寶鈦股份專題報(bào)告：軍品訂單加速釋放鈦企龍頭騰飛崛起

寶鈦股份專題報(bào)告：軍品訂單加速釋放，鈦企龍頭騰飛崛起1

寶鈦股份：軍品訂單加速釋放，鈦企龍頭騰飛崛起寶鈦股份是中國鈦材產(chǎn)能最大、產(chǎn)業(yè)鏈最完整的鈦材加工領(lǐng)域絕對龍頭企業(yè)，主要從事鈦

合金生產(chǎn)、加工和銷售等業(yè)務(wù)，現(xiàn)擁有

30000

噸鈦鑄錠、20000

噸鈦加工材以及

10000

噸

海綿鈦產(chǎn)能。公司產(chǎn)品種類多樣包括板、帶、箔、管、棒、線、鍛件、鑄件等，廣泛應(yīng)用

于航空、航天、軍工等高精尖領(lǐng)域和氯堿化工、電力、醫(yī)藥等國民經(jīng)濟(jì)重要領(lǐng)域，產(chǎn)量占

全國總產(chǎn)量

40%以上。背靠寶鈦集團(tuán)，技術(shù)力量雄厚技術(shù)力量雄厚，產(chǎn)品已獲波音空客認(rèn)證。公司控股股東是寶鈦集團(tuán)，實(shí)控人為陜西省國資

委。

寶鈦集團(tuán)前身為寶雞有色金屬加工廠，現(xiàn)已搭建了從鈦礦開采冶煉到深加工再到設(shè)備

制造的完整鈦產(chǎn)業(yè)鏈，擁有鈦材、鋯材、裝備設(shè)計(jì)制造、特種金屬四大產(chǎn)業(yè)板塊。背靠寶

鈦集團(tuán)，公司依托雄厚研發(fā)積淀完成多項(xiàng)國家重大軍工科技專項(xiàng)，國產(chǎn)大飛機(jī)

C919

以及中

國新一代運(yùn)輸機(jī)均應(yīng)用了公司鈦材產(chǎn)品。國際市場方面，公司成功通過多家知名航空公司

如波音、空客、羅羅的質(zhì)量體系和產(chǎn)品認(rèn)證，囊括了世界航空航天高端應(yīng)用領(lǐng)域所有通行

證，龍頭地位顯著。多次融資收購，自上而下構(gòu)建縱深一體化生產(chǎn)銷售體系。成立以來，公司通過多次募資成

立、收購了多家鈦領(lǐng)域企業(yè)：資源端，寶鈦華神是中國為數(shù)不多具備軍工小顆粒海綿鈦生

產(chǎn)能力的優(yōu)質(zhì)海綿鈦供應(yīng)商。中下游端，公司擁有山西寶鈦新金屬開發(fā)、西安寶鈦新材料、

湖州寶鈦久立鈦焊管、寶鈦合金材料、寶鈦（沈陽）銷售、寶鈦航空材料等重要子公司，

主營業(yè)務(wù)分別為鈦材技術(shù)開發(fā)、鈦材國際銷售、鈦焊管加工、鈦鐵合金生產(chǎn)，鈦合金銷售、

鈦材制造?？v深一體化生產(chǎn)銷售體系保障了公司穩(wěn)定經(jīng)營。先進(jìn)生產(chǎn)系統(tǒng)助力公司突破產(chǎn)業(yè)壁壘三大壁壘構(gòu)筑產(chǎn)業(yè)護(hù)城河。公司主營業(yè)務(wù)是鈦材生產(chǎn)加工，屬于產(chǎn)業(yè)鏈中游端。雖然高熔

點(diǎn)、高比強(qiáng)度以及良好的抗腐蝕能力使鈦廣泛應(yīng)用于航空航天、石油化工、醫(yī)療生物等高

端領(lǐng)域，但也使其生產(chǎn)加工工藝難度大大提高，尤其是應(yīng)用于軍工裝備以及航空飛機(jī)的高

端鈦材需要反復(fù)塑性加工和精密鑄造，如何確保產(chǎn)品質(zhì)量的均一穩(wěn)定在中國乃至全球都是

一項(xiàng)難以攻克的技術(shù)挑戰(zhàn)。目前全球僅有美國、俄羅斯、日本、中國、前獨(dú)聯(lián)體（烏克蘭

和哈薩克斯坦）等少數(shù)幾個(gè)國家掌握了完整的鈦材加工制造工藝。對于鈦有色金屬產(chǎn)業(yè)鏈

來說，核心壁壘主要集中于高端鈦材的研發(fā)能力和制造工藝，具體包括三大壁壘：資金設(shè)備壁壘：用于熔鑄、鑄造的真空自耗電弧爐（VAR）、電子束冷床爐(EB)、精鍛

機(jī)等一系列先進(jìn)生產(chǎn)設(shè)備價(jià)格昂貴，且軍品業(yè)務(wù)特性決定了公司收入回款周期較長，

軍工產(chǎn)品從最初設(shè)計(jì)定型到最終批量生產(chǎn)通常需要

5—10

年的時(shí)間，對公司流動(dòng)資金

要求較高。研發(fā)技術(shù)壁壘：軍品加工企業(yè)通常采用“以銷定產(chǎn)”的生產(chǎn)模式，在訂單量大、加工

時(shí)間短的客觀條件下，需要保質(zhì)保量完成訂單。對于鈦材制造來說，從生產(chǎn)原料海綿

鈦到高端鈦材產(chǎn)品，工藝流程長且要求嚴(yán)格。無論是第一步的合金鑄錠，還是后續(xù)反

復(fù)的塑性加工、精密鑄造，每一步都需要嚴(yán)格控制。除公司外，中國僅有西部超導(dǎo)、

西部材料、金天鈦業(yè)少數(shù)幾家鈦企具備軍品鈦材制造能力。十大生產(chǎn)系統(tǒng)助力公司突破層層壁壘。公司自上市以來不斷圍繞主導(dǎo)產(chǎn)品鈦及鈦合金加工

材完善升級(jí)生產(chǎn)線，相繼從美國、日本、德國等十五個(gè)國家引進(jìn)了

2400KW電子束冷床爐、

15

噸/10

噸真空自耗電弧爐、萬噸自由鍛壓機(jī)、2500

噸快鍛機(jī)、高速棒絲生產(chǎn)線、鈦帶生

產(chǎn)線（MB22-TI型二十輥冷軋機(jī)）、3.3米寬厚板生產(chǎn)線等先進(jìn)裝備，先后建立了“海綿鈦、

熔鑄、鍛造、板材、帶材、無縫管、焊管、棒絲材、鑄造、原料處理”十大生產(chǎn)系統(tǒng)，目

前已成為中國鈦材加工領(lǐng)域絕對龍頭，并助力中國成為世界上繼美國、日本、俄羅斯第四

個(gè)擁有從鈦礦開采冶煉到設(shè)備制造完整鈦產(chǎn)業(yè)鏈的國家。全產(chǎn)業(yè)鏈布局確保海綿鈦質(zhì)量穩(wěn)定一致。對于軍品鈦企，海綿鈦質(zhì)量的穩(wěn)定尤為重要。只

有確保海綿鈦中各元素在指定范圍內(nèi)穩(wěn)定波動(dòng)，下游鈦材加工企業(yè)才能在鈦錠生產(chǎn)端進(jìn)行

合理工藝把控。作為鈦材生產(chǎn)重要原料，海綿鈦占總生產(chǎn)成本比例約為

36%，其價(jià)格波動(dòng)

與公司毛利率緊密相關(guān)。公司控股子公司寶鈦華神是國內(nèi)技術(shù)先進(jìn)的海綿鈦冶煉企業(yè)，也是國內(nèi)為數(shù)不多能夠?qū)崿F(xiàn)

軍工小顆粒（2mm—12.7mm）海綿鈦穩(wěn)定供應(yīng)的生產(chǎn)商，現(xiàn)具備

10000

噸/年的海綿鈦產(chǎn)

能。2020

年

4

月寶鈦華神

12000

噸海綿鈦生產(chǎn)線正式開工建設(shè)，項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后，可形成

22000

噸/年的海綿鈦總產(chǎn)能，從而進(jìn)一步保證公司原料的供應(yīng)。目前寶鈦股份近

40%的海

綿鈦由寶鈦華神內(nèi)部供應(yīng)，其余海綿鈦主要從遵義鈦業(yè)、雙瑞萬基、朝陽金達(dá)、朝陽百盛

等國內(nèi)海綿鈦生產(chǎn)企業(yè)以及哈薩克斯坦的

UKTMPINTERNATIONAL外部采購。2

以史為鑒：量增到質(zhì)升，軍工現(xiàn)代化引領(lǐng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化新一輪洗牌期來臨，軍工加速現(xiàn)代化引領(lǐng)產(chǎn)業(yè)優(yōu)化中國鈦產(chǎn)業(yè)面臨新一輪洗牌期，產(chǎn)業(yè)高端化趨勢明晰。中國鈦產(chǎn)業(yè)從

2000

年初產(chǎn)能不足、

量價(jià)雙低，到

2004

年產(chǎn)能擴(kuò)張、低端產(chǎn)能過剩，再到

2016

年過剩產(chǎn)能出清，至今經(jīng)歷了

起起伏伏風(fēng)雨二十年。我們認(rèn)為，在“十四五”期間國產(chǎn)武器裝備加速更新?lián)Q代，軍隊(duì)實(shí)

戰(zhàn)演練全面推進(jìn)，疫情成功防控全國開工率持續(xù)回暖大背景下，中國鈦產(chǎn)業(yè)將迎來新一輪

發(fā)展機(jī)遇，鈦材供給側(cè)正處于由“量增”向“質(zhì)升”轉(zhuǎn)變的關(guān)鍵階段：一方面新式國產(chǎn)武

器裝備加速批量列裝，軍品鈦材作為主流軍工新材料，需求持續(xù)旺盛；另一方面因新冠疫

情停工停產(chǎn)的化工項(xiàng)目于

2021

年集中投產(chǎn)，民品鈦材需求將出現(xiàn)補(bǔ)償性增長。我們預(yù)計(jì)，

中國軍工裝備加速現(xiàn)代化將引領(lǐng)鈦產(chǎn)業(yè)未來

5-8

年迎來高速需求增長期，同時(shí)供需結(jié)構(gòu)持續(xù)

優(yōu)化，行業(yè)供給集中度將顯著提升，高端產(chǎn)能逐步釋放。量價(jià)雙低期（2000年-2003年）：21世紀(jì)初期，中國經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展，優(yōu)異的性能令鈦受

到航空航天、石油化工領(lǐng)域的青睞，但由于技術(shù)和生產(chǎn)設(shè)備的限制，中國海綿鈦產(chǎn)能

相對較低。2003

年中國的海綿鈦產(chǎn)能僅為

4000

噸，價(jià)格區(qū)間維持在每噸

5

萬元/噸-6

萬元/噸。急劇擴(kuò)張期（2004

年-2006

年）：全球經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁復(fù)蘇，中國經(jīng)濟(jì)消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)換代，大

量基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)帶動(dòng)了石化工業(yè)的快速發(fā)展，導(dǎo)致中國海綿鈦供需缺口逐漸加大。海

綿鈦價(jià)格應(yīng)聲上漲，最高上漲至

30

萬元/噸。這也導(dǎo)致了大批海綿鈦生產(chǎn)廠商擴(kuò)產(chǎn)擴(kuò)能，

2006

年底海綿鈦總產(chǎn)能已達(dá)

3

萬噸。嚴(yán)冬期（2007

年-2015

年）：前期過熱投資導(dǎo)致需求增速遠(yuǎn)不及產(chǎn)能，市場供過于求，

海綿鈦價(jià)格大幅跳水，2009

年

8

月探底

4.5

萬元/噸。此后在四萬億政策刺激下，價(jià)格

雖短暫回暖至

12

萬元/噸，但因有效需求不足，最終再次回落至低位。此間八年是中國

鈦產(chǎn)業(yè)的“嚴(yán)冬期”——高產(chǎn)能、低需求、微利潤。產(chǎn)能出清期（2016

年-2019

年）：2016

年起，在供給側(cè)改革指引下，落后產(chǎn)能逐步關(guān)

停淘汰，產(chǎn)業(yè)集中度持續(xù)提高。2019

年起，中國軍工裝備現(xiàn)代化建設(shè)正式進(jìn)入加速期，

航空航天、軍工裝備等高端領(lǐng)域用鈦大幅提升，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)從過去的中低端逐步向高端

轉(zhuǎn)移。同時(shí)受到環(huán)保風(fēng)暴的影響，原料成本的上升助力海綿鈦價(jià)格反彈，2019

年底價(jià)

格回升至

8.1

萬元/噸。新一輪洗牌期（2020年-）：2019年價(jià)格高漲幅吸引了國內(nèi)大批鈦企擴(kuò)產(chǎn)擴(kuò)能，2020

年

中國海綿鈦總產(chǎn)能已達(dá)

17.7

萬噸，產(chǎn)量達(dá)

12.3

萬噸。2020

年受疫情沖擊，化工民品

鈦材需求下滑嚴(yán)重，海綿鈦價(jià)格跳水至

5.2

萬元/噸，幾乎貼近于成本線。我們認(rèn)為，

短期來看，海綿鈦過剩產(chǎn)能處于緩慢消化階段，其價(jià)格將受到一定壓制；中長期來看，

化工鈦材需求逐步恢復(fù)，軍品鈦材放量趨勢明晰，需求結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化，軍品小顆粒

海綿鈦供給偏緊有望助力價(jià)格觸底反彈，預(yù)計(jì)未來

2-3

年，海綿鈦的價(jià)格中樞將有望突

破

7.5

萬元/噸。經(jīng)營業(yè)績與傳統(tǒng)行業(yè)脫鉤，逐步接軌軍工行業(yè)公司業(yè)績與傳統(tǒng)行業(yè)脫鉤，逐步接軌軍工行業(yè)。作為中國高端鈦材制造龍頭企業(yè)，公司發(fā)

展與中國鈦產(chǎn)業(yè)景氣程度密切相關(guān)。2019

年起隨著國家“技術(shù)層面和經(jīng)濟(jì)層面”雙重夯實(shí)，

中國邁入軍工現(xiàn)代化加速階段。國產(chǎn)新型四代戰(zhàn)機(jī)進(jìn)入逐步量產(chǎn)階段，帶動(dòng)上游軍品鈦材

需求大幅增長。受益于行業(yè)高景氣周期以及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，2021

年上半年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收

入28.4億元，同比增長39.4%。歸母凈利潤為2.8億元，同比大幅增加

95.6%。我們認(rèn)為，

2016

年前中國鈦材需求主要集中于中低端石油化工領(lǐng)域，公司業(yè)績與化工兩堿固定資產(chǎn)投

資完成額的同比增速正向相關(guān)。2019

年后隨著中國國防軍工裝備進(jìn)入加速現(xiàn)代化階段，航

空航天、船舶制造等高端領(lǐng)域用鈦量不斷提升。公司業(yè)績與傳統(tǒng)化工行業(yè)有所脫鉤，逐步

接軌軍工行業(yè)，重點(diǎn)聚焦于航空、航天、航發(fā)三大領(lǐng)域。3

腳踏實(shí)地：大力推進(jìn)機(jī)制改革，經(jīng)營業(yè)績穩(wěn)步增長大力推進(jìn)機(jī)制改革，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化大力推進(jìn)體制機(jī)制改革，深耕行業(yè)技術(shù)研發(fā)。過去幾年公司按照“做精軍品、做活民品、

做大外貿(mào)”的發(fā)展思路，公司大力推進(jìn)體制機(jī)制改革，提高發(fā)展質(zhì)量和效率。2021

年

H1

公

司期間費(fèi)用率顯著下降，2021

年上半年公司管理效率進(jìn)一步提升，銷售、財(cái)務(wù)、管理、研

發(fā)四大費(fèi)用率均同比下降

0.23pct、2.04pct、0.68pct、0.74pct，整體期間費(fèi)用率由

10.99%

下降至

7.31%，經(jīng)營管理效益明顯改善。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，高端鈦材為利潤貢獻(xiàn)核心。隨著十四五規(guī)劃對國防建設(shè)明確指出“全

面加強(qiáng)練兵備戰(zhàn)；促進(jìn)國防實(shí)力和經(jīng)濟(jì)實(shí)力同步提升”的要求，高端武器裝備加速列裝，

軍品訂單持續(xù)放量。順軍工發(fā)展高景氣周期，2021

年在化工行業(yè)復(fù)蘇、軍工裝備加速更新

換代的情況下，公司鈦產(chǎn)品銷售延續(xù)

2020

年的旺盛態(tài)勢，上半年產(chǎn)量和銷量分別為

12280

噸、11712

噸，同比分別增長

37%和

31%，其中鈦材產(chǎn)品銷量達(dá)

9094

噸。受益于軍品訂單

加速釋放，高端產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，經(jīng)營指標(biāo)穩(wěn)步增長。上半年公司總營業(yè)收入達(dá)

28.4

億元，

同比增長

39.4%，歸母凈利潤為

2.78

億元，同比增長

95.6%，實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤

2.54

億元，

同比增長

93.6%。其中鈦產(chǎn)品業(yè)務(wù)營收

22.2

億元，總營收占比為

78%，單業(yè)務(wù)毛利率為

25.3%，同比上升

0.76pct。資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化，財(cái)務(wù)杠桿回歸穩(wěn)健募資助力資本結(jié)構(gòu)逐步優(yōu)化，新增產(chǎn)能為未來高速發(fā)展奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。2021

年

2

月公司以

42.20

元/股的發(fā)行價(jià)格，向新華資產(chǎn)、陽光資產(chǎn)、中國華融資產(chǎn)、富國基金等

13

家機(jī)構(gòu)發(fā)

行

A股，募集資金不超過

20.05

億元，其中約

15

億元用于投建高品質(zhì)鈦錠和管材生產(chǎn)線、

宇航級(jí)板材等項(xiàng)目建設(shè)，5.05

億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金和償還銀行借款。項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后，公司

將新增鈦及鈦合金錠總產(chǎn)能

10000

噸/年、鈦合金管材

290

噸/年、型材

100

噸/年、板材產(chǎn)

能

1500

噸/年、帶材

5000

噸/年、箔材產(chǎn)能

500

噸/年。我們認(rèn)為，募投項(xiàng)目有望通過對現(xiàn)

有設(shè)備填平補(bǔ)齊，解決公司高端產(chǎn)能不足的發(fā)展瓶頸，助力推動(dòng)高端產(chǎn)品轉(zhuǎn)型升級(jí)，進(jìn)一

步打開未來成長空間。同時(shí)，償還銀行借款、補(bǔ)充流動(dòng)資金有助于公司降低負(fù)債規(guī)模，優(yōu)

化資本結(jié)構(gòu)，抗風(fēng)險(xiǎn)能力穩(wěn)步提升。業(yè)務(wù)特性決定應(yīng)收賬款高企，盈利改善經(jīng)營性現(xiàn)金流回升業(yè)務(wù)特性決定應(yīng)收賬款高企，盈利改善經(jīng)營性現(xiàn)金流回升。公司高端鈦合金產(chǎn)品訂單主要

來自于軍用航空領(lǐng)域，軍品材料研發(fā)認(rèn)證周期長，導(dǎo)致銷售收入回款慢且通常集中在每年

12

月份。應(yīng)收賬款高企，一定程度反映出軍品鈦材銷售投產(chǎn)情況良好。2021

年受益于十四

五國防政策催化，公司軍品訂單放量。上半年應(yīng)收款項(xiàng)（包含應(yīng)收票據(jù)及賬款）為

30.8

億

元，同比增長

25%。預(yù)付賬款為

2.5

億元，同比增長

70%。經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額雖然有所降

低，但考慮到軍品回款時(shí)點(diǎn)集中于

12

月，預(yù)計(jì)年底公司現(xiàn)金流將明顯回升。我們認(rèn)為，未

來

5

年順應(yīng)軍工產(chǎn)業(yè)高景氣之勢，軍品訂單將持續(xù)放量。且公司下游客戶多以大型央企為主，

壞賬風(fēng)險(xiǎn)較小，預(yù)付賬款高企側(cè)面反映出在手訂單較為充足，未來業(yè)績潛力十足。4

放眼未來：軍備更新?lián)Q代釋放鈦材活力，公司業(yè)績前景光明我們認(rèn)為，2020

年—2025

年間軍品鈦材（主要包括航空航天和船舶制造）將成為中國鈦材

消費(fèi)市場的“核心發(fā)動(dòng)機(jī)”，預(yù)計(jì)未來五年航空航天用鈦將以

CAGR26%加速增長，2025

年

中國航空航天用鈦將達(dá)到

5.4

萬噸。公司作為國內(nèi)具備完整生產(chǎn)軍工鈦材資質(zhì)的龍頭鈦材供

應(yīng)商（寶鈦股份、西部超導(dǎo)、西部材料等），有望充分受益于軍工高景氣周期，未來業(yè)績值

得期待。軍品鈦材：軍工訂單加速釋放，公司有望充分受益2021

年是中國十四五規(guī)劃的初始之年，國產(chǎn)軍工裝備正處于加速現(xiàn)代化關(guān)鍵階段，大國博

弈的加劇更令關(guān)鍵裝備、關(guān)鍵材料的自主可控迫在眉睫。我們認(rèn)為，全球疫情的爆發(fā)不會(huì)

顯著拖累中國軍工訂單加速釋放，軍品鈦材未來將持續(xù)迎來量價(jià)齊升的黃金戰(zhàn)略機(jī)遇期。

主要基于以下三點(diǎn)邏輯：國家經(jīng)濟(jì)實(shí)力雄厚，國防支出穩(wěn)步增長。自

1999

年“995”工程立項(xiàng)以來，經(jīng)過

20

年

的發(fā)展，中國已經(jīng)發(fā)展蛻變?yōu)槭澜绲诙?jīng)濟(jì)體，國家經(jīng)濟(jì)實(shí)力雄厚。2020

年全年國內(nèi)

生產(chǎn)總值達(dá)到

102

萬億元。國防支出隨之穩(wěn)步增長至

1.27

萬億元，近二十年的

CAGR達(dá)

12.8%。我們預(yù)計(jì)，中美關(guān)系日益緊張勢必會(huì)加大周邊局勢的不確定性，未來五年

中國國防預(yù)算支出或迎來補(bǔ)償性增長。多年技術(shù)積淀迎來重大突破，新型武器裝備加速列裝。經(jīng)歷多年技術(shù)積淀，中國高端

武器生產(chǎn)技術(shù)迎來重大突破。以航空發(fā)動(dòng)機(jī)為例，中國第四代戰(zhàn)斗機(jī)殲-20

自

2017

年

入役遲遲未量產(chǎn)的主要原因是戰(zhàn)機(jī)嚴(yán)重依賴于俄羅斯進(jìn)口的

AL-31

第三代大推力發(fā)動(dòng)

機(jī)，缺少與之匹配的國產(chǎn)航空發(fā)動(dòng)機(jī)。大型運(yùn)輸機(jī)運(yùn)-20

最初的發(fā)動(dòng)機(jī)也是從烏克蘭進(jìn)

口的

D30

型渦扇發(fā)動(dòng)機(jī)。如今中國已經(jīng)成功研發(fā)出可以完美適配殲-20

的

WS-10C（太

行）發(fā)動(dòng)機(jī)以及運(yùn)-20

的

WS-18

發(fā)動(dòng)機(jī)，消除軍用戰(zhàn)機(jī)量產(chǎn)的最大障礙。我們預(yù)計(jì)，

國產(chǎn)新型四代戰(zhàn)機(jī)數(shù)量未來五年有望迎來加速放量。除此之外，新型直升機(jī)直-20，

055

型萬噸級(jí)驅(qū)逐艦、導(dǎo)彈等其他新式裝備也會(huì)加速列裝。實(shí)戰(zhàn)化練兵頻次提升，導(dǎo)彈發(fā)動(dòng)機(jī)消耗提速。中國十四五規(guī)劃明確指出國防政策方針

從“強(qiáng)軍目標(biāo)穩(wěn)步推進(jìn)”轉(zhuǎn)變?yōu)椤叭婢毐鴤鋺?zhàn)”。2020

年之前，由于中國重點(diǎn)型號(hào)

裝備大多處于研制定型階段，多數(shù)先進(jìn)裝備為小批量試生產(chǎn)。2020

年起隨著國際形勢

惡化，大國博弈加劇，國家逐步重視備戰(zhàn)能力建設(shè)，不斷提升實(shí)戰(zhàn)化練兵頻次。導(dǎo)彈，

發(fā)動(dòng)機(jī)作為高端戰(zhàn)術(shù)性裝備，未來五年消耗速度將顯著加快。我們認(rèn)為，國產(chǎn)軍工裝備的加速現(xiàn)代化勢必帶來軍用戰(zhàn)機(jī)的更新?lián)Q代。目前中國空軍力量

與美國、俄羅斯都相距甚遠(yuǎn)。根據(jù)《Worldairforce2021》數(shù)據(jù)，2021

年全球活躍軍用飛

機(jī)數(shù)為

53563架，較

2019年

53890架小幅下降。美國、俄羅斯、中國位列前三，分別擁有

13232

架、4143

架、3260

架。從空軍戰(zhàn)斗機(jī)組成來看，美國、俄羅斯空軍戰(zhàn)斗機(jī)第三、四

代戰(zhàn)機(jī)數(shù)量占比均超過了

90%，而中國占比不足

50%，第四代戰(zhàn)機(jī)殲-20

僅有

19

架，戰(zhàn)力

差距懸殊。同時(shí)軍用戰(zhàn)機(jī)結(jié)構(gòu)不均衡也是中國亟待解決的問題，中國運(yùn)輸機(jī)僅有264

架，特

殊機(jī)型嚴(yán)重缺失，不利于未來海陸空多兵種的聯(lián)合作戰(zhàn)。我們預(yù)計(jì)未來五年中國軍用戰(zhàn)機(jī)

更新?lián)Q代將釋放

2.9

萬噸的軍品鈦材需求。軍品鈦材供應(yīng)壁壘較高，作為擁有強(qiáng)大研發(fā)實(shí)力和先進(jìn)生產(chǎn)設(shè)備核心優(yōu)勢鈦企龍頭，公司

有望充分受益于軍備更新?lián)Q代。軍用鈦材與民用不同，企業(yè)在成為合格供應(yīng)商之前，必須

取得國際航空體系、國軍標(biāo)體系認(rèn)證以及保密資質(zhì)、武器科研生產(chǎn)許可證、裝備承制資質(zhì)

完整的軍工三證，整個(gè)過程花費(fèi)時(shí)間長且難度較大。而且特定型號(hào)鈦材的研究發(fā)明和生產(chǎn)

制造屬于國家機(jī)密信息，軍品訂單通常以研發(fā)項(xiàng)目形式發(fā)放給生產(chǎn)企業(yè)，企業(yè)需要依靠自

身科研實(shí)力按照客戶要求完成研發(fā)任務(wù)后，才能獲取后續(xù)生產(chǎn)訂單。目前國內(nèi)僅有寶鈦股份、西部超導(dǎo)、西部材料等少數(shù)幾家鈦企具備軍工鈦材供貨資質(zhì)。鑒

于寶鈦股份前身是為發(fā)展國防軍工和尖端科技投資興建的寶雞有色金屬加工廠，軍工背景

深厚。且自成立以來，公司參與了中國幾乎所有新型鈦合金的科研工作及工業(yè)化轉(zhuǎn)化工作，

并出色完成了多項(xiàng)國家重大科技專項(xiàng)，涵蓋航空航天、海洋工程、核能發(fā)電等高端領(lǐng)域。

我們認(rèn)為，在軍備更新?lián)Q代的大背景下，公司作為行業(yè)龍頭將充分受益于軍品訂單加速釋

放。民品鈦材：PTA項(xiàng)目投產(chǎn)回暖，化工鈦材迎來補(bǔ)償性增長2020

年中國受新冠疫情沖擊，國內(nèi)化工行業(yè)一度半停產(chǎn)。隨著國內(nèi)防疫工作的穩(wěn)步推進(jìn)，

化工行業(yè)

PPI同比增速從

2020

年

5

月開始逐步回升，化工品需求顯著恢復(fù)。同時(shí)

2020

年

推遲投產(chǎn)的

PTA項(xiàng)目在進(jìn)入

2021

年后開始投產(chǎn)。我們認(rèn)為，2021

年中國化工行業(yè)

PTA項(xiàng)

目集中大量投產(chǎn)有望帶動(dòng)國內(nèi)化工鈦材需求呈現(xiàn)補(bǔ)償性增長。作為中國最大鈦材生產(chǎn)企業(yè)，

相較一般民營鈦企，公司化工鈦材產(chǎn)品種類齊全，且擁有良好質(zhì)量控制和保障體系，有望

在化工設(shè)備集中投建帶來的結(jié)構(gòu)性需求機(jī)遇中獲得盈利改善。外貿(mào)鈦材：波音短期難以走出陰霾，外貿(mào)業(yè)務(wù)未來有望恢復(fù)2020

年全球大國博弈加劇，逆全球化趨勢愈演愈烈。中美貿(mào)易摩擦以及波音空難事故導(dǎo)致

的停飛對公司外貿(mào)業(yè)務(wù)造成較大損失。艱難的外貿(mào)環(huán)境并未阻止公司大力開拓海外市場的

腳步：自

2019

年公司正式進(jìn)入空客供應(yīng)商采購體系，部分規(guī)格產(chǎn)品通過

UTAS、霍尼韋爾、

波音公司認(rèn)證后。2020

年公司先通過了日本三井海洋開發(fā)公司對管道、法蘭及管件等產(chǎn)品

認(rèn)證成為其合格供應(yīng)商，隨后鍛件產(chǎn)品也取得了

NORSOK（挪威國家石油標(biāo)準(zhǔn)）認(rèn)證。我們認(rèn)為，疫情反復(fù)爆發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)將導(dǎo)致全球航空業(yè)進(jìn)入低客運(yùn)量的“新常態(tài)”，航空客運(yùn)量

的下降將導(dǎo)致現(xiàn)有客機(jī)更新?lián)Q代推遲以及換新需求下降。據(jù)

RolandBerger預(yù)測，未來十年

新飛機(jī)需求將下降

27%至

15840架，再加上

14730架現(xiàn)有飛機(jī)，2030年全球客機(jī)總數(shù)將達(dá)

到

30570

架。除飛機(jī)數(shù)量下滑，客機(jī)類型同樣發(fā)生轉(zhuǎn)變。未來偏低的客流量會(huì)導(dǎo)致航空公

司更傾向于經(jīng)濟(jì)性的單通道噴氣客機(jī)如空客

A320、波音

737MAX、商飛

C919，而非高運(yùn)

營成本的寬體客機(jī)。展望未來，雖然外貿(mào)業(yè)務(wù)短期受阻，但至暗時(shí)刻已過，隨著海外疫苗

接種率提升以及國產(chǎn)

C919

客機(jī)放量，公司外貿(mào)業(yè)務(wù)有望加速恢復(fù)。5

投資邏輯及盈