資產(chǎn)管理及貨幣管理知識分析法課件

資產(chǎn)市場說1、匯率決定的資產(chǎn)市場說對國際收支流量說的取代匯率決定的資產(chǎn)市場說認(rèn)為：應(yīng)將匯率看成一種資產(chǎn)價(jià)格，這一價(jià)格是在資產(chǎn)市場上確定的，對匯率決定的分析應(yīng)采用與普通股價(jià)格決定基本相同的理論。普通商品價(jià)格由市場供求相關(guān)流量因素決定。而對資產(chǎn)價(jià)格而言，它在市場上的供給與需求反映的是對這一資產(chǎn)持有的存量進(jìn)行調(diào)整的需要。2、資產(chǎn)市場分析法的主要觀點(diǎn)（1）匯率的決定主要取決于存量因素而不是流量因素（2）未來經(jīng)濟(jì)條件的預(yù)期對當(dāng)期匯率的決定有重大影響資產(chǎn)市場說1、匯率決定的資產(chǎn)市場說對國際收支流量說的取代匯率資產(chǎn)市場說3、資產(chǎn)分析法的假設(shè)前提第一、外匯市場有效，市場當(dāng)前價(jià)格反映了所有可能得到的信息。第二、分析對象是一開放小國，該國無法影響國際利率水平。第三、本國居民主要持有三種資產(chǎn)：本國貨幣、本國債券、外國債券；同時(shí)外國居民不持有本國資產(chǎn)，本國居民不持有外國貨幣。第四、資金完全流動(dòng)，套補(bǔ)利率平價(jià)始終成立。貨幣分析法資產(chǎn)市場說資產(chǎn)組合分析法彈性價(jià)格貨幣析法黏性價(jià)格貨幣析法資產(chǎn)市場說3、資產(chǎn)分析法的假設(shè)前提第一、外匯市場有效，市場當(dāng)匯率的彈性價(jià)格貨幣分析法

一、彈性價(jià)格貨幣分析法的基本模型二、引進(jìn)預(yù)期后的貨幣模型三、對貨幣模型的檢驗(yàn)與評價(jià)匯率的彈性價(jià)格貨幣分析法一、彈性價(jià)格貨幣分析法的基本模型一、彈性價(jià)格貨幣分析法的基本模型假定基礎(chǔ)：垂直的總供給曲線穩(wěn)定的貨幣需求購買力平價(jià)成立貨幣供給是政府可以控制的外生變量特別需要指出的是：在彈性價(jià)格假定下，利率與實(shí)際國民收入都是與貨幣供給無關(guān)的。貨幣供給只能引起價(jià)格水平的迅速調(diào)整，并不能帶來利率的降低而進(jìn)一步影響到產(chǎn)出。一、彈性價(jià)格貨幣分析法的基本模型假定基礎(chǔ)：特別需要指出的是：本國貨幣市場平衡條件：除利率(i)外，其他變量均為對數(shù)形式。收入彈性利率彈性上式變形，可得本國價(jià)格水平表達(dá)式：外國貨幣市場平衡時(shí)，同理可得外國價(jià)格水平表達(dá)式：購買力平價(jià)成立時(shí)：（e也是對數(shù)形式）本國貨幣市場平衡條件：除利率(i)外，其他變量均為對數(shù)形式。貨幣模型（彈性價(jià)格貨幣分析法的基本模型）當(dāng)其他因素保持不變時(shí)，本國貨幣供給的一次性增加將會帶來本國價(jià)格水平的同比例上升、本國貨幣的同比例貶值，本國產(chǎn)出與利率則不發(fā)生變動(dòng)。

Ms↑→Ms>Md→支出↑→P↑→e↑（需求保持不變時(shí)）第一，本國貨幣供給水平一次性增加的影響貨幣模型（彈性價(jià)格貨幣分析法的基本模型）當(dāng)其他因素保持不變時(shí)圖６－１貨幣模型中本國貨幣供給一次性增加的影響

圖６－１貨幣模型中本國貨幣供給一次性增加的影響第三，本國利率上升的影響在貨幣模型中，當(dāng)其他因素保持不變時(shí)，本國利率的上升將會帶來本國價(jià)格水平的上升，本國貨幣的貶值i↑→Md↓→Ms>Md→支出↑→P↑→e↑（需求保持不變時(shí)）第二，本國國民收入增加的影響在貨幣模型中，當(dāng)其他因素保持不變時(shí)，本國國民收入的增加將會帶來本國價(jià)格水平的下降，本國貨幣升值。

y↑→Md↑→Md>Ms→支出↓→P↓→e↓（供給保持不變時(shí)）第三，本國利率上升的影響（需求保持不變時(shí)）第二，本國國民收入二、引進(jìn)預(yù)期后的貨幣模型在貨幣模型中，本幣資產(chǎn)和外幣資產(chǎn)可完全替代，非套補(bǔ)利率平價(jià)成立：在此，et是即期匯率的對數(shù)形式，Etet+1是下一期預(yù)期匯率的對數(shù)形式。令貨幣模型中：則有引進(jìn)預(yù)期后擴(kuò)展的貨幣模型：

匯率水平是即期的經(jīng)濟(jì)基本面狀況（例如即期的貨幣供給、國民收入水平）以及對下一期預(yù)期的匯率水平的函數(shù)。所以對下一期匯率水平的預(yù)期直接影響到即期匯率水平的形成。二、引進(jìn)預(yù)期后的貨幣模型在貨幣模型中，本幣資產(chǎn)和外幣資產(chǎn)可完第四、貨幣模型盡管是資產(chǎn)市場說中最為簡單的一種形式，但它卻反映出了這一分析方法的基本特點(diǎn)。同時(shí)，它也是其他更為復(fù)雜的匯率理論的基礎(chǔ)。第一、貨幣模型以購買力平價(jià)為理論前提，將匯率視為一種資產(chǎn)價(jià)格，抓住了匯率的特殊性質(zhì)。且能較好解釋現(xiàn)實(shí)生活中匯率頻繁變動(dòng)的現(xiàn)象，具有較強(qiáng)的生命力。第二、貨幣模型引入了諸如貨幣供給量、國民收入等經(jīng)濟(jì)變量，分析了這些變量的變動(dòng)對匯率的影響，從而使這一理論較購買力平價(jià)而言在現(xiàn)實(shí)中應(yīng)用更為廣泛。第三、貨幣模型是包含了商品市場平衡、貨幣市場平衡和外匯市場平衡的一般平衡分析模型。三、對貨幣模型的評價(jià)A.貨幣模型在現(xiàn)代匯率理論中的重要性體現(xiàn)在：第四、貨幣模型盡管是資產(chǎn)市場說中最為簡單的一種形式，但它卻反B.貨幣模型的不足體現(xiàn)在：第一、由于貨幣模型以購買力平價(jià)為理論前提，如果購買力平價(jià)很難成立的話，那么這種理論的可信性是存在問題的。第二、它在貨幣市場平衡的分析中，假定貨幣需求是穩(wěn)定的，這一點(diǎn)至少在實(shí)證研究中是存在爭議的。第三、它假定價(jià)格水平具有充分彈性，這一點(diǎn)尤其受到了眾多研究者的批評?？傮w而言，在實(shí)證檢驗(yàn)中，貨幣模型并不令人滿意。B.貨幣模型的不足體現(xiàn)在：第一、由于貨幣模型以購買力平價(jià)為匯率的黏性價(jià)格貨幣分析法匯率的黏性價(jià)格貨幣分析法（超調(diào)模型），由多恩布什與20世紀(jì)70年代提出。與貨幣模型相比，該模型認(rèn)為：商品市場（價(jià)格）與資產(chǎn)市場（匯率）的調(diào)整速度不同。商品市場上價(jià)格水平具有黏性，購買力平價(jià)短期內(nèi)不成立。經(jīng)濟(jì)存在著由短期平衡向長期平衡過渡的過程。貨幣模型所得出的結(jié)論實(shí)際上是超調(diào)模型之中長期的情況。匯率的黏性價(jià)格貨幣分析法匯率的黏性價(jià)格貨幣分析法（超調(diào)模型）一、超調(diào)模型的基本假定貨幣需求穩(wěn)定非套補(bǔ)利率平價(jià)成立商品市場價(jià)格存在黏性第一、購買力平價(jià)在短期內(nèi)不成立與貨幣模型相比，超調(diào)模型存在以下兩個(gè)方面的不同：匯率調(diào)整迅速，價(jià)格水平調(diào)整滯后，因而短期內(nèi)不能滿足購買力平價(jià)要求，實(shí)際匯率會在短期內(nèi)發(fā)生變化；但長期內(nèi)，價(jià)格水平可以充分調(diào)整，購買力平價(jià)則可以較好成立。第二、總供給曲線在短期內(nèi)不是垂直的。一、超調(diào)模型的基本假定貨幣需求穩(wěn)定第一、購買力平價(jià)在短期內(nèi)不圖６－２總供給曲線的不同形狀(a)(b)(c)圖６－２總供給曲線的不同形狀(a)(b)(c二、超調(diào)模型中的平衡調(diào)整過程我們以其他條件不變，本國貨幣供給的一次性增加（假定增加了２５％）為例，說明超調(diào)模型中的平衡調(diào)整過程。1.經(jīng)濟(jì)的長期平衡根據(jù)上節(jié)的結(jié)論，可知在長期內(nèi)，本國的價(jià)格水平將同比例（即）上漲，本國貨幣將貶值相應(yīng)幅度（即），而利率與產(chǎn)出均不發(fā)生變動(dòng)。二、超調(diào)模型中的平衡調(diào)整過程我們以其他條件不變，本國貨幣供2.經(jīng)濟(jì)的短期平衡

在短期內(nèi)，價(jià)格水平不發(fā)生變化，而利率與匯率作為資產(chǎn)的價(jià)格則可以迅速調(diào)整，這導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)中各變量呈現(xiàn)出與長期平衡不同的特征。A.本國貨幣擴(kuò)張前（外匯市場處于平衡狀態(tài)），則有：B.本國貨幣擴(kuò)張后，上述經(jīng)濟(jì)變量發(fā)生變動(dòng)：（投資者具有理性預(yù)期）（短期內(nèi)價(jià)格水平不變）（利率水平下降，從而提高貨幣需求以維持貨幣市場平衡）當(dāng)外國利率水平不變而本國利率水平下降時(shí)，本幣的即期匯率將相對于預(yù)期的未來匯率水平貶值，即：（非套補(bǔ)利率平價(jià)成立時(shí)，外匯市場處于平衡狀態(tài)）在原有價(jià)格水平上（實(shí)際匯率貶值），本國產(chǎn)出超過充分就業(yè)水平。

2.經(jīng)濟(jì)的短期平衡在短期內(nèi)，價(jià)格水平不發(fā)生變化，而小結(jié)：在短期內(nèi)，總供給曲線是水平的，價(jià)格水平不發(fā)生調(diào)整，貨幣供給的一次性增加只是造成本國利率的下降，本幣匯率的貶值超過長期平衡水平，本國產(chǎn)出超過充分就業(yè)水平。價(jià)格：價(jià)格水平逐漸上升。利率：在貨幣市場上，由于價(jià)格水平的上升，貨幣需求上升，這造成利率的逐步上升。匯率：本國利率的逐步上升會造成本國匯率的逐步升值。這一升值是在原有過度貶值的基礎(chǔ)上進(jìn)行的，體現(xiàn)為匯率逐步向其長期平衡水平的趨近?？偖a(chǎn)出：利率提高，實(shí)際匯率升值，本國的私人投資及凈出口均逐步下降，總產(chǎn)出也較短期水平下降，逐步向充分就業(yè)水平調(diào)整。

以上的調(diào)整過程將持續(xù)到價(jià)格進(jìn)行充分調(diào)整，經(jīng)濟(jì)到達(dá)長期平衡水平為止。此時(shí)，價(jià)格水平發(fā)生與貨幣供給量的增加同比例的上漲；本國貨幣匯率達(dá)到長期平衡水平，購買力平價(jià)成立；利率與產(chǎn)出均恢復(fù)原狀。３.經(jīng)濟(jì)由短期平衡向長期平衡的調(diào)整小結(jié)：在短期內(nèi)，總供給曲線是水平的，價(jià)格水平不發(fā)生調(diào)整，貨幣圖6–3超調(diào)模型中本國貨幣供給一次性增加的影響圖6–3超調(diào)模型中本國貨幣供給一次性增加的影響3.對超調(diào)模型的評價(jià)與檢驗(yàn)A.超調(diào)模型在現(xiàn)代匯率理論中具有極為重要的地位，主要體現(xiàn)在：（1）超調(diào)模型以貨幣模型為基礎(chǔ)，融入了商品價(jià)格黏性這一帶有凱恩斯傳統(tǒng)的分析方法，對宏觀開放經(jīng)濟(jì)作了較為全面系統(tǒng)的分析；目前，已成為對開放經(jīng)濟(jì)進(jìn)行宏觀分析的最基本的模型。（2）超調(diào)模型首次涉及了匯率的動(dòng)態(tài)調(diào)整問題，從而創(chuàng)立了匯率理論的一個(gè)重要分支：匯率動(dòng)態(tài)學(xué)。（3）超調(diào)模型具有鮮明的政策含義，啟迪政府有必要對資金流動(dòng)、匯率乃至于整個(gè)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行干預(yù)與管理。B.超調(diào)模型的不足，主要體現(xiàn)在：（1）超調(diào)模型具有與貨幣模型相同的一些缺陷。（2）作為存量理論的超調(diào)模型忽略了對國際收支流量的分析。3.對超調(diào)模型的評價(jià)與檢驗(yàn)A.超調(diào)模型在現(xiàn)代匯率理論中匯率的資產(chǎn)組合分析法該理論的特點(diǎn)：（1）假定本幣資產(chǎn)與外幣資產(chǎn)是不完全的替代物，風(fēng)險(xiǎn)等因素使非套補(bǔ)的利率平價(jià)不成立，從而需要對本幣資產(chǎn)與外幣資產(chǎn)的供求平衡在兩個(gè)獨(dú)立的市場上進(jìn)行考察。（2）將本國資產(chǎn)總量直接引入了模型的分析；經(jīng)常賬戶的變動(dòng)（流量因素）會對這一資產(chǎn)總量造成影響。本節(jié)內(nèi)容：資產(chǎn)組合分析法的基本模型資產(chǎn)供給變動(dòng)與資產(chǎn)市場的短期調(diào)整資產(chǎn)市場長期平衡及其調(diào)整機(jī)制對資產(chǎn)組合分析法的評價(jià)匯率的資產(chǎn)組合分析法該理論的特點(diǎn)：（1）假定本幣資產(chǎn)與外幣資一、資產(chǎn)組合分析法的基本模型1.分析前提第一、本國居民持有三種資產(chǎn)：（1）本國貨幣M，（2）本國債券B，（3）外幣債券F（其供給短期內(nèi)可看成固定）第二、短期內(nèi)不考慮持有本國債券及外國債券的利息收入給資產(chǎn)總量的影響。第三、假定預(yù)期未來匯率不發(fā)生變動(dòng)，影響持有外國債券收益率的因素僅是外國利率的變動(dòng)。2.資產(chǎn)組合模型的基本形式一國資產(chǎn)總量（總財(cái)富）的構(gòu)成：影響一國資產(chǎn)總量變化的原因：（1）各種資產(chǎn)供給量的變動(dòng)；（2）本幣匯率的變動(dòng)。該模型將匯率納入分析的原因：（1）短期內(nèi)，匯率與資產(chǎn)總量間存在財(cái)富效應(yīng)；（2）長期內(nèi)，匯率可以引起的經(jīng)常賬戶調(diào)整也作用于資產(chǎn)總量。一、資產(chǎn)組合分析法的基本模型1.分析前提第一、本國居民持有

一國資產(chǎn)總量分布在本國貨幣、本國債券、外國債券之上。

從貨幣市場看，貨幣供給是由政府控制的外生變量，貨幣需求則是本國利率、外國利率、資產(chǎn)總量的函數(shù)。貨幣需求是本國利率、外國利率的減函數(shù)，是資產(chǎn)總量的增函數(shù)。從本國債券市場看，本國債券供給同樣是由政府控制的外生變量。對本國債券的需求是本國利率的增函數(shù)、外國利率的減函數(shù)、資產(chǎn)總量的增函數(shù)。從外國債券市看，外國債券的供給是通過經(jīng)常賬戶的盈余獲得的，在短期內(nèi)我們假定經(jīng)常賬戶狀況不發(fā)生變動(dòng)，因此這種情況下它的供給也是外生的固定值。對外國債券的需求，是本國利率的減函數(shù)、外國利率的增函數(shù)，總量的增函數(shù)。對模型的分析：短期內(nèi)，各種資產(chǎn)供給量既定的情況下，這一資產(chǎn)市場的平衡會確定本國利率與匯率水平。長期內(nèi)，還要求經(jīng)常賬戶處于平衡狀態(tài)。一國資產(chǎn)總量分布在本國貨幣、本國債券、外國債券之上。3.資產(chǎn)組合模型的圖形分析本國貨幣市場的平衡情況：圖６－４貨幣市場平衡時(shí)本國利率與匯率的組合（1）MM曲線表示使貨幣市場處于平衡狀態(tài)的本國利率與匯率組合。（2）MM曲線的斜率為正。（3）貨幣供給增加，MM曲線左移；貨幣供給減少，MM曲線右移。3.資產(chǎn)組合模型的圖形分析本國貨幣市場的平衡情況：圖６－４本國債券市場的平衡情況：圖６－５本國債券市場平衡時(shí)本國利率與匯率的組合（1）BB曲線表示使本國債券市場處于平衡狀態(tài)的本國利率與匯率組合。（2）BB曲線的斜率為負(fù)。（3）本國債券供給增加，MM曲線右移；供給減少，曲線左移。本國債券市場的平衡情況：圖６－５本國債券市場平衡時(shí)本國外國債券市場的平衡情況：圖６－６外國債券市場平衡時(shí)本國利率與匯率的組合（1）FF曲線表示使外國債券市場處于平衡狀態(tài)的本國利率與匯率組合。（2）FF曲線的斜率為負(fù)。（FF曲線比BB曲線更平緩）（3）外國債券供給增加，F(xiàn)F曲線下移；供給減少，曲線上移。外國債券市場的平衡情況：圖６－６外國債券市場平衡時(shí)本國利率與資產(chǎn)市場的短期平衡狀態(tài)：圖６－７資產(chǎn)市場的短期平衡

當(dāng)貨幣市場、本國債券市場、外國債券市場同時(shí)平衡時(shí)，經(jīng)濟(jì)處于短期平衡狀態(tài)，顯然這意味著經(jīng)濟(jì)的短期平衡位于三條曲線。

值得注意的是，當(dāng)資產(chǎn)總量W的供求平衡時(shí)，若任何兩個(gè)市場處于平衡狀態(tài)，則另一個(gè)市場也肯定處于平衡狀態(tài)。所以在分析中，我們可以有意識地省略掉一個(gè)市場。資產(chǎn)市場的短期平衡狀態(tài)：圖６－７資產(chǎn)市場的短期平衡二、資產(chǎn)供給變動(dòng)與資產(chǎn)市場的短期調(diào)整資產(chǎn)供給量變動(dòng)有兩種情況：一、相對量變動(dòng)：是指兩種不同資產(chǎn)之間的互換，從而使一種資產(chǎn)的供給量增加而另一種資產(chǎn)的供給量相應(yīng)減少，私人投資者持有的各種資產(chǎn)的總量不變。二、絕對量變動(dòng)：是指一種（或兩種）資產(chǎn)的供給量增加（或減少）而其他資產(chǎn)的供給量不變從而資產(chǎn)總量增加。1.對供給相對量變動(dòng)的分析

假定政府以公開市場業(yè)務(wù)操作形式增加貨幣供給。當(dāng)這一公開市場業(yè)務(wù)在本國債券市場上進(jìn)行時(shí)，意味著本國債券供給的減少；當(dāng)它在外國債券市場上進(jìn)行時(shí)，我們假定政府只從本國居民手中購買外國債券，這意味著外國債券供給的減少。二、資產(chǎn)供給變動(dòng)與資產(chǎn)市場的短期調(diào)整資產(chǎn)供給量變動(dòng)有兩種情況（1）在本國債券市場進(jìn)行公開市場業(yè)務(wù)時(shí)MMAFFBBii0Oe0eAMMFFBBii0Oe0eB’B’M’M’Bi1e1本國債券減少，導(dǎo)致本國貨幣供給增加；外國債券供給不發(fā)生變動(dòng)。在新的平衡點(diǎn)上：

本幣匯率貶值、本國利率水平下降。（1）在本國債券市場進(jìn)行公開市場業(yè)務(wù)時(shí)MMAFFBBii0OAFFBBii0Oe0e（2）在外國債券市場進(jìn)行公開市場業(yè)務(wù)時(shí)AFFBBii0Oe0eMMM’M’F’F’Bi1e1外國債券減少，導(dǎo)致本國貨幣供給增加；本國債券供給不發(fā)生變動(dòng)。在新的平衡點(diǎn)上：本幣匯率貶值、本國利率水平下降。上述兩種干預(yù)方式中，在本國債券市場上進(jìn)行的操作對本國利率影響更大，在外國債券市場上進(jìn)行的操作對本國匯率影響更大。MMAFFBBii0Oe0e（2）在外國債券市場進(jìn)行公開市場業(yè)務(wù)1.對供給絕對量變動(dòng)的分析（1）中央銀行融通財(cái)政赤字而導(dǎo)致的貨幣供給量增加AFFBBii0Oe0eMMAFFBBii0Oe0eMMM’M’B’B’F’F’Bi1e1

在貨幣供給量和資產(chǎn)總量同時(shí)增加的情況下，由于本國債券與外國債券的供給數(shù)量并沒有增加；這樣在資產(chǎn)市場最終處于平衡狀態(tài)時(shí)：

本幣匯率貶值、利率降低。1.對供給絕對量變動(dòng)的分析（1）中央銀行融通財(cái)政赤字而導(dǎo)（2）經(jīng)常賬戶盈余導(dǎo)致的外國債券供給量增加AFFBBii0Oe0eMMAFFBBii0Oe0eMMBB’B’M’M’F’F’e1

經(jīng)常賬戶盈余導(dǎo)致外國債券供給增加時(shí)，在外國債券市場上形成超額供給；同時(shí)外國債券的增加，使一國資產(chǎn)總量增加，這又形成本國貨幣市場與本國債券市場上的超額需求。資產(chǎn)市場平衡時(shí)：

利率水平與原有水平相等，本幣匯率升值。（2）經(jīng)常賬戶盈余導(dǎo)致的外國債券供給量增加AFFBBii0O表6-1資產(chǎn)存量變動(dòng)對短期均衡匯率和短期均衡利率的影響項(xiàng)目資產(chǎn)供給絕對量的增加資產(chǎn)供給相對量的增加（由擴(kuò)張性貨幣政策導(dǎo)致）貨幣存量增加外幣資產(chǎn)存量增加買進(jìn)本幣資產(chǎn)買進(jìn)外幣資產(chǎn)利率下降不變下降下降匯率貶值升值貶值貶值（1）匯率是同時(shí)由三種資產(chǎn)市場同時(shí)處于平衡狀態(tài)時(shí)所決定，匯率同利率有密切的聯(lián)系。（2）從短期看，匯率是資產(chǎn)選擇決定的，而不是由相對物價(jià)或購買力的對比決定。（3）經(jīng)常賬戶狀況會導(dǎo)致外幣資產(chǎn)存量發(fā)生變化，進(jìn)而導(dǎo)致外幣匯率變化。表6-1資產(chǎn)存量變動(dòng)對短期均衡匯率和短期均衡利率的影響資三、資產(chǎn)市場長期平衡及其調(diào)整機(jī)制

在浮動(dòng)匯率制度和政府不干預(yù)外匯市場的情況下，若匯率和利率在短期內(nèi)達(dá)到均衡時(shí)，經(jīng)常賬戶存在差額，會導(dǎo)致外幣資產(chǎn)存量發(fā)生變化，這反過來會影響到匯率，使匯率發(fā)生相應(yīng)變化。這種反饋過程，形成了對匯率的動(dòng)態(tài)調(diào)節(jié)，直至經(jīng)常賬戶差額為零。這樣，資產(chǎn)市場說便從短期匯率決定的學(xué)說延伸到了長期匯率決定的學(xué)說。

長期平衡能否達(dá)到，關(guān)鍵在于本幣匯率貶值（升值）能否增加（減少）經(jīng)常賬戶盈余，這意味著要符合馬歇爾-勒納條件。當(dāng)這一調(diào)節(jié)滿足時(shí)，經(jīng)常賬戶的動(dòng)態(tài)調(diào)整必然會實(shí)現(xiàn)經(jīng)常賬戶平衡，此時(shí)經(jīng)濟(jì)處于長期平衡狀態(tài)，調(diào)整結(jié)束。三、資產(chǎn)市場長期平衡及其調(diào)整機(jī)制在浮動(dòng)匯率制度和政府四、對資產(chǎn)組合分析法的評價(jià)資產(chǎn)組合分析法具有兩個(gè)突出的優(yōu)點(diǎn)：（1）資產(chǎn)組合分析法是更為一般的模型。（2）資產(chǎn)組合分析法具有特殊的政策分析價(jià)值，尤其被廣泛運(yùn)用于對貨幣政策的分析中。資產(chǎn)組合分析法的不足體現(xiàn)在：

（1）這一模型過分復(fù)雜，這在很大程度上制約了對它的運(yùn)用。（2）從理論上看，這一模型納入了流量因素，但是并沒有對流量因素本身作更為專門的分析。四、對資產(chǎn)組合分析法的評價(jià)資產(chǎn)組合分析法具有兩個(gè)突出的優(yōu)謝謝！敬請指正！謝謝！敬請指正！資產(chǎn)市場說1、匯率決定的資產(chǎn)市場說對國際收支流量說的取代匯率決定的資產(chǎn)市場說認(rèn)為：應(yīng)將匯率看成一種資產(chǎn)價(jià)格，這一價(jià)格是在資產(chǎn)市場上確定的，對匯率決定的分析應(yīng)采用與普通股價(jià)格決定基本相同的理論。普通商品價(jià)格由市場供求相關(guān)流量因素決定。而對資產(chǎn)價(jià)格而言，它在市場上的供給與需求反映的是對這一資產(chǎn)持有的存量進(jìn)行調(diào)整的需要。2、資產(chǎn)市場分析法的主要觀點(diǎn)（1）匯率的決定主要取決于存量因素而不是流量因素（2）未來經(jīng)濟(jì)條件的預(yù)期對當(dāng)期匯率的決定有重大影響資產(chǎn)市場說1、匯率決定的資產(chǎn)市場說對國際收支流量說的取代匯率資產(chǎn)市場說3、資產(chǎn)分析法的假設(shè)前提第一、外匯市場有效，市場當(dāng)前價(jià)格反映了所有可能得到的信息。第二、分析對象是一開放小國，該國無法影響國際利率水平。第三、本國居民主要持有三種資產(chǎn)：本國貨幣、本國債券、外國債券；同時(shí)外國居民不持有本國資產(chǎn)，本國居民不持有外國貨幣。第四、資金完全流動(dòng)，套補(bǔ)利率平價(jià)始終成立。貨幣分析法資產(chǎn)市場說資產(chǎn)組合分析法彈性價(jià)格貨幣析法黏性價(jià)格貨幣析法資產(chǎn)市場說3、資產(chǎn)分析法的假設(shè)前提第一、外匯市場有效，市場當(dāng)匯率的彈性價(jià)格貨幣分析法

一、彈性價(jià)格貨幣分析法的基本模型二、引進(jìn)預(yù)期后的貨幣模型三、對貨幣模型的檢驗(yàn)與評價(jià)匯率的彈性價(jià)格貨幣分析法一、彈性價(jià)格貨幣分析法的基本模型一、彈性價(jià)格貨幣分析法的基本模型假定基礎(chǔ)：垂直的總供給曲線穩(wěn)定的貨幣需求購買力平價(jià)成立貨幣供給是政府可以控制的外生變量特別需要指出的是：在彈性價(jià)格假定下，利率與實(shí)際國民收入都是與貨幣供給無關(guān)的。貨幣供給只能引起價(jià)格水平的迅速調(diào)整，并不能帶來利率的降低而進(jìn)一步影響到產(chǎn)出。一、彈性價(jià)格貨幣分析法的基本模型假定基礎(chǔ)：特別需要指出的是：本國貨幣市場平衡條件：除利率(i)外，其他變量均為對數(shù)形式。收入彈性利率彈性上式變形，可得本國價(jià)格水平表達(dá)式：外國貨幣市場平衡時(shí)，同理可得外國價(jià)格水平表達(dá)式：購買力平價(jià)成立時(shí)：（e也是對數(shù)形式）本國貨幣市場平衡條件：除利率(i)外，其他變量均為對數(shù)形式。貨幣模型（彈性價(jià)格貨幣分析法的基本模型）當(dāng)其他因素保持不變時(shí)，本國貨幣供給的一次性增加將會帶來本國價(jià)格水平的同比例上升、本國貨幣的同比例貶值，本國產(chǎn)出與利率則不發(fā)生變動(dòng)。

Ms↑→Ms>Md→支出↑→P↑→e↑（需求保持不變時(shí)）第一，本國貨幣供給水平一次性增加的影響貨幣模型（彈性價(jià)格貨幣分析法的基本模型）當(dāng)其他因素保持不變時(shí)圖６－１貨幣模型中本國貨幣供給一次性增加的影響

圖６－１貨幣模型中本國貨幣供給一次性增加的影響第三，本國利率上升的影響在貨幣模型中，當(dāng)其他因素保持不變時(shí)，本國利率的上升將會帶來本國價(jià)格水平的上升，本國貨幣的貶值i↑→Md↓→Ms>Md→支出↑→P↑→e↑（需求保持不變時(shí)）第二，本國國民收入增加的影響在貨幣模型中，當(dāng)其他因素保持不變時(shí)，本國國民收入的增加將會帶來本國價(jià)格水平的下降，本國貨幣升值。

y↑→Md↑→Md>Ms→支出↓→P↓→e↓（供給保持不變時(shí)）第三，本國利率上升的影響（需求保持不變時(shí)）第二，本國國民收入二、引進(jìn)預(yù)期后的貨幣模型在貨幣模型中，本幣資產(chǎn)和外幣資產(chǎn)可完全替代，非套補(bǔ)利率平價(jià)成立：在此，et是即期匯率的對數(shù)形式，Etet+1是下一期預(yù)期匯率的對數(shù)形式。令貨幣模型中：則有引進(jìn)預(yù)期后擴(kuò)展的貨幣模型：

匯率水平是即期的經(jīng)濟(jì)基本面狀況（例如即期的貨幣供給、國民收入水平）以及對下一期預(yù)期的匯率水平的函數(shù)。所以對下一期匯率水平的預(yù)期直接影響到即期匯率水平的形成。二、引進(jìn)預(yù)期后的貨幣模型在貨幣模型中，本幣資產(chǎn)和外幣資產(chǎn)可完第四、貨幣模型盡管是資產(chǎn)市場說中最為簡單的一種形式，但它卻反映出了這一分析方法的基本特點(diǎn)。同時(shí)，它也是其他更為復(fù)雜的匯率理論的基礎(chǔ)。第一、貨幣模型以購買力平價(jià)為理論前提，將匯率視為一種資產(chǎn)價(jià)格，抓住了匯率的特殊性質(zhì)。且能較好解釋現(xiàn)實(shí)生活中匯率頻繁變動(dòng)的現(xiàn)象，具有較強(qiáng)的生命力。第二、貨幣模型引入了諸如貨幣供給量、國民收入等經(jīng)濟(jì)變量，分析了這些變量的變動(dòng)對匯率的影響，從而使這一理論較購買力平價(jià)而言在現(xiàn)實(shí)中應(yīng)用更為廣泛。第三、貨幣模型是包含了商品市場平衡、貨幣市場平衡和外匯市場平衡的一般平衡分析模型。三、對貨幣模型的評價(jià)A.貨幣模型在現(xiàn)代匯率理論中的重要性體現(xiàn)在：第四、貨幣模型盡管是資產(chǎn)市場說中最為簡單的一種形式，但它卻反B.貨幣模型的不足體現(xiàn)在：第一、由于貨幣模型以購買力平價(jià)為理論前提，如果購買力平價(jià)很難成立的話，那么這種理論的可信性是存在問題的。第二、它在貨幣市場平衡的分析中，假定貨幣需求是穩(wěn)定的，這一點(diǎn)至少在實(shí)證研究中是存在爭議的。第三、它假定價(jià)格水平具有充分彈性，這一點(diǎn)尤其受到了眾多研究者的批評?？傮w而言，在實(shí)證檢驗(yàn)中，貨幣模型并不令人滿意。B.貨幣模型的不足體現(xiàn)在：第一、由于貨幣模型以購買力平價(jià)為匯率的黏性價(jià)格貨幣分析法匯率的黏性價(jià)格貨幣分析法（超調(diào)模型），由多恩布什與20世紀(jì)70年代提出。與貨幣模型相比，該模型認(rèn)為：商品市場（價(jià)格）與資產(chǎn)市場（匯率）的調(diào)整速度不同。商品市場上價(jià)格水平具有黏性，購買力平價(jià)短期內(nèi)不成立。經(jīng)濟(jì)存在著由短期平衡向長期平衡過渡的過程。貨幣模型所得出的結(jié)論實(shí)際上是超調(diào)模型之中長期的情況。匯率的黏性價(jià)格貨幣分析法匯率的黏性價(jià)格貨幣分析法（超調(diào)模型）一、超調(diào)模型的基本假定貨幣需求穩(wěn)定非套補(bǔ)利率平價(jià)成立商品市場價(jià)格存在黏性第一、購買力平價(jià)在短期內(nèi)不成立與貨幣模型相比，超調(diào)模型存在以下兩個(gè)方面的不同：匯率調(diào)整迅速，價(jià)格水平調(diào)整滯后，因而短期內(nèi)不能滿足購買力平價(jià)要求，實(shí)際匯率會在短期內(nèi)發(fā)生變化；但長期內(nèi)，價(jià)格水平可以充分調(diào)整，購買力平價(jià)則可以較好成立。第二、總供給曲線在短期內(nèi)不是垂直的。一、超調(diào)模型的基本假定貨幣需求穩(wěn)定第一、購買力平價(jià)在短期內(nèi)不圖６－２總供給曲線的不同形狀(a)(b)(c)圖６－２總供給曲線的不同形狀(a)(b)(c二、超調(diào)模型中的平衡調(diào)整過程我們以其他條件不變，本國貨幣供給的一次性增加（假定增加了２５％）為例，說明超調(diào)模型中的平衡調(diào)整過程。1.經(jīng)濟(jì)的長期平衡根據(jù)上節(jié)的結(jié)論，可知在長期內(nèi)，本國的價(jià)格水平將同比例（即）上漲，本國貨幣將貶值相應(yīng)幅度（即），而利率與產(chǎn)出均不發(fā)生變動(dòng)。二、超調(diào)模型中的平衡調(diào)整過程我們以其他條件不變，本國貨幣供2.經(jīng)濟(jì)的短期平衡

在短期內(nèi)，價(jià)格水平不發(fā)生變化，而利率與匯率作為資產(chǎn)的價(jià)格則可以迅速調(diào)整，這導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)中各變量呈現(xiàn)出與長期平衡不同的特征。A.本國貨幣擴(kuò)張前（外匯市場處于平衡狀態(tài)），則有：B.本國貨幣擴(kuò)張后，上述經(jīng)濟(jì)變量發(fā)生變動(dòng)：（投資者具有理性預(yù)期）（短期內(nèi)價(jià)格水平不變）（利率水平下降，從而提高貨幣需求以維持貨幣市場平衡）當(dāng)外國利率水平不變而本國利率水平下降時(shí)，本幣的即期匯率將相對于預(yù)期的未來匯率水平貶值，即：（非套補(bǔ)利率平價(jià)成立時(shí)，外匯市場處于平衡狀態(tài)）在原有價(jià)格水平上（實(shí)際匯率貶值），本國產(chǎn)出超過充分就業(yè)水平。

2.經(jīng)濟(jì)的短期平衡在短期內(nèi)，價(jià)格水平不發(fā)生變化，而小結(jié)：在短期內(nèi)，總供給曲線是水平的，價(jià)格水平不發(fā)生調(diào)整，貨幣供給的一次性增加只是造成本國利率的下降，本幣匯率的貶值超過長期平衡水平，本國產(chǎn)出超過充分就業(yè)水平。價(jià)格：價(jià)格水平逐漸上升。利率：在貨幣市場上，由于價(jià)格水平的上升，貨幣需求上升，這造成利率的逐步上升。匯率：本國利率的逐步上升會造成本國匯率的逐步升值。這一升值是在原有過度貶值的基礎(chǔ)上進(jìn)行的，體現(xiàn)為匯率逐步向其長期平衡水平的趨近?？偖a(chǎn)出：利率提高，實(shí)際匯率升值，本國的私人投資及凈出口均逐步下降，總產(chǎn)出也較短期水平下降，逐步向充分就業(yè)水平調(diào)整。

以上的調(diào)整過程將持續(xù)到價(jià)格進(jìn)行充分調(diào)整，經(jīng)濟(jì)到達(dá)長期平衡水平為止。此時(shí)，價(jià)格水平發(fā)生與貨幣供給量的增加同比例的上漲；本國貨幣匯率達(dá)到長期平衡水平，購買力平價(jià)成立；利率與產(chǎn)出均恢復(fù)原狀。３.經(jīng)濟(jì)由短期平衡向長期平衡的調(diào)整小結(jié)：在短期內(nèi)，總供給曲線是水平的，價(jià)格水平不發(fā)生調(diào)整，貨幣圖6–3超調(diào)模型中本國貨幣供給一次性增加的影響圖6–3超調(diào)模型中本國貨幣供給一次性增加的影響3.對超調(diào)模型的評價(jià)與檢驗(yàn)A.超調(diào)模型在現(xiàn)代匯率理論中具有極為重要的地位，主要體現(xiàn)在：（1）超調(diào)模型以貨幣模型為基礎(chǔ)，融入了商品價(jià)格黏性這一帶有凱恩斯傳統(tǒng)的分析方法，對宏觀開放經(jīng)濟(jì)作了較為全面系統(tǒng)的分析；目前，已成為對開放經(jīng)濟(jì)進(jìn)行宏觀分析的最基本的模型。（2）超調(diào)模型首次涉及了匯率的動(dòng)態(tài)調(diào)整問題，從而創(chuàng)立了匯率理論的一個(gè)重要分支：匯率動(dòng)態(tài)學(xué)。（3）超調(diào)模型具有鮮明的政策含義，啟迪政府有必要對資金流動(dòng)、匯率乃至于整個(gè)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行干預(yù)與管理。B.超調(diào)模型的不足，主要體現(xiàn)在：（1）超調(diào)模型具有與貨幣模型相同的一些缺陷。（2）作為存量理論的超調(diào)模型忽略了對國際收支流量的分析。3.對超調(diào)模型的評價(jià)與檢驗(yàn)A.超調(diào)模型在現(xiàn)代匯率理論中匯率的資產(chǎn)組合分析法該理論的特點(diǎn)：（1）假定本幣資產(chǎn)與外幣資產(chǎn)是不完全的替代物，風(fēng)險(xiǎn)等因素使非套補(bǔ)的利率平價(jià)不成立，從而需要對本幣資產(chǎn)與外幣資產(chǎn)的供求平衡在兩個(gè)獨(dú)立的市場上進(jìn)行考察。（2）將本國資產(chǎn)總量直接引入了模型的分析；經(jīng)常賬戶的變動(dòng)（流量因素）會對這一資產(chǎn)總量造成影響。本節(jié)內(nèi)容：資產(chǎn)組合分析法的基本模型資產(chǎn)供給變動(dòng)與資產(chǎn)市場的短期調(diào)整資產(chǎn)市場長期平衡及其調(diào)整機(jī)制對資產(chǎn)組合分析法的評價(jià)匯率的資產(chǎn)組合分析法該理論的特點(diǎn)：（1）假定本幣資產(chǎn)與外幣資一、資產(chǎn)組合分析法的基本模型1.分析前提第一、本國居民持有三種資產(chǎn)：（1）本國貨幣M，（2）本國債券B，（3）外幣債券F（其供給短期內(nèi)可看成固定）第二、短期內(nèi)不考慮持有本國債券及外國債券的利息收入給資產(chǎn)總量的影響。第三、假定預(yù)期未來匯率不發(fā)生變動(dòng)，影響持有外國債券收益率的因素僅是外國利率的變動(dòng)。2.資產(chǎn)組合模型的基本形式一國資產(chǎn)總量（總財(cái)富）的構(gòu)成：影響一國資產(chǎn)總量變化的原因：（1）各種資產(chǎn)供給量的變動(dòng)；（2）本幣匯率的變動(dòng)。該模型將匯率納入分析的原因：（1）短期內(nèi)，匯率與資產(chǎn)總量間存在財(cái)富效應(yīng)；（2）長期內(nèi)，匯率可以引起的經(jīng)常賬戶調(diào)整也作用于資產(chǎn)總量。一、資產(chǎn)組合分析法的基本模型1.分析前提第一、本國居民持有

一國資產(chǎn)總量分布在本國貨幣、本國債券、外國債券之上。

從貨幣市場看，貨幣供給是由政府控制的外生變量，貨幣需求則是本國利率、外國利率、資產(chǎn)總量的函數(shù)。貨幣需求是本國利率、外國利率的減函數(shù)，是資產(chǎn)總量的增函數(shù)。從本國債券市場看，本國債券供給同樣是由政府控制的外生變量。對本國債券的需求是本國利率的增函數(shù)、外國利率的減函數(shù)、資產(chǎn)總量的增函數(shù)。從外國債券市看，外國債券的供給是通過經(jīng)常賬戶的盈余獲得的，在短期內(nèi)我們假定經(jīng)常賬戶狀況不發(fā)生變動(dòng)，因此這種情況下它的供給也是外生的固定值。對外國債券的需求，是本國利率的減函數(shù)、外國利率的增函數(shù)，總量的增函數(shù)。對模型的分析：短期內(nèi)，各種資產(chǎn)供給量既定的情況下，這一資產(chǎn)市場的平衡會確定本國利率與匯率水平。長期內(nèi)，還要求經(jīng)常賬戶處于平衡狀態(tài)。一國資產(chǎn)總量分布在本國貨幣、本國債券、外國債券之上。3.資產(chǎn)組合模型的圖形分析本國貨幣市場的平衡情況：圖６－４貨幣市場平衡時(shí)本國利率與匯率的組合（1）MM曲線表示使貨幣市場處于平衡狀態(tài)的本國利率與匯率組合。（2）MM曲線的斜率為正。（3）貨幣供給增加，MM曲線左移；貨幣供給減少，MM曲線右移。3.資產(chǎn)組合模型的圖形分析本國貨幣市場的平衡情況：圖６－４本國債券市場的平衡情況：圖６－５本國債券市場平衡時(shí)本國利率與匯率的組合（1）BB曲線表示使本國債券市場處于平衡狀態(tài)的本國利率與匯率組合。（2）BB曲線的斜率為負(fù)。（3）本國債券供給增加，MM曲線右移；供給減少，曲線左移。本國債券市場的平衡情況：圖６－５本國債券市場平衡時(shí)本國外國債券市場的平衡情況：圖６－６外國債券市場平衡時(shí)本國利率與匯率的組合（1）FF曲線表示使外國債券市場處于平衡狀態(tài)的本國利率與匯率組合。（2）FF曲線的斜率為負(fù)。（FF曲線比BB曲線更平緩）（3）外國債券供給增加，F(xiàn)F曲線下移；供給減少，曲線上移。外國債券市場的平衡情況：圖６－６外國債券市場平衡時(shí)本國利率與資產(chǎn)市場的短期平衡狀態(tài)：圖６－７資產(chǎn)市場的短期平衡

當(dāng)貨幣市場、本國債券市場、外國債券市場同時(shí)平衡時(shí)，經(jīng)濟(jì)處于短期平衡狀態(tài)，顯然這意味著經(jīng)濟(jì)的短期平衡位于三條曲線。

值得注意的是，當(dāng)資產(chǎn)總量W的供求平衡時(shí)，若任何兩個(gè)市場處于平衡狀態(tài)，則另一個(gè)市場也肯定處于平衡狀態(tài)。所以在分析中，我們可以有意識地省略掉一個(gè)市場。資產(chǎn)市場的短期平衡狀態(tài)：圖６－７資產(chǎn)市場的短期平衡二、資產(chǎn)供給變動(dòng)與資產(chǎn)市場的短期調(diào)整資產(chǎn)供給量變動(dòng)有兩種情況：一、相對量變動(dòng)：是指兩種不同資產(chǎn)之間的互換，從而使一種資產(chǎn)的供給量增加而另一種資產(chǎn)的供給量相應(yīng)減少，私人投資者持有的各種資產(chǎn)的總量不變。二、絕對量變動(dòng)：是指一種（或兩種）資產(chǎn)的供給量增加（或減少）而其他資產(chǎn)的供給量不變從而資產(chǎn)總量增加。1.對供給相對量變動(dòng)的分析

假定政府以公開市場業(yè)務(wù)操作形式增加貨幣供給。當(dāng)這一公開市場業(yè)務(wù)在本國債券市場上進(jìn)行時(shí)，意味著本國債券供給的減少；當(dāng)它在外國債券市場上進(jìn)行時(shí)，我們假定政府只從本國居民手中購買外國債券，這意味著外國債券供給的減少。二、資產(chǎn)供給變動(dòng)與資產(chǎn)市場的短期調(diào)整資產(chǎn)供給量變動(dòng)有兩種情況（1）在本國債券市場進(jìn)行公開市場業(yè)務(wù)時(shí)MMAFFBBii0Oe0eAMMFFBBii0Oe0eB’B’M’M’Bi1e1本國債券減少，導(dǎo)致本國貨幣供給增加；外國債券供給不發(fā)生變動(dòng)。在新的平衡點(diǎn)上：

本幣匯率貶值、本國利率水平下降。（1）在本國債券市場進(jìn)行公開市場業(yè)務(wù)時(shí)MMAFFBBii0OAFFBBii0Oe0e（2）在外國債券市場進(jìn)行公開市場業(yè)務(wù)時(shí)