債市聚焦系列：2023年銀行理財(cái)市場(chǎng)怎么看

證券研究報(bào)告請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后第27頁(yè)起的免責(zé)條款和聲明我們測(cè)算，截至2月底，銀行理財(cái)規(guī)模約為我們測(cè)算，截至2月底，銀行理財(cái)規(guī)模約為26.18萬(wàn)億元，環(huán)比降幅大幅縮窄。截至3月17日，銀行理財(cái)破凈率已經(jīng)降至5.23%，基本恢復(fù)到贖回潮之前的水平。我們認(rèn)為3月銀行理財(cái)規(guī)模環(huán)比增速將會(huì)轉(zhuǎn)正，贖回影響將基本消除，債市在降準(zhǔn)之下有望震蕩走強(qiáng)，同時(shí)我們預(yù)計(jì)2023年下半年理財(cái)規(guī)模將恢復(fù)至29萬(wàn)億以上的水平，同時(shí)也料將助推債市在下半年走強(qiáng)。▍銀行理財(cái)進(jìn)入全面凈值化發(fā)展階段，已經(jīng)基本完成向理財(cái)子的轉(zhuǎn)移。隨著金融市場(chǎng)的不斷發(fā)展，傳統(tǒng)的銀行儲(chǔ)蓄出現(xiàn)了“儲(chǔ)蓄向投資”和“表內(nèi)儲(chǔ)蓄向表外廣義理財(cái)”兩方面的衍化，銀行理財(cái)業(yè)也隨之?dāng)U張。銀行理財(cái)行業(yè)發(fā)展經(jīng)歷了明明中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家核心觀點(diǎn)中信證券研究部S100001市場(chǎng)形成、非標(biāo)擴(kuò)張和凈值轉(zhuǎn)型三大階段。銀行理財(cái)?shù)牧硪悔厔?shì)是銀行直屬理財(cái)向理財(cái)子遷移，目前國(guó)有行、股份行及大型城商行已基本完成遷移。截至2022年末，股份行和國(guó)有行及其理財(cái)子存續(xù)規(guī)模占市場(chǎng)總規(guī)模的86.92%，其中招銀理財(cái)存續(xù)規(guī)模依靠母行傳統(tǒng)零售優(yōu)勢(shì)穩(wěn)居第一。目前負(fù)債端投資者剛兌思維和全面凈值化的矛盾是所有理財(cái)子面臨的最大問題，料短期內(nèi)難以改變。章立聰資管與利率債首席分章立聰資管與利率債首席分析師▍2月存續(xù)規(guī)模顯示前期贖回情緒已經(jīng)基本平復(fù)。2022年11月、12月理財(cái)市場(chǎng)受到贖回潮沖擊，存續(xù)規(guī)模持續(xù)收縮，據(jù)我們測(cè)算環(huán)比分別下降4.57%和7.53%，11-12月全市場(chǎng)累計(jì)贖回近3.7萬(wàn)億元。截至2023年2月，理財(cái)市場(chǎng)存續(xù)規(guī)模為26.18萬(wàn)億元，環(huán)比回落0.67%，較1月跌幅進(jìn)一步收窄，顯示贖回風(fēng)險(xiǎn)邊際緩和，投資者恐慌情緒已經(jīng)基本平復(fù)，預(yù)計(jì)3月理財(cái)規(guī)模增速將環(huán)比轉(zhuǎn)正。需要注意的是，現(xiàn)金理財(cái)縮量是近期市場(chǎng)規(guī)?；芈涞闹饕?，據(jù)我們測(cè)算，其1、2月現(xiàn)金理財(cái)縮量分別占理財(cái)市場(chǎng)總縮量的41.32%和57.43%。▍理財(cái)贖回潮進(jìn)一步降溫、規(guī)模企穩(wěn)的驅(qū)動(dòng)因素：理財(cái)節(jié)后已實(shí)現(xiàn)現(xiàn)券凈買入，信用利差顯著收窄；根據(jù)我們測(cè)算，理財(cái)破凈率明顯下降，截至3月17日，僅為5.23%，基本恢復(fù)到接近贖回潮之前的水平，贖回壓力大幅減??；3月到期壓力進(jìn)一步回落，新發(fā)產(chǎn)品有望輕裝上陣；銀行、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)債券配置行情對(duì)債市修復(fù)提供了一定穩(wěn)定性；預(yù)計(jì)23年攤余成本法和混合估值產(chǎn)品將緩解理財(cái)贖回帶來(lái)的階段壓力；銀行理財(cái)較傳統(tǒng)儲(chǔ)蓄優(yōu)勢(shì)修復(fù)，也將提升理財(cái)產(chǎn)品未來(lái)的配置價(jià)值；創(chuàng)新型養(yǎng)老理財(cái)產(chǎn)品有望成為銀行理財(cái)新的增長(zhǎng)動(dòng)力。▍銀行理財(cái)市場(chǎng)未來(lái)發(fā)展展望。結(jié)合目前銀行理財(cái)?shù)氖袌?chǎng)現(xiàn)狀，為應(yīng)對(duì)負(fù)債端波動(dòng)的加強(qiáng)，銀行理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行機(jī)構(gòu)應(yīng)從產(chǎn)品開發(fā)、資產(chǎn)配置和市場(chǎng)溝通等方面實(shí)施針對(duì)性的階段策略，以進(jìn)一步推動(dòng)贖回風(fēng)險(xiǎn)的徹底平復(fù)；伴隨居民對(duì)基本面預(yù)期企穩(wěn)，超額儲(chǔ)蓄將會(huì)回流至銀行理財(cái)，預(yù)計(jì)理財(cái)規(guī)模在下半年可恢復(fù)至2022年中29萬(wàn)億以上的水平；就債市而言，理財(cái)贖回降溫和基本面修復(fù)預(yù)期下的利空交織或推動(dòng)債市維持震蕩格局，進(jìn)一步走弱的概率和空間有限。但伴隨著銀行理財(cái)規(guī)模的修復(fù)，下半年債市存在走強(qiáng)契機(jī)；長(zhǎng)期來(lái)看，個(gè)人投資者投機(jī)性需求與剛兌思維的不統(tǒng)一是導(dǎo)致銀行理財(cái)在債市波動(dòng)中大幅調(diào)整的關(guān)鍵，銀行理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行機(jī)構(gòu)應(yīng)聯(lián)合監(jiān)管、銀行、媒體共同加強(qiáng)對(duì)投資者的投教工作，幫助市場(chǎng)形成對(duì)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)與收益認(rèn)知的統(tǒng)一，引導(dǎo)銀行理財(cái)市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)和良性擴(kuò)張。▍風(fēng)險(xiǎn)因素：測(cè)算結(jié)果由于數(shù)據(jù)可得性可能與實(shí)際情況存在一定差距；市場(chǎng)波動(dòng)超預(yù)期。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明2銀行理財(cái)行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀與問題 5銀行理財(cái)行業(yè)發(fā)展經(jīng)歷了市場(chǎng)形成、非標(biāo)擴(kuò)張和凈值轉(zhuǎn)型三大階段 5銀行理財(cái)中，國(guó)有行和股份行已基本完成向理財(cái)子的遷移 6主要理財(cái)子的發(fā)展現(xiàn)狀與特點(diǎn) 6負(fù)債端剛兌思維和全面凈值化的矛盾是所有理財(cái)子面臨的最大問題 92月存續(xù)規(guī)模顯示贖回情緒已經(jīng)基本平復(fù) 9理財(cái)贖回潮進(jìn)一步降溫、規(guī)模企穩(wěn)的驅(qū)動(dòng)因素 10理財(cái)節(jié)后已實(shí)現(xiàn)現(xiàn)券大幅凈買入，信用利差顯著收窄 10 3月到期壓力進(jìn)一步回落，新發(fā)產(chǎn)品有望輕裝上陣 12銀行、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)債券配置行情分化，對(duì)債市修復(fù)也造成一定影響 1323年攤余成本法和混合估值產(chǎn)品將緩解理財(cái)贖回帶來(lái)的階段壓力 14銀行理財(cái)較傳統(tǒng)儲(chǔ)蓄優(yōu)勢(shì)修復(fù)，也將提升理財(cái)產(chǎn)品未來(lái)的配置價(jià)值 15創(chuàng)新型養(yǎng)老理財(cái)產(chǎn)品有望成為銀行理財(cái)新的增長(zhǎng)動(dòng)力 15 面對(duì)負(fù)債端波動(dòng)的加強(qiáng)，銀行理財(cái)短期可以采取的策略 16銀行理財(cái)規(guī)模預(yù)計(jì)在下半年將會(huì)恢復(fù)至29萬(wàn)億以上的水平 16長(zhǎng)期來(lái)看，加強(qiáng)投資者教育將是引導(dǎo)銀行理財(cái)市場(chǎng)穩(wěn)健增長(zhǎng)的核心 16 通貨膨脹：豬價(jià)下降、蛋價(jià)上漲，工業(yè)品價(jià)格大體下跌 19 漲跌不一 23 債市數(shù)據(jù)盤點(diǎn)：利率債收益大體下行 25 5二級(jí)市場(chǎng)：利率債收益率大體下行 25請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明3插圖目錄 ：不同機(jī)構(gòu)理財(cái)存量規(guī)模占比統(tǒng)計(jì) 6圖3：不同機(jī)構(gòu)理財(cái)存量規(guī)模及增速情況 6 圖5：2022年末銀行理財(cái)市場(chǎng)排名前五銀行及其理財(cái)子規(guī)模 7圖6：四大理財(cái)子公司產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模占比：按投資性質(zhì)分類 8圖7：四大理財(cái)子公司產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模占比：按運(yùn)作模式分類 8 圖9：四大理財(cái)子公司產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模占比：按客戶類型分類 8圖10：理財(cái)投資者比例(按數(shù)量分布) 9圖11：理財(cái)投資者比例(按規(guī)模分布) 9 圖15：理財(cái)買入債券日度成交凈額 11圖16：理財(cái)買入不同債券日度成交凈額 11 2圖20：定開式和封閉式理財(cái)產(chǎn)品到期規(guī)模測(cè)算 13 圖22：銀行機(jī)構(gòu)日度買入不同債券成交凈額 13 圖24：保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)日度買入不同債券成交凈額 14圖25：近期封閉式凈值型理財(cái)新發(fā)規(guī)模情況 15圖26：各類銀行現(xiàn)金管理類理財(cái)產(chǎn)品7天年化收益率 15 VIX 23 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明4 6 表格目錄 表2：近期發(fā)行的部分?jǐn)傆喑杀纠碡?cái)產(chǎn)品 14表3：不同估值比例混合估值法債基潛在收益率對(duì)比 15 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明5根據(jù)我們測(cè)算，截至3月17日，銀行理財(cái)破凈率已經(jīng)降至5.23%，基本恢復(fù)到贖回潮之前的水平。我們認(rèn)為3月銀行理財(cái)規(guī)模環(huán)比增速將會(huì)轉(zhuǎn)正，贖回影響將基本消除，債市在降準(zhǔn)之下有望震蕩走強(qiáng)，預(yù)計(jì)2023年下半年理財(cái)規(guī)模將會(huì)恢復(fù)至29萬(wàn)億以上的水平，同時(shí)也料將助推債市在下半年走強(qiáng)。▍銀行理財(cái)行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀與問題銀行理財(cái)行業(yè)發(fā)展經(jīng)歷了市場(chǎng)形成、非標(biāo)擴(kuò)張和凈值轉(zhuǎn)型三大階段隨著金融市場(chǎng)的不斷發(fā)展，傳統(tǒng)的銀行儲(chǔ)蓄出現(xiàn)了“儲(chǔ)蓄向投資”和“表內(nèi)儲(chǔ)蓄向表外廣義理財(cái)”兩方面的衍化，銀行理財(cái)業(yè)也隨之?dāng)U張。首先是儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)向投資的衍化，伴隨經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和財(cái)富累積，居民對(duì)儲(chǔ)蓄收益的需求從簡(jiǎn)單的對(duì)抗通脹逐漸轉(zhuǎn)為獲得更多增值收益，居民風(fēng)險(xiǎn)偏好和投資市場(chǎng)開放程度的增加推動(dòng)部分居民儲(chǔ)蓄出表轉(zhuǎn)為股票、基金等收益更高的金融資產(chǎn)或進(jìn)行地產(chǎn)投資。其次是表內(nèi)儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)向表外廣義理財(cái)?shù)难茏?，金融?chuàng)新下包括銀行理財(cái)、貨幣基金、保險(xiǎn)、信托在內(nèi)，各式各樣的衍生產(chǎn)品發(fā)展成熟，在滿足居民對(duì)低風(fēng)險(xiǎn)的基本需求時(shí)，也能提供靈活的期限選擇和良好的收益回報(bào)，銀行存款的優(yōu)勢(shì)逐漸弱化，部分儲(chǔ)蓄存款不斷轉(zhuǎn)為各式各樣的理財(cái)產(chǎn)品。銀行理財(cái)行業(yè)發(fā)展經(jīng)歷了市場(chǎng)形成、非標(biāo)擴(kuò)張和凈值轉(zhuǎn)型三大階段。2004年，光大銀行發(fā)行首支銀行理財(cái)產(chǎn)品，標(biāo)志銀行表外理財(cái)業(yè)務(wù)的正式展開，但彼時(shí)由于產(chǎn)品種類較為單一且市場(chǎng)制度尚不健全，銀行理財(cái)?shù)囊?guī)模增速較為有限；2013-2017：由于表內(nèi)信貸的監(jiān)管壓力增加，銀行借助非標(biāo)產(chǎn)品進(jìn)行表外通道融資的需求增加，推動(dòng)包括銀行理財(cái)、保險(xiǎn)資管、信托等資管產(chǎn)品規(guī)模迅速擴(kuò)張，截至2017年末銀行理財(cái)產(chǎn)品總規(guī)模達(dá)到29.54萬(wàn)億元；2018-2022：資管新規(guī)出臺(tái)后，理財(cái)資金池化運(yùn)作、通道融資、多層嵌套等問題得到整改，剛性兌付被嚴(yán)格取締，理財(cái)產(chǎn)品凈值化趨勢(shì)下規(guī)模大幅回落，同時(shí)也表現(xiàn)出凈值化比重增加和非標(biāo)配置比重下降的特點(diǎn)。凈值化時(shí)代后理財(cái)市場(chǎng)持續(xù)修復(fù)，疫情階段性企穩(wěn)推動(dòng)基本面加快復(fù)蘇，居民超額儲(chǔ)蓄行為有所減少，而地產(chǎn)景氣度低迷推動(dòng)居民資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，理財(cái)市場(chǎng)到2022H1規(guī)模增長(zhǎng)較為可觀。2022年末由于經(jīng)濟(jì)預(yù)期修正、債券資產(chǎn)收益迅速惡化疊加理財(cái)?shù)狡诟叻?，引發(fā)理財(cái)贖回潮。根據(jù)我們測(cè)圖1：銀行理財(cái)市場(chǎng)存續(xù)規(guī)模(萬(wàn)億元)5002007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022Wind證券研究部請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明6銀行理財(cái)?shù)牧硪悔厔?shì)是銀行直屬理財(cái)向理財(cái)子遷移，目前國(guó)有行、股份行及大型城商行已基本完成遷移。2018年9月，《商業(yè)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)監(jiān)督管理辦法》正式實(shí)施，規(guī)定商業(yè)銀行應(yīng)通過(guò)具有法人地位的子公司開展理財(cái)業(yè)務(wù)，商業(yè)銀行直屬理財(cái)加速向理財(cái)子遷移；伴隨資管新規(guī)后銀行通過(guò)短期理財(cái)形成資金池再投資長(zhǎng)期資產(chǎn)獲得期限利差的違規(guī)操作被嚴(yán)格限制，各大銀行開始陸續(xù)分批將直屬理財(cái)劃轉(zhuǎn)至理財(cái)子。截至2022年末，國(guó)有行、股份行、城農(nóng)商行和理財(cái)公司存量理財(cái)產(chǎn)品分別占市場(chǎng)總規(guī)模3.34%、3.18%、12.79%和80.44%。0%Wind券研究部圖3：不同機(jī)構(gòu)理財(cái)存量規(guī)模及增速情況(萬(wàn)億元) 環(huán)比增速(右軸)50% 環(huán)比增速(右軸)50-100%國(guó)有行股份行城商行農(nóng)商行理財(cái)公司W(wǎng)ind券研究部財(cái)子的發(fā)展現(xiàn)狀與特點(diǎn)根據(jù)我們測(cè)算，截至2022年末，股份行和國(guó)有行及其理財(cái)子占市場(chǎng)總規(guī)模的86.92%，其中招銀理財(cái)存續(xù)規(guī)模依靠母行傳統(tǒng)零售優(yōu)勢(shì)穩(wěn)居第一；興銀理財(cái)擁有良好的風(fēng)險(xiǎn)控制能力，在11-12月中規(guī)模僅收縮2.4%，且目前已經(jīng)恢復(fù)至贖回潮之前的水平；四大國(guó)有行理財(cái)子公司成立較早，憑借母行的業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)，理財(cái)規(guī)模穩(wěn)居市場(chǎng)前列。招商銀行最早于2004年即提出將零售銀行業(yè)務(wù)作為發(fā)展的戰(zhàn)略重點(diǎn)，其零售和對(duì)公業(yè)務(wù)在各大銀行中獲得了廣泛的市場(chǎng)認(rèn)可，而銀行理財(cái)業(yè)務(wù)也受益于公司零售戰(zhàn)略和金融科技的優(yōu)勢(shì)，近年來(lái)市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，并于2021年超越工商銀行正式成為目前銀行理財(cái)市場(chǎng)上體量最大的理財(cái)機(jī)構(gòu)；據(jù)我們測(cè)算，截至2022年末，招商銀行及其理財(cái)子理.66%，位列市場(chǎng)第一。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明7.29%國(guó)有行及其理財(cái)子子農(nóng)商行及其理財(cái)子Wind券研究部測(cè)算00022H1規(guī)模2022H2測(cè)算規(guī)模(億元) 2022H2市占率(右軸)12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%H行對(duì)比，錨例后測(cè)算得出的數(shù)據(jù)，與真實(shí)情況可能存在一定誤差興銀理財(cái)作為第三家開業(yè)運(yùn)營(yíng)的股份商業(yè)銀行理財(cái)子，其發(fā)行的理財(cái)產(chǎn)品大多以穩(wěn)健運(yùn)營(yíng)為核心策略，理財(cái)綜合能力常年位列行業(yè)排名前三，從風(fēng)險(xiǎn)收益上看，興業(yè)銀行及其理財(cái)子的產(chǎn)品規(guī)模和收益水平在贖回潮中也未出現(xiàn)大規(guī)?；芈?，2月底其規(guī)模已經(jīng)恢復(fù)至贖回潮之前的水平，反映其產(chǎn)品保持良好收益的同時(shí)兼具風(fēng)險(xiǎn)韌性。據(jù)我們測(cè)算，截至2022年末，興銀理財(cái)產(chǎn)品總規(guī)模2.07萬(wàn)億元，市占率7.48%，位列市場(chǎng)第三。工銀理財(cái)是初始注冊(cè)資本規(guī)模最大的理財(cái)子公司，構(gòu)建“4+3”全類別產(chǎn)品布局體系：包括現(xiàn)金管理、固收+、多資產(chǎn)組合、另類四大基礎(chǔ)產(chǎn)品和權(quán)益、量化、跨境三大特色產(chǎn)品。相較于其他四大行理財(cái)子公司，工銀理財(cái)封閉式凈值型產(chǎn)品和私人銀行客戶存續(xù)規(guī)模占比最高，受到高凈值客戶的青睞。2022年6月高盛工銀理財(cái)在上海注冊(cè)成立，截至去年末理財(cái)產(chǎn)品規(guī)模1.51億元。據(jù)我們測(cè)算，截至2022年末，工商銀行及其理財(cái)子理財(cái)產(chǎn)品總規(guī)模2.14萬(wàn)億元，市占率7.75%，位列市場(chǎng)第二。建信理財(cái)是國(guó)內(nèi)首家開業(yè)運(yùn)營(yíng)的理財(cái)子公司，注冊(cè)地在深圳?；诨浉郯拇鬄硡^(qū)的區(qū)位優(yōu)勢(shì)，建信理財(cái)構(gòu)建“基礎(chǔ)+特色”產(chǎn)品體系：包括現(xiàn)金管理、固收、固收增強(qiáng)、混合、權(quán)益五大基礎(chǔ)產(chǎn)品和養(yǎng)老、跨境等特色產(chǎn)品。相較于其他四大行理財(cái)子公司，建信理財(cái)固定收益類和1M以內(nèi)短期限產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模占比最高。2021年5月合資理財(cái)公司貝萊德建信理財(cái)在上海注冊(cè)成立，截至去年末理財(cái)產(chǎn)品規(guī)模67.40億元。據(jù)我們測(cè)算，截至2022年末，建設(shè)銀行及其理財(cái)子理財(cái)產(chǎn)品總規(guī)模2.01萬(wàn)億元，市占率7.29%，位列市場(chǎng)第四。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明800建信理財(cái)銀理財(cái)農(nóng)銀理財(cái)日00農(nóng)銀理財(cái)建信理財(cái)理財(cái)日農(nóng)銀理財(cái)同屬最早成立的一批國(guó)有行理財(cái)子公司，依托農(nóng)業(yè)銀行專注惠農(nóng)和服務(wù)國(guó)家鄉(xiāng)村振興戰(zhàn)略的業(yè)務(wù)特色，農(nóng)銀理財(cái)構(gòu)建了“六心系列”+三農(nóng)、ESG、養(yǎng)老特色產(chǎn)品體系。相較于其他四大行理財(cái)子公司，農(nóng)銀理財(cái)公募式、混合類、開放式凈值型和低風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模占比最高。2022年10月，獲批籌建法巴農(nóng)銀理財(cái)。據(jù)我們測(cè)算，截至2022年末，農(nóng)業(yè)銀行及其理財(cái)子理財(cái)產(chǎn)品總規(guī)模1.93萬(wàn)億元，市占率6.99%，位列市場(chǎng)。中銀理財(cái)是四大國(guó)有銀行理財(cái)子中最后成立的理財(cái)子公司，七大核心產(chǎn)品系列涵蓋固收、權(quán)益、股權(quán)投資及指數(shù)、現(xiàn)金管理、非標(biāo)債權(quán)、私募固收和外幣系列，各產(chǎn)品系列投向差異明晰。相較于其他四大行理財(cái)子公司，中銀理財(cái)每日開放型和中低等級(jí)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模占比最高。憑借母行中國(guó)銀行的外幣業(yè)務(wù)特色優(yōu)勢(shì)，中銀理財(cái)?shù)耐鈳爬碡?cái)產(chǎn)品規(guī)模遙遙領(lǐng)先，2023年一季度(截至3月17日)存續(xù)美元幣種產(chǎn)品115款，規(guī)模46億元，均約為第二名工銀理財(cái)?shù)?倍。據(jù)我們測(cè)算，截至2022年末，農(nóng)業(yè)銀行及其理財(cái)子理財(cái)產(chǎn)品總規(guī)模1.76萬(wàn)億元，市占率6.37%，位列市場(chǎng)第六。(6M-1Y](1Y-3Y]3Y及以上00農(nóng)銀理財(cái)銀理財(cái)建信理財(cái)戶00銀理財(cái)建信理財(cái)農(nóng)銀理財(cái)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明9零售機(jī)構(gòu)零售零售機(jī)構(gòu)零售機(jī)構(gòu)負(fù)債端剛兌思維和全面凈值化的矛盾是所有理財(cái)子面臨的最大問題理財(cái)客戶群的風(fēng)險(xiǎn)偏好尚未與理財(cái)凈值化轉(zhuǎn)型的步伐相匹配，需在市場(chǎng)波動(dòng)中逐步推動(dòng)個(gè)人投資者對(duì)收益與風(fēng)險(xiǎn)形成再認(rèn)知。2022年底，銀行理財(cái)凈值化比例已經(jīng)達(dá)到了95.47%，轉(zhuǎn)型已經(jīng)取得全面成功；但銀行理財(cái)投資者多為個(gè)人投資者，少數(shù)機(jī)構(gòu)投資者對(duì)安全性要求也較高，是所有金融資產(chǎn)投資者中風(fēng)險(xiǎn)偏好最低的群體，其一般將理財(cái)視為另類的“存款”，難以接受任何虧損，并未跟上“凈值化”的步伐，一旦發(fā)生類似2022年11月-12月理財(cái)產(chǎn)品大量破凈的情況，就有引發(fā)贖回潮的潛在可能；這一核心矛盾是所有理財(cái)子面臨的最大問題，短期內(nèi)難以改變。去年末的贖回潮是理財(cái)全面凈值化轉(zhuǎn)型后理財(cái)市場(chǎng)所面臨的首次大規(guī)模波動(dòng)事件，使得此前對(duì)“凈值化”理解不足的個(gè)人投資者直接感受到投資市場(chǎng)的波動(dòng)，從而被動(dòng)形成對(duì)投資收益與風(fēng)險(xiǎn)的再認(rèn)知，從這個(gè)意義上講，理財(cái)市場(chǎng)或在波動(dòng)中逐步推動(dòng)投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好的回升和多元化發(fā)展，最終促進(jìn)理財(cái)產(chǎn)品投資風(fēng)格、策略與資產(chǎn)配置的多樣化擴(kuò)張，真正實(shí)現(xiàn)“買者自負(fù)，賣者盡責(zé)”的良性資管市場(chǎng)。圖10：理財(cái)投資者比例(按數(shù)量分布)2月存續(xù)規(guī)模顯示贖回情緒已經(jīng)基本平復(fù)今年初以來(lái)理財(cái)市場(chǎng)贖回風(fēng)險(xiǎn)邊際緩和，預(yù)計(jì)3月理財(cái)規(guī)模增速環(huán)比轉(zhuǎn)正。根據(jù)我們結(jié)合Wind和中國(guó)理財(cái)網(wǎng)的官方數(shù)據(jù)測(cè)算的當(dāng)期理財(cái)市場(chǎng)存續(xù)總規(guī)模，贖回潮對(duì)銀行理財(cái)形成一定沖擊，11月、12月理財(cái)市場(chǎng)存續(xù)規(guī)模持續(xù)收縮，環(huán)比分別下降4.57%和7.53%，11-12月全市場(chǎng)累計(jì)贖回近3.7萬(wàn)億元；截至2023年2月，理財(cái)市場(chǎng)存續(xù)規(guī)模為26.18萬(wàn)億元，環(huán)比回落0.67%，較上月跌幅進(jìn)一步收窄，顯示贖回風(fēng)險(xiǎn)邊際緩和，投資者恐慌情緒已經(jīng)基本平復(fù)，預(yù)計(jì)3月理財(cái)規(guī)模增速將環(huán)比轉(zhuǎn)正。需要注意的是，現(xiàn)金理財(cái)是近期市場(chǎng)規(guī)?；芈涞闹饕?，其1、2月縮量分別占總縮量的41.32%和57.43%。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明10測(cè)算規(guī)模(萬(wàn)億元)環(huán)比增速(%，右軸)000000000-01-02-03-05-04-06-08-09-07-013-0200%00%00%00%.00%.00%.00%.00%.00%000總縮量(億元)現(xiàn)金理財(cái)減少規(guī)模(億元)占比(右軸)2月00%00%00%00%00%00%00%Wind券研究部測(cè)算▍理財(cái)贖回潮進(jìn)一步降溫、規(guī)模企穩(wěn)的驅(qū)動(dòng)因素理財(cái)節(jié)后已實(shí)現(xiàn)現(xiàn)券大幅凈買入，信用利差顯著收窄節(jié)后理財(cái)重回凈買入，對(duì)信用債、利率債和同業(yè)存單買入速率均有所加快。根據(jù)現(xiàn)券成交額數(shù)據(jù)來(lái)看，1月以來(lái)理財(cái)產(chǎn)品現(xiàn)券凈賣出額持續(xù)下降，而春節(jié)后已開始恢復(fù)凈買入，截至3月17日銀行理財(cái)子春節(jié)后實(shí)現(xiàn)凈買入額為3452億元，其中進(jìn)入3月后三周內(nèi)凈買入額為1253億元。從結(jié)構(gòu)上看，信用債1月以來(lái)凈買入額持續(xù)增加，進(jìn)入3月后買入速率進(jìn)一步擴(kuò)張，截至3月17日已連續(xù)36個(gè)交易日實(shí)現(xiàn)凈買入，節(jié)后累計(jì)凈買入額為1571億元；利率債和同業(yè)存單買入速率同樣加快，截至3月17日節(jié)后累計(jì)凈買入額分別為464億元和1884億元，而資本債等其他債券節(jié)后仍為凈賣出，累計(jì)凈賣出額為466億元。圖14：廣義基金托管量月度變化(億元)0000002022/10/312022/11/302022/12/312023/1/31Wind證券研究部請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明11商業(yè)銀行二級(jí)資本債.701%.8870%AA+AAAAA+商業(yè)銀行二級(jí)資本債.701%.8870%AA+AAAAA+圖15：理財(cái)買入債券日度成交凈額(億元)0-100Wind券研究部圖16：理財(cái)買入不同債券日度成交凈額(億元)利率債信用債同業(yè)存單其他0-100Wind券研究部截至2023年3月17日，各等級(jí)不同期限的信用利差較前次統(tǒng)計(jì)進(jìn)一步回落，其中二級(jí)資本債和城投債兩類品種的信用利差較12月13日贖回潮后的利差最高點(diǎn)下降23-62bps不等，同時(shí)部分產(chǎn)品利差已基本回落至贖回潮前的水平，且基本集中于1年期或高評(píng)級(jí)的優(yōu)質(zhì)品種，側(cè)面證明了目前贖回潮風(fēng)波的影響已大幅緩和。相同期限國(guó)開債信用利差(bps)信用利差的歷史分位數(shù)ct ct41.8041.8051.4387.2733.79-50.2419.74%61.80%99.80%15.70%-80.0666755067.0167.0191.46114.6930.28-51.8671.66%90.80%99.80%0.10%-28.1483.8883.88103.75115.7750.52-30.6969.83%93.80%99.80%6.80%-29.9731.0931.0944.8969.7026.62-43.699.87%74.90%99.40%11.10%-89.5339.3239.3250.1371.0720.27-33.2256.85%87.70%97.30%1.30%-40.4543.9743.9764.9969.1235.18-23.5337.65%88.80%93.80%3.00%-56.1542.6742.6757.49100.3237.23-62.7213.16%76.20%99.60%12.80%-86.4458.2658.2688.06104.9937.20-48.2065.63%92.50%96.70%5.30%-31.0762.9662.9693.99112.1257.19-47.5334.36%93.10%98.40%7.60%-64.04Wind證券研究部請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明12理財(cái)破凈率明顯下降，贖回壓力減小截至3月17日，我們測(cè)算銀行理財(cái)產(chǎn)品數(shù)量的破凈率降至5.23%，接近贖回潮之前的水平。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，3月1日后公布凈值的現(xiàn)金理財(cái)、純固收和固收+產(chǎn)品近1月的年化收益率(無(wú)近一周收益率數(shù)據(jù))有明顯抬升，其中純固收和固收產(chǎn)品提升幅度尤為明顯，截至3月15日的存續(xù)理財(cái)產(chǎn)品近1個(gè)月年化收益率分別為4.60%和3.97%，側(cè)面反映銀行理財(cái)?shù)膬糁当憩F(xiàn)大幅回暖。破凈產(chǎn)品數(shù)量(只)占比(%，右軸)0000%0%Wind券研究部測(cè)算003.002.001.000.00月近一年現(xiàn)金理財(cái)純債產(chǎn)品現(xiàn)金理財(cái)純債產(chǎn)品資料來(lái)源：Wind，中信證券研究部(11月10日后公布凈值)4.00%3.00%2.00%1.00%0.00%%純債產(chǎn)品純債產(chǎn)品資料來(lái)源：Wind，中信證券研究部(3月1日后公布凈值)3月到期壓力進(jìn)一步回落，新發(fā)產(chǎn)品有望輕裝上陣此前“贖回潮”恰逢理財(cái)?shù)狡诟叻?，?dāng)前大部分贖回壓力已充分釋放，3月到期規(guī)?；芈?，贖回壓力大概率繼續(xù)緩和。理財(cái)與債基不同，投資者看到凈值回撤嚴(yán)重時(shí)能否立刻贖回取決于理財(cái)產(chǎn)品的運(yùn)作模式，此前22年12月為理財(cái)?shù)狡诘母叻迤?，定開式和封閉式到期規(guī)模超萬(wàn)億，1-2月累計(jì)已有約1.5萬(wàn)億產(chǎn)品到期，大部分破凈產(chǎn)品的贖回壓力得到充分釋放。預(yù)計(jì)3月到期的封閉式和定開式產(chǎn)品規(guī)模在2月的基礎(chǔ)上進(jìn)一步回落，分別為2076和3215億元，而根據(jù)前文對(duì)于目前理財(cái)產(chǎn)品的收益率計(jì)算來(lái)看，3月1日后公布凈值的產(chǎn)品收益表現(xiàn)較好，純固收和固收+產(chǎn)品近一個(gè)月收益率顯著上升，推動(dòng)投資者理財(cái)配置意愿回暖，未來(lái)理財(cái)贖回壓力大概率得到進(jìn)一步緩和。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明13封閉式規(guī)模(億元)定開式規(guī)模(億元)合計(jì)只數(shù)(右軸，只)00000Wind券研究部測(cè)算商業(yè)銀行和理財(cái)子資產(chǎn)偏好不同，受到信貸考核壓力的影響，銀行在上半年對(duì)債券配置的意愿往往較為有限，2月以來(lái)銀行機(jī)構(gòu)持續(xù)賣出利率債和信用債，累計(jì)凈賣出額分別為-4589.32和-4001.82億元，僅同業(yè)存單實(shí)現(xiàn)凈買入1748.68億元。國(guó)債企業(yè)債地方政府債Wind券研究部圖22：銀行機(jī)構(gòu)日度買入不同債券成交凈額(億元)(次級(jí)債等)0000Wind券研究部保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)成交盤較小，但是也是金融債的重要承接方，負(fù)債端的長(zhǎng)久期因素導(dǎo)致其傾向配置期限較長(zhǎng)且風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低的利率債，并采取逢低買入的長(zhǎng)期價(jià)值策略，2月以來(lái)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)各類債券累計(jì)凈買入額達(dá)3289.37億元，同樣利好債市擺脫贖回潮的負(fù)面影響。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明14國(guó)債地方政府債企業(yè)債券Wind券研究部圖24：保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)日度買入不同債券成交凈額(億元)其他(次級(jí)債等)0-100-150Wind券研究部23年攤余成本法和混合估值產(chǎn)品將緩解理財(cái)贖回帶來(lái)的階段壓力當(dāng)前攤余成本法和混合估值法等凈值相對(duì)穩(wěn)定產(chǎn)品發(fā)行量增加，階段性緩解理財(cái)贖回壓力。贖回發(fā)酵之下，攤余成本法理財(cái)產(chǎn)品低波動(dòng)的優(yōu)勢(shì)在此背景下更加突出，且理財(cái)投資者在自媒體放大效應(yīng)下信心受損嚴(yán)重，對(duì)低波動(dòng)產(chǎn)品需求也有所增加。面對(duì)存續(xù)規(guī)模的持續(xù)下跌和低迷的市場(chǎng)情緒，各大理財(cái)子陸續(xù)開始發(fā)行攤余成本法和混合估值法理財(cái)產(chǎn)品，將“低波”作為核心賣點(diǎn)吸引投資者，以此緩解理財(cái)贖回帶來(lái)的壓力，2023年2月，銀行理財(cái)新發(fā)封閉式產(chǎn)品1570只，總規(guī)模4411.30億元，環(huán)比增速為68.02%，考慮到目前市場(chǎng)情緒仍未徹底企穩(wěn)，預(yù)計(jì)兩者將成為短期內(nèi)機(jī)構(gòu)的主要新發(fā)產(chǎn)品。年)較基準(zhǔn)財(cái)%-4.00%財(cái)收益類封閉式理財(cái)產(chǎn)品%-3.70%財(cái)心悠享"%-4.00%品品理財(cái)%-4.20%理財(cái)%-4.40%理財(cái)40%請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明15發(fā)行規(guī)模(億元)發(fā)行數(shù)量(右軸)0000000Wind證券研究部銀行理財(cái)較傳統(tǒng)儲(chǔ)蓄優(yōu)勢(shì)修復(fù)，也將提升理財(cái)產(chǎn)品未來(lái)的配置價(jià)值經(jīng)濟(jì)預(yù)期改善后，傳統(tǒng)儲(chǔ)蓄已不能滿足居民對(duì)投資回報(bào)的要求，而不同類型理財(cái)產(chǎn)品對(duì)比傳統(tǒng)儲(chǔ)蓄仍具有相對(duì)優(yōu)勢(shì)，將有望引導(dǎo)投資者配置行為，進(jìn)一步推動(dòng)理財(cái)贖回風(fēng)險(xiǎn)修復(fù)。針對(duì)流動(dòng)性偏好強(qiáng)且追求安全的資金，表外現(xiàn)金理財(cái)利率較表內(nèi)存款利率優(yōu)勢(shì)明顯；針對(duì)流動(dòng)性偏好中性且追求凈值回報(bào)穩(wěn)定的資金，根據(jù)我們測(cè)算，目前攤余成本產(chǎn)品和混合估值產(chǎn)品中期也存在績(jī)優(yōu)空間；針對(duì)風(fēng)險(xiǎn)偏好較高的資金，機(jī)構(gòu)可選擇配置“固收+產(chǎn)品”，權(quán)益市場(chǎng)的上行空間或?qū)?dòng)相關(guān)產(chǎn)品的業(yè)績(jī)表現(xiàn)。 率.002020-012021-012022-012023-01Wind券研究部比攤余成本法估值%%%%%%%同期限定期存款率%75%Wind券研究部測(cè)算創(chuàng)新型養(yǎng)老理財(cái)產(chǎn)品有望成為銀行理財(cái)新的增長(zhǎng)動(dòng)力養(yǎng)老理財(cái)試點(diǎn)推行后擴(kuò)張迅速，產(chǎn)品具有期限長(zhǎng)、封閉期運(yùn)作、純債占比高、門檻低的特點(diǎn)，有望未債市提供長(zhǎng)期穩(wěn)定且持續(xù)增長(zhǎng)的資金供給。截至2023年3月15日，已有10家理財(cái)子累計(jì)發(fā)行54只養(yǎng)老理財(cái)產(chǎn)品，存續(xù)總規(guī)模1031億元，大部分產(chǎn)品偏好穩(wěn)健，風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)集中在R2，且以長(zhǎng)期封閉式凈值型產(chǎn)品為主。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明16圖27：養(yǎng)老理財(cái)規(guī)模變化(億元)00QQQQQQQ▍理財(cái)與債市展望結(jié)合目前銀行理財(cái)?shù)氖袌?chǎng)現(xiàn)狀，機(jī)構(gòu)應(yīng)從產(chǎn)品開發(fā)、資產(chǎn)配置和市場(chǎng)溝通等方面實(shí)施針對(duì)性的階段策略，進(jìn)一步推動(dòng)贖回風(fēng)險(xiǎn)的徹底平復(fù)。產(chǎn)品開發(fā)上，混合估值法和攤余成本法等低波產(chǎn)品能有效迎合現(xiàn)階段投資者對(duì)理財(cái)投資的穩(wěn)健需求，或?qū)⒊蔀闄C(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)過(guò)渡階段的主要選擇；產(chǎn)品配置上，可以選擇短久期高評(píng)級(jí)券種以回避未來(lái)潛在的市場(chǎng)波動(dòng)；市場(chǎng)溝通上，機(jī)構(gòu)應(yīng)加強(qiáng)和市場(chǎng)主體的溝通交流，強(qiáng)化投資者對(duì)外部風(fēng)險(xiǎn)化解和內(nèi)部產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)的認(rèn)知，真正從需求端解決贖回潮出現(xiàn)的動(dòng)因。伴隨居民對(duì)基本面的預(yù)期企穩(wěn)，理財(cái)贖回降溫和基本面修復(fù)預(yù)期下的利空交織或推動(dòng)債市維持震蕩格局，進(jìn)一步走弱的概率和空間有限。預(yù)計(jì)隨著超額儲(chǔ)蓄回流至銀行理財(cái)，理財(cái)規(guī)模在下半年有望恢復(fù)至2022年中29萬(wàn)億以上的水平，同時(shí)料將助推債市走強(qiáng)。2022年居民積累的超額儲(chǔ)蓄回流消費(fèi)的規(guī)模有限，而地產(chǎn)短期內(nèi)也難以放量，對(duì)儲(chǔ)蓄的分流作用較小，超額儲(chǔ)蓄回流至銀行理財(cái)?shù)母怕首畲?；各類指?biāo)指向系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)逐漸平復(fù)，但市場(chǎng)情緒完全企穩(wěn)仍需時(shí)間，投資者在贖回潮后對(duì)理財(cái)產(chǎn)品的重新認(rèn)知與定位也相對(duì)滯后。我們預(yù)計(jì)2023年上半年理財(cái)規(guī)?？赡芫S持低位震蕩，而隨著前期大批風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品的集中兌付，機(jī)構(gòu)產(chǎn)品端結(jié)構(gòu)壓力緩解，年中將是關(guān)鍵拐點(diǎn)；伴隨下半年沖量節(jié)奏發(fā)力，2023年下半年理財(cái)市場(chǎng)或?qū)⒂瓉?lái)修復(fù)，整體規(guī)模有望恢復(fù)至2022年中29萬(wàn)億以上的水平，屆時(shí)將會(huì)助推債市走強(qiáng)。長(zhǎng)期來(lái)看，加強(qiáng)投資者教育將是引導(dǎo)銀行理財(cái)市場(chǎng)穩(wěn)健增長(zhǎng)的核心借助投資者教育工作，引導(dǎo)投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好與理財(cái)凈值化相適應(yīng)，長(zhǎng)期來(lái)看可逐步增加“固收+”和養(yǎng)老理財(cái)?shù)葎?chuàng)新產(chǎn)品滿足多元化投資需求。凈值化轉(zhuǎn)型后，投資者剛兌思維短期仍舊難以改變，導(dǎo)致銀行理財(cái)逐漸成為債市波動(dòng)的放大器。銀行理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行機(jī)構(gòu)應(yīng)聯(lián)合監(jiān)管、銀行、媒體共同加強(qiáng)對(duì)投資者的投教工作，幫助市場(chǎng)形成對(duì)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明17與收益認(rèn)知的統(tǒng)一，推動(dòng)資本市場(chǎng)逐步形成“賣者盡責(zé)、買者自負(fù)”的“真資管”環(huán)境，引導(dǎo)銀行理財(cái)市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)和良性擴(kuò)張。在長(zhǎng)期策略上，銀行理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行機(jī)構(gòu)除低波類產(chǎn)品外，可選擇適當(dāng)提高固收+產(chǎn)品的比例，呼應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)偏好回升的資金需求，通過(guò)提高產(chǎn)品收益率進(jìn)一步吸引理財(cái)資金回流。此外，在保證風(fēng)險(xiǎn)管控合適的基礎(chǔ)上，諸如養(yǎng)老理財(cái)?shù)葎?chuàng)新型產(chǎn)品也值得機(jī)構(gòu)積極布局以滿足投資者的多元需求。測(cè)算結(jié)果由于數(shù)據(jù)可得性可能與實(shí)際情況存在一定差距；市場(chǎng)波動(dòng)超預(yù)期。1-2月經(jīng)濟(jì)修復(fù)斜率較高，但仍面臨約束因素。1-2月份，全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)2.4%，服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比增長(zhǎng)5.5%，社零同比增速3.5%。1-2月房地產(chǎn)開發(fā)投資同比下降5.7%，跌幅收窄4.3%?；ㄍ顿Y同比增長(zhǎng)12.2%維持高速增長(zhǎng)，制造業(yè)投資同比增長(zhǎng)8.1%，增幅小幅收窄。1-2月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)反映出以下特征：內(nèi)需強(qiáng)，外需弱；服務(wù)消費(fèi)強(qiáng)，商品消費(fèi)彈性有限；基建、制造業(yè)投資強(qiáng)，地產(chǎn)投資降幅收窄，整體而言經(jīng)濟(jì)處于較快的復(fù)蘇通道。但在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇最快的階段過(guò)去之后，外需的不確定性、商品消費(fèi)的彈性和投資需求的變化可能會(huì)在一定程度上約束工業(yè)生產(chǎn)的復(fù)蘇彈性，工業(yè)和服務(wù)業(yè)可能逐漸反向分化。房地產(chǎn)市場(chǎng)方面，截至3月17日，30大中城市商品房成交面積累計(jì)同比下降2.69%，其中一線城市累計(jì)同比下降5.32%，二線城市累計(jì)同比下降6.73%，三線城市累計(jì)同比上升11.93%。上周整體成交面積較前一周上升4.97%，一、二、三線城市周環(huán)比分別為17.07%、-3.51%、14.11%。重點(diǎn)城市方面，北京、上海、深圳商品房成交面積累計(jì)同比漲跌幅分別為6.51%、-6.07%、-9.28%。3月16日，徐州政府發(fā)布《關(guān)于優(yōu)化房地產(chǎn)營(yíng)商環(huán)境、促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展的通知》，提到優(yōu)化住房公積金組合貸款政策，取消首房首貸申請(qǐng)條件，凡符合辦理徐州市住房公積金貸款條件的職工，均可申請(qǐng)公積金和商業(yè)銀行組合貸款。同時(shí)擴(kuò)大公積金和商業(yè)銀行組合貸款業(yè)務(wù)受理范圍，放寬按月提取住房公積金償還商業(yè)銀行個(gè)人住房貸款業(yè)務(wù)辦理?xiàng)l件。航運(yùn)指數(shù)方面，截至3月17日，BDI指數(shù)上升7.79%，收1535點(diǎn)。CDFI指數(shù)上升3.44%。波羅的海干散貨指數(shù)上周漲幅收窄，但海運(yùn)市場(chǎng)仍維持積極趨勢(shì)。上周鐵礦石需求維持小幅增長(zhǎng)，海岬型船運(yùn)價(jià)指數(shù)錄得9.69%漲幅。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明18-041-06-08-02-04-06-08-020305070911/0103050709110103-041-06-08-02-04-06-08-020305070911/010305070911010300-02-04-06-08-02-04-06-08-02-04-06-08-02-04-06-08-0200-100Wind券研究部0305070911010305070903050709110103050709110103波羅的海干散貨指數(shù)(BDI)CCFI:綜合指數(shù)(右)0000Wind券研究部555050Wind券研究部70個(gè)大中城市新建商品住宅價(jià)格指數(shù):環(huán)比% 70個(gè)大中城市新建商品住宅價(jià)格指數(shù):當(dāng)月同比 同比上漲城市數(shù)-同比下跌城市數(shù)(右)個(gè)%006420-021-04-06-08-02-04-06-08-02Wind券研究部出口金額:當(dāng)月同比(右)%0202000-10-10Wind券研究部000-04-08-04-08-04-08-04-08-04-08-04-08產(chǎn)量:發(fā)電量:當(dāng)月同比(右)%50Wind券研究部請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明1903-0804-0805-0806-0807-0808-0809-0801-0802-0803-08通貨膨脹：豬價(jià)下降、蛋價(jià)上漲，工業(yè)品價(jià)格大體下跌03-0804-0805-0806-0807-0808-0809-0801-0802-0803-08截至3月17日，農(nóng)業(yè)農(nóng)村部28種重點(diǎn)監(jiān)測(cè)蔬菜平均批發(fā)價(jià)較前周下降2.77%。從主要農(nóng)產(chǎn)品來(lái)看，生意社公布的外三元豬肉價(jià)格為15.25元/千克，較前周下降2.56%；雞蛋價(jià)格為10.06元/千克，較前周上升1.31%。上周豬肉價(jià)格跌幅擴(kuò)大，終端需求維持低迷，屠企開工率慢漲，供給高峰逐步過(guò)去，預(yù)計(jì)豬價(jià)將觸底反彈。雞蛋價(jià)格上漲，主要原因?yàn)楣?yīng)量增幅有限而市場(chǎng)需求向好，預(yù)計(jì)后續(xù)供應(yīng)持續(xù)偏緊。截至3月17日，南華工業(yè)品指數(shù)較前一周下降3.02%。能源價(jià)格方面，WTI原油期貨價(jià)報(bào)收66.74美元/桶，較前周下降12.96%。鋼鐵產(chǎn)業(yè)鏈方面，Myspic綜合鋼價(jià)指數(shù)為161.43。經(jīng)銷商螺紋鋼價(jià)格為4280.00元/噸，較前周下降0.85%，上游澳洲鐵礦石價(jià)格為933.33元/噸，較前周下降1.55%。建材價(jià)格方面，水泥價(jià)格為423.00元/噸，較前周上升0.48%。周四國(guó)內(nèi)計(jì)劃將在2023年再次削減粗鋼年產(chǎn)量，鐵礦石價(jià)格應(yīng)聲下跌。 農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)價(jià)格200指數(shù)105/03/17/04/17/05/172/06/17/07/17/08/17/09/17/10/17/11/17/12/17/01/17/02/172023/03/17Wind券研究部?jī)r(jià):活豬價(jià):活豬平均價(jià)平均價(jià):豬肉元/公斤00Wind券研究部00/03/10/04/10/05/10/06/102/07/10/08/10/09/102/10/10/11/10/12/103/01/10/02/10/03/10期貨結(jié)算價(jià)(連續(xù)):WTI/03/10/04/10/05/10/06/102/07/10/08/10/09/102/10/10/11/10/12/103/01/10/02/10/03/10Wind券研究部50-10-15 72-8/3/9/4/92/5/9/6/9/7/9/8/9/9/9/10/92/11/9/12/9/1/9/2/92023/3/9Wind券研究部請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明20▍重大事件回顧3月13日，國(guó)務(wù)院總理李強(qiáng)出席記者會(huì)時(shí)就新一屆政府工作表示，要貼近老百姓的實(shí)際感受去謀劃、推進(jìn)，真正做到民有所盼、政有所為。他指出，實(shí)現(xiàn)5%左右的增長(zhǎng)需要倍加努力，要打好宏觀政策組合拳、擴(kuò)大需求組合拳、改革創(chuàng)新組合拳以及防范化解風(fēng)險(xiǎn)組合拳。我國(guó)的“人口紅利”沒有消失，“人才紅利”正在形成，發(fā)展動(dòng)力依舊強(qiáng)勁。將認(rèn)真研究、充分論證延遲退休政策，在適當(dāng)時(shí)候穩(wěn)妥推出。另外，民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展環(huán)境會(huì)越來(lái)越好，發(fā)展空間會(huì)越來(lái)越大。(資料來(lái)源：新華社)3月14日，銀保監(jiān)會(huì)召開會(huì)議強(qiáng)調(diào)，要全力推動(dòng)國(guó)民經(jīng)濟(jì)持續(xù)向好，把支持恢復(fù)和擴(kuò)大消費(fèi)擺在優(yōu)先位置。會(huì)議指出，做好對(duì)投資的融資保障，助力社會(huì)領(lǐng)域加快補(bǔ)短板，不斷優(yōu)化進(jìn)出口貿(mào)易金融服務(wù)，更好支持現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系建設(shè)，為高質(zhì)量發(fā)展貢獻(xiàn)更多金融力量。要持續(xù)推進(jìn)金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，強(qiáng)化金融機(jī)構(gòu)治理體系建設(shè)，大力推動(dòng)各類銀行保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)回歸本源，規(guī)范發(fā)展第三支柱養(yǎng)老保險(xiǎn)，穩(wěn)步擴(kuò)大銀行業(yè)保險(xiǎn)業(yè)制度3月15日，央行黨委召開擴(kuò)大會(huì)議強(qiáng)調(diào)，貫徹習(xí)近平總書記重要講話和全國(guó)兩會(huì)精神，落實(shí)以下任務(wù)：一是要精準(zhǔn)有力實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策，把握好信貸投放節(jié)奏，保持貨幣信貸總量合理增長(zhǎng)，全力做好穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)物價(jià)工作；二是加大對(duì)民營(yíng)小微企業(yè)支持力度，繼續(xù)推進(jìn)民營(yíng)企業(yè)債券融資支持工具；三是堅(jiān)持“房住不炒”定位，推動(dòng)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展。(資料來(lái)源：中國(guó)人民銀行)布?！斗桨浮诽岢?，組建中央金融委員會(huì)，負(fù)責(zé)金融穩(wěn)定和發(fā)展的頂層設(shè)計(jì)、統(tǒng)籌協(xié)調(diào)、整體推進(jìn)、督促落實(shí)等；不再保留國(guó)務(wù)院金融委及其辦事機(jī)構(gòu)，將國(guó)務(wù)院金融委辦公室職責(zé)劃入中央金融委員會(huì)辦公室。組建中央科技委員會(huì)，統(tǒng)籌推進(jìn)國(guó)家創(chuàng)新體系建設(shè)和科技體制改革，研究審議國(guó)家科技發(fā)展重大戰(zhàn)略、重大規(guī)劃、重大政策等。(資料來(lái)源：新華社)3月17日，國(guó)務(wù)院總理李強(qiáng)主持召開第一屆國(guó)務(wù)院第一次全體會(huì)議。他指出，要牢牢把握高質(zhì)量發(fā)展這個(gè)首要任務(wù)，堅(jiān)持穩(wěn)字當(dāng)頭、穩(wěn)中求進(jìn)，科學(xué)精準(zhǔn)實(shí)施宏觀政策，綜合施策釋放內(nèi)需潛能，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行持續(xù)整體好轉(zhuǎn)。要加快建設(shè)現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系，謀劃實(shí)施新一輪國(guó)有企業(yè)改革，促進(jìn)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展壯大，穩(wěn)住外貿(mào)外資基本盤。(資料來(lái)源：新華社)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明21CPI同比初值6%，預(yù)期6%，前值6.4%；美國(guó)2月核心CPI環(huán)比初值0.5%，預(yù)期美國(guó)勞工統(tǒng)計(jì)局)3月15日，美國(guó)2月零售銷售環(huán)比初值-0.4%，預(yù)期-0.4%，前值3.2%。(數(shù)據(jù)來(lái)月PPI同比初值4.6%，預(yù)期5.4%，前值5.7%；美國(guó)2月核心PPI環(huán)比初值0%，預(yù)期美國(guó)勞工統(tǒng)計(jì)局)美國(guó)3月10日當(dāng)周EIA原油庫(kù)存變動(dòng)(萬(wàn)桶)初值155，預(yù)期150，前3月16日，美國(guó)2月營(yíng)建許可(萬(wàn)戶)初值152.4，預(yù)期134.3，前值133.9。(數(shù)據(jù)來(lái)源：美國(guó)人口調(diào)查局)美國(guó)2月新屋開工(萬(wàn)戶)初值145，預(yù)期131，前值132.1。 (數(shù)據(jù)來(lái)源：美國(guó)人口調(diào)查局)美國(guó)3月11日當(dāng)周首次申請(qǐng)失業(yè)救濟(jì)人數(shù)(萬(wàn)人)初值5，前值21.2。(數(shù)據(jù)來(lái)源：美國(guó)勞工部)3月17日，美國(guó)3月密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)初值63.4，預(yù)期67，前值67。(數(shù)據(jù)來(lái)源：密歇根大學(xué))3月14日，英國(guó)1月三個(gè)月ILO失業(yè)率終值3.7%，預(yù)期3.8%，前值3.7%。(數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)際勞工組織)英國(guó)2月失業(yè)金申請(qǐng)人數(shù)變動(dòng)(萬(wàn)人)終值-1.12，前值-3.03。 (數(shù)據(jù)來(lái)源：英國(guó)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局)3月16日，歐元區(qū)歐洲央行存款便利利率終值3%，預(yù)期3%，前值2.5%；歐元區(qū)歐洲央行邊際貸款利率終值3.75%，預(yù)期3.75%，前值3.25%。(數(shù)據(jù)來(lái)源：歐洲央行)歐元區(qū)歐洲央行主要再融資利率終值3.5%，預(yù)期3.5%，前值3%。(數(shù)據(jù)來(lái)源：歐洲央行)PI請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明22▍流動(dòng)性監(jiān)測(cè)：銀行質(zhì)押利率、SHIBOR利率全面上行上周(3月13日-3月17日)有4630億元逆回購(gòu)?fù)斗牛?20億元逆回購(gòu)到期；周三有4810億元一年期MLF投放，2000億元一年期MLF到期。流動(dòng)性凈投放7120億元。本周(3月20日-3月24日)有4630億元逆回購(gòu)自然到期。表4：上周公開市場(chǎng)操作情況(億元)2023-03-132023-03-142023-03-152023-03-162023-03-17投放回籠投放回籠回籠7天逆回購(gòu)410290-301090計(jì)Wind證券研究部貨幣市場(chǎng)：銀行質(zhì)押利率、SHIBOR利率全面上行。截至3月17日，DR001加權(quán)平均利率為2.25%，較上周變動(dòng)43.74bps；DR007加權(quán)平均利率為2.11%，較上周變動(dòng)8.74bps；DR014加權(quán)平均利率為2.25%，較上周變動(dòng)16.18bps；DR021加權(quán)平均利率為2.69%，較上周變動(dòng)62.84bps；DR1M加權(quán)平均利率為2.69%，較上周變動(dòng)2.78bps。.0DR0709110103/0507091101/03Wind券研究部/03/10/03/10DR001DR007DR014DR021DR1M0Wind券研究部請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明23-01-03-05-07-09-01-03-05-07-09-01-03-05-07-09-01-03-01-02-03-04-05-06-07-08-09-01-02-03403530252015103月13日-3月17日：美股收盤漲跌不一，道指跌0.15%，標(biāo)普500指數(shù)漲1.43%，納指漲4.41%。周一，美國(guó)財(cái)政部、美聯(lián)儲(chǔ)、美國(guó)聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司聯(lián)合“救市”，宣布從3月13日開始，硅谷銀行儲(chǔ)戶可以提取賬戶里的所有資金，處置硅谷銀行所導(dǎo)致的任何損失均不需要納稅人承擔(dān)。美聯(lián)儲(chǔ)宣布新的緊急銀行定期融資計(jì)劃，美國(guó)財(cái)政部將從“外匯穩(wěn)定基金”中撥款250億美元支持該計(jì)劃。美國(guó)三大股指收盤漲跌不一，道指跌0.28%，標(biāo)普500指數(shù)跌0.15%，納指漲0.45%。周二，美聯(lián)儲(chǔ)理事鮑曼指出，希望美聯(lián)儲(chǔ)下周不會(huì)改變利率；銀行系統(tǒng)具有強(qiáng)大的資本和流動(dòng)性，美聯(lián)儲(chǔ)委員會(huì)正在密切關(guān)注形勢(shì)發(fā)展。美國(guó)三大股指全線收漲，道指漲1.06%，標(biāo)普500指數(shù)漲1.68%，納指漲2.14%。周三，美聯(lián)儲(chǔ)提出，將于7月推出FedNow即時(shí)支付服務(wù)，并提供有關(guān)準(zhǔn)備工作的詳細(xì)信息。通過(guò)FedNow服務(wù)，美聯(lián)儲(chǔ)希望創(chuàng)建一個(gè)具有彈性、適應(yīng)性和可訪問性的前沿支付系統(tǒng)。美國(guó)三大股指收盤漲跌不一，道指跌0.87%報(bào)31874.57點(diǎn)，標(biāo)普500指數(shù)跌0.7%報(bào)3891.93點(diǎn)，納指漲0.05%報(bào)11434.05點(diǎn)。周四，美國(guó)財(cái)政部、美聯(lián)儲(chǔ)、美國(guó)聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司、美國(guó)貨幣監(jiān)理署發(fā)表聯(lián)合聲明。美國(guó)財(cái)長(zhǎng)耶倫、美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾表示，銀行們對(duì)第一共和銀行的存款支持，證明了銀行體系的韌性。美聯(lián)儲(chǔ)隨時(shí)準(zhǔn)備向符合條件的機(jī)構(gòu)提供流動(dòng)性。美國(guó)三大股指全線收漲，道指漲1.17%報(bào)32246.55點(diǎn)，標(biāo)最新一期中期經(jīng)濟(jì)展望報(bào)告，上調(diào)全球及主要經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期，預(yù)計(jì)2023年和2024年，美國(guó)GDP將增長(zhǎng)1.5%和0.9%，美聯(lián)儲(chǔ)終端利率為5.25%-5.5%。美國(guó)三大股指全線收跌，道指跌1.19%報(bào)31861.98點(diǎn)，標(biāo)普500指數(shù)跌1.1%報(bào)3916.64點(diǎn)，納指跌0.74%報(bào)11630.51點(diǎn)。本周，美股收盤漲跌不一，道指跌0.15%，標(biāo)普500指數(shù)漲1.43%，納指漲4.41%。VIX軸)00Wind券研究部3M%2Y%10Y%.50.00Wind券研究部請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明24-01-03-05-07-09-01-03-05-07-09-01-03-05-07-09-01-03-05-07-09-01-03-06-08-02-04-06-08-023月13日-3月17日：歐股收盤全線下跌，德國(guó)DAX指數(shù)跌4.28%，法國(guó)CAC40指數(shù)跌4.09%，英國(guó)富時(shí)100指數(shù)跌5.33%，意大利富時(shí)MIB指數(shù)跌6.55%。周一，歐元集團(tuán)主席多諾霍稱，歐盟各國(guó)財(cái)長(zhǎng)將強(qiáng)調(diào)各國(guó)政府在與歐洲央行一道遏制消費(fèi)者價(jià)格上漲方面的作用。歐元區(qū)的通脹正在下降，但仍然過(guò)高，需要在財(cái)政和貨幣政策層面發(fā)揮作用，使其恢復(fù)至所需的水平。歐股收盤全線下跌，德國(guó)DAX指數(shù)跌3.04%報(bào)14959.47點(diǎn)，法國(guó)CAC40指數(shù)跌2.9%報(bào)7011.5點(diǎn)，英國(guó)富時(shí)100指數(shù)跌2.58%報(bào)7548.63點(diǎn)。周二，歐洲議會(huì)通過(guò)法案，將碳市場(chǎng)儲(chǔ)備機(jī)制延長(zhǎng)至2030年。法案同時(shí)要求，各成員國(guó)應(yīng)保證碳排放總額不超過(guò)其年度碳排放分配額度。歐股收盤全線上漲，德國(guó)DAX指數(shù)漲1.83%報(bào)15232.83點(diǎn)，法國(guó)CAC40指數(shù)漲1.86%報(bào)7141.57點(diǎn)，英國(guó)富時(shí)100指數(shù)漲1.17%報(bào)7637.11點(diǎn)。周三，瑞士央行、瑞士金融市場(chǎng)監(jiān)管局就市場(chǎng)不穩(wěn)定發(fā)表聲明。瑞士央行表示，如有需要，將向瑞士信貸集團(tuán)提供流動(dòng)性支持。瑞士金融市場(chǎng)監(jiān)管局指出，與瑞士信貸保持著非常密切的聯(lián)系，并獲得了與監(jiān)管法相關(guān)的所有信息，瑞信當(dāng)前的資本率與流動(dòng)性狀況仍符合要求。歐股收盤全線重挫，德國(guó)DAX指數(shù)跌3.27%報(bào)14735.26點(diǎn)，法國(guó)CAC40指數(shù)跌3.58%報(bào)6885.71點(diǎn)，英國(guó)富時(shí)100指數(shù)跌3.83%報(bào)7344.45點(diǎn)。周四，歐洲央行宣布將三大主要利率均上調(diào)50個(gè)基點(diǎn)，符合市場(chǎng)預(yù)期。歐洲央行表示，通脹將在長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)維持在過(guò)高水平，將2023年歐元區(qū)通脹預(yù)期由6.3%下調(diào)至5.3%，GDP增長(zhǎng)預(yù)期從0.5%上調(diào)至1%。由于此次評(píng)估是在銀行業(yè)動(dòng)蕩之前完成的，因此該行在聲明中沒有暗示未來(lái)的利率走勢(shì)。對(duì)于近期的銀行業(yè)“風(fēng)暴”，歐洲央行稱，隨時(shí)準(zhǔn)備就價(jià)格穩(wěn)定和金融穩(wěn)定做出反應(yīng)，可以在必要時(shí)向歐元區(qū)金融體系提供流動(dòng)性支持。歐股收盤全線上漲，德國(guó)DAX指數(shù)漲1.57%，法國(guó)CAC40指數(shù)漲2.03%，英國(guó)富時(shí)100指數(shù)漲0.89%。周五，歐洲央行監(jiān)管機(jī)構(gòu)周五召開的會(huì)議認(rèn)為，瑞士信貸和部分美國(guó)銀行引起的市場(chǎng)動(dòng)蕩不會(huì)蔓延至歐元區(qū)的銀行。歐元區(qū)銀行存款保持穩(wěn)定，且對(duì)瑞士信貸的敞口也保持穩(wěn)定。歐洲主要股指收盤全線下跌，德國(guó)DAX指數(shù)跌1.33%，法國(guó)CAC40指數(shù)跌1.43%，英國(guó)富時(shí)100指數(shù)跌1.01%，意大利富時(shí)MIB指數(shù)跌1.64%。本周，歐股收盤全線下跌，德國(guó)DAX指數(shù)跌4.28%，法國(guó)CAC40指數(shù)跌4.09%，英國(guó)富時(shí)100指數(shù)跌5.33%，意大利富時(shí)MIB指數(shù)跌6.55%。000025005000Wind券研究部1Y%10Y%.00Wind券研究部請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明2503-1004-1005-10-06-1007-1008-1009-1001-1002-1003-1003-1004-1005-10-06-1007-1008-1009-1001-1002-1003-10上周(3月13日-3月17日)一級(jí)市場(chǎng)共發(fā)行23只利率債。本周(3月20日-3月24日)計(jì)劃發(fā)行9只利率債，計(jì)劃發(fā)行總額3226.0億元。總償還量(億元)00002000500000-200000/3/5/5/51/7/5/9/5/11/5/1/5/3/5/5/5/7/5/9/5/11/5/1/52023/3/5Wind券研究部發(fā)行利率發(fā)行利率:1年% Wind券研究部稱始日06.IB-24007.IB-240001X2.IB-2202X2.IB-220001.IB-2100銀行債02.IB-2100銀行債001Z01.IB-21銀行債404Z.IB-20銀行債403Z2.IB-20銀行債Wind證券研究部利率債收益率大體下行。截至3月17日，國(guó)債方面，1年期、3年期、5年期、10年期分別變動(dòng)7.3bps、-1.69bps、-3.73bps、-5.31bps。國(guó)開債方面，1年期、3年期、請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明26030405060708091011/12010203030405060708091011/1201020350-10-15鐵道債農(nóng)發(fā)債進(jìn)出口債國(guó)開債鐵道債農(nóng)發(fā)債進(jìn)出口債國(guó)開債國(guó)債Wind券研究部Wind券研究部主要負(fù)責(zé)撰寫本研究報(bào)告全部或部分內(nèi)容的分析師在此聲明：(i)本研究報(bào)告所表述的任何觀點(diǎn)均精準(zhǔn)地反映了上述每位分析師個(gè)人對(duì)標(biāo)的證券和發(fā)行人的看法；(ii)該分析師所得報(bào)酬的任何組成部分無(wú)論是在過(guò)去、現(xiàn)在及將來(lái)均不會(huì)直接或間接地與研究報(bào)告所表述的具體建議或觀點(diǎn)相聯(lián)本研究報(bào)告由中信證券股份有限公司或其附屬機(jī)構(gòu)制作。中信證券股份有限公司及其全球的附屬機(jī)構(gòu)、分支機(jī)構(gòu)及聯(lián)營(yíng)機(jī)構(gòu)(僅就本研究報(bào)告免責(zé)條款而言，不含CLSAgroupofcompanies)，統(tǒng)稱為“中信證券”。本研究報(bào)告對(duì)于收件人而言屬高度機(jī)密，只有收件人才能使用。本研究報(bào)告并非意圖發(fā)送、發(fā)布給在當(dāng)?shù)胤苫虮O(jiān)管規(guī)則下不允許向其發(fā)送、發(fā)布該研究報(bào)告的人員。本研究報(bào)告僅為參考之用，在任何地區(qū)均不應(yīng)被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請(qǐng)。中信證券并不因收件人收到本報(bào)告而視其為中信證券的客戶。本報(bào)告所包含的觀點(diǎn)及建議并未考慮個(gè)別客戶的特殊狀況、目標(biāo)或需要，不應(yīng)被視為對(duì)特定客戶關(guān)于特定證券或金本報(bào)告所載資料的來(lái)源被認(rèn)為是可靠的，但中信證券不保證其準(zhǔn)確性或完整性。中信證券并不對(duì)使用本報(bào)告或其所包含的內(nèi)容產(chǎn)生的任何直接或間接損失或與此有關(guān)的其他損失承擔(dān)任何責(zé)任。本報(bào)告提及的任何證券或金融工具均可能含有重大的風(fēng)險(xiǎn)，可能不易變賣以及不適合所有投資者。本。本報(bào)告所載的資料、觀點(diǎn)及預(yù)測(cè)均反映了中信證券在最初發(fā)布該報(bào)告日期當(dāng)日分析師的判斷，