FED資產負債表完成

會計學1FED資產負債表完成Unit:Millionsofdollarsdate:Jul7,2010

資產方負債方數據來源：美聯(lián)儲主頁——EconomicResearch&Data——DataDownloadProgram——FactorsAffectingReserveBalances(H.4.1)——選頂上的FactorsAffectingReserveBalances(H.4.1)-lastreleasedThursday,July08,2010或者在美聯(lián)儲主頁直接搜索“H.4.1”

媒體報道：Fed2010年7月8日公布的數據顯示，美聯(lián)儲最新一周的資產負債表規(guī)?；颈３植蛔儯?guī)模維持在2.314萬億美元。對應下面的資產負債表第1頁/共17頁FED的資產負債表也是在不斷變化過程中的，比如2009年4月8日的資產負債表中的資產方有一項“Primarydealerandotherbroker-dealercredit(一級交易商信貸機制)”到2010年7月7日就沒有了，還有“NetportfolioholdingsofLLCsfundedthroughtheMoneyMarketInvestorFundingFacility”到2010年2月1日就停止，然后就不列這個項目了。同時對應的項目中文翻譯可以參考本頁PPT上方藍色圖片。第2頁/共17頁623.1471資產方負債方6653.23.33.4第3頁/共17頁

在“證券”項目下，從2009年1月起開始設置“MBS（抵押貸款債券）”欄，用于反映聯(lián)儲收購的由房利美、房地美、吉利美擔保的MBS。該收購計劃于2008年11月宣布，計劃收購總量將達到MBS市場的1/9，即5000億美元，意在提高MBS市場的流動性，壓低MBS的利率，從而壓低長期住房抵押貸款利率，重整樓市，促進美國經濟復蘇。目前此項目余額為2364億美元，占資產方余額的11.2％。新設“定期拍賣信貸”（TermAuctionCredit）項目，用于反映“定期拍賣便利”（TermAuctionFacility,簡稱TAF）所投放的信貸。2007年下半年次貸危機惡化時，美聯(lián)儲歷次降低再貼現(xiàn)利率和聯(lián)邦基金目標利率，并使二者的息差縮小到25個基點，旨在鼓勵銀行從貼現(xiàn)窗口（在資產負債表上表示為“一級信貸”、“次級信貸”和“季節(jié)性信貸”三者之和）融資。聯(lián)儲從貼現(xiàn)窗口投放的資金大大增加，由2007年6月的1.49億美元增加到2008年10月的最高值1119億美元。但從總量上看，傳統(tǒng)的貼現(xiàn)窗口投放的信貸規(guī)模仍非常有限。金融機構到聯(lián)儲申請再貼現(xiàn)，容易讓市場對其支付能力產生懷疑。為了減輕再貼現(xiàn)窗口的名譽影響，聯(lián)儲推出了TAF機制，該機制允許存款類金融機構使用更廣泛的抵押品，通過拍賣機制獲得聯(lián)儲的短期貸款。此項目余額已達4672.77億美元，占資產方余額的22％，成為流動性投放的重要渠道。美聯(lián)儲2009年6月25日宣布，將“短期拍賣工具”（TAF）的最高貸款額度從目前的6000億美元降至5000億美元。在“其他信貸”欄目下新設4個欄目：

1、2008年3月起開設“一級交易商信貸機制”欄目，用于反映“一級交易商信貸便利”所發(fā)放的信貸。一級交易商提供合格的抵押品，以再貼現(xiàn)利率從聯(lián)儲獲得隔夜拆借資金。通過這一機制發(fā)放的信貸，在2008年10月達到最高值1476億美元之后一直下降，至176億美元左右，表明一級交易商資金緊張的局面已有所緩解。

2、2008年9月起開設“資產支持商業(yè)票據貨幣市場共同基金流動性工具”欄目，用于反映“資產支持商業(yè)票據貨幣市場共同基金流動性便利”（AMLF）所發(fā)放的信貸。AMLF旨在為銀行從貨幣市場共同基金購買資產支持商業(yè)票據（ABCP）提供資金。通過AMLF機制發(fā)放的信貸在2008年10月達到最高值1458億美元之后一直下降，至49億美元左右，說明貨幣市場基金市場資金緊張的局面也已緩解。

3、2008年12月起開設“給AIG的貸款”欄目。自2008年9月以來，美國政府四次對AIG施以援手，美聯(lián)儲給予貸款支持。該項目目前余額為455億美元，在資產方占比2.1％。

4、2009年3月起開設“定期資產支持證券貸款便利”（TALF）欄目，以反映TALF發(fā)放的信貸。TALF計劃旨在向資產支持證券的持有者以這些證券作為抵押品發(fā)放貸款，這些抵押品范圍比較寬泛，包括學生貸款、消費類貸款和小企業(yè)貸款支持的證券，此舉意在提振消費者貸款。此欄目首次出現(xiàn)（2009年3月25日）時余額為6.71億美元，到2009年4月8日已提高至46.92億美元，在資產方占比0.2％。

新設“所持LLC的商業(yè)票據融資便利（簡稱CPFF）凈額”欄目，反映CPFF發(fā)放的信貸。根據CPFF機制，聯(lián)儲設一個特殊目的機構（SPV），來向票據發(fā)行者購買無擔保商業(yè)票據和資產擔保商業(yè)票據，這意味著聯(lián)儲可以繞開金融機構直接對工商企業(yè)實施融資支持。該項目目前余額為2506億美元，在資產方占比為11.8％，成為投放流動性的一個重要渠道?！柏泿攀袌鐾顿Y者融資工具”（MMIFF）計劃面向貨幣市場投資者，旨在活躍私營部門在貨幣市場中的交易活動。將在2009年10月31日終止。新設“所持MaidenLaneLLC（共三家）資產凈額”欄目。MaidenLane是美國拯救貝爾斯登的產物。2009年3月，摩根大通收購貝爾斯登時，仍有部分資產組因風險過高不能完全吸收。一家名為MaidenLane的有限責任公司因而成立，旨在收購這部分資產并對其實施管理。6月26日，紐約聯(lián)儲銀行對該公司貸款288億美元。因此，從7月起，這家公司資產也以公允價值計價列入美聯(lián)儲的資產負債表。繼這家MaidenLane有限責任公司之后，又有MaidenLaneII和MaidenLaneIII兩家有限責任公司成立，將收購已被美國政府國有化的美國國際集團（AIG）作保的按揭支持證券（MBS）和擔保債務憑證(CDO)，并分別取得美聯(lián)儲225億美元和300億美元的貸款。11月25日，紐約聯(lián)儲銀行向MaidenLaneIII貸款151億美元，同時AIG也從自美國政府購買其股份的資金中抽出50億美元貸給這家公司。因此，這家MaidenLaneIII自11月28日起也出現(xiàn)在了美聯(lián)儲的資產負債表中。此項目目前余額為722億美元，在資產方占3.4％。“央行間貨幣互換”項目的金額迅速增加。危機爆發(fā)以來，聯(lián)儲與14家外國中央銀行簽訂了雙邊貨幣互換協(xié)議，這些國家央行從聯(lián)儲獲得美元，并貸給國內的金融機構。該項目金額在2008年12月達到最高值5827億美元后逐漸下降，目前為3128億美元，在資產方占比為14.7％。123.145673.23.33.4第4頁/共17頁123.13.2473.45創(chuàng)新工具設立日已宣布停止日MBS：美聯(lián)儲宣布購買1000億美元的政府支持企業(yè)債務（agencydebt），購買5000億美元“兩房”（房地美和房利美）以及“兩房”和“吉利美”擔保的按揭支持證券（MBS）。2009.3.18將政府支持企業(yè)債務（agencydebt）上限由1000億美元提高到2000億美元；追加7500億美元的MBS購入，從而將“兩房”等的MBS購入上限擴充至1.25億美元，購買上限達3000億美元的美國長期國債。2008.11.25

合計2000億美元agencydebt和1.25萬億美元的MBS的收購計劃期限延長至2010年第一季度，3000億美國國債收購在2009年10月底前完成，不再繼續(xù)。

定期拍賣工具（TAF）2007.12.12

未宣布何時停止

一級交易商信貸工具（PDCF）2008.3.162010年2月1日。2009年12月2日，美聯(lián)儲宣布，將一級交易商信貸工具（PDCF）、資產支持商業(yè)票據貨幣市場基金流動性工具（AMLF）及期限有價證券借貸工具（TSLF）三項緊急融資工具的截止日期，由原定的2009年1月30日推延至2009年4月30日。

資產支持商業(yè)票據貨幣市場基金流動性工具（AMLF）2008.9.192010年2月1日。2009年12月2日，美聯(lián)儲宣布，將一級交易商信貸工具（PDCF）、資產支持商業(yè)票據貨幣市場基金流動性工具（AMLF）及期限有價證券借貸工具（TSLF）三項緊急融資工具的截止日期，由原定的2009年1月30日推延至2009年4月30日。

資產支持證券提供貸款工具（TALF）2008.11.25

以新發(fā)行的商業(yè)抵押貸款支持證券（commercialmortgage-backedsecuritiesCMBS）為抵押品的TALF在2010年6月30日終止；以其他證券為抵押品的TALF在2010年3月31日終止。

商業(yè)票據融資工具(CPFF)2008.10.72010年2月1日

貨幣市場投資者融資工具(MMIFF)2008.10.212010年2月1日

與國外中央銀行的貨幣互換2007.12.122010年2月1日

短期證券借貸工具（TermSecuritiesLendingFacility，TSLF），國債置換一級交易商的抵押資產，TSLF將流動性支持拓展至存款性金融機構以外的投行。隨著次貸危機的影響進一步加深，MBS回購市場的融資功能大為削弱，杠桿交易日益困難，投資者不得不賣出MBS補充資本金要求，但是主經紀商無力承接MBS，市場狀況令人擔憂。美聯(lián)儲于2008年3月11日推出了另一項新的流動性支持工具TSLF，是由美聯(lián)儲以拍賣方式用國債置換一級交易商的抵押資產，到期后換回一份資產互換協(xié)議，拍賣從2008年3月27日起每周舉行一次。在FED的資產負債表里沒有該項目，個人認為美國FED07年和09年4月的資產負債表對比中資產方國債持有大大減小與該項目相關2008.3.112010年2月1日。2009年12月2日美聯(lián)儲宣布，將一級交易商信貸工具（PDCF）、資產支持商業(yè)票據貨幣市場基金流動性工具（AMLF）及期限有價證券借貸工具（TSLF）三項緊急融資工具的截止日期，由原定的2009年1月30日推延至2009年4月30日。第5頁/共17頁定期拍賣工具（TAF）

2007年12月12日，面臨越來越嚴重的信貸緊縮，美聯(lián)儲推出一項新的流動性支持工具，即所謂的短期拍賣工具(TermAuctionFacility，TAF)。通過TAF，美聯(lián)儲每月兩次向金融機構提供短期借款，提前確定數量，采取競價拍賣的方式確定利率，同時收取金融資產作為抵押。所有被美聯(lián)儲銀行認為財務狀況良好的存款類金融機構以及在一級信貸貼現(xiàn)窗口有貸款資質的存款類金融機構均有資格參與TAF競拍。所有競標者必須有足額的抵押品，抵押品范圍同于貼現(xiàn)窗口貸款。每次拍賣活動前，美聯(lián)儲會按期發(fā)布拍賣活動有關信息，包括拍賣資金總額、期限(一般為28天)、競標底價、最低競標額、最高競標額等，其中競標底價將由所拍賣貸款到期日隔夜指數互換利率(Overnightindexswaps，OIS，是指市場參與者對于貸款對應期間聯(lián)邦基金平均利率的預估值)確定。拍賣開始后，競標者應向所在地的聯(lián)儲銀行提交自己的競標金額及價格。拍賣終了，聯(lián)儲官員將按照從最高競價到最低競價的順序對所有競標進行排序，并按一定的規(guī)則來確定“止停價格(stop-outrate)”。所有競價高于“止停價格”的競標都將全額中標，競價等于“止停價格”的競標將按比例分配中標金額。由于TAF采取的是單一價格拍賣模式(singe-priceauctionformat)，因此，中標者將統(tǒng)一按“止停價格”支付其借款利息。截至2008年7月底，美聯(lián)儲共進行TAF17次，累計向金融市場提供了流動性8850億美元，每次競拍的數量也從最初的200億美元，先后增加到300億、500億和750億美元。

TAF的推出受到市場熱捧，甚至有市場人士認為它是美聯(lián)儲40年來最偉大的金融創(chuàng)新。2008年1月10日，美聯(lián)儲主席伯南克在一次演講中對貼現(xiàn)窗口與TAF作了比較。他認為，作為緩解貨幣市場緊張狀況的工具之一，貼現(xiàn)窗口有兩點不足：第一，銀行可能不愿意使用貼現(xiàn)窗口，擔心市場會對其財務狀況和自行獲取資金的能力形成負面看法，這就是所謂的“壞名聲(stigma)”問題。第二，為了保持聯(lián)邦基金利率接近目標值，美聯(lián)儲的公開市場操作必須考慮貼現(xiàn)窗口貸款會增加銀行體系的準備金水平，因此，假如其他條件不變，這會造成聯(lián)邦基金市場利率低于其目標值。公開市場操作可以通過從銀行體系吸收準備金來抵消這種影響，但銀行從貼現(xiàn)窗口的借款數量非常難以預測，這會使聯(lián)邦基金利率的管理復雜化，尤其是當借款數量很大的時候。為了糾正貼現(xiàn)窗口的缺陷，美聯(lián)儲推出了TAF，該方法事前確定貼現(xiàn)窗口貸款的數量，并向合格借款人進行競拍，這樣，既可以更有效地解決銀行間市場目前存在的問題，同時又不會導致銀行準備金和聯(lián)邦基金利率管理的復雜化。

2008年5月13日，伯南克在參加亞特蘭大聯(lián)邦儲備銀行金融市場會議時再次對TAF進行了評價。他指出，TAF與公開市場操作非常類似，只是交易對手是存款機構而不是一級交易商，而且TAF的抵押品范圍更寬；由于其競爭性的拍賣模式，加之可以提供大量信貸，TAF可以在很大程度上克服“壞名聲”問題；越來越多的銀行都參加了這種拍賣，而且這種方式還簡化了貨幣政策的實施，因為它提高了存款機構借款水平的可預測性。第6頁/共17頁一級交易商信貸工具（PDCF）

2008年3月17日，美聯(lián)儲推出了迄今為止最為激進的流動性支持工具——一級交易商信貸工具(PrimaryDealersCreditFacility，簡稱PDCF)。該工具的推出完全起因于“貝爾斯登(BearStearns)事件”。

2008年3月中旬，隨著短期融資市場壓力的增加，華爾街第五大投資銀行——貝爾斯登公司的財務狀況開始受到市場參與者猜疑。3月12日，貝爾斯登的流動性狀況急劇惡化，但無法從美聯(lián)儲獲得緊急融資。3月13日，貝爾斯登告知美聯(lián)儲和其他政府機構，它的流動性狀況出現(xiàn)明顯惡化，除非獲得其他資金，否則將在第二天被迫申請破產保護。申請破產將迫使貝爾斯登的抵押債權人和交易對手出售抵押品，而由于這些抵押品的市場流動性差，所以這些債權人和交易對手可能蒙受巨大損失。如果債權人對損失的反應是撤回對其他企業(yè)的抵押融資，則可能發(fā)生更大的流動性危機。為避免貝爾斯登倒閉，美聯(lián)儲根據《聯(lián)邦儲備法》決定啟用緊急貸款權力。3月15日，經與財政部協(xié)商，美聯(lián)儲通過摩根大通向貝爾斯登提供一筆為期28天的緊急借款。3月16日，摩根大通宣布以每股2美元的超低價格收購貝爾斯登，并承接該公司債務，美聯(lián)儲則同意摩根大通以300億美元的貝爾斯登資產為抵押，從美聯(lián)儲獲得短期融資用于此項收購。3月17日，美聯(lián)儲啟動PDCF，允許一級交易商可以像存款類金融機構一樣從貼現(xiàn)窗口借款，借款利率與貼現(xiàn)窗口的一級信貸利率(Primarycreditrate)相同，抵押品包括適用于公開市場操作業(yè)務的所有合格抵押品，加上投資級別的公司債券、市政債券、住房抵押貸款支持債券和資產支持債券。PDCF為隔夜貸款，允許最長展期至120天，但展期超過30天后美聯(lián)儲將收取額外費用。美聯(lián)儲沒有對PDCF借款金額設置上限，借款數量完全視市場需求而定。美聯(lián)儲還宣布，這一窗口將至少開放六個月。2008年7月30日，美聯(lián)儲宣布將PDCF的使用期延長至2009年1月30日。

第7頁/共17頁AMLF資產支持商業(yè)票據貨幣市場共同基金流動性便利（AssetBackedCommercialPaperMoneyMarketMutualFundLiquidityFacility，AMLF）是2008年9月19日由美聯(lián)儲設立。AMLF允許存款機構、銀行控股公司和外國銀行在美的分支機構以高質量資產支持商業(yè)票據（ABCP）為抵押，從聯(lián)儲獲得相應的資金，期限一般為資產支持商業(yè)票據（ABCP）的到期日，最長不得超過270天。AMLF提高了資產支持商業(yè)票據（ABCP）的流動性，維護了貨幣市場的正常運行。TheAsset-BackedCommercialPaperMoneyMarketMutualFundLiquidityFacilitywasalendingfacilitythatprovidedfundingtoU.S.depositoryinstitutionsandbankholdingcompaniestofinancetheirpurchasesofhigh-qualityasset-backedcommercialpaper(ABCP)frommoneymarketmutualfundsundercertainconditions.TheprogramwasintendedtoassistmoneyfundsthatheldsuchpaperinmeetingdemandsforredemptionsbyinvestorsandtofosterliquidityintheABCPmarketandmoneymarketsmoregenerally.TheAMLFbeganoperationsonSeptember22,2008,andwasclosedonFebruary1,2010.第8頁/共17頁TALF

針對特定企業(yè)和法人的工具創(chuàng)新盡管美聯(lián)儲為應對危機所采取的貨幣政策前所未有的激進，也采用了大量的創(chuàng)新型工具，為穩(wěn)定局勢做了很多工作，而且已初見成效，但信貸市場仍存有相當大的壓力。一些包括商業(yè)銀行和投資銀行在內的大型金融機構，在次貸危機中蒙受巨額損失，大量資產減記，減少了它們的可支配資本。由于從資本市場可獲得資金的減少，大型銀行也不愿發(fā)放新的貸款。另外，由于大量企業(yè)通常用房地產資產作為貸款的擔保，危機導致資產價值不確定性上升，從而加大了信貸息差，提高了企業(yè)融資成本。信貸市場的緊縮，導致經濟活動進一步收縮，激起更多的不確定性，金融危機隨之惡化，經濟活動進一步緊縮。如此惡性循環(huán)使得經濟更加萎靡。為了刺激實體經濟，阻止信貸緊縮在實體經濟的蔓延，美聯(lián)儲創(chuàng)造了新型融資方式商業(yè)票據信貸便利（CommercialPaperFundingFacility，CPFF）和定期資產支持證券信貸便利（TAB-SLF），直接將資金送人繼續(xù)的相關企業(yè)。定期資產支持證券信貸便利（TermAssetBackedSecuritiesLoanFacility，TALF）是美聯(lián)儲于2008年11月25日提出的一項針對所有擁有合格抵押品的個人、法人的融資便利措施。所有擁有合格抵押品的個人、法人均可以參加定期資產支持證券信貸便利，可以將近期發(fā)行的美元計價的AAA級的ABS（包括汽車貸款、學生貸款、信用卡貸款和其他中小企業(yè)貸款等）抵押給美聯(lián)儲，從而獲得相應的融資支持。TABSLF期限較長，一般為1年以上，這對于緩解這些機構暫時的流動性缺乏具有重要的作用。第9頁/共17頁CPFF

針對特定企業(yè)和法人的工具創(chuàng)新盡管美聯(lián)儲為應對危機所采取的貨幣政策前所未有的激進，也采用了大量的創(chuàng)新型工具，為穩(wěn)定局勢做了很多工作，而且已初見成效，但信貸市場仍存有相當大的壓力。一些包括商業(yè)銀行和投資銀行在內的大型金融機構，在次貸危機中蒙受巨額損失，大量資產減記，減少了它們的可支配資本。由于從資本市場可獲得資金的減少，大型銀行也不愿發(fā)放新的貸款。另外，由于大量企業(yè)通常用房地產資產作為貸款的擔保，危機導致資產價值不確定性上升，從而加大了信貸息差，提高了企業(yè)融資成本。信貸市場的緊縮，導致經濟活動進一步收縮，激起更多的不確定性，金融危機隨之惡化，經濟活動進一步緊縮。如此惡性循環(huán)使得經濟更加萎靡。為了刺激實體經濟，阻止信貸緊縮在實體經濟的蔓延，美聯(lián)儲創(chuàng)造了新型融資方式商業(yè)票據信貸便利（CommercialPaperFundingFacility，CPFF）和定期資產支持證券信貸便利（TAB-SLF），直接將資金送人繼續(xù)的相關企業(yè)。商業(yè)票據信貸便利（CommercialPaperFundingFacility，CPFF），是聯(lián)儲在2008年10月7日新開的短期融資窗口。聯(lián)儲將通過一個特殊目的公司（SPV）給美國商業(yè)票據的發(fā)行者提供流動性支持。一般由特殊目的公司（SPV）從符合條件的商業(yè)票據發(fā)行者那里直接購買無擔保和資產支持商業(yè)票據，向有資金需求的商業(yè)票據發(fā)行者直接融出資金。CPFF開創(chuàng)了美聯(lián)儲直接將貸款給企業(yè)之先河，有人稱美聯(lián)儲由“最后貸款人”變成了“直接貸款人”，但CPFF對于緩解特定企業(yè)資金緊張具有重要意義。第10頁/共17頁MMIFF2008年10月21日聯(lián)儲授權增設貨幣市場投資基金便利（MoneyMarkeInvestorFundingFacility，MMIFF），授權紐約聯(lián)邦儲備銀行為貨幣市場投資者提供流動性支持。其程序是：聯(lián)儲（通過提供資金支持特殊目的公司（SPV））從合格的投資者（貨幣市場共同基金及其他貨幣市場投資者）那里購買美元存款憑證和高信用級別金融機構發(fā)行的商業(yè)票據，放出資金，給貨幣市場以流動資金支持。TheMoneyMarketInvestorFundingFacility(MMIFF)was

designedtoprovideliquiditytoU.S.moneymarketinvestors.UndertheMMIFF,theFederalReserveBankofNewYork

couldprovideseniorsecuredfundingtoaseriesofspecialpurposevehiclestofacilitateanindustry-supportedprivate-sectorinitiativetofinancethepurchaseofeligibleassetsfromeligibleinvestors.TheMMIFFwasannouncedonOctober21,2008,andexpiredonOctober30,2009.第11頁/共17頁雙邊貨幣互換次貸危機爆發(fā)后，美聯(lián)儲首先與歐洲央行、瑞士央行簽訂了臨時貨幣互換協(xié)定(temporaryreciprocalcurrencyarrangement)，旨在為歐元區(qū)和瑞士所開展的美元短期資金拍賣活動提供便利，以緩解歐元區(qū)和瑞士短期資金市場對美元的需求。2007年12月12日，美聯(lián)儲與歐洲央行、瑞士央行分別簽訂了200億美元和40億美元的臨時雙邊貨幣互換協(xié)議(期限為6個月)。2008年3月12日，美聯(lián)儲決定將其與歐洲央行、瑞土央行的貨幣互換額度分別增加至300億美元和60億美元，同時將協(xié)議期限延長至2008年9月30日。2008年5月2日，美聯(lián)儲再次決定，將其與歐洲央行、瑞士央行的貨幣互換額度分別增加到500億美元和120億美元。2008年7月30日，美聯(lián)儲宣布將其與歐洲央行的貨幣互換額度增加至550億美元，與瑞士央行的貨幣互換規(guī)模則維持在120億美元不變。雷曼兄弟事件后；面對金融市場的險惡形勢，美聯(lián)儲2008年9月18日宣布將與歐洲央行的貨幣互換額度將從此前的500億美元增加到1100億美元，與瑞士央行的互換額度則從此前的120億美元增加到270億美元，此外聯(lián)儲還首次與日本央行、英國央行和加拿大央行實行貨幣互換，額度分別為600億、400億和100億美元。美聯(lián)儲有關資料顯示，每筆貨幣互換交易均含有1個即期交易和1個遠期交易。一方面，通過即期交易，美聯(lián)儲將一定數量的美元提供給另一家央行，并以此交換外國貨幣；另一方面，通過遠期交易，兩家央行同意在未來某一時點進行逆向操作以換回本國貨幣。在每筆貨幣互換交易中，回購價格將包含一定的市場回報率。需要說明的是，根據美聯(lián)儲的有關報告，早在1962年3月，美聯(lián)儲就與法國央行簽訂了首個雙邊貨幣互換協(xié)議。到1967年5月底，美聯(lián)儲已經同14家中央銀行和國際清算銀行簽訂貨幣互換協(xié)議。到上個世紀90年代中期，美聯(lián)儲對外簽署的貨幣互換協(xié)議總額超過300億美元，但絕大多數沒有被動用。1998年年底，除與加拿大、墨西哥央行的協(xié)議外，美聯(lián)儲與其他央行的雙邊貨幣互換協(xié)議全部失效。按照美聯(lián)儲的解釋，貨幣互換的最初目的在于，當外匯市場出現(xiàn)意想不到的下行壓力時，為央行支撐其貨幣提供便利；不過，當金融市場出現(xiàn)動蕩時，貨幣互換也可成為重要的政策工具。2001年“9·11事件”發(fā)生后，美聯(lián)儲就分別與歐洲央行、英格蘭銀行和加拿大央行簽署了500億、300億和100億美元的貨幣互換協(xié)議，其中僅歐洲央行動用235億美元的額度(3天后歸還)，這3項協(xié)議于30天后失效。第12頁/共17頁短期證券借貸工具（TSLF）盡管TAF的推出解決了市場流動性的燃眉之急，但其覆蓋范圍僅限于商業(yè)銀行，而在次貸危機中陷得最深的投資銀行和對沖基金卻無法受益。針對這一情況，美聯(lián)儲于2008年3月11日推出了另一項新的流動性支持工具——短期證券借貸工具(TermSecuritiesLendingFacility，簡稱TSLF)。

TSLF是由美聯(lián)儲以拍賣方式用國債置換一級交易商的抵押資產，到期(期限為28天)后換回的一種資產互換協(xié)議。TSLF由紐聯(lián)儲公開市場交易室(OpenMarketTradingDesk)承辦，其交易對手僅限于以投資銀行為主的一級證券交易商，交易商可提供的合格抵押資產包括聯(lián)邦機構債券、聯(lián)邦機構發(fā)行的住房抵押貸款支持證券、AAA／Aaa級私人住房抵押貸款支持證券等(2008年9月15日，美聯(lián)儲宣布擴大TSLF適用的抵押品范圍，所有投資級債券均可作為抵押品)。

TSLF首次交易時間為2008年3月27日，其后于每周四下午2點左右(美國東部時間)交易一次。TSLF的拍賣方式與TAF相同，也是采取單一價格拍賣模式，即所有中標者的交易最終都將統(tǒng)一按“止停價格”執(zhí)行。參與TSLF的交易商可通過聯(lián)儲交易系統(tǒng)(FedTrade)或電話進行投標。每次拍賣中競標者可給出兩個報價，但報價金額不得超過拍賣總額的20%。競標者的報價不同于聯(lián)邦基金市場的回購利率，該報價理論上相當于借入國債利率與抵押債券利率之差。截至2008年7月底，美聯(lián)儲共進行TSLFl9次，累計向一級交易商借出國債5963億美元，每次拍賣國債數量一般為750億、500億或250億美元，在歷次拍賣活動中最高的中標總額為750億美元，最低為72億美元。

TSLF是繼TAF之后美聯(lián)儲為緩解信貸緊縮問題而推出的又一重大舉措。與其他工具相比，TSLF具有許多獨特之處。TSLF不同于TAF，TAF的對象是商業(yè)銀行等存款類金融機構，而TSLF面對的是投資銀行；TAF是每兩周舉行一次，TSLF則是每周舉行一次。TSLF相對于TAF的一個重要變化是，美聯(lián)儲明顯放寬了抵押品的接受范圍。在TSLF機制下，除以前可接受的抵押品外，美聯(lián)儲還接受滿足一定條件的私人住房抵押貸款支持證券。TSLF也不同于美聯(lián)儲的隔夜回購和普通的證券借貸業(yè)務，隔夜回購和普通的證券借貸業(yè)務均為隔夜協(xié)議，而TSLF的期限為28天；普通證券借貸業(yè)務在拍賣中采取的是多重價格拍賣模式(中標者按各自投標價格進行交易)，而TSLF采取的則是單一價格拍賣模式。TSLF與其他工具的最重要區(qū)別在于，對于美聯(lián)儲而言，TAF與隔夜回購均是“以現(xiàn)金換債券協(xié)議”，協(xié)議的執(zhí)行會對銀行體系的準備金水平造成影響，而TSLF則是“以債券換債券協(xié)議”，在該協(xié)議下，美聯(lián)儲并不直接提供貸款，而是用自身優(yōu)質的高流動性債券交換金融機構難以流通的抵押債券，這種交換的好處在于，不僅能夠進一步激活抵押債券市場的自發(fā)交易，而且不會對貨幣供應產生影響，因而也就無須利用公開市場作相應的對沖。第13頁/共17頁正確理解央行貨幣政策工具創(chuàng)新

只要理解了央行的中介目標和最終目標，就會發(fā)現(xiàn)中央銀行的貨幣政策目標始終是明確的，貨幣政策并沒有偏緊。

用存款準備金率引導預期

吳曉靈表示，存款準備金率正成為越來越重要的貨幣調控工具。

吳曉靈說，引導預期是各國宏觀調控和應對金融危機的重要方式。各國央行在操作的時候，都非常注意引導市場預期，美聯(lián)儲每一次的貨幣調控，不管升息還是降息都會和市場討論。這樣無論美聯(lián)儲做出什么決定，市場人士通過和美聯(lián)儲的互動對市場走勢都有了初步的判斷，使得市場在美聯(lián)儲做出決定之前就已經把消息進行了消化，因而這些政策對市場不會產生很大的震動。什么叫風險？風險就是不確定性。如果說市場對于一個政策的走勢不確定，就蘊含著風險。國外經常有人說中國最大的風險是政策風險，因為不知道政府什么時候要出什么政策。如果事先能對一些事情與市場有一個互動，對市場的預期有一個引導，政策出臺之后對市場的影響就會比較小，政策效果也會比較好。

在中國如何引導預期呢？她說，傳統(tǒng)教科書中講的貨幣政策工具，基本上是在開放程度不高的經濟體內，央行能夠主動控制基礎貨幣條件下的工具運用。這時中央銀行主要通過增減資產負債表的資產方，來調節(jié)基礎貨幣的投放量。

在中國當前情況下，調整"存款準備金率是一劑猛藥。"吳曉靈說，存款準備金率這個機制是在實行金屬鑄幣時期，為了保證金融穩(wěn)定創(chuàng)立的。后來在信用貨幣體系下，人們發(fā)現(xiàn)存款準備金的高低可以控制商業(yè)銀行的貨幣發(fā)放數量，于是就成了貨幣政策工具。當中央銀行主動吐出基礎貨幣的時候，往往存款準備金的利息很低，各個商業(yè)銀行為了利潤最大化，都會把存款準備金壓到最低限度，只要到日終結算的時候能夠打平賬戶就可以了。在這樣的情況下，如果中央銀行提高存款準備金率，商業(yè)銀行沒有過多的儲備，就只有收縮貸款。但是隨著商業(yè)銀行內控制度的完善和貨幣市場的發(fā)達，很多國家對存款準備金率基本傾向于取消。

第14頁/共17頁但是1998年之后，各國特別是發(fā)展中國家發(fā)現(xiàn)，在本國經濟出現(xiàn)問題的時候，要找貨幣基金來給予援助，第一時效慢，第二條件非?？量?，所以新興市場國家的央行都認為，應對金融風險，應該更多地加強自我的外匯儲備。因而從1998年之后，各國特別是亞洲國家的央行都加大了外匯儲備。同時隨著蘇聯(lián)的解體，大量的廉價勞動力走向市場，發(fā)達國家把它們的制造業(yè)移到新興國家，國際貿易格局出現(xiàn)了變化，導致新興市場國家擁有了大量貿易順差，積攢了大量的外匯儲備。在外匯儲備比較多的情況下，如果要想控制住匯率，中央銀行就只能被動大量吃進外匯，中國的央行就處于這樣的狀態(tài)。

央行對匯率的干預，迫使央行大量吐出基礎貨幣，超出了社會的正常需要。怎么辦？就要把多余的基礎貨幣收回來。這個時候中央銀行其實就創(chuàng)造了一個工具---央行票據。要想減少基礎貨幣的吐出，央行可以采取兩種辦法，一種是在中央銀行的資產負債表上資產方減少，還有一種是負債方增加。央行票據等于是中央銀行向市場發(fā)債。但是用央行票據進行公開市場操作，在央行被動吐出基礎貨幣時有極大的局限性。成功與否要看商業(yè)銀行想不想買，而這取決于央行票據的利率水平。因為當商業(yè)銀行頭寸比較多的時候，會做兩種選擇，一個是貸款賺取存貸差，一個是買央行的票據收利息。如果商業(yè)銀行有極大的貸款沖動，它就會認為，只有央票的利率高于存貸款的利差才更有吸引力。但是，中央銀行凡是被動吐出基礎貨幣的情況下，本幣都面臨著升值壓力。如果在這時把央票的利率提得太高，而其他國家又處于低利率的情況下，就會吸引更多的資金進入國內。中國央行在2003年-2004年11月美聯(lián)儲開始升息之前，就處于這一尷尬處境。因為美聯(lián)儲從2000年新經濟(310358)泡沫破滅和2001年“9·11”事件之后，為了刺激經濟的發(fā)展，把利率降到了1%，而且維持了一年多的時間。而當時中國正處在經濟逐漸走熱的過程當中，于是美國的低利率就對中國央行的利率調整產生了很大的制約。

不發(fā)行央票，還可以通過調整存款準備金率回收基礎貨幣。可以說在商業(yè)銀行有貸款沖動，境內外逆差對游資有吸引力的時候，存款準備金是低成本凍結多余流動性的工具。存款準備金在中國是付息的，而且存款準備金利息基本上覆蓋了商業(yè)銀行的存款成本。因而提高存款準備金率對商業(yè)銀行來說，沒有財務上的損失，只是多掙少掙的問題。商業(yè)銀行要是有了多余的頭寸，就可以把它存在中央銀行掙利息。當然，發(fā)放貸款掙得更多。但是當中央銀行被動吐出很多基礎貨幣的時候，會導致信貸過度膨脹，社會的經濟情況會限制商業(yè)銀行過多的信貸擴張。

在傳統(tǒng)的教科書上，央行吞吐基礎貨幣用的是政府債券，這個手段行不行？中國的情況是，中央銀行政府債券持有量非常少，不足以通過吞吐政府債券控制基礎貨幣量。其實最近一段時間，中央銀行也吞吐政府債券，但是基本上只是回購幾天的貨幣投放量。

在央行的資產負債表上，資產方還有對存款性公司和對其他金融公司的資產。理論上講，可以通過減少這些資產控制基礎貨幣量。但是這些央行資產方的再貸款，要么是對農發(fā)行和農業(yè)銀行(601288)的再貸款，要么是對金融公司的再貸款，這些都是政策性的再貸款，基本上被不良資產占了，收不回來。正是因為央行在它資產負債表的資產方沒有多少操作余地，所以從負債方來說，中央銀行不得不有所增加，主要是存款準備金和央票發(fā)行。不過吳曉靈也提出，提高存款準備金率盡管是一個低成本的凍結基礎貨幣的手段，但是目前小幅多提的做法也備受爭議"當前存款準備金率已經調到了17.5%，還能不能調到20%、30%呢？我們也覺得非常為難。"她說。

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