2023年人身險行業(yè)分析與展望

2023年人身險行業(yè)分析與展望：守得云開見明，靜待花開終有時2年0月，人身2年0月，人身行業(yè)保收入幅回但高價值產(chǎn)品銷仍然低迷。2年，受國內(nèi)疫情超預期擴散、海外地緣政治沖突、主要經(jīng)濟體提前加息等因素擾動，國內(nèi)外權(quán)益市場及債券市場波動劇，人身險投資端利率債占比小幅提升，股票、長期股權(quán)投資和其他金融投資則同比收縮，投資收益率繼續(xù)下行。迫于資產(chǎn)端及負債端雙重壓力，年前三季度，人身險行業(yè)盈利基礎(chǔ)持續(xù)削弱?！皟敹倍诠こ虒嵤┮詠恚松黼U公司核心償付能力明顯下挫，但仍處于充足水平。2年，保險公司信用債發(fā)行端政策趨嚴，資本補充債券發(fā)行量下滑。展望3，在濟續(xù)修復期下保險代理人數(shù)量及產(chǎn)能有望改善，保費增速有望穩(wěn)步回升。隨著擾動市場的宏觀不確定性因素逐步淡化險企投端收水平較2年有所回于對3年人身險業(yè)資產(chǎn)端和債端的復預期惠譽博華預計人身險行業(yè)盈利狀況有望止跌企穩(wěn)。我們預計未來無固定期限債務(wù)或?qū)⒊蔀殡U企補充核心資本的要方。202年第四季度以來，全國各地疫情防控政策不斷優(yōu)化，對生活動影響持續(xù)減少；一系列房地產(chǎn)行業(yè)紓困政策的出臺和逐步落實有望推動房地產(chǎn)及相關(guān)行業(yè)信用狀況惡化區(qū)間收窄。惠譽博華預計，203年中國GDP增速有望回升至5左右，將推動保險業(yè)復蘇增長。如果中國監(jiān)管層面203年繼續(xù)推出提振消的有政策，增加居民收入、支持新能源汽車及養(yǎng)老服務(wù)等具體措施的出臺將對有助于提振保險需求，推升保險業(yè)務(wù)收入?；趯δ壳昂暧^經(jīng)濟和各類保險公司的預期，惠譽博華從保險公司盈利能力及資本水平等方面進行前瞻性判斷，并通過總結(jié)財務(wù)狀況預期對各類型保險公司的信用狀況作出展望。財產(chǎn)險公司革成效初現(xiàn)，行業(yè)進入高質(zhì)量發(fā)展階段，經(jīng)濟企穩(wěn)復蘇及提振政策料將推動其盈利能力持續(xù)回升，并對資本水平形成良好支撐。而人身險公司仍處于改革深水區(qū)，考慮到宏觀不確定性因素逐步淡化，惠譽博華預計其盈利能力有望止跌企穩(wěn)，資本水平將保持相對穩(wěn)定。2023→代理人數(shù)量企穩(wěn)及經(jīng)濟復蘇預期下，2023保費增速料將有所回升中國政府加快落實穩(wěn)經(jīng)濟一攬子政策和接續(xù)政策措施，202年1-10月宏觀經(jīng)濟呈現(xiàn)弱修復，但受到疫情反復、地產(chǎn)低迷及全球脹等因素反復干擾，政策發(fā)力受到多重束縛。人身險行業(yè)保費收入與居民收入穩(wěn)定性密切相關(guān)，隨著宏觀經(jīng)濟徐緩復蘇，保費收入增速亦轉(zhuǎn)負為正，202年1-0月，人身險行業(yè)實現(xiàn)保收28,3億元，同比增長30。考慮到年末疫情反復，以及各險目前正集中力量籌備223“開門紅”，我們預計222年全年增速將低于10月水平。人身險保費收入及增速億元4,00

全年保費收入 1-10月保費收入 增速(右軸

4%3,00 3%2,001,00

2%1%5,00 5%-,00

21421521621721821922022122E22E

-%從月度收入來看，人身險保費收入與體現(xiàn)經(jīng)濟景氣度的社會融資增量呈明顯正相關(guān)。202年-2月、6月及9月在經(jīng)濟回暖拉動下保費收入回升，而在4-5和7-8月經(jīng)濟受疫情超預期散和地產(chǎn)低迷拖累，保費收入亦表現(xiàn)欠佳。此外，人身險業(yè)務(wù)發(fā)展受制于代理人流失，截至202年6月末，全國保險公司銷售人57.7萬人，較01年末續(xù)減少71.2萬人，較219頂峰時期的93萬人下逾0人。雖然代理人延續(xù)流失態(tài)勢，但各險企積極推進個險基本法改革以穩(wěn)定高產(chǎn)能代理人，惠譽博華預計代理人數(shù)量將逐步企穩(wěn)，其中高產(chǎn)能代理人數(shù)量將穩(wěn)步提升，尤其是率先開展人力改革的頭部險企。日前，銀保監(jiān)會下發(fā)了《關(guān)于進一步推動完善人身保險行業(yè)個人營銷體制的意見（征意見稿）》，意在推動代理人制度建設(shè)，加快專業(yè)化轉(zhuǎn)型并促行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。這進一步表明，保險行業(yè)增長動力將由“人戰(zhàn)術(shù)”轉(zhuǎn)為精細化發(fā)展。人身險月度保費收入與社融增量息息相關(guān)

人身險各險種保費收入增速與占比8% 壽險健康險2 壽險健康險219人身意外險2202211M273.4% 2.8%72.0% 4.5%70.9% 5.4%76.6%21.9%4%2%0%-0%214 215 216 217 218 219 220 2211M2銷售渠道方面，個險新單保費自205年保險代理人資格試取消后迎來快速增長期，但隨著代理人改革開始收縮，202年上半年百萬元10806040200-20-0

社融增量（右軸） 月度保費 百萬元706050403020100

上市險企個險新單保費占比已低于0%。惠譽博華預計隨著代理人數(shù)量趨于穩(wěn)定及高質(zhì)量代理人產(chǎn)能提升，個險新單保費有望企穩(wěn)回升，占比或?qū)⒗^續(xù)維持在50的水平。近年來保險公司持續(xù)向銀行代理渠道投入更多資源，銀保業(yè)務(wù)實現(xiàn)規(guī)模和價值雙增長，2022年上半年，上市險企銀保渠道新單保費占比超過5%。目前，銀保渠道主銷產(chǎn)品為以儲蓄型產(chǎn)品為主的增額終身壽險和兩全保險，但各家保險公司正努力推動經(jīng)營模式轉(zhuǎn)型，尋求與銀行的更深層合作，如中國平安推出的“平安銀從人身險各險種來看，健康險和意外險業(yè)務(wù)保費收入增速放緩，規(guī)模最大的壽險業(yè)在222年110月保費收入增速回，占大幅提高，成為動保費收入回暖的主要動力。儲蓄型產(chǎn)品方面，202年市場利率步入下行通道，剛性兌付及本理財產(chǎn)品全面取消，這就使得可靈活支取保單現(xiàn)金價值、保

行家”，深入接觸銀行的高端客戶向其提供新型財富管理服務(wù)，預計銷售產(chǎn)品將向保障類價值型產(chǎn)品切換，有助于進一步提升保渠道的價值貢獻。上市險企單費構(gòu)代理數(shù)量個險 銀保 其他 代理人數(shù)量（右軸）萬人穩(wěn)定增長、“保本保收益”的增額終身壽險以較高確定收益率成為202年主力儲蓄產(chǎn)品是類產(chǎn)品對保險公司的價值貢獻較低，在利率中樞下行過程中將加大保險公司投資難度。根據(jù)國保險公司即將實施的《企業(yè)會計準則第25號——原保險合同》（以下稱“新準則”）新準則要求，投資人的資金不應計入表內(nèi)資產(chǎn)，保險公司必須分拆保險合同中可明確區(qū)分的投資成分和其他非保險服務(wù)成分，對于不可分拆的投資成分，其對應的保費也不得計入保險服務(wù)收入，因此儲蓄型產(chǎn)品計入保費收入部分將大幅減少。因擔憂較高的利差損風險，銀保監(jiān)會要求各險企排查增額終身壽險產(chǎn)品專項風險，預計收益率較高的部分產(chǎn)品將在年內(nèi)

10%8%6%4%2%0%

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60403020100下架，但面對居民較高的儲蓄需求，惠譽博華預計其他類型“本保收益”的儲蓄型保險仍將是223年“開門紅”的主產(chǎn)品。保障型產(chǎn)品方面，重疾險在222年延續(xù)了疲弱的增長態(tài)勢一面，居民對于高端保險產(chǎn)品的購買力仍待恢復，另一方面，重疾險作為高額產(chǎn)品受到百萬醫(yī)療類產(chǎn)品擠壓。此外，與儲蓄型產(chǎn)品不同，重疾險產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和條款復雜，保險需求相對疲弱，對銷售的依賴性強，一般僅通過代理人銷售，代理人隊伍縮減使這類產(chǎn)品銷售難度提升?；葑u博華預計，重疾產(chǎn)品未來難以回到219前的增速，但考慮到中國境內(nèi)的保險深度尚有提升空間，以及未來醫(yī)療費用可能繼續(xù)通脹，健康類產(chǎn)品的保障缺口或?qū)U大，在疫情影響消退的長期預期下，居民收入將逐步改善，保障型產(chǎn)品的需求有望恢復，長期護理產(chǎn)品及重疾產(chǎn)品存在繼續(xù)增長空間。

惠譽博華預計，2023年經(jīng)濟有望徐緩復蘇，保費收入亦將穩(wěn)步回升。代理人轉(zhuǎn)型成效逐漸顯現(xiàn)，代理人產(chǎn)能持續(xù)提升足以彌補數(shù)量下降的影響，同時隨著銀保渠道向價值貢獻轉(zhuǎn)型，預計223保費收入和新業(yè)務(wù)價值的貢獻度將進一步提升。203年，+H市險企將率先實施新準則，保費收入的確認規(guī)則將發(fā)生變化，保費收入按照權(quán)責發(fā)生制，由原先按照繳費期計量轉(zhuǎn)為按照保險期計量，確認時點相對延后。屬于投資成分的儲蓄型壽險產(chǎn)品無法計入保費收入，預計行業(yè)將更加聚焦可確認為保費收入的保障型業(yè)務(wù)。收益型債券及權(quán)益類資產(chǎn)的配置占比有望升；利率回升利好險資預期收益截至2022年9月末，保險金運用余額2485.1億元同比增長10.6，其中，人身險公資金運用余額22097.6億，同增長111。受國內(nèi)疫情超期擴散海外地緣政治沖突、主要濟體提前加息等因素擾動，國內(nèi)外權(quán)益市場及債券市場波動加劇國內(nèi)股市總體收跌。險資以固定收益類產(chǎn)品為主，持續(xù)加強資產(chǎn)負債久期管理，202年9末，人身險公司債券投資資產(chǎn)、證券投資基金占比同比小幅提升，股票、長期股權(quán)投資和其他金融投資配置則同比收縮。人身險公保資運情況25.926.925.926.940.4銀行存款 債券股票 證券投資基長期股權(quán)投資其他保險資金具有規(guī)模大、久期長、風險偏好相對較低及要求穩(wěn)定收益的特點。為與負債端特性相匹配，資產(chǎn)端配置整體仍以長久期的固定收益類資產(chǎn)為主，202年9月末，保險資金債券資占比由2021年9月末的0.4升至41.8。復雜多變的國外經(jīng)濟環(huán)境推升了避險情緒，基于國內(nèi)市場利率中樞長期處于下行通道202年前三季度險資更傾向于配置長久期國債、地方政府債等免稅利率債及政策性金融債，在獲得流動性溢價及穩(wěn)定現(xiàn)金流的同時可以匹配負債端久期，縮小利率風險敞口，此外，這類債券在償付能力最低資本中風險因子低，在惠譽博華資本評價體系中，利率債亦可提升險企應對復雜環(huán)境的資本和流動性緩沖能力。展望203年，經(jīng)濟平穩(wěn)復蘇期下，信用環(huán)境改善及市場利率小幅回升或?qū)⑼苿与U資向收益型債券轉(zhuǎn)換。年期國債到期收益率曲線

202年9月末其他金融產(chǎn)占比同比下行1.0個百分點一方面該類投資受制于信用環(huán)境下行，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)規(guī)模減少，另一方面“償二代”二期工程的實施，也對險資投資其他金融產(chǎn)品形成資本約束，在全面穿透的要求下，不僅管理成本大幅上升，權(quán)益類產(chǎn)品的資本要求也大幅提升。202年房地產(chǎn)行業(yè)風險繼續(xù)積累，但人身險公司對房地產(chǎn)行業(yè)的直接敞口很小，且持有的非標房地產(chǎn)項目信用狀況較為良好，基本對風險資產(chǎn)計提足額減值損失，加之目前監(jiān)管政策積極引導風險化解，我們認為房地產(chǎn)投資風險整體可控，對險企的信用風險影響有限?；葑u博華認為，中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型期是保險資金參與基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的機遇時期，隨著相關(guān)鼓勵政策的持續(xù)出臺，保險資金將繼續(xù)提升在新基建、新型城鎮(zhèn)化、交通水利等長期大規(guī)模工程的參與度。保險資金投資收益與滬深收盤價對比1%61%6%8%4%6%2%4%0%2%-0%0%2142152162172182192202213Q2-0%投資收益方面，2022年前三季度權(quán)益市場震蕩下行，長端利率下行逐步企穩(wěn)，前三季度人身險公司資金運用年化財務(wù)收益率較221年繼續(xù)下行。展望23年，擾動市場的宏觀不確性因素將逐步淡化，經(jīng)濟復蘇周期中，市場利率有望小幅上行，惠譽博華預計，險企投資端可以把握權(quán)益市場結(jié)構(gòu)性機會，收益水平或較222年有所回升。%50454035302520

10年期國債到期收益率 750日移動平均

基于資產(chǎn)端和負債端的修復預期，2023年利狀況有望改善202年，人身險公司的盈利能力受到資產(chǎn)端與負債端兩方面壓力資產(chǎn)端權(quán)益市場下行是利潤的主要拖累因素。另外，重疾險等高新業(yè)務(wù)價值率產(chǎn)品保費銷售持續(xù)低迷，根據(jù)上市公司披露的半年214 215 216 217 218 219 220 221 222權(quán)益投資方面，202年9末，人身險公司股票和基金合計持比例基本持平，基于目前A股市值出現(xiàn)一定下行，對于權(quán)益市的平配體現(xiàn)出險資較大的參與意愿。出于對投資收益率的要求和期限配置的考慮，險資面臨固定收益類資產(chǎn)收益利率低迷及超長債供給不足的壓力，有較大動力提升權(quán)益類資產(chǎn)的配置比例。此外，近年來監(jiān)管機構(gòu)持續(xù)鼓勵險企提升權(quán)益配置比例，放寬保險

報，202年上半年，個險道仍然是主要價值渠道，代理人流及重疾產(chǎn)品需求不足，上市險企除中國人壽外，新業(yè)務(wù)價值同比跌幅加深，資產(chǎn)端利潤貢獻繼續(xù)走弱。2022年前三季度，已披償付能力報告險企的數(shù)據(jù)顯示，人身險公司實現(xiàn)凈利潤13.3元，同比繼續(xù)下挫271。上市人身公新務(wù)值結(jié)構(gòu)團險 平安人壽 太保人壽 中國人壽 新華人壽人保壽資金權(quán)益類投資限制，以提升長期投資收益率。人身險公司的長期股權(quán)投資占比同期下降了05個百分點，“償二代”二期工程高了與保險業(yè)無關(guān)的長期股權(quán)投資資本要求，但惠譽博華認為，長期股權(quán)投資符合險資長期高收益需要，有助于險企拓展健康領(lǐng)域布局，有望在223年迎進一步增長。其他金融產(chǎn)品以較長的期限和較高的收益率與險企的負債端需求匹配，亦是保險資金直接參與實體經(jīng)濟的重要方式。近年來，中國監(jiān)管層陸續(xù)出臺規(guī)范性和支持性政策，引導其他金融產(chǎn)品的規(guī)范發(fā)展，其他金融產(chǎn)品在保險資金配置中的重要性日益提升。

6,005,004,003,002,001,000

1%0%-2%-4%-6%-8%-0%展望203年，惠譽博華認險企的利潤主要受到保費收入和長利率變化的制約。為判斷人身險行業(yè)盈利狀況的發(fā)展趨勢，基于惠譽博華對203年保費收增速和長端利率變化情況的預期，們設(shè)定了3類情景對人身險業(yè)進行了敏感性測試。具體情景設(shè)請見附錄。根據(jù)各人身險行業(yè)敏感性分析結(jié)果，在中性預期下，2023年人險行業(yè)將實現(xiàn)凈利潤1,69.6億元，同比增速約為106。鑒于203年人身險行業(yè)資產(chǎn)端和負債端的修復預期，惠譽博華預計身險行業(yè)盈利狀況有望改善。

人身險行業(yè)償付能力情況人身險綜合償付能力充足率 人身險核心償付能力充足率 綜合償付能力監(jiān)管要求 綜合償付能力監(jiān)管要求 核心償付能力監(jiān)管要求20%20%10%10%5%0%人身險行年承利敏性析凈利潤凈利潤 增速右軸)1,001,001,001,001,001,001,002023預測情景1 2023預測情景2 2023預測情景3

2%1%1%5%0%-%-0%

1Q02Q03Q04Q01Q12Q213Q14Q11Q22Q2二期工程壓實核心資本吸收損失的能力，對保單未來盈余納入核心資本的要求更加嚴格，以致核心償付能力充足率大幅下滑，但惠譽博華認為，這種下滑是一次性的，不能代表人身險行業(yè)償付狀況的削弱。相反，二期工程下核心資本與保險公司凈資產(chǎn)的關(guān)聯(lián)性得到強化，同時對一些可能虛增資本的投資性房地產(chǎn)及長期股權(quán)投資的認可價值進行調(diào)整，并重新梳理了各類風險的最低資本要求，加強市場風險和信用風險的穿透計量，有助于引導人身險公司聚焦長期保障類產(chǎn)品，完善資產(chǎn)負債管理，強化各類風險需要關(guān)注的是，2023年起主要上市險企將率先實施新會計準則，新準則對于利潤計量部分變動較大。新準則注重提升利潤表的透明度，緩解被操縱風險。在原有會計準則下，精算假設(shè)調(diào)整對未來利潤的影響直接計入當期損益，因此保險公司對損益表具有大的自主調(diào)節(jié)空間，保險公司可以通過將當期有利精算假設(shè)調(diào)整（折現(xiàn)率╱投資收益率、死亡率、發(fā)病率、退保率、保單紅利設(shè)及費用假設(shè)等）確認為當期利潤以操作損益表，加大了利潤的波動性。新準則下，保險風險精算假設(shè)的變動不再直接影響當期利潤，對未來履約現(xiàn)金流產(chǎn)生的影響會進入到合同服務(wù)邊際的計算，通過合同服務(wù)邊際攤銷在未來提供服務(wù)的期間逐步確認，低了保險公司利用調(diào)整精算假設(shè)來調(diào)節(jié)當期損益的可操作性，也在一定程度上緩解上市公司利潤受假設(shè)變動影響各年度之間出現(xiàn)

的資本約束，長期來看將有利于保險公司風險緩沖和資本管理力提升。202年，信用債發(fā)行端政策趨嚴，“償二代”二期工程實施后險公司的綜合償付能力保持相對充足，保險公司對于不能補充核心資本的資本補充債券需求偏弱，202年1月至今，保公司本補充債券合計發(fā)行22.5元，其中人身險公司發(fā)行180元，發(fā)行量同比下滑。根據(jù)銀保監(jiān)會披露的變更注冊資本批復，202年1月至今，保險公增資21.3億元，其中人身公187億元。保險公司資本補充債發(fā)行規(guī)模較大波動性，提利潤穩(wěn)定性。新準則另一個重大變化是要求保險合同負債及時反映利率市場及