企業(yè)財務(wù)基本理論老師講授部分課件-第0講估價

第01講企業(yè)財務(wù)估 第一節(jié)企業(yè)價值評估概 一、企業(yè)價值評估的概 （一）企業(yè)價值評估的含 （二）企業(yè)價值評估的特 （三）企業(yè)價值評估提供的信 （四）企業(yè)價值評估的目 二、企業(yè)價值評估的對 （一）一般對 （二）企業(yè)整體經(jīng)濟(jì)價值的類 三、企業(yè)價值評估的模 （一）現(xiàn)金流量折現(xiàn)模 （二）經(jīng)濟(jì)利潤模 （三）相對價值模 第二節(jié)現(xiàn)金流量折現(xiàn) 一、現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型的種 （一）基本模 （二）股權(quán)（利）現(xiàn)金流量折現(xiàn)模 （三）實體現(xiàn)金流量折現(xiàn)模 （四）現(xiàn)金流量折現(xiàn)模 （五）模型的比 二、折現(xiàn)率的確 （一）資本成 （二）必要 *三、現(xiàn)金流量持續(xù)年數(shù)的確 （一）理論 *（二）實踐上→分 ＊四、現(xiàn)金流量的估 （一）從融資角度計 （二）從形成角度計 （二）現(xiàn)金流量的平衡關(guān) （三）后續(xù)期現(xiàn)金流量的估 ＊（四）綜合舉 ※五、現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型的應(yīng) （一）股權(quán)現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型的應(yīng) （二）實體現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型的應(yīng) 第三節(jié)經(jīng)濟(jì)利潤 一、經(jīng)濟(jì)利潤模型的基本原 ＊（一）基本原 ＊（二）模型的基本思 二、經(jīng)濟(jì)利潤模型的應(yīng) 第四節(jié)相對價值 一、基本思 （一）原 （二）前 （三）程 （三）常用模 二、相對價值模型的應(yīng) （一）市價/凈利比率模 （二）市價/凈資產(chǎn)比率模型→托賓Q模 （三）市價/收入比率模 三、相對價值模型應(yīng)用中應(yīng)注意的問 （一）可比企業(yè)的選 （二）模型參數(shù)（市價比率）的修 01業(yè)財務(wù)估第一節(jié)企業(yè)價值評估概述（一）企業(yè)價值評估的含分析和衡量企業(yè)的公平市場價值并提供有公平市場價值→公相對（二）企業(yè)價值評估的特使用模型進(jìn)行定量→并非模型越復(fù)雜，評估結(jié)果必然越通過符合邏輯的分析來完結(jié)果具有估計成→評估與計正確、誤差與錯（三）企業(yè)價值評估提供的信有關(guān)企業(yè)價值的數(shù)→企業(yè)的公平市場價評估過程中產(chǎn)生的大量相關(guān)信→不要過分關(guān)注最終結(jié)果而忽視過程中產(chǎn)企業(yè)價值評估提供的結(jié)論具有很強(qiáng)的時（四）企業(yè)價值評估的目用于投資分用于分用于以價值為基礎(chǔ)→改進(jìn)企業(yè)一切重大決策＊（五企業(yè)價值評估與項目價值評估系相似可將企業(yè)視為一個由若干個項目組的復(fù)合都可以使用折明顯現(xiàn)金流量的期現(xiàn)金流量的穩(wěn)現(xiàn)金流量的歸二、企業(yè)價值（一）一般對企業(yè)整體的經(jīng)濟(jì)價企業(yè)整體或部分的公允價持續(xù)經(jīng)營價值和價企業(yè)的整體企業(yè)作為一個整體的公平市場價整體不是各部分的簡單相整體價值來源于要素的結(jié)合方部分只有在整體中才能體現(xiàn)出其整體價值只有在運行中才能體現(xiàn)企業(yè)的經(jīng)濟(jì)→該資產(chǎn)所產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)→公平市場價＊3.相關(guān)概念會計價值與市①會計會計報表中反映的賬面價②市場當(dāng)前→現(xiàn)時市場價未來→未來售價→未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值→現(xiàn)時市場價值與公平市場①現(xiàn)時市場價可能公平，也可能②公平市場價（二）企業(yè)整體經(jīng)濟(jì)價值的類經(jīng)濟(jì)價值與相對價實體價值與股權(quán)價實體價值→企業(yè)全部資產(chǎn)的總體實體價值＝價值＋股權(quán)價持續(xù)經(jīng)營價值與價，，少數(shù)股權(quán)價值與控股權(quán)價詳細(xì)期價值與后續(xù)期價總（實體/股權(quán)）價值＝（詳細(xì)）期價三、企業(yè)價值（一）現(xiàn)金流量折現(xiàn)基本增量現(xiàn)金流量時間價值原（二）經(jīng)濟(jì)利潤模（三）相對價值模市盈率估價市凈率估價收入乘數(shù)估價模第二節(jié)現(xiàn)金流量折現(xiàn)法n（一）基本模n價值

現(xiàn)金流量

(1+折現(xiàn)率t如果各年折現(xiàn)率不n價值n

現(xiàn)金流量t=1(1+折現(xiàn)率注意：時間起點為n（二）股權(quán)（利）現(xiàn)金流量折現(xiàn)n股權(quán)價值

股權(quán)（利）現(xiàn)金流量 (1+股權(quán)資本成本n（三）實體現(xiàn)金流量折現(xiàn)模n實體價值

實體現(xiàn)金流量t=1(1+資本成本) 現(xiàn)金流量 現(xiàn)金流量 nn＝實體價值－股權(quán)價（五）模型的參結(jié)果的相互印適用股利現(xiàn)金流量受股利政策股權(quán)現(xiàn)金流量＝股利現(xiàn)金流常用模實體現(xiàn)金流量折現(xiàn)模二、折現(xiàn)率的（一）資本成2010年1月1日起，新修訂的《企業(yè)院國資委要求所有央企引EVA核指標(biāo)。央企資本成本率原則上定為承擔(dān)國家政策性任務(wù)較重且資產(chǎn)通用性較差的企業(yè)，資本成本率定4.1%資產(chǎn)負(fù)債率在75%以上的工業(yè)企業(yè)和80%以上的非工業(yè)企業(yè)，資本成本率上0.5點資本成本率確定后，3年保持不（二）必要*三、現(xiàn)金流量持續(xù)年數(shù)的確（一）理論資源的*（二）實踐上→分基具體時決策時點的上一年→評估時點的上一年基期數(shù)詳細(xì)時期→期→競爭均衡理論認(rèn)為，一般為5－7年，很少超過10不穩(wěn)定有多長詳細(xì)期就有→期價后續(xù)→期以后的無限期限→永續(xù)2%（期初）投資資本回報率 年初凈經(jīng)營 EBIT年初凈資產(chǎn)＋年初金融ROE＝ROE＝當(dāng)年凈資資本成本銷售增%）86555555后續(xù)期的起點→后續(xù)期價值（殘值年01-89現(xiàn)金流折現(xiàn)7 7

75

110%

(110%)t

年份01-8910……現(xiàn)金流量808488.292.61……折現(xiàn)率10%7 7

80

(1

6 6

(1

＊四、現(xiàn)金流量的估（一）從融資角度計→融資現(xiàn)金流融資現(xiàn)金流投資人提供現(xiàn)金用負(fù)數(shù)表融資現(xiàn)金流量＝股權(quán)融資凈流量＋資凈流量（債權(quán)人現(xiàn)金流量股權(quán)融資凈流＝股利分配－股權(quán)資本（＋回購→＞0，股權(quán)凈流入量→股權(quán)融資凈流→表示現(xiàn)金流出企業(yè)→企業(yè)凈流2.融資凈流＝稅后利息 凈增→＞0，債權(quán)人得到 融資凈流→表示現(xiàn)金流出企業(yè)→企業(yè)凈流（二）從形成角度計稅后營利—凈投＝實體金流凈利—凈投＝股權(quán)金流稅后經(jīng)營利潤（經(jīng)營凈利潤概息前稅后營業(yè)計①＝稅前經(jīng)營利潤×（1－預(yù)計所得稅率＝凈利潤＋稅后利息②稅前經(jīng)營利潤＝凈利潤＋利息費用＋所得＝營業(yè)利潤總額＋利息費＝銷售收入－銷售成本－（不含折舊與攤銷）銷售、用－折舊與攤③稅前經(jīng)營利潤所得 稅前經(jīng)營利潤所得稅＝營利潤×→稅后經(jīng)營利潤＝稅前經(jīng)營利>>④稅后利息費利息費用×（1－預(yù)計所得稅率※⑤利息費＝有息負(fù)債×年利凈投概本期投資資本凈增計凈投資＝期末凈經(jīng)營資產(chǎn)－期初凈經(jīng)營資＝期末凈負(fù)債與股東權(quán)益－期初凈＝總投資－攤凈經(jīng)營資產(chǎn)、凈負(fù)債與股東權(quán)概經(jīng)營資產(chǎn)與經(jīng)營負(fù)債的差→預(yù)計計凈經(jīng)營資產(chǎn)＝經(jīng)營資產(chǎn)－經(jīng)營負(fù)＝經(jīng)營營運資本＋凈經(jīng)營長期經(jīng)營資產(chǎn)與金①經(jīng)營現(xiàn)金與金融現(xiàn)金資②（除經(jīng)營現(xiàn)金以外的）經(jīng)營流動資③經(jīng)營長期資產(chǎn)與金融長期資經(jīng)營長期資產(chǎn)＝長期股權(quán)投資＋固定資＋長期應(yīng)收款＋無形金融長期資產(chǎn)經(jīng)營負(fù)債與金①經(jīng)營流動負(fù)債與金融流動負(fù)經(jīng)營營運資本與凈經(jīng)營長期資①經(jīng)營營運資＝經(jīng)營長期資產(chǎn)－經(jīng)營長期負(fù)經(jīng)營營運資本變動額與資本支①＝經(jīng)營營運資本期末余額－經(jīng)營營運資本結(jié)果＞0→增加→現(xiàn)金流量結(jié)果＜0→降低（減少）→現(xiàn)金流量②資本資本支出＝購置各種長期資產(chǎn)的支出－無其中購置長期資產(chǎn)的支出＝長增＋固增＋無增＋其③無息長期負(fù)債的增加＝長期應(yīng)付款增＋期經(jīng)營資產(chǎn)變動額－無息長期負(fù)動（經(jīng)營長期資產(chǎn)期末余額－經(jīng)營長期＝凈經(jīng)營長期資產(chǎn)變動額＋折舊與攤③總投 資總投資＝本額＋支小結(jié)經(jīng)營營運本變動＝動資產(chǎn)變動—資本支＝長期資產(chǎn)變額—經(jīng)營長期債變動總投＝—股權(quán)凈投概計①股權(quán)凈投資＝凈投資－凈增②財務(wù)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定條件（）（二）現(xiàn)金流量的平衡關(guān)實體現(xiàn)金流量＝融資現(xiàn)金流實體現(xiàn)流＝稅后經(jīng)營潤—凈投＝＝＝債權(quán)人金流＝稅后利—凈增＋＋＋股權(quán)現(xiàn)流＝凈利—股權(quán)投業(yè)可以提供給投資人的現(xiàn)金流量＝稅后經(jīng)營利潤＋折舊與攤注意投資項目新增的經(jīng)營現(xiàn)金流＝營業(yè)收入－付現(xiàn)成本－所得 稅后 ＝業(yè)收入－現(xiàn)成本＋的所得稅減＝稅后（凈）利潤＋折舊與攤思考投資項目的資本結(jié)構(gòu)經(jīng)營現(xiàn)金“凈”流經(jīng)營現(xiàn)金毛流量扣除經(jīng)營營運資本變動后 ＝－經(jīng)營營運＝稅后經(jīng)營利潤＋折舊與攤銷－本變動→稱為“經(jīng)營營運資本增加→不要與四大會計報表之一的現(xiàn)金流量表實體現(xiàn)金流經(jīng)營現(xiàn)金凈流量扣除資本支出后的剩余現(xiàn)實體現(xiàn)金流＝營利潤－凈投資（經(jīng)營資產(chǎn)凈增加 折舊＝營利潤－（總投資－攤銷＝稅后經(jīng)－（經(jīng)營營運資＋資本－折舊與營利

支 攤經(jīng)營現(xiàn) 資＝－支凈利加：稅后利息加：折舊與攤＝實體現(xiàn)金流減：債權(quán)融資凈流＝股權(quán)融資凈流（三）后續(xù)期現(xiàn)金流量的估估測模注意t確

在后續(xù)期企業(yè)處于穩(wěn)定狀態(tài)增長（g＊（四）綜合方法全面→編制預(yù)計財務(wù)報表基期詳細(xì)期穩(wěn)定增長率首次出現(xiàn)期間（可能需要詳細(xì)編制預(yù)計財務(wù)報表法下估計現(xiàn)金流量的獲得股利政策、融資計劃等相關(guān)確定收入增長率→可持續(xù)增長率（6）編制預(yù)計現(xiàn)金DBX公司的有關(guān)資料如下調(diào)整20001231日資產(chǎn)負(fù)債表 DBX公司資產(chǎn)負(fù)債股本（1表 DBX公司利潤減：銷售和（不含折舊、攤銷其他資料如銷售收2001－2005逐年增長的比率分別為12%1086%5%，2006以后各年的逐年增長率5%。經(jīng)營流動負(fù)債和經(jīng)營長期負(fù)未來各年無投資收益和營業(yè)公司短期借款和長期借款的年利率分別為67%。年平均所得稅率為利潤總額30%（無納稅調(diào)整事項）；按30%的所標(biāo)資本結(jié)構(gòu)為有息負(fù)債占凈資本的比率30%，其中，短期借款占凈資本的比率平均資本成本為12要求按附表要求的格式調(diào)整或編制DBX公司2000－2010度末的資產(chǎn)負(fù)債表分別計算DBX公司實體現(xiàn)金流根據(jù)折現(xiàn)現(xiàn)金流量模型估計公司在2000末的價值根據(jù)經(jīng)濟(jì)利潤模型估計DBX公2000年末的價值※五、現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型的應(yīng)（一）股權(quán)現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型的零增長模＊2.永續(xù)增長原舉適用條＊3.兩階段增長模原舉股營業(yè)20股凈4每股3.710%。2001-200520%的水平。到20063%。40%，可以維持不變。該公司2000（－2005）年的β值為1.3，穩(wěn)定階段（2006年12.2308%。計算2000年及以后各年的股權(quán)現(xiàn)金流β股權(quán)資本成折現(xiàn)系期每股股權(quán)后續(xù)期每股股權(quán)后續(xù)期每股股權(quán)價適用條三階段增長原舉C公司2000有關(guān)數(shù)據(jù)如下每股銷售收入10元，每股凈利潤占收經(jīng)營營運資本42000經(jīng)營營運資本為4。預(yù)計20012005間每股銷售收入增長率可33%的水平，2006201062011每股銷售收入6%的增長率不變。該公司20012005年的β2006年開始每年按算術(shù)級數(shù)均勻下降，2010降至1.1后保持不變已知國庫券利7%，股權(quán)相對于國債券的風(fēng)險補(bǔ)償率為5.5%。要求2001年及以后各期的股權(quán)現(xiàn)金流量計算適用于各期的折現(xiàn)率采用現(xiàn)金流量折現(xiàn)2000月31日的每股價值如果2000年12月31日的每90可否購入適用條（二）實體現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型的永續(xù)增長模原適用條兩階段增長原舉適用條三階段增長原適用條第三節(jié)經(jīng)濟(jì)利潤法＊（一）基本企業(yè)價值＝期初投資資本＋預(yù)計經(jīng)濟(jì)利潤＊（二）模型的基本（三）相關(guān)概1.（期初）投資資本（凈資本＝評估時的凈經(jīng)營資＝評估時的所有者權(quán)益＋凈負(fù)＝評估時的經(jīng)營營運資本＋評估時的長期注意與凈投資的關(guān)凈投資＝期末投資資本－期初投資資經(jīng)濟(jì)利潤與會計利（1）會計利＊（2）經(jīng)濟(jì)①含→經(jīng)濟(jì)增加→市場增加值＝企業(yè)市值－總資②計經(jīng)濟(jì)利潤＝稅后經(jīng)營利潤－全部資本成本（＝稅后凈利潤－股權(quán)資本成本總經(jīng)濟(jì)利潤與會計利潤的關(guān)經(jīng)濟(jì)收入與會計收（1）會計收＊（2）經(jīng)濟(jì)①含②計收入＝期末的市值－期初的市（3）經(jīng)濟(jì)收入與會計收入的關(guān)經(jīng)濟(jì)成本與會計成會計成＊（2）經(jīng)濟(jì)①含包括會計成本和機(jī)會②計（3）經(jīng)濟(jì)成本與會計成本的關(guān)二、經(jīng)濟(jì)利潤模型的第四節(jié)相對價值法（一）用類似（可比企業(yè)的市場定價來（衡量）目標(biāo)企業(yè)價目標(biāo)企業(yè)相對于可比企業(yè)的價所有的價值，而不是內(nèi)在價（二）市場價值與該變量的比值是類似的、可以比較（三）尋找影響企業(yè)價值的關(guān)鍵變→、凈資產(chǎn)、銷售額→股權(quán)市計算可比企市價/關(guān)鍵變平均值→價格相對價以股權(quán)市價／實體價值做分(關(guān)鍵)驅(qū)動因市價/凈利比率模型假設(shè)連續(xù)市價是每股凈利的市價/凈資產(chǎn)比率模假設(shè)股權(quán)型→市凈率估價模價值是凈產(chǎn)，凈資產(chǎn)大型資產(chǎn)的函數(shù)市價/收入比率模型→收入乘數(shù)估價模假設(shè)影響企業(yè)價值的關(guān)鍵變量是銷售收入，企業(yè)價值是銷售收入本率較低的服本率趨同的傳本期市凈率＝本期凈資產(chǎn)收益率×本期市本期收入乘數(shù)＝本期銷售凈利率×本期市預(yù)期（內(nèi)在）市盈股利支付＝股權(quán)成本預(yù)期（內(nèi)在）市凈

凈資產(chǎn)收益率1股利支付率 銷售凈利率1股利支付率 ＝預(yù)期銷售凈利率×預(yù)期市盈二、相對價值模型的（一）市價/凈利比率模Price/Earnings基本→目標(biāo)企業(yè)每股價（模型股權(quán)價值

股權(quán)成本－股利增長（1

每股收益

＝（）（2

每股收益

＝預(yù)期（內(nèi)在）市盈率 請注意

＝＝0股利支付率＝每股股利0每股收益1股利支付率＝每股股利1每股收益＝股利支付率0股利支付率的增長率但不一定等于股利支付率0股利增長率，只有當(dāng)每股收益不變時，才股利支付率1＝模型的適用股利具備永續(xù)增長條每股收益大于0β值在1左舉甲企業(yè)的β值為0.75，今年每股收益為0.5分配每股現(xiàn)金股利0.35。預(yù)計公司將連續(xù)凈利潤和股利的增長率均為6%已知甲企業(yè)的市盈率與業(yè)平均市盈率水平相當(dāng)；長期債券利率為7%，的風(fēng)險5.5%。際每股1預(yù)期每股收益1.06。要求分別計算甲企業(yè)今年和下年的股利支付根據(jù)甲企業(yè)的本期市盈率對乙企業(yè)估乙企業(yè)價值是多少1.（1）股利支付率0＝

股權(quán)成本 的必 率70%%比較合適的每價＝13.66×0.5×（1＋6%）＝7.24（元/＝1.8×1＝1.4（乙企業(yè)價值（元/股（二）市價/凈資產(chǎn)比率模型→托賓Q模基本模型（本期）市凈＝凈資產(chǎn)收益率0股利支付率0股利增長率）＝（預(yù)期）內(nèi)在市凈率＝凈資產(chǎn)收益率1股利支付率模型的適用凈資產(chǎn)資產(chǎn)規(guī)模大的舉（三）市價/收入比率?！杖氤藬?shù)?；灸繕?biāo)企業(yè)每股價值＝目標(biāo)企業(yè)每股收入× 預(yù)期（內(nèi)在）收入乘銷售凈利率1股利支付率模型的適用銷售成本率較低的服務(wù)銷售成本率趨同的傳統(tǒng)行業(yè)的企三、相對價值模型應(yīng)用中應(yīng)注意的問（一）可比企業(yè)的選規(guī)模類似的（二）模型參數(shù)（市價比率）的→找不到符合條件的可比企業(yè)時修正市盈原→目標(biāo)企業(yè)每股價（條件：目標(biāo)企業(yè)和可比企業(yè)的預(yù)期增長率同市盈每股凈市可比企目標(biāo)企考慮（關(guān)鍵）驅(qū)動因素后根據(jù)可比企業(yè)預(yù)期增長率修正后的目標(biāo)（本期）每股 可比企業(yè)（