2021中國私募股權(quán)二級(jí)市場(chǎng)白皮書

2021中國私募股權(quán)二級(jí)市場(chǎng)白皮書前言2020

年對(duì)于全世界每個(gè)經(jīng)濟(jì)體、每個(gè)行業(yè)都是非比尋常的一年。全球私募股權(quán)二級(jí)市場(chǎng)（也稱

PE二級(jí)市場(chǎng)或

S基金市場(chǎng)）和中國私募股權(quán)二級(jí)市場(chǎng)也經(jīng)歷了意義非凡的一年。2020

年，海外

S基金市場(chǎng)與以往“大不同”，交易與募資冰火兩重天，GP主導(dǎo)型

S交易大爆發(fā)，開創(chuàng)行業(yè)新格局。受疫情影響，部分交易按下了暫停鍵，S基金全年交易萎縮明顯，交易額同比大幅下滑；而伴隨著疫情的放緩，S基金募資則走出了先抑后揚(yáng)的勢(shì)態(tài)，Q4

的募集爆發(fā)將全年募資總額推到了歷史新高，而十大頭部

S基金吸金超七成引人注目，2020

年也成為海外

S基金募資的超級(jí)大年。同時(shí)，疫情對(duì)行業(yè)的全面沖擊，導(dǎo)致

LP流動(dòng)性挑戰(zhàn)加劇，GP投資及其所投企業(yè)資金面不利態(tài)勢(shì)加劇，刺激

GP主導(dǎo)型基金（GP-Led）交易激增，2020

年全球

GP主導(dǎo)型基金交易占比首次超過其他交易類型，行業(yè)格局正在被重塑。2020

年

,

中國

S基金卻在疫情裹挾下迎來了自己的元年。2020

年國內(nèi)

S基金交易逆勢(shì)上揚(yáng)，交易數(shù)量與規(guī)模均創(chuàng)歷史新高；獨(dú)立

S基金集中涌現(xiàn)，創(chuàng)新交易形式頻現(xiàn)，接續(xù)基金、基金重組、人民幣基金轉(zhuǎn)美元等紛紛在國內(nèi)落地。中國私募股權(quán)市場(chǎng)存量結(jié)構(gòu)、資管新規(guī)以及疫情影響下的流動(dòng)性因素為中國

S基金發(fā)展奠定了基礎(chǔ)；市場(chǎng)中多元化的機(jī)構(gòu)投資者在

S基金市場(chǎng)的探索和嘗試都為

S基金發(fā)展帶來更多可能性和希冀；政策助力也打開了

PE二級(jí)市場(chǎng)的風(fēng)口，北京股權(quán)投資和創(chuàng)業(yè)投資份額轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)落地，大大提升了各方對(duì)于

S基金的關(guān)注度，國內(nèi)

S基金將迎來全新發(fā)展。為了給市場(chǎng)中的

S基金投資者提供更多積極有效的參考，也給參與者提供一個(gè)全面了解和把握

S基金市場(chǎng)特征的機(jī)會(huì)，執(zhí)中推出《中國私募股權(quán)二級(jí)市場(chǎng)白皮書（2021）》。以下是報(bào)告主要內(nèi)容：第一章

全球私募股權(quán)二級(jí)市場(chǎng)概況1.1

海外私募股權(quán)二級(jí)市場(chǎng)概況2020

年突發(fā)的新冠疫情造成了近百年以來除戰(zhàn)爭(zhēng)影響外最嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)衰退，除中國

GDP逆勢(shì)上漲

2.35%

外，全球絕大部分國家經(jīng)濟(jì)都為負(fù)增長。經(jīng)濟(jì)萎縮一方面抑制了海外

S基金交易的活躍度，導(dǎo)致

S基金交易額出現(xiàn)大幅下滑；另一方面也進(jìn)一步激發(fā)了海外市場(chǎng)對(duì)于

S基金交易的需求，大量擱置待售資產(chǎn)將隨著疫情的控制、市場(chǎng)的復(fù)蘇而釋放，全球

S基金干火藥（DryPowder1）儲(chǔ)備的激增是市場(chǎng)先行的信號(hào)。1.1.1

整體交易量回落至

2017

年水平，GP主導(dǎo)型交易爆發(fā)，或重塑行業(yè)格局來自

SetterCapital1

的報(bào)告數(shù)據(jù)顯示，自

2017

年以來，全球

PE二級(jí)市場(chǎng)交易規(guī)模連續(xù)三年持續(xù)上漲，從

2017

年的

515

億美元上升到

2019

年的

778.2

億美元，2019

年為近幾年的交易巔峰期。在疫情重塑產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)生態(tài)的

2020

年，GP主導(dǎo)型

S基金交易之所以備受青睞系多重因素所致。一方面受疫情沖擊，傳統(tǒng)退出機(jī)會(huì)收窄，而

GP所投傳統(tǒng)企業(yè)在惡化經(jīng)濟(jì)環(huán)境下反而需要更多資金支持；另一方面，疫情催生的新興行業(yè)也需要更多投入才能趁勢(shì)發(fā)展；同時(shí)，流動(dòng)性及調(diào)整投資組合的需求驅(qū)動(dòng)家族辦公室（Familyoffice）或小型機(jī)構(gòu)紛紛加入

GP主導(dǎo)型

S基金交易。1.1.2

募資逼近千億創(chuàng)歷史記錄，頭部吸金超七成PEI數(shù)據(jù)顯示，自

2015

到

2019

年的

5

年時(shí)間里，全球

PE二級(jí)市場(chǎng)募資發(fā)展可謂裹足不前，即便在募資規(guī)模最大的

2018

年，全年募資額也只有

459.1

億元。而

2020

年，全年完成募集的

51

只基金的累計(jì)募資規(guī)模一下子飆升到

955.7

億美元，幾乎是

2018

年募資額的

2

倍，同比漲幅更是接近

3

倍；而且該年第四季度，受幾筆大額交易影響，包括

HarborVestPartners，AlpInvestSecondaries以及高盛二級(jí)基金募集的完成，Q4

一個(gè)季度的募資額就超過

2019

全年的募資總額。同時(shí)，51

只基金的平均募集金額高達(dá)18.7

億美元，遠(yuǎn)超歷史單年不到

10

億美元的規(guī)模水平。2020

年關(guān)閉的前十大

S基金（包括

LexingtonCapital、Ardian等管理的

S基金），總計(jì)募集規(guī)模達(dá)692

億美元，占全年所有已關(guān)閉

S基金規(guī)模的

72%。十大頭部

S基金的募資規(guī)模不僅在

S基金募資陣營遙遙領(lǐng)先，其在傳統(tǒng)

PE基金募資陣營的地位也不可小覷。1.2

中國私募股權(quán)二級(jí)市場(chǎng)概況1.2.1

逆勢(shì)上漲，交易激增：與全球

PE二級(jí)市場(chǎng)交易放緩的趨勢(shì)恰恰相反，作為

2020

年全球唯一實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)正增長的主要經(jīng)濟(jì)體，中國私募股權(quán)二級(jí)市場(chǎng)走出了上陽線。執(zhí)中交易通數(shù)據(jù)顯示，2020

年全年，中國私募股權(quán)二級(jí)市場(chǎng)累計(jì)交易

267

起，覆蓋

251

只基金，可獲知的累計(jì)交易金額達(dá)

264.45

億元，同比增長38.89%，近

5

年復(fù)合增長率達(dá)

21.83%。1.2.2

獨(dú)立

S基金集中涌現(xiàn)，交易方式創(chuàng)新頻現(xiàn)2020

年可謂海外

S基金的超級(jí)募資大年。對(duì)于中國的

S基金，2020

年則是充滿突破的一年。S基金不再僅僅作為母基金“P+S+D”投資策略的補(bǔ)充，市場(chǎng)化母基金、政府等背景基金開始紛紛布局

S基金，獨(dú)立

S基金的成立，標(biāo)志著

S基金作為一種成熟私募股權(quán)投資行為逐漸得到市場(chǎng)的認(rèn)可。同時(shí)充足的干火藥儲(chǔ)備，也必將進(jìn)一步激發(fā)

2021

年

S基金交易的活躍度。1.3

中國私募股權(quán)二級(jí)市場(chǎng)潛力分析中國

PE二級(jí)市場(chǎng)交易滲透率與全球的差距在大幅縮小。2020

年全球

PE二級(jí)市場(chǎng)交易滲透率為

9%，是中國

2.51%

的滲透率的

3.66

倍，而

2018

年全球滲透率為中國的

10.08

倍。執(zhí)中預(yù)估中國

PE二級(jí)市場(chǎng)的滲透率距全球水平仍有超

30

倍的明顯差距（2012-2019

年，全球累計(jì)募資總額約

15,110

億美元，S基金交易總額約

3410

億美元，而同一時(shí)期，中國累計(jì)募資總額約

89,101

億人民幣，S基金交易總額約

593億人民幣

1），中國

PE二級(jí)市場(chǎng)仍有巨大的發(fā)展空間。第二章

2020

年中國私募股權(quán)二級(jí)市場(chǎng)交易分析2.1

交易標(biāo)的分析2.1.1

中期資產(chǎn)成為

S交易集中地根據(jù)基金存續(xù)期的不同，我們將

S基金交易的基金標(biāo)的分為三類：處于投資期的基金標(biāo)的（一般基金成立

1-3

年），對(duì)應(yīng)早期資產(chǎn)

Early-S；處于退出期的基金標(biāo)的（一般基金成立

4-7

年），對(duì)應(yīng)中期資產(chǎn)

Mid-S；處于清算期的基金標(biāo)的（一般基金成立

7

年以上），對(duì)應(yīng)尾盤資產(chǎn)（Tail-S/Late-S）。對(duì)于早期資：賣方一般由于遭遇流動(dòng)性危機(jī)，難以履約繳款或因資管新規(guī)而轉(zhuǎn)讓的銀行系資本、杠桿率較高的民營上市公司承壓，存在出讓的動(dòng)機(jī)。對(duì)于此類資產(chǎn)，由于基金仍處于投資期，基金以及底層項(xiàng)目的未來退出形式不明朗，S基金交易仍舊存在較大的盲池風(fēng)險(xiǎn)；同時(shí)由于基金運(yùn)作時(shí)間較短，基金賬面收益提升有限，感興趣的市場(chǎng)買方寥寥無幾。不過因認(rèn)繳違約而導(dǎo)致的

S基金交易，對(duì)于

GP而言等同于募資，GP在此類交易中往往具有更好的配合度。對(duì)于中期資：出于流動(dòng)性需求、監(jiān)管要求或收益要求等多種因素，賣方尋求交易出讓的主動(dòng)意愿強(qiáng)烈，政府引導(dǎo)基金就是這類賣方的重要代表。同時(shí)，由于基金已經(jīng)度過投資期，賣方一般也會(huì)要求一定的收益回報(bào)。對(duì)于此類資產(chǎn)，雖然基金底層資產(chǎn)中不乏優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目，但交易雙方的不匹配往往導(dǎo)致整個(gè)交易流程拉長或者失敗風(fēng)險(xiǎn)增加，這些因素包括：GP一般沒有足夠的動(dòng)力協(xié)助

LP對(duì)接買家，也沒有足夠的意愿配合買方進(jìn)行盡調(diào)，而且因賣方、GP均難接受個(gè)人投資者接盤，其以機(jī)構(gòu)投資者為交易對(duì)象的對(duì)接流程繁瑣、耗時(shí)耗力；同時(shí)，基金處于投資期末

/

退出期初，底層項(xiàng)目數(shù)量達(dá)到最多，對(duì)于分布賽道廣泛、狀態(tài)各異的項(xiàng)目，投資機(jī)構(gòu)很難短期迅捷完成研判，這會(huì)進(jìn)一步加劇交易難度，促進(jìn)整體交易周期拉長。對(duì)于尾盤資產(chǎn)：基金臨近到期，底層資產(chǎn)中的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目已經(jīng)顯現(xiàn)，但離基金退出仍有一段距離。相較于早期資產(chǎn)與中期資產(chǎn)，GP存在更強(qiáng)的交易意愿，愿意以接續(xù)基金形式募資或進(jìn)行基金重組等

GP主導(dǎo)型交易；且在優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目方面愿意與新基金意向

LP協(xié)商，從而避免陷入被迫提前收割優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目退出收益的境地。對(duì)于此類資產(chǎn)，多因素造成交易形式更為復(fù)雜：項(xiàng)目去留往往是多方博弈的結(jié)果，同時(shí)，因?qū)?xiàng)目退出預(yù)期的預(yù)判不同，各方利益訴求很難調(diào)和；再加上，與傳統(tǒng)的份額轉(zhuǎn)讓相比，創(chuàng)新型交易形式，無論是接續(xù)基金、基金重組，還是其他復(fù)雜交易形式，在

LP構(gòu)成、利益機(jī)制設(shè)置、合規(guī)性保障等方面都需要綜合評(píng)估考量。另外，在新老

LP交接的情況下，GP的話語權(quán)和主張重要性更為凸顯，同時(shí)第三方服務(wù)機(jī)構(gòu)亦不可或缺。執(zhí)中交易通數(shù)據(jù)顯示，2020

年

S基金交易中的基金標(biāo)的，成立時(shí)間集中于

2014

年

-2017

年，這也與基金募集設(shè)立歷史趨勢(shì)吻合，因?yàn)?/p>

2015-2017

年恰恰也是中國私募股權(quán)大爆發(fā)的階段，3

年時(shí)間累計(jì)募資規(guī)模約

5.5

萬億，這也成為未來

S基金交易標(biāo)的的集中地。從交易數(shù)量來看，中期資產(chǎn)交易占比達(dá)

71.83%；而交易金額上，中期資產(chǎn)占比達(dá)到

83.81%。歌斐資產(chǎn)合伙人郭峰認(rèn)為，“隨著

GP深度參與，二級(jí)交易策略和交易方式將走向復(fù)雜化。過去的私募二級(jí)交易多以簡(jiǎn)單的買賣二級(jí)份額，用以解決

LP流動(dòng)性問題。隨著市場(chǎng)的成熟，GP更多的參與或者主導(dǎo)交易，交易方式也將更加多樣化復(fù)雜化，包括：接續(xù)基金、部分資產(chǎn)打包交易、要約收購等方式。未來的

S基金交易，不僅僅是

LP份額的再交易，而同時(shí)幫助

GP產(chǎn)生更多的價(jià)值?！?.1.2

中后期基金更受青睞，底層資產(chǎn)是交易核心2020

年

S基金交易標(biāo)的中，PE與

VC等中后期基金占絕對(duì)主導(dǎo)。執(zhí)中交易通數(shù)據(jù)顯示，PE與

VC基金合計(jì)交易數(shù)量占據(jù)整體交易的

90%

以上。因?yàn)橄噍^于天使基金，PE與

VC基金的被投企業(yè)具有更為明確的發(fā)展預(yù)期與回報(bào)預(yù)期。這個(gè)結(jié)果也與我們的調(diào)查結(jié)果相符。S基金成為獲取優(yōu)質(zhì)上市公司資產(chǎn)標(biāo)的的新興交易渠道。2020

年是

IPO大爆發(fā)的一年，隨著注冊(cè)制改革全面推進(jìn)，審核與核發(fā)出現(xiàn)雙提速，當(dāng)年

A股

IPO新上會(huì)企業(yè)

639

家，過會(huì)

605

家，過會(huì)率達(dá)到

97.71%，創(chuàng)十年新高。2020

年以來，受全球量化寬松利好驅(qū)動(dòng)，除主板、科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板外，港股和美股也成為一些新經(jīng)濟(jì)類企業(yè)的重點(diǎn)退出渠道。S基金交易運(yùn)作的靈活性對(duì)提升原股東配合意愿、通過靈活價(jià)格機(jī)制促成交易的優(yōu)勢(shì)明顯。從交易結(jié)構(gòu)來看，老股轉(zhuǎn)讓會(huì)直接影響標(biāo)的公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)，原股東配合意愿較低，且可能還會(huì)受到政策限制；而

S基金交易或單項(xiàng)目基金則在交易層面更加靈活。從交易價(jià)格來看，買賣雙方對(duì)于標(biāo)的資產(chǎn)

IPO的退出預(yù)期往往不一致，這種分歧會(huì)直接影響交易價(jià)格的談判；而

S基金交易，結(jié)合份額內(nèi)其他項(xiàng)目情況，則具有更大的談判空間。當(dāng)然，相較于老股轉(zhuǎn)讓，S基金交易的復(fù)雜度也會(huì)更高。從過往

S基金的交易可以看出，過往

S基金更偏好白馬

GP，但對(duì)底層資產(chǎn)的質(zhì)量越來越看重。個(gè)人與企業(yè)投資者，作為

S交易市場(chǎng)最活躍的主體，相較專業(yè)投資機(jī)構(gòu)，其因?qū)I(yè)化能力不足、系統(tǒng)化方法及對(duì)底層資產(chǎn)的全面評(píng)估盡調(diào)缺失，而處于明顯的信息劣勢(shì)地位。白馬

GP的品牌背書與歷史業(yè)績(jī)表現(xiàn)，在一定程度上可以彌補(bǔ)這種信息差，促使交易完成。2.2

交易對(duì)手方分析2.2.1

非機(jī)構(gòu)投資者仍是市場(chǎng)主體，國資系潛力有待激發(fā)個(gè)人以及企業(yè)投資者等非機(jī)構(gòu)投資者仍然是最為活躍的交易參與方。從交易數(shù)量統(tǒng)計(jì)，無論是作為買方還是賣方，兩類投資者的交易數(shù)量占比都最高，大環(huán)境波動(dòng)催生的流動(dòng)性需求以及交易參與決策流程簡(jiǎn)單、靈活等特性是吸引兩類主體參與

S基金的關(guān)鍵因素。政府引導(dǎo)基金或政府機(jī)構(gòu)等國資資金或因政策等原因參與

S基金極不活躍。從數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)來看，無論是交易數(shù)量還是交易金額，國資系基金

S基金交易占比都較低。從資產(chǎn)端而言，國資資金過去數(shù)年累積的歷史存量，目前理應(yīng)是

S交易市場(chǎng)最龐大的一塊資產(chǎn)，但在實(shí)際交易中，卻是“雷聲大雨點(diǎn)小”，監(jiān)管政策尚不明晰或是核心阻礙。目前政府引導(dǎo)基金已經(jīng)處于從量變到質(zhì)變的關(guān)鍵轉(zhuǎn)變時(shí)期。2020

年

2

月，政部發(fā)出《關(guān)于加強(qiáng)政府投資基金管理提高財(cái)政出資效益的通知》，明確了引導(dǎo)基金出資、運(yùn)作管理的約束與規(guī)范要求，尤其強(qiáng)調(diào)財(cái)政出資設(shè)立基金必須嚴(yán)格審核，對(duì)基金績(jī)效達(dá)不到預(yù)期、投資進(jìn)度緩慢、資金長期閑置的，要求財(cái)政出資應(yīng)按照章程退出。對(duì)國資系資金的管理人而言，在滿足合規(guī)要求前提下，應(yīng)努力達(dá)成對(duì)政策訴求和市場(chǎng)化的平衡。對(duì)于優(yōu)質(zhì)基金份額，以國資內(nèi)部流轉(zhuǎn)為起點(diǎn)，逐漸向市場(chǎng)開放，嘗試跑通基金有限合伙份額在國有資金體系內(nèi)流轉(zhuǎn)份額的流程；同時(shí)考慮和

GP合作，以三方協(xié)議的形式接手政府引導(dǎo)基金份額，市場(chǎng)中已有類似實(shí)踐。對(duì)于非優(yōu)質(zhì)份額，在現(xiàn)行母基金

/

直投的退出能力和渠道基礎(chǔ)上，進(jìn)一步加強(qiáng)與國資背景的資產(chǎn)管理公司合作，嘗試以處置不良資產(chǎn)的方式運(yùn)作。從資金端來看，雖然從

2017

年之后，國資系資金參與私募股權(quán)的絕對(duì)金額大幅縮減約

2/3，但由于一級(jí)市場(chǎng)整體募資環(huán)境的惡化，在整體出資占比中，國資系資金的占比反而得到進(jìn)一步提升，在2019

年成立的私募股權(quán)基金中出資占比達(dá)

37.3%，成為最為重要的出資力量，我們預(yù)期這將進(jìn)一步滲透到

S基金交易市場(chǎng)。傳統(tǒng)的政府引導(dǎo)基金或政府機(jī)構(gòu)，更偏好增量基金，而

S基金交易多是存量基金，無法很好地發(fā)揮國資系資金“產(chǎn)業(yè)導(dǎo)入和招商引資”的功能。FOFs尤其是市場(chǎng)化母基金目前整體參與度還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。從數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)來看，F(xiàn)OFs作為當(dāng)前市場(chǎng)中最為專業(yè)的買方機(jī)構(gòu)投資者，其整體交易數(shù)量占比遠(yuǎn)低于非機(jī)構(gòu)投資者，單筆交易額度區(qū)間也比較低，主要是因?yàn)?，目前多?shù)

FOFs僅僅將

S交易策略作為其“P+S+D”整體投資策略的一個(gè)補(bǔ)充，對(duì)于

S交易還處于嘗鮮或觀望狀態(tài)。金融機(jī)構(gòu)（證券、保險(xiǎn)、銀行）的單筆交易額度遠(yuǎn)高于其他參與方，目前在交易中主要以賣方的角色出現(xiàn)，并且由于其待轉(zhuǎn)讓份額的單筆額度較高，導(dǎo)致市場(chǎng)中有能力接受此部分份額的買方較少，因此整體交易數(shù)量交易較低。2020

年

7

月

31

日，人民銀行會(huì)同銀保監(jiān)會(huì)等部門《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（下稱資管新規(guī)）延長過渡期至

2021

年底，此次延期雖然給予金融機(jī)構(gòu)一定的喘息時(shí)間，但并沒有從本質(zhì)上解決存量資產(chǎn)處置的壓力，可預(yù)期未來一年，金額機(jī)構(gòu)仍舊是市場(chǎng)中主要的賣方之一。同時(shí)，近年來，國家也在出臺(tái)多項(xiàng)政策鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)進(jìn)入股權(quán)投資市場(chǎng)。近期，2021

年

1

月

31

日，中共中央辦公廳、國務(wù)院辦公廳印發(fā)《建設(shè)高標(biāo)準(zhǔn)市場(chǎng)體系行動(dòng)方案》，旨在通過五年左右的努力，建成統(tǒng)一開放、競(jìng)爭(zhēng)有序、制度完備、治理完善的高標(biāo)準(zhǔn)市場(chǎng)體系，其中第

18條指出未來要重點(diǎn)培育資本市場(chǎng)機(jī)構(gòu)投資者，推進(jìn)銀行理財(cái)子公司和保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司設(shè)立，鼓勵(lì)其與符合條件的股權(quán)投資基金合作。因此從長期來看，隨著

S基金交易市場(chǎng)的成熟，金融機(jī)構(gòu)的更多長線資金將會(huì)進(jìn)入到私募股權(quán)二級(jí)市場(chǎng)，成為不可忽視的買方力量。2.2.2

小額偶發(fā)性交易集中，資金需求與資產(chǎn)供給不匹配執(zhí)中交易通數(shù)據(jù)顯示，2020

年

S基金交易集中于小額度交易，單筆

3000

萬以下的交易占比超過一半，達(dá)

56.18%。個(gè)人、企業(yè)投資者等高度活躍交易參與方，其單筆交易均值都集中在

3000

萬以下，且多出于流動(dòng)性管理，重復(fù)交易頻次低，導(dǎo)致目前

S基金交易市場(chǎng)以一次性、小額“偶發(fā)性”交易為主。但執(zhí)中調(diào)研問卷結(jié)果顯示，受邀機(jī)構(gòu)投資者對(duì)于單筆交易區(qū)間的偏好集中于

3000

萬

-1

億額度區(qū)間，同時(shí)對(duì)于單筆交易金額在

1

億以上的交易也有較大需求，主要原因在于，S基金交易底層資產(chǎn)的復(fù)雜性導(dǎo)致盡調(diào)難度較大、談判周期長。第三章

私募股權(quán)二級(jí)市場(chǎng)的變革與進(jìn)化3.1

多元化資金結(jié)構(gòu)將為

S基金交易帶來新突破目前

S基金的市場(chǎng)中買方與賣方間存在諸多不匹配：1）買賣雙方之間資金體量不匹配。市場(chǎng)交易以小額交易為主，而機(jī)構(gòu)買方偏好較大額度的交易，金融機(jī)構(gòu)等超大體量的資產(chǎn)更是無法在市場(chǎng)中匹配到對(duì)等的資金；2）資產(chǎn)質(zhì)量與交易需求不匹配。買方機(jī)構(gòu)偏好優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，非優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)沒有適合匹配的資金方。這些不匹配在很大程度上抑制了資金端的供給。造成這些問題的原因主要是目前市場(chǎng)交易以企業(yè)、個(gè)人等非專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者為主，隨著更多專業(yè)投資者入場(chǎng)，多元化資金結(jié)構(gòu)將為

S基金交易帶來新突破。市場(chǎng)對(duì)于交易額度（尤其是大體量交易）的接受程度在變強(qiáng)。2020

年

9

月，國內(nèi)知名投資機(jī)構(gòu)

IDG資本通過珠海市

QFLP（外商投資股權(quán)投資）政策試點(diǎn)，設(shè)立項(xiàng)目基金，引入境外知名機(jī)構(gòu)投資者

HabourVestPartners的資金，接手

10

個(gè)境內(nèi)項(xiàng)目的投資份額，完成了迄今為止中國市場(chǎng)公開披露的最大一筆

S基金交易，也是目前亞洲最大的人民幣

/

美元雙幣種轉(zhuǎn)換基金交易。此次交易首次將

QFLP政策與

S基金交易結(jié)合，為后續(xù)海外資金參與境內(nèi)

S基金交易提供了示范。市場(chǎng)對(duì)于資產(chǎn)質(zhì)量的接受度逐漸變得寬泛。多元化資金結(jié)構(gòu)，帶來交易訴求的差異化，也必然需要更加復(fù)雜的交易結(jié)構(gòu)匹配，促使基金重組、接續(xù)基金業(yè)務(wù)的探索持續(xù)不斷。執(zhí)中問卷的結(jié)果也在驗(yàn)證這個(gè)結(jié)論，被調(diào)研機(jī)構(gòu)中，有近一半的機(jī)構(gòu)對(duì)于更加復(fù)雜的交易模式保持高度關(guān)注。而更加復(fù)雜的交易模式也將推動(dòng)多元化資金結(jié)構(gòu)以更靈活的方式對(duì)接不同性質(zhì)的資產(chǎn)，從而實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)與資金的雙增長。3.2

政策助推交易所探索，促進(jìn)市場(chǎng)多方共建然而

S基金的交易較傳統(tǒng)二級(jí)市場(chǎng)交易，整個(gè)交易鏈條較長，流程偏復(fù)雜，S基金交易達(dá)成需要四個(gè)關(guān)鍵環(huán)