第六章股票流通市場

1第六章股票流通市場2教學(xué)目標(biāo)理解流通市場功能理解市場交易機制的各項內(nèi)容理解不同交易機制對金融市場功能的影響。3主要內(nèi)容第一節(jié)證券交易市場概述第二節(jié)證券（股票）交易所市場第三節(jié)其他形式的交易市場第四節(jié)股票權(quán)證流通市場第五節(jié)證券交易中介機構(gòu)4一、證券交易市場的類型（按流通特征分）1、交易所市場：也稱場內(nèi)市場，指有組織的集中進行持續(xù)性證券交易所形成的有形市場。主要上市證券種類：各種公開發(fā)行的債券、股票、ETF、封閉型基金、期貨合約、場內(nèi)期權(quán)、部分外匯衍生工具等。2、場外市場：傳統(tǒng)的柜臺或店頭（OTC）市場，指在集中的交易所市場之外交易證券所形成的市場。所交易的證券包括大多數(shù)債券、私募股票、封閉型基金、貨幣市場工具、遠期工具交易、場外期權(quán)、部分外匯交易工具等。53、第三市場：指原來在證交所上市交易的證券移到場外交易形成的市場。最早出現(xiàn)于20世紀(jì)60年代的美國。1975年5月，美國證券交易委員會取消固定傭金制，由證券交易所會員自行決定傭金，第三市場吸引力下降。4、第四市場：指大機構(gòu)證券買賣雙方（和富有的個人）繞開通常的經(jīng)紀(jì)人，彼此之間利用電子通信網(wǎng)絡(luò)（ElectronicCommunicationNetworks,ECNs）直接進行的證券交易所形成的市場。網(wǎng)絡(luò)允許會員直接將買賣委托掛在網(wǎng)上，并與其他投資者的委托自動配對成交。由于沒有買賣價差和交易傭金，交易費用大大降低。6場外交易市場特點是一個分散的無形市場采取做市商制度是一個擁有眾多證券種類和證券經(jīng)營機構(gòu)的市場是一個以議價方式進行證券交易的市場場外交易市場管理較寬松7證券交易市場還可以按交易對象分：股票市場、債券市場、投資基金市場、衍生證券市場。按交易方式分：現(xiàn)貨市場、期貨市場、期權(quán)市場、互換市場、回購交易市場。按成交方式分：競價拍賣市場、議價市場。按有無固定場所劃分：有形市場與無形市場。8第一節(jié)證券交易市場概述二、證券流通市場的功能：實現(xiàn)證券的流動性資金期限的轉(zhuǎn)換證券合理價格的維持資金流動的導(dǎo)向證券交易促進資源的重新優(yōu)化配置9第二節(jié)證券（股票）交易所市場一、證券交易所（StockExchange）的概念、特征及功能（一）概念和特征證券交易所是有組織的、有固定地點的集中進行證券連續(xù)性的交易的市場。以區(qū)別于那些沒有固定組織的、或沒有固定地點的、或沒有統(tǒng)一的交易規(guī)則的、或非集中進行交易的場外市場。特征：有嚴(yán)格規(guī)范的組織，參加者有資格限定有固定地點和完善的制度規(guī)則進行集中交易10（二）交易所功能提供高效率的交易場所提供公開集中統(tǒng)一的價格便于監(jiān)管，有助于進行公平公正的交易能滿足大規(guī)模融資的需要，包括超大型企業(yè)、跨國融資等宏觀經(jīng)濟功能，經(jīng)濟晴雨表11二、證券交易所的組織形式及其業(yè)務(wù)（一）組織形式基本的有兩種1、公司制證券交易所和會員制證券交易所公司制證交所是由銀行、證券公司、投資信托機構(gòu)及各類公、民營公司等共同投資入股組建的公司法人。會員制證交所是以會員協(xié)會形式成立的不以盈利為目的的社會法人，主要由證券商組成。只有會員及享有特許權(quán)的經(jīng)紀(jì)人才有資格在交易所中進行證券交易。12我國1997年發(fā)布的《證券交易所管理辦法》規(guī)定:證交所是不以營利為目的,為證券的集中和有組織的交易提供場所、設(shè)施，并履行相關(guān)職責(zé)，實行自律性管理的會員制事業(yè)法人。我國交易所會員主要分為經(jīng)紀(jì)會員和自營會員兩類。目前世界上越來越多的證券交易所實行公司制。13（二）證券交易所的業(yè)務(wù)

提供交易場所和設(shè)施制定交易規(guī)則負責(zé)組織場內(nèi)成交協(xié)助清算證券上市審核批準(zhǔn)對上市公司進行信息披露監(jiān)管對證券交易活動監(jiān)管發(fā)布交易和監(jiān)管信息、數(shù)據(jù)14三、交易所市場證券上市制度證券上市(Listing)指賦予某證券在某證交所交易的資格。對發(fā)行人來說，上市可增加其證券的流動性得以提高聲望和知名度，便于以后持續(xù)大規(guī)模再融資。各證交所上市標(biāo)準(zhǔn)大同小異，股票上市條件主要包括:①有足夠的規(guī)模；②滿足股票持有分布的要求,私募股票通常無法滿足這個標(biāo)準(zhǔn)因而不能上市，我國要求證券監(jiān)管部門核準(zhǔn)公開發(fā)行的證券；③發(fā)行者的經(jīng)營狀況良好。15紐約證交所的股票上市條件:前三年稅前盈利$650萬以上；公司有形資產(chǎn)凈值$1800萬以上；公眾持有股份市值$1800萬以上；至少有110萬股股票發(fā)行在外；必須有2000名持股100股以上的股東。16我國上海和深圳證券交易所的股票主板首次公開發(fā)行上市條件如下：1、股票經(jīng)中國證監(jiān)會核準(zhǔn)已公開發(fā)行：連續(xù)三年盈利，近兩年凈資產(chǎn)收益率不低于10%等；2、公司股本總額不少于人民幣五千萬元；3、公開發(fā)行的股份達到公司股份總數(shù)的百分之二十五以上；公司股本總額超過人民幣四億元的，公開發(fā)行股份的比例為百分之十以上；4、公司最近三年無重大違法行為，財務(wù)會計報告無虛假記載；5、本所要求的其他條件。17企業(yè)申請債券上市，應(yīng)當(dāng)符合下列條件：1、經(jīng)國務(wù)院授權(quán)的部門批準(zhǔn)并公開發(fā)行；2、股份有限公司的凈資產(chǎn)額不低于人民幣三千萬元，有限責(zé)任公司的凈資產(chǎn)額不低于人民幣六千萬元；3、累計發(fā)行在外的債券總面額不超過企業(yè)凈資產(chǎn)額的百分之四十；4、最近三年平均可分配利潤足以支付債券一年的利息；5、籌集資金的投向符合國家產(chǎn)業(yè)政策及發(fā)行審批機關(guān)批準(zhǔn)的用途；6、債券的期限為一年以上；7、債券的利率不得超過國務(wù)院限定的利率水平；8、債券的實際發(fā)行額不少于人民幣五千萬元；9、債券的信用等級不低于A級；10、債券有擔(dān)保人擔(dān)保，其擔(dān)保條件符合法律、法規(guī)規(guī)定；資信為AAA級且債券發(fā)行時主管機關(guān)同意豁免擔(dān)保的債券除外；11、公司申請其債券上市時仍符合法定的債券發(fā)行條件；18股票上市公司申請可轉(zhuǎn)換公司債券上市，應(yīng)當(dāng)符合下列條件：1、可轉(zhuǎn)換公司債券的期限為一年以上；2、可轉(zhuǎn)換公司債券實際發(fā)行額不少于人民幣五千萬元；3、申請上市時仍符合法定的可轉(zhuǎn)換公司債券發(fā)行條件。封閉型投資基金上市，應(yīng)符合下列條件：1、經(jīng)中國證監(jiān)會核準(zhǔn)發(fā)售且基金合同生效；2、基金合同期限五年以上；3、基金募集金額不低于二億元人民幣；4、基金份額持有人不少于一千人；5、有經(jīng)核準(zhǔn)的基金管理人和基金托管人；19四、證券交易制度（一）交易制度優(yōu)劣的判別標(biāo)準(zhǔn)交易制度是證券市場微觀結(jié)構(gòu)(MarketMicrostructure)的重要組成部分，它對證券市場功能的發(fā)揮起著關(guān)鍵的作用。交易制度的優(yōu)劣可從以下六個方面來考察：流動性、透明度、穩(wěn)定性、效率、成本和安全性。流動性（Liquidity）是指以合理的價格迅速交易的能力，它包含兩個方面：交易即時性和對價格影響小。前者指投資者的交易愿望可以立即實現(xiàn)；后者指交易過程對證券價格影響很小。20透明度指證券交易信息的透明，包括交易前信息透明、交易后信息透明和參與交易各方的身份確認。其核心要求是信息在時間和空間分布上的無偏性。穩(wěn)定性是指證券價格的短期波動程度。證券價格的短期波動主要源于兩個效應(yīng)：信息效應(yīng)和交易制度效應(yīng)。合理的交易制度設(shè)計應(yīng)使交易制度效應(yīng)最小化，盡量減少證券價格在反映信息過程中的噪音。21交易制度的效率主要包括信息效率、價格決定效率和交易系統(tǒng)效率。證券交易成本包括直接成本和間接成本。前者指傭金、印花稅、手續(xù)費、過戶費等。后者包括買賣價差、搜索成本、遲延成本和市場影響成本等。安全性主要指交易技術(shù)系統(tǒng)的安全。22（二）流通市場的交易制度內(nèi)容

價格決定機制價格決定機制的特殊方面委托單形式及委托匹配的原則交易離散構(gòu)件價格監(jiān)控機制交易信息披露交易支付機制23（1）價格決定機制根據(jù)價格決定的特點（也有認為按照交易驅(qū)動不同），證券交易制度分為做市商交易制度和競價交易制度。做市商交易制度也稱報價驅(qū)動（Quote-driven）制度。在典型的做市商制度下，證券交易的買賣價格均由做市商（MarketMaker）給出，買賣雙方并不直接成交，而是向做市商買進或賣出證券。做市商的利潤主要來自買賣差價。在買賣過程中，由于投資者的買賣需求不均等，做市商就會有證券存貨（多頭或空頭），從而使自己也面臨價格變動的風(fēng)險。做市商要根據(jù)市場上買賣雙方的需求狀況、自己的存貨水平以及其他做市商的競爭程度來不斷調(diào)整買賣報價，從而決定了價格的漲跌。24報價驅(qū)動機制優(yōu)缺點優(yōu)點：成交即時性、價格具有穩(wěn)定性、矯正買賣指令不均衡現(xiàn)象、抑制股價操縱缺點：缺乏透明度、增加投資者負擔(dān)、可能增加監(jiān)管成本、做市商可以利用市場特權(quán)。25

競價交易制度也稱委托驅(qū)動（Order-driven）制度。在此制度下，買賣雙方直接進行交易或?qū)⑽型ㄟ^各自的經(jīng)紀(jì)商送到交易中心，由交易中心進行撮合成交。按證券交易在時間上是否連續(xù)，競價交易制度又分為間斷性競價交易制度和連續(xù)競價交易制度。優(yōu)點：透明度高、信息傳遞速度快、運行費用較低缺點：處理大額買賣盤的能力較低、不活躍股票成交可能持續(xù)萎縮、價格波動性較大。26目前世界上大多數(shù)證券交易所都是實行混合的交易制度。我國在內(nèi)的亞洲國家和新興證券市場的交易所大多實行競價交易制度。272價格形成機制的特殊方面開盤、收盤制度開盤價格的確定機制大宗交易的價格確定機制283、證券交易委托的種類證券交易委托是證券買賣雙方通知經(jīng)紀(jì)人進行證券買賣的指令。我國的證交所的委托都是當(dāng)日有效的委托，目前只接受買入委托和賣出委托，不接受買空委托和賣空委托。按照交易價格限制內(nèi)容不同，主要的委托種類有：（1）市價委托（MarketOrder）。是指委托人自己不確定價格，而委托經(jīng)紀(jì)人按市面上最有利的價格買賣證券。市價委托的優(yōu)點是成交速度快，能夠快速實現(xiàn)投資者的買賣意圖。其缺點是當(dāng)行情變化較快或市場深度不夠時，執(zhí)行價格可能跟發(fā)出委托時的市場價格相去甚遠。29（2）限價委托(LimitOrder)。指投資者委托經(jīng)紀(jì)人按他規(guī)定的價格，或比限定價格更有利的價格買賣證券。對于限價買進委托，成交價只能低于或等于限定價格；對于限價賣出委托，成交價只能高于或等于限定價格?？赡芤蚴袌鰞r格無法滿足限定價格的要求而無法執(zhí)行。（3）停止損失委托（StopOrder）。是一種限制性的市價委托，是指投資者委托經(jīng)紀(jì)人在證券價格上升到或超過指定價格時按市價買進證券，或在證券價格下跌到或低于指定價格時按市價賣出證券。（4）停止損失限價委托（StopLimitOrder）。它是停止損失委托與限價委托的結(jié)合。當(dāng)時價達到指定價格時，該委托就自動變成限價委托。目前我國的證交所只接受限價委托和市價委托。304交易離散構(gòu)件申報價格最小變動單位證券買賣申報最小交易單位5價格監(jiān)控機制斷路器措施漲跌幅限制最大報價檔位316交易信息披露交易前信息披露交易后信息披露7交易支付機制買空和賣空保證金交易32五、證券信用交易制度

信用交易又稱墊頭交易或保證金交易，我國習(xí)慣稱為融資融券交易，是指證券買者或賣者通過交付一定數(shù)額的保證金，得到證券經(jīng)紀(jì)人的信用而進行的證券買賣。信用交易可以分為信用買進交易（買空多頭）和信用賣出交易（賣空空頭）。融資交易就是投資者以資金或證券作為質(zhì)押，向券商借入資金用于證券買賣，并在約定的期限內(nèi)償還借款本金和利息。融券交易是投資者以資金或證券作為質(zhì)押，向券商借入證券賣出，在約定的期限內(nèi)，買入相同數(shù)量和品種的證券歸還券商并支付相應(yīng)的融券費用。2008年4月23日國務(wù)院頒布的《證券公司監(jiān)督管理條例》對融資融券做如下定義：融資融券業(yè)務(wù)，是指在證券交易所或者國務(wù)院批準(zhǔn)的其他證券交易場所進行的證券交易中，證券公司向客戶出借資金供其買入證券或者出借證券供其賣出，并由客戶交存相應(yīng)擔(dān)保物的經(jīng)營活動。3334操作方法：投資者要進行信用交易時，要在經(jīng)紀(jì)人處開立保證金帳戶，用于反映投資者融資融券以及資產(chǎn)變動狀況的帳戶。經(jīng)紀(jì)公司代客戶管理保證金帳戶并且每天按收盤價格計算帳戶中的保證金實際余額。證券經(jīng)紀(jì)公司有權(quán)以保證金帳戶上的抵押證券作為向銀行貸款的再抵押品。證券經(jīng)紀(jì)人也有權(quán)將保證金帳戶上客戶的抵押證券借給其他做保證金賣空的客戶?！蹲C券公司融資融券業(yè)務(wù)管理辦法》于2006年6月30日由證監(jiān)會公布，8月1日起施行；2011年10月26日修訂。融資融券業(yè)務(wù)開展初期，為控制風(fēng)險，對投資者的準(zhǔn)入門檻和保證金比例都有較高要求，最初規(guī)定參與融資融券業(yè)務(wù)投資者的開戶時間須滿18個月以上，開戶資金需50萬以上。2013年4月，多家券商將兩融最新門檻調(diào)整為為客戶資產(chǎn)達10萬元、開戶滿6個月，少數(shù)券商資金門檻變成無明確要求。前期向券商融資比例是1：1.25，即自有1元資金可融資買入1.25元證券組合，保證金比例為80%，現(xiàn)在不少券商調(diào)低了保證金比例為60%，1元可融資買入1.66元證券組合，有的達到1:2。按照交易所的規(guī)定最低可達到50%，有的券商已達50%。按照規(guī)定，融資融券利率不得低于中國人民銀行規(guī)定的同期金融機構(gòu)貸款基準(zhǔn)利率。目前大多數(shù)券商是參照半年期銀行貸款利率上浮3個百分點，并且按日計息，融資利率在8.6%至9%之間。36融資融券交易，與普通證券交易相比，在許多方面有較大的區(qū)別，歸納起來主要有以下幾點：1、保證金要求不同。100%到2、法律關(guān)系不同。3、風(fēng)險承擔(dān)和交易權(quán)利不同。4、交易被放大，財務(wù)杠桿效應(yīng)。5、交易控制不同。37381、保證金比例有三種類型:（１）法定保證金比率。是由中央銀行所決定的保證金比率。投資者按法定保證金比率所交的保證金,一般也叫做最初保證金（InitialMargin）,必須在信用交易以前交足。如我國法定的最低初始保證金比率是50%?？蓻_抵保證金的有價證券折算：上證180指數(shù)成分股股票及深圳100指數(shù)成分股票折射率最高不超過70%，其他股票折算率最高不超過65%，交易所交易型開放式基金折算率最高不超過90%，國債折算率最高不超過95%，其他上市證券投資基金和債券折算率最高不超過80%。案例：若某一投資者的保證金賬戶中含有20萬現(xiàn)金，上證180指數(shù)成分股市值60萬元，其他股票市值10萬元，交易型開放式基金40萬元，國債30萬元，請問他可以進行多少萬元的交易？保證金金額=20+60*70%+10*65%+40*90%+30*95%=133萬元可進行交易金額=133/50%=266萬元。39（2）實際維持比率。投資者所交保證金的價值占所買證券市值的實際比率稱為保證金實際維持率。由買入證券的市場價格變化而引起的。這個比率可以反映出投資者的盈虧狀況。案例：若上例的初始保證金，若投資者當(dāng)日保證金盈利10萬元，那么實際保證金比例為多少？反之虧損10萬元，實際保證金呢？（3）最低維持比率（MaintenanceMargin）。由于所買空或賣空證券的市場價格變化會引起投資者的保證金帳戶的盈虧，所以經(jīng)紀(jì)商對投資者保證金實際余額占計算時所買賣證券市值的比率會規(guī)定最低限度的要求。當(dāng)投資者保證金低于這一限度時，證券商會要求投資者追加保證金（MarginCall）?？蛻艚拥阶防U保證金通知后，必須立即把保證金水平補足到初始保證金的水平。402、保證金購買交易（Buyonmargin、Buylong買多）信用買進交易又稱為保證金購買，是指對市場行情看漲的投資者交付一定比例的初始保證金，由經(jīng)紀(jì)人墊付其余價款，為他買進指定證券。這種交易對于經(jīng)紀(jì)人來說相當(dāng)于在提供經(jīng)紀(jì)服務(wù)的同時，又向客戶提供了一筆證券抵押貸款。這種貸款的風(fēng)險是很小的，因為保證金購買的客戶必須把所購證券作為抵押品托管在經(jīng)紀(jì)人處。41舉例：假設(shè)A股票每股市價為10元，某投資者對該股票看漲，于是進行保證金購買。假設(shè)該股票不支付現(xiàn)金紅利。假設(shè)初始保證金比率為50%，維持保證金比率為30%。保證金貸款的年利率為6%，其自有資金為10000元。這樣，他就可以借入10000元共購買2000股股票。假設(shè)一年后股價升到14元，如果沒有進行保證金購買，則投資收益率為40%。而保證金購買的投資收益率為：相反假設(shè)一年后股價跌到7.5元，則投資者保證金比率（等于保證金賬戶的凈值/股票市值）變?yōu)椋?/p>

42那么，股價下跌到什么價位（X）投資者會收到追繳保證金通知呢？這可以從下式來求解：從上式可以解得：X=7.14元。因此當(dāng)股價跌到7.14元時投資者將收到追繳保證金通知。假設(shè)一年后該股票價格跌到5元，則保證金購買的投資收益率將是：433、賣空交易（ShortSales、Sellshort）信用賣出交易又稱為賣空交易，是指對市場行情看跌的投資者本身沒有證券，就向經(jīng)紀(jì)人交納一定比率的初始保證金（現(xiàn)金或證券）借入證券，在市場上賣出，并在未來買回該證券還給經(jīng)紀(jì)人。實踐中，經(jīng)紀(jì)人可以將其他投資者的證券借給賣空者而不用通知該證券的所有者。若該證券的所有者要賣出該證券，經(jīng)紀(jì)人就向其他投資者或其他經(jīng)紀(jì)人借入證券。因此，賣空的數(shù)量在理論上無限。如果經(jīng)紀(jì)人借不到該證券，則賣空者就要立即買回該證券還給經(jīng)紀(jì)人，因此其期限也是不確定的。在賣空證券期間，該證券的所有權(quán)益均歸原所有人所有。因此若出現(xiàn)股票現(xiàn)金分紅等情形，賣空者不能得到現(xiàn)金紅利，還必須補償原持有者該得而未得的現(xiàn)金紅利。44舉例：假設(shè)你有9000元現(xiàn)金，并對B股票看跌。假設(shè)該股票不支付紅利，目前市價為每股18元。初始保證金比率為50%，維持保證金比率為30%。這樣你就可以向經(jīng)紀(jì)人借入1000股賣掉。假設(shè)該股票跌到12元，你就可以按此價格買回股票還給經(jīng)紀(jì)人，每股賺6元，共賺6000元。投資收益率為66.67%。假設(shè)該股票不跌反升，那么你就有可能收到追繳保證金通知。到底股價升到什么價位（Y）你才會收到追繳保證金通知呢？這可以從下式來求解：可求出Y=20.77元。即當(dāng)股價升到20.77元時，你會收到追繳保證金通知。假設(shè)股價升到26元，則投資收益率為：45六、證券交易制度的其他內(nèi)容（參考）1、委托驅(qū)動市場證券現(xiàn)貨交易的程序證券現(xiàn)貨交易的買賣雙方成交后須在若干個交易日內(nèi)辦理交割?，F(xiàn)貨交易包括現(xiàn)金交易、固定方式交易及保證金信用交易。現(xiàn)金交易指成交日和結(jié)算日在同一天發(fā)生的證券買賣。固定方式交易則是指成交日和結(jié)算日之間相隔很短的幾個交易日，一般在七天以內(nèi)。目前現(xiàn)貨市場上的大部分交易均為固定方式交易。我國兩家證券交易所A股、債券和基金的交易都是“T+1”，B股是“T+3”，而權(quán)證實行“T+0”交收；集中交易的衍生工具市場一般實行“T+0”交收。我國的證券交易所現(xiàn)貨交易的程序主要包括委托、申報、競價、成交、清算交割過戶等步驟。463、其他交易所涉及的制度證券登記保管制度證券或衍生合約清算交割制度資金、保證金保管結(jié)算制度行情、交易信息傳播證券到期還本和利息支付交易違約仲裁arbitration證券價格漲跌停板制度證券的暫停交易、終止上市（退市）制度市場斷路器circuitbreaker機制：471998年4月22日,滬深證券交易所宣布將對財務(wù)狀況和其他財務(wù)狀況異常的上市公司的股票交易進行特別處理（英文為specialtreatment,縮寫為“ST”）。其中異常主要指兩種情況：一是上市公司經(jīng)審計兩個會計年度的凈利潤均為負值,二是上市公司最近一個會計年度經(jīng)審計的每股凈資產(chǎn)低于股票面值。PT股是基于為暫停上市流通的股票提供流通渠道的特別轉(zhuǎn)讓服務(wù)所產(chǎn)生的股票品種（PT是英文ParticularTransfer的縮寫）。根據(jù)《公司法》及《證券法》的有關(guān)規(guī)定,上市公司出現(xiàn)連續(xù)三年虧損等情況,其股票將暫停上市。滬深證券交易所從1999年7月9日起,對這類暫停上市的股票實施“特別轉(zhuǎn)讓服務(wù)”。482003年5月8日起，將存在股票終止上市風(fēng)險的公司股票簡稱前冠以“*ST”字樣，股票報價日漲跌幅限制為5％。分為六種類型：最近兩年連續(xù)虧損的（以當(dāng)年經(jīng)審計凈利潤為依據(jù)）；因財務(wù)會計報告存在重大會計差錯或虛假記載，被中國證監(jiān)會責(zé)令改正或公司主動改正，對以前年度財務(wù)報告進行追溯調(diào)整，導(dǎo)致最近兩年連續(xù)虧損的；因財務(wù)會計報告存在重大會計差錯或虛假記載，中國證監(jiān)會責(zé)令其改正，在規(guī)定期限內(nèi)未對虛假財務(wù)會計報告進行改正的；在法定期限內(nèi)未依法披露年度報告或半年度報告的；處于股票恢復(fù)上市交易后至其披露恢復(fù)上市后的第一個年度報告期間的；交易所規(guī)定的其他情形。49第三節(jié)其他形式的交易市場一、柜臺市場場外交易起先主要是在各證券商的柜臺上進行的，因而也稱為柜臺交易（OTC，Over-The-Counter）。場外交易市場與證交所相比，沒有固定的集中的場所，而是分散于各地，規(guī)模有大有小，由自營商（Dealers）來自行組織交易。場外交易市場無法實行公開競價，其價格是通過商議達成的，一般是由自營商掛出各種證券的買入和賣出兩種價格，如果某種證券的交易不活躍，只需一兩個自營商作為市場組織者，當(dāng)交易活動增加，更多的市場組織者會加入競爭，從而降低買賣差價。50

二、“二板”市場二板市場(Second-boardMarket)是相對于主板市場（mainboardmarket）而提出的一個概念。它是指依附于但又相對獨立于交易所主板市場的、有自己的管理制度和交易規(guī)則，主要為成立時間較短、規(guī)模較小、盈利能力較弱的小型公司上市服務(wù)的市場。一般地，“第二板”的上市要求比“第一板”寬，旨在為不符合“第一板”上市要求而具有高成長性的中小型企業(yè)和高科技企業(yè)等開辟直接融資渠道?！岸迨袌觥笨梢允恰皠?chuàng)業(yè)板”市場(如香港的“創(chuàng)業(yè)板”市場)，也可以不是，如我國深圳的“中小企業(yè)板市場”。這取決于其服務(wù)對象。51在日本東京證券交易所“第一板”上市要求上市股份在2000萬股以上，前10位大股東（或特殊利益者）持股數(shù)在70％以下，股東要求在3000人或3000人以上。而在“第二板”上市（如發(fā)行人在東京注冊）則上市股票僅要求400萬股以上，前10位大股東持股數(shù)在80％以下，股東在800人以上即可。英國、德國、法國、比利時、日本、新加坡、馬來西亞、我國臺灣等都建立了自己的二板市場。我國的香港也于1999年11月正式建立了二板市場“創(chuàng)業(yè)板市場”。開設(shè)二板市場已經(jīng)成為發(fā)展和完善資本市場，促進高科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展的必然趨勢。NASDAQ1992年還為小型及新興公司設(shè)立了小型資本市場(SmallCapMarket)，其上市標(biāo)準(zhǔn)更低，沒有業(yè)績要求。AIM（替代投資市場，AlternativeInvestmentMarket）是倫敦證交所1995年6月19日建立的為小規(guī)模、新成立和成長型公司服務(wù)的市場。52三、創(chuàng)業(yè)板市場（一）定義：指以創(chuàng)業(yè)型企業(yè)為服務(wù)對象的股票市場。（GrowthEnterpriseMarket）普遍把以美國納斯達克市場（NASDAQ）為藍本的股票交易市場稱為創(chuàng)業(yè)板市場。除美國納斯達克市場外，目前全球有數(shù)十家創(chuàng)業(yè)板市場，如歐洲伊斯達克ESDAQ，英國倫敦科技板TechMARK，德國和法國的新市場，加拿大創(chuàng)業(yè)板，日本佳斯達克市場JASDAQ，韓國高斯達克KASDAQ市場，香港創(chuàng)業(yè)板市場，以及新加坡SESDAQ、馬來西亞MESDAQ等。53資料：美國NASDAQ市場成立于１９７１年，前身是一個柜臺交易市場，隸屬于全美證券商協(xié)會管理，以后將分散的交易柜臺用計算機網(wǎng)絡(luò)連接起來，就成為一個報價交易系統(tǒng)。在納斯達克上市的公司有5000多家，約有近2000家高科技公司。在全美上市的網(wǎng)絡(luò)公司中，除極少數(shù)幾家在紐約交易所上市外，其余全部在納斯達克上市，該市場中僅電腦或與電腦有關(guān)的公司就占15.8%，電腦和電信兩個領(lǐng)域的市場資本約占2/3，在美國資本市場市值最高的５家公司中，納斯達克占有微軟、英特爾、西斯科３家，其余兩家即通用電氣和沃爾馬特則在紐約證券交易所掛牌交易。據(jù)1998年底資料，納斯達克上市公司占全美交易所比重,軟件類為93.9%，醫(yī)藥與生物科技類占89.2%,半導(dǎo)體類82.7%,計算機設(shè)備類88.3%,納斯達克市場已成為名符其實的高科技搖籃。54（二）創(chuàng)業(yè)板市場特點，與傳統(tǒng)股票市場比1、服務(wù)對象不同：傳統(tǒng)股票市場：傳統(tǒng)型、穩(wěn)健型企業(yè)創(chuàng)業(yè)板市場：創(chuàng)業(yè)型、科技型、成長型、風(fēng)險型企業(yè)。這些企業(yè)較小，風(fēng)險大，不確定性強，主板市場不歡迎。美國Nasdaq市場雖也有微軟、英特爾等大公司，但它們都是通過這個市場才由小變大的。2、監(jiān)管理念不同傳統(tǒng)股票市場：立足于嚴(yán)格監(jiān)管，保護一般投資者利益。創(chuàng)業(yè)板市場：監(jiān)管要求相對較松，在風(fēng)險充分揭示的前提下，要求投資者自擔(dān)風(fēng)險。對投資者素質(zhì)要求高，適合機構(gòu)投資者。553、運作機制不同傳統(tǒng)股票市場：證券發(fā)行主要實行核準(zhǔn)制和承銷制。證券流通實行經(jīng)紀(jì)人制度。創(chuàng)業(yè)板市場：證券發(fā)行主要實行保薦人制度。證券流通實行做市商制度。4、上市公司變動大。主要是上市多，退市也多。5、股價波動大。如納斯達克２０００年春最高5千多點，當(dāng)年底跌至１８００點以下。之后反彈至2千多點,2002年又下跌，10月中到1100點附近。香港創(chuàng)業(yè)板市場，１９９９年底開盤價格指數(shù)為一千點，到２００１年上半年，已經(jīng)跌到兩百多點，至9月下,已跌至160點水平。2002年下到110點附近。56資料：我國中小企業(yè)板發(fā)展歷程2000年起，深交所暫停新股上市申請，專門籌備創(chuàng)業(yè)板。國家明確深交所創(chuàng)業(yè)板地位，深交所創(chuàng)業(yè)板建設(shè)全面展開。2004年2月10日至12日，全國證券期貨監(jiān)管工作會議召開。尚福林提到：“2004年在深圳證券交易所設(shè)立中小盤股板塊”。2004年5月17日，經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，中國證監(jiān)會正式發(fā)出批復(fù)，同意深交所在主板市場內(nèi)設(shè)立中小企業(yè)板塊，并核準(zhǔn)了中小企業(yè)板塊實施方案。2004年5月19日，深交所發(fā)布了《中小企業(yè)板塊交易特別規(guī)定》、《中小企業(yè)板塊上市特別規(guī)定》和《中小企業(yè)板塊證券上市協(xié)議》。2004年5月27日，深交所中小企業(yè)板塊啟動儀式在深圳舉行。57中小企業(yè)板首發(fā)8只個股：浙江新和成股份有限公司浙江偉星實業(yè)股份有限公司浙江精工科技股份有限公司華蘭生物工程股份有限公司江蘇瓊花股份有限公司浙江傳化股份有限公司天奇物流股份有限公司浙江盾安人工環(huán)境設(shè)備公司58資料：我國創(chuàng)業(yè)板發(fā)展2000年起，深交所暫停新股上市申請，專門籌備創(chuàng)業(yè)板。2004年5月27日，深交所中小企業(yè)板塊啟動儀式在深圳舉行。2006年下半年，尚福林表示適時推創(chuàng)業(yè)板。2007年6月，創(chuàng)業(yè)板框架初定。2008年3月創(chuàng)業(yè)板《管理辦法》（征求意見稿）發(fā)布。2009年3月31日，中國證監(jiān)會正式發(fā)布《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦法》。5月1日起，辦法正式施行。2009年10月23日，中國創(chuàng)業(yè)板舉行開板啟動儀式。首批上市的28家創(chuàng)業(yè)板公司，平均市盈率為56.7倍，而市盈率最高的寶德股份達到81.67倍，遠高于全部A股市盈率以及中小板的市盈率。2009年10月30日，中國創(chuàng)業(yè)板正式上市。2012年4月20日，深交所正式發(fā)布《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則》，并于5月1日起正式實施，將創(chuàng)業(yè)板退市制度方案內(nèi)容，落實到上市規(guī)則之中。592009年9月17日首次創(chuàng)業(yè)板發(fā)審會，首批7家企業(yè)：北京立思辰科技股份有限公司北京神州泰岳軟件股份有限公司樂普（北京）醫(yī)療器械股份有限公司青島特銳德電氣股份有限公司上海佳豪船舶工程設(shè)計股份有限公司南方風(fēng)機股份有限公司重慶萊美藥業(yè)股份有限公司60我國創(chuàng)業(yè)板上市條件：（一）發(fā)行人是依法設(shè)立且持續(xù)經(jīng)營三年以上的股份有限公司，有限責(zé)任公司按原賬面凈資產(chǎn)值折股整體變更為股份有限公司的，持續(xù)經(jīng)營時間可以從有限責(zé)任公司成立之日起計算。（二）最近兩年連續(xù)盈利，最近兩年凈利潤累計不少于一千萬元，且持續(xù)增長；或者最近一年盈利，且凈利潤不少于五百萬元，最近一年營業(yè)收入不少于五千萬元，最近兩年營業(yè)收入增長率均不低于百分之三十。凈利潤以扣除非經(jīng)常性損益前后孰低者為計算依據(jù)。（三）最近一期末凈資產(chǎn)不少于兩千萬元，且不存在未彌補虧損。（四）發(fā)行后股本總額不少于三千萬元。；61我國創(chuàng)業(yè)板退市條件：暫停上市考察期縮短到一年、暫停上市將追訴財務(wù)造假、被公開譴責(zé)三次將終止上市、造假引發(fā)兩年負凈資產(chǎn)直接終止上市、借殼只給一次機會補充材料、財報違規(guī)將快速退市、擬退市公司暫留退市整理板等。除“譴責(zé)三次將終止上市”有操作彈性，約束力可能不太強外，其他各條都是硬碰硬的條款。特別是“造假引發(fā)兩年負凈資產(chǎn)直接終止上市”。62（三）關(guān)于做市商制度1、定義：做市商制度

(MarketMaker)是通過專業(yè)證券商對證券買賣價格的持續(xù)不斷的申報，以維持市場成交活躍度和價格穩(wěn)定性的一種證券交易制度。它的實質(zhì)是一種由交易商報價驅(qū)動的價格決定和交易制度。區(qū)別于客戶指令驅(qū)動的價格決定和交易制度。在做市商制度下，交易不需要買賣雙方同時出現(xiàn)，只要做市商出面，擔(dān)當(dāng)交易伙伴的角色，買入或賣出，交易即可完成。做市商制度和普通的自營商不同的是：做市商有維持市場流動性和活躍程度，并且具有保持股票價格穩(wěn)定性的責(zé)任。創(chuàng)業(yè)板一般實行做市商制。每只在納斯達克上市的股票，至少有兩個以上做市商為其股票報價，一些規(guī)模較大、交易活躍的股票做市商往往有40-45家。包括美林、高盛、所羅門兄弟等投行。632、做市商制度的優(yōu)缺點及發(fā)展趨勢優(yōu)點：活躍交易能為證券正確定價。主要在于做市商有信息優(yōu)勢：一是做市商本來就是證券商，擁有信息渠道、手段和人才。二是做市商長期為發(fā)行人服務(wù),有條件獲取更多、更充分的信息。三是做市商能預(yù)先獲知買賣盤信息。缺點：缺乏透明度，買賣信息都集中在做市商手中,投資者只能知道做市商的報價和成交的信息，而且滯后；做市商之間可能產(chǎn)生合謀，運作和監(jiān)管成本較高,投資者負擔(dān)較重。64（四）關(guān)于保薦人制度

(參考)所謂保薦人制度，是一種企業(yè)上市制度，起源于英國，發(fā)展于香港，大多運用于創(chuàng)業(yè)板市場上，目前采用保薦人制度的主要是香港和英國。保薦人（Sponsor）一詞，是從香港證券市場傳入內(nèi)地，其作用有些類似于內(nèi)地證券市場的上市推薦人。香港保薦人制度在創(chuàng)業(yè)板市場中得到比較規(guī)范的發(fā)展，并出現(xiàn)了公開認可保薦人的名單。65保薦人的職責(zé)要遠重于上市推薦人。保薦人要對企業(yè)進行上市前的實質(zhì)性審查和上市后的持續(xù)輔導(dǎo)，使其符合證券市場上市規(guī)則的要求，監(jiān)管部門則主要通過對保薦人的重點監(jiān)管來達到對創(chuàng)業(yè)板的整個監(jiān)管。在香港的創(chuàng)業(yè)板市場上，保薦人必須按照聯(lián)交所要求的方式和期限向聯(lián)交所提供有關(guān)保薦人、保薦人所代表的發(fā)行人或與創(chuàng)業(yè)板有關(guān)的任何其他事項的資料。保薦人要承擔(dān)推薦失誤和未能盡責(zé)的風(fēng)險。662004年，我國《證券發(fā)行上市保薦制度暫行辦法》規(guī)定：證券經(jīng)營機構(gòu)申請注冊登記為保薦機構(gòu)的，應(yīng)當(dāng)是綜合類證券公司，并向中國證監(jiān)會提交自愿履行保薦職責(zé)的聲明、承諾。個人申請注冊登記為保薦代表人的，應(yīng)當(dāng)具有證券從業(yè)資格、取得執(zhí)業(yè)證書且符合下列要求，通過所任職的保薦機構(gòu)向中國證監(jiān)會提出申請，并提交有關(guān)證明文件和聲明。內(nèi)地保薦制是指由保薦機構(gòu)(券商)負責(zé)發(fā)行人的上市推薦和輔導(dǎo)，核實公司發(fā)行文件中所載資料的真實、準(zhǔn)確和完整，協(xié)助發(fā)行人建立嚴(yán)格的信息披露制度，不僅承擔(dān)上市后持續(xù)督導(dǎo)的責(zé)任，還將責(zé)任落實到個人。67三、我國的“三板”交易市場（參考）三板市場正式名稱是“代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)”，于2001年7月正式開辦。創(chuàng)辦原因：（1）為歷史遺留流通股提供流通服務(wù)。解決原STAQ、NET這兩個交易股權(quán)交易系統(tǒng)歷史遺留下來的11家公司法人股流通問題的承諾期限已到，才在2001年推出。（2）為退市公司流通股提供流通服務(wù)，建立退市通道。（3）探索建立全國性多層次市場的經(jīng)驗。2005年以來允許中關(guān)村非上市股份有限公司的科技公司在“三板市場”掛牌交易，並打算擴大至允許國內(nèi)主要高科技園區(qū)的科技公司在“三板市場”掛牌交易。由此，我國“三板市場”功能定位有向“預(yù)創(chuàng)業(yè)板市場”發(fā)展的趨向。被稱為“新三板”。68投資者如要參與股份轉(zhuǎn)讓交易，必須開立專門的“非上市公司股份轉(zhuǎn)讓賬戶”。證券公司可進行三板交易,同時也需要辦開戶手續(xù)。三板市場目前股份轉(zhuǎn)讓采用“定期、非連續(xù)方式”進行，對于凈資產(chǎn)為正值或盈利的掛牌公司股份，實行每周交易5次，而對于凈資產(chǎn)為負值的掛牌公司股份實行每周3次交易(星期一、星期三、星期五)。讓委托申報時間為上午9：30至11：30，下午1：00至3：00，之后以集合競價方式進行集中配對成交，漲停板限制為5%，不設(shè)跌幅限制。69第四節(jié)交易機制比較集合競價機制與連續(xù)交易機制的比較對流動性的影響對穩(wěn)定性的影響對有效性的影響指令驅(qū)動市場與報價驅(qū)動市場的比較70第五節(jié)股票權(quán)證流通市場一、股票權(quán)證價值及影響因素

（一）權(quán)證價值一般把權(quán)證的價值分成兩部分:內(nèi)在價值和時間價值。當(dāng)不考慮期權(quán)因素時，權(quán)證內(nèi)在價值是標(biāo)的股票的價格與履約價格兩者之間的差額，即權(quán)證立刻行使權(quán)利的價值。就認購權(quán)證而言,權(quán)證內(nèi)在價值公式為：認購權(quán)證的內(nèi)在價值=標(biāo)的股票市場價格-履約價格（認股價）條件為Pm＞Pi其中,Vm為認股權(quán)證理論價格(內(nèi)在價值)，Pm為股票市場價，Pi為認股價，N為購買1股新股所需認股權(quán)證數(shù)。71舉例：某公司股票市價為20元/股，每2份認股權(quán)證可以認購定價為15元的股票1股，則該認股權(quán)證內(nèi)在價值為

(20－15)/2=2.5元若標(biāo)的股票價格≤履約價格，則內(nèi)在價值為零。72對于認股權(quán)證來說,則是:認售權(quán)證的內(nèi)在價值=履約價格-標(biāo)的股票價格或條件為Pi＞Pm除非是很特殊的情況,權(quán)證最低價格至少應(yīng)等于它的內(nèi)在價值。舉例：某公司股票市價為6元/股，每2份認售權(quán)證可以出售定價為8元的股票1股，則該認售權(quán)證最低理論價格（內(nèi)在價值）為(8--6)/2=1元若標(biāo)的股票價格≥履約價格，則內(nèi)在價值為零。73（二）權(quán)證期權(quán)價值影響因素上述權(quán)證內(nèi)在價值未考慮時間和期權(quán)因素，若考慮進去，就是權(quán)證期權(quán)的價值，其價值確定遠比上述復(fù)雜。(1)標(biāo)的股票價格標(biāo)的股票價格越高，認購權(quán)證的價值亦越高。標(biāo)的股票價格越高，認售權(quán)證的價值越低。認購權(quán)證的潛在利潤是無限的，認售權(quán)證的潛在利潤是有限的。標(biāo)的股票價值下降至零時，認售權(quán)證獲得最高的利潤。74(2)履約價格履約價越高，認購權(quán)證價值越低。高履約價格意味認購權(quán)證持有人預(yù)期收益較低，權(quán)證價值亦較低。履約價越高，認售權(quán)證價值越高，高履約價格意味著認售權(quán)證持有人預(yù)期收益較高，權(quán)證價值亦較高。(3)股票價格波幅波幅表示的是標(biāo)的股票價格變化幅度的大小。權(quán)證的價格受合約剩余期限內(nèi)(即現(xiàn)在至到期日前的剩余期限)標(biāo)的股票預(yù)期波幅的影響。標(biāo)的股票的波幅越大，認購和認售權(quán)證的價值越高。75(4)權(quán)證剩余期限距到期日遠的權(quán)證有更多的行權(quán)機會。因此，剩余期限長的權(quán)證比剩余期限短的權(quán)證有更高的價值。(5)股息一般而言，股息高則股價高，反之股價低。股票價格低會降低認購權(quán)證的價值，但增加認沽權(quán)證的價值。(6)無風(fēng)險利率無風(fēng)險利率高低會影響股價，進而影響權(quán)證價值。76（三）權(quán)證定價方法（適用性介紹）不同的權(quán)證及其包含不同的條款，需要不同估值方法。一般來說，估計權(quán)證價值最常見的方法有BS模型、二叉樹模型和蒙特卡羅模擬法。BS模型首先假定標(biāo)的資產(chǎn)的價格服從幾何布朗運動，再用這個標(biāo)的資產(chǎn)和權(quán)證構(gòu)造一個無風(fēng)險組合，其收益為無風(fēng)險利率，據(jù)此得到一個微分方程，這個微分方程的解就是權(quán)證的定價公式。但是，BS模型一般只能對較常規(guī)的歐式備兌權(quán)證(結(jié)果只有兩種盈虧狀態(tài))來定價，對美式、路徑依賴性等權(quán)證的定價卻無能為力。77二叉樹權(quán)證定價模型已經(jīng)成為金融界最基本的權(quán)證定價方法之一。它的基本出發(fā)點在于：假設(shè)資產(chǎn)價格的運動是由大量的小幅度二值運動構(gòu)成，用離散的隨機游走模型模擬資產(chǎn)價格的連續(xù)運動可能遵循的路徑。同時運用無套利定價原理或風(fēng)險中性定價原理獲得每個結(jié)點的標(biāo)的資產(chǎn)的價格，再根據(jù)權(quán)證的盈虧狀況，從末端T時刻起，倒推計算出權(quán)證的價格。它的優(yōu)點在于其比較簡單直觀，可以為美式權(quán)證及其他較復(fù)雜的權(quán)證定價。78蒙特卡羅模擬法是一種通過模擬標(biāo)的資產(chǎn)價格的隨機運動路徑得到權(quán)證價值期望值的數(shù)值方法，也是一種應(yīng)用十分廣泛的權(quán)證定價方法。其基本思路是：從初始時刻的標(biāo)的資產(chǎn)價格開始，根據(jù)假定的隨機路徑來模擬出大量的標(biāo)的資產(chǎn)的到期價值，計算出每個到期價格下權(quán)證的收益，求出其均值，再以無風(fēng)險利率貼現(xiàn)，就得到這個權(quán)證的估價。蒙特卡羅方法的優(yōu)點在于應(yīng)用起來相當(dāng)直接，能處理許多盈虧狀態(tài)很復(fù)雜的情況，和行權(quán)價依賴于中間價的路徑依賴性權(quán)證(嚴(yán)格來說，我國目前證券市場上出現(xiàn)的權(quán)證均為路徑依賴性權(quán)證)來定價。但它是不擅長于處理美式權(quán)證，而且往往所需計算時間較長。79以上方法均要用到復(fù)雜的數(shù)學(xué)工具?，F(xiàn)在網(wǎng)上有“權(quán)證價格計算器”，為普通投資者投資權(quán)證提供了方便。登陸(金融界)即可查到。80（四）權(quán)證定價（期權(quán)價值）分析

(參考)寶鋼權(quán)證理論價值（期權(quán)價值）分析：2005年8月22日寶鋼權(quán)證作為首份品種上市，數(shù)量38770萬份，存續(xù)期2005年8月18日至2006年8月30日。權(quán)證行使價格4.50元，權(quán)證剩余存續(xù)期374天，無風(fēng)險收益率3.30%（參考7年期國債到期收益率），標(biāo)的股票上日收盤價格4.62元，標(biāo)的股票波動率30.10%（據(jù)最近一年股價波動率估計）。則對應(yīng)寶鋼股份不同股價，根據(jù)Black-Scholes公式計算的認購權(quán)證理論價值如下表所示：寶鋼4.454.54.534.64.654.74.754.84.95.05.56權(quán)證0.590.620.640.690.72 0.750.780.820.880.961.341.7781從理性角度分析看，寶鋼權(quán)證到期前，其市價包括內(nèi)在價值和時間價值兩部分，內(nèi)在價值是標(biāo)的證券的價格與行權(quán)價格兩者之間的差額。如果1年后寶鋼股票價格在4.5元以下，這個權(quán)證的價值就是0。寶鋼權(quán)證隨著到期日的臨近，權(quán)證所包含的時間價值會逐步萎縮，權(quán)證價格將向其真實價值回歸，逐漸接近于寶鋼價格與權(quán)證行權(quán)價4.50元之間的差額。如果成為價外權(quán)證，則成為廢紙一張。82二、權(quán)證的交易特點權(quán)證在進行交易時，一般只要支付小額權(quán)利金，便可獲得標(biāo)的股票的收益。因此權(quán)證具有高杠桿作用。同時投資權(quán)證具有低風(fēng)險、高收益特征?？梢杂酶軛U比例來衡量權(quán)證的杠桿性。杠桿比例＝標(biāo)的股票價格÷(權(quán)證價格×執(zhí)行比例)杠桿比例越大表示杠桿效果越大，其獲利與損失也越大；反之，杠桿比例越小表示杠桿效果越小，其獲利與損失亦越小。83舉例來看權(quán)證的杠桿作用：假設(shè)2006年2月25日，A股票的市價是10元。市場上有一只以A股票為標(biāo)的的認購權(quán)證(以下簡稱“A認購權(quán)證”)，價格0.68元，條款如下:到期日2006年8月24日種類美式認購權(quán)證標(biāo)的股票A履約價格10元波幅20%執(zhí)行比例1份權(quán)證換1股A無風(fēng)險利率4.5%84如果某位投資者看好A未來6個月的走勢，他可以有兩種投資選擇:(1)直接投資股票

投資者直接購買A股票，每股需付出資金10元。(2)投資A認購權(quán)證

要享有一股A上漲的好處，投資者也可以選擇投資一份A認購權(quán)證，只需使用資金0.68元，杠桿比例為：

10÷(0.68×1)＝14.71倍85假設(shè)到5月24日，A股價漲至12元，按照權(quán)證定價公式，此時A認購權(quán)證的價格大約為2.13元。直接投資股票的投資者賣出股票，收益率為20%；認購權(quán)證投資者賣出A認購權(quán)證，收益率為：

(2.13-0.68)÷0.68=214.16%假設(shè)兩種投資都持有到2006年8月24日認購權(quán)證合約終止日，同時投資者判斷又產(chǎn)生失誤，A股票跌至8.5元。直接投資A股票的投資者每股虧損為：

(10-8.5)＝1.5元而認購權(quán)證的投資者的最大損失是權(quán)利金0.68元。由此可見：投資權(quán)證的低風(fēng)險、高收益特征十分明顯。86四、股票權(quán)證的投資策略1、利用權(quán)證對沖股票投資風(fēng)險：股票和權(quán)證的組合由于權(quán)證的收益風(fēng)險特性，可以利用權(quán)證來對沖股票投資風(fēng)險，就是將權(quán)證與股票的組合起來。通常情況下，投資者在擁有某股票的情況下，可以購買相應(yīng)股票的認沽權(quán)證，以對沖該股票價格下跌所帶來的損失，因為當(dāng)股票下跌時，其權(quán)證獲利的部分可用來彌補股票的虧損，而如果確實股票價格上漲時，買入的股票已經(jīng)獲利，而損失的只是少許的權(quán)證金；而賣空股票時，則會購買相應(yīng)股票的認購權(quán)證，用以規(guī)避該股票價格上升給投資者所造成的損失。872、利用權(quán)證作為資金管理工具：權(quán)證和債券的組合實際上，有了權(quán)證，投資者也可以根據(jù)自己風(fēng)險收益偏好的不同，通過權(quán)證與債券等金融工具的組合，自行設(shè)計適合自己的產(chǎn)品進行資金管理。假設(shè)某投資者持有資金1000萬元，對股票未來的行情不是很確定，希望做得保守一點，能承擔(dān)的最大虧損是2%，在此基礎(chǔ)上追求高收益，投資期限6個月。市場上存在一個半年期限債券，到期收益率4%。已知認購權(quán)證行權(quán)價10元，權(quán)利金0.68元