建設(shè)銀行-科技支撐普惠與零售

請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容證券研究報告|2023年03月10日建建設(shè)銀行(601939.SH)撐普惠與零售買入現(xiàn)。盈利預(yù)測與估值：我們預(yù)計公司2022-2024年歸母凈利潤3214/3413/3613級。盈利預(yù)測和財務(wù)指標(biāo)202020212022E2023E2024E營業(yè)收入(百萬元)755,858824,246827,808892,901965,399+/-%)7.1%9.0%0.4%7.9%8.1%凈利潤(百萬元)271,050302,513321,383341,293361,287+/-%)1.6%11.6%6.2%6.2%5.9%攤薄每股收益(元)1.061.191.271.351.43總資產(chǎn)收益率1.00%1.03%0.98%0.95%0.92%凈資產(chǎn)收益率12.5%12.8%12.4%12.1%11.8%市盈率(PE)4.44.1股息率56%62%66%70%74%市凈率(PB)0.650.590.540.500.46資料來源：Wind、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所預(yù)測注：攤薄每股收益按最新總股本計算證券分析師：王angjian@S0980518070002證券分析師：田維券分析師：陳俊henjunliang@S0980519010001tianweiwei@S0980520030002基礎(chǔ)數(shù)據(jù)投資評級合投資評級合理估值收盤價總市值/流通市值52周最高價/最低價近3個月日均成交額6.50-7.60元86元1465064/1468580百萬元 6.36/5.18元303.92百萬元市場走勢資料來源：Wind、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理相關(guān)研究報告《建設(shè)銀行(601939.SH)——2022年一季報點評-凈息差基本穩(wěn)定，資產(chǎn)質(zhì)量向好》——2022-05-01《建設(shè)銀行(601939.SH)-業(yè)績符合預(yù)期，資產(chǎn)質(zhì)量優(yōu)異》——2022-03-30《建設(shè)銀行-601939-2021年中報點評：資產(chǎn)質(zhì)量改善，凈利潤增速回升》——2021-08-30《建設(shè)銀行-601939-2021年一季報點評：存款亮眼，凈息差收窄》——2021-05-05《建設(shè)銀行-601939-2020年年報點評：業(yè)績大幅改善》——2021-03-29請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容2證券研究報告容目錄公司概況：綜合性優(yōu)質(zhì)大行，高質(zhì)量發(fā)展 5對公稟賦：基建專業(yè)出身，傳統(tǒng)優(yōu)勢穩(wěn)固 5多元布局：業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)均衡，綜合實力雄厚 7因時制宜：鞏固基建優(yōu)勢，轉(zhuǎn)換經(jīng)濟(jì)動能 9數(shù)字普惠：模式之變，科技滴灌普惠金融 10科技賦能：數(shù)字技術(shù)取代“人海戰(zhàn)術(shù)”，平臺構(gòu)筑服務(wù)生態(tài)圈 12精準(zhǔn)畫像：下沉挖潛客戶立體式需求，打造差異化產(chǎn)品體系 13智能風(fēng)控：信貸資產(chǎn)質(zhì)量良好，解決傳統(tǒng)模式信用痛點 14零售優(yōu)先：住房租賃縱深推進(jìn)，消費金融業(yè)務(wù)領(lǐng)先 16住房租賃：深化住房領(lǐng)域先發(fā)優(yōu)勢，國內(nèi)銀行中布局領(lǐng)先 18消費金融：信用卡貸款余額位居同業(yè)第一，適應(yīng)消費驅(qū)動新時代 21財務(wù)分析：核心要素優(yōu)中求進(jìn) 23業(yè)績增速提升：信貸持續(xù)擴(kuò)張，利潤增長穩(wěn)健 23ROAROE前列 24息差優(yōu)勢穩(wěn)固：負(fù)債結(jié)構(gòu)優(yōu)勢，保持同業(yè)領(lǐng)先 26資產(chǎn)質(zhì)量平穩(wěn)：對應(yīng)優(yōu)質(zhì)客群，不良認(rèn)定嚴(yán)格 28 未來三年業(yè)績預(yù)測簡表 29盈利預(yù)測的敏感性分析 30估值與投資建議 30 請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容3證券研究報告圖表目錄 增加 6圖3：基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)貸款占建行對公貸款比重約一半 6圖4：建行傳統(tǒng)基建行業(yè)不良貸款率明顯低于對公貸款總體不良率 7圖5：建行各業(yè)務(wù)營業(yè)收入占比(2022H1) 7圖6：建行各業(yè)務(wù)利潤總額占比(2022H1) 7 行普惠貸款余額居大行第一 11 圖20：六大行戶均普惠小微貸款余額對比，建行客戶結(jié)構(gòu)更加下沉(2022H1) 14圖21：建行對公貸款和批發(fā)及零售行業(yè)不良率 15人貸款和個人經(jīng)營貸款不良率 15圖23：建行普惠金融不良率低于其他銀行總體普惠不良水平 15圖24：四大行零售業(yè)務(wù)貸款規(guī)模對比，建行排名第一 17圖25：建行零售業(yè)務(wù)貸款、利潤總額占全行比重 17圖26：各行零售業(yè)務(wù)貸款規(guī)模占比對比，建行處于中間位置(2022H1) 18圖27：各行零售業(yè)務(wù)不良貸款率同業(yè)對比，建行不良率顯著更低(2022H1) 18 9構(gòu) 20圖30：建行個人住房貸款不良率比其個人貸款不良率約低0.2個百分點 20圖31：建行個人貸款不良率和個人住房貸款不良率為主要大行中最低(2022H1) 21 22用卡不良率在同業(yè)中表現(xiàn)較好 23 母凈利潤同比增速及同業(yè)對比 24請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容4證券研究報告 圖43：凈息差小幅收窄，平均生息資產(chǎn)增速和利息凈收入增速回升 27息資產(chǎn)收益率位居四大行第一 28 表2：未來三年業(yè)績預(yù)測簡表(單位：百萬元) 29表3：凈利潤增長的凈息差的敏感性分析(百萬元) 30表4：一、二階段假設(shè)(百萬元) 30 表6：絕對估值相對折現(xiàn)率和永續(xù)增長率的敏感性分析(元) 31請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容5證券研究報告公司概況：綜合性優(yōu)質(zhì)大行，高質(zhì)量發(fā)展對公稟賦：基建專業(yè)出身，傳統(tǒng)優(yōu)勢穩(wěn)固建設(shè)銀行是一家國內(nèi)領(lǐng)先的大型商業(yè)銀行，也是全球頂級大行。建設(shè)銀行經(jīng)歷了四大發(fā)展時期，前身為成立于1954年的中國人民建設(shè)銀行，1979年成為國務(wù)院直屬金融機(jī)構(gòu)，1994年開始逐步轉(zhuǎn)型為綜合性商業(yè)化銀行。2005年建設(shè)銀行進(jìn)行了股份制改革，并于2005年10月于香港聯(lián)交所掛牌上市(0939.HK)，成為首家上市的國有商業(yè)銀行；2007年9月于上交所掛牌上市(601939.SH)。據(jù)英國《銀行家》雜志“全球銀行1000強(qiáng)”榜單，建設(shè)銀行根據(jù)一級資本規(guī)模排序連續(xù)九年在全球銀行中位列第二。圖1：建行四大歷史發(fā)展時期國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理建設(shè)銀行為支持國家基建而生，且在基建領(lǐng)域保持傳統(tǒng)對公優(yōu)勢。建設(shè)銀行披露的基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)貸款余額逐年遞增，近年增速略有放慢，不過在同業(yè)中仍處于高位。2020年、2021年、2022上半年末，建行基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)貸款余額分別為4.33、5.07、5.47萬億元，同比增速分別為17.66%、16.91%、13.29%。基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)貸款是建設(shè)銀行對公貸款的重要組成部分，占比已連續(xù)五年超過一半。2020年、2021年、2022上半年末，建行基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)貸款余額分別占公司類貸款的51.85%、52.82%、51.66%(境內(nèi)口徑)。具體來看，建設(shè)銀行對公貸款中，傳統(tǒng)基建行業(yè)不良貸款率較低，資產(chǎn)質(zhì)量優(yōu)質(zhì)。2022上半年末，三大傳統(tǒng)基建行業(yè)，交運倉儲、電熱供應(yīng)、水利設(shè)施的不良率分別為0.80%、1.13%、1.01%，遠(yuǎn)低于境內(nèi)公司類不良率2.15%。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容6證券研究報告圖2：建行基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)貸款余額持續(xù)增加信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖3：基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)貸款占建行對公貸款比重約一半信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容7證券研究報告圖4：建行傳統(tǒng)基建行業(yè)不良貸款率明顯低于對公貸款總體不良率Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理多元布局：業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)均衡，綜合實力雄厚至2020年，建設(shè)銀行綜合化集團(tuán)打造完成，業(yè)務(wù)覆蓋全面均衡。2014年，建設(shè)銀行在大行中率先開啟了全面轉(zhuǎn)型的新征程，突出以客戶為中心、以市場為導(dǎo)向。2014年建設(shè)銀行制定《中國建設(shè)銀行轉(zhuǎn)型發(fā)展規(guī)劃》，提出加快綜合性、多功能、集約化、創(chuàng)新型、智慧型“五位一體”協(xié)同推進(jìn)的整體轉(zhuǎn)型，成為全行到2020年的發(fā)展綱要。到2020年，建行已基本實現(xiàn)轉(zhuǎn)型目標(biāo)，且業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化完善。建設(shè)銀行公司銀行業(yè)務(wù)、個人銀行業(yè)務(wù)、資金業(yè)務(wù)和其他業(yè)務(wù)(包括境外業(yè)務(wù)及附屬公司在內(nèi))，2022上半年營業(yè)收入占比分別為36.73%、42.32%、6.13%和14.82%；利潤總額占比分別為26.09%、62.81%、8.07%和3.03%。圖5：建行各業(yè)務(wù)營業(yè)收入占比(2022H1)Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖6：建行各業(yè)務(wù)利潤總額占比(2022H1)Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容8證券研究報告圖7：建行各業(yè)務(wù)營業(yè)收入占比變化Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖8：建行各業(yè)務(wù)利潤總額占比變化Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理境內(nèi)外機(jī)構(gòu)網(wǎng)絡(luò)建設(shè)完善，全球化服務(wù)能力持續(xù)提升。截至2022上半年，建設(shè)銀行下屬營業(yè)機(jī)構(gòu)共計14461個，其中包括14427個境內(nèi)機(jī)構(gòu)，34個境外機(jī)構(gòu)；同機(jī)構(gòu)，156個境外機(jī)構(gòu)。2022上半年，建設(shè)銀行商業(yè)銀行類境外分行和子公司覆蓋各大洲30個國家和地區(qū)，上半年共實現(xiàn)凈利潤15.75億元。采用綜合化子公司經(jīng)營模式，金融牌照領(lǐng)先同業(yè)。在非銀金融領(lǐng)域，建設(shè)銀行擁有建信基金、建信租賃、建信信托、建信人壽、中德住房儲蓄銀行、建信期貨、建信養(yǎng)老、建信財險、建信投資、建信理財、建銀國際等多家綜合化經(jīng)營子公司。2022上半年，建行綜合化經(jīng)營子公司總體發(fā)展良好，資產(chǎn)總額達(dá)8145.59億元，實現(xiàn)凈利潤34.70億元，占全行凈利潤總額的2.15%，綜合化成果較為顯著。圖9：建行綜合化經(jīng)營子公司概覽Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容9證券研究報告信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理因時制宜：鞏固基建優(yōu)勢，轉(zhuǎn)換經(jīng)濟(jì)動能隨著中國城鎮(zhèn)化步入尾聲，傳統(tǒng)的基建和按揭領(lǐng)域業(yè)務(wù)增長放緩，建行因時制宜，在對公優(yōu)勢基礎(chǔ)上加速培養(yǎng)新增長動能，向輕型化、綜合化、國際化銀行轉(zhuǎn)型。2017年以來，建設(shè)銀行發(fā)力戰(zhàn)略住房租賃、普惠金融、金融科技“三大戰(zhàn)略”，戰(zhàn)略勢能持續(xù)釋放，落地的系統(tǒng)性成果也逐步顯現(xiàn)。從三大戰(zhàn)略到“新金融”，建行第二發(fā)展曲線日益清晰。住房租賃戰(zhàn)略，不僅健全了房地產(chǎn)市場長效機(jī)制，為“房住不炒”探尋了市場的著陸點，還讓建行贏來了新的業(yè)務(wù)客群。2022上半年，建設(shè)銀行住房租賃貸款余普惠金融戰(zhàn)略，以“批量化獲客、精準(zhǔn)化畫像、自動化審批、智能化風(fēng)控、綜合化服務(wù)”的特色模式，逐步破解中小企業(yè)“融資難融資貴”的困境。2022上半年，建設(shè)銀行普惠金融貸款余額2.14萬億元，較2021年增加2670.58億元，增幅14.25%。金融科技戰(zhàn)略，重構(gòu)業(yè)務(wù)、數(shù)據(jù)和技術(shù)三大中臺，向全面數(shù)字化經(jīng)營大步邁進(jìn)。2021年建設(shè)銀行金融科技投入為235.76億元，占營業(yè)收入的2.86%；累計獲取專發(fā)明專利授權(quán)數(shù)量國內(nèi)銀行業(yè)領(lǐng)先。建行在新金融實踐升級中開啟“第二發(fā)展曲線”，創(chuàng)新未來動力引擎。新金融理念從2017年開始提出，要求重塑銀行服務(wù)投送能力，盡可能讓更廣泛的機(jī)構(gòu)和個人便利化地獲得金融資源。具體來看，建行新金融理念指導(dǎo)下實踐的領(lǐng)域包括普惠金融、住房租賃、“技術(shù)流”評價體系、智慧政務(wù)等。“裕農(nóng)通”是建行新金融實踐的一個良好案例，作為一個依托線下普惠金融服務(wù)點和線上綜合金融服務(wù)平臺打造的以新金融服務(wù)鄉(xiāng)村振興的綜合服務(wù)品牌，截止2022上半年“裕農(nóng)通”普惠金融服務(wù)點總量49萬個，已覆蓋全國近八成的鄉(xiāng)鎮(zhèn)及行政村，依托金融科技的投送能力來滿足村民的日常業(yè)務(wù)需求；“裕農(nóng)通”APP注冊量317萬戶，累計請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容10證券研究報告.81億元。在戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型中，建設(shè)銀行發(fā)展出了獨具特色的新型業(yè)務(wù)領(lǐng)域。一是隨著金融科技的發(fā)展，建行利用大行的技術(shù)和數(shù)據(jù)優(yōu)勢服務(wù)普惠，小微客群更加下沉；二是利用過去龐大的按揭客戶優(yōu)勢和渠道資源，持續(xù)發(fā)力“零售優(yōu)先”戰(zhàn)略。建設(shè)銀行在保持對公領(lǐng)域傳統(tǒng)優(yōu)勢的同時，培育新金融時代的新經(jīng)濟(jì)動能。圖11：建行在新金融實踐升級中“第二發(fā)展曲線”信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖13：建行普惠金融貸款及涉農(nóng)貸款余額Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖12：建行租賃貸款余額及平臺注冊用戶數(shù)Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖14：建行金融科技投入及人員數(shù)量Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理數(shù)字普惠：模式之變，科技滴灌普惠金融普惠金融是國內(nèi)銀行的發(fā)展趨勢。2018年世界銀行發(fā)布的《中小微企業(yè)融資缺口》顯示，中國中小微企業(yè)中超過41%存在信貸困難，小微企業(yè)潛在融資缺口甚至高達(dá)76%。2013年，黨的十八屆三中全會正式提出“發(fā)展普惠金融”；2015年中央深改組會議審議通過《推進(jìn)普惠金融發(fā)展規(guī)劃(2016-2020)》。國內(nèi)的普惠金融相對于國外起步較晚但發(fā)展迅速，其中比較有代表性的包括依靠線下作業(yè)的“臺州模式”和如微眾銀行等依賴線上作業(yè)的互聯(lián)網(wǎng)銀行模式。前者高度依賴于客戶經(jīng)理的個人經(jīng)驗判斷，具有一定的可復(fù)制性但推廣速度較慢；后者依賴于互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)體系的交易數(shù)據(jù)，但總體來看僅對小額、短期的貸款管理較為有效。建設(shè)銀行率先提出“數(shù)字普惠”的新路徑，實現(xiàn)了對傳統(tǒng)路徑模式和業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容11證券研究報告超越。建設(shè)銀行的數(shù)字普惠金融模式以“批量化獲客、精準(zhǔn)化畫像、自動化審批、智能化風(fēng)控、綜合化服務(wù)”為核心，主要特色包括：(1)深度融合科技能力，數(shù)字技術(shù)和科技賦能優(yōu)勢凸顯；(2)差異化產(chǎn)品體系，精準(zhǔn)觸達(dá)更多客群；(3)智能風(fēng)控系統(tǒng)，普惠貸款不良率維持低位。戰(zhàn)略實施以來，公司普惠金融業(yè)務(wù)規(guī)模和質(zhì)量增長勢態(tài)良好。截止2022上半年，建行普惠金融貸款余額2.14萬億元，是2017年的5.3倍，市場占比10%，穩(wěn)居大行第一；建行普惠金融貸款客戶225.20萬戶，是2017年的3.7倍。全面落實“減費讓利”政策，普惠型小微企業(yè)貸款利率從2017年的6.37%下降到2022上半年的4.08%。讓利于民的同時，貸款定價保持四行第一，實現(xiàn)商業(yè)可持續(xù)。戰(zhàn)略啟動之后，建行《普惠金融戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃(2018-2020年)》所定的“123”目標(biāo)，即貸款余額1萬億、客戶200萬戶、不良率低于3%，均如期實現(xiàn)。2021年，建行制訂了《普惠金融戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃(2021-2023年)》，將“123”目標(biāo)升級為“333”目標(biāo)，即3萬億規(guī)模、350萬客戶、3%以內(nèi)不良率。在當(dāng)前同業(yè)競爭千帆競發(fā)的背景下，建行普惠金融的先發(fā)優(yōu)勢未來有望更為凸顯。圖15：六大行普惠貸款余額對比，建行普惠貸款余額居大行第一Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理證券研究報告圖16：六大行普惠金融貸款客戶數(shù)量對比圖17：六大行新發(fā)放普惠小微貸款利率對比請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容12Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理科技賦能：數(shù)字技術(shù)取代“人海戰(zhàn)術(shù)”，平臺構(gòu)筑服務(wù)生態(tài)圈建行普惠金融的最大創(chuàng)新在于數(shù)字化，核心優(yōu)勢也在于數(shù)字化。數(shù)字普惠模式把主要依靠客戶經(jīng)理、“人海戰(zhàn)術(shù)”營銷的傳統(tǒng)獲客方式，推向數(shù)字化、自動化、平臺化轉(zhuǎn)型，能為客戶提供更簡單便捷的服務(wù)體驗，把信貸業(yè)務(wù)全線下流程轉(zhuǎn)到線上，打破空間限制、節(jié)省企業(yè)資源成本?！皵?shù)字普惠”模式的出現(xiàn)，得益于建行“金融科技”戰(zhàn)略奠定的技術(shù)基礎(chǔ)，讓過去“人工”的金融業(yè)務(wù)插上“數(shù)字化”的翅膀。大行在大數(shù)據(jù)、云計算、人工智能等技術(shù)的日臻成熟以及更加龐大完整的數(shù)據(jù)庫和生態(tài)圈，使得建設(shè)銀行發(fā)展“數(shù)字普惠”相比于股份制銀行和城農(nóng)商行具有天然優(yōu)勢壁壘。有了數(shù)字化的基礎(chǔ)設(shè)施，普惠金融就能疊床架屋。圖18：建行的“數(shù)字普惠”模式探索之路報》，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理具體到實施流程而言，建設(shè)銀行自2018年在同業(yè)中率先推出面向小微企業(yè)的一站式融資服務(wù)平臺“惠懂你”APP，傾力打造易于普羅大眾掌握和使用的手指尖的銀行，實現(xiàn)批量獲客和線上化流程再造。獲取客人以后，建行將小微企業(yè)的實際經(jīng)請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容13證券研究報告營狀況轉(zhuǎn)變?yōu)榱炕瘮?shù)據(jù)，從“以財務(wù)指標(biāo)為核心”的信用評級，轉(zhuǎn)向“以交易記錄等大數(shù)據(jù)分析為核心”的履約能力判斷，對內(nèi)打通豐富的對公、對私用戶數(shù)據(jù)，對外連通征信、工商、司法、社保、海關(guān)等外部數(shù)據(jù)，在統(tǒng)計學(xué)上產(chǎn)生相關(guān)性并用于構(gòu)建征信模型。同時，建行借助自身打造的風(fēng)險預(yù)警系統(tǒng)(RAD)、風(fēng)險排查系統(tǒng)(RSD)等智能模型，對風(fēng)險進(jìn)行精準(zhǔn)管控，降低風(fēng)險成本。未來隨著生物識別、人工智能等新技術(shù)的發(fā)展，建設(shè)銀行數(shù)字普惠服務(wù)還將進(jìn)一步升級。金融科技賦能，助力建設(shè)銀行數(shù)字普惠金融模式實現(xiàn)真正的擴(kuò)面增量?！敖ㄐ谢荻恪弊鳛樾∥@客的主要平臺，集成在線精準(zhǔn)測額、預(yù)約開戶、貸款辦理、增值服務(wù)、融智賦能等多項功能于一體，為客戶提供一站式、多觸點、零距離的綜合性服務(wù)，大大提高了建設(shè)銀行普惠金融服務(wù)覆蓋面，業(yè)內(nèi)首創(chuàng)在線精準(zhǔn)測額等功能，客戶可通過手機(jī)App快速預(yù)測授信額度，進(jìn)行貸款申請、審批、簽約、支用、還款等線上自助操作。2020年推出“建行惠懂你”2.0版本，以信貸融資為核心，搭載普惠客群專屬產(chǎn)品體系，集成金融與非金融服務(wù)等功能。2022年上線的“建行惠懂你”3.0版本，致力于豐富平臺非金融場景，納入需求撮合、ERP、人力管理、財務(wù)管理和培訓(xùn)管理等功能，為小微企業(yè)帶來從“單一融資功能”向“綜合服務(wù)功能”躍升的用戶體驗。截止2022上半年，“建行惠懂你”APP累計訪問量超過1.7億次，下載量超2250萬次，授信客戶超165萬戶，授信金額超累計服務(wù)客戶302.19萬戶，提供信貸支持7.41萬億元。精準(zhǔn)畫像：下沉挖潛客戶立體式需求，打造差異化產(chǎn)品體系利用大數(shù)據(jù)精準(zhǔn)獲客，提高長尾客群的覆蓋率和可得性。我國中小微客群達(dá)1.5億戶，且呈現(xiàn)出“五六七八九”的特征：他們貢獻(xiàn)了50%以上的稅收、60%以上的GDP、70%以上的技術(shù)創(chuàng)新、80%以上的就業(yè)、90%以上的市場主體。但長期以來，他們都是金融資源難以覆蓋的“邊緣群體”，“小而散”的特點決定了其需求的多樣性。建行利用大數(shù)據(jù)為普惠客群從“千人一面”到“千人千面”精準(zhǔn)畫像，提高長尾客群的覆蓋率，并重點拓展納稅戶、用電戶、個體工商戶、小微企業(yè)主、商戶、房貸戶、信用卡客戶、供應(yīng)鏈客群、涉農(nóng)客群、科創(chuàng)客群等客群。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容14證券研究報告建行相比其余六大行更進(jìn)一步深挖小微企業(yè)潛在需求，客戶結(jié)構(gòu)更加下沉。2022說明當(dāng)更多的中小銀行加入普惠金融領(lǐng)域后，建設(shè)銀行的客戶結(jié)構(gòu)有相應(yīng)上移，但仍然處于大行較低水平，這是來自于建行數(shù)字普惠模式下單客業(yè)務(wù)成本極低，因此單客信貸規(guī)模相比較低，客群結(jié)構(gòu)也能更加下沉。圖20：六大行戶均普惠小微貸款余額對比，建行客戶結(jié)構(gòu)更加下沉(2022H1)Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理同時，建行致力于打造差異化產(chǎn)品體系，以擴(kuò)面厚植客戶基礎(chǔ)。針對小微企業(yè)、個體工商戶、涉農(nóng)客戶、供應(yīng)鏈上下游客戶等普惠金融細(xì)分客群，建行不斷升級“惠懂你”APP、小微快貸、個人經(jīng)營快貸、裕農(nóng)快貸、交易快貸等一系列拳頭產(chǎn)品，有效連接市場需求和服務(wù)供給，提升客戶需求滿足能力和服務(wù)效率。舉例來說，小微快貸方面，“云稅貸”基于小企業(yè)納稅信息，運用大數(shù)據(jù)分析，為小微企業(yè)提供可貸額度自動計算、秒速審批、及時放款的全線上自主操作服務(wù)。對于科創(chuàng)中小微客戶群體，建行完善“創(chuàng)業(yè)者港灣”服務(wù)模式，“創(chuàng)業(yè)者港灣”推廣，科創(chuàng)領(lǐng)域服務(wù)能力不斷提升。表1：建行數(shù)字普惠模式下的差異化產(chǎn)品體系普惠用戶分類主打產(chǎn)品貸款額度小微企業(yè)信用快貸、抵押快貸、質(zhì)押快貸、平臺快貸最高200-1000萬元個人經(jīng)營者個體工商戶經(jīng)營快貸、個人經(jīng)營抵押快貸最高300-1000萬元農(nóng)戶科創(chuàng)企業(yè)進(jìn)出口企業(yè)農(nóng)信云貸、地押云貸、農(nóng)戶快貸善新貸、科技云貸、云知貸退稅貸00萬元最高農(nóng)戶科創(chuàng)企業(yè)進(jìn)出口企業(yè)農(nóng)信云貸、地押云貸、農(nóng)戶快貸善新貸、科技云貸、云知貸退稅貸智能風(fēng)控：傳統(tǒng)商業(yè)銀行服務(wù)小微企業(yè)存在諸多痛點，其中最明顯的就是小微企業(yè)抗風(fēng)險能力弱，存在較高信用風(fēng)險。據(jù)美國《財富》雜志和全國工商聯(lián)《中國民營企業(yè)發(fā)展報告》，中小企業(yè)平均存活周期為2.5至2.9年，且缺少抵押物，小微企業(yè)貸請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容15證券研究報告款不良率普遍較高。以實施“數(shù)字普惠”戰(zhàn)略前的建行為例，2015、2016年建行的小企業(yè)貸款不良率分別為5.98%、5.6%，遠(yuǎn)高于全行平均水平。然而在實施“數(shù)字普惠”戰(zhàn)略后，建行普惠金融不良率進(jìn)一步下降，低于集團(tuán)總水平。2022年11月，在“建行惠懂你”APP3.0發(fā)布會上，建設(shè)銀行副行長崔勇稱，建行普惠金融貸款不良率僅為1.18%(疊加潛在不良貸款的不良率2.5%左右)，建行也加大了對普惠金融貸款的撥備計提力度，整體金額已經(jīng)超過800億元，對應(yīng)撥備覆蓋率接近340%。建行對公批發(fā)和零售業(yè)不良率及個人經(jīng)營貸款不良率從2017年到2022上半年均呈持續(xù)下降趨勢，這兩部分貸款在普惠口徑下均含較多小微和個體工商戶。建行的1.77%，五年內(nèi)下降逾5個百分點；個人經(jīng)營貸款不良率從2017年的3.91%下降至2022上半年64%，五年內(nèi)下降逾3個百分點。圖21：建行對公貸款和批發(fā)及零售行業(yè)不良率Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖22：建行個人貸款和個人經(jīng)營貸款不良率Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理目前，建行普惠金融不良率低于其他銀行總體普惠不良水平，其良好的資產(chǎn)質(zhì)量得益于科技賦能的商業(yè)模式。建行用數(shù)字技術(shù)對風(fēng)險進(jìn)行精準(zhǔn)管控，降低了普惠貸款風(fēng)險成本。據(jù)銀保監(jiān)會，截至2022年4月末，銀行業(yè)普惠型小微企業(yè)貸款不良率為2.18%，遠(yuǎn)高于商業(yè)銀行總體1.82%的不良率。在小微企業(yè)不良資產(chǎn)規(guī)模攀升、金融機(jī)構(gòu)處置壓力有所增加的宏觀環(huán)境下，建行優(yōu)秀的普惠金融風(fēng)控指標(biāo)將有望更加凸顯。圖23：建行普惠金融不良率低于其他銀行總體普惠不良水平請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容16證券研究報告來源：Wind，公司公告，公司新聞，銀保監(jiān)會，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理。注：微眾銀行、網(wǎng)商銀行司2022年三季報披露。另外，建設(shè)銀行還探索建立了普惠金融前中臺雙向協(xié)同控險機(jī)制。一是完善普惠金融雙線報告路線和雙向溝通機(jī)制，如開通前臺部門直接向首席風(fēng)險官匯報業(yè)務(wù)發(fā)展及風(fēng)險狀況的通道。二是打造“政策+技術(shù)”的普惠金融智能風(fēng)控工具箱。2021年，建行的風(fēng)險預(yù)警系統(tǒng)(RAD)對小微企業(yè)不良客戶預(yù)警覆蓋率超過80%；風(fēng)險排查系統(tǒng)(RSD)自動排查7897.12萬筆線上業(yè)務(wù)，有效攔截問題業(yè)務(wù)35.71萬筆。三是推動新產(chǎn)品評估和反欺詐工作扎實落地，如前中臺協(xié)同開展對“善”系列普惠貸款新產(chǎn)品的風(fēng)險評估與評分卡開發(fā)，聯(lián)合構(gòu)建“規(guī)則+名單+模型”三位一體的小微信貸反欺詐防控體系等。隨著建行持續(xù)完善數(shù)字普惠金融模式，普惠金融業(yè)務(wù)有望持續(xù)高質(zhì)量發(fā)展。零售優(yōu)先：住房租賃縱深推進(jìn)，消費金融業(yè)務(wù)領(lǐng)先建設(shè)銀行是國內(nèi)零售貸款規(guī)模最大的銀行，2022上半年其個人銀行業(yè)務(wù)貸款為8.18萬億元。近年來，銀行業(yè)零售業(yè)務(wù)營收占比貢獻(xiàn)度快速增長，零售轉(zhuǎn)型也較早有同業(yè)開始布局。與其他銀行相比，建設(shè)銀行作為國有大行板塊更加齊全，并未突出“零售銀行”的概念，但“零售優(yōu)先”戰(zhàn)略啟動后推進(jìn)更顯迅猛有力。2017年，建設(shè)銀行提出“零售優(yōu)先”的發(fā)展戰(zhàn)略，2017-2019年建行零售業(yè)務(wù)貸款占全行貸款比重呈上升趨勢，但從2020年起受疫情等影響占比出現(xiàn)小幅下滑，2022上半年建行零售業(yè)務(wù)占全行貸款比重為40.20%，相較同業(yè)處于中間位置；建行零售業(yè)務(wù)利潤總額占全行利潤總額比重不斷攀升，2020、2021、2022上半年建行零售業(yè)務(wù)利潤總額占比分別為61.21%、56.74%和62.81%，對全行利潤總額貢獻(xiàn)較大；另建行零售業(yè)務(wù)不良率作為其突出優(yōu)勢，2022上半年僅為0.44%，較同業(yè)顯著更低，資產(chǎn)質(zhì)量更加優(yōu)質(zhì)。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容17證券研究報告圖24：四大行零售業(yè)務(wù)貸款規(guī)模對比，建行排名第一Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖25：建行零售業(yè)務(wù)貸款、利潤總額占全行比重Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容18證券研究報告圖26：各行零售業(yè)務(wù)貸款規(guī)模占比對比，建行處于中間位置(2022H1)Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖27：各行零售業(yè)務(wù)不良貸款率同業(yè)對比，建行不良率顯著更低(2022H1)Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理住房租賃：深化住房領(lǐng)域先發(fā)優(yōu)勢，國內(nèi)銀行中布局領(lǐng)先利用自身按揭貸款優(yōu)勢，全面實施住房租賃戰(zhàn)略，深化住房領(lǐng)域先發(fā)優(yōu)勢。建行是國內(nèi)最早提供個人商業(yè)性住房貸款和住房公積金業(yè)務(wù)的銀行，也是國內(nèi)最大的住房貸款銀行。長期以來，按揭貸款一直在建行零售業(yè)務(wù)中占主導(dǎo)地位。2017年起，公司利用自身住房金融的核心優(yōu)勢，在當(dāng)前監(jiān)管堅持租購并舉、加快發(fā)展長請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容19證券研究報告租房市場的背景下，前瞻布局住房租賃戰(zhàn)略。截止2022上半年，建行按揭貸款規(guī)模6.56萬億元，占個人貸款比重為80.05%，規(guī)模和占比均高于其他大行；打造的住房租賃綜合服務(wù)平臺已覆蓋全國96%的地4034萬個人房東和租客提供交易平臺；通過“CCB建融家園”開業(yè)運營了200個長租社區(qū)，為園區(qū)藍(lán)領(lǐng)、職場白領(lǐng)、青年創(chuàng)客等群體提供租住環(huán)境；同時大力支持保障性租賃住房建設(shè)，在全國主要城市對接超過500個保障性租賃住房項目，開發(fā)推廣的保租房APP、公租房APP分別在全國近200個、近100個城市上線運行。億元，同比35.33%；其中，公司住房租賃貸款余額1217.8億元，同比48.47%；支持住房租賃企業(yè)超700個，所支持項目可向社會提供租賃房源80萬套(間)；公共租賃房貸款余額588.4億元，同比14.39%。圖28：建行個人住房貸款占個貸比重約為80%，高于其他大行Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容20證券研究報告圖29：建行住房租賃貸款余額及細(xì)分結(jié)構(gòu)Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理截止2022上半年，建行個人住房貸款不良率0.25%，為主要大行中最低。住房貸款由于期限長，具有貸款收益率穩(wěn)定及不良率低的特點，一直作為銀行的一項優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。近年來，建設(shè)銀行個人住房貸款不良率比其個人貸款不良率約低0.2個百分點，且顯著低于對公貸款不良率，隨著其住房租賃戰(zhàn)略的進(jìn)一步深化，未來有望持續(xù)為優(yōu)化資產(chǎn)質(zhì)量保駕護(hù)航。圖30：建行個人住房貸款不良率比其個人貸款不良率約低0.2個百分點Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容21證券研究報告圖31：建行個人貸款不良率和個人住房貸款不良率為主要大行中最低(2022H1)Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理消費金融：信用卡貸款余額位居同業(yè)第一，適應(yīng)消費驅(qū)動新時代2002年建設(shè)銀行信用卡中心在上海成立；2003年推出龍卡信用卡；2017年建設(shè)銀行提出“零售優(yōu)先”戰(zhàn)略后，信用卡貸款余額持續(xù)穩(wěn)居全行業(yè)第一。建設(shè)銀行深耕消費金融體系建設(shè)，以創(chuàng)新為導(dǎo)向打造種類豐富的信用卡產(chǎn)品體系。建行信用卡緊貼各類生活場景，全方位匹配打造客群場景全覆蓋的消費金融服務(wù)體系，滿足客戶多元需求，ETC卡、汽車卡、全球支付卡等拳頭產(chǎn)品，精準(zhǔn)聚焦客戶痛點，市場優(yōu)勢顯著；“龍卡星期六”、“玩轉(zhuǎn)世界”兩大品牌，滿足境內(nèi)餐娛購日常消費及境外出行海淘等需求；創(chuàng)新推出綠色低碳卡、龍卡能鏈卡、城e信用卡、變形金剛Leader信用卡等新產(chǎn)品，持續(xù)推進(jìn)信用卡遷移及新產(chǎn)品研發(fā)，鞏固消費信貸優(yōu)勢。建設(shè)銀行信用卡業(yè)務(wù)客戶量、交易額、貸款余額、資產(chǎn)質(zhì)量等指標(biāo)居于同業(yè)領(lǐng)先水平。截止2022上半年，建行信用卡累計發(fā)卡量達(dá)到1.52億張，凈增發(fā)卡438萬張，累計客戶1.07億戶；上半年實現(xiàn)消費交易額1.44萬億元；境內(nèi)信用卡貸1.33%略有增加，但仍領(lǐng)先于同業(yè)。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容22證券研究報告圖32：建行信用卡發(fā)卡量及同業(yè)對比Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖33：各行信用卡貸款余額對比，建行自2017年起穩(wěn)居第一Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容23證券研究報告圖34：建行信用卡不良率在同業(yè)中表現(xiàn)較好Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理財務(wù)分析：核心要素優(yōu)中求進(jìn)我們選取工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行、中國銀行三大國有股份大行作為建設(shè)銀行的主要可比銀行，另外選取了除四大行以外其他8家規(guī)模較大的銀行組成平均指標(biāo)和建設(shè)銀行進(jìn)行財務(wù)數(shù)據(jù)橫比?？傮w而言，建設(shè)銀行的業(yè)務(wù)優(yōu)勢體現(xiàn)在了其財務(wù)指標(biāo)上，ROA、ROE指標(biāo)均位于大行前列，盈利能力持續(xù)高于行業(yè)整體且穩(wěn)定性高，具有較強(qiáng)的資本內(nèi)生式增長能力，業(yè)績優(yōu)勢較為突出。建設(shè)銀行相對同業(yè)的超額ROA主要來自低成本優(yōu)勢帶來的息差優(yōu)勢、綜合化經(jīng)營中不斷提升的中間業(yè)務(wù)收入水平，以及較低的管理費用和更好的資產(chǎn)質(zhì)量。業(yè)績增速提升：信貸持續(xù)擴(kuò)張，利潤增長穩(wěn)健建設(shè)銀行總資產(chǎn)規(guī)模穩(wěn)居國內(nèi)第二。截至2022年三季度，建設(shè)銀行總資產(chǎn)規(guī)模達(dá)34.30萬億元，較2021年底增長13.37%。2020年以來建設(shè)銀行營收增速持續(xù)優(yōu)于四大行平均，業(yè)績穩(wěn)定擴(kuò)張；2021年營收增速為9.05%，2022年三季度營收增速放緩，降至0.98%。2017年以來建設(shè)銀行凈利潤增速持續(xù)優(yōu)于四大行平均，利潤增長穩(wěn)??；2022年三季度建設(shè)銀行歸母凈利潤為6.52%，優(yōu)于四大行平均的5.93%。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容24證券研究報告圖35：建行總資產(chǎn)規(guī)模及同業(yè)對比Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖36：建行營收同比增速及同業(yè)對比Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖37：建行歸母凈利潤同比增速及同業(yè)對比Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理盈利能力強(qiáng)勁：ROA和ROE穩(wěn)居大行前列建設(shè)銀行ROA穩(wěn)居大行前列，ROE處于中上游水平，不僅盈利能力強(qiáng)勁，且采用的經(jīng)營杠桿較低，風(fēng)險也相應(yīng)低于同業(yè)?？傮w而言，建設(shè)銀行的ROA與工商銀行相當(dāng)，但持續(xù)高于農(nóng)業(yè)銀行、中國銀行及其他大行。建設(shè)銀行2022年前三季度的年化ROA為1.02%，位列12家大行中的第三位，低于招商銀行的1.52%和興業(yè)銀ROE12家大行中的第七位，此前建行連續(xù)7年ROE位于四大行第一。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容25證券研究報告圖38：建行ROE在同業(yè)中位于中上游水平Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖39：建行ROA在同業(yè)中穩(wěn)居前列Wind信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理建設(shè)銀行相對同業(yè)的超額ROA主要來自低成本優(yōu)勢帶來的息差優(yōu)勢、綜合化經(jīng)營中不斷提升的中間業(yè)務(wù)收入水平，以及較低的管理費用和更好的資產(chǎn)質(zhì)量。與四大行相比，建設(shè)銀行的超額ROA主要來自：(1)“利息凈收入/平均資產(chǎn)”超過四大行整體約0.10個百分點，凈息差表現(xiàn)優(yōu)異；(2)“手續(xù)費及傭金凈收入/平均資產(chǎn)”超過四大行整體約0.05個百分點，中間業(yè)務(wù)收入水平更高。入/平均資產(chǎn)”超過其他大行整體約0.15個百分點，低成本負(fù)債帶來的凈息差表現(xiàn)優(yōu)異；(2)“業(yè)務(wù)及管理費用/平均資產(chǎn)”超過其他大行整體約0.21個百分點，費用管控優(yōu)勢明顯；(3)“資產(chǎn)減值損失/平均資產(chǎn)”超過其他大行整體約0.15個百分點，資產(chǎn)質(zhì)量更好。圖40：建行ROE杜邦分解與四大行整體之差Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容26證券研究報告圖41：建行ROE杜邦分解與其他大行整體之差資料來源：Wind，公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理。注：其他大行包括郵儲銀行、交通銀行、招商銀行、浦發(fā)銀行、中信銀行、民生銀行和光大銀行。息差優(yōu)勢穩(wěn)固：負(fù)債結(jié)構(gòu)優(yōu)勢，保持同業(yè)領(lǐng)先受益于其負(fù)債結(jié)構(gòu)優(yōu)勢，建設(shè)銀行息差優(yōu)勢穩(wěn)固。2021年建設(shè)銀行凈息差為2.13%，在四大行中位列第一；2022年前三季度建設(shè)銀行凈息差為2.05%，在四大行中位列第二，僅次于農(nóng)業(yè)銀行的2.65%，保持同業(yè)上游水平。2022年建設(shè)銀行凈息差延續(xù)小幅收窄趨勢，但得益于生息資產(chǎn)的增速回升，2022年前三季度利息凈收入為4481.45億元，同比增長7.71%。從成本端看，相比于其他大行，包括建行的四大行整體都保持了低成本負(fù)債優(yōu)勢，其中2022上半年建行計息負(fù)債成本率為1.82%，位居四大行最高，主要來自于市場競爭下負(fù)債端成本的上行壓力；從收益端看，建行的生息資產(chǎn)收益率位于四大行第一，但低于除四大行以外其他大行平均水平。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容27證券研究報告圖42：建行凈息差和同業(yè)比較Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖43：凈息差小幅收窄，平均生息資產(chǎn)增速和利息凈收入增速回升Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容28證券研究報告圖44：建行生息資產(chǎn)收益率位居四大行第一Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖45：建行計息負(fù)債成本率與同業(yè)對比Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資產(chǎn)質(zhì)量平穩(wěn)：對應(yīng)優(yōu)質(zhì)客群，不良認(rèn)定嚴(yán)格建設(shè)銀行不良認(rèn)定嚴(yán)格，撥備計提審慎穩(wěn)定，風(fēng)險抵御能力持續(xù)加強(qiáng)。2019年前建設(shè)銀行、工商銀行和中國銀行的不良率都低于其他大行整體水平，但2019年起隨著國有大行的不良認(rèn)定趨嚴(yán)，四大行的不良率開始高于其他大行，建行的不良率與工行、農(nóng)行接近，且都高于中行(中行海外貸款占比高，海外貸款不良率低)，2022年三季度末建行不良率為1.40%。建設(shè)銀行的撥備覆蓋率保持較高存量水平，自2017年起一直處于四大行第二位，僅次于農(nóng)業(yè)銀行，2022年三季度末該比值為243.95%，風(fēng)險抵補(bǔ)能力強(qiáng)。建行的逾期貸款偏離度(逾期貸款/不良貸款)和逾期90天以上貸款偏離度(逾期90天以上貸款/不良貸款)均連續(xù)十年低于四大行均值，說明建行的不良認(rèn)定更加嚴(yán)格。2022年三季度末建行的逾期貸款偏離度為四大行中最低；2022年三季度末建行的逾期90天以上貸款偏離度也處于同業(yè)較低位置。圖46：建行不良貸款率與同業(yè)比較Wind報，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖47：建行撥備覆蓋率與同業(yè)比較Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容29證券研究報告圖48：建行逾期貸款偏離度與同業(yè)比較Wind報，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖49：建行逾期90天以上貸款偏離度與同業(yè)比較Wind國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理盈利預(yù)測假設(shè)前提我們對公司盈利增長的關(guān)鍵驅(qū)動因素假設(shè)如下：(1)總資產(chǎn)增長率：考慮到央行力圖實現(xiàn)社融及M2增速與名義GDP增速的匹配，我們預(yù)計未來三年銀行業(yè)總資產(chǎn)增速大致在名義GDP增速附近波動。我們假設(shè)2022-2024年建設(shè)銀行總資產(chǎn)同比增速分別為14.0%/10.0%/8.0%；(2)凈息差：在前期LPR下降后重定價以及信貸需求疲弱的影響下，目前銀行整體凈息差仍有下降壓力。我們假設(shè)公司2022-2024年加回FVPL投資收益后的廣義凈息差為2.05/2.00/2.00%，小幅下行。考慮到未來利率變動存在較大不確定性，可能存在較大誤差，我們在后文中對凈息差做了敏感性分析；(3)資產(chǎn)質(zhì)量：公司經(jīng)營風(fēng)格穩(wěn)健、資產(chǎn)質(zhì)量較好，我們假設(shè)公司2022-2024年信用成本為0.91/0.91/0.95%，基本上保持穩(wěn)定；(4)其他：假設(shè)未來分紅率保持穩(wěn)定，不考慮可能存在的外源融資因素。未來三年業(yè)績預(yù)測簡表按上述假設(shè)條件，我們得到公司2022-2024年歸屬母公司凈利潤3214/3413/3613億元，利潤年增速分別為6.2%/6.2%/5.9%。每股收益分別為1.27/1.35/1.43元。表2：未來三年業(yè)績預(yù)測簡表(單位：百萬元)2020A2021A2022E2023E營業(yè)收入824246827808892901965399其中：利息凈收入605420634456692449754440手續(xù)費凈收入121492121492127567133945其他非息收入97334718607288577014營業(yè)支出445470425791465980513467其中：資產(chǎn)減值損失168715165351186847214566利潤總額378412402017426921451932歸屬于母公司凈利潤302513321383341293361287EPS(元)1.191.271.351.43Wind經(jīng)濟(jì)研究所整理和預(yù)測請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容30證券研究報告盈利預(yù)測的敏感性分析由于市場利率波動頻繁，因此凈息差對預(yù)測影響不確定性很大，我們進(jìn)行如下敏感性分析：表3：凈利潤增長的凈息差的敏感性分析(百萬元)2021A2022E2023E2024E悲觀情形：貨幣政策寬松，廣義凈息差降幅更大廣義凈息差假設(shè)2.17%2.03%1.93%1.88%歸母凈利潤302513317932327739335862歸母凈利潤增速11.6%5.1%3.1%2.5%EPS(元)91.32基準(zhǔn)情形廣義凈息差假設(shè)2.17%2.05%2.00%2.00%歸母凈利潤302513321383341293361287歸母凈利潤增速11.6%6.2%6.2%5.9%EPS(元)1.191.271.351.43樂觀情形：信貸需求恢復(fù)，廣義凈息差企穩(wěn)回升廣義凈息差假設(shè)2.17%2.07%2.07%2.12%歸母凈利潤302513324835354846386712歸母凈利潤增速11.6%7.4%9.2%9.0%EPS(元)1.191.281.401.53Wind經(jīng)濟(jì)研究所整理和預(yù)測估值與投資建議我們采用絕對估值和相對估值兩種方法來估算公司的合理價值區(qū)間。絕對估值我們使用三階段DDM模型進(jìn)行估值，相關(guān)假設(shè)如下：表4：一、二階段假設(shè)(百萬元)2021A2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E2032E2033E2034E凈資產(chǎn)26141222841467308313733389063602347383663340779464326500458251048462005117801539755056856925982477薄ROE11.6%11.3%11.1%10.8%10.3%10.0%9.7%9.4%9.1%8.9%8.7%8.5%8.3%8.1%歸母凈利潤302513321383341293361287372126383290394788406632418831431396444338457668471398485540同比11.6%6.2%6.2%5.9%3%3%3%3%3%3%3%3%3%3%分紅率30%30%30%30%40%40%40%40%40%40%40%40%40%40%股利9100496681102670108685149004153474158078162821167705172737177919183256188754194417Wind經(jīng)濟(jì)研究所整理表5：折現(xiàn)率假設(shè)無風(fēng)險收益率風(fēng)險溢價率βCOE3.0%7.0%1.201%第二階段增長率第二階段分紅率永續(xù)增長率永續(xù)分紅率3%40% 3%50%Wind經(jīng)濟(jì)研究所整理根據(jù)以上主要假設(shè)條件，采用三階段DDM估值方法，得出公司價值區(qū)間為6.6-7.9請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容3110.0%10.5%11.5%12.0%10.0%10.5%11.5%12.0%證券研究報告元。元絕對估值的敏感性分析該絕對估值相對于折現(xiàn)率和永續(xù)增長率較為敏感，下表為敏感性分析。表6：絕對估值相對折現(xiàn)率和永續(xù)增長率的敏感性分析(元)折現(xiàn)率變化11.11.0%永續(xù)增長率變化2.0%7.72.5%7.93.0%8.23.5%8.54.0%6.87.06.26.46.56.7研究所分析相對估值我們將全部上市銀行放在一起進(jìn)行橫向比較。按照PB(MRQ)以及2021年ROE，公ROEPBMRQ.4圖50：上市銀行估值情況投資建議綜合考慮估值測算，絕對估值在6.6-7.9元，相對估值在6.4-7.4元，取平均值，3年3月8日收盤價)有大約10%-30%溢價空間，維持“買入”評級。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容32證券研究報告風(fēng)險提示估值的風(fēng)險我們采取絕對估值和相對估值相結(jié)合的方法計算得出公司的合理估值，但該估值是建立在較多假設(shè)前提的基礎(chǔ)上計算而來的，特別是對公司折現(xiàn)率的假設(shè)和永續(xù)增長率的假定，及其和可比公司的估值參數(shù)的選定，都加入了很多主觀判斷：(1)市場上投資者眾多，不同投資者的投資期限、資金成本、機(jī)會成本等均不一致，因此每名投資者可能會有其自身對折現(xiàn)率的取值，這可能導(dǎo)致市場對公司內(nèi)在價值的一致判斷跟我們所得到的結(jié)論不一致。為此我們進(jìn)行了敏感性分析，但敏感性分析未必能夠全面反映所有投資者對折現(xiàn)率的取值；(2)我們對公司永續(xù)增長率的假設(shè)比較主觀。我們對此進(jìn)行了敏感性分析，但真實情況有可能落在敏感性分析區(qū)間之外；(3)相對估值時可能未充分考慮市場整體估值波動的風(fēng)險，即貝塔的變化。由于目前銀行板塊整體估值很低，因此相對估值法還存在行業(yè)整體被低估，從而導(dǎo)致公司橫向?qū)Ρ鹊玫降墓乐狄啾坏凸赖娘L(fēng)險。盈利預(yù)測的風(fēng)險對公司未來盈利預(yù)測的不確定性因素主要來自兩部分：一是由于市場利率變動頻繁，加上銀行自身也會根據(jù)市場利率波動調(diào)整其資產(chǎn)負(fù)債的類別、期限等配置，更加劇了市場利率波動的影響；二是對于不良貸款的認(rèn)定和相應(yīng)的撥備計提，銀行自身主觀調(diào)節(jié)空間較大，因此可能導(dǎo)致實際情況與我們假設(shè)情況差別較大。對于凈息差可能存在的偏離，我們在前面進(jìn)行了敏感性分析；對于資產(chǎn)質(zhì)量可能存在的偏離，我們采取了謹(jǐn)慎的假設(shè)。政策風(fēng)險公司所處行業(yè)受到嚴(yán)格的監(jiān)管，且所從事的業(yè)務(wù)受到宏觀經(jīng)濟(jì)和貨幣政策影響很大。若未來行業(yè)監(jiān)管、貨幣政策等發(fā)生較大調(diào)整，可能會對公司的經(jīng)營產(chǎn)生影響。財務(wù)風(fēng)險公司權(quán)益乘數(shù)較高，若財務(wù)管理不當(dāng)，未來存在短期流動性風(fēng)險。市場風(fēng)險銀行所從事的業(yè)務(wù)均為高風(fēng)險業(yè)務(wù)，包括信用風(fēng)險、利率風(fēng)險和流動性風(fēng)險。宏觀環(huán)境、利率環(huán)境的變化可能會對公司財務(wù)數(shù)據(jù)產(chǎn)生不利影響。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容33證券研究報告附表：財務(wù)預(yù)測與估值每股指標(biāo)(元)2020A2021A2022E2023E2024EEPS1.061.191.271.351.43BVPS9.069.9510.8611.8212.83DPS0.330.360.390.410.43資產(chǎn)負(fù)債表(十億元)2020A2021A2022E2023E2024E總資產(chǎn)28,13230,25434,49037,93840,974其中：貸款16,23118,17020,53322,58624,39311,90112,08313,95715,35316,581總負(fù)債25,74327,64031,64834,8558,929其中：存款20,61522,37924,84026,82828,706非存款負(fù)債5,1285,2616,8088,0288,929所有者權(quán)益2,3892,6142,8413,0833,339其中：總股本250250250250250普通股東凈資產(chǎn)2,2652,4882,7142,9543,208總資產(chǎn)同比10.6%7.5%14.0%10.0%8.0%貸款同比11.6%11.9%13.0%10.0%8.0%存款同比12.2%8.6%11.0%8.0%7.0%貸存比79%81%83%84%85%非存款負(fù)債/負(fù)債20%19%22%23%24