中國(guó)化學(xué)專題研究報(bào)告：硬科技助力企業(yè)轉(zhuǎn)型

中國(guó)化學(xué)專題研究報(bào)告：硬科技助力企業(yè)轉(zhuǎn)型1.

盈利預(yù)測(cè)1.1.

盈利預(yù)測(cè)：公司的市場(chǎng)價(jià)值未被充分認(rèn)知，我們預(yù)測(cè)2021-

2023

年

EPS為

0.98/1.31/1.69

元增速

32/34/29%從營(yíng)收看，公司十三五期間營(yíng)收復(fù)合增速12%，我們預(yù)期十四五期間營(yíng)

收規(guī)模有望翻倍，復(fù)合增速約為

14%以上，對(duì)應(yīng)

2021-2023年?duì)I收增速

分別為

26/17/13%。綜合毛利率因公司未來業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化有望提升，對(duì)

應(yīng)

2021-2023

年綜合毛利率

11.7/12.3/12.5%。化學(xué)工程業(yè)務(wù)是公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)，占比

70%以上，我們預(yù)計(jì)該項(xiàng)業(yè)

務(wù)占比維持在

70%以上的水平，根據(jù)前

5

月數(shù)據(jù)披露維持高增速，

毛利率受疫情影響及原材料成本上升略有下降，隨順周期制造業(yè)復(fù)

蘇逐步回彈?；I(yè)務(wù)是公司的第二大業(yè)務(wù)，占比約

15%，但毛利率低，利潤(rùn)空

間有限，我們預(yù)計(jì)該業(yè)務(wù)占比有下降空間。實(shí)業(yè)業(yè)務(wù)目前占比

4%，考慮到公司轉(zhuǎn)型“技術(shù)+產(chǎn)業(yè)”的商業(yè)模式，

我們預(yù)計(jì)該項(xiàng)業(yè)務(wù)在十四五期間的營(yíng)收占比有望提升至

20%，即在

2025

年達(dá)到

400

億營(yíng)收，CAGR約為

50%以上，對(duì)應(yīng)

2021-2023

年

營(yíng)收增速

55/65/55%。毛利率參考化工龍頭萬華化學(xué)等，有望提升

至

25-30%的水平。期間費(fèi)率關(guān)鍵假設(shè)：因公司發(fā)展多元化發(fā)展及產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整優(yōu)化，管理

費(fèi)用在前兩年或有上漲趨勢(shì)，隨業(yè)務(wù)穩(wěn)定后下降，我們預(yù)測(cè)

2021-2023

年管理費(fèi)率分別為

2.3/2.5/2.3%；因公司戰(zhàn)略發(fā)展實(shí)業(yè)，近三年研發(fā)總投

入將近百億，預(yù)期研發(fā)投入維持高水平，預(yù)測(cè)

2021-2023

年費(fèi)率分別為

3.8/3.8/3.6%；銷售費(fèi)用因

2020

年疫情影響下降，我們預(yù)測(cè)隨著公司多

元化業(yè)務(wù)開展，銷售費(fèi)用提升，對(duì)應(yīng)

2021-2023

年費(fèi)率

0.4%/0.5%/0.6%；

其他費(fèi)率參考?xì)v史數(shù)據(jù)。綜上所述，我們預(yù)測(cè)公司

2021-2023年歸母凈利分別為

48.2/65.0/83.2億

元增速

32/34/29%。1.2.

估值分析公司是化工龍頭的締造者，在國(guó)內(nèi)化工行業(yè)具備壟斷性的競(jìng)爭(zhēng)地位，其

商業(yè)模式的轉(zhuǎn)型將帶來新一輪業(yè)績(jī)的騰飛。公司發(fā)力化工新材料、新能源、高端化學(xué)品等產(chǎn)業(yè)鏈上下游的高附加值的領(lǐng)域，能夠最大化的利用

公司產(chǎn)業(yè)鏈配套和技術(shù)優(yōu)勢(shì)。我們認(rèn)為市場(chǎng)對(duì)公司的商業(yè)模式轉(zhuǎn)型存在兩大認(rèn)知差：第一個(gè)認(rèn)知差是，市場(chǎng)認(rèn)為中國(guó)化學(xué)是建筑工程企業(yè)，但我們認(rèn)為

公司轉(zhuǎn)型“技術(shù)+產(chǎn)業(yè)”的商業(yè)模式，具有較強(qiáng)科技屬性和技術(shù)壁

壘。其商業(yè)模式轉(zhuǎn)化的內(nèi)在動(dòng)力是公司堅(jiān)定發(fā)展實(shí)業(yè)的長(zhǎng)期戰(zhàn)略、

頂層設(shè)計(jì)與研發(fā)平臺(tái)的建設(shè)與優(yōu)化、持續(xù)性高強(qiáng)度研發(fā)投入與激勵(lì)

機(jī)制建設(shè)、實(shí)質(zhì)性研發(fā)成果的加速落地等因素綜合作用的結(jié)果。第二個(gè)認(rèn)知差是，市場(chǎng)認(rèn)為中國(guó)化學(xué)實(shí)業(yè)業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)點(diǎn)主要來自于

己二腈，我們認(rèn)為公司聚焦產(chǎn)業(yè)鏈上下游高附加值領(lǐng)域，科技成果

顯著，產(chǎn)品梯隊(duì)豐富。早在十幾年前公司開始探索實(shí)業(yè)業(yè)務(wù)，確立

了“十四五”科技專項(xiàng)重點(diǎn)研發(fā)項(xiàng)目

47

項(xiàng)，除了己二腈/氣凝膠

/PBAT項(xiàng)目有望年內(nèi)投產(chǎn)外，另有

4

個(gè)產(chǎn)品完成小試，7個(gè)產(chǎn)品完

成中試。我們預(yù)計(jì)實(shí)業(yè)營(yíng)收在十四五末或?qū)⑻嵘?0%有望翻十倍。除了認(rèn)知差以外，我們認(rèn)為公司中報(bào)業(yè)績(jī)將超預(yù)期且具備延續(xù)性。公司受益石化產(chǎn)業(yè)鏈盈利修復(fù)，在手訂單加速轉(zhuǎn)化為收入。全球經(jīng)

濟(jì)復(fù)蘇利好境外業(yè)務(wù)，境外業(yè)務(wù)有望筑底回升。公司海外業(yè)務(wù)占比

20-30%，2020

年受疫情影響海外訂單下滑，2021

年隨著疫情轉(zhuǎn)好

海外業(yè)務(wù)有望進(jìn)一步提升。公司前

5

月收入同比增速

53%（較

2019

同期增速

44%）。公司定

增

100

億元，大股東參與

18%獲證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)，目前

PB為

1.2

具備

較高的安全邊際。公司經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流自

2011

年起為正值，覆蓋

凈利潤(rùn)比例約為

2。公司連續(xù)五年分紅率超過

30%在建筑央企中處

于較高水平，股息率為

3.5%，同比增長(zhǎng)

19%。考慮到公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為建筑工程，且海外業(yè)務(wù)占比較高，我們選取建筑

工程龍頭中材國(guó)際、中鋼國(guó)際，石油化工工程龍頭中油工程作為可比公

司；同時(shí)考慮到公司發(fā)展化工新材料等實(shí)業(yè)業(yè)務(wù)，我們選取化工龍頭萬

華化學(xué)、華峰化學(xué)、華魯恒升作為可比公司?；?/p>

PE估值法，公司合

理估值對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)為

12.94

元；基于

PS估值法，公司合理估值對(duì)應(yīng)目

標(biāo)價(jià)為

12.78

元。綜合考慮兩種估值法，給予公司目標(biāo)價(jià)

12.79

元，對(duì)

應(yīng)

2021-23

年

13.1/9.8/7.6

倍

PE。2.

商業(yè)模式轉(zhuǎn)型2.1.

化工行業(yè)締造者，資質(zhì)最齊全/功能最完備/業(yè)務(wù)鏈最完整的知識(shí)密集領(lǐng)軍企業(yè)全球第二大油氣公司，業(yè)內(nèi)資質(zhì)最齊全、功能最完備、業(yè)務(wù)鏈最完整的知識(shí)密集型工程公司，具備全產(chǎn)業(yè)鏈綜合服務(wù)能力。中國(guó)化學(xué)成立于

2008年，于

2010年上市，由國(guó)資委通過中國(guó)化學(xué)

集團(tuán)控股。2020

年公司在

ENR評(píng)選的“全球最大

250

強(qiáng)工程承包

商”中排第

18

位，同比上升

9

位；。公司是目前行業(yè)內(nèi)資質(zhì)最齊全、功能最完備、業(yè)務(wù)鏈最完整、知識(shí)

技術(shù)相對(duì)密集的工程公司。公司是中國(guó)工業(yè)體制改革的先行者。公

司是國(guó)內(nèi)首家

EPC的試點(diǎn)企業(yè)，是首次以國(guó)際通行的方式走出國(guó)

門的企業(yè)，也是首次以

BOOT的方式運(yùn)作境外電站項(xiàng)目的企業(yè)。公司確立了“聚焦實(shí)業(yè)主業(yè)，走專業(yè)化、多元化、國(guó)際化”發(fā)展道路，

業(yè)績(jī)遍布全國(guó)所有省份和全球

50

多個(gè)國(guó)家和地區(qū)。具備全產(chǎn)業(yè)鏈

綜合服務(wù)能力，業(yè)務(wù)領(lǐng)域主要包括建筑工程（化學(xué)工程、基礎(chǔ)設(shè)施、

環(huán)境治理）、實(shí)業(yè)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)業(yè)務(wù)。主營(yíng)業(yè)務(wù)化學(xué)工程占比約為

77%，基礎(chǔ)設(shè)施業(yè)務(wù)占比

15%，實(shí)業(yè)業(yè)務(wù)占比

4%，現(xiàn)代服務(wù)業(yè)

3%，

環(huán)境治理業(yè)務(wù)

1%。前五月營(yíng)收增速

53%中報(bào)有望超預(yù)期，現(xiàn)金流充沛分紅回報(bào)優(yōu)異。2020

年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收

1095

億元（+6%），歸母凈利

37

億元（+20%）。

2021

年

1-5

月實(shí)現(xiàn)營(yíng)收

433

億元（+

53%），較

19

年增速

44%。

5

月營(yíng)收

97

億元（+

37%），相比

19

年增速

54%。公司

2020

年經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流約為凈利潤(rùn)的兩倍，連續(xù)十年為正。

管理費(fèi)率自

2016

年逐步下降，研發(fā)開支不斷加大。公司致力于回報(bào)

股東，連續(xù)

5

年分紅達(dá)

30%左右，在央企中屬于較高水平，股息率

為

3.5%。公司擬定增

100

億，大股東增持不低于

17.6

億，已獲證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)。

兼顧國(guó)資委的負(fù)債率要求，企業(yè)將募集資金用于進(jìn)一步產(chǎn)業(yè)布局規(guī)

劃。定增募集的資金有

30

億用于己二腈，30

億用于償還銀行貸款，

20

億投資于“一帶一路”的俄羅斯項(xiàng)目，20

億用于陜西煤化工項(xiàng)目。公司作為國(guó)家“走出去”和“一帶一路”倡議的先行者和開拓者，堅(jiān)持國(guó)際化經(jīng)營(yíng)，海外工程經(jīng)驗(yàn)豐富，受益海外疫情好轉(zhuǎn)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇訂單有望提升。公司早在上世紀(jì)八十年代即走出國(guó)門承建國(guó)際工程項(xiàng)目，積累大量海外工程經(jīng)驗(yàn)。近年來公司大力開拓海外業(yè)務(wù)，加大海外市場(chǎng)渠道

建設(shè)，設(shè)立了中東分公司、俄羅斯分公司等境外機(jī)構(gòu)九十余處，形

成較強(qiáng)的市場(chǎng)開發(fā)能力。堅(jiān)持以市場(chǎng)為導(dǎo)向，發(fā)揮較強(qiáng)的商務(wù)能力和資源整合能力，在中東、

中亞、東南亞、非洲等地區(qū)相繼開展項(xiàng)目。持續(xù)加深與項(xiàng)目所在國(guó)

及地區(qū)政治、經(jīng)濟(jì)、文化上的溝通，

為公司積累了寶貴的市場(chǎng)開發(fā)

和項(xiàng)目執(zhí)行經(jīng)驗(yàn)，同業(yè)主建立了長(zhǎng)期良好的合作關(guān)系，進(jìn)一步提升

了市場(chǎng)開拓能力，為公司推進(jìn)市場(chǎng)相關(guān)多元化戰(zhàn)略奠定了堅(jiān)實(shí)的戰(zhàn)

略基礎(chǔ)。公司國(guó)際業(yè)務(wù)占比

20-30%左右，將受益海外疫情好轉(zhuǎn)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。

公司實(shí)施走出去戰(zhàn)略，在俄語(yǔ)地區(qū)、中亞、中東歐、中東、非洲、東

南亞等區(qū)域承接了大量項(xiàng)目，連續(xù)幾年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的

30%來自于

國(guó)外，在

19

年新簽海外合同占比高達(dá)

50%。受疫情影響，公司

2020

年?duì)I收

20%來自于國(guó)外，隨著海外疫情好轉(zhuǎn)經(jīng)濟(jì)加快復(fù)蘇，海外訂

單有望提升。順周期制造業(yè)盈利好轉(zhuǎn)，加快在手訂單推進(jìn)和新簽合同落地。疫情后，在寬松的流動(dòng)性環(huán)境下，制造業(yè)資本開支加大，設(shè)備更新?lián)Q代需求強(qiáng)勁。

原油價(jià)格處于歷史較低水平，利好制造業(yè)盈利修復(fù)。中周期看，我們認(rèn)

為制造業(yè)投資仍處于上升期將維持高增速，利好在手訂單的推進(jìn)和新簽

合同落地。近幾年公司連續(xù)新簽合同額的高速增長(zhǎng)。前

5月新簽

878億元（+13%）

其中國(guó)內(nèi)新簽同比增速

31%，保障倍數(shù)約為

2.5

在手訂單充裕。公司

2020

年新簽訂單

2512

億元（+11%）。年度新簽分地區(qū)看，境

內(nèi)新簽

2017

億元（+123%）占比

80%；境外新簽

495

億元（-64%）

占比

20%。分業(yè)務(wù)看，化學(xué)工程新簽

1868

億元（+0.3%）占比

74%，

其中，化工新簽

824

億元（+116%）占比

33%，煤化工新簽

513

億

元（+187%）占比

20%，石油化工新簽

531

億元（-59%）占比

21%；

基礎(chǔ)設(shè)施和環(huán)境治理等相關(guān)多元化業(yè)務(wù)新簽

644

億元（+57%）占

比

25%。公司

1-5

月累計(jì)新簽

878

億元（+13%），較

2019

年增速

53%。其

中，國(guó)內(nèi)新簽

824

億元（+31%），相比

2019

年增速

153%；國(guó)外新

簽

54

億元（+35%），相比

19

年增速-78%。5

月新簽

175

億元，

（+34%），較

2019

年增速

50%。新簽訂單同比增加有以下原因：（1）低油價(jià)給國(guó)內(nèi)煉化行業(yè)帶來大

量資本投入；（2）國(guó)家對(duì)環(huán)保的重視，化工企業(yè)進(jìn)行產(chǎn)業(yè)升級(jí)和搬

遷入園；（3）國(guó)家環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)限制了一些小型化工企業(yè)，淘汰落后工

藝和產(chǎn)能，業(yè)務(wù)訂單向頭部集中。2.2.

轉(zhuǎn)型“技術(shù)+實(shí)業(yè)”商業(yè)模式，堅(jiān)持“創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)、實(shí)業(yè)興企”的中長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略受益國(guó)企改革，國(guó)資委放開對(duì)公司發(fā)展實(shí)業(yè)的限制，公司利用自身在產(chǎn)業(yè)鏈上下游一體化優(yōu)勢(shì)及研發(fā)實(shí)力，轉(zhuǎn)型升級(jí)“技術(shù)+實(shí)業(yè)”商業(yè)模式。堅(jiān)持“創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)、實(shí)業(yè)興企”，探索“技術(shù)＋產(chǎn)業(yè)”的一體化開發(fā)模式。

公司按照“堅(jiān)持創(chuàng)新、積聚力量、激發(fā)活力、驅(qū)動(dòng)發(fā)展”思路，持續(xù)

研發(fā)優(yōu)化與主業(yè)相關(guān)的核心技術(shù)，不斷拓展產(chǎn)業(yè)鏈上下游的關(guān)鍵核

心技術(shù)，聚力優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)強(qiáng)鏈、補(bǔ)鏈、延鏈。堅(jiān)持“創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)、

實(shí)業(yè)

興企”，探索“技術(shù)＋產(chǎn)業(yè)”的一體化開發(fā)模式，技術(shù)研發(fā)為“核”，驅(qū)

動(dòng)工程、實(shí)業(yè)發(fā)展，

聚焦于高性能纖維、特種合成橡膠、工程塑料

等高精尖材料研發(fā)，主攻“卡脖子”技術(shù)，拓展新材料行業(yè)高附加值

產(chǎn)品領(lǐng)域。拓展產(chǎn)業(yè)鏈關(guān)鍵技術(shù)，聚焦“卡脖子”技術(shù)等高精尖材料研發(fā)。公

司制定“十四五”科技專項(xiàng)規(guī)劃，研究確立了化工新材料及高端化學(xué)

品、化工石化、綠色環(huán)保、清潔能源、現(xiàn)代化施工等創(chuàng)新重點(diǎn)領(lǐng)域，

確立重點(diǎn)研發(fā)項(xiàng)目

47

項(xiàng)。公司推進(jìn)的實(shí)業(yè)模式主要為采用自主研

發(fā)的核心技術(shù)或通過聯(lián)合研發(fā)、并購(gòu)重組以及購(gòu)買等方式獲得的高

精尖科研技術(shù)進(jìn)行投資建設(shè)生產(chǎn)裝置、產(chǎn)品生產(chǎn)并銷售。鼓勵(lì)二級(jí)

企業(yè)作為實(shí)業(yè)投資主體，具體負(fù)責(zé)技術(shù)開發(fā)與引進(jìn)、勘察、設(shè)計(jì)、

建造和運(yùn)營(yíng)，同時(shí)也采用

BT、BOT和

BOOT等模式承攬實(shí)業(yè)項(xiàng)

目。以培育具有全球競(jìng)爭(zhēng)力的世界一流工程公司為愿景目標(biāo)，圍繞“三年五

年規(guī)劃、十年三十年愿景目標(biāo)”中長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略，實(shí)施“1356”戰(zhàn)略舉措。瞄準(zhǔn)一個(gè)目標(biāo)：通過不斷優(yōu)化經(jīng)營(yíng)布局、推動(dòng)轉(zhuǎn)型升級(jí)、狠抓精細(xì)

化管理、推進(jìn)技術(shù)創(chuàng)新、全面加強(qiáng)黨建，實(shí)現(xiàn)公司高質(zhì)量超常規(guī)跨

越式發(fā)展，公司目標(biāo)是建設(shè)成為研發(fā)、投資、建造、運(yùn)營(yíng)一體化的

具有全球競(jìng)爭(zhēng)力的世界一流工程公司。實(shí)施三大戰(zhàn)略：走專業(yè)化、多元化、國(guó)際化的發(fā)展道路。專業(yè)化是

指公司要做好公司自己的基礎(chǔ)化工；國(guó)際化是指公司要保證公司國(guó)

際業(yè)務(wù)保證在

20-30%水平左右；多元化是指公司要將實(shí)業(yè)業(yè)務(wù)打造

成為公司新的增長(zhǎng)點(diǎn)。明確五條關(guān)鍵路徑：科技創(chuàng)新、體制機(jī)制創(chuàng)新、混合所有制改革、

兼并重組、品牌建設(shè)。抓好六項(xiàng)重點(diǎn)工作：黨的建設(shè)和領(lǐng)導(dǎo)、領(lǐng)導(dǎo)班子建設(shè)、人才隊(duì)伍建

設(shè)、企業(yè)文化建設(shè)、運(yùn)營(yíng)體系建設(shè)、風(fēng)險(xiǎn)管理體系建設(shè)。3.

公司轉(zhuǎn)型條件3.1.

石化化工邁入高質(zhì)量發(fā)展階段，推動(dòng)化學(xué)新材料/清潔能源/高端化學(xué)品發(fā)展“十四五”期間石化和化學(xué)工業(yè)將進(jìn)入高質(zhì)量發(fā)展階段，強(qiáng)化基礎(chǔ)化工

領(lǐng)域的領(lǐng)導(dǎo)地位，高端化學(xué)品進(jìn)口替代加快，推動(dòng)煤基清潔能源升級(jí)，

實(shí)現(xiàn)化學(xué)新材料和專用化學(xué)品的高端化發(fā)展。石油化工領(lǐng)域，國(guó)內(nèi)成品油過剩態(tài)勢(shì)將延續(xù)，可降解塑料有望快速發(fā)展。2020

年新冠疫情對(duì)行業(yè)沖擊明顯，由于投資慣性難以迅速停止，預(yù)

計(jì)全球石化產(chǎn)品產(chǎn)能整體供過于求的態(tài)勢(shì)將會(huì)加劇。另一方面，世

界經(jīng)濟(jì)環(huán)境“逆全球化”苗頭顯現(xiàn)，國(guó)際形勢(shì)激烈變動(dòng)，貿(mào)易環(huán)境

復(fù)雜多變。預(yù)計(jì)到

2025

年，國(guó)內(nèi)成品油過剩態(tài)勢(shì)仍將延續(xù)，PX和丙烯供需將

趨于平衡，乙烯仍將存在較大缺口，合成材料結(jié)構(gòu)性短缺將長(zhǎng)期存

在。同時(shí)，國(guó)內(nèi)部分高端化工材料依賴進(jìn)口，而日韓等國(guó)家為主

31

要進(jìn)口來源國(guó)，RCEP將有助于國(guó)內(nèi)企業(yè)降低進(jìn)口成本。預(yù)計(jì)

2021

年受禁塑令影響，可降解塑料將得到大力發(fā)展，但同時(shí)

傳統(tǒng)塑料如

PE、PVC等產(chǎn)品的需求將受到抑制。2020

年在疫情及

原油的雙重打壓下，很多產(chǎn)品都一度跌至十年新低，但后期價(jià)格強(qiáng)

勢(shì)反彈，許多產(chǎn)品又創(chuàng)出多年新高，預(yù)計(jì)

2021

年有多套大型項(xiàng)目

在投產(chǎn)期，大宗產(chǎn)品產(chǎn)能釋放較多。傳統(tǒng)化工在“內(nèi)循環(huán)為主、國(guó)際國(guó)內(nèi)互促”雙循環(huán)格局下供需結(jié)構(gòu)好轉(zhuǎn)。目前中國(guó)是世界上最大的肥料生產(chǎn)國(guó)和消費(fèi)國(guó)，肥料產(chǎn)量多年穩(wěn)居

世界第一。我國(guó)正在形成以國(guó)內(nèi)循環(huán)為主、國(guó)際國(guó)內(nèi)互促的雙循環(huán)

格局，糧食等必需物資的保障是發(fā)展內(nèi)循環(huán)的前提。2020

年中國(guó)化肥產(chǎn)量

5496

萬噸，同比下降

4.1%。疫情后的全球經(jīng)

濟(jì)復(fù)蘇帶動(dòng)農(nóng)作物價(jià)格由疲軟進(jìn)入快速上行通道，農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格上漲

激發(fā)農(nóng)耕積極性，帶動(dòng)農(nóng)藥化肥需求增長(zhǎng)。其中，具備高效、環(huán)保

等特征的新型化肥如控釋肥、緩釋肥、水溶肥等是重點(diǎn)推廣方向。從“內(nèi)循環(huán)”和“雙循環(huán)”的角度出發(fā)，化肥農(nóng)藥類在

2021

年有很大

的發(fā)展空間。預(yù)計(jì)

2021

年我國(guó)農(nóng)藥行業(yè)將依舊呈現(xiàn)產(chǎn)能結(jié)構(gòu)優(yōu)化、

行業(yè)集中度提升的大趨勢(shì)，行業(yè)供需結(jié)構(gòu)將持續(xù)好轉(zhuǎn)。未來傳統(tǒng)化

工將著力化解過剩產(chǎn)能、大力調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、加快提升科技創(chuàng)新能

力、著力推進(jìn)綠色發(fā)展、積極推進(jìn)兩化深度融合、加強(qiáng)農(nóng)化服務(wù)、

借力“一帶一路”拓展國(guó)際市場(chǎng)?，F(xiàn)代煤化工領(lǐng)域，技術(shù)創(chuàng)新是高質(zhì)量發(fā)展的重要關(guān)鍵，依托我國(guó)全球最大產(chǎn)煤國(guó)優(yōu)勢(shì)，在碳達(dá)峰碳中和政策助力下煤化工行業(yè)迎來新的窗口期。我國(guó)缺油少氣的資源稟賦決定了能源消費(fèi)結(jié)構(gòu)與全球有很大的不

同。中國(guó)由于石油和天然氣資源短缺，煤炭資源較為豐富，能源消

費(fèi)量中石油占

20%，天然氣占

8%，煤炭占

58%，煤炭占比遠(yuǎn)高于

世界平均。發(fā)展煤化工是我國(guó)能源安全的重要保障，也是內(nèi)循環(huán)的重要環(huán)節(jié)。

面對(duì)當(dāng)下錯(cuò)綜復(fù)雜的國(guó)際環(huán)境，從在原料端來看，煤炭是我國(guó)能源

自給的主力，煤化工作為內(nèi)循環(huán)的重要著力點(diǎn)，有望迎來新的發(fā)展

契機(jī)。技術(shù)創(chuàng)新仍然是現(xiàn)代煤化工產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的重要關(guān)鍵點(diǎn)，行業(yè)將

進(jìn)一步在加大原始創(chuàng)新和核心技術(shù)關(guān)鍵技術(shù)創(chuàng)新的基礎(chǔ)上，重點(diǎn)突

出集成創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)化技術(shù)配套及其優(yōu)化水平，不斷提升新型氣化技

術(shù)、MTO、DMTO技術(shù)、煤炭直接法、間接法液化技術(shù)，以及氣體

凈化技術(shù)、大型低壓甲醇合成技術(shù)及其重大裝備升級(jí)與水平?；ば虏牧鲜俏覈?guó)重點(diǎn)發(fā)展的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)?；ば虏牧鲜腔瘜W(xué)工業(yè)

發(fā)展的最大短板，有些甚至已成為制約我國(guó)戰(zhàn)略性新興材料產(chǎn)業(yè)的瓶頸。

若要實(shí)現(xiàn)新材料產(chǎn)業(yè)由大變強(qiáng)，先進(jìn)基礎(chǔ)材料技術(shù)突破、搶占核心技術(shù)

制高點(diǎn)、打破瓶頸實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)替代迫在眉睫?；ば虏牧项I(lǐng)域萬億空間廣闊，技術(shù)壁壘高。目前我國(guó)化工新材料

產(chǎn)品產(chǎn)值

0.8

萬億元，市場(chǎng)規(guī)模約

1.3

萬億元，近

5

年年均增速

超過

10%，預(yù)計(jì)

2025

年，化工新材料市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到

2.2

萬億元，

其中高性能化工新材料和專用化學(xué)品是發(fā)展的重點(diǎn)，預(yù)計(jì)將保持年

化

11%以上的需求增速。我國(guó)新材料產(chǎn)業(yè)發(fā)展重點(diǎn)包括高端聚烯烴、

工程塑料、生物可降解材料、特種合成橡膠、高性能化學(xué)纖維、功

能性膜材料、電子化學(xué)品、無機(jī)新材料等，整體產(chǎn)業(yè)化發(fā)展水平將

實(shí)現(xiàn)大幅提升。萬華化學(xué)等化工龍頭尚未形成壟斷，國(guó)產(chǎn)化加速推進(jìn)迎來空前發(fā)展

機(jī)遇?；仡櫥堫^萬華化學(xué)上市二十年來的發(fā)展路徑，形成了聚

氨酯、石化產(chǎn)品、新材料三大業(yè)務(wù)板塊。其中，聚氨酯已經(jīng)形成壟

斷性的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，石化業(yè)務(wù)依靠強(qiáng)協(xié)同性可以作為其他業(yè)務(wù)板塊的

強(qiáng)支撐，新材料業(yè)務(wù)目前占比較小，仍未形成領(lǐng)先地位。3.2.

條件一：具備行業(yè)領(lǐng)先科創(chuàng)能力，核心競(jìng)爭(zhēng)力是研發(fā)投入維持高標(biāo)準(zhǔn)公司是知識(shí)密集型硬科技國(guó)際工程企業(yè)，參與國(guó)內(nèi)

90%左右的煤化工項(xiàng)目、90%左右的基礎(chǔ)化工項(xiàng)目，60%左右的石油化工項(xiàng)目。公司承接了大量的標(biāo)志性工廠，如基礎(chǔ)化工方面有全球最大的天然

氣聯(lián)產(chǎn)化肥廠和全球最大的

MDI煙臺(tái)萬華項(xiàng)目，包括全球最大的

煉化一體化的浙江石化，全球最大的煤制氣，全球最大的煤制油，

全球最大的乙二醇項(xiàng)目。2020

年公司簽訂內(nèi)蒙古阿拉善塔木素天然堿開發(fā)利用項(xiàng)目戰(zhàn)略合

作框架協(xié)議，將會(huì)建設(shè)

7

條純堿生產(chǎn)線，1

條小蘇打生產(chǎn)線。建成

后，純堿年產(chǎn)量將達(dá)到

780

萬噸，小蘇打的年產(chǎn)量為

80

萬噸，阿拉

善將成為世界最大的純堿生產(chǎn)基地。項(xiàng)目預(yù)計(jì)將會(huì)在

2025

年完成

一期建設(shè)，于

2027

年完成二期工程。公司近三年研發(fā)投入近

100億，復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到

21%，為科技創(chuàng)新提供

重要基礎(chǔ)條件。過去三年研發(fā)投入中，大部分用于新材料產(chǎn)品研發(fā)，少

部分用于主業(yè)化學(xué)工程。僅己二腈項(xiàng)目?jī)善谟?jì)劃投資總額約

100

億。對(duì)

比

2020

年化工龍頭研發(fā)投入，排名首位萬華化學(xué)研發(fā)投入約

20

億元（占

營(yíng)收比重

2.8%），而公司研發(fā)投入約

38

億元（占營(yíng)收比重

3.5%）。公司科技成果穩(wěn)步增加。全年共獲得國(guó)家授權(quán)專利

434

項(xiàng)，其中發(fā)明專

利

110

項(xiàng)，獲得省部級(jí)專利獎(jiǎng)

3

項(xiàng)，獲得省部級(jí)科技進(jìn)步獎(jiǎng)共計(jì)

9

項(xiàng)，

專有技術(shù)認(rèn)定

36

項(xiàng)，省部級(jí)工法認(rèn)定

13

項(xiàng)，評(píng)選出集團(tuán)級(jí)工法

47

項(xiàng)

（一級(jí)工法

10

項(xiàng)）。公司積極參與標(biāo)準(zhǔn)制定工作，參編的《化工園區(qū)綜合

評(píng)價(jià)導(dǎo)則》等

4

項(xiàng)國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)、8

項(xiàng)行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)已發(fā)布。公司資質(zhì)完備，擁有專業(yè)的人才隊(duì)伍。公司擁有工程設(shè)計(jì)綜合甲級(jí)資質(zhì)、

工程勘察綜合類甲級(jí)資質(zhì)、施工總承包特級(jí)資質(zhì)和巖土、房建、路橋等

方面多項(xiàng)資質(zhì)。目前擁有經(jīng)驗(yàn)豐富的管理團(tuán)隊(duì)以及一批代表國(guó)內(nèi)先進(jìn)水

平的專業(yè)技術(shù)人才，擁有

27,000

余名專業(yè)技術(shù)人才，既有工程院院士，

又有全國(guó)工程勘察設(shè)計(jì)大師，集中了我國(guó)石油化工、煤化工、天然氣化

工和化學(xué)工業(yè)以及其他工程設(shè)計(jì)領(lǐng)域的主要力量，公司積極實(shí)

施“一十

百千”人才戰(zhàn)略，在人力資源管理方面形成了獨(dú)有特色的管理模式。3.3.

條件二：打造“央企品牌+民營(yíng)企業(yè)”機(jī)制，人才管理及激勵(lì)政策煥發(fā)創(chuàng)新生機(jī)公司落實(shí)國(guó)企三年改革行動(dòng)，深化混合所有制內(nèi)部改革，建立市場(chǎng)化激勵(lì)機(jī)制，持續(xù)增強(qiáng)企業(yè)活力。推進(jìn)二級(jí)單位混改，依靠“央企品牌+民營(yíng)企業(yè)”機(jī)制吸引了萬華等

多家行業(yè)知名企業(yè)參與混改。公司的華陸公司與煙臺(tái)萬華進(jìn)行了混

改，煙臺(tái)萬華持有華陸公司

30%股份，公司員工持股達(dá)到

19%，公

司新上項(xiàng)目員工持股比例為

15%，極大的提高了員工的積極性。公

司激勵(lì)與考核機(jī)制并舉，帶動(dòng)公司高速增長(zhǎng)。結(jié)合國(guó)家戰(zhàn)略和石化產(chǎn)業(yè)布局，公司調(diào)整二、三級(jí)企業(yè)區(qū)域經(jīng)營(yíng)布

局，構(gòu)建起“五位一體”大經(jīng)營(yíng)格局。成立了華中、華東、華南、西

南、西北

5

個(gè)區(qū)域總部，子企業(yè)在全國(guó)范圍內(nèi)設(shè)置經(jīng)營(yíng)派出機(jī)構(gòu)

143

個(gè)，自主經(jīng)營(yíng)能力和屬地經(jīng)營(yíng)水平大為提升。公司加強(qiáng)頂層設(shè)計(jì)，出臺(tái)配套制度

15

項(xiàng)。子企業(yè)按照“一企一策”

要求，積極穩(wěn)妥推進(jìn)“混改”，吸引了煙臺(tái)萬華、上海華誼、江蘇盛

虹等多家行業(yè)知名企業(yè)參與“混改”，完成職業(yè)經(jīng)理人選聘。實(shí)行經(jīng)理層任期制和契約化管理，推行工程項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)生產(chǎn)一體化運(yùn)

營(yíng)機(jī)制。入選國(guó)企改革“雙百行動(dòng)”的巖土公司穩(wěn)步推進(jìn)改革，天辰

公司成功入選“科改示范行動(dòng)”。公開市場(chǎng)化選聘員工，縮減管理人

員

20%，改革步伐不斷加快。深化“三項(xiàng)制度”改革，著力增強(qiáng)企業(yè)發(fā)展活力。制定了《所屬企業(yè)

負(fù)責(zé)人薪酬管理辦法》和《經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)考核管理辦法》，加大對(duì)經(jīng)營(yíng)指

標(biāo)完成情況的考核與獎(jiǎng)懲

力度。深化瘦身健體工作，著力推動(dòng)企業(yè)

輕裝上陣。58

個(gè)“三供一業(yè)”項(xiàng)目分離移交，7

戶大集體企業(yè)改革圓

滿收官，6

戶醫(yī)療機(jī)構(gòu)改革全部到位，退休人員社會(huì)化移交順利推

進(jìn)，公司剝離企業(yè)辦社會(huì)職能工作基本完成。公司重視人才建設(shè)，通過“4

個(gè)

15%”和“2

個(gè)五年”等機(jī)制加大對(duì)研

發(fā)團(tuán)隊(duì)的考核和激勵(lì)。研發(fā)團(tuán)隊(duì)囊括

34位國(guó)家工程院院士、海內(nèi)外研

發(fā)專家、一線工程專家，加速研發(fā)成果落地。打造“1

總院+多分院+N平臺(tái)”研發(fā)體系?！?

總院”是指公司目前

的科學(xué)研究院，在北京房山公司建立了科學(xué)研究院的實(shí)驗(yàn)室?！岸喾?/p>

院”主要是指公司在日本和歐洲建立的兩個(gè)國(guó)外分院，招聘巴斯

夫，三菱化學(xué)等行業(yè)領(lǐng)先公司中有研發(fā)能力和經(jīng)驗(yàn)的科研人員，在

國(guó)內(nèi)，公司在天津、武漢和桂林設(shè)立了三個(gè)分院?！?/p>

N平臺(tái)”是指

公司具體的一些項(xiàng)目、技術(shù)以及與大專院校的合作。建設(shè)產(chǎn)業(yè)+研發(fā)人員的復(fù)合型高層次人才團(tuán)隊(duì)。公司現(xiàn)有研發(fā)人員有將近

2000

人。研發(fā)人員主要分為三部分，約

1/3

來自國(guó)外跨國(guó)公

司，約

1/3

來自大專院校，另外

1/3

是公司現(xiàn)有的擁有一定工程經(jīng)

驗(yàn)的工程人員。團(tuán)隊(duì)中包括

34

位中國(guó)工程院院士及國(guó)家級(jí)工程勘

察設(shè)計(jì)大師，324

名享受國(guó)務(wù)院政府特殊津貼專家，7000

名高級(jí)職

稱人員。公司高層次人才主要瞄準(zhǔn)科研成果落地、產(chǎn)業(yè)化，而非以

科研論文和專利為導(dǎo)向，專注服務(wù)于公司技術(shù)發(fā)展。“4

個(gè)

15%”、“2

個(gè)五年”等機(jī)制激發(fā)團(tuán)隊(duì)活力。“4

個(gè)

15%”指的

是對(duì)外轉(zhuǎn)讓的研究成果，前五年轉(zhuǎn)讓收入的

15%歸研發(fā)團(tuán)隊(duì)所有；

公司進(jìn)行產(chǎn)業(yè)化落地的項(xiàng)目，研發(fā)人員可以

15%的跟投；實(shí)驗(yàn)轉(zhuǎn)化

成實(shí)業(yè)以后，前

5

年利潤(rùn)的

15%歸研發(fā)團(tuán)隊(duì)所有；工藝優(yōu)化增加的

收入的

15%歸研發(fā)團(tuán)隊(duì)所有?！皟蓚€(gè)

5

年”指的是公司的核心團(tuán)隊(duì)、

研發(fā)人員可以延長(zhǎng)

5

年退休，退休后延長(zhǎng)

5

年退股，期間享受公司

分紅。3.4.

條件三：自研全球單產(chǎn)能最大己內(nèi)酰胺項(xiàng)目，具備實(shí)業(yè)項(xiàng)目落地經(jīng)驗(yàn)己內(nèi)酰胺是公司首個(gè)自研投產(chǎn)的實(shí)業(yè)項(xiàng)目，標(biāo)志著中國(guó)化學(xué)由承包商向?qū)＠獭⑼顿Y商、運(yùn)營(yíng)商轉(zhuǎn)型邁開了堅(jiān)實(shí)的第一步。該項(xiàng)目應(yīng)用公司自主研發(fā)的技術(shù)和生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)。天辰耀隆一期投

資約

42

億元人民幣，目前是全球最大的己內(nèi)酰胺單條生產(chǎn)線裝置。

項(xiàng)目于

2014

年

8

月

4

日一次開車成功，生產(chǎn)出優(yōu)質(zhì)的己內(nèi)酰胺產(chǎn)

品。目前裝置運(yùn)行穩(wěn)定，已經(jīng)達(dá)到滿負(fù)荷生產(chǎn)。項(xiàng)目起初規(guī)劃產(chǎn)能為

20萬噸/年，后經(jīng)過技術(shù)改造提升至

33萬噸/

年，相比現(xiàn)有技術(shù)，生產(chǎn)成本具備顯著優(yōu)勢(shì)。在對(duì)原有生產(chǎn)裝置運(yùn)

行情況進(jìn)行全面論證分析、充分比較的基礎(chǔ)上，中國(guó)天辰工程有限

公司提出對(duì)原有己內(nèi)酰胺生產(chǎn)裝置設(shè)備進(jìn)行優(yōu)化更新、技術(shù)改造的

技術(shù)方案，采用適用的新設(shè)備和新材料，提高運(yùn)行效率，在投資很

小的情況下，有效地消除裝置存在的瓶頸，使己內(nèi)酰胺生產(chǎn)裝置能

力增加

13

萬噸/年，同時(shí)硫酸銨副產(chǎn)品增加

22

萬噸/年，進(jìn)一步降

低成本、節(jié)約能耗、減少污染，實(shí)現(xiàn)投資效益最大化。十三五期間累計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收近

200

億，利潤(rùn)總額

18

億，項(xiàng)目仍通過

不斷的技術(shù)創(chuàng)新進(jìn)一步降本增效。2020年受疫情影響，項(xiàng)目停產(chǎn)大修導(dǎo)致業(yè)務(wù)營(yíng)收、毛利同比下降。我們認(rèn)為隨著

2021

年疫情轉(zhuǎn)好，

項(xiàng)目進(jìn)入修復(fù)期經(jīng)營(yíng)情況將向好。我們認(rèn)為該項(xiàng)目的順利運(yùn)營(yíng)意味著公司具備研發(fā)、設(shè)計(jì)、生產(chǎn)、運(yùn)營(yíng)全

鏈條的項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)能力，是公司高水平研發(fā)實(shí)力和技術(shù)優(yōu)勢(shì)的印證。項(xiàng)目

的成功運(yùn)行，加速了公司向尼龍系新材料布局的進(jìn)程，向下游高端尼龍、

特種尼龍產(chǎn)業(yè)鏈不斷延伸。4.

實(shí)業(yè)營(yíng)收上漲十倍中國(guó)化學(xué)在建筑行業(yè)比較獨(dú)特的一點(diǎn)在于把技術(shù)作為競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)去轉(zhuǎn)化

為產(chǎn)品超獲取超額收益的能力。我們觀察到在過去幾年里面，建筑行業(yè)

能夠持續(xù)獲得超收益的公司的典型的特質(zhì)，是在一個(gè)快速增長(zhǎng)的賽道里

面，具有獨(dú)特領(lǐng)先的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的龍頭，這是必要前提。從現(xiàn)有項(xiàng)目看，己二腈、氣凝膠、PBAT項(xiàng)目有望年內(nèi)投產(chǎn)，三個(gè)項(xiàng)目

三期全部落地后有望實(shí)現(xiàn)產(chǎn)值

300億元左右；從整體產(chǎn)品體系規(guī)劃看，

公司聚焦高附加值領(lǐng)域，發(fā)力新材料、清潔能源、高端化學(xué)品等，重點(diǎn)

在研項(xiàng)目

47

項(xiàng)，其中中試階段

7

個(gè)，小試階段

4

個(gè)，投資選址

2

個(gè)項(xiàng)

目，千億市場(chǎng)空間廣闊。4.1.

年內(nèi)投產(chǎn)項(xiàng)目：己二腈/氣凝膠/PBAT項(xiàng)目我們預(yù)計(jì)總產(chǎn)

值約

300

億元4.1.1.

己二腈填補(bǔ)國(guó)內(nèi)技術(shù)空白，項(xiàng)目產(chǎn)值我們預(yù)計(jì)或?qū)⑦_(dá)百億聚酰胺纖維俗稱尼龍（Nylon），英文名稱

Polyamide（簡(jiǎn)稱

PA），是世界

上出現(xiàn)的第一種合成纖維。由于其高強(qiáng)度，高韌性、耐磨及耐沖擊性等

特點(diǎn)，在工程塑料、合成纖維、塑料薄膜、涂料和黏合劑等領(lǐng)域應(yīng)用廣

泛，在世界五大工程塑料中，產(chǎn)量和消費(fèi)量位居首位。常規(guī)尼龍主要指尼龍

66及尼龍

6，兩者產(chǎn)能及產(chǎn)量均在尼龍中占比90%

以上。尼龍

66

性能優(yōu)良，主要應(yīng)用于工程塑料等領(lǐng)域?；谀猃?/p>

66

具有機(jī)械性能和力學(xué)性能優(yōu)良、耐腐蝕性和自潤(rùn)性、比

重小、化學(xué)性能穩(wěn)定、電絕緣性能優(yōu)越和易加工成型等眾多優(yōu)點(diǎn)，

被廣泛應(yīng)用于工程塑料（52%）、工業(yè)絲（12%）、民用絲（12%）等領(lǐng)域。汽車行業(yè)尤其是新能源汽車是其重要應(yīng)用領(lǐng)域。隨著全球汽車廠商

越來越注重提升燃料效率、減少二氧化碳排放，其在設(shè)計(jì)時(shí)更傾向

于輕量級(jí)、高性能材質(zhì)，比如用輕便的工程塑料代替部分鋼結(jié)構(gòu)。

尼龍

66

大量應(yīng)用于新能源汽車的安全氣囊，隨著新能源汽車行業(yè)

的發(fā)展，勢(shì)必提升尼龍

66

的需求量，帶來新的發(fā)展機(jī)遇。尼龍

6實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)化產(chǎn)能擴(kuò)張較快，尼龍

66海外技術(shù)壟斷增長(zhǎng)有限，市

場(chǎng)格局尚未穩(wěn)定。西方發(fā)達(dá)國(guó)家尼龍

66

在規(guī)模和技術(shù)上都已經(jīng)比較成熟，全球尼龍

6

和尼龍

66

的消費(fèi)比例約為

70：30，相互之間存在的替代已經(jīng)完成，

市場(chǎng)格局較為穩(wěn)定；我國(guó)市場(chǎng)格局尚未穩(wěn)定。尼龍

6

的關(guān)鍵材料己內(nèi)酰胺已經(jīng)實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)化，故尼龍

6

的產(chǎn)能逐年

增加。2018

年尼龍

6

產(chǎn)能為

450

萬噸，占全國(guó)尼龍產(chǎn)能的

83.8%。

2018

年尼龍

66

產(chǎn)能為

51.2

萬噸，增長(zhǎng)有限，主要原因是為國(guó)內(nèi)無

成熟的己二腈生產(chǎn)技術(shù)，受國(guó)外壟斷。2018年全球產(chǎn)能為

175萬噸，產(chǎn)量約為

141萬噸，裝置平均開工率約為

81%，2020

年全球產(chǎn)能約為

190

萬噸。作為尼龍

66

的關(guān)鍵材料，己二

腈約占尼龍成本

40-50%，且長(zhǎng)期被國(guó)外壟斷。主要生廠商為英威達(dá)、

奧升德、索爾維，CR3

約為

95%。PA66

是由己二酸和己二胺通過縮聚反應(yīng)制得，己二酸生產(chǎn)工藝已實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)化，己二胺的關(guān)鍵材料己二腈生產(chǎn)仍屬于“卡脖子”技術(shù)。己二酸生產(chǎn)技術(shù)有環(huán)己醇硝酸氧化法、環(huán)己烯直接氧化法、丁二烯

羰基合成法等，國(guó)內(nèi)主要采用環(huán)己醇硝酸氧化法工藝。己二胺是由己二腈加氫制得，而己二腈的生產(chǎn)工藝主要包括英威達(dá)

的丁二烯直接氫氰化法和奧升德、旭化成的丙烯腈電解二聚法。根

據(jù)華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，丁二烯法全球產(chǎn)能占比接近

73%；丙

烯腈電解二聚法，全球產(chǎn)能占比

25%。國(guó)內(nèi)企業(yè)華峰采用己二酸催化氨化法，但是由于該工藝生產(chǎn)成本高，且工藝路線復(fù)雜，利潤(rùn)空

間有限，無法大規(guī)模量產(chǎn)，長(zhǎng)期看無競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。丁二烯法為目前最先進(jìn)的工藝，相比丙烯腈法能耗低、節(jié)省成本。根據(jù)

丁二烯法，原材料主要包括丁二烯和氫氰酸。氫氰酸為劇毒化學(xué)品，無

法長(zhǎng)途運(yùn)輸，只能近距離管輸，其市場(chǎng)價(jià)格在

3000-7000

元/噸之間。根

據(jù)《丁二烯直接氰化法生產(chǎn)己二腈工藝技術(shù)進(jìn)展》，丁二烯直接氰化工藝

每生產(chǎn)

1

噸已二腈需消耗丁二烯

0.58

噸，液氨

0.54

噸，天然氣

944

標(biāo)

立，動(dòng)力電

200kW/h。由于市場(chǎng)上沒有公開的己二腈交易價(jià)格，且己二腈80-90%產(chǎn)量用于制

作己二胺，因此可以通過己二胺與己二腈產(chǎn)品原料成本的價(jià)差反映己二

腈的市場(chǎng)情況。考慮到氫氰酸已實(shí)現(xiàn)自給自足，故按照

7000元/噸的固

定售價(jià)計(jì)算；其他原材料液氨、丁二烯均按照現(xiàn)貨價(jià)計(jì)算；己二腈轉(zhuǎn)化

率

95%。經(jīng)計(jì)算得知，兩者價(jià)差取平均數(shù)約為

3

萬元/噸，己二腈尚有

充足盈利空間。從

1970

年起，我國(guó)就開始引進(jìn)和研發(fā)己二腈的生產(chǎn)技術(shù)，但因技術(shù)壁壘

較高且危險(xiǎn)性較大進(jìn)展并不順利。2019

年

4

月，國(guó)家發(fā)改委發(fā)布《產(chǎn)業(yè)

結(jié)構(gòu)調(diào)整指導(dǎo)目錄（2019

年本征求意見稿）》，其中鼓勵(lì)類名單包括萬噸

級(jí)己二腈生產(chǎn)裝置。國(guó)內(nèi)企業(yè)加速己二腈技術(shù)探索，但目前尚無一家實(shí)

現(xiàn)大規(guī)模量產(chǎn)。己內(nèi)酰胺幾乎全部用于生產(chǎn)尼龍

6，其在我國(guó)的工業(yè)化生產(chǎn)從

20

世紀(jì)

50

年代開始，直到

1994

年引進(jìn)兩套大型裝置建成投產(chǎn)，才開始實(shí)現(xiàn)較快發(fā)

展。己內(nèi)酰胺表觀消費(fèi)量從

2000

年達(dá)到

36.2

萬噸，提升至

2010

年

112.4

萬噸，CAGR達(dá)

12%，2018

年消費(fèi)量高達(dá)

297.4

萬噸，CAGR達(dá)

13%。PA6

切片價(jià)格與己內(nèi)酰胺價(jià)格相關(guān)性大，自

2011

年達(dá)到價(jià)格峰值

3

萬

元/噸后隨著產(chǎn)能不斷擴(kuò)張，市場(chǎng)價(jià)整體呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，目前價(jià)格穩(wěn)定在

1-2

萬元/噸。回顧己內(nèi)酰胺的國(guó)產(chǎn)化進(jìn)程，對(duì)己二腈的市場(chǎng)發(fā)展空間具有重要參考意

義。我國(guó)己二腈消費(fèi)量絕大部分依賴進(jìn)口，2015

年消費(fèi)量約為

15

萬噸，

2019

年約為

35

萬噸，CAGR約為

33%。我國(guó)己二胺消費(fèi)量

2015

年約為

25

萬噸，2019

年約為

38

萬噸。己二腈受海外少量巨頭壟斷，其下游己

二胺價(jià)格波動(dòng)性較大，自

2016

年以來，其市場(chǎng)價(jià)整體在

2.4-8

萬元/噸區(qū)

間；2021Q2

以來，市場(chǎng)價(jià)約為

6

萬元/噸。從量的角度看，目前國(guó)內(nèi)尼龍

6產(chǎn)能占尼龍比例約為

83%，尼龍

66占

比約為

9%，遠(yuǎn)低于西方發(fā)達(dá)國(guó)家

70：30

的比例，國(guó)內(nèi)尼龍

66產(chǎn)能仍

有較大提升空間。從價(jià)的角度看，目前受制己二腈技術(shù)壟斷，己二胺價(jià)

格波動(dòng)性大，隨著規(guī)模效應(yīng)產(chǎn)能擴(kuò)大，乙二胺價(jià)格下降，其市場(chǎng)規(guī)模有

望參考己二酰胺國(guó)產(chǎn)化走勢(shì)，實(shí)現(xiàn)高速擴(kuò)張。我們認(rèn)為目前國(guó)內(nèi)己二腈

市場(chǎng)沒有完全開拓，在國(guó)內(nèi)打破技術(shù)封鎖，產(chǎn)能穩(wěn)定增長(zhǎng)之后，預(yù)計(jì)國(guó)

內(nèi)市場(chǎng)需求將達(dá)到

100-150

萬噸左右。中國(guó)化學(xué)子公司天辰公司自主研發(fā)的“丁二烯直接氫氰化法合成己二腈”

技術(shù)目前已獲得多項(xiàng)發(fā)明專利授權(quán)，天辰齊翔標(biāo)志著己二腈生產(chǎn)技術(shù)向

國(guó)產(chǎn)化邁進(jìn)了一大步。公司自

2008

年起開始“卡脖子”技術(shù)己二腈的研發(fā)，目前已在建設(shè)

階段。己二腈項(xiàng)目規(guī)劃年產(chǎn)能

50

萬噸，一期規(guī)劃

20

萬噸（我們預(yù)

計(jì)有望達(dá)到接近

30

萬噸），有望

2021

年底投產(chǎn)；二期規(guī)劃產(chǎn)能

30

萬噸，我們預(yù)計(jì)項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后總產(chǎn)值有望達(dá)

100

億。公司自

2008

年起

開始技術(shù)研發(fā)，在

2019

年經(jīng)過全國(guó)

17

個(gè)城市調(diào)研，最終選址在山

東淄博開工建設(shè)。從股權(quán)結(jié)構(gòu)來看，戰(zhàn)略合作伙伴占比

10%，公司占比

75%，研發(fā)團(tuán)

隊(duì)和主要的管理人員占比

15%，體現(xiàn)了公司的激勵(lì)機(jī)制。公司采用

“丁二烯直接氫氰化法”技術(shù)，獲得多項(xiàng)發(fā)明專利，打破國(guó)外對(duì)己二

腈技術(shù)的壟斷。該項(xiàng)目投產(chǎn)以后，公司或?qū)⑦M(jìn)行全國(guó)布局以擴(kuò)大市

場(chǎng)占有率。目前公司面臨的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手是英威達(dá)和華峰，主要的影響因素是技術(shù)

路徑、生產(chǎn)成本、投產(chǎn)時(shí)間。從技術(shù)路徑看，國(guó)內(nèi)企業(yè)華峰化工采用的己二酸法成本高且產(chǎn)能較

小，長(zhǎng)期看不具備競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)；英威達(dá)的丁二烯法是目前最為先進(jìn)的

技術(shù)工藝。公司采用自研的丁二烯法的技術(shù)路徑，相比英威達(dá)在技

術(shù)成熟度上略有不足。從生產(chǎn)成本看，英威達(dá)年產(chǎn)

40

萬噸項(xiàng)目選址上海，預(yù)計(jì)投資超

10

億美元，技術(shù)層面具備領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，但中國(guó)化學(xué)選址化工行業(yè)集聚地

山東，產(chǎn)業(yè)上下游配套豐富、能耗低。從投產(chǎn)時(shí)間看，英威達(dá)預(yù)計(jì)

2022

年投產(chǎn)；中國(guó)化學(xué)有望

2021

年底

投產(chǎn)，若按照半年投產(chǎn)期則有望在

2022

年年中達(dá)產(chǎn)，具備先機(jī)優(yōu)

勢(shì)，我們預(yù)計(jì)該項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后有望貢獻(xiàn)百億營(yíng)收。4.1.2.

氣凝膠項(xiàng)目有望年內(nèi)投產(chǎn)，達(dá)產(chǎn)后我們預(yù)計(jì)或?qū)崿F(xiàn)

50

億營(yíng)收氣凝膠是新一代納米級(jí)的保溫材料，具有高比表面積、納米級(jí)孔洞、低

密度等特殊的微觀結(jié)構(gòu)。氣凝膠是世界上密度最小、重量最輕的固體，

被譽(yù)為“固態(tài)煙”，多次被列入《國(guó)家重點(diǎn)節(jié)能低碳技術(shù)推廣目錄》。主

要應(yīng)用于航天航空、船舶艦艇、

石油化工、冶金、汽車、工業(yè)、節(jié)能建

筑、熱防護(hù)工程等領(lǐng)域。從氣凝膠的上游看，我國(guó)功能性硅烷產(chǎn)能

2019

年占全球

68.6%位居第

一。但制作氣凝膠的有機(jī)硅源

TMOS、TEOS等脫醇型交聯(lián)劑主要依賴進(jìn)口，因此導(dǎo)致有機(jī)硅源成本較高。隨著我國(guó)未來硅烷交聯(lián)劑產(chǎn)能的提

升，氣凝膠的生產(chǎn)成本將有所回落。我國(guó)氣凝膠市場(chǎng)起步較晚，前期主要是國(guó)外氣凝膠產(chǎn)品在銷售，價(jià)格較

昂貴，市場(chǎng)推廣力度也較?。唤陙黼S著國(guó)內(nèi)氣凝膠企業(yè)逐步增多，實(shí)

力不斷增強(qiáng)，成本不斷下降，規(guī)模不斷擴(kuò)大，再得益于國(guó)內(nèi)節(jié)能減排政

策推行和經(jīng)濟(jì)體量的迅速擴(kuò)大，氣凝膠行業(yè)駛?cè)肓丝焖侔l(fā)展通道。根據(jù)

MarketResearch測(cè)算，全球氣凝膠市場(chǎng)規(guī)模估計(jì)到

2026

年可

達(dá)

530

億元，CAGR在

30%以上。中國(guó)作為新興經(jīng)濟(jì)體，在市場(chǎng)增

長(zhǎng)方面將會(huì)以快于國(guó)際平均水平的速度迅速增加，未來幾年將進(jìn)入

快速增長(zhǎng)階段。預(yù)計(jì)中國(guó)氣凝膠市場(chǎng)到

2025

年有

300

億以上的市

場(chǎng)規(guī)模。未來隨著氣凝膠逐步被下游市場(chǎng)接受，下游市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大和技

術(shù)不斷成熟，氣凝膠行業(yè)的市場(chǎng)規(guī)模將進(jìn)一步增長(zhǎng)。比如用于日用

保溫產(chǎn)品的氣凝膠布，可用于帳篷、防寒服、消防服、沖鋒衣化學(xué)

服等，已經(jīng)用于電子新能源電池等熱源絕熱的氣凝膠紙等產(chǎn)品，氣

凝膠的市場(chǎng)將會(huì)日益成熟并不斷擴(kuò)大。目前，溶膠-凝膠技術(shù)制備氣凝膠技術(shù)已有一定發(fā)展，但是除硅體系外，

其他動(dòng)力學(xué)系統(tǒng)研究和對(duì)多組分體系研究仍較少，各種制備參數(shù)對(duì)氣凝

膠性質(zhì)影響的協(xié)同效應(yīng)使情況仍較為復(fù)雜。此外，氣凝膠材料的高度松

脆性、有限透明度以及吸濕性等問題仍沒有得到很好的解決。因此越來

越多企業(yè)加快氣凝膠技術(shù)創(chuàng)新生產(chǎn)，目前市場(chǎng)上的主要生產(chǎn)商有阿斯彭

氣凝膠公司、卡博特、廣東埃力生高新科技有限公司、廈門納美特等。公司的子公司華陸科技的氣凝膠項(xiàng)目采用超臨界流體技術(shù)，總投資40億

元，占地

938

畝，分三期建設(shè)，項(xiàng)目建成后將成為中國(guó)領(lǐng)先、世界一流的集研發(fā)、生產(chǎn)、上下游供應(yīng)鏈為一體的氣凝膠新材料產(chǎn)業(yè)基地，帶動(dòng)

地區(qū)新材料產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展。項(xiàng)目一期選址重慶長(zhǎng)壽，投資規(guī)模

9

億元，產(chǎn)能規(guī)劃

5

萬方/年，預(yù)計(jì)

2021

年底投產(chǎn)，達(dá)產(chǎn)后預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收約

5

億元。二期規(guī)劃產(chǎn)能

10

萬方/

年，預(yù)計(jì)

2025

年投產(chǎn)，達(dá)產(chǎn)后預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收約

10

億元。三期規(guī)劃建設(shè)

上下游配套企業(yè)，預(yù)計(jì)

2028

年達(dá)產(chǎn)，達(dá)產(chǎn)后預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收約

35

億元。

項(xiàng)目三期建設(shè)達(dá)產(chǎn)后有望實(shí)現(xiàn)總產(chǎn)值

50

億元。4.1.3.

PBAT項(xiàng)目有望年內(nèi)達(dá)產(chǎn)，達(dá)產(chǎn)后我們預(yù)計(jì)或?qū)崿F(xiàn)

150

億營(yíng)收PBAT屬于熱塑性生物降解塑料，是己二酸丁二醇酯和對(duì)苯二甲酸丁二

醇酯的共聚物，兼具

PBA和

PBT的特性，有較好的延展性和斷裂伸長(zhǎng)

率，較好的耐熱性和沖擊性能，以及優(yōu)良的生物降解性，是生物降解塑

料研究中非?；钴S和市場(chǎng)應(yīng)用最好降解材料之一。其應(yīng)用領(lǐng)域包括包裝、餐飲產(chǎn)品、消費(fèi)電子產(chǎn)品、汽車、農(nóng)業(yè)/園藝和玩

具、紡織品等。包裝是生物基塑料的最大應(yīng)用領(lǐng)域，隨著公眾環(huán)保意識(shí)

的提高和石油資源的短缺不斷加劇，以及“限塑令”等政策的出臺(tái)，可

生物降解塑料，是徹底消除“白色污染”最有效的方法之一。PBAT的制備原料主要是以己二酸（AA）、對(duì)苯二甲酸（PTA）、丁二醇

（BDO）為單體，按照一定比例經(jīng)過酯化或酯交換反應(yīng)和縮聚反應(yīng)合成

聚己二酸/對(duì)苯二甲酸丁二醇酯，然后經(jīng)過酯化、縮聚以及切粒三個(gè)步驟

制得最終產(chǎn)品。全球包裝市場(chǎng)對(duì)可降解塑料的需求量將在

2023

年達(dá)到

945

萬噸，年均

復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)

33%。我國(guó)塑料制品產(chǎn)量約占全球四分之一，但可降解

塑料消費(fèi)量占全球比重僅為

10%