食品飲料復(fù)盤系列之八：通脹期調(diào)味品表現(xiàn)復(fù)盤：調(diào)味品通過提價(jià)應(yīng)對與通脹賽跑

行業(yè)深度報(bào)告證券研究報(bào)告復(fù)盤系列之八強(qiáng)于大市(維持)行情走勢圖相關(guān)研究報(bào)告【平安證券】食品飲料行業(yè)深度報(bào)告-復(fù)盤系列之白酒韌性十足，不懼調(diào)整再攀高峰20220427【平安證券】食品飲料行業(yè)深度報(bào)告-復(fù)盤系列之2020年疫情期間白酒表現(xiàn)復(fù)盤20220401【平安證券】食品飲料行業(yè)深度報(bào)告-復(fù)盤系列之2020年疫情期間食品表現(xiàn)復(fù)盤20220330【平安證券】食品飲料行業(yè)深度報(bào)告-復(fù)盤系列之復(fù)盤徽酒變革，洞察升級趨勢20220210證券分析師張晉溢王萌投資咨詢資格編號S1060521030001ZHANGJINYI112@投資咨詢資格編號S1060522030001WANGMENG917@研究助理潘俊汝一般證券從業(yè)資格編號S106012112004813052596293PANJUNRU787@.潘俊汝。通過梳理歷次通脹周期，我們可以觀察到調(diào)味品零售價(jià)格指數(shù)漲時(shí)能跑贏CPI，跌時(shí)跌幅小于CPI，說明調(diào)味品具備良好的抗通脹屬性。本篇報(bào)告我們將從“通脹引發(fā)原材料漲價(jià)-企業(yè)提價(jià)對報(bào)表端影響-業(yè)績傳導(dǎo)至股價(jià)”三個(gè)階段的傳導(dǎo)來復(fù)盤調(diào)味品行業(yè)及龍頭企業(yè)在最近三輪通脹期的表現(xiàn)，期望總結(jié)出的成本壓力，調(diào)味品企業(yè)往往直接提價(jià)應(yīng)對。我們總結(jié)調(diào)味品能夠擁有較強(qiáng)的提價(jià)能力主要是由于以下三點(diǎn)：(1)剛需屬性。調(diào)味品屬于必選對產(chǎn)品的提價(jià)相對不敏感。(2)市場集中度不斷提升。從提價(jià)能力角度看，調(diào)味品有較好的行業(yè)格局，其中具有較高市占率的行業(yè)龍頭擁有較至價(jià)增階段。一般只有在龍頭率先提價(jià)后，其余競品企業(yè)才會跟隨提價(jià)，一般跟進(jìn)時(shí)直接提價(jià)的方式，而對于品牌力較弱或行業(yè)處于下行周期的企業(yè)，則會通過換包裝、換規(guī)格的方式推出單價(jià)更高的新品，逐步替代舊品以實(shí)現(xiàn)變1企業(yè)提價(jià)緊隨原材料階段性高位之后，提價(jià)后約兩個(gè)季度傳遞到報(bào)表端。受行業(yè)競爭以及傳導(dǎo)周期影響，產(chǎn)品提價(jià)較原材料成本上漲存在一定滯后期。我們總結(jié)出調(diào)味品公司提價(jià)節(jié)點(diǎn)往往出現(xiàn)在原材料階段性大報(bào)表端營收、凈利潤的改善較提價(jià)有所滯后，提價(jià)后原材料價(jià)格由波峰轉(zhuǎn)至波谷的變化，在一定程度上也會增厚企業(yè)利潤。復(fù)盤業(yè)績數(shù)據(jù)我們總結(jié)出調(diào)味品公司提價(jià)后一般2-3個(gè)季度左右傳遞至報(bào)表端，且行業(yè)的請通過合法途徑獲取本公司研究報(bào)告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報(bào)告，請慎重使用并注意閱讀研究報(bào)告尾頁的聲明內(nèi)容。請通過合法途徑獲取本公司研究報(bào)告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報(bào)告，請慎重使用并注意閱讀研究報(bào)告尾頁的聲明內(nèi)容。2/26食品飲料·行業(yè)深度報(bào)告善大約需要兩個(gè)季度左右的時(shí)間，與凈利潤改善的時(shí)點(diǎn)基本趨同。并且提價(jià)帶來的毛利率提升具有持續(xù)性，基本能維持一年以上的時(shí)間。而凈利率對于提價(jià)的反應(yīng)則滯后于毛利率一個(gè)季度左右，這主要是由于提價(jià)往往伴隨銷售費(fèi)用投放，待價(jià)格順利過結(jié)出：(1)提價(jià)前，受制于成本上漲壓力，股價(jià)表現(xiàn)往往受到壓制；(2)提價(jià)消息公布當(dāng)月，受消息催化影響，市場預(yù)期樂觀情緒通常會促使股價(jià)在短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)一定漲幅；(3)拉長維度來看，后期股價(jià)能否持續(xù)上漲則取決于企業(yè)盈利改善是否具有會表現(xiàn)出持續(xù)上升趨勢。夠通過提價(jià)傳導(dǎo)成本壓力，提價(jià)后能夠順利傳導(dǎo)至下游且盈利能力有顯著改善的公司能迎來提價(jià)后的股價(jià)二次上漲，我們建議關(guān)注基本面較好、擁有定價(jià)權(quán)的調(diào)味品龍頭企業(yè)。重點(diǎn)推薦品牌力和渠道力占優(yōu)勢的海天味業(yè)，建議關(guān)注利潤彈性較高的、低基數(shù)的復(fù)合調(diào)味品龍頭天味食品。導(dǎo)不暢的風(fēng)險(xiǎn)。2)原材料價(jià)格延續(xù)大幅上加劇。食品飲料行飲產(chǎn)業(yè)股票名稱股票代碼股票價(jià)格2022-08-0420212021A20222022E2023E2022024E20212021A20222022E2023E2022024E評級海天味業(yè)603288.SH2.702.022.39.346.540.9.6推薦千禾味業(yè)603027.SH280.320.4152.248.337.729.7-涪陵榨菜002507.SZ2.488441.33.728.524.421.4-天味食品603317.SH25.12240.390.526764.448.3.5-請通過合法途徑獲取本公司研究報(bào)告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報(bào)告，請慎重使用并注意閱讀研究報(bào)告尾頁的聲明內(nèi)容。3/26食品飲料·行業(yè)深度報(bào)告正文目錄 2.1大宗農(nóng)產(chǎn)品及包材2016年底至2017年初上行至階段性高位 82.2企業(yè)提價(jià)滯后于原材料承壓1-2個(gè)季度后，龍頭企業(yè)率先提價(jià) 112.3提價(jià)需兩個(gè)季度傳遞到報(bào)表端，凈利率反應(yīng)滯后毛利率一個(gè)季度 112.4股價(jià)短期消息面催化，長期依靠業(yè)績改善 13 3.1相關(guān)大宗商品2010年底急速上漲至階段性高點(diǎn)，短期漲幅較大 143.2調(diào)味品企業(yè)反應(yīng)迅速，本階段提價(jià)與原材料價(jià)格高位幾乎同時(shí)到來 153.3原材料壓力擾動(dòng)利潤端，提價(jià)對盈利能力的改善具有持續(xù)性 153.4股價(jià)反應(yīng)相對滯后，后期上漲需待盈利能力修復(fù) 17 4.1農(nóng)產(chǎn)品與包材的共同高位出現(xiàn)在2007年10-11月，以及2008年7月 184.2企業(yè)迅速應(yīng)對，提價(jià)行為主要集中在2007年12月和2008年1月 194.3除直接提價(jià)外，企業(yè)亦通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級和費(fèi)用管控應(yīng)對成本壓力 204.4產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善與提價(jià)接替改善盈利能力，頭部企業(yè)股價(jià)實(shí)現(xiàn)三輪上漲 21 5.1調(diào)味品的剛需屬性使得企業(yè)能夠通過提價(jià)轉(zhuǎn)移成本壓力 225.2龍頭企業(yè)往往率先提價(jià)，其余競品隨后跟進(jìn) 225.3品牌力強(qiáng)的企業(yè)往往直接提價(jià)，而稍弱的企業(yè)則通過更換包裝等方式間接提價(jià) 235.4企業(yè)提價(jià)緊隨原材料階段性高位之后，提價(jià)后約兩個(gè)季度傳遞到報(bào)表端 235.5毛利率改善滯后提價(jià)兩個(gè)季度左右，凈利率改善滯后毛利率一個(gè)季度左右 245.6提價(jià)消息催化股價(jià)短期上漲，后期持續(xù)上漲取決于盈利能力改善 24 請通過合法途徑獲取本公司研究報(bào)告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報(bào)告，請慎重使用并注意閱讀研究報(bào)告尾頁的聲明內(nèi)容。4/26食品飲料·行業(yè)深度報(bào)告圖表目錄圖表1我國2000年至今經(jīng)歷了四輪通脹周期 6圖表2歷輪通脹周期的CPI/PPI高點(diǎn)時(shí)間及剪刀差 6圖表3歷年調(diào)味品零售價(jià)格指數(shù)和CPI指數(shù) 7圖表4調(diào)味品下游主要為餐飲、家庭場景 7圖表52020年我國調(diào)味品行業(yè)競爭格局 7圖表62019年調(diào)味品百強(qiáng)企業(yè)產(chǎn)品產(chǎn)量占比情況 8圖表7百強(qiáng)企業(yè)醬油單位產(chǎn)量收入(元/噸) 8圖表8海天味業(yè)原材料占比情況 8圖表92015-2018年我國大豆、豆粕和白砂糖現(xiàn)貨價(jià)格較2015年初漲幅 9圖表102015-2018年我國PET價(jià)格走勢(元/噸) 10圖表112015-2018年我國瓦楞紙和浮法玻璃價(jià)格走勢(元/噸) 10圖表122015-2018年調(diào)味品企業(yè)提價(jià)情況 11圖表132015至2019年調(diào)味品行業(yè)主要公司營業(yè)收入、歸母凈利潤及增速 11圖表142015至2018年調(diào)味品行業(yè)主要公司毛利率變化情況 12圖表152015至2018年調(diào)味品行業(yè)主要公司凈利率變化情況 13圖表162015-2018年調(diào)味品主要企業(yè)股價(jià)表現(xiàn)情況 13圖表172009-2012年我國大豆、豆粕和白砂糖較2009年初漲幅 14圖表182009-2012年我國PET價(jià)格走勢(元/噸) 15圖表192009-2012年調(diào)味品企業(yè)提價(jià)情況 15圖表202009至2012年調(diào)味品行業(yè)主要公司營業(yè)收入、歸母凈利潤及增速 16圖表212009至2012年調(diào)味品行業(yè)主要公司毛利率變化情況 17圖表222009至2012年調(diào)味品行業(yè)主要公司凈利率變化情況 17圖表232009-2012年調(diào)味品主要企業(yè)股價(jià)表現(xiàn)情況 18圖表242006-2008年我國大豆、豆粕和白砂糖較2006年初漲幅 19圖表252006-2008年我國PET價(jià)格走勢(元/噸) 19圖表262006-2008年調(diào)味品企業(yè)提價(jià)情況 20圖表272006至2008年調(diào)味品行業(yè)主要公司營業(yè)收入、歸母凈利潤及增速 20圖表282006至2008年調(diào)味品行業(yè)主要公司毛利率變化情況 21圖表292006至2008年調(diào)味品行業(yè)主要公司凈利率變化情況 21圖表302006-2008年調(diào)味品主要企業(yè)股價(jià)表現(xiàn)情況 22圖表31龍頭率先提價(jià)后競品跟進(jìn)情況 23圖表32海天味業(yè)直接提價(jià)，涪陵榨菜縮規(guī)格、換包裝間接提價(jià) 23圖表33企業(yè)提價(jià)緊隨原材料階段性高位之后，提價(jià)后約兩個(gè)季度傳遞到報(bào)表端 24請通過合法途徑獲取本公司研究報(bào)告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報(bào)告，請慎重使用并注意閱讀研究報(bào)告尾頁的聲明內(nèi)容。5/26食品飲料·行業(yè)深度報(bào)告圖表342015-2018通脹期企業(yè)提價(jià)后毛利率、凈利率改善節(jié)點(diǎn) 24圖表35中炬高新產(chǎn)品提價(jià)與股價(jià)表現(xiàn)的關(guān)聯(lián)性 25圖表36重點(diǎn)公司估值表 25請通過合法途徑獲取本公司研究報(bào)告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報(bào)告，請慎重使用并注意閱讀研究報(bào)告尾頁的聲明內(nèi)容。6/26食品飲料·行業(yè)深度報(bào)告一、調(diào)味品提價(jià)對沖，擁有較強(qiáng)的抗通脹屬性CPICPI/CPI(食品)當(dāng)月%/14.6%，對應(yīng)的PPI在3個(gè)月后達(dá)到高點(diǎn)，當(dāng)月同比為8.4%。政府實(shí)施四萬億刺激政策疊加國際油價(jià)大漲帶來輸入性的通脹壓力引發(fā)類滯漲型通脹。第三輪通脹的高點(diǎn)出現(xiàn)在2011年7月，CPI/CPI(食品)當(dāng)月同比為6.5%/14.8%，對應(yīng)PPI當(dāng)月同比為7.5%?，F(xiàn)顯著剪刀差，PPI的上行主要是由工業(yè)品領(lǐng)域去產(chǎn)能驅(qū)動(dòng)。第四輪通脹的高點(diǎn)出現(xiàn)在2016年3月，CPI/CPI(食品)當(dāng)圖表1我國2000年至今經(jīng)歷了四輪通脹周期CPI:當(dāng)月同比(%)CPI:食品:當(dāng)月同比(%)PPI:全部工業(yè)品:當(dāng)月同比(%)420864202)4)6)8)圖表2歷輪通脹周期的CPI/PPI高點(diǎn)時(shí)間及剪刀差請通過合法途徑獲取本公司研究報(bào)告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報(bào)告，請慎重使用并注意閱讀研究報(bào)告尾頁的聲明內(nèi)容。7/26圖表4調(diào)味品下游主要為餐飲、家庭場景食品飲料圖表4調(diào)味品下游主要為餐飲、家庭場景行常有兩種提價(jià)方式：(1)間接提價(jià)，通過不斷擴(kuò)充各價(jià)位帶產(chǎn)品，升級產(chǎn)品結(jié)構(gòu)；(2)直接提價(jià)，企業(yè)對成本的轉(zhuǎn)嫁能力強(qiáng)，頭部公司基本上三年提價(jià)一次。梳理2000年以來的四輪通脹周期，我們可以觀察到調(diào)味品零售價(jià)格指數(shù)漲時(shí)能跑贏CPI，跌時(shí)跌幅小于CPI，說明調(diào)味品具備良好的抗通脹屬性。本篇報(bào)告我們將從“通脹引發(fā)原材料漲價(jià)-企業(yè)提價(jià)對報(bào)表端影響-業(yè)績傳導(dǎo)至股價(jià)”三個(gè)階段的傳導(dǎo)來復(fù)盤調(diào)味品行業(yè)及龍頭企業(yè)在最近三輪通脹期的表現(xiàn)，期望總結(jié)出對當(dāng)前通脹有指導(dǎo)意義的啟示。圖表3歷年調(diào)味品零售價(jià)格指數(shù)和CPI指數(shù)調(diào)味品類城市商品零售價(jià)格指數(shù)(上年=100)商品零售價(jià)格指數(shù)(上年=100)居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)(上年=100)2002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020市場集中度快速提升，龍頭擁有較強(qiáng)定價(jià)權(quán)。調(diào)味品下游最主要的是餐飲渠道(56%)，頭部企業(yè)已經(jīng)擁有了明顯的先發(fā)優(yōu)勢。家庭消費(fèi)市場(30%)極為分散，每一輪提價(jià)都能助推龍頭品牌效應(yīng)增強(qiáng)，從而推動(dòng)C端集中度的提升。目前我國調(diào)，尚未出現(xiàn)壟斷性龍頭企業(yè)。根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，按2020年零售額劃分，排名前三的為海天味業(yè) (7%)、雀巢(4%)和李錦記(3%)。我國調(diào)味品行業(yè)市場集中度不斷提升，CR10從2010年的25%上升至2020年的實(shí)圖表52020年我國調(diào)味品行業(yè)競爭格局itor請通過合法途徑獲取本公司研究報(bào)告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報(bào)告，請慎重使用并注意閱讀研究報(bào)告尾頁的聲明內(nèi)容。8/26圖表62019年調(diào)味品百強(qiáng)企業(yè)產(chǎn)品產(chǎn)量占比情況圖表62019年調(diào)味品百強(qiáng)企業(yè)產(chǎn)品產(chǎn)量占比情況規(guī)模均居調(diào)味品行業(yè)首位。2019年調(diào)味品百強(qiáng)企業(yè)醬油產(chǎn)量份額占比36%，其次是食醋占比12%，蠔油、醬類、味精等其它調(diào)味品占比僅為個(gè)位數(shù)。我國醬油行業(yè)CR3(海天味業(yè)、李錦記、中炬高新)約為33%，對標(biāo)日本醬油行業(yè)CR3 (龜甲萬、山子牌、正田)約52%，行業(yè)集中度仍有較大提升空間。醬油目前仍處于品類生命周期的黃金期，龍頭企業(yè)搶占小品牌市場份額導(dǎo)致集中度快速提升，行業(yè)已完成階段性擴(kuò)產(chǎn)能，將由量增轉(zhuǎn)至價(jià)增階段。根據(jù)中國調(diào)味品協(xié)會統(tǒng)計(jì)，百強(qiáng)企業(yè)醬油出廠價(jià)格繼續(xù)保持增長，2020年達(dá)到5605元/噸，同比增長4%，產(chǎn)品轉(zhuǎn)型升級順利進(jìn)行中。醬油產(chǎn)業(yè)正在向高質(zhì)量發(fā)展過渡，距離行業(yè)天花板還有很大空間。圖表7百強(qiáng)企業(yè)醬油單位產(chǎn)量收入(元/噸)2015-2018年通脹周期復(fù)盤2.1大宗農(nóng)產(chǎn)品及包材2016年底至2017年初上行至階段性高位調(diào)味品的成本主要由原材料和包材成本構(gòu)成。根據(jù)海天味業(yè)招股說明書，原料成本主要包括大豆(18%)、白糖(14%)，包材成本主要包括塑料瓶(12%)、玻璃瓶(12%)和紙箱(5%)。調(diào)味品的毛利率很大程度上受上述成本波動(dòng)影響，原材料價(jià)格上漲會通過提價(jià)的方式傳導(dǎo)至下游經(jīng)銷商及消費(fèi)者。圖圖表8海天味業(yè)原材料占比情況39%%大豆塑料瓶紙箱白砂糖玻璃瓶其他大豆和豆粕區(qū)間價(jià)格相對平穩(wěn)，白砂糖價(jià)格沖高回落。我國豆粕和大豆現(xiàn)貨價(jià)格自2015年1月開始下跌，豆粕現(xiàn)貨價(jià)格2016年初受氣候因素影響，南美洲大豆產(chǎn)請通過合法途徑獲取本公司研究報(bào)告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報(bào)告，請慎重使用并注意閱讀研究報(bào)告尾頁的聲明內(nèi)容。9/26食品飲料·行業(yè)深度報(bào)告半年價(jià)格段最高漲幅，較2015年初上漲11.6%。2017年1月-2018年末，大豆現(xiàn)貨價(jià)格則小幅平穩(wěn)回落，區(qū)間漲幅為6.9%。于2014年各糖廠利潤達(dá)到低點(diǎn)，果農(nóng)對甘蔗的種植意愿下降，導(dǎo)致制糖原材料供給下降，產(chǎn)物白砂糖也供不應(yīng)求，白砂糖現(xiàn)繼續(xù)上升，全年上漲29%，較2015年初上漲48%，隨后白砂糖價(jià)格大幅震蕩回落，至2018年9月底，跌幅達(dá)44%。2015年-2018年期間，白砂糖價(jià)格整體漲幅為14%。圖表92015-2018年我國大豆、豆粕和白砂糖現(xiàn)貨價(jià)格較2015年初漲幅現(xiàn)貨價(jià):大豆:地區(qū)均價(jià)現(xiàn)貨價(jià):豆粕:地區(qū)均價(jià)現(xiàn)貨價(jià)格:白砂糖0%60%40%20%%-40%持續(xù)上行，全年漲幅達(dá)29%漲幅為43%PET價(jià)格經(jīng)歷多輪上漲后回落。2015年-2018年期間，我國PET價(jià)格從6350元/噸上漲至7700元/噸，區(qū)間漲幅為21.3%。PET價(jià)格自2015年初震蕩上行，共經(jīng)歷了5輪上漲：其中第一輪上漲(2015年3月-5月)實(shí)現(xiàn)漲幅21.5%；第二輪(2016年2-3月中旬)實(shí)現(xiàn)漲幅15.1%；第三輪(2016年11月-12月)上漲23.4%，并且高位持續(xù)至17年2月；第四輪上漲(2017年5月-9月中旬)實(shí)現(xiàn)漲幅18.3%，為17年3月PET價(jià)格沖高回落后的觸底反彈；至2018年6月底迎來第五輪上漲(2018年6月-2018年9月)，漲幅高達(dá)44.1%，而后大幅回落，9-12月跌幅達(dá)43.1%。請通過合法途徑獲取本公司研究報(bào)告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報(bào)告，請慎重使用并注意閱讀研究報(bào)告尾頁的聲明內(nèi)容。10/26食品飲料·行業(yè)深度報(bào)告圖表102015-2018年我國PET價(jià)格走勢(元/噸)現(xiàn)貨價(jià):PET切片(纖維級):國內(nèi)第五輪上漲,000,000第一輪上漲第一輪上漲漲幅21.5%第三輪上漲漲幅23.4%漲幅18.3%第二輪上漲漲幅15.1%0006,000,0004,000瓦楞紙和浮法玻璃價(jià)格波動(dòng)上行。2015年，我國瓦楞紙和浮法平板玻璃價(jià)格保持基本平穩(wěn)。我國浮法平板玻璃價(jià)格于漲幅為29.9%。瓦楞紙價(jià)格則于2016年11月中旬起開始大幅波動(dòng)并經(jīng)歷三輪上漲，其中第一輪上漲(2016年11月-2017年1月)漲幅為59.6%，第二輪上漲(2017年5月-11月)漲幅為52.3%，于2017年10月升至最高點(diǎn)5725元/噸，在大幅跌落后迎來第三輪(2018年3月-2018年6月)上漲，漲幅為30.43%，2015年-2018年整體區(qū)間漲幅達(dá)52.4%。圖表112015-2018年我國瓦楞紙和浮法玻璃價(jià)格走勢(元/噸),000,000,500,0004,5004,000,500,0002,5002,0002,4002,2002,000出廠價(jià):包裝紙:瓦楞紙(左軸)生產(chǎn)資料價(jià)格:浮法平板玻璃(4.8/5mm)(右軸)瓦楞紙價(jià)格上漲59.6%瓦楞紙價(jià)格上漲30.43%瓦楞紙價(jià)格上漲59.6%浮法玻璃價(jià)格上漲21.1%瓦楞紙價(jià)格上漲52.3%資料來源：同花順iFinD，平安證券研究所請通過合法途徑獲取本公司研究報(bào)告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報(bào)告，請慎重使用并注意閱讀研究報(bào)告尾頁的聲明內(nèi)容。11/26食品飲料·行業(yè)深度報(bào)告2.2企業(yè)提價(jià)滯后于原材料承壓1-2個(gè)季度后，龍頭企業(yè)率先提價(jià)高位，包材PET、瓦楞紙和浮法玻璃也進(jìn)入新一輪上漲周期，原材料大幅漲價(jià)驅(qū)動(dòng)調(diào)味品主要企業(yè)紛紛漲價(jià)，我們觀察到企業(yè)提價(jià)往往同期于原材料高位或滯后于原材料階段性大幅上漲1-2個(gè)季度后。海天味業(yè)作為龍頭企業(yè)率先提價(jià)，于4%-5%后，其他企業(yè)隨之提價(jià)，價(jià)格漲幅在5%-20%之間。中炬高新于2017年3月提出對廚邦及美味鮮全線產(chǎn)品提價(jià)5-6%，千禾味業(yè)也在同期對其主力產(chǎn)品提價(jià)5%-8%，涪陵榨菜由于主要原材料青菜頭2017年初起提價(jià)幅度較大，從2016年到2018年多次提價(jià)10%以上。圖表圖表122015-2018年調(diào)味品企業(yè)提價(jià)情況公司時(shí)間提價(jià)政策涪陵榨菜016年7月017年2月2017年11月2018年10月%%對脆口和主力榨菜包裝縮量，變相提價(jià)10%-16%對七款榨菜單品提價(jià)約10%海天味業(yè)2016年12月017年1月對多數(shù)產(chǎn)品提價(jià)4%-5%對多數(shù)產(chǎn)品提價(jià)5%中炬高新017年3月對廚邦及美味鮮全線產(chǎn)品提價(jià)5-6%千千禾味業(yè)017年3月017年4月對全對全線產(chǎn)品提價(jià)約8%對主力產(chǎn)品提價(jià)5%-8%提價(jià)需兩個(gè)季度傳遞到報(bào)表端，凈利率反應(yīng)滯后毛利率一個(gè)季度成本壓力對業(yè)績的影響具有滯后性，提價(jià)需兩個(gè)季度傳遞到報(bào)表端?？v觀主要調(diào)味品企業(yè)的業(yè)績指標(biāo)，我們認(rèn)為2015-滑增速的影響。凈利潤方面，中炬高新、千禾味業(yè)、涪陵榨菜2016年在通脹壓力下，均實(shí)現(xiàn)較高的凈利潤增速，說明原材料漲價(jià)對調(diào)味品企業(yè)凈利潤的影響具有滯2017年凈利潤能基本維持高增速，并且高速增長能夠延續(xù)至2018年，但很難持續(xù)至2019年。這說明調(diào)味品提價(jià)體現(xiàn)在財(cái)務(wù)報(bào)表上的滯后期為6個(gè)月左右，且行業(yè)的盈利能力改善能持續(xù)1年左右。另外，海天味業(yè)2016年凈利潤增速較低的原因主要是自身基本面的影響，即渠道高庫存，費(fèi)用投放加大，2017年提價(jià)后凈利潤增速明顯改善至24.21%，并延續(xù)至2019。圖表132015至2019年調(diào)味品行業(yè)主要公司營業(yè)收入、歸母凈利潤及增速公司指標(biāo)2015A2016A2017A2018A2019ACS(中信)調(diào)味品營業(yè)收入(億元)228.81252.57287.55326.39372.45營業(yè)收入同比增速(%)2歸母凈利潤(億元)3.5644.3649.785.520.74歸母凈利潤同比增速(%)912.181.6223.23中炬高新營業(yè)收入(億元)27.591.586.0941.6646.75營業(yè)收入同比增速(%)4.42歸母凈利潤(億元)2.47624.53078歸母凈利潤同比增速(%)46.5525.084.01千禾味業(yè)營業(yè)收入(億元)24148請通過合法途徑獲取本公司研究報(bào)告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報(bào)告，請慎重使用并注意閱讀研究報(bào)告尾頁的聲明內(nèi)容。12/26食品飲料·行業(yè)深度報(bào)告營業(yè)收入同比增速(%)-4.1823.6223.0027.19歸母凈利潤(億元)672.40歸母凈利潤同比增速(%)25.600.4443.936.61海天味業(yè)營業(yè)收入(億元)營業(yè)收入同比增速(%)歸母凈利潤(億元)25.1028.435.3143.653.53歸母凈利潤同比增速(%)20.0624.2123.6022.64涪陵榨菜營業(yè)收入(億元)31營業(yè)收入同比增速(%)2.6720.435.6425.9293歸母凈利潤(億元)2.574.146205歸母凈利潤同比增速(%)3.461.009.78-8.55iFinD安證券研究所QpctQ改善，對沖成本上別上漲2.58pct/2.37pct/1.74pct/2.44pct。并且提價(jià)帶來的毛利率提升具有持續(xù)性，2018Q1-Q4調(diào)味品板塊毛利率同比上漲2.00pct/3.22pct/2.17pct/1.60pct。而凈利率對于提價(jià)的反應(yīng)則滯后毛利率一個(gè)季度左右，到2018Q1板塊和主要企業(yè)凈利pctQ.99pct，這主要是受非經(jīng)常性損益(轉(zhuǎn)讓子公司100%股權(quán)獲轉(zhuǎn)讓收益6910萬元)的影響，扣非后凈利率同比提升0.78pct。凈利率反應(yīng)相對滯圖表142015至2018年調(diào)味品行業(yè)主要公司毛利率變化情況60%55%50%45%40%35%0%CS(中信)調(diào)味品中炬高新千禾味業(yè)海天味業(yè)涪陵榨菜資料來源：同花順iFinD，平安證券研究所請通過合法途徑獲取本公司研究報(bào)告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報(bào)告，請慎重使用并注意閱讀研究報(bào)告尾頁的聲明內(nèi)容。13/26食品飲料·行業(yè)深度報(bào)告圖表152015至2018年調(diào)味品行業(yè)主要公司凈利率變化情況45%40%35%30%25%20%15%%CS(中信)調(diào)味品中炬高新千禾味業(yè)海天味業(yè)涪陵榨菜資料來源：同花順iFinD，平安證券研究所2.4股價(jià)短期消息面催化，長期依靠業(yè)績改善總結(jié)出：(1)提價(jià)前企業(yè)面對不斷攀升的原材料成本的壓力，股價(jià)受到壓制；(2)2017Q1宣布提價(jià)消息后，股價(jià)快速反應(yīng)，例如2017年1月海天宣布產(chǎn)品漲價(jià)消息，當(dāng)月股價(jià)上漲6.9%；(3)提價(jià)后企業(yè)盈利能力逐步改善，業(yè)績支撐催化股半年上漲10.8%，全年實(shí)現(xiàn)漲幅19.2%；而千禾味業(yè)由于業(yè)績高速增長，帶動(dòng)股價(jià)增長遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑贏行業(yè)平均水平。圖表162015-2018年調(diào)味品主要企業(yè)股價(jià)表現(xiàn)情況千禾味業(yè)涪陵榨菜海天味業(yè)中炬高新中信(CS)調(diào)味品滬深300650%550%450%350%250%0%-50%2015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-09資料來源：同花順iFinD，平安證券研究所請通過合法途徑獲取本公司研究報(bào)告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報(bào)告，請慎重使用并注意閱讀研究報(bào)告尾頁的聲明內(nèi)容。14/26實(shí)現(xiàn)漲幅84%豆粕價(jià)格持續(xù)上漲實(shí)現(xiàn)漲幅84%豆粕價(jià)格持續(xù)上漲實(shí)現(xiàn)漲幅25.3%三、2009-2012年通脹周期復(fù)盤3.1相關(guān)大宗商品2010年底急速上漲至階段性高點(diǎn)，短期漲幅較大QQ09-2012年區(qū)間漲幅達(dá)33.3%。豆粕均價(jià)則呈波動(dòng)上行趨勢，2009年1月初至中旬實(shí)現(xiàn)漲幅18%，隨后2-3月價(jià)格跌落，跌2012年9月上漲至最高點(diǎn)，較2009年年初漲幅達(dá)45.8%，圖表圖表172009-2012年我國大豆、豆粕和白砂糖較2009年初漲幅現(xiàn)貨價(jià):大豆:地區(qū)均價(jià)現(xiàn)貨價(jià):豆粕:地區(qū)均價(jià)現(xiàn)貨價(jià)格:白砂糖80%0%白砂糖現(xiàn)貨價(jià)格漲幅明顯，ET請通過合法途徑獲取本公司研究報(bào)告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報(bào)告，請慎重使用并注意閱讀研究報(bào)告尾頁的聲明內(nèi)容。15/26食品飲料·行業(yè)深度報(bào)告圖表182009-2012年我國PET價(jià)格走勢(元/噸),000000,00022010年底PET價(jià)格急速上升至最高點(diǎn)持續(xù)上升趨勢明顯2009-012009-052009-092010-012010-052010-092011-012011-052011-092012-012012-052012-093.2調(diào)味品企業(yè)反應(yīng)迅速，本階段提價(jià)與原材料價(jià)格高位幾乎同時(shí)到來白砂糖價(jià)格上漲至階段性高位，包材成本PET價(jià)格同時(shí)漲至最高點(diǎn)，原材料大幅漲價(jià)驅(qū)動(dòng)調(diào)味品主要企業(yè)紛紛提價(jià)。本階察到企業(yè)提價(jià)與原材料價(jià)格高位幾乎同時(shí)到來，主要是由于原材料短期急速上漲，企業(yè)不得不迅速提價(jià)應(yīng)對。海天味業(yè)作為龍頭企業(yè)于2010年11月宣布對醬油產(chǎn)品提價(jià)5%并對其它部分產(chǎn)品提價(jià)4%-5%，同期中炬高新宣布對高中低再次宣布對廚邦醬油出廠價(jià)格提高6%-7%。受2010-2011年主要原材料青菜頭大圖表192009-2012年調(diào)味品企業(yè)提價(jià)情況公司時(shí)間提價(jià)政策海天味業(yè)2010年11月2010年12月2012年Q3對醬油產(chǎn)品提價(jià)5%對部分產(chǎn)品提價(jià)4%-5%對60%產(chǎn)品提價(jià)4%-5%，其中金標(biāo)生抽提價(jià)10%，銀標(biāo)醬油提價(jià)12.5%中炬高新2010年11月011年6月對高中低三檔產(chǎn)品提價(jià)5%-10%廚邦醬油出廠價(jià)格提價(jià)6%-7%涪陵榨菜對主力產(chǎn)品提價(jià)10%對烏江榨菜等主力產(chǎn)品提價(jià)50%壓力擾動(dòng)利潤端，提價(jià)對盈利能力的改善具有持續(xù)性在年歸母凈利請通過合法途徑獲取本公司研究報(bào)告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報(bào)告，請慎重使用并注意閱讀研究報(bào)告尾頁的聲明內(nèi)容。16/26食品飲料·行業(yè)深度報(bào)告QQ來看，主流企業(yè)2011存在滯后期，且行業(yè)的盈利能力改善僅能持續(xù)1年左右。此外中炬高新2012年?duì)I業(yè)收入增速下降，主要是因?yàn)楣颈灸隂]有開展土地物業(yè)出售，業(yè)務(wù)收入比上年減少2.99億元，但旗下調(diào)味品板塊美味鮮公司保持穩(wěn)定增長，實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入16.18億元，增幅25.03%，有效彌補(bǔ)了母公司的收入缺口，營收拖累下凈利潤增速同比放緩。圖表圖表202009至2012年調(diào)味品行業(yè)主要公司營業(yè)收入、歸母凈利潤及增速公司指標(biāo)2009A2010A2012ACS(中信)調(diào)味品營業(yè)收入(億元)營業(yè)收入同比增速(%)8.7221.1031歸母凈利潤(億元)744120.19歸母凈利潤同比增速(%)625.71-4.13-3.39中炬高新營業(yè)收入(億元)60營業(yè)收入同比增速(%)-0.723.185.80歸母凈利潤(億元)6998歸母凈利潤同比增速(%)43.132.78-3.65千禾味業(yè)營業(yè)收入(億元)----0350營業(yè)收入同比增速(%)------34歸母凈利潤(億元)----4762歸母凈利潤同比增速(%)------1.54海天味業(yè)營業(yè)收入(億元)44.80營業(yè)收入同比增速(%)--23.03歸母凈利潤(億元)76056歸母凈利潤同比增速(%)---6.5744.7426.36涪陵榨菜營業(yè)收入(億元)4.424553營業(yè)收入同比增速(%)4.7823.2929.29歸母凈利潤(億元)425688歸母凈利潤同比增速(%)23.034.158.5943.04資料來源：同花順iFinD，平安證券研究所請通過合法途徑獲取本公司研究報(bào)告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報(bào)告，請慎重使用并注意閱讀研究報(bào)告尾頁的聲明內(nèi)容。17/26食品飲料·行業(yè)深度報(bào)告的毛利率提升具有持續(xù)性，2012Q1-Q4調(diào)味品板塊毛利率同比上漲1.08pct/1.81pct/10.41pct/2.95pct。圖表212009至2012年調(diào)味品行業(yè)主要公司毛利率變化情況45%40%35%30%25%20%15%CS(中信)調(diào)味品中炬高新涪陵榨菜資料來源：同花順iFinD，平安證券研究所敏感度越低，凈利率改善越明顯。凈利率對于提價(jià)的反應(yīng)滯后毛利率一個(gè)季度左右，主要是由于提價(jià)伴隨銷售費(fèi)Q板QQ漲2.72pct/6.86pct/11.98pct/5.54pct，其中涪陵榨菜凈利率同比上升3.57pct/4.28pct/5.71pct/5.20pct，明顯高于行業(yè)平均水平。企業(yè)間產(chǎn)品力、品牌力、渠道庫存掌控力的差異會導(dǎo)致毛利率向凈利率的傳導(dǎo)出現(xiàn)較大差異，中炬高新2012Q1凈pctQQ陵榨菜產(chǎn)品單價(jià)普遍較低，大部分消費(fèi)者對提價(jià)不敏感，圖表222009至2012年調(diào)味品行業(yè)主要公司凈利率變化情況CS(中信)調(diào)味品中炬高新涪陵榨菜20%%%-5%資料來源：同花順iFinD，平安證券研究所3.4股價(jià)反應(yīng)相對滯后，后期上漲需待盈利能力修復(fù)后?；仡?009-2012年主要調(diào)味品企業(yè)的股價(jià)變動(dòng)，可以觀察到提價(jià)請通過合法途徑獲取本公司研究報(bào)告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報(bào)告，請慎重使用并注意閱讀研究報(bào)告尾頁的聲明內(nèi)容。18/26食品飲料·行業(yè)深度報(bào)告初出現(xiàn)階段性小幅上漲后回落，隨著盈利能力改善加速以及產(chǎn)品再次提價(jià)，2012年起股價(jià)上漲趨勢明顯，全年實(shí)現(xiàn)漲幅3月起公司股價(jià)開始下行，后，短期內(nèi)仍實(shí)現(xiàn)較大漲幅20.6%，隨后股價(jià)繼續(xù)下行。提價(jià)后尚需時(shí)間傳導(dǎo)至消費(fèi)者端，隨著盈。圖表232009-2012年調(diào)味品主要企業(yè)股價(jià)表現(xiàn)情況950%50%550%350%中炬高新涪陵榨菜中信(CS)調(diào)味品滬深3002009-012009-052009-092010-012010-052010-092011-012011-052011-092012-012012-052012-09資料來源：同花順iFinD，平安證券研究所8年通脹周期復(fù)盤農(nóng)產(chǎn)品與包材的共同高位出現(xiàn)在2007年10-11月，以及2008年7月至7月區(qū)間漲幅達(dá)25%，隨后便大幅度下降，全年跌幅為13%。白砂糖現(xiàn)貨價(jià)從2006年開始就持續(xù)波動(dòng)下跌，到2007請通過合法途徑獲取本公司研究報(bào)告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報(bào)告，請慎重使用并注意閱讀研究報(bào)告尾頁的聲明內(nèi)容。19/26食品飲料·行業(yè)深度報(bào)告圖表242006-2008年我國大豆、豆粕和白砂糖較2006年初漲幅0%20%10% %現(xiàn)貨價(jià):大豆:地區(qū)均價(jià)現(xiàn)貨價(jià):豆粕:地區(qū)均價(jià)現(xiàn)貨價(jià)格:白砂糖豆粕價(jià)格漲幅25%2006-012006-042006-072006-102007-012007-042007-072007-102008-012008-042008-072008-10幅度回升，最高達(dá)11800元/噸，到2007年11月初達(dá)到小峰值12000元/噸，隨后回落。此后PET價(jià)格一直在10000元/圖表252006-2008年我國PET價(jià)格走勢(元/噸)PET價(jià)格PET價(jià)格漲幅27%,000,000000,000,0004,0002006-012006-042006-072006-102007-012007-042007-072007-102008-012008-042008-072008-10企業(yè)反應(yīng)較快，提價(jià)行為緊隨原材料階段性高位出現(xiàn)。雖大宗商品價(jià)格缺失數(shù)據(jù)較多，但我們可以大致判斷出農(nóng)產(chǎn)品與包g對旗下廚邦醬油提價(jià)10%。請通過合法途徑獲取本公司研究報(bào)告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報(bào)告，請慎重使用并注意閱讀研究報(bào)告尾頁的聲明內(nèi)容。20/26食品飲料·行業(yè)深度報(bào)告圖表262006-2008年調(diào)味品企業(yè)提價(jià)情況公司時(shí)間提價(jià)政策海天味業(yè)2007年12月對醬油產(chǎn)品提價(jià)5%涪陵榨菜008年1月對0.5元/70g產(chǎn)品升級為1元/100g，提價(jià)40%中炬高新對廚邦醬油提價(jià)10%的表現(xiàn)。2007年中炬高新營收增速21.20%，凈利潤增速133.33%；其中美味鮮調(diào)味品營收增速23.8%，凈利潤增速131.5%。凈利潤增速較高一是因?yàn)楣靖用鞔_以廚邦品牌為主要銷售策略，繼續(xù)進(jìn)行產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級，擴(kuò)大高附加值產(chǎn)品比重；二是因?yàn)橘M(fèi)用管理更加規(guī)利能力。我們可以觀察到，除直接提價(jià)外，企業(yè)也可通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級和費(fèi)用管控精細(xì)化的方式積極應(yīng)對原材料價(jià)格上漲。2008年中炬高新營收同比下降7.73%，凈利潤同比增長7.8%；其中美味鮮調(diào)味品營收同比，2008年公司對廚邦醬油的提價(jià)還未傳導(dǎo)至報(bào)表端。圖表272006至2008年調(diào)味品行業(yè)主要公司營業(yè)收入、歸母凈利潤及增速公司指標(biāo)2006A2007A2008ACS(中信)調(diào)味品營業(yè)收入(億元)40.923.180.72營業(yè)收入同比增速(%)29.96歸母凈利潤(億元)99歸母凈利潤同比增速(%)-49.49-5.41中炬高新營業(yè)收入(億元)6467營業(yè)收入同比增速(%)21.20-7.73歸母凈利潤(億元)327480歸母凈利潤同比增速(%)0涪陵榨菜營業(yè)收入(億元)--4.354.22營業(yè)收入同比增速(%)-----3.09歸母凈利潤(億元)--2834歸母凈利潤同比增速(%)----資料來源：同花順iFinD，平安證券研究所007毛利率環(huán)比提升3pct。之后毛利率持續(xù)下行，直到2008年中炬高新產(chǎn)品提價(jià)后，傳導(dǎo)至2008Q4才有好轉(zhuǎn)。凈利率的反后3個(gè)季度持續(xù)回落。請通過合法途徑獲取本公司研究報(bào)告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報(bào)告，請慎重使用并注意閱讀研究報(bào)告尾頁的聲明內(nèi)容。21/26食品飲料·行業(yè)深度報(bào)告圖表282006至2008年調(diào)味品行業(yè)主要公司毛利率變化情況CS(中信)調(diào)味品中炬高新0%25%20%iFinD安證券研究所圖表292006至2008年調(diào)味品行業(yè)主要公司凈利率變化情況CS(中信)調(diào)味品中炬高新20%%%iFinD安證券研究所年5月，較2006年初漲幅218%，隨后逐漸回落。中炬高新本階段股價(jià)漲幅靚眼，尤其是2007上半年出現(xiàn)了短期較大幅度的增長，最高點(diǎn)在響業(yè)績增速，加之提價(jià)暫未體現(xiàn)在業(yè)績端，股價(jià)出現(xiàn)下滑。請通過合法途徑獲取本公司研究報(bào)告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報(bào)告，請慎重使用并注意閱讀研究報(bào)告尾頁的聲明內(nèi)容。22/26食品飲料·行業(yè)深度報(bào)告圖表302006-2008年調(diào)味品主要企業(yè)股價(jià)表現(xiàn)情況資料來源：同花順iFinD，平安證券研究所5.1調(diào)味品的剛需屬性使得企業(yè)能夠通過提價(jià)轉(zhuǎn)移成本壓力通過梳理歷次通脹周期，我們可以觀察到調(diào)味品零售價(jià)格指數(shù)漲時(shí)能跑贏CPI，跌時(shí)跌幅小于CPI，說明調(diào)味品具備良好動(dòng)，人們消費(fèi)調(diào)味品的量基本是恒定的。并且由于消費(fèi)者購買頻次低、花銷少，調(diào)味品需求價(jià)格彈性小，消費(fèi)者對產(chǎn)品的提價(jià)相對不敏感。(2)市場集中度不斷提升。目前我國調(diào)味品市場競爭格局較為分散，尚未出現(xiàn)壟斷性龍頭企業(yè)，根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)2020年零售額口徑，龍頭海天市占率為7%。我國調(diào)味品行業(yè)市場集中度不斷提升，CR10從2010年的25%上升至2020年的28%。從提價(jià)能力角度看，調(diào)味品有較好的行業(yè)格局，其中具有較高市占率的行業(yè)龍頭擁有較強(qiáng)的定價(jià)權(quán)。(3)年達(dá)到5605元/噸，同比增長4%，產(chǎn)品轉(zhuǎn)型升級順利進(jìn)行中。5.2龍頭企業(yè)往往率先提價(jià)，其余競品隨后跟進(jìn)由于龍頭企業(yè)市占率較高，其產(chǎn)品價(jià)格對行業(yè)具有一定的指導(dǎo)意義。在面對原料及包材價(jià)格上漲時(shí)，調(diào)味品企業(yè)往往會采取提價(jià)措施將成本上漲壓力轉(zhuǎn)移至下游渠道及消費(fèi)者。但考慮到市場的充分競爭性，一般只有在龍頭率先提價(jià)后，其余競中炬高新、千禾味業(yè)則在2017年3月跟隨提價(jià)。請通過合法途徑獲取本公司研究報(bào)告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報(bào)告，請慎重使用并注意閱讀研究報(bào)告尾頁的聲明內(nèi)容。23/26食品飲料·行業(yè)深度報(bào)告圖表31龍頭率先提價(jià)后競品跟進(jìn)情況公司名稱提價(jià)時(shí)間提價(jià)幅度第一輪通脹周期海天味業(yè)涪陵榨菜中炬高新2007年12月1月%第第二輪通脹周期海天味業(yè)海天味業(yè)中中炬高新中中炬高新涪涪陵榨菜海天味業(yè)海天味業(yè)海天味業(yè)海天味業(yè)202012Q322017年1月4%-5%6%-7%4%-5%5%第三輪通脹周期中中炬高新千千禾味業(yè)017年3月017年3月5%-65%-6%%提價(jià)處于行業(yè)不同地位的公司在面對原材料價(jià)格上漲時(shí)，往往有不同的提價(jià)方式，品牌力強(qiáng)的企業(yè)由于消費(fèi)者認(rèn)可度高，往往采取直接提價(jià)的方式，而對于品牌力較弱或行業(yè)處于下行周期的企業(yè)，則會通過換包裝、換規(guī)格的方式推出單價(jià)更高的新品，逐步替代舊品以實(shí)現(xiàn)變相提價(jià)。以海天味業(yè)和涪陵榨菜為例對比，可以發(fā)現(xiàn)海天味業(yè)由于較強(qiáng)的品牌力及較高的行業(yè)提價(jià)相對困難，雖公司作為榨菜細(xì)分領(lǐng)域絕對龍頭，但消費(fèi)者對同一包裝商品的價(jià)格顯著增長接受度較低，因此公司通過更換包裝相對更高。圖表32海天味業(yè)直接提價(jià)，涪陵榨菜縮規(guī)格、換包裝間接提價(jià)提價(jià)時(shí)間提價(jià)方式海天味業(yè)涪陵榨菜對醬油產(chǎn)品提價(jià)5%//0.5元/70g升級為1元/100g，換包裝提價(jià)對60%產(chǎn)品提價(jià)4%-5%，其中金標(biāo)生抽提價(jià)10%，銀標(biāo)醬油提價(jià)12.5%對烏江榨菜等主力產(chǎn)品提價(jià)50%對多數(shù)產(chǎn)品提價(jià)4%-5%對多數(shù)產(chǎn)品提價(jià)5%對脆口和主力榨菜包裝縮量，變相提價(jià)10%-16%，縮規(guī)格提價(jià)5.4企業(yè)提價(jià)緊隨原材料階段性高位之后，提價(jià)后約兩個(gè)季度傳遞到報(bào)表端受行業(yè)競爭以及傳導(dǎo)周期影響，產(chǎn)品提價(jià)較原材料成本上漲存在一定滯后期。我們總結(jié)出調(diào)味品公司提價(jià)節(jié)點(diǎn)往往出現(xiàn)在原材料階段性大幅上漲1-2個(gè)季度后，基本與原材料高位同時(shí)出現(xiàn)。調(diào)味品提價(jià)的過程往往需要分階段、分區(qū)域逐步執(zhí)行，渠道庫存需要一段時(shí)間消化，使得報(bào)表端營收、凈利潤的改善較提價(jià)有所滯后，提價(jià)后原材料價(jià)格由波峰轉(zhuǎn)至波谷的變化，在一定程度上也會增厚企業(yè)利潤。復(fù)盤業(yè)績數(shù)據(jù)我們總結(jié)出調(diào)味品公司提價(jià)后一般2-3個(gè)季度左右傳遞至報(bào)表端，且行業(yè)請通過合法途徑獲取本公司研究報(bào)告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報(bào)告，請慎重使用并注意閱讀研究報(bào)告尾頁的聲明內(nèi)容。24/26食品飲料·行業(yè)深度報(bào)告17年凈利潤基本維持高增速，并且能夠延續(xù)至2018年。圖表圖表33企業(yè)提價(jià)緊隨原材料階段性高位之后，提價(jià)后約兩個(gè)季度傳遞到報(bào)表端原材料高位時(shí)間點(diǎn)公司名稱提價(jià)時(shí)間提價(jià)后報(bào)表端業(yè)績表現(xiàn)第一輪通脹周期海天味業(yè)涪陵榨菜2007年12月2008年1月/2008年凈利潤增速18.86%第二輪通脹周期第三輪通脹周期22010年11月海天味業(yè)中炬高新涪陵榨菜海天味業(yè)2010年11月2010年11月2011年2016年12月-2017年1月2011年凈利潤增速44.74%2011年凈利潤增速32.78%2011年凈利潤增速58.59%2017年凈利潤增速24.21%，2018年為23.60%2016年底至2017年初中中炬高新千禾味業(yè)202017年3月2017年3-4月018年為34.01%2017年凈利潤增速43.93%，2018年為66.61%5.5毛利率改善滯后提價(jià)兩個(gè)季度左右，凈利率改善滯后毛利率一個(gè)季度左右通過復(fù)盤我們發(fā)現(xiàn)，企業(yè)提價(jià)后毛利率端改善大約需要兩個(gè)季度左右的時(shí)間，與歸母凈利潤改善的時(shí)點(diǎn)基本趨同。并且提價(jià)帶來的毛利率提升具有持續(xù)性，基本能維持一年以上的時(shí)間。而凈利率對于提價(jià)的反應(yīng)則滯后于毛利率一個(gè)季度左右，這主要是由于提價(jià)往往伴隨銷售費(fèi)用投放，待價(jià)格順利過渡后才能傳導(dǎo)至凈利率端。由于數(shù)據(jù)的完整性，我們觀察到這些規(guī)律在2015-2018年的通脹期表現(xiàn)更為典型。圖表342015-2018通脹期企業(yè)提價(jià)后毛利率、