輕工制造行業(yè)周報(bào)：恒達(dá)新材招股書(shū)拆解-小而美的醫(yī)療、食品用特種紙企業(yè)

輕工制造究報(bào)告評(píng)級(jí)說(shuō)明究報(bào)告行業(yè)行業(yè)評(píng)級(jí)：增持18%7%4/224/22-25%-35%分析師：馬遠(yuǎn)方執(zhí)業(yè)證書(shū)號(hào)：S0010521070001相關(guān)報(bào)告工業(yè)鉆產(chǎn)銷(xiāo)兩旺、價(jià)格或維持高位2-07-042.JUUL煙草、薄荷產(chǎn)品PMTA被提升2022-06-26企業(yè)。公司在中高端醫(yī)療和食品一次包裝原紙領(lǐng)域市場(chǎng)份額均處于行業(yè)前列，與包括德盟集團(tuán)、奧美醫(yī)療、紫江企業(yè)、寧波華力、振德醫(yī)療、穩(wěn)健醫(yī)療、威海威高等下游主要的醫(yī)療、食品包裝企客戶和醫(yī)療耗材企業(yè)客戶等建立了長(zhǎng)期的穩(wěn)固合作關(guān)系。在疫情及以紙代塑催化下，公司近三年凈利潤(rùn)C(jī)AGR高達(dá)79.7%。行業(yè)：醫(yī)療及食品包裝用紙為特紙行業(yè)中高景氣細(xì)分賽道。1)醫(yī)療包裝用紙伴隨最終滅菌模式滲透率提升，醫(yī)療器械市場(chǎng)規(guī)模的持續(xù)發(fā)展，口罩、防護(hù)服和檢測(cè)拭子需求大幅增加，居民衛(wèi)生防護(hù)意識(shí)的大幅提高等，市場(chǎng)需求穩(wěn)步提升，未來(lái)市場(chǎng)空間廣闊；根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院的數(shù)據(jù)，我國(guó)醫(yī)療包裝原紙產(chǎn)量由2013年的9.76萬(wàn)噸提升至2020年的21萬(wàn)噸，7年CAGR為11.6%。國(guó)內(nèi)醫(yī)療包裝原紙主要玩家為恒達(dá)新材與仙鶴股份，2020年恒達(dá)新材醫(yī)療包裝原紙產(chǎn)量占比16.98%。2)非容器類(lèi)食品包裝紙未來(lái)增長(zhǎng)主要受益于餐飲及外賣(mài)的快速發(fā)展，禁塑令下以紙代塑的不可逆趨勢(shì)。根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，2011年至2020年我國(guó)食品包裝特種紙市場(chǎng)規(guī)模從107.38萬(wàn)噸增長(zhǎng)至236.50萬(wàn)噸，CAGR為9.17%。公司：產(chǎn)銷(xiāo)旺盛，具備較強(qiáng)技術(shù)壁壘與優(yōu)質(zhì)穩(wěn)定客戶資源。1)生產(chǎn)端：公司注重研發(fā)和技術(shù)創(chuàng)新，擁有較強(qiáng)的技術(shù)壁壘；2)客戶端：產(chǎn)品力強(qiáng)勁，與知名醫(yī)療及食品包裝、醫(yī)療耗材企業(yè)建立長(zhǎng)期穩(wěn)固合作；3)公司產(chǎn)銷(xiāo)景氣度高，產(chǎn)能利用率接近飽和，募投項(xiàng)目穩(wěn)步推進(jìn)助力產(chǎn)能突破瓶頸。漿上行一體化企業(yè)受益，特紙壓力逐步松動(dòng)》核心觀點(diǎn)：特紙壓力逐步松動(dòng)，首推五洲特紙。受短期供應(yīng)面擾動(dòng)漿價(jià)仍處高位，但漿紙系逐漸步入淡季，預(yù)計(jì)難以支撐漿價(jià)再次大幅上漲，且海外闊葉漿產(chǎn)能將在下半年陸續(xù)恢復(fù)或投產(chǎn)，供給端壓力逐步緩解，故22H2起漿價(jià)下行可能性較大。建議關(guān)注特種紙板塊當(dāng)前高性?xún)r(jià)比優(yōu)勢(shì)，高景氣紙種產(chǎn)銷(xiāo)旺盛，良好的供需結(jié)構(gòu)使得提價(jià)落地順暢，且后期若漿價(jià)下行存在明顯的利潤(rùn)反彈。當(dāng)前特紙龍頭估值較低，結(jié)合公司投產(chǎn)節(jié)奏、生產(chǎn)及銷(xiāo)售端壁壘來(lái)看，具備較高安全邊際?！炯揖影鍓K】：估值進(jìn)入安全區(qū)間，白馬進(jìn)入價(jià)值配置區(qū)間。當(dāng)前整體板塊估值反應(yīng)了對(duì)房地產(chǎn)竣工、銷(xiāo)售下滑現(xiàn)狀及預(yù)期，但就個(gè)體企業(yè)基本面而言，龍頭白馬在近三年體現(xiàn)基本面韌性。近端來(lái)看，頭部定制、軟體家居企業(yè)同期增速普遍高于社零家具類(lèi)增速，中長(zhǎng)期，軟體家具具備較大滲透率提升空間，定制龍頭持續(xù)拓寬整裝等渠道。兩會(huì)政府工作報(bào)告提及房地產(chǎn)支柱及托底作用，潛在政策催化有望提振行業(yè)預(yù)期，我們認(rèn)為當(dāng)前家行業(yè)研究告2告2/33居龍頭白馬進(jìn)入長(zhǎng)期配置價(jià)值區(qū)間。預(yù)期更加寬松，留足申請(qǐng)?jiān)S可證、對(duì)產(chǎn)品完成合規(guī)性設(shè)計(jì)、改造的時(shí)間，預(yù)計(jì)年內(nèi)能夠?qū)崿F(xiàn)平穩(wěn)過(guò)渡。終端市場(chǎng)電子煙門(mén)店經(jīng)營(yíng)或已度過(guò)及煙彈銷(xiāo)量同比維持增長(zhǎng)，驗(yàn)證全球無(wú)煙轉(zhuǎn)型趨勢(shì)向好。思摩爾等生過(guò)渡期結(jié)束前逐步面市?？春门普毡O(jiān)管、平臺(tái)化管理、技術(shù)審查背景下性高增長(zhǎng)。海外的戶外運(yùn)動(dòng)需求穩(wěn)健和國(guó)內(nèi)戶外運(yùn)動(dòng)增長(zhǎng)空間廣闊帶動(dòng)了相應(yīng)產(chǎn)品出口和內(nèi)銷(xiāo)的雙向提升。22年景氣度延續(xù)訂單穩(wěn)定，在匯率和海運(yùn)費(fèi)回穩(wěn)后具備利潤(rùn)提升機(jī)會(huì)。建議關(guān)注相關(guān)產(chǎn)品(露營(yíng)用品、杯壺等)受海內(nèi)外需求拉動(dòng)，同時(shí)OBM業(yè)務(wù)同步高速發(fā)展的企業(yè)。但由于近期歐美通脹壓力，市場(chǎng)對(duì)于外需持謹(jǐn)慎態(tài)度。中美貿(mào)易摩擦有緩和跡象，關(guān)稅回落利好出口，后續(xù)板塊景氣度需關(guān)注全球經(jīng)濟(jì)形性鞋服】：運(yùn)動(dòng)鞋服：伴隨線下消費(fèi)逐步恢復(fù)出現(xiàn)估值回升趨勢(shì)，消費(fèi)復(fù)蘇+經(jīng)濟(jì)催化后具備結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，當(dāng)前可適當(dāng)關(guān)注國(guó)潮龍頭；羽絨服：Q2Q3是羽絨服傳統(tǒng)銷(xiāo)售淡季，受疫情影響相對(duì)較小。頭部品牌波司登線上線下渠道升級(jí)，21/22財(cái)年各品牌收入增速較快?！局閷氥@石】長(zhǎng)持續(xù)驗(yàn)證我們對(duì)俄烏危機(jī)加劇天然鉆供給短缺致天然鉆毛坯漲價(jià)的判斷。5月IDEX成品鉆價(jià)格指數(shù)均值達(dá)151.3，同比/環(huán)比分別制裁升級(jí)影響逐漸顯現(xiàn)，天然鉆供給不足+高通脹預(yù)期影響終端消費(fèi)，或加速培育鉆滲透。告3告3/33市場(chǎng)直營(yíng)門(mén)店占比際弱化、珠寶遞延需求回補(bǔ)驅(qū)動(dòng)下，珠寶線下門(mén)店經(jīng)營(yíng)及業(yè)績(jī)或于業(yè)績(jī)復(fù)蘇。造紙板塊：漿價(jià)短期堅(jiān)挺利好具備自有漿線或木漿庫(kù)存管理能力較強(qiáng)的規(guī)模紙企，行業(yè)格局有望進(jìn)一步優(yōu)化。推薦【太陽(yáng)紙業(yè)】，建議關(guān)注【博匯紙業(yè)】、【晨鳴紙業(yè)】。建議關(guān)注若漿價(jià)后期松動(dòng)后特紙板塊盈利反彈，推；渠道改革逐步兌現(xiàn)至業(yè)績(jī)，基于原有的強(qiáng)勢(shì)沙發(fā)渠道發(fā)力新品類(lèi)并逐漸放量繼續(xù)發(fā)力床墊打造第二增長(zhǎng)曲線，市場(chǎng)份額和業(yè)績(jī)處于較強(qiáng)的上升通道的珠寶鉆石：建議關(guān)注大克拉工藝突破，新增產(chǎn)能帶來(lái)業(yè)績(jī)穩(wěn)定釋放的培育在高線市場(chǎng)具備品牌及產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)且低線市場(chǎng)加速擴(kuò)店的【周大?！?；以及在2021Q3推出省代模式后加速開(kāi)店的【周大生】；打造國(guó)潮時(shí)尚創(chuàng)新設(shè)計(jì)品牌力，渠道端加速發(fā)力加盟門(mén)店的【潮宏基】。新型煙草：建議關(guān)注過(guò)渡期受影響較小且當(dāng)前估值極低的的生產(chǎn)龍頭【思戶外運(yùn)動(dòng)：推薦充氣床墊細(xì)分龍頭【浙江自然】，公司供應(yīng)鏈地位牢固，具備多維驗(yàn)證。核心品類(lèi)增長(zhǎng)趨勢(shì)延續(xù)，新品持續(xù)放量。募投項(xiàng)目投產(chǎn)帶動(dòng)收入增長(zhǎng)；以及國(guó)內(nèi)最大的保溫杯制造商【哈爾斯】，公司持續(xù)深化管理改革、品牌改革，股權(quán)激勵(lì)凝聚整體意志，自有品牌重點(diǎn)發(fā)力，占比有望持續(xù)提升。建議關(guān)注出口高景氣、內(nèi)銷(xiāo)品牌業(yè)務(wù)高增長(zhǎng)的企業(yè)【牧高笛】。且影響超預(yù)期、原材料價(jià)格波動(dòng)、可選消費(fèi)增長(zhǎng)不及預(yù)期。行業(yè)研究告4告4/33正文目錄 1.1恒達(dá)新材——小而美的醫(yī)療、食品用特種紙企業(yè) 71.2行業(yè)增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)：以紙代塑、環(huán)保及醫(yī)療行業(yè)持續(xù)增長(zhǎng) 111.3產(chǎn)銷(xiāo)旺盛，具備較強(qiáng)技術(shù)壁壘與優(yōu)質(zhì)穩(wěn)定客戶資源 19 塊走勢(shì) 28紡織服飾板塊走勢(shì) 30 行業(yè)研究報(bào)告5報(bào)告5/33公司主要發(fā)展歷程 7圖表2公司主要產(chǎn)品及用途 7圖表3公司營(yíng)業(yè)收入和增長(zhǎng)速率 8圖表4公司近三年復(fù)合增長(zhǎng)率與可比公司對(duì)比 8 速 9圖表82021年公司歸母凈利潤(rùn)與可比公司對(duì)比 9 圖表13公司2013年至今期間費(fèi)用情況 10 1速 1217特種紙與機(jī)制紙及紙板產(chǎn)量增速對(duì)比 12圖表182020年我國(guó)主要特種紙產(chǎn)量占比 12圖表19醫(yī)療透析紙及非透析性醫(yī)療包裝原紙對(duì)比 13 圖表212013-2020年我國(guó)醫(yī)療包裝原紙產(chǎn)量及增速 14圖表222015-2020年醫(yī)療包裝原紙產(chǎn)量構(gòu)成(萬(wàn)噸) 14示例 14最終滅菌與傳統(tǒng)滅菌方式差異對(duì)比 14圖表252016-2024E全球醫(yī)療器械市場(chǎng)規(guī)模(億美元) 15圖表262016-2021E中國(guó)醫(yī)療器械市場(chǎng)規(guī)模(億元) 15 629食品包裝種類(lèi)——按材質(zhì)分類(lèi) 17圖表30容器類(lèi)與非容器類(lèi)食品包裝紙應(yīng)用舉例 17圖表312011年至2020年我國(guó)食品包裝特種紙產(chǎn)量(萬(wàn)噸) 17圖表322015-2025E中國(guó)餐飲行業(yè)規(guī)模(億元) 18 圖表34我國(guó)限塑令具體細(xì)則 18 9 36公司核心技術(shù)產(chǎn)品收入情況 20圖表38公司2018-2021年研發(fā)費(fèi)用率均值為4.01% 20圖表39公司2021年末研發(fā)人員數(shù)量占比高達(dá)19.1% 20圖表40公司產(chǎn)品直接下游客戶以及終端客戶主要構(gòu)成 21圖表41公司主要客戶介紹及銷(xiāo)售占比情況 21報(bào)告6報(bào)告6/33 圖表46輕工制造板塊個(gè)股周度漲跌幅TOP10 287輕工制造指數(shù)2021年初以來(lái)累計(jì)走勢(shì) 29 圖表50紡織服飾板塊個(gè)股周度漲跌幅TOP10 30紡織服飾指數(shù)2021年初以來(lái)累計(jì)增幅 30 報(bào)告7報(bào)告7/33美的醫(yī)療、食品用特種紙企業(yè)在中高端醫(yī)療和食品一次包裝原紙領(lǐng)域市場(chǎng)份額均處于行業(yè)前列，具有較強(qiáng)市場(chǎng)競(jìng)圖表1公司主要發(fā)展歷程華安證券研究所圖表2公司主要產(chǎn)品及用途究所行業(yè)研究報(bào)告8報(bào)告8/33食品依次包裝原紙領(lǐng)域在國(guó)內(nèi)處于領(lǐng)先地位，具有較強(qiáng)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，且隨著限塑令的推進(jìn)和大眾環(huán)保意識(shí)的提高，公司營(yíng)收有望保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。圖表3公司營(yíng)業(yè)收入和增長(zhǎng)速率圖表4公司近三年復(fù)合增長(zhǎng)率與可比公司對(duì)比營(yíng)業(yè)收入(億元)yoy8642020132014201520162017201820192020202125%20%15%10%%0%-5%0營(yíng)業(yè)收入(億元)3-yrCAGR 仙鶴股份冠豪高新齊峰新材五洲特紙華旺科技恒達(dá)新材0%公司業(yè)務(wù)以醫(yī)療和食品包裝原紙為主，具備較強(qiáng)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。公司專(zhuān)業(yè)從事統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2020年公司醫(yī)療包裝原紙產(chǎn)量占全國(guó)醫(yī)療包裝原紙的產(chǎn)量的比例為圖表52013年至今公司營(yíng)收構(gòu)成圖表62021年恒達(dá)新材收入構(gòu)成醫(yī)療包裝系列原紙工業(yè)技術(shù)配套系列原紙8食品包裝系列原紙醫(yī)療包裝系列原紙工業(yè)技術(shù)配套系列原紙8卷煙配套系列原紙6420201320142015201620172018201920202021醫(yī)療包裝系列原醫(yī)療包裝系列原紙食品包裝系列原紙工業(yè)技術(shù)配套系列原紙卷煙配套系列原紙0.11,0.11,2%0.56,8%3.59,50%2.90,40%nd行業(yè)研究報(bào)告9報(bào)告9/33.4%9.2%8.9%9.6%7.0%7.3%5..4%9.2%8.9%9.6%7.0%7.3%5.1%5.5%率凈利率201320142015201620172018201920202021圖表72013年至今公司歸母凈利潤(rùn)及增速圖表82021年公司歸母凈利潤(rùn)與可比公司對(duì)比00歸母凈利潤(rùn)(百萬(wàn)元)yoy50歸母凈利潤(rùn)(億元)3-yrCAGR仙鶴股份冠豪高新齊峰新材五洲特紙華旺科技恒達(dá)新材0%201620172018201920202021nd主因期間內(nèi)漿價(jià)上漲并高位運(yùn)行。此外公司核心產(chǎn)品醫(yī)療及食品包裝原紙定位中高產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，充分抓住行業(yè)快速發(fā)展機(jī)遇，高毛利產(chǎn)品收入占比不斷提升(醫(yī)療包裝產(chǎn)品價(jià)格，延緩木漿成本抬升壓力。圖表92013年至今公司毛利率與凈利率圖表10公司各業(yè)務(wù)毛利率 工業(yè)技術(shù)配套系列原紙nd敬請(qǐng)參閱末頁(yè)重要聲明及評(píng)級(jí)說(shuō)明10/33證券研究報(bào)告圖表11公司歷年主營(yíng)成本構(gòu)成圖表122021年可比公司成本構(gòu)成劑銷(xiāo)直接人工他制造費(fèi)用直接材料運(yùn)費(fèi)及其他人工成本動(dòng)力費(fèi)用制造費(fèi)用100%3.2%8.2%11.1%14.7%4.6%15.7%14.7%4.6%15.7%4.9%16.8%5.1%80%60%30.3%5.4%17.9%1.9%4.5%6%1.9%2.9%23.82%5.25%50%67.8%64.4%60.4%60.0%40%20%64.3%77.0%81.5%79.5%70.93%0%0%20202021仙鶴股份五洲特紙華旺科技齊峰新材恒達(dá)新材d公司費(fèi)用管控能力較好，期間費(fèi)用穩(wěn)步下降。公司費(fèi)用管控良好，期間費(fèi)用率要費(fèi)用支出，其中銷(xiāo)售費(fèi)用自2020年降至0.7%，主因公司執(zhí)行新收入準(zhǔn)則，將運(yùn)費(fèi)調(diào)整至成本，且公司業(yè)務(wù)開(kāi)發(fā)主要依靠口碑營(yíng)銷(xiāo)和老客戶推薦營(yíng)銷(xiāo)，因此廣告宣圖表13公司2013年至今期間費(fèi)用情況管理費(fèi)用率(除研發(fā))8%6%4%9.5%究所公司股權(quán)結(jié)構(gòu)集中穩(wěn)定，深度綁定核心骨干。公司實(shí)際控制人、董事長(zhǎng)潘昌通行業(yè)研究敬請(qǐng)參閱末頁(yè)重要聲明及評(píng)級(jí)說(shuō)明11/33證券研究報(bào)告圖表14公司股權(quán)結(jié)構(gòu)究所浙江恒達(dá)紙業(yè)有限公司，其余大部分管理團(tuán)隊(duì)人員自公司成立起就開(kāi)始合作，具有十分強(qiáng)的團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定性。且公司管理團(tuán)隊(duì)有多年造紙行業(yè)從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，對(duì)公司產(chǎn)品所在圖表15公司董事及高管履歷姓名職位履歷潘昌董事長(zhǎng)現(xiàn)任公司董事長(zhǎng)。曾任恒潤(rùn)裝飾總經(jīng)理、恒達(dá)有限執(zhí)行董事。現(xiàn)任意立得執(zhí)行董事兼總經(jīng)理、恒川新材董事。文龍副董事長(zhǎng)、總經(jīng)理現(xiàn)任公司副董事長(zhǎng)、總經(jīng)理。曾任浙江亞倫集團(tuán)造紙車(chē)間班長(zhǎng)，車(chē)間副主任，主任，黨支部書(shū)記;浙江亞倫集團(tuán)董事、副總經(jīng)理、黨委委員，副董事長(zhǎng)、總經(jīng)理、黨委委員；龍游縣昊誠(chéng)融資性擔(dān)保有限公司董事；廣匯投資執(zhí)行事務(wù)合伙人；恒川新材總經(jīng)理；恒達(dá)新材董事?，F(xiàn)任恒川新材董事長(zhǎng)。葉素芳董事、副總經(jīng)理現(xiàn)任公司董事、副總經(jīng)理。曾任浙江亞倫集團(tuán)造紙車(chē)間工藝員、副主任，生產(chǎn)技術(shù)部工藝管理員，生產(chǎn)部副經(jīng)理，生產(chǎn)部經(jīng)理；恒達(dá)有限技術(shù)部部長(zhǎng)，副總經(jīng)理。趙新民董事、副總經(jīng)理現(xiàn)任公司董事、副總經(jīng)理。曾任浙江亞倫集團(tuán)機(jī)電車(chē)間、造紙車(chē)間機(jī)械員，技改部員工，造紙車(chē)間副主任兼機(jī)械員；恒達(dá)有限技改部經(jīng)理，副總經(jīng)理。宏董事、副總經(jīng)理董事、副總經(jīng)理。曾任浙江亞倫集團(tuán)造紙車(chē)間副班長(zhǎng)、班長(zhǎng)、副主任、主任；恒達(dá)有限造紙一分廠廠長(zhǎng)，副總經(jīng)理。廖壽華事現(xiàn)任公司董事。曾任職于浙江亞倫集團(tuán)；恒達(dá)有限班長(zhǎng)、值班長(zhǎng)、二分廠副廠長(zhǎng)、二分廠廠長(zhǎng)?，F(xiàn)任恒達(dá)新材二分廠廠長(zhǎng)、恒川新材3號(hào)線籌備負(fù)責(zé)人。財(cái)務(wù)總監(jiān)現(xiàn)任公司財(cái)務(wù)總監(jiān)。曾任龍游印刷廠財(cái)務(wù)科會(huì)計(jì)；浙江亞倫集團(tuán)財(cái)務(wù)部會(huì)計(jì)、副經(jīng)理；恒達(dá)有限財(cái)務(wù)部經(jīng)理；恒達(dá)新材董事?，F(xiàn)任恒川新材董事。洪營(yíng)銷(xiāo)總監(jiān)現(xiàn)任公司營(yíng)銷(xiāo)總監(jiān)。曾任浙江亞倫集團(tuán)制漿車(chē)間質(zhì)量檢驗(yàn)員、質(zhì)檢班長(zhǎng)，供銷(xiāo)科(經(jīng)營(yíng)部)副經(jīng)理，經(jīng)營(yíng)部經(jīng)理；恒達(dá)有限營(yíng)銷(xiāo)部營(yíng)銷(xiāo)經(jīng)理，營(yíng)銷(xiāo)中心營(yíng)銷(xiāo)總監(jiān)；恒達(dá)新材董事?，F(xiàn)任恒川新材董事。伊財(cái)富總工程師現(xiàn)任公司總工程師。曾任浙江三和控股集團(tuán)有限公司總工程師兼廠長(zhǎng)；恒達(dá)有限技術(shù)研發(fā)中心主任?，F(xiàn)任恒達(dá)新材技術(shù)研發(fā)中心主任。究所1.2行業(yè)增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)：以紙代塑、環(huán)保及醫(yī)療行業(yè)持續(xù)增長(zhǎng)行業(yè)研究敬請(qǐng)參閱末頁(yè)重要聲明及評(píng)級(jí)說(shuō)明12/33證券研究報(bào)告大。圖表162007-2020年我國(guó)特種紙產(chǎn)量及增速圖表17特種紙與機(jī)制紙及紙板產(chǎn)量增速對(duì)比8007006005004003002001000特種紙及紙板產(chǎn)量(萬(wàn)噸)特種紙-yoy40%35%30%25%20%15%10%5%0%40%30%20%10%0%-10%機(jī)制紙-yoy特種紙-yoy特種紙可根據(jù)應(yīng)用領(lǐng)域細(xì)分為：食品包裝紙及醫(yī)療包裝紙等特種包裝用紙，裝飾原紙及壁紙?jiān)埖冉ㄖ眉?，無(wú)碳紙及熱敏紙等商務(wù)交流用紙，格拉辛紙等標(biāo)簽動(dòng)(如以紙代塑、環(huán)保等)，供給端則由少數(shù)具備核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的紙企所主導(dǎo)(如生產(chǎn)端掌握領(lǐng)先工藝、銷(xiāo)售端深度綁定核心大客戶等)的高景氣細(xì)分賽道。圖表182020年我國(guó)主要特種紙產(chǎn)量占比27%32%4%%%15%7%7%食品包裝紙裝飾原紙熱敏紙無(wú)碳紙格拉辛紙卷煙紙及配套其他究所行業(yè)研究敬請(qǐng)參閱末頁(yè)重要聲明及評(píng)級(jí)說(shuō)明13/33證券研究報(bào)告醫(yī)療包裝原紙是指應(yīng)用于醫(yī)療一次包裝行業(yè)的特種紙產(chǎn)品，除了強(qiáng)調(diào)生產(chǎn)材料的安全衛(wèi)生和環(huán)保健康外，還對(duì)產(chǎn)品的透氣性、阻菌性、生物相容性等性能有特殊一步分為醫(yī)療透析紙和非透析性醫(yī)療包裝原紙。紙對(duì)比究所t藝，經(jīng)壓榨、烘干、表面施膠、干燥、復(fù)卷等流程后制成醫(yī)用包裝原紙。究所國(guó)醫(yī)療包裝原紙產(chǎn)量增長(zhǎng)穩(wěn)健，根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院的數(shù)據(jù)，我國(guó)醫(yī)療包裝原紙產(chǎn)行業(yè)研究敬請(qǐng)參閱末頁(yè)重要聲明及評(píng)級(jí)說(shuō)明14/33證券研究報(bào)告圖表212013-2020年我國(guó)醫(yī)療包裝原紙產(chǎn)量及增速圖表222015-2020年醫(yī)療包裝原紙產(chǎn)量構(gòu)成(萬(wàn)噸)圖表212013-2020年我國(guó)醫(yī)療包裝原紙產(chǎn)量及增速50醫(yī)療包裝原紙產(chǎn)量(萬(wàn)噸)YoY(右軸)2013201420152016201720182019202040%30%20%10%50資料來(lái)源：前瞻研究院，華安證券研究所資料來(lái)源：前瞻研究院，華安證券研究所菌模式，起源于美國(guó)、歐洲等醫(yī)療體系較為健全的國(guó)家和地區(qū)。與傳統(tǒng)滅菌后再進(jìn)行包裝的滅菌方式不同，最終滅菌是指完成包裝后再進(jìn)行滅菌，被包裝的醫(yī)療器械圖表23最終滅菌醫(yī)療器械滅菌過(guò)程示例圖表24最終滅菌與傳統(tǒng)滅菌方式差異對(duì)比資料來(lái)源：招股說(shuō)明書(shū)，華安證券研究所資料來(lái)源：招股說(shuō)明書(shū)，華安證券研究所最終滅菌包裝滲透率將隨全球無(wú)菌醫(yī)療包裝的發(fā)展而逐步提升。根據(jù)Fortune大的無(wú)菌醫(yī)療包裝市場(chǎng)。歐美國(guó)家與我國(guó)在醫(yī)用敷料及一次性輸注器材等醫(yī)療器械行業(yè)研究敬請(qǐng)參閱末頁(yè)重要聲明及評(píng)級(jí)說(shuō)明15/33證券研究報(bào)告7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,00007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000(2)醫(yī)療器械市場(chǎng)規(guī)模的持續(xù)發(fā)展。在全球人口老齡化及慢性病患病率增長(zhǎng)的器械行業(yè)發(fā)展起步晚但增速較快，現(xiàn)已成為全球第二大醫(yī)療器械市場(chǎng)，根據(jù)中商產(chǎn)著醫(yī)療器械行業(yè)的持續(xù)發(fā)展以及最終滅菌包裝滲透率的提升，將帶動(dòng)醫(yī)療包裝原紙需求的增長(zhǎng)。圖表252016-2024E全球醫(yī)療器械市場(chǎng)規(guī)模(億美元)圖表262016-2021E中國(guó)醫(yī)療器械市場(chǎng)規(guī)模(億元)全球醫(yī)療器械市場(chǎng)規(guī)模(億美元)201620172018201920202021E2022E2023E2024E中國(guó)醫(yī)療器械市場(chǎng)規(guī)模(億元)000YoYYoY(右軸)201620172018201920202021E資料來(lái)源：中商產(chǎn)業(yè)研究院，華安證券研究所資料來(lái)源：弗若斯特沙利文，華安證券研究所年以來(lái)，疫情導(dǎo)致全球范圍內(nèi)對(duì)醫(yī)用口罩、醫(yī)用防護(hù)服需求大幅激增，同時(shí)疫情大幅提高了國(guó)內(nèi)居民的衛(wèi)生防護(hù)意識(shí)，醫(yī)用口罩、醫(yī)用防護(hù)服等醫(yī)用防護(hù)用品已成為國(guó)家公共衛(wèi)生保障體系的常態(tài)化物資及居民的日常生活必需品。而醫(yī)療透析紙應(yīng)用場(chǎng)需求量大幅增加。敬請(qǐng)參閱末頁(yè)重要聲明及評(píng)級(jí)說(shuō)明16/33證券研究報(bào)告圖表27紙塑復(fù)合包裝的醫(yī)用口罩圖表28紙塑復(fù)合包裝抗原檢測(cè)拭子圖表27紙塑復(fù)合包裝的醫(yī)用口罩資料來(lái)源：穩(wěn)健醫(yī)療，華安證券研究所資料來(lái)源：百度，華安證券研究所公司醫(yī)療包裝原紙部分用于醫(yī)用口罩的外包裝，終端用途主要包括醫(yī)院渠道和居民日常使用渠道，其中醫(yī)院渠道占比相對(duì)較多。因醫(yī)院渠道對(duì)口罩的安全性和無(wú)菌性要求最高，所使用的口罩常采用紙塑復(fù)合包裝及純紙包裝，預(yù)計(jì)未來(lái)幾年醫(yī)院檢測(cè)拭子(至少一面為透析紙包裝)的需求量大增，一定程度上提升了醫(yī)療包裝特滿d(法國(guó))、BillerudKorsnas(瑞典)、Ahlstrom-Munksj?(芬蘭)。其中公司2020年額在行業(yè)內(nèi)居于前列。食品包裝紙泛指食品行業(yè)包裝使用的特種紙及紙板。具有防油、防水、耐高溫品包裝紙又可進(jìn)一步細(xì)分為容器類(lèi)食品包裝紙和非容器類(lèi)食品包裝紙：膜原紙、食品級(jí)牛皮紙等；敬請(qǐng)參閱末頁(yè)重要聲明及評(píng)級(jí)說(shuō)明17/33證券研究報(bào)告圖表29食品包裝種類(lèi)——按材質(zhì)分類(lèi)圖表30容器類(lèi)與非容器類(lèi)食品包裝紙應(yīng)用舉例圖表29食品包裝種類(lèi)——按材質(zhì)分類(lèi)資料來(lái)源：恒達(dá)新材招股說(shuō)明書(shū)，華安證券研究所資料來(lái)源：五洲特紙官網(wǎng)，華安證券研究所非容器類(lèi)食品包裝紙?jiān)谝约埓艽筅厔?shì)下，未來(lái)成長(zhǎng)空間廣闊。隨著國(guó)內(nèi)食品。圖表312011年至2020年我國(guó)食品包裝特種紙產(chǎn)量(萬(wàn)噸)27%32%4%%%15%7%7%食品包裝紙裝飾原紙熱敏紙無(wú)碳紙格拉辛紙卷煙紙及配套其他及環(huán)保的要求。同時(shí)紙包裝的多樣性、防油性以及良好的物理強(qiáng)度便于外賣(mài)產(chǎn)品運(yùn)推進(jìn)食品包裝用紙?jiān)鲩L(zhǎng)的重要因素。根據(jù)艾媒咨詢(xún)，2021年中國(guó)餐飲行業(yè)規(guī)模為。行業(yè)研究敬請(qǐng)參閱末頁(yè)重要聲明及評(píng)級(jí)說(shuō)明18/33證券研究報(bào)告圖表322015-2025E中國(guó)餐飲行業(yè)規(guī)模(億元)圖表332017-2021年外賣(mài)占全國(guó)餐飲比例60000550005000045000400003500030000餐飲業(yè)收入(億元)yoy25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%0%資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，艾媒咨詢(xún)，華安證券研究所資料來(lái)源：艾媒咨詢(xún)，華安證券研究所紙圖表34我國(guó)限塑令具體細(xì)則行業(yè)研究敬請(qǐng)參閱末頁(yè)重要聲明及評(píng)級(jí)說(shuō)明19/33證券研究報(bào)告政策限塑指令0個(gè)；控制塑料廢棄法令塑料制品，由紙、秸稈或可重復(fù)使用的硬塑料代替。到2025年，一次性塑料瓶回收率達(dá)到90%再生計(jì)量收費(fèi)垃圾袋銷(xiāo)售制度超市不得免費(fèi)提供一次性塑料袋關(guān)于節(jié)約資源及促進(jìn)資源回收利用的法律修正案面禁用一次性塑料袋，違規(guī)商家將處以最高300萬(wàn)韓元的罰款塑令顧1年實(shí)現(xiàn)全國(guó)禁塑研究所圖表36公司主要核心技術(shù)情況行業(yè)研究敬請(qǐng)參閱末頁(yè)重要聲明及評(píng)級(jí)說(shuō)明20/33證券研究報(bào)告50040030020010007%6%5%4%3%2%1%0%。根據(jù)公司公告，公司應(yīng)用核心50040030020010007%6%5%4%3%2%1%0%圖表37公司核心技術(shù)產(chǎn)品收入情況7.57.06.56.05.55.0應(yīng)用核心技術(shù)的產(chǎn)品營(yíng)收(億元)占比100%90%80%70%60%50%99.92% 5.7899.00%6.5897.96%7.01201920202021從事特種紙研發(fā)生產(chǎn)20年，擁有一批對(duì)特種紙工藝創(chuàng)新有深刻理解的核心技術(shù)人員圖表38公司2018-2021年研發(fā)費(fèi)用率均值為4.01%圖表39公司2021年末研發(fā)人員數(shù)量占比高達(dá)19.1%恒達(dá)新材華旺科技仙鶴股份恒達(dá)新材華旺科技仙鶴股份冠豪高新4.1%3.9%4.1%4.1%3.9%3.9%201620172018201920202021研發(fā)人員數(shù)量研發(fā)人員數(shù)量占比25%25%42221.0%18.1%25413.5%20610%6.7%5%12.5%0%19.1%20%15%260107恒達(dá)新材仙鶴股份五洲特紙華旺科技冠豪高新齊峰新材nd中高端醫(yī)療和食品一次包裝原紙領(lǐng)域具備領(lǐng)先地位，產(chǎn)品擁有廣泛的知名度和良好療及食品等一次包裝特種紙?jiān)堫I(lǐng)域，客戶對(duì)產(chǎn)品質(zhì)量要求很高，大型客戶對(duì)新供敬請(qǐng)參閱末頁(yè)重要聲明及評(píng)級(jí)說(shuō)明21/33證券研究報(bào)告質(zhì)量的穩(wěn)定性、供貨的保障能力等，在引入新的供應(yīng)商時(shí)要進(jìn)行嚴(yán)格的審核程序，輕易更換。后入或規(guī)模較小的企業(yè)很難在短時(shí)間內(nèi)滿足客戶的這些需求。奧美醫(yī)療、紫江企業(yè)、寧波華力、振德醫(yī)療、穩(wěn)健醫(yī)療、威海威高等下游主要的醫(yī)以及振德醫(yī)療均占據(jù)醫(yī)用敷料出口前三名地位，在醫(yī)用敷料領(lǐng)域的領(lǐng)先地位明顯；同時(shí)公司與德盟集團(tuán)、紫江企業(yè)、南王科技等國(guó)內(nèi)外知名食品包裝生產(chǎn)企業(yè)建立了應(yīng)鏈體系。圖表40公司產(chǎn)品直接下游客戶以及終端客戶主要構(gòu)成圖表41公司主要客戶介紹及銷(xiāo)售占比情況塑大趨行業(yè)研究敬請(qǐng)參閱末頁(yè)重要聲明及評(píng)級(jí)說(shuō)明22/33證券研究報(bào)告1033%97.7%92.3%87.8%. 圖表42公司2018-2021年產(chǎn)能及產(chǎn)量情況1033%97.7%92.3%87.8%. 87.576.565.55原紙產(chǎn)能原紙產(chǎn)量產(chǎn)能利用率2018201920202021110%100%90%80%70%60%50%tt圖表43公司募投項(xiàng)目建設(shè)情況觀點(diǎn)2.1新型煙草行業(yè)研究敬請(qǐng)參閱末頁(yè)重要聲明及評(píng)級(jí)說(shuō)明23/33證券研究報(bào)告改變，預(yù)計(jì)未來(lái)出口仍為重要方向。終端市場(chǎng)電子煙門(mén)店經(jīng)營(yíng)或已度過(guò)至暗時(shí)刻，t要市場(chǎng)市占率延續(xù)提升，用戶數(shù)群體持續(xù)擴(kuò)大。新型煙草產(chǎn)品各地區(qū)銷(xiāo)量、營(yíng)收均月勢(shì)凸顯，行業(yè)集中度提升。業(yè)留足申請(qǐng)相關(guān)許可證，以及對(duì)尚未合規(guī)產(chǎn)品完成合規(guī)性設(shè)計(jì)、改造的時(shí)間，預(yù)計(jì)的生產(chǎn)、批發(fā)和零售主體逐步在平臺(tái)上進(jìn)行交易。全流程可追溯帶來(lái)的責(zé)權(quán)利劃分盡管由于過(guò)渡期品牌、渠道備貨策略改變以及調(diào)味電子煙被禁，短期行業(yè)增速的頭部效應(yīng)加??；(2)政策正名，媒體對(duì)電子煙負(fù)面報(bào)道或迎來(lái)全面轉(zhuǎn)向，加速消費(fèi)者對(duì)電子煙認(rèn)知的提升；(3)零售端內(nèi)卷有望結(jié)束，終端門(mén)店經(jīng)營(yíng)向好；(4)通圖表442022年電子煙監(jiān)管時(shí)間線消費(fèi)，華安證券研究所整理行業(yè)研究敬請(qǐng)參閱末頁(yè)重要聲明及評(píng)級(jí)說(shuō)明24/33證券研究報(bào)告產(chǎn)許可證的核發(fā)，且狀態(tài)均為已受理(尼古丁類(lèi)4家、電子煙產(chǎn)品類(lèi)3家、煙油類(lèi)不受理生產(chǎn)企業(yè)擴(kuò)大產(chǎn)能及過(guò)渡期違規(guī)新設(shè)的生產(chǎn)企業(yè)或生產(chǎn)點(diǎn)許可申請(qǐng)，優(yōu)先審批出海企業(yè)。生產(chǎn)許可證分為提取尼古丁原材料生產(chǎn)許可、煙油霧化物生產(chǎn)許可、截劃較多地區(qū)，發(fā)布了電子煙零售點(diǎn)布局規(guī)劃及牌照規(guī)劃數(shù)量，電子煙牌照規(guī)劃總量發(fā)布的電子煙零售許可證數(shù)量規(guī)劃與各地區(qū)人口，經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平高度相關(guān)。我們認(rèn)規(guī)消費(fèi)者觸達(dá)，實(shí)現(xiàn)政策平穩(wěn)過(guò)渡。B間。此外公司較菲莫國(guó)際盈利質(zhì)量接近、在手現(xiàn)金更充裕。研發(fā)布局具備前瞻性，有望莫國(guó)際的成功路徑。2.2珠寶鉆石行業(yè)研究敬請(qǐng)參閱末頁(yè)重要聲明及評(píng)級(jí)說(shuō)明25/33證券研究報(bào)告生婚5月培育鉆出口額1.77億美元，同比/環(huán)比分別+136%/+19.6%，出口額品類(lèi)滲透pct步傳行業(yè)增量階段戰(zhàn)略看多具備高質(zhì)量產(chǎn)能及擴(kuò)產(chǎn)能力強(qiáng)的生產(chǎn)商龍頭，建議關(guān)注【力景試戴，疫情影響線下門(mén)店客流、同時(shí)珠寶作為可選消費(fèi)品受沖擊較大。預(yù)計(jì)對(duì)一線市場(chǎng)直營(yíng)門(mén)店占比大的品牌受疫情影響較大，而低線市場(chǎng)經(jīng)銷(xiāo)商占比大的品牌影效控制，同時(shí)金銀珠寶零售額觸底后開(kāi)始反彈。市場(chǎng)預(yù)期轉(zhuǎn)向使得股價(jià)反彈領(lǐng)先于將接近尾聲。預(yù)計(jì)珠寶公司22Q2業(yè)績(jī)?nèi)猿袎海春靡咔闆_擊邊際弱化、珠寶遞延需求回補(bǔ)驅(qū)動(dòng)下，珠寶線下門(mén)店經(jīng)營(yíng)及業(yè)績(jī)或于22Q3迎來(lái)復(fù)蘇。同時(shí)在市場(chǎng)預(yù)期于業(yè)績(jī)復(fù)蘇。建議關(guān)注的黃金飾品在高線市場(chǎng)具備品牌及產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)且低線市場(chǎng)加速擴(kuò)店的2.3戶外運(yùn)動(dòng)行業(yè)研究敬請(qǐng)參閱末頁(yè)重要聲明及評(píng)級(jí)說(shuō)明26/33證券研究報(bào)告Q。22年天貓五一、京東618戶外露營(yíng)產(chǎn)品銷(xiāo)售同比雪靴、山地自行車(chē)等非露營(yíng)類(lèi)戶外產(chǎn)品出口表現(xiàn)分化。中國(guó)2021年露營(yíng)滲透率僅露營(yíng)熱潮熱直接或間接撬動(dòng)相關(guān)產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展。國(guó)內(nèi)體育政策提供底層支持，預(yù)計(jì)長(zhǎng)期基礎(chǔ)設(shè)施完善帶動(dòng)國(guó)內(nèi)戶外運(yùn)動(dòng)參與度提升。疫情常態(tài)化，戶外運(yùn)動(dòng)/露營(yíng)有望成為居民生活方式，行業(yè)景氣度延續(xù)。生產(chǎn)商在手訂單充裕，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定性較產(chǎn)竣工、銷(xiāo)售下滑現(xiàn)狀及預(yù)期，但就個(gè)體企業(yè)基本面而言，龍頭白馬在近三年體現(xiàn)基本面韌性。近端來(lái)看，頭部定制、軟體家居企業(yè)同期增速普遍高于社零家具類(lèi)增值區(qū)間。頭，繼續(xù)發(fā)力床墊打造第二增長(zhǎng)曲線，市場(chǎng)份額和業(yè)績(jī)處于較強(qiáng)的上升通道。2.5造紙板塊行業(yè)研究敬請(qǐng)參閱末頁(yè)重要聲明及評(píng)級(jí)說(shuō)明27/33證券研究報(bào)告拿貨積極性較低，企業(yè)總體庫(kù)存略漲?！緩U紙系】近期箱板瓦楞紙紙價(jià)承壓下行，根據(jù)卓創(chuàng)資訊，近期龍頭企業(yè)低端運(yùn)行，成本面存一定支撐。延續(xù)特紙壓力逐步松動(dòng)觀點(diǎn)，其中五洲業(yè)績(jī)彈性最大。受短期供應(yīng)面擾動(dòng)漿價(jià)仍處高位，但漿紙系逐漸步入淡季，預(yù)計(jì)難以支撐漿價(jià)再次大幅上漲，且海外闊葉能性較大。建議關(guān)注特種紙板塊當(dāng)前高性?xún)r(jià)比優(yōu)勢(shì)，高景氣紙種產(chǎn)銷(xiāo)旺盛，良好的漿價(jià)短期堅(jiān)挺利好具備自有漿線或木漿庫(kù)存管理能力較強(qiáng)的規(guī)模紙企，行業(yè)格釋放，中長(zhǎng)期成長(zhǎng)動(dòng)能充足。有緩和跡象，關(guān)稅回落利好出口，后續(xù)板塊景氣度需關(guān)注全球經(jīng)濟(jì)形式和政策變動(dòng)?？紤]到目前板塊估值回落具備性?xún)r(jià)比，我們認(rèn)為可適當(dāng)布局，建議關(guān)注代工制造龍行業(yè)研究敬請(qǐng)參閱末頁(yè)重要聲明及評(píng)級(jí)說(shuō)明28/33證券研究報(bào)告滬深300指數(shù)造隨著線下消費(fèi)持續(xù)復(fù)蘇，國(guó)潮崛起和相關(guān)政策扶持為國(guó)內(nèi)龍頭品牌帶來(lái)行業(yè)機(jī)會(huì)，Q速較快。建議關(guān)注產(chǎn)品創(chuàng)新、研發(fā)水平行業(yè)領(lǐng)先，新品風(fēng)衣羽絨服銷(xiāo)售表現(xiàn)超預(yù)期滬深300指數(shù)造.本周輕工制造板塊走勢(shì).33%/-10.29%/-10.23%。6輕工制造板塊個(gè)股周度漲跌幅top100.6%1.