第4講-投資組合與CAPM

第四講Markowitz證券組合選擇理論和資本資產(chǎn)定價模型第一頁，共八十五頁。1《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講Markowitz證券組合選擇理論Markowitz問題:投資者同時在許多種證券上投資，應(yīng)該如何選擇各種證券的投資比例，使得投資收益最大，風(fēng)險最小。Markowitz把證券收益率看作隨機(jī)變量，定義證券收益為它的數(shù)學(xué)期望，風(fēng)險為它的標(biāo)準(zhǔn)差。問題歸結(jié)為使證券組合的收益最大、風(fēng)險最小的數(shù)學(xué)規(guī)劃。H.Markowitz(1927~)1990年諾貝爾經(jīng)濟(jì)獎獲得者第二頁，共八十五頁。2《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講Markowitz證券組合選擇理論第三頁，共八十五頁。3《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講風(fēng)險－收益圖和有效前沿風(fēng)險收益第四頁，共八十五頁。4《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講風(fēng)險－收益圖和有效前沿第五頁，共八十五頁。5《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講Markowitz

諾貝爾獎演說結(jié)語“當(dāng)我作為芝加哥大學(xué)經(jīng)濟(jì)系的學(xué)生為我的博士論文答辯時，米爾頓·弗里德曼教授認(rèn)為證券組合理論不是經(jīng)濟(jì)學(xué)，因而他們不能為一篇不是經(jīng)濟(jì)學(xué)的論文授予經(jīng)濟(jì)學(xué)的哲學(xué)博士學(xué)位。我設(shè)想他并非十分認(rèn)真，因?yàn)樗麄儧]有經(jīng)過長時間的爭論就已經(jīng)同意授予我學(xué)位。至于他的論點(diǎn)的是非，在此我相當(dāng)樂意讓步：在我答辯我的博士論文的時候，證券組合理論不是經(jīng)濟(jì)學(xué)的一部分。但是它現(xiàn)在是了(Butnowitis)。”第六頁，共八十五頁。6《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講4.1證券組合的收益率

和證券組合選擇問題第七頁，共八十五頁。7《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第八頁，共八十五頁。8《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第九頁，共八十五頁。9《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第十頁，共八十五頁。10《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第十一頁，共八十五頁。11《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講馬科維茨的收益率集合有可能包含0的——有可能把收益率理解為對無風(fēng)險利率的“超額收益率”第十二頁，共八十五頁。12《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第十三頁，共八十五頁。13《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第十四頁，共八十五頁。14《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講如果除了w=0外，上式中的不等號嚴(yán)格成立，則稱V是正定矩陣，對應(yīng)的行列式大于零。正定矩陣的主子行列式（包含對角線的行列式）都大于零，對角線元素都大于零。第十五頁，共八十五頁。15《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講4.2兩種證券的證券組合選擇問題第十六頁，共八十五頁。16《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第十七頁，共八十五頁。17《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第十八頁，共八十五頁。18《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第十九頁，共八十五頁。19《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第二十頁，共八十五頁。20《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第二十一頁，共八十五頁。21《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第二十二頁，共八十五頁。22《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講4.3協(xié)方差矩陣正定的一般情形下的均值－方差證券組合選擇問題的解第二十三頁，共八十五頁。23《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第二十四頁，共八十五頁。24《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第二十五頁，共八十五頁。25《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第二十六頁，共八十五頁。26《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第二十七頁，共八十五頁。27《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第二十八頁，共八十五頁。28《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第二十九頁，共八十五頁。29《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第三十頁，共八十五頁。30《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第三十一頁，共八十五頁。31《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第三十二頁，共八十五頁。32《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講4.4帶無風(fēng)險證券的均值－方差證券組合選擇問題的解第三十三頁，共八十五頁。33《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第三十四頁，共八十五頁。34《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第三十五頁，共八十五頁。35《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第三十六頁，共八十五頁。36《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第三十七頁，共八十五頁。37《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第三十八頁，共八十五頁。38《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第三十九頁，共八十五頁。39《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第四十頁，共八十五頁。40《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講取自列維：《投資學(xué)》第四十一頁，共八十五頁。41《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講4.5二基金分離定理

與資本資產(chǎn)定價模型第四十二頁，共八十五頁。42《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第四十三頁，共八十五頁。43《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第四十四頁，共八十五頁。44《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第四十五頁，共八十五頁。45《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第四十六頁，共八十五頁。46《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第四十七頁，共八十五頁。47《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第四十八頁，共八十五頁。48《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第四十九頁，共八十五頁。49《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第五十頁，共八十五頁。50《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第五十一頁，共八十五頁。51《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第五十二頁，共八十五頁。52《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講資本資產(chǎn)定價模型的Sharpe證明第五十三頁，共八十五頁。53《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講經(jīng)典文獻(xiàn)Sharpe(1964)中的“Figure7”.這個圖試圖表明，由i和g(市場組合)所生成的組合前沿igg'，不可能越過有效前沿直線PZ.因而一定與它相切。第五十四頁，共八十五頁。54《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第五十五頁，共八十五頁。55《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第五十六頁，共八十五頁。56《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第五十七頁，共八十五頁。57《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第五十八頁，共八十五頁。58《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第五十九頁，共八十五頁。59《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講關(guān)于CAPM的實(shí)證分析從理論上來看，CAPM是“線性定價法則”(或“均值－方差分析”)的推論。只要“市場組合”是均值－方差有效的，CAPM就成立。所謂“CAPM的實(shí)證檢驗(yàn)”，尤其是說：“證券平均收益不能用CAPM來解釋”是另一回事！第六十頁，共八十五頁。60《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講來自Litzenberger-Huang的說法“Financialtheoriesprovideinternallyconsistentmodelsofassetpricesthathavetestableimplications.Apositivetheoryofthevaluationofriskyassetsshouldnotbejudgedbytherealismofitsassumptions.Indeed,incorrectassumptionsaresometimesnecessarytoabstractfromthecomplexanddetailedcircumstancesandtobuildamodelthatfocusesonmoreimportantaspects.”（Friedman工具主義）第六十一頁，共八十五頁。61《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講來自Litzenberger-Huang的說法“Positivetheorieshavestrongpredictionsandweakpredictions.Astrongpredictionisapredictionwhosevalidityisimpliedbyandimpliestheunderlyingtheory.Thus,strongpredictionsareequivalenttonecessaryandsufficientconditionsfortheunderlyingtheory.AstrongpredictionoftheCAPMistwofundseparation.”第六十二頁，共八十五頁。62《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講來自Litzenberger-Huang的說法“Whiletothebestofourknowledgenoresearchertakessuchapredictionseriously,anotherstrongpredictionthatthemarketportfolioisontheportfoliofrontierhasbeensubjectedtoextensivetesting.Sincemeaningfulpositivetheoriesareoftenbasedonunrealisticassumption,theirstrongpredictionsareunlikelytobeperfectlyaccurate.”第六十三頁，共八十五頁。63《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講來自Litzenberger-Huang的說法“Incontrast,aweakpredictionisapredictionwhosevalidityis‘broadly’impliedbybutdoesnotimplytheunderlyingtheory.AnexampleofaweakpredictionoftheCAPMisthatexpost

betasmeasuredrelativetoabroadlybasedmarketindexarepositivelyrelatedtotheaverageexpostrealizedreturns.Thisweakpredictiondoesnotimplyanexactlinearrelationbetweenexanteexpectedratesofreturnandbetas.”第六十四頁，共八十五頁。64《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講主要結(jié)論“實(shí)證理論有兩種預(yù)測：強(qiáng)預(yù)測和弱預(yù)測。強(qiáng)預(yù)測是實(shí)證理論的“充要條件”，它本質(zhì)上是不可檢驗(yàn)的。弱預(yù)測是實(shí)證理論的“廣義結(jié)論”，但它不意味著理論自身。對于CAPM的實(shí)證結(jié)果的討論都是指的后者。第六十五頁，共八十五頁。65《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講4.6證券組合選擇理論、資本資產(chǎn)定價模型和隨機(jī)折現(xiàn)因子理論的等價性第六十六頁，共八十五頁。66《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第六十七頁，共八十五頁。67《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第六十八頁，共八十五頁。68《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第六十九頁，共八十五頁。69《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第七十頁，共八十五頁。70《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第七十一頁，共八十五頁。71《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第七十二頁，共八十五頁。72《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第七十三頁，共八十五頁。73《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第七十四頁，共八十五頁。74《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講4.7不允許賣空的均值－方差

證券組合選擇問題第七十五頁，共八十五頁。75《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第七十六頁，共八十五頁。76《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第七十七頁，共八十五頁。77《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第七十八頁，共八十五頁。78《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第七十九頁，共八十五頁。79《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第八十頁，共八十五頁。80《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第八十一頁，共八十五頁。81《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第八十二頁，共八十五頁。82《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第八十三頁，共八十五頁。83《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講第八十四頁，共八十五頁。84《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)》第四講內(nèi)容總結(jié)第四講Markowitz證券組合選擇理論和資本資產(chǎn)定價模型。第四講Markowitz證券組合選