金融市場(chǎng)學(xué)08使用

第八章

期權(quán)和權(quán)證教學(xué)目的與要求了解期權(quán)的基本特性、主要類型及盈虧分布掌握看漲－看跌期權(quán)的平價(jià)關(guān)系了解布萊克－斯科爾斯期權(quán)定價(jià)公式了解權(quán)證與股票期權(quán)的異同點(diǎn)了解可轉(zhuǎn)換債券

他（古希臘哲學(xué)家泰利斯）通過觀測(cè)星相預(yù)計(jì)來年的氣候和橄欖收成，常常支付少量現(xiàn)金提前租下橄欖榨油機(jī)的使用權(quán)，待到來年風(fēng)調(diào)雨順橄欖豐收以后，再把榨油機(jī)高價(jià)轉(zhuǎn)租出去。

----亞里士多德簡(jiǎn)史17世紀(jì)，郁金香期權(quán)—最早的期權(quán)交易18，19世紀(jì)美國和歐洲的農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)交易相當(dāng)流行19世紀(jì)，以單一股票為標(biāo)的的股票期權(quán)在美國誕生，期權(quán)交易被引入金融市場(chǎng)1973年4月26日，芝加哥期權(quán)交易所（CBOE）正式成立20世紀(jì)末21世紀(jì)初，期權(quán)發(fā)展迅速飛快。OTC市場(chǎng)上出現(xiàn)了千奇百怪的奇異期權(quán)概述定義

期權(quán)（Option）：賦予其購買者在規(guī)定期限內(nèi)按雙方約定俗成的價(jià)格（協(xié)議價(jià)格或執(zhí)行價(jià)格）購買或出售某種金融資產(chǎn)（基礎(chǔ)資產(chǎn)或標(biāo)的資產(chǎn)）的權(quán)利的合約。期權(quán)協(xié)議要素買賣雙方（期權(quán)多頭和空頭）、約定的權(quán)利、約定期限、執(zhí)行價(jià)格、約定交易數(shù)量和期權(quán)價(jià)格（期權(quán)費(fèi)）

期權(quán)的特征期權(quán)合約交易的是一種權(quán)力。期權(quán)的買方有權(quán)力買進(jìn)或賣出，可以放棄權(quán)力；期權(quán)的賣方有義務(wù)履行合約，卻沒有權(quán)利要求執(zhí)行合約；期權(quán)買方要向期權(quán)賣方支付期權(quán)費(fèi)，不管最后期權(quán)是否履行，期權(quán)費(fèi)都不能收回。具有風(fēng)險(xiǎn)與收益不對(duì)稱的性質(zhì)。交易所中交易的大部分期權(quán)合約是標(biāo)準(zhǔn)化合約，除期權(quán)費(fèi)之外，其余合約條款由交易所事先確定。期權(quán)的種類按期權(quán)買者的權(quán)力劃分看漲期權(quán)（CallOption）：賦予期權(quán)買者未來按約定價(jià)格購買標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)力看跌期權(quán)（PutOption）：賦予期權(quán)買者未來按約定價(jià)格出售標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)力按執(zhí)行期權(quán)的時(shí)限劃分歐式期權(quán)：只能在合約到期日才能行權(quán)美式期權(quán)：可以在合約到期前的期間隨時(shí)行權(quán)百慕大期權(quán)：可以在到期日前所規(guī)定的一系列時(shí)間行權(quán)的期權(quán)按期權(quán)合約標(biāo)的資產(chǎn)劃分股票期權(quán)：一般為美式期權(quán)一份股票期權(quán)一般包含100股執(zhí)行價(jià)格和期權(quán)費(fèi)都以一股股票為單位股價(jià)指數(shù)期權(quán)：歐式美式均有現(xiàn)金結(jié)算，乘數(shù)通常為100期貨期權(quán)：期貨合約到期日通常緊隨著相應(yīng)的期貨期權(quán)到期日期貨期權(quán)多頭執(zhí)行期權(quán)時(shí)，將從期權(quán)賣方處獲得標(biāo)的期貨合約相應(yīng)頭寸（多頭或空頭），再加上執(zhí)行價(jià)格與期貨價(jià)格之間的差額利率期權(quán)信用期權(quán)以特定公司的信用情形作為標(biāo)的資產(chǎn)貨幣期權(quán)以各種貨幣作為標(biāo)的資產(chǎn)互換期權(quán)以互換協(xié)議作為標(biāo)的資產(chǎn)復(fù)合期權(quán)以交易型開放指數(shù)基金作為標(biāo)的資產(chǎn)按期權(quán)交易市場(chǎng)劃分場(chǎng)內(nèi)交易期權(quán)：

一種“標(biāo)準(zhǔn)化”的期權(quán)，有正式規(guī)定的數(shù)量，在交易所大廳中以正規(guī)的方式進(jìn)行交易。（1）標(biāo)準(zhǔn)化的：貨幣期權(quán)、股價(jià)指數(shù)期權(quán)、股票期權(quán)、金融期貨期權(quán)（2）非標(biāo)準(zhǔn)化的（靈活期權(quán)）：在交易所交易場(chǎng)內(nèi)，交易員可提供非標(biāo)準(zhǔn)化條款的期權(quán)。

場(chǎng)外交易期權(quán)（柜臺(tái)式期權(quán)）：期權(quán)的出售者為了滿足某一購買者特定的需求而產(chǎn)生的，在場(chǎng)外交易市場(chǎng)（金融機(jī)構(gòu)和大公司雙方直接進(jìn)行期權(quán)交易的市場(chǎng)）進(jìn)行交易。

①百慕大期權(quán)：可在其有效的某些特定天數(shù)之內(nèi)執(zhí)行。②亞式期權(quán)：其損益狀況是根據(jù)確定時(shí)期內(nèi)標(biāo)的資產(chǎn)的平均價(jià)值來確定，而不是按其終值來確定的。金融期權(quán)與類似金融工具的比較期權(quán)交易與期貨交易的區(qū)別權(quán)利和義務(wù)標(biāo)準(zhǔn)化盈虧風(fēng)險(xiǎn)保證金買賣匹配套期保值期權(quán)的交易運(yùn)作交易者交易的重要環(huán)節(jié)下單方式：股票期權(quán)交易下單方式主要有：

（1）市價(jià)下單（MarketOrder）：投資者愿意以目前股票期權(quán)的市場(chǎng)價(jià)格來購買和出售股票期權(quán)合約的下單。（2）限價(jià)下單（LimitedOrder）：投資者設(shè)定一個(gè)特定價(jià)格來購買和出售股票期權(quán)合約的下單。期權(quán)交易的了結(jié)方式：

期權(quán)在到期日之前對(duì)沖平倉。期權(quán)到期但不執(zhí)行，讓其失效。到期之前出售期權(quán)。在有效期內(nèi)執(zhí)行期權(quán)。

不同的期權(quán)，規(guī)定的交割方式也各不相同：現(xiàn)貨期權(quán)：實(shí)物交割指數(shù)期權(quán)：現(xiàn)金結(jié)算期貨期權(quán)：買方從賣方處獲得標(biāo)的期貨合約相應(yīng)頭寸（多頭或空頭），再加上執(zhí)行價(jià)格與期貨價(jià)格之間的差額期權(quán)的執(zhí)行

（1）期權(quán)的執(zhí)行

1.在期權(quán)到期時(shí)，所有的實(shí)值期權(quán)均應(yīng)執(zhí)行。

2.如果在到期時(shí)執(zhí)行期權(quán)對(duì)其客戶有利，一些經(jīng)紀(jì)人公司在到期時(shí)將自動(dòng)為其客戶執(zhí)行期權(quán)。3.許多交易所也制定了一些規(guī)則，在到期時(shí)執(zhí)行那些處于實(shí)值狀態(tài)的期權(quán)。

實(shí)值期權(quán)：買方立即執(zhí)行權(quán)利就可獲利的期權(quán)虛值期權(quán)：買方立即執(zhí)行權(quán)利就會(huì)虧損的期權(quán)平值期權(quán)：買方立即執(zhí)行權(quán)利不盈不虧的期權(quán)（2）期權(quán)的執(zhí)行的程序：期權(quán)投資者→經(jīng)紀(jì)人→負(fù)責(zé)結(jié)清交易的期權(quán)清算公司會(huì)員→期權(quán)清算公司→隨機(jī)選擇持有相同期權(quán)空頭的會(huì)員→選擇某個(gè)出售該期權(quán)的投資者（3）期權(quán)執(zhí)行時(shí)空方的義務(wù)如果期權(quán)是看漲期權(quán)，則空方必須按執(zhí)行價(jià)格出售股票。如果期權(quán)是看跌期權(quán)，則空方必須按執(zhí)行價(jià)格購買股票。

期權(quán)交易的操作者做市商

（1）做市商是交易所的會(huì)員。（2）做市商報(bào)出某期權(quán)買入價(jià)與賣出價(jià)。（3）賣出價(jià)大于買入價(jià)，差額是買賣價(jià)差，做市商從價(jià)差中獲利。（4）交易所設(shè)定了買賣價(jià)差的上限期權(quán)的價(jià)格(0,$0.50)($0.50,$10)($10,$20)(20$,+∞)價(jià)差的上限$0.25$0.50$0.75$1場(chǎng)內(nèi)會(huì)員經(jīng)紀(jì)人

場(chǎng)內(nèi)經(jīng)紀(jì)人也是交易所的會(huì)員，他們負(fù)責(zé)執(zhí)行場(chǎng)外經(jīng)紀(jì)人傳遞給他們的投資者買賣期權(quán)的交易指令。場(chǎng)內(nèi)會(huì)員經(jīng)紀(jì)人的交易對(duì)手是其它的場(chǎng)內(nèi)會(huì)員經(jīng)紀(jì)人與做市商。場(chǎng)內(nèi)會(huì)員經(jīng)紀(jì)人有義務(wù)保留所有的下單和任何有關(guān)記錄。指令登記員

指令登記員協(xié)助場(chǎng)內(nèi)經(jīng)紀(jì)人工作以記錄那些不能立即執(zhí)行的限價(jià)指令，確保市場(chǎng)價(jià)格一旦達(dá)到限價(jià)，指令就會(huì)得到立即執(zhí)行。期權(quán)清算公司期權(quán)清算公司的功能：

（1）確保期權(quán)的出售方按照合約規(guī)定的條款履行其義務(wù)（2）記錄所有空頭多頭頭寸狀況期權(quán)清算公司制度：

（1）期權(quán)清算公司擁有一定數(shù)量的會(huì)員，所有的期權(quán)交易必須通過其會(huì)員來結(jié)算。（2）會(huì)員必須滿足最低資本金的要求，并且提供特種基金，若有任一會(huì)員無法履行期權(quán)中的義務(wù)，則可使用該基金。期權(quán)的清算制度1.期權(quán)交易的清算期權(quán)交易所內(nèi)完成的期權(quán)交易都必須通過期權(quán)清算公司（theOptionClearingCorporation，OCC）進(jìn)行清算和交割。OCC是每個(gè)期權(quán)買方的賣方和每個(gè)期權(quán)賣方的買方，承擔(dān)信用風(fēng)險(xiǎn)；OCC擁有期權(quán)凈頭寸為零，因而不存在價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。2.期權(quán)執(zhí)行的實(shí)施投資者—經(jīng)紀(jì)人—OCC會(huì)員，隨機(jī)選擇對(duì)手自動(dòng)執(zhí)行那些對(duì)客戶有利的實(shí)值期權(quán)管理體制

（1）內(nèi)部管理：交易所與期權(quán)清算公司制定的管理規(guī)則。（2）外部管理：分全國和地方層面。限額規(guī)定

（1）頭寸限額市場(chǎng)的同一方（2）執(zhí)行限額（3）限額規(guī)定的目的保證金帳戶

期權(quán)出售方→經(jīng)紀(jì)人→負(fù)責(zé)結(jié)清交易的期權(quán)清算公司會(huì)員→期權(quán)清算公司期權(quán)清算公司對(duì)其會(huì)員提出保證金要求，經(jīng)紀(jì)人公司向其客戶提出保證金要求。法制規(guī)章制度

投資者相關(guān)費(fèi)用傭金

是經(jīng)紀(jì)人為投資者提供服務(wù)后收取的費(fèi)用。如果交易一個(gè)新的頭寸來沖銷原期權(quán)頭寸，必須再支付一次傭金。如果執(zhí)行期權(quán)，其支付的傭金與直接買賣標(biāo)的資產(chǎn)的傭金相同。期權(quán)傭金的數(shù)量：為固定成本加上交易金額的某個(gè)百分比。不同經(jīng)紀(jì)人收取的傭金：不同經(jīng)紀(jì)人收取的傭金有很大差別。傭金的計(jì)算例：某個(gè)貼現(xiàn)經(jīng)紀(jì)人給出的收取傭金的方法：且規(guī)定最大傭金額等于前5個(gè)合約每個(gè)合約$30加上之后每個(gè)合約$20，最小傭金額等于前一個(gè)合約$30加上之后每個(gè)合約$2。試計(jì)算（1）買賣一個(gè)合約的傭金（2）期權(quán)價(jià)格為$3，購買8份期權(quán)合約的傭金（3）一個(gè)投資者購買一個(gè)執(zhí)行價(jià)格為$50,股票價(jià)格$49看漲期權(quán)合約，假設(shè)期權(quán)價(jià)格是$4.50。①如果股票價(jià)格上升到$60時(shí)執(zhí)行該期權(quán)，且支付股票交易1.5%的傭金，投資凈利潤多少？②如果將該期權(quán)賣出，利潤是多少?交易的美元量傭金量<$2500$20+交易金額的0.02($2500,$10000)$45+交易金額的0.01>$10000$120+交易金額的0.0025保證金

在購買看漲期權(quán)或看跌期權(quán)時(shí)，投資者必須支付全額期權(quán)費(fèi)用。即不允許投資者用保證金方式購買期權(quán)。在出售期權(quán)時(shí)，出售者必須在保證金帳戶上保持一定數(shù)額的資金。保證金的大小取決于當(dāng)時(shí)的環(huán)境。出售期權(quán)的保證金（1）出售無保護(hù)期權(quán)①無保護(hù)期權(quán)（裸期權(quán)nakedoption）：出售期權(quán)時(shí)沒有持有沖銷該期權(quán)的標(biāo)的資產(chǎn)頭寸。②初始保證金的計(jì)算公式：初始保證金=max{出售期權(quán)的所有收入+期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值×20%-期權(quán)虛值狀態(tài)的數(shù)額，出售期權(quán)的所有收入+期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值×10%}如果有這一項(xiàng)例：某一投資者出售了4個(gè)無保護(hù)的看漲期權(quán)。期權(quán)費(fèi)$5,執(zhí)行價(jià)格為$40，股票價(jià)格為$38。計(jì)算其保證金。如果該投資者出售的是看跌期權(quán)，其保證金又是多少？當(dāng)出售看漲期權(quán)時(shí)，由于期權(quán)處于虛值狀態(tài)，期權(quán)的虛值為$2，則：期權(quán)保證金=max{5+0.2×38-2,5+0.1×38}×400=$4,240當(dāng)出售看跌期權(quán)時(shí)，由于期權(quán)處于實(shí)值狀態(tài)，則：期權(quán)保證金=max{5+0.2×38,5+0.1×38}×400=$5,040（2）出售有保護(hù)看漲期權(quán)①有保護(hù)看漲期權(quán)(coveredcall)：出售看漲期權(quán)時(shí)已持有該標(biāo)的資產(chǎn)，以備將來交割。②有保護(hù)的看漲期權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于無保護(hù)看漲期權(quán)，這是由于最壞的情況是投資者以低于市場(chǎng)的價(jià)格出售其擁有的股票。例：某投資者決定用保證金方式購買200股某種股票，并出售2個(gè)基于該股票的看漲期權(quán)。股票價(jià)格為$63，執(zhí)行價(jià)格為$60，期權(quán)費(fèi)為$7。由于該期權(quán)處于虛值狀態(tài)，保證金帳戶允許投資者借入的金額為股票價(jià)格的50%。求該投資者進(jìn)行這些投資所需最低金額。解：所需最低金額=購買股票所需資金-從保證金帳戶借入資金-期權(quán)費(fèi)=$63×200-$63×200×50%-$7×200=$4900稅收1、按美國的稅法，稅收的關(guān)鍵因素是應(yīng)稅損益（taxablegainorloss）和應(yīng)稅損益確定的時(shí)間。損益分為資本損益（capitalgainorlosses）和普通收入，這兩者通常稅率相同，但資本損失的扣減有一些規(guī)定：1）對(duì)非公司稅務(wù)人2）對(duì)公司付稅人2、期權(quán)稅收的一般規(guī)則：期權(quán)交易的損益同資本損益一樣征稅。3、期權(quán)持有者實(shí)現(xiàn)損益的情況：當(dāng)期權(quán)到期了沒有執(zhí)行。期權(quán)已經(jīng)出售。執(zhí)行了期權(quán)。4、期權(quán)執(zhí)行時(shí)實(shí)現(xiàn)損益的計(jì)算：執(zhí)行看漲期權(quán)時(shí)：執(zhí)行價(jià)格+期權(quán)費(fèi)。執(zhí)行看跌期權(quán)時(shí)：執(zhí)行價(jià)格-期權(quán)費(fèi)。期權(quán)合約的盈虧狀況期權(quán)的頭寸：多頭和空頭四種基本的期權(quán)頭寸

1、看漲期權(quán)的多頭2、看漲期權(quán)的空頭3、看跌期權(quán)的多頭4、看跌期權(quán)的空頭買進(jìn)看漲期權(quán)（Call多頭）賣出看漲期權(quán)（空頭）買進(jìn)看跌期權(quán)（Put多頭）賣出看跌期權(quán)期權(quán)合約的盈虧情況以X代表執(zhí)行價(jià)格，ST代表標(biāo)的資產(chǎn)到期日價(jià)格頭寸回報(bào)盈虧Call多頭Max（ST-X，0）回報(bào)-cCall空頭-Max(ST-X,0)=min(X-ST,0)回報(bào)+cPut多頭Max（X-ST，0）回報(bào)-pPut空頭-Max(X-ST,0)=min(ST-X,0)回報(bào)+p期權(quán)的實(shí)值、虛值與兩平狀態(tài)以X代表執(zhí)行價(jià)格，S代表市場(chǎng)價(jià)格S>XS=XS<X看漲期權(quán)兩平期權(quán)看跌期權(quán)兩平期權(quán)實(shí)值期權(quán)：買方立即執(zhí)行權(quán)利就可獲利的期權(quán)虛值期權(quán)：買方立即執(zhí)行權(quán)利就會(huì)虧損的期權(quán)平值期權(quán)：買方立即執(zhí)行權(quán)利不盈不虧的期權(quán)期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值與時(shí)間價(jià)值

期權(quán)價(jià)格（或者說價(jià)值）=期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值+期權(quán)的時(shí)間價(jià)值期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值：也稱履約價(jià)值，是指多方在行使期權(quán)時(shí)可以獲得的收益現(xiàn)值與0的最大值。期權(quán)的時(shí)間價(jià)值：在期權(quán)有效期內(nèi)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)為期權(quán)持有者帶來收益的可能性所隱含的價(jià)值。期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值：看漲期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值=max｛標(biāo)的資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格-期權(quán)執(zhí)行價(jià)格（現(xiàn)值），0｝看跌期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值=max｛期權(quán)執(zhí)行價(jià)格（現(xiàn)值）-標(biāo)的資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格（現(xiàn)值），0｝各種期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值期權(quán)的時(shí)間價(jià)值：時(shí)間價(jià)值的變化規(guī)律在一般情況下（即剔除標(biāo)的資產(chǎn)支付大量收益這一特殊情況）：期權(quán)的邊際時(shí)間價(jià)值為正。期權(quán)的邊際時(shí)間價(jià)值遞減：隨著時(shí)間的延長，期權(quán)時(shí)間價(jià)值的增幅是遞減的。標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)率越高，期權(quán)的時(shí)間價(jià)值就越大期權(quán)的時(shí)間價(jià)值還受期權(quán)內(nèi)在價(jià)值的影響：期權(quán)現(xiàn)在立即執(zhí)行時(shí)所獲得價(jià)值的絕對(duì)值越大，期權(quán)的時(shí)間價(jià)值越小。時(shí)間價(jià)值SXe-r（T-t）時(shí)間價(jià)值圖示的理解？期權(quán)價(jià)格