汽車行業(yè)2023年度投資策略：聚焦結(jié)構(gòu)性成長(zhǎng)機(jī)會(huì)

證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)未經(jīng)許可，禁止轉(zhuǎn)載口2023年汽車景氣領(lǐng)先度可能回落。2022年由于汽車有從2021年遞延過(guò)來(lái)的芯片回補(bǔ)需求、有燃油車購(gòu)置稅優(yōu)惠帶來(lái)的透支需求，因此在宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)、疫情影響之外，較其它行業(yè)有明顯的上行景氣特征。然而今年的上行景氣因素會(huì)抬高今年基數(shù)，展望明年，汽車銷量增速可能仍保持在較好水平，但景氣領(lǐng)先度可能回落。我們預(yù)計(jì)2023年乘用車上險(xiǎn)增速+7.0%、批發(fā)增速+7.4%?？陔妱?dòng)、自主份額有望超預(yù)期上行。目前市場(chǎng)對(duì)明年新能源車預(yù)期相對(duì)謹(jǐn)慎，但我們認(rèn)為電動(dòng)滲透率由新品、由電動(dòng)vs燃油競(jìng)爭(zhēng)力比較關(guān)系決定，這兩者在明年將保持快速提升狀態(tài)，推動(dòng)份額擴(kuò)張。預(yù)計(jì)2023年新能源乘用車批發(fā)銷量989萬(wàn)輛/+51%，滲透率從今年的29%提至40%。同時(shí)，自主與新能源強(qiáng)相關(guān)，隨新能源份額提升，自主依靠中端混動(dòng)、高端純電，份額也將上行。口整車聚焦有潛在超預(yù)期新品周期的機(jī)會(huì)。整車投資機(jī)會(huì)以alpha為重，選股標(biāo)準(zhǔn)在于個(gè)股的風(fēng)險(xiǎn)收益比。估值層面，乘用車板塊分化明顯，我們需要在相對(duì)低估值的標(biāo)的中尋找有潛在超預(yù)期新品周期的機(jī)會(huì)。綜合估值、近一年產(chǎn)品表現(xiàn)、未來(lái)一年新車競(jìng)爭(zhēng)格局評(píng)估，我們建議明年重點(diǎn)關(guān)注吉利、長(zhǎng)安；新勢(shì)力中關(guān)注蔚來(lái)、賽力斯。新車上市一般在2季度初、3季度初、4季度中，建議根據(jù)上新節(jié)奏把握投資右側(cè)機(jī)會(huì)。此外關(guān)注比亞迪強(qiáng)勢(shì)產(chǎn)品周期狀態(tài)，如果明年3月市場(chǎng)對(duì)新能源預(yù)期開(kāi)始改善，對(duì)比亞迪估值也有望形成催化。口零部件聚焦有業(yè)績(jī)強(qiáng)支撐的機(jī)會(huì)。汽車零部件投資機(jī)會(huì)仍明顯受行業(yè)景氣領(lǐng)先度影響，景氣領(lǐng)先度上行時(shí)，市場(chǎng)配置比例加大，成長(zhǎng)邏輯更容易催化估值膨脹，反之亦然。估值層面，汽車零部件板塊處于歷史中樞水平。展望明年，考慮汽車景氣領(lǐng)先度或回落，同時(shí)燃油、合資業(yè)務(wù)占比高的公司業(yè)績(jī)壓力加大，需要著重選擇業(yè)績(jī)穩(wěn)定性高、估值合理的標(biāo)的，他們可能實(shí)現(xiàn)EPS和估值的雙重支撐。根據(jù)對(duì)下游客戶結(jié)構(gòu)、新訂單變化的敏感性分析，以下公司在謹(jǐn)慎假設(shè)下可能仍有較好的業(yè)績(jī)穩(wěn)定性，建議重點(diǎn)關(guān)注：鋁制品鏈條的銀輪股份、愛(ài)柯迪、立中集團(tuán)、旭升集團(tuán)(建議關(guān)注)；以及受新能源、自主拉動(dòng)的拓普集團(tuán)、上海沿浦、新泉股份(建議關(guān)注)。口如果出臺(tái)燃油車延續(xù)性的刺激政策，板塊景氣領(lǐng)先度在政策最后一個(gè)季度可能上行，迎來(lái)beta機(jī)會(huì)。現(xiàn)在是否出臺(tái)燃油車延續(xù)性的購(gòu)置稅優(yōu)惠政策，以及具體細(xì)節(jié)如何，還有不確定性。若有相關(guān)政策，假設(shè)全年5%至12月底結(jié)束，則上調(diào)全年汽車銷量增速2PP、燃油上調(diào)5PP、新能源下調(diào)5PP，銷量變化主要落在11-12月，相應(yīng)四季度板塊景氣領(lǐng)先度就會(huì)上行。對(duì)整車投資的影響，主要在于燃油車銷量和業(yè)績(jī)壓力減小，但選股思路依然是風(fēng)險(xiǎn)收益比和新品周期。對(duì)零部件投資的影響，主要在于政策退出前1-2個(gè)季度可能迎來(lái)beta行情，選股思路降低業(yè)績(jī)權(quán)重、調(diào)高成長(zhǎng)邏輯權(quán)重，板塊尤其龍頭估值彈性有望顯著加強(qiáng)。口投資建議：2023年汽車景氣領(lǐng)先度可能回落，但結(jié)構(gòu)性成長(zhǎng)機(jī)會(huì)仍有超預(yù)期空間，電動(dòng)、自主以及與之相關(guān)的零部件表現(xiàn)有望超預(yù)期。整車建議聚焦有潛在超預(yù)期新品周期的機(jī)會(huì)，把握風(fēng)險(xiǎn)收益比，推薦吉利汽車、長(zhǎng)安汽車、比亞迪，建議關(guān)注蔚來(lái)、賽力斯。零部件建議聚焦業(yè)績(jī)穩(wěn)定性高的公司，推薦銀輪、愛(ài)柯迪、立中集團(tuán)、拓普集團(tuán)、上海沿浦，建議關(guān)注旭升集團(tuán)、新泉股份?？陲L(fēng)險(xiǎn)提示：2023年宏觀經(jīng)濟(jì)不及預(yù)期、疫情反復(fù)擾動(dòng)、原材料漲價(jià)超預(yù)期、政策不確定性風(fēng)險(xiǎn)等。業(yè)研究究所券分析師：張程航業(yè)編號(hào)：S0360519070003證券分析師：夏涼業(yè)編號(hào)：S0360522030001聯(lián)系人：李昊嵐行業(yè)基本數(shù)據(jù)只)相對(duì)指數(shù)表現(xiàn)%對(duì)表現(xiàn)2%21/1222/0222/0522/0722/1022/12-23%-36%汽車滬深300相關(guān)研究報(bào)告有望促進(jìn)汽車消費(fèi)》《汽車行業(yè)跟蹤報(bào)告：如果刺激政策調(diào)整，汽車板塊怎么看？》296.8585.46.7%投資主題報(bào)告亮點(diǎn)1)梳理行業(yè)銷量層面的需求、出口、庫(kù)存等核心影響要素；2)梳理行業(yè)盈利層面的價(jià)格、原材料等核心影響要素；3)明確整車、零部件2023年選股思路。投資邏輯1)整車聚焦有潛在超預(yù)期新品周期的機(jī)會(huì)。整車投資機(jī)會(huì)以alpha為重，選股標(biāo)準(zhǔn)在于個(gè)股的風(fēng)險(xiǎn)收益比。估值層面，乘用車板塊分化明顯，我們需要在相對(duì)低估值的標(biāo)的中尋找有潛在超預(yù)期新品周期的機(jī)會(huì)。綜合估值、近一年產(chǎn)品表現(xiàn)、未來(lái)一年新車競(jìng)爭(zhēng)格局評(píng)估，我們建議明年重點(diǎn)關(guān)注吉利、長(zhǎng)安；新勢(shì)力中關(guān)注蔚來(lái)、賽力斯。新車上市一般在2季度初、3季度初、4季度中，建議根據(jù)上新節(jié)奏把握投資右側(cè)機(jī)會(huì)。此外關(guān)注比亞迪強(qiáng)勢(shì)產(chǎn)品周期狀態(tài)，如果明年3月市場(chǎng)對(duì)新能源預(yù)期開(kāi)始改善，對(duì)比亞迪估值也有望形成催化。2)零部件聚焦有業(yè)績(jī)強(qiáng)支撐的機(jī)會(huì)。汽車零部件投資機(jī)會(huì)仍明顯受行業(yè)景氣領(lǐng)先度影響，景氣領(lǐng)先度上行時(shí)，市場(chǎng)配置比例加大，成長(zhǎng)邏輯更容易催化估值膨脹，反之亦然。估值層面，汽車零部件板塊處于歷史中樞水平。展望明年，考慮汽車景氣領(lǐng)先度或回落，同時(shí)燃油、合資業(yè)務(wù)占比高的公司業(yè)績(jī)壓力加大，需要著重選擇業(yè)績(jī)穩(wěn)定性高、估值合理的標(biāo)的，他們可能實(shí)現(xiàn)EPS和估值的雙重支撐。根據(jù)對(duì)下游客戶結(jié)構(gòu)、新訂單變化的敏感性分析，以下公司在謹(jǐn)慎假設(shè)下可能仍有較好的業(yè)績(jī)穩(wěn)定性，建議重點(diǎn)關(guān)注：鋁制品鏈條的銀輪股份、愛(ài)柯迪、立中集團(tuán)、旭升集團(tuán)(建議關(guān)注)；以及受新能源、自主拉動(dòng)的拓普集團(tuán)、上海沿浦、新泉股份(建議關(guān)注)。3)如果出臺(tái)燃油車延續(xù)性的刺激政策，板塊景氣領(lǐng)先度在政策最后一個(gè)季度可能上行，迎來(lái)beta機(jī)會(huì)?，F(xiàn)在是否出臺(tái)燃油車延續(xù)性的購(gòu)置稅優(yōu)惠政策，以及具體細(xì)節(jié)如何，還有不確定性。若有相關(guān)政策，假設(shè)全年5%至12月底結(jié)束，則上調(diào)全年汽車銷量增速2PP、燃油上調(diào)5PP、新能源下調(diào)5PP，銷量變化主要落在11-12月，相應(yīng)四季度板塊景氣領(lǐng)先度就會(huì)上行。對(duì)整車投資的影響，主要在于燃油車銷量和業(yè)績(jī)壓力減小，但選股思路依然是風(fēng)險(xiǎn)收益比和新品周期。對(duì)零部件投資的影響，主要在于政策退出前1-2個(gè)季度可能迎來(lái)beta行情，選股思路降低業(yè)績(jī)權(quán)重、調(diào)高成長(zhǎng)邏輯權(quán)重，板塊尤其龍頭估值彈性有望顯著加強(qiáng)。證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)3 3.新能源：彎道超車可以更快、更堅(jiān)決 20 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)4圖表1：狹義乘用車月度批發(fā)銷量同比增速(%) 6圖表2：乘用車交強(qiáng)險(xiǎn)月度注冊(cè)量同比增速(%) 6 圖表5：狹義乘用車季度上險(xiǎn)增速及預(yù)測(cè)(%) 8圖表6：狹義乘用車月度上險(xiǎn)增速及預(yù)測(cè)(%) 9圖表7：狹義乘用車月度出口量(萬(wàn)輛) 10 圖表9：2015年至今及預(yù)測(cè)庫(kù)存量(萬(wàn)輛) 11 圖表11：狹義乘用車季度批發(fā)增速及預(yù)測(cè)(%) 12圖表12：狹義乘用車月度上險(xiǎn)增速及預(yù)測(cè)(%) 13 圖表14：汽車銷量增速及利潤(rùn)總額增速(%) 14圖表15：汽車銷量及利潤(rùn)總額三月移動(dòng)平均增速(%) 14圖表16：規(guī)模以上汽車制造業(yè)單月毛利率、利潤(rùn)率(%) 14月毛利率-費(fèi)用率(%) 14圖表18：市場(chǎng)平均折扣率中位數(shù)(%) 15圖表19：市場(chǎng)平均折扣額中位數(shù)(元) 15 圖表22：汽車主要原材料季度漲價(jià)情況(元/噸) 16圖表23：銅平均價(jià)格(萬(wàn)元/噸) 17圖表24：銠:99.95%價(jià)格(元/克) 17圖表25：冷軋普通薄板價(jià)格(萬(wàn)元/噸) 17圖表26：PP粉價(jià)格(萬(wàn)元/噸) 17圖表27：鋁平均價(jià)價(jià)格(萬(wàn)元/噸) 17圖表28：天然橡膠期貨結(jié)算價(jià)格(萬(wàn)元/噸) 17圖表29：鈀:99.95%價(jià)格(元/克) 18圖表30：碳酸鋰價(jià)格(萬(wàn)元/噸) 18圖表31：A股乘用車板塊季度業(yè)績(jī)?cè)鏊?%) 18圖表32：A股汽車零部件板塊季度業(yè)績(jī)?cè)鏊?%) 19 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)5圖表34：新能源汽車月度批發(fā)銷量(萬(wàn)輛) 20圖表35：新能源汽車月度上險(xiǎn)銷量(萬(wàn)輛) 20圖表36：2015-2022新能源汽車銷量占比(%) 21 圖表39：2022-2023年重點(diǎn)車企銷量及市占率預(yù)測(cè)(萬(wàn)輛，%) 22圖表40：2022-2023年分價(jià)格帶新能源車銷量及滲透率(萬(wàn)輛，%) 23圖表41：特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈標(biāo)的(已公告) 24圖表42：比亞迪產(chǎn)業(yè)鏈標(biāo)的(已公告) 25圖表43：2023年國(guó)內(nèi)乘用車上險(xiǎn)、批發(fā)銷量預(yù)測(cè)表(考慮潛在政策刺激，萬(wàn)輛，%) 圖表46：主流乘用車標(biāo)的今年以來(lái)PB水平(倍) 28 圖表54：吉利、長(zhǎng)安、長(zhǎng)城單車均價(jià)(萬(wàn)元/輛) 30圖表55：3Q22-4Q23主要車企燃油、混動(dòng)、純電新車規(guī)劃(全新、換代車型數(shù)量).31 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)64月50%25%0%4月50%25%0%-25%-50%-5.7%車行業(yè)景氣度與投資機(jī)會(huì)經(jīng)歷一波三折。新能源雙重帶動(dòng)景氣領(lǐng)先度回升：3-5月上再上，景氣領(lǐng)先度在政策和疫情后持續(xù)上行，汽車板塊在2Q22迎來(lái)第二波行情。隨宏觀經(jīng)濟(jì)再度下行，行業(yè)景氣先領(lǐng)先度回落：3季度行業(yè)進(jìn)入淡季，行情進(jìn)入消化階措優(yōu)化后，板塊跟隨市場(chǎng)回升，但沒(méi)有產(chǎn)生獨(dú)立行情，主要在于市場(chǎng)對(duì)未來(lái)汽車景氣領(lǐng)先度的展望開(kāi)始弱化。4季度開(kāi)始到今年，汽車行業(yè)成為市場(chǎng)重要的投資板塊，公募基金目前仍有一定景氣領(lǐng)先度決定了選股策略。義乘用車月度批發(fā)銷量同比增速(%)2017年2018年2019年 2020年2021年2022年用車交強(qiáng)險(xiǎn)月度注冊(cè)量同比增速(%)60%30%0%-30%-60%2017年 2020年2018年2021年4月2017年 2020年2018年2021年4月-7%證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)72.2023年：景氣領(lǐng)先度可能回落2022年由于汽車有從2021年遞延過(guò)來(lái)的芯片回補(bǔ)需求、有燃油車購(gòu)置稅優(yōu)惠帶來(lái)的透支需求，因此在宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)、疫情影響之外，較其它行業(yè)有明顯的上行景氣特征。然而今年的上行景氣因素會(huì)抬高今年基數(shù)，展望明年，汽車銷量增速可能仍保持在較好水2.1.零售：原生景氣下行，疫后銷量回補(bǔ)由于今年有燃油車購(gòu)置稅補(bǔ)貼政策，市場(chǎng)普遍擔(dān)心明年乘用車銷量情況，這也是影響汽以下三方面：1)原生景氣：汽車銷售、銷售增速主要跟隨經(jīng)濟(jì)、經(jīng)濟(jì)變化速度走，因此可以看到過(guò)增速、今年經(jīng)濟(jì)狀態(tài)、市場(chǎng)對(duì)明年經(jīng)濟(jì)狀態(tài)預(yù)期，明年汽車原生景氣所處階段理論上是景氣上行第二年(今年是增速觸底回升的景氣上行第一年)，增速大致可能落在2023年度過(guò)政策透支期后(主要1季度)，按景氣上行看，月度環(huán)比數(shù)據(jù)表現(xiàn)估計(jì)批發(fā)增速(%，右軸)M1批發(fā)增速(%，右軸)75%75%60%45%30%15%0%-15%20%15%10%%0%-5%圖表4：狹義乘用車月度上險(xiǎn)增速與M1增速M(fèi)1同比(%，左軸)上險(xiǎn)增速(%，右軸)30%1230%15%615%0%00%-60%--60%資料來(lái)源：中國(guó)人民銀行、銀保監(jiān)會(huì)、華創(chuàng)證券2)燃油車購(gòu)置稅優(yōu)惠政策影響：今年推出燃油車購(gòu)置稅減半政策后，我們上調(diào)今年上原生景氣+5%的上險(xiǎn)增速或2123萬(wàn)輛的上險(xiǎn)銷量的基礎(chǔ)上(對(duì)應(yīng)概購(gòu)買意愿影響之外，我們需要注意由于疫情，線下消費(fèi)場(chǎng)景影響較大，而汽車消費(fèi)證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)8高度依賴線下的看車、提車，所以我們預(yù)期在后續(xù)疫情緩解后，其中一部分需求會(huì)遞延并回補(bǔ)，疫情影響越久，影響量就越大、回補(bǔ)比例可能就越低。目前我們預(yù)計(jì)再度影響零售。乘用車季度上險(xiǎn)增速及預(yù)測(cè)(%)40%30%20%10%0%-10%-20%-30%樂(lè)觀悲觀中性1Q161Q171Q181Q191Q201Q211Q221Q23E證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)9乘用車月度上險(xiǎn)增速及預(yù)測(cè)(%)60%45%30%15% 0%-15%-30%-45%樂(lè)觀悲觀中性2.2.批發(fā)：出口強(qiáng)勁拉動(dòng)，庫(kù)存先上后下乘用車批發(fā)量由車企生產(chǎn)決定，但車企生產(chǎn)決策由零售、出口、渠道庫(kù)存三者共同影響產(chǎn)生，因此在預(yù)測(cè)批發(fā)銷量時(shí)，我們需要同時(shí)考慮出口(尤其去年開(kāi)始出口提速)、渠道庫(kù)存增減(尤其去年大幅去庫(kù)，今年開(kāi)始加庫(kù))對(duì)批發(fā)的影響，批發(fā)增速和上險(xiǎn)增速的車企主力車型為主。尤其海外供給受限，中國(guó)車企出口需求更是與日俱增。今年前除特斯拉、東風(fēng)易捷特、比亞迪外，其它車企出口目前以燃油車為主(上汽自主新證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)10圖表7：狹義乘用車月度出口量(萬(wàn)輛) 2520502014201520162017201820192020202120221月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2)庫(kù)存：除本身景氣/庫(kù)存周期影響外，近兩年另一個(gè)大的渠道庫(kù)存影響來(lái)自于芯片。過(guò)去的報(bào)告和路演中，我們強(qiáng)調(diào)近兩年庫(kù)存變化要和歷史季節(jié)性庫(kù)存變化做比較，才能更好地看出芯片影響幅度。但是這里我們只涉及到對(duì)批發(fā)的數(shù)據(jù)預(yù)估，因此季加庫(kù)，我們估計(jì)+20萬(wàn)輛(根據(jù)季節(jié)性、數(shù)據(jù)調(diào)節(jié))。狀態(tài)，但這種夸張的狀態(tài)反過(guò)來(lái)也說(shuō)明渠道的容量彈性是相對(duì)較大的，庫(kù)存的增加們可以參考以下幾個(gè)數(shù)據(jù)(行業(yè)沒(méi)有權(quán)威渠道庫(kù)存絕對(duì)值數(shù)據(jù)，因此很多數(shù)據(jù)需要從側(cè)面或者測(cè)算角度去做分析)：，券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)11圖表8：11M20以來(lái)及預(yù)測(cè)累計(jì)模擬渠道庫(kù)存變化(萬(wàn)輛)1000-50-100-150累計(jì)模擬渠道庫(kù)存變化(萬(wàn)輛)可比性。上半年在需求相對(duì)弱勢(shì)、供給保持強(qiáng)勢(shì)的狀態(tài)下，月度庫(kù)存可能達(dá)到230-280仿。大放量狀態(tài)下還會(huì)更高，渠道的綜合庫(kù)存系數(shù)一定會(huì)較此前均衡狀態(tài)提升(自主庫(kù)存系數(shù)一般的水平，給明年燃油車的銷售、盈利帶來(lái)壓力。圖表9：2015年至今及預(yù)測(cè)庫(kù)存量(萬(wàn)輛)300250200150100-證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)12月左存系數(shù)及模擬庫(kù)存系數(shù)2.52.01.51.00.50.0明年3季度行業(yè)會(huì)進(jìn)入到正常的夏季例行檢修降庫(kù)，今年車企在疫情后為年底政測(cè)(%)40%30%20%10% 0%-10%-20%-30%樂(lè)觀悲觀中性1Q161Q171Q181Q191Q201Q211Q221Q23E證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)13義乘用車月度上險(xiǎn)增速及預(yù)測(cè)(%)60%45%30%15% 0%-15%-30%-45%樂(lè)觀悲觀中性：2023年國(guó)內(nèi)乘用車上險(xiǎn)、批發(fā)銷量預(yù)測(cè)表(萬(wàn)輛，%)2.3.財(cái)務(wù)：跟隨景氣，關(guān)注變化節(jié)奏的汽車行業(yè)盈利持續(xù)恢復(fù)，預(yù)計(jì)4Q22板塊將延續(xù)業(yè)績(jī)?cè)鰟?shì)。上半年國(guó)內(nèi)疫情封控導(dǎo)致行業(yè)產(chǎn)銷明顯下滑進(jìn)而帶來(lái)利潤(rùn)額和盈利能力的雙重下滑，此后隨證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)14PQ銷量增速及利潤(rùn)總額增速(%)汽車銷量利潤(rùn)總額120%80%40%0%-40%-80%銷量及利潤(rùn)總額三月移動(dòng)平均增速(%)汽車銷量利潤(rùn)總額120%80%40%0%-40%-80%資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、中汽協(xié)，華創(chuàng)證券30%25%20%15%10%%0%20%15%10%%0%-5%毛利率-費(fèi)用率1毛利率-費(fèi)用率2資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、中汽協(xié)，華創(chuàng)證券料價(jià)格，公司個(gè)體核心影響因素為整車的新車競(jìng)爭(zhēng)力和零部件的新訂單情況。車-11%、新能源+50%，照此測(cè)算燃油整車行業(yè)固定成本的負(fù)規(guī)模效益大致影響凈利率PP6-7PP(不考慮新增產(chǎn)能，實(shí)際有新增史底部區(qū)域，跟隨零售、庫(kù)存、季末節(jié)點(diǎn)有一定波動(dòng)，但趨勢(shì)性的變化沒(méi)有出現(xiàn)。明年證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)15燃油車和新能源車都面臨一定程度的價(jià)格端對(duì)盈利的侵蝕，燃油車主要在于終端折扣加對(duì)燃油車銷售進(jìn)而售價(jià)進(jìn)而盈利帶來(lái)壓力。新能源車主要在于國(guó)家補(bǔ)貼退坡，退坡的金額我們預(yù)期最終由車企和消費(fèi)者共同承擔(dān)。率中位數(shù)(%)按車企中位數(shù)按車型中位數(shù)%資料來(lái)源：汽車之家、華創(chuàng)證券圖表19：市場(chǎng)平均折扣額中位數(shù)(元)按車企中位數(shù)按車型中位數(shù)00資料來(lái)源：汽車之家、華創(chuàng)證券GAIN終端優(yōu)惠指數(shù)50-5 2017年2018年2019年 2020年2021年2022年月月月月月月月月月123456789月月月月月月月月月123456789點(diǎn)資料來(lái)源：安路勤、華創(chuàng)證券注：以樣本車型成交折扣(MSRd-成交價(jià))按銷量加權(quán)平均計(jì)算行業(yè)月度優(yōu)惠幅度，標(biāo)簽數(shù)字為當(dāng)月平均優(yōu)惠，折線數(shù)據(jù)為標(biāo)準(zhǔn)化指數(shù)(當(dāng)月平均優(yōu)惠-基點(diǎn)平均優(yōu)惠)/基點(diǎn)成交均價(jià)*I00圖表21：GAIN整體月度價(jià)格變化指數(shù)90 2018年2021年元元月月月月月月月月月123456789月月月月月月月月月123456789點(diǎn)資料來(lái)源：安路勤、華創(chuàng)證券注：以樣本車型成交價(jià)按銷量加權(quán)平均計(jì)算行業(yè)月度成交均價(jià)，標(biāo)簽數(shù)字為當(dāng)月均價(jià)，折線數(shù)據(jù)為標(biāo)準(zhǔn)化指數(shù)(當(dāng)月均價(jià)/基點(diǎn)均價(jià)-I)*I00外壓力，當(dāng)然不同零部件、不同發(fā)展階段也會(huì)有差異。只不過(guò)，額外的年降壓力就比較證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)16處于較高水平。只公司個(gè)體的時(shí)候要考慮新項(xiàng)目的對(duì)沖量級(jí)。此外在節(jié)奏上，需要注意由于明年年降壓力可能加大，車企與零部件的談判時(shí)間會(huì)拉長(zhǎng)，可能一季報(bào)還無(wú)法在財(cái)務(wù)端兌現(xiàn)，最終由二季度兌現(xiàn)一二季度合計(jì)的年降，帶來(lái)盈利能力的超預(yù)期回落。Q在一定幅度內(nèi)，原材料價(jià)格仍有同比優(yōu)勢(shì)，但這也是明年一個(gè)不確定的風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源建議關(guān)QQ格漲幅大致為碳酸鋰+1309%>純堿+76%＞鋁+32%>銅+30%>橡膠+19%＞銠+16%>冷軋板(鋼)+3%>鈀-8%>聚氯乙烯-10%(按季度致為橡膠+10.0%>碳酸鋰+9.9%>銅+6.8%>鋁+4.9%>純堿-2.0%＞冷軋板(鋼)-2.2%>聚圖表22：汽車主要原材料季度漲價(jià)情況(元/噸)資料來(lái)源：Wind、華創(chuàng)證券，截至2022年12月11日證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)178.06.04.02.00.0201520162017201820198.06.04.02.00.020152016201720182019202020212022圖表23：銅平均價(jià)格(萬(wàn)元/噸)圖表圖表23：銅平均價(jià)格(萬(wàn)元/噸)00.20.020152016201720182019202020212022Wind月11日Wind月11日?qǐng)D表25：冷軋普通薄板價(jià)格(萬(wàn)元/噸)圖表26：圖表25：冷軋普通薄板價(jià)格(萬(wàn)元/噸)0.70.70.80.40.40.30.20.10.02015201620172018201920202021202220120152016201720182019202020212022Wind月11日?qǐng)D表Wind月11日?qǐng)D表27：鋁平均價(jià)價(jià)格(萬(wàn)元/噸)0.020152016201720182019202020212022圖表28：天然橡膠期貨結(jié)算價(jià)格(萬(wàn)元/噸)2.52.01.51.00.50.020152016201720182019202020212022Wind月11日Wind月11日證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)18800600800600圖表29：鈀:99.95%價(jià)格(元/克)40400200020152016201720182019202020212022資料來(lái)源：Wind、華創(chuàng)證券，截至2022年12月11日?qǐng)D表30：碳酸鋰價(jià)格(萬(wàn)元/噸)6040200資料來(lái)源：Wind、華創(chuàng)證券，截至2022年12月11日一季度起整車可能就面臨一定縮量和價(jià)格端的壓力。A用車板塊季度業(yè)績(jī)?cè)鏊?%)200%150%100%50%0%-50%-100%注：紅色為預(yù)期值A(chǔ)Q證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)19A股汽車零部件板塊季度業(yè)績(jī)?cè)鏊?%)400%350%300%250%200%150%100%50%0%-50%-100%注：A股乘用車有較多投資收益，此處模糊處理。證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)203.新能源：彎道超車可以更快、更堅(jiān)決3.1新能源車：供給驅(qū)動(dòng)力強(qiáng)勁，需求受疫情擾動(dòng)年新能源汽車在面對(duì)年初：補(bǔ)貼退坡、電池原材料漲價(jià)、疫情干擾的局面下仍然保持了1)供給端：新能源汽車產(chǎn)業(yè)政策的直接刺激正逐步推出市場(chǎng)，購(gòu)置稅免征政策預(yù)計(jì)自2024年開(kāi)始逐步推出，新能源車補(bǔ)貼政策2023年將完全退出。市場(chǎng)已由前期“政策引源在售車型數(shù)量占比已超過(guò)三成。隨著車企向新能源轉(zhuǎn)型步伐的加速，預(yù)計(jì)后續(xù)新能源響經(jīng)濟(jì)進(jìn)而影響消費(fèi)者購(gòu)買力；微觀上，疫情限制部分線下消費(fèi)場(chǎng)景進(jìn)而影響購(gòu)車各環(huán)節(jié)效率。但國(guó)內(nèi)新能源車銷售勢(shì)能不減，消費(fèi)者對(duì)于新能源車產(chǎn)品力的認(rèn)可依舊強(qiáng)于燃油車。市場(chǎng)呈現(xiàn)兩超多強(qiáng)局面，比亞迪、特斯拉占據(jù)銷量榜單前二，部分自主車企產(chǎn)品圖表34：新能源汽車月度批發(fā)銷量(萬(wàn)輛)201620172018201920202021202275.050.025.00.0123456789月月月月月123456789月月月月月月月月月月月月圖表35：新能源汽車月度上險(xiǎn)銷量(萬(wàn)輛)201620172018201920202021202275250123456789月月月月月月月月月月123456789月月月月月月月月月月月月證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)21201520152016201620172017201820182019201920202020202120212022202220132014201520152016201620172017201820182019201920202020202120212022202220132014201520162017201820192020202120224003002001000-2022新能源汽車銷量占比(%)新能源車燃油車50%40%30%20%10%0%Q源在售車型數(shù)量TOP021年提升7PP；新勢(shì)力(含特斯拉)份額沉產(chǎn)品及渠道布局將至關(guān)重要，不僅影響市場(chǎng)格局變化，更涉及自身生存空間的開(kāi)拓。證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)22型年供應(yīng)鏈未出現(xiàn)明顯短缺危機(jī)。源乘用車批發(fā)銷量合計(jì)約264萬(wàn)輛，市82%；2023年則有望達(dá)到8432022-2023年重點(diǎn)車企銷量及市占率預(yù)測(cè)(萬(wàn)輛，%)置端價(jià)格市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力較強(qiáng)。前十月10-25萬(wàn)元三個(gè)價(jià)格區(qū)間的BEV滲透率分別為動(dòng)車在20-25萬(wàn)元區(qū)間，以及新勢(shì)力證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)230：2022-2023年分價(jià)格帶新能源車銷量及滲透率(萬(wàn)輛，%)市場(chǎng)對(duì)新能源車滲透率繼續(xù)提升的擔(dān)憂。我們認(rèn)為新能源車的滲透率主要取決于電動(dòng)車vs燃油車的產(chǎn)品力對(duì)比和比價(jià)關(guān)系。而國(guó)內(nèi)自主品牌及新勢(shì)力產(chǎn)品迭代速度快、設(shè)計(jì)更貼合消費(fèi)者需求，在產(chǎn)品力及比價(jià)關(guān)系層面將持續(xù)增加和燃油車對(duì)比的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。這一點(diǎn)將支撐國(guó)內(nèi)新能源車滲透率的持續(xù)提升，有別于供給端產(chǎn)品力較差的歐洲市場(chǎng)。而國(guó)力以及銷售渠道的占比情況。迪出海戰(zhàn)略鋪開(kāi)、特斯拉上海工廠產(chǎn)能擴(kuò)張，我們預(yù)計(jì)新能源乘用車出口銷量有望達(dá)到預(yù)證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)24真實(shí)需求的跟蹤判斷較模糊。疊加燃油車購(gòu)置稅政策、新能源車補(bǔ)貼政策及車企價(jià)格調(diào)機(jī)會(huì)，進(jìn)而催生上游零部件格局變化。在特斯拉體系內(nèi)獲得成功的企業(yè)，一方面伴隨特斯拉快速成長(zhǎng)，另一方面也獲得了電動(dòng)化的先發(fā)優(yōu)勢(shì)，更有利于橫向突破進(jìn)入其它電動(dòng)車企體系，包括中國(guó)新勢(shì)力、中美歐傳統(tǒng)車企的電動(dòng)轉(zhuǎn)型。同時(shí)在比亞迪所引領(lǐng)的自主圖表41：特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈標(biāo)的(已公告)供應(yīng)商碼業(yè)H成結(jié)構(gòu)件SZSZ鑄零配件SZ鑄零配件SZ科技H壓力監(jiān)測(cè)系統(tǒng)售后維修件SZ金屬、非金屬與采礦精工.SZ排.SZ鈑金件、精密鑄造件SZ設(shè)備備股份.SZ塊.SZ.SZHH元件、傳感器.SZ鏡、通風(fēng)管份H份H.SZ模塑科技.SZ檻H.SZ玻璃HH.SZ證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)25.SZ簾子布.SZHHSZ.SZ模切、充電樁.SZPCB板子.SZ鏡頭SZ結(jié)構(gòu)件SZSZ股份H.SZ電解液(LG)運(yùn)電路HPCB板SZ團(tuán)H管理HPACK件、尼龍管路HSZ產(chǎn)品.SZ.SZ、座椅骨架及氣囊盒HH.SZ金屬、非金屬與采礦H結(jié)構(gòu)零件、磁芯股份H圖表42：比亞迪產(chǎn)業(yè)鏈標(biāo)的(已公告)供應(yīng)商碼業(yè)西威.SZH體、混動(dòng)機(jī)殼體項(xiàng)目H.SZ、飾件SZ.SZ.SZ股份.SZ塊證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)26.SZ件環(huán)境.SZ.SZ零部件、汽車電子玻璃H.SZH架山新.SZH股份HH.SZDCT器H股份H.SZ助理技SZH器HSZ子.SZSZ器板集團(tuán).SZ股份H.SZ.SZ金屬、非金屬與采礦H.SZ團(tuán)HNVH懸架系統(tǒng).SZ.SZ薄壁矩形管、電池托盤(pán)金屬、非金屬與采礦證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)274.潛在刺激政策影響策的變化。這里尤其需要注意，板塊景氣領(lǐng)先度對(duì)板塊投資影響很大。根據(jù)潛在政策情燃油車購(gòu)置稅率回到10%：即前文預(yù)測(cè)，今年乘用車同比+9%、明年+7%；燃油車。支明年-8%；新能源今年+95%、明年+49%。車銷5%；新能源今年+93%、明年+46%。證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)2827.727.7投資建議整車聚焦超預(yù)期新品周期高的位置，底層在于市場(chǎng)認(rèn)可自主整車崛起的大邏輯和大空間，愿意給予有強(qiáng)勁基本面表現(xiàn)以及背后成長(zhǎng)邏輯公司相對(duì)充足的估值溢價(jià)，這也相應(yīng)造就了估值分化，部分車企們核心需要判斷其是否有超預(yù)期空間來(lái)維持并推動(dòng)估值溢價(jià)趨勢(shì)。對(duì)于估值相對(duì)較低的公司，我們核心需要把握其是否會(huì)迎來(lái)超預(yù)期新品周期推動(dòng)估值重塑。一般而言大機(jī)會(huì)在后者。40200 滬深300申萬(wàn)乘用車40200 滬深300申萬(wàn)乘用車乘用車最新642.620資料來(lái)源：WIND、華創(chuàng)證券、截至12月14日收盤(pán)資料來(lái)源：WIND、華創(chuàng)證券、截至12月14日收盤(pán)圖表46：主流乘用車標(biāo)的今年以來(lái)PB水平(倍)公司簡(jiǎn)稱(A/H)/01/02/03/04/05/06/07/08/09/10/11/12蔚來(lái)-SW(H)6小鵬汽車-W(H)036理想汽車-W(H)531206(A)1A)1189410證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)29資料來(lái)源：WIND、華創(chuàng)證券、截至12月14日收盤(pán)替代燃油，由于自主與新能源強(qiáng)相關(guān)、合資與燃油強(qiáng)相關(guān)，在此過(guò)程中合資、燃油下行壓力會(huì)較大。但是新能源車銷量多高，特斯拉銷量如何，比亞迪以外的自主車企能否跟區(qū)間車系份額德系美系日系自主其它100%80%60%40%20%0%間車系份額德系美系日系自主其它100%80%60%40%20%0%資料來(lái)源：中汽協(xié)、華創(chuàng)證券注：其它車系包括韓系、法系等，下同間車系份額德系美系日系自主其它100%80%60%40%20%0%資料來(lái)源：中汽協(xié)、華創(chuàng)證券間車系份額德系美系日系自主其它100%80%60%40%20%0%資料來(lái)源：中汽協(xié)、華創(chuàng)證券資料來(lái)源：中汽協(xié)、華創(chuàng)證券證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)30間車系份額德系美系日系自主其它100%80%60%40%20%0%間車系份額德系美系日系自主其它100%80%60%40%20%0%資料來(lái)源：中汽協(xié)、華創(chuàng)證券資料來(lái)源：中汽協(xié)、華創(chuàng)證券價(jià)格區(qū)間車系份額德系美系日系自主其它100%80%60%40%20%0%資料來(lái)源：乘聯(lián)會(huì)、華創(chuàng)證券圖表54：吉利、長(zhǎng)安、長(zhǎng)城單車均價(jià)(萬(wàn)元/輛)86420長(zhǎng)安(含微車)2010201120122013201420152016201720182019202020211長(zhǎng)安(含微車)2010201120122013201420152016201720182019202020211H22 長(zhǎng)城(含皮卡)資料來(lái)源：相關(guān)公司財(cái)報(bào)、華創(chuàng)證券售費(fèi)用中剔除，對(duì)ASP有一定負(fù)面影響預(yù)判比較難，但我們可以通過(guò)行業(yè)趨勢(shì)(新能源vs燃油)、競(jìng)爭(zhēng)擁擠度來(lái)收斂產(chǎn)品勝率研究的不確定性，再輔助估值對(duì)不確定性風(fēng)險(xiǎn)的平衡，選擇接下來(lái)一段時(shí)間重點(diǎn)關(guān)注的。證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)31：3Q22-4Q23主要車企燃油、混動(dòng)、純電新車規(guī)劃(全新、換代車型數(shù)量)V1-21--8-13--6-11----12121-1--24-22-13--213--25----1431--2122-25騰勢(shì)-1136--1--1151--1汽車13-智能科技--31---52-11--2735312蔚來(lái)汽車汽車--5--3證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)32-21-22合眾汽車車-11跑汽車汽車--1--1例加大，成長(zhǎng)邏輯更容易催化估值膨脹，反之亦然。證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證