逸仙電商：試解困境反轉(zhuǎn)的可能

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S典型的成長型企業(yè)，從高光到低谷，再尋求二次出發(fā)OCF連續(xù)兩個季度為正，凈利潤扭虧有望數(shù)千億的國內(nèi)美妝市場，本土企業(yè)成長空間巨大完美日記品牌從無到有，并逐步走穩(wěn)轉(zhuǎn)型看點：三大護膚品牌投資建議與風(fēng)險提示3公司歷史：從彩妝到護膚，從流量到品牌，開啟二次創(chuàng)業(yè)資料來源：公司招股書，歐睿，平安證券研究所中國領(lǐng)先的化妝品公司。逸仙電商成立于2016年，由三位中山大學(xué)校友共同創(chuàng)立，故取名“逸仙”。過去五年，國內(nèi)國貨美妝迎來爆發(fā)式增長，公司成功抓住品類紅利和流量紅利，以獨特的互聯(lián)網(wǎng)思維實現(xiàn)快速擴張，5年時間零售規(guī)模即突破50億元。2020年11月公司在紐交所上市，成為美股第一家中國化妝品上市公司?？焖俪砷L期（2016-2020年）：主品牌完美日記迅速崛起，構(gòu)建多品牌組合。主品牌完美日記于2017年面世，通過產(chǎn)品和流量的雙輪驅(qū)動，以及強大運營能力加持下，2018年99大促一舉登頂天貓彩妝第一，成為行業(yè)黑馬。2019年，完美日記包攬?zhí)熵埐蕣y全年大促的冠軍，成為史上第一個登上天貓雙11彩妝榜首的國貨品牌。2020年和2021年雙11大促，完美日記持續(xù)保持國貨第一，到2021年，完美日記零售規(guī)模已經(jīng)達到40億元。2019年開始，公司規(guī)劃將完美日記的成功經(jīng)驗復(fù)制到更多品類和品牌上，相繼孵化和收購小奧汀、完子心選、法國科蘭黎、達爾膚（中國大陸業(yè)務(wù))、EVE

LOM、皮可熊等品牌。小奧汀、完子心選在推出后僅花8個月、3個月時間達到完美日記第一年的月銷。1.17.242.30.31.630.35.139.76.76.102468010203040502017201817201942020220212行業(yè)排名32.449.453.11.1

0.07.20.20.70.90.90.00.20.40.60.81.0605040302010020172018201920202021零售額（億元）在中國美妝個護市場的份額（

）2017-2021年完美日記零售規(guī)模零售額（億元） 在中國彩妝市場的份額（

）2017-2021年逸仙電商零售規(guī)模4公司歷史：從彩妝到護膚，從流量到品牌，開啟二次創(chuàng)業(yè)資料來源：公司招股書，公司官微，平安證券研究所整理逸仙電商發(fā)展歷程（1）2016-2021年快速成長期：主品牌完美日記崛起，構(gòu)建多品牌組合2020年4月公司獲博裕、老虎、厚樸1億美金戰(zhàn)投，估值20億美金2020年6月完美日記天貓618大促保持前三2020年6月公司推出大眾護膚品牌完子心選2020年10月公司收購法國高端藥妝品牌科蘭黎2020年11月完美日記雙11再登天貓彩妝第一，小奧汀GMV快速破億，成為黑馬2020年9月公司獲正心谷、凱雷、華平1.4億美金戰(zhàn)投，估值40億美金2020年11月公司在紐交所IPO2021年1月公司收購中國臺灣功效護膚品牌達爾膚中國大陸業(yè)務(wù)2021年3月公司推出大眾彩妝品牌皮可熊，收購英國SPA級高端護膚品牌EVE

LOM2016年公司于廣州成立，年底獲弘毅投資、真格基金投資2017年3月2018年5月2019年1月2019年6月完美日記淘寶店上線，線公司獲高榕資本1億美完美日記開設(shè)線公司收購小奧汀上多平臺鋪開，亮相米蘭、上海時裝周金投資下體驗店品牌并重新推出2017年9月完美日記亮相米蘭時裝周2018年9月完美日記天貓99大促獲得彩妝第一2019年完美日記在天貓全年大促中包攬彩妝第一2019年9月公司獲高瓴資本、CMC資本戰(zhàn)略投資，估值10億+美金5公司歷史：從彩妝到護膚，從流量到品牌，開啟二次創(chuàng)業(yè)2021年上半年公司增速放緩，提出戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型2021年6月聯(lián)合創(chuàng)始人兼COO陳宇文離職2021年11月公司批準(zhǔn)1億美金回購2022年6月完美日記618天貓彩妝排名掉出前十，線下收縮2022年4月公司收到紐交所退市警告2022年8月退市警告解除，新批5000萬美金回購額度2022年5月聯(lián)合創(chuàng)始人兼CSO呂建華離職2022年10月前三季度護膚業(yè)務(wù)占比攀升至近30，彩妝收緊流量投放、規(guī)模收縮戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型（2022年以來）：以品牌建設(shè)為核心，優(yōu)化彩妝、發(fā)力護膚。面對疫情管控、彩妝下滑、競爭加劇、渠道變革等多重變局，公司將首要目標(biāo)從增長轉(zhuǎn)向造血，從求速度轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展，明確以品牌建設(shè)為核心進行轉(zhuǎn)型。一方面，要盡快實現(xiàn)盈利以抵御風(fēng)險，另一方面，抓住中長期消費行業(yè)機會，進行跨周期建設(shè)，蓄力下一階段增長。并提出三大轉(zhuǎn)型抓手：1）精細化運營，降脂增??；2）主品牌升級，多品牌帶動公司增長；3）持續(xù)投入研發(fā)、人才和基礎(chǔ)設(shè)施三大資產(chǎn)，夯實底層基礎(chǔ)，打造長期發(fā)展和產(chǎn)品創(chuàng)新的堅實壁壘。2022年是公司關(guān)鍵的轉(zhuǎn)型過渡年，彩妝在折扣控制、費比優(yōu)化下，規(guī)模出現(xiàn)收縮，而護膚板塊增勢較好，收入貢獻不斷攀升，同時公司的現(xiàn)金流、盈利性持續(xù)轉(zhuǎn)好。逸仙電商發(fā)展歷程（2）2022年以來戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型：以品牌建設(shè)為核心，優(yōu)化彩妝、發(fā)力護膚2022年11月科蘭黎、達爾膚、EVE

LOM雙11期間GMV均實現(xiàn)破億資料來源：公司招股書，公司官微，平安證券研究所6管理層及員工：人事動蕩結(jié)束，組織趨于穩(wěn)定姓名職務(wù)出生年份簡介黃錦峰董事&首席執(zhí)行官1983公司創(chuàng)始人，自2016年公司成立以來一直擔(dān)任董事和首席執(zhí)行官2011-2016：御泥坊擔(dān)任副總裁2007-2010：寶潔公司市場研究經(jīng)理哈佛商學(xué)院工商管理碩士（2017），中山大學(xué)國際商務(wù)與貿(mào)易學(xué)士（2007）陳宇文（2021年6月離職）董事&首席運營官1985公司聯(lián)合創(chuàng)始人，自2018年9月起擔(dān)任董事，自成立以來擔(dān)任首席運營官，2021年6月離職2013-2016：以純集團電商總經(jīng)理2007-2013：廣發(fā)證券投資經(jīng)理中山大學(xué)工商管理碩士學(xué)位（2014）呂建華（2022年5月離職）董事&首席銷售官1987公司聯(lián)合創(chuàng)始人，自2018年9月起擔(dān)任董事，自成立以來擔(dān)任首席銷售官，2022年5月離職2012-2016：以純集團電商運營總監(jiān)2009-2012：廣州海達集團物流經(jīng)理中山大學(xué)物流管理學(xué)士（2009）楊東皓董事&首席財務(wù)官1972自2020年7月起擔(dān)任董事，并被任命為首席財務(wù)官，自2020年11月13日起生效2011-2020：唯品會首席財務(wù)官（NYSE:VIPS）哈佛商學(xué)院工商管理碩士學(xué)位（2003），南開大學(xué)國際經(jīng)濟學(xué)學(xué)士（1993）WeihuaChen首席技術(shù)官19802021年5月加入公司，在科技領(lǐng)域擁有

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年的經(jīng)驗，并擔(dān)任過多個高級職位。2015-2020：富途控股（NASDAQ:FUTU）首席技術(shù)官2003-2015：騰訊微信/微信和QQ業(yè)務(wù)線技術(shù)部副總經(jīng)理沈陽工業(yè)大學(xué)應(yīng)用物理學(xué)學(xué)士（2001）創(chuàng)始團隊美妝、電商經(jīng)驗豐富，2021年來兩位聯(lián)合創(chuàng)始人相繼離開，經(jīng)過一年多調(diào)整，組織已趨于穩(wěn)定。公司創(chuàng)始人兼CEO黃錦峰曾就職于寶潔、御泥坊，兩位聯(lián)合創(chuàng)始人陳宇文、呂建華曾就職于以純服裝集團電商部門，擅長電商運營。2020年公司引進唯品會首席財務(wù)官楊東皓擔(dān)任CFO，進一步規(guī)范公司經(jīng)營。2021年、2022年兩位聯(lián)合創(chuàng)始人因身體狀況等原因相繼離職，引起一定人事動蕩。經(jīng)過近半年調(diào)整，公司管理團隊及業(yè)務(wù)骨干已基本穩(wěn)定，也引入了不少來自知名快消集團、咨詢/投行、互聯(lián)網(wǎng)公司的人才。2022年底，公司推出新的股權(quán)激勵額度，吸引留住更多人才。逸仙電商高管團隊資料來源：公司公告，平安證券研究所7管理層及員工：人事動蕩結(jié)束，組織趨于穩(wěn)定截止2021年底，公司共3497名員工，人均創(chuàng)收約為167萬元，與國內(nèi)頭部化妝品企業(yè)接近。公司員工主要集中在線上運營、線下美容顧問兩大部門，占比過半。公司持續(xù)投入研發(fā)，2021年研發(fā)和生產(chǎn)部門擴容60人，達到273人。員工平均年齡27歲，較為年輕，女性占比70+。截止2021年底，員工持股比例約為11.9。此外，公司設(shè)置了健全的管培生培養(yǎng)體制，截止2021年已培養(yǎng)出高達35位業(yè)務(wù)骨干及團隊管理者。213267265692391,2321,4122392733758781541602941,09227116001400120010008006004002000配方研發(fā)、

市場營銷產(chǎn)品開發(fā)和生產(chǎn)管理線上運營

新零售業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)和技術(shù)

在線銷售 線下發(fā)展與管理 工程師 和客戶服務(wù)

美容顧問其他2020

2021逸仙電商員工構(gòu)成28442,378349716316916717016916816716616516416316216116015905001000150020002500300035004000珀萊雅貝泰妮逸仙電商逸仙電商員工總數(shù)（左軸）及人均創(chuàng)收（右軸）同業(yè)對比員工總數(shù)（個） 人均創(chuàng)收（萬元）資料來源：公司公告，平安證券研究所8目錄CO

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S典型的成長型企業(yè)，從高光到低谷，再尋求二次出發(fā)OCF連續(xù)兩個季度為正，凈利潤扭虧有望數(shù)千億的國內(nèi)美妝市場，本土企業(yè)成長空間巨大完美日記品牌從無到有，并逐步走穩(wěn)轉(zhuǎn)型看點：三大護膚品牌投資建議與風(fēng)險提示9營收環(huán)比趨穩(wěn)，虧損持續(xù)收窄6353,0315,8402,7013775,2337312-37-1000100200300400700060005000400030002000100002018201920202021 2022Q1-32018-2022年前三季度公司營收及增速情況營業(yè)收入（百萬元） yoy1,4441,3431,52889195285843

1,525546-22-38-38-36-60-40-200204060050010001500200021Q121Q221Q321Q422Q122Q2

22Q32022年營收同比降幅較大，但季度間環(huán)比平穩(wěn)。2018-2020年公司營收倍數(shù)級增長，2021年下半年開始增速放緩，21年Q4首次出現(xiàn)下滑，主要受彩妝拖累，全年營收58億元，同比增幅12。2022年前三季度，公司營收收縮至27億元，同比降幅37，但季度間環(huán)比平穩(wěn)，單季營收8-10億元。凈虧損逐季收窄。2018年以來公司一直處于凈虧損狀態(tài)，2019年non-GAAP下實現(xiàn)1.5億元盈利，利潤率5。20-21年虧損較大，主要為疫情擾動、新品牌孵化前置費用、線下店拖累以及研發(fā)投入加大等因素導(dǎo)致。2022年前三季度公司凈虧損7.6億元，同比收窄29。其中Q1-Q3分別凈虧損2.9億元、2.7億元、2.1億元，持續(xù)收窄，non-GAAP下凈虧損1.6億元、2.1億元、1.2億元，呈波動收窄。(45)(1,541)(763)(24)(47)150(785)(977)(487)10000-1000-2000-3000-4000-500020182019(3,984)202020212022Q1-3歸屬于母公司普通股股東的凈利潤（百萬元）non-GAAP歸屬于母公司普通股股東的凈利潤（百萬元）(317)(390)(360)(291)(266)(206)(233)(194)(215)(335)(155)(210)(122)-500-400-300-200-100021Q121Q221Q3(473)21Q422Q122Q222Q3歸屬于母公司普通股股東的凈利潤（百萬元）non-GAAP歸屬于母公司普通股股東的凈利潤（百萬元）21Q1-22Q3公司營收及增速情況營業(yè)收入（百萬元） yoy21Q1-22Q3公司凈利潤情況2018-2022年前三季度公司凈利潤情況資料來源：公司公告，平安證券研究所10業(yè)務(wù)重構(gòu)：護膚收入占比連續(xù)兩個季度超30，彩妝季度環(huán)比企穩(wěn)分業(yè)務(wù)看，護膚品牌收入保持快速增長，22Q3占比攀升至近30，彩妝品牌規(guī)模持續(xù)收縮，但單季營收逐漸平穩(wěn)，營收結(jié)構(gòu)拐點有望顯現(xiàn)。銷售額層面，2021年公司彩妝、護膚銷售額分別為58億元、10億元，彩妝同比持平，護膚同比增長332。收入層面，2022年Q1-Q3公司彩妝品牌收入分別為7.1億元、6.3億元、5.9億元，Q3開始環(huán)比企穩(wěn)；護膚品牌收入分別為1.8億元、3.2億元、2.7億元，同比增長69、49、33，占比已經(jīng)連續(xù)兩個季度超過30，前三季度累計收入7.7億元，同比增長47，占比提升到29，2021年同期占比僅12。我們預(yù)計隨著彩妝規(guī)模企穩(wěn)+護膚業(yè)務(wù)持續(xù)增長，公司整體營收同比降幅有望迎來收窄，且營收結(jié)構(gòu)拐點有望逐步顯現(xiàn)。1,3361,140708634589-47-52-54-52-50-48-48-46-4405001000150021Q121Q221Q322Q122Q222Q3彩妝品牌收入（百萬元）1,312yoy1082132031832696949338141521333102040608035030025020015010050021Q121Q221Q322Q122Q222Q3護膚品牌收入（百萬元）yoy318占營收比35.15858.465170605040302010070605040302010020192020202102.3039.9553323503002502001501005001210864202019202020212019-2021年公司彩妝品牌銷售額及增速 2019-2021年公司護膚品牌銷售額及增速彩妝品牌（億元） 彩妝品牌yoy 護膚品牌（億元） 護膚品牌yoy22Q1-Q3公司彩妝品牌收入及增速22Q1-Q3公司護膚品牌收入及增速資料來源：公司公告，平安證券研究所11提效轉(zhuǎn)型漸顯成效：毛利率持續(xù)上升，營銷費率有所下降2018年-2021年Q1-3公司毛利潤及增速毛利率持續(xù)上升，2022年前三季度達到66.8，處于行業(yè)中游。在折扣控制、品類結(jié)構(gòu)優(yōu)化的推動下，公司毛利率持續(xù)上升，2022年前三季度同比提升0.6pct到66.8，整體處于行業(yè)中游水平，接近于珀萊雅、丸美股份。銷售及營銷費用率有所下降，2022年前三季度占營收比66.5，同比下降1.4pct，提效轉(zhuǎn)型有所成效。2019年是公司歷史上銷售費率的最低點，為41.3，接近行業(yè)平均。2020年開始費率較高，主要受到新品牌孵化、疫情環(huán)境下彩妝ROI降低、線下閉店等多因素影響。2022年前三季度公司銷售費用率66.5，同比下降1.4pct，主要得益于ROI的提升，但部分被線下關(guān)店及費用撥備、線下門店經(jīng)營杠桿惡化所抵消。2018年-2021年Q1-3公司毛利率及同業(yè)對比4031,9283,3643,8991,8047516-38-10001002003004000100020003000400050002018201920202021 2022Q1-3毛利（百萬元）378yoy63.563.664.366.866.88580757065605550452018201920202021 2022Q1-3貝泰妮珀萊雅丸美股份上海家化華熙生物水羊股份逸仙電商3091,2514,0061,7953053,41217317-100-39

01002003004000100020003000400050002018201920202021

2022Q1-348.741.365.268.666.5807060504030201002018201920202021

2022Q1-3珀萊雅丸美股份上海家化華熙生物貝泰妮水羊股份逸仙電商2018年-2021年Q1-3公司銷售及市場費用與增速銷售和市場營銷費用（百萬元） yoy2018年-2021年Q1-3公司銷售費率及同業(yè)對比資料來源：公司公告，平安證券研究所12轉(zhuǎn)型觀察指標(biāo)：持續(xù)投入研發(fā)，研發(fā)費率達到行業(yè)頭部水平2018-2021年Q1-3公司研發(fā)及專利支出情況持續(xù)夯實研發(fā)基礎(chǔ)，2022年前三季度研發(fā)投入近1億元，占營收比3.8，位居同業(yè)前列。近年來公司研發(fā)投入不斷加大，研發(fā)費用率從2020年的1.3持續(xù)提升到2022年前三季度的3.8，在國內(nèi)同業(yè)中處于較高水平。從絕對值上看，2022年前三季度公司研發(fā)投入約1億元，處在行業(yè)較高水平。截止2021年底，公司擁有研發(fā)人員273人，占比7.8，與行業(yè)平均水平接近。2018-2021年Q1-3公司研發(fā)及專利支出占營收比及同業(yè)對比236714210277818711430200400600800100016014012010080604020032018 2019 2020 2021 2022Q1-3研究及專利支出（百萬元）yoy0.40.81.32.43.832104567貝泰妮丸美股份珀萊雅華熙生物上海家化

水羊股份逸仙電商1269510672371020501001502002503002022年Q1-3公司研發(fā)及專利支出絕對值與同業(yè)對比（單位：百萬元）277159212225975712739.92365.63.87.68.117.87.80510152001002003004005006002018

2019

2020

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2022Q1-32021年底公司研發(fā)人員數(shù)量及同業(yè)對比研發(fā)人員數(shù)量 占公司總?cè)藬?shù)比重資料來源：公司公告，平安證券研究所13安全墊開啟：OCF連續(xù)兩個季度轉(zhuǎn)正，22Q3期末類現(xiàn)金近26億經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額連續(xù)兩個季度為正。2022年Q2和Q3，公司經(jīng)營性現(xiàn)金流分別凈流入1.12億元、0.22億元，已經(jīng)連續(xù)兩個季度為正，整體經(jīng)營效益提升。其中Q3若剔除政府補貼仍有一定微負，主要系籌備雙11大促，存在前置的現(xiàn)金性的營銷支出。截止2022年Q3末賬上現(xiàn)金、受限制現(xiàn)金及短期投資合計約26億，較為充足。公司截止2022年Q3末賬上現(xiàn)金、受限制現(xiàn)金及短期投資合計約26億，較為充足。但較2021年末有所下降，主要用于股票回購。并且公司基本無有息負債，資產(chǎn)負債表穩(wěn)健。(466)(79)(225)(250)(104)112222001000-100-200-300-400-50021Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3經(jīng)營現(xiàn)金流凈額（百萬元）600050004000300020001000070005,7333,1382,601687252018 2019 2020 2021 2022Q1-3期末現(xiàn)金、受限制現(xiàn)金及短期投資（百萬元）21Q4-22Q3公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額情況2018年-2022年Q1-3公司期末現(xiàn)金、受限制現(xiàn)金及短期投資情況資料來源：公司公告，平安證券研究所14目錄CO

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S數(shù)千億的國內(nèi)美妝市場，本土企業(yè)成長空間巨大典型的成長型企業(yè)，從高光到低谷，再尋求二次出發(fā)OCF連續(xù)兩個季度為正，凈利潤扭虧有望完美日記品牌從無到有，并逐步走穩(wěn)轉(zhuǎn)型看點：三大護膚品牌投資建議與風(fēng)險提示15行業(yè)分析：彩妝與護膚品消費特征差異較大2022年天貓彩妝及護膚細分品類成交額占比消費目的及效果：1）彩妝主要用于修飾美化，通過顏色遮住瑕疵或塑造精致，效果立竿見影；2）護膚主要用于保養(yǎng)肌膚，即時效果不明顯，需要長時間的持續(xù)使用。消費頻次：1）彩妝更具可選屬性，眼影、口紅等色彩類產(chǎn)品使用頻次通常低于底妝類產(chǎn)品；2）護膚消費更具剛性。品類構(gòu)成：1）彩妝細分品類較多，主要分成面部彩妝、唇部彩妝、眼部彩妝、美妝工具四大類，占比分別約為40、24、13、14，面部彩妝中以粉底液產(chǎn)品為主，

占比13，唇部彩妝包含口紅、唇釉等，占比均在12左右，眼部彩妝包含眼影、眉筆、眼線、睫毛膏等，占比均在3-

4；2）護膚品主要分成精華、面膜、面霜、眼部護理等品類，其中面部精華占比最高，達到16，面膜、乳液面膜占比12左右。資料來源：煉丹爐，平安證券研究所彩妝護膚1粉底液/膏13面部護理套裝272唇膏/口紅12面部精華163唇彩/唇蜜/唇釉12面膜124彩妝套裝7乳液/面霜125蜜粉/散粉7眼部護理66隔離/妝前6潔面57BB霜4化妝水/爽膚水48眼影4防曬49眉筆/眉粉/眉膏3身體護理310眼線3卸妝311其他34其他916行業(yè)分析：21年彩妝市場規(guī)模約為700億元，與成熟市場比發(fā)展空間尚大2011-2021年中國彩妝市場規(guī)模及增速2021年我國彩妝市場規(guī)模約700億元，2016-2021年復(fù)合增速19.6，高速增長。據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，2011年-2016年，我國彩妝市場每年保持10左右增速平穩(wěn)增長。2016年開始提速，2016年-2021年復(fù)合增速達到19.6，主要受益于彩妝滲透率的快速提升。據(jù)CTR數(shù)據(jù)，

2015年我國彩妝滲透率僅32，到2019年提升到了49。2020年受疫情影響同比基本持平，2021年快速反彈，重回雙位數(shù)增長軌道。我國彩妝：護膚消費約為0.25:1，遠低于海外成熟市場水平。據(jù)歐睿，疫情前美國彩妝：護膚消費約為1:1，鄰國日本、韓國該比例約為0.4:1，中國該比例僅0.25:1，彩妝品牌和產(chǎn)品的供給仍有待進一步豐富，消費者需求也有待進一步挖掘。166181205227253285346451593

59669713913111112213131117151050203530258007006005004003002001000中國彩妝市場規(guī)模（億元）同比增速（

）15161718212422242642301414

1541314033354140

41353739

314141

4138

39

34318486878993969791846973020406080100中國日本韓國美國1834428394213213904504003503002502001501005002011-2021年中日韓美彩妝與護膚消費比例2019年中國各線城市彩妝人均消費（元）資料來源：歐睿，德勤，平安證券研究所17行業(yè)分析：護膚市場空間至少3000億，高端化、功效化趨勢明顯資料來源：歐睿，平安證券研究所2011-2021年中國護膚市場規(guī)模及增速2021年我國護膚市場規(guī)模約為3000億元，2016-2021年復(fù)合增速11.6，中高速增長。據(jù)歐睿，2016年以來我國護膚市場增速中樞提升到10以上，并且在疫情年份仍保持了10左右的增長，展現(xiàn)出較強的消費韌性。2021年我國護膚市場規(guī)模增長至近3000億元，市場空間較大。近年來，高端護膚、功效護膚需求驅(qū)動護膚行業(yè)快速發(fā)展。受益于居民消費水平的提升、消費者教育的逐漸成熟以及化妝品功效新規(guī)落地等多重因素，近年來護膚市場呈現(xiàn)明顯的高端化、功效化趨勢。據(jù)歐睿，2016-2021年我國中高端護膚品消費占比從28提升到47，接近翻倍，功效護膚占到整體護膚消費比重從4快速提升到10。2011-2021年中國中高端護膚/大眾護膚消費1,2721,3931,5101,6101,6982,1312,4492,7011410108761,8811113151064209

8141210162,93835003000250020001500

1國護膚市場規(guī)模（億元）同比增速（

）62727272728213343843744737373737279666625735020406080100高端

大眾3742476012218423928313

1426691589293652303

3

3445689018201010605040303002502001501005002012-2021年中國功效護膚市場增長情況市場規(guī)模（億元） 同比增速（

）占護膚市場比重（

）18行業(yè)分析：對比海外成熟市場，中國化妝品行業(yè)本土化率偏低資料來源：歐睿，平安證券研究所（注：標(biāo)橙為外資控股，包括了誕生于本土但受跨國公司控股情況）中國日本韓國美國巴黎歐萊雅5.3POLA4.0后17.7Neutrogena4.7蘭蔻5.1DHC4.0雪花秀9.0CeraVe3.8雅詩蘭黛4.8怡麗絲爾3.4SU:M373.0Bath

&Body

Works3.8百雀羚3.8芳珂2.9蘭芝2.3玉蘭油3.2玉蘭油3.0SK-II2.9Dr

Jart+2.2Mary

Kay3.0自然堂3.0Sofina2.4O

HUI2.2Proactiv2.9SK-II2.4Orbis2.1Hera2.1Clinique2.9海藍之謎2.1CPB2.1Iope2.0Rodan

+Fields2.7珀萊雅1.7SaishunkanSeiyakusho1.9Innisfree1.9蘭蔻2.6薇諾娜1.7Bioré1.9AHC1.8雅詩蘭黛2.3中國日本韓國美國花西子6.4Maquillage4.4香奈兒4.6美寶蓮7.5完美日記6.1Integrate3.5雪花秀4.4巴黎歐萊雅5.8迪奧5.8美寶蓮3.0Clio4.3MAC4.8巴黎歐萊雅5.4KaneboKate3.0Mac4.0Cover

Girl4.3YSL5.0Sofina3.0Age

20's3.8Clinique3.8美寶蓮4.7MajolicaMajorca2.3YSL3.3UrbanDecay3.0阿瑪尼3.6CoffretD'or2.2Iope3.3Mary

Kay3.0蘭蔻3.2Pola2.2蘭芝3.3FentyBeautybyRihanna3.0MAC2.7CPB2.1Hera3.0Lanc?me2.9香奈兒2.6Albion2.0后2.3NYX2.9外資占據(jù)中國化妝品行業(yè)高地，本土企業(yè)有待趕超。參考海外成熟市場，本土企業(yè)往往能夠通過發(fā)揮對本土消費者更為前瞻的洞察以及渠道資源優(yōu)勢，占據(jù)更多市場份額。但中國化妝品行業(yè)較早對外資開放，外資經(jīng)由百貨渠道以及后來的電商渠道快速發(fā)展，截止目前，外資仍占到國內(nèi)化妝品市場絕大多數(shù)份額。據(jù)歐睿，2021年中國彩妝、護膚行業(yè)TOP10品牌中有8個、5個為外資品牌。而日本、韓國、美國TOP10品牌中由本土企業(yè)運營的品牌占據(jù)絕對優(yōu)勢，鮮有外資能夠進入前十。2021年中日韓美護膚市場TOP10品牌市占率（

） 2021年中日韓美彩妝市場TOP10品牌市占率（

）19目錄CO

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S完美日記品牌從無到有，并逐步走穩(wěn)典型的成長型企業(yè)，從高光到低谷，再尋求二次出發(fā)OCF連續(xù)兩個季度為正，凈利潤扭虧有望數(shù)千億的國內(nèi)美妝市場，本土企業(yè)成長空間巨大轉(zhuǎn)型看點：三大護膚品牌投資建議與風(fēng)險提示20以DTC和數(shù)據(jù)驅(qū)動為核心的運營模型，底層運營能力扎實資料來源：公司招股書，平安證券研究所公司以DTC（直接觸達消費者）和數(shù)據(jù)驅(qū)動為核心，建立用戶與品牌的深度聯(lián)系，通過數(shù)據(jù)積累，反向賦能產(chǎn)品開發(fā)、市場營銷、供應(yīng)鏈管理、渠道運營和客戶服務(wù)。數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施是公司最重要的資產(chǎn)之一，包含消費者洞察大數(shù)據(jù)、社媒營銷大數(shù)據(jù)和用戶交互平臺三大板塊，而傳統(tǒng)美妝企業(yè)通常將這一環(huán)節(jié)交由外包，用戶觸達率低，產(chǎn)品迭代周期慢。全渠道的D2C運營高度數(shù)字化、社交化的本土市場營銷數(shù)字驅(qū)動產(chǎn)品開發(fā)世界一流的供應(yīng)鏈個性化的貼心客戶服務(wù)技術(shù)與數(shù)據(jù)支持消費者洞察大數(shù)據(jù)領(lǐng)先的數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施社媒營銷大數(shù)據(jù)用戶交互平臺3、用戶行為數(shù)據(jù)1、市場數(shù)據(jù)市場規(guī)模、TOP品牌/渠道/產(chǎn)品/KOL/內(nèi)容幫助了解市場供需和市場趨勢2、銷售訂單按天/SKU/渠道/客戶的銷售訂單指導(dǎo)預(yù)測銷售、庫存、供應(yīng)和物流等，優(yōu)化供應(yīng)鏈效率用戶在社交平臺產(chǎn)生的行為數(shù)據(jù)觀察用戶反饋，幫助公司提供滿足用戶需求的產(chǎn)品大數(shù)據(jù)平臺擁有強大實時計算能力，每天處理超過8億條數(shù)據(jù)逸仙電商運營模型公司數(shù)據(jù)類型及作用21品牌矩陣：3大彩妝，4大護膚，覆蓋大眾到高端、年輕到成熟公司目前主要經(jīng)營7大品牌，價位段覆蓋大眾到高端，年齡層覆蓋年輕到成熟人群。其中，彩妝品牌完美日記目前仍為公司基本盤，2022年收入規(guī)模估計20億元左右，小奧汀、PINK

BEAR規(guī)模相對較小，收入估計2-5億元左右。護膚品牌中，達爾膚、科蘭黎（含海外）、EVE

LOM（含海外）三個中高端品牌目前規(guī)模相當(dāng)。發(fā)展順位上，彩妝板塊包括完美日記目標(biāo)穩(wěn)住規(guī)模，或有增長，護膚板塊為重點發(fā)力對象，其中達爾膚、科蘭黎定位趨勢賽道，預(yù)計增速更快。逸仙電商品牌矩陣品類品牌推出時間品牌理念定位價格（元）主打產(chǎn)品收入規(guī)模*彩妝完美日記2017人人都可輕松變美，美不設(shè)限高品質(zhì)、有創(chuàng)意、帶驚喜感的大眾彩妝品牌59-199小細跟口紅、名片唇釉、動物眼影等20億元左右小奧汀2019就憑本色出線主打潮酷風(fēng)的彩妝品牌39-199不NG眼線液筆、根根豐盈睫毛膏、唱片眼影等2-5億元PINK

BEAR2021成長不意味著改變真實的自己主打可愛少女風(fēng)的彩妝品牌，提供好看、好用、好玩的高性價比彩妝22-109琉光鏡面水唇釉、柔滑奶霜啞光唇泥等2-5億元護膚達爾膚2021醫(yī)師專研

低敏高效醫(yī)師專研護膚品牌120-2508杏仁酸精華液、三重修護精華液等2-5億元科蘭黎2020科學(xué)締造優(yōu)雅法國專研皮膚學(xué)級高端護膚品牌790-1680抗氧1號VC精華、凍齡小G瓶精華等2-5億元（含海外）EVE

LOM2021追求肌膚根源健康，發(fā)光肌從清潔開始源自英國的高端天然SPA級護膚品牌410-2080經(jīng)典潔顏霜、亮彩潔凈面膜等2-5億元（含海外）完子心選2020肌膚之悅

源于修護資深美妝顧問聯(lián)合專業(yè)皮膚科醫(yī)師，用戶參與共創(chuàng)（C2B）的大眾護膚品牌49-2713+1神經(jīng)酰胺面膜、高山茶面膜等規(guī)模較小資料來源：公司招股書，公司官網(wǎng)，平安證券研究所（注：收入規(guī)模為平安估算，對應(yīng)年份為2022年）22研發(fā)動作：以逸仙研發(fā)中心為中樞，搭建Open

Lab生態(tài)逸仙電商研發(fā)大事記資料來源：公司官方微信公眾號，平安證券研究所23近年來，公司不斷加大研發(fā)投入，持續(xù)打造以逸仙研發(fā)中心為中樞的Open

Lab開放型研發(fā)體系。對外，公司與海內(nèi)外多家知名科研機構(gòu)建立深度合作，如中科院化學(xué)研究所、國家納米藥物研究中心、森馨科技集團、法國皮爾法伯集團、法國里昂大學(xué)醫(yī)學(xué)院LSC3D皮膚研究中心、法國干細胞培養(yǎng)機構(gòu)Naolys等機構(gòu)，提升公司在基礎(chǔ)研究、產(chǎn)品應(yīng)用與功效檢測等方面能力。此外，公司自建的研發(fā)中心于2020年7月正式投入使用，具備產(chǎn)品研發(fā)、原材料質(zhì)量檢測、配方開發(fā)、功效測試、安全性檢驗等功能，并在2022年6月正式獲得國家認可實驗室CNAS評定，成為行業(yè)內(nèi)少數(shù)獲得該項認證的檢測實驗室之一。部分前沿科技成果已陸續(xù)注入產(chǎn)品中。例如，2021年9月聯(lián)合中科院化學(xué)研究所共同研發(fā)的SmartLOCK斯瑪絡(luò)鎖妝技術(shù)，首次提出“定向吸油”理念，應(yīng)用于完美日記珍珠鎖妝散粉等產(chǎn)品中；與國家納米藥物研究中心共同開發(fā)的多個原料，如舒胺修H、舒胺修L、水楊酸納米包裹微膠囊等，已應(yīng)用到DR.WU、完子心選等多個品牌中。截止2021年9月底，公司在全球范圍擁有106項專利，其中包括40項發(fā)明專利（部分正在轉(zhuǎn)讓）。時間研發(fā)大事記2020年7月逸仙研發(fā)中心成立2020年10月與里昂大學(xué)合作開發(fā)敏感肌3D皮膚模型2020年12月與法國Naolys研究所開發(fā)活性成分2021年1月與森馨科技聯(lián)合實驗室成立與國家納米藥物工程技術(shù)研究中心聯(lián)合實驗室成立2021年3月納米包裹技術(shù)成果應(yīng)用于產(chǎn)品2021年4月獨家知識產(chǎn)權(quán)原料毛蕊花糖苷開發(fā)完成自主研發(fā)完子心選氧氣潔面上市2021年5月逸仙OpenLab研發(fā)共創(chuàng)生態(tài)首次公開自主研發(fā)小奧汀粉底液上市2021年6月與森馨聯(lián)合實驗室共同開發(fā)獨家包裹色粉應(yīng)用于產(chǎn)品2021年9月投資因明生物2021年10月與中科院化學(xué)研究所共同研發(fā)SmartLOCK斯瑪絡(luò)鎖妝技術(shù)2021年11月宣布與上海瑞金醫(yī)院共建醫(yī)學(xué)護膚聯(lián)合實驗室2022年2月與國家納米藥物工程技術(shù)研究中心共同研發(fā)的靶向修紅科技和專研成分“膚源修TransHealer”應(yīng)用于產(chǎn)品2022年5月首個自主研發(fā)的防曬特證正式獲批2022年6月參與制定的國家標(biāo)準(zhǔn)《化妝品中熒光增白劑367和熒光增白劑393的測定

液相色譜-串聯(lián)質(zhì)譜法》正式實施2022年6月逸仙電商研發(fā)中心獲CNAS認證，躋身國家認可實驗室行列供應(yīng)鏈完善：與世界一流工廠緊密合作，布局自主生產(chǎn)2019年全球美妝個護市場外包生產(chǎn)比例國內(nèi)成熟的彩妝代工體系為完美日記的快速成型提供了重要基礎(chǔ)。完美日記在成立之初就與全球知名OEM企業(yè)境內(nèi)工廠緊密合作，瑩特麗、科絲美詩、上海臻臣等是三大主要合作方，其長期服務(wù)于歐萊雅集團、雅詩蘭黛集團等國際頭部美妝集團，擁有從產(chǎn)品研發(fā)到生產(chǎn)全鏈路的能力，幫助公司快速建立起涵蓋口紅、眼影、底妝、護膚、睫毛膏等眾多品類的供應(yīng)鏈體系，實現(xiàn)產(chǎn)品的大量、快速上新。為避免過度依賴代工廠，公司自建工廠也在籌備中。2020年3月，公司與科絲美詩合作，投資近7億元打造美妝研發(fā)和生產(chǎn)基地，補足自主生產(chǎn)能力。預(yù)計新工廠達產(chǎn)后產(chǎn)值接近20億元，將成為亞洲最大的化妝品生產(chǎn)基地之一。逸仙電商主要代工廠簡介50505040302020100護膚彩妝頭發(fā)及身體護理2019年外包生產(chǎn)占到B2C品牌商COGS的份額60資料來源：瑩特麗招股書，公司公告，公司官網(wǎng)，平安證券研究所24公司國家2020年全球/中國區(qū)收入（億元）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)工廠位置主要客戶科絲美詩韓國80.5726.59護膚：彩妝5:4上海奉賢，廣州歐萊雅、蘭蔻、雅詩蘭黛、資生堂、橘朵、PMPM等瑩特麗意大利50.1210.00護膚：彩妝2:6上海奉賢，蘇州迪奧、蘭蔻、香奈兒、毛戈平、瑪麗黛佳等上海臻臣中國--主要彩妝上海奉賢全球TOP10彩妝品牌完美日記：從無到有，從0到10完美日記：20-150元最低：粉撲、化妝棉、化妝刷、睫毛夾等20元左右最高：粉底霜、面霜、氣墊等150元左右平均成交：80元左右對比：接近于美寶蓮、露華濃等國際品牌，不到迪奧、雅詩蘭黛等國際大牌的完美日記小黑鉆口紅79.9元/3.2g花西子雕花口紅126元/3.2gMAC子彈頭口紅190元/3g雅詩蘭黛傾慕唇膏TF黑管口紅480元/3g香奈兒 迪奧絲絨口紅

烈艷藍金口紅380元/3.5g310元/3.5g

380元/3.5g完美日記最早以“大牌平替”為切入點進軍美妝市場。2015年左右，創(chuàng)始團隊觀察到國內(nèi)彩妝滲透率極低、產(chǎn)品供給不豐富，年輕一代消費群體逐漸崛起，大部分處于剛剛接觸彩妝的階段，而國際大牌的價格門檻較高。完美日記成立之初，就將用戶精準(zhǔn)定位于18-28歲年輕女性，以95后、00后為主，通過提供與國際大牌品質(zhì)相近但價格更低、創(chuàng)意更新潮的產(chǎn)品，引導(dǎo)彩妝小白從用到不用。2018年開始，完美日記在產(chǎn)品和營銷上均采取了高舉高打的做法。產(chǎn)品上側(cè)重眼妝、唇妝品類，瞄準(zhǔn)年輕人對高顏值、IP聯(lián)名的偏好，高頻率上新，重點孵化1-2款潛力單品成為大爆款。營銷上，最早從時尚圈切入，合作時裝周、時尚雜事、海內(nèi)外明星設(shè)計師等，樹立品牌專業(yè)度和高度，隨后降維借力明星、KOL的影響力，深入年輕人聚集的各類圈層，結(jié)合產(chǎn)品內(nèi)容營銷，快速形成品牌聲量與口碑。同時，公司對新流量平臺反應(yīng)十分敏銳，2018年all-in小紅書，抓住第一波流量紅利，隨即全面布局B站、抖音、淘寶直完播美等日新記平的第臺一，條并微且博是行業(yè)內(nèi)最早利完用美日微記信品生牌態(tài)定價發(fā)展私域沉淀的品牌之一，開創(chuàng)以性第一推個出大人爆格品化小黑客鉆服口“紅小為例完，子看”品，牌價成格為競行爭業(yè)力

標(biāo)桿。1/3資料來源：天貓，平安證券研究所25完美日記：從無到有，從0到10資料來源：品牌官方微博，品牌官方微信公眾號，用戶說，平安證券研究所整理26201720182019202020212022散粉起家繼續(xù)強化色彩類目心智新品：密集上線聯(lián)名款，成功打造以動物眼影X探索頻道為代表的多款爆品，大促期間持續(xù)爆發(fā)新品類：拓展防曬、妝前、遮瑕、卸妝等底妝品類重點布局眼影、口紅品類，高顏值+IP聯(lián)名爆品打法逐漸成型新品：成功打造以小黑鉆口紅為代表的多款爆品，99大促迎來第一波爆發(fā)成功打造小細跟口紅大爆品新品：保持一年3-4次聯(lián)名款頻率，持續(xù)擴充動物眼影大單品系列SKU，年底成功打造小細跟口紅大爆品新品類：繼續(xù)拓展氣墊、粉餅、卸妝等品類重點投入唇釉品類新品：名片唇釉上市刷新天貓唇釉銷量記錄新品類：擴充美瞳系列產(chǎn)品，加強布局底妝品類，如散粉、定妝噴霧等技術(shù)：推出SMARTLOCK鎖妝技術(shù)鞏固核心系列，加強底妝品類新品：擴充動物眼影、名片唇釉系列，升級鎖妝散粉，推出新的大地色系原石系列新品類：推出多款大單品禮盒技術(shù)：升級SMARTLOCK技術(shù)聯(lián)名：巴黎時裝周、大英博物館時尚雜志與主編：多個美妝獎項和主編推薦達人與明星：邀請國際超模王路平為品牌時尚大使，簽約朱正廷為品牌代言人，ALLIN小紅書，劉人語、林允、張韶涵等明星同款推薦觸達圈層：時尚圈，包括設(shè)計師、造型師、時尚主編等，具備專業(yè)性和權(quán)威性，有引領(lǐng)時尚潮流的能力平臺：小紅書，天貓聯(lián)名：歐美文化IP探索頻道、大都會博物館聯(lián)名，中國文化IP國家地理聯(lián)名達人與明星：與頭部、腰部、尾部KOL廣泛合作，邀請國際演員龍媽推廣小金鉆唇膏，邀請女星劉承羽作為品牌形象大使品宣：與巖井俊二推出微電影《白日夢》觸達圈層：各文化圈層KOL、流量明星等，在各自圈內(nèi)具有“一呼百應(yīng)”效應(yīng)平臺：淘寶直播，小紅書，抖音，微信，微博，B站，線下店聯(lián)名：國內(nèi)大眾文化李佳琦Never、中國航天等聯(lián)名達人與明星：進一步擴大KOL、KOC營銷范圍，邀請羅云熙為品牌色彩代言人，周迅作為品牌全球代言人，國際知名青年演員歌手Troye

Sivan作為品牌大使品宣：與人民日報打造《這才是最美女團》，發(fā)布周迅主演短片《每一步，都出色》觸達圈層：互聯(lián)網(wǎng)文化下的普通用戶，常年沖浪、相互種草平臺：淘寶直播，抖音，小紅書，微信，B站，微博，快手，線下時裝周：亮相米蘭、上海時裝周主要平臺：淘寶聯(lián)名：大眾文化迪士尼、百利甜酒、中國男子體操隊、王者榮耀等聯(lián)名達人與明星：與近15000名KOL合作，邀請劉昊然為品牌全球代言人，趙露思為品牌青春代言人品宣：亮相上海時裝周觸達圈層：進一步擴展大眾圈層明星：邀請國際超模項蝶倩等推廣原石系列，邀請美妝博主、男團小鮮肉等進入直播間品宣：發(fā)布短片《中國姑娘》代表性爆品整合營銷產(chǎn)品策略小黑鉆口紅動物眼影小細跟口紅名片唇釉原石系列完美日記：遭遇成長的煩惱資料來源：公司公告，平安證券研究所-100-50050100150180016001400120010008006004002000規(guī)模起量后，完美日記下一步目標(biāo)是品牌升級、實現(xiàn)盈利，多維度調(diào)整下規(guī)模出現(xiàn)收縮。2020年底完美日記推出小細跟口紅，并邀請了周迅作為代言人，整體品牌形象有所提升，新品定價較過去也有所上漲。2021年Q1財報會，公司再次強調(diào)完美日記的高端化戰(zhàn)略，但在彩妝市場整體疲軟、行業(yè)競爭激烈等多因素影響下，完美日記從21Q3開始增長放緩，公司也初步提出了戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的規(guī)劃，目標(biāo)優(yōu)先利潤而非規(guī)模，平衡品牌與品類組合，以增強公司的抗風(fēng)險能力，21Q4，完美日記首次出現(xiàn)下滑，降幅估算至少在20

+。2022年以來，為提升品牌力，完美日記進一步調(diào)整，加大力度進行折扣控制、庫存清理、ROI優(yōu)化、組織及員工優(yōu)化以及線下們店優(yōu)化等，尤其在2022年下半年開始停止了過多的低效流量投放，品牌遭遇短期陣痛，規(guī)模接近砍半，但盈利能力不斷提升，長期來看有助于品牌的健康發(fā)展。19Q1-22Q3完美日記品牌收入及同比增速收入（百萬元） 同比增速27完美日記：基礎(chǔ)依然在，從追求營收高增過渡到正向盈利2022年1月-2023年1月完美日記抖音預(yù)估成交額及增速完美日記多平臺粉絲量位居同業(yè)前列，用戶基礎(chǔ)尚在。我們統(tǒng)計了完美日記及競爭品牌在天貓、抖音、微博、小紅書四大平臺的粉絲量，其中完美日記合計粉絲量達到2694萬個，高于花西子、圣羅蘭、MAC等彩妝品牌，略低于涵蓋了護膚品類的巴黎歐萊雅、蘭蔻，整體位居同業(yè)前列，在小紅書平臺領(lǐng)先優(yōu)勢最大，能夠為品牌提供相對低成本的用戶觸達途徑。抖音發(fā)力品牌自播，產(chǎn)生一定增量。據(jù)飛瓜數(shù)據(jù)，2022年全年完美日記抖音渠道成交額預(yù)估4億左右，約達天貓官方旗艦店成交額的一半，同比增速超過50。抖音運營上，完美日記選擇以自播為主，減少對KOL依賴，并將經(jīng)營重點放在提升粉絲轉(zhuǎn)化與復(fù)購上，近30天品牌自播號成交占比80+。資料來源：飛瓜數(shù)據(jù)，平安證券研究所（注：2022年9月開始飛瓜數(shù)據(jù)僅顯示區(qū)間，這里取上下限均值作為估算）近30天完美日記品牌抖音渠道帶貨結(jié)構(gòu)2063398675251768638-3-37-502

10250200150100506000500040003000200010000預(yù)估銷售額（萬元）同比增速潛力主播,

5腰部達人,

8肩部達人,

2頭部紅人,

3品牌自播,

82完美日記花西子毛戈平彩棠迪奧巴黎歐萊雅蘭蔻雅詩蘭黛圣羅蘭香奈兒MAC天貓1832110544043047120752210307714337082050抖音59510011417313541530239938-40微博56351112125267231345114379143小紅書21121801346374952271535嗶哩嗶哩104---5----0.06合計27042166672528777279927923873161211022268完美日記及競爭品牌各平臺官方賬號粉絲數(shù)量對比（萬個）28完美日記：線下關(guān)閉低效門店，優(yōu)化接近尾聲線下關(guān)閉虧損門店，優(yōu)化渠道效率，目前調(diào)整逐漸接近尾聲。線下門店意義主要在對用戶的服務(wù)價值，門店可收集用戶對產(chǎn)品的真實反饋，進而為品牌帶來價值，因此公司將線下店作為觸達消費者的重要渠道之一。公司從2019年開始布局線下門店，曾目標(biāo)開到600家，但受疫情等多重因素影響，開店進度放緩，到2021年底門店數(shù)量為286個。2022年以來，疫情防控形勢加劇，部分門店產(chǎn)生虧損，公司開始對線下進行優(yōu)化。以第三方極海數(shù)據(jù)為口徑，截止2023年2月10日，完美日記在營門店數(shù)量縮減至159個，較2022年1月凈減少121個。從關(guān)店趨勢上，2022年1-9月完美日記在營門店數(shù)量從280個快速下降到170個，此后逐漸趨于平穩(wěn)，門店數(shù)在160個左右波動，并且有一定新開店恢復(fù)。23828619840

4019848-88350300250200150100500-50-100-1502019202020212022Q3完美日記線下店數(shù)量線下門店數(shù)（個）

凈增（個）060001015125131302332764828027726225323622421120017027166163251721590102015030405060050100150200250300完美日記在營門店數(shù)量變化（左軸）及新增門店數(shù)量新增門店數(shù)量（個） 門店數(shù)量（個）資料來源：公司公告，極海數(shù)據(jù)，平安證券研究所29Pink Bear&小奧?。杭毞制奉惾胧?，差異化定位資料來源：公司官網(wǎng)，天貓，煉丹爐，平安證券研究所（注：品類結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)時間區(qū)間為2022年3月-2023年2月）30Pink

Bear定位可愛少女風(fēng)高性價比彩妝，從水光唇釉品類切入。憑借精準(zhǔn)的品類與客群定位，PinkBear成立一年即斬獲天貓新銳國貨TOP1、雙11天貓國貨彩妝TOP10，2021年雙11海綿寶寶聯(lián)名唇釉榮登唇釉預(yù)售榜TOP1。集團定位看，隨著主品牌完美日記的升級，Pink

Bear將起到補充大眾低端市場的作用。小奧汀定位潮玩彩妝，眼線筆為核心品類。2019年公司收購小奧汀品牌，將品牌重新定位為潮酷彩妝，推出了一些列眼妝、唇妝、底妝產(chǎn)品，包括黑膠唱片眼影盤、雕塑家高光修容盤、貓和老鼠聯(lián)名款芝心奶酪期間，小奧汀天貓旗艦店銷售額破億，沖進天貓彩妝榜TOP10，2021年618期間，小奧汀不NG眼線液筆斬獲天貓、京東自營、唯品會眼線類目TOP1。唇釉,89眼影,6其他,5眼線,43高光,1712腮紅、泡泡瑪特聯(lián)名系列等產(chǎn)品。憑借風(fēng)格鮮明的設(shè)

眉筆,9計，小奧汀快速成為國貨新銳美妝潮牌。2020年雙11睫毛膏,唇彩,5其他,14產(chǎn)品泡泡唇釉布丁唇釉粉霧唇釉圖示賣點水潤、立體水光、清透粉霧、柔焦價格原價49元折后25元原價59元折后29.5元原價69元折后16.8元月銷2w+件1w+件6000+件產(chǎn)品不NG眼線液筆雙效立體臥蠶筆眼線筆雕刻筆高光修容液圖示賣點一筆成型，不NG雙頭設(shè)計，一筆雙效液體修容，服帖不卡紋價格原價69元折后59元原價49元折后39元原價59元折后39.5元月銷2w+件1w+件7000+件Pink

Bear天貓旗艦店分品類成交額占比（左）與主力單品（右）小奧汀天貓旗艦店分品類成交額占比（左）與主力單品（右）目錄CO

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S轉(zhuǎn)型看點：三大護膚品牌典型的成長型企業(yè)，從高光到低谷，再尋求二次出發(fā)OCF連續(xù)兩個季度為正，凈利潤扭虧有望數(shù)千億的國內(nèi)美妝市場，本土企業(yè)成長空間巨大完美日記品牌從無到有，并逐步走穩(wěn)投資建議與風(fēng)險提示31三大中高端護膚品牌：初步完成了中國市場0-1的孵化資料來源：飛瓜數(shù)據(jù)，生意參謀，公司公告，平安證券研究所護膚業(yè)務(wù)是公司轉(zhuǎn)型重點，其中核心關(guān)注達爾膚、科蘭黎、Eve

Lom三大中高端護膚品牌。經(jīng)過近2年的并購整合，公司現(xiàn)已完成了三大品牌在中國市場“從0到1”的孵化，基于較好的品牌資產(chǎn)以及運營能力的加持，各品牌成功打造了第一大單品，并在細分領(lǐng)域領(lǐng)先，目前第二、三大新品也在穩(wěn)步推進，整體發(fā)展較為良性。根據(jù)飛瓜數(shù)據(jù)和生意參謀數(shù)據(jù)測算，2022年達爾膚、科蘭黎、Eve

Lom在國內(nèi)主要的兩大平臺天貓和抖音的成交額分別約為4.9億元、4.6億元和1.9億元，同比增長112

、627

、50，增勢較好。Eve

Lom天貓&抖音平臺GMV（萬元）05000100001500020000250003000021Q1

21Q2

21Q3

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22Q4科蘭黎050001000015000200002500022Q4drwu21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3科蘭黎天貓&抖音平臺GMV（萬元）Dr.WU天貓&抖音平臺GMV（萬元）1082132031833182696949814152133312010033

30807060504005010015020030025035021Q121Q2

21Q3

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22Q2

22Q3占營收比公司護膚品牌收入情況護膚品牌收入（百萬元） yoy02000400060008000100001200021Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q4evelom32DR.WU：醫(yī)研&痘肌心智，海外市場已有較好口碑年份重要事件2003臺大醫(yī)院著名皮膚科醫(yī)生兼教授吳英俊在臺灣創(chuàng)立品牌經(jīng)典玻尿酸保濕精華液上市2004經(jīng)典玻尿酸保濕及美白精華受大S《美容大王》一