私募股權基金知識手冊

私募股權基金知識手冊目錄:私募股權基金基礎篇一、什么是私募股權基金二、私募股權基金的特征三、私募股權基金與其他投資基金的比較四、私募股權基金起源私募股權基金募集篇一、公司制私募股權基金二、信托制私募股權基金三、有限合伙制私募股權基金四、三種股權募集模式的比較私募股權基金投資篇一、一般流程二、企業(yè)估值及估值調(diào)整私募股權基金投資管理篇一、增值服務二、參與企業(yè)管理私募股權基金退出與上市篇一、公開上市二、境內(nèi)證券市場退出的鎖定期一、什么是私募股權基金私募股權基金(PrivateEquity，PE)，是指以非公開的方式向少數(shù)機構投資者或個人募集資金，主要向未上市企業(yè)進行的權益性投資，最終通過被投資企業(yè)上市、并購或管理層回購等方式退出而獲利的一類投資基金。私募股權基金早期主要是指向非公開上市的私人股權進行投資，所以也稱私人股權投資(PrivateEquityInvestment)，這類投資從投資對象上主要區(qū)別于向公開證券市場的投資，其放棄了資本的流動性來追求長期資本的更高的收益。私人股權投資在后期的發(fā)展中尤其在中國更多地體現(xiàn)出其募集方式的非公開性，即向特定的機構投資者或個人募集資金，不通過廣告或變相公開的方式進行募集，并以此區(qū)別于公募投資基金。狹義的私募股權基金主要指對已經(jīng)形成一定規(guī)模的，并產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的成熟企業(yè)的私募股權投資，也稱Pre-IPO期間的私募股權投資。廣義的私募股權基金則涵蓋了企業(yè)首次公開發(fā)行前各階段的權益投資，即對處于種子期、初創(chuàng)期、發(fā)展期、擴展期、成熟期和Pre-IPO各個時期的企業(yè)所進行的投資，相關資本按照投資階段可劃分為創(chuàng)業(yè)投資、成長型投資、并購型投資、Pre-IPO型投資以及其他如上市后私募投資(PrivateInvestmentinPublicEquity，PIPE)等?；A篇

二、私募股權基金的特征在資金募集上，私募股權基金向特定機構和個人募集，通常這些機構包括銀行、養(yǎng)老基金、保險公司、上市公司以及未上市大型集團公司等。同時，私募股權基金的募集主要通過非公開的方式募集，不通過廣告或某公開市場方式進行銷售，而是基金發(fā)起人通過與投資者協(xié)商、召開專門基金路演會等方式進行。在投資上，私募股權基金多采取權益型投資方式，例如通過投資取得普通股或者可轉讓優(yōu)先股或可轉債等金融工具。投資對象多為未上市、高成長的企業(yè)，比較少的是已公開發(fā)行股票的公司。投資后，私募股權基金須參與被投資企業(yè)的經(jīng)營管理并提供增值服務。在投資期限上，一般可達5年至7年，甚至更長，屬于中長期投資。而且多為封閉性投資，在投資期內(nèi)不能退出，只能通過被投資企業(yè)成功上市后方可套現(xiàn)退出，或通過并購、回購等方式退出，所以流動性差。

三、私募股權基金與其他投資基金的比較

投資基金形式多樣化，可以從不同角度進行分類。

從投資對象角度，可以劃分為證券投資基金、股權直接投資基金和房地產(chǎn)投資基金三大類，分別投資于可流通證券、未上市企業(yè)的股權和房地產(chǎn)市場。

從組織形式角度，投資基金可分為公司型、合伙型和信托型基金。

從投資者是否可以在續(xù)存期內(nèi)撤資，又可分為封閉式投資基金和開放式投資基金，股權直接投資基金多為前者，證券投資基金多為后者。

從募集方式是否具有公開性的角度，投資基金可分為公募投資基金和私募投資基金。

以下是私募股權基金與幾類常見基金的比較。

私募股權基金與風險投資基金(VC)

私募股權基金與風險投資基金雖然都是對未上市企業(yè)的投資，但是兩者在投資階段、投資規(guī)模、投資理念和投資特點等方面有很大的不同，主要區(qū)別如下：

私募股權基金主要指投資于已經(jīng)形成一定規(guī)模的，并產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的成熟企業(yè)的私募股權投資部分，屬于創(chuàng)業(yè)投資后期的私募股權投資部分，包括了對處于發(fā)展期、擴展期、成熟期和Pre-IPO各個時期企業(yè)的投資，這類投資是直接以IP0（上市）退出為目的的股權投資基金。在中國，多數(shù)的本土私募股權基金都為PE投資基金。通常，這類投資風險相對小，但利潤空間也較有限。

風險投資基金主要是指對尚未形成規(guī)模和未產(chǎn)生現(xiàn)金流的企業(yè)的投資，屬于種子期和初創(chuàng)期階段的投資，風險投資的投資對象大多是快速成長科技企業(yè)，也有市場前景廣闊的傳統(tǒng)行業(yè)、具有新的商業(yè)模式的零售業(yè)或某些特殊的消費品行業(yè)。這些行業(yè)一般都能夠提供高附加值的技術、產(chǎn)品或服務，獲得長期且有保障的贏利。風險投資主要以并購或出售股權退出為目的，但也不排除通過IPO退出。風險投資基金要求基金經(jīng)理對于行業(yè)了解更為深刻

且可以對企業(yè)進行更深入地把控，這類投資風險相對大，但利潤空間非常大。

當然，二者之間的區(qū)別并不是涇渭分明的，很多傳統(tǒng)上的VC機構現(xiàn)在也介入PE業(yè)務，而許多傳統(tǒng)上被認為專做PE業(yè)務的機構也參與到VC項目中，也就是說PE與VC只是一個概念上的區(qū)分，在實際業(yè)務中兩者的界限越來越模糊。

◆私募股權基金與私募證券基金(PrivateSecuritiesFund)

私募股權基金與私募證券基金都是一種集合投資制度，主要區(qū)別是投資對象不同。前者主要投資于未上市企業(yè)的股權或者其他權益，而后者主要投資于上市企業(yè)的股票和其他有價證券(債券、貨幣等)。

◆私募股權基金與戰(zhàn)略投資基金(StrategyInvestmentFund)

所謂戰(zhàn)略投資基金是指以與自身企業(yè)經(jīng)營的產(chǎn)品和服務有關聯(lián)的或上下游企業(yè)為投資對象，通過投資這些企業(yè)擴大自身產(chǎn)品和服務的市場占有率，增強自身企業(yè)核心競爭力和創(chuàng)新能力的基金。戰(zhàn)略投資基金主要由擁有比較雄厚資金、核心技術、先進管理、較好實業(yè)基礎和較強投融資能力的境內(nèi)外大企業(yè)、大集團組成。

戰(zhàn)略投資基金的盈利方式與私募股權基金也不同，前者主要是通過戰(zhàn)略投資促進自身企業(yè)提高市場競爭力從而使資本增值獲利，同時也分享被投資企業(yè)的利潤。戰(zhàn)略投資基金參與被投資企業(yè)的管理，參與程度高于私募股權基金。戰(zhàn)略投資基金主要是通過產(chǎn)業(yè)鏈的整合控制被投資企業(yè)，將被投資企業(yè)納入整個集團體系中，有利于增強整個集團企業(yè)的核心競爭力以及產(chǎn)業(yè)結構調(diào)整?？煽诳蓸饭拘家钥傆?79億港元收購匯源果汁就是典型的戰(zhàn)略投資。

◆政府引導基金

政府引導基金，即以政府出資為主導的基金的基金。所謂基金的基金(FundOfFunds，F(xiàn)OF)，是指專門投資VC或PE基金的投資基金。FOF經(jīng)考察并選擇若干VC或PE后，以有限合伙人(LP)的身份進行投資而盈利。投資FOF相當于將資金分散到若干個VC和PE來綜合降低投資風險。

四、私募股權基金起源

4.1、私募股權基金在國外

私募股權基金起源于美國。1976年，華爾街著名投資銀行貝爾斯登的三名投資銀行家合伙成立了一家投資機構KKR，專門從事并購業(yè)務，這就是最早的私募股權投資公司。

私募股權基金作為一個成熟的產(chǎn)業(yè)出現(xiàn)是在20世紀80年代，90年代為私募股權基金的高峰發(fā)展期，其后2000年美國網(wǎng)絡科技股泡沫破滅促使道瓊斯及納斯達克指數(shù)重挫，對創(chuàng)投行業(yè)的影響巨大。

私募股權基金經(jīng)過30年的發(fā)展，成為僅次于銀行貸款和IPO的重要融資手段。國外私募股權基金規(guī)模龐大，投資領域廣泛，資金來源廣泛，參與機構多樣化。目前西方國家私募股權投資占其GDP份額已達到4-5%。據(jù)英國調(diào)查機構PrivateEquityIntelligence統(tǒng)計，截至2007年2月，世界共有950只私募股權基金，直接控制了4400億美元。

4.2、私募股權基金在國內(nèi)

早在1991年，就有外資基金包括黑石等到中國探路，但大部分都采取了觀望的態(tài)度，他們共同認為，中國的相關環(huán)境并沒有得到明顯改善。1992年IDG在波士頓組建太平洋中國基金，成為外資VC進駐中國的第一梯隊，隨后華登國際、漢鼎亞太、美商中經(jīng)合等也進入了中國。

1995年中國政府通過了《設立境外中國產(chǎn)業(yè)投資基金管理辦法》，鼓勵國外風險投資公司來華投資。趁著IT熱轉移的大潮，大批外資VC紛紛來中國趕潮。從1995年到2004年是外資PE進入中國的初步階段，其中以VC為主。紅杉(Sequoia)等選擇設立中國投資基金，德豐杰(DFJDragon：FundChina)則采取了合資基金的模式，還有很大一部分VC在本地雇人建立聯(lián)絡辦公室，比如NEA、DCM、Redpoint。

除了機構VC外，一些大型科技、金融機構的直接投資部門也開始孵化出專對中國的投資基金。它們最初是大公司的附屬部門，但慢慢地通過MBO等方式從集團中獨立出來，成立了合伙制的投資基金。比如SAIFPartners(賽富)就是脫胎于SoftbankAsia(軟銀亞洲)。

2005年之前，進入中國演練的外資只有華平、新橋、凱雷等寥寥幾家PE。以2005年為分水嶺，2005年后，狹義PE基金進入中國，成為繼VC之后的主流，而PE在中國引起足夠重視的標志，還是2005年凱雷集團一舉拿下太平洋保險和徐工機械，2004，新橋資本入主深發(fā)展被視為PE在中國的破冰之旅。如今全球最大的四家PE基金：黑石(BlackStone)、凱雷(CarlyleGroup)、KKR以及德州太平洋集團(TPG)都設立了針對中國市場的辦公室。

現(xiàn)在國內(nèi)活躍的外資私募股權基金投資機構大致可以歸為以下幾類：(1)專門的獨立股權投資基金，如CarlyleGroup、3iGroup；(2)大型的多元化金融機構下設的直接投資部，如MorganStanleyAsia、JPMorganPartners、GoldmanSachsAsia、CITICCapital；(3)中外合資產(chǎn)業(yè)投資基金的法規(guī)出臺后，新成立的私募股權投資基金，如弘毅投資、申濱投資；(4)大型企業(yè)的投資基金，服務于其集團的發(fā)展戰(zhàn)略和投資組合，如GECapital；(5)其他，如淡馬錫控股公司(TemasekHoldings)、新加坡政府投資公司GIC(GovernmentofSingaporeInvestmentCo,p．)。募集篇私募股權基金自20世紀中葉開始產(chǎn)生、發(fā)展，到目前為止主流的組織形式有三種：公司制、信托制(契約制)和有限合伙制。一、公司制私募股權基金

私募股權基金發(fā)展的早期以公司制設立形式為主，當時美國的風險投資基金普遍采用公司制。目前公認的第一個私募股權基金——1946年成立護美國研究與發(fā)展公司(ARD公司)就是公司制的私募股權基金。目前，因為合伙型私募股權基金的發(fā)展，公司制在美國已經(jīng)不是私募股權基金的主流模式，但世界上其他國家或地區(qū)則主要采用公司制作為私募股權基金的組織形式。

我國私募股權基金的發(fā)展時間非常短，迄今為止公司制仍是私募股權基金的最常見的組織形式，尤其對于創(chuàng)業(yè)投資基金而言，公司制比有限合伙制和信托制具有更普遍的意義。

我國目前設立公司制私募股權基金的法律依據(jù)主要是2005年修訂的《公司法》、2003年3月1日施行的《外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理規(guī)定》(下稱“《外資創(chuàng)投管理規(guī)定》”)、2006年3月1日施行的《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》(下稱“《創(chuàng)投暫行辦法》”)以及相關配套法規(guī)。1、公司制私募股權基金在設立時都具有如下共同的特點：

(1)公司作為企業(yè)法人具有獨立的財產(chǎn)權。

(2)公司股東僅以其認繳的出資額或認購股份為限對公司承擔責任。

(3)有限責任公司股東、以發(fā)起設立方式設立的股份有限公司發(fā)起人應在設立時首次繳納20％的注冊資本金，成立后的2年內(nèi)繳足注冊資本金，如為募集設立，應在設立時全部募足。股份有限公司最低注冊資本金不得少于500萬元人民幣。

(4)公司應符合具有住所、名稱、組織機構、法定人數(shù)等基本要求。2、公司制私募股權基金治理結構3、創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的獨特之處《公司法》僅就設立公司制私募股權基金進行了原則性規(guī)定，這些規(guī)定適用于所有在中國設立的有限責任公司和股份有限公司。但《外資創(chuàng)投管理規(guī)定》及《創(chuàng)投暫行辦法》對在國內(nèi)設立公司制創(chuàng)業(yè)投資基金進行了特別規(guī)定，這些規(guī)定較《公司法》更為詳細和寬松，體現(xiàn)了國家鼓勵創(chuàng)業(yè)投資的立法精神以及對創(chuàng)業(yè)投資的引導作用，有利于創(chuàng)業(yè)投資的健康發(fā)展。具體表現(xiàn)在如下幾個方面。（1）設定投資人門檻為確保創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)在資本私募過程中僅涉及具有高風險鑒別能力和承受能力的投資者，《創(chuàng)投暫行辦法》規(guī)定創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的投資者人數(shù)不超過200人(以有限責任公司形式設立創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的，投資者人數(shù)不得超過50人)的同時，還特別規(guī)定“單個投資者對創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的投資金額不得低于100萬元”?！锻赓Y創(chuàng)投管理規(guī)定》也要求除必備投資者之外，其他投資者最低出資額不得低于100萬美元。（2）允許更為優(yōu)化的資本制度修訂后的《公司法》規(guī)定有限責任公司和以發(fā)起方式設立的股份公司的注冊資本在首期只需要到位20%，其余資金要求在2年內(nèi)到位，這是一種折中的法定資本制，較之法定資本制已有進展，但仍然可能導致一定程度的資金閑置?！秳?chuàng)投暫行辦法》對創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的出資制度做出了創(chuàng)新性規(guī)定，即“實收資本不低于3000萬元人民幣，或者首期實收資本不低于1000萬元人民幣且全體投資者承諾在注冊后的5年內(nèi)補足不低于3000萬元人民幣實收資本?！边@樣，創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)就可以以較大規(guī)模承諾資本和一定規(guī)模實收資本先期成立，待成立之后再根據(jù)承諾協(xié)議和投資需求，逐步追加資本。如設立一個10億元規(guī)模的創(chuàng)業(yè)投資基金，首期到位資本只需1000萬元，其余的99000萬元可以按照投資人的出資承諾，在注冊后的5年內(nèi)逐步補足。而根據(jù)《公司法》10億元的創(chuàng)業(yè)投資基金在設立之初就需要繳納2億元注冊資本，剩余8億元也需要在2年內(nèi)到位，可見前者較《公司法》規(guī)定更傾向于一種承諾資本制，更利于創(chuàng)業(yè)投資基金的設立和發(fā)展（3）允許以特別股權方式投資我國《公司法》規(guī)定同股同權，雖然某些方面可以在章程中另行規(guī)定，但是基本原則是公司只能發(fā)行普通股。為此，《創(chuàng)投暫行辦法》做了有益的突破，該法規(guī)第15條規(guī)定：“經(jīng)與被投資企業(yè)簽訂投資協(xié)議，創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)可以以股權和優(yōu)先權、可轉換優(yōu)先股等準股權方式對未上市企業(yè)進行投資?！保?）保障對管理人的激勵機制《創(chuàng)投暫行辦法》第18條規(guī)定：“創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)可以從已實現(xiàn)投資收益中提取一定比例作為對管理人員或管理顧問機構的業(yè)績報酬，建立業(yè)績激勵機制?！边@個規(guī)定明確了對于管理人可以實行激勵機制，使得過去不少國有獨資或國有控股的創(chuàng)業(yè)投資公司通過業(yè)績報酬建立激勵機制有了依據(jù)。（5）創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)稅收的具體優(yōu)惠政策根據(jù)《稅收政策通知》的規(guī)定，創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)采取股權投資方式投資于未上市中小高新技術企業(yè)2年以上(含2年)，可以享受的稅收優(yōu)惠政策有：應納稅所得額抵扣制度創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)可按創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)對中小高新技術企業(yè)投資額的70%抵扣該創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的應納稅所得額。應納稅所得額可逐年延續(xù)抵扣制度創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)按上述規(guī)定計算的應納稅所得額抵扣額，符合抵扣條件并在當年不足抵扣的，可在以后納稅年度逐年延續(xù)抵扣。這個規(guī)定與目前我國稅法對其他企業(yè)虧損彌補的期限為5年相比較，是一項有益的突破。所得稅不重復征收制度。創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)從事股權投資業(yè)務的其他所得稅事項，按照國家稅務總局《關于企業(yè)股權投資業(yè)務若干所得稅問題的通知》(國稅發(fā)[2000]118號)的有關規(guī)定執(zhí)行。該通知主要規(guī)定有：關于企業(yè)股權投資所得的所得稅，凡投資方企業(yè)適用的所得稅稅率高于被投資企業(yè)適用的所得稅稅率的，投資方企業(yè)才需要補繳不足部分的企業(yè)所得稅。關于企業(yè)股權投資轉讓所得和損失的所得稅，應并入企業(yè)的應納稅所得，依法繳納企業(yè)所得稅。但因收回、轉讓或清算處置股權投資而發(fā)生的股權投資損失，可以在稅前扣除。股息和紅利無須納稅制度創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)從所投資企業(yè)分得的股息及紅利收益均被視為稅后收益而無須繳稅。二、信托制私募股權基金2008年6月25日，銀監(jiān)會印發(fā)的《信托公司私人股權投資信托業(yè)務操作指引》(下稱“《操作指引》”)使得信托公司進軍私募股權投資領域有了明確的法律依據(jù)。私募股權基金信托，也就是私募股權投資信托，是指信托公司將信托計劃項下資金投資于未上市企業(yè)股權、上市公司限售流通股或中國銀監(jiān)會批準可以投資的其他股權的信托業(yè)務。這實際上是一種通過信托模式募集資金對企業(yè)進行股權投資和提供經(jīng)營管理服務的利益共享、風險共擔的集合投資制度，通過投資未上市企業(yè)的上市退出、資產(chǎn)重組或資本運作獲取投資收益。1、信托制私募股權基金的運作模式私募股權基金信托是一種資金信托，按先“籌資”后“投資”的流程進行操作。其基本的運作模式和流程是：(1)信托公司作為受托人根據(jù)信托合同通過信托平臺募集資金和設立基金，發(fā)行基金憑證；(2)投資人作為委托人，購買基金憑證，將財產(chǎn)委托給受托人管理，信托合司一經(jīng)簽訂后，基金財產(chǎn)的所有權和經(jīng)營權隨即全部轉移給受托人；(3)基金保管人(往往是第三方監(jiān)管銀行)對基金財產(chǎn)行使保管權和監(jiān)督權，并辦理投資運作的具體清算交收業(yè)務；(4)受托人以自己的名義管理基金財產(chǎn)，在發(fā)掘投資目標后，向受資公司進行投資，通過受資公司上市或資產(chǎn)并購受益，投資成果的分配依信托合同的約定進行；(5)受托人聘請投資顧問就篩選項目、項目投資決策提供專業(yè)咨詢意見；(6)項目退出后，信托受益人(委托人)根據(jù)信托合同享受信托收益或承擔風險。私募股權基金信托運作模式的法律框架見下圖：投資指令

投資監(jiān)督

提供顧問服務

委托人（投資人）基金募集平臺受托人（基金募集人+投資管理人）受托人基金信托財產(chǎn)所有權基金信托財產(chǎn)經(jīng)營權基金保管人基金信托財產(chǎn)保管權投資顧問信托合同，交付信托財產(chǎn)財產(chǎn)信托收益交付三、有限合伙制私募股權基金有限合伙制是普通合伙制的一種，最早起源于中世紀的遠洋貿(mào)易。目前有限合伙制在私募股權投資市場中占據(jù)了主導地位，美國80％的私募股權基金均采取有限合伙的組織形式。2007年6月1日我國修訂后的《合伙企業(yè)法》設專章規(guī)定有限合伙，規(guī)定“有限合伙企業(yè)由普通合伙人和有限合伙人組成，普通合伙人對合伙企業(yè)債務承擔無限連帶責任”，根據(jù)各投資人所處地位不同而對有限合伙企業(yè)承擔不同的責任。1、有限合伙制私募股權基金特征如下：◆財產(chǎn)獨立于各合伙人的個人財產(chǎn)《合伙企業(yè)法》第20條規(guī)定：“合伙人的出資、以合伙企業(yè)名義取得的收益和依法取得的其他財產(chǎn)，均為合伙企業(yè)的財產(chǎn)?！?，第21條規(guī)定：“合伙人在合伙企業(yè)清算前，不得請求分割合伙企業(yè)的財產(chǎn)；但是，本法另有規(guī)定的除外?！薄Ｓ纱丝梢?，有限合伙制私募股權基金作為一個獨立的非法人經(jīng)營實體，擁有自己獨立的財產(chǎn)。對于合伙企業(yè)的債務，首先應以合伙企業(yè)自身的財產(chǎn)對外清償，不足部分再按照各合伙人所處的地位不同相應承擔?！舾骱匣锶藱嗬x務更分明《合伙企業(yè)法》第2條規(guī)定：“有限合伙企業(yè)由普通合伙人和有限合伙人組成，普通合伙人對合伙企業(yè)債務承擔無限連帶責任，有限合伙人以其認繳出資額為限對合伙企業(yè)債務承擔責任?！庇捎谟邢藓匣镏扑侥脊蓹嗷鹬杏邢藓匣锶伺c普通合伙人承擔的責任不同，這就決定他們對有限合伙企業(yè)的權利也不相同。有限合伙人僅需按照有限合伙協(xié)議約定按期、足額繳納認繳出資；普通合伙人主要負責合伙企業(yè)投資等重大事項的管理與決策，對合伙企業(yè)的責任最主要的是認真、謹慎地執(zhí)行合伙企業(yè)事務?！魞H對合伙人征稅而避免雙重征稅《合伙企業(yè)法》第6條規(guī)定：“合伙企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營所得和其他所得，按照國家有關稅收規(guī)定，由合伙人分別繳納所得稅”?！粼O立程序簡便相比公司制私募股權基金，有限合伙企業(yè)沒有公司注冊資本的嚴格約束，只需要在設立時投資人約定承諾投資的規(guī)模，故不需要辦理驗資手續(xù)，設立的程序較公司設立程序簡便?！粲行У募顧C制有效的激勵機制與有限合伙制私募股權基金各合伙人的權利義務相對應。通常情況下，有限合伙人的投入往往占有限合伙資金的99%，而普通合伙人的資金只占其中的1%。普通合伙人作為私募股權基金的管理者，其報酬分成兩部分，一是管理費，通常占已投資金額的1％到3%。二是資本利得的提成，該部分通常占有限合伙實現(xiàn)資本利得的10%到30%私募股權基金有限合伙運作模式的法律框架見下圖。投資人1（LP）基金管理公司（GP）投資人2（LP）投資人.。。。（LP）有限合伙企業(yè)99%1%投資管理資金托管托管銀行四、三種私募股權基金募集模式的比較組織公司制信托制有限合伙制形式內(nèi)資創(chuàng)投外資創(chuàng)投出資形式人民幣外國投資者以可自由兌換的貨幣出資，中國投資者以人民幣出資人民幣貨幣、實物、知識產(chǎn)權、土地使用權或者其他財產(chǎn)權利作價，但LP不得以勞務出資注冊資本繳納期限實收資本不低于3000萬元，或者首期實收資本不低于1000萬元且全體投資者承諾在注冊后的5年內(nèi)補足不低于300萬元實收資本創(chuàng)投企業(yè)投資者認繳資本總額的最低限額為500萬美元。出資期限根據(jù)公司法執(zhí)行。也即，首次出資不低于20%，其余部分在成立后2年內(nèi)繳足資金一次性到位承諾出資制，無注冊資本規(guī)定；在約定期限內(nèi)逐步到位

組織公司制信托制有限合伙制

形式內(nèi)資創(chuàng)投外資創(chuàng)投

投資門檻單個投資者對創(chuàng)投企業(yè)的投資不得低于100萬元人民幣必備投資者：不低于投資者認繳出資總額及實際出資總額的30%；其他投資者：最低認繳出資額不得低于100萬美元最低金額不少于100萬元人民幣《合伙企業(yè)法》無強制規(guī)定，一些地方有門檻規(guī)定

債務承擔方式出資者在出資范圍內(nèi)承擔有限責任出資者在出資范圍內(nèi)承擔有限責任投資人承擔責任GP承擔無限連帶責任；LP出資范圍內(nèi)承擔有限責任

投資人數(shù)有限責任公司：不超過50人；股份有限公司：不超過200人投資者人數(shù)在2人以上50人以下，至少擁有一個必備投資者單個信托計劃的自然人人數(shù)不得超過50人，合格的機構投資者數(shù)量不受限制2至50人

管理人員有至少3名具備2年以上創(chuàng)業(yè)投資或相關業(yè)務經(jīng)驗的高級管理人員承擔投資管理責任應有3名以上具備創(chuàng)業(yè)投資從業(yè)經(jīng)驗的專業(yè)人員信托公司，同時可以委托投資顧問提供咨詢意見普通合伙人

管理模式同股同權，可委托管理同股同權，可委托管理受托人決策委員會決定GP負責管理決策，LP不負責具體經(jīng)營

利潤分配一般按出資比例一般按出資比例按信托計劃及受益人大會決議根據(jù)有限合伙協(xié)議約定

繳稅方式雙重征稅(企業(yè)繳納企業(yè)所得稅：投資者繳納個人所得稅)雙重征稅(企業(yè)繳納企業(yè)所得稅；投資者繳納個人所得稅)信托收益不征稅，受益人取得信托收益時，繳納個人所得稅或企業(yè)所得稅企業(yè)不繳稅，合伙人繳納個人所得稅或企業(yè)所得稅一、一般流程1、項目初審項目初審往往是私募股權基金投資流程的第一步。初審包括書面初審和現(xiàn)場初審兩個部分。書面初審以項目的商業(yè)計劃書為主，而現(xiàn)場初審則要求私募股權基金擁有熟悉相關行業(yè)的人員到企業(yè)現(xiàn)場走訪，調(diào)研企業(yè)現(xiàn)實生產(chǎn)經(jīng)營、運作等狀況。2、投資意向書通過項目初審，投資者往往就要求與企業(yè)主進行談判。本輪談判的目的在于簽署投資意向書（TermSheet），談判的主要內(nèi)容圍繞投資價格、股權數(shù)量、業(yè)績要求和退出安排等核心商業(yè)條款展開，雙方就上述核心條款達成一致后，才有進行下一步談判的可能和必要。這些條款在簽署正式收購協(xié)議時一般不能修改。3、盡職調(diào)查盡職調(diào)查，也稱謹慎性調(diào)查，一般是指投資人在與目標企業(yè)達成初步合作意向后，經(jīng)協(xié)商一致，投資人對目標企業(yè)一切與本次投資有關的事項進行現(xiàn)場調(diào)查、資料分析的一系列活動，主要包括財務盡職調(diào)查和法律盡職調(diào)查?！糌攧毡M職調(diào)查◆法律盡職調(diào)查法律盡職調(diào)查內(nèi)容主要包括：(1)被投資企業(yè)章程中的各項條款、股東會(股東大會)及董事會的會議訣議、記錄等。(2)被投資企業(yè)主要財產(chǎn)，了解其所有權歸屬，并了解其對外投資情況及公司財產(chǎn)擔保、投保情況。(3)被投資企業(yè)全部的對外書面合同，包括知識產(chǎn)權許可或轉讓、租賃、代理、借貸、技術授權等重要合同。在債務方面，應審查被投資企業(yè)的一切債務關系。其他問題如公司與供應商或代理銷售商之間的權利義務、公司與員工之間的雇傭合同及有關工資福利待遇的規(guī)定等也須予以注意。(4)被投資企業(yè)過去所涉及的以及將來可能涉及的訴訟案件。◆其他調(diào)查除上述兩大類盡職調(diào)查項目外，企業(yè)收購中可能還需要進行的調(diào)查包括環(huán)保盡職調(diào)查、業(yè)務盡職調(diào)查、人力資源調(diào)查等。私募股權基金將根據(jù)盡職調(diào)查結果詳細評估本次投資的主要風險和投資價值。4、簽署正式收購協(xié)議正式投資協(xié)議以投資意向書為基礎確定，具有正式的法律效力。投資流程篇5、完成收購收購過程一般采取增資或轉股的方式完成，簽署正式投資協(xié)議之后，需要被投資企業(yè)配合履行公司章程規(guī)定的內(nèi)部程序，包括通過股東會及董事會的決議，修訂新公司章程，變更董事會組成以及公司更名等事項的完成。同時，私募股權基金需要被投資企業(yè)配合完成工商變更登記手續(xù)，若是外資私募股權基金，還需要履行外資審批部門規(guī)定的審批程序。私募股權基金也需要根據(jù)正式投資協(xié)議的約定按期將資金支付給被投資企業(yè)或原股東。6、投資后的管理私募股權基金作為財務投資人，一般給予被投資企業(yè)一定的幫助和提供相關增值服務。7、投資退出獲利私募股權基金投資的本質特征就在于通過上市或并購等手段退出獲得高額回報，其中上市退出盈利幅度最高，故成為退出方式之首選。另外通過并購退出也是不錯的選擇。二、企業(yè)估值及估值調(diào)整企業(yè)估值是私募股權基金投資的核心部分，一般貫穿從項目初審到私募股權基金正式簽訂投資協(xié)議前的整個談判過程。1、企業(yè)估值的原理(Evaluation)企業(yè)價值可以分為兩類。一是靜態(tài)價值。所謂靜態(tài)價值就是指企業(yè)資產(chǎn)負債表中所反映的企業(yè)凈資產(chǎn)，可以通過觀察企業(yè)資產(chǎn)負債表將企業(yè)總資產(chǎn)減去企業(yè)總負債計算而得，這種價值反映的是企業(yè)的歷史經(jīng)營成果。二是動態(tài)價值，是指企業(yè)未來利潤折現(xiàn)后的現(xiàn)值。2、企業(yè)估值的方法◆重置成本法重置成本法是以企業(yè)的資產(chǎn)負債表為價值評估和判斷的基礎，按資產(chǎn)的成本構成，以現(xiàn)行市價為標準來評估企業(yè)的整體價值。其基本思路是一項資產(chǎn)的價格不應高于重新建造的具有相同功能的資產(chǎn)的成本。重置成本法是一種靜態(tài)的評估方法，主要關注和反映企業(yè)的歷史狀態(tài)和現(xiàn)時狀態(tài)，缺乏對企業(yè)未來盈利情況的考慮，也沒有考慮企業(yè)的人力資本價值，因此對私募融資的企業(yè)估值意義有限。◆市盈率法

市盈率(P／E)，是指公司股票的市場價格與其每股凈收益之比。市盈率法是根據(jù)目標企業(yè)的收益和市盈率確定其價值的方法。用市盈率法來評估企業(yè)的價值時有兩個因素必須考慮：企業(yè)的每股凈收益和市場平均市盈率，用公式表示為：公司每股價值=每股凈收益×平均市盈率。市盈率法比較適合價值型企業(yè)。另外，還可以用市凈率法作為企業(yè)估值的一個參考指標。市凈率(P／B)，指市價與每股凈資產(chǎn)之間的比值，比值越低意味著風險越低。用市凈率法確定企業(yè)價值用公式表示，即公司每股價值=每股凈資產(chǎn)×平均市凈率。市凈率法主要用于重資產(chǎn)類企業(yè)的估值。◆現(xiàn)金流折現(xiàn)法現(xiàn)金流折現(xiàn)法是著眼于企業(yè)未來的經(jīng)營業(yè)績，通過估算企業(yè)未來的預期收益并以適當?shù)恼郜F(xiàn)率折算成現(xiàn)值，從而得出企業(yè)的價值。該方法以企業(yè)過去的歷史經(jīng)營情況為基礎，考慮到企業(yè)所在的行業(yè)前景、未來的投入和產(chǎn)出、企業(yè)自身資源和能力、各類風險和貨幣的時間價值等因素進行預測，被認為是最為科學的企業(yè)價值評估方法。在使用現(xiàn)金流折現(xiàn)法對企業(yè)進行價值評估時，需要解決四個主要因素問題：（1）、凈現(xiàn)金流的確定（2）、折現(xiàn)率的確定資金是有時間價值的。在應用過程中，如果是風險較小的傳統(tǒng)類企業(yè)，通常應采用社會折現(xiàn)率(社會平均收益率)，各國不等，一般為公債利率與平均風險利率之和，目前我國通常采用8％的比率；如果是高風險、高收益的企業(yè)，折現(xiàn)率通常較高，在對中小型高科技企業(yè)評估時常選用30％的比率。（3）、凈利潤增長率的確定在考慮企業(yè)持續(xù)、穩(wěn)定發(fā)展的前提下，往往還要考慮企業(yè)在存續(xù)期n年內(nèi)的增長情況，一般來說，增長率的預測應以行業(yè)增長率的預測為基礎，在此基礎上結合企業(yè)自身情況適度增加或減少。在實際應用中，一些較為保守的估計也會將增長率取為0。（4）、存續(xù)期的確定評估的基準時段，或者稱為企業(yè)的增長生命周期，這是進行企業(yè)價值評估的前提，通常情況下采用5年為一個基準時段，當然也會根據(jù)企業(yè)經(jīng)營的實際狀況延長或縮短。3、估值的調(diào)整(AdjustmentofEvaluation)通過以上方法得到的企業(yè)估值僅僅是運用簡單數(shù)學模型得到的企業(yè)價值，在現(xiàn)實中，私募股權基金和被投資企業(yè)的原所有人站在不同的立場看待被投資企業(yè)，因此在他們之間肯定會對被投資企業(yè)的估值產(chǎn)生分歧。為了消除私募股權基金和被投資企業(yè)之間在估值上的分歧，促成投資事項，可以采取一種事后的估值調(diào)整機制，即為被投資企業(yè)在接受投資后的業(yè)績規(guī)定一個標準，若達到此標準，就依據(jù)高估值計算投資款或持有股權，反之若沒有達到上述標準，則根據(jù)低估值計算投資款或持有股權，被投資企業(yè)或者退回部分投資款，或者調(diào)整私募股權基金在被投資企業(yè)中所占的股權數(shù)額，這就是俗稱的“對賭協(xié)議”。投資管理一、增值服務私募股權基金在提供資金的同時利用自身優(yōu)勢幫助被投資企業(yè)創(chuàng)造更大的價值，這也是私募股權基金區(qū)別于一般的證券型投資基金包括對沖基金的重要方面?！魩椭髽I(yè)制定合適的發(fā)展戰(zhàn)略私募股權基金擁有的專業(yè)高端人才能夠為被投資企業(yè)制定各方面的中長期發(fā)展戰(zhàn)略，幫助被投資企業(yè)對自身市場定位、資源整合、戰(zhàn)略措施有清晰的認識。建立完善的公司治理結構私募股權基金進行投資時，往往會向被投資企業(yè)提供在公司治理結構及構架方面的合理建議，幫助企業(yè)建立規(guī)范的公司構架。規(guī)范企業(yè)管理系統(tǒng)私募股權基金能夠為被投資企業(yè)提供規(guī)范的財務管理流程的建議，幫助企業(yè)建立內(nèi)部控制制度有效防止風險發(fā)生。企業(yè)再融資方面的服務在二次融資的過程中，私募股權基金能夠提供的服務還包括為企業(yè)設計詳細的融資方案、編制項目融資文件、委托專業(yè)機構進行必要的專業(yè)法律服務，并協(xié)助參與相關的融資談判等?！羯鲜休o導及并購整合私募股權基金對于資本市場的熟悉程度以及資本運作的能力要遠勝于絕大多數(shù)被投資企業(yè)，因此在為被投資企業(yè)提供資本市場增值服務方面，私募股權基金可以說是當仁不讓。私募股權基金由于其擁有強大的社會資源，還能夠在市場拓展、采購成本降低、高級管理人員引進、合作伙伴尋找、品牌戰(zhàn)略等各個方面給被投資企業(yè)以大量幫助。投資管理二、參與企業(yè)管理

◆股權層面的安排1、設置可轉換優(yōu)先股所謂可轉換優(yōu)先股即指持有該等股份的人在特定條件下可以把優(yōu)先股轉換成為一定數(shù)額的普通股。一般而言，優(yōu)先股的優(yōu)點在于擁有股息分配的優(yōu)先權以及剩余資產(chǎn)分配的優(yōu)先權，其一大特點就是收益固定，因此當公司的經(jīng)營情況差強人意時，優(yōu)先股比普通股具有更高的安全性。2、設置反稀釋條款反稀釋條款是公司法中常見的一種可轉換證券上的條款，用以保證證券持有人享有的轉換之特權不受股票之再分類、拆股、股票紅利或相似的未增加公司資本而增加發(fā)行在外的股票數(shù)量的做法的影響。3、為優(yōu)先股設置表決權在一般意義上，優(yōu)先股沒有表決權，但在私募股權基金中，為了有機會參與被投資企業(yè)的管理，私募股權基金往往會要求獲得特殊性的權利，即要求其手中所持有的可轉換優(yōu)先股擁有與普通股相同的表決權。4、管理層的股權安排私募股權基金進入時會同時安排相當一部分股權份額由企業(yè)管理層持有。5、ESOP員工持股計劃的實施除了管理層層面的股權安排，在股權層面安排員工激勵的舉措同樣重要。較為常見的是員工持股計劃(EmployeeStockOwnershipPlans,ESOP)?！艄局卫斫Y構的合理安排1、參與董事會及重大事項的決策。2、PE董事的一票否決權。3、審查財務報表及對財務權的其他控制，私募股權基金會要求推薦其自己的人員用以更換被投資企業(yè)原有的部分財務人員，將公司的財務狀況控制在手以避免投資的風險，增強對被投資企業(yè)的監(jiān)督和控制?！羧粘Ｂ?lián)絡與溝通工作建立完善的溝通機制，包括：(1)每周與被投資企業(yè)聯(lián)系一次；(2)每月對企業(yè)進行一次走訪；(3)每季度提交項目跟蹤管理報告；(4)須對被投資企業(yè)的股東會、董事會或監(jiān)事會會議預案提出意見；(5)(不定期)向被投資企業(yè)提供《管理建議書》。一、公開上市一般來講，公開上市是私募股權基金投資項目成功退出的主要標志。私募股權基金上市退出可以選擇的資本市場有境內(nèi)A股市場以及境外市場，如香港、美國、新加坡、德國等資本市場。本處只對國內(nèi)證券市場進行介紹。1、境內(nèi)IPO主板市場包括上海證券交易所主板市場和深圳證券交易所中小板市場。根據(jù)《證券法》、《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》和《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》的有關規(guī)定，在上海主板市場首次公開發(fā)行殷票并上市的條件與具體要求如下：（1）主體資格：A股發(fā)行主體應是依法設立且合法存續(xù)的股份有限公司；經(jīng)國務院批準，有限責任公司在依法變更為股份有限公司后，可以公開發(fā)行股票。（2）公司治理：發(fā)行人已經(jīng)依法建立健全股東大會、董事會、監(jiān)事會、獨立董事、董事會秘書制度。(3)獨立性：應具有完整的業(yè)務體系和直接面向市場獨立經(jīng)營的能力；資產(chǎn)應當完整；人員、財務、機構以及業(yè)務必須獨立。(4)同業(yè)競爭：與控股股東、實際控制人及其控制的其他企業(yè)間不得有同業(yè)競爭；募集資金投資項目實施后，也不會產(chǎn)生同業(yè)競爭。(5)關聯(lián)交易：與控股股東、實際控制人及其控制的其他企業(yè)間不得有顯失公平的關聯(lián)交易；應完整披露關聯(lián)方關系并按重要性原則恰當披露關聯(lián)交易，關聯(lián)交易價格公允，不存在通過關聯(lián)交易操縱利潤的情形。(6)財務要求：發(fā)行前三年的累計凈利潤超過3000萬元人民幣；發(fā)行前三年累計凈現(xiàn)金流超過5000萬元人民幣或累計營業(yè)收入超過3億元；無形資產(chǎn)與凈資產(chǎn)比例不超過20％；過去三年的財務報告中無虛假記載。(7)股本及公眾持股：發(fā)行前不少于3，000萬股；上市股份公司股本總額不低于人民幣5，000萬元；公眾持股至少為25％；如果發(fā)行時股份總數(shù)超過4億股，發(fā)行比例可以降低，但不得低于10％；發(fā)行人的股權清晰，控股股東和受控股股東、實際控制人支配的股東持有的發(fā)行人股份不存在重大權屬糾紛。(8)其他要求：發(fā)行人最近三年內(nèi)主營業(yè)務和董事、高級管理人員沒有發(fā)生重大變化，實際控制人沒有發(fā)生變更；發(fā)行人的注冊資本已足額繳納，發(fā)起人或者股東用做出資的資產(chǎn)的財產(chǎn)權轉移手續(xù)已辦理完畢，發(fā)行人的主要資產(chǎn)不存在重大權屬糾紛；發(fā)行人的生產(chǎn)經(jīng)營符合法律、行政法規(guī)和公司章程的規(guī)定，符合國家產(chǎn)業(yè)政策；最近三年內(nèi)不得有重大違法行為。上市退出中小板與主板并沒有實質性的不同，其上市條件和主板的上市法定條件一致；區(qū)別是中小板的公司規(guī)模較小，其股本總額可以少于5000萬元，但根據(jù)《證券法》的要求不得少于3000萬元。下表為主板/中小板、創(chuàng)業(yè)板上市規(guī)則比較：創(chuàng)業(yè)板

主板/中小板投資者準入制度應當建立與投資者風險承受能力相適應的投資者準入制度，向投資者充分提示投資風險無經(jīng)營時間持續(xù)經(jīng)營3年以上持續(xù)經(jīng)營3年以上，經(jīng)國務院批準的除外財務要求最近兩年連續(xù)盈利，最近兩年凈利潤累計超過1000萬元，且持續(xù)增長最近3個會計年度凈利潤均為正數(shù)且累計超過3000萬元或者最近一年盈利，且凈利潤不少于500萬元，最近一年營業(yè)收入不少于5000萬元，最近兩年營業(yè)收入增長率均不低于30％最近3個會計年度經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額累計超過5000萬元，或者最近3個會計年度營業(yè)收入累計超過3億元最近一期末不存在未彌補虧損最近一期末不存在未彌補虧損最近一期末凈資產(chǎn)不少于2000萬元最近一期末無形資產(chǎn)占凈資產(chǎn)的比例不高于20%

發(fā)行前股本總額不少于3000萬元股本要求發(fā)行后的股本總額不少于3000萬元發(fā)行后的股本總額不