企業(yè)發(fā)展中的融資戰(zhàn)略要領(lǐng)

第三講企業(yè)發(fā)展中的融資戰(zhàn)略一、融資戰(zhàn)略要領(lǐng)二、目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)決策的影響因素三、融資組合設(shè)計(jì)四、案例1一、融資戰(zhàn)略要領(lǐng)正確理解與把握“資本成本”；資本結(jié)構(gòu)理論的實(shí)踐指導(dǎo)意義——“適度負(fù)債”，即既要利用負(fù)債的杠桿效應(yīng)，又要控制負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)（代理成本與財(cái)務(wù)拮據(jù)成本）；具體籌資方式和籌資時(shí)機(jī)的選擇。2二、目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)決策的

影響因素（一）影響目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)決策的基本因素1、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。主要取決于：〈1〉需求的變化；〈2〉售價(jià)的變化；〈3〉投入物成本的變化；〈4〉調(diào)整售價(jià)的能力；〈5〉固定成本的比重。經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的度量——經(jīng)營(yíng)杠桿3經(jīng)營(yíng)杠桿經(jīng)營(yíng)杠桿的定義——由于生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)上固定成本的存在而導(dǎo)致的銷(xiāo)售變化對(duì)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)變化的杠桿作用。經(jīng)營(yíng)杠桿的度量：4經(jīng)營(yíng)杠桿（續(xù)1）上式經(jīng)推導(dǎo)，得：DOL=M/（M-F），或：DOL=[S（a-v)]/[S(a-v)-F]，或：DOL=S/(S-BEP)，其中：BEP=F/(a-v)，即保本點(diǎn)的銷(xiāo)售量。5經(jīng)營(yíng)杠桿（續(xù)2）思考：營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)（即DOL）是否反映了企業(yè)“所有”的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)？6財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的度量——財(cái)務(wù)杠桿財(cái)務(wù)杠桿的定義——由于融資上負(fù)債利息成本的固定性所導(dǎo)致的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)變化對(duì)每股收益的杠桿作用。財(cái)務(wù)杠桿的度量：7財(cái)務(wù)杠桿（續(xù)1）上式經(jīng)推導(dǎo)，得：DFL=EBIT/（EBIT-I），或：DFL=[M-F]/[M-F-I]。[舉例]A、B兩公司的資產(chǎn)均為100萬(wàn)元，B公司無(wú)負(fù)債，A公司負(fù)債率50%，負(fù)債年利率8%。A、B公司流通在外普通股分別為50萬(wàn)股和100萬(wàn)股。20XX年，兩公司扣除利息前的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)均為10萬(wàn)元。試計(jì)算兩公司各自的DFL。8財(cái)務(wù)杠桿（續(xù)2）A公司：

DFLA=10/（10-100*50%*8%）=1.67B公司:

DFLB=10/10=1這表明:A公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大于B公司。9財(cái)務(wù)杠桿（續(xù)3）根據(jù)上例資料，假設(shè)所得稅率為30%，則A、B各自的凈利潤(rùn)（P）和每股利潤(rùn)（EPS）為：

PA=（10-50*8%）*（1-30%）=4.2萬(wàn)元

PB=10*(1-30%)=7萬(wàn)元

EPSA=4.2/50=0.084元

EPSB=7/100=0.07元10財(cái)務(wù)杠桿桿(續(xù)4)由上述計(jì)計(jì)算可知知，A公司的EPS較高，但但其財(cái)務(wù)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)（（DFL））也較大。。如果兩個(gè)個(gè)公司的的營(yíng)業(yè)利利潤(rùn)都發(fā)發(fā)生一定定百分率率的變化化，則：：A公司的EPS將會(huì)較B公司變動(dòng)動(dòng)幅度更更大。如如假設(shè)A、B兩公司的的營(yíng)業(yè)利利潤(rùn)同時(shí)時(shí)下降20%，，即均變變?yōu)?萬(wàn)萬(wàn)元，那那么，其其各自的的EPS為：EPSA=[（（8-50*8%）*（1-30%）]/50=0.056元11財(cái)務(wù)杠杠桿(續(xù)5)EPSB=8*(1-30%)/100=0.056元顯然，，A公司的的EPS下降更更快。。12財(cái)務(wù)杠杠桿(續(xù)5)思考：：財(cái)務(wù)務(wù)杠桿桿反映映了““什么么樣””的財(cái)財(cái)務(wù)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)？？13聯(lián)合杠杠桿聯(lián)合杠杠桿的的定義義———由于于生產(chǎn)產(chǎn)經(jīng)營(yíng)營(yíng)及融融資上上固定定成本本的存存在而而導(dǎo)致致的銷(xiāo)銷(xiāo)售變變化對(duì)對(duì)每股股收變變化的的杠桿桿作用用。聯(lián)合杠杠桿的的度量量：DCL=DOL*DFL=M/[M-（F+I）]請(qǐng)分析析影響企企業(yè)綜綜合財(cái)財(cái)務(wù)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)的的因素素14二、目目標(biāo)資資本結(jié)結(jié)構(gòu)決決策的的影影響因因素（二））影響響目標(biāo)標(biāo)資本本結(jié)構(gòu)構(gòu)決策策的具體因因素1、行行業(yè)及及國(guó)別別因素素；2、企企業(yè)獲獲利能能力；；3、負(fù)負(fù)債避避稅效效應(yīng)；；4、企企業(yè)成成長(zhǎng)性性；5、企企業(yè)資資產(chǎn)擔(dān)擔(dān)保價(jià)價(jià)值；；6、與與管理理決策策有關(guān)關(guān)的因因素。。151、行行業(yè)及及國(guó)別別因素素〈1〉〉為什什么不不同國(guó)國(guó)家之之間企企業(yè)資資本結(jié)結(jié)構(gòu)存存在系系統(tǒng)性性差異異？可能的的原因因：稅稅率、、通貨貨膨脹脹率、、資本本市場(chǎng)場(chǎng)狀況況、文文化及及制度度因素素等。?！?〉〉為什什么不不同行行業(yè)之之間企企業(yè)資資本結(jié)結(jié)構(gòu)存存在系系統(tǒng)性性差異異？可能的的原因因：資資本有有機(jī)構(gòu)構(gòu)成、、經(jīng)營(yíng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)等。。162、企企業(yè)獲獲利能能力〈1〉〉根據(jù)據(jù)“融融資順順序理理論””，企企業(yè)融融資選擇的的一般般順序序?yàn)椋海罕Ａ袅粲嘤嘭?fù)負(fù)債發(fā)行股股票。?！?〉〉獲利利能力力對(duì)資資本結(jié)結(jié)構(gòu)的的影響響：可能之之一：：獲利利能力力越強(qiáng)強(qiáng)，負(fù)負(fù)債越越少。?？赡苤海韩@利利能力力越強(qiáng)強(qiáng)，負(fù)負(fù)債越越多。。怎么解解釋?zhuān)浚?73、負(fù)負(fù)債避避稅效效應(yīng)理論上上，負(fù)負(fù)債避避稅效效應(yīng)將將導(dǎo)致致企業(yè)業(yè)追求求盡可可能高高的負(fù)負(fù)債率率，但但實(shí)際際不然然。當(dāng)當(dāng)存在在下列列情形形時(shí)，，負(fù)債債避稅稅效應(yīng)應(yīng)將被被部分分抵消消：〈1〉〉企業(yè)業(yè)處于于虧損損狀態(tài)態(tài)；〈2〉〉非負(fù)負(fù)債避避稅工工具（（如折折舊抵抵稅、、投資資免稅稅等））的存存在；；184、企企業(yè)成成長(zhǎng)性性〈1〉〉成長(zhǎng)長(zhǎng)型企企業(yè)可可能采采取低低負(fù)債債策略略，其其原因因是：：成長(zhǎng)長(zhǎng)快經(jīng)經(jīng)營(yíng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)大破破產(chǎn)產(chǎn)威脅脅大謹(jǐn)謹(jǐn)慎慎負(fù)債債；或或者者是：：成長(zhǎng)長(zhǎng)快經(jīng)經(jīng)營(yíng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)大債債權(quán)人人監(jiān)管管力度度大代代理理成本本高企企業(yè)業(yè)減少少負(fù)債債?！?〉〉成長(zhǎng)長(zhǎng)型企企業(yè)可可能采采取高高負(fù)債債策略略，其其原因因是：：成長(zhǎng)長(zhǎng)快企企業(yè)業(yè)短缺缺嚴(yán)重重發(fā)發(fā)行新新股籌籌資受受到限限制增增加加負(fù)債債（較較多使使用短短期負(fù)負(fù)債，，以降降低代代理成成本））。195、企企業(yè)資資產(chǎn)擔(dān)擔(dān)保價(jià)價(jià)值一般觀觀點(diǎn)：：企業(yè)業(yè)適于于擔(dān)保保的資資產(chǎn)越越多，，擔(dān)保保價(jià)值值越高高，就就越傾傾向于于“高高”負(fù)負(fù)債。。原因：：資產(chǎn)產(chǎn)擔(dān)保保價(jià)值值高發(fā)發(fā)行行擔(dān)保保債券券（或或其他他形式式擔(dān)保保負(fù)債債融資資）降降低融融資成成本，，并向向市場(chǎng)場(chǎng)傳遞遞信號(hào)號(hào)（投投資項(xiàng)項(xiàng)目預(yù)預(yù)期效效益好好）有有利于于老股股東利利益。。206、與與管理理決策策有關(guān)關(guān)的因因素觀點(diǎn)之之一：：高負(fù)負(fù)債破破產(chǎn)壓壓力大大經(jīng)經(jīng)營(yíng)營(yíng)者注注意力力集中中于還還本付付息影影響企企業(yè)經(jīng)經(jīng)營(yíng)效效率。。觀點(diǎn)之之二：：高負(fù)負(fù)債削削弱企企業(yè)經(jīng)經(jīng)營(yíng)者者的自自主能能力減減少股股東與與經(jīng)營(yíng)營(yíng)者之之間的的代理理成本本對(duì)對(duì)股東東有利利。觀點(diǎn)之之三：：高負(fù)負(fù)債增增加經(jīng)經(jīng)營(yíng)者者的壓壓力經(jīng)經(jīng)營(yíng)營(yíng)者不不得不不勤奮奮工作作提提高經(jīng)經(jīng)營(yíng)效效率。。21三、、融融資資組組合合設(shè)設(shè)計(jì)計(jì)1、、目目標(biāo)標(biāo)資資本本結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)2、、EBIT-EPS分分析析法法3、、杠杠桿桿比比率率分分析析法法221、、目目標(biāo)標(biāo)資資本本結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)美國(guó)國(guó)AT&T公公司司財(cái)財(cái)務(wù)務(wù)經(jīng)經(jīng)理理的的評(píng)評(píng)論論：：““在在考考慮慮公公司司借借多多少少債債才才算算安安全全時(shí)時(shí)，，必必須須考考慮慮公公司司自自身身的的經(jīng)經(jīng)營(yíng)營(yíng)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)。。這這種種風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)隨隨行行業(yè)業(yè)的的不不同同而而千千差差萬(wàn)萬(wàn)別別，，它它主主要要與與產(chǎn)產(chǎn)品品的的性性質(zhì)質(zhì)及及市市場(chǎng)場(chǎng)需需求求有有關(guān)關(guān)。。此此外外，，債債務(wù)務(wù)政政策策與與公公司司未未來(lái)來(lái)的的獲獲利利能能力力也也有有著著很很大大的的關(guān)關(guān)系系。?！薄?31、、目目標(biāo)標(biāo)資資本本結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)（（續(xù)續(xù)））在美美國(guó)國(guó)的的一一項(xiàng)項(xiàng)調(diào)調(diào)查查中中，，170位位被被調(diào)調(diào)查查的的財(cái)財(cái)務(wù)務(wù)經(jīng)經(jīng)理理中中的的102位位，，堅(jiān)堅(jiān)信信公公司司存存在在最最優(yōu)優(yōu)資資本本結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)，，他他們們中中的的大大多多數(shù)數(shù)為為公公司司設(shè)設(shè)計(jì)計(jì)了了““目目標(biāo)標(biāo)債債務(wù)務(wù)比比率率””。。而而且且，，目目標(biāo)標(biāo)債債務(wù)務(wù)比比率率的的設(shè)設(shè)計(jì)計(jì)多多建建立立在在對(duì)對(duì)公公司司經(jīng)經(jīng)營(yíng)營(yíng)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)理理性性估估計(jì)計(jì)的的基基礎(chǔ)礎(chǔ)之之上上。。241、、目目標(biāo)標(biāo)資資本本結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)（（續(xù)續(xù)））究竟竟哪哪些些因因素素決決定定或或影影響響著著公公司司目目標(biāo)標(biāo)債債務(wù)務(wù)比比率率的的設(shè)設(shè)定定？？在在一一項(xiàng)項(xiàng)對(duì)對(duì)美美國(guó)國(guó)前前1000位位（（以以銷(xiāo)銷(xiāo)售售額額排排序序））的的工工業(yè)業(yè)公公司司的的調(diào)調(diào)查查中中，，212家家公公司司的的財(cái)財(cái)務(wù)務(wù)經(jīng)經(jīng)理理作作了了回回答答。。結(jié)結(jié)果果顯顯示示：：85%的的財(cái)財(cái)務(wù)務(wù)經(jīng)經(jīng)理理將將““公公司司管管理理層層””排排在在第第一一位位，，其其次次是是““投投資資銀銀行行””和和““商商業(yè)業(yè)銀銀行行””。。252、、EBIT-EPS分分析析法法EPS1=[（（EBIT-I1）（（1-T））-P1]/N1EPS2=[（（EBIT-I2）（（1-T））-P2]/N2令：：EPS1=EPS2，求：：EBIT。。EBIT即為為兩兩種種融融資資方方案案的的臨臨界界點(diǎn)點(diǎn)的的息息稅稅前前利利潤(rùn)潤(rùn)。。262、、EBIT-EPS分分析析法法（（圖圖示示））EPS債券券融融資資方方案案B股股票票融融資資方方案案0AEBIT273、、杠杠桿桿比比率率分分析析法法基本思路：：〈1〉選選擇一定數(shù)數(shù)量的反映映財(cái)務(wù)杠桿桿狀況的比比率；〈2〉確定各各比率的““標(biāo)準(zhǔn)值””；〈3〉〉計(jì)算不同同融資方案案下的財(cái)務(wù)務(wù)杠桿比率率“預(yù)期值值”；〈4〉將“預(yù)預(yù)期值”與與“標(biāo)準(zhǔn)值值”對(duì)比，，判斷各融融資方案可可行與否。。注意點(diǎn)：〈〈1〉“標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)值”因因行業(yè)而異異；〈2〉〉各企業(yè)還還有其特殊殊性，須作作進(jìn)一步調(diào)調(diào)283、杠桿比比率分析法法（續(xù)）整；〈3〉〉計(jì)算財(cái)務(wù)務(wù)杠桿比率率預(yù)期值時(shí)時(shí)所使用的的EBIT值，可以是是多個(gè)不同同的預(yù)測(cè)值值；〈4〉〉這里所指指的財(cái)務(wù)杠杠桿比率主主要是資產(chǎn)產(chǎn)負(fù)債率和和固定費(fèi)用用比率；〈〈5〉資產(chǎn)產(chǎn)負(fù)債率可可以表達(dá)為為“總負(fù)債債/總資產(chǎn)產(chǎn)”、“總總負(fù)債/凈凈資產(chǎn)”、、“凈資產(chǎn)產(chǎn)/總資產(chǎn)產(chǎn)”等；〈〈5〉固定定費(fèi)用比率率可以表達(dá)達(dá)為“利利息抵付次次數(shù)：EBIT/I”、““現(xiàn)金流固定定費(fèi)用比率率：（EBIT+折舊）/（（利息+優(yōu)優(yōu)先股股利利/<1-t>）+還本額/<1-t>）。29四、案例ZH公司：：可轉(zhuǎn)換公公司債券（CB））籌資309、靜夜夜四無(wú)無(wú)鄰，，荒居居舊業(yè)業(yè)貧。。。1月-231月-23Friday,January6,202310、雨中中黃葉葉樹(shù)，，燈下下白頭頭人。。。18:14:1518:14:1518:141/6/20236:14:15PM11、以我獨(dú)獨(dú)沈久，，愧君相相見(jiàn)頻。。。1月-2318:14:1518:14Jan-2306-Jan-2312、故人江海海別，幾度度隔山川。。。18:14:1518:14:1518:14Friday,January6,202313、乍見(jiàn)翻翻疑夢(mèng)，，相悲各各問(wèn)年。。。1月-231月-2318:14:1518:14:15January6,202314、他鄉(xiāng)生白發(fā)發(fā)，舊國(guó)見(jiàn)青青山。。06一月20236:14:15下午18:14:151月-2315、比不了得得就不比，，得不到的的就不要。。。。一月236:14下下午1月-2318:14January6,202316、行動(dòng)出成果果，工作出財(cái)財(cái)富。。2023/1/618:14:1518:14:1506January202317、做做前前，，能能夠夠環(huán)環(huán)視視四四周周；；做做時(shí)時(shí)，，你你只只能能或或者者最最好好沿沿著著以以腳腳為為起起點(diǎn)點(diǎn)的的射射線線向向前前。。。。6:14:15下下午午6:14下下午午18:14:151月月-239、沒(méi)有有失敗敗，只只有暫暫時(shí)停停止成成功！！。1月-231月-23Friday,January6,202310、很多事事情努力力了未必必有結(jié)果果，但是是不努力力卻什么么改變也也沒(méi)有。。。18:14:1518:14:1518:141/6/20236:14:15PM11、成功就就是日復(fù)復(fù)一日那那一點(diǎn)點(diǎn)點(diǎn)小小努努力的積積累。。。1月-2318:14:1518:14Jan-2306-Jan-2312、世間成成事，不不求其絕絕對(duì)圓滿(mǎn)滿(mǎn)，留一一份不足足，可得得無(wú)限完完美。。。18:14:1518:14:1618:14Friday,January6,202313、不知香積寺寺，數(shù)里入云云峰。。1月-231月-2318:14:1618:14:16January6,202314、意志堅(jiān)強(qiáng)強(qiáng)的人能把把世界放在在手中像泥泥塊一樣任任意揉捏。。06一月月20236:14:16下下午18:14:161月-2315、楚楚塞塞三三湘湘接接，，荊荊門(mén)門(mén)九九派派通通。。。。。。一月月236:14下下午午1月月-2318:14January6,202316、少年十十五二十十時(shí)，步步行奪得得胡馬騎騎。。2023/1/618:14:1618:14:1606January202317、空山新新雨后，，天氣晚晚來(lái)秋。。。6:14:16下午午6:14下午午18:14:161月-239、楊柳散和和風(fēng)