中美金融衍生品市場發(fā)展格局分析

中美金融衍生品市場發(fā)展格局分析

美國在全球衍生品市場中占比約40%左右，領(lǐng)先地位穩(wěn)固。截至2018年，全球場內(nèi)衍生品持倉合約數(shù)為8.28億張，其中北美洲（主要為美國市場）為4.55億張，占比55%；全球場外衍生品名義本金為554.4萬億美元，其中美國為176.4萬億美元，占比32%。

發(fā)達的資本市場給衍生品提供了發(fā)展的土壤，而富有活力和競爭力的衍生品市場又不斷反哺著現(xiàn)貨市場，共同構(gòu)筑了美國難以撼動的資本市場地位。美國的金融體系特點是市場主導(dǎo)、直接融資主導(dǎo)，除了擁有發(fā)達的股票市場、債券市場和外匯市場，還有非常成熟的期貨和衍生品市場。

全球成交量排名前7的期貨交易所中，美國獨占4席。芝加哥拉薩爾大街是美國期貨和衍生品市場的大本營，就如紐約華爾街是美國證券市場的大本營一樣，產(chǎn)生了全球衍生品市場相當大一部分的交易量。芝加哥商業(yè)交易所集團和洲際交易所集團處于兩強相爭的狀態(tài)，業(yè)界稱之為“B2”。芝加哥商業(yè)交易所集團在利率、股票指數(shù)及農(nóng)產(chǎn)品期貨等領(lǐng)域具有絕對優(yōu)勢，洲際交易所在能源衍生品領(lǐng)域具有領(lǐng)先地位。

衍生品中介機構(gòu)份額高度集中于大型投行。前五大銀行（摩根大通、花旗、高盛、美銀美林、富國銀行）合計份額達到93%之多，在場內(nèi)期貨和期權(quán)，以及遠期、互換、場外期權(quán)等場外衍生品種方面，均呈現(xiàn)高度集中的市場格局。

在衍生品中介機構(gòu)的微觀層面，衍生品實力是機構(gòu)能力的重要展現(xiàn)。在美國的大型投行和銀行控股集團中，衍生品通常由旗下專門的衍生品經(jīng)紀部門或者衍生品子公司經(jīng)營，滿足客戶多樣的風險管理需求與發(fā)行上市、投資交易等功能密不可分。

相較美國市場，中國衍生品市場起步晚但發(fā)展快，有自己的發(fā)展特點，啟示與發(fā)展趨勢包括：1）監(jiān)管與發(fā)展之間的平衡：美國衍生品監(jiān)管機構(gòu)CFTC為市場參與者提供公平的競爭機會，防范風險同時鼓勵創(chuàng)新發(fā)展。當然對于相對年輕的市場，加強監(jiān)管，把潛在的風險“裝進籠子”也是必要的。2）交易所的改革與創(chuàng)新：美國交易所發(fā)展三大要義包括產(chǎn)品創(chuàng)新、公司制與上市、以及兼并收購，我們的交易所要繼續(xù)推進市場化改革與國際化推進。3）品類擴張：金融衍生品還有很大發(fā)展空間，當然與發(fā)達的資本市場體系建設(shè)是密不可分、相輔相成的。4）市場擴容：擴大機構(gòu)投資者入市范圍，持續(xù)提升市場深度與吸引力。另外，國內(nèi)期貨公司仍面臨盈利模式單一、資本不足、人才匱乏等挑戰(zhàn)，這更需要市場各主體持續(xù)改革發(fā)展、推陳出新。

政府監(jiān)管和衍生品行業(yè)的發(fā)展要保持平衡?；仡櫭绹苌窔v史，通過頒布促進性的法規(guī)和規(guī)則，CFTC為市場參與者提供了公平的競爭機會。當然對于相對年輕的市場，加強監(jiān)管，把潛在的風險“裝進籠子”也是必要的。

股指期貨仍有進一步“松綁”空間，成交量相比2014-2015年仍很低。2015市場大幅波動之后股指期貨交易受限，滬深300股指期貨當月成交量由2015年7月高峰時的4505萬手銳減至2015年10月時的31萬手；歷經(jīng)多次“松綁”，2019年8月當月成交量為211萬手，較此前仍很低。相較2015年之前，目前在日內(nèi)開倉手數(shù)和平今倉手續(xù)費方面仍有繼續(xù)調(diào)整空間。

我國交易所繼續(xù)推進市場化改革，從而激發(fā)能夠比肩國際交易所巨頭的競爭意識和創(chuàng)新能力。我國期貨交易所中，除中金所是公司制外，上期所、鄭商所、大商所均為會員制機構(gòu)，但包括中金所在內(nèi)都不以盈利為目的。離成為真正的公司制市場化機構(gòu)，甚至是上市的公眾公司還有很長的路，在尋求跨境并購時，外源融資能力受限。

我國商品期貨領(lǐng)跑全球，多個品種位于世界前列。以2018年合約成交量計，金屬類合約中，上期所的螺紋鋼、鎳、鋅和熱卷期貨排名第1、3、4、5位，大商所的鐵礦石期貨排名第2；農(nóng)產(chǎn)品合約中，大商所豆粕，以及鄭商所的菜粕和蘋果合約排名前三。

相比商品類衍生品的成熟發(fā)展，我國場內(nèi)金融衍生品還亟待發(fā)展。全球場內(nèi)衍生品總成交量中，金融衍生品占比達到接近80%，商品衍生品占比僅有20%左右。而我國目前正相反，以成交金額和成交手數(shù)計，場內(nèi)金融衍生品只占到10%和1%左右。

豐富場內(nèi)金融衍生品種體系，加速場內(nèi)金融衍生品市場發(fā)展值得期待。具體品種包括更多期限的利率類期貨產(chǎn)品，人民幣外匯期貨和期權(quán)，國債期權(quán)等。

場內(nèi)衍生品市場滿足客戶標準化需求，場外衍生品市場滿足客戶（機構(gòu)投資者、產(chǎn)業(yè)客戶）的個性化風險管理需求。從全球看場外衍生品市場規(guī)模約為場內(nèi)的7倍，而我國目前場外市場發(fā)展仍處于起步階段。

我國場外衍生品市場券商和期貨風險子公司業(yè)務(wù)規(guī)模有待發(fā)展。交易規(guī)?？?，銀行間衍生品市場獨大，券商與期貨子公司業(yè)務(wù)規(guī)模仍較低。標的結(jié)構(gòu)看，三者所開展的場外衍生品業(yè)務(wù)，掛鉤標的上各不相同，銀行以外匯和利率衍生品為主，期貨子公司以大宗商品類為主，券商以權(quán)益類為主。我國場外衍生品市場還面臨著諸如企業(yè)參與成本高，交易透明度低等問題，監(jiān)管經(jīng)驗和行業(yè)自律等方面也還有待進一步加強。

擴大投資者入市范圍，提升市場吸引力。1）2018年，原油期貨上市，鐵礦石期貨、PTA期貨實現(xiàn)國際化，使得境外投資者可以參與境內(nèi)期貨交易所特定品種交易。2）監(jiān)管表示要“積極推動包括股指期貨在內(nèi)的特定品種對外開放”。3）商