IMI宏觀經濟月度分析報告（第六十七期）

月度分析報告海外：美聯儲12月加息或將放緩，歐元區(qū)經濟前景悲宏觀：國內10月經濟數據偏弱，消費出口均有所下滑機構：《個人養(yǎng)老金實施辦法》發(fā)布市場：暖風頻吹市場開啟上漲行情，債市長端利率大幅上行本期推薦：“一帶一路”倡議與人民幣國際化——來自人民幣真實交數據的經驗證據的分析目 錄一、國內外經濟金融形勢研判 .-1-（一）海外宏觀..............................................................................................-1-1．全球主要經濟體經濟走勢分析..........................................................-1-2．匯率展望：波動為主，或呈現兩段論............................................-0-（二）國內宏觀............................................................................................-1-1．經濟：10月經濟數據偏弱，且結構上缺乏亮點...........................-2-2．通脹：I同比略有上漲，I持續(xù)回落......................................-6-3．金融：社融增量改善，但信貸結構不佳........................................-7-（三）商業(yè)銀行............................................................................................-8-1《個人養(yǎng)老金實施辦法發(fā)布小微企業(yè)貸款延期還本付息延至2023年6月末.................................................................................................-8-2．2022年10月貨幣金融數據分析.....................................................-0-（四）資本市場............................................................................................-2-1．股市：強預期與弱現實...................................................................-2-2．債市：資金利率先上后下，國內債市調整，寬幅震蕩................-4-二、宏觀經濟專題：“一帶一路”倡議與人民幣國際化——來自人民幣真實交易數據的經驗證據的分析.-7-（一）摘要....................................................................................................-7-（二）引言....................................................................................................-7-三、主要經濟數據.-1-圖表目錄圖1:20223美國GP增速2.6%（注：單位%）....................................-5-圖2:美國10月制造業(yè)MI降至50.2........................................................-5-圖3:美國10月I同比升至7.7%（注：單位%）.................................-6-圖4:美國10月失業(yè)率維持在3.7%（注：單位%） .-6-圖5:3歐元區(qū)實際P增速環(huán)比折年率0.8%（注：單位%）.............-7-圖6:歐元區(qū)1月制造業(yè)MI下滑至47.3.................................................-7-圖7:歐元區(qū)9月失業(yè)率降至6.6%（注：單位%）...................................-8-圖8:歐元區(qū)10月IP同比升至10.6%（注：單位%）........................-8-圖9:20223日本實際P環(huán)比折年率為-1.2%（：單位%）............-9-圖10:日本10月制造業(yè)MI降至50.7......................................................-9-圖1:本10月失業(yè)率小幅降至2.6%（注：單位%）.........................-0-圖12:10月日本I同比持平3.7%（注：單位%）...............................-0-表格目錄表1：主要發(fā)達經濟體宏觀經濟指標...........................................................-3-表2：10月M2增量的結構.........................................................................-1-表3：經濟數據一覽.......................................................................................-31-中國人民大學國際貨幣研究所(IMI) II /一、國內外經濟金融形勢研判（一海外觀1全球主要經濟體經濟走勢分析美國強就業(yè)數據背后隱含悲觀信號通脹回落速率未必很快月加息或將放緩經濟方面美國失業(yè)率于2022年7月錄得36%的歷史低位時薪同比增速于2022年6月錄得6.59的周期頂部水平，按歷史經驗對應2023年-8月美國經濟將有步入衰退期（內生需增速轉負的壓力強勁非農數據的背后或隱含著經濟周期即將見的信號。通脹方面，回落方向確定，但速度未必很快。雖然10月國通脹超預期放緩但基于PI租金細節(jié)核心通脹漲價韌性至少持續(xù)到明年1季度所以即便是在高基數下通脹回落速度可能也會很快。貨幣政策方面，1月如期加息75bp美聯儲主席鮑威爾在新聞發(fā)布會上暗示12月加息或將放緩，但終端利率上調。歐元區(qū)濟前景悲觀通脹尚未見頂激進加息政策將延續(xù)經濟方面3歐元區(qū)實際P環(huán)比折年率大幅下滑至08%，Q2為33，顯示經濟動力不足。通脹方面，10月歐元區(qū)IP同比升至106%，9月為99%，通脹再度飆升，尚未見頂。貨幣政策方面，歐央行1月會紀要顯示近幾個月以來歐洲通脹加劇無論前景如何惡化都要制過高的通脹；希望進一步提高利率，以確保通脹及時恢復到2%1撰寫人：II研究員張瑜中國人民大學國際貨幣研究所) -1- //.imior.c中期通脹目標日本經濟下行風險加劇通脹壓力上行貨幣政策繼續(xù)維持寬松。經濟方面，Q3日本實際P環(huán)比折年率-12%，這是日本經濟自去年第三季度以來首次出現下滑，遠低于預期11%，Q2為46%主要原因在于日元貶值導致進口價格飆升貿易逆差擴大。3進口環(huán)比增長52%，Q2僅為0；對應3貿易逆差655萬億日元2為54萬億日元通脹方面受日元不斷貶值疊加國際市場原料價格高企影響，10月日本PI同比升至3.7，創(chuàng)2014年5月以來新高9月為3%貨幣政策方面1月18日日本央行行長黑田東彥在眾議院財政金融事務委員會會議上重申繼續(xù)當前的寬松貨幣政策，并稱有望在短期內實現2%的物價穩(wěn)定目標。指標221322142221222222232022與上期比較7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月美國實際增速環(huán)比折率，%）2.771.60.2.-失業(yè)率（%）4.0↑C（同比，%）7.7↓貨幣政策11月如期息7bp，聯儲主席鮑威爾在新聞發(fā)布會上暗示2月加或將放緩，但終端利率指標221322142221222222232022與上期比較7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月上調歐元區(qū)實際增速環(huán)比折率，%）9.2.2.3.0.-失業(yè)率（%）--C（同比，%）2.23.05.010.6↑貨幣政策歐央行1會議紀要顯示，無論前景如何惡化，都要遏制過高的通脹，防止通脹根深蒂固；希望進一步提高利率，以確保通脹及時恢復到2的中期通脹目標日本實際增速環(huán)比折率，%）2.4.0.4.1.-失業(yè)率（%）2.6→C（同比%）-0.3-3.03.03.7↑貨幣政策11月8日日本央行行長黑田東彥在眾議院財政金融事務委員會會議上重申繼續(xù)當前的寬松貨幣政策表1：主要發(fā)達經濟體宏觀經濟指標美國強就業(yè)數據背后隱含悲觀信號，通脹回落速率未必快，2月加息或將放緩經濟方面就業(yè)數據依然強勁但背后或隱含悲觀信號10月新增非農就業(yè)人數261萬人，高于彭博一致預期的193萬人，前值修為315萬人就業(yè)市場表現依然較為強勁但從歷史規(guī)律來看失業(yè)率觸底時薪見頂時通常指征一輪經濟周期的頂點目前美失業(yè)率于2022年7月錄得36%的歷史低位、時薪同比增速于2022年6月錄得659%的周期頂部水平，按歷史經驗對應2023年18月美國經濟將有步入衰退（內生需求增速轉負的壓力強勁非農據的背后或隱含著經濟周期即將見頂的信號。通脹方面，回落方向確定，但速度未必很快。10月美國PI同比77%預期8%其超預期回落主要是受健康保險數據調整的影響，該調整帶動醫(yī)療服務價格轉跌。醫(yī)療服務價格由上漲1%轉為下跌06%，對PI的影響由拉動007個百分點轉為拖累004個百分點。雖然10月美國通脹超預期放緩，但從PI租金細節(jié)仍可看出美國通脹的韌性。PI租金變動明顯滯后于市場租金指數，基于租金細節(jié)，核心通脹漲價韌性至少會持續(xù)到明年1季度，所以即便是在高基數下通脹回落速度可能也不會很快預計美國PI同比和核心CPI同比的中樞在明年1季度分別回到63%、55%左右，在明年2季度回到4%、44%左右，明年3季度回到3%、35%左右，明年四季度回到25%、3%左右。貨幣政策方面，1月如期加息75bp，美聯儲主席鮑威爾在新聞發(fā)布會上暗示12月加息或將放緩，但終端利率上調。美聯儲1FC會議加息75bp，將聯邦基金利率目標區(qū)間上調至375%-4%。在新聞發(fā)布會上，美聯儲主席鮑威爾表示最快可能在12月會議放緩加息步伐，但他同時還表示終端利率預期相較9月預測水平上調，但未透露具體是多少。美國:GDP:不變價:環(huán)比折年率:季調40.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.00-30.002022-092022-062022-032021-122021-092021-062021-032020-122020-092020-062020-032019-122019-092019-062019-032018-122018-09-40.002022-092022-062022-032021-122021-092021-062021-032020-122020-092020-062020-032019-122019-092019-062019-032018-122018-09圖1：20223美國GP增速2.6%（注：單位%）美國:供應管理協(xié)會(ISM):制造業(yè)PMI 美國:ISM:非制造業(yè)PMI75.0070.0065.0060.0055.0050.0045.002014-062014-102014-062014-102015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-10圖2：美國10月制造業(yè)MI降至50.2美國:CPI:當月同比 美國:核心CPI:當月同比10.008.006.004.002.002014-062014-102014-062014-102015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-10-2.00圖3：美國10月PI同比升至7.7%（注：單位%）美國失業(yè)率季調16.0014.0012.0010.008.006.004.002.002000-012000-122000-012000-122001-112002-102003-092004-082005-072006-062007-052008-042009-032010-022011-012011-122012-112013-102014-092015-082016-072017-062018-052019-042020-032021-022022-01圖4：美國10月失業(yè)率維持在3.7%（注：單位%）歐元區(qū)經濟前景悲觀，通脹尚未見頂，激進加息政策將延續(xù)經濟前景悲觀3歐元區(qū)實際GP環(huán)比折年率大幅下滑至08%，2為33顯示經濟動力不足同時近期歐盟委員會再次下調了對歐元區(qū)的經濟預測預計2022年底將出現經濟衰退2023年DP增速僅為03%，此前預期為14%。根據歐委會，歐盟是受國際沖突影響最嚴重的發(fā)達經濟體之一能源危機侵蝕了家庭購買力抑制了生產，信心指數大幅下降，因此對歐元區(qū)2023年的增長預期明顯較低。通脹再度飆升，尚未見頂。10月歐元區(qū)IP同比升至106%，9月為99%。往后看，據歐委會預期，2023歐元區(qū)通脹率將達到61%，而此前預期僅為4%。貨幣政策方面，激進加息政策將延續(xù)。歐央行1月會議紀要顯示，隨著能源和食品價格飆升、供應瓶頸以及疫情后需求復蘇導致價格壓力擴大，近幾個月以來歐洲通脹加?。粺o論前景如何惡化都要遏制過高的通脹防止通脹根深蒂固希望進一步提高利率，以確保通脹及時恢復到2%的中期通脹目標。歐元區(qū):GDP:不變價:季調:環(huán)比折年率80.0060.0040.0020.000.00-20.00-40.002022-092022-062022-032021-122021-092021-062021-032020-122020-092020-062020-032019-122019-092019-062019-032018-122018-09-60.002022-092022-062022-032021-122021-092021-062021-032020-122020-092020-062020-032019-122019-092019-062019-032018-122018-0970.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00歐元區(qū)服務業(yè)I歐元區(qū)制造業(yè)I圖5:70.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00歐元區(qū)服務業(yè)I歐元區(qū)制造業(yè)I2017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-09歐元區(qū):失業(yè)率:季調14.0012.0010.008.006.004.002.002000-072001-062000-072001-062002-052003-042004-032005-022006-012006-122007-112008-102009-092010-082011-072012-062013-052014-042015-032016-022017-012017-122018-112019-102020-092021-082022-07圖7:歐元區(qū)9月失業(yè)率降至6.6%（注：單位%）歐元區(qū):HICP(調和CPI):當月同比歐元區(qū):核心HICP(核心CPI):當月同比12.0010.008.006.004.002.002017-112018-022017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-08-2.00圖8：歐元區(qū)10月IP同比升至10.6%（注：單位%）日本經濟下行風險加劇，通脹壓力上行，貨幣政策繼續(xù)持寬松經濟下行風險加劇。3日本實際GP環(huán)比折年率-1.2，這是日本經濟自去年第三季度以來首次出現下滑，遠低于預期為46%主要原因在于第一受疫情以及高通脹影響內需疲軟占日本經濟比重一半以上的個人消費增長乏力，環(huán)比增長僅2為12第二大宗漲價疊加日元貶值導致進口價格飆升貿易逆差擴大。3進口環(huán)比增長52%，2僅為08%，對應Q3貿易逆差655萬億日元，2為54萬億日元。通脹壓力上行。受日元不斷貶值疊加國際市場原料價格高企影響日本通脹也不斷走高10月本PI同比升至3.7，創(chuàng)2014年5月以來新高，9月為3%。貨幣政策繼續(xù)維持寬松1月18日日本央行行長黑田東彥在眾議院政金融事務委員會會議上重申繼續(xù)當前的寬松貨幣政策并稱有望短期內實現2%的物價穩(wěn)定目標。這是繼10月28日日本央行貨幣政策會議后，黑田東彥在維持超寬松貨幣政策上的再度表態(tài)。日本:GDP:2011價:環(huán)比折年率:季調30.0020.0010.000.00-10.00-20.00-30.002022-092022-062022-032021-122021-092021-062021-032020-122020-092020-062020-032019-122019-092019-062019-032018-122018-09-40.002022-092022-062022-032021-122021-092021-062021-032020-122020-092020-062020-032019-122019-092019-062019-032018-122018-09圖9:20223日本實際P環(huán)比折年率為-1.2%（：單位%）日本:制造業(yè)PMI 日本:服務業(yè)PMI60.0055.0050.0045.0040.0035.0030.0025.0020.0015.002017-062017-092017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-09圖10:日本10月制造業(yè)MI降至50.7日本:失業(yè)率7.006.005.004.003.002.001.002000-012000-122000-012000-122001-112002-102003-092004-082005-072006-062007-052008-042009-032010-022011-012011-122012-112013-102014-092015-082016-072017-062018-052019-042020-032021-022022-01圖1：日本10月失業(yè)率小幅降至2.6%（注：單位%）日本:CPI:當月同比 日本:核心CPI:當月同比4.003.002.001.002016-062016-092016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-09-1.00-2.00

圖12：10月日本I同比持平3.7%（注：單位%）匯率展望：波動為主，或呈現兩段論預計匯率未來波動為主，或呈現兩段論。第一段現在到明年年初匯率或有偏貶值運行的可能性在這一階段由于美聯儲加息短期難以停止因此預計到明年年初中美貨幣政策背離或依然持續(xù)美元可能進一步走高息差可能維持偏窄匯率彈性放大、貶值概率更大。第二段明年二季度開始到下半年匯率穩(wěn)定或略升一則如美國需求明確回落通脹明確回歸屆時美元指數的支撐因素將弱化二則2023年在全球經“比差中我國更有優(yōu)勢因而在美元指數壓制消退中國經濟在全球相對地位走強的背景下人民幣在這一階段或有望穩(wěn)定甚至略升。（二）國內觀210月受疫情反復影響，經濟恢復有所放緩。整體來看，10月濟數據偏弱且結構上缺乏亮點具體看從生產端來看10月工增加值增速有所回落生產端增速放緩但相對堅挺從需求端來看疫情反復沖擊消費線下消費場景減少服務消費受損商品房銷未延續(xù)邊際好轉的趨勢投資方面地產投資繼續(xù)下行制造業(yè)建投資增速放緩往后看防控優(yōu)化的長期趨勢基本確定房產政在供給端也明確發(fā)力1月中央層面連續(xù)出臺企業(yè)融資房地產和情防控優(yōu)化等多項政策隨著各項后續(xù)政策的落地經濟將延續(xù)修改善態(tài)勢。通脹方面，10月CPI同比增速有所回落，核心PI變動不大，PI漲幅回落的主要原因是輸入性通脹壓力降低和去年同期的高數食品同比增速在去年同期基數抬升下均有下行其中豬肉蛋類價格漲幅擴大鮮菜價格同比由漲轉降鮮果價格同比漲幅放緩PPI方面同比增速轉負環(huán)比增速延續(xù)升勢石油大宗商品價格回落減輕了工業(yè)生產所面臨的價格壓力帶動購進價格指數增速回落不過農副產品購進價格持續(xù)走高成為回落阻力。經濟：10月經濟數據偏弱，且結構上缺乏亮點經濟數據偏弱10月受疫情反復影響，經濟恢復有所放緩。整體來看，10月濟數據偏弱且結構上缺乏亮點具體看從生產端來看10月工增加值增速有所回落生產端增速放緩但相對堅挺從需求端來看疫情反復沖擊消費線下消費場景減少服務消費受損商品房銷未延續(xù)邊際好轉的趨勢投資方面地產投資繼續(xù)下行制造業(yè)建投資增速放緩往后看防控優(yōu)化的長期趨勢基本確定房產政在供給端也明確發(fā)力1月中央層面連續(xù)出臺企業(yè)融資房地產和情防控優(yōu)化等多項政策隨著各項后續(xù)政策的落地經濟將延續(xù)修改善態(tài)勢。工業(yè)生產增速放緩10月工業(yè)生產增速放緩10月工業(yè)增加值同比5%比9月降低13個百分點，10月季調環(huán)比為033%，前值為084%。不過從1-10月份來看工業(yè)增加值累計增長40%比1-9月份加快0.1個百分點，顯示經濟緩步恢復態(tài)勢。分三大門類看10月份采礦業(yè)增加值同比增長4%制造業(yè)增長52%電力熱力燃氣及水生產和供應業(yè)增長4%從具體行業(yè)上看增速較高的行業(yè)主要是煤炭開采和洗選業(yè)增加值同比增長石油和天然氣開采業(yè)增長6.7黑色金屬礦采選業(yè)增長167%開采專業(yè)及輔助性活動增長167%，其他采礦業(yè)增長347%，食品制造業(yè)增長03%酒飲料和精制茶制造業(yè)增長15%煙草制品業(yè)增長5.4%，化學原料和化學制品制造業(yè)增長98%，醫(yī)藥制造業(yè)增長16%，化學纖維制造業(yè)增長6.9，非金屬礦物制品業(yè)增長31%，黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)增長102%有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)增長68%用設備制造業(yè)增長2%，專用設備制造業(yè)增長3%，汽車制造業(yè)增長187%鐵路船舶航空航天和其他運輸設備制造業(yè)增長05%氣機械和器材制造業(yè)增長163計算機通信和其他電子設備制造業(yè)增長9.4，儀器儀表制造業(yè)增長8.9，廢棄資源綜合利用業(yè)增長211%金屬制品機械和設備修理業(yè)增長141電力熱力生產和供應業(yè)增長41%，燃氣生產和供應業(yè)增長34%，水的生產和供應業(yè)增長39%41個工業(yè)大類行業(yè)中有26個行業(yè)增加值同比增長較9月減少6個行業(yè)。（310月地產投資增速繼續(xù)下探基建投資增速面臨高位向下的困境，而制造業(yè)投資也出現明顯轉弱跡象1—10月份全國固定資產投（不含農戶同比增長5.8前值為59%其中房地產開發(fā)投資同比下降88%基礎設施投（狹義）同比增長87%，制造業(yè)投資同比增長97%；1—9月分別為-80%、86%和101%10月房地產投資增速繼續(xù)下探基建投資增速面臨高位向下的困境，制造業(yè)投資也出現明顯轉弱跡象。10月房地產投資同比下降160前值-121%降幅較前值擴大39%拿地方面土地購置面積土地成交價款邊際改善同比幅較上月分別收窄12%5從施工端來看新開工面積房地產施工面積同比降幅繼續(xù)縮小分別較上月縮小93%106%竣工面積同比下降94%降幅較上月擴大34%從消費端來看商品房售面積與銷售額，同比降幅分別較9月擴大7.7、95%，未能延續(xù)之前的邊際好轉趨勢?；ㄍ顿Y增速有所放緩寬窄口徑基建投資當月同比增速分別為128%94%增幅分別較9月減少了35%11%分類別來看，本月下降較多的分項是水利和道路交通，其他分項則保持較快增速。水利投資在9月之前增速較快，10月則開始邊際下行，當月同比為89%，比上月大幅下降105個百分點。道路交通投資的當月同比為65%比上月低3.5個百分點道路交通投資占比基建投資較高但其在8月才開始有顯著增長因此本月道路交通投資的邊際下滑許暫時性的。制造業(yè)投資出現明顯下降。10月單月同比增速為69%，較月降38個百分點制造業(yè)PI下降至榮枯線以下生產經營活動較之前回落，信心不足或是制造業(yè)投資放緩的原因之一。疫情壓制餐飲，必需品有韌性10月社會消費品零售總額同比下降0.5，較9月下降了3個百分點環(huán)比下降0.68除汽車以外的消費品零售額下降09%汽車依然是十分重要的支撐。從結構上看，10月份餐飲收入同比下跌81%跌幅較9月擴大64個百分點生活必須品消費仍維持較快增長，10月份糧油與食品類、飲料類和中西藥品類消費分別同比增長83%41%和89%可選消費品消費則出現放緩10月份家用電器和音響器材類金銀珠寶類通訊器材類以及化妝品類消費分別下跌141%27%37%及89%而汽車類零售銷售在10月份僅增長3.9，較9月142的增速明顯放緩從數據對比上看10月社會消費品零售總額不但是整體水平在下降各分項都出現不同程度的下降究其原因是與疫情多地散發(fā)和防控政策有關后續(xù)伴隨疫情防控政策的優(yōu)化，消費有望重新恢復正常水平。出口下滑超預期以美元計價，10月份，我國進出口總值5159億美元，同比下降04%。其中，出口29872億美元，同比下降03%，前值為上漲59%；進口21328億美元，同比下降07%，前值為增長03%。10月貿易順差85154億美元，同比增長089%，前值為2557。從出口國別看對主要經濟體出口增速均放緩本月出口東盟比增長2027%，比上月下降922個百分點，東盟仍是我國第一大易伙伴仍是重要支撐出口美國同比下降1256比上月還低1個百分點。出口歐盟同比下降895%，比上月低1455百分點。從主要出口商品來看對出口貢獻較多的仍然是汽車成品油稀土以箱包，此外船舶出口增速上升較多，主要是數量上的環(huán)比增加了1284%其中汽車已連續(xù)5個月持續(xù)在50%以上的增速這與我國新能源汽車的生產優(yōu)勢有關整體上本月的出口較大幅度低于市預期37個百分點主要是因為季節(jié)性因素疫情散發(fā)的沖擊以及美加息的影響。進口同比低基數下回落1個百分點至-07%，是由于加工貿易關產業(yè)鏈進口替代持續(xù)壓低整體進口增速集成電路自動數據處設備汽車零部件的進口三年平均增速都在下降而大宗商品進口體繼續(xù)趨于改善，原油進口量同比大幅回升至141%，前值為鐵礦砂同比為37%前值為43%銅礦砂同比為4%前為77%。鐵礦砂、銅礦砂當月同比增速僅小幅回落。通脹：PI同比略有上漲，PPI持續(xù)回落PI同比漲幅回落，核心I仍處低位10月PI同比上漲21%前值28%核心PI同比上漲06%，與前值持平環(huán)比上漲01%PI同比漲幅回落主要是輸入性通脹壓力降低和去年高基數因素所致從環(huán)比看PI由上月0.3轉為01%，縮小了0.2其中食品價格同比上漲7%前值為8.8環(huán)比擴大01個百分點。食品中，豬肉、新鮮水果價格進一步走高是推動上漲的主要因素之一刺激當月食品價格增長7%其中10月豬肉格漲幅為518%，較9月上升158個百分點，10月豬肉供應偏緊疊加部分養(yǎng)殖戶壓欄導致豬肉價格漲幅明顯非食品中受燃油價格落帶動，工業(yè)消費品價格上漲17%，較上月繼續(xù)回落；服務消費受疫情影響服務價格上漲0.4較上月不變10月核心PI數據反應實體需求仍疲弱往后看1月以來豬價轉降鮮菜價格加速回落，鮮果價格略升，預計年內PI同比或不會再向上突破。I同比由正轉負10月PPI同比下降13%前值上漲0.9同比由于高基數原因增速由正轉負從環(huán)比看PPI全部工業(yè)品由下降01%到本月的上02%生產資料價格由下降02%轉為上漲01%生活資料價格上漲01%到0.5分行業(yè)看煤炭采選行業(yè)價格同比下降165降擴大138個百分點石油天然氣開采燃料加工非金屬礦化工有色鋼鐵等行業(yè)價格同比下行幅度較多黑色金屬采選價格降幅明收窄，下降189%，較9月回升62個百分點；農副食品加工、酒飲料茶行業(yè)價格漲幅擴大石油大宗商品價格回落減輕了工業(yè)生產面臨的價格壓力帶動購進價格指數增速回落不過農副產品購進格持續(xù)走高成為回落阻力。金融：社融增量改善，但信貸結構不佳10月新增人民幣貸款6152億元社會融資規(guī)模增量9079億元，2同比18，1同比58%。10月社融存量同比103，比9月下降03個百分點。（110月社融數據顯示企業(yè)融資需求持續(xù)改善居民融資需求表現弱勢10月企業(yè)融資繼續(xù)呈現恢復狀態(tài)當月新增企業(yè)貸款4626億元，同比增多1525億元，連續(xù)3個月保持同比增多；企業(yè)融資結構也有所改善，當月新增企業(yè)債券融資2325億，同比增多64億元，經歷連續(xù)4個月同比較少后轉為同比擴大此外企業(yè)貸款結構也有所改善企業(yè)短期貸款下降1843億元同比減少1555億元新增企業(yè)中長期貸款4623億元同比增多2433億元企業(yè)中長期貸款保持連續(xù)增多后續(xù)在疫情穩(wěn)定的前提下企業(yè)融資需求也將逐漸改善是居民融資需求出現持續(xù)收縮住戶貸款減少180億元其中短期款同比減少938億元今年以來首次出現負值因為疫情對居民打擊消費，及購物節(jié)延后消費的季節(jié)性影響；居民中長期貸款同比減少3889億元從傳“金九銀十月份的表現來看房地產市場表現不及預期，雖然有政策支持，但短期居民中長期貸款或仍偏弱。（2）M1、M2增速雙回落月2余額26129萬億元，同比增長18，增速比上月末低03個百分點，比上年同期高31個百分點。其中財政存款同比增300元，居民部門存款同比少減6997億，企業(yè)部門存款同比多減5979億元1余額6621萬億元同比增長5.8增速比上月末低06個百分點比上年同期高3個百分點1與2剪刀差為6個百分點，較上月擴大03個百分點，資金活化程度有所轉差。（三商業(yè)行3《個人養(yǎng)老金實施辦法》發(fā)布；小微企業(yè)貸款延期還本付息延至2023年6月末財政部、銀保監(jiān)會等五部門聯合發(fā)布《個人養(yǎng)老金實施辦法》月4日人力資源社會保障部財政部國家稅務總局銀保監(jiān)會證監(jiān)會聯合發(fā)《個人養(yǎng)老金實施辦法對個人養(yǎng)老金參加流程資金賬戶管理機構與產品管理信息披露監(jiān)督管理等方面做出具體規(guī)定。辦法規(guī)定，參加人每年繳納個人養(yǎng)老金額度上限為12000個人養(yǎng)老金資金賬戶封閉運行參加人達到領取基本養(yǎng)老金年齡或者完全喪失勞動能力出（境定居以及符合國家規(guī)定的其他情形可以領取個人養(yǎng)老金個人養(yǎng)老金制度的實施可以強化個人責任有利于建立健全國家三支柱養(yǎng)老金體系防范人口老齡化風險，提高社會保障水平。六部門聯合印發(fā)《關于進一步加大對小微企業(yè)貸款延期還本付息支持力度的通知》1月14日央行官網發(fā)布為進一步加大對小微企業(yè)等市場體支持力度深入落實好穩(wěn)經濟一攬子政策和接續(xù)政策助力穩(wěn)住濟大盤近日人民銀行銀保監(jiān)會財政部發(fā)展改革委工業(yè)信息化部市場監(jiān)管總局等六部門聯合印《關于進一步加大對小企業(yè)貸款延期還本付息支持力度的通知（以下簡《通知于2022年第四季度到期的小微企業(yè)貸款，鼓勵銀行業(yè)金融機構按場化原則與企業(yè)共同協(xié)商延期還本付息《通知明確對于2022第四季度到期的因新冠肺炎疫情影響暫時遇困的小微企業(yè)貸（個體工商戶和小微企業(yè)主經營性貸款還本付息日期原則上最長延至2023年6月30日延期貸款正常計息免收罰息為充分調動銀行業(yè)金融機構的積極性《通知提出人民銀行綜合運用多種貨幣政策工具保持銀行體系流動性合理充裕金融監(jiān)管部門落實好小微企業(yè)不良貸款容忍度等差異化政策各級財政部門在考核國有控股和參股的銀行業(yè)金融機構2022年經營績效時，應充分考慮延期還本付息政策的影響給予合理調整和評價同時鼓勵政府性融資擔保機構對有貸款延期需求的企業(yè)延長擔保期限繼續(xù)提供增信支持目前雖然我國疫情防控措施不斷優(yōu)化疫情對我國經濟的沖擊逐步減弱但影響仍不可忽視尤其是小微企業(yè)抗風險能力較弱但小微企業(yè)的穩(wěn)定健康發(fā)展對我國穩(wěn)定就業(yè)產業(yè)轉型升級具有重要意義因此進一步加大對小微企業(yè)支持力度有助于穩(wěn)定企業(yè)發(fā)展信心對于穩(wěn)定就業(yè)和收入，促進內需恢復具有重要作用。央行、外匯局上調跨境融資宏觀審慎調節(jié)參數10月25日為進一步完善全口徑跨境融資宏觀審慎管理增加企業(yè)和金融機構跨境資金來源引導其優(yōu)化資產負債結構人民銀行外匯局決定將企業(yè)和金融機構的跨境融資宏觀審慎調節(jié)參數從1上調至125。根據相關政策，跨境融資風險加權余額上限資本或凈資產×跨境融資杠桿率×宏觀審慎調節(jié)參數跨境融資宏觀審慎調節(jié)參數的上調提升了企業(yè)和金融機構跨境融資風險加權余額的上限擴大了外資利用空間，鼓勵市場主體跨境融資。2．2022年0月貨幣金融數據分析2022年0月末基礎貨幣余額為3330萬億元全月減少8878億元其中現（貨幣發(fā)行減少476億元銀行的存款準備金減少771億元，非金融機構存款減少691億元。全月央行的各項廣義再貸款共投放基礎貨幣249億元繳稅等財政因素回籠基礎貨幣9771億元，其他資產增加投放基礎貨幣108億元。月末的2余額為2613萬億元同比增速為18%較上月下降03個百分點按不含貨基的老口徑統(tǒng)計10月份2減少147萬億元從來源分解其中對實體的貸款投（加回核銷和AS生2約4625億元繳稅等財政因素回籠2約5018億元銀行自營購買企業(yè)債券派生2約1747億元；銀行自營資金投向非銀和標等因素回籠2約161萬億（該科目主要是軋差項考慮到其他忽略的派生渠道因此該項目與實際值也可能存在誤差外匯占派生2約10億元。表2：10月M2增量的結構余額增量結構來源增量結構-255外占10單位活期-2139債券1747單位定期-8159貸款(加回核銷和AS)4625個人-5146財政凈支出-5018非銀958其他（非銀、非標等）-1616合計-1471合計-1471（四資本場4股市：強預期與弱現實基本面更新整個1月份，在政策暖風頻吹的催化下，市場開啟上漲行情。過去一個月里全球疫情繼續(xù)下行國內多地疫情惡化且無癥狀感染者增加，部分地區(qū)防控力度增強。預計1月出口繼續(xù)弱化，地產基本面仍然趨弱終端消費數據沒有明顯改善通脹方面PI漲幅回落明顯主要可能源于受疫情反復影響消費需求偏弱10月份國內油價調降；鮮菜價格的大幅下降抵消了豬肉價格上漲帶來的影響。非食品價格表現依然較弱PPI近20個月來首現同比負增長主要受去年同期基數較高影響。受近期PC+公布減產計劃影響，國際原油價格反彈帶動國際大宗商品價格整體止跌回穩(wěn)國內工業(yè)品價格漲跌互現，PPI比小幅上漲。10月PPI-I剪刀差繼續(xù)轉負，從9月的-19%進一步回落至-3.4整體來看有利于改善上下游工業(yè)利潤結構目前經濟恢復偏弱貨幣政策仍然保持合理充裕不具備轉向條件。經濟活動方面供應鏈產業(yè)鏈仍在恢復中企業(yè)盈利持續(xù)向中傳導，上游盈利連續(xù)2月占比在50%以下，下游盈利改善仍需間1月PI數據制造業(yè)及非制造業(yè)PI數據繼續(xù)走弱低于市場預期。1月制造業(yè)PI錄得48，前值49，預期49；非制造業(yè)PI錄得467預期48前值487疫情擾動下經濟邊際回落月制造業(yè)PI指數錄得48，年內第二低點，僅次于4月份，低于場預期的49。非制造業(yè)PI連續(xù)5個月回落，錄得467，低于市場預期的48分行業(yè)來看建筑業(yè)PI554服務業(yè)PI451經濟的邊際回落主要來自疫情的擾動。進入1月，隨著新增確診病例不斷多對經濟活力下降尤其服務業(yè)邊際回落較多1月制造業(yè)供需弱1月PI生產指數回落18至478新訂單指數回落17至464。從業(yè)人員指數回落09，由10月份的483回落至474。原材料庫存進一步回落至467與主動去庫存階段的基本相符供應商配送時間467下行04由于雙十一的影響1月物流整體緊張程度較10月有所提升根據交通部數據1月鐵路公路總運量較10月有所升，同時快遞攬收數量大幅高于10月。市場回顧與展望進入十一月以來，市場整體強勢反彈，前期受損風格快速修復。上證50滬深300上證綜指深證成指偏股基金指數中小板指、創(chuàng)業(yè)板指表現分別為1358%968%886%666%29%442%、330%。市場情緒短期在疫情防控優(yōu)化與地產“三支箭”等政策不斷加碼下企穩(wěn)修復海外通脹趨于見頂外部流動性預期向好在前期壓制市場情緒的因素邊際修復的過程中市場中期底部基本探明但需要注意的是經濟基本面趨弱的現實仍在盡管231后經濟有望開啟復蘇，但整體修復節(jié)奏相對偏弱。展望后市結合技術面和政策面我們認為目前市場行情仍在上漲窗口期一方面穩(wěn)增長政策持續(xù)發(fā)（地產政策強化疫情防控優(yōu)化另一方面技術面結合主動成交率和融資買入比短期情緒修復但由于十一月份的反彈使得大盤藍籌的估值得到一定程度上的修復我們認為現階段在弱現實和強預期的分歧下基于流動性的相對寬松市場振幅會有所加大同時風格上資金會不斷尋找較為確定的賽道進行博弈對于絕對收益投資者我們建議逢低加倉不盲目追高交易對于相對收益投資者我們認為兩條線索值得重視1）中期受益于地緣政治和產業(yè)鏈環(huán)境變化的安全主題如軍工、信創(chuàng)等；2）短期受益于穩(wěn)增長政策的地產產業(yè)鏈及消費品。債市：資金利率先上后下，國內債市調整，寬幅震蕩資金面延續(xù)收斂后放松，長端利率大幅上行流動性方面央行1月逆回購凈回籠5890億元其中投放8050億元到期13940億元另有10000億MF到期央行續(xù)作8500億，縮量1500億但央行解釋稱1月以來已通過抵押補充貸款(PS)、科技創(chuàng)新再貸款等工具投放中長期流動性3200億元中長期流動性投放總量已高于本月MF到期量1月前半月央行投放總體謹慎資金面延續(xù)邊際收斂資金利率中樞持續(xù)抬升而在疫情政策優(yōu)化調整地產政策密集出臺的情況下債市經歷大幅調整后后半月資金利率又在央行引導下快速回落。1月001、007平均利率分別為139%、176%，較10月分別上升18P、1P。利率債方面，1月長端利率上行，國債活躍券22019由265%上升27P至29%，十年國開22010收益率由284%上升21P至305%。本月長端利率大幅上行主要受到前期資金面邊際收緊，防疫政策優(yōu)化，地產政策加碼，理財贖回風波等因素影響。中票收益率上行，信用利差走闊月信用（企業(yè)債公司債短融中票定向工具凈融資-146721億元，其中發(fā)行8,65686元，到期101247億元，凈融資相對10月份下降267033億元相對2021年同比下降430286億元。由于1月債券收益率上行幅度過快，多只信用債取消發(fā)行因此1月信用債凈融資明顯偏弱。收益率方面1月各等級、各期限中票收益率普遍明顯上行AAA中票1年期3年期5年期收益率相對10月底分別上行56P53P42P至269%307%331%；A中票1年期3年期5年期收益率相對10月底分別上行62BP、61P4P至28933%361%從信用利差看1月信用利差普遍擴大1月底1年期AAA中票信用利差相對10月末分別擴大17P、23BP，而5年期AA、A+中票信用利差分別擴大10P17P據CFS數據1月期限利差收窄1月末國債3-1國債10-1Y期限利差相對10月底分別收窄14BP12P整體上看1月在前期資金面邊際收緊防疫政策優(yōu)化地產政策加碼理財贖回風波等因素影響下利率債信用債收益率普遍上行信利差走闊，期限利差收窄。市場展望及配置建議1月債市寬幅震蕩防疫政策地產融資政策均有明顯調整帶動市場對經濟預期改善同時疊加中上旬資金利率邊際收緊引發(fā)財贖回風波，帶動債市大幅調整，從整體來看1月債市整體仍明偏弱政策調整帶動債市預期反轉債市收益率明顯上行但政策擊后債市焦點必將重回基本面預計1月經濟較10月繼續(xù)走弱加降準落地利好資金面，支撐12月債市震蕩偏強。在此之外仍需提防政策變動，重點關注12月初中央經濟工作會議和政治局會議對年經濟工作的部署以及防疫政策的變化中期來看防疫政策調整地產融資政策積極等措施落地后疫情和地產對經濟的干擾都有望弱從基本面角度看債市大方向上有調整壓力接下來重點關注基面的改善情況。二、宏觀經濟專題5：“一帶一路”倡議與人民幣國際化——來自人民真實交易數據的經驗證據的分析（一摘要本文采用人民幣全球跨境交易數據實證研究“一帶一路倡議對于人民幣國際化的影響研究發(fā)現第一“一帶一路倡議可以顯著提升沿線國家人民幣跨境交易金額和筆數推動人民幣國際化對于海上絲綢之路國家鄰“一帶一路沿線國家和高資本賬戶開放國家“一帶一路倡議對人民幣國際化的推動作用更為明顯第二分貨幣職能來看“一帶一路倡議顯著提升了人民幣在國際市場上承擔交易媒介和計價單位職能的作用而對價值貯藏職能沒有顯著影響第三“一帶一路倡議主要通過政策溝通設施聯通貿易溝通資金融通和民心相通“五通渠道推動人民幣國際化進程。本文為在新時期進一步深“一帶一路合作以及穩(wěn)慎推動人民幣國際化提供了新的理論和經驗證據。!"引?2013年在訪問哈薩克斯坦期間習近平總書記提出“一帶一路倡議主張建立有效的區(qū)域合作平臺積極發(fā)展與沿線各國經濟合作關系。九年來，中國與“一帶一路”沿線國家的合作日趨緊密，5撰寫人中國人民大學財政金融學院副教授中國人民大學國際貨幣研究所副所長中國財政金融政策研究中心宋科，中國人民大學財政金融學院侯津檸，中國人民大學國際貨幣研究所特約研究員夏樂，中國人民大學國際貨幣研究所副研究員朱斯迪。本文節(jié)選自原載于《管理世界》2022年第9期的《“一帶一路倡議與人民幣國際化——來自人民幣真實交易數據的經驗證據的分析》。原文鏈接：s//ns.n.n/ms/da/da.asx?d=./j.n.1-1235/.20220135與超過140個國家和地區(qū)簽訂“一帶一路合作文件為穩(wěn)慎推動人民幣國際化提供了新的機遇據統(tǒng)計2020年中國“一帶一路”沿線國家人民幣跨境收付金額超過4.53萬億元，同比增長659%，占同期人民幣跨