興通股份研究報(bào)告：向海而“興”“通”達(dá)龍頭

興通股份研究報(bào)告：向海而“興”，“通”達(dá)龍頭打造內(nèi)貿(mào)?；\(yùn)龍頭，22H2毛利率或升至45%+打造內(nèi)貿(mào)危化水運(yùn)龍頭，運(yùn)力獲取能力優(yōu)勢(shì)凸顯興通股份為國(guó)內(nèi)沿海散裝危險(xiǎn)貨物水上運(yùn)輸龍頭，嚴(yán)格審批制度下行業(yè)供需緊平衡，化學(xué)品運(yùn)力規(guī)模占比由2018年末的4.61%上升到2022H1年的9.67%。興通股份成立于1997年12月，主要從事國(guó)內(nèi)沿海散裝危險(xiǎn)貨物的水上運(yùn)輸業(yè)務(wù)，包括化學(xué)品、成品油、液化氣運(yùn)輸?shù)?，運(yùn)輸航線(xiàn)通達(dá)全國(guó)沿海及長(zhǎng)江、珠江中下游水系，形成輻射渤海灣、長(zhǎng)三角、珠三角、北部灣等國(guó)內(nèi)主要化工產(chǎn)業(yè)基地的運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)。經(jīng)過(guò)25年發(fā)展，公司打造內(nèi)貿(mào)?；\(yùn)細(xì)分行業(yè)的龍頭，截至2022年8月底，公司在營(yíng)船舶19艘，總運(yùn)力達(dá)20.68萬(wàn)載重噸（DWT），化學(xué)品船運(yùn)力14.18萬(wàn)DWT。截至2022H1，公司在國(guó)內(nèi)沿海散裝液體化學(xué)品市場(chǎng)中的運(yùn)力份額為9.67%，龍頭地位穩(wěn)固。運(yùn)力引進(jìn)的嚴(yán)格審批制度為區(qū)別于其他子行業(yè)的顯著特征。交通運(yùn)輸部自2011年7月以來(lái)對(duì)?；\(yùn)的運(yùn)營(yíng)資質(zhì)和新增船舶運(yùn)力的審批持續(xù)升級(jí)，按照“總量調(diào)控、擇優(yōu)選擇”，有序新增沿海省際散裝液體危險(xiǎn)貨物船舶運(yùn)輸經(jīng)營(yíng)主體和船舶運(yùn)力。公司在2019年以來(lái)的4次沿海省際散裝液體危險(xiǎn)貨物船舶新增運(yùn)力綜合評(píng)審中均居榜首，2012年以來(lái)獲取行業(yè)審批化學(xué)品船運(yùn)力的22.3%，運(yùn)力份額由2018年末的4.61%上升到2022H1的9.67%，成長(zhǎng)性凸顯。成立25年來(lái)公司深耕?；\(yùn)市場(chǎng)構(gòu)筑品牌效應(yīng)，2022年開(kāi)始布局LPG運(yùn)輸業(yè)務(wù)。1997年公司成立并開(kāi)始運(yùn)營(yíng)成品油運(yùn)輸業(yè)務(wù)，2002年開(kāi)啟液體化學(xué)品的運(yùn)輸，2014年公司首艘萬(wàn)噸級(jí)船舶“興通66”投產(chǎn)，2020年公司完成股改，國(guó)內(nèi)最大的化學(xué)品船——4.5萬(wàn)噸級(jí)“興通789”輪投產(chǎn)，使得公司總運(yùn)力突破10萬(wàn)DWT，同年載重5萬(wàn)噸的油船“興通799”亦加入，公司總運(yùn)力規(guī)模進(jìn)一步突破15萬(wàn)DWT，2022年公司登陸上海證券交易所完成主板上市，資本市場(chǎng)助力公司擴(kuò)張并開(kāi)啟液化石油氣（LPG）運(yùn)輸。公司已獲交通運(yùn)輸部批準(zhǔn)總運(yùn)力28.4萬(wàn)DWT，承運(yùn)沿海省際化學(xué)品運(yùn)輸總量的12%，2021年化學(xué)品運(yùn)量占公司總運(yùn)量的70%，前3大貨品為二甲苯（PX）、航煤和乙二醇，占運(yùn)量超七成。目前公司在營(yíng)19艘船舶中包含14條化學(xué)品船、3艘成品油船和2艘液化氣船，加上計(jì)劃今年入列的一艘1.2萬(wàn)噸的化學(xué)品船運(yùn)力，和一艘6.5萬(wàn)噸原油船運(yùn)力，公司目前獲交通運(yùn)輸部批準(zhǔn)的總運(yùn)力規(guī)模達(dá)到28.4萬(wàn)DWT。2021年公司運(yùn)輸散裝液體化學(xué)品429.9萬(wàn)噸，成品油185.6萬(wàn)噸，化學(xué)品貨量占比69.8%，占全國(guó)沿海省際化學(xué)品運(yùn)輸總量的11.9%，公司的前三大貨品為對(duì)二甲苯（PX）、航煤和乙二醇，占全部貨品運(yùn)量的71%。引入榮盛、浙石化頭部客戶(hù)，股權(quán)合作強(qiáng)化客戶(hù)黏性、拓展協(xié)同空間，鐘鼎資本等知名PE機(jī)構(gòu)加持。截至2022H1，公司控股股東為董事長(zhǎng)陳興明先生，持股28.28%，實(shí)際控制人為陳興明、陳其龍、陳其德、陳其鳳，后三者系陳興明子女，各持股2.1%。公司主要為國(guó)內(nèi)煉化龍頭提供物流服務(wù)，2020年公司轉(zhuǎn)為股份公司后于同年5月首次引入外部機(jī)構(gòu)投資者，包括榮盛創(chuàng)投、明誠(chéng)致慧一期、建發(fā)叁號(hào)等（明誠(chéng)致慧一期有限合伙人、榮盛創(chuàng)投控股股東榮盛控股系公司客戶(hù)浙江石化間接控股股東），2020年8月再次增資，知名PE機(jī)構(gòu)鐘鼎資本領(lǐng)投（鐘鼎五號(hào)、鐘鼎湛藍(lán)）。期租占比提升熨平周期，審批運(yùn)力入列化解供給壓力2019~2021年公司歸母/扣非凈利潤(rùn)C(jī)AGR為51.4%/48.5%，優(yōu)于可比公司，危化水運(yùn)市場(chǎng)龍頭雛形初現(xiàn)。行業(yè)政策嚴(yán)監(jiān)管狀態(tài)下，危化水運(yùn)市場(chǎng)一定程度上表現(xiàn)為供給決定需求。近年來(lái)隨著船舶大型化，公司效率驅(qū)動(dòng)愈加明顯，2019~2021年貨量CAGR為39.2%，營(yíng)業(yè)收入從2018年的2.7億元增長(zhǎng)至2021年的5.7億元，對(duì)應(yīng)CAGR為28.2%。由于大型船舶“興通789”(化學(xué)品船4.5萬(wàn)載重噸)、“興通799”(成品油船5萬(wàn)載重噸)在2020年8月、11月投用，2021年公司營(yíng)業(yè)收入大幅增加46.9%。2022H1公司營(yíng)收增長(zhǎng)35%，其中成品油貢獻(xiàn)收入占比較2021年提升5.4pcts至24.9%。隨著后續(xù)一艘6.5萬(wàn)DWT的新原油船投運(yùn)，我們預(yù)計(jì)短期油品收入占比會(huì)進(jìn)一步提升。2019~2021年公司歸母/扣非凈利潤(rùn)C(jī)AGR為51.4%/48.5%，盈利能力優(yōu)于可比公司。期租模式收入占比從2019年的6.0%提升至2022H1年的37.3%，第三方運(yùn)力收入占比提升導(dǎo)致2022H1毛利率降低，隨著下半年自有運(yùn)力投入運(yùn)營(yíng)供給端壓力預(yù)計(jì)將有所緩解。按照簽訂合同、服務(wù)形式不同可分為程租和期租兩種模式，1）程租：公司向承租人提供船舶或者船舶的部分艙位，在指定的港口間裝運(yùn)約定的貨物，由承租人支付運(yùn)費(fèi)。程租又分為自有船舶運(yùn)輸和外租船舶運(yùn)輸，后者多發(fā)生在自有運(yùn)力不足時(shí)，將運(yùn)輸任務(wù)交給第三方船舶代為運(yùn)輸；2）期租：公司向承租人提供約定的配備船員的船舶，承租人在約定的期間內(nèi)按照約定的用途使用，并支付租金，船舶在合同期內(nèi)聽(tīng)候客戶(hù)調(diào)遣，無(wú)論是否運(yùn)營(yíng)，客戶(hù)均需繳納租賃費(fèi)。公司期租模式收入占比從2019年的6.0%提升至2022H1年的37.3%，主要系下游大型石化企業(yè)貨運(yùn)需求量增大，公司提供期租服務(wù)以及時(shí)滿(mǎn)足客戶(hù)的貨運(yùn)需求。同時(shí)程租模式中，外租船舶比例從2019年的5.5%提升至2022H1的32.3%，主要由于下游需求旺盛，公司需借助第三方運(yùn)力滿(mǎn)足客戶(hù)需求，導(dǎo)致公司上半年毛利率同比下降10.8pcts，我們預(yù)計(jì)隨著下半年自有運(yùn)力的投入運(yùn)營(yíng)，供給端壓力將有所緩解。公司憑借優(yōu)質(zhì)的服務(wù)與國(guó)內(nèi)多家大型煉化企業(yè)建立穩(wěn)定的合作關(guān)系，貨運(yùn)量有望伴隨客戶(hù)擴(kuò)產(chǎn)而增長(zhǎng)。客戶(hù)包括中國(guó)石化、福建聯(lián)合石化、浙江石化、中國(guó)海油、中國(guó)殼牌、恒力石化、中國(guó)海油等，大型客戶(hù)穩(wěn)定的運(yùn)輸需求為公司鎖定了充足的貨物資源，同時(shí)公司與客戶(hù)深度綁定，隨著大型企業(yè)的煉化產(chǎn)能擴(kuò)產(chǎn)，公司運(yùn)輸量亦能隨之實(shí)現(xiàn)“內(nèi)生增長(zhǎng)”。自有運(yùn)力優(yōu)化服務(wù)模式，2022H2毛利率有望升至45%以上外租船舶程租類(lèi)似貨代業(yè)務(wù)，隨著自有運(yùn)力陸續(xù)投運(yùn)服務(wù)模式有望優(yōu)化，毛利率或?qū)②呌诜€(wěn)定。公司2018~2021年毛利率49.5%~51.9%，維持高位。1）分貨品來(lái)看，2019~2021年化學(xué)品毛利率51.1%/53.7%/52.3%，較為穩(wěn)定，成品油毛利率40.7%/33.2%/48.5%，低于化學(xué)品，且由于運(yùn)力配置的變動(dòng)以及5萬(wàn)載重噸“興通799”的投運(yùn)，毛利率出現(xiàn)較大波動(dòng)。2）分服務(wù)模式來(lái)看，2019~2021年公司自有船舶程租毛利率54.1%/57.0%/52.7%，與期租毛利率相近，且顯著高于外租船舶程租（同期毛利率為2.9%/3.9%/11.9%），主要由于外租船舶程租類(lèi)似貨代業(yè)務(wù)，盈利能力較低，其中2021年毛利率顯著抬升，系公司因訂單大幅增加而新增毛利率更高的包船運(yùn)輸模式所致。公司單位成本更低，毛利率持續(xù)領(lǐng)先可比公司盛航股份和海昌華，主要由于1）航程短、航次多，船舶利用率較高；2）高毛利率的化學(xué)品占比更大；3）船舶載重噸較大。公司三費(fèi)率逐年下降，凈利率、ROE領(lǐng)先可比公司。公司費(fèi)用管控出色，2019~2022H1三費(fèi)率10.3%/8.6%/7.0%/6.9%，呈現(xiàn)持續(xù)下降趨勢(shì)。受益于高毛利率和優(yōu)秀的費(fèi)用管理，公司2018~2021年凈利率16.9%/29.7%/32.0%/35.1%，持續(xù)攀升，高出盛航股份1.9~14.0pcts。同期公司ROE（攤?。?0.3%/35.9%/18.4%/22.9%，亦領(lǐng)先可比公司。因2022H1自有運(yùn)力投入有限，公司毛利率同比下滑10.8pcts，我們預(yù)計(jì)隨下半年自有船舶入列，毛利率有望升至45%以上。2022H1公司毛利率下滑10.8pcts至42.8%，主要由于同期投入運(yùn)力較少（化學(xué)品船“興通7”-5490DWT、液化氣船“興通319”-3163DWT、液化汽船“興通316”-3133DWT），而為滿(mǎn)足客戶(hù)旺盛的需求，公司采用了較多低毛利率的外租船舶程租的服務(wù)模式，導(dǎo)致公司整體毛利率出現(xiàn)下降。同期公司凈利率下滑9.8pcts至27.1%，和毛利率趨勢(shì)一致。我們預(yù)計(jì)隨著公司自有船舶的投運(yùn)，貨代業(yè)務(wù)收入將轉(zhuǎn)化為自運(yùn)業(yè)務(wù)收入，2022H2毛利率有望升至45%以上。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額是歸母凈利潤(rùn)的1.5倍左右，融資模式暢通助力公司運(yùn)力擴(kuò)張。隨業(yè)務(wù)發(fā)展，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流和凈利潤(rùn)整體呈現(xiàn)持續(xù)增長(zhǎng)趨勢(shì)，應(yīng)收賬款回款良好。重資產(chǎn)的船舶帶來(lái)較多的折舊成本，造成近年來(lái)公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額是歸母凈利潤(rùn)的1.5倍左右。公司資本開(kāi)支主要用于船舶的購(gòu)買(mǎi)，2020年Capex大幅增長(zhǎng)至5.7億元，主要由于引入了“興通789”、“興通799”兩艘大載重噸船舶，2022年后續(xù)還將有1艘原油成和1艘化學(xué)品船入列，我們預(yù)計(jì)短期內(nèi)Capex較2021年將有所提升，上市后融資模式暢通亦將助力公司運(yùn)力擴(kuò)張。行業(yè)供需差超5pcts，龍頭企業(yè)獲取運(yùn)力優(yōu)勢(shì)提升煉化景氣周期疊加進(jìn)口替代，料21~25年內(nèi)貿(mào)?；\(yùn)輸需求CAGR8.2%散裝液體危險(xiǎn)貨物水上運(yùn)輸包括原油船運(yùn)輸、成品油船運(yùn)輸、化學(xué)品船運(yùn)輸和液化氣船（含液化天然氣船、液化石油氣船）運(yùn)輸?shù)?，其中液體化學(xué)品、成品油的水上運(yùn)輸主要面向石油化工產(chǎn)業(yè)，大型煉化企業(yè)為?；肺锪鞯闹饕蛻?hù)。得益于煉化產(chǎn)業(yè)的迅速發(fā)展，2014~2021年全國(guó)沿海省際化學(xué)品運(yùn)輸量CAGR為9.2%，2017~2021年油品運(yùn)輸量CAGR為10.8%。供需區(qū)域不均衡決定液體化學(xué)品航線(xiàn)較為固定，以華北-華東、華北-華南、華東-華南等為主。我國(guó)大型煉化基地主要分布在東南沿海，根據(jù)國(guó)家發(fā)改委2015年發(fā)布的《石化產(chǎn)業(yè)規(guī)劃布局方案》，規(guī)劃上海漕涇、寧波、惠州、古雷、大連長(zhǎng)興島、曹妃甸、連云港為7大石化產(chǎn)業(yè)基地，而長(zhǎng)三角、珠三角、東南沿海等地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)，是散裝液體化學(xué)品的主要需求市場(chǎng)。在此種供給需求特征性區(qū)域分布的背景下，我國(guó)沿海散裝液體化學(xué)品運(yùn)輸航線(xiàn)以華北-華東、華北-華南、華東-華南等為主，據(jù)油化52Hz統(tǒng)計(jì)，寧波、舟山、大連為2021年內(nèi)貿(mào)化學(xué)品船掛靠的前3大港口。2025年?；肺锪餍袠I(yè)市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá)到2.85萬(wàn)億元，水運(yùn)?；急然蛏?5%以上。據(jù)中物聯(lián)?；锪鞣謺?huì)，2014~2019年我國(guó)?；肺锪魇袌?chǎng)規(guī)模CAGR為12.0%，2020年超過(guò)2萬(wàn)億元，2025年預(yù)計(jì)將達(dá)到2.85萬(wàn)億元，對(duì)應(yīng)2020~2025年期間CAGR為6.7%。隨著煉化企業(yè)聚焦主業(yè)以及物流企業(yè)的專(zhuān)業(yè)性和服務(wù)能力提升，第三方物流市占率2020年提升至30%。從運(yùn)輸方式來(lái)看，道路運(yùn)輸機(jī)動(dòng)靈活、可達(dá)性較強(qiáng)，是危化品最主要的運(yùn)輸方式，但隨著我國(guó)沿海地區(qū)煉化產(chǎn)能一體化進(jìn)程加速，加之水運(yùn)具有安全環(huán)保、運(yùn)量大、成本低的特點(diǎn)，優(yōu)勢(shì)逐步體現(xiàn)，2020年貨量占比較2018年提升5pcts至23%。我國(guó)目前煉化產(chǎn)業(yè)集中化趨勢(shì)明顯，多個(gè)大型煉化一體化項(xiàng)目均布局在國(guó)內(nèi)沿海地區(qū)。長(zhǎng)期來(lái)看，預(yù)計(jì)水路運(yùn)輸在我國(guó)?；肺锪魇袌?chǎng)的比重將持續(xù)提升，2025年占比或升至25%以上。國(guó)內(nèi)新增煉化產(chǎn)能投產(chǎn)是行業(yè)發(fā)展的主要驅(qū)動(dòng)力，參考公司及可比公司單位收入，預(yù)計(jì)2025年?；\(yùn)市場(chǎng)規(guī)模約60億元。2019年以來(lái)浙江石化、恒力石化等大型煉化一體化項(xiàng)目進(jìn)入新一輪快速增長(zhǎng)期，預(yù)計(jì)將帶動(dòng)“十四五”期間運(yùn)輸需求的增長(zhǎng)。同時(shí)PX、乙二醇等大宗化學(xué)品下游應(yīng)用廣泛，由于需求旺盛而產(chǎn)能有限，目前對(duì)進(jìn)口依賴(lài)度仍然較高，以PX為例，2021年進(jìn)口1365萬(wàn)噸，進(jìn)口依賴(lài)度46.6%。隨著煉化產(chǎn)能投放，進(jìn)口貨量有望轉(zhuǎn)化至內(nèi)貿(mào)運(yùn)輸，成為行業(yè)新增長(zhǎng)點(diǎn)?？紤]以上增長(zhǎng)動(dòng)因，我們預(yù)計(jì)本輪煉化產(chǎn)能投放期末沿海省際化學(xué)品運(yùn)輸量將達(dá)到約5000萬(wàn)噸，對(duì)應(yīng)2021~2025年CAGR約為8.2%左右，參考公司及可比公司單位收入，預(yù)計(jì)2025年水運(yùn)危化市場(chǎng)規(guī)模約60億元。預(yù)計(jì)至2025年國(guó)內(nèi)沿海省際油品運(yùn)輸量或達(dá)1.8億噸，對(duì)應(yīng)CAGR約3.0%~3.5%。根據(jù)中石化發(fā)布的《2021中國(guó)能源化工產(chǎn)業(yè)發(fā)展報(bào)告》，預(yù)計(jì)2019~2025年中國(guó)成品油需求年均復(fù)合增速約1.2%，并在“十四五”末期達(dá)峰。由于受雙碳影響，我們預(yù)計(jì)成品油運(yùn)輸需求增幅將逐步放緩，至2025年國(guó)內(nèi)沿海省際油品運(yùn)輸量或達(dá)1.8億噸，對(duì)應(yīng)CAGR約3.0%~3.5%。隨著未來(lái)3~5年國(guó)內(nèi)船齡較大的成品油船的拆解潮到來(lái)，新增油船運(yùn)力將會(huì)迎來(lái)較大的行業(yè)機(jī)遇。行業(yè)供給強(qiáng)監(jiān)管、門(mén)檻高，公司連續(xù)多年運(yùn)力評(píng)審排名第一監(jiān)管宏觀調(diào)控運(yùn)力引入，高危性疊加較強(qiáng)專(zhuān)業(yè)性，行業(yè)進(jìn)入門(mén)檻高。液體化學(xué)品水上運(yùn)輸具有較高的危險(xiǎn)性及很強(qiáng)的專(zhuān)業(yè)性，企業(yè)需要取得多項(xiàng)企業(yè)資質(zhì)和船舶資質(zhì)方能從事相關(guān)業(yè)務(wù)。如根據(jù)《國(guó)內(nèi)水路運(yùn)輸管理規(guī)定》，申請(qǐng)經(jīng)營(yíng)沿海省際化學(xué)品、油品運(yùn)輸?shù)钠髽I(yè)，需具備符合要求的船長(zhǎng)、船員等專(zhuān)業(yè)人員，同時(shí)自有運(yùn)力不得低于5000總噸，且投入運(yùn)營(yíng)的船舶已取得《船舶營(yíng)業(yè)運(yùn)輸證》，這意味著新進(jìn)入者必須先采購(gòu)運(yùn)力，而購(gòu)買(mǎi)船舶必然帶來(lái)大幅資本開(kāi)支，行業(yè)具備較高的進(jìn)入門(mén)檻。交通運(yùn)輸部自2006年對(duì)行業(yè)運(yùn)力的監(jiān)管力度持續(xù)加強(qiáng)，2011年發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)國(guó)內(nèi)沿?；瘜W(xué)品液化氣運(yùn)輸市場(chǎng)宏觀調(diào)控的公告》，對(duì)申請(qǐng)新增運(yùn)力企業(yè)的資質(zhì)條件、營(yíng)運(yùn)效率和安全記錄等多層面進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)，符合條件的方準(zhǔn)予新增運(yùn)力，行業(yè)自此進(jìn)入嚴(yán)格調(diào)控運(yùn)力的時(shí)期，2018年又發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)沿海省際散裝液體危險(xiǎn)貨物船舶運(yùn)輸市場(chǎng)宏觀調(diào)控的公告》，將原油船、成品油船、液化氣船一并納入統(tǒng)一管控，根據(jù)貨物運(yùn)輸需求有序新增經(jīng)營(yíng)主體和運(yùn)力。嚴(yán)監(jiān)管驅(qū)動(dòng)行業(yè)供需緊平衡，預(yù)計(jì)2021~25年行業(yè)運(yùn)力CAGR約3%左右。受運(yùn)力調(diào)控影響，2012~21年行業(yè)運(yùn)力CAGR為2.9%，遠(yuǎn)低于前期2007~12年的18.3%，由于新增運(yùn)力有限，行業(yè)船齡逐步上升，從2012年的6.1（年）增長(zhǎng)至2021年的11.2（年）。2017年以來(lái)隨下游需求增長(zhǎng)，交運(yùn)部新批船舶大型化趨勢(shì)明顯，其中2021年新批8艘船舶，噸位超過(guò)5000DWT的有7艘，導(dǎo)致行業(yè)整體船隊(duì)平均載重噸增長(zhǎng)，從2012年3820DWT升至2021年4539DWT，尤其2019年浙石化等大型項(xiàng)目投產(chǎn)后明顯上升。2018年以來(lái)行業(yè)每年平均凈增長(zhǎng)運(yùn)力5.3萬(wàn)DWT，我們預(yù)計(jì)2021~2025年每年運(yùn)力維持3~5萬(wàn)DWT凈增長(zhǎng)的速度，2025年行業(yè)運(yùn)力達(dá)到145萬(wàn)DWT左右，對(duì)應(yīng)2021~2025年CAGR約3%左右。高準(zhǔn)入及運(yùn)營(yíng)門(mén)檻帶來(lái)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，盈利能力及穩(wěn)定性遠(yuǎn)高于外貿(mào)運(yùn)輸。監(jiān)管對(duì)運(yùn)力宏觀調(diào)控疊加煉化產(chǎn)能釋放，行業(yè)供需格局整體保持緊平衡狀態(tài)，由于運(yùn)力投入需要周期，部分年份出現(xiàn)了較大的供需差，但缺口持續(xù)時(shí)間較短（缺口出現(xiàn)第二年供需差即能縮窄至±5pcts以?xún)?nèi)），并未造成運(yùn)價(jià)大幅抬升，不同于外貿(mào)航運(yùn)，后者價(jià)格有較大周期波動(dòng)。從“沛易航訊”每周發(fā)布的“中國(guó)液體化學(xué)品內(nèi)貿(mào)海運(yùn)價(jià)格”來(lái)看，2018年以來(lái)主要路線(xiàn)主要噸位的運(yùn)價(jià)穩(wěn)中有升，2021年初的明顯跳漲主要由于內(nèi)貿(mào)船用油價(jià)格持續(xù)上升傳導(dǎo)至價(jià)格端，且化工原料價(jià)格普漲，下游需求旺盛，帶動(dòng)運(yùn)價(jià)上升。我們預(yù)計(jì)未來(lái)2-3年內(nèi)需求旺盛，而由于新運(yùn)力批準(zhǔn)后，若企業(yè)選擇造船則投入需要一定周期，供不應(yīng)求局面或?qū)е逻\(yùn)價(jià)繼續(xù)小幅上漲，但行業(yè)嚴(yán)監(jiān)管背景下預(yù)計(jì)運(yùn)價(jià)整體仍將處于較為平衡的狀態(tài)。高準(zhǔn)入門(mén)檻疊加宏觀管控帶來(lái)行業(yè)的盈利溢價(jià)，從毛利水平來(lái)看，從事內(nèi)貿(mào)化學(xué)品運(yùn)輸?shù)拿驶颈３指呶环€(wěn)定，而主營(yíng)外貿(mào)液體運(yùn)輸?shù)墓居讲▌?dòng)較大，且毛利率更低。以招商南油和中遠(yuǎn)海能為例，毛利率隨外貿(mào)油運(yùn)價(jià)格出現(xiàn)較大變動(dòng)，2018~2021年低于興通股份23~44pcts。審批專(zhuān)家組四大方面對(duì)企業(yè)進(jìn)行打分，大型龍頭企業(yè)將更趨向于獲得運(yùn)力，近年來(lái)公司排名均具榜首。每年新增運(yùn)力由交通運(yùn)輸部根據(jù)《沿海省際散裝液體危險(xiǎn)貨物船舶運(yùn)輸市場(chǎng)運(yùn)力調(diào)控綜合評(píng)審辦法》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“《辦法》”）審定，選定的專(zhuān)家組主要從資質(zhì)條件

（22分）、安全綠色發(fā)展（43分）、守法誠(chéng)信及服務(wù)（20分）、生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)（15分）四大方面對(duì)企業(yè)進(jìn)行打分，只有獲得60分以上的企業(yè)才能排序獲得運(yùn)力。從打分標(biāo)準(zhǔn)來(lái)看，大型龍頭企業(yè)將更趨向于獲得運(yùn)力，比如在評(píng)價(jià)細(xì)則中，企業(yè)獲得資質(zhì)的年限越長(zhǎng)、高級(jí)船員及海務(wù)機(jī)務(wù)管理人員占比越高、資產(chǎn)負(fù)債率越低則評(píng)分更高。煉化企業(yè)集中提升物流標(biāo)準(zhǔn)，龍頭船運(yùn)公司獲取運(yùn)力優(yōu)勢(shì)提升市場(chǎng)格局較為分散，以中小企業(yè)居多。由于早期我國(guó)散裝液體化學(xué)品運(yùn)輸市場(chǎng)未有建立完善的監(jiān)管體系，且下游煉化企業(yè)集中度不高，加之各企業(yè)航線(xiàn)、船舶噸位、運(yùn)輸貨物均有差異，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局較為分散。由于強(qiáng)監(jiān)管環(huán)境下進(jìn)入門(mén)檻較高，目前行業(yè)內(nèi)約有僅60余家企業(yè)，又以中小企業(yè)居多（5艘船以下的船東占比約80%左右）。頭部大型國(guó)企如

中遠(yuǎn)海能、招商南油等以油品運(yùn)輸為主，內(nèi)外貿(mào)兼營(yíng)。中型民營(yíng)企業(yè)包括盛航股份、興通股份、君正船務(wù)、上海鼎恒等，以化學(xué)品運(yùn)輸為主（海昌華以油品為主）。大型煉化企業(yè)規(guī)模化、集中化趨勢(shì)顯現(xiàn)，帶來(lái)運(yùn)輸貨量增大、批次增多，對(duì)運(yùn)輸公司的運(yùn)力和可靠性提出更高要求。以浙江石化為例，項(xiàng)目位于舟山市魚(yú)山島，周邊無(wú)下游加工基地，產(chǎn)品只能通過(guò)水路及時(shí)轉(zhuǎn)運(yùn)，2019年交通運(yùn)輸部單獨(dú)為其新增運(yùn)力審批，2020年浙石化液體化學(xué)品貨運(yùn)量超過(guò)600萬(wàn)噸，占當(dāng)年全國(guó)液體化學(xué)品貨運(yùn)總量近20%，期租船舶約30艘，近24萬(wàn)載重噸，平均單船運(yùn)力約8000DWT，而內(nèi)貿(mào)化學(xué)品船主要噸位約3000~5000DWT，浙石化所需船舶具備明顯的大型化特征?，F(xiàn)行運(yùn)力審批下的打分體系明顯利于大型企業(yè)進(jìn)一步獲得運(yùn)力，小型船東公司由于資金受限在并購(gòu)運(yùn)力方面不存在優(yōu)勢(shì)，導(dǎo)致運(yùn)力規(guī)模難以提升，無(wú)法滿(mǎn)足客戶(hù)需求，市場(chǎng)份額或逐漸縮小。同時(shí)由于物流費(fèi)用在煉化企業(yè)中占比較低，以恒力石化為例，2016~2019年運(yùn)輸費(fèi)占銷(xiāo)售費(fèi)用的82.7%~89.0%，僅為營(yíng)業(yè)收入的0.8%~1.3%，因此客戶(hù)傾向于選擇優(yōu)質(zhì)的服務(wù)且價(jià)格敏感性不高。另一方面大型煉化企業(yè)對(duì)于物流供應(yīng)商有嚴(yán)格的篩選過(guò)程和評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，出于對(duì)安全運(yùn)輸?shù)母咭?，主?dòng)更換服務(wù)商的意愿比較低。與頭部煉化企業(yè)建立長(zhǎng)期穩(wěn)定合作關(guān)系的物流企業(yè)有望隨著客戶(hù)的擴(kuò)產(chǎn)而獲得更大的份額，市場(chǎng)格局有望進(jìn)一步向龍頭企業(yè)集中。未來(lái)3年成長(zhǎng)性明確，COA占比高、收益穩(wěn)定運(yùn)力評(píng)審保持第一，獲取運(yùn)力優(yōu)勢(shì)明顯，預(yù)計(jì)2025年運(yùn)量市占率25~30%2019年以來(lái)公司運(yùn)力評(píng)審排名第一，3年貨運(yùn)量市場(chǎng)份額提升3.5pcts。公司經(jīng)營(yíng)出色，企業(yè)資質(zhì)、安全運(yùn)營(yíng)、人員管理等方面領(lǐng)先可比公司，自2019年交通運(yùn)輸部設(shè)立運(yùn)力評(píng)審以來(lái)，均以第1名的成績(jī)獲得新增運(yùn)力，合計(jì)約19.78萬(wàn)載重噸。其中2018~2021年公司新增化學(xué)品船運(yùn)力CAGR為35.2%，高出行業(yè)30.6pcts，同期運(yùn)力占行業(yè)份額從4.61%升至9.97%。公司運(yùn)力增長(zhǎng)帶動(dòng)貨運(yùn)量（自運(yùn)）上升，2019~2021年公司化學(xué)品貨運(yùn)量CAGR為29.8%，高出行業(yè)23.0pcts，貨運(yùn)量占行業(yè)份額由7.3%升至10.8%。受到宏觀管控影響，目前行業(yè)內(nèi)企業(yè)可用3種方式獲得運(yùn)力：1）交通運(yùn)輸部審批新增運(yùn)力；2）“退一進(jìn)一”或“退多進(jìn)一”；3）并購(gòu)存量運(yùn)力。其中第二種方式不必通過(guò)綜合評(píng)審，但要求新增船舶運(yùn)力相較于退出運(yùn)力增加的總噸位不超過(guò)50%。公司新增運(yùn)力主要來(lái)自運(yùn)力審批，可比公司盛航股份主要來(lái)自存量并購(gòu)，興通于2014年、2021年外購(gòu)2艘存量運(yùn)力船舶，占比僅11%，我們測(cè)算盛航股份約60%~65%船舶來(lái)自外購(gòu)。審批的運(yùn)力可以通過(guò)自建或從市場(chǎng)上引入無(wú)運(yùn)力二手船兩種方式獲取，二手船溢價(jià)較高：自建船舶建造期耗時(shí)1-1.5年，且在運(yùn)力評(píng)審時(shí)得分更高，而購(gòu)買(mǎi)二手船舶將幫助企業(yè)減少時(shí)間成本，更快搶占市場(chǎng)份額，因此市場(chǎng)上無(wú)運(yùn)力二手船存在一定溢價(jià)。我們對(duì)比公司從海外購(gòu)置的“興通719”號(hào)和自建的“興通739”號(hào)，兩者噸位相近：興通“719”

建造于2011年，2020年11月入賬時(shí)原值9581.9萬(wàn)元，船齡9年，興通“739”2021年1月入賬，原值1.17億元。按照公司的折舊規(guī)則，當(dāng)“興通739”船齡9年時(shí)，賬面價(jià)值約為6698萬(wàn)元，我們計(jì)算單位載重噸的價(jià)值，則二手船溢價(jià)31.6%。自建船折舊成本更低。存量并購(gòu)雖然能夠快速擴(kuò)充運(yùn)力，但由于運(yùn)力稀缺，存量市場(chǎng)中有運(yùn)力的船存在溢價(jià)，成本會(huì)高出通過(guò)審批獲取運(yùn)力。我們對(duì)比公司委托建造的“興通6”號(hào)和盛航股份外部購(gòu)買(mǎi)的“南煉5”號(hào)，兩者噸位相近，單噸入賬價(jià)值分別為0.98萬(wàn)元、1.43萬(wàn)元，單噸每月折舊額為39元、56元。自建船大型化優(yōu)勢(shì)突出，運(yùn)營(yíng)效率更高，利于船隊(duì)結(jié)構(gòu)優(yōu)化。存量標(biāo)的中多以中小噸位的船舶為主，不利于船隊(duì)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，截至2021年底，盛航股份10000DWT以上的船舶占比9.1%，低于公司18.7pcts。隨著大型煉化客戶(hù)的定制化需求提升，興通股份競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)逐漸顯現(xiàn)。2012年以來(lái)，公司獲取行業(yè)運(yùn)力占行業(yè)審批運(yùn)力的22.3%，運(yùn)力占比由2018年末的4.61%上升到2021年的9.97%。上一節(jié)中我們預(yù)計(jì)2021~2025年行業(yè)供給增速約3%，公司在運(yùn)力評(píng)審中保持領(lǐng)先，預(yù)計(jì)未來(lái)能夠穩(wěn)定獲得新增運(yùn)力，疊加潛在的存量市場(chǎng)并購(gòu)項(xiàng)目，我們預(yù)計(jì)2025年公司運(yùn)力占比有望達(dá)到25%左右，貨運(yùn)量有望增長(zhǎng)至1300~1500萬(wàn)噸，市占率上升至25%~30%。COA占比高利于穩(wěn)定收益，更具競(jìng)爭(zhēng)力薪酬激發(fā)團(tuán)隊(duì)活力COA合同有利于提高收益的穩(wěn)定性。COA（ContractofAffreightment）即為包運(yùn)合同，是程租的主要運(yùn)作模式，約定在一定期間內(nèi)完成客戶(hù)提供的特定數(shù)量貨品運(yùn)輸，按照運(yùn)輸數(shù)量進(jìn)行基礎(chǔ)定價(jià)，根據(jù)航線(xiàn)舉例、貨物種類(lèi)進(jìn)一步調(diào)整，租金通常按照航次租船的方式來(lái)結(jié)算，主要服務(wù)于對(duì)運(yùn)輸服務(wù)需求量較為穩(wěn)定的大型石化企業(yè)。我們上文中提到運(yùn)輸費(fèi)用占煉化企業(yè)的成本份額很小，即客戶(hù)對(duì)即期運(yùn)價(jià)的波動(dòng)不敏感，COA中的運(yùn)價(jià)條款有利于在市場(chǎng)波動(dòng)劇烈的情況提高收入的穩(wěn)健度。2019~2021年公司自有船舶程租業(yè)務(wù)單位收入為105.7、104.3、117.2元/噸，考慮到航距、貨品、載重噸等因素的變化，公司整體價(jià)格水平較為穩(wěn)定。COA合同可傳導(dǎo)燃油成本壓力，油價(jià)波動(dòng)短期承壓、預(yù)計(jì)對(duì)全年毛利率的影響有限。COA中相關(guān)燃油條款規(guī)定，當(dāng)燃油價(jià)格超過(guò)或低于限定價(jià)格區(qū)間時(shí)，運(yùn)費(fèi)可相應(yīng)的增減，平滑油價(jià)波動(dòng)對(duì)毛利率的影響。在公司自營(yíng)船舶程租業(yè)務(wù)的成本中，人工、燃油、折舊為前3大成本項(xiàng)，2021年占比39%、30%、13%，其中2019~2021年公司自營(yíng)船舶程租（新期租合同公司不再承擔(dān)燃油費(fèi)用）燃油成本占比27%~33%。單位燃油成本與燃料采購(gòu)價(jià)同向波動(dòng)，內(nèi)貿(mào)船燃料主要分為輕油和重油兩類(lèi)，船舶在沿海航行時(shí)一般使用重油，而受到水域監(jiān)管要求，在長(zhǎng)江內(nèi)航行時(shí)只能用輕油，輕油采購(gòu)成本較重油高1000~2000元/噸。2020Q3以來(lái)內(nèi)貿(mào)船燃油價(jià)格進(jìn)入上升通道，2022H1重油、輕油平均經(jīng)銷(xiāo)價(jià)同比提升38.6%、40.9%。我們預(yù)計(jì)2022H1公司自營(yíng)船舶業(yè)務(wù)毛利率下降約4.5pcts，其中油價(jià)波動(dòng)或?qū)е?pcts左右的降幅。由于COA合同中關(guān)于油價(jià)的調(diào)整有一定的滯后性（需要油價(jià)達(dá)到一定漲幅），我們預(yù)計(jì)從整年的維度來(lái)看，油價(jià)成本漲幅可以向價(jià)格端傳導(dǎo)，毛利率所受影響有限。人工是公司第一大成本項(xiàng)，2019~2021年占比由35.2%升至36.8%，CAGR為40.2%，高出總營(yíng)業(yè)成本增速37.2pcts。主要由于：1）2021年起新期租合同公司不再承擔(dān)燃油成本，人工成本占比被動(dòng)放大；2）隨公司業(yè)務(wù)擴(kuò)張公司員工規(guī)模不斷增加；3）公司優(yōu)化薪資體系且行業(yè)整體人工成本上行，公司2019~2021年單位人工成本23.8、25.7、26.2萬(wàn)元，呈連續(xù)增長(zhǎng)趨勢(shì)。橫向來(lái)看，公司在可比公司業(yè)中薪資處于較高水平，船員薪酬更具競(jìng)爭(zhēng)力。2020年公司平均船員薪酬較海昌華高26.9%，有利于公司提高服務(wù)質(zhì)量和運(yùn)輸專(zhuān)業(yè)能力。截至2020年底，公司每艘船平均船員人數(shù)21.4人，高出可比公司盛航股份（17.4人）和海昌華（16.4人），主要由于：1）公司船舶平均載重噸較大；2）公司為提高安全管理能力，配置了高于最低安全配員證書(shū)規(guī)定標(biāo)準(zhǔn)的船員人數(shù)。我們預(yù)計(jì)隨著薪資水平的提升，公司單位人工成本仍將持續(xù)增長(zhǎng)，保持在行業(yè)領(lǐng)先水平，但將有利于船員群體的穩(wěn)定，激發(fā)團(tuán)隊(duì)活力。四大優(yōu)勢(shì)構(gòu)筑競(jìng)爭(zhēng)壁壘，布局LPG開(kāi)辟第二曲線(xiàn)優(yōu)勢(shì)之一：高安全標(biāo)準(zhǔn)構(gòu)筑品牌效應(yīng)液體?；匪线\(yùn)輸具有較高的危險(xiǎn)性，海事局等機(jī)構(gòu)對(duì)安全提出較高監(jiān)管要求，公司自成立以來(lái)高度重視安全管理，以“零事故、零污染、零傷亡”為目標(biāo)。公司自2002年起運(yùn)行安全管理體系，于2003年通過(guò)福建省海事局審核。公司于2012年起申請(qǐng)并接受第三方檢查，已通過(guò)SHELL、BP、中石化等國(guó)內(nèi)外大石油公司檢查達(dá)100多艘次，檢查覆蓋船隊(duì)所有船舶。公司于2012年引入國(guó)際液貨?；芾頇z查標(biāo)準(zhǔn)最高的TMSA體系。近三年來(lái)公司的大石油公司檢查通過(guò)率為100%；2015年以來(lái)海事安檢“零缺陷”船舶達(dá)32艘次；2021年以來(lái)海事檢查平均缺陷數(shù)僅為2.3項(xiàng)/艘，遠(yuǎn)低于行業(yè)平均值。公司獲得了良好的安全業(yè)績(jī)，除了被交通運(yùn)輸部評(píng)為“安全誠(chéng)信公司”以外，公司有8艘船舶被評(píng)為“安全誠(chéng)信船舶”，其中“興通6”、“興通19”被評(píng)為“安全船舶標(biāo)桿”。公司多次取得下游客戶(hù)“安全誠(chéng)信最佳物流服務(wù)商”、“優(yōu)秀供應(yīng)商”等稱(chēng)號(hào)，高標(biāo)準(zhǔn)的安全管理體系提供浪費(fèi)與客戶(hù)深度綁定的基礎(chǔ)。同時(shí)安全運(yùn)營(yíng)是運(yùn)力評(píng)審的重要指標(biāo)（安全綠色發(fā)展大項(xiàng)占43分），公司的安全運(yùn)營(yíng)優(yōu)勢(shì)也有利于運(yùn)力指標(biāo)的獲得。優(yōu)勢(shì)之二：服務(wù)提升客戶(hù)黏性，股權(quán)合作與客戶(hù)深度綁定公司聚焦頭部客戶(hù)，通過(guò)股權(quán)深度綁定主要客戶(hù)。公司作為行業(yè)龍頭企業(yè)，深耕國(guó)內(nèi)沿海液貨危險(xiǎn)品運(yùn)輸市場(chǎng)多年，憑借高標(biāo)準(zhǔn)的安全質(zhì)量管理體系、強(qiáng)大的運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)、差異化的船隊(duì)結(jié)構(gòu)（單艘船舶規(guī)模覆蓋3800-50000DWT），充分滿(mǎn)足客戶(hù)安全、保質(zhì)保量的運(yùn)輸服務(wù)。目前興通股份已與中國(guó)石化、福建聯(lián)合石化、浙江石化、中國(guó)海油、中海殼牌、恒力石化、中國(guó)航油等大型石化企業(yè)建立了長(zhǎng)期穩(wěn)定的戰(zhàn)略合作關(guān)系，且與浙石化、中金石化等客戶(hù)通過(guò)股權(quán)綁定，客戶(hù)資源優(yōu)勢(shì)明顯。公司的客戶(hù)結(jié)構(gòu)較為穩(wěn)定，不同年份之間的區(qū)別主要來(lái)源于投產(chǎn)規(guī)模、航線(xiàn)規(guī)劃的差異。由于煉化企業(yè)呈現(xiàn)規(guī)?；?、大型化的發(fā)展趨勢(shì)，公司的服務(wù)聚焦頭部使得客戶(hù)集中度較高，2019~2021年公司前五大客戶(hù)集中度為68.9%、70.7%、71.7%?？蛻?hù)黏性較高，公司業(yè)務(wù)量有望伴隨客戶(hù)擴(kuò)產(chǎn)而增長(zhǎng)。在交通部宏觀調(diào)控運(yùn)力的背景下，專(zhuān)業(yè)安全的運(yùn)輸資源是稀缺的。大型石油化工企業(yè)高度重視貨物運(yùn)輸?shù)陌踩院头€(wěn)定性，對(duì)供應(yīng)商有嚴(yán)格的篩選和評(píng)價(jià)體系。公司作為行業(yè)龍頭在獲得供應(yīng)商資格方面具備優(yōu)勢(shì)，同時(shí)一旦客戶(hù)選定運(yùn)輸企業(yè)，出于穩(wěn)定性的考量，客戶(hù)主動(dòng)更換供應(yīng)商的意愿較低，黏性較高。隨著大型煉化企業(yè)的產(chǎn)能擴(kuò)張，公司有望繼續(xù)承接客戶(hù)的增量運(yùn)輸需求。例如公司的“興通789”、“興通799”兩艘4萬(wàn)DWT以上的大型船舶均與榮盛控股簽訂了5年期租協(xié)議，由于大型船舶運(yùn)力稀缺，供應(yīng)商較少，不具備招標(biāo)條件，公司2021年以前均直接通過(guò)商務(wù)談判的模式獲得訂單。優(yōu)勢(shì)之三：優(yōu)化航網(wǎng)航次，提升周轉(zhuǎn)效率公司根據(jù)客戶(hù)需求，積極布局短駁航線(xiàn)。基于煉化產(chǎn)業(yè)基地及配套資源的地域特性，公司的航線(xiàn)網(wǎng)絡(luò)以環(huán)渤海、長(zhǎng)江三角洲、東南沿海、珠江三角洲和西南沿海等主要沿海港口群以及長(zhǎng)江下游、珠江流域主要港口群為主要節(jié)點(diǎn)。我們?cè)诘诙?jié)中提到，大型煉化企業(yè)呈現(xiàn)出規(guī)?；?、集中化的趨勢(shì)，因此區(qū)域內(nèi)短駁航線(xiàn)占據(jù)主要市場(chǎng)，公司調(diào)整經(jīng)營(yíng)策略、順應(yīng)貨物運(yùn)輸需求，憑借客戶(hù)資源積極布局短駁航線(xiàn)。短駁航線(xiàn)利于提升周轉(zhuǎn)效率。公司的自有船舶程租業(yè)務(wù)以短途航線(xiàn)為主，長(zhǎng)距離航線(xiàn)較難匹配到合適的貨源，易造成船舶空載返航的情況。相較于可比公司盛航股份以華北至華東的區(qū)域間單程長(zhǎng)航線(xiàn)為主的油品運(yùn)輸，2019、2020年公司空載率較盛航股份低14.8pcts、10.8pcts。短駁航線(xiàn)也更有利于提高船舶的周轉(zhuǎn)效率，2019、2020年公司船舶平均航次數(shù)高出盛航股份23.3%、26.2%，單位載重噸貨運(yùn)量較盛航股份高44.8%、16.4%，同時(shí)船舶的高周轉(zhuǎn)也便于公司對(duì)船隊(duì)進(jìn)行調(diào)撥。我們預(yù)計(jì)隨公司進(jìn)一步強(qiáng)化大型煉化企業(yè)客戶(hù)的布局，航線(xiàn)結(jié)構(gòu)有望持續(xù)優(yōu)化。200海里以下航線(xiàn)的平均毛利率為58.0%，高出800海里航線(xiàn)的平均毛利率10.7pcts。貨運(yùn)量相同時(shí)，長(zhǎng)航線(xiàn)所需燃油成本、人工費(fèi)用、船舶折舊都會(huì)相應(yīng)的增加（其中單位里程燃油成本會(huì)隨著航線(xiàn)拉長(zhǎng)而下降，因?yàn)榇斑M(jìn)出港時(shí)需要的動(dòng)能更大，燃油消耗更高），但往往價(jià)格漲幅小于成本漲幅，加之長(zhǎng)航線(xiàn)空載率較高，故長(zhǎng)航線(xiàn)的毛利率更低。2021年公司自營(yíng)程租業(yè)務(wù)中，隨航線(xiàn)距離拉長(zhǎng)，平均毛利率下降，200海里以下航線(xiàn)的平均毛利率為58.0%，高出800海里航線(xiàn)的平均毛利率10.7pcts。航線(xiàn)以沿海線(xiàn)路為主，單位貨量港口費(fèi)用逐年下降。受益于公司的航線(xiàn)布局和客戶(hù)結(jié)構(gòu)，公司的主要運(yùn)營(yíng)區(qū)域位于國(guó)內(nèi)沿海地區(qū)，一般使用重油，在必須使用輕油的長(zhǎng)江等內(nèi)河的航行更少，輕油價(jià)格一般比重油高出1000~2000元/噸，2021年公司采購(gòu)輕油的量為重油的65.1%，采購(gòu)金額為重油的90.5%。港口費(fèi)主要受到貨運(yùn)量及航次數(shù)量的影響，2021年港口費(fèi)用占營(yíng)業(yè)成本比例8%，長(zhǎng)江等內(nèi)河港口需要支付更多的引航費(fèi)，拖輪費(fèi)率也高于沿海港口。公司航線(xiàn)區(qū)域的優(yōu)勢(shì)使得單位貨量的燃油成本和港口費(fèi)用均低于可比公司盛航股份，且呈現(xiàn)逐年下降趨勢(shì)（其中2021年港口費(fèi)用下降亦由于自2021年1月1日起，經(jīng)對(duì)外開(kāi)放口岸港口轄區(qū)內(nèi)所有貨物不再征收港口建設(shè)費(fèi)）。優(yōu)勢(shì)