穩(wěn)住經(jīng)濟大盤：預(yù)防“失速”風(fēng)險及應(yīng)對措施

穩(wěn)住經(jīng)濟大盤：預(yù)防“失速”風(fēng)險及應(yīng)對措施隨著2022年3月后新一輪奧密克戎疫情在中國多地繼起，經(jīng)濟不確定性加劇，生產(chǎn)與流通受阻，勞動力市場疲軟，預(yù)期轉(zhuǎn)弱直接抑制了需求，經(jīng)濟“失速”的風(fēng)險直面而來。當(dāng)前最重要的任務(wù)是穩(wěn)住經(jīng)濟大盤，確保整體經(jīng)濟在合理區(qū)間運行，避免因“失速”而滑出合理增長的下限。為此，首先要通過科學(xué)防疫，最大限度降低應(yīng)疫成本，同時推動全面復(fù)工復(fù)產(chǎn)復(fù)學(xué)，恢復(fù)市場秩序，修復(fù)經(jīng)濟元氣，使社會回歸正常軌道。貨幣金融政策應(yīng)更多施以流動性援助，避免企業(yè)和家庭因流動性斷裂而陷入危機。財政政策宜施以減免緩征，加大對受疫情沖擊較嚴(yán)重部門、下游企業(yè)和個體工商戶的扶持力度，同時發(fā)揮財政支出和投資在穩(wěn)定經(jīng)濟增長中的關(guān)鍵性作用，帶動總需求回升，激發(fā)微觀主體活力，增強經(jīng)濟增長的內(nèi)生動力。面對制約經(jīng)濟發(fā)展的種種“堵點”和層層加碼管制，應(yīng)加快全國統(tǒng)一大市場建設(shè),解決“市場內(nèi)”壁壘、“市場間”分割之困以及“非市場化”頑疾，降低社會成本，提高經(jīng)濟效率，使中國經(jīng)濟煥發(fā)新的國家競爭優(yōu)勢。經(jīng)濟下行壓力持續(xù)釋放自2018年以來，中國經(jīng)濟受干擾不斷，增長波動加大。2017年GDP增長6.9%，2018—2020年受到中美貿(mào)易戰(zhàn)（2018年3月后）、新冠肺炎疫情暴發(fā)（2020年1月后）、全球疫情大流行（2020年3月后）的重大沖擊，GDP增長率逐年遞減，從6.6%、6.1%降至2.3％。2021年隨著發(fā)達(dá)經(jīng)濟體逐步重啟，外需有所恢復(fù)，中國年度經(jīng)濟增長為8.1％，但其中包含低基數(shù)效應(yīng)。實際上，由于互聯(lián)網(wǎng)平臺反壟斷、教培等行業(yè)大整頓以及9月后的多地“用電荒”和“拉閘限電”，2021年經(jīng)濟從年初到年末呈現(xiàn)下行態(tài)勢，四季度環(huán)比增長1.6%，同比僅增長4.0%（低于兩年的平均值5.1%）?；诜N種經(jīng)濟情勢判斷，年末召開的中央經(jīng)濟工作會議作出了“我國經(jīng)濟發(fā)展面臨需求收縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱三重壓力”的論斷。2022年中國經(jīng)濟延續(xù)上年末趨勢，3月初的全國兩會上，《政府工作報告》估計年度增長率為5.5%左右。但隨后因疫而來的實際困難超出了預(yù)期。自3月開始，中國經(jīng)歷了兩年來規(guī)模最大的一波疫情，感染超過75萬例。深圳、上海、杭州、太原、北京等多地區(qū)因疫情出現(xiàn)封鎖，經(jīng)濟活動遭受重創(chuàng)，生產(chǎn)活動大面積停滯，內(nèi)需顯著下滑，一季度GDP同比增長4.8%，4月、5月的數(shù)據(jù)更加走低，三大引擎均面臨困難。收入和消費急劇下滑。居民人均支出增幅從去年下半年的8.7%，下降到今年一季度的5.7%。人們出于安全和預(yù)防動機，越來越不敢花錢，并增加融資來應(yīng)急，這導(dǎo)致儲蓄率有所上升。城市居民儲蓄率從去年年底的31%上升至一季度末的32.3%，多家銀行存款增速達(dá)到10%左右，其中大量存款源自于貸款轉(zhuǎn)存。在預(yù)期悲觀的情況下，買房、買車、買家用電器等耐用消費品的需求自然萎縮，消費與訂單出現(xiàn)顯著下滑。從社會消費品零售總額看，2022年一季度同比增長3.3%，低于GDP、工業(yè)增加值、固定資產(chǎn)投資和進(jìn)出口的增速，而3月份社會消費品零售總額同比增速為-3.5%，這是自2020年8月以來的首次負(fù)增長，這使得消費成了GDP增速的主要拖累因素；4月份疫情暴發(fā)后更是大幅萎縮11%，上海尤其嚴(yán)重，下降48.3%。分項看，4月份汽車、通訊、珠寶、化妝品、服裝、餐飲的同比降幅都在20%以上。餐飲消費占到我國社零總額的8.8%，4月同比下降22.7%，是2020年6月以來的最大跌幅。汽車類消費最不景氣，下降近32%。旅游業(yè)、酒店業(yè)和客運業(yè)也大幅萎縮，3月份上海、深圳、南京、蘇州地鐵客運量分別較2021年同期下降54.0%、56.4%、38.1%、38.7%。一季度全國公路客運量下降26%，4月清明節(jié)假期全國發(fā)送旅客人數(shù)下降62.7%，“五一”期間全國旅游出行人數(shù)下降30%。房地產(chǎn)市場大幅下跌。1—4月全國新開工面積減少26.3%，土地購置面積下降46.5%，土地出讓收入下降30%。一季度土地成交額萎縮高達(dá)53%，全國僅有2個省為正增長，上海、廣東、江蘇、浙江等經(jīng)濟發(fā)達(dá)省市的降幅都在70%左右。今年1—4月全國商品房銷售額累計下滑29.5%，其中4月份為46.6%，預(yù)計5月繼續(xù)大幅下跌。中國百強房企4月和5月的銷售業(yè)績分別下降了58.4%和59.4%。商品房銷售總額占中國GDP的比例高達(dá)16%，其上下游產(chǎn)業(yè)鏈很長，對稅收貢獻(xiàn)甚巨。房地產(chǎn)持續(xù)萎縮對經(jīng)濟增長和財政收入均造成重創(chuàng)。投資和融資萎縮。投資增速從去年下半年開始下滑。今年單月固定資產(chǎn)投資增速從1月的12.2%下降到4月份的6.8%。過去十年我國第三產(chǎn)業(yè)投資增速都高于整體投資增速，2021年和今年出現(xiàn)倒掛，這是疫情對第三產(chǎn)業(yè)的負(fù)面影響所致。社會融資規(guī)模增量從3月的4.65萬億元斷崖式下降到4月的0.9萬億元，同比也少增0.94萬億元。尤其是新增人民幣貸款僅0.6萬億元，大幅低于此前預(yù)測的1.5萬億元。5月后因經(jīng)濟刺激政策出臺，融資才出現(xiàn)大幅回升。生產(chǎn)和運輸受阻。3月下旬后疫情區(qū)生產(chǎn)中斷，迅速波及全國。尤其是汽車和電子產(chǎn)業(yè)鏈，分工細(xì)、地域分散，最易受沖擊。4月生產(chǎn)汽車120萬輛同比和環(huán)比都大降46%，受到疫情沖擊的省市降幅更是高達(dá)80%。機械電子產(chǎn)品普遍產(chǎn)量大減，以致工業(yè)體系受到?jīng)_擊。在北京、上海、廣州、深圳、天津、南京、蘇州、武漢、沈陽等大城市，疫情引發(fā)普遍的生產(chǎn)停工和運輸中斷，產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)生斷裂。4月物流受阻嚴(yán)重，全國整車貨運流量指數(shù)同比下降20%，環(huán)比下降33%，多個經(jīng)濟大省降幅超過30%。雖然今年一季度租賃和商務(wù)服務(wù)業(yè)出現(xiàn)邊際回暖，但3月隨著境內(nèi)疫情影響范圍擴大、程度加深，我國當(dāng)月服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比下降0.9%，這是2020年5月以來首次增速由正轉(zhuǎn)負(fù)。進(jìn)出口也表現(xiàn)欠佳。據(jù)國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)，3月我國進(jìn)口同比增速由正轉(zhuǎn)負(fù)，這是2020年9月以來首次出現(xiàn)負(fù)增長。3月中旬八大樞紐港口外貿(mào)集裝箱吞吐量同比下降1.2%。3月新出口訂單下降1.8個百分點至47.2%，為去年11月份以來最低水平。4月我國以美元計價的外貿(mào)出口同比增速罕見下降到3.9%，進(jìn)口則是零增長。若以出口量衡量，4月同比萎縮6.9%，覆蓋了從低端消費品到科技產(chǎn)品的廣泛范圍。由于外貿(mào)和經(jīng)濟景氣弱化，2022年以來人民幣兌美元已貶值約4.4%。為抑制人民幣快速貶值，央行4月將金融機構(gòu)外匯存款準(zhǔn)備金率下調(diào)了1個百分點至8%。灰犀牛：“失速”的風(fēng)險開始顯現(xiàn)波動是經(jīng)濟常態(tài)，長期以來中國經(jīng)濟波動并未失序，失衡并未失常。相比之前兩位數(shù)高歌猛進(jìn)的年代，盡管現(xiàn)在的GDP年增長率降到6%左右，但畢竟也經(jīng)歷了十年來的減速和緩沖過程。當(dāng)前的緊急之處，是經(jīng)濟運行失其常道，進(jìn)入“非?！睜顟B(tài)，偏離經(jīng)濟運行的合理區(qū)間而加速下行，“失常”以致于“失速”。美國經(jīng)濟學(xué)者史蒂芬·羅奇（2014）將失速的風(fēng)險稱之為“失速綜合癥”（TheStall-SpeedSyndrome）。失速原是航空術(shù)語，是指飛機失去產(chǎn)生空中升力的速度，此時除非立即采取糾正措施（例如減少機翼的迎角或飛機的重量），否則飛機就可能低頭、翻滾、偏離航道甚至從空中墜落。借用到經(jīng)濟領(lǐng)域，失速被定義為增長率下降到某個閾值水平以下后，經(jīng)濟表現(xiàn)出離散惡化，并進(jìn)一步演變?yōu)樗ネ松踔两?jīng)濟危機。40年來中國經(jīng)濟長期處于中高速增長之中，突然的失速，如果處理不當(dāng)，可能會激發(fā)大規(guī)模失業(yè)、債務(wù)危機、社會動蕩等嚴(yán)重后果。疫情大流行以來，失業(yè)、斷供的風(fēng)險始終揮之不去。零售、餐飲、生活服務(wù)、旅游、酒店、客運等廣泛的服務(wù)業(yè)，吸納了大量社會就業(yè)，疫情之下被迫裁員關(guān)店，使得失業(yè)率陡升。即使從官方統(tǒng)計數(shù)據(jù)看，今年4月全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率6.1%，31個大城市調(diào)查失業(yè)率6.7%，較此前5%的水平已有所上升。尤其是16—24歲人口失業(yè)率從2019年的12.4%大增到當(dāng)前18.2%，今年高校畢業(yè)生還有1076萬人，較上年增長167萬人，首次突破千萬大關(guān)，就業(yè)的壓力不小?；ヂ?lián)網(wǎng)一直是引領(lǐng)中國經(jīng)濟的高增長引擎，也是吸納大量就業(yè)的部門，但近兩年互聯(lián)網(wǎng)“大廠”也紛紛加入到大規(guī)模裁員的行列。與失業(yè)相關(guān)的是斷供風(fēng)險。由于應(yīng)疫在家待崗、失業(yè)而沒有收入，許多個人與家庭的現(xiàn)金流量出現(xiàn)惡化，無法償還高額的房貸月供，因斷供而被銀行起訴，法拍的結(jié)果使得房價幾乎腰斬，借款者還得繼續(xù)償還房貸款與法拍價之間的缺口部分。如此情形，很容易引發(fā)連鎖反應(yīng)。朱鶴、王沈南（2021）的研究表明，相對于傳統(tǒng)意義上的“資不抵債”風(fēng)險，資金流量表不斷失衡并導(dǎo)致的“入不敷出”風(fēng)險，才是中國居民部門面臨的首要問題。隨之而來的，是剛性增加的償本付息支出，持續(xù)擠出消費，并在中長期內(nèi)抑制總需求。這會抑制居民收入端的改善，加劇居民部門資金流量表的失衡狀態(tài)，進(jìn)而在中長期使得居民債務(wù)更加不可持續(xù)。企業(yè)部門的債務(wù)和“爆雷”也在增加。2022年一季度末，企業(yè)部門（不包括地方政府融資平臺）債務(wù)占GDP比重，從去年四季度的112.6%上升至115.8%。企業(yè)短期債務(wù)的增加尤為明顯，既是對相關(guān)政策做出的反應(yīng)（如政府針對現(xiàn)金流短缺問題而注入流動性），又是企業(yè)利潤減少所致。受房地產(chǎn)行業(yè)拖累，境內(nèi)外市場的企業(yè)債券違約率上升，房地產(chǎn)企業(yè)爆雷事件頻出。2022年一季度境內(nèi)市場的違約金額為127億元（20億美元），遠(yuǎn)高于2021年四季度的45億元（6.8億美元），當(dāng)中有76%的違約來自房地產(chǎn)行業(yè)。同時，一季度中國企業(yè)在境外市場的債券違約金額達(dá)23億美元，全部來自房地產(chǎn)企業(yè)。2018年以來，中國房企的海外債巨量累積，今年將迎來最大的美元海外債償還周期。近日彭博社公布的房地產(chǎn)行業(yè)全部1334家主體企業(yè)在2022年下半年到期的境內(nèi)外債券金額約有6448億元。由于外債利率高（最高到15%），相較內(nèi)債其還款約束更加剛性，在今年美元升值而人民幣貶值的條件下，償債成本將大幅度上升，從而蘊含著巨大的債務(wù)風(fēng)險。地方政府的財政狀況堪憂?；A(chǔ)設(shè)施建設(shè)大干快上，增加了公共部門債務(wù)，盡管中央政府的債務(wù)大體保持穩(wěn)定，但地方政府預(yù)算內(nèi)和預(yù)算外的債務(wù)均有所上升。房地產(chǎn)業(yè)的低迷減少了土地出讓金收入，迫使地方政府增加借貸。因此，地方政府債務(wù)占GDP比重已從2021年底的26.6%提高到2022年一季度的27.3%,這還不包括大量隱性擔(dān)保和關(guān)聯(lián)債務(wù)。由于銀行增加了對基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目的放貸，國有企業(yè)和地方政府融資平臺的債務(wù)進(jìn)一步膨脹。在土地出讓金大幅下降、對實體經(jīng)濟減稅和緩征、消費稅和關(guān)稅等難以增長的條件下，今年地方財政收入困難重重。2022年一季度地方財政收入增速持續(xù)負(fù)增長，同比為-3.8%，而支出增速高達(dá)17.54%。3月份地方財政赤字相較于1—2月增長了一倍以上，而地方政府杠桿率升至38.9%，達(dá)到歷史最高水平。在發(fā)生本輪疫情的城市，4月財政收入同比都已大幅下降，南京（-55%）、蘇州（-50%）、深圳（-44%）、杭州（-37%）、寧波（-36%）、重慶（-35%）、武漢（-30%）等發(fā)達(dá)城市降幅都在30%以上。由于財政支出具有“剛性”特征，地方債還本付息、醫(yī)療和養(yǎng)老金、基本行政支出、公務(wù)員工資等都須定期支付，而抗疫、穩(wěn)就業(yè)穩(wěn)民生、穩(wěn)基建穩(wěn)投資等大量支出的壓力又主要由地方政府承擔(dān)，許多地方財政已經(jīng)難以維系，為此政府提倡“過緊日子”，并實行公務(wù)員減薪，江蘇、浙江以及廣東珠海、深圳等多個地區(qū)公務(wù)員降薪達(dá)20%左右。宏觀杠桿率上升更加凸顯經(jīng)濟失速的風(fēng)險。央行數(shù)據(jù)顯示，2017—2018年我國宏觀杠桿率總體穩(wěn)定在253%左右，2019年疫情暴發(fā)以來的三年杠桿率分別為256%、280%、273%，2021年比上年下降7個百分點。國家金融和發(fā)展實驗室近期分析表明，2022年第一季度再度出現(xiàn)杠桿率上升的態(tài)勢，一個季度即上升了4.4個百分點，處于歷史上較高的增長速度（張曉晶、劉磊），而中國包括外債在內(nèi)的債務(wù)占GDP比率上升4.5個百分點，達(dá)到283.1%。根據(jù)基準(zhǔn)假設(shè)，如果2022年第二季度后全年經(jīng)濟“失速”下滑至5%以下，杠桿率或?qū)⑸仙?0個百分點，則整體債務(wù)壓力將陡增。在整個“十四五”期間，即使我國實際經(jīng)濟增速能維持在5%—6%區(qū)間，GDP縮減指數(shù)保持在3%左右，宏觀杠桿率還是會繼續(xù)上升。中國經(jīng)濟面臨的外部風(fēng)險也更加突出。國際上經(jīng)濟全球化遭遇逆流，全球產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈脆弱性上升，世界經(jīng)濟復(fù)蘇放緩，通脹高企，貨幣政策收緊，外需收縮，不穩(wěn)定不確定因素明顯增加，都制約著我國外貿(mào)出口增長。近年國際上“逆全球化”“去中國化”的暗流涌動，保護(hù)主義盛行，“脫鉤”的風(fēng)險不斷上升。近期歐美都加大了在中國周邊的動作，一個針對中國的“印太框架”儼然已經(jīng)形成。高科技領(lǐng)域的競爭趨于激化，發(fā)達(dá)國家除了實施國內(nèi)產(chǎn)業(yè)政策保護(hù)外，還利用規(guī)則搶占國際競爭制高點，設(shè)置貿(mào)易條款和附加條件，以“長臂管轄”取代“全球規(guī)則”，甚至將經(jīng)濟制裁“武器化”。在國際產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)中，近年來在華外資企業(yè)向越南等東盟國家加快轉(zhuǎn)移產(chǎn)業(yè)，同時我國本土產(chǎn)業(yè)與訂單也有不少向外轉(zhuǎn)移。4月份《證券時報》聯(lián)合《價值在線》開展了疫情下上市公司經(jīng)營狀況問卷調(diào)查，調(diào)研了500多家上市公司，其中13%認(rèn)為中國成本上升、堵點增多，所在公司或產(chǎn)業(yè)鏈已經(jīng)將訂單轉(zhuǎn)移到海外（唐維、張淑賢、卓泳，2022）。上述種種不利的國際條件意味著，中國經(jīng)濟一旦出現(xiàn)“失速”，回報率下落而風(fēng)險上升，國際“敘事”很可能頃刻發(fā)生逆轉(zhuǎn)，資本“易變性”會驅(qū)動資本加速外流。回顧40多年來的中國經(jīng)濟增長曲線，增長率從未為負(fù)，且在大多數(shù)年份保持在高位。除了2008年國際金融危機的較大沖擊外，當(dāng)代多數(shù)中國人未曾經(jīng)歷過更大的經(jīng)濟停滯，更遑論大衰退。如果經(jīng)濟失速而引致衰退，生活水平直線下降，最直接的后果是對民眾心理形成沖擊。近年來中國經(jīng)濟處于減速中，居民收入增長緩慢而社會壓力增大。持續(xù)的疫情防控壓力，容易加劇各類人群的身心失衡，社會怨氣和戾氣增多，近期一些地方出現(xiàn)多起惡性事件，或即是社會失衡狀況的某種反映。關(guān)鍵是重啟經(jīng)濟，前提是社會正?；癁閼?yīng)對中國經(jīng)濟當(dāng)前的嚴(yán)峻形勢，避免因失速而陷入危機，5月以來“穩(wěn)經(jīng)濟大盤”成為各級政府的重要任務(wù)。5月23日國務(wù)院常務(wù)會議出臺《關(guān)于扎實穩(wěn)住經(jīng)濟的一攬子政策措施》推出6方面33項措施。5月25日國務(wù)院又專門召開全國穩(wěn)經(jīng)濟大盤電視電話會議，要求各地?fù)屪r間窗口，努力確保經(jīng)濟實現(xiàn)合理增長。之后，全國各地政府都出臺了一系列政策來落實“穩(wěn)經(jīng)濟大盤”。對此，我們有幾點理解。首先，大規(guī)模的政策組合拳密集出臺，將為穩(wěn)經(jīng)濟注入某種強心劑，但它有一個基本前提條件。正如宏觀經(jīng)濟學(xué)的經(jīng)典命題“流動性陷阱”揭示的那樣，在整體經(jīng)濟惡化、信心普遍匱乏的情況下，由于經(jīng)濟主體不得已采取“躺平”或“守藏”策略，被動或主動退出經(jīng)濟活動，社會流動性缺失，此時無論出臺再寬松的刺激政策，可能都無濟于事。當(dāng)前經(jīng)濟大盤不穩(wěn)的實質(zhì)，在于市場急劇萎縮，微觀主體困頓甚至因喪失流動性而“猝死”，居民因疫封閉隔離居家，社會經(jīng)濟生活處于非常狀態(tài)。因此，當(dāng)前穩(wěn)經(jīng)濟大盤首先并不在于出臺多少刺激政策，“刺激”是第二層次的問題，而第一層次或首要之事，是“回歸”或“正?；?。在安全和發(fā)展雙原則下，通過科學(xué)防疫，最大限度降低應(yīng)疫成本，同時盡快推動微觀主體復(fù)工復(fù)產(chǎn)復(fù)學(xué)，恢復(fù)市場秩序，修復(fù)經(jīng)濟元氣，使社會回歸正常軌道，這是問題的前提和關(guān)鍵。第二，貨幣金融政策應(yīng)更多施以流動性援助，避免企業(yè)和家庭因流動性斷裂而陷入危機。首先，當(dāng)前面對經(jīng)濟可能的“失速”，短期內(nèi)央行和其他金融監(jiān)管部門宜高度關(guān)注房地產(chǎn)下滑所引發(fā)