中國(guó)財(cái)富市場(chǎng)分析

中國(guó)財(cái)富市場(chǎng)分析截至2015年底，我國(guó)金融機(jī)構(gòu)和第三方理財(cái)總規(guī)模為81.18萬(wàn)億。銀行、信托、券商和保險(xiǎn)是最大的理財(cái)機(jī)構(gòu)。其中：銀行23.5萬(wàn)億，占28.95%；信托16.3萬(wàn)億，占20.08%；券商11.89萬(wàn)億，占14.65%；保險(xiǎn)11.86萬(wàn)億，占14.61%；基金公司16.65萬(wàn)億，占20.51%，其中包括基金專戶4.03萬(wàn)億，基金子公司8.57萬(wàn)億和私募基金4.05萬(wàn)億；互聯(lián)網(wǎng)P2P理財(cái)規(guī)模為9800萬(wàn)，占1.21%。2015年，除了P2P理財(cái)規(guī)模瘋狂增近400%以外，基金下屬的資管子公司理財(cái)規(guī)模擴(kuò)張最快，同比增長(zhǎng)率高達(dá)130%，其次是私募基金，同比增幅也超過(guò)100%，與此同時(shí)，二級(jí)市場(chǎng)的牛市也連帶催生了銀行理財(cái)和券商資管的高速增長(zhǎng)，其年度增幅都超過(guò)50%。只有信托行業(yè)的資管規(guī)模收到政策調(diào)整因素的影響，大幅放緩，年度增幅只有16%。1銀行理財(cái)市場(chǎng)2015年,我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)依舊處于緩慢探底過(guò)程中，經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)放緩，年度GDP創(chuàng)十年新低——6.9%，其中固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)10%，同比下降5.7個(gè)百分點(diǎn)；進(jìn)出口數(shù)據(jù)同比萎縮7.5%。就信貸市場(chǎng)而言，2015年最顯著的沖擊來(lái)自于利率市場(chǎng)化和P2P亂象。在這樣的背景下，我國(guó)銀行理財(cái)產(chǎn)品的規(guī)模仍然持續(xù)增長(zhǎng)。截至2015年末，各類銀行理財(cái)市場(chǎng)存續(xù)產(chǎn)品60879只，賬面余額超過(guò)23.5萬(wàn)億元，同比增加8.48億元，增幅56.46%。無(wú)論從存續(xù)產(chǎn)品數(shù)還是存量規(guī)模來(lái)看，我國(guó)銀行理財(cái)產(chǎn)品的規(guī)模都大幅增長(zhǎng)。①發(fā)行情況根據(jù)wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2015年我國(guó)414家銀行共發(fā)行理財(cái)產(chǎn)品達(dá)7.88萬(wàn)只，募集金額達(dá)47.3萬(wàn)億，較上年增加9%（見(jiàn)圖3），但和上個(gè)年度相比，無(wú)論發(fā)行數(shù)量及募集金額，增速都有下滑。其主要原因是：第一，資產(chǎn)管理牌照的放松使得銀行理財(cái)業(yè)務(wù)壟斷優(yōu)勢(shì)縮小，券商、基金、保險(xiǎn)、信托等機(jī)構(gòu)乘機(jī)大規(guī)模擴(kuò)張，蠶食了銀行理財(cái)?shù)氖袌?chǎng)份額；第二，銀行理財(cái)產(chǎn)品在以前很大程度上充當(dāng)銀行調(diào)整存貸比監(jiān)管指標(biāo)的角色，即季末的下一個(gè)月都會(huì)出現(xiàn)巨額的存款負(fù)增長(zhǎng)現(xiàn)象，然而，隨著同業(yè)和大額存單的推出、取消存貸比限制、逐漸放開(kāi)利率管制等措施的實(shí)施，傳統(tǒng)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)作為存貸款替代工具的作用被削弱了；第三，2015年上半年股票市場(chǎng)的大牛市對(duì)銀行理財(cái)市場(chǎng)的資金產(chǎn)生了一定的“虹吸效應(yīng)”，對(duì)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)造成沖擊。從投資者類型來(lái)看，據(jù)中債登披露的數(shù)據(jù)，2015年一般個(gè)人類理財(cái)產(chǎn)品募集金額占64.07%，機(jī)構(gòu)專屬類理財(cái)產(chǎn)品募集金額占22.98%，銀行同業(yè)類理財(cái)產(chǎn)品募集金額占比為7.27%，私人銀行類理財(cái)募集金額占比為5.68%（圖4）。一般個(gè)人類投資者占比很高，說(shuō)明我國(guó)銀行理財(cái)市場(chǎng)的客戶以個(gè)人為主。這與目前我國(guó)銀行在渠道、網(wǎng)點(diǎn)及客戶資源上的巨大優(yōu)勢(shì)有關(guān)。從期限結(jié)構(gòu)上來(lái)看,根據(jù)wind披露的數(shù)據(jù)，銀行理財(cái)產(chǎn)品歷年來(lái)的期限結(jié)構(gòu)較為穩(wěn)定(見(jiàn)圖5),三個(gè)月以內(nèi)的短期理財(cái)產(chǎn)品占比達(dá)到65%左右，半年以內(nèi)的理財(cái)產(chǎn)品占比達(dá)85%，超過(guò)一年以上的理財(cái)產(chǎn)品占比只有約1%，這種以短期產(chǎn)品為主的期限結(jié)構(gòu)與銀行將理財(cái)產(chǎn)品作為規(guī)避存貸比監(jiān)管并將其作為存貸款的一種替代工具有很大關(guān)系。從風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)角度來(lái)看，根據(jù)銀監(jiān)會(huì)發(fā)布的《商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品銷售管理辦法》，商業(yè)銀行應(yīng)當(dāng)對(duì)客戶風(fēng)險(xiǎn)承受能力進(jìn)行評(píng)估，確定客戶風(fēng)險(xiǎn)承受能力評(píng)級(jí)，由低到高劃分為五級(jí)。最低風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)（即一級(jí)）的產(chǎn)品，適合所有的投資者購(gòu)買，幾乎等同于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品。根據(jù)中債登披露的數(shù)據(jù)，2015年發(fā)行的理財(cái)產(chǎn)品中，風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)為一級(jí)與二級(jí)的理財(cái)產(chǎn)品占比近86%，風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)為四級(jí)與五級(jí)的理財(cái)產(chǎn)品合計(jì)只有0.5%。可見(jiàn)總體來(lái)說(shuō)，目前銀行發(fā)行的理財(cái)產(chǎn)品還是以低風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品為主，高風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品占比很低，銀行理財(cái)產(chǎn)品安全性整體較高（見(jiàn)圖6）。從收益類型角度來(lái)看，2015年新發(fā)行的理財(cái)產(chǎn)品中，非保本型產(chǎn)品規(guī)模上升，保本固定型產(chǎn)品規(guī)模下降，保本浮動(dòng)型產(chǎn)品規(guī)模與2014年基本持平。2015年，非保本型產(chǎn)品占整個(gè)理財(cái)市場(chǎng)的比例為69.8%，較2014年底上升2個(gè)百分點(diǎn)；保本浮動(dòng)收益類產(chǎn)品占整個(gè)理財(cái)市場(chǎng)的比例為20.6%；保本固定型占整個(gè)理財(cái)市場(chǎng)的比例為9.6%，較2014年底下降2個(gè)百分點(diǎn)（見(jiàn)圖7）。從銀行理財(cái)?shù)幕A(chǔ)資產(chǎn)來(lái)看，2015年非標(biāo)產(chǎn)品的占比最高，達(dá)42.06%，比上一個(gè)年度提高8個(gè)百分點(diǎn)（見(jiàn)圖8）。包括以國(guó)債、金融債、央行票據(jù)、企業(yè)債為主要投資方向的債券占比則從27.43%降至24.59%，與境內(nèi)外貨幣的利率掛鉤的理財(cái)產(chǎn)品占比從31%降至27%，相比之下，與股票、信貸資產(chǎn)、票據(jù)和大宗商品期貨掛鉤的產(chǎn)品仍然占非常小的份額。非標(biāo)產(chǎn)品的大幅增長(zhǎng)體現(xiàn)了銀行在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)壓力下，為提高資產(chǎn)端的收益率而做出的努力。②投資情況受競(jìng)爭(zhēng)壓力、行業(yè)監(jiān)管及市場(chǎng)需求驅(qū)動(dòng)，銀行理財(cái)業(yè)務(wù)創(chuàng)新不斷提速——以同業(yè)通道為橋梁，銀行理財(cái)產(chǎn)品覆蓋了貨幣、利率、匯率、資本、商品、產(chǎn)權(quán)等多個(gè)市場(chǎng)，較大程度上滿足了居民與企業(yè)的財(cái)富管理需求。根據(jù)wind披露的數(shù)據(jù)，銀行理財(cái)產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)中債券、利率等安全性較高的資產(chǎn)占比達(dá)到50%以上，這與銀行理財(cái)追求較高的安全性有關(guān)。同時(shí)，值得關(guān)注的是，“其他類資產(chǎn)”占比在2015年大幅上升，達(dá)到42%（見(jiàn)圖8）。我們認(rèn)為，“其他類資產(chǎn)”大部分投資于非標(biāo)準(zhǔn)類債券類資產(chǎn)，非標(biāo)產(chǎn)品比例的大幅提高，說(shuō)明了銀行在券商理財(cái)、保險(xiǎn)理財(cái)?shù)却筚Y管的競(jìng)爭(zhēng)壓力下不得不提高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)比例，以滿足投資者對(duì)收益率的需求。截至2015年底，銀行理財(cái)產(chǎn)品所投資的非標(biāo)資產(chǎn)中，評(píng)級(jí)為AAA的非標(biāo)資產(chǎn)占比為15.10%，評(píng)級(jí)為AA+的非標(biāo)資產(chǎn)占比為16.13%，評(píng)級(jí)為AA的非標(biāo)資產(chǎn)占比為25.75%，評(píng)級(jí)為A-以下的非標(biāo)資產(chǎn)占比僅為6.33%（見(jiàn)圖9）。說(shuō)明銀行理財(cái)產(chǎn)品投資于非標(biāo)資產(chǎn)的部分安全性也較高。截至2015年底，有15.88萬(wàn)億元的理財(cái)資金通過(guò)配置債券、非標(biāo)資產(chǎn)、權(quán)益類資產(chǎn)等方式投向了實(shí)體經(jīng)濟(jì)，占理財(cái)資金投資各類資產(chǎn)余額的67.09%，比2014年增加5.17萬(wàn)億元，增幅為48.27%。從行業(yè)方向來(lái)看，銀行理財(cái)資金投資規(guī)模最大的五類行業(yè)依次為：土木工程建筑業(yè)、公共設(shè)施管理、房地產(chǎn)、道路運(yùn)輸、電力熱力生產(chǎn)和供應(yīng)等，合計(jì)占比為46.42%。③收益情況根據(jù)中債登披露的數(shù)據(jù)，2015年，銀行理財(cái)市場(chǎng)累計(jì)兌付客戶收益8,651.0億元，比2014年增長(zhǎng)1,529.7億元，增幅21.48%。其中，封閉式非凈值型理財(cái)產(chǎn)品加權(quán)平均兌付客戶年化收益率為4.68%，比2014年下降38個(gè)基點(diǎn)；封閉式凈值型理財(cái)產(chǎn)品加權(quán)平均兌付客戶年化收益率為4.97%，比2014年下降10個(gè)基點(diǎn)。另外，開(kāi)放式非凈值型理財(cái)產(chǎn)品加權(quán)平均兌付客戶年化收益率為3.72%，比2014年下降17個(gè)基點(diǎn)。2015年，終止到期的理財(cái)產(chǎn)品中有44只產(chǎn)品出現(xiàn)了虧損，主要為外資銀行發(fā)行的結(jié)構(gòu)化理財(cái)產(chǎn)品，占全部終止到期產(chǎn)品的0.03%，虧損理財(cái)產(chǎn)品本金的平均償還率是89.24%。從2015年新發(fā)行的銀行理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期收益率來(lái)看，根據(jù)wind數(shù)據(jù)，九成多的理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期收益率在3%—8%之間，其中預(yù)期收益率在3%—5%之間的占比為47.54%，預(yù)期收益率在5%—8%之間的產(chǎn)品占比為45.73%（見(jiàn)圖10）。目前銀行理財(cái)產(chǎn)品以6個(gè)月內(nèi)短期限品種為主，考慮到目前我國(guó)銀行存款利率水平較低，而理財(cái)產(chǎn)品的“預(yù)期收益率”較高，對(duì)銀行來(lái)說(shuō)，通過(guò)銀行理財(cái)產(chǎn)品吸納資金的成本較高，這對(duì)銀行理財(cái)資金的投資水平提出了較高的要求。從投資者類型角度來(lái)看，理財(cái)產(chǎn)品兌付客戶收益率也有所區(qū)別。封閉式非凈值型理財(cái)產(chǎn)品中，私人銀行類產(chǎn)品因?yàn)槌袚?dān)較高的風(fēng)險(xiǎn)，加權(quán)平均兌付客戶收益率最高，為5.53%；其次為一般個(gè)人類產(chǎn)品，加權(quán)平均兌付客戶收益率為5.04%；而機(jī)構(gòu)專屬類產(chǎn)品加權(quán)平均兌付客戶收益率最低，為4.11%。開(kāi)放式非凈值型理財(cái)產(chǎn)品中，私人銀行類產(chǎn)品加權(quán)平均兌付客戶收益率最高，為4.73%；銀行同業(yè)類產(chǎn)品加權(quán)平均兌付客戶收益率最低，為3.23%。從理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行銀行性質(zhì)來(lái)看，2015年，城市商業(yè)銀行加權(quán)平均兌付客戶收益率最高，為5.06%；其次為農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)，為4.99%；國(guó)有大型銀行為4.71%；全國(guó)性股份制銀行為4.61%；外資銀行最低，為3.51%。2信托理財(cái)市場(chǎng)①資產(chǎn)規(guī)模自2012年以來(lái)，信托行業(yè)發(fā)展的宏觀環(huán)境出現(xiàn)了一些變化：經(jīng)濟(jì)增速下行，企業(yè)投融資需求有所萎縮，信托違約事件逐漸增多；保監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)等監(jiān)管機(jī)構(gòu)相繼出臺(tái)一系列資管新政，拓展了券商、保險(xiǎn)資管業(yè)務(wù)的范圍，對(duì)信托業(yè)務(wù)具有極強(qiáng)的可替代性。信托業(yè)可以橫跨貨幣市場(chǎng)、資本市場(chǎng)和實(shí)體領(lǐng)域的跨界優(yōu)勢(shì)因此被削弱，在資金運(yùn)用方式、風(fēng)險(xiǎn)控制和資金運(yùn)用方向上較大的靈活優(yōu)勢(shì)也相應(yīng)銳減。通道業(yè)務(wù)市場(chǎng)價(jià)值下降導(dǎo)致信托資產(chǎn)規(guī)模增速逐年下滑。截至2015年底，我國(guó)信托資產(chǎn)總規(guī)模達(dá)16.3萬(wàn)億元。自2012年至2015年，信托業(yè)受托資產(chǎn)規(guī)模增速?gòu)?5%一路下滑到16.6%(圖11)。在這樣的政策和市場(chǎng)環(huán)境下，信托業(yè)只好積極謀求轉(zhuǎn)型，減少依靠制度優(yōu)勢(shì)的通道型業(yè)務(wù)比重，增加主動(dòng)投資管理的業(yè)務(wù)比重，并以此打造自身在金融市場(chǎng)上的核心競(jìng)爭(zhēng)力。從信托資產(chǎn)來(lái)源來(lái)看，單一資金信托占比呈緩慢下降態(tài)勢(shì)，但仍然占信托資產(chǎn)來(lái)源首位（見(jiàn)圖12）。2015年，單一資金信托占比達(dá)57.36%。與此同時(shí)，能夠體現(xiàn)信托公司主動(dòng)資產(chǎn)管理能力的管理財(cái)產(chǎn)信托與集合信托占比分別2010年的4.86%、20.61%上升至2015年的9.87%、32.78%。說(shuō)明信托公司在擺脫通道依賴、恢復(fù)產(chǎn)品創(chuàng)新、發(fā)揮主動(dòng)管理能力方面的努力取得了一定效果。②資產(chǎn)結(jié)構(gòu)從資金投向看，2015年信托公司業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)表明，信托資金主要投向證券市場(chǎng)、工商企業(yè)、基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)、金融機(jī)構(gòu)和房地產(chǎn)五大領(lǐng)域。受上半年A股和債券市場(chǎng)牛市行情的影響，信托公司投向證券市場(chǎng)的比例有所增加，其中投向股票市場(chǎng)占比由2014年的4.23%上升到2015年的7.56%；投資于債券市場(chǎng)的比例由2014年的8.86%上升到2015年的10.55%；與此同時(shí)，信托資金投資于基金的份額占比從2014年的1.09%上升到2015年的2.24%。三項(xiàng)占比合計(jì)達(dá)20.35%。由于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的形勢(shì)嚴(yán)峻，金融機(jī)構(gòu)成為信托資金投資的優(yōu)選對(duì)象。2015年信托資產(chǎn)投向金融機(jī)構(gòu)占比為17.93%，與2014年的占比基本持平。面對(duì)經(jīng)濟(jì)增速下行及企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)增加，2015信托公司投向工商企業(yè)、基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)和房地產(chǎn)的資金相應(yīng)減少。其中，信托資金投向工商企業(yè)占比由2014年的24.03%下降到22.51%，而房地產(chǎn)、礦產(chǎn)等行業(yè)的經(jīng)營(yíng)困境蔓延至眾多第一產(chǎn)業(yè)企業(yè)，很多企業(yè)資金鏈緊張，信用風(fēng)險(xiǎn)上升，信托業(yè)對(duì)工商企業(yè)的資金運(yùn)用開(kāi)始趨于謹(jǐn)慎；鑒于國(guó)務(wù)院《關(guān)于加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的意見(jiàn)》的出臺(tái)抑制了信托資金投向地方政府融資項(xiàng)目，信托資金投向基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)占比，相應(yīng)從2014年的21.24%下降到2015年的17.89%，下降近4個(gè)百分點(diǎn)；同樣，由于房地產(chǎn)行業(yè)的業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增大，新增信托資金投向房地產(chǎn)占比，也從2014年的10.04%下降到2015年的8.76%。③資產(chǎn)收益從產(chǎn)品收益率方面看，2015年發(fā)行的固定收益類信托產(chǎn)品的收益率從1%到12.4%不等，總體平均收益率為8.63%。產(chǎn)品成立數(shù)量最多的收益率區(qū)間集中在9%—10%，產(chǎn)品規(guī)模最大的收益率區(qū)間集中在8%—9%。其中，收益率超過(guò)9%的產(chǎn)品只數(shù)占比44.78%。相比之下，2014年產(chǎn)品的總體平均收益率為8.73%，產(chǎn)品成立數(shù)量最多及規(guī)模最大的收益率區(qū)間均集中在9%—10%，收益率超過(guò)9%的產(chǎn)品只數(shù)占比為52.85%?？梢钥闯觯?015年整體收益水平下行，低收益率產(chǎn)品占比增加，高收益率產(chǎn)品占比降低，收益率下滑趨勢(shì)明顯。從利潤(rùn)角度來(lái)看，雖然面臨宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇等不利因素，但得益于信托業(yè)通道類業(yè)務(wù)占比的不斷降低、主動(dòng)管理能力的加強(qiáng)，以及2015年上半年證券市場(chǎng)的良好表現(xiàn)，2015年，信托行業(yè)仍然取得不菲的利潤(rùn)。全行業(yè)經(jīng)營(yíng)收入達(dá)到1176.06億元，同比增長(zhǎng)23.15%；利潤(rùn)總額達(dá)750.59億元，同比增長(zhǎng)16.86%；人均利潤(rùn)達(dá)319.91萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)6.28%。3基金理財(cái)市場(chǎng)2015年，借著上半年的大牛市，主投二級(jí)市場(chǎng)的公募基金規(guī)模出現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)。與此同時(shí)，獲得合法地位的私募基金運(yùn)作告別過(guò)去曲線成長(zhǎng)的磨礪期，邁進(jìn)了有法可依、規(guī)范運(yùn)作、快速發(fā)展的新階段，基金規(guī)模呈爆發(fā)式增長(zhǎng)。按照投資者的風(fēng)險(xiǎn)承受能力，國(guó)內(nèi)基金行業(yè)的理財(cái)產(chǎn)品可以大致分為三類：（1）針對(duì)一般投資者的證券公募基金產(chǎn)品。主銷售渠道為商業(yè)銀行物理網(wǎng)點(diǎn)、網(wǎng)銀系統(tǒng)，以及基金公司自身的電子直銷渠道（網(wǎng)站、網(wǎng)店等）；（2）針對(duì)合格投資者的私募產(chǎn)品，包括信托制的陽(yáng)光私募、公募基金、證券等行業(yè)開(kāi)發(fā)的專戶理財(cái)產(chǎn)品。其銷售主要依托商業(yè)銀行、證券公司的財(cái)富（私銀）部門以及機(jī)構(gòu)自有直營(yíng)渠道；（3）針對(duì)特定的高凈值客戶及機(jī)構(gòu)投資者的私募股權(quán)投資基金（PE/VC）。該種基金的設(shè)立目前普遍采用有限合伙制形式。①公募基金由于牛市的賺錢效應(yīng)，2015年市場(chǎng)共新發(fā)基金839只，同比增長(zhǎng)141%，發(fā)行募集份額1.49萬(wàn)億份，是2014年的4倍。從發(fā)行產(chǎn)品類型上看，新發(fā)基金中權(quán)益類產(chǎn)品規(guī)模最大，分別達(dá)到11524和3616億份，貨幣型與債券型等類固收產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模偏小，只有500多億。截至2015年末，我國(guó)公募型證券投資基金數(shù)量共計(jì)2694支，資產(chǎn)凈值達(dá)83491萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)87.44%。其中貨幣基金資產(chǎn)凈值達(dá)45794億元，占總資產(chǎn)的一半以上，同比增長(zhǎng)109%；其次是混合型，2015年末資產(chǎn)凈值達(dá)22843億元，同比增長(zhǎng)近10000億元；股票型基金資產(chǎn)凈值7010億元，同比增長(zhǎng)24%；債券型基金資產(chǎn)凈值達(dá)7038.7億元，同比增長(zhǎng)103%；QDII基金規(guī)模為564.82億元，同比增長(zhǎng)19%（圖1）。2015年，貨幣基金規(guī)模擴(kuò)張依然是基金規(guī)模擴(kuò)張的主要推動(dòng)力。互聯(lián)網(wǎng)金融的快速發(fā)展加速了存款脫媒，貨幣基金規(guī)模也因此迅速擴(kuò)大，較為典型的是各種“寶”類基金。在余額寶之后，各大基金公司相繼推出了現(xiàn)金寶、活期寶、薪金寶、工資寶等各種類型的“寶”類貨幣基金，如嘉實(shí)薪金寶、長(zhǎng)城工資包、南方薪金寶、平安財(cái)富寶等。由于“寶”類貨幣基金具有費(fèi)率較低、贖回方便兼具消費(fèi)支付功能且購(gòu)買方便等特征，近年來(lái)獲得了極大發(fā)展。截至2015年末，各“寶”類貨幣基金規(guī)模已經(jīng)達(dá)到3.75萬(wàn)億元，規(guī)模占到整個(gè)貨幣基金的八成以上，其中最大的還是天弘基金推出的余額寶，規(guī)模達(dá)6200億元。下半年A股市場(chǎng)斷崖式的下跌，使得權(quán)益投向類型基金（股票型及混合型）遭大量贖回，表現(xiàn)為股票型與混合型基金份額增速有限；債券市場(chǎng)2015年延續(xù)了2014年的牛市行情，疊加A股市場(chǎng)的大跌行情，固定收益型基金產(chǎn)品迎合了市場(chǎng)對(duì)低風(fēng)險(xiǎn)理財(cái)產(chǎn)品的偏好，在數(shù)據(jù)上表現(xiàn)為債券及貨幣基金份額急速膨脹，較2014年同比大幅上升。②公募基金及其子公司專戶業(yè)務(wù)根據(jù)基金業(yè)協(xié)會(huì)披露數(shù)據(jù)，截至2015年底，基金公司專戶業(yè)務(wù)規(guī)模達(dá)40262億元，較2014年底增加近2萬(wàn)億元，增長(zhǎng)幅度達(dá)88%；基金子公司業(yè)務(wù)規(guī)模達(dá)85713億元，較2014年底增加48000億元，增長(zhǎng)幅度達(dá)130%（見(jiàn)圖5）。由此可見(jiàn)，2015年A股市場(chǎng)的震蕩并沒(méi)有影響基金公司及其子公司專戶業(yè)務(wù)的井噴式發(fā)展，自從2014年基金公司非公募業(yè)務(wù)首次超過(guò)公募業(yè)務(wù)后，基金公司非公募業(yè)務(wù)與公募業(yè)務(wù)的差距在2015年進(jìn)一步擴(kuò)大。目前，基金公司及其子公司專戶的資金主要來(lái)自于銀行委托資金，占比達(dá)到一半以上。另外，信托委托資金、個(gè)人委托資金、保險(xiǎn)委托資金、證券公司委托資金及基金公司自身及其關(guān)聯(lián)人委托資金都是基金公司專戶的重要資金來(lái)源。雖然資金來(lái)源結(jié)構(gòu)比較相似，但是基金公司專戶與其子公司的資金投向存在較為明顯的區(qū)別：基金公司專戶的投向主要以債券、股票等標(biāo)準(zhǔn)資產(chǎn)為主，而基金子公司主要以融資業(yè)務(wù)為主，在方式上主要采用債券融資與財(cái)產(chǎn)收益權(quán)融資。③私募證券基金自從2014年2月私募基金備案登記制實(shí)施以來(lái)，私募基金管理人與其產(chǎn)品的信息透明度大為提高。據(jù)中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)披露，截至2015年底，共有25005家私募機(jī)構(gòu)登記為私募基金管理人，已備案私募基金數(shù)量為24054只，認(rèn)繳規(guī)模5.07萬(wàn)億元，實(shí)繳規(guī)模4.05萬(wàn)億元。私募基金從業(yè)人員37.94萬(wàn)人。其中，私募證券基金管理人10965家，管理基金數(shù)量14553只，認(rèn)繳規(guī)模17892億元。私募股權(quán)基金管理人11782家，管理基金數(shù)量7218只，認(rèn)繳規(guī)模27985億元。創(chuàng)業(yè)投資基金管理人1459家，管理基金數(shù)量1367只，認(rèn)繳規(guī)模2670億元。其他類型私募基金管理人799家，管理基金數(shù)量916只，認(rèn)繳規(guī)模2177億元。不同基金管理人之間管理規(guī)模差距很大。根據(jù)基金業(yè)協(xié)會(huì)披露，截至2015年底，管理規(guī)模在在20億元以下的私募基金管理人24536家，管理規(guī)模在20—50億元的283家，管理規(guī)模在50—100億元的99家，管理規(guī)模100億元以上的有87家。私募機(jī)構(gòu)與信托機(jī)構(gòu)合作向特定投資人發(fā)行的證券投資集合資金信托計(jì)劃被稱為“陽(yáng)光私募”，是目前私募證券基金規(guī)范運(yùn)作的代表模式。在新證券投資基金法將私募基金納入監(jiān)管后，證監(jiān)會(huì)出臺(tái)《私募投資基金業(yè)務(wù)管理暫行辦法》等配套細(xì)則，對(duì)私募基金的募集、運(yùn)作、管理等進(jìn)行了規(guī)范，在法律上確立了其法定地位。2014年3月，中結(jié)算公司發(fā)布《私募投資基金開(kāi)戶和結(jié)算有關(guān)問(wèn)題的通知》，允許在“中基協(xié)”備案的私募基金管理人以旗下基金產(chǎn)品的名義開(kāi)立證券賬戶陽(yáng)光入市；2014年5月，國(guó)務(wù)院出臺(tái)《關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場(chǎng)健康發(fā)展的若干意見(jiàn)》（“新國(guó)九條”）單列“培育私募市場(chǎng)”章節(jié)，鼓勵(lì)在完善私募投資產(chǎn)品監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)的前提下發(fā)展私募投資基金，制度上促進(jìn)了私募基金行業(yè)的健康發(fā)展。2015年，陽(yáng)光私募產(chǎn)品在發(fā)行數(shù)量與發(fā)行規(guī)模上都呈現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)遞增，全年共發(fā)行16878只產(chǎn)品，平均發(fā)售規(guī)模為1億元，發(fā)行總規(guī)模達(dá)2030億元，較上年增長(zhǎng)123%。私募證券基金小型化和風(fēng)格化趨向明顯。私募產(chǎn)品只對(duì)特定對(duì)象發(fā)售，目標(biāo)群體風(fēng)險(xiǎn)承受能力強(qiáng)，期望收益也較高，故私募產(chǎn)品投向股票市場(chǎng)領(lǐng)域較多，再加上2015年上半年A股牛市行情，使得新發(fā)行的私募產(chǎn)品中投向股票的比例高達(dá)82%。受行情影響，投向債券領(lǐng)域私募產(chǎn)品比例明顯降低，只有9%，同比下降近20個(gè)百分點(diǎn)；與此同時(shí)，對(duì)沖、量化、期貨類基金產(chǎn)品規(guī)模也有所萎縮。④私募股權(quán)基金在我國(guó)，私募股權(quán)基金的主要形式有公司制、合伙制和信托制。2006年《中華人民共和國(guó)合伙企業(yè)法》生效后，出于稅收和實(shí)務(wù)操作的便利性，有限合伙制股權(quán)投資基金逐步占據(jù)主流地位。從2006年至2015年，股權(quán)投資基金（PE/VC）投資總額年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到18.5%，截至2015年末，中國(guó)股權(quán)投資基金市場(chǎng)投資總額資本存量達(dá)5300億人民幣。股權(quán)基金的資金募集與國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)密切相關(guān)。2013年IPO暫停發(fā)行及A股市場(chǎng)低迷抑制了股權(quán)投資資本增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，同比僅增0.6%，增速為10年來(lái)最低；在資金來(lái)源上，2013年募集成立的人民幣基金達(dá)189只，募集總額為63.78億美元，是外幣基金募集資金額的11.79倍，保險(xiǎn)、社保、券商與民營(yíng)企業(yè)等機(jī)構(gòu)投資者對(duì)于股權(quán)投資基金的參與程度逐年提高。2015年中國(guó)股權(quán)投資基金共投資案例數(shù)8365個(gè)，投資案例數(shù)較上年有巨幅增長(zhǎng)，投資金額5300億元，較上年增長(zhǎng)21%。2015年,中國(guó)股權(quán)投資基金共募集金2970只，總金額7849億人民幣，較2014年增加2955億元。其中人民幣基金募集金額6298億，募集基金數(shù)量2850只；外幣基金募集金額折合人民幣1511億元，基金數(shù)量120只。2014年9月，李克強(qiáng)總理首次在夏季達(dá)沃斯論壇上發(fā)出“大眾創(chuàng)業(yè)、萬(wàn)眾創(chuàng)新”的號(hào)召，2015年李克強(qiáng)總理在政府工作報(bào)告又提出“大眾創(chuàng)業(yè)，萬(wàn)眾創(chuàng)新”。隨后，為響應(yīng)《國(guó)務(wù)院關(guān)于大力推進(jìn)大眾創(chuàng)業(yè)萬(wàn)眾創(chuàng)新若干政策措施的意見(jiàn)》的精神，相繼出臺(tái)一系列政策文件，為“雙創(chuàng)”創(chuàng)造了良好環(huán)境。在此背景下，我國(guó)私募股權(quán)投資基金積極對(duì)接國(guó)家政策，注重對(duì)成長(zhǎng)性中小企業(yè)的投資，促進(jìn)社會(huì)資源的優(yōu)化配置。從數(shù)據(jù)上來(lái)看，2015年我國(guó)私募股權(quán)投資基金投資案例數(shù)達(dá)8365只，是2014年的2.3倍，同時(shí)，每個(gè)案例的投資額呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，由2014年的1.21億下降至0.63億元，將有限的資金盡可能支持更多的處于成長(zhǎng)期的小微企業(yè)。從退出渠道上來(lái)看，新三板已經(jīng)成為PE/VC/天使投資退出的主要渠道，2015年已經(jīng)占到51%；其次是通過(guò)并購(gòu)的方式退出，占比達(dá)15%；緊隨其后的是IPO與股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式，分別占到14%與12%；其他退出方式占比較小，說(shuō)明新三板作為中小微企業(yè)與產(chǎn)業(yè)資本的服務(wù)媒介，已經(jīng)成為私募股權(quán)投資的重要退出方式。近年隨著國(guó)內(nèi)投資者對(duì)大類資產(chǎn)配置興趣的提升，商業(yè)銀行、信托公司的高凈值人群也成為股權(quán)基金有限合伙人的重要構(gòu)成力量。部分以股權(quán)投資基金為標(biāo)的的理財(cái)產(chǎn)品中，原先普通合伙人與有限合伙人共享的不穩(wěn)定收益（主要為企業(yè)分紅及股權(quán)退出的投資收益）在一些信托產(chǎn)品設(shè)計(jì)中已異化為有限合伙人能按期獲得的確定性收益（即所謂的“股權(quán)維持費(fèi)”），在這樣的情況下，股權(quán)類理財(cái)產(chǎn)品的性質(zhì)實(shí)則為類固定收益型的融資類信托。4互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)市場(chǎng)2015年是互聯(lián)網(wǎng)金融的多事之秋。無(wú)論政策環(huán)境，還是經(jīng)營(yíng)狀況都出現(xiàn)的巨大的變化，尤其是P2P網(wǎng)貸和眾籌融資。2015年7月，央行等十部委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)》，明確規(guī)定P2P作為信息中介性質(zhì)，主要為借貸雙方的直接借貸提供信息服務(wù)，不得提供增信服務(wù)，不得非法集資。12月28日，銀監(jiān)會(huì)會(huì)同相關(guān)部門發(fā)布《網(wǎng)絡(luò)借貸信息中介機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)活動(dòng)管理暫行辦法（征求意見(jiàn)稿）》，進(jìn)一步明確禁止吸收公眾存款、設(shè)立資金池、提供擔(dān)?；虺兄Z保本保息等行為。要求P2P平臺(tái)客戶資金由銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行第三方存管，同時(shí)規(guī)定“同一借款人在P2P平臺(tái)上的單筆借款上限和借款余額上限應(yīng)當(dāng)與網(wǎng)貸機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)管理能力相適應(yīng)”。在監(jiān)管趨嚴(yán)的政策環(huán)境下，P2P平臺(tái)的注冊(cè)資本金規(guī)模明顯增大，2015年，新增品P2P平臺(tái)總注冊(cè)資金為1000—5000萬(wàn)的占比為50%。2015年全年P(guān)2P網(wǎng)貸成交額達(dá)到歷史性的9823.04億元，是2014年成交額的近四倍。截至2015年底，P2P運(yùn)營(yíng)平臺(tái)數(shù)達(dá)2595家，網(wǎng)貸貸款余額達(dá)4395億元，同比增長(zhǎng)324%。

隨著宏觀經(jīng)濟(jì)下行和部分企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的惡化，2015年,P2P平臺(tái)的違約現(xiàn)象日益嚴(yán)重。全年問(wèn)題平臺(tái)（包括停業(yè)、跑路、提現(xiàn)困難、經(jīng)偵介入）數(shù)量為896家，是2014年的2.26倍。問(wèn)題平臺(tái)中跑路的占55%，提現(xiàn)困難占29%，停業(yè)占15%，經(jīng)偵介入占1%。e租寶事件使得大家對(duì)P2P的風(fēng)險(xiǎn)格外關(guān)注。從區(qū)域分布來(lái)看，P2P平臺(tái)主要分布在經(jīng)濟(jì)金融發(fā)達(dá)地區(qū)，其中廣東、山東、北京、浙江、上海和江蘇的平臺(tái)數(shù)量占總數(shù)的68%。P2P網(wǎng)貸資金主要用途是家庭消費(fèi)金融（包括日常消費(fèi)、裝修、購(gòu)車、購(gòu)房等）、投資創(chuàng)業(yè)、資金周轉(zhuǎn)和生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)等。截至2016年2月19日，處于還款中的借貸合約有1337個(gè)?？偣采婕敖杩罱痤~達(dá)1.15億元，其中41%的借款用途為資金周轉(zhuǎn)，30%為房屋裝修，10%為日常消費(fèi)，值的注意的是擴(kuò)大生產(chǎn)/經(jīng)營(yíng)和購(gòu)買貨物/原材/設(shè)備也占全部借款的12%。由此可見(jiàn)，家庭消費(fèi)和資金周轉(zhuǎn)是P2P借款的主要用途，此外，不僅是家庭部門，小私營(yíng)企業(yè)也通過(guò)P2P平臺(tái)進(jìn)行融資。所以說(shuō)，P2P平臺(tái)緩解了居民和小私營(yíng)企業(yè)的信貸約束，有利于促進(jìn)居民消費(fèi)和企業(yè)生產(chǎn)投資。從期限和收益率角度看，2015年平均期限為6.81個(gè)月，綜合收益率為13.29%。與6個(gè)月期的國(guó)債到期收益相比，利差為10.74%。2013年以來(lái)，利差不斷下降，這和投資者的剛兌預(yù)期有關(guān)。2015年8月7日，證監(jiān)會(huì)下發(fā)《關(guān)于對(duì)通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)開(kāi)展股權(quán)融資活動(dòng)的機(jī)構(gòu)進(jìn)行專項(xiàng)檢查的通知》，互聯(lián)網(wǎng)眾籌融資從此告別無(wú)監(jiān)管的時(shí)代。和其他互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)態(tài)相比，互聯(lián)網(wǎng)眾籌行業(yè)規(guī)模較小，2015年眾籌行業(yè)籌集資金僅占P2P網(wǎng)貸成交金額的1.2%。但是，眾籌融資的增長(zhǎng)速度卻高于其他任何一種互聯(lián)網(wǎng)融資方式。2015年，正常運(yùn)營(yíng)的互聯(lián)網(wǎng)眾籌平臺(tái)數(shù)量為283家，比2014年增加了一倍；全年共籌集資金114.24億元，是2014年的5.3倍。2015年眾籌投資項(xiàng)目新增49242個(gè)，其中獎(jiǎng)勵(lì)型眾籌33932個(gè)，非公開(kāi)股權(quán)融資型眾籌7532個(gè)，公益型眾籌7778個(gè)。5保險(xiǎn)理財(cái)市場(chǎng)①保險(xiǎn)業(yè)資產(chǎn)規(guī)模截至2015年底，保險(xiǎn)業(yè)總資產(chǎn)12.36萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)21.66%，擴(kuò)張勢(shì)頭不減（圖1）。其中保險(xiǎn)資金運(yùn)用余額是11.18萬(wàn)億，同比增長(zhǎng)19.8%。保險(xiǎn)業(yè)保費(fèi)收入是保險(xiǎn)業(yè)資產(chǎn)最重要的來(lái)源，原保險(xiǎn)保費(fèi)收入自2011年以來(lái)，總量與邊際上都有了大幅提高，2015年底，原保險(xiǎn)保費(fèi)收入達(dá)24282.52億元，較2014年底增加20%（圖2）。②保險(xiǎn)資金運(yùn)用整體情況2012年以來(lái)，監(jiān)管部門逐步放開(kāi)保險(xiǎn)公司資產(chǎn)投向和比例限制，尤其是2012年末推出的“保險(xiǎn)新政13條”，擴(kuò)寬了保險(xiǎn)資產(chǎn)管理范圍和保險(xiǎn)投資渠道，使得保險(xiǎn)公司將可以參與投資銀行、證券和信托的理財(cái)產(chǎn)品，以及委托其他投資管理機(jī)構(gòu)管理保險(xiǎn)資金。保險(xiǎn)投資與資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)在隨后三年迅猛發(fā)展，其投資標(biāo)的也從銀行存款及固定收益類資產(chǎn)等低收益品種逐漸擴(kuò)大到權(quán)益類資產(chǎn)、不動(dòng)產(chǎn)類資產(chǎn)等高收益品種。銀行存款及債權(quán)類資產(chǎn)占保險(xiǎn)資金運(yùn)用余額的比重一路下滑，分別從2013年底的29%、43%下降至2015年的22%、34%。與此同時(shí)，股票及不動(dòng)產(chǎn)等其他類投資占保險(xiǎn)資金運(yùn)用余額的比重一路上升，分別從2013年底的10%、17%上升至2015年的15%、29%（圖3）。保險(xiǎn)資產(chǎn)配置領(lǐng)域的拓寬，有效提升了保險(xiǎn)資金投資收益率。但數(shù)據(jù)顯示，目前還有22%的保險(xiǎn)資金，近25000億資金以銀行存款的形式存放，這部分資金未來(lái)還有進(jìn)一步提升投資效率的空間。③保險(xiǎn)資產(chǎn)管理產(chǎn)品注冊(cè)情況2015年，保險(xiǎn)資產(chǎn)管理行業(yè)共注冊(cè)發(fā)行保險(xiǎn)資管產(chǎn)品121只，注冊(cè)規(guī)模達(dá)2706.13億元。從產(chǎn)品類型來(lái)看，包括基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)、不動(dòng)產(chǎn)債權(quán)、項(xiàng)目資產(chǎn)支持計(jì)劃、股權(quán)投資計(jì)劃共四種，其中基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)42只，規(guī)模1027.45億元；不動(dòng)產(chǎn)債權(quán)投資計(jì)劃69只，規(guī)模1019.68億元；此外，項(xiàng)目資產(chǎn)支持計(jì)劃5只，規(guī)模194億元；股權(quán)投資計(jì)劃5只，規(guī)模465億元（圖4）。在各類產(chǎn)品中，基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)計(jì)劃與不動(dòng)產(chǎn)債權(quán)投資計(jì)劃的規(guī)模最大，二者合計(jì)占到整個(gè)注冊(cè)規(guī)模的80%左右。其中基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)計(jì)劃平均注冊(cè)規(guī)模達(dá)24.46億，平均期限較長(zhǎng)，達(dá)7.17年?；A(chǔ)設(shè)施債權(quán)投資計(jì)劃主要集中在交通、能源、市政和水利行業(yè)。而不動(dòng)產(chǎn)債權(quán)投資計(jì)劃集中在商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)、棚戶區(qū)改造、保障房和土地儲(chǔ)備，其投資計(jì)劃平均規(guī)模較小、平均期限較短，分別為14.78億元和4.95年。但從收益率來(lái)看，不動(dòng)產(chǎn)債權(quán)投資計(jì)劃要高于基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)計(jì)劃，前者達(dá)到7.25%，而后者只有6.61%。

資產(chǎn)支持計(jì)劃規(guī)模最小，全年只注冊(cè)5只產(chǎn)品，規(guī)模僅為194億元。保監(jiān)會(huì)發(fā)布的《關(guān)于保險(xiǎn)業(yè)支持經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級(jí)的指導(dǎo)意見(jiàn)》為保險(xiǎn)公司參與資產(chǎn)證券化項(xiàng)目打開(kāi)了通道。但從中國(guó)保險(xiǎn)資產(chǎn)管理協(xié)會(huì)披露的數(shù)據(jù)來(lái)看，目前保險(xiǎn)資管發(fā)行的產(chǎn)品中資產(chǎn)支持計(jì)劃規(guī)模還偏小，在今后仍有較大的發(fā)展空間。此外，保險(xiǎn)資管產(chǎn)品注冊(cè)制施行以來(lái)，注冊(cè)效率和市場(chǎng)化程度大幅提高，平均注冊(cè)工作時(shí)長(zhǎng)縮短到6個(gè)工作日。從注冊(cè)總量上來(lái)看，2013年注冊(cè)各類資產(chǎn)管理產(chǎn)品103項(xiàng)，合計(jì)注冊(cè)規(guī)模3688.27億元；2014年注冊(cè)各類資產(chǎn)管理產(chǎn)品175項(xiàng)，合計(jì)注冊(cè)規(guī)模3801.02億元；2015年注冊(cè)各類資產(chǎn)管理產(chǎn)品121項(xiàng)，合計(jì)注冊(cè)規(guī)模2706.13億元（圖5）。2015年保險(xiǎn)資管注冊(cè)的產(chǎn)品無(wú)論從數(shù)量還是規(guī)模上來(lái)看，較2014年都出現(xiàn)了明顯的下滑，我們分析認(rèn)為主要是受到我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的拖累。當(dāng)前，我國(guó)經(jīng)濟(jì)處于增速換擋期，經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式和增長(zhǎng)方式面臨重大轉(zhuǎn)變，從高速增長(zhǎng)轉(zhuǎn)為中高速增長(zhǎng)，從要素驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度和固定資產(chǎn)投