第十章資本性投資決策

第十章資本性投資決策

“數(shù)據(jù)！數(shù)據(jù)！數(shù)據(jù)！”他不耐煩的喊著：“巧婦難為無米之炊！”

——夏洛克福爾摩斯1本章主要內(nèi)容★10.1增量現(xiàn)金流★10.2資本預(yù)算技術(shù)的運(yùn)用2★10.1增量現(xiàn)金流10.1.1增量現(xiàn)金流量問題項(xiàng)目現(xiàn)金流量是一種增量現(xiàn)金流量。也就是說，在評估投資項(xiàng)目時(shí)，我們僅僅關(guān)心直接與項(xiàng)目有關(guān)的現(xiàn)金流量，它表示公司由于接受或拒絕該項(xiàng)目而發(fā)生的總現(xiàn)金流量的變化。3為什么進(jìn)行投資評價(jià)要用現(xiàn)金流量而非會(huì)計(jì)利潤？現(xiàn)金流量能反映企業(yè)財(cái)務(wù)資源在時(shí)間上的分布?，F(xiàn)金流量的分布不受人為因素的影響。項(xiàng)目能否維持取決于有無現(xiàn)金用于各種支付。4判斷：你準(zhǔn)備建一條巧克力牛奶生產(chǎn)線，已向咨詢公司支付100000元的市場測試分析報(bào)酬。某汽車公司正計(jì)算一種新式敞篷運(yùn)動(dòng)轎車的凈現(xiàn)值。一些顧客是其輕型轎車擁有者。是否所有的敞篷車的銷售額和利潤都是凈增量？你父母有一所房屋可以存放你父母新開商店的貨物，該房屋的成本是否包括在商店收入的成本中去？5決定增量現(xiàn)金流的幾個(gè)問題：（1）沉沒成本不相關(guān)（sunkcost)——“過去的就讓它過去吧！”“忘掉歷史是最大的資產(chǎn)”。斯蒂格利茨在《經(jīng)濟(jì)學(xué)》一書中說，“如果一項(xiàng)開支已經(jīng)付出并且不管做出何種選擇都不能收回，一個(gè)理性的人就會(huì)忽略它。這類支出被稱為沉沒成本?！?/p>

。注意6優(yōu)秀的CFO必須強(qiáng)化整個(gè)組織內(nèi)部對沉沒成本的深刻理解，一方面在那些可變成本化為沉沒成本之前，可以控制得更為精細(xì)化；另一方面在公司剝離虧損的業(yè)務(wù)(比如賴以起家的業(yè)務(wù))決策時(shí)完全采用理性的分析方法，不被已經(jīng)無法收回的先期投入數(shù)字所困擾，以求得最大的止損。

7（2）機(jī)會(huì)成本要考慮（opportunitycosts)

機(jī)會(huì)成本的實(shí)質(zhì)是將企業(yè)某項(xiàng)資產(chǎn)投資于某項(xiàng)目而喪失投資其他項(xiàng)目的潛在收益。2001年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主斯蒂格利茨教授說，普通人常常不計(jì)算“機(jī)會(huì)成本”，而經(jīng)濟(jì)學(xué)家則往往忽略“沉沒成本”——這是一種睿智。

8（3）關(guān)聯(lián)效應(yīng)不忘記所謂關(guān)聯(lián)效應(yīng)，是指投資某項(xiàng)目對公司其他原有部門的影響。910.1.2估計(jì)現(xiàn)金流量投資期的現(xiàn)金流出固定資產(chǎn)投資墊支的流動(dòng)資金？營業(yè)現(xiàn)金流量估算銷售收入估算付現(xiàn)營業(yè)成本估算折舊及其他非付現(xiàn)費(fèi)用—影響所得稅項(xiàng)目終結(jié)時(shí)殘值收入收回的流動(dòng)資金現(xiàn)金凈流量10估計(jì)現(xiàn)金流量投資期投入生產(chǎn)期所得回收期初始現(xiàn)金流量營業(yè)現(xiàn)金流量終結(jié)流量（流出）（每年）流出---流出資產(chǎn)，稅金（流入）定資產(chǎn)固定資產(chǎn)支出 殘值收入流動(dòng)資金的墊支流入---收入流動(dòng)資產(chǎn)墊支 資金收回項(xiàng)目周期11利息費(fèi)用InterestExpense以后的章節(jié)將討論債務(wù)對公司資本結(jié)構(gòu)和公司價(jià)值的影響。現(xiàn)在，假設(shè)公司的債務(wù)水平以及利息費(fèi)用獨(dú)立于投資項(xiàng)目之外。在資本預(yù)算中利息費(fèi)用體現(xiàn)在貼現(xiàn)率上。12★10.2資本預(yù)算技術(shù)的運(yùn)用固定資產(chǎn)更新決策不同生命周期的投資……13資本預(yù)算決策舉例——更新 一公司正在決定購買一臺新設(shè)備還是繼續(xù)使用舊設(shè)備。 舊設(shè)備原成本40000元，使用5年，估計(jì)還可使用5年，已提折舊20000元，期滿后無殘值，如果現(xiàn)銷可得價(jià)款20000元，使用該設(shè)備每年可獲收入50000元，每年的付現(xiàn)成本30000元。 新設(shè)備購置成本60000元，可使用5年，期滿殘值10000元，使用新設(shè)備后，每年收入80000元，付現(xiàn)成本40000元。

14該公司的資本成本為10%,所得稅率40%,直線法計(jì)提折舊。

問:繼續(xù)使用舊設(shè)備還是更新?15資本預(yù)算決策舉例——更新：分別計(jì)算NPV計(jì)算現(xiàn)金流量投資期：營業(yè)期終結(jié)時(shí):繼續(xù)使用舊設(shè)備：20000還是0？

更換新設(shè)備：60000還是20000？繼續(xù)使用舊設(shè)備：NCF=50000-30000-4000) ×(1-40%)＋4000=13600更換新設(shè)備NCF

=[(80000-40000-10000)×(1-40%)+10000=28000舊：0新：1000016采用舊設(shè)備方案：NPV=13600×PVA10%,5

－20000 =13600×3.791－20000＝31557.6(元)采用新設(shè)備方案：NPV=28000×PVA10%,5+10000×PV10%,5

－

60000 =28000×3.791+10000×0.621－60000 =52358(元)

52358-31557.6=20800.4(差)

17案例：買哪個(gè)好？有時(shí)運(yùn)用NPV法則可能會(huì)引起錯(cuò)誤的決策。假定某工廠按法律必須使用空氣凈化器

，沒有其他選擇。有兩個(gè)選擇方案:“Cadillaccleaner”——現(xiàn)在投資成本$4,000,年運(yùn)營成本$100，可使用10年.“cheapercleaner”——目前成本$1,000，年運(yùn)營成本$500，可使用5年.選擇哪個(gè)方案?18粗略看，cheapcleanerNPV低(r=10%):問題：忽略了Cadillaccleaner的使用壽命.整體看,Cadillaccleaner實(shí)際更便宜.19不同生命周期的投資:循環(huán)配比Cadillaccleaner現(xiàn)金流量的時(shí)間鏈:-$4,000–100-100-100-100-100-100-100-100-100-100012345678910-$1,000–500-500-500-500-1,500-500-500-500-500-500012345678910“cheapercleaner”十年的現(xiàn)金流量的時(shí)間鏈:20不同生命周期的投資的決策方法循環(huán)配比重復(fù)項(xiàng)目直到二者同時(shí)結(jié)束。計(jì)算重復(fù)項(xiàng)目的NPV。年平均成本法21如何制定競標(biāo)價(jià)格我們所經(jīng)營的業(yè)務(wù)是買入拆卸下來的卡車部件，然后按照顧客的需要將它們改裝后賣出。一位本地的分銷商要求我們對在接下來的4年中每年5輛、總計(jì)20輛改裝車進(jìn)行報(bào)價(jià)。我們需要確定每輛卡車的報(bào)價(jià)。分析的目的是確定在有利可圖的情況下的最低價(jià)格。假定可以以每輛10000美元買入卡車部件，而所需的設(shè)備可以以每年24000美元租用。改裝每輛卡車需要4000美元的人工和材料成本。這樣，每年的總成本是：24000+5×(10000+4000)=94000美元。22我們將需要投資60000美元買入新設(shè)備，這項(xiàng)設(shè)備將采用直線法在4年內(nèi)折舊完畢。到這個(gè)期限結(jié)束時(shí)，該設(shè)備大約值5000美元。還需要在原材料存貨和其他營運(yùn)資本項(xiàng)目上投資40000美元。適用的稅率是39%。如果必要報(bào)酬率是20%，每輛卡車應(yīng)該報(bào)價(jià)多少？初始現(xiàn)金流量：固定資產(chǎn)投資：60000美元；營運(yùn)資本投資：40000美元合計(jì)：100000美元23營業(yè)現(xiàn)金流量：流入量：Q×P＝5×P（每輛卡車報(bào)價(jià)）流出量：付現(xiàn)成本和所得稅。付現(xiàn)成本＝5×（卡車部件＋人工和材料成本）＋租金＝5×（10000＋4000）＋24000＝94000所得稅＝（銷售收入－付現(xiàn)成本－折舊）×稅率＝（5×P－94000－60000/4）×0.39凈流量＝5×P－94000－（5×P－94000－60000/4）×0.3924終結(jié)現(xiàn)金流量：固定資產(chǎn)殘值收入＝5000×（1－0.39）=3050美元投資的營運(yùn)資本收回＝40000美元。合計(jì)＝43050美元在有利可圖的情況下的最低價(jià)格就是使20%的貼現(xiàn)率下的凈現(xiàn)值等于0的價(jià)格。計(jì)算得出P＝26918美元。25案例：設(shè)備更新型

ADC電子器件制造公司，所得稅率34%，企業(yè)要求的收益率15%。公司管理層正考慮將現(xiàn)有手工操作裝配機(jī)更換為全自動(dòng)裝配機(jī)，有關(guān)信息見下表。根據(jù)適當(dāng)決策指標(biāo)判斷該項(xiàng)目是否可行。該項(xiàng)目現(xiàn)金流及其構(gòu)成見下表：26手工操作機(jī)現(xiàn)金流全自動(dòng)機(jī)械現(xiàn)金流操作工年薪12000年福利費(fèi)1000年加班費(fèi)1000年殘次品費(fèi)6000機(jī)械帳面值10000預(yù)計(jì)使用壽命15年已使用年限10年機(jī)械期末殘值0當(dāng)前市值12000年折舊費(fèi)2000年維護(hù)費(fèi)0操作工年薪

0新機(jī)器價(jià)格50000運(yùn)輸費(fèi)1000安裝費(fèi)5000年殘次品費(fèi)1000預(yù)計(jì)使用壽命5年新機(jī)器期末殘值0折舊方法直線法年維護(hù)費(fèi)100027分析現(xiàn)金流：1.期初現(xiàn)金流出為44680元；計(jì)算過程見表12.壽命期內(nèi)年增量現(xiàn)金流為15008元/年；計(jì)算過程見表23.項(xiàng)目終止時(shí)的期末現(xiàn)金流為0元，因?yàn)樾聶C(jī)器的預(yù)計(jì)凈殘值是0。28現(xiàn)金流量金額現(xiàn)金流出新機(jī)器購買價(jià)格50000

運(yùn)輸費(fèi)1000

安裝費(fèi)

5000

舊機(jī)器出售收入納稅額

680現(xiàn)金流入舊機(jī)器出售收入-12000凈現(xiàn)金流出

44680現(xiàn)金流量金額費(fèi)用節(jié)省額薪金減少12000

福利費(fèi)減少1000

加班費(fèi)減少1000

殘次品減少5000成本增加額維護(hù)費(fèi)增加-1000稅前凈節(jié)約額18000納稅額2992稅后凈現(xiàn)金流

15008表1期初凈現(xiàn)金流出表2壽命期內(nèi)增量現(xiàn)金流入收入納稅額＝（12000－10000）*34%

納稅額＝（18000－每年新增折舊額）*34%每年新增折舊額＝11200-200029評價(jià)項(xiàng)目是否可行

畫出項(xiàng)目的現(xiàn)金流量圖：4468015008150081500815008150081234501.NPV法：2.PI法：3.IRR法：查表可知IRR在20%~21%之間，插值法可求出IRR值。30項(xiàng)目評價(jià)：

NPV=5627>0；

PI=1.13>1IRR>20%>15%所以，該項(xiàng)目應(yīng)該接受。31問題

資本限額(CapitalRationing)例：ABCDEFGH￥X￥內(nèi)部收益率(%)要求的收益率分析：例中的項(xiàng)目用IRR來判斷，A,B,C,D項(xiàng)目可行。但對該項(xiàng)目組合有資金上的限制，所以只能接受A,B,C三個(gè)項(xiàng)目。32

產(chǎn)生資本限額的原因

1.管理層認(rèn)為金融市場條件不利。因此，既不愿意借債，也不愿意發(fā)行股票。

2.公司缺少有能力的管理人員來實(shí)施新項(xiàng)目。

3.其他不可知的因素。資本限額會(huì)使企業(yè)失去發(fā)展機(jī)會(huì)，喪失競爭優(yōu)勢，最終導(dǎo)致企業(yè)股票的市場價(jià)格下降。33資本限額條件下項(xiàng)目選擇的標(biāo)準(zhǔn)使公司價(jià)值最大限度的增值的項(xiàng)目組合?！狽PV方法

S公司有5個(gè)項(xiàng)目可供選擇，資金只有100萬。5個(gè)項(xiàng)目評估情況如下表。項(xiàng)目初始投資PINPV

A2000002.4280000B2000002.3260000C8000001.7560000D3000001.390000E3000001.26000034分析：按PI值選擇，應(yīng)選項(xiàng)目A,B。但之后再選擇項(xiàng)目C，則資金不夠。若放棄C，而選擇D,E，即選擇ABDE組合，正好滿足資金要求，但該組合的NPV小于A，C組合的NPV，故營選擇AC項(xiàng)目組合。35問題二：項(xiàng)目排序關(guān)于項(xiàng)目：獨(dú)立項(xiàng)目(Independentproject)

相關(guān)項(xiàng)目(Dependentproject)

互斥項(xiàng)目(Mutuallyexclusiveproject)

對于傳統(tǒng)的獨(dú)立項(xiàng)目，IRR，NPV和PI方法會(huì)得出相同得結(jié)果，但存在幾種不同類型項(xiàng)目時(shí)，會(huì)給資本預(yù)算的分析帶來一定的困難。如，當(dāng)幾個(gè)項(xiàng)目互斥時(shí)，按IRR，NPV及PI指標(biāo)進(jìn)行評估時(shí)，就會(huì)得出矛盾得結(jié)論。即使用這些指標(biāo)對項(xiàng)目進(jìn)行排隊(duì)時(shí)，會(huì)得出不同的結(jié)果。這就是“排序問題”。36產(chǎn)生排序問題的原因：投資規(guī)模：項(xiàng)目的成本不同現(xiàn)金流模式：現(xiàn)金流隨時(shí)間分布不同。項(xiàng)目壽命