山西汾酒研究報(bào)告

山西汾酒研究報(bào)告1.公司介紹：清香名酒，走向復(fù)興傳承千年，余韻悠長(zhǎng)。公元561-564年北齊武成帝隆重推薦汾州美酒“汾青”，此事被載入二十四史之一的北齊書十一卷，是迄今發(fā)現(xiàn)的關(guān)于杏花村美酒的早期最重要的文字記載。公元830年左右，唐代大詩人杜牧于春天由并州南返，路過汾州杏花村，寫下了噲炙人口的清明詩：“清明時(shí)節(jié)雨紛紛，路上行人欲斷魂。借問酒家何處有？牧童遙指杏花村”。1982年，由吉林大學(xué)考古系與山西省考古研究所組成的晉中考古隊(duì)對(duì)杏花村遺址進(jìn)行系統(tǒng)發(fā)掘，挖掘出龍山文化時(shí)期的一些酒器從而將杏花村的釀酒史追溯至4000余年前。清香型名酒，品質(zhì)出眾。清香型白酒的特點(diǎn)是清香純正，醇甜柔和，自然諧調(diào)，余味爽凈。汾酒作為清香型白酒的代表，品質(zhì)出眾并多次獲得權(quán)威認(rèn)可。1915年，汾酒榮獲巴拿馬萬國(guó)博覽會(huì)甲等金質(zhì)大獎(jiǎng)?wù)?。?000年以前的五屆評(píng)酒會(huì)中，汾酒均被評(píng)為國(guó)家名酒，位列中國(guó)四大名酒之一。1.1.1993年~2000年：幾經(jīng)波折，艱難成長(zhǎng)清香白酒第一股，“汾老大”產(chǎn)銷量穩(wěn)居首位。1919年，中國(guó)第一批具有現(xiàn)代企業(yè)特征的股份制釀酒企業(yè)之一--晉裕汾酒有限公司宣告成立。1932年，晉裕汾酒有限公司收購義泉泳釀造廠，從此晉裕汾酒有限公司成為杏花村傳統(tǒng)釀酒業(yè)的唯一代表。1949年6月1日國(guó)營(yíng)山西杏花村汾酒廠在收購晉裕汾酒有限公司義泉泳釀造廠和德厚成釀造廠的基礎(chǔ)上宣告成立。清香型白酒具備產(chǎn)酒時(shí)間周期短、出酒率高等特點(diǎn)。1985年，汾酒廠歷經(jīng)數(shù)次擴(kuò)產(chǎn)，成為全國(guó)最大名白酒生產(chǎn)基地，全年汾酒產(chǎn)量突破8000噸，占當(dāng)時(shí)全國(guó)13種名白酒產(chǎn)量的一半。20世紀(jì)90年代以前，憑借在山西市場(chǎng)和河南等省外市場(chǎng)長(zhǎng)期積攢的良好口碑，汾酒廠產(chǎn)銷量多年穩(wěn)居白酒行業(yè)第一，并擁有“汾老大”的稱號(hào)。1993年，汾酒集團(tuán)拿出生產(chǎn)主體部分組建了山西杏花村汾酒廠股份有限公司，并公開上市發(fā)行，成為全國(guó)第一家白酒上市企業(yè)。錯(cuò)失高端化占位先機(jī)，疊加假酒風(fēng)波的影響，1993年~2000年公司業(yè)績(jī)?cè)诓ㄕ壑星靶小?0世紀(jì)90年代初，由于公司采取“名酒變民酒”的策略，錯(cuò)失占位高端白酒市場(chǎng)的先機(jī)。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)快速起步的過程中，消費(fèi)者收入水平不斷提高，對(duì)于高價(jià)白酒的青睞程度和購買力不斷增強(qiáng)。1995年公司的營(yíng)收被堅(jiān)持高端定位并實(shí)行OEM模式的五糧液超越，丟失“汾老大”寶座。1998年山西假酒案以及相關(guān)的負(fù)面媒體報(bào)道給整個(gè)山西釀酒行業(yè)帶來極大的負(fù)面影響，公司在省內(nèi)外市場(chǎng)的產(chǎn)品銷售均遭到重創(chuàng)。1998年，公司的營(yíng)收為2.5億元，同比下降44.52%。在品牌力受到負(fù)面沖擊，以及產(chǎn)品運(yùn)作理念落后于市場(chǎng)等因素的影響下，直至2000年，公司營(yíng)收再未回到1993年上市之時(shí)的高點(diǎn)6.0億元。1.2.2001年~2007年：黃金時(shí)期，轉(zhuǎn)型加速中國(guó)加入WTO后經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展，白酒行業(yè)步入黃金期。2001年中國(guó)加入WTO后，刺激出口貿(mào)易快速發(fā)展，助推中國(guó)經(jīng)濟(jì)步入高速發(fā)展期。2001年~2007年，中國(guó)GDP增速保持在10%左右，城鎮(zhèn)和農(nóng)村居民人均可支配收入的CAGR分別為12.09%和10.58%。中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展，人均收入水平不斷上升，商務(wù)活動(dòng)、社交宴請(qǐng)等消費(fèi)場(chǎng)景增多。由于白酒行業(yè)進(jìn)入門檻較低，疊加下游需求增長(zhǎng)，行業(yè)收入規(guī)?？焖贁U(kuò)容。申萬白酒行業(yè)2001年~2007年期間的收入增速處在7%~24%之間。規(guī)模以上白酒企業(yè)收入增速2003年以來處在10%~35%之間，并且快于同期申萬白酒行業(yè)收入增速，白酒行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)趨于激烈。在消費(fèi)稅改革的刺激下，公司加快開辟省外市場(chǎng)，并開啟產(chǎn)品中高端轉(zhuǎn)型，2001年~2007年業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。2001年白酒計(jì)稅方法改為從量定額和從價(jià)定率相結(jié)合的復(fù)合計(jì)稅方法，即對(duì)每斤（500g）白酒從價(jià)征收25%的消費(fèi)稅的同時(shí)，再按0.5元從量征收一道消費(fèi)稅。面對(duì)白酒計(jì)稅新規(guī)則，公司發(fā)力中高檔白酒品牌的開發(fā)，推出國(guó)藏汾酒、青花瓷汾酒等高檔產(chǎn)品。同時(shí)，調(diào)整市場(chǎng)銷售布局，在鞏固本省市場(chǎng)的基礎(chǔ)上，集中資源開發(fā)重點(diǎn)省外市場(chǎng)。省外市場(chǎng)的營(yíng)收占比不斷上升，在2007年達(dá)到48%的高點(diǎn)。2001年~2007年，公司調(diào)整經(jīng)營(yíng)策略，在中高檔產(chǎn)品和省外市場(chǎng)的開拓上順利實(shí)現(xiàn)突破，營(yíng)收快速增長(zhǎng)，營(yíng)收CAGR為27.35%。1.3.2008年~2016年：營(yíng)銷改革，深度調(diào)整營(yíng)銷改革開啟，外部合作和銷售隊(duì)伍建設(shè)并行。2008年金融危機(jī)未打斷國(guó)內(nèi)白酒行業(yè)收入擴(kuò)容的進(jìn)程，行業(yè)收入同比增速達(dá)到30%左右。但是，公司在當(dāng)年的營(yíng)收由于指標(biāo)完成度不理想而出現(xiàn)同比下滑，初步暴露出營(yíng)銷體系的問題。2009年，李秋喜上任公司董事長(zhǎng)，開啟營(yíng)銷改革，并制定營(yíng)收目標(biāo)規(guī)劃：到2015年，實(shí)現(xiàn)百億汾酒發(fā)展目標(biāo)，到2020年再翻一番，實(shí)現(xiàn)二百億發(fā)展目標(biāo)。在營(yíng)銷改革方面，公司致力于營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)的扁平化，并快速擴(kuò)容銷售隊(duì)伍，銷售人員的待遇數(shù)倍高于公司員工的平均水平。2009年~2016年，公司銷售人員由325人增至945人，CAGR為16.47%，銷售人員工資和全體人員工資的差距由3.38萬元/人擴(kuò)大至7.80萬元/人。此外，公司與盛初咨詢合作，制定更加市場(chǎng)化的營(yíng)銷模式和方案：1）品牌營(yíng)銷：品牌資源趨于整合與優(yōu)化，由品牌代理向區(qū)域代理轉(zhuǎn)變，實(shí)現(xiàn)目標(biāo)對(duì)象、高端媒體、品牌載體聚焦；2）產(chǎn)品戰(zhàn)略：定位從次高端向超高端轉(zhuǎn)型，由調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)向優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變；3）區(qū)域布局：致力于省內(nèi)渠道掌控、省外區(qū)域聚焦。2008年~2016年，公司業(yè)績(jī)先伴隨白酒行業(yè)的高速發(fā)展而持續(xù)上行，而后在限制三公消費(fèi)政策出臺(tái)后步入調(diào)整期。2009~2012年“四萬億”刺激政策出臺(tái)，經(jīng)濟(jì)延續(xù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，房地產(chǎn)投資等蓬勃發(fā)展，商務(wù)宴請(qǐng)活動(dòng)頻繁，白酒行業(yè)保持高速發(fā)展。2013年限制三公消費(fèi)，“塑化劑”等事件的負(fù)面影響發(fā)酵，白酒行業(yè)進(jìn)入深度調(diào)整階段。公司營(yíng)銷改革進(jìn)展順利，2009年~2012年的營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)的CAGR分別為10.84%和7.91%，2012年的營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)分別為64.79億元和13.27億元。2013年白酒行業(yè)步入調(diào)整期。2014年~2016年，“棚改”貨幣化拉升房地產(chǎn)行業(yè)景氣度，伴隨居民收入持續(xù)增長(zhǎng)，大眾消費(fèi)崛起成為白酒消費(fèi)主力。2014年公司營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)分別同比大幅下滑35.67%和62.96%，而后在2015和2016年開始反彈，但增速較緩慢。1.4.2017年~2021年：國(guó)企改革，走向復(fù)興實(shí)控人山西省國(guó)資委與公司簽訂業(yè)績(jī)目標(biāo)責(zé)任書，并與員工薪酬待遇掛鉤，開啟公司國(guó)企改革新階段。山西杏花村汾酒集團(tuán)有限責(zé)任公司（汾酒集團(tuán)）直接持有公司56.56%的股份，是公司的第一大股東，同時(shí)分別被山西省國(guó)資委和山西省財(cái)政廳持股90%和10%。因此山西省國(guó)資委是公司實(shí)控人，間接持有公司約50.90%的股份。2017年汾酒集團(tuán)與山西省國(guó)資委簽訂2017年度經(jīng)營(yíng)目標(biāo)考核責(zé)任書、三年任期經(jīng)營(yíng)目標(biāo)考核責(zé)任書，拉開了公司改革序幕。其中對(duì)汾酒集團(tuán)2017年~2019年的業(yè)績(jī)作出了如下規(guī)定：汾酒集團(tuán)2017、2018、2019年收入（酒類）增長(zhǎng)目標(biāo)為30%、30%和20%；三年利潤(rùn)（酒類）增長(zhǎng)目標(biāo)為25%、25%、25%。如果完不成年度經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)目標(biāo)，解聘董事長(zhǎng)。同時(shí)利潤(rùn)總額目標(biāo)考核情況與企業(yè)工資總額預(yù)算掛鉤。山西國(guó)資委根據(jù)汾酒集團(tuán)完成利潤(rùn)目標(biāo)情況，增加或減少企業(yè)工資總額：超過目標(biāo)30%以內(nèi)的，按超過目標(biāo)利潤(rùn)額的10%進(jìn)行獎(jiǎng)勵(lì)；超過目標(biāo)30%～50%的，按15%進(jìn)行獎(jiǎng)勵(lì)；超過目標(biāo)50%及以上，按20%進(jìn)行獎(jiǎng)勵(lì)。此外，山西省國(guó)資委還向汾酒集團(tuán)下放經(jīng)營(yíng)方針和投資計(jì)劃制定等八項(xiàng)權(quán)利，為厘清責(zé)任制，激發(fā)公司經(jīng)營(yíng)管理活力鋪墊基礎(chǔ)。引入華潤(rùn)創(chuàng)業(yè)戰(zhàn)略持股帶動(dòng)營(yíng)銷改革。2018年公司引入華潤(rùn)創(chuàng)業(yè)作為戰(zhàn)略投資者，改變一股獨(dú)大的股權(quán)結(jié)構(gòu)格局。截至2022年Q1，華潤(rùn)創(chuàng)業(yè)控股子公司華創(chuàng)鑫睿（香港）有限公司持有公司11.38%的股份，是公司第二大股東。華潤(rùn)創(chuàng)業(yè)隸屬于華潤(rùn)集團(tuán)，主營(yíng)業(yè)務(wù)包括啤酒、食品、飲品三大板塊，營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)遍布中國(guó)大陸和香港。公司與華潤(rùn)創(chuàng)業(yè)簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議以及成立戰(zhàn)略合作領(lǐng)導(dǎo)小組，實(shí)現(xiàn)管理營(yíng)銷協(xié)同發(fā)展，為公司渠道改革帶來活力和動(dòng)力。股權(quán)激勵(lì)與業(yè)績(jī)相掛鉤，激發(fā)骨干員工能動(dòng)性。2018年公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，實(shí)施對(duì)象包括副總經(jīng)理、常務(wù)副總經(jīng)理、總會(huì)計(jì)師、總經(jīng)理助理、中層管理人員、核心技術(shù)人員等，并將ROE、營(yíng)收增長(zhǎng)率等作為業(yè)績(jī)考核指標(biāo)。股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃將業(yè)績(jī)和骨干員工利益相綁定，不僅激活公司內(nèi)部體制的活力，而且能激發(fā)員工的主觀能動(dòng)性。汾酒集團(tuán)將旗下優(yōu)質(zhì)酒類資產(chǎn)注入公司。將汾酒集團(tuán)整體上市視為公司改革實(shí)施的重要抓手。2018年起公司參與實(shí)施了多項(xiàng)資產(chǎn)重組，收購和整合了汾酒集團(tuán)旗下諸如汾青酒廠、寶泉涌公司等多個(gè)優(yōu)質(zhì)酒類資產(chǎn)。收購資產(chǎn)不僅能推進(jìn)汾酒集團(tuán)和公司的資源整合，而且大幅減少了關(guān)聯(lián)交易。2020年底，汾酒集團(tuán)基本完成酒類資產(chǎn)整體上市。業(yè)績(jī)目標(biāo)順利實(shí)現(xiàn)，國(guó)企改革推動(dòng)公司駛?cè)肟燔嚨馈?016年以來，白酒行業(yè)進(jìn)入存量博弈階段，白酒產(chǎn)量下行的同時(shí)，次高端及高端白酒市場(chǎng)不斷擴(kuò)容。公司多年的品牌建設(shè)、產(chǎn)品布局和營(yíng)銷渠道建設(shè)等諸多方面的努力，在經(jīng)營(yíng)目標(biāo)責(zé)任書的強(qiáng)約束，以及酒類優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入和股權(quán)激勵(lì)等因素的作用下，得以加快轉(zhuǎn)化落地，業(yè)績(jī)順利實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)。2017年~2021年公司營(yíng)收CAGR為34.86%，歸母凈利潤(rùn)的CAGR為54.03%，并且在2017、2018、2019年超額完成收入和利潤(rùn)的增長(zhǎng)目標(biāo)。1.5.展望未來：產(chǎn)能擴(kuò)張，改革延續(xù)全國(guó)化、高端化戰(zhàn)略得到延續(xù)，國(guó)企改革不斷深化，疊加產(chǎn)能擴(kuò)張的助力，公司有望延續(xù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。2021年12月，袁清茂接任公司董事長(zhǎng)，在經(jīng)銷商大會(huì)上提出“四大優(yōu)勢(shì)”、“四個(gè)專注”、“四個(gè)堅(jiān)持”和“四點(diǎn)希望”，堅(jiān)持中高檔酒發(fā)展定位，持續(xù)推動(dòng)國(guó)際化、全國(guó)市場(chǎng)化布局，并且堅(jiān)持深化國(guó)企改革，目標(biāo)向白酒行業(yè)第一陣營(yíng)進(jìn)軍。在市場(chǎng)結(jié)構(gòu)優(yōu)化方面，公司將立足山西和環(huán)山西市場(chǎng)基本盤，同時(shí)主動(dòng)出擊經(jīng)濟(jì)較為發(fā)達(dá)的長(zhǎng)三角、珠三角區(qū)域，并著手開發(fā)海外市場(chǎng)。在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化方面，公司將突出中高檔酒的發(fā)展定位，持續(xù)在青花產(chǎn)品系列上發(fā)力，強(qiáng)化塑造腰部產(chǎn)品。在品質(zhì)提升方面，公司將抓好原酒產(chǎn)能擴(kuò)容。2022年3月，公司公告稱將投資約91億元于汾酒2030技改原酒產(chǎn)儲(chǔ)能擴(kuò)建項(xiàng)目（一期），項(xiàng)目建設(shè)期為三年，建成后預(yù)計(jì)新增年產(chǎn)原酒5.1萬噸，新增原酒儲(chǔ)能13.44萬噸。在管理方面，公司將優(yōu)化治理結(jié)構(gòu)，并厘清權(quán)責(zé)邊界，持續(xù)深化數(shù)字?jǐn)?shù)據(jù)化管理，著力推動(dòng)管理信息化、營(yíng)銷數(shù)字化、供應(yīng)鏈網(wǎng)絡(luò)化。在公司現(xiàn)有的改革、品類、產(chǎn)品線、市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)的基礎(chǔ)下，公司深化國(guó)企改革，并持續(xù)推進(jìn)高端化、全國(guó)化戰(zhàn)略，疊加產(chǎn)能有序擴(kuò)張，企業(yè)規(guī)模和效益有望節(jié)節(jié)攀升。2.財(cái)務(wù)分析：業(yè)績(jī)順利高增，經(jīng)營(yíng)效率改善汾酒和配制酒推動(dòng)收入高增，省外市場(chǎng)重要性提升。從收入結(jié)構(gòu)來看，汾酒系列占比90%左右，配制酒和系列酒的收入占比均在5%左右。2019年~2021年，汾酒和配制酒的收入CAGR分別為31.92%和51.06%，而系列酒的收入不增反降，CAGR為-15.81%，汾酒和系列酒是營(yíng)收高增的主要來源。從地區(qū)來看，省外收入和省內(nèi)市場(chǎng)收入齊頭并進(jìn)，2016年~2019年的省內(nèi)和省外收入的CAGR分別為26.92%和43.84%，省外市場(chǎng)增速快于省內(nèi)市場(chǎng)。省外收入的占比呈上行趨勢(shì)，在2019年超越省內(nèi)收入占比，并于2021年達(dá)到58.77%。凈利率和毛利率持續(xù)改善，并存在進(jìn)一步上升空間。2018年~2021年公司毛利率由66.21%增至74.91%，凈利率由16.63%增至26.99%。相較可比公司，在2021年公司的毛利率水平較為落后，而凈利率水平相對(duì)靠前。伴隨公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)以及省外市場(chǎng)的開拓，公司的毛利率和凈利率水平有望進(jìn)一步改善。經(jīng)營(yíng)效率改善，期間費(fèi)用率和銷售費(fèi)用率持續(xù)下行。2019年~2021年，管理費(fèi)用率處在5.84%~7.78%之間，財(cái)務(wù)費(fèi)用率處在-0.9%~-0.2%之間，研發(fā)費(fèi)用率處在0.12%~0.19%之間，三項(xiàng)費(fèi)用率均較為穩(wěn)定；公司的品牌力和營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)效率持續(xù)提升，銷售費(fèi)用率由21.73%下降至15.82%；在此期間，期間費(fèi)用率隨著銷售費(fèi)用率的下降而持續(xù)下行。在可比公司中，2021年公司的銷售費(fèi)用率排名相對(duì)靠后。3.看點(diǎn)：高端化、全國(guó)化穩(wěn)步推進(jìn)3.1.產(chǎn)品結(jié)構(gòu)高端化汾酒系列的主要品牌有青花汾酒系列、巴拿馬金獎(jiǎng)系列、老白汾酒系列、普通汾酒系列。系列酒的主要品牌有杏花村酒系列、杏花村清酒、杏花村福酒、杏花源等。配制酒的主要品牌有竹葉青酒系列。汾酒：汾酒主要包括青花系列、巴拿馬金獎(jiǎng)系列、老白汾、玻汾系列等，覆蓋高中低端多個(gè)價(jià)格帶。1）青花系列的主要產(chǎn)品有青花20、青花30

（復(fù)興版）、青花50，覆蓋500元及以上價(jià)格帶，定位為次高端及以上；2）巴拿馬金獎(jiǎng)系列的主要產(chǎn)品有巴拿馬基礎(chǔ)版、巴拿馬10、金獎(jiǎng)10/20，覆蓋了200-500元價(jià)格帶，定位中端及次高端價(jià)格帶；3）老白汾酒系列的主要產(chǎn)品有老白汾10/15/20、老白汾醇柔，覆蓋了100-200元價(jià)格帶，處于中端價(jià)格帶；4）玻汾系列的主要產(chǎn)品有紅蓋玻汾、黃蓋玻汾、乳玻汾等，處于百元以下的中低端價(jià)格帶。配制酒：配制酒主要包含竹葉青酒系列。竹葉青酒系列的主要產(chǎn)品有青享20、青瓷10/20/30、榮耀42度/45度，覆蓋了100-1500元價(jià)格帶，定位中端及以上。系列酒：系列酒主要包含杏花村系列。杏花村系列的主要產(chǎn)品有杏花村光瓶53度/42度、杏花村金質(zhì)5/20，從百元以下價(jià)格帶覆蓋到800元價(jià)格帶，定位中低端及以上。高端產(chǎn)品仍受關(guān)注，腰部產(chǎn)品重要性提升，低端產(chǎn)品保穩(wěn)求進(jìn)。受消費(fèi)升級(jí)的影響，商務(wù)和大眾消費(fèi)已成為中高端名酒消費(fèi)主體，消費(fèi)者更加注重品牌和追求性價(jià)比，因此公司的產(chǎn)品戰(zhàn)略于2021年發(fā)生轉(zhuǎn)變。2016年~2020年，公司的產(chǎn)品發(fā)展戰(zhàn)略為“抓兩頭，帶中間”。在2021年則轉(zhuǎn)變?yōu)椤白デ嗷ǎ瑥?qiáng)腰部，穩(wěn)玻汾”。公司除了關(guān)注頭部產(chǎn)品外，愈發(fā)注重腰部產(chǎn)品的發(fā)展，致力于打造中高端產(chǎn)品。對(duì)于青花汾系列高端酒而言，不論基于哪種產(chǎn)品戰(zhàn)略，公司一直都注重其發(fā)展，始終堅(jiān)持“高舉高打”的運(yùn)營(yíng)理念，釋放其頭部效應(yīng)。對(duì)于玻汾系列低端酒而言，公司的發(fā)展策略從“推進(jìn)其市場(chǎng)占有率和發(fā)展步伐”變?yōu)椤胺€(wěn)中有升”。對(duì)于老白汾、竹葉青、巴拿馬、杏花村系列等腰部產(chǎn)品，其發(fā)展戰(zhàn)略從“力爭(zhēng)穩(wěn)步發(fā)展”變?yōu)椤凹涌焱卣共椒ヅc布局”，可見公司增加了對(duì)腰部產(chǎn)品的重視度，致力于優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，覆蓋更多消費(fèi)場(chǎng)景。3.1.1.青花系列：駐扎高端和次高端市場(chǎng)青花系列主打高端與次高端市場(chǎng)，分離運(yùn)作已見成效。2016年以來，“茅五瀘”等高端白酒不斷打開白酒價(jià)格天花板，并帶動(dòng)其他品牌的價(jià)格升級(jí)。白酒價(jià)格提振開始替代銷量成為主要業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)動(dòng)能。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)高端化轉(zhuǎn)型成為白酒企業(yè)的共同目標(biāo)。青花系列是山西汾酒的核心系列，青花30（復(fù)興版）與青花20分別是汾酒在高端和次高端市場(chǎng)的明星大單品。公司始終在打造

“骨子里的中國(guó)·青花汾酒”高端產(chǎn)品品牌形象，堅(jiān)持“汾必喝，喝必汾，為高品質(zhì)生活代言”的高端品牌定位，充分發(fā)揮青花汾酒民族匠心品牌的影響力。2020年，公司對(duì)青花20與青花30（復(fù)興版）兩款主銷產(chǎn)品分離運(yùn)作，運(yùn)作模式向高端化轉(zhuǎn)型。1）青花30（復(fù)興版）采用“伏曲、冬釀、1022青花”的工藝，使用陶缸貯存10年以上的基酒，發(fā)酵周期是普通汾酒的兩倍，只在最古老的兩個(gè)車間生產(chǎn)。青花30（復(fù)興版）主打高端酒市場(chǎng)，適用于婚宴、聚會(huì)等場(chǎng)景，并成功入駐華潤(rùn)Ole等高端超市，成為高端白酒中的清香型代表。2）青花20是汾酒在次高端白酒領(lǐng)域的龍頭產(chǎn)品，占據(jù)青花系列營(yíng)收的半壁江山，一直都是被公司重視的大單品。為與全國(guó)性次高端品牌產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)，青花20順應(yīng)市場(chǎng)需求仍在不斷增產(chǎn)。3）除了青花20與青花30（復(fù)興版），青花系列還在拓展。公司于2018年推出青花50，于2021年舉辦“青花汾酒40?中國(guó)龍”上市發(fā)布會(huì)。汾酒系列收入快速增長(zhǎng)，高端品類占比提升。2016年~2021年，汾酒系列的營(yíng)收由42億元增至179億元，CAGR為33.77%，增速非常迅速。同時(shí)，青花系列分離運(yùn)作效果初顯，高端品類占比持續(xù)提升。2020年，汾酒系列營(yíng)收126.29億元，其中高端產(chǎn)品的收入同比增速達(dá)30%以上。2021年，汾酒系列營(yíng)收179.20億元，青花系列中高端產(chǎn)品的占比進(jìn)一步增加。3.1.2.玻汾系列：聚焦消費(fèi)者培育和中低端市場(chǎng)玻汾系列的低價(jià)格門檻，能夠起到消費(fèi)者培育作用，未來發(fā)展有望穩(wěn)中有升。玻汾系列零售價(jià)在百元以內(nèi)，是中國(guó)低端酒市場(chǎng)的清香型爆款產(chǎn)品，具有入口綿，落口甜，回味長(zhǎng)，性價(jià)比高等特點(diǎn)，可滿足消費(fèi)者的日常飲酒需求，并由于平價(jià)的購買門檻，能夠起到培育清香型白酒消費(fèi)習(xí)慣的作用。2020年及之前，公司產(chǎn)品戰(zhàn)略中的“抓兩頭”就分別指青花系列與玻汾系列。2018年公司提出玻汾系列要謀劃全國(guó)化市場(chǎng)的快速布局，加快擴(kuò)張終端數(shù)量，努力提升產(chǎn)品的市場(chǎng)占有率。2019年公司針對(duì)玻汾系列結(jié)合價(jià)格調(diào)整杠桿及配額制管理，圍繞核心市場(chǎng)及整體戰(zhàn)略，采用終端數(shù)量與區(qū)域控制相結(jié)合的供應(yīng)方式，要求終端鋪市率達(dá)80%，確保店店有玻汾，提升消費(fèi)者點(diǎn)擊率。2021年，公司針對(duì)玻汾的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)為“穩(wěn)玻汾”，開始進(jìn)行產(chǎn)品結(jié)構(gòu)化轉(zhuǎn)型，同時(shí)玻汾系列穩(wěn)中有升。2022年8月上市的獻(xiàn)禮版玻汾，零售價(jià)突破百元，或?qū)⒗瓌?dòng)光瓶汾酒的創(chuàng)收能力。3.1.3.老白汾、巴拿馬金獎(jiǎng)、杏花村系列：腰部產(chǎn)品逐漸發(fā)力腰部產(chǎn)品重要性提升，品類與市場(chǎng)占有率不斷拓展。公司對(duì)腰部產(chǎn)品的戰(zhàn)略從“帶中間”轉(zhuǎn)為“強(qiáng)腰部”。1）針對(duì)老白汾系列，2016年公司提出要力爭(zhēng)穩(wěn)步發(fā)展，2018年提出要繼續(xù)完善產(chǎn)品運(yùn)作思路，2019年提出要帶動(dòng)巴拿馬系列、老白汾系列產(chǎn)品的市場(chǎng)布局和推廣。2）關(guān)于巴拿馬金獎(jiǎng)系列，2018年公司對(duì)該系列進(jìn)行產(chǎn)品升級(jí)，構(gòu)建形象產(chǎn)品及全國(guó)化大單品；2020年，大力推進(jìn)區(qū)域范圍內(nèi)巴拿馬金獎(jiǎng)系列的招商布局、渠道拓展和產(chǎn)品推廣。公司全力推進(jìn)巴拿馬星火計(jì)劃，梳理控價(jià)模式，篩選出核心市場(chǎng)整合發(fā)力，強(qiáng)化腰部產(chǎn)品發(fā)展。3）關(guān)于杏花村系列，2019年公司實(shí)施品牌整合工作，增加系列酒產(chǎn)品，包括杏花村酒、杏花村福酒、清酒、杏花源、紅花玉等其他產(chǎn)品。2020年提出打造杏花村和系列酒品牌，完善杏花村酒和系列酒營(yíng)銷規(guī)劃與產(chǎn)品布局。2021年公司不斷夯實(shí)杏花村酒市場(chǎng)發(fā)展基礎(chǔ)，瞄準(zhǔn)市場(chǎng)定位，拓展清香版圖，市場(chǎng)營(yíng)運(yùn)效率大幅提升。提出挖掘“杏花村”品牌價(jià)值，推進(jìn)杏花村品牌打造工程，整合杏花村酒和系列酒產(chǎn)品布局，有效提升市場(chǎng)占有率。3.1.4.竹葉青系列：定位健康國(guó)酒，品牌渠道多維蓄力品質(zhì)出眾，保健酒中少有的中國(guó)名酒。竹葉青酒擁有1500余年釀造工藝傳承，以汾酒為基礎(chǔ)，添加數(shù)十種名貴中藥材，利用現(xiàn)代提取技術(shù)精致陳釀，采用龍泉瓷器裝盛。酒色澤金黃透明而微帶青碧，有汾酒和藥材浸液形成的獨(dú)特香氣，口感綿柔，舒順?biāo)瑑?，入口清香，回味甘甜，余味無窮，飲后輕松，曾三次被評(píng)為“中國(guó)名酒”。營(yíng)銷資源整合，疊加品牌建設(shè)，竹葉青和汾酒雙輪驅(qū)動(dòng)雛形初具。2017年竹葉青酒營(yíng)銷公司并入汾酒銷售公司進(jìn)行一體化運(yùn)作，實(shí)現(xiàn)了兩大品牌協(xié)同發(fā)展。2018年公司“汾酒”、“竹葉青”兩大品牌在銷售隊(duì)伍、經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)、資源配置等方面實(shí)現(xiàn)了一體化運(yùn)營(yíng)，利用汾酒目前品牌、渠道資源優(yōu)勢(shì)，加快竹葉青酒的戰(zhàn)略布局，充分共享營(yíng)銷資源，實(shí)現(xiàn)了營(yíng)銷資源運(yùn)營(yíng)效益最大化，有效帶動(dòng)了竹葉青酒的市場(chǎng)復(fù)蘇。竹葉清酒收入高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)有望延續(xù)。2016年-2021年，竹葉青系列的營(yíng)業(yè)收入從1.74億元上漲到12.50億元，營(yíng)收占比從3.94%上漲到6.26%，營(yíng)收CAGR為48.34%。中國(guó)養(yǎng)生酒市場(chǎng)規(guī)模自2016年以來實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步增長(zhǎng)，在2020年已突破430億元，預(yù)計(jì)2022年的市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到500億元。竹葉青系列的重要性不斷上升，大健康的定位迎合消費(fèi)者需求，并且具備較強(qiáng)的品牌力和產(chǎn)品品質(zhì)。在品牌宣傳、渠道建設(shè)以及產(chǎn)品線不斷完善布局的作用下，竹葉青未來業(yè)績(jī)有望持續(xù)放量。3.2.全國(guó)化擴(kuò)張，銷售隊(duì)伍和渠道建設(shè)3.2.1.省內(nèi)市場(chǎng)：基本盤穩(wěn)固，渠道下沉挖掘潛力山西白酒市場(chǎng)呈現(xiàn)“一超多強(qiáng)”的格局，汾酒一家獨(dú)大地位穩(wěn)固。山西省內(nèi)清香型白酒消費(fèi)氛圍濃厚，省內(nèi)清香型酒企的市占率共計(jì)接近70%

（2018年），省外其他香型白酒難以突破本地市場(chǎng)。省內(nèi)白酒企業(yè)中，公司的市占率約為50%（2018年），遙遙領(lǐng)先于省內(nèi)其他白酒企業(yè)。省內(nèi)主流價(jià)格帶處于中等偏低水平。省外高端酒企的產(chǎn)品能夠在省內(nèi)高端和次高端白酒市場(chǎng)占據(jù)一定市場(chǎng)體量。但是，在中低端市場(chǎng)，省內(nèi)清香型酒企具備絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。公司在產(chǎn)品線布局上相對(duì)其他省內(nèi)酒企更為全面，并且成功占位省內(nèi)高中低價(jià)格帶，在業(yè)績(jī)上更具備增長(zhǎng)潛力。在省內(nèi)經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展的背景下，渠道下沉和把控力度提升加速省內(nèi)收入上行。2016年公司推動(dòng)實(shí)施“一百雙千”工程，加快渠道下沉，快速覆蓋全省1100多個(gè)鄉(xiāng)鎮(zhèn)，夯實(shí)渠道基礎(chǔ)。同時(shí)，公司積極打擊省內(nèi)外的竄貨現(xiàn)象，并對(duì)產(chǎn)品實(shí)行控價(jià)和半控價(jià)模式，實(shí)現(xiàn)主銷產(chǎn)品順價(jià)銷售。同時(shí)，公司不斷優(yōu)化經(jīng)銷商結(jié)構(gòu)，提升對(duì)于終端的把控力度。2019年以來，公司省內(nèi)經(jīng)銷商數(shù)量增長(zhǎng)較為緩慢，在2021年達(dá)到728家。省內(nèi)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展，疊加省內(nèi)渠道下沉率提升，公司在省內(nèi)市場(chǎng)的收入持續(xù)增長(zhǎng)，2016年~2021年的CAGR為26.92%，增長(zhǎng)非常迅速。3.2.2.省外市場(chǎng)：以點(diǎn)帶面，渠道和品牌不斷賦能省外市場(chǎng)開拓對(duì)打開公司業(yè)績(jī)上升空間的具備必要性。從收入水平來看，山西省城鎮(zhèn)居民人均可支配收入長(zhǎng)期落后于全國(guó)水平，并且在增速上也較為落后，2012年~2021年的山西和全國(guó)城鎮(zhèn)居民人均可支配收入的CAGR分別為7.08%和7.79%。山西農(nóng)村居民人均可支配收入亦長(zhǎng)期在規(guī)模和增速上落后于全國(guó)水平，2012年~2021年的山西和全國(guó)農(nóng)村居民人均可支配收入的CAGR分別為8.79%和9.46%。人均可支配收入與白酒消費(fèi)價(jià)格帶具有正相關(guān)關(guān)系。江蘇、浙江、山東等山西省外市場(chǎng)的白酒主流價(jià)格帶較高，更具備挖掘中高端及以上價(jià)格帶白酒產(chǎn)品的市場(chǎng)潛力。從人口數(shù)量來看，2021年山西省的常住人口約為3480萬人，在全國(guó)31個(gè)省份中排名第18位，處于較為靠后的位置。從人口出生率來看，山