《國際投資》第十一章 中國企業(yè)國際化問題

第十一章中國企業(yè)國際化問題第一節(jié)中國企業(yè)走出去戰(zhàn)略第二節(jié)中國企業(yè)海外并購第三節(jié)中國企業(yè)海外上市第一節(jié)中國企業(yè)國際化問題一、“走出去”的理論依據(jù)二、全球視野下的中國企業(yè)三、中國對外直接投資的特點四、中國企業(yè)國家化的機遇和挑戰(zhàn)在經(jīng)濟全球化背景下，國際化成為中國企業(yè)發(fā)展壯大的必經(jīng)道路。中國有實力的企業(yè)應利用跨國公司產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的機會，以自己的比較優(yōu)勢重組他國產(chǎn)業(yè)和企業(yè)，主動參加國際競爭與合作，獲取市場份額和技術(shù)開發(fā)能力，并不斷壯大成為與經(jīng)濟大國匹配的跨國公司。“走出去”的理論依據(jù)發(fā)展中國家的跨國公司理論主要有兩種思路：一種是考察經(jīng)濟發(fā)展水平與對外直接投資之間的關(guān)系：鄧寧提出的投資周期理論。另一種是尋求發(fā)展中國家跨國公司的自身特性和比較優(yōu)勢：威爾斯提出的發(fā)展中國家跨國公司的小規(guī)模技術(shù)理論；拉奧提出的發(fā)展中國家跨國公司的技術(shù)地方化理論；坎特維爾及其學生托蘭惕諾提出的發(fā)展中國家對外投資的技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)升級理論全球視野下的中國企業(yè)

中國的跨國企業(yè)由于資金、技術(shù)、文化環(huán)境等原因，在國際市場上的競爭并非易事。中國企業(yè)和國際上的跨國公司相比普遍有如下兩個特點：核心技術(shù)能力薄弱。治理結(jié)構(gòu)需要完善。中國企業(yè)的現(xiàn)狀是，仍然有較多企業(yè)尚未真正建立產(chǎn)權(quán)明晰的現(xiàn)代企業(yè)制度；同時，多數(shù)中國企業(yè)還未找到適合自身長期穩(wěn)定發(fā)展的治理模式，在海外子公司的治理上依然存在管得過死或者放任自流兩種極端傾向。中國對外直接投資特點

根據(jù)商務部發(fā)布的《2015年度中國對外直接投資統(tǒng)計公報》，2015年中國對外直接投資主要呈現(xiàn)以下八個特點：投資流量躍居全球第二，超過同期吸收外資規(guī)模，實現(xiàn)資本凈輸出。存量全球排名位居第八，境外企業(yè)資產(chǎn)總額超過4萬億美元。對外投資并購活躍，領域不斷拓展。國家地區(qū)高度集中，對“一帶一路”相關(guān)國家投資快速增長。投資涉及國民經(jīng)濟各行業(yè)，制造業(yè)、金融業(yè)、信息傳輸/軟件和信息服務業(yè)等領域的投資大幅增長。新增股權(quán)投資首超六成，債務工具占比創(chuàng)歷史新低。八成的非金融類投資來自地方企業(yè)，上海、北京和廣東位列前三。境外企業(yè)對東道國稅收和就業(yè)貢獻明顯，對外投資雙贏效果顯著。中國企業(yè)國際化的機遇和挑戰(zhàn)機遇：

中國綜合國力不斷提高和宏觀層面國際競爭力不斷加強為中國企業(yè)國際化提供了強大的宏觀支持，而我國的外匯儲備優(yōu)勢也為企業(yè)國際化提供了良好的融資優(yōu)勢，此外，外部環(huán)境的增長以及人民幣國際化也為企業(yè)國際化提供了良好的國際環(huán)境。挑戰(zhàn)：首先在微觀層面上，中國企業(yè)自身的競爭力不足，主要的表現(xiàn)有：技術(shù)不夠先進，并且技術(shù)研發(fā)成果和市場機制脫節(jié)；中國品牌在世界其他國家得到認可的比例很低，在海外也很難招聘到優(yōu)秀人才；“走出去”的投資結(jié)構(gòu)有問題；企業(yè)經(jīng)營管理模式也存在不足，境外營銷網(wǎng)絡缺失、售后服務跟不上以及企業(yè)管理模式集權(quán)化阻礙了企業(yè)效率的提高。其次，中國企業(yè)國際化時不得不面對海外投資環(huán)境中的不確定性，尤其是一些勞動密集型產(chǎn)業(yè)和企業(yè)，目標國家是勞動力成本更便宜的國家，往往也是政治風險更高的國家。第三，國有企業(yè)在國際化過程中面臨的最大挑戰(zhàn)是沒有建立真正的現(xiàn)代企業(yè)制度，其外部約束大多來自政府部門，在產(chǎn)權(quán)界定、政企關(guān)系等方面存在不明晰的部分，給企業(yè)帶來了較高的組織成本和經(jīng)營成本，從而削弱了其在國際市場上的競爭力。最后，民營企業(yè)國際化道路比國有企業(yè)更艱難，這不僅因為沒有政府為其盈虧承擔無限責任，也因為他們面臨更嚴格的外匯管制，同時民營企業(yè)自身規(guī)模有限，抗風險能力以及競爭力等各方面受到的質(zhì)疑和挑戰(zhàn)更多。對于中國企業(yè)“走出去”，結(jié)合國情去借鑒其他國家經(jīng)驗具有重要意義，總起來說，主要有下面幾條：提高自身發(fā)展?jié)摿?，培養(yǎng)遠大的戰(zhàn)略眼光和企業(yè)整體規(guī)劃能力，加強理性和計劃性，避免短期、盲目和隨意性。在市場進入模式中明確自己的定位，做好“走出去”的規(guī)劃。加強企業(yè)自主研發(fā)能力、人才管理能力、品牌意識、適應能力，提高企業(yè)競爭力。重塑企業(yè)國際品牌形象，提高其國際化水平。重視無形資產(chǎn)的創(chuàng)造和積累，這是企業(yè)不可忽視的巨大財富。根據(jù)海外國家特點和市場需求變化及時調(diào)整生產(chǎn)經(jīng)營。通過創(chuàng)新形成核心競爭力。加強海外融資能力和抗風險能力，可以因地制宜與相似產(chǎn)品企業(yè)合并重組來增加資金積累并積極培養(yǎng)自身造血功能，也可以與銀行合作拓寬融資渠道，還可以廣泛應用杠桿收購和國際金融租賃等融資手段籌集資金。了解必要的法律法規(guī)，在商業(yè)摩擦中維護自己的利益。第二節(jié)中國企業(yè)海外并購一、中國企業(yè)海外并購的特點二、海外并購的驅(qū)動因素三、海外并購的經(jīng)驗和教訓中國企業(yè)海外并購特點中國企業(yè)海外并購呈現(xiàn)出的新特點具體表現(xiàn)在以下四方面：并購規(guī)模日益增加，但在全球所占比重仍然較小。并購行業(yè)類別不斷擴大。并購涉及的國家在不斷增多。并購行業(yè)從最初熱衷的自然資源類行業(yè)，已開始轉(zhuǎn)向以制造業(yè)為主。海外并購的驅(qū)動因素

除了傳統(tǒng)的對外直接投資理論所解釋的對外投資動因例如獲得管理經(jīng)驗和優(yōu)勢技術(shù)之外，中國企業(yè)海外并購還有自己特殊的驅(qū)動因素。首先，國家政策的潛在鼓勵是重要的驅(qū)動因素。在長期順差背景下政府開始轉(zhuǎn)向鼓勵對外直接投資，并通過降低資本管制、簡化相關(guān)審核程序、低利率提供資金等方式鼓勵企業(yè)進行對外投資。其次，為保障生產(chǎn)所需的能源和礦產(chǎn)向海外尋求自然資源。為了滿足急速增長的能源和礦產(chǎn)等需求，在國內(nèi)儲量和開采能力有限的情況下，尋求海外并購自然資源企業(yè)來解決問題。第三，為轉(zhuǎn)移產(chǎn)能拓展海外市場。高投資高出口造就了高增長，來自國內(nèi)消費需求的拉動有限，部分產(chǎn)業(yè)產(chǎn)能過剩嚴重，需要拓展海外市場。但是拓展海外市場單純靠出口易受各種貿(mào)易壁壘影響，因此選擇通過海外并購避開貿(mào)易壁壘影響，保障企業(yè)經(jīng)營的穩(wěn)定性。最后，通過參與全球競爭實現(xiàn)戰(zhàn)略擴張。利用全球市場實現(xiàn)資源配置，有利于尋求產(chǎn)業(yè)鏈中附加值更大的部分。海外并購的經(jīng)驗和教訓

影響海外并購成敗的因素主要是國家因素、企業(yè)因素和來自目標國家的海外因素。1.國家因素國家因素指企業(yè)的背景是國有企業(yè)還是民營企業(yè)。國有企業(yè)與政府聯(lián)系多，作為國有經(jīng)濟的一部分，如何參與市場經(jīng)濟由其政治背景決定，追求目標并不是企業(yè)利益最大化，而是保持國有經(jīng)濟在國民經(jīng)濟命脈中的控制力和對國民經(jīng)濟的主導作用。因此，國有企業(yè)較之民營企業(yè)更易獲得銀行貸款，但資本回報率多數(shù)情況下并不高。當國有企業(yè)進行海外并購時，這樣的背景常令西方國家分外敏感。與國有企業(yè)相比，民營企業(yè)和政府聯(lián)系少，相比之下更能按市場規(guī)則參與市場活動，是追求利益最大化的法人實體，更能實現(xiàn)投資效率，與被并購方在一致目標下也更能相互交流和理解，推動并購活動順利完成。2.企業(yè)因素

企業(yè)因素主要體現(xiàn)在四個方面：企業(yè)文化因素的影響、勞資沖突問題的影響、并購的資金約束的影響以及并購時的態(tài)度、選擇和行為方式的影響。企業(yè)的文化因素不僅會影響并購的結(jié)果，也會影響并購后企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績。中國企業(yè)在文化層面上體現(xiàn)出的價值觀、經(jīng)營理念以及企業(yè)氛圍，與發(fā)達資本主義國家的企業(yè)不同。勞資沖突問題常常在最初考慮并購時沒有得到充分重視，然而在并購后成為企業(yè)經(jīng)營的關(guān)鍵點之一。并購企業(yè)進行人事調(diào)整不可避免，但西方國家勞動保障條款遠比中國完善且嚴苛，解雇員工會涉及一系列法律法規(guī)，處理不當還會引起工會抗議甚至罷工活動，因此并購后裁員成本非常高。即使不裁員，如果勞資關(guān)系處理不當招致企業(yè)骨干人員離職，也會給并購企業(yè)帶來損失。此外在工傷賠償方面也存在問題。2.企業(yè)因素(續(xù))并購資金問題主要存在于民營企業(yè)。民營企業(yè)較難從正常有效的途徑獲得融資，除自有資金及家族資金外，資金主要源自民間借貸，因為資金緊缺在并購中可能產(chǎn)生財務風險，在并購后也難以像西方國家企業(yè)那樣統(tǒng)籌規(guī)劃后有組織的利用全球資源生產(chǎn)。企業(yè)在決定實施并購時的態(tài)度、選擇和行為方式也會影響海外并購的成敗。中國企業(yè)在進行海外并購時，在項目的戰(zhàn)略選擇階段、評估實施階段和并購整合階段一般會面臨風險。在戰(zhàn)略選擇階段，并購需要企業(yè)拿出發(fā)展戰(zhàn)略作為指導，而不能跟風行動。一些企業(yè)缺少對海外并購戰(zhàn)略的考慮和統(tǒng)籌，不明確自己的并購目標究竟是為了獲取戰(zhàn)略性資源、擴大市場份額、學習核心技術(shù)還是規(guī)避貿(mào)易壁壘，而并購是復雜的過程，稍有疏忽就會滿盤皆輸。3.海外因素中國企業(yè)海外并購常受到外國公眾輿論和當?shù)卣母深A，對中國企業(yè)并購的質(zhì)疑主要集中在透明度要求、補貼和國家安全方面。在透明度問題上，國外認為中國企業(yè)多種多樣的形式太過復雜而難以理解。關(guān)于透明度的另一個問題是，國有企業(yè)本身如果在并購時涉及到上市公司，往往難以適應西方國家通行的對企業(yè)經(jīng)營和融資活動的信息披露要求，因為對國有企業(yè)來說，信息披露的準則很可能是由國家斟酌控制的。在補貼問題上，國外也對中國企業(yè)存在質(zhì)疑，尤其是對國有企業(yè)。他們認為中國政府為中國企業(yè)海外并購提供了各種便利條件。在國家安全問題上，西方國家對并購目標是獲取更多資源供給、先進技術(shù)和海外市場的并購，以及涉及通訊技術(shù)、空中運輸、公共設施、科研成果以及軍用技術(shù)的并購，都非常敏感，并購最終的成敗會受到政治因素的影響。4.小結(jié)海外并購對企業(yè)的風險控制能力、戰(zhàn)略決策能力以及國際公關(guān)能力有很高的要求；并購前的全面調(diào)查、規(guī)劃和風險評估是中國企業(yè)需要苦練的內(nèi)功，盲目求進、一味求大都會埋下失敗的種子；同時，并購后的整合能力更是并購項目實施后的重中之重，具體包括資產(chǎn)整合能力、知識技術(shù)整合能力以及文化和管理制度的整合能力等，這些都非一日之功。從政府服務的角度來說，健全相應的海外并購法律體系以及海外并購政策支持體系是當前的重點任務。目前我國的海外并購法律體系依然不完善，這給企業(yè)海外并購帶來一定困難，例如海外投資超過一定數(shù)額后的逐級審批制度。同時，當前金融信貸體制對企業(yè)尤其是對民營企業(yè)籌資、融資的約束和限制較多。此外，目前也還沒有建立起健全的投資保險制度。第三節(jié)中國企業(yè)海外上市一、中國企業(yè)海外上市概況二、中國企業(yè)海外上市主要模式三、海外上市存在的主要問題中國企業(yè)海外上市概況中國企業(yè)海外上市經(jīng)歷了五個階段：1.中國股票首次亮相國際市場（1993-1994年下半年）1992年中國證監(jiān)會成立，之后批準青島啤酒海外上市的申請。之后上海石化、馬鞍山鋼鐵、儀征化纖等八家企業(yè)也在香港上市，并同時通過全球存托憑證或者美國存托憑證在全球各地以及美國紐交所上市。

第一批海外上市企業(yè)絕大多數(shù)改制前是國企，隸屬于制造業(yè)，受到追捧的原因主要是國際投資者看好中國巨大的消費市場。但是，這些公司上市后公布的業(yè)績不佳，同時整個證券市場受到墨西哥金融危機的外部影響，這股熱潮持續(xù)到1994年消退了。2.中國基礎設施類股票進軍華爾街（1994-1996年上半年）第二批登陸華爾街的中國企業(yè)以中國的基礎設施類企業(yè)為主，例如華能國際、中國東航、南方航空、大唐發(fā)電等。

當時國際投資者認為中國基礎設施行業(yè)比較薄弱，有廣闊的發(fā)展空間，因此這些企業(yè)具有極大的增長潛力。但是中國政府在1994和1995年依據(jù)國內(nèi)經(jīng)濟形勢對宏觀經(jīng)濟進行了調(diào)控，很多項目緩建或停建，這些上市公司盈利水平不佳，年報令國際投資者失望，因此遭到投資機構(gòu)拋售，熱潮再次退去。3.紅籌股成為新熱點（1996-1997年）第三批登陸華爾街的是以紅籌股出現(xiàn)的中國概念股，這些股票有航天科技、招商局、中國華潤、上海實業(yè)、北京控股、廣東粵海等。紅籌股通常在香港上市的同時也通過美國存托憑證在紐交所上市。

這個時期的紅籌股受到國際投資者追捧的主要原因是中國經(jīng)濟高速增長引發(fā)的“中國概念”，然而好景不長，1997年亞洲金融危機中香港股市受到國際對沖基金攻擊，加上紅籌股本身的市場業(yè)績和表現(xiàn)欠佳，隨著不少股票價格跌落到發(fā)行價以下，國外資本市場對中國股票一度關(guān)緊大門。4.中國高科技和網(wǎng)絡概念股登臺（1997-2000年）信息技術(shù)和互聯(lián)網(wǎng)在20世紀末掀起高潮，也帶動了中國企業(yè)第四次海外上市熱潮，中華網(wǎng)、世紀永聯(lián)、新浪、搜狐、網(wǎng)易、和訊和8848等一批高科技、互聯(lián)網(wǎng)特色企業(yè)在這一時期抓住機會在美國納斯達克上市。

但是，2000年納斯達克的互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅，市場幾近崩盤，新經(jīng)濟走低拖累美國經(jīng)濟發(fā)展，全球經(jīng)濟開始陷入低迷，這一輪中國企業(yè)上市熱潮也隨之退去。5.國企航母進入中國市場（2000年至今）1999年中國加入WTO后，期望在國民經(jīng)濟關(guān)鍵領域和重點行業(yè)形成50個至100個有國際影響力的大公司和企業(yè)集團，使其成為中國經(jīng)濟參與國際競爭的領頭羊，在此背景下，中石油、中國聯(lián)通、中國人壽、人保財險、首創(chuàng)置業(yè)、中國外運以及中芯國際等一批大型國有企業(yè)成功上市并成為國際市場投資熱點。中國企業(yè)海外上市的主要模式首次公開發(fā)行上市（IPO）模式首次公開發(fā)行上市指國內(nèi)企業(yè)直接以自身名義在境外發(fā)行股票并在境外交易所掛牌上市交易，例如H股、S股、N股等。這種方式可以利用掛牌交易所需的信息披露要求，通過新聞報道的方式宣傳國內(nèi)企業(yè)，為國外投資者了解國內(nèi)企業(yè)形象提供了平臺。首次公開發(fā)行的困難之處：首先是兩個國家的法律存在差異，中國企業(yè)設立和管理有關(guān)公司的基本法律是中國法律，如果去境外上市，就必須要符合上市國家的法律要求。其次是兩個國家的會計準則可能存在差異，國內(nèi)企業(yè)境外上市，需要按照兩個國家的會計準則分別編制財務報表。最后是審批手續(xù)繁雜，首先要向中國有關(guān)部門和中國證監(jiān)會提出申請，獲得批準后進行股份制改造，再經(jīng)過證監(jiān)會復審通過后才能向上市地區(qū)的證券主管機關(guān)提出證券注冊申請并準備注冊登記表，整個過程時間較長，程序較復雜。買殼上市模式

買殼上市指企業(yè)以現(xiàn)金或交換股票的手段收購一家已在境外證券市場上市的公司，作為“殼”公司的全部或者部分股份，然后注入國內(nèi)企業(yè)的資產(chǎn)和業(yè)務，以達到間接境外上市目的。買殼上市與IPO方式相比，優(yōu)點是：可以避開國內(nèi)對境外上市的限制以及申請、注冊、招股、上市等繁雜手續(xù)；避開不同國家在體制、會計準則以及有關(guān)法律上的差異；并且整個過程程序簡單、成本較低、所需時間較短，因此這個方式一度很流行。買殼上市模式的問題如何選擇目標殼公司，收購成本和風險如何控制；是否會存在雙重征稅問題，被收購的殼公司實際是國內(nèi)企業(yè)的子公司，既要在上市地繳納所得稅，其國內(nèi)企業(yè)的合并報表收入也要向中國政府繳稅。融資能力也是一個問題。國內(nèi)企業(yè)可以通過收購目標公司，定向配股，然后將國內(nèi)企業(yè)資產(chǎn)注入殼公司，間接利用殼公司上市，但是，如果日后還需要利用殼公司增發(fā)新股，仍存在一個發(fā)行新股進行融資的成本問題。造殼上市模式

造殼上市指國內(nèi)企業(yè)通過在境外注冊一家控股公司，對國內(nèi)希望到境外上市的公司進行控股，然后由在境外的控股公司在境外證券市場上市，將所籌集資金投資于國內(nèi)企業(yè)，從而達到國內(nèi)企業(yè)到境外間接上市目的。境外控股公司同國內(nèi)企業(yè)在產(chǎn)權(quán)和人事方面有緊密聯(lián)系，并且境外控股公司注冊地一般在擬上市地或在與擬上市地有類似政治、經(jīng)濟、文化、法律等背景的國家或地區(qū)，以便取得上市地位。境外控股公司取得上市地位后，國內(nèi)企業(yè)就可以通過“殼公司”進行融資。造殼上市模式的優(yōu)點：國內(nèi)企業(yè)能夠構(gòu)造出較滿意的殼公司，既不需要支付殼公司的成本也不需要承擔殼公司收購失敗的風險；可以避開境外直接公開上市發(fā)行中遇到的中國與擬上市地法律抵觸的問題，比較容易獲得境外上市資格，上市成本也較低；控股公司是境外法人，在境外注冊并受相應法律管理，實行當?shù)氐臅嬛贫?、公司管理條例和上市規(guī)則，因此可以免去國內(nèi)有關(guān)部門的審批。

該方式的缺點是，也存在雙重征稅以及控制和管理殼公司的問題，在境外的影響力需要相對長一段時間的發(fā)展才能建立?？赊D(zhuǎn)換債券上市模式可轉(zhuǎn)換債券是公司發(fā)行的、規(guī)定債券持有人在債券條款規(guī)定的未來某一時間內(nèi)可以將這些債券轉(zhuǎn)換成發(fā)行公司一定數(shù)量的普通股股票的債券?？赊D(zhuǎn)換