)相互促進(jìn) 13圖表26：公司員工薪酬遠(yuǎn)高于常州市平均水平 14圖表27：公司股權(quán)結(jié)構(gòu) 14圖表28：公司核心技術(shù)和專利 14圖表29：電子裝聯(lián)設(shè)備行業(yè)競爭格局 15圖表30：快克股份與國內(nèi)外競爭對(duì)手對(duì)比優(yōu)勢 15圖表31：2014-2018公司毛利、凈利率持續(xù)維持高位 16圖表32：3Q2018同行業(yè)上市公司盈利對(duì)比 16圖表33：2017年同行業(yè)上市公司應(yīng)收占比分析 16圖表34：2017年同行業(yè)上市公司應(yīng)收周轉(zhuǎn)率對(duì)比 16圖表35：2014-3Q2018公司經(jīng)營凈現(xiàn)金流持續(xù)增長 17圖表36：2014-3Q2018公司籌資凈現(xiàn)金流 17圖表37：2014-3Q2018公司投資凈現(xiàn)金流 17圖表38：2017年同行業(yè)上市公司資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)比 17圖表39：分紅轉(zhuǎn)股回購，彰顯發(fā)展信心和充沛資金 18圖表40：中國電子信息產(chǎn)業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額 18圖表41：電子信息細(xì)分行業(yè)拆分固定資產(chǎn)投資增速 18圖表42：需求驅(qū)動(dòng)電子裝聯(lián)技術(shù)精密化、多樣化、高一致性發(fā)展趨勢 19圖表43：近年來勞動(dòng)力從第二產(chǎn)業(yè)遷向第三產(chǎn)業(yè) 19圖表44：2013-2017年制造業(yè)工業(yè)工資持續(xù)上升 19圖表45：2010-2017年全球智能手機(jī)出貨量 20圖表46：2010-2017年全球出貨量 20圖表47：可穿戴設(shè)備、新產(chǎn)品技術(shù)不斷涌現(xiàn) 20圖表48：新興3C市場快速發(fā)展 20圖表49：3C固定資產(chǎn)投資額穩(wěn)步增長 21圖表50：2016-2020年3C設(shè)備投資規(guī)模 21圖表51：電子裝聯(lián)在3C電子產(chǎn)品制造流程中位置 21圖表52：2018-2020年3C行業(yè)電子裝聯(lián)市場測算 21圖表53：汽車電子在汽車中的各類應(yīng)用 22圖表54：各類車型汽車廠電子成本占比 22圖表55：中國新能源汽車銷量持續(xù)高速增長 22圖表56：汽車電子成本占比未來將達(dá)到50%以上 22圖表57：2008-2019年全球汽車電子市場規(guī)模 23圖表58：2013-2022年中國汽車電子市場規(guī)模 23圖表59：2018-2020年汽車電子對(duì)應(yīng)電子裝聯(lián)市場規(guī)模測算 23圖表60：公司收入拆分預(yù)測 24圖表61：同行業(yè)上市公司估值對(duì)比 2520年深耕，從錫焊工具到電子裝聯(lián)解決方案商專注于以錫焊為核心的電子裝聯(lián)自動(dòng)化設(shè)備夫妻創(chuàng)業(yè)，牢牢掌握后端核心技術(shù)前端管理銷售。公司控股股東和實(shí)際控制人為戚國強(qiáng)、金春夫婦，戚國強(qiáng)先生是科研帶頭人，公司的發(fā)展史就是戚國強(qiáng)先生帶領(lǐng)團(tuán)隊(duì)的研發(fā)史：2000年開發(fā)第一代控溫焊臺(tái)及熱風(fēng)拆焊臺(tái)，2003年推出控溫?zé)o鉛焊臺(tái)，2010年推出錫焊機(jī)器人系列及裝聯(lián)用點(diǎn)膠機(jī)器人系列，20131：公司核心員工情況核心員工入職時(shí)間職位公司定位簡介戚國強(qiáng)1998董事，總經(jīng)理科研帶頭人、核心技術(shù)專家上?？萍即髮W(xué)無線電技術(shù)專業(yè)學(xué)士，自80年代開始專注電子裝聯(lián)設(shè)備研發(fā)，技術(shù)經(jīng)驗(yàn)、行業(yè)理解深厚；主持過國家發(fā)改委等各類電子專用設(shè)備儀器產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目金春1998董事長，董事全面負(fù)責(zé)公司營銷、管理工作上?？萍即髮W(xué)無線電技術(shù)專業(yè)學(xué)士，中歐商業(yè)學(xué)碩士，管理營銷型企業(yè)家，一手打造公司管理、營銷體系、核心文化竇小明2000董事，副總經(jīng)理負(fù)責(zé)項(xiàng)目技術(shù)工作的展開東南大學(xué)電子工程系學(xué)士，超20年電子裝聯(lián)設(shè)備從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，同樣主持過國家發(fā)改委等電子專用設(shè)備儀器產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目姜佳偉2011總工程師負(fù)責(zé)自動(dòng)化及通信軟件設(shè)計(jì)西安電子科技大學(xué)電磁場工程系學(xué)士，超20年自動(dòng)化及通信行業(yè)從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，曾任江蘇新科電子集團(tuán)總工程師來源：招股說明書，國金證券研究所

深耕20年，從錫焊工具到電子裝聯(lián)自動(dòng)化設(shè)備不斷突破。公司最早可以追溯到1998年成立的快克設(shè)備廠，專注電子裝聯(lián)產(chǎn)業(yè)，以錫焊技術(shù)為核心，從錫焊工具起步，不斷研發(fā)突破，豐富產(chǎn)品線，逐步發(fā)展為專業(yè)的電子裝聯(lián)解決方案提供商。目前核心產(chǎn)品分為兩大類：智能錫焊臺(tái)等小型設(shè)備（包括智能錫焊臺(tái)、智能靜電消除設(shè)備、煙霧凈化過濾設(shè)備等，和專用工業(yè)機(jī)器人及自動(dòng)化智能裝備（包括錫焊機(jī)器人、自動(dòng)點(diǎn)膠、自動(dòng)螺絲鎖2：快克股份兩大類核心產(chǎn)品產(chǎn)品類別具體產(chǎn)品圖片產(chǎn)品特點(diǎn)智能錫焊臺(tái)智能無鉛焊臺(tái)，高頻渦流加熱，微電腦控制，升溫及回溫速度迅發(fā)熱芯、傳感器、烙鐵頭分體式設(shè)計(jì)，耗材成本低廉智能錫焊臺(tái)等小型設(shè)備靜電消除設(shè)備采用LED實(shí)時(shí)顯示平衡電壓,離子平衡度及穩(wěn)定性好；風(fēng)扇氣流量無級(jí)可調(diào)；采用RS485通訊接口，最多可聯(lián)機(jī)控制99臺(tái)，便于管控?zé)熿F凈化過濾設(shè)備三重過濾設(shè)計(jì)，初效過濾器和中效過濾器可以單獨(dú)更換，延長了主過濾器使用壽命；內(nèi)置式循環(huán)空氣過濾方式避免將室內(nèi)冷氣/暖氣排到室外，節(jié)省能源同時(shí)符合環(huán)保要求；錫焊機(jī)器人內(nèi)置智能溫度精密補(bǔ)償系統(tǒng)，隨著焊點(diǎn)大小智能分配輸出功率；數(shù)字式校溫、密碼鎖定；工藝管控可聯(lián)機(jī)MES系統(tǒng)專用工業(yè)機(jī)器人、自動(dòng)化智能裝備點(diǎn)膠機(jī)器人手持式示教編程器，編程更加快捷簡便；高精度步進(jìn)電機(jī)控制，點(diǎn)膠軌跡精準(zhǔn)；多種點(diǎn)膠針頭、針筒、點(diǎn)膠閥及控制器，滿足不同要求螺絲鎖付機(jī)器人連續(xù)送料，可提供螺絲計(jì)數(shù)功能及防漏打功能；配置安全光柵和防護(hù)罩，確保操作安全；恒定扭矩，有螺絲滑牙及浮鎖檢測。通過機(jī)器視覺系統(tǒng)快速定位檢測，減小產(chǎn)品和工裝誤差柔性自動(dòng)化生產(chǎn)線（系統(tǒng)集成）自動(dòng)焊接、自動(dòng)點(diǎn)膠、自動(dòng)檢測、自動(dòng)鎖付、載具自回流一條龍服務(wù)；模塊化嵌入式控制系統(tǒng)，可直接連接到客戶目前的流水線中；根據(jù)生產(chǎn)線需求靈活選擇搭配設(shè)備種類數(shù)量，效率最大化來源：公司公告，公司官網(wǎng)，國金證券研究所

下游應(yīng)用廣泛，3C和汽車電子占比最大。電子裝聯(lián)設(shè)備應(yīng)用廣泛，下游3CLED照明、智能電網(wǎng)、國防科3C電子占比最大。公司目前主要客戶集中70%以上。圖表3：3C電子和汽車電子是占比最大的兩大下游行業(yè)來源：公司年報(bào)，國金證券研究所電子裝聯(lián)是基礎(chǔ)設(shè)施，錫焊技術(shù)是核心技術(shù)電子裝聯(lián)決定終端產(chǎn)品的質(zhì)量和成本從產(chǎn)業(yè)鏈來看，PCB印刷電路板是基于電路圖設(shè)計(jì)印刷出基礎(chǔ)電路板，SUB封裝基板是對(duì)芯片及相關(guān)元器件進(jìn)行整體封裝，為芯片提供支撐、散熱和保護(hù)以及與PCB之間的電子連接。電子裝聯(lián)作為下游，是將電子/光電子元器件、基板PCB、導(dǎo)線、連接器等零部件，根據(jù)電氣設(shè)計(jì)進(jìn)行裝配和電氣連通的過程。電子裝聯(lián)自動(dòng)化程度決定電子制造的效率和成本。電子制造工藝可大分為機(jī)械和電氣兩類，機(jī)械工藝包括結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)和機(jī)械加工，電氣工藝包括電氣設(shè)計(jì)和電子裝聯(lián)。從工藝發(fā)展角度，結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)及精密機(jī)械加工技術(shù)日趨成熟，另外隨著高密度細(xì)間距器件、微小型元件和電子裝聯(lián)技術(shù)的高速發(fā)展，電路設(shè)計(jì)的功能也逐漸弱化。電子裝聯(lián)自動(dòng)化水平高低，直接關(guān)系到終端產(chǎn)品的良率和制造成本。SMT已成為主流的電子裝聯(lián)工藝。直插穿孔的焊盤孔技術(shù)無須對(duì)焊盤上，具有組裝密度高、可靠性圖表4：電子裝聯(lián)是電子產(chǎn)業(yè)下游關(guān)鍵環(huán)節(jié)圖表5：SMT和THT裝聯(lián)技術(shù)對(duì)比來源：公開資料整理，國金證券研究所來源：《中國電子整機(jī)裝聯(lián)設(shè)備行業(yè)研究》，國金證券研究所錫焊應(yīng)用最廣泛，是電子裝聯(lián)的核心技術(shù)。電子裝聯(lián)可采用的裝聯(lián)方式包是能持續(xù)穩(wěn)定實(shí)現(xiàn)電連通的基礎(chǔ)技術(shù)，可焊接各部件金屬接腳連接、印刷連接方式中元器件與印刷線路板連接、導(dǎo)線與端口或?qū)Ь€與部件連接等，THT、電子制造應(yīng)用最為廣泛。公司錫焊設(shè)備定位于非標(biāo)焊接，更具成長潛力。具有多種焊接方式，裝聯(lián)焊接，裝聯(lián)焊接，實(shí)際應(yīng)用中多種裝聯(lián)焊接方式并存。但它們都屬于大規(guī)模、標(biāo)準(zhǔn)化設(shè)備，且焊溫較高，對(duì)于一些不規(guī)則/獨(dú)立元器件及熱敏感材料則無能為力，如手機(jī)振動(dòng)馬達(dá)、天線、受話器、線纜組件、變壓器、馬達(dá)、濾波器等，需要人工進(jìn)行補(bǔ)焊。快克的錫焊機(jī)器人及激光噴錫焊、熱壓焊設(shè)備可取代的就是這部分人工，自動(dòng)化率還有很大的提升空間，相比專用的波峰焊和回流焊設(shè)備更具發(fā)展?jié)摿?。圖表6：電子裝聯(lián)設(shè)備分類及快克產(chǎn)品圖表7：各種焊接方式應(yīng)用對(duì)比來源：公開資料整理，國金證券研究所來源：公開資料整理，國金證券研究所緊跟產(chǎn)業(yè)趨勢，產(chǎn)品升級(jí)帶來持續(xù)增長公司發(fā)展緊隨電子產(chǎn)業(yè)向國內(nèi)轉(zhuǎn)移的浪潮1998-2002年，初創(chuàng)階段。中國電子工業(yè)制造從低端開始起步，電子錫焊裝聯(lián)過程由工人手持錫焊工具完成，公司研發(fā)第一代控溫焊臺(tái)和熱風(fēng)拆焊臺(tái)，實(shí)現(xiàn)錫焊工具的進(jìn)口替代。2003-2009年，積累階段。全球電子產(chǎn)業(yè)開始第三次轉(zhuǎn)移，從日本、韓國、臺(tái)灣向大陸遷移（第一次從美國轉(zhuǎn)移到日本，第二次從美日轉(zhuǎn)移到韓國、臺(tái)灣，珠三角、長三角地區(qū)逐漸形成產(chǎn)業(yè)集聚區(qū)。公司針對(duì)市場錫焊無鉛化需求，技術(shù)、產(chǎn)品快速積累，在縱向上推出多種功率錫焊工具、多工位聯(lián)機(jī)管控智能工具等產(chǎn)品，在橫向上不斷豐富產(chǎn)品系列，開發(fā)了解焊工具、紅2010-2017年，成長階段。中國大陸繼續(xù)承接全球電子產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，電子制造業(yè)規(guī)?？焖僭鲩L，同時(shí)智能化提升、信息化提升，并涌現(xiàn)出汽車電子、新能源、醫(yī)療等新應(yīng)用領(lǐng)域，對(duì)電子裝聯(lián)需求量質(zhì)并存。公司重點(diǎn)提升產(chǎn)品的自動(dòng)化、智能化程度，推出智能錫焊機(jī)器人、Hotbar、激光噴錫焊等更智能、更精密的產(chǎn)品服務(wù)，并向整體解決方案拓展。2018以后，騰飛階段。中國已成為全球最大的電子信息產(chǎn)業(yè)制造基地和消費(fèi)市場，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)逐漸邁向高端化，對(duì)電子裝聯(lián)智能化、精密化和一體化要求進(jìn)一步提高。公司延續(xù)技術(shù)為王的發(fā)展理念，加速hotbar、激光噴錫焊等高附加值產(chǎn)品的滲透，同時(shí)積極拓展柔性自動(dòng)化生產(chǎn)線業(yè)務(wù)。圖表8：公司發(fā)展緊隨產(chǎn)業(yè)升級(jí)大趨勢來源：招股說明書，公司資料整理，國金證券研究所營收和凈利潤常年保持以上增長。2016-2017年，公司營收分別為2.86/3.62億元，分別同比增長26.43%/25.19%；歸母凈利潤分別為1.03/1.3226.43%/27.57%。圖表9：2014-3Q2018公司營收穩(wěn)健增長 圖表10：2014-3Q2018公司歸母凈利潤穩(wěn)健增長40,00035,00040,00035,00025,00020,00010,0005,000030%25%20%15%10%5%0%2015 2016 20171H2018營業(yè)收入（萬元） 14,00030%12,00025%10,00020%8,00015%6,0004,00010%2,0005%00%2015 2016 20171H2018歸母凈利潤（萬元） 來源：wind，國金證券研究所 來源：wind，國金證券研究所專用工業(yè)機(jī)器人及自動(dòng)化智能裝備已成最大收入來源公司針對(duì)全球市場轉(zhuǎn)移及產(chǎn)業(yè)升級(jí)趨勢，持續(xù)深入研發(fā)，產(chǎn)品線不斷豐富、智能化程度和附加值不斷提高，收入重心逐漸轉(zhuǎn)移到裝聯(lián)機(jī)器人及自動(dòng)化設(shè)備，2017年收入占比達(dá)到41.29%，超過錫焊設(shè)備。圖表11：專用工業(yè)機(jī)器人及自動(dòng)化智能裝備成為收入重心22% 專用工業(yè)機(jī)器人及自動(dòng)化智能裝備42% 智能錫焊臺(tái)等小型設(shè)備配件及治具36%來源：公司年報(bào)，國金證券研究所持續(xù)研發(fā)新品、不斷滲透，設(shè)備業(yè)務(wù)持續(xù)增長Hotbar和激光噴錫焊設(shè)備，智能化、精密化程度更高，廣受市場歡迎，下游不斷滲透。bar產(chǎn)品下游主要用在高端手機(jī)無線充電模塊、Wifi天線模、CCM3D組裝、攝像頭模組、精密聲學(xué)器件、精密線材、精密傳感器等領(lǐng)域。Hotbar熱壓焊：精密控制，適合輕薄化的FPC等軟性線材。也稱脈沖加熱回流焊接，原理是將兩個(gè)預(yù)先上好了助焊劑、鍍了錫的零件，通過脈沖電壓加熱融化焊料，冷卻后完成焊接。優(yōu)勢在于對(duì)溫度、時(shí)間、焊接高度等參數(shù)控制更精準(zhǔn)，對(duì)焊接周圍元件無損害，適合輕薄化的FPC等線材。圖表12：快克股份的hotbar熱壓焊設(shè)備圖表13：hotbar熱壓焊工藝原理來源：公司官網(wǎng)，國金證券研究所來源：公開資料整理，國金證券研究所激光噴錫焊：熱效應(yīng)低，適用于FPC等高精密焊接。采用激光噴射釬料球鍵合技術(shù)，具有非接觸、無釬劑、熱量小、釬料精確可控、速度快等優(yōu)點(diǎn)。基于焊接精度高、質(zhì)量可靠，特別適合溫度敏感、焊接精度要求高的電子產(chǎn)品，如FPC連接焊接、細(xì)小孔洞類焊盤、三維空間類焊盤等。智能手機(jī)汽車電子共振，F(xiàn)PC市場持續(xù)增長。FPC的一種，隨著iPhone堅(jiān)持大量使用F（17片F(xiàn)C汽車電子領(lǐng)域，汽車齒輪控制單元、照明系統(tǒng)、各類傳感器、車載娛樂系統(tǒng)、電池模組等，越來越多的采用FPC。手機(jī)和汽車電子驅(qū)動(dòng)下，2016-2019全球FPC產(chǎn)值規(guī)模復(fù)合增速將達(dá)到7%，利好公司新產(chǎn)品滲透。圖表14：智能手機(jī)需求量超過10片 圖表15：2012-2019年全球市場規(guī)模09%8%7%6%5%4%3%2%1%0%2012201320142015201620172018E2019E全球FPC產(chǎn)值（億美元）同比增長拓展系統(tǒng)集成，進(jìn)一步打開成長空間20年積累龐大客戶群，分布廣泛。公司經(jīng)多年拓展，已建成覆蓋全球的銷售網(wǎng)絡(luò)。20156000，遍布3C汽車電子、醫(yī)療電子、金融電子、通訊數(shù)碼、電力電氣、光伏光電、航空航天制造業(yè)等各行業(yè)。圖表16：公司全球銷售網(wǎng)絡(luò)圖表17：2015年公司客戶數(shù)量近6000家來源：公司官網(wǎng)，國金證券研究所來源：招股說明書，國金證券研究所196家頭部客戶對(duì)公司高度認(rèn)可，深挖潛力大基于領(lǐng)先的技術(shù)實(shí)力和服務(wù)能力，公司沉淀了大量長期合作的忠實(shí)客戶。如富士康、比亞迪建廠初期公司就開始為其提供錫焊裝聯(lián)設(shè)備，持續(xù)合作多年。隨著公司技術(shù)實(shí)力和工程能力的不斷提升，從設(shè)備供應(yīng)商順勢延伸到電子裝聯(lián)解決方案供應(yīng)商大有可為。按照2015年數(shù)據(jù)，客戶收入在20萬元以上的196家，5-20萬元471家，小于5萬元的5327家，三檔客戶的總收入分別為1.49億元、4596萬元、3487萬元，平均收入分比為76.12萬元、9.76萬元、6500元。其中196家客戶（占比3.27%）貢獻(xiàn)了64.86%的收入，平均銷售額76.12萬元。這部分客戶基本都是公司長期合作客戶，知名客戶包括富士康、比亞迪、臺(tái)達(dá)電子、羅技、LG、三星、索尼、法雷奧、博世、國家電網(wǎng)等，設(shè)備采購量較大，對(duì)提升產(chǎn)線自動(dòng)化率需求強(qiáng)烈。18：2015年公司銷售及客戶數(shù)據(jù)分析收入規(guī)?？蛻魯?shù)量銷售金額（萬元）客戶數(shù)量占比銷售額占比平均銷售額（萬元）≥20萬元196149203.27%64.86%76.125-20萬元47145967.86%19.98%9.76≤5萬元5327348788.87%15.16%0.65來源：招股說明書，國金證券研究所拓展電子裝聯(lián)系統(tǒng)集成，進(jìn)一步打開成長空間電子裝聯(lián)生產(chǎn)線流程復(fù)雜，需要設(shè)備+集成服務(wù)。電子裝聯(lián)主要包括SMT工藝流程+人工/機(jī)器人獨(dú)立焊接+點(diǎn)膠鎖付等環(huán)節(jié)。一條電子裝聯(lián)生產(chǎn)線，首先需要各類設(shè)備齊全，其次需要對(duì)所有設(shè)備進(jìn)行整體連接集成，加入連接配件，形成連通的信息傳遞和運(yùn)行控制。拓展系統(tǒng)集成，業(yè)務(wù)空間進(jìn)一步增大。公司目前多作為設(shè)備提供商，銷售/AOI監(jiān)測設(shè)備。拓展系統(tǒng)集成后公司不僅銷售上述設(shè)備，還可以幫客戶進(jìn)行所有設(shè)備的連通集成，從而提高客戶粘性和附加值（從工業(yè)機(jī)器人來看，通常系統(tǒng)集成3倍左右。圖表19：電子裝聯(lián)主要工藝流程及設(shè)備來源：公開資料整理，國金證券研究所公司具備做深能力，系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)試點(diǎn)效果良好6700萬。比亞迪、博世、富士康、史丹利百得等均是公司頭部大客戶，長期合作穩(wěn)定。隨著公司對(duì)產(chǎn)業(yè)和客戶理解加深，經(jīng)驗(yàn)積累豐富，產(chǎn)品智能化程度不斷提高，目2018年開始，公司梳理大客戶需求，挖掘系統(tǒng)集成機(jī)會(huì)。根據(jù)三季報(bào)披露，201819月份公司小規(guī)模集成以及和集成相關(guān)的專機(jī)業(yè)務(wù)累計(jì)收入達(dá)到6700萬元，驗(yàn)證公司系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)能力。圖表20：公司系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)試點(diǎn)良好，大客戶持續(xù)挖掘可期來源：公司三季報(bào)，公開資料整理，國金證券研究所184.21%公司上市前產(chǎn)能利用已經(jīng)飽滿，20163.6億元擴(kuò)大產(chǎn)能，其中2.900.60。公司未來核心產(chǎn)品為錫焊機(jī)器人等各1900臺(tái)/5400臺(tái)/184.21%，為業(yè)務(wù)擴(kuò)張?zhí)峁┲?。圖表21：公司歷史產(chǎn)能利用率、產(chǎn)銷率均接近100%產(chǎn)品類別2016年1-6月2015年2014年產(chǎn)能利用率產(chǎn)銷率產(chǎn)能利用率產(chǎn)銷率產(chǎn)能利用率產(chǎn)銷率高端智能錫具及設(shè)備106%106%107%97%108%96%專用機(jī)器人100%79%108%92%97%92%靜電防護(hù)和煙霧過濾101%101%82%91%103%97%來源：招股說明書，國金證券研究所22：公司募新增184.21%產(chǎn)品名稱預(yù)計(jì)產(chǎn)能(萬臺(tái)套）2015年產(chǎn)能(萬臺(tái)/套）2015年產(chǎn)量(萬臺(tái)/套）2015年產(chǎn)能利用率新增產(chǎn)能比率高端智能錫焊裝聯(lián)類工具及設(shè)備4.8316.1217.25107%29.96%專用機(jī)器人0.350.190.21108%184.21%靜電防護(hù)設(shè)備和煙霧過濾設(shè)備982%41.38%來源：招股說明書，國金證券研究所新投產(chǎn)能預(yù)計(jì)2019年釋放，契合公司拓展系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)規(guī)劃。公司募資48312018年7897%，目前正在進(jìn)行內(nèi)部裝潢和設(shè)備采購，2019年完成建設(shè)并投入使用，契合公司系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)拓展計(jì)劃。23進(jìn)展順利項(xiàng)目名稱預(yù)算金額（萬元）期末余額（萬元）工程累計(jì)投入比例工程進(jìn)度2#廠房及廠區(qū)配套中心房3617283778%建設(shè)中研發(fā)樓1214117697%建設(shè)中來源：公司2018年中報(bào)，國金證券研究所公司毛利率較高、資金充沛，為系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)提供強(qiáng)大支撐。通常來看，35%-40%左右，且對(duì)資金占用要求較高，公司基于高毛利（可降空間大、資金充沛（可做項(xiàng)目多，相比傳統(tǒng)系統(tǒng)集成商具有強(qiáng)大的“彈藥”優(yōu)勢。同時(shí)公司戰(zhàn)略得當(dāng)，對(duì)系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)的拓展采取循序漸進(jìn)策略，初期基于自身優(yōu)勢產(chǎn)品向頭部客戶提供中小規(guī)模的短線項(xiàng)目，待積累經(jīng)驗(yàn)提煉優(yōu)勢后再向下拓展和延伸。圖表24來源：公開資料整理，國金證券研究所產(chǎn)品升級(jí)和系統(tǒng)集成互相促進(jìn)一方面，設(shè)備產(chǎn)品升級(jí)促進(jìn)系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)。公司持續(xù)進(jìn)行產(chǎn)品智能化升級(jí)，SCARA等小型六軸機(jī)器人價(jià)格持續(xù)下降，公司螺絲鎖付、焊點(diǎn)鎖設(shè)備中SCARA標(biāo)準(zhǔn)化本體的使用量不斷提升，產(chǎn)品更加靈活高效，適應(yīng)產(chǎn)線柔性化和智能化趨勢。另一方面，系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)帶動(dòng)產(chǎn)品業(yè)務(wù)增量。系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)是非標(biāo)業(yè)務(wù)，需要基于標(biāo)準(zhǔn)工具做非標(biāo)的整合集成，使得公司和客戶溝通更加深入，大客戶需求直接可以引導(dǎo)公司的新品研發(fā)，形成按需開發(fā)模式，帶來可靠的業(yè)務(wù)增量空間。圖表25：公司產(chǎn)品智能化升級(jí)和系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)相互促進(jìn)來源：公開資料整理，國金證券研究所團(tuán)隊(duì)、技術(shù)、資金優(yōu)勢，為拓展系統(tǒng)集成提供堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)豐厚薪酬股權(quán)激勵(lì)，團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定、凝聚力強(qiáng)員工薪酬豐厚，遠(yuǎn)高于常州市平均水平根據(jù)公司2017年年報(bào)數(shù)據(jù)測算，應(yīng)付職工薪酬增加6940萬元，年初員工502人，年末員工612人，平均員工數(shù)557人，平均月薪1.04萬元；去除12人（330萬元1.01萬元?；趩T工結(jié)構(gòu)情況（生產(chǎn)人員為一線工人，薪資較低，銷售和技術(shù)人員薪資較高，董監(jiān)高薪資放在其他人員范疇30837人，技術(shù)人員237人，財(cái)務(wù)行政10人，其他20人；大致拆分得到生產(chǎn)人員平均月薪0.5萬元，銷售和技術(shù)人員平均月薪在1.5萬元和1.4萬元，財(cái)務(wù)行政平均月薪0.6萬元。根據(jù)一份16983樣本的統(tǒng)計(jì)報(bào)告，2018年常州市平均月薪4064元，其中578135111萬元以5.9%資料來源：/report/常州）圖表26：公司員工薪酬遠(yuǎn)高于常州市平均水平員工類別數(shù)量平均月薪（萬元）總薪酬（萬元）員工總數(shù)5571.046940去除董監(jiān)高5451.016610具體拆分生產(chǎn)人員3080.502402銷售371.50577技術(shù)人員2371.403498財(cái)務(wù)行政100.6090其他201.58380來源：公司年報(bào)，國金證券研究所注：董監(jiān)高放在其他人員中計(jì)算股權(quán)激勵(lì)綁定核心員工。公司控股股東和實(shí)際控制人為戚國強(qiáng)、金春夫婦，64.84%。2017名核心員工的股權(quán)激勵(lì)，218.7220.45元/股，同時(shí)附加解除限售條件：2017-2019201625%/50%/75%?；谪S厚薪酬，公司團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定、人才濟(jì)濟(jì)，疊加股權(quán)激勵(lì)進(jìn)一步綁定核心員工。圖表27：公司股權(quán)結(jié)構(gòu)來源：公司三季報(bào)，國金證券研究所堅(jiān)持自主研發(fā)，高性價(jià)比和優(yōu)質(zhì)服務(wù)是核心優(yōu)勢公司以技術(shù)研發(fā)為核心，定位中高端，不斷向上突破快克股份定位在中高端，以技術(shù)研發(fā)為核心，保持性價(jià)比優(yōu)勢，不斷豐富產(chǎn)品線、提升產(chǎn)品智能化程度。公司主要產(chǎn)品的核心技術(shù)均為自主研發(fā)，30多項(xiàng)核心38項(xiàng)技術(shù)專利（8項(xiàng)發(fā)明專利、9項(xiàng)軟件著作權(quán)。圖表28：公司核心技術(shù)和專利分類數(shù)量內(nèi)容核心技術(shù)涵蓋錫焊、點(diǎn)膠、鎖30多項(xiàng)核心技術(shù)補(bǔ)償及膠量穩(wěn)定控制技術(shù)、錫絲定量微風(fēng)熔滴焊技術(shù)等技術(shù)截至2017年，38項(xiàng)發(fā)明專利：帶傳感器焊頭、可插拔式焊咀的裝置、錫量可控分類數(shù)量內(nèi)容專利專利（發(fā)明專利8項(xiàng)、9項(xiàng)軟件著作權(quán)的錫絲切斷機(jī)、焊錫機(jī)出錫異常監(jiān)控機(jī)構(gòu)和方法、出錫裝置及焊錫機(jī)、分體點(diǎn)料裝置、錫絲打孔裝置、流量檢測傳感器及帶有該傳感器的煙霧凈化過濾系統(tǒng)、氣路集成式焊筆來源：公司公告，國金證券研究所產(chǎn)業(yè)競爭呈現(xiàn)金字塔格局，公司位于行業(yè)前列中國電子裝聯(lián)專用設(shè)備行業(yè)形成了金字塔式的競爭格局，以產(chǎn)品檔次/產(chǎn)品類別為區(qū)隔，國產(chǎn)進(jìn)口替代是大勢所趨。高端市場：以裝聯(lián)機(jī)器人等自動(dòng)化精密產(chǎn)品為主，主要參與者為國際巨頭（TTSM、OLLO、IX等，少數(shù)國內(nèi)企業(yè)（如快克股份）也有一定份額。市場競爭集中在精度、速度、穩(wěn)定性性能，裝聯(lián)綜合解決中端市場：以中低端錫焊機(jī)器人、智能裝聯(lián)工具及設(shè)備為主，主要參與者為國際工具廠商（OKIWELLER）及國內(nèi)具備自主品牌的設(shè)備廠商（如快克股份、勁拓股份等。市場競爭集中在產(chǎn)品質(zhì)量穩(wěn)定性及性價(jià)比方面，利潤率水平中等且比較穩(wěn)定。低端市場：以簡單裝聯(lián)工具為主，市場主要參與者為小型國內(nèi)加工制造企業(yè)，一般無自主品牌，客戶多為小型電子作坊工廠，競爭集中在價(jià)格競爭，利潤率水平相對(duì)較低。圖表29：電子裝聯(lián)設(shè)備行業(yè)競爭格局來源：公開資料整理，國金證券研究所高性價(jià)比、優(yōu)質(zhì)服務(wù)是公司核心競爭優(yōu)勢。與國內(nèi)同類企業(yè)比，公司處于與國外企業(yè)相比，公司技術(shù)不輸對(duì)手，尤其在OFF-LINE的工作站及自動(dòng)化生產(chǎn)線方面，可以做到全線貫通，實(shí)現(xiàn)從烙鐵頭、軟件開發(fā)、機(jī)械加工、工藝方案、組裝調(diào)試等全面服務(wù)，同時(shí)具有性價(jià)比優(yōu)勢，本土化服務(wù)優(yōu)勢。圖表30：快克股份與國內(nèi)外競爭對(duì)手對(duì)比優(yōu)勢來源：公開資料整理，國金證券研究所高盈利及充沛資金，支撐系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)拓展以上，遠(yuǎn)高于同行可比公司50%30%以上；3Q201855.66%35.49%54家工業(yè)機(jī)器人上市公司，公司3Q2018的毛利率、凈利率均位列第一，高于做電子裝聯(lián)焊接設(shè)備的勁拓股份，高于機(jī)器人本體代表企業(yè)埃斯頓、機(jī)器人、拓斯達(dá)、新時(shí)達(dá)，高于汽車及3C系統(tǒng)集成代表企業(yè)賽騰股份、今天國際、智云股份、28.73%、8.07%。能夠多年維持高盈利水平，一是得益于公司深耕細(xì)分領(lǐng)域多年積累，堅(jiān)持自主研發(fā)，保持技術(shù)領(lǐng)先和性價(jià)比優(yōu)勢，已成為錫焊機(jī)器人領(lǐng)域的龍頭企業(yè)；二是公司治理水平較高、人員穩(wěn)定，嚴(yán)格控制產(chǎn)品利潤率及現(xiàn)金流；三是品牌效應(yīng)，客戶粘性極高，銷售及管理費(fèi)用較低。圖表31：2014-2018公司毛利、凈利率持續(xù)維持高位圖表32：3Q2018同行業(yè)上市公司盈利對(duì)比70%55.66%60%70%55.66%60%50%35.49%40%30%20%10%0%2014 2015 2016 20171H20183Q2018毛利率 凈利率60%50%40%30%20%10%0%毛利率 凈利率來源：wind，國金證券研究所 來源：wind，國金證券研究所應(yīng)收賬款管理良好，資金十分充沛基于產(chǎn)品和技術(shù)的領(lǐng)先優(yōu)勢，公司得以建立嚴(yán)格的應(yīng)收賬款管理制度。設(shè)備類產(chǎn)品，對(duì)新/小客戶一般不予授信，對(duì)合作時(shí)間長/信譽(yù)度高國內(nèi)客戶，給于1-6個(gè)月不等信用期。外幣結(jié)算客戶，為避免匯率風(fēng)險(xiǎn)，一般不給予信用期。對(duì)個(gè)別合作時(shí)間長的國外客戶，給予1-2個(gè)月不等信用期；系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)，一般采用“3331”/“361”收款模式，預(yù)付款30%-60%，驗(yàn)收后1-3個(gè)月內(nèi)支付余款，部分約定5%-10%質(zhì)保尾款，驗(yàn)收后一年付清。從付款、開票、發(fā)貨、驗(yàn)收，公司以月為單位專人跟蹤、嚴(yán)控收款。應(yīng)收占比及周轉(zhuǎn)均優(yōu)于同類上市公司。2017年公司應(yīng)收賬款占比收入13.38%8.49圖表33：2017年同行業(yè)上市公司應(yīng)收占比分析 圖表34：2017年同行業(yè)上市公司應(yīng)收周轉(zhuǎn)率對(duì)比90%80%70%90%80%70%60%50%40%30%13.38%20%10%0%8.499876543210來源：wind，國金證券研究所 來源：wind，國金證券研究所高盈利水平和嚴(yán)格的應(yīng)收管理制度，使公司的經(jīng)營現(xiàn)金流十分充沛?？勺?01130%以上，接近凈利率；籌資凈現(xiàn)金流來看，2016年上市融資億元，籌資現(xiàn)金流為正。由于公司現(xiàn)金流充沛，資產(chǎn)負(fù)債率很低，且每年有股利分紅，籌資凈現(xiàn)金流其余時(shí)間均為負(fù)；投資現(xiàn)金流來看，公司經(jīng)營穩(wěn)健，多年來固定資產(chǎn)投資幅度較小，2016年上市后融資擴(kuò)產(chǎn)，固定資產(chǎn)投入4800萬元。圖表35：2014-3Q2018公司經(jīng)營凈現(xiàn)金流持續(xù)增長 圖表36：2014-3Q2018公司籌資凈現(xiàn)金流12,00012,0008,0006,0002,000045%40%35%30%25%20%15%10%5%0%2014 2015 2016 20171H20183Q2018經(jīng)營凈現(xiàn)金流(萬元)占比營收30,00020,00015,0005,0000(5,000)(10,000)2014 20152016 20171H20183Q2018籌資凈現(xiàn)金流（萬元）來源：wind，國金證券研究所 來源：wind，國金證券研究所圖表37：2014-3Q2018公司投資凈現(xiàn)金流 圖表38：2017年同行業(yè)上市公司資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)比10,00002014 2015 2016 20171H20183Q2018(10,000)(20,000)(30,000)(40,000)(50,000)10,00002014 2015 2016 20171H20183Q2018(10,000)(20,000)(30,000)(40,000)(50,000)(60,000)投資凈現(xiàn)金流（萬元）60%50%40%30%18.86%20%10%0%分紅轉(zhuǎn)股回購，彰顯發(fā)展信心和資金實(shí)力2016年底上市，次年即分紅轉(zhuǎn)股。201852017年利潤分配及轉(zhuǎn)增股本方案，以總股本121,787,200股為基數(shù)，每股派發(fā)現(xiàn)金紅利0.33元（含稅0.3股，共計(jì)派發(fā)現(xiàn)金紅利40,189,776.00元，轉(zhuǎn)增36,536,160股。回購股份，彰顯發(fā)展信心和充沛現(xiàn)金流。2018年10月，受大盤整體影響，公司股價(jià)回調(diào)至20元以下。2018年11月公司公告將以不超過30元/股價(jià)格回購部分股票，金額在2000-6000萬元之間，低點(diǎn)回購進(jìn)一步彰顯公司對(duì)發(fā)展的信心及論證公司現(xiàn)金流充沛。39：分紅+轉(zhuǎn)股+回購，彰顯發(fā)展信心和充沛資金類型實(shí)施時(shí)間具體方案分紅+轉(zhuǎn)股2018.5以總股本121,787,200股為基數(shù)，每股派發(fā)現(xiàn)金紅利0.33元（含稅03股，共計(jì)派發(fā)40,189,776.0036,536,160股，本次分配后總股本為158,323,360股股份回購2018.11不超過30元/股價(jià)格回購部分股票，金額在2000-6000萬元之間來源：公司公告，國金證券研究所下游長期向好，短期波動(dòng)不改電子裝聯(lián)需求持續(xù)景氣產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移等因素驅(qū)動(dòng)電子裝聯(lián)行業(yè)持續(xù)成長承接產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，電子裝聯(lián)行業(yè)持續(xù)快速成長中國大陸持續(xù)承接電子產(chǎn)業(yè)從歐美、日韓臺(tái)轉(zhuǎn)移浪潮，已成為全球最大制造基地。電子裝聯(lián)作為電子信息產(chǎn)業(yè)的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，是電子信息產(chǎn)業(yè)固定資產(chǎn)投資的組成部分，跟隨電子產(chǎn)業(yè)持續(xù)快速成長。2018年1-9月，我國電子信息產(chǎn)業(yè)固定投資完成額1.64億元，同比增速18.3%20175G，2017年46.4%19%。25,00060%20,00050%40%15,00030%10,00020%5,00010%00%電子信息產(chǎn)業(yè)固定資產(chǎn)投資額（億元）25,00060%20,00050%40%15,00030%10,00020%5,00010%00%電子信息產(chǎn)業(yè)固定資產(chǎn)投資額（億元）同比增長120%100%80%60%40%20%0%20102011201220132014201520162017-20%通信設(shè)備計(jì)算機(jī)電子元器件來源：國家統(tǒng)計(jì)局，國金證券研究所 來源：國家統(tǒng)計(jì)局，國金證券研究所下游技術(shù)需求不斷提高，推動(dòng)電子裝聯(lián)價(jià)值量提升電子元器件及產(chǎn)品向小型化、多樣化發(fā)展，對(duì)電子裝聯(lián)技術(shù)的精密化、多樣化、一致性要求也不斷提高，電子裝聯(lián)產(chǎn)品價(jià)值量不斷提升。技術(shù)精密化：集成電路尺寸縮小，芯片引腳越來越密集和微小，裝聯(lián)加工尺度、精度要求越來越高，錫焊裝聯(lián)技術(shù)從基礎(chǔ)的電加熱，合金烙鐵頭接觸式錫焊，到紅外線加熱、激光加熱的非接觸式錫焊方式，不斷進(jìn)化。技術(shù)多樣化：為滿足終端不同功能需求，電子元器件及電氣部件種類已愈發(fā)多樣化，其電氣性能、耐熱溫度、靜電承受級(jí)數(shù)、材質(zhì)也各異，相應(yīng)裝聯(lián)技術(shù)要求也不同，從而催生了適合大功率焊接的脈沖錫焊設(shè)備、可連接陶瓷與金屬的超聲波焊接設(shè)備等。技術(shù)一致性：汽車電子和醫(yī)療電子等新興行業(yè)為保證產(chǎn)品安全性，對(duì)電子裝聯(lián)穩(wěn)定性和一致性要求非常嚴(yán)格，比通常電子產(chǎn)品要高出數(shù)倍，從而推動(dòng)電子裝聯(lián)專用設(shè)備自動(dòng)化和智能化，錫焊機(jī)器人等各類裝聯(lián)機(jī)器人迅速發(fā)展，替代人工提高裝聯(lián)穩(wěn)定性和一致性。圖表42：需求驅(qū)動(dòng)電子裝聯(lián)技術(shù)精密化、多樣化、高一致性發(fā)展趨勢來源：公開資料整理，國金證券研究所人口紅利消失，下游產(chǎn)業(yè)加速自動(dòng)化升級(jí)改造60,00010%人口紅利消失，我國適齡勞動(dòng)力人口進(jìn)入下行通道，疊加勞動(dòng)力向第三產(chǎn)業(yè)遷移，制造業(yè)勞動(dòng)力越來越稀缺；同時(shí)勞動(dòng)力成本不斷上升，對(duì)企業(yè)的成本端構(gòu)成較大壓力。電子裝聯(lián)的主要下游作為勞動(dòng)和技術(shù)密集型，對(duì)以此導(dǎo)致的成本端變化非常敏感，加速自動(dòng)化升級(jí)改造是必然的選擇。而下游自動(dòng)化升級(jí)改造，直接帶動(dòng)電子裝聯(lián)自動(dòng)化設(shè)備的需求。60,00010%圖表43：近年來勞動(dòng)力從第二產(chǎn)業(yè)遷向第三產(chǎn)業(yè)圖表44：2013-2017年制造業(yè)工業(yè)工資持續(xù)上升50,000 8%40,0006%30,0004%10,000 2%0 0%2013 2014 2015 2016 2017制造業(yè)平均工資（生產(chǎn)、運(yùn)輸?shù)裙と耍ㄔ?年）來源：中國產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)，國金證券研究所20,000同比增長來源：國家統(tǒng)計(jì)局，國金證券研究所3C電子：工藝革新、新品涌現(xiàn)，2020億元3C競爭激烈，提質(zhì)增效帶動(dòng)自動(dòng)化需求的數(shù)據(jù)，201714.62201614.700.5%，為首次下滑；20172.600.26%，下降幅度明顯收窄，趨于穩(wěn)定。應(yīng)對(duì)市場競爭激烈，廠商一方面需要保持產(chǎn)品的持續(xù)創(chuàng)新，另一方面需要不斷提高生產(chǎn)質(zhì)量和效率。這都帶來生產(chǎn)技術(shù)和工藝的革新，自動(dòng)化生產(chǎn)設(shè)備的更新升級(jí)需求巨大。161412108642070%60%50%40%30%20%10%0%-10%20102011201220132014201520162017全球智能手機(jī)出貨量（億臺(tái)） 同比增長410%5%3161412108642070%60%50%40%30%20%10%0%-10%20102011201220132014201520162017全球智能手機(jī)出貨量（億臺(tái)） 同比增長410%5%30%2-5%-10%1-15%0-20%20102011201220132014201520162017全球PC出貨量（億臺(tái)） 同比增長來源：IDC，國金證券研究所 來源：IDC，國金證券研究所3C產(chǎn)品不斷涌現(xiàn)，帶動(dòng)設(shè)備投資需求目前新興3C等領(lǐng)域。根據(jù)智研咨詢數(shù)據(jù)，201817820179195.60%2017-2021產(chǎn)品和服務(wù)支出的復(fù)合年增長率為98.80%。以可穿戴設(shè)備為例，2017年出1.1620212.52億臺(tái)。圖表47：可穿戴設(shè)備、AR/VR新產(chǎn)品技術(shù)不斷涌現(xiàn)圖表48：新興3C市場快速發(fā)展新興3C產(chǎn)品功能智能手環(huán)健身計(jì)步+睡眠監(jiān)測+震動(dòng)喚醒，少數(shù)具備心率測量、來電提醒等智能手表（手機(jī)輔助類）信息查看、事件提醒、電話接聽、運(yùn)動(dòng)健康等智能手表（獨(dú)立終端類）獨(dú)立通話、精準(zhǔn)定位、獨(dú)立云端交互、數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)等AR/VR眼鏡/頭盔實(shí)時(shí)攝像、同步雙屏、地圖導(dǎo)航、虛擬現(xiàn)實(shí)以及紅外線醫(yī)學(xué)等來源：智研咨詢，國金證券研究所 來源：智研咨詢，國金證券研究所20203C6868億元雖然3C消費(fèi)市場趨于平緩，但存量市場下競爭激烈，產(chǎn)品技術(shù)更新速度快，疊加可穿戴設(shè)備、AR/VR新產(chǎn)品不斷涌現(xiàn)，企業(yè)需要及時(shí)更新、建設(shè)生產(chǎn)線，固定資產(chǎn)投資將維持高景氣度。2017年3C制造業(yè)的固定資產(chǎn)投資為萬億，同比增加23.41%。2012-2017年，3C制造業(yè)固定資產(chǎn)投資復(fù)合增長率為16%，中觀假設(shè)未33C10%2018-20203C1.42、1.56、1.72萬億元。根據(jù)產(chǎn)業(yè)40%2018-20203C制造5676、6244、6868億元。20,00018,00014,00012,0008,0006,0002,000025%20%15%10%5%0%3C固定資產(chǎn)投資（億元）同比增長8,0007,0005,00020,00018,00014,00012,0008,0006,0002,000025%20%15%10%5%0%3C固定資產(chǎn)投資（億元）同比增長8,0007,0005,0004,0003,0002,000025%20%15%10%5%0%2016 2017 2018E 2019E 2020E3C設(shè)備產(chǎn)線投資（億元）同比增長來源：中國產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)，國金證券研究所 來源：中國產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)，國金證券研究所2018-2020114/125/137億元假設(shè)：電子裝聯(lián)在3C整體設(shè)備投資中占比左右。從工藝流程來看，3C產(chǎn)品制程復(fù)雜，工藝流程包括前段零部件（/顯示模組/攝像頭模組/電池模組等）T/L、后段整機(jī)的組裝測試和包裝等三大環(huán)節(jié)。其中半導(dǎo)體制造、制造、面板制造的設(shè)備價(jià)值SMT的焊接設(shè)備、點(diǎn)膠鎖付設(shè)備，設(shè)備價(jià)值在幾萬到幾十萬不等?；诋a(chǎn)業(yè)調(diào)研，我們假設(shè)電子3C2%左右。52：2018-20203C行業(yè)電子52：2018-20203C行業(yè)電子測算市場規(guī)模（億元）2018E2019E2020E3C固定資產(chǎn)投資1419015609171703C設(shè)備產(chǎn)線投資5676624468683C電子裝聯(lián)市場114125137核心假設(shè)1、3C設(shè)備投資占固定資產(chǎn)投資40%2、電子裝聯(lián)占比3C自動(dòng)化設(shè)備在2%圖表51：電子裝聯(lián)在3C電子產(chǎn)品制造流程中位置來源：公開資料整理，國金證券研究所 來源：中國產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)，產(chǎn)業(yè)調(diào)研，國金證券研究所汽車電子：智能化和電動(dòng)化驅(qū)動(dòng)，2020122億元智能化趨勢：汽車電子應(yīng)用場景滲透，驅(qū)動(dòng)汽車電子市場增長70%來源于汽車電子產(chǎn)品，汽車智能化浪潮下電子化進(jìn)程、倒車?yán)走_(dá)CarPC、LED照明系統(tǒng)，到汽車安全駕駛系統(tǒng)、車載信息(E)、胎壓監(jiān)測TM、新型ID燈高端應(yīng)用，再到新能源汽車帶來的電池管理系統(tǒng)M、新CU控制系統(tǒng)等應(yīng)用。70%60%50%40%30%20%10%0%緊湊型車中高檔轎車混動(dòng)轎車純電動(dòng)車圖表70%60%50%40%30%20%10%0%緊湊型車中高檔轎車混動(dòng)轎車純電動(dòng)車來源：動(dòng)力電池技術(shù)網(wǎng)，國金證券研究所 來源：PCB行業(yè)融合，國金證券研究所電動(dòng)化趨勢：新能源汽車銷量快速增長，帶來汽車電子新增量受益政府大力支持，中國新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展突飛猛進(jìn)，2017年產(chǎn)能達(dá)到79.45129%2022年新能源汽車產(chǎn)量36059.4%，20172022年復(fù)合增長率34.9%50%，整車汽車電子65%，給汽車電子市場帶來巨大增量空間。704%，成長到30%左右。在汽車智能化、電動(dòng)化趨勢下，未來仍將進(jìn)一步提升，203050%。圖表55：中國新能源汽車銷量持續(xù)高速增長 圖表56：汽車電子成本占比未來將達(dá)到以上40035530040035530026721120016411110079511 2831070%60%50%40%30%20%10%0%新能源汽車產(chǎn)量（萬）占國內(nèi)汽車產(chǎn)量比例占全球新能源汽車產(chǎn)量比例60%50%40%30%20%10%0%汽車電子成本占比來源：中國汽車工業(yè)協(xié)會(huì)，國金證券研究所 來源：中國產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)，國金證券研究所20208135億元20192410億，中國汽車電子市場規(guī)模2017年5775億元，2012-2017年CAGR達(dá)到16.6%52022年中國汽車電子市9968億元，20172022。3,0001,2002,5001,0002,0008001,5006001,00040050020000全球汽車電子市場（億美元）全球汽車產(chǎn)量（萬）12,00010,0008,00035%3,0001,2002,5001,0002,0008001,5006001,00040050020000全球汽車電子市場（億美元）全球汽車產(chǎn)量（萬）12,00010,0008,00035%30%25%20%6,0004,0002,00015%10%5%0 0%中國汽車電子市場規(guī)模（億元）同比增長來源：CPCA，國金證券研究所 來源：中國汽車工業(yè)協(xié)會(huì)，國金證券研究所2020122億元假設(shè)一：德國博世、聯(lián)合電子等汽車電子巨頭資本開支占收入規(guī)模比例在10%左右，據(jù)此假設(shè)汽車電子固定資產(chǎn)投入占比市場規(guī)模在10%；假設(shè)二：根據(jù)產(chǎn)業(yè)調(diào)研，汽車電子領(lǐng)域設(shè)備產(chǎn)線投資占比固定資產(chǎn)略高于3C電子，假設(shè)在50%左右；假設(shè)三：電子裝聯(lián)屬于汽車電子的中后段工藝，根據(jù)產(chǎn)業(yè)調(diào)研假設(shè)其價(jià)值占比汽車電子生產(chǎn)線在30%左右。測算可得：汽車電子2018-2020年電子裝聯(lián)市場為97、109、122億元。59：2018-2020年汽車電子對(duì)應(yīng)電子裝聯(lián)市場規(guī)模測算市場規(guī)模（億元）2018E2019E2020E汽車電子市場649672838135汽車電子固定資產(chǎn)投資650728814汽車電子生產(chǎn)線投資325364407電子裝聯(lián)市場97109122核心假設(shè)1、汽車電子市場對(duì)應(yīng)制造資本開支比例10%2、資本開支中50%為生產(chǎn)線投資3、汽車電子生產(chǎn)線投資中30%為電子裝聯(lián)來源：中國汽車工業(yè)協(xié)會(huì)，產(chǎn)業(yè)調(diào)研，國金證券研究所盈利預(yù)測、投資建議及風(fēng)險(xiǎn)提示盈利預(yù)測收入拆分：2016年開始根據(jù)設(shè)備附加值和智能化程度重新調(diào)整了產(chǎn)品及收入分類：一是較傳統(tǒng)的智能錫焊臺(tái)等小型設(shè)備，包括智能二是專用工業(yè)機(jī)器人及自動(dòng)化智能裝備，是智能化程度較高、附加值較高的設(shè)備及集成，包括錫焊機(jī)器人，點(diǎn)膠、螺絲鎖付、視覺檢測、組裝測試、搬運(yùn)移載等專用工業(yè)機(jī)器人，以及自動(dòng)化生產(chǎn)線系統(tǒng)集成；三是配件及治具，歷史核算包括錫焊設(shè)備的耗材配件（烙鐵頭等、裝聯(lián)設(shè)備和自動(dòng)化線的配件（整合集成時(shí)需要的連接配件等四是其他業(yè)務(wù)，主要是原料銷售收入，占比極小。行業(yè)假設(shè)1）2018-2020年3C和汽車電子領(lǐng)域資本開支增速10%左右；3）2018-2020年公司上游成本保持穩(wěn)定；4）2018-2020年公司設(shè)備產(chǎn)品整體銷售價(jià)格穩(wěn)定（傳統(tǒng)產(chǎn)品小幅降價(jià)和高附加值新產(chǎn)品對(duì)沖。財(cái)務(wù)預(yù)測智能錫焊臺(tái)等小型設(shè)備：傳統(tǒng)錫焊設(shè)備增速平穩(wěn)，客戶分散、2018-2020年增速維持在15%左右；毛利率方面，公司自主研發(fā)核心技術(shù)，原材料及基礎(chǔ)零配件件成本占比不高，價(jià)格波動(dòng)小，毛利率預(yù)計(jì)維持穩(wěn)定。專用工業(yè)機(jī)器人及自動(dòng)化智能裝備：其中錫焊機(jī)器人等專業(yè)工業(yè)機(jī)器人設(shè)備銷售近兩年增速較快，201725%3C及汽車電子自動(dòng)化率2018-202025%的高速增長。另外公司拓展集成業(yè)務(wù)，20186700萬元，預(yù)計(jì)未來2018-202027%、35%、60%；集成2018-2020配件及治具：錫焊設(shè)備的耗材及配件，增速跟隨錫焊設(shè)備，2018-2020年15%左右。耗材單價(jià)很低且公司本身耗材就有較大價(jià)格優(yōu)勢，因此毛利率方面維持穩(wěn)定。其他業(yè)務(wù)：收入占比極小，主要為原材料銷售收入，收入和毛利率預(yù)期維持穩(wěn)定，變化不大。費(fèi)用率：公司穩(wěn)健拓展集成業(yè)務(wù)，銷售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率均會(huì)略有上升，2018-2020年提高1個(gè)百分點(diǎn)/年。圖表60：公司收入拆分預(yù)測來源：國金證券研究所圖表61：同行業(yè)上市公司估值對(duì)比

投資建議2018-20204.35/5.40/7.37億元，歸母凈利潤分別為1.57/1.83/2.33億元，對(duì)應(yīng)分別為0.99/1.16/1.47元，對(duì)應(yīng)2018-2020E、、13.8（2018EPS低于201720173轉(zhuǎn)股，導(dǎo)致股本增加，拉低2018-2020同行業(yè)估值對(duì)比：傳統(tǒng)錫焊工具設(shè)備可對(duì)標(biāo)勁拓股份等設(shè)備廠商，錫焊機(jī)埃斯頓、新時(shí)達(dá)、拓斯達(dá)等；系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)可對(duì)標(biāo)的3C及汽車產(chǎn)業(yè)集成商克來機(jī)電、哈工智能、賽騰股份、亞威股份、智云股份等。整體來看，54PE（TTM）34倍，快克21倍，低于行業(yè)平均；個(gè)股對(duì)標(biāo)，快克股份目前市盈率低于勁拓股份的34倍，低于其他本體及集成對(duì)標(biāo)公司，具有高安全邊際。投資建議我們認(rèn)為公司自主研發(fā)核心技術(shù)，深耕以錫焊為核心的電子裝聯(lián)設(shè)備20年，定為中高端、性價(jià)比高，技術(shù)達(dá)到海外巨頭水平同時(shí)有本地化服務(wù)優(yōu)勢，處于行業(yè)前列。在設(shè)備業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長同時(shí)，基于高盈利水平和充沛現(xiàn)金流拓展系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)，打開業(yè)務(wù)增量空間。同時(shí)具備高安全邊際和高成長潛力，結(jié)合行業(yè)整體情況，給予公司2019年30倍PE，對(duì)應(yīng)股價(jià)29.4元，給予“買入”評(píng)級(jí)。類型代碼名稱總市值(億元)收盤價(jià)(20181207)EPSPE2018E2019E2020EPE（TTM）2018E2019E2020E603203.SH快克股份32.2220.350.991.161.4721.4211814焊接設(shè)備300400.SZ勁拓股份34.2714.080.490.640.4933.6302318機(jī)器人本體002747.SZ埃斯頓80.339.5576.6644230300024.SZ機(jī)器人214.6913.760.350.420.3544.0393327300607.SZ拓斯達(dá)43.05331.421.981.4226.4241713002527.SZ新時(shí)達(dá)35.545.75119.1242019汽車/3C系統(tǒng)集成603960.SH克來機(jī)電39.1828.980.650.970.6560.2443022000584.SZ哈工智能40.236.560.220.280.2231.6322520002559.SZ亞威股份25.186.750.350.440.3521.2201612603283.SH賽騰股份27.4316.850.891.130.8631.2201613300097.SZ智云股份33.8211.720.841.150.8423.214118來源：wind，國金證券研究所注：PE（TTM）以2018.12.14日收盤價(jià)計(jì)算，除快克股份外其余公司EPS和PE為wind一致預(yù)測風(fēng)險(xiǎn)提示3C電子、汽車電子行業(yè)資本開支下滑：受貿(mào)易戰(zhàn)等政治經(jīng)濟(jì)因素影響，3C電子行業(yè)景氣度存在下滑風(fēng)險(xiǎn)，資本開支存在不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。新能源汽車滲透不達(dá)預(yù)期，資本開支增長不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。公司新產(chǎn)品滲透不達(dá)預(yù)期：bar、激光噴錫焊等新產(chǎn)品持續(xù)滲透帶來增量，存在拓展不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)拓展不達(dá)預(yù)期：盈利水平下降較大：系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)毛利率及費(fèi)用率均高與公司目前設(shè)備業(yè)務(wù)，系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)拓展過程中可能出現(xiàn)較大幅度下降。股份解禁風(fēng)險(xiǎn)：112.92842018-12-28上市流10億元左右，有一定沖擊風(fēng)險(xiǎn)。不過股權(quán)激20.45，和當(dāng)前股價(jià)基本持平，拋售風(fēng)險(xiǎn)不大。附錄：三張報(bào)表預(yù)測摘要損益表（人民幣百萬元）資產(chǎn)負(fù)債表（人民幣百萬元）2015201620172018E2019E2020E2015201620172018E2019E2020E主營業(yè)務(wù)收入230286362435540737貨幣資金179501159311476685增長率24.4%26.4%20.2%24.0%36.6%應(yīng)收款項(xiàng)4046556994138主營業(yè)務(wù)成本-99-119-151-190-240-333存貨3038707699142%銷售收入42.9%41.5%41.8%43.8%44.5%45.2%其他流動(dòng)資產(chǎn)14460402402403毛利131167210245300404流動(dòng)資產(chǎn)2495887448581,0711,368%銷售收入57.1%58.5%58.2%56.2%55.5%54.8%%總資產(chǎn)81.0%8