汽車行業(yè)電動半掛車行業(yè)證券研究報告:電動半掛車從夢想照進現(xiàn)實 20230228 -中信證券_第1頁
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汽車行業(yè)電動半掛車行業(yè)專題報告——談重卡電動化的需求、技術(shù)和生態(tài)中信證券研究部汽車及汽車零部件團隊尹欣馳\李景濤\李子俊\董軍韜\武平樂\簡志鑫3年2月28日條款和聲明1心邏輯12022年中國新能源重卡零售銷量達到2.5萬輛,滲透率升至5%,并有繼續(xù)加速的趨勢。但當(dāng)前行業(yè)技術(shù)發(fā)展仍處于初級階段,目前國內(nèi)主流的純電重卡產(chǎn)品基本都是“油改電”思路,類似新能源乘用車2016年的位置。“油改電”產(chǎn)品的特點是:(1)電池位于駕駛室的后方,方便吊裝換電,但是重心過高影響到駕駛安全;(2)駕駛室、傳動軸和柴油重卡基本相同;(3)采用中央電機+傳統(tǒng)橋,電機集成化有限。于封閉園區(qū)、城市等低速場景,很難勝任長距離高速運輸。1下一代純電重卡的產(chǎn)品形態(tài)預(yù)計會產(chǎn)生革命性變化,半掛車有望價值量成倍增長。特斯拉Semi將電池集成到車頭底盤上,同時采用了電驅(qū)動1未來半掛車不僅將成為最重要電動運輸載具,也將成為“風(fēng)電+光伏+儲能電站”這個龐大能源體系內(nèi)的一個重要能量搬運工,獲取更大的商業(yè)價值。卡車車頭企業(yè)并不生產(chǎn)半掛車,半掛車一般由第三方的專業(yè)載具公司生產(chǎn),他們直面運輸客戶給出定制化方案。由于需求偏向于小批量定制化,因此呈現(xiàn)出格局分散的競爭態(tài)勢,行業(yè)龍頭份額偏低。近3年中國半掛車銷量穩(wěn)定在70萬輛左右,產(chǎn)品單價約為9-10萬元。中集國市場的市場份額為15%,是行業(yè)唯一成規(guī)模的半掛車企業(yè)。參考海外同類企業(yè)的控制動+高壓線束+其他控制器+傳感器等3萬。電動半掛車不僅僅是載具,更是將移動的儲能電站。品形態(tài)預(yù)計會產(chǎn)生革命性變化,半掛車有望價值量成倍增長。中集車輛是過去九年全球半掛車市場份額第一名的企業(yè),也是當(dāng)前最積極布局新能源業(yè)務(wù)的半掛車企業(yè)。展望未來,半掛車的電動化將有望令中集車輛一躍成為卡車形態(tài)和運輸形態(tài)的革命者。核心推薦行業(yè)龍頭中集車1風(fēng)險因素:基建及物流恢復(fù)程度不及預(yù)期;重卡銷量復(fù)蘇不及預(yù)期;鋰等原材料價格居高不下;電動重卡量產(chǎn)節(jié)奏不及預(yù)期;重卡新能源化22022年新能源重卡上牌量前15城市(單位:輛)3914022022年新能源重卡上牌量前15城市(單位:輛)3914021385065163843240737937430116995327%6%4%3%4%4%3%3%5%5%5%行業(yè)背景:中國新能源重卡進入萌發(fā)期,主要受“雙碳”政策驅(qū)動2.5萬輛,同比+142%,12月單月滲透率提升至17%驅(qū)動“雙碳”戰(zhàn)略對鋼鐵廠、煤礦等高排放企業(yè)的碳排放指標有較為嚴格的限制22021-2022年新能源重卡零售銷量及滲透率(單位:輛)350030002500200015001000500032742021銷量202235003000250020001500100050003274700070006000500040003000200010000%%%%8%6%4%2%0%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月資料來源:Thinkercar,中汽協(xié),中信證券研究部資料來源:Thinkercar,中信證券研究部3022年電動重卡充換電銷量占比行業(yè)背景:新能源重卡動力類型路線以純電動為主022年電動重卡充換電銷量占比行業(yè)背景:新能源重卡動力類型路線以純電動為主2022年銷售的新能源重卡中89%為鋰電重卡中,以換電為補能方式的占55%,以充電為補能方式的占45%換電速度較快、符合重卡對于效率的要求,從2021年到2022年換電重卡的占比逐步提升22年重卡各動力類型零售銷量占比柴油天然氣純電動燃料電池甲醇混合動力87%8%5%88.7%9.7%%0.1%資料來源:Thinkercar,中信證券研究部100%90%80%70%60%50%40%30%20%%0%202101202102202103202104202105202106202107202108202109202110202111202112202201202202202203202204202205202206202207202208202209202210202211202212資料來源:Thinkercar,中信證券研究部行業(yè)背景:電動重卡當(dāng)前運輸半徑較行業(yè)背景:電動重卡當(dāng)前運輸半徑較短,長距離運輸有待解決景對比運輸:工程:專用車=6:3:1運輸:工程:專用車=6:3:1個人:企業(yè)=7:3用戶為主300公里00km以內(nèi)的占80%途運輸以及礦區(qū)等固定場地資料來源:Thinkercar,中交興路,科爾尼咨詢,《2021年貨車司機從業(yè)狀況調(diào)查報告》(中國物流與采購聯(lián)合會),中信證券研究部4注*:日均運營里程為按實際活動日統(tǒng)計的車輛平均行駛里程數(shù)5行業(yè)背景:電動重卡行業(yè)新玩家涌現(xiàn),群雄逐鹿行業(yè)背景:電動重卡行業(yè)新玩家涌現(xiàn),群雄逐鹿2022年電動重卡行業(yè)的CR5為58%(同比提升5pcts),銷量的前三名為三一集團、徐工重卡和漢馬科技,市場份額占比為18%、12%和022年重卡行業(yè)集中度一汽解放東風(fēng)汽車中國重汽陜汽集團北汽福田100%90%80%70%60%50%40%30%20%%0%2010201120122013201420152016201720182019202020212022資料來源:Thinkercar,中汽協(xié),中信證券研究部2022年純電動重卡主要玩家銷量及份額(單位:輛)制造商2022年累計銷量YoY2022年累計銷量份額額1三一集團4125+175%2徐工重卡2801+316%3漢馬科技2421+281%4宇通集團1986+34%5上汽紅巖1658+110%6北奔重汽1516+96%7東風(fēng)公司1474+509%8福田汽車1188+54%9陜汽集團795+388%%10一汽解放686+26%11中國重汽683+1020%12大運重卡389+297%5584資料來源:Thinkercar,中汽協(xié),中信證券研究部61年中國汽車分類別保有量占比9%100%80%60%40%20%0%4%1年中國汽車分類別保有量占比9%100%80%60%40%20%0%4%4%81%從排放端看:重卡新能源化是環(huán)保減排的必由之路重卡等商用車由于年均行駛里程更高、柴油消耗總量更大,其污染排放水平遠超出乘用車2021年中國汽車保有量中商用車占比約10%,而產(chǎn)生的碳排放卻超過60%。換言之,商用車整體的單車減碳空間是乘用車的14倍,重卡相排放更高重卡等柴油貨車的氮氧化物、PM顆粒物等污染物(導(dǎo)致霧霾的主要因素)的排放量是乘用車的百倍以上,純電動重卡作為“零排放”車輛效用21年柴油貨車污染物排放量分擔(dān)率乘用車(私家車)乘用車(出租車)重卡中輕卡客車乘用車(私家車)乘用車(出租車)重卡中輕卡客車120%2%84%91%22%9%91%91%78%9%CONOxM資料來源:中汽中心,生態(tài)環(huán)境部,中信證券研究部資料來源:中汽中心,生態(tài)環(huán)境部,中信證券研究部7純電重卡的行業(yè)痛點:當(dāng)下載重效純電重卡的行業(yè)痛點:當(dāng)下載重效率和運輸半徑無法兼得重卡想具備實用性就要有續(xù)航里程要求,在電動重卡中這意味著更高的帶電量,進而會增加電池重量、擠壓載貨重量、影響盈利,這就是從運輸半徑來看,80%的重卡的日均行駛里程在500km以內(nèi)?,F(xiàn)有電動重卡續(xù)航里程多在200-300km之間,特斯拉的semi續(xù)航可達800km。km運輸?shù)L距離運輸仍然嚴重依賴于換電設(shè)施的基礎(chǔ)設(shè)施,最佳的遠距離運輸?shù)募冸姺桨改壳斑€沒有面世資料來源:中信證券研究部8當(dāng)前行業(yè)仍處在“油改電”階段,載重效率和安全性有待提升1當(dāng)前中國的純電重卡基本以“油改電”為主,類似于2016年乘用車的階段。其駕駛室、傳動軸和底盤制式和傳統(tǒng)柴油重卡基本相同。動力電wh1除了運輸半徑小以外,目前行業(yè)的“油改電”重卡還有一個非常嚴重的工程學(xué)問題:重心高,高速行駛狀態(tài)不穩(wěn)定,容易在急轉(zhuǎn)彎和制動的前純電重卡的運輸主要集中在封閉園區(qū)、城市道路等低速場景,很少在高速公路上運輸資料來源:福田汽車官網(wǎng)2022年部分熱銷電動重卡車型參數(shù)尺寸(mm)0*33800*3400軸距(mm)400/135050式最高時速(km/h)電機功率(kW)式電池容量(kWh)續(xù)航里程(km)資料來源:各公司官網(wǎng),電動卡車觀察微信公眾號,中信證券研究部9資料來源:特斯拉官網(wǎng),特斯拉Semi交付發(fā)布會資料來源:特斯拉官網(wǎng),特斯拉Semi交付發(fā)布會資料來源:特斯拉官網(wǎng),特斯拉Semi交付發(fā)布會拉Semi正面及側(cè)面外觀圖正向研發(fā)的純電重卡的布局較“油改電”有很大不同1內(nèi)部座艙上,Semi駕駛座位于中央、兩側(cè)配有中控大屏,區(qū)別于傳統(tǒng)卡車的并排兩座,車艙前方及左右兩側(cè)車窗面積增大,為連續(xù)作業(yè)的卡拉Semi內(nèi)部座艙電池布局未來應(yīng)集成在底盤上,但很難適合換電模式局上,和普通乘用車整塊電池包平鋪底盤的布局不同,特斯拉Semi采用的也是重載卡車常見的車架縱梁結(jié)構(gòu),電池的布置方式也是分布式電俯視圖上看,電池包從駕駛室下方一直延伸至駕駛室后面,電池包不僅填充在車架縱梁之間,在車架縱梁外側(cè)也有兩個外側(cè)分電池包。位于車架縱梁之間的電池包中心部分則由水平布置的六層子電池包組成,兩組外側(cè)電池組件垂直放置在其縱梁兩側(cè),每側(cè)有三個組件,這也更利散熱拉Semi的電池布局的俯視圖資料來源:知化汽車微信公眾號拉Semi的電池布局的正視圖資料來源:知化汽車微信公眾號11資料來源:中國重汽官網(wǎng),中信證券研究部特斯拉特斯拉Semi的啟示:集成在底盤上的電池重心可以大幅下降1由Semi的趨勢可以看出,電池集成在底盤上應(yīng)該是大勢所趨,但如何兼容換電方案仍是一個難題。根據(jù)現(xiàn)有的外觀圖推斷,Semi的電池包很難進行拆卸;同時其車頭也是集成化程度很高,但不具備傳統(tǒng)重卡可以掀開車頭進行維修的便利性?;娖脚_重卡的電池布局方案12資料來源:特斯拉Semi交付發(fā)布會特斯拉特斯拉Semi采用1000V的高壓快充方案1補能效率上,Semi采用1000V架構(gòu),V4超充樁擁有1MW支流快充能力,采用了全新的浸入式液冷技術(shù)。根據(jù)Semi發(fā)布會的信息,預(yù)計SemiMW超充下有望實現(xiàn)1C級別補能速度。SemiSemiMW功率V4超充樁快充對電網(wǎng)容量要求較高,換電更符合當(dāng)前國情快充對電網(wǎng)容量要求較高,換電更符合當(dāng)前國情1單個充電站分配的電網(wǎng)功率出力具備分散化特點,由于充電需求不連續(xù),時間利用率低,大規(guī)模鋪設(shè)快充站將加大局域電網(wǎng)容量和變壓器的負荷壓力,同時又造成了功率閑置冗余。根據(jù)中信證券研究部電力設(shè)備新能源組測算,一個服務(wù)40輛車的換電站,對于電網(wǎng)容量的要求較充0kW)要低70%??紤]到電網(wǎng)容量和儲能行業(yè)的蓬勃發(fā)展,我們更看好換電方案在中國重卡行業(yè)的推廣應(yīng)用模式對電網(wǎng)功率需求測算對比資料來源:中信證券研究部測算14資料來源:以上資料皆來自《2021年貨車司機從業(yè)狀況調(diào)查報告》(中國物流與采購聯(lián)合會),中信證券研究部27%20%8%3%2%27%20%8%3%2%37%35%30%25%20%15%10%5%0%28%8%4個小時6個小時8個小時10個小時12個小時以上差較大換電也更符合中國卡車司機的出勤時間要求30%7%7%1000公里以內(nèi)1000-5000公里5000-10000公里10000-15000公里15000-20000公里20000公里以上40%35%30%25%20%15%10% 5%0%29%28%29%28%30%25%20%%%5%0%5千以下5千-8千8千-1萬1萬-1.5萬1.5萬-2萬2萬-2.5萬2.5萬以上60%60%50%40%30%20%%0%2626%((有貸款)(無貸款)差較大差較大換電也更符合中國卡車司機的出勤時間要求1美國的運力結(jié)構(gòu)、運輸半徑、運力成本等方便都更適宜快充技術(shù);此外美國已有特斯拉Semi這樣的優(yōu)質(zhì)電動重卡供給,具備較強的快充技術(shù)勃發(fā)展度高,由大企業(yè)主導(dǎo)式,以大合同物流、底層運力以個體為主大車隊形態(tài)為主輸半徑1000公里以上的跨省運輸常見短于250英里(400公里),城市間點對點運輸較多求,2022年美國卡車司機缺口一度超過8萬人低,卡車司機年薪約12萬元本較中國更高,卡車司機年薪約14萬美元和疲勞駕駛獲取超額利潤能一定程度上保護卡車司機權(quán)益術(shù)段資料來源:運聯(lián)研究院,中信證券研究部資料來源:einride官網(wǎng),中信證券研究部16半掛電動半掛電動車的產(chǎn)品形態(tài)設(shè)計的原則和展望計原則:獨立車頭的續(xù)航里程和配備掛車后的續(xù)航里程相等,可以做到最佳的運輸里程的平衡設(shè)計原則:過去6X4牽引車兩根驅(qū)動軸間距僅1.4米,半掛車上安裝一套電驅(qū)橋可令兩個驅(qū)動軸的間距翻倍增加,實現(xiàn)更穩(wěn)定的大軸距四驅(qū)容能量回收的制動方案設(shè)計原則:幾何中心和重心完全重合,車頭盡量輕量化,避免給轉(zhuǎn)向系統(tǒng)帶來不必要的冗余設(shè)計,紅色為可能得驅(qū)動橋輪位半掛車擁有絕佳的換電空間,也更加利半掛車擁有絕佳的換電空間,也更加利于載荷的分布1牽引車頭具有復(fù)雜的車身架構(gòu),為了充分利用空間,更高效的方案是采用分布式的多電池箱設(shè)計,這增加了使用換電方案的難度。為了兼容底盤集成+換電,我們認為半掛車未來將被證明是最佳的布局電池的1首先,半掛車具有足夠的平整空間可以放電池。半掛車的骨架下端\車輪前端具有一個平時沒有被很好利用的空間,這個空間在未來的電動半掛車方案中很大概率可以被高效利用。同時該位置進行換電方案也比較容易,既可以進行底裝換電,也可以進行LongHaul上。電動掛車的電池組采用了來自寧德時代300kWh的磷酸鐵鋰電池組設(shè)計(可單獨充電),與主車的600kWh的電池組相加,就能夠?qū)崿F(xiàn)總?cè)萘拷咏?00kWh的電池組設(shè)計,其續(xù)航里程在滿電狀態(tài)0kmWabcoWabco掛車方案Wabco17半掛車擁有絕佳的換電空間,也更加利半掛車擁有絕佳的換電空間,也更加利于載荷的分布1其次,半掛車裝載電池可以使得牽引車頭和掛車的載荷分布更合理:車輛的幾何中心更貼近于質(zhì)心此外,牽引車頭的最佳方案一向是越輕越小越好,超過合理范圍的車頭重量會增加不必要的冗余設(shè)計和能耗。典型的輕量化牽引車重量約為7.4噸。要減去的柴油動力系統(tǒng)部件重量估計為2.2噸,其中包括柴油發(fā)動機、變速箱和傳動系。然后添加電動傳動系統(tǒng)的重量,包括電機、逆變器和齒輪箱,估計重量為0.65噸,因此不帶電池的牽引車總重量約為5.85噸。我們估計牽引車在新能源時代的輕量化潛力約為0.6-0.7噸,未來不包括電池的整車重量最先進可以做1如果做成掛車換電的模式,載荷分布將更加合理,車輛的幾何中心更貼近于質(zhì)心,同時整車的質(zhì)心還可以繼續(xù)降低。在歐盟現(xiàn)有法規(guī)下,預(yù)電動重卡單車續(xù)航里程550km的電動卡車將是最經(jīng)濟的電池容量數(shù)關(guān)系資料來源:同濟大學(xué)智能汽車研究所有可能會演化為類似比亞迪CTB技術(shù),成為力學(xué)結(jié)構(gòu)件ymm池層排列如蜂窩壁,垂向抗壓能力強,承載車的角色由之前被重點保護的零部件,轉(zhuǎn)變?yōu)榭傻慕Y(jié)構(gòu)件,與車身強耦合。CTB技術(shù)的車型扭轉(zhuǎn)剛度提高一倍,達到40000+N·m/°,與奔馳S型相當(dāng)。扭轉(zhuǎn)剛度影響車輛的操縱性,高扭轉(zhuǎn)車身地盤穩(wěn)定、晃動小。此外扭轉(zhuǎn)剛度與車身傷低、有效降低車身異響;同時在碰撞時形小,對駕駛員安全保護高。正碰結(jié)構(gòu)安全提升CTB資料來源:比亞迪官網(wǎng),中信證券研究部電路系統(tǒng):通過七芯插座連接,為24V的電壓系統(tǒng),可以為車燈、冷機、倒車蜂鳴器、ABS(防抱死系統(tǒng))、EBS(防側(cè)滑系統(tǒng))等裝備剎車系統(tǒng):半掛車上面搭配“氣制動”,一般氣源來自于發(fā)動機驅(qū)動空氣壓縮機產(chǎn)生的壓縮空氣作為伺服源。氣壓制動系統(tǒng)的由空氣壓縮車電路系統(tǒng):當(dāng)下半掛車的電氣架構(gòu)比較簡單資料來源:《載貨汽車技術(shù)》(作者:霍佩克),中信證券研究部重卡電動化的重卡電動化的趨勢下,半掛車勢必要搭載線控制動進行能量回收1傳統(tǒng)的氣剎系統(tǒng)無法進行動能回收,因此半掛車未來勢必將搭載線控制動進行能量回收,增加純電續(xù)航里程,同時也從另一個維度證明了為何半掛車未儲存動能回收的能量) (300kW)的電驅(qū)動系統(tǒng),并將控制系統(tǒng)嵌入到主車與掛車的制動系統(tǒng)中進行協(xié)同配合,就可以讓車輛在減速過程中通過回收制動能量產(chǎn)生電能,并儲能量,最多可減少6.5L/百公里的柴油,經(jīng)濟性提高1再例如:戴姆勒采用的電動掛車是將三軸掛車中的車橋更換為電動車橋,而電動車橋的作用不僅限于于驅(qū)動掛車,而是帶有多級制動能量回收系統(tǒng)的車橋1此外,同濟大學(xué)&鑼響集團通過純電動力系統(tǒng)還可實現(xiàn)動能回收功能,可收集制動過程中產(chǎn)生的能量,存儲在自帶的電池組中,其宣傳節(jié)油率最高可達WabcoWabco掛車的動能回收部件WabcoWabco掛車的動能回收部件Wabco官網(wǎng)甚至可以搭配柴油車頭進行節(jié)油1Wabco的電動半掛車方案在2018年漢諾威車展面世,不僅可以搭配純電車頭,也可以搭配柴油牽引頭,實現(xiàn)柴油車頭+電動掛車的混動組合。特別是對于掛車上自帶用電設(shè)備的領(lǐng)域(如冷藏車領(lǐng)域),具有很好的經(jīng)濟性。我們認為,電動半掛車的滲透率甚至?xí)谝恍┘毞质袌鱿刃?,間WabcoWabco掛車方案電機走向集成電驅(qū)動橋運動性能上,Semi復(fù)用ModelS/XPlaid三電機動力系統(tǒng),由1個行駛驅(qū)動單元和2個加速驅(qū)動單元組成。Semi其實是采用后軸兩顆加速馬達,前軸一顆巡航馬達,讓卡車兼具加速能力和續(xù)航力,善用車身重量慣性增加續(xù)航。卡車多數(shù)時間會以巡航馬達牽引,但駕駛重踩踏板滿載百公里加速僅20秒,傳統(tǒng)卡車則需要45秒左右。能耗效率上,Semi復(fù)用特斯拉乘用車上高效率的三電及熱管理系統(tǒng)技術(shù)積累,下坡時采用動能回收(類似乘用車里面的線控制動iBooster)剎車提高能量使用效率,外加其子彈頭低風(fēng)阻的外形設(shè)計,使其綜合能耗小于2kWh/SemiSemi電機動力系統(tǒng)23資料來源:特斯拉Semi交付發(fā)布會的油改電中央電機+的油改電中央電機+傳統(tǒng)車橋前行業(yè)主流的“油改電”中央電機并不是最優(yōu)解品,而純電重卡的車企需要重新正向開發(fā)資料來源:驅(qū)動視界微信公眾號資料來源:戴姆勒集團官網(wǎng)1第二代重卡電驅(qū)橋的代表是特斯拉,內(nèi)部結(jié)構(gòu)較當(dāng)前的“油改電”產(chǎn)品有了重大變化,產(chǎn)品形態(tài)類似于一個啞鈴型,可以獨立布置于車軸上,也為后續(xù)半掛車上搭載驅(qū)動電橋開啟了可能性。由于雙電機的存在,便不再需要機械差速器,一根橋的機械差速器就可以節(jié)省80-100公斤的容易達成車橋的前后平衡資料來源:東風(fēng)德納官網(wǎng),驅(qū)動視界微信公眾號橋方案資料來源:戴姆勒集團官網(wǎng)未來將集成可換電的動力電池、電驅(qū)橋、線控制動等1參考海外同類企業(yè)的概念車,我們預(yù)測,電動半掛車的價值量將可能從當(dāng)前的10萬元提升到50-60萬元,增量包含:300-400度電池+BMS約40萬元,集成化的電驅(qū)動橋3-4萬元,線控制動+高壓線束+其他控制器+傳感器等3萬元。我們認為,電動半掛車將是行業(yè)革命性的產(chǎn)品,也卡車業(yè)態(tài)、運輸業(yè)態(tài)乃至儲能業(yè)態(tài)的格局改變者,再到無人化的自動駕駛重卡,掛車的價值量將大幅提升資料來源:Navistar,einride,中信證券研究部裝載電池的電動半掛車未來將成為移動的儲能電站1半掛車過去只是具有載具的屬性。但電動化的過程,有望將半掛車從載具演化成為移動的儲能電站(或者能運貨的充電寶)。我們認為,未來半掛車不僅將通過甩掛的模式成為最重要電動運輸載具,也將成為“風(fēng)電+光伏+儲能電站”這個龐大能源體系內(nèi)的一個重要能量搬運工。中獲取更大的商業(yè)價值模式有天然的商業(yè)耦合資料來源:W?rtsil?,中信證券研究部1在投資標的上,我們強烈推薦布局新能源掛車賽道、全球半掛車龍頭的中集車輛(A+H)。中集車輛是過去九年全球半掛車市場份額第一名的企業(yè),也是當(dāng)前最積極布局新能源業(yè)務(wù)的半掛車企業(yè)。掛車的電動化將賦予公司新的戰(zhàn)略價值,有望使其成為電動時代的卡車格局革命者,局AH及投資評級市值(億美元)Non-GAAP凈利潤(億美元)PE(Non-GAAP)TSLA.O——收盤價(元/港 039.SZ0418.SH39951.SZ3808.HK7860817.SH——8800.SH份454.SZ750.SZ5.4015.SZ18022.SH——資料來源:Wind,中信證券研究部預(yù)測注:股價為2023年2月24日收盤價;中國重汽(3808.HK)收盤價和EPS為港幣;宇通重工、瀚川智能為Wind一致預(yù)期,其他公司為中信證券研究部預(yù)測資料來源:中集車輛招股說明書,中集車輛官網(wǎng),資料來源:中集車輛招股說明書,中集車輛官網(wǎng),中信證券研究部球龍頭1公司半掛車主要產(chǎn)品包括集平半掛車、倉欄半掛車、罐式半掛車、冷藏半掛車及廂式半掛車等。公司專用車上裝產(chǎn)品主要包括自卸車翻斗車等其他上裝8642028642020.0%18.0%16.0%14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%球龍頭12022Q1-3公司實現(xiàn)營業(yè)收入174億元,同比-23%;實現(xiàn)歸母凈利潤6.6億元,同比-16%,主要受重卡行業(yè)銷量低迷影響。公司半掛車銷量H5.5%22017-2022Q1-3公司營業(yè)收入及增速(單位:億元)3002502003002502005002626532%25%1944%-4%-23%232276242201720182019202020212022Q1-3資料來源:中集車輛財報、Thinkercar、Wind,中信證券研究部40%30%20%10%0%-20%-30%22017-2022H1公司半掛車銷量及市占率(單位:萬輛)公司全球半掛車及骨架車銷量公司中國半掛車市占率220.0%15.0%10.0%8.8%5.0%0.0%15.5%10.2%9.6%6201720182019202020212022H1資料來源:中集車輛財報、Thinkercar、Wind,中信證券研究部22017-2022Q1-3公司歸母凈利潤及增速(單位:億元)000008.06.04.02.00.039%9.624%-7%9.0-20% 6.6 201720182019202020212022Q1-3資料來源:中集車輛財報、Thinkercar、Wind,中信證券研究部50%40%30%20%10%0%-20%-30%22Q1-3公司毛利率17.9%14.2%13.9%12.3%13.12.3%11.0%201720182019202020212022Q1-330資料來源:中集車輛財報、Thinkercar、Wind,中信證券研究部1年公司各地區(qū)收入占比21年公司各地區(qū)收入占比200806040200球龍頭22017-2022H1公司中國區(qū)分產(chǎn)品收入(單位:億元)41201720182019202020212022H1中國北美歐洲其他42,15%19,7% 175,63%41,15%資料來源:中集車輛年報,中信證券研究部資料來源:中集車輛年報,中信證券研究部9.008.508.007.507.009.94.862.952.659.008.508.007.507.009.94.862.952.652.312.030.880.982.4122Q1-3公司ROE球龍頭2012018-2022Q1-3公司自由現(xiàn)金流(單位:億元)17.0%14.0%14.4%1117.0%14.0%14.4%11.5%8.3%5.5%16.0%14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%201720182019202020212022Q1-3資料來源:中集車輛財報,Wind,中信證券研究部22017-2022Q1-3公司分紅總額及比例(單位:億元)9.339.509.337.97.9420192022019資料來源:中集車輛財報,Wind,中信證券研究部-5.0-6.6 -5.0-6.6 20182019005.00.0-5.0202020212022Q1-320202021資料來源:中集車輛財報,Wind,中信證券研究部22020-2022Q1-3公司單季度歸母凈利潤(單位:億元)5.476.005.475.004.003.002.0000.0032資料來源:中集車輛財報,Wind,中信證券研究部1我們統(tǒng)計了公司歷史收入與重卡行業(yè)銷量的關(guān)系,發(fā)現(xiàn)兩者呈現(xiàn)高度的相關(guān)性,且收入(國內(nèi)收入,億元)與行業(yè)銷量(行業(yè)整體銷量,萬例基本在1.2左右公司中國區(qū)公司中國區(qū)收入(億元)VS中國重卡行業(yè)銷量(萬輛,右軸)中國區(qū)收入(億元)中國重卡銷量(萬輛)1401208080606040204020020020162017201820192020202122H2卡行業(yè)銷量的比值中國區(qū)收入(億元)/中國重卡銷量(萬輛)00000.800.600.400.200.0020162017201820192020202122H2資料來源:中集車輛年報,中汽協(xié),中信證券研究部資料來源:中集車輛年報,中汽協(xié),中信證券研究部:輕量化優(yōu)勢顯著,市場份額有望大幅提升1公司的渣土車、冷廂車和罐車的上裝輕量化優(yōu)勢顯著,單車的重量較同行可以減輕500-700kg,半掛車產(chǎn)品甚至可以減重一噸以上。考慮到12022年公司新能源混凝土攪拌車上裝銷量108臺,市占率4.87%;新能源城市渣土車上裝銷量2242臺,市占率37.03%,和傳統(tǒng)燃油渣土車相比市場份額大幅提升;新能源冷藏車銷量287臺,市占率13.11%。中集車輛的輕量化高端化的產(chǎn)品有望借助新能源重卡的趨勢,大幅擴增市RS力藏車2022盤00KG以上車7%2臺,市占率磨源底耐34資料來源:中集車輛官網(wǎng),Thinkercar,中信證券研究部2022年受疫情等因素擾動,物流行業(yè)運輸及基建行業(yè)工程均受到一定程度影響,2023年隨著出行、開工恢復(fù)常態(tài),基建及物流有望恢復(fù)常擾動因素影響,基建及物流恢復(fù)可能不及預(yù)期如若基建及物流恢復(fù)不及預(yù)期,則將導(dǎo)致2023年對于重卡的需求減弱目前對電動重卡成本影響最大的變量為電池價格,而電池價格主要與鋰價息息相關(guān)。2021年鋰礦越過供需平衡點,鋰價從2020年的5萬元/噸飛漲至2022年的55萬元/噸,在2022-2025年間鋰礦供給逐步提升,并有望在2023年恢復(fù)供大于求狀態(tài),鋰價有望恢復(fù)常態(tài)。但如2023價有可能保持居于高位國內(nèi)“正向開發(fā)”的優(yōu)質(zhì)電動重卡產(chǎn)品仍處于集中開發(fā)和待量產(chǎn)階段,如量產(chǎn)節(jié)奏不及預(yù)期則將影響電動重卡滲透率的提升重卡新能源化的進程會受到政策法規(guī)、充電樁換電站等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等影響,如相關(guān)因素不及預(yù)期,可能拖累重卡新能源化的進程電動重卡雖然已經(jīng)實現(xiàn)成本平價,但還有續(xù)航里程較短、充電時長較長、充換電設(shè)施不充分等因素影響其滲透率提升。如充換電設(shè)施網(wǎng)絡(luò)電動重卡在中等距離運輸?shù)榷鄨鼍暗拇笠?guī)模應(yīng)用注:總成本按照重卡單班運行測算注:總成本按照重卡單班運行測算重卡作為物流運輸和工程建設(shè)的重要生產(chǎn)工具,對于使用成本要求非常嚴格,才能提高盈利水平TCOTotalCostofOwnership營成本和其他中國各動力類型重卡TCO成本測算(以半掛牽引車為例)燃油重卡電動重卡重卡類型中低端燃油重卡高端燃油重卡中短續(xù)航電動重卡(200-300km)長續(xù)航電動重卡(400km以上)氫燃料電池重卡初始購置成本購置整車(萬元)356090年折舊額小計(萬元)6.09.412.519.519.5成本占比24%20%運營成本年燃料成本(萬元)28.626.029.4年路橋成本(萬元)26.426.426.426.426.4年司機工資(萬元)年運營成本小計(萬元)69.466.858.855.870.2成本占比85%81%其他成本年其他成本小計(萬元)5.845.844.764.765.84成本占比TCOTCO成本(萬元)487.4492.2456.5480.3573.1每公里運行成本(元)6.776.846.346.677.96資料來源:《2021年貨車司機從業(yè)狀況調(diào)查報告》(中國物流與采購聯(lián)合會),《中國公路貨運運行大數(shù)據(jù)分析報告(2021)》(中交興路),第一商用車網(wǎng),中信證券研究部測算重卡(200-300km)(400km以上)本購置整車(萬元)購置稅(萬元)6000貸款購置利息(萬元)99折舊年限(年)66666殘值率(%)殘值(萬元)年折舊額小計(萬元)成本占比年運營里程(萬公里)百公里能耗(度/L/kg)7燃料費單價(元/度/L/kg)77711年燃料成本(萬元)成本占比過路費(元/公里)年過路費(萬元)成本占比年司機工資(萬元)成本占比年運營成本小計(萬元)成本占比公里保養(yǎng)費用(元/公里)年保養(yǎng)費用(萬元)年維修費用(萬元)年保險費用(萬元)22222公里輪胎成本(元)年輪胎更新費(萬元)年其他成本小計(萬元)66成本占比TCO成本(萬元)0.3每公里運行成本(元)資料來源:《2021年貨車司機從業(yè)狀況調(diào)查報告》(中國物流與采購聯(lián)合會),《中國公路貨運運行大數(shù)據(jù)分析報告(2021)》(中交興路),第一商用車網(wǎng),中信證券研究部測算注:總成本按照重卡單班運行測算萬元TCO段沒有較好的經(jīng)濟性表現(xiàn),TCO73萬元燃油重卡的燃料成本占比仍在30%以上,而電動重卡的燃料成本占比在20%左右,從燃油重卡切換為電動重卡每年可省12萬元燃料費,全生命周期共可節(jié)省燃料費用約70萬元。隨著碳酸鋰價格見頂和產(chǎn)業(yè)鏈的規(guī)模效應(yīng)提升,電動重卡的成本有望繼續(xù)下降燃油重卡、電動重卡、氫燃料電池重卡成本構(gòu)成對比(單位:萬燃油重卡、電動重卡、氫燃料電池重卡成本構(gòu)成對比(單位:萬元)38資料來源:中信證券研究部測算感謝您的信任與支持!THANKYOU尹欣馳(汽車及零部件行業(yè)首席分析師):S1010519040002李景濤(汽車及零部件行業(yè)聯(lián)席首席分析師):S1010520120003李子俊(汽車及零部件分析師):S1010521080002董軍韜(汽車及零部件分析師)號:S1010522090003武平樂(汽車及零部件分析師)號:S1010522080002簡志鑫(汽車及零部件分析師)號:S1010522090004證券研究報告2023年2月28日分析師聲明述的具體建議或觀點相聯(lián)系。一般性聲明本研究報告由中信證券股份有限公司或其附屬機構(gòu)制作。中信證券股份有限公司及其全球的附屬機構(gòu)、分支機構(gòu)及聯(lián)營機構(gòu)(僅就本研究報告免責(zé)條款而言,不含CLSAgroupofcompanies),統(tǒng)稱為“中信證券”。本研究報告對于收件人而言屬高度機密,只有收件人才能使用。本研究報告并非意圖發(fā)送、發(fā)布給在當(dāng)?shù)胤苫虮O(jiān)管規(guī)則下不允許向其發(fā)送、發(fā)布該研究報告的人員。本研究報告僅為參考之用,在任何地區(qū)均不應(yīng)被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。中信證券并不因收件人收到本報告而視其為中信證券的客戶。本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要,不應(yīng)被視為對特定客戶關(guān)于特定證券或金融工具的建議或策略。對于本報告中提及的任何證券或金融工具,本報件人須保持自身的獨立判斷并自行承擔(dān)投資風(fēng)險。本報告所載資料的來源被認為是可靠的,但中信證券不保證其準確性或完整性。中信證券并不對使用本報告或其所包含的內(nèi)容產(chǎn)生的任何直接或間接損失或與此有關(guān)的其他損失承擔(dān)任何責(zé)任。本報告提及的任何證券或金融工具均可能含有重大的風(fēng)險,可合所有投資者。本報告所提及的證券或金融工具的價格、價值及收益可跌可升。過往的業(yè)績并不能代表未來的表現(xiàn)。本報告所載的資料、觀點及預(yù)測均反映了中信證券在最初發(fā)布該報告日期當(dāng)日分析師的判斷,可以在不發(fā)出通知的情況下做出更改,亦可因使用不同假設(shè)和標準、采用不同觀點和分析方法而與中信證券其它業(yè)務(wù)部門、單位或附屬機構(gòu)在制作類似的其他材料時所給出的意見不同或者相反。中信證券并不承擔(dān)提示本報告的收件人注意該等材料的責(zé)任。中信證券通過信息隔離墻控制中信證券內(nèi)部一個或多個領(lǐng)域的信息向中信證券其他領(lǐng)域、單位、集團及其他附屬機構(gòu)的流動。負責(zé)撰寫本報告的分析師的薪酬由研門管理層和中信證券高級管理層全權(quán)決定。分析師的薪酬不是基于中信證券投資銀行收入而定,但是,分析師的薪酬可能與投行整體收入有關(guān),其中包括投資銀行、銷售與交易業(yè)務(wù)。若中信證券以外的金融機構(gòu)發(fā)送本報告,則由該金融機構(gòu)為此發(fā)送行為承擔(dān)全部責(zé)任。該機構(gòu)的客戶應(yīng)聯(lián)系該機構(gòu)以交易本報告中提及的證券或要求獲悉更詳細信息。本報告不構(gòu)成中信證券向發(fā)送本報告金融機構(gòu)之客戶提供的投資建議,中信證券以及中各個高級職員、董事和員工亦不為(前述金融機構(gòu)之客戶)因使用本報告或報告載明的內(nèi)容產(chǎn)生的直接或間接損失承擔(dān)任何責(zé)任。評級說明投資建議的評級標準評級說明報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業(yè)評級(另有說明的除外)。評級標準為報告發(fā)布日后6到12個月內(nèi)的相對市場表現(xiàn),也即:以報告發(fā)布日后的6到12個月內(nèi)的公司股價(或行業(yè)指數(shù))相對同期相關(guān)證券市場代表性指數(shù)的漲跌幅作為基準。其中:A股市場以滬深300指數(shù)為基準,新三板市場以三板成指(針對協(xié)議轉(zhuǎn)讓標的)或三板做市指數(shù)(針對做市轉(zhuǎn)讓標的)為基準;香港市場以摩根士丹利中國指數(shù)為基準;美國市場以納斯達克綜合指數(shù)或標普500指數(shù)為基準;韓國市場以科斯達克指數(shù)或韓國

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