2023年度銳析與展望：盈利展望新的一輪擴(kuò)張周期

023年A股盈利三大聚焦：盈利聚焦之一站在新一輪經(jīng)濟(jì)周期復(fù)蘇的起全A盈利增速抬升進(jìn)入2023年隨著穩(wěn)增長(zhǎng)信號(hào)的逐步明確疫情防控的逐優(yōu)化地產(chǎn)的積極紓困經(jīng)濟(jì)有望實(shí)現(xiàn)重啟預(yù)計(jì)全A盈利增速邊際抬升，盈利能力企穩(wěn)修?；?023年宏觀指標(biāo)展望自上而下預(yù)測(cè)全年盈利節(jié)奏預(yù)計(jì)先上后下經(jīng)濟(jì)動(dòng)能修復(fù)疊加低基數(shù)影響下，二季度有望成為2023年盈利增速高點(diǎn)，而后小幅回落基準(zhǔn)情形下，023年全A1-4單季度凈利潤(rùn)增速分別為4.1%、13.4%、1.0%和6.4%單季度E分別為2.6%3.0%2.6%和1.4%。而在樂(lè)觀情形下2023年全A1-4單季度凈利潤(rùn)增速分別為8.2%、19.2%、16.0%和8.9%，單季度E分別為2.7%、3.2%、2.7%和1.5%從自下而上預(yù)測(cè)增速來(lái)看，2023年全A和全A非金融盈利增速分別為12.0%和1.2%。盈利聚焦之二行業(yè)之間收斂困境行業(yè)反轉(zhuǎn)2023年行業(yè)盈利變化的兩大特征是行業(yè)增速差異的快速收斂，以及多數(shù)行業(yè)有望實(shí)現(xiàn)困境反轉(zhuǎn)從2023年盈利預(yù)測(cè)增速看相比于2022年各行業(yè)增速分布在一個(gè)更窄的區(qū)間內(nèi)，這意味著尋找具有明顯高景氣優(yōu)勢(shì)的方向較以往將困難得多。另外與2022年多數(shù)行業(yè)盈利增明顯下滑不同在2023年宏觀經(jīng)濟(jì)重啟之下前期承壓行業(yè)有望實(shí)現(xiàn)困境反轉(zhuǎn)如建筑材料非銀金融交通運(yùn)輸以及商貿(mào)零售等此外2023年有望延續(xù)高景氣的行業(yè)有社會(huì)服務(wù)、農(nóng)林牧漁、有色金屬、美容護(hù)理等。盈利聚焦之三關(guān)注傳統(tǒng)周期性資產(chǎn)的修復(fù)與新興成長(zhǎng)的趨勢(shì)機(jī)會(huì)。結(jié)合2023年景氣彈性和盈利能力邊際改善方向，重點(diǎn)關(guān)傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇空間以新經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型資空間1經(jīng)濟(jì)重啟下的復(fù)蘇空間面對(duì)疫情管控優(yōu)化前期受到抑制的部分消費(fèi)板塊細(xì)分行業(yè)有望迎來(lái)困境反轉(zhuǎn)，酒店餐飲、旅游及景區(qū)、航空機(jī)場(chǎng)等行業(yè)盈利增速明顯改善且E抬升幅度排名較高而在周期板塊需求改善帶來(lái)利潤(rùn)逐步向中下游轉(zhuǎn)移PI-PPI剪刀差擴(kuò)大航空機(jī)場(chǎng)化纖、水泥等細(xì)分行業(yè)有望迎來(lái)盈利改善，而裝修裝飾、房地產(chǎn)服務(wù)等行業(yè)E抬升幅度排名亦相對(duì)更高2決勝未來(lái)的轉(zhuǎn)型資產(chǎn)空間：光學(xué)光電子風(fēng)電設(shè)備等細(xì)分行業(yè)盈利明顯改善軍工電子行業(yè)E抬升幅度排名較。3盈利之總量展望站在新一輪盈利周期修的起點(diǎn)如何預(yù)測(cè)盈利增速？我們通過(guò)自而下與自下而上兩視角預(yù)測(cè)盈利增速。自上而下視角重在對(duì)盈利節(jié)奏的判斷從宏觀視角出發(fā)自上而下利用計(jì)量模型對(duì)全A非金融板塊的凈利潤(rùn)增速進(jìn)行預(yù)測(cè)，得到2023年全A非金融板塊各季度凈利潤(rùn)同比增速同時(shí)考慮到金融板塊自下而上預(yù)測(cè)的高準(zhǔn)確度匯總得到全A板塊各季度凈利潤(rùn)增速而自下而上視角重在對(duì)盈利增速的判斷。在個(gè)股一致預(yù)期數(shù)據(jù)基礎(chǔ)上，結(jié)合歷史預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度進(jìn)行誤差調(diào)整最終得到2023年歸母凈利潤(rùn)同比增速。兩種預(yù)測(cè)方式各有所長(zhǎng)，各有側(cè)重。自上而下的預(yù)測(cè)能夠進(jìn)一步預(yù)測(cè)全年各季度的盈利節(jié)奏而自下而上的預(yù)測(cè)不能夠?qū)偭繉用娴娜獳與全A非金融進(jìn)行預(yù)測(cè)，更能進(jìn)一步下沉不同風(fēng)格和行的盈利預(yù)測(cè)，便于不同風(fēng)格和行業(yè)間盈利特征變化的預(yù)測(cè)。站在新一輪經(jīng)濟(jì)周期復(fù)蘇的起點(diǎn)2023年A股盈利有望顯著修復(fù)自上而下來(lái)看進(jìn)入2023年隨著穩(wěn)經(jīng)濟(jì)的逐步發(fā)力全年盈利增速大幅修復(fù)2在低基數(shù)影響將迎來(lái)全年盈利增頂基準(zhǔn)情形下2023年全A1-4單季度凈利潤(rùn)增速分別為4.1%13.4%1.0%和6.4%季度E分別為2.6%3.%2.6%和1.4%而在樂(lè)觀情形下2023年全A1-4單季度凈利潤(rùn)增速分別為8.2%19.2%6.0%和8.9%季度E分別為2.7%3.2%2.7%和1.5%從自下而上預(yù)測(cè)增速來(lái)看，2023年全A和全A非金融盈利增速分別為12.0%和1.2%。圖1：國(guó)君策略A股盈利預(yù)分框架數(shù)據(jù)來(lái)源：表1：核心預(yù)測(cè)結(jié)：2023年全A盈利有望顯著修復(fù)指標(biāo)板塊自上而下自下而上單季預(yù)測(cè)值全年預(yù)測(cè)值全年預(yù)測(cè)值2022Q4E2023Q1E2023Q2E2023Q3E2023Q4E2022E2023E2022E2023E盈利增速全A5.84.113.411.06.47.79.211.112.0全非金融4.64.619.216.511.29.913.611.211.2ROE全A1.52.63.02.61.49.89.69.810.1全非金融0.92.23.02.30.88.28.38.89.6指標(biāo)板塊自上而下單季預(yù)測(cè)值全年預(yù)測(cè)值2022Q4E2023Q1E2023Q2E2023Q3E2023Q4E2022E2023E盈利增速（樂(lè)觀情形）全A5.98.219.216.08.97.713.8全非金融5.111.628.425.017.79.921.8ROE（樂(lè)觀情形）全A1.52.73.22.71.59.810.0全非金融0.92.43.22.50.98.28.9，自上而下視角：走出壓力區(qū)，全年節(jié)奏先上后下我們采用自上而下的方法對(duì)全A非金融板塊2022年各季度的盈利進(jìn)行預(yù)測(cè)。將凈利潤(rùn)拆分為營(yíng)業(yè)收入與凈利率，并分別對(duì)營(yíng)業(yè)收入增速與凈利率單獨(dú)進(jìn)行預(yù)測(cè)。凈利潤(rùn)=營(yíng)業(yè)收入×凈利率凈利潤(rùn)增速=營(yíng)收增速+凈利率增速+營(yíng)收增速×凈利率增速考慮到凈利率更多受價(jià)格因素主導(dǎo)，而營(yíng)業(yè)收入則更多由銷量貢獻(xiàn)，我們?cè)诤Y選二者的影響因子時(shí)亦從“量”與“價(jià)”兩個(gè)維度進(jìn)行考量。同時(shí)考慮宏觀預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)可得性選擇6“量指標(biāo)實(shí)際P同比同比、新增人民幣貸款同比、社會(huì)融資規(guī)模同比、社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比固定資產(chǎn)投資完成額累計(jì)同比選擇3“價(jià)指標(biāo)：PPI同比、PI同比美元兌人民幣匯率根據(jù)盈利傳導(dǎo)邏輯“價(jià)指標(biāo)的組合可以解釋凈利率的變動(dòng)。營(yíng)業(yè)收入雖然是“量”指標(biāo)，但“價(jià)”對(duì)其影響不能忽視因此解釋營(yíng)收增速需“量“價(jià)兩個(gè)維度的共同考慮。進(jìn)一步考慮到金融板塊自下而上的高準(zhǔn)確性以及其歷年各個(gè)季度間凈利潤(rùn)占比的穩(wěn)定性，我們?cè)谌獳非金融板塊的預(yù)測(cè)基礎(chǔ)上，將2022年金融板塊全年凈利潤(rùn)按照2016-2021年各季度的平均占比折算到各個(gè)季度最終得到全A2022年各季度凈利潤(rùn)增速同時(shí)進(jìn)一步對(duì)股東權(quán)益擬合，得到全A與全A非金融板塊的（TT）預(yù)測(cè)。023年走出壓力區(qū)全A盈利增速大幅抬升從自上而下的盈利預(yù)測(cè)結(jié)果來(lái)看2022年全A和全A非金融累增分別為.7%和9.9%而進(jìn)入2023年隨著穩(wěn)增長(zhǎng)信的逐明確疫情防控的逐優(yōu)化地產(chǎn)的積極紓經(jīng)濟(jì)有望實(shí)現(xiàn)重啟預(yù)全A盈利增速邊際抬升盈利能力企穩(wěn)修復(fù)其在基準(zhǔn)情形下2023年全A1-4單季度凈利潤(rùn)增速分別為4.1%13.4%1.0%和6.4%單季度E分別為2.6%3.0%、.6%和1.%。而在樂(lè)觀情形下2023年全A1-4單季度凈利潤(rùn)增速分別為8.2%19.2%16.0%和8.9%單季度E分別為2.7%3.2%、.7%和1.%。表2：核心宏觀變量假設(shè)表維度指標(biāo)實(shí)際值預(yù)測(cè)值22Q1-A22Q2-A22Q3-A22Q4-E23Q1-E23Q2-E23Q3-E23Q4-E量實(shí)際GDP同比（％）3.24.8固定資產(chǎn)投資（累計(jì)同比）（％）5.55.7社會(huì)消費(fèi)品零售總額（當(dāng)季同比）4 -0.26.8M2同比增速（％）12.010.8新增社融同比（）9 4.98.2新增人民幣貸款同比（）3.711.2價(jià)PPI同比()2 4.80.0CPI同比()2.01.7美元兌人民幣匯率（CNY／USD）3 6.747.05，圖2：全A非金融歸母凈利潤(rùn)增速邊大幅抬升 圖3：全A非金融OE企穩(wěn)修復(fù)全非金融單季度凈利潤(rùn)增速-實(shí)際值 全非金融單季度凈利潤(rùn)增速-預(yù)測(cè)值 全非金融ROE(M)-實(shí)際值 全非金融ROE(M)-預(yù)測(cè)值20%10%10%5%0%-0%

全非金融單季度凈利潤(rùn)增速-樂(lè)觀預(yù)測(cè) 全非金融ROE(M)-樂(lè)觀預(yù)測(cè)預(yù)測(cè)28.4%11.6%17.7%預(yù)測(cè)28.4%11.6%17.7%4.6% 19.2%11.2%8.3%7.9%%8.38.4%預(yù)測(cè)9.0%8.9%8.7%8.1%1%1%9%8%7%6%21-3221-321-621-921-221-321-621-921-222-322-622-922-222-322-622-922-222-322-622-922-222-322-622-922-221-321-621-921-221-321-621-921-222-322-622-922-222-322-622-922-222-322-622-922-222-322-622-922-2， ，表3：盈利增速結(jié)果表基準(zhǔn)情形下2023年全A盈利增速92%指標(biāo)板塊自上而下單季預(yù)測(cè)值全年預(yù)測(cè)值2022Q4E2023Q1E2023Q2E2023Q3E2023Q4E2022E2023E盈利增速全A5.84.113.411.06.47.79.2全非金融4.64.619.216.511.29.913.6ROE全A1.52.63.02.61.49.89.6全非金融0.92.23.02.30.88.28.3指標(biāo)板塊自上而下單季預(yù)測(cè)值全年預(yù)測(cè)值2022Q4E2023Q1E2023Q2E2023Q3E2023Q4E2022E2023E盈利增速（樂(lè)觀情形）全A5.98.219.216.08.97.713.8全非金融5.111.628.425.017.79.921.8ROE（樂(lè)觀情形）全A1.52.73.22.71.59.810.0全非金融0.92.43.22.50.98.28.9，自下而上視角：全年增抬，盈利能企穩(wěn)修復(fù)盈利增速：2023年全A盈利增預(yù)計(jì)為12.0%我們基于分析師對(duì)個(gè)股的一致預(yù)期數(shù)據(jù)自下而上計(jì)算全A與全A非金融2022年與2023年盈利增速值得注意的是在利分析師對(duì)個(gè)股的一致預(yù)期數(shù)計(jì)算全A增速時(shí)面臨兩種型的誤差1樣本誤差：當(dāng)前具有分析師覆蓋的個(gè)股未至全A總上市公司總數(shù)的50%由于樣本的有限性將造成一定誤差2樂(lè)觀誤差從歷年的預(yù)測(cè)結(jié)果來(lái)看分析師普遍具有過(guò)度樂(lè)觀的特征，這使得初始預(yù)測(cè)結(jié)往往過(guò)于樂(lè)觀。這使得在預(yù)測(cè)2022年與2023年的盈利增速時(shí)需要進(jìn)行誤差調(diào)整我們以預(yù)測(cè)2022年為例，首先計(jì)算下列指標(biāo)：全A樣本預(yù)測(cè)增速在歷年每一交易日以當(dāng)日存在當(dāng)年歸母凈利潤(rùn)一致預(yù)期數(shù)據(jù)的個(gè)股為樣本整體法計(jì)算當(dāng)年全A歸母凈利潤(rùn)同比增速；全A樣本實(shí)際增速在歷年每一交易日以當(dāng)日存在當(dāng)年歸母凈利潤(rùn)一致預(yù)期數(shù)據(jù)的個(gè)股為樣本整體法計(jì)算該樣本當(dāng)年的實(shí)際增速；全A整體實(shí)際增速全A在該年的實(shí)際增速；樣本誤=全A樣本實(shí)際增-全A整體實(shí)際增速；樂(lè)觀誤=全A樣本預(yù)測(cè)增-全A樣本實(shí)際增速；整體誤差=樂(lè)觀誤+樣本誤=全A樣本預(yù)測(cè)增-全A整體實(shí)際增速。我們可以看到，歷史上一年不同時(shí)期對(duì)于當(dāng)年的預(yù)測(cè)誤差具有鮮明的特征1樣本誤差始終是較小且穩(wěn)定的這意味著每年樣本實(shí)增速與整體實(shí)增是極為接近表明不到50%的樣本也有極好的代表性；樂(lè)觀誤差在每年年初往往較大但全年呈下行趨勢(shì)至年底樂(lè)觀誤差亦較小。這源于年初時(shí)信息仍較為缺乏，分析師處于最樂(lè)觀狀態(tài)，但此后隨著財(cái)報(bào)的逐步披露、信息的逐步驗(yàn)證，分析師將逐步下修全年盈利預(yù)期并持續(xù)向?qū)嶋H增速靠近。最終樂(lè)觀誤差與樣本誤差共同構(gòu)成了整體誤差。圖4：樣本誤差較小，樂(lè)觀誤區(qū)間穩(wěn)定全樣本誤差 全樂(lè)觀誤差僅201年僅201年盈預(yù)期增速未現(xiàn)下行趨勢(shì)3%2%2%1%1%5%0%-%21-121-721-12121-121-721-121-721-121-721-121-721-121-721-121-721-121-721-121-721-121-722-122-722-122-7數(shù)據(jù)來(lái)源：根據(jù)誤差特征我們對(duì)2022年全A樣本預(yù)測(cè)增速進(jìn)行誤差調(diào)整考慮到在樂(lè)觀誤差影響下整體誤差全年逐步下修的特征，在得到近期（本報(bào)告選用截止至1月15日的數(shù)據(jù)的全A樣本預(yù)測(cè)增速后需進(jìn)一步計(jì)算20-021年歷年1月5日對(duì)當(dāng)年預(yù)測(cè)的整體誤差來(lái)進(jìn)行調(diào)整?？梢杂^察到歷年1月15日對(duì)當(dāng)年的整體預(yù)測(cè)誤差差異不大故最終我們剔除頭尾20%數(shù)值后計(jì)算整體誤差均值用于調(diào)全A樣本預(yù)測(cè)增。2022年全A樣本預(yù)測(cè)增速以1月15日存在2022年歸母凈利潤(rùn)一致預(yù)期數(shù)據(jù)的個(gè)股為樣本，整體法計(jì)算2022年全A歸母凈利潤(rùn)同比增速；誤差調(diào)整=歷年1月5日對(duì)當(dāng)年預(yù)測(cè)的整體誤差均值（剔除頭尾20%數(shù)值；2022年全A調(diào)整后預(yù)測(cè)增速=2022年全A樣本預(yù)測(cè)增-誤差調(diào)整。對(duì)于2023年全A樣本預(yù)測(cè)增速我們采用相同的思路進(jìn)行調(diào)整，可以看到歷年1月15日對(duì)下年的整體預(yù)測(cè)誤差稍大于對(duì)當(dāng)年的整體預(yù)測(cè)誤差，但整體仍保持穩(wěn)定此外在下文預(yù)測(cè)風(fēng)格行業(yè)的盈利增速與E時(shí)均采用相似計(jì)算思路，不做贅述。圖5：歷年1月15日對(duì)當(dāng)年的整體預(yù)測(cè)誤差 圖6：歷年1月15日對(duì)下年的整體預(yù)測(cè)誤差3%2%2%1%1%5%0%

全整體預(yù)測(cè)差 全非金融整預(yù)誤差

4%4%3%3%2%2%1%1%5%0%-%21-121-121-121-121-121-121-121-121-121-121-122-122-1

21-121-21-121-121-121-121-121-121-121-121-122-1注：圖中陰影年份的對(duì)應(yīng)數(shù)據(jù)為計(jì)算平均誤差時(shí)剔除的極值虛線為對(duì)應(yīng)數(shù)據(jù)的剔除40%極端值的均值線（右圖同）2023年全年盈利增速回升全A整年盈利增速的調(diào)整后預(yù)測(cè)值為%。從自下而上預(yù)測(cè)增速來(lái)看2023年盈利增整體抬升其中全A盈利增回升至12.0%，全A非金融增維持在1.2%。以往年預(yù)測(cè)誤差波動(dòng)幅度考察預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性，全A非金融和全A兩非指數(shù)均具備極高的參考意義而全A指數(shù)參考意義亦較高此外以自下而上預(yù)測(cè)結(jié)果亦與自上而下預(yù)測(cè)結(jié)果相對(duì)一致。圖7：2023全A盈利增速相比2022邊際抬升 圖8：2023全A非金融盈利增持平預(yù)測(cè)43.525.118.013.313.910.39.46.56.75.41.93.53.32.52.26.511.112.01.024.0預(yù)測(cè)43.525.118.013.313.910.39.46.56.75.41.93.53.32.52.26.511.112.01.024.0

調(diào)整后預(yù)測(cè)值:%6050403020100-0-0-0

53.2

15預(yù)測(cè)預(yù)測(cè)59545-511.211.252121-321-621-921-221-321-621-921-222-322-622-922-222-322-622-922-222-322-622-922-222-322-622-922-221-321-621-921-221-321-621-921-222-322-622-922-222-322-622-922-222-322-622-922-222-322-622-922-2， ，表4：2023年A股整體盈利增邊際修復(fù)維度板塊對(duì)當(dāng)年預(yù)測(cè)誤差對(duì)下年預(yù)測(cè)誤差初始預(yù)測(cè)增速初始預(yù)測(cè)增速調(diào)整后預(yù)測(cè)增速調(diào)整后預(yù)測(cè)增速abcde=c-a參考=-b參考總量全A 62% 71%1.%1.%1.%高1.%高全A非金融1.%1.%2.%2.%1.%1.%全A兩非 1.% 1.%2.%2.%1.%1.%數(shù)據(jù)來(lái)源nd上述預(yù)測(cè)結(jié)果是否具有參考價(jià)值？我們從誤差穩(wěn)定性與誤差絕對(duì)值兩方面考核其參考價(jià)值。針對(duì)每一板塊我們分別計(jì)算歷年1月15日對(duì)當(dāng)年預(yù)測(cè)整體誤差以及對(duì)下年預(yù)測(cè)整體誤差的變異系數(shù)與均值（均剔除頭尾20%數(shù)值其中變異系數(shù)考察誤差的穩(wěn)定性誤差絕對(duì)值考察誤差的精度對(duì)當(dāng)年預(yù)測(cè)參考價(jià)而言我們?cè)O(shè)若變異系數(shù)小于0.4則給予2分，變異系數(shù)在0.4-1.0之間給予1分，變異系數(shù)大于1則給予0誤差絕對(duì)小于15%給予2分誤差絕對(duì)值15%-30%給予1分絕對(duì)值大于30%給予0分對(duì)下年預(yù)測(cè)參考價(jià)而言我們維持對(duì)變異系數(shù)的給分標(biāo)準(zhǔn)，但誤絕對(duì)值的給分相對(duì)放寬，其中誤差絕對(duì)值小于20%給予2分，誤絕對(duì)值20%-40%給予1分，誤絕對(duì)值大于0%給予0分。將變異系數(shù)得分與誤差絕對(duì)值得分加總，根據(jù)得分分別分極（4分（3分（2分（1分極（0分5類?？梢杂^察到，全A以及全A非金融層面的盈利預(yù)測(cè)結(jié)果具有非常高的參考價(jià)值。下文我們?cè)陬A(yù)測(cè)風(fēng)格與行業(yè)盈利增速時(shí)亦按照相同標(biāo)準(zhǔn)給出各板塊盈利預(yù)測(cè)的參考價(jià)值。表5：總量層面的調(diào)整后預(yù)測(cè)盈利增速有較高的參考價(jià)值維度板塊對(duì)當(dāng)年預(yù)測(cè)參考價(jià)值對(duì)下年預(yù)測(cè)參考價(jià)值變異系數(shù)得分誤差大小得分綜合變異系數(shù)得分誤差大小得分綜合總量全A041162%2高029291%2極高全A非金融03021.%2極高03021.%2極高全A兩非02921.%2極高03821.%2極高數(shù)據(jù)來(lái)源nd盈利能力：2023年全AOE小幅回升至10.1%全A盈利能力2023年將小幅回升自2021年第二季在疫情和地產(chǎn)的拖累之下全AE持續(xù)下截至2022年3已經(jīng)持續(xù)回落1.0pct至9.0%從E的調(diào)整預(yù)值來(lái)看2023年全AE將較2022年小回升提高0.3pct至10.1%全A非金融E將較2022年大幅回升，提高0.8pct至9.6。圖9：2023年全A調(diào)整后預(yù)測(cè)OE升至101% 圖10：2023年全A非金融調(diào)整后預(yù)測(cè)OE為9%全:凈資產(chǎn)收益ROE 全:調(diào)整后預(yù)測(cè)值預(yù)測(cè)10預(yù)測(cè)10.310.710.79.79.39.59.59.48.79.1 9.59.09.19.010.09.88.27.98.29.810.1161412108642221-321-621-921-221-321-621-921-222-322-622-922-222-322-622-922-222-322-622-922-222-322-622-922-2

全非金融:RE 全非金融:預(yù)測(cè)42預(yù)測(cè)4209.1864209.79.79.59.38.38.67.97.97.87.78.78.48.58.47.57.06.36.49.68.81112121-321-621-921-221-321-621-921-222-322-622-922-222-322-622-922-222-322-622-922-222-322-622-922-2表6：2023年A股整體盈利能力邊際上行維度板塊對(duì)當(dāng)年預(yù)測(cè)誤差對(duì)下年預(yù)測(cè)誤差2022初始預(yù)測(cè)ROE2023初始預(yù)測(cè)ROE2022調(diào)整后預(yù)測(cè)ROE2023調(diào)整后預(yù)測(cè)ROEabcde=c-a參考=-b參考總量全A04 261.21.7981.1高全A非金融10 42 981.888高96中全A兩非10 46 981.288高96中數(shù)據(jù)來(lái)源nd表7：總量層面的調(diào)整后預(yù)測(cè)盈利能力O）有較高的參考價(jià)值維度板塊對(duì)當(dāng)年預(yù)測(cè)參考價(jià)值對(duì)下年預(yù)測(cè)參考價(jià)值變異系數(shù)得分誤差大小得分綜合變異系數(shù)得分誤差大小得分綜合總量全A039204%2極高017226%1高全A非金融034210%1高020242%0中全A兩非025210%1高009245%0中數(shù)據(jù)來(lái)源nd2023盈利風(fēng)格展：聚焦籌與成長(zhǎng)市場(chǎng)風(fēng)格：大小盤同步修復(fù)，成長(zhǎng)景氣延續(xù)大小盤景氣同步修復(fù)但小盤更顯彈性2022年大盤股景氣度相，而中盤藍(lán)籌股景氣度滑落明顯2022年前三季度滬深00中證500與中證1000累計(jì)歸母凈利潤(rùn)增速分別為5.4%-16.2%-1.9%三季度單滬深300中證500與中證1000累計(jì)歸母凈利潤(rùn)增速分別為8.3%-15.6%與-1.0%大盤龍頭股優(yōu)勢(shì)明從自下而上的盈利預(yù)測(cè)增速來(lái)看，022全年中證1000盈利增速為8.4%，居首位，滬深300盈利增速為.9%中證500盈利增速-5.7%往后看203年大小風(fēng)格的盈增速整體抬升但在整體增速回升的大趨勢(shì)下中證1000盈利增速邊際變化最為亮眼2023年中證1000盈利增速達(dá)18.1%較2022年增長(zhǎng)9.7pct，邊際變化率達(dá)15.5%。成長(zhǎng)風(fēng)格景氣延續(xù)價(jià)值風(fēng)格盈利回落2022年前三度國(guó)證數(shù)與國(guó)證成長(zhǎng)指數(shù)累計(jì)歸母凈利潤(rùn)增速分別為1.4%與.9%。自下而上盈利預(yù)測(cè)來(lái)看2022年國(guó)證價(jià)值指數(shù)盈利增速為9.0%左右，國(guó)證成長(zhǎng)指數(shù)盈利增速在10.0%左右全年成長(zhǎng)風(fēng)具有微弱優(yōu)2023年國(guó)證價(jià)值指數(shù)盈利增速預(yù)測(cè)為2.2%有明顯回落而國(guó)證成長(zhǎng)指數(shù)盈利增速預(yù)測(cè)為1.0%，繼續(xù)保持較高增速水。圖1：大小盤景氣同步修復(fù) 圖122023年盈利優(yōu)勢(shì)在中證1000和滬深300指數(shù)20151050-5-0-5-0-5

2022Q3累計(jì)實(shí)際增速 22E 22E8810898810891011566444123226162002滬深300中證500中證100大盤指數(shù)中盤指數(shù)小盤指數(shù)國(guó)證價(jià)值國(guó)證成長(zhǎng)

1015107550250-5-0-5

2.55.78.58.45.91.1預(yù)測(cè)2.55.78.58.45.91.1預(yù)測(cè)2121-321-621-921-221-321-621-921-222-322-622-922-222-322-622-922-222-322-622-922-222-322-622-922-2表8：2023年大小盤同步修，成長(zhǎng)景氣延續(xù)風(fēng)格對(duì)當(dāng)年預(yù)測(cè)誤差對(duì)下年預(yù)測(cè)誤差2初始預(yù)測(cè)增速初始預(yù)測(cè)增速2調(diào)整后測(cè)增速3調(diào)整后測(cè)增速abcde=c-a=-b滬深中證中證大盤股中盤股小盤股國(guó)證價(jià)值國(guó)證成長(zhǎng)數(shù)據(jù)來(lái)源nd表9：風(fēng)格層面，各板塊盈利預(yù)測(cè)的參考價(jià)值均較高一級(jí)行業(yè)對(duì)當(dāng)年預(yù)測(cè)參考價(jià)值對(duì)下年預(yù)測(cè)參考價(jià)值變異系數(shù)得分誤差大小得分綜合變異系數(shù)得分誤差大小得分綜合滬深12高12高中證21高21高中證20中02中大盤股12高12高中盤股21高21高小盤股20中20中國(guó)證價(jià)值12高12高國(guó)證成長(zhǎng)22極高02中數(shù)據(jù)來(lái)源nd大類行業(yè)：中下游周期景氣修復(fù)，成長(zhǎng)景氣大幅抬升大類行業(yè)帶來(lái)初步指引3年大類行業(yè)中明顯的兩個(gè)邊際變化在于中下游周期的業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)與成長(zhǎng)業(yè)績(jī)的大幅抬升。周期板塊差異收斂景氣從上游向中下游傳導(dǎo)202年全球通脹中樞上移，上周期盈利增速表現(xiàn)亮眼，前三季度歸母凈利潤(rùn)累計(jì)增速為51.7%而中游下游周期的收入端和成本端同時(shí)承壓盈利增速放緩，前三季度歸母凈利潤(rùn)累計(jì)增分別-20.4%-26.1%自下而上盈利預(yù)測(cè)來(lái)看2022年全年上游周仍將維持高增速為48.8%中游周期與下游周期全年歸母凈利潤(rùn)增速分為-5.0%和0.7%，增速邊際回升。023年，由于利潤(rùn)逐漸向中下游轉(zhuǎn)移PI-PPI剪刀差擴(kuò)大，中下周期板塊增速迎來(lái)反，上游周期板塊增速有所回落?；韵露嫌A(yù)測(cè)來(lái)看上游中游下游周期預(yù)測(cè)盈利增速分別為22.0%44.1%和12.3%。消費(fèi)板塊多數(shù)改善2023年必選消費(fèi)可選消費(fèi)預(yù)計(jì)盈利增速相對(duì)2022年邊際放緩預(yù)計(jì)盈利增速分別-0.5%和8.3%板塊整體修復(fù)放緩主要來(lái)自社會(huì)服務(wù)和農(nóng)林牧漁板的拖累由于2021年行業(yè)大幅虧損導(dǎo)致2022年預(yù)利潤(rùn)增相較高，隨著低基數(shù)效應(yīng)的消失，2023年預(yù)測(cè)凈利潤(rùn)增速有所下滑并導(dǎo)致可選必選消費(fèi)整體盈利增速放緩但除此之外受益于經(jīng)濟(jì)重啟消費(fèi)領(lǐng)域多數(shù)行（商貿(mào)零售、美容護(hù)理、輕工制等）均迎來(lái)明顯的盈利改善若剔除農(nóng)林牧漁和社會(huì)服務(wù)2023年必選和可選消盈利增分別為5.8%→10.1%和13.7%16.6%。科技成長(zhǎng)景氣抬升經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型之下地產(chǎn)驅(qū)動(dòng)的杠化的模式向制造業(yè)升級(jí)和杠桿化驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)變科技成長(zhǎng)景氣抬升預(yù)計(jì)2023年盈利增達(dá)48%。金融保持穩(wěn)定金融板塊2022年與2023年盈利增速分別為5.0%與3.5%，基本保持穩(wěn)定。圖13：中下游周期景氣修復(fù)，成長(zhǎng)景氣大幅抬升 圖14：成長(zhǎng)板塊盈利增速排名有明顯提升6555453525155-5-5-5-5

20223累計(jì)際速 22E 22E525249中游、下游周期速反彈回正。44成長(zhǎng)增提48221211789511240552026上游周期中游周期下游周期必選消費(fèi)可選消費(fèi) 成長(zhǎng) 金融

8必選消費(fèi)必選消費(fèi)金融可選消費(fèi)下游期上游周期中游期成長(zhǎng)202202E盈利增速排名5432100 1 2 3 4 5 6 7 8202E盈利增速排名， ，對(duì)當(dāng)年預(yù) 對(duì)下年預(yù)2初始預(yù)對(duì)當(dāng)年預(yù) 對(duì)下年預(yù)2初始預(yù)初始大類行業(yè) 測(cè)誤差 測(cè)誤差 測(cè)增速 預(yù)測(cè)增速2調(diào)整后預(yù)測(cè)速調(diào)整后預(yù)測(cè)速2盈利 盈利 排名變動(dòng)增速排名 增速排名上游周下游周必選消金融64415成長(zhǎng)7253可選消費(fèi)246527中游周期31=ra()g=ra(e)=-be=c-adcba數(shù)據(jù)來(lái)源nd表1：大類行業(yè)層面，各大類行業(yè)盈利預(yù)測(cè)的參考價(jià)值均較高一級(jí)行業(yè)對(duì)當(dāng)年預(yù)測(cè)參考價(jià)值對(duì)下年預(yù)測(cè)參考價(jià)值變異系數(shù)得分誤差大小得分綜合變異系數(shù)得分誤差大小得分綜合上游周期12高22中游周期2222下游周期2222可選消費(fèi)02中12高必選消費(fèi)2202中成長(zhǎng)2212高金融12高12高數(shù)據(jù)來(lái)源nd3盈利之行業(yè)展望關(guān)注傳統(tǒng)周期性資產(chǎn)復(fù)與新興成的趨勢(shì)會(huì)面對(duì)2023年行業(yè)盈利差異收多數(shù)行業(yè)困境反轉(zhuǎn)的特需要著眼于能夠率先實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)觸底反，以盈利增長(zhǎng)有確定性的方向重點(diǎn)關(guān)注景氣延續(xù)與景氣反轉(zhuǎn)兩條主線1）景氣延續(xù)社會(huì)服務(wù)、農(nóng)林牧漁、有色金等行業(yè)增速排名持續(xù)靠前景氣反轉(zhuǎn)交通運(yùn)輸電子非銀金等行業(yè)2022年盈利增速排名大幅上行景氣反轉(zhuǎn)明顯此外也重視當(dāng)前E處歷史低分位、盈利能力受損的行業(yè)未來(lái)E修復(fù)的可能。盈利結(jié)構(gòu)之變：行業(yè)之間收斂，困境行業(yè)反轉(zhuǎn)從行業(yè)盈利的結(jié)構(gòu)來(lái)看2023年的關(guān)鍵詞“收斂“反轉(zhuǎn)收斂的特征主要體現(xiàn)在行業(yè)層面一級(jí)行業(yè)間增速差異快速收斂相較2022年各行業(yè)的增速分布在一個(gè)更窄的區(qū)間內(nèi)，這意味著尋找具備明顯高景氣優(yōu)勢(shì)的行業(yè)將更為困難而反轉(zhuǎn)特征更多體現(xiàn)為伴隨經(jīng)濟(jì)的逐步重啟，023年以建筑材料電子以及非銀金等為代表的前期受到宏觀經(jīng)濟(jì)沖擊的行業(yè)有望實(shí)現(xiàn)困境反轉(zhuǎn)在收斂與反轉(zhuǎn)的特征之下2023年市場(chǎng)投資應(yīng)更多著眼于能夠率先實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)觸底反彈，以及盈利增長(zhǎng)有確定性的方向。行業(yè)間增速差異快速收斂尋找具備明顯高景氣優(yōu)勢(shì)的行業(yè)將不再容易。2022年全年來(lái)看，行業(yè)首尾表現(xiàn)差距較大、景氣程度具有鮮明的差別，尋找具有高景氣特征的行業(yè)是相對(duì)容易，其煤炭、電力設(shè)備以及石油石行業(yè)具備極高的盈利增速，高景氣特征亮眼，建筑材料、電子以及非銀金面臨較大壓增速較低但2023年行業(yè)間增速差異快速收斂，各行業(yè)的增速分布在一個(gè)更窄的區(qū)間內(nèi)前期高增速的行業(yè)面臨盈利的逐步回落，而前期盈利壓力明顯的行業(yè)面臨盈利的修復(fù)這意味著2023年尋找高PS增長(zhǎng)將更加困難。多數(shù)行業(yè)盈利增速回升實(shí)現(xiàn)困境反轉(zhuǎn)2022年多數(shù)行業(yè)盈利滑明顯14個(gè)行業(yè)盈利增速為負(fù)僅上游周期類行（如石油石化煤炭、有色金屬受益于全球通脹中樞上移具備高盈利增速在2023年宏觀經(jīng)濟(jì)修復(fù)之下，前期盈利承壓行業(yè)的盈利增有望提升，困境反轉(zhuǎn)主要集中中游周期、下游周期、必選消費(fèi)和可選消，其中建筑材料、非金融、交通運(yùn)輸以及商貿(mào)零售行業(yè)為典型代表。圖15：2023年行業(yè)間增速差異有所縮小，多數(shù)行業(yè)進(jìn)入困境反轉(zhuǎn)階段非銀金融非銀金融交通運(yùn)輸建筑材料商貿(mào)零售電子計(jì)算機(jī)輕工制造基紡織服飾 環(huán)保2022行業(yè)間增速差異較有色金屬傳媒 美容護(hù)理汽車國(guó)防軍工食品飲料電力設(shè)備家用電器化工醫(yī)藥生物建筑裝飾銀行行業(yè)間增速差異有煤炭所機(jī)械設(shè)備房地產(chǎn)未顯示在圖中的一級(jí)行業(yè)有：“行業(yè)名稱：（202,203E）”社會(huì)服務(wù)：（626%，12.%）鋼鐵：（64.1%，160%）農(nóng)林牧漁：（080%，8.3%）通信：（40.9%，136%）縮小公用事業(yè)：（260，2.3）石油石化4%3% 2023預(yù)測(cè)盈利增速2% 2023預(yù)測(cè)盈利增速1% 0%-0%-0%-0%-0.% -0.% 00% 2.% 4.% 6.%2022預(yù)測(cè)盈利增速數(shù)據(jù)來(lái)源：，注：氣泡大小表示盈利增速的邊際變化（23-22，白色氣泡表示盈利增速邊際下行表12：各一級(jí)行業(yè)盈利增速預(yù)測(cè)：多數(shù)行業(yè)有望迎來(lái)困境反轉(zhuǎn)大類行上游周中游周下游周必選消可選消成長(zhǎng)金融

一級(jí)行石油石有色金煤炭鋼鐵建筑材機(jī)械設(shè)基礎(chǔ)化環(huán)保公用事交通運(yùn)建筑裝房地產(chǎn)醫(yī)藥生紡織服農(nóng)林牧食品飲商貿(mào)零社會(huì)服汽車家用電美容護(hù)輕工制電力設(shè)電子通信計(jì)算國(guó)防和軍工傳媒銀行非銀金

對(duì)當(dāng)年測(cè)誤差a7.0%44.3%4.2%30.9%4.4%19.9%24.0%17.5%6.7%10.5%5.1%13.6%14.8%12.1%33.5%5.9%16.6%42.3%11.5%3.8%12.4%15.9%27.3%21.8%57.3%27.8%32.1%9.3%-1.7%4.7%

對(duì)下年測(cè)誤差b26.8%-23.2%0.3%43.3%-5.6%31.1%16.9%13.6%7.9%18.3%7.4%14.4%13.1%20.5%43.1%5.9%24.6%25.3%17.1%1.5%6.5%18.6%19.9%21.3%32.5%21.6%18.9%-6.4%4.6%-7.6%

2022初始預(yù)測(cè)增c42.3%78.2%66.8%-33.8%-24.6%11.9%20.7%12.8%132.7%3.2%20.5%7.3%23.8%-0.4%441.5%18.8%8.6%1005.0%38.9%15.2%31.7%10.1%81.1%1.5%16.3%13.8%39.0%12.1%7.6%-11.4%

2023初始預(yù)測(cè)增d7.1%20.8%3.4%27.4%24.4%28.1%25.2%20.1%34.3%46.2%15.1%9.9%20.9%24.6%132.4%20.6%41.1%178.2%37.0%15.2%38.3%29.6%33.6%35.7%18.9%32.6%36.4%30.3%9.5%24.1%

2022調(diào)整后預(yù)測(cè)增e=c-a 參考35.3% 高33.8% 低62.5% 中-64.8% 中-29.0% 中-7.9% 高-3.2% 中-4.6% 極高126.0% 高-7.2% 極高15.4% 極高-6.4% 高9.0% 高-12.5% 高408.0% 中12.9% 極高-8.0% 高962.6% 低27.4% 高11.4% 中19.2% 中-5.7% 高53.8% 高-20.4% 中-40.9% 中-13.9% 高7.0% 中2.8% 高9.3% 高-16.1% 高

2023調(diào)整后預(yù)測(cè)增=-b 參考-19.7% 中44.0% 低3.1% 中-16.0% 低30.0% 中-3.1% 中8.3% 中6.5% 極高26.3% 中28.0% 高% 極高-4.5% 高% 高4.1% 中89.3% 低14.7% 高16.5% 高152.9% 低20.0% 高13.7% 中31.7% 中10.9% 高13.8% 高14.3% 中-13.6% 中11.0% 高17.6% 高36.7% 中4.9% 中% 中

2022盈利增速排g=ra(e)674302822171832110201424211231812919527292515161326

2023盈利增速排=ra()303252972619229821272024213121101651815142817114236

排名變動(dòng)g-h-244-21121-4-2-4-613-11-7-600-2110-2-441-101318412-1020數(shù)據(jù)來(lái)源：，表13：行業(yè)盈利增速預(yù)測(cè)具備較強(qiáng)參考價(jià)值大類行業(yè)一級(jí)行業(yè)對(duì)當(dāng)年預(yù)測(cè)參考價(jià)值對(duì)下年預(yù)測(cè)參考價(jià)值變異系數(shù)得分誤差大小得分綜合變異系數(shù)得分誤差大小得分綜合上游周期石油石化0.8617.0%2高0.49126.8%1中有色金屬0.63144.3%0低-2.850-23.2%1低煤炭1.0704.2%2中52.7500.3%2中中游周期鋼鐵0.99130.9%1中0.76143.3%0低建筑材料1.2004.4%2中-2.260-5.6%2中機(jī)械設(shè)備0.97119.9%2高0.57131.1%1中基礎(chǔ)化工0.68124.0%1中1.44016.9%2中環(huán)保0.31217.5%2極高0.36213.6%2極高公用事業(yè)0.4716.7%2高1.8907.9%2中下游周期交通運(yùn)輸0.40210.5%2極高0.57118.3%2高建筑裝飾0.3925.1%2極高0.3227.4%2極高房地產(chǎn)0.42113.6%2高0.42114.4%2高必選消費(fèi)醫(yī)藥生物0.40114.8%2高0.42113.1%2高紡織服飾0.77112.1%2高0.70120.5%1中農(nóng)林牧漁0.60133.5%1中0.47143.1%0低食品飲料0.3325.9%2極高0.5415.9%2高商貿(mào)零售0.54116.6%2高0.39224.6%1高可選消費(fèi)社會(huì)服務(wù)0.90142.3%0低1.01025.3%1低汽車0.55111.5%2高0.55117.1%2高家用電器2.1603.8%2中6.7801.5%2中美容護(hù)理1.15012.4%2中1.8706.5%2中輕工制造0.55115.9%2高0.55118.6%2高成長(zhǎng)電力設(shè)備0.39227.3%1高0.64119.9%2高電子0.52121.8%1中0.41121.3%1中通信0.22257.3%0中0.63132.5%1中計(jì)算機(jī)0.33227.8%1高0.38221.6%1高國(guó)防和軍工0.55132.1%1中0.40118.9%2高傳媒0.7119.3%2高-2.220-6.4%2中金融銀行-0.531-1.7%2高7.1904.6%2中非銀金融0.8914.7%2高-3.300-7.6%2中數(shù)據(jù)來(lái)源：，一級(jí)行業(yè)：關(guān)注景氣延續(xù)與反轉(zhuǎn)重視ROE修復(fù)的方向盈利增速：關(guān)注景氣延續(xù)與景氣反轉(zhuǎn)兩條盈利主線我們根據(jù)各行業(yè)2022年預(yù)測(cè)增速排名與2023年預(yù)測(cè)增速排名的變化，劃分景氣延續(xù)、景氣反轉(zhuǎn)、景氣改善、景氣穩(wěn)定和景氣回落五個(gè)主要區(qū)間，重關(guān)注景氣延續(xù)與景氣反轉(zhuǎn)兩條主。景氣延續(xù)社會(huì)服務(wù)農(nóng)林牧漁有色金屬美容護(hù)行業(yè)增速排名持續(xù)靠前；景氣反轉(zhuǎn)交通運(yùn)輸電子非銀金融建筑材料行業(yè)2023年盈利增速排名大幅上行，景氣反明顯；景氣改善：傳媒、商貿(mào)零售、計(jì)算機(jī)行業(yè)盈利增速排名均有提升；景氣穩(wěn)定國(guó)防和軍工輕工制造紡織服裝通信和鋼鐵行盈利增速排名基本保持穩(wěn)。此外電力設(shè)備、汽車、家用電器等多個(gè)行業(yè)排名雖小幅下行但整體保持穩(wěn)，主要系經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇后增速反彈幅度較小所；景氣回落由于前期的高基數(shù)效應(yīng)石油石化煤炭行業(yè)盈利增速相對(duì)排名下滑較為明顯，景氣有所回落。圖16：關(guān)注景氣延續(xù)和景氣反轉(zhuǎn)兩條主線鋼鋼通信房地產(chǎn)機(jī)械設(shè)備煤炭紡織服飾環(huán)保建筑裝飾基礎(chǔ)化工輕工制造計(jì)算機(jī)家用電器電力設(shè)備電子食品飲料商貿(mào)零售國(guó)防軍工公用事業(yè)交通運(yùn)輸建筑材非銀金融美容護(hù)理傳媒有色金屬農(nóng)林牧社會(huì)服務(wù)3028262422202023E盈利排名2023E盈利排名16141210864200 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30 322022E盈利排名數(shù)據(jù)來(lái)源：，盈利能力：關(guān)注盈利能力處于歷史底部的行業(yè)的修復(fù)趨勢(shì)重視當(dāng)前OE處歷史低分位盈利能力受損的行業(yè)未來(lái)OE修復(fù)的可能從023年各行業(yè)的盈利能力變動(dòng)情況來(lái)看2023年E具有修復(fù)趨勢(shì)的行業(yè)主要集中于當(dāng)前盈利能力正處于歷史底部的行業(yè)，比如房地產(chǎn)、社會(huì)服務(wù)、公用事業(yè)、建筑裝飾、汽車、銀行、非銀金融、商貿(mào)零售農(nóng)林牧漁等部分成長(zhǎng)周期板塊行業(yè)盈利能力仍處于較高水平，比如電力設(shè)備、基礎(chǔ)化工、國(guó)防和軍工、電子。但通信、石油石化、機(jī)械設(shè)備等行業(yè)盈利能力面臨邊際下滑風(fēng)險(xiǎn)整體來(lái)看OE邊際抬升幅度較大的行業(yè)集中在中游、下游周期以及可選、必選消費(fèi)板塊。圖17：大部分行業(yè)盈利能力邊際回升，關(guān)注盈利能力處于歷史底部的行業(yè)的修復(fù)趨勢(shì)電力設(shè)備基礎(chǔ)化工有色金屬電力設(shè)備基礎(chǔ)化工有色金屬國(guó)防軍工煤炭電子美容護(hù)理鋼鐵交通運(yùn)輸石油石化家用電器機(jī)械設(shè)備食品飲料商貿(mào)零售農(nóng)林牧漁輕工制造環(huán)紡織服飾非銀金建筑裝飾汽車社會(huì)服務(wù)公用事業(yè)房地產(chǎn)建筑材料銀行通信醫(yī)藥生物傳媒盈利能力邊際回落計(jì)算機(jī)9%8%7%2023預(yù)測(cè)2023預(yù)測(cè)OE分位數(shù)5%4%3%2%1%0%0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 10%2022Q3:OE分位數(shù)數(shù)據(jù)來(lái)源：，注：藍(lán)色散點(diǎn)表示ROE邊際下行。ROE歷史分位計(jì)算區(qū)間為2010年至今。圖18：農(nóng)林牧漁、商貿(mào)零售、社會(huì)服務(wù)等消費(fèi)行業(yè)盈利能力回升明顯10%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%

20223E歷分位 2023預(yù)測(cè)E歷分位 RE修復(fù)幅

盈利能力邊際回升盈利能力邊際回落盈利能力邊際回升盈利能力邊際回落1%1%8%6%4%2%0%-%-%農(nóng)林牧商貿(mào)零農(nóng)林牧商貿(mào)零社會(huì)服鋼房地產(chǎn)公用事建筑裝環(huán)汽美容護(hù)交通運(yùn)輕工制紡織服電力設(shè)基礎(chǔ)化國(guó)防軍非銀金銀電家用電建筑材食品飲計(jì)算機(jī)醫(yī)藥生機(jī)械設(shè)有色金石油石煤傳通，大類行業(yè)一級(jí)行業(yè)對(duì)當(dāng)年預(yù)測(cè)誤差對(duì)下年預(yù)測(cè)誤2022初始預(yù)大類行業(yè)一級(jí)行業(yè)對(duì)當(dāng)年預(yù)測(cè)誤差對(duì)下年預(yù)測(cè)誤2022初始預(yù)差測(cè)ROE2023初始預(yù) 2022調(diào)整后預(yù)測(cè) 2023調(diào)整后預(yù)測(cè)測(cè)ROE ROE ROE上游周期中游周下游周必選消可選消成長(zhǎng)金融a石油石化 0.4有色金屬 1.7煤炭 0.2鋼鐵 1.4建筑材料 0.1機(jī)械設(shè)備 1.2基礎(chǔ)化工 0.5環(huán)保 0.9公用事業(yè) 1.1交通運(yùn)輸 0.6建筑裝飾 0.4房地產(chǎn) 1.6醫(yī)藥生物 0.5紡織服飾 0.6農(nóng)林牧漁 2.6食品飲料 -0.7商貿(mào)零售 1.4社會(huì)服務(wù) 2.8汽車 0.7家用電器 -0.8美容護(hù)理 0.0輕工制造 0.8電力設(shè)備 0.7電子 1.0通信 2.3計(jì)算機(jī) 1.5國(guó)防軍工 1.9傳媒 2.0銀行 0.0非銀金融 -0.3b2.14.20.31.22.55.82.95.04.42.91.75.74.75.510.91.74.37.14.92.04.15.55.35.77.28.14.39.50.51.4c12.618.522.15.89.87.915.36.87.48.38.6-0.312.36.03.519.3-1.8-2.47.316.711.58.713.79.08.66.16.45.811.58.4d12.420.320.810.012.312.619.713.110.912.011.19.815.012.718.021.711.010.112.218.515.113.519.713.110.112.110.911.211.610.1e=c-a 參考 =-b12.2 中 10.316.8 中 16.121.9 高 20.54.4 低 8.79.7 中 9.86.7 低 6.814.8 高 16.85.9 中 8.16.3 高 6.57.7 高 9.18.2 極高 9.4-1.9 中 4.111.7 極高 10.35.4 高 7.20.9 低 7.120.0 高 20.0-3.2 低 6.7-5.2 中 3.06.6 中 7.217.5 中 16.411.5 中 11.17.9 中 7.912.9 中 14.48.0 中 7.46.3 中 3.04.6 中 4.04.5 低 6.63.8 中 1.711.4 中 11.18.7 中 8.7參高低中中中中中中中中極中中中中高中中中極低中中中中中中中高高202盈利202盈利排能力排名能力排名變g=ra(e)=ra()g-h741251117521201613288222722930183915614192324261012105114112231625131226920212232819481761829272430715-3-10110-525-5312-126062-1-11-20-4-10-40-43-3數(shù)據(jù)來(lái)源：，二級(jí)行業(yè)關(guān)注傳統(tǒng)周期性資產(chǎn)的修復(fù)與新興成長(zhǎng)的趨勢(shì)機(jī)會(huì)盈利增速1絕對(duì)高增的行業(yè)集中在酒店旅游農(nóng)牧等可選必選消費(fèi)，以光學(xué)光電子、電視廣播、航海設(shè)備等科技成長(zhǎng)類行業(yè)，亦有部分周期行業(yè)如貴金屬非金屬材料化學(xué)纖維等絕對(duì)增速排名居前2從盈利邊際改善情況來(lái)看，除了上述疫后消費(fèi)、科創(chuàng)成長(zhǎng)等行業(yè)以外，如其他家電、造紙、風(fēng)電設(shè)備等周期行業(yè)亦有明顯改善。盈利能力盈利能力改善明顯的集中在疫后消費(fèi)周期復(fù)蘇科創(chuàng)強(qiáng)國(guó)相關(guān)行業(yè)。2023年E抬升幅度較大的細(xì)分行業(yè)主要集中疫后消費(fèi)、周期復(fù)蘇、科創(chuàng)強(qiáng)三大主題相關(guān)細(xì)分領(lǐng)域，其中，互聯(lián)網(wǎng)電商、裝修裝飾、航空機(jī)場(chǎng)、養(yǎng)殖業(yè)、教育、汽車服務(wù)、非金屬材料、房地產(chǎn)服務(wù)等行業(yè)E有明顯修復(fù)。整體來(lái)看二級(jí)行中盈利增速回升和盈利能力提主集中周期性復(fù)蘇的資產(chǎn)以及安全強(qiáng)國(guó)等成長(zhǎng)性資。經(jīng)濟(jì)重啟下的消費(fèi)復(fù)蘇2022年國(guó)內(nèi)疫情形勢(shì)反復(fù)同時(shí)全國(guó)管控程度趨嚴(yán)，受此影尤其是場(chǎng)景消費(fèi)受到抑制伴隨疫情管控的科學(xué)化消費(fèi)板塊部分細(xì)行業(yè)有迎來(lái)困境反轉(zhuǎn)比如酒店餐飲、旅游及景區(qū)航空機(jī)場(chǎng)等行業(yè)盈利增速明顯改善且E抬升幅度排名較高。利潤(rùn)向中下游轉(zhuǎn)移的周期改善伴隨經(jīng)復(fù)蘇開(kāi)啟帶修復(fù)PI-PPI的剪刀差擴(kuò)大更利好中游周期行業(yè)尤其地產(chǎn)新政“保交樓政策推動(dòng)需求端政策頻出之下地產(chǎn)（如其他家電、水泥）等相行有望迎來(lái)盈利增速改善。裝修裝飾、房地產(chǎn)服務(wù)等行業(yè)的E抬升幅度排相對(duì)更。決勝未來(lái)的科創(chuàng)強(qiáng)國(guó)資產(chǎn)地產(chǎn)驅(qū)動(dòng)的杠化的模式向升級(jí)和杠化驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)變光學(xué)光電子、風(fēng)電設(shè)備等行業(yè)盈利增速明顯改善，軍工電子行業(yè)的E抬升幅度排名較高。表15：酒店餐飲、旅游及景區(qū)、光學(xué)光電子等二級(jí)行業(yè)具有絕對(duì)增速優(yōu)勢(shì)以及增速邊際改善優(yōu)勢(shì)1、絕對(duì)增速優(yōu)勢(shì)2、增速改善優(yōu)勢(shì)二級(jí)行業(yè)2023E二級(jí)行業(yè)2022E2022增速排名2023增速排名排名提升排名提升排序抬升幅度抬升幅度排序綜合排名abc=ra()=ra(a)c-de=ra(c-)=a-bg=ra()ra(e+g)酒店餐飲8882.5%酒店餐飲-123.0%130112919005.5%12旅游及景區(qū)577.9%光學(xué)光電子-94.5%12861222225.9%33影視院線201.5%航空機(jī)場(chǎng)-110.3