強贖事件面面觀

贖回定義及2017年以來贖回概況贖回定義轉(zhuǎn)債贖回一般分為兩類：到期贖回和有條件贖回。到期贖回通常指發(fā)行的可轉(zhuǎn)換債券期滿后，發(fā)行人將按債券面值的一定比例（一般在募集說明書寫明）的價格贖回未轉(zhuǎn)股的轉(zhuǎn)債。有條件贖回，亦指強制贖回，通常指在滿足以下任一條件（1）如果股價在一定連續(xù)的交易日內(nèi)高于轉(zhuǎn)股價的某個閾值（一般為轉(zhuǎn)股價的130%），則發(fā)行人有權(quán)以稍高于面值的價格贖回未轉(zhuǎn)股的可轉(zhuǎn)債；（2）可轉(zhuǎn)換債券未轉(zhuǎn)股余額少于一定的金額（一般為3000萬）時，發(fā)行人有權(quán)決定按照一定的價格贖回剩余未轉(zhuǎn)股的轉(zhuǎn)債。到期贖回條款的設(shè)置主要適用于轉(zhuǎn)債在存續(xù)期內(nèi)未滿足贖回條件的情況。自2017年以來，國內(nèi)公募可轉(zhuǎn)債最終觸發(fā)到期贖回條款極少，共發(fā)生7次，分別是格力轉(zhuǎn)債、電氣轉(zhuǎn)債、航信轉(zhuǎn)債、九州轉(zhuǎn)債、廣汽轉(zhuǎn)債、海印轉(zhuǎn)債、洪濤轉(zhuǎn)債，其中航信轉(zhuǎn)債和九州轉(zhuǎn)債幾乎全額贖回，究其原因，一方面是正股走勢疲軟且促轉(zhuǎn)股動力或能力不強。表1：2017年以來到期贖回的轉(zhuǎn)一覽轉(zhuǎn)債代碼轉(zhuǎn)債簡稱到期日期發(fā)行金額是否下修過累計轉(zhuǎn)股比例（）到期贖回價格（元）到期贖回金額（億元）10030H格力轉(zhuǎn)債2019-12980是595010642113008H電氣轉(zhuǎn)債2021-026000是77631066143110031H航信轉(zhuǎn)債2021-062400是009107256610034H九州轉(zhuǎn)債2022-011500否014108161813009H廣汽轉(zhuǎn)債2022-014106否7390106136127003SZ海印轉(zhuǎn)債2022-0611是919610098128013SZ洪濤轉(zhuǎn)債2022-071200是9456108070d,研究未轉(zhuǎn)股余額少于一定金額從而觸發(fā)贖回通常發(fā)生在以下兩類情況，1）轉(zhuǎn)債大部轉(zhuǎn)股直至觸發(fā)條款；2）轉(zhuǎn)債實施回售且大部分轉(zhuǎn)債持有人選擇回售從而被動觸發(fā)條款。自2017年以來，尚只有中裝轉(zhuǎn)債、天馬轉(zhuǎn)債觸發(fā)第一類情況。天馬轉(zhuǎn)債發(fā)行金額305億元，于2018年5月7日上市，公司在2019年2月1日宣布下修轉(zhuǎn)股價，此后曾兩次觸發(fā)強贖條件并公告不強贖，加速促轉(zhuǎn)股進度；中裝轉(zhuǎn)債發(fā)行金額525億元，于2019年4月15日上市，在2019年10月8日進入轉(zhuǎn)股期時轉(zhuǎn)股價值已經(jīng)大于130，此后股價走勢堅挺，促轉(zhuǎn)股進程較快除此之外，值得一提的是英科轉(zhuǎn)債，它在2021年雖因流通面值低于3000萬停止交易，但公司仍未行使贖回權(quán)。目前觸發(fā)第二類情況的僅有江南轉(zhuǎn)債、輝豐轉(zhuǎn)債。江南轉(zhuǎn)債因多次觸發(fā)回售條款因而最終觸發(fā)流通面值低于3000萬贖回退市。輝豐轉(zhuǎn)債的正股輝豐股份因2018、2019兩年均出現(xiàn)年度凈利潤虧損被交易所實行“退市風險警示”，輝豐轉(zhuǎn)債亦在2020年5月20日被暫停上市此后公司通過下修轉(zhuǎn)股價以及轉(zhuǎn)債多次實施回售等方式積極避免違約，最后在2021年因面值不足3000萬元觸發(fā)贖回條款驚險闖關(guān)?？傮w而言，相比較其余轉(zhuǎn)債的退出方式，這類退出方式出現(xiàn)次數(shù)屈可數(shù)，且都伴有各自不同的原因。圖1：天馬轉(zhuǎn)曾兩次發(fā)布不強贖公告加促轉(zhuǎn)股進度

圖2：天馬轉(zhuǎn)在209年2月1日下修轉(zhuǎn)股價后，轉(zhuǎn)股溢價率長期維持0%附近 d,研究 d,研究圖3：中裝轉(zhuǎn)進入轉(zhuǎn)股期時轉(zhuǎn)股價值已大于1且正股走勢堅挺

圖4：中裝轉(zhuǎn)進入轉(zhuǎn)股期轉(zhuǎn)股溢價率長期維持0%附近 d,研究 d,研究表2：2017年以來存量規(guī)模小于300萬從而觸發(fā)強的轉(zhuǎn)債贖回原因累計回售比例（）贖回原因累計回售比例（）累計轉(zhuǎn)股比例（）退市日期 發(fā)行額上市日期轉(zhuǎn)債代碼 轉(zhuǎn)債簡稱.SH江南轉(zhuǎn)債.....3 個計息年度，且未設(shè)置回售次數(shù).SH天馬轉(zhuǎn)債....0 轉(zhuǎn)股比例高使流通面額自然少0萬.SZ中裝轉(zhuǎn)債....0 轉(zhuǎn)股比例高使流通面額自然少0萬.SZ輝豐轉(zhuǎn)債....1.6 轉(zhuǎn)債暫停上市，以及觸發(fā)有條回售條款.SZ 英科轉(zhuǎn)債 0 .0 .9 0 轉(zhuǎn)股比例高使流通面額自然少于0萬，但公司尚未使用贖回權(quán)d,研究股價持續(xù)高于轉(zhuǎn)股價的某個閾值是絕大多數(shù)轉(zhuǎn)債退市的方式，這類贖回的設(shè)更多是為了保護債務(wù)人。當正股價格大幅高于轉(zhuǎn)股價時，可轉(zhuǎn)債價格持續(xù)走高，同時由于可轉(zhuǎn)債本身具有期權(quán)價值，持有人依然會優(yōu)先選擇繼續(xù)持有可轉(zhuǎn)債。而強贖條款的設(shè)置，既能夠促使持有人盡快轉(zhuǎn)股或者賣出轉(zhuǎn)債獲利離場以免發(fā)行人未以僅稍稍高于面值的價格贖回轉(zhuǎn)債，又能給與發(fā)行人權(quán)利以盡快贖回轉(zhuǎn)債從而減少付息降低負債。7年以來總體贖回概況自2017年起，轉(zhuǎn)債市場規(guī)模日益壯大，可轉(zhuǎn)債逐漸成為上市公司的重要募渠道。轉(zhuǎn)債市場擴容的同時，贖回數(shù)量也相應(yīng)增加。截至2022年10月底，共有3只轉(zhuǎn)債退市摘牌，除去上文中提到的到期贖回以及因未轉(zhuǎn)股余額低于3000萬觸發(fā)贖回的轉(zhuǎn)債，共有2只轉(zhuǎn)債通過股價持續(xù)高于轉(zhuǎn)股價的某個閾值的方式觸發(fā)贖回從而促轉(zhuǎn)股順利退市。轉(zhuǎn)債實施贖回主要集中在一、三季度。分年看，轉(zhuǎn)債歷年贖回個數(shù)最多的年份是2020年，共有72只轉(zhuǎn)債強制贖回退市，其次是2021年的66只。今年以來，截止10月31日共有40只轉(zhuǎn)債強制贖回退市，預(yù)計贖回數(shù)量將少于去年。分季看，觀測數(shù)據(jù)量較多的2020、2021以及2022，可以發(fā)現(xiàn)贖回大多主要發(fā)生在一、三季度，原因可能是近幾年權(quán)益市場個股表現(xiàn)往往集中在第一、三季度，類似于春季躁動和秋季躁動，股價表現(xiàn)相對具有一定的趨勢性，因此股價能夠持續(xù)表一段時間直至觸發(fā)強贖條件。而二季度贖回個數(shù)明顯較少，有可能因為2020年至2022正股在二季度走勢較為震蕩，因此觸發(fā)強贖條款較難。圖5：轉(zhuǎn)債歷年發(fā)行數(shù)量和贖回數(shù)量 圖6：贖回大都集中于一、三季度，二季度較少 d,研究數(shù)據(jù)截止：01注：贖回數(shù)量計算以贖回公告日發(fā)布的年份為準

d,研究數(shù)據(jù)截止：1注：贖回數(shù)量計算以贖回公告日發(fā)布的年份為準圖7：權(quán)益市場在二季度走勢震或者底部回，難以觸發(fā)贖回條件d,研究；數(shù)據(jù)截止：31已強轉(zhuǎn)債正股具有周期性或成長性的特點。行業(yè)分布上，電力設(shè)備、基礎(chǔ)化工、機械設(shè)備、電子、醫(yī)藥生物是贖回數(shù)量排名前五的行業(yè)。以行業(yè)是近年來較為熱門的行業(yè)，行業(yè)內(nèi)誕生出不少股價表現(xiàn)優(yōu)異的個股，例如天合光能（天合轉(zhuǎn)債）、祥鑫科技（祥鑫轉(zhuǎn)債）等。紡織服飾、銀行、建筑裝飾、煤炭和社會服務(wù)的贖回數(shù)量排在末尾，一方面因為同行業(yè)的正股發(fā)行的轉(zhuǎn)債的數(shù)目較少如煤炭行業(yè)，另一方面也因為近年難有亮眼的行情從而觸發(fā)強贖如建筑裝飾行業(yè)。風格分布上，已贖回轉(zhuǎn)債正股主要集中在先進制造和周期。前者契合近年來波瀾壯闊的新能源大牛市，后者既有可能搭上新能源的快車，如贛鋒轉(zhuǎn)債、雅化轉(zhuǎn)債、石英轉(zhuǎn)債等，也有可能自身所處行業(yè)供需格局發(fā)生變化從而推動正股上漲，如淮礦轉(zhuǎn)債、永冠轉(zhuǎn)債等。圖8：強贖轉(zhuǎn)債正股行業(yè)分布 圖9：強贖轉(zhuǎn)債正股風格分布d,研究；數(shù)據(jù)截止：01注：贖回數(shù)量計算以贖回公告日發(fā)布的年份為

d,研究數(shù)據(jù)截止：31注：贖回數(shù)量計算以贖回公告日發(fā)布的年份為準已強轉(zhuǎn)債通常存續(xù)期較短?；厮輾v史，轉(zhuǎn)債贖回的黃金時間在兩年以內(nèi)。自2017年以來，存續(xù)期在兩年以內(nèi)強贖的轉(zhuǎn)債數(shù)量占比達到總贖回數(shù)量的77%。由于轉(zhuǎn)債發(fā)行有一定的財務(wù)要求，所以只要正股基本面預(yù)期能夠繼續(xù)保持，轉(zhuǎn)債相對也更容易在發(fā)行的前兩年由于正股價格的上升觸發(fā)強贖條件，從而順利退市。已強轉(zhuǎn)債評級總體更高，且大部分強贖條件相同。通過比較已贖回轉(zhuǎn)債和有已發(fā)行轉(zhuǎn)債的評級分布，可以明顯發(fā)現(xiàn)各評級已贖回比例接近三分之一，評級較高的轉(zhuǎn)債相對贖回比例更高。同時統(tǒng)計所有已贖回轉(zhuǎn)債的強贖條件設(shè)置，絕大部分都是滿足在轉(zhuǎn)股期內(nèi)正股股票連續(xù)30個交易日中至少有15個交易日的收盤價格不低于當前轉(zhuǎn)股價格的130%（含130%），記作30（15）>=130%。除此之外有10只轉(zhuǎn)債強贖條件為30（20）>=130%，剩余僅有8只轉(zhuǎn)債強贖條件較為特別。圖10：強贖轉(zhuǎn)債存續(xù)期大都在兩年以內(nèi) 圖11：強贖轉(zhuǎn)債評級總體更高d d，研究注：發(fā)行數(shù)量數(shù)據(jù)截止：2表3：強制贖回條款較為特別的轉(zhuǎn)一覽轉(zhuǎn)債代碼10049SH127010SZ128086SZ轉(zhuǎn)債簡稱海爾轉(zhuǎn)平銀轉(zhuǎn)國軒轉(zhuǎn)正股簡稱海爾智平安銀國軒高上市日期2019-01-182019-02-182020-01-10贖回公告日2019-1-222019-08-212020-08-05評級強制贖回條款30(15)>=12030(15)>=12030(15)>=125128098SZ康弘轉(zhuǎn)債康弘藥業(yè)2020-03-312020-10-1330(15)>=125128102SZ10069SH12812SZ海大轉(zhuǎn)債瀚藍轉(zhuǎn)歌爾轉(zhuǎn)2海大集團瀚藍環(huán)歌爾股2020-04-162020-05-072020-07-132020-1-172021-03-222021-01-1630(15)>=12030(10)>=13020(10)>=130127023SZ華菱轉(zhuǎn)2華菱鋼鐵2020-1-192021-06-1630(10)>=125123023Z 迪森轉(zhuǎn)債迪森股份2021-03-162022-08-31-20(10)>=130d，研究月第十次修訂；月第十次修訂；歷史上的贖回規(guī)則的變化17年以來，轉(zhuǎn)債關(guān)于贖回的相關(guān)規(guī)則共經(jīng)歷兩個階段，分別是第一階段（21.1-221.1）、第二階段（22.1-至今）。2017120211，可轉(zhuǎn)債的贖回相關(guān)規(guī)則相對較為寬泛，主要依照《深圳證券交易所股票上市規(guī)則》、《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則》以及《上海證券交易所股票上市規(guī)則》中對于可轉(zhuǎn)換公司債券贖回的相關(guān)規(guī)則。雖然兩所的上市規(guī)則歷經(jīng)多次修改，但關(guān)于轉(zhuǎn)債贖回的規(guī)則在這一時期基本沒有變化。上交所和深交所對于轉(zhuǎn)債贖回的相關(guān)要求略有差別，主要區(qū)別在上交所要求上市公司若滿足贖回條件的下一個交易日需要明確披露是否行使贖回權(quán)；而深交所主板未作要求，創(chuàng)業(yè)板則是在2020年6月第五次修訂時加入此規(guī)則。雙高轉(zhuǎn)債頻現(xiàn)，轉(zhuǎn)債亂象愈演愈烈。進入2020年，轉(zhuǎn)債炒作熱情高漲，多個轉(zhuǎn)債脫離正股基本面，轉(zhuǎn)股溢價率大幅提升，成為名副其實“雙高”轉(zhuǎn)債?？赊D(zhuǎn)債大幅炒作疊加強贖致使轉(zhuǎn)債風險陡增例如2020年3月上旬，再升轉(zhuǎn)債曾在4個交易日內(nèi)累計上漲175%，處于低位的溢價率也隨之升高。2020年3月9日晚間，再升科技發(fā)布強贖公告；10日，再升轉(zhuǎn)債開盤跌30%，尾盤恢復交易后，3分鐘內(nèi)跌幅擴大至53%。類似的情況還有泰晶轉(zhuǎn)債等?？偟膩碚f，炒作情緒高漲使得可轉(zhuǎn)債進入大眾的視野，但較為寬泛的贖回披露要求導致債券持有人的利益受損，市場亟待出臺更為詳細的贖回披露規(guī)則保護持有人利益，規(guī)范市場。交易所規(guī)則版本轉(zhuǎn)債贖回規(guī)則細節(jié)上交所2014交易所規(guī)則版本轉(zhuǎn)債贖回規(guī)則細節(jié)上交所2014年10月第九次修訂；2018年4月第十次修訂；208年6月第十一次修訂；2018年1月第十二次修訂209年4月第十三次修訂；2020年12月第十四次修訂185上市公司應(yīng)當在滿足可轉(zhuǎn)換公司債券贖回條件的下一交易日發(fā)布公告，明確披露是否行使贖回權(quán)。如決定行使贖回權(quán)的，公司還應(yīng)當在贖回期結(jié)束前至少發(fā)布3次贖回提示性公告，公告應(yīng)當載明贖回程序、贖回價格、付款方法、付款時間等內(nèi)容。贖回期結(jié)束后，公司應(yīng)當公告贖回結(jié)果及其影響。深交所主板、中小板2014年10月第八次修訂2018年4月第九次修訂；2018年12020年12月第十一次修訂；上市公司行使贖回權(quán)時，應(yīng)當在每年首次滿足贖回條件后的五個交日內(nèi)至少發(fā)布三次贖回公告。贖回公告應(yīng)當載明贖回的程序、價格付款方法、時間等內(nèi)容。贖回期結(jié)束，公司應(yīng)當公告贖回結(jié)果及影響。創(chuàng)業(yè)板2014年10月第二次修訂2018年4月第三次修訂；2018年1月第四次修訂2020年6月修訂第五次修訂2020年12月修訂第六次修訂835上市公司應(yīng)當在滿足贖回條件的次一交易日發(fā)布公告，明確披露是否行使贖回權(quán)。如決定行使贖回權(quán)的，公司應(yīng)當在滿足贖回條后的五個交易日內(nèi)至少發(fā)布三次贖回公告。贖回期結(jié)束，公司應(yīng)當告贖回結(jié)果及影響。上交所、深交所、研究《可轉(zhuǎn)換公司債券管理辦法》（下合并簡稱“管理辦法”）的頒布標志著轉(zhuǎn)贖回披露要求進入第二階段。2020年10月23日證監(jiān)會發(fā)布《可轉(zhuǎn)換公司債券管理辦法（征求意見稿）》，2020年12月31日發(fā)布正式稿，2021年1月31日正式實施。為落實新《證券法》，《管理辦法》發(fā)布可謂正當其時?！豆芾磙k法》正式版全文共23條，主要包括發(fā)行條件與程序、交易轉(zhuǎn)讓、信息披露、轉(zhuǎn)股、贖回與回售、可轉(zhuǎn)債持有人權(quán)益保護、監(jiān)督管理與法律責任等內(nèi)容。其中《管理辦法》對于轉(zhuǎn)債贖回的披露作了細分要求，首次提出事先披露以及事后披露細分要求。根據(jù)《管理辦法》要求，上交所以及深交所分別出臺相較以往更為細致的《深圳證券交易所股票上市規(guī)則（2022年修訂）》和《上海證券交易所股票上市規(guī)則（2022年1月第十五次修訂）》，明確要求上市公司事先需發(fā)布風險提示公告，滿足贖回條件次日需發(fā)布公告是否贖回，行使贖回權(quán)后每五個交易日至少發(fā)布一次贖回提示公告等。交易所類型原規(guī)定新規(guī)上交所事前風險提交易所類型原規(guī)定新規(guī)上交所事前風險提發(fā)布時間無上市公司應(yīng)當在滿足可轉(zhuǎn)換公司債券贖回條件的下一易日發(fā)布公告，明確披露是否行使贖回權(quán)。上市公司應(yīng)當持續(xù)關(guān)注可轉(zhuǎn)換公司債券約定的贖回條件是否滿足，預(yù)計可能滿足贖回條件的，應(yīng)當在預(yù)計贖回條件滿足的5個交易日前披露提示性公告，向市場充分提示風險。公司應(yīng)當在滿足可轉(zhuǎn)換公司債券贖回條件的當日決定是否贖回并于次一交易日開市前披露。如決定行使贖回權(quán)的，公司還應(yīng)當在贖回期結(jié)束前至少如決定行使贖回權(quán)的，公司應(yīng)當在滿足贖回事后風險提示發(fā)布3次贖回提示性公告，公告應(yīng)當載明贖回程序、贖條件后每5個交易日至少披露1次贖回提回價格、付款方法、付款時間等內(nèi)容。 性公告不贖回無如決定不行使贖回權(quán)的，公司應(yīng)當充分說明不贖回的具體原因。深交所事前風險提無上市公司應(yīng)當持續(xù)關(guān)注可轉(zhuǎn)換公司債券約定的贖回條件是否滿足，預(yù)計可能觸發(fā)贖回條件的，應(yīng)當在預(yù)計贖回條件觸發(fā)日的五個交易日前至少發(fā)布一次風險提示公告。發(fā)布時間主板、中小板：無創(chuàng)業(yè)板：上市公司應(yīng)當在滿足贖回條件的次一交易日布公告，明確披露是否行使贖回權(quán)。公司應(yīng)當在滿足可轉(zhuǎn)換公司債券贖回條件的當日決定是否贖回并于次一交易日開市前披露。上市公司行使贖回權(quán)時，應(yīng)當在每年首次滿足贖回條件公司決定行使贖回權(quán)的，還應(yīng)當在滿足贖回后的五個交易日內(nèi)至少發(fā)布三次贖回公告。贖回公告應(yīng)條件后每五個交易日至少發(fā)布一次贖回提示事后風險提示當載明贖回的程序、價格、付款方法、時間等內(nèi)容。贖性公告，并在贖回期結(jié)束后公告贖回結(jié)果及回期結(jié)束，公司應(yīng)當公告贖回結(jié)果及影響。 其影響不贖回無決定不行使贖回權(quán)的，公司應(yīng)當公告不贖回的具體原因。上交所、深交所、研究《管理辦法》高屋建瓴，相關(guān)細節(jié)仍待彌補。顯然作為我國證監(jiān)會規(guī)章層面首部專門規(guī)范可轉(zhuǎn)債的規(guī)則，《管理辦法》的推出對轉(zhuǎn)債來說具有劃時代的意義。但是不可否認的是，在實際操作中依然存在一些困擾。例如某些轉(zhuǎn)債僅發(fā)布不強贖公告，但既不言明多久不行使贖回權(quán)，也不說明下一起算日為哪一天，亦或者直接不發(fā)布是否贖回公告。還有一些轉(zhuǎn)債的發(fā)布強贖公告日與贖回登記日間隔較短，致使短期轉(zhuǎn)債價格波動劇烈等等。因此，《管理辦法》雖然點明了轉(zhuǎn)債的相關(guān)信披要求但是市場依然需要更為完善的細則出臺。最新規(guī)則解讀2022年7月29日，滬深交易所同時發(fā)布關(guān)于可轉(zhuǎn)債的上市公司自律監(jiān)管指引（下合并簡稱“指引”）（分別為《上海證券交易所上市公司自律監(jiān)管指引第—可轉(zhuǎn)換公司債券》和《深圳證券交易所上市公司自律監(jiān)管指引第15號可轉(zhuǎn)換公司債券》）。這是繼滬深交易所轉(zhuǎn)債交易實施細則發(fā)布后短期內(nèi)推出的又一項旨在促進可轉(zhuǎn)債市場良性發(fā)展、保護投資者合法權(quán)益的舉措。而這兩項文件都有對2021年1月31日正式實施的《可轉(zhuǎn)債證券發(fā)行管理辦法》中關(guān)于公開交易、風險提示與監(jiān)測、信息披露等規(guī)則的細化與補充。類型上交所深交所備注事前風險提類型上交所深交所備注事前風險提預(yù)計能滿足贖回條件的，應(yīng)當在贖回條件滿足的5個交易日前及時披露與原規(guī)定相同發(fā)布時間上市公司應(yīng)當在滿足可轉(zhuǎn)債贖回條件的當日召開董事會決定是否行使贖回權(quán)，并在次一交易日開市前披露贖回或者不贖回的公告。上市公司未按本款規(guī)定履行審議程序及信息披露義務(wù)的，視為不行使本次贖回權(quán)。明確觸發(fā)贖回條件不及時發(fā)布公告視作不行使贖回權(quán)不贖回上市公司不行使贖回權(quán)的，應(yīng)當充分說明不贖回的具體原因，且在未來至少3個月內(nèi)不得再次行使贖回權(quán)，并在公告中說明下一滿足贖回條期間的起算時間。明確新增不行使贖回權(quán)后至少多久不能再行使贖回權(quán)，避免頻繁發(fā)布不贖回公告，給投資者帶來困擾交易情況上市公司決定行使或者不行使可轉(zhuǎn)債贖回權(quán)的，應(yīng)當充分披露其實際控制人、控股股東、持有5%以上股份的股東、董事、監(jiān)事、高級管理人員在贖回條件滿足前的6個月內(nèi)交易該可轉(zhuǎn)債的情況。上市公司決定行使可轉(zhuǎn)債贖回權(quán)的，還應(yīng)當披露上述主體未來6個月內(nèi)減持可轉(zhuǎn)債計劃，相關(guān)主體應(yīng)當予以配合對于《管理辦法》中要求披露交易情況的詳細說明事后風險提贖回登記日前每個交易日披露1次贖回提示性公告贖回日前每個交易日披露1次贖回提示性公告事后風險提示更充分其他贖回條件觸發(fā)日與贖回資金發(fā)放日的間隔期限應(yīng)當不少于15個交易日且不超過30個交易日。對于《管理辦法》中要求披露交易情況的詳細說明贖回日后的7個交易日內(nèi)，上市公司應(yīng)當披露贖回結(jié)果公告公司股票在贖回資金發(fā)放日前4個交易日內(nèi)出現(xiàn)全天停牌情形的，上市公司當重新辦理贖回相關(guān)業(yè)務(wù)；公司股票在贖回日前4個交易日內(nèi)出現(xiàn)全天停牌情形的，回日應(yīng)當相應(yīng)順延上交所、深交所、研究對于贖回相關(guān)要求，本次《指引》顯然是歷年以來最為細致完善的規(guī)則說明。無論是風險提示、行使或者不行使贖回權(quán)以及相關(guān)的贖回信披要求，本次《指引都做出明確的要求。而贖回披露的規(guī)范化要求也將改善投資者之前關(guān)于贖回預(yù)期亂的痛點，保護投資者合法權(quán)益，維護市場秩序和社會公共利益。還有哪些細節(jié)可以確定本次《指引》實施以來，先前的一些贖回亂象已得到明顯的改善。但在實際作中，依然存在一些疑問亟待明確：事后風險提示理解略有差別。滬市上市公司通常贖回公告日當日不說明具的贖回程序以及相關(guān)日期，直至確定贖回登記日后每個交易日進行風險提示。深市上市公司則在贖回公告日當日即公布所有贖回程序以及重要節(jié)點日，之后每個交易日公告提醒一次。不行使贖回權(quán)的公告中缺失有關(guān)信息說明。根據(jù)滬深《指引》要求，上市公司不行使可轉(zhuǎn)債贖回權(quán)的，還應(yīng)當披露上述主體未來6個月內(nèi)減持可轉(zhuǎn)債的計劃，相關(guān)主體應(yīng)當予以配合。但自實施以來，尚有一些上市公司未在公告中有任何說明不行使贖回權(quán)是否需要保薦人出具核查意見。目前對于上市公司做出不行贖回權(quán)后是否需要出具核查意見，市場仍未統(tǒng)一規(guī)范。根據(jù)《管理辦法》第十二條要求，發(fā)行人在決定是否行使贖回權(quán)或者對轉(zhuǎn)股價格進行調(diào)整、修正時，應(yīng)當遵守誠實信用的原則，不得誤導投資者或者損害投資者的合法權(quán)益。保薦人應(yīng)當在持續(xù)督導期內(nèi)對上述行為予以監(jiān)督。目前依然有轉(zhuǎn)債在滿足贖回條件后并未發(fā)布是否行使贖回權(quán)的公告，雖然《指引》中已定義此視為不行使贖回權(quán)，但對于此類情況下的下一起算日可能會確定，因此仍舊會對贖回預(yù)期造成一定困擾。強贖事件效應(yīng)從轉(zhuǎn)債價值上，當一只轉(zhuǎn)債逐漸進入強贖窗口期，說明它的轉(zhuǎn)股價值已遠遠過100，此時轉(zhuǎn)債價格是內(nèi)在價值（轉(zhuǎn)股價值）+時間價值。而發(fā)布強贖公告后，意味著它的生命周期即將進入末尾，轉(zhuǎn)股溢價率將掉落至0，時價值也將迅速抹去消失。從交易行為上，轉(zhuǎn)債強贖后，投資者通常只有兩個選擇，二級市場賣出轉(zhuǎn)債或者轉(zhuǎn)股。前者將短時間內(nèi)加大轉(zhuǎn)債的售出意愿，轉(zhuǎn)股溢價率有可能下。而選擇后者的投資者往往一方面可能基于對正股未來表現(xiàn)的看好，另一方面可能認為股票流動性優(yōu)于轉(zhuǎn)債，便于賣出，因此轉(zhuǎn)股后往往也有一定概率加大正股的賣出壓力從而壓制正股股價表現(xiàn)。強贖事件效應(yīng)分析以贖回公告發(fā)布日為原點，前后0個交易日為窗口期。我們劃定分析整個強贖事件的窗口期，首先以贖回公告發(fā)布日作為原點。在發(fā)布日前類似于上市公司發(fā)布業(yè)績預(yù)告，現(xiàn)交易所規(guī)定上市公司在預(yù)計贖回條件滿足前五個交易日及時進行風險提示，并且考慮可能存在的信息提前反應(yīng)現(xiàn)象，我們將原點前20個交易日作為事件窗口期的起點。而在發(fā)布日后，現(xiàn)交易所規(guī)定要求贖回條件觸發(fā)日與贖回資金發(fā)放日應(yīng)不少于15個交易日且不超過30個交易日，且最后交易日相較贖回資金發(fā)放日會提前數(shù)日。所以我們以原點后20個交易日作為事件窗口期的終點。圖12：強贖事件窗口期資料來源：研究贖回效應(yīng)分析的基礎(chǔ)理論工具轉(zhuǎn)債估值定義強贖對于轉(zhuǎn)債估值的影響是我們探究的主要目標。我們將轉(zhuǎn)債的收益歸因為三部分：平收益、純債收益和估值損益。平價收益主要計算區(qū)間內(nèi)轉(zhuǎn)債平價的理論跌幅，其中也包括轉(zhuǎn)股價下修、分紅等帶來的收益。純債收益主要計算區(qū)間內(nèi)純債價值的變化。相較于其他兩個收益來源，純債收益對于轉(zhuǎn)債收益的貢獻相對較小。估損益的計算主要基于我們自己創(chuàng)建的一套估值評價的方法。我們定義轉(zhuǎn)債在散點圖上的位置與歷史中位數(shù)的垂直差異作為轉(zhuǎn)債的估值，從而探究區(qū)間內(nèi)轉(zhuǎn)債的估值變化。圖13：轉(zhuǎn)債收益分解圖解資料來源：研究累積超額收益??我們以申萬二級行業(yè)指數(shù)作為基準指數(shù)，此時每日超額收益率??的計算方法用正股收益??減去股票所在行業(yè)指數(shù)的收益率????????，即：????=???????????窗口期[1,2]的累積超額收益????：??2 ??2????=∏(1+??)?∏1+????????)??1 ??1顯著性檢驗1）在對超額收益進行有效性檢驗時，我們定義參數(shù)估計時間段的長度??1=1???0+1，事件窗口期的長度為??2=2?1，????表示標準差：????2=

1 ??1∑??2??????

???

0

其中??代表的是非缺失的收益率個數(shù)。我們計算每只股票的累積超額收益率的??檢驗統(tǒng)計量。基于零假設(shè)0:????,??=0的??檢驗統(tǒng)計量被定義為??????????= ,??????其中??2 =????2????

2??????2）an-WiteyU檢驗是一種非參數(shù)秩和假設(shè)檢驗，假設(shè)兩個樣本分別來自除了總體均值以外完全相同的兩個總體，目的是檢驗這兩個總體的均值是否顯著的差別。檢驗步驟：1、將兩組樣本數(shù)據(jù)混合，并按照數(shù)據(jù)大小的升序編排等級。最小的數(shù)據(jù)等級為1，第二小的數(shù)據(jù)等級為2，以此類推，遇到相同的數(shù)據(jù)時，等級值相等，編排等級前的平均值，如數(shù)據(jù)3,5,5,9，那么他們的等級值應(yīng)該是1,25,25,4。2、分別求出兩個樣本的等級和：1，2;3、Mn-htyU檢驗統(tǒng)計量1，2的計算公式如下：1(1+)1=12=2

22(2+12其中1，2樣本的大小，1，2分別為樣本等級和。其中1，2中的最小值用于與顯著檢驗??（查Mn-WhtnyTbe可得具體值）相比較，如果????<??時，拒絕0，表明兩樣本之間存在差異。強贖事件效應(yīng)分析總體估值損益轉(zhuǎn)債估值在贖回公告日前后0個交易日總體呈負貢獻，且贖回公告日有較為顯著的估值損失效應(yīng)。我們?nèi)粼O(shè)贖回公告日為T日，當事件處于-20至-5區(qū)間段，轉(zhuǎn)債估值整體未有異常。從-5日起，轉(zhuǎn)債估值開始不斷回落，原因可能是贖回預(yù)期博弈逐漸加強，但下降程度總體并不明顯。而在T日，轉(zhuǎn)債受到強贖事件效應(yīng)影響，轉(zhuǎn)債漲跌幅和估值均大幅下落。之后，估值始終處于小幅負貢獻的狀態(tài)，直至轉(zhuǎn)債停止交易。圖14：窗口期強贖轉(zhuǎn)債估累積漲跌幅d,研究；數(shù)據(jù)截止：31注：圖中單日數(shù)據(jù)選用所有轉(zhuǎn)債當日累積估值收益率的中位數(shù)（下同）分年度看，因高平價轉(zhuǎn)債估值提升致估值負反饋更明顯。由于2017至2018年僅有5只轉(zhuǎn)債公告強贖，樣本量較少，因此我們主要從2019年起開始觀測?？梢园l(fā)現(xiàn)，2019、2020年估值負效應(yīng)主要體現(xiàn)在T日及其之后的交易日，而在T日前高平價轉(zhuǎn)債（轉(zhuǎn)換價值大于130的轉(zhuǎn)債）數(shù)量較少且加權(quán)轉(zhuǎn)股溢價率接近0或者小于0。201年起，高平價轉(zhuǎn)債估值提升。強贖轉(zhuǎn)債從-5日左右開始出現(xiàn)明顯的估值負效應(yīng)，且在T日當天依然具有明顯的估值負反饋。今年以來，一方面新規(guī)的出臺和完善使得市場對于強贖的關(guān)注度大幅提升，另一方面高平價估值歷年新高因此，從-20日至-5日，估值即開始有所壓縮，-5日到T日預(yù)計滿足贖回條件的風險提示公告再次提醒投資者潛在的強贖風險，估值負效應(yīng)進一步加深。但值得關(guān)注的是T日依然存在估值大幅下降的情況，表明強贖事件依然存在風險。因此建議投資者在買入和持有轉(zhuǎn)債時，對于潛在的強贖標的應(yīng)提前盡早納入關(guān)注，及時規(guī)避可能的估值損失。圖15：歷年強贖轉(zhuǎn)債累積漲跌幅 圖16：2019年以來高平價轉(zhuǎn)債估值抬升顯著d d，研究數(shù)據(jù)截止：圖17：2019年強贖轉(zhuǎn)債估值累積漲跌幅 圖18：2020年強贖轉(zhuǎn)債估值累積漲跌幅d d，研究圖19：2021年強贖轉(zhuǎn)債估值累積漲跌幅 圖20：2022年強贖轉(zhuǎn)債估值累積漲跌幅d d，研究高評級、存量較大的轉(zhuǎn)債贖回負效應(yīng)相對更提前?；厮葸^往歷史數(shù)據(jù)，評級A及以上、存量規(guī)模3億以上轉(zhuǎn)債相對贖回預(yù)期管理更提前，而低評級以及存量規(guī)模較小的轉(zhuǎn)債估值波動更劇烈，特別是臨近T日，往往有可能出現(xiàn)較大的估值損益。高評級、存量較大的轉(zhuǎn)債意味著會得到投資者更高的關(guān)注度，尤其是專業(yè)投資者，因而對于強贖事件的潛在發(fā)生更敏感，贖回預(yù)期管理相對更提前，反之，評級相對較低且存量規(guī)模較小的轉(zhuǎn)債相對容易出現(xiàn)異常情況，如近期的金博轉(zhuǎn)債、哈爾轉(zhuǎn)債。圖21：大存轉(zhuǎn)債贖回預(yù)期提前 圖22：高評級轉(zhuǎn)債贖回預(yù)期提前 d d，研究數(shù)量T日估值損益(中位數(shù)）T日最大損益（202數(shù)量T日估值損益(中位數(shù)）T日最大損益（2022年以前）轉(zhuǎn)債簡稱 估值損益T日最大損益（2022年以后）轉(zhuǎn)債簡稱 估值損益A及以上存量規(guī)模大于3億100-100%裕同轉(zhuǎn)債-1415%鵬輝轉(zhuǎn)債-552%A及以上存量規(guī)模小于3億 24 -091% 泰晶轉(zhuǎn)債 -5041% 比音轉(zhuǎn)債 -358%-及以下存量規(guī)模大于3億24-146%寶通轉(zhuǎn)債-951%金博轉(zhuǎn)債-1098%-及以下存量規(guī)模小于3億54-309%再升轉(zhuǎn)債-4295%正元轉(zhuǎn)債-1223%d分階段估值損益7年起轉(zhuǎn)債市場估值共可劃分為四個階段，分別是2017年-2018年底前估值下行階段、2019年-2020年4月估值上行階段、2020年4月-2021年2月底估值小幅震蕩下行以及2021年3月至今估值上行階段。雖然將轉(zhuǎn)債市場估值進行劃分，但除去8年底前強贖樣本較少外，其余三大區(qū)間段內(nèi)強贖轉(zhuǎn)債估值總體向下。而細分區(qū)間段后可以發(fā)現(xiàn)T日后，上行階段估值損益優(yōu)于下行階段估值損益，但差別幾乎不大。因此當我們考慮強贖事件影響時，應(yīng)配合正股預(yù)期及時做出盡早轉(zhuǎn)股或者賣出轉(zhuǎn)債是優(yōu)先的決策。圖23：2017年以來轉(zhuǎn)債市場估值趨勢d,研究；數(shù)據(jù)截止：圖24：估值上行階段強贖轉(zhuǎn)債T日后估值損益優(yōu)于下行階段d,研究對正股的影響強贖的最終途徑是轉(zhuǎn)股，所以會增加正股的流通股本。由于上市公司通常只以僅高于面值的價格贖回轉(zhuǎn)債，因此正常情況下轉(zhuǎn)債最后絕大部分都會轉(zhuǎn)股。而轉(zhuǎn)債發(fā)布贖回公告后，上市公司通常會留有一段時間給投資者用以轉(zhuǎn)股，此時轉(zhuǎn)債投資者可以以當日收盤價進行轉(zhuǎn)股，轉(zhuǎn)成的股份即可在下一交易日進行賣出，因此增加的自由流通股本有可能會對正股的價格產(chǎn)生影響。轉(zhuǎn)債強贖對正股的負面影響雖有但不顯著，正超額收益率占比在T日前后明減少。雖從直觀上理解轉(zhuǎn)債強贖轉(zhuǎn)股會對正股有比較明顯的影響，但經(jīng)過驗證，通過構(gòu)建強贖后5日的累積超額收益（CR）和窗口期前20個交易日的標準差的比值構(gòu)建統(tǒng)計量，實際通過顯著性驗的正股占比僅兩成左右，因此強贖事件對正股的影響相較對轉(zhuǎn)債本身的影響要小。但可以明顯發(fā)現(xiàn)，T日后，正超額收益率正股占比相較T日前總體呈下降趨勢，尤其是T日和+1日，正超額收益占比僅有41%和34%。T日占比較低本質(zhì)上主要是負面情緒的影響，因為當日投資者若選擇轉(zhuǎn)股，轉(zhuǎn)成的股份只能在+1日賣出。而+1日占比在整個事件窗口期最低表大部分投資者大都在第一時間選擇轉(zhuǎn)股賣出，從而壓制股價，使得當日明顯跑輸行業(yè)指數(shù)。而以T日作為觀測原點計算其后的區(qū)間正股整體超額收益率，可以發(fā)現(xiàn)，在T日過后數(shù)個交易日內(nèi)，在不考慮市場其他影響因素，正股依然有可能會受到轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股帶來的攤薄壓力，從而使得超額收益表現(xiàn)不佳。圖25：T+1日正超額收益占比最低 圖26：T日后整體超額收益表現(xiàn)不佳d d，研究注：此處T日前的當日數(shù)值為??,??]的????;T日后的當日數(shù)值為??,??的??????轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股對正股的影響受到攤薄壓力、轉(zhuǎn)股節(jié)奏的影響。我們定義債券存量轉(zhuǎn)股價格的比值為轉(zhuǎn)股數(shù)量，而轉(zhuǎn)股數(shù)量與自由流通股本的比值為攤薄壓力。目前雖然多數(shù)上市公司會考慮強贖對于正股的攤薄壓力，但是依然有部分公司在攤薄壓力較大的情況下實施轉(zhuǎn)股。迄今為止，接近60%的轉(zhuǎn)債在攤薄壓力在小于10%的情況下實施強贖，僅有11只轉(zhuǎn)債在攤薄壓力超過30%的情況下實施強贖，且在未來的5個交易日內(nèi)超額收益基為負。而統(tǒng)計所有強贖轉(zhuǎn)債的攤薄壓力和3日C的相關(guān)系數(shù)-021，呈現(xiàn)弱相關(guān)的特點。目前大部分的轉(zhuǎn)債從T日到最后交易日大概有10-0個交易日，新規(guī)后，預(yù)計強贖公告日至最后交易日之間的交易日數(shù)量將有所增加，且不會再出現(xiàn)10天以內(nèi)的情況。另外，投資者轉(zhuǎn)股節(jié)奏總體較慢，目前已轉(zhuǎn)股贖回公告日的存量的25%所花的交易日占比達到3333%，而已轉(zhuǎn)股贖回公告日的存量的50%所花的交易日占比達到65%。這主要是因為投資者通常會優(yōu)先選擇在二級市場交易轉(zhuǎn)債而非優(yōu)先轉(zhuǎn)股，所以轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股節(jié)奏相對緩慢，因此增加贖回公告日至最后交易日的交易天數(shù)有助于平穩(wěn)轉(zhuǎn)股，從而減少對轉(zhuǎn)債和正股價格影響。轉(zhuǎn)債代碼轉(zhuǎn)債簡稱贖回公告日攤薄壓力T日至轉(zhuǎn)債代碼轉(zhuǎn)債簡稱贖回公告日攤薄壓力T日至+5日超額收益轉(zhuǎn)債代碼轉(zhuǎn)債簡稱贖回公告日攤薄壓力T日至+5日超額收益10046SH圓通轉(zhuǎn)債20202215717%-217%10039sh寶信轉(zhuǎn)債20186133965%200%13028SH環(huán)境轉(zhuǎn)債20208193930%-932%123019SZ中來轉(zhuǎn)債2020353898%-641%13031SH博威轉(zhuǎn)債2020863812%099%13547SH索發(fā)轉(zhuǎn)債20208223543%-451%123097SZ美力轉(zhuǎn)債2022823327%-360%13558SH日月轉(zhuǎn)債20207223251%-675%128084SZ木森轉(zhuǎn)債20208123224%-1501%d強贖事件效應(yīng)分析不強贖事件本質(zhì)脫胎于強贖事件。不強贖公告本身是上市公司是否提前贖回的另一個選擇，在《管理辦法》頒布前，上市公司只在計劃提前贖回時才發(fā)布強贖公告，而不必言明是否不提前贖回。目前在出臺一系列新規(guī)后，現(xiàn)交易所對于不提前贖回公告的發(fā)布、發(fā)布時間以及公告內(nèi)容已有了明確的細則要求。自2019年廣電轉(zhuǎn)債發(fā)布首個不強贖公告以來，雖共有373份不強贖公告發(fā)布，但實際僅有125只轉(zhuǎn)債曾發(fā)布過不強贖公告，其中已有24只轉(zhuǎn)債退市。而已發(fā)不強贖公告的轉(zhuǎn)債大都是高平價轉(zhuǎn)債，轉(zhuǎn)換價值普遍在150以上；轉(zhuǎn)股比例呈現(xiàn)兩頭高，中間低的形態(tài)表明上市公司在考慮是否強贖時，一方面在轉(zhuǎn)股比例較低時擔心強贖影響正股，另一方面在轉(zhuǎn)股比例過高且轉(zhuǎn)換價值較高時不擔心轉(zhuǎn)債未來無法強贖，所以不急于強。圖27：不強贖轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)換價值大都在150以上 圖28：不強贖轉(zhuǎn)已轉(zhuǎn)股比占比呈頭高中間低 d d，研究不強贖事件發(fā)生會帶動估值修復，尤其是在首次發(fā)布不強贖公告時。通過統(tǒng)不強贖公告日（T日）前后20個交易日的窗口期，可以發(fā)現(xiàn)，自2021年以來，不強贖事件發(fā)生后常會有較為明顯的估值修復，尤其是在今年，由于市場對于強贖事件的關(guān)注度日益提升，從而使得轉(zhuǎn)債估值在臨近T日有所壓縮，因此當公告不強贖且現(xiàn)有細則要求轉(zhuǎn)債在發(fā)布不行使贖回權(quán)后至少3個月內(nèi)不得強贖后，轉(zhuǎn)債將重新具有時間價值，估值將迅速提升。但因為市場可能存在信息提前反應(yīng)的現(xiàn)象，所以相較不強贖所帶來的估值修復程度，強贖導致的估值損失更大。因此僅僅博弈不強贖的預(yù)期差，收益比并不高。同時，首次發(fā)布不強贖公告相較于非首次發(fā)布不強贖公告，估值修復力度更大，這有可能是因為不同上市公司對于贖回轉(zhuǎn)債的態(tài)度各異因此市場存在一定的預(yù)期差。圖29：不強贖轉(zhuǎn)債估值雖有修復但博弈性價比不高 圖30：首次發(fā)布不強贖公告估值修復更明顯d d，研究估值修復往往在T日即完成修復，存量較少且評級較低轉(zhuǎn)債可能修復更多。測不強贖轉(zhuǎn)債每日的估值收益率可以發(fā)現(xiàn)，類似于強贖事件的負效應(yīng)，在-5日至T日前不強贖轉(zhuǎn)債估值通常也會有所壓縮，而在T日當日即完成快速修復。而評級較低以及存量余額較少的轉(zhuǎn)債修復相對更明顯可能主要是因為投資者對于高評級或者存量余額較大的轉(zhuǎn)債的贖回預(yù)期博弈更充分，因此不強贖事件對于高評級以及存量余額較大的轉(zhuǎn)債正向沖擊相對較小。圖31：存量較少轉(zhuǎn)債修復相對更多 圖32：低評級轉(zhuǎn)債修復相對更多d d，研究哪些轉(zhuǎn)債強贖概率更高從已有數(shù)據(jù)看，公司對于轉(zhuǎn)債強贖的態(tài)度其實較難揣摩，所以希望運用量化的方法進行推斷預(yù)測并不容易，目前我們在統(tǒng)計分析已有的公告強贖和不強贖的樣本量嘗試多類指標后，我們認為以下六個強贖轉(zhuǎn)債及其正股的特點將有助于判斷。首先，窗口期內(nèi)強贖轉(zhuǎn)債相較于不強贖轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價率下降顯著。通過比較強贖轉(zhuǎn)債和不強贖轉(zhuǎn)債在窗口期內(nèi)的轉(zhuǎn)股溢價率發(fā)現(xiàn)，轉(zhuǎn)債在強贖公告日前的轉(zhuǎn)股溢價率收斂顯著，轉(zhuǎn)股溢價率收斂至1%以內(nèi)的數(shù)量占比達到64%，收斂至5%以內(nèi)的數(shù)占比達到86%。而幾乎一半的不強贖轉(zhuǎn)債在發(fā)布公告前轉(zhuǎn)股溢價率在5%以上，此觀察轉(zhuǎn)股溢價率在窗口期的變化幅度以及是否收斂至5%以內(nèi)是相對直觀且有效預(yù)測方式。圖33：強贖轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價率下降更顯著d,研究第二，同一轉(zhuǎn)債發(fā)布不強贖和強贖公告前的轉(zhuǎn)股溢價率大部分具有顯著性差異。首先我們考慮消除市場估值對單個轉(zhuǎn)債的影響，取轉(zhuǎn)債的當日轉(zhuǎn)股溢價率和高平價（轉(zhuǎn)股價值大于130）的加權(quán)轉(zhuǎn)股溢價率的差值。通過觀察現(xiàn)有既發(fā)布過不強贖也發(fā)布過強贖的轉(zhuǎn)債在發(fā)布公告日前20個交易日的轉(zhuǎn)股溢價率的差值變化，并用Mn-htnyU檢驗進行顯著性檢驗。結(jié)果表明，曾發(fā)布過不強贖公告的已強贖轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股溢價率差值大多在強贖窗口期與不強贖窗口期具有顯著差異。因此，通觀測不強贖轉(zhuǎn)債在進入條款博弈階段的轉(zhuǎn)股溢價率的變化有助于我們推測當期轉(zhuǎn)債否強贖。轉(zhuǎn)債代碼轉(zhuǎn)債簡稱贖回公告日stat轉(zhuǎn)債代碼轉(zhuǎn)債簡稱贖回公告日statstcae結(jié)果.SH濱化轉(zhuǎn)債.拒絕原假設(shè).SZ鈞達轉(zhuǎn)債.拒絕原假設(shè).SZ正元轉(zhuǎn)債.拒絕原假設(shè).SZ同德轉(zhuǎn)債.拒絕原假設(shè)轉(zhuǎn)債代碼轉(zhuǎn)債簡稱贖回公告日statstcae結(jié)果.SZ星帥轉(zhuǎn)債.拒絕原假設(shè).SZ比音轉(zhuǎn)債.接受原假設(shè).SZ銀河轉(zhuǎn)債.拒絕原假設(shè).SZ奧瑞轉(zhuǎn)債.接受原假設(shè).SZ東財轉(zhuǎn)3.拒絕原假設(shè).SZ百川轉(zhuǎn)債.拒絕原假設(shè).SH盛屯轉(zhuǎn)債.拒絕原假設(shè).SZ岱勒轉(zhuǎn)債.拒絕原假設(shè).SH常汽轉(zhuǎn)債.拒絕原假設(shè).SH新春轉(zhuǎn)債.接受原假設(shè).SH榮晟轉(zhuǎn)債.接受原假設(shè).SZ鵬輝轉(zhuǎn)債.拒絕原假設(shè).SZ同和轉(zhuǎn)債0.拒絕原假設(shè).SZ海蘭轉(zhuǎn)債.接受原假設(shè).SH石英轉(zhuǎn)債.拒絕原假設(shè).SH傲農(nóng)轉(zhuǎn)債.拒絕原假設(shè).SZ藍曉轉(zhuǎn)債.拒絕原假設(shè)d,研究注：多次發(fā)布不強贖公告轉(zhuǎn)債取窗口期內(nèi)每日的轉(zhuǎn)股溢價率差值的中位數(shù)。第三，存續(xù)期較長的轉(zhuǎn)債一旦觸發(fā)強贖后贖回概率較大。通過前文統(tǒng)計可知，轉(zhuǎn)債強贖的黃金贖回期大多在存續(xù)期的前兩年。因此，存續(xù)期較長的轉(zhuǎn)債在觸發(fā)強贖條件后，贖回的意愿相對更強。經(jīng)統(tǒng)計，在存續(xù)期已滿三年后強贖的轉(zhuǎn)債數(shù)量有19只首次觸發(fā)即強贖的數(shù)量有15只，其中曾下修過轉(zhuǎn)股價的轉(zhuǎn)債有6只。由此可見，當轉(zhuǎn)債存續(xù)期已較長時，多數(shù)公司在轉(zhuǎn)債滿足強贖后會選擇盡快強贖以順利退市，少部分可能因為前期已多次觸發(fā)，剩余債券金額已較少，對于公司的正股價格以及股權(quán)稀釋影響較小，因此公司對于是否強贖并不非常急，如天康轉(zhuǎn)債、太陽轉(zhuǎn)債、藍曉轉(zhuǎn)債等。轉(zhuǎn)債代碼轉(zhuǎn)債簡稱已存續(xù)年數(shù)贖回公告日最近一次下修日10033SH128010SZ轉(zhuǎn)債代碼轉(zhuǎn)債簡稱已存續(xù)年數(shù)贖回公告日最近一次下修日10033SH128010SZ13502SH國貿(mào)轉(zhuǎn)債蔚藍轉(zhuǎn)嘉澳轉(zhuǎn)57220219252019112502202113048120229113012SH駱駝轉(zhuǎn)債4382021810201832113014SH林洋轉(zhuǎn)債3882021914128018SZ時達轉(zhuǎn)債3872021918201941210041SH蒙電轉(zhuǎn)債3772021930123001SZ藍標轉(zhuǎn)債37320199102019131123007SZ道氏轉(zhuǎn)債355202171620181222128032SZ雙環(huán)轉(zhuǎn)債352202171123023SZ迪森轉(zhuǎn)債34520228312022517轉(zhuǎn)債代碼轉(zhuǎn)債簡稱已存續(xù)年數(shù)贖回公告日 最近一次下修日123027SZ藍曉轉(zhuǎn)債328202292313509SH新泉轉(zhuǎn)債31620218310032sh三一轉(zhuǎn)債3152019228127013SZ創(chuàng)維轉(zhuǎn)債314202267128028SZ贛鋒轉(zhuǎn)債3092021123128050SZ鈞達轉(zhuǎn)債307202216128019SZ久立轉(zhuǎn)23052020125d注：標紅處為曾發(fā)布不強贖公告的轉(zhuǎn)債。第四，大股東持有超過0的轉(zhuǎn)債公告贖回的概率較小。根據(jù)滬深交易所