公司理財投資決策評價方法二

Toknowhowtodorightthingsismoreimportantthantoknowhowtodothingsrightly望春花公司長期投資決策從79年產(chǎn)值30多萬元的村辦企業(yè)（上?？h新涇鄉(xiāng)）到94年總資產(chǎn)2.8億元，凈利潤3137萬元的上市公司過去重大投資決策由李總（回鄉(xiāng)初中生）拍腦袋決定出租車公司房地產(chǎn)問題：今后怎么辦以化工博士為首擬定公司未來發(fā)展方向新型建材專家評估董事會討論通過，交股東大會批準望春花公司長期投資決策（續(xù)）凈利潤2001年252萬(投資收益2181萬），2000年4739萬（5478萬），1999年2568萬（1088萬）營業(yè)利潤為負問題1：備選方案的個數(shù)問題2：決策參謀的知識背景問題3：評估的方式結(jié)論投資決策是一個復雜的過程明確目標——問題確定備選方案評價選擇方案實施第七章投資決策評價方法第一節(jié)常見投資決策評價方法第二節(jié)投資決策評價方法的推廣與應用投資任何涉及犧牲一定水平即期消費以換取未來更多預期消費的活動投資是未來收入貨幣而奉獻當前的貨幣實質(zhì)：將一筆確定資金變成不確定的預期收入要素：風險、時間2、資本投資決策特點占用企業(yè)大量的資金對未來現(xiàn)金流量及目標產(chǎn)生重大影響存在風險和不確定性決策做出后難以收回或代價很大3、可能的資本投資決策進入新的行業(yè)領域收購其他公司對現(xiàn)有行業(yè)或市場的新投資關(guān)于如何提供更好服務的決策改變現(xiàn)有項目運行方式的決策4、投資決策程序確定待選方案估計項目的現(xiàn)金流和折現(xiàn)率選擇決策方法（評價及選擇項目）實施與績效評估5、投資決策的風險為什么要投入現(xiàn)金預期將來可以得到更多的現(xiàn)金未來充滿著不確定性或風險，且不確定性正在不斷加大風險=危機危險與機會并存企業(yè)或決策者駕馭風險的能力能夠抓住預料之外的獲利機會能夠承受不期而遇的不利打擊6、資本預算算的目的發(fā)現(xiàn)能夠增加加企業(yè)價值的的項目：項目目的價值大于于其成本，既既NPV大于于零。第一節(jié)常常見投資決策策評價方法一、凈現(xiàn)值原原則二、其他投資資評價方法一、凈現(xiàn)值原則耶魯大學教授授費雪1930年出版TheTheoryofInterest,提出“凈現(xiàn)現(xiàn)值最大化原原則”(PrincipleofMaximumPresentValue)，又稱為為“回報高于于成本原則””(ThePrincipleofReturnoverCost)，從而奠定定了現(xiàn)代估值值方法的理論論基礎一項投資的經(jīng)經(jīng)濟價值等于于該項投資未未來預期產(chǎn)生生的現(xiàn)金流的的現(xiàn)值之和，，貼現(xiàn)率為市市場利率投資決策應選選擇凈現(xiàn)值最最大的項目凈現(xiàn)值（NPV）NPV=∑NCFt/(1+k)t決策標準：NPV>0意義：項目價價值與其成本本之差找到NPV>0的項目目非易事NPV是項目目內(nèi)在價值的的估計一項投資的回回報率超過同同樣風險下其其他項目的回回報率，則其其增加價值預期現(xiàn)金流序序列{CFt}資本成本k預期現(xiàn)金流序序列的風險凈現(xiàn)值NPV拒絕采納>0<0問題基本假定是厭厭惡風險，即即風險越大，，價值越小風險同時意味味著機會風險投資應有有不同的決策策思路投資決策分析析的目標不一一定是確保每每筆投資都獲獲得相應的回回報，因為在在保證不出現(xiàn)現(xiàn)虧損的同時時，也確定了了回報的上限限例A和B兩個公公司分別投資資10個項目目A成功9個，，失敗1個B成功1個，，失敗9個問題：誰的投投資回報高？？風險投資的典典型做法：從從5000種種想法中選擇擇10個進行行投資5個完全失敗敗3個成績一般般1個使期初投投資翻了一倍倍1個的回報是是原始投資的的50倍到100倍正NPV的來來源率先推出新產(chǎn)產(chǎn)品拓展核心技術(shù)術(shù)設置進入壁壘壘有創(chuàng)造成本領領先優(yōu)勢革新現(xiàn)有產(chǎn)品品創(chuàng)造產(chǎn)品差別別化（廣告））變革組織結(jié)構(gòu)構(gòu)以利于上述述策略的實現(xiàn)現(xiàn)單期案案例10000元11000元現(xiàn)在一年后后一塊土土地的的現(xiàn)金金流時時間圖圖，如如果可可選投投資為6%的的銀行行存款款，是是否進進行土土地投投資？解是否接接受的的關(guān)鍵鍵問題題是是是否能能夠創(chuàng)創(chuàng)造價價值?NPV=PV-I=11000/1.06-10000=377>0應該接接受??！多期案案例如果投投資期期為2年，，其間間可以以出租租每年年末獲獲1000元租租金，，在折折現(xiàn)率率為6%時時，是是否投投資？？10000元1000元元12000元120解NPV=PV-I=1000/1.06+12000/=1623元應該接接受??！NPV的再再投資資假設設問題：：各期期產(chǎn)生生的現(xiàn)現(xiàn)金流流如何何處理理？再投資資或分分配再投資資報酬酬率多多少結(jié)論：：NPV隱隱含假假設為為自由現(xiàn)現(xiàn)金流流用于于再投投資再投資資報酬酬率為為資本本成本本（貼貼現(xiàn)率率）決策的的剛性性假設設采用凈凈現(xiàn)值值法進進行投投資決決策分分析還還隱含含著另另一個個假設設，即即對于于手中中的項項目，，要么么立即即采納納（donow）），要要么永永遠拒拒絕（（never））。顯顯然，，這種種剛性性決策策的假假設既既不符符合實實際情情況，，也不不符合合靈活活性原原則。。NPV法則則的優(yōu)優(yōu)點調(diào)整了了現(xiàn)金金流的的時間間性考慮了了現(xiàn)金金流的的風險險項目價價值具具有可可加性性調(diào)整了了現(xiàn)金金流的的時間間性兩個互互相排排斥的的投資資項目目A和和B，，初始始投資資都為為100萬萬元，，資本本成本本也相相同，，都為為10%，，當現(xiàn)現(xiàn)金流流序列列不同同續(xù)NPV（A）=72.23萬萬元NPV（B）=46.32萬萬元考慮了了現(xiàn)金金流的的風險險兩個互互相排排斥的的項目目C和和D，，初試試投資資相同同，均均為100萬元元，現(xiàn)現(xiàn)金流流序列列也相相同，，但兩兩個項項目的的風險險不同同，項項目C的資資本的的機會會成本本為15%，項項目D的資資本的的機會會成本本為12%。年末投投資C投資D130萬30萬NPV（（C））=0.56230萬30萬330萬30萬NPV（（D））=8.14430萬30萬530萬30萬現(xiàn)金流流總和和1500萬1500萬NPV法則則的局局限現(xiàn)金流流和資資本成成本的的估計計依賴賴于技技術(shù)NPV時獲獲得的的信息息。忽略了了隨時時間的的流逝逝和更更多的的信息息獲得得導致致項目目發(fā)生生變化化的機機會導致““安全全錯覺覺”二、其其他投投資評評價方方法非貼現(xiàn)現(xiàn)指標標1、投投資回回收期期PaybackPeriod,PP：：收回投投資所所需的的時間間優(yōu)點簡單風險小小計算投資回回收期期P滿滿足其中為為第t年的的現(xiàn)金金流入入量，，為第第t年年的現(xiàn)現(xiàn)金流流出量量。續(xù)投資回回收期期更為為使用用的簡簡化公公式其中T為項項目各各年累累計凈凈現(xiàn)金金流首首次為為正的的年份份。例PA=（（3-1））+240/380=2.63年年P(guān)B=（（4-1））+252/368=3.68年年問題題PP法法能能否否提提供供對對風風險險項項目目的的一一定定程程度度保保護護？？正方方：：現(xiàn)現(xiàn)金金流流實實現(xiàn)現(xiàn)的的時時間間越越遠遠，，其其不不確確定定性性就就越越大大反方方：：高高收收益益率率往往往往與與高高風風險險相相伴伴，，沒沒有有免免費費午午餐餐缺點點忽略略時時間間價價值值：：可可能能否否定定回回報報率率大大于于資資本本成成本本的的項項目目未考考慮慮回回收收期期后后的的收收入入：：具具有有天天生生的的短短視視性性和和對對長長壽壽命命項項目目的的歧歧視視性性；；標準準回回收收期期設設定定的的任任意意性性改進進：：動動態(tài)態(tài)回回收收期期（（DynamicPP））失去去最最大大優(yōu)優(yōu)點點————簡簡單單性性2、、平平均均報報酬酬率率AverageRateofReturn,ARR基于于現(xiàn)現(xiàn)金金流流的的計計算算：：ARR=年年平平均均NCF/I會計計收收益益率率法法（（AccountingRateofReturn））ARR=年年平平均均會會計計利利潤潤/平平均均資資本本占占用用例續(xù)特點簡單、直直觀定?，F(xiàn)金金流場合合等于PP倒數(shù)數(shù)未考慮時時間價值值標準報酬酬率的設設定具有有隨意性性二、貼現(xiàn)現(xiàn)指標1、獲利利能力指指數(shù)（PI）獲利指數(shù)數(shù)（profitabilityindex））是項目目初始投投資以后后所有預預期未來來現(xiàn)金流流的現(xiàn)值值和初始始投資的的比值。。ProfitabilityIndexPI=PV/I=1+NPV/I決策標準準：PI>1，，等價于于NPV>0意義：反反映投資資效率2、內(nèi)部收益益率（IRR））使項目NPV等等于0的的折現(xiàn)率率NPV=∑NCFt/(1+IRR)t=0決策標準準：IRR>k，等等價NPV>0意義：采采納期望望報酬率率超過資資本成本本的項目目人們習慣慣于用收收益率來來思考問問題大的IRR可以以不需要要k的確確切信息息kNPVIRRIRR的的實質(zhì)及及問題實質(zhì)：項項目能夠夠承受的的最高利利率可能的問問題規(guī)則悖反反多重根規(guī)模問題題時間序列列問題IRR問問題（續(xù)續(xù)）規(guī)則悖反反kNPVkNPVIRR問問題（續(xù)續(xù)）多重根10013223020%10%IRR問問題（續(xù)續(xù)）規(guī)模問題題現(xiàn)在有兩兩個投資資機會：：t=0t=1NPVIRR項目1-1.01.50.550%項目2-10111.010%如何選擇擇？對內(nèi)部收收益率法法的評價價與凈現(xiàn)值值法相同同，內(nèi)部部收益率率法是一一種常用用的貼現(xiàn)現(xiàn)評價方方法內(nèi)部收益益率是一一個收益益率的概概念，因因而比較較符合管管理者的的思考習習慣，容容易被他他們接受受。內(nèi)部收益益率調(diào)整整了現(xiàn)金金流的時時間性，，即其計計算考慮慮了貨幣幣的時間間價值。。內(nèi)部收益益率法實實質(zhì)上是是項目能夠夠承受的的最高資資本成本本。當項目的的資本成成本不確確定時，，估算項項目的內(nèi)內(nèi)部收益益率比估估算項目目的凈現(xiàn)現(xiàn)值容易易得多。。資本預算算特例綜合運用用貼現(xiàn)法法則進行行投資決決策評價價投資限額額問題壽命期不不同的項項目評價價資本限額額例假定某公公司目前前有三個個投資機機會可供供選擇，，初始投投資、預預期現(xiàn)金金流如下下所示續(xù)如果公司司沒有足足夠的資資本同時時投資三三個項目目，應該該將凈現(xiàn)現(xiàn)值大于于零的項項目按照照獲利指指數(shù)的大大小進行行排列，，首先選選擇獲利利指數(shù)最最高的項項目投資資，直到到用完手手中的資資金預算算。公司應該該首先選選擇項目目C投資資（每單單位資本本的支出出獲得最最高的未未來現(xiàn)金金流的現(xiàn)現(xiàn)值）但是獲利利指數(shù)與與凈現(xiàn)值值的綜合合運用只只解決了了當前資資本的合合理分配配問題，，但沒有有考慮到到未來的的投資需需求。續(xù)假設公司司當前有有1000元現(xiàn)現(xiàn)金，按按照上面面分析應應該投資資項目B和C。。但如果果明年還還有1000元元的資本本，而且且明年還還有項目目D可以以投資，，它需要要1800元的的初始投投資，可可以為企企業(yè)創(chuàng)造造400元的凈凈現(xiàn)值?！，F(xiàn)在重新新考慮項項目A、、B和C的選擇擇問題。。在公司的的投入資資本受到到限制的的情況下下，當前前的投資資決策必必須考慮慮未來的的投資計計劃。續(xù)如果選擇擇項目B和C投投資，第第2年可可以為公公司創(chuàng)造造300元的現(xiàn)現(xiàn)金流量量，但是是屆時公公司只有有1300元（（300+1000））的現(xiàn)金金，不夠夠項目D1800元元的投資資需求，，只好將將其放棄棄。如果選擇擇項目A投資，，在第2年可以以創(chuàng)造800元元的現(xiàn)金金流量，，從而公公司可以以擁有1800元現(xiàn)金金，剛好好可以投投資項目目D。而而投資項項目A和和D的NPV之之和為540.4元（（140.4+400），高高于投資資項目B和C的的NPV之和（（272.7元元）。壽命期不同例例當在兩個壽命命不同的項目目之間進行選選擇時，存在在著不可比的的問題。重復投資法約當年度成本本法重復投資法NPV（2））+NPV（2）/(1+k)2+NPV（（2）/(1+k)4而后者重復投投資2次后的的總凈現(xiàn)值為為NPV（3））+NPV（3）/(1+k)3在對上述兩個個值進行比較較后，選擇總總NPV較大大者對應的項項目投資。約當年度成本本法當兩個被評價價的項目的壽壽命較長時，，或者重復投投資假設明顯顯不符合實際際時，則可以以用約當年度度成本法進行行比較，選擇擇約當成本年年度較低的項項目。所謂約當年度度成本，是指指將某項投資資在整個壽命命期間各年現(xiàn)現(xiàn)金成本的現(xiàn)現(xiàn)值之和折算算成的等額年年金。約當年度成本本的計算方法法估算項目壽命命期間各期所所有成本的現(xiàn)現(xiàn)值之和TC，利用等額年金金現(xiàn)值公式得得到與TC對對應的年金，，它就是約當當年度成本。。其中r為貼現(xiàn)現(xiàn)率例假設恒利公司司正考慮購買買一臺機器，，有兩種機器器A或B可供供其選擇，機機器A購買和和安裝成本為為49000元，壽命期期為5年，機機器B使用年年限為10年年，但購買和和安裝成本為為72000元。公司應應該購買哪一一種設備呢？？續(xù)機器A以直線線法折舊直到到賬面價值變變?yōu)?000元，則其每每年折舊額為為9000元元。第5年末末，恒利公司司預期能以10000元元轉(zhuǎn)讓機器A，相關(guān)稅率率為40%，，在期望的生生產(chǎn)水平下，，機器A的年年營業(yè)成本為為25000元。項目的的資本成本為為12%。續(xù)機器B將在8年內(nèi)以直線線法折舊直到到帳面價值變變?yōu)榱?，所以以?年每年年折舊額為9000元（（=72000/8），，最后兩年為為0。預期機機器B在第6年末需耗資資18000元進行大修修理，這部分分成本將予以以費用化。恒恒利公司預期期第10年末末機器B報廢廢時的轉(zhuǎn)讓價價格將等于它它的搬運和清清理費。機器器B的年營業(yè)業(yè)成本為24000元。。續(xù)機器A的約當當年度成本為為23797元機器B的約當當年度成本為為24946元第二節(jié)投資資決策方法應應用與推廣一、敏感性分分析二、情景分析析三、決策樹分分析四、期權(quán)理論論在資本預算算中的應用五、修正現(xiàn)值值法一、敏感性分析NPV法則的的局限現(xiàn)金流和資本本成本的估計計依賴于技術(shù)術(shù)NPV時獲獲得的信息。。忽略了隨時間間的流逝和更更多的信息獲獲得導致項目目發(fā)生變化的的機會導致“安全錯錯覺”一、敏感性分分析（Whatif））問題：如果事事情不象預期期的那樣，會會發(fā)生怎樣的的情況？目的：發(fā)現(xiàn)項項目盈利能力力對哪些因素素最敏感，將將有限資源用用于最重要因因素的分析因素之間的相相關(guān)性與因素素變化的可能能性如何？敏感性分析的的步驟確定影響現(xiàn)金金流各因素與與NPV模型型對于每一要素素（其他因素素不變）變動一定百分分比時，NPV的相應變變動比例。使NPV為零零的最大變化化區(qū)間，即““保本點”。。對敏感因素做做進一步分析析BOP分析B(Best)O(Optimism)P(pessimism)通過影響要素素BOP的設設立推斷NPV的相應結(jié)結(jié)果例SEC公司司要投資太太陽能噴氣氣式飛機發(fā)發(fā)動機預期現(xiàn)金流流如下表（（百萬）公司對太陽陽能飛機不不同變量的的估計如表表對太陽能飛飛機的NPV的敏感感性分析如如表設SEC公公司的貼現(xiàn)現(xiàn)率為15%公司所得稅稅率為34%預期現(xiàn)金流流如下表計算NPV應該投資??！影響總收入入的假設市場份額噴氣式飛機機發(fā)動機的的市場容量量銷售單價固定成本變動成本投資額公司對太陽陽能飛機不不同變量的的估計項目的NPV的敏感感性分析敏感性分析析的優(yōu)劣可以表明NPV分析析是否值得得信賴揭示哪些方方面需要收收集更多的的信息可能不明智智的增加安安全錯覺孤立地處理理每個變量量的變化二、情景(scenario)分析析為未來環(huán)境境的變化設設想各種可可能，對應應為一種特特定的情景景或場景每種情景包包含了各種種變量的綜綜合影響計算每一種種場景下投投資項目的的可能結(jié)果果例（續(xù)）如果用此發(fā)發(fā)動機的飛飛機發(fā)生一一次空難，，可能發(fā)生生以下情況況：需求減少市場份額可可能下滑銷售額下降降等空難情景下下的現(xiàn)金流流量預測三、決策樹樹分析決策樹分析析方法是進進行投資風風險分析的的工具。以飛機發(fā)動動機項目為為例：決策樹試驗不試驗成功失敗投資投資不投資不投資NPV=15.17億NPV=0NPV=-36.11億試驗不試驗成功失敗投資投資不投資不投資NPV=15.17億NPV=0在正常預期期情況下，，該項目現(xiàn)現(xiàn)金流量圖圖1年后公司司的期望收收益應該是是0.75×1517+0.25×0=1138百萬元元公司的現(xiàn)金金流序列簡簡化為下圖圖項目的包含含試銷階段段的凈現(xiàn)值值為所以公司應應該進行市市場試銷。。決策樹評價價決策樹很好好地將項目目風險和收收益結(jié)合在在一起，全全面放映投投資項目的的風險特征征，是很好好的風險投投資評價方方法，也是是其他評價價方法不可可替代的。。四、期權(quán)理理論在資本本預算中的的應用例：園丁的的決策園中番茄的的可能狀態(tài)態(tài)及相應的的行動完全成熟----立立即摘下已經(jīng)腐爛---徹底底放棄有7、8成成熟---可摘可等等半生不熟---等待待等待的收益益與風險可能得到更更好的口味味可能讓競爭爭對手搶得得先機NPV方法法的問題---決策策剛性決策準則：：NPV=PV––I0NPV>0采納納（donow））NPV<0拒絕絕（never）等價的準則則：PI=PV/I0PV>1donowPV<1never實質(zhì)：決策策區(qū)域是一一維空間考慮到未來來是不確定定的，現(xiàn)實實中有第三三種選擇：：等待決策區(qū)域因因此可以拓拓展到二維維空間2、計算方方法計算項目價價值PV：：即項目未未來各期現(xiàn)現(xiàn)金流的現(xiàn)現(xiàn)值之和確定投資可可延遲的時時間T-t確定無風險險利率r計算初始投投資額I的的現(xiàn)值PV（I）：：按無風險險利率r將將T-t時刻的I貼現(xiàn)）：：PV（I））=I/(1+r)T-t估計項目價價值PV的的波動率σ（年波動動）大于市場平平均波動率率定義現(xiàn)值系系數(shù)和累積積波動率現(xiàn)值系數(shù)為為項目價值值除以投資資的現(xiàn)值NPVq=PV/PV(I)累積波動率率為T-t時間內(nèi)項項目價值的的波動率率：(T-t)1/2σ特別，如果果投資不延延遲(T-t=0)，則NPVq=PI=PV/I0由于波動的的存在，當當NPVq<1時時，并不意意味該項目目被立即拒拒絕期權(quán)的基本本概念期權(quán)為在規(guī)規(guī)定時間內(nèi)內(nèi)、以規(guī)定定的價格買買入或賣出出某種資產(chǎn)產(chǎn)（underlyingasset,標標的資產(chǎn)產(chǎn)）的權(quán)利利買權(quán)（call)———買入標標的資產(chǎn)權(quán)權(quán)利賣權(quán)權(quán)（（put)————賣賣出出標標的的資資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)權(quán)利利期權(quán)權(quán)是是做做某某事事的的權(quán)權(quán)利利，，而而不不是是做做某某事事的的義義務務，，因因此此其其價價值值非非負負期權(quán)權(quán)即即選選擇擇權(quán)權(quán)（（option)，，不不限限于于金金融融工工具具實物物期期權(quán)權(quán)的的類類型型延遲遲期期權(quán)權(quán)放棄棄期期權(quán)權(quán)轉(zhuǎn)換換期期權(quán)權(quán)擴張張期期權(quán)權(quán)定價價期期權(quán)權(quán)延遲遲項項目目期期權(quán)權(quán)————買買權(quán)權(quán)項目目的的價價值值可可能能隨隨時時間間的的推推移移而而變變化化負NPV的的項項目目未未必必沒沒有有價價值值，，不不要要放放棄棄正NPV的的項項目目不不一一定定立立即即被被采采納納，，將將來來實實施施可可能能更更有有利利放棄棄項項目目期期權(quán)權(quán)————賣賣權(quán)權(quán)在項項目目進進展展與與預預期期不不符符時時終終止止來源源與供供應應商商的的合合同同不不訂訂長長期期少雇雇用用長長期期員員工工生產(chǎn)產(chǎn)設設備備短短期期租租賃賃，，而而不不是是購購買買資金金分分階階段段投投入入案例例分分析析假設設對對生生產(chǎn)產(chǎn)某某種種產(chǎn)產(chǎn)品品進進行行分分析析，，該該產(chǎn)產(chǎn)品品可可以以永永續(xù)續(xù)實實現(xiàn)現(xiàn)年年限限銷銷售售量量10個個單單位位，，每每單單位位產(chǎn)產(chǎn)生生10元元的的凈凈現(xiàn)現(xiàn)金金流流量量。。第一一年年末末，，將將更更多多的的了了解解該該項項目目成成敗敗的的后后果果：：如如果果成成功功，，銷銷售售額額調(diào)調(diào)整整為為20，，如如果果失失敗敗，，銷銷售售額額調(diào)調(diào)整整為為0。。假設項目目的資本本成本為為10%，初始始投資額額1050元，，可以在在一年內(nèi)內(nèi)變賣的的設備殘殘值500元。。續(xù)正常預測測下的產(chǎn)產(chǎn)品的NPV為為：100/0.10-1050=-50應該放棄棄該項目目有何問題題？考慮放棄棄期權(quán)一年后如如果放棄棄項目，，獲得殘殘值收入入500元如果項目目成功，，可實現(xiàn)現(xiàn)的現(xiàn)金金流量為為2000元一年后該該項目的的期望價價值為500××50%+（200/0.1）×50%=1250萬元元決策該項目的的NPV=（100+1250）/1.1-1050=177元現(xiàn)在-10501年后100和預期的1250貼現(xiàn)現(xiàn)金金流量與與期權(quán)項目的市市場價值值M等于于不包含含擴張或或放棄等等期權(quán)在在內(nèi)的NPV加加上管理理期權(quán)價價值M=NPV+Opt五、修正正現(xiàn)值法法adjustedpresentvalue,APV，，又稱為為調(diào)整現(xiàn)現(xiàn)值法，，它是針針對項目目壽命期期內(nèi)資本本成本可可能變化化的應用用背景提提出的，，是對凈凈現(xiàn)值法法具有可可以相加加性的一一種應用用。在許多場場合，項項目的資資本結(jié)構(gòu)構(gòu)是隨著著項目的的進展而而發(fā)生變變化的。。由于項項目資本本成本與與資本結(jié)結(jié)構(gòu)密切切相關(guān)，，資本結(jié)結(jié)構(gòu)的變變化會導導致資本本成本的的變化。。根據(jù)資本本結(jié)構(gòu)理理論，負負債能夠夠產(chǎn)生稅稅盾，使使公司少少交納所所得稅，，從而增增加公司司的價值值?？梢约僭O設一個項項目的價價值是由由以下兩兩部分組組成的：：（1）項項目資產(chǎn)產(chǎn)現(xiàn)金流流創(chuàng)造的的價值V1，即假設設項目不不負債、、完全由由權(quán)益資資本融資資時，由由項目預預期產(chǎn)生生的各期期自由現(xiàn)現(xiàn)金流創(chuàng)創(chuàng)造的價價值。（2）由由項目負負債產(chǎn)生生的稅盾盾收益V2，。根據(jù)據(jù)資本結(jié)結(jié)構(gòu)理論論，負債債能夠產(chǎn)產(chǎn)生稅盾盾，使公公司少交交納所得得稅，從從而增加加公司的的價值。。項目資產(chǎn)產(chǎn)現(xiàn)金流流價值V1的估算由定義，，是假設設項目為為全權(quán)益益資本融融資時項項目自由由現(xiàn)金流流創(chuàng)造的的價值。。因此，，它的計計算過程程與凈現(xiàn)現(xiàn)值計算算相同，，即等于于項目未未來預期期產(chǎn)生的的各期自自由現(xiàn)金金流的現(xiàn)現(xiàn)值之和和，只是是所用的的貼現(xiàn)率率不是加加權(quán)平均均資本成成本，而而是所謂謂的全權(quán)權(quán)益資本本成本，，即假設設項目全全部由權(quán)權(quán)益資本本融資時時股東要要求的最最低回報報率。全權(quán)益資資本成本本ka的計算βL=βU[1+(1-t)D/E]βU：無杠桿桿β或資資產(chǎn)β，，只反映映經(jīng)營風風險βL：杠桿ββ或權(quán)益益β，還還反映財財務風險險D/E：：負債權(quán)權(quán)益比全權(quán)益資資本成本本ka=r+βU(km–r)權(quán)益資本本成本kE=r+βL(km–r)因為βL>βU，所以kE>ka以全權(quán)權(quán)益成成本為為貼現(xiàn)現(xiàn)率計計算自自由現(xiàn)現(xiàn)金流流價值值V0=FCF1/(1+ka)+……+(FCFn+SV)/(1+ka)nSV=FCFn+1/(ka-g)稅盾價價值V2的估算算由第三三章討討論可可知，，如果果利息息支付付為IB，，所得得稅率率為T，則則由此此產(chǎn)生生的稅稅盾為為T*IB。因因此，，如果果假設設在項項目壽壽命期期內(nèi)的的第t年，，相應應的利利息支支出為為IBt，則項項目稅稅盾價價值為為項目目壽命命期內(nèi)內(nèi)各年年稅盾盾的現(xiàn)現(xiàn)值之之和，，即V2=T[IB1/(1+I)+……+IBn/(1+I)n]特別，，如果果n等等于無無窮大大，且且每年年的債債務水水平為為IB不變變，利利率為為I，，則上上式可可以簡簡化為為V2=T*B例假設某某公司司當前前有這這樣一一個投投資機機會：：項目目的初初始投投資需需要475元，，每年年能夠夠產(chǎn)生生銷售售收入入500元元，總總成本本為360元。。公司司的所所得稅稅率為為34%。。那么么該項項目每每年為為公司司創(chuàng)造造現(xiàn)金金92.4元。。假設公公司不不為項項目負負債，，對應應的全全權(quán)益益資本本成本本為20%，項項目永永續(xù)經(jīng)經(jīng)營。。續(xù)如果增增加負負