保險行業(yè)專題報告：我國養(yǎng)老金體系梳理與思考

保險行業(yè)專題報告：我國養(yǎng)老金體系梳理與思考1、老齡化形勢嚴(yán)峻，養(yǎng)老金壓力凸顯人口老齡化是世界性問題，我國老齡化受人口政策及經(jīng)濟社會發(fā)展多重因素影響，具有三個突出特點：老齡人口規(guī)模大、程度深、速度快。龐大的老齡人口規(guī)模、較高的老齡人口占比、較快的老齡化速度加劇了全社會養(yǎng)老壓力。然而，由于現(xiàn)行養(yǎng)老金制度起步較晚，各層次養(yǎng)老金體系發(fā)展不均衡，導(dǎo)致我國養(yǎng)老金積累的規(guī)模十分有限，總養(yǎng)老金儲備規(guī)模占GDP比重與發(fā)達(dá)國家相比存在較大差距，老齡化形勢下養(yǎng)老金存量有限、增量不足問題亟待解決。1.1我國老齡化形勢日益嚴(yán)峻老齡人口規(guī)模大，65歲及以上老齡人口數(shù)量快速接近OECD國家。我國人口基數(shù)與OECD國家總?cè)丝诨鶖?shù)比例常年維持在103-106%之間，但65歲及以上老齡人口數(shù)量近年來快速攀升，從1990年的0.64億人增長到2020年的1.91億人，占OECD成員國老齡人口比重從1990年的50.6%增長到2020年的80.1%。可以預(yù)見在不久的將來，我國老齡人口規(guī)模將超過OECD成員國老齡人口總和。老齡化程度深，老年人撫養(yǎng)比近年來快速提升。從老齡人口占比看，“全國第七次人口普查”

（以下簡稱“七普”）數(shù)據(jù)顯示：我國60歲及以上人口占比從2011年的13.7%提高到2020年的18.7%，65歲及以上人口占比從2011年的8.9%提高到2020年的13.5%。按照國際通行劃分標(biāo)準(zhǔn)，當(dāng)一個國家或地區(qū)65歲及以上人口占比超過7%時，意味著進入老齡化；達(dá)到14%，為高老齡化。我國早在1990年代末就進入老齡化社會，目前正步入高老齡化社會。從撫養(yǎng)比來看，我國老年人口撫養(yǎng)比由2011年的12.3%上升至2020年的19.7%，意味著2011年平均有8.2個年輕人贍養(yǎng)一位老人，而到2020年下降至5.1個年輕人贍養(yǎng)一位老人，社會整體的養(yǎng)老壓力明顯增大。老齡化速度快，我國老齡化速度明顯快于美日等發(fā)達(dá)國家。受人口政策和經(jīng)濟高速發(fā)展帶來的人均壽命快速提高等因素影響，我國老齡化速度較其他國家和地區(qū)更快。從65歲及以上人口占比由7.0%增長到13.5%1歷經(jīng)時長來看，美國約52年以上（1960-2012），中國香港約29年（1983-2012），日本約23年（1971-1994），中國大陸約20年（2000-2020），表明我國老齡速度比世界上老齡化程度最深之一的日本更快。與此同時，出生率的快速下滑將進一步加快老齡化速度。聯(lián)合國預(yù)測數(shù)據(jù)顯示，在悲觀、中性、樂觀假設(shè)下，中國65歲及以上老年人口占比都將在2035年左右突破20%，屆時老年人口撫養(yǎng)比都將突破30%?？梢源_定的是，未來20年中國人口老齡化可能進一步加速，養(yǎng)老保障需求將持續(xù)提升。1.2我國養(yǎng)老金存量有限，增量不足我國養(yǎng)老金存量規(guī)模較發(fā)達(dá)市場仍有明顯差距。從絕對值來看，在人口紅利釋放以及經(jīng)濟快速發(fā)展的帶動下，我國三支柱養(yǎng)老金規(guī)模從2001年的2118億元人民幣增長到2020年的12.27萬億人民幣，20年間增長了近57倍，年均復(fù)合增長率達(dá)23.8%。但與國際成熟市場相比，養(yǎng)老金儲備仍十分不足。OECD37個成員國2019年總?cè)丝谂c我國總?cè)丝诨鞠喈?dāng)，但同期養(yǎng)老金規(guī)模合計高達(dá)49.24萬億美元。截至2019年末，我國養(yǎng)老金儲備規(guī)模高于日本，低于荷蘭，與擁有全球最大養(yǎng)老金儲備的美國相比差距懸殊，不足其5%，表明我國人均養(yǎng)老金絕對規(guī)模遠(yuǎn)落后于OECD國家整體水平。我國養(yǎng)老金/GDP相對比例較低。從GDP占比來看，我國養(yǎng)老金占GDP比重由2001年的1.9%增加到2020年的12.4%，增長較快，但仍遠(yuǎn)低于OECD國家平均水平。2019年OECD成員國養(yǎng)老基金資產(chǎn)占GDP比例的算術(shù)平均值為54.2%，其中德國、荷蘭、冰島、加拿大、瑞士、美國、澳大利亞和英國等8個國家的養(yǎng)老金資產(chǎn)規(guī)模超過當(dāng)年GDP規(guī)模。我國目前養(yǎng)老金儲備主要依靠第一支柱基本養(yǎng)老保險，第二、三支柱貢獻有限，這就導(dǎo)致養(yǎng)老金繳費收入有限；而另一方面隨著基本養(yǎng)老保險領(lǐng)取人數(shù)增加、養(yǎng)老成本不斷提升，養(yǎng)老金支出快速增長。根據(jù)中資協(xié)連同生命人壽資產(chǎn)發(fā)布的養(yǎng)老成本指數(shù)（ISLCI），我國養(yǎng)老成本上升幅度遠(yuǎn)超CPI水平，加劇了收支不均衡壓力；收支不平衡情況下，基本養(yǎng)老保險當(dāng)年收支出現(xiàn)缺口。面對嚴(yán)峻的養(yǎng)老形勢，建立完善的多層次養(yǎng)老金體系是當(dāng)前重要選擇。近年來，國家陸續(xù)出臺一系列與養(yǎng)老相關(guān)的政策、文件，旨在加快推進我國養(yǎng)老體系建設(shè)。本文基于我們此前發(fā)布的《與時舒卷系列五：從美日經(jīng)驗看養(yǎng)老金體系建設(shè)與財富管理推動》中對于美日三支柱養(yǎng)老體系的研究，結(jié)合我國三支柱養(yǎng)老金體系現(xiàn)狀，試圖尋找未來養(yǎng)老金融領(lǐng)域發(fā)展方向和成長空間，同時理清不同金融機構(gòu)在其中的角色和成長性。2、中國三支柱養(yǎng)老金體系：發(fā)展迅速，但結(jié)構(gòu)待優(yōu)化隨著社會保障體系逐步完善，我國建立了三支柱養(yǎng)老金體系，在經(jīng)濟發(fā)展和參保人數(shù)增長推動下，我國養(yǎng)老金規(guī)模發(fā)展迅速，但結(jié)構(gòu)不合理導(dǎo)致我國養(yǎng)老金儲備仍十分有限：我國養(yǎng)老第一支柱為基本養(yǎng)老保險，包括城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險和城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險，是我國養(yǎng)老體系的核心，但近年來收支不平衡問題越發(fā)突出；第二支柱為企業(yè)年金和職業(yè)年金，是養(yǎng)老金體系的重要補充，近年來發(fā)展迅速但是增長空間有限；第三支柱廣義上包括普通商業(yè)養(yǎng)老年金保險、個人稅收遞延型商業(yè)養(yǎng)老年金保險、養(yǎng)老目標(biāo)基金、商業(yè)銀行養(yǎng)老理財產(chǎn)品等，目前僅個人稅收遞延型商業(yè)養(yǎng)老年金保險享有稅收優(yōu)惠，是嚴(yán)格意義上的第三支柱；由于起步較晚，且稅優(yōu)額度有限，試點地區(qū)整體效果不佳，積累的養(yǎng)老金規(guī)模十分有限，基本處于缺位狀態(tài)。人口老齡化趨勢加劇背景下，大力發(fā)展第三支柱個人養(yǎng)老金成為健全多層次養(yǎng)老金體系、夯實養(yǎng)老金儲備的必然選擇。2.1第一支柱：規(guī)模最大，覆蓋面最廣我國養(yǎng)老第一支柱是以國家、企業(yè)和個人為責(zé)任主體建立的基本養(yǎng)老保險制度，覆蓋面最廣、資產(chǎn)規(guī)模最大，并以社會保障基金作為補充，是我國養(yǎng)老金體系的核心?；攫B(yǎng)老保險包括城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險和城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險，其中城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險面向各類企業(yè)、社會團體等參保單位的從業(yè)人員，資金來源于企業(yè)單位和員工的工資比例繳費，目前企業(yè)繳納工資的20%，個人繳納工資的8%；城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險面向非就業(yè)人員，自愿參保，資金主要來源于政府補貼和個人繳費。近年來，財政補貼金額逐年增加，在基本養(yǎng)老保險金當(dāng)年收入中的占比逐年上升。根據(jù)人社部披露的數(shù)據(jù)，2018年財政補貼占當(dāng)年收入比重達(dá)17.2%。截至2020年末，我國城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險和城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險參保人數(shù)合計約10.0億人，16歲及以上人口中覆蓋率達(dá)86.1%。累計結(jié)存金額合計約5.81萬億元，在三支柱養(yǎng)老金中占比約47.3%。目前單位為個人繳納和個人繳納的基本養(yǎng)老保險費可以從個人所得稅基數(shù)中扣除，且基本養(yǎng)老保險基金投資業(yè)務(wù)享受稅優(yōu)政策。根據(jù)《基本養(yǎng)老保險基金投資管理辦法》，基本養(yǎng)老保險基金實行省級統(tǒng)籌，由中央統(tǒng)一管理。省級單位收繳的養(yǎng)老保險金納入社會保障賬戶，作為基本養(yǎng)老基金，并根據(jù)各自實際情況預(yù)留一定支付費用后，確定具體投資額度，委托給國務(wù)院授權(quán)的機構(gòu)進行投資運營，其中委托人為省、自治區(qū)、直轄市人民政府，受托人為全國社?；鹄硎聲?。截至2021年6月末，全國31個?。ㄗ灾螀^(qū)、直轄市）都與社?；饡炇鹆恕痘攫B(yǎng)老保險基金委托投資合同》，簽約規(guī)模1.25萬億元，到賬金額約1.09萬億元。我國基本養(yǎng)老保險基金投資范圍較為嚴(yán)格。雖然第一支柱基本養(yǎng)老保險規(guī)模發(fā)展較為迅速，但是在資產(chǎn)的投資管理上仍較為謹(jǐn)慎。監(jiān)管部門出于審慎性考慮，對投資范圍做出較為嚴(yán)格的限制。目前投資范圍僅限于國內(nèi)市場，投資選擇主要為境內(nèi)股票、股權(quán)和固定收益類資產(chǎn)，其中股權(quán)投資范圍限定為中央企業(yè)及其一級子公司，以及地方具有核心競爭力的行業(yè)龍頭企業(yè)。除了范圍上的限制之外，我國還對基本養(yǎng)老基金各類資產(chǎn)的配置比例做出了一定限制。社?；鹗芡械幕攫B(yǎng)老保險基金資產(chǎn)配置以交易性金融資產(chǎn)和持有至到期投資資產(chǎn)為主。以2020年為例，交易性金融資產(chǎn)和持有至到期投資資產(chǎn)分別占比41.5%和48.4%。基本養(yǎng)老保險基金自2016年12月受托運營以來，累計投資收益額1986.46億元，年均投資收益率6.89%，在穩(wěn)健運營的基礎(chǔ)上取得了較好的投資收益。全國社保基金是國家社會保障儲備基金，用于人口老齡化高峰時期的養(yǎng)老保險等社會保障支出的補充、調(diào)劑。社?；鹪O(shè)立于2000年，由中央財政預(yù)算撥款、國有資本劃轉(zhuǎn)、基金投資收益和國務(wù)院批準(zhǔn)的其他方式籌集的資金構(gòu)成。作為第一支柱重要補充，社保基金由社?；鹄硎聲苯油顿Y和委托投資相結(jié)合，2020年資金規(guī)模為2.93萬億元，在三支柱養(yǎng)老金中占比約23.8%。第一支柱基本養(yǎng)老保險和社?；鸸灿?.73萬億元，在三支柱養(yǎng)老金中占比約71.1%。社保基金堅持長期投資理念，按照審慎投資、安全至上、控制風(fēng)險、提高收益的方針進行投資運營管理?！度珖鐣Ｕ匣鹜顿Y管理暫行辦法》對于社?；鹜顿Y范圍和投資比例有明確的規(guī)定。從資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)看，近年來社保基金逐步降低持有至到期投資配比，增加交易性金融資產(chǎn)比重，2020年兩者分別占比33.5%和48.3%，較2016年分別變動-6.8pct、+12.9pct。從投資收益看，近年來社保基金投資收益波動較大，主要因權(quán)益市場震蕩所致，近兩年投資收益率在股票市場上行帶動下表現(xiàn)較好。2019和2020年基金投資收益率分別達(dá)14.06%和15.84%。2.2第二支柱：發(fā)展較快，但規(guī)模和覆蓋率有限第二支柱是以企業(yè)與職工為責(zé)任主體建立的補充養(yǎng)老保險制度，包括企業(yè)年金和職業(yè)年金，是我國養(yǎng)老金體系的重要補充。企業(yè)年金要面向企業(yè)員工，自愿繳納。職業(yè)年金主要面向機關(guān)事業(yè)單位和國家事業(yè)單位職工，強制繳納?！镀髽I(yè)年金辦法》規(guī)定企業(yè)年金由企業(yè)和員工共同繳費，年合計繳費不超過本企業(yè)職工工資總額的12%，其中企業(yè)繳費不超過職工工資總額的8%?！堵殬I(yè)年金基金管理暫行辦法》規(guī)定職業(yè)年金由單位和職工共同繳納，單位繳納工資總額的8%，職工繳納本人工資的4%。我國企業(yè)年金發(fā)展迅速，但覆蓋率仍相對較低。從資產(chǎn)規(guī)?？矗?013年企業(yè)年金稅收遞延政策出臺后，我國企業(yè)年金規(guī)?？焖偬塾嬕?guī)模從2001年的259億元迅速增長到2020年的2.25萬億元，CAGR達(dá)26.5%，在三支柱養(yǎng)老金中占比18.3%。但從就業(yè)人員覆蓋率看，企業(yè)年金整體參與率相對較低且增長緩慢。目前建立企業(yè)年金的企業(yè)一般是中大型國企或者盈利水平較高的企業(yè)，許多中小公司尚未建立企業(yè)年金制度。截至2021年末，我國建立企業(yè)年金機構(gòu)數(shù)量約11.8萬個，參與職工人數(shù)約2875萬人，占城鎮(zhèn)就業(yè)人口比重約6%。企業(yè)年金采用委托方式進行管理，員工無自主選擇權(quán)。我國企業(yè)年金的運營管理由更加市場化的各方金融機構(gòu)參與。一個企業(yè)年金的運作涉及委托人、受托人、賬戶管理人、托管人、投資管理人，員工在投資上無自主選擇權(quán)。2004年5月頒布的《企業(yè)年金試行辦法》初步形成了DC型（繳費確定型）完全積累制模式。2011年5月1日實施的《企業(yè)年金基金管理辦法》對投資管理進行了詳細(xì)規(guī)定，形成了以委托人、受托人、賬戶管理人、托管人和投資管理人為主體的運營模式。截至2021年末，共有13家受托管理機構(gòu)（信托、保險、銀行）、18家賬戶管理機構(gòu)（銀行、信托、保險）、10家托管機構(gòu)（均為銀行）和22家投資管理機構(gòu)（基金、保險資管、保險）。企業(yè)年金基金投資范圍較廣，近年來投資收益波動幅度較大。根據(jù)2020年12月人社部發(fā)布的《關(guān)于擴大企業(yè)年金基金投資范圍的通知》，企業(yè)年金基金可投資范圍相對較廣，包括境內(nèi)銀行存款，標(biāo)準(zhǔn)化債券回購、信托產(chǎn)品、債權(quán)投資計劃，公開募集的股票、股指期貨、國債期貨，養(yǎng)老金產(chǎn)品等。此外，我國對企業(yè)年金投資資產(chǎn)比例也有一定限制。截至2021年12月，全國企業(yè)年金固收類投資組合數(shù)占比24.8%，含權(quán)益類投資組合數(shù)占比75.2%。權(quán)益配置相對較多使得企業(yè)年金基金投資收益率波動較大，如2020年四季度投資收益達(dá)到10.3%，而2021年三季度大幅下降至0.7%。職業(yè)年金覆蓋率較高，但提升空間有限。職業(yè)年金設(shè)立時間較晚，但由于具有強制性，因此發(fā)展迅速，2020年人社部統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示其投資資產(chǎn)規(guī)模已達(dá)1.29萬億元，在三支柱養(yǎng)老金中占比10.5%。職業(yè)年金因具有強制性，覆蓋率高于企業(yè)年金，截至2019年5月末，機關(guān)事業(yè)單位人員覆蓋率82%。參與職工中，繳費率超過96%。但由于職業(yè)年金僅適用于機關(guān)事業(yè)單位人員，當(dāng)前覆蓋率已經(jīng)到達(dá)高位，未來提升空間有限。職業(yè)年金投資范圍與企業(yè)年金基本一致，2016年頒布的《職業(yè)年金基金管理暫行辦法》對職業(yè)年金入市時委托管理、賬戶管理、受托管理做出了明確規(guī)定。受托人擁有選擇和更換投資管理人的權(quán)利。此外，職業(yè)年金明確受托機構(gòu)為法人，不再允許理事會受托，且允許中央和地方各自統(tǒng)籌招標(biāo)，加強了機構(gòu)投資者市場化競爭。2.3第三支柱：基本處于缺位狀態(tài)，發(fā)展空間巨大我國第三支柱養(yǎng)老金起步較晚，目前基本處于缺位狀態(tài)。1991年我國首次提出“逐步建立起基本養(yǎng)老保險與企業(yè)補充養(yǎng)老保險和職工個人儲蓄性養(yǎng)老保險相結(jié)合的制度”；2018年財政部等五部門聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于開展個人稅收遞延型商業(yè)養(yǎng)老保險試點的通知》，宣布在上海市、福建省和蘇州工業(yè)園區(qū)實施稅延養(yǎng)老保險試點，標(biāo)志著醞釀十年之久的第三支柱個人稅延型商業(yè)養(yǎng)老保險正式進入政策實踐階段。從過往發(fā)展情況看，隨著金融行業(yè)對養(yǎng)老儲備關(guān)注度不斷提升，保險、基金、銀行等金融機構(gòu)已推出多種類型的養(yǎng)老儲蓄產(chǎn)品，包括商業(yè)養(yǎng)老年金保險、個人稅收遞延型商業(yè)養(yǎng)老年金保險、養(yǎng)老保障管理產(chǎn)品、養(yǎng)老目標(biāo)基金、商業(yè)銀行養(yǎng)老理財產(chǎn)品等。整體看，一方面，由于過往各金融機構(gòu)為迎合客戶短期投資偏好，推出的大多數(shù)產(chǎn)品周期較短，養(yǎng)老屬性不夠突出，與其他金融理財類產(chǎn)品并無本質(zhì)差異，導(dǎo)致許多產(chǎn)品名不副實，難以滿足居民對于養(yǎng)老金管理長期性、穩(wěn)定性需要；另一方面，由于目前享有稅收優(yōu)惠制度的僅有個人稅收遞延型商業(yè)養(yǎng)老年金保險，且因為稅優(yōu)額度有限等原因發(fā)展并不盡如人意，總的個人養(yǎng)老金儲備規(guī)模十分有限，基本處于缺位狀態(tài)。3.1商業(yè)養(yǎng)老年金保險普通商業(yè)養(yǎng)老年金保險指以獲取養(yǎng)老金為主要目的的長期人身險，滿足購買條件的被保險人在達(dá)到退休年齡之前采用一次性或分期的方式繳納保險費用，在達(dá)到退休年齡后開始按照固定頻率和金額領(lǐng)取養(yǎng)老金直至身故。該類型產(chǎn)品在我國現(xiàn)代保險業(yè)務(wù)恢復(fù)后就已出現(xiàn)，經(jīng)過市場主體不斷豐富、產(chǎn)品定價規(guī)范統(tǒng)一、市場化改革以及保險回歸保障等不同階段的發(fā)展，普通商業(yè)養(yǎng)老保險已經(jīng)進入了成熟發(fā)展期。我國商業(yè)養(yǎng)老保險一般可分為傳統(tǒng)型養(yǎng)老保險、分紅型養(yǎng)老保險、投資連結(jié)型養(yǎng)老保險和萬能型養(yǎng)老保險，其中分紅型養(yǎng)老保險是目前最主要的保險形式。商業(yè)養(yǎng)老保險在投資方面以追求長期穩(wěn)定的投資收益為目標(biāo)，兼顧短期市場機會，整體收益適中。在風(fēng)險可控的前提下，采取穩(wěn)健靈活的投資策略，實現(xiàn)合理的投資回報，與保險公司整體投資風(fēng)格一致。投資組合以債券、協(xié)議存款等固定收益類資產(chǎn)為主；適度配置基金、股票等權(quán)益類資產(chǎn)。從典型產(chǎn)品簡單保單收益率IRR測算的角度來看，不考慮分紅和其他保障因素，平均年華收益率在3.5%左右，若考慮分紅和其他保障，預(yù)期市場上養(yǎng)老年金類產(chǎn)品的平均收益率在4%左右。專屬商業(yè)養(yǎng)老保險試點落地。2021年5月15日，中國銀保監(jiān)會印發(fā)《中國銀保監(jiān)會辦公廳關(guān)于開展專屬商業(yè)養(yǎng)老保險試點的通知》，提出自2021年6月1日起，由6家人身險公司（中國人壽、太平洋人壽、泰康人壽、新華人壽、太平人壽、人保壽險）在浙江?。ê瑢幉ㄊ校┖椭貞c市開展專屬商業(yè)養(yǎng)老保險試點。相比普通商業(yè)養(yǎng)老保險，專屬商業(yè)養(yǎng)老保險產(chǎn)品有費率和傭金較低、繳費更靈活、收益模式可轉(zhuǎn)換、領(lǐng)取期較長等特點。根據(jù)銀保監(jiān)會數(shù)據(jù)，截至2022年1月底，6家試點公司累計承保保單近5萬件，累計保費4億元，其中快遞員、網(wǎng)約車司機等新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)從業(yè)人員投保近1萬人。專屬商業(yè)養(yǎng)老保險投保簡便、交費靈活、收益穩(wěn)健等特點已逐漸為消費者所理解和接受，保險公司已初步形成了符合自身特點的經(jīng)營模式，特別是在服務(wù)新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)從業(yè)人員和靈活就業(yè)人員方面積累了一定經(jīng)驗。2022年2月21日，銀保監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于擴大專屬商業(yè)養(yǎng)老保險試點范圍的通知》，將專屬商業(yè)養(yǎng)老保險試點區(qū)域擴大到全國范圍，同時允許養(yǎng)老保險公司參與試點，商業(yè)保險參與養(yǎng)老第三支柱建設(shè)駛?cè)肟燔嚨馈?.3.2個人稅收遞延型商業(yè)養(yǎng)老年金保險個人稅收遞延型商業(yè)養(yǎng)老年金保險指可以將保費進行稅前列支，在領(lǐng)取養(yǎng)老保險金時再繳納個稅的養(yǎng)老年金保險。實質(zhì)上是國家給予商業(yè)養(yǎng)老保險投保人的稅收優(yōu)惠政策，能夠在有效緩解個人當(dāng)下稅收負(fù)擔(dān)的同時，進行養(yǎng)老金儲備。2018年4月，稅收遞延型商業(yè)養(yǎng)老年金保險首次在上海、福建、蘇州工業(yè)園試點；2018年7月，銀保監(jiān)會發(fā)布《個人稅收遞延型商業(yè)養(yǎng)老保險資金運用管理暫行辦法》明確產(chǎn)品經(jīng)營管理的規(guī)范要求，開啟了個人稅收遞延保險產(chǎn)品的規(guī)范化運行之路。個人稅延型商業(yè)養(yǎng)老保險試點實行EET稅優(yōu)模式，收入扣除限額相對較低。根據(jù)規(guī)定，個人購買稅延型商業(yè)養(yǎng)老保險產(chǎn)品的支出，允許在一定標(biāo)準(zhǔn)內(nèi)稅前扣除；

計入個人商業(yè)養(yǎng)老資金賬戶的投資收益，暫不征收個人所得稅；個人領(lǐng)取商業(yè)養(yǎng)老金時再征收個人所得稅。個人稅延型養(yǎng)老保險主要由保險公司經(jīng)營，目前銀保監(jiān)會先后批準(zhǔn)了23家保險公司開展個人稅收遞延型商業(yè)養(yǎng)老保險業(yè)務(wù)。稅延養(yǎng)老保險產(chǎn)品可以根據(jù)積累期養(yǎng)老資金的收益類型，分為收益確定型、收益保底型、收益浮動型三類，分別對應(yīng)A、B、C三款產(chǎn)品。A款產(chǎn)品有保證收益率，收益確定；

B款產(chǎn)品收益由保底收益與額外收益組成，額外收益不固定，故投資者需承擔(dān)部分風(fēng)險，可細(xì)分為B1（每月結(jié)算）、B2（每季度結(jié)算）；C類產(chǎn)品下設(shè)投資賬戶，收益視投資績效決定，風(fēng)險完全由投資者承擔(dān)。個人稅延型養(yǎng)老保險根據(jù)積累期養(yǎng)老資金的收益類型，分為收益確定型、收益保底型、收益浮動型三類，預(yù)期收益率普遍在2%-4%左右。優(yōu)勢是緩解稅收負(fù)擔(dān)，滿足養(yǎng)老需求；劣勢是限制較多、抵扣復(fù)雜，盡管有稅收優(yōu)惠激勵，但因節(jié)稅額度偏低、只適用于工資收入達(dá)到個稅起征點的中高收入者，且抵扣操作繁瑣，稅延型養(yǎng)老保險試點遇冷。截至2021年10月底，稅收遞延型商業(yè)養(yǎng)老保險試點累計實現(xiàn)保費收入約6億元，參保人數(shù)超5萬人。2.3.3養(yǎng)老保障管理產(chǎn)品養(yǎng)老保障管理產(chǎn)品，是指養(yǎng)老保險公司作為管理人，接受政府機關(guān)、企事業(yè)單位及其他社會組織等團體委托人和個人委托人的委托，為其提供養(yǎng)老保障以及與養(yǎng)老保障相關(guān)的資金管理服務(wù)。養(yǎng)老保障管理產(chǎn)品實質(zhì)上不具備保險保障功能，而是類似于公募基金的資產(chǎn)管理產(chǎn)品，也可以算作理財產(chǎn)品。養(yǎng)老保障業(yè)務(wù)發(fā)展歷程經(jīng)歷了試點起步、發(fā)展完善和轉(zhuǎn)型調(diào)整三個階段：1）試點起步：養(yǎng)老保障業(yè)務(wù)發(fā)端于2009年，彼時各家養(yǎng)老保險機構(gòu)都面臨企業(yè)年金業(yè)務(wù)發(fā)展緩慢、業(yè)務(wù)類型單一問題，在人口老齡化加劇背景下，原保監(jiān)會擴充了養(yǎng)老險公司業(yè)務(wù)范圍，養(yǎng)老保障管理產(chǎn)品應(yīng)運而生。2）發(fā)展完善：2013年以后，由團體業(yè)務(wù)試水，過渡到個人業(yè)務(wù)，逐步走上規(guī)范發(fā)展的快車道。截至2020年末行業(yè)累計業(yè)務(wù)規(guī)模超過1.2萬億元，在養(yǎng)老保險公司總資產(chǎn)中占比逐年上升，已成為各養(yǎng)老險公司重要的業(yè)務(wù)增長點。3）轉(zhuǎn)型調(diào)整：2021年12月，銀保監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于規(guī)范和促進養(yǎng)老保險機構(gòu)發(fā)展的通知》，要求持續(xù)壓降清理現(xiàn)有個人養(yǎng)老保障管理產(chǎn)品，2022年6月30日前，適時停止相關(guān)產(chǎn)品新增客戶，原則上于2023年底前完成存量業(yè)務(wù)清理。支持符合條件的養(yǎng)老保險機構(gòu)開展個人養(yǎng)老保障管理業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型與產(chǎn)品創(chuàng)新。隨著監(jiān)管政策變化，養(yǎng)老保障管理業(yè)務(wù)特別是個人養(yǎng)老保障管理業(yè)務(wù)進入調(diào)整轉(zhuǎn)型階段。養(yǎng)老保障管理產(chǎn)品主要分為自有渠道和第三方代銷渠道兩種。團體養(yǎng)老保障管理產(chǎn)品主要面向政府機關(guān)、企事業(yè)單位及其他社會組織等團體，因而主要通過公司自有渠道進行直接銷售。個人養(yǎng)老保障管理產(chǎn)品面向個人，主要通過與擁有資質(zhì)的銀行等金融機構(gòu)和互聯(lián)網(wǎng)金融平臺合作，代理銷售?；ヂ?lián)網(wǎng)平臺因具備流量優(yōu)勢逐漸成為個人養(yǎng)老保障管理產(chǎn)品最主要的銷售渠道。個人養(yǎng)老保障管理產(chǎn)品主要優(yōu)點是申購起點較低，申購方式靈活，特別是開放式產(chǎn)品每日可以申購，以固定收益資產(chǎn)為主的投向。劣勢是產(chǎn)品期限較短、投資管理能力有待提升、銷售渠道受限。從收益率看，2020年主要互聯(lián)網(wǎng)平臺代銷產(chǎn)品年均收益率在3.45%-4.58%之間。隨著監(jiān)管政策的調(diào)整，養(yǎng)老保障管理產(chǎn)品未來或?qū)⒀刂L期化、凈值化方向轉(zhuǎn)型，養(yǎng)老保障特色將更加突出。2.3.4養(yǎng)老目標(biāo)基金養(yǎng)老目標(biāo)基金是指以追求養(yǎng)老資產(chǎn)的長期穩(wěn)健增值為目的，鼓勵投資人長期持有，采用成熟的資產(chǎn)配置策略，合理控制投資組合波動風(fēng)險的公開募集證券投資基金。產(chǎn)品主要包括目標(biāo)日期基金和目標(biāo)風(fēng)險基金，大多由銀行、證券公司、基金公司、第三方互聯(lián)網(wǎng)平臺銷售。我國養(yǎng)老目標(biāo)基金按照FOF形式進行投資管理。FOF基金相較于普通公募基金，既能發(fā)揮基金管理人的資產(chǎn)配置優(yōu)勢，又能夠充分利用所投普通公募基金的專業(yè)投資能力，可以發(fā)揮出雙重投資優(yōu)勢。截至2021年末，市場上設(shè)立養(yǎng)老目標(biāo)基金數(shù)量174個，基金規(guī)模達(dá)1322億元，且90%以上的產(chǎn)品自上市以來取得正收益，整體業(yè)績表現(xiàn)較好，未來成長空間巨大。2.3.5商業(yè)銀行養(yǎng)老理財產(chǎn)品商業(yè)銀行養(yǎng)老理財產(chǎn)品是由商業(yè)銀行自主設(shè)計發(fā)行的，以追求養(yǎng)老資產(chǎn)長期穩(wěn)健增值為目的，主要面向有養(yǎng)老資產(chǎn)儲備和保值增值需求的客戶進行銷售的，鼓勵客戶長期持有的理財產(chǎn)品。近年來，隨著國家從政策層面加快養(yǎng)老第三支柱布局，許多銀行及銀行理財子公司密集推出養(yǎng)老理財產(chǎn)品。與普通銀行理財產(chǎn)品相比，養(yǎng)老理財產(chǎn)品的平均投資期限相對更長、收益率相對較高。目前市場上發(fā)行的養(yǎng)老理財產(chǎn)品資產(chǎn)投向以短期固收類資產(chǎn)為主，導(dǎo)致養(yǎng)老理財產(chǎn)品特色不鮮明、同質(zhì)化嚴(yán)重，對客戶吸引力不足。監(jiān)管加大養(yǎng)老理財產(chǎn)品銷售探索。為發(fā)揮銀行養(yǎng)老理財優(yōu)勢，推進我國養(yǎng)老第三支柱建設(shè)，促進養(yǎng)老理財產(chǎn)品創(chuàng)新，銀保監(jiān)會于2021年9月10日發(fā)布《關(guān)于開展養(yǎng)老理財產(chǎn)品試點的通知》，選擇“四地四家機構(gòu)”進行試點，即工銀理財在武漢和成都、建信理財和招銀理財在深圳、光大理財在青島開展養(yǎng)老理財產(chǎn)品試點。要求試點機構(gòu)實施非母行第三方獨立托管，引導(dǎo)形成長期穩(wěn)定資金，探索跨周期投資模式，積極投向符合國家戰(zhàn)略和產(chǎn)業(yè)政策的領(lǐng)域，更好支持經(jīng)濟社會長期投融資需求。同時持續(xù)清理名不符實的“養(yǎng)老”字樣理財產(chǎn)品。2022年2月25日，銀保監(jiān)會又發(fā)布《關(guān)于擴大養(yǎng)老理財產(chǎn)品試點范圍的通知》，規(guī)定自2022年3月1日起，試點范圍由“四地四機構(gòu)”擴展為“十地十機構(gòu)”，試點機構(gòu)進一步擴大。我國商業(yè)銀行及銀行理財子公司將極大豐富第三支柱商業(yè)養(yǎng)老金融產(chǎn)品。根據(jù)銀保監(jiān)會披露信息，產(chǎn)品試點工作進展順利，總體運行平穩(wěn)。截至2022年4月15日，已有16只養(yǎng)老理財產(chǎn)品順利發(fā)售，16.5萬投資者累計認(rèn)購420億元，其中40歲以上投資者占比超過七成，認(rèn)購金額20萬元以下投資者占比超過六成。2022年4月，《國務(wù)院辦公廳關(guān)于推動個人養(yǎng)老金發(fā)展的意見》（簡稱《意見》）正式出臺，主要內(nèi)容包括：1）個人養(yǎng)老金實行個人賬戶制度，繳費完全由參加人個人承擔(dān)，實行完全積累；2）每年每人繳費上限為12000元；3）制定稅收優(yōu)惠政策；4）資金可購買銀行理財、儲蓄存款、商業(yè)養(yǎng)老保險、公募基金；整體看，《意見》明確個人養(yǎng)老金實行個人賬戶制度，并享受稅收優(yōu)惠政策，預(yù)計相關(guān)細(xì)則將陸續(xù)出臺。此外，《意見》也明確保險、銀行以及公募基金都將是參與第三支柱的金融機構(gòu)，未來將在第三支柱領(lǐng)域“同臺競技。3、中國三支柱養(yǎng)老金體系發(fā)展展望我們認(rèn)為，健全多層次的養(yǎng)老制度體系、尤其是推動第三支柱發(fā)展壯大是夯實養(yǎng)老金儲備的必然選擇，而第三支柱的發(fā)展離不開稅優(yōu)政策支持和賬戶制模式的支撐。從當(dāng)前我國實際情況來看，以EET和TEE為代表的稅收優(yōu)惠模式可能存在吸引力不足等問題，但可以考慮通過明確養(yǎng)老金投資稅收優(yōu)惠方向鼓勵居民加強養(yǎng)老金儲備?？梢灶A(yù)見，隨著我國三支柱養(yǎng)老金規(guī)模的壯大以及養(yǎng)老金資產(chǎn)管理機制的完善，三支柱養(yǎng)老金或?qū)⒁該碛写笠?guī)模長線資金和海量客戶參與國民財富管理，為包括保險、銀行、基金、證券在內(nèi)的金融機構(gòu)帶來巨大發(fā)展機遇；同時，各金融機構(gòu)也應(yīng)該發(fā)揮自身優(yōu)勢，積極參與三支柱養(yǎng)老金體系建設(shè)，共享養(yǎng)老金體系發(fā)展帶來的紅利。3.1建立健全以賬戶制為中心的第三支柱是重要方向稅收優(yōu)惠政策是養(yǎng)老第三支柱發(fā)展的重要推動力。與美日相比，我國第三支柱目前僅有個人稅收遞延型商業(yè)養(yǎng)老年金保險享有稅收優(yōu)惠，且免稅額度較低、操作過程復(fù)雜，政策效果不佳。未來對個人實施TEE和EET模式的稅收優(yōu)惠吸引個人加強養(yǎng)老金儲備，對機構(gòu)通過差異化的增值稅減免措施等鼓勵機構(gòu)積極參與養(yǎng)老金投資運營管理或是重要方向;但由于目前我國還沒有實施針對個人的資本利得稅，因此在實行過程中可能面臨吸引力不足的問題，但可以嘗試從政策層面上明確免征資本利得稅，把未來個人資本利得稅的“不確定性”轉(zhuǎn)為“確定性”，調(diào)動先繳費、先積累、先收益的積極性。以個人賬戶為核心開展運營管理是第三支柱發(fā)展的關(guān)鍵。美國第三支柱的核心就是個人退休賬戶IRA，且第二支柱DC計劃的資金可轉(zhuǎn)入IRA賬戶中。日本的iDeCo和NISA也通過賬戶制開展運營和管理。賬戶制下，個人可以通過該賬戶繳費、購買各種類型的個人養(yǎng)老金融產(chǎn)品、領(lǐng)取養(yǎng)老待遇、查詢投資收益信息等。賬戶制的優(yōu)點有三個，一是操作簡便。個人可以在賬戶中進行產(chǎn)品購買、產(chǎn)品轉(zhuǎn)換，領(lǐng)取也更為方便；二是提高養(yǎng)老金數(shù)據(jù)的可獲得性和透明度，便于監(jiān)管；三是有助于第二、三支柱間的轉(zhuǎn)移、打通，促進三支柱體系的完善。此前第三支柱實行的是產(chǎn)品制，特點是通過養(yǎng)老金融產(chǎn)品進行養(yǎng)老金儲備，稅優(yōu)限于產(chǎn)品層面，額度計算較為復(fù)雜，且管理上不夠便利。隨著《國務(wù)院辦公廳關(guān)于推動個人養(yǎng)老金發(fā)展的意見》出臺，我國第三支柱個人養(yǎng)老金已經(jīng)明確賬戶制發(fā)展方向，后續(xù)隨著經(jīng)濟發(fā)展、工資水平的提高或逐步調(diào)整、提高繳費上限（當(dāng)前為12000元/年），并在賬戶制的基礎(chǔ)上加快信息平臺搭建、完善稅優(yōu)模式及監(jiān)督管理制度。養(yǎng)老金資產(chǎn)配置方面，我們認(rèn)為第一支柱基本養(yǎng)老保險投資范圍應(yīng)審慎評估，第二、第三支柱投資范圍應(yīng)進一步放開。日本第一支柱國民基本養(yǎng)老基金大量持有外國股票和債券，但美國對第一支柱基本養(yǎng)老基金投資范圍有嚴(yán)格限制，90%以上配置聯(lián)邦政府特定發(fā)行的長期債券。我們認(rèn)為鑒于基本養(yǎng)老保險在我國養(yǎng)老金體系中的核心地位，在資本市場成熟度仍然不足的情況下，關(guān)于基本養(yǎng)老保險金投資范圍的設(shè)定應(yīng)該審慎評估。美日第二、第三支柱養(yǎng)老金可投資資產(chǎn)種類較多，共同基金、股票、債券、銀行存款等均可作為資產(chǎn)投向，且以權(quán)益類資產(chǎn)為主。未來可以推動我國第二、第三支柱個人養(yǎng)老金投資公募基金政策落地，大幅拓寬個人養(yǎng)老金賬戶投資資產(chǎn)范圍。3.2財富管理行業(yè)或?qū)@著受益于第三支柱發(fā)展養(yǎng)老第三支柱發(fā)展有望為財富管理帶來大量資金和客戶資源。基于此前的海外養(yǎng)老金深度報告《與時舒卷系列五：從美日經(jīng)驗看養(yǎng)老金體系建設(shè)和財富管理推動》，我們發(fā)現(xiàn)憑借巨額資金和大量客戶資源，美日養(yǎng)老金體系極大推動了本國財富管理發(fā)展和壯大。當(dāng)前，我國養(yǎng)老第三支柱尚處于發(fā)展階段，未來增長空間巨大。隨著資金規(guī)模和參與人數(shù)的提升，第三支柱也將為我國財富管理行業(yè)發(fā)展帶來重要機遇。我國養(yǎng)老第三支柱發(fā)展前景廣闊。目前2我國養(yǎng)老金平均替代率僅40-45%，而全球大約78%的國家已實現(xiàn)60%以上的養(yǎng)老金